Instrumen Derivatif adalah Instrumen yang nilainya diturunkan dari nilai aset yang menjadi dasarnya (Underlying Assets). Aset yang menjadi dasar tersebut bisa sangat beragam, mulai dari sekuritas (saham, obligasi), komoditas (emas, olefin), valas bahkan instrumen lainnya. Instrumen derivatif sangat bermanfaat untuk manajemen risiko, yaitu bisa digunakan untuk hedging (lindung nilai). Di Indonesia, instrumen tersebut belum banyak diperdagangkan, meskipun di luar negeri (khususnya di negara maju), pertumbuhan instrumen tersebut berkembang cukup pesat.

1. LINDA GRACE LOUPATTY, SE.,M.AK.,AK
INSTRUMEN DERIVATIF
MANAJEMEN RISIKO

2. Instrumen Derivatif adalah Instrumen yang nilainya diturunkan dari nilai
aset yang menjadi dasarnya (Underlying Assets).
Aset yang menjadi dasar tersebut bisa sangat beragam, mulai dari sekuritas
(saham, obligasi), komoditas (emas, olefin), valas bahkan instrumen lainnya.
Instrumen derivatif sangat bermanfaat untuk manajemen risiko, yaitu bisa
digunakan untuk hedging (lindung nilai).
Di Indonesia, instrumen tersebut belum banyak diperdagangkan, meskipun
di luar negeri (khususnya di negara maju), pertumbuhan instrumen tersebut
berkembang cukup pesat.
INSTRUMEN DERIVATIF

3. Instrumen forward merupakan Instrumen keuangan
derivatif yang paling tua. Kontrak forward bisa
dibedakan dengan kontrak spot. Contoh kontrak dan
kurs spot yang sering dijumpai adalah pada Valuta
Asing. Misalkan, surat kabar menyajikan informasi
kurs rupiah/dolar adalah Rp 9.000/$. Biasanya kurs
tersebut adalah kurs spot.
Transaksi spot mempunyai arti kurs berlaku saat ini
dan penyerahan barang dilakukan pada saat ini
juga. Kurs forward berbeda dengan Kurs spot dalam
hal penyerahan barangnya.
FORWARD

4. • Tabel ini meringkaskan perbedaan antara transaksi spot dengan transaksi forward.
Misalkan, kita akan membeli $ spot dengan kurs Rp 9.000/$ dan membeli 3-bulan $
forward (Long Forward) dengan kurs Rp 9.000/$.
Perhatikan bahwa untuk transaksi forward, 3 bulan mendatang
penyerahan dilakukan. Sedangkan untuk transaksi spot ,
penyerahan dilakukan saat ini juga.

5. Perhatikan bahwa untuk transaksi forward, 3 bulan mendatang
penyerahan dilakukan. Sedangkan untuk transaksi spot , penyerahan
dilakukan saat ini juga.
Transaksi seperti diatas mempunyai banyak manfaat,
khususnya untuk hedging. Spekulan juga bisa
memanfaatkan transaksi tersebut untuk tujuan spekulasi.

6. HEDGING DENGAN
FORWARD
Misalkan seorang manajer investasi mempunyai portofolio obligasi dengan nilai
pasar saat ini adalah Rp. 1,2 milyar. Nilai investasi adalah Rp. 1 milyar; dengan
demikian ia sudah memperoleh keuntungan sebesar 20%. Misalkan 3 bulan
mendatang portofolionya akan dievaluasi, dan tentu saja ia ingin agar kinerjanya
baik. Tetapi ia sangat mengkhawatirkan tingkat bunga yang berfluktuasi tajam. Jika
tingkat bunga meningkat, nilai portofolio dia akan turun. Tetapi jika tingkat bunga
menurun, nilai portofolio dia akan meningkat.
Misalkan dia sudah puas dengan tingkat keuntungan tersebut, dan tidak ingin
mengambil risiko perubahan tingkat bunga. Manajer tersebut bisa melakukan
hedging dengan menggunakan forward obligasi, dengan memasuki kontrak yaitu
short forward obligasi dengan jangka waktu 3 bulan. Misalkan ia berhasil
menemukan partner yang bersedia melakukan transaksi forward obligasi dengan
jangka waktu 3 bulan, dengan harga Rp. 1,2 milyar (sama dengan harga pasar saat
ini). Misalkan 3 bulan mendatang tingkat bunga meningkat yang mengakibatkan
nilai obligasi turun menjadi Rp. 900.000

