柏瑞週報20151130

1. 本簡報內容需參照附錄聲明
30 Nov
2015
全球金融市場評論
PineBridge Investments, Taiwan
Presented By:

2. PAGE 1
I. 一週市場回顧
• 回顧：一週股、債、匯、產業及原物料表現
II. 國際經濟動態
• 美國、歐洲、亞洲（日本、中國、印度、台灣）、新興拉美、新興歐洲
III. 資金變化分析
• 資金流向
• 經理人加減碼動態（美林調查月報）

3. I. 一週市場回顧

4. PAGE 3
資料來源：Bloomberg，2015/11/27，上述指數皆以原幣計價，單位：%。本數據僅為歷史統計資料，不保證基金一定持有，投資個股仍須注意相
關風險及己身風險承受度而為之。所舉例之個股非以過去報酬為選股方向，係以產業及個股基本面等因素為考量。本圖僅為市場概況，本文所提及
之個股，本公司無意藉此作任何徵求或推薦。過去績效不代表未來收益之保證。
-5.35
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-0.77
上海證交所綜合
MSCI新興歐洲
巴西BOVESPA
香港H股
MSCI新興拉美
俄羅斯RTS
香港恆生
泰國SET
MSCI新興股票
MSCI新興亞洲
標準普爾澳洲200
台灣加權
MSCI全球股票
印尼股票
日本Nikkei 225
史坦普500
道瓊歐洲600
印度股票
德國DAX
南韓綜合
過去一個月
過去一週
 過去一週成熟股市表現較佳，主因：1)美國第三季GDP成長率上修、10月份耐久財訂單成長加速，蓋過個人支
出與消費者信心不如預期的影響；2)歐元區11月份綜合採購經理人指數攀升至四年半來的高位，帶動歐股走
揚；3)俄、土兩國地緣政治風險升溫、日圓升值令日本電子與航空股表現疲弱，所幸日本首相安倍於上週四公
佈規模至少3兆日圓的刺激經濟措施，市場寄予高度期待下日股相對有撐。
 新興市場方面，陸股受海通證券遭證監會調查影響，由券商股領跌大盤；巴西方面，由於該國最大投資銀行
BTG Pactual執行長與參議院領袖捲入巴西石油的貪腐案，在政局不安恐加大經濟衰退程度的疑慮下，大盤跌幅
加重；俄羅斯則因與土耳其的地緣政治風險上升的緣故，上週亦收黑。
國際股市-新興股市多受個別的政策因素影響，上週表現遜於成熟股市

5. PAGE 4
陸股上週反應政策退場的短期利空，長期表現可望回穩
 上週陸股下挫主要集中於上週五，原因有二：1)海通證券停牌：現階段中信、國信、海通等中國前三大券商
都承認，收到證監會的調查通知，等於給先前大力支持政府做多的券商很大的負面衝擊；2)政策退場：證監
會宣佈停止券商利用衍生性商品進行融資，意味著政府對於先前陸股大漲背後的資金動能將有所抑制，因此
上週五券商股暴跌近10%，進一步拖累其他板塊。(資料來源：Goldman Sachs，2015/11/27)
 不過1)禁止以衍生性金融商品進行融資、2)調升保證金比例、3)重啟IPO，這三大措施的實行，也代表陸股可
望回穩，而非由資金面殺進殺出堆砌而成的大幅震盪局面。此外，與6月下旬後陸股暴跌、8月人民幣挫貶等
期間相較，近期融資餘額緩升、新增開戶數也穩定成長，加上滬股通由賣轉買，這是先前6月下旬、8月份時
並未見到的現象，顯示內、外資對陸股仍抱持正面的看法，現在應只是政策退場的短期利空。
中國A股融資餘額 (左軸) V.S 融資餘
額佔陸股總市值比例 (右軸)
滬港通每日使用額度佔比走勢圖陸股每週新增開戶數(單位：千戶)
資料來源：皆擷取自Goldman Sachs，2015/11/27。圖僅為市場概況，不代表本基金之走勢及績效。本公司無意藉此作任何徵求或推薦。

