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新興市場貨幣貶值
- 1. 新興市場貨幣貶值 政大國貿三 陳湖林 台大財金三 陳冠霖 台大財金二 簡宏益 台大財金三 蔡儀瑾 台大經濟二 王映筑 2018/05/20-2018/05/26 1
- 3. 3 結論 ● 美國在未來將繼續維持經濟成長，聯準會升息趨勢近乎底定，因此預期資金從新興市 場回流的壓力將依舊存在，進而持續帶動美元升值。 ● 因應美國升息，新興市場普遍因為相對利差降低，使在相同風險下新興市場對資金的 吸引力下降，進而導致資金外流，然而本身國家經濟體質較差者，如阿根廷為受衝擊 較大之國家。 ● 面臨資金外流危機時，衡量外匯存底高者抵禦能力較強，如巴西、俄羅斯外匯存底多， 外資流出、匯率貶值造成的壓力較小。
- 6. 6 新興國家貨幣貶值狀況以阿根廷披索最嚴重 5/25 收盤 一週 一個月 三個月 今年以來 美元/阿根廷披索 24.6 0.81% 21.5% 21.9% 32.16% 美元/土耳其里拉 4.7081 4.82% 15.37% 24.34% 24.31% 美元/巴西里雅爾 3.6524 4.88% 14.53% 13.22% 10.26% 美元/俄羅斯盧布 62.2075 0.00% -0.29% 9.5% 6.77% 美元/南非蘭特 12.491 -2.13% 0.40% 8.09% 0.96% 資料來源：Investing.com
- 7. 7 阿根廷：跌幅最大的新興市場貨幣 資料來源：Investing.com USD/ARS 走勢 ● 美國聯準會升息，美元持續走升，美國資產的投資吸 引力增加，對新興市場造成壓力，其中阿根廷發生了 資金從貨幣市場、股市撤出的情形。 ● USD/ARS 升貶值情形（統計至5/21）： 一週以來 0.31% 一個月以來 20.85% 三個月以來 22.56% 今年以來 31.50%
- 8. 阿根廷的作為 為了支撐披索，央行採取以下措施 ● 從四月底以來三次升息，基準利率從27.25%一路升至40% ➢ 04/27 升息300個基點，由27.25%→30.25% ➢ 05/03 升息300個基點，由30.25%→33.25% ➢ 05/04 升息675個基點，由33.25%→40% ● 出售外匯存底 為了挽救披索匯率，從4月最後一週以來， 已拋售逾10%、總額達69億美元的外匯存底。 ● 向IMF求助，尋求300億美元的融資 阿根廷升息至40%、拋售逾10%外匯挽救匯率 資料來源： 8
- 9. 9 巴西央行為穩定匯市進行貨幣互換 資料來源：Investing.com、BCB ● 2018/1/17 ~ 2018/5/17，巴西雷雅爾對美元跌幅超過 15 %。 ● 5/16 巴西央行宣布維持基準利率 6.5 %，終止自 2016 年 10 月以來連續 11 次降息。巴西聖保羅指數 連帶受到影響下跌。 ● 5/17 跌至兩年內最低點 0.2647 雷雅爾對 1 美元。巴 西央行宣布將在 5/21 實行貨幣互換，每天在期貨市 場賣出 15000 美元。 ● 5/21 雷雅爾止跌，升 0.98 %。 ● USD/BRL 升貶值情形（統計至5/21）： 一週以來 -1.27% 一個月以來 +5.13% 三個月以來 +12.73% 今年以來 +10.18% USD/BRL 走勢
- 10. 10 俄羅斯受到經濟制裁，四月匯率大貶10% 資料來源：Investing.com ● 受到美元走強影響，貨幣盧布呈弱勢走勢。 ● 四月美國對俄羅斯實施經濟制裁，盧布大貶，股市大跌。 ● 3/26 俄羅斯央行宣布將基準利率由7.5%降至7.25%。 ● USD/RUB升貶值情形： 一週以來 -1.27 % 一個月以來 -1.46 % 三個月以來 9.58 % 今年以來 6.02 % USD/RUB 走勢
- 11. 11 土耳其里拉持續走貶，自17年調升4次流動性貸款利率 資料來源：Investing.com；鉅亨網；TCMB；Bloomberg；中時電子報 ● 土耳其如同阿根廷等其他新興國家，受到美元走強與美債殖利率走 升的影響，資金持續外流，同時匯率應聲而貶。 ● Central Bank of the Republic of Turkey(CBRT)自2017年開始， 共調升了4次流動性貸款利率，從11.00%至5月24日最新的16.50%。 ● USD/TRY 升貶值情形： 一週以來 4.42% 一個月以來 14.37% 三個月以來 24.03% 今年以來 24.11%
- 12. 貨幣流出因素分析 #2 12