7. Tabel diatas menunjukkan :
• Kita rugi di obligasi (posisi spot obligasi), karena nilainya turun sebesar Rp. 300 juta
(Rp. 900 juta - Rp 1,2 milyar)
• Tetapi kita untung di forward obligasi, karena kita bisa menjual dengan harga
Rp. 1,2 milyar, sementara harga pasar obligasi adalah Rp. 900 juta. Kita untung
sebesar Rp. 300 juta
• Total keuntungan = keuntungan di posisi spot + keuntungan di posisi forward ,
• Total keuntungan = - Rp. 300 juta + Rp. 300 juta = 0

8. • Jika kita tidak melakukan hedging, kita akan rugi sebesar Rp 300
juta. Setelah memasuki kontrak hedging, kerugian di obligasi kita
bisa dikompensasi oleh keuntungan di posisi forward, dengan nilai
yang sama, sehingga total keuntungan menjadi 0. Dengan kata lain,
perubahan tingkat bunga tidak akan mempengaruhi nilai obligasi
kita. Nilai obligasi kita tiga bulan mendatang akan tetap pada nilai
Rp 1,2 milyar.
• Dengan menggunakan grafik, posisi long obligasi (mempunyai
obligasi) bisa digambarkan sebagai berikut :

9. • Posisi jual (short) mempunyai ciri sedemikian rupa, sehingga jika harga
obligasi meningkat, investor akan mengalami kerugian, dan sebaliknya.
• Posisi tersebut digambarkan sebagai garis miring 45 derajat dengan slope
-1, seperti terlihat pada bagan berikut ini.
• Jika harga obligasi meningkat, posisi tersebut memberikan kerugian .
• Kenapa demikian ? Karena kita sudah berjanji untuk membeli dengan
harga. Jika harga obligasi lebih murah, berarti kita akan membeli dengan
harga yang lebih mahal.

10. Bagan disamping menunjukkan,
jika harga obligasi turun, kita
mengalami kerugian pada posisi
spot, tetapi memperoleh
keuntungan pada posisi forward.
Hasil bersih adalah kita tidak
memperoleh kerugian atau
keuntungan dari perubahan harga
obligasi.
Dengan kata lain, perubahan
tingkat bunga (yang berarti
perubahan harga obligasi) tidak
akan mengakibatkan kerugian
dan keuntungan pada posisi total
kita. Dengan kata lain, forward
obligasi bisa dipakai untuk
meng-hedge portofolio obligasi
manajer investasi tersebut.
Jika gambar pada bagan 1 dan bagan 2
digabung, maka hasilnya akan tampak
seperti berikut ini:

11. Secara ringkas, Kelemahan
dari kontrak forward adalah
Kurang likuid karena
kontrak relative kurang
terstandardisir.
Risiko default cenderung
lebih tinggi
.
Futures didesain untuk mengurangi
2 kelemahan forward yang utama
tersebut.
Adapun desain futures tersebut
adalah :
Standardisasi Kontrak.
Mekanisme marking to market
(penyesuaian terhadap harga pasar)
setiap hari, dan perdagangan yang
dilakukan melalui bursa.
• KARAKTERISTIK FUTURES
FUTURES