6. PAGE 5
資料來源：Bloomberg，2015/11/27，上述指數皆以原幣計價，指數採用 MSCI ，單位：% 。過去績效不代表未來收益之保證
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2.20
MSCI拉美
MSCI拉小
MSCI新興亞
MSCI新興亞小
美國道瓊
羅素2000
歐盟50
歐小
日經
日小
過去一個月
過去一週
股市風格-美、日小型股表現居前

7. PAGE 6
資料來源：Bloomberg，2015/11/27，單位：% 。過去績效不代表未來收益之保證
註：新興市場貨幣指數資料落後一天。
-3.67
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0.04
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3.21
巴西里耳
南非幣
俄羅斯盧布
印度盧比
新興市場貨幣指數
台幣
歐元
澳幣
亞洲貨幣指數
韓圜
人民幣
日圓
美元指數
過去一個月
過去一週
匯市表現-受個別政策與聯準會即將升息的預期因素影響，新興貨幣表
現持續受到壓抑
 過去一週由於：1)美國第三季GDP、10月份耐久財訂單與個人收入等經濟數據優於預期激勵，美元指數一度攀
升至100以上，隨後在高檔賣壓下漲勢收斂；2)路透社報導歐洲央行可能採取差異性存款利率，加深市場對存
款利率下調之預期，歐元匯價貶至波段低位；3)日本央行官員表示短期不會擴大購債規模，輔以地緣政治風險
升溫，日圓單週小幅升值。
 其他貨幣方面，巴西里耳在政局情勢不安以及獲利回吐賣壓影響下，單週大幅貶值；俄羅斯盧布則受地緣政
治風險壓抑，單週挫貶逾2%；其餘新興市場貨幣則在聯準會升息預期居高不下以及美國經濟數據相對優異的
情況下，表現相對疲弱。(資料來源：Bloomberg，2015/11/27)

8. PAGE 7
資料來源：Bloomberg， 2015/11/27，上述指數皆以原幣計價，以美林與巴克萊債券系列指數為代表，亞債指數則採用JP摩根JACI系列指
數，單位：% 。過去績效不代表未來收益之保證，高收益債仍有相關風險。
 由於投資人樂觀期待歐洲央行將於12月份宣佈進一步刺激政策的利多，而且俄羅斯與土耳其兩國關係亦趨緊
張，在政策利多與避險情緒升溫下，上週美、歐公債表現居前。
 高收益債方面，儘管上週油價止跌反彈，但由於已有部份能源企業開始折價發行擔保債務，且金屬礦產的價格
亦持續在走低打壓相關債券表現，高收益債走勢相對疲軟。
 新興市場債方面，巴西與俄羅斯債市分別受升息預期增溫與地緣政治因素衝擊，引領整體債市收黑，所幸穆迪
調升阿根廷債信展望至正向，看好該國新總統上任後將改善其債信狀況，使得新興債市跌幅收斂。
-1.47
-0.38
-0.35
-0.18
-0.15
-0.14
-0.13
-0.13
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0.08
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0.20
新興主權債-當地貨幣
新興企業多元債-高收益
全球高收益債
歐洲高收益債
亞洲高收益債
新興企業多元債
美高收益債
新興主權債
中國點心債
新興企業多元債-投資級
亞洲綜合債券
亞洲投資級債
美投資級債
通膨連動債
美國政府債
歐洲政府債
過去一個月
過去一週
債券市場-政策利多與避險情緒增溫推升公債需求，美歐政府債表現居冠