12. Untuk meningkatkan likuiditas, futures menggunakan strategi yaitu
menstandarkan kontrak futures. Standardisasi tersebut meliputi antara lain :
• Besarnya kontrak : Misalnya, kontrak untuk futures dolar Australia ditetapkan
sebesar A$100.000 per-kontraknya (Bursa menetapkan besaran kontrak
tersebut). Misalkan kita mempunyai eksposur sebesar A$150.000, maka kita tidak
bisa membeli 1,5 kontrak. Kita harus membeli 1 kontrak atau 2 kontrak futures.
• Jatuh tempo : Misalnya, jatuh tempo futures ditetapkan setiap bulan Maret, Juni,
September, dan Desember (bursa menetapkan waktu tersebut). Misalkan, kita
mempunyai eksposur yang jatuh tempo bulan Februari. Kita tidak bisa meminta
kontrak yang jatuh tempo bulan tersebut. Kita harus memilih apakah beli
kontrak yang jatuh tempo bulan Desember atau Maret.
• Kualitas komoditas : Bursa menentukan kualitas komoditas yang di-futures kan.
Sebagai contoh, untuk kopi barangkali Bursa menetapkan kopi dengan kualitas A
yang bisa di-futures kan. Kualitas di bawah itu tidak bisa di-futures kan.
STANDARDISASI
KONTRAK

13. MEKANISME MARKING
TO MARKET
• Perdagangan futures dilakukan
melalui bursa.
• Bursa menggunakan mekanisme
marking to market setiap hari.
• Melalui mekanisme tersebut, posisi
kontrak disesuaikan dengan harga
pasar setiap hari.
• Untung atau Rugi karena proses
penyesuaian tersebut akan
ditambahkan ke rekening kita.
• Untung berarti menambah saldo,
sementara rugi akan mengurangi
saldo.

14. • Misalkan, Seorang investor membeli (long) satu kontrak
futures euro pada pagi hari, dengan harga ¥ (200) / € .
Misalkan, besar kontrak adalah € 1.000. Jatuh tempo
kontrak tersebut adalah dua hai mendatang. Kurs atau
harga futures yen/euro untuk dua hari ke depan adalah
sebagai berikut :

15. Misalnya, deposit adalah
100.000 yen, saldo minimal
adalah 100.000 yen
(besarnya deposit dan saldo
minimal ditentukan oleh
bursa). Deposit diberikan
pada waktu investor
membeli kontrak tersebut.
Jika saldo minimal tidak
terpenuhi, investor tersebut
akan dipanggil oleh bursa
(namanya margin call), dan
diharuskan untuk menutup
kekurangan tersebut.
Tabel berikut ini meringkaskan proses
marking to market setiap hari untuk
kontrak tersebut.

16. Jika forward diperdagangkan melalui pasar over the
counter (OTC), futures diperdagangkan melalui bursa.
Bagan berikut menjelaskan perbedaan antara keduanya.
Bagan diatas, menunjukkan bahwa pembeli dan penjual bertemu dan
bertransaksi langsung. Risiko default dalam situasi tersebut cenderung lebih
tinggi karena pihak-pihak yang bertransaksi adalah perusahaan biasa. Untuk
futures, perdagangan dilakukan melalui bursa.

17. HEDGING DENGAN FUTURES
• Hedging dengan futures pada dasarnya sama dengan hedging dengan
forward. Perbedaannya adalah timing aliran kas. Jika pada forward semua
kas diselesaikan (muncul) pada akhir periode, maka pada futures aliran
kas tersebut bisa muncul setiap hari. Hal semacam itu disebabkan karena
adanya mekanisme daily mark to market.
• Misalnya, seorang manajer investasi mempunyai portofolio obligasi
dengan nilai Rp 1,2 milyar. Untuk meng-hedge posisinya, agar perubahan
tingkat bunga tidak mempengaruhi portofolionya, ia bisa masuk kontrak
futures, yaitu short futures obligasi (di mana ia memegang posisi short)
akan memperoleh keuntungan. Kerugian dari posisi spot obligasi bisa
dikompensasi oleh keuntungan dari posisi futures obligasi.