9. PAGE 8
資料來源：Bloomberg，2015/11/27，單位：%。過去績效不代表未來收益之保證
-4.66
-1.90
-1.10
-1.09
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0.73
1.81
3.27
4.31
-8.54
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-16.98
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-2.05
-3.45
0.47
小麥
黃金現貨價
玉米
LME期鋅
CRB指數
LME期銅
布蘭特原油
LME期鎳
LME期鋁
大豆
西德州原油
棉花
過去一個月
過去一週
原物料表現-地緣政治風險升溫與庫存增幅不如預期提振，油價止跌反彈
 基本金屬方面，因中國監管機構表示，將考慮調查金屬市場的惡意賣空行為，且中國有色金屬工業協會向發改
委提議，要求政府買入鋁、鎳等金屬以消化過剩產量，帶動相關商品上週收升；金價則在美元強勢表現下創六
年新低。
 油價方面，由於1)美國石油鑽井數持續減少；2)美國最新一週原油庫存增幅僅100萬桶低於預期；3)俄、土地緣
政治風險升溫。上週止跌反彈。(資料來源：美國能源署，2015/11/20)

10. PAGE 9
十年公債殖利率與MOVE債券波動指數 VIX波動率與主要貨幣波動度指數
％
資料來源：Bloomberg，2015/11/27，美元計價。
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
3.5
30
40
50
60
70
80
90
100
110
120
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Jan-14 Apr-14 Jul-14 Oct-14 Jan-15 Apr-15 Jul-15 Oct-15
債券波動率指數
美國十年期公債殖利率
3.0
5.0
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5
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Jan-14 Apr-14 Jul-14 Oct-14 Jan-15 Apr-15 Jul-15 Oct-15
S&P500 VIX波動率指數
G7 FX波動率指數
風險觀察-美、歐經濟數據優於預期影響，金融市場短期趨穩
 美國十年期公債殖利率下滑4.2bps至2.22%，其中債券波動度下滑1.3%；VIX波動指數單週走降2.3%至15.12；
主要貨幣波動度則上升2.8%。(資料來源：Bloomberg，2015/11/27)
 上週投資人聚焦於1)美、歐經濟數據：美國第三季GDP成長率上修至2.1%、10月份個人收入成長加快至
0.4%、非國防資本財訂單成長1.3%創三個月來最大增幅，加上歐元區11 月份綜合採購經理人指數創四年半新
高水準，經濟數據表現優異下，股、債兩市波動度因而降低；2)俄、土地緣政治情勢：受土耳其在敘利亞邊境
擊落俄羅斯戰機的因素影響，中東危機升溫，且俄羅斯總統普丁於事件後談話強硬，連帶影響投資人信心，
匯市波動因而走升。(資料來源：Bloomberg，2015/10)

11. PAGE 10
全球高收益債指數及利差過去兩年走勢
資料來源：Bloomberg，2015/11/27；美銀美林，2015/11/25。投資人需注意高收益債風險。本圖僅為市場概況，不代表本基金之走勢及績效。
本公司無意藉此作任何徵求或推薦。
全球高收益債基金每週資金流量
bps
300
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650
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Jan-13 Jun-13 Nov-13 Apr-14 Sep-14 Feb-15 Jul-15
巴克萊全球高收益債指數 利差(右軸)
 全球高收益債券指數周線下跌0.35%，利差擴大7.7bps，收在587bps的水準。
 截至11月25日當週，高收益債資金淨流出約7,600萬美元。現階段來看，由於1)許多高收益債基金經理人持有
較高的現金部位，若商品價格止跌回穩，在資金回籠下將有助於支撐高收益債市表現；2)油價短期雖處於震盪
偏弱格局，但因原油供需加速趨於均衡，預期未來油價再大跌的機率降低，有助於緩解能源企業融資壓力；2)
目前美國高收益債、能源高收益債利差所隱含的違約率已達5%至10%，遠高於穆迪對全球高收益債違約率年底
前升至2.9%的預估，預期在評價面優勢下高收益債仍有反彈的契機。(資料來源：Bloomberg，2015/11/27)
高收益債-商品價格止跌回穩但避險情緒升溫，資金小幅流出高收益債
百萬美元