18. RISIKO BASIS (BASIS RISK)
Konsekuensi risiko
basis adalah jumlah
futures yang dibeli
tidak akan sama
dengan jumlah (nilai)
eksposur yang di-
hedge. Dalam hal ini
kita perlu menghitung
minimum variance
hedge ratio.
Ratio tersebut dirumuskan berikut
ini :
h* = r (ss / sp )
di mana:
r = korelasi antara perubahan harga
aset spot dengan perubahan harga
futures.
ss = standar deviasi perubahan harga
aset spot
sp = standar deviasi perubahan harga
futures

19. Misalnya, korelasi antara perubahan harga futures tersebut dengan perubahan harga
bahan bakar pesawat adalah 0,928.
Standar deviasi perubahan harga aset tetap spot dan futures adalah 0,0263 dan 0,0313,
berturut-turut. Minimum variance hedge ratio adalah :
h* = (0,928) x (0,0263/0,0313) = 0,78
Misalkan besarnya satu kontrak futures minyak adalah 42.000 galon minyak
Jumlah kontrak futures yang harus dibeli adalah :
N* = 0,78 (2.000.000 / 42.000) = 37,14 atau 37 kontrak
Perhatikan jika tidak ada risiko basis, korelasi antara kedua aset tersebut adalah 1.
Jika standar deviasi futures dengan spot sama, maka jumlah kontrak yang diperlukan
adalah :
N* = 1 (2.000.000 / 42.000) = 47,6 Kontrak atau 48 kontrak.

20. OPSI
KARAKTERISTI
OPSI
Opsi merupakan instrument derivatif lainnya.
Ada dua jenis opsi yaitu :
• Opsi Call, bisa didefinisikan sebagai hak untuk membeli
aset dengan harga tertentu.
• Opsi Cut, bisa didefinisikan sebagai hak untuk menjual
aset pada harga tertentu. Harga tertentu tersebut
disebut juga sebagai harga eksekusi. Hak tersebut tidak
harus dieksekusi (bukan kewajiban seperti dalam
forward atau futures).

21. Bagan berikut ini menggambarkan struktur pay-off
untuk opsi call.
Misalnya underlying asset-nya adalah saham PT.A,
dengan harga eksekusi sebesar Rp 5.000
Pembeli opsi call harus
membayar premi sebesar Rp
200 di muka kepada penjual
opsi call untuk setiap saham
dalam opsi call tersebut.
Dengan premi tersebut, dia
akan memperoleh hak untuk
membeli saham PT. A dengan
harga Rp 5.000.
Dalam bagan di atas, transaksi
opsi bisa dilihat sebagai zero-
sum game.
Keuntungan pembeli opsi
menjadi kerugian penjual opsi,
dan sebaliknya.

22. • Bagan berikut ini menyajikan kerugian dan keuntungan
pembeli dan penjual opsi put atas saham PT. A dengan harga
eksekusi Rp 5.000, dan premi opsi sebesar Rp 150.

23. HEDGING DENGAN OPSI
Sama seperti untuk forward / futures, opsi juga bisa digunakan untuk hedge
(manajemen risiko). Kembali ke contoh manajer investasi yang memegang
obligasi dengan nilai pasar Rp 1,2 milyar.
Bagan berikut ini menggambarkan hedging dengan opsi tersebut.

24. Model penilaian opsi lebih
banyak menggunakan
konsep arbitrase. Karena
opsi adalah instrument
derivatif, kekonsistenan
antara harga aset yang
menjadi underlying opsi
tersebut (misalnya saham)
dengan harga opsi menjadi
penting. Karena itu konsep
arbitrase bisa dipakai untuk
menilai premi opsi. Dua
orang akademisi yaitu
Fischer Black dan Myron
Scholes mengembangkan
formula penilain premi opsi
dengan menggunakan dasar
seperti itu.
Berikut faktor-faktor yang mempengaruhi harga atau premi
opsi.
PENILAIAN
OPSI