12. PAGE 11
新興市場債指數及利差過去兩年走勢
資料來源：Bloomberg， 2015/11/27；美銀美林，2015/11/25。本圖僅為市場概況，不代表本基金之走勢及績效。本公司無意藉此作任何徵
求或推薦。
新興市場債基金每週資金流量
bps
 全球新興市場債券指數週線小跌0.13%，信用價差擴張7bps，收在385bps的水準。
 截至11月25日當週，新興市場債市資金淨流出約9.13億美元，連續第六週淨流出，持續反應投資人對聯準會
升息的擔憂，以及俄、土地緣政治因素的影響。整體而言，因1)聯準會溫和升息步調的預期不變，預期都將
進一步吸引資金進駐高債息的新興債市，加上2)多數新興國家外匯存底豐厚、美元債務佔GDP比重不高，金
融運行相對安全，加上信用價差較2013年更具收斂空間，可望為利率上揚風險帶來緩衝，且3)新興債市表現
與美國公債的連動性較低，預期新興市場債市將持續獲得資金面青睞。
200
250
300
350
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450
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Jan-13 May-13 Sep-13 Jan-14 May-14 Sep-14 Jan-15 May-15 Sep-15
JPMorgan新興市場債指數 利差(右軸)
新興市場債-聯準會升息預期與地緣政治因素影響，資金持續流出新興債市
百萬美元

13. PAGE 12
金融市場波動當道，亞洲債市投資新解

14. PAGE 13 資料來源：Nomura，2015/11/06。過去的績效不代表未來的績效，本公司未藉此作任何徵求或推薦，投資人仍需注意己身的風險承受度。
亞債表現比其他
新興市場債好
亞債表現比其他新興市場債好
 觀察去年以來的新興市場債券利差走勢，可以發現亞洲債券在市場大幅震盪時(2014年9月至2014年底：國際
油價崩跌、美國升息議題等因素干擾；2015年6月至2015年9月：人民幣意外貶值、中國股市上沖下洗)，表
現相對其他新興市場債券穩定。
 雖然聯準會12月份升息的機率甚高，但未實際行動前仍有變數存在，由此預期市場將維持震盪走勢，而亞債
的低波動特性(相較於其他新興市場債)將是目前不確定環境下的較佳投資。
2014年以來，亞洲債券在兩次的新興市場下跌中展現其抗跌特性 (非基金報酬)
金融市場震盪難免，預期亞債會是不確定環境下的較佳投資標的

15. PAGE 14 資料來源: Standard Chartered，2015/10/09。過去的績效不代表未來的績效，本公司未藉此作任何徵求或推薦，投資人仍需注意己身的風險承受度。
各區域美元債評等分佈：亞洲債券投資等級仍佔多數比例 各區域能源與商品美元債流通在外金額
單位：10億美元
 以信評分佈來看，新興亞洲債券的投資等級佔比較其他新興市場債券高(新興東歐債的投資等級佔比最低)，
顯示亞洲債券平均信用品質較佳。
 以市場目前比較關注的能源與商品債券來看，此類的亞洲債券流通在外餘額不到2,000億美元，低於新興拉
美、歐洲與美國，因此亞債受到能源與商品價格變動的影響相對有限。(資料來源：Standard Chartered，
2015/10/09)
亞洲債券整體信用品質普遍優於其他新興市場債

16. PAGE 15 資料來源： (左圖) MS 2015/10/13 ，(右圖) Standard Chartered，2015/6/19 ，本圖僅為市場概況，本公司無意藉此作任何徵求或推薦。
亞洲央行普遍仍具降息空間
 亞洲央行普遍仍具降息機會，可望推升亞洲相關債市持續上揚。
 此外，亞洲債券受惠於區域內投資人占比穩定成長，國際風險偏好變化對其影響性較小，因此，亞債與其他
新興市場債券走勢連動性低，具隨漲抗跌特性。
亞債與其他新興市場債的連動性低 (單位:%)
寬鬆利率環境利多支持，可望推升亞洲相關債市持續上揚