25. • Harga aset saat ini dan harga eksekusi
Jika harga pasar aset meningkat, harga opsi call cenderung meningkat. Tetapi jika harga
eksekusi meningkat, harga opsi call cenderung turun. Hal yang berkebalikan terjadi
untuk opsi put.
• Jangka Waktu
Semakin lama jangka waktu, semakin tinggi harga opsi call maupun harga opsi put.
• Volatilitas
Semakin tinggi volatilitas, semakin tinggi kemungkinan harga aset untuk berubah, baik
naik atau turun. Jika harga meningkat maka opsi call akan meningkat nilainya.
Sebaliknya jika harga turun, maka opsi put akan meningkat nilainya.
• Tingkat bunga bebas risiko
Semakin besar tingkat bunga, semakin besar bunga tabungan, sehingga semakin tinggi
tingkat bunga, akan semakin tinggi premi opsi call. Sebaliknya, opsi put bisa dianggap
sebagai menunda penjualan saham. Jika tingkat bunga meningkat, maka investor
kehilangan kesempatan untuk memperoleh pendapatan bunga yang lebih tinggi. Karena
itu semakin tinggi tingkat bunga, semakin rendah nilai opsi put.
• Dividen
Jika dividen dibayarkan, ada kas yang keluar dari perusahaan. Sebagai akibatnya harga
saham akan turun. Penurunan harga saham akan menurunkan nilai opsi call, tetapi
sebaliknya akan menaikkan nilai opsi put.

26. • Model Black Scholes
Formula Black Scholes untuk
perhitungan premi opsi call dan put
tipe Eropa bisa dilihat berikut ini.

27. 5,21% per tahun, varians return asset adalah 0,0841 (standar deviasi
adalah 29% per tahun atau 0,29 per tahun), jangka waktu adalah
0,0959 tahun (1,15 bulan). Berapa harga opsi call?
d1 = In (164 / 165) + (0,0521 + 0,0841 / 2) 0,0959 = 0,0328
0,29√0,0959
d2 = d1 - α√T = 0,0328 - 0,29√0,0959 = - 0,0570

28. Kondisi paritas put-call mengatakan bahwa hubungan antara harga opsi call dengan
c + Xen = p + S0
Jika kondisi tersebut tidak terpenuhi, maka ada insentif untuk melakukan arbitrase,
Dengan formula tersebut, kita juga bisa menghitung premi opsi call jika premi opsi put
dengan harga aset dan eksekusi yang sama diketahui. Dalam contoh diatas, berapa harga
opsi put?
p = c + Xen -S0 = 5,803 + 165e-(0,0521)(0,0959) - 164 = 5,96
Put Call Parity

29. • Model Penilaian Binomial
Alternatif perhitungan harga opsi adalah dengan
menggunakan model binomial. Model binomial
berangka dari harga aset yang bisa berubah naik atau
turun (dua kemungkinan, karena itu namanya
binomial). Kemudian investor akan membentuk
portofolio arbitrase. Melalui portofolio arbitrase
tersebut, harga opsi bisa diturunkan.

30. • Sebagai ilustrasi, misalkan suatu saham
mempunyai harga pasar saat ini sebesar $20.
Harga tersebut bisa naik menjadi $22 atau
turun menjadi $18 tiga bulan mendatang.
Misalkan ada opsi call dengan harga
eksekusi 21, tingkat bunga bebas risiko
adalah 12%, berapa premi opsi call tersebut?
Misalkan kita membentuk portofolio yang terdiri dari Long saham dan short (jual) 1
opsi call. Portofolio tersebut akan tanpa risiko (riskless) jika kondisi berikut ini terjadi
22 - 1 = 18
= 0,25

31. Dengan kata lain jika kita membentuk
portofolio yang terdiri dari 0,25 saham dan
short 1 opsi call, maka nilai portofolio kita
tiga bulan mendatang adalah pasti 4,5 ((22 x
0,25)-1) atau (18 x 0,25). Nilai sekarang dari
portofolio tersebut adalah :
Nilai sekarang = 4,5e-0,12x0,25 = 4,3670
Nilai sekarang dari saham tersebut adalah 0,25 x
20 = 5. Nilai opsi call dengan demikian adalah :
Nilai opsi call = 5 - 4,367 = 0,633
Dengan menggunakan metode binomial, nilai
opsi call tersebut adalah $0,633.