17. PAGE 16
資料來源：Bloomberg，2004/3/31-2005/6/30，原幣計價。本圖僅為市場概況，不代表本基金之走勢及績效。本公司無意藉此作任何徵求或推薦。
*高收益債仍有相關風險，投資人宜審慎評估。
指數
升息後3個月報
酬率(%)
升息後6個月報
酬率(%)
升息後1年報酬
率(%)
升息期間
波動度(%)
美國S&P500股票
指數
-2.30 6.37 4.43 10.57
道瓊歐洲 600股票
指數
-1.30 4.22 14.56 10.08
MSCI新興市場股
票指數
7.39 24.67 30.77 14.00
巴克萊美國投資等
級公司債指數
4.12 5.26 8.22 4.31
巴克萊全球高收益
債券指數
6.16 12.57 13.55 3.48
摩根亞洲高收益債
券指數
5.04 8.58 12.47 2.42
2004年美國升息期間，各金融市場表現 (非基金報酬)
升息期間，亞洲高收益債報酬表現不一定落後股市，但波動度低於股市
 統計過去升息期間，亞洲高收益債券表現並不一定落後於股市，但波動度相對低於股市許多，故建議於升息
期間，由於市場較為動盪，投資人不妨考慮可投資於亞洲高收益債券相關標的*。

18. II. 國際經濟動態

19. PAGE 18
歐元區製造業與服務業指數相對持穩 歐元區各細項GDP季成長率走勢圖
資料來源：Bloomberg，2015/11。本圖僅為市場概況，本公司無意藉此作任何徵求或推薦。
 雖然10月份以來IMF與OECD等國際機構再度下調全球經濟成長率預估值，但有鑑於中國經濟增長疑慮趨緩，
且歐洲央行意欲擴大寬鬆規模，帶動歐元區整體商業環境好轉，進一步使得11月份歐元區綜合PMI創四年半
以來的新高水準。
 歐元區第三季GDP細項公佈，該季除投資外，消費與政府支出都有所增長，其中政府支出成長率創2009年以
來第一季的新高，這對亟欲從歐債危機中復甦的歐元區經濟而言為一正面的發展。展望後市，搭配歐元走
貶、低油價與銀行放款終見復甦後，歐元區經濟成長前景審慎樂觀。
歐元區11月份綜合PMI創四年半新高，經濟穩步擴張的態勢不變
40
42
44
46
48
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Dec-12 May-13 Oct-13 Mar-14 Aug-14 Jan-15 Jun-15 Nov-15
歐元區製造業採購經理人指數
歐元區服務業採購經理人指數
歐元區綜合採購經理人指數
-4.0
-3.0
-2.0
-1.0
0.0
1.0
2.0
3.0
Mar-12 Nov-12 Jul-13 Mar-14 Nov-14 Jul-15
歐元區固定資本形成毛額季比
政府支出季比
民間消費季比%

20. PAGE 19 資料來源：Bloomberg，2015/10。本圖僅為市場概況，不代表本基金之走勢及績效。本公司無意藉此作任何徵求或推薦。
美國投資支出改善、消費支出緩慢上升，升息步伐預期相對平緩
 10月份美國耐久財訂單月增3%，大幅優於市場預估的1.6%，飛機除外的非國防資本財訂單則成長1.3%，為
三個月來最大增幅。過去受油價下滑、美元強勢與海外需求放緩的影響，今年前十個月耐久財訂單年減
4.2%，不過10月份機械訂單大幅增長，顯示上述負面因素正逐漸消弭當中。(資料來源：Bloomberg，
2015/10)
 美國10月份個人收入增長0.4%，不過個人支出僅增加0.1%，儲蓄率因此攀升至近三年高位，顯示在消費支出
緩慢上升的情況下，通膨仍將明顯低於聯準會目標，也進一步預示著聯準會未來仍無加速升息的意向，升息
步伐預期相對平緩。(資料來源：Bloomberg，2015/10)
美國儲蓄率走勢圖美國耐久財訂單月增率 V.S 非國防資本財訂單月增率
耐久財訂單月增率
非國防資本財訂單月增率

21. III. 資本變化分析

22. PAGE 21
地區 (單位：億美元) 上週淨流入(出) 前週流入(出) 本月以來淨流入(出) 2015年淨流入(出) 2014年淨流入(出)
美國股票型基金 22.60 -18.50 N/A -1251.28 1161.11
已開發歐洲股票基金 12.86 17.51 N/A 1208.54 150.21
日本股票型基金 -4.91 -0.36 N/A 548.04 127.28
亞太(不含日本)基金 -9.17 -16.39 N/A -357.38 -44.47
歐非中東股票型基金 0.71 -1.08 N/A -14.32 -41.72
拉丁美洲股票型基金 0.92 0.81 N/A -62.28 -60.37
新興市場基金總計 -15.09 -24.87 N/A -687.17 -250.02
巴西 0.55 2.28 4.01 69.84 89.95
台灣 2.34 -3.19 -5.20 47.32 131.90
韓國 -3.34 -2.47 -9.94 -5.55 56.84
印尼 0.23 -0.38 -1.38 -13.73 37.66
印度 -1.21 -3.73 -7.93 35.95 161.62
股票資金流向(期間：11/19~11/25)
已開發歐洲股票型基金持續呈現資金淨流入格局
 截至11月25日為止一週，已開發歐洲股票型基金已連續第十週呈資金淨流入格局。
資料來源：JP Morgan，2015/11/25。

23. PAGE 22
11月美林基金經理人調查:
看好美元、看空原物料及新興股，對新興市場悲觀情緒已來到最低水準
資料來源：美林， 2015/11/17。圖文僅供參考，過去的績效不代表未來的績效，本公司未藉此作任何徵求或推薦，投資人仍需注意己身的風險承受度。

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11月美林基金經理人調查:
近期市場風險情緒呈現好轉，經濟成長預期重新向上復甦
資料來源：美林， 2015/11/17。圖文僅供參考，過去的績效不代表未來的績效，本公司未藉此作任何徵求或推薦，投資人仍需注意己身的風險承受度。

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11月美林基金經理人調查:
預期中國未來一年經濟將呈現改善，經濟成長率落於6.1-7.0%之間
資料來源：美林， 2015/11/17。圖文僅供參考，過去的績效不代表未來的績效，本公司未藉此作任何徵求或推薦，投資人仍需注意己身的風險承受度。

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11月美林基金經理人調查:
預期美國聯準會於今年12月升息的機率大幅增加
資料來源：美林， 2015/11/17。圖文僅供參考，過去的績效不代表未來的績效，本公司未藉此作任何徵求或推薦，投資人仍需注意己身的風險承受度。

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11月美林基金經理人調查:
中國及新興市場經濟衰退疑慮，仍是目前金融市場的潛在風險
資料來源：美林， 2015/11/17。圖文僅供參考，過去的績效不代表未來的績效，本公司未藉此作任何徵求或推薦，投資人仍需注意己身的風險承受度。

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全球基金經理人加減碼態度-美國 全球基金經理人加減碼態度-歐元區
全球基金經理人加減碼態度-日本 全球基金經理人加減碼態度-新興市場
11月美林基金經理人調查:
繼續加碼歐、日股市，減碼美股及新興股市
資料來源：美林， 2015/11/17。圖文僅供參考，過去的績效不代表未來的績效，本公司未藉此作任何徵求或推薦，投資人仍需注意己身的風險承受度。

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