32. MANAJEMEN RISIKO DENGAN
SWAP
• Swap merupakan pertukaran aliran kas antara
dua pihak.
Misalnya ada dua pihak perusahaan yang
mempunyai neraca sebagai berikut :

33. Bagan tersebut memperlihatkan neraca dua perusahaan : PT A dan PT B. PT A mempunyai aset yang
memberikan tingkat keuntungan yang tetap yaitu : 12%. Tetapi PT A menggunakan sumber dana
yang bersifat variabel, yaitu LIBOR+2%. LIBOR adalah London interbank Offering Rate, yaitu
tingkat bunga antarbank di pasar keuangan London (pasar Eurodollar di London). Tingkat bunga
tersebut bisa berubah-ubah. PT B mempunyai komposisi aset-kewajiban yang berbeda. PT B
mempunyai aset yang memberikan aset yang memberikan tingkat bunga variabel, yaitu LIBOR+4%,
sementara menggunakan sumber dana yang mempunyai bunga tetap, yaitu 10%.
Misalnya LIBOR meningkat menjadi 12%, berikut ini spread yang diperoleh PT A dan B :
PT A = 12% - (12% + 2%) = -2%
PT B = (12%+4%) - 10% = +6%
Jika LIBOR turun menjadi 3%, berikut ini spread yang diperoleh PT A dan B :
PT A = 12% - (3% + 2%) = +7%
PT B = (3%+4%) - 10% = -3%
Kedua perusahaan menghadapi risiko ketidakpastian tingkat bunga. Jika tingkat bunga tinggi, PT B
memperoleh keuntungan, sedangkan PT A memperoleh kerugian dan sebaliknya.

34. PENJUALAN KREDIT DAN
SEKURITISASI
Penjualan kredit merupakan teknik lain untuk
mengelola risiko, khususnya risiko kredit. Bank
memberikan kredit kepada perusahaan. Jika bank
menahan kredit tersebut, bank akan memperoleh
pendapatan bunga, sampai kredit tersebut dilunasi.
Tetapi di lain pihak, bank tersebut menghadapi risiko
kredit, yaitu risiko nasabah tidak bisa memenuhi
kewajibannya (gagal bayar). Misalnya, bank tersebut
menjual kredit tersebut ke pihak lain, maka bank
tidak lagi memegang kredit tersebut. Bank dengan
demikian bisa menghilangkan risiko kredit. Beberapa
bank besar melakukan aktivitas semacam itu.
Contohnya, Chase Manhattan Bank
memberikan kredit, tetapi kemudian menjual
sebagian besar kredit tersebut (sekitar 80-90%)
Chase kemudia memperoleh fee dari pengadaan
kredit tersebut. Chase bisa mengurangi risiko
kredit meskipun Chase juga kehilangan
pendapatan bunga.

35. • Teknik manajemen risiko kredit yang lain adalah dengan
melakukan sekuritisasi.
• Proses sekuritisasi bisa digambarkan sebagai berikut ini.

36. INSTRUMEN DERIVATIF LAINNYA
• Masih banyak tipe instrument derivatif lainnya. Sebagai contoh, Futures atas
futures mempunyai underlying asset berupa futures (instrument derivatif).
• Derivatif juga dikembangkan untuk risiko kredit, risiko cuaca, risiko energi,
dan lainnya. Sebagai contoh, futures atas kredit akan memberikan kompensasi
kepada bank yang mengalami masalah gagal bayar nasabahnya.
• Satu hal yang jelas adalah : Manajer risiko yang ingin menggunakan instrumen
derivatif harus memahami benar karakteristik instrumen tersebut, meliputi
risiko dan keuntungannya. Instrumen derivatif cenderung lebih kompleks
dibandingkan dengan instrumen tradisional. Banyak contoh perusahaan yang
mengalami masalah karena mereka masuk dalam kontrak instrumen derivatif.
Biasanya ketidaktahuan akan karakteristik tersebut yang menyebabkan mereka
terperangkap dalam kesulitan yang berkaitan dengan instrumen derivatif.

37. TERIMA KASIH