- 14. 14 美國經濟表現強勁帶動升息循環，使海外熱錢回流美國 GDP 成長率 PMI 非農就業人口 失業率 美國近年GDP成長率穩定成長，1Q2018的成長率為2.8%，高 於三年平均2.1%以及十年平均1.55%。 從2015年開始，美國製造業PMI便維持在50以上，在2017年甚 至達到60%的高峰，代表製造業景氣正處於擴張階段。 美國非農業就業人數已連續90個月呈現擴增。 美國失業率連續第6個月維持在4.1%，並且在2018年4月達自 2000年低點 3.9%；首次請領失業救濟金人數創下1969年底以 來的新低。 資料來源：Stock-ai, Investing.com, 美國勞動部 聯準會升息原因 景氣判斷指標 美國經濟持續正向發展，帶動就業市場條件改善。因為失業率 得到良好控制（小於6%)，並為了防止經濟過熱導致通膨率竄 升（大於2%）產生泡沫經濟，而做出升息決策為市場降溫。
- 17. 17 阿根廷推行經濟自由化以來市場開放，吸引熱錢進駐 ● 2015年，總統馬克里上任，推行經濟自由化政策，開放金融市場、鼓勵外資，吸引大量外資進入股市與債市， 市場對此頗有好感。 ● 2016年，阿根廷趁著全球QE的低利率環境，自2001年阿根廷主權債務違約後首次重返國際債市。發債規模 達150億美元，包括三年、五年、十年、以及三十年期的公債全數超額認購，創下新興市場國家債券發行二十 年來最高認購紀錄。 ● 2017年，阿根廷更成功發行償債期幾乎等於永續債券的百年世紀債券，金額27.5億美元。由於票面利率高達 8.25％，比2016年發行的30年國債還高出2個百分點，瞬間吸引了高達97.5億美元的認購訂單，發行後被搶 購一空，國際媒體都稱讚阿根廷經濟已經重回正常軌道。 2015年後經濟自由化政策，雖讓阿根廷股市暴漲（2016年漲幅高達45％，2017年更創下73％漲幅），但 金融資金的湧入缺乏基本面支撐，外資變成熱錢進出，威脅金融安定。 資料來源： 熱錢流入，資金過熱
- 18. 18 阿根廷經濟體質不成熟，加上加徵資本利得稅，外資流出 (1) 長期經常帳赤字，本國淨國外財富流出，貨幣貶值壓力本就大 (2) 通膨居高不下 從2001年阿根廷爆發主權債務違約以來，披索大幅貶值，引發惡性物價上漲，長期處於高通膨狀態。 該國通膨率在2016年曾飆破40%，近來雖回落至25%，但仍高居拉美第二，僅次委內瑞拉。 (3) 產業結構仍重一、二級產業，又遇嚴重乾旱影響收成，外界預期差 阿根廷第一級產業佔比10.9%、第二級產業佔比28.2%，經濟活動仍依賴農業、食品加工業。 且作物集中玉米、黃豆，因此近期在面臨嚴重乾旱的情形下受影響程度高。 (4) 貿易開放程度低，經濟仍封閉 2017年，出口產值僅佔GDP12.8%。 資料來源： 開徵新資本利得稅 阿根廷國會於2017年底通過稅務改革法案，針對金融性商品交易利得， 以外幣計價課徵 15% 資本利得稅；以本國貨幣計價課徵 5% 資本利得稅。 經濟結構尚不成熟
- 20. ● 2008~2016 出口占整體GDP的25%左右。 ● 能源、金屬占出口總值66%。 ● 石油，天然氣占絕大多數。 → 如果石油價格為當今一半，將直接影 響俄羅斯10%左右GDP ● 經濟來源十分容易跟隨國際情勢動盪而大幅 波動，油價低時政府收入不足亦導致償債能 力降低等危機，也容易發生貨幣貶值 俄羅斯經濟結構單一，出口產值易受原物料價格影響 經濟結構 20資料來源：
- 23. 未來展望 #3 23
- 24. 新興國家與台灣外匯存底、外債佔比比較 24 台灣 阿根廷 巴西 俄羅斯 土耳其 2016年外匯存底佔外債比重 252.15% 19.31% 67.19% 62.39% 22.55% 2016年外債佔GDP比重 30.41% 34.43% 30.3% 42.02% 47.3% 我們採用了兩種的主要指標 評估國家的債務部分，之所以放台灣的原因在於想要跟其他四個新興國家比較，呈現這四 個國家的體質基本上略差於穩定的新興國家。 從這四個新興國家的債務比來說，我們可以發現阿根廷跟土耳其在接下來的時間裡面可能會因為需要償還債務而產生 比較嚴重的貨幣危機。
- 25. 美國未來經濟前景看好，將繼續升息 ● 根據2018 4月的IMF World Economic Outlook (WEO)顯示， 2018年度美國整體經濟增長率將會從2.3%上修至2.9%，2019年 度將從1.9%上修至2.7%（相較於整體成熟經濟體2018年2.5% 及2019年2.2%的增長），顯示出當前美國的經濟發展比去年的 預期更加樂觀且在已開發國家中居於領先地位。 ● 根據 美國聯準會（Fed）2018年 3月的經濟預測，2018年美國 基準利率將落於 2.1%至2.4%；2019年將落於2.8%至3.4%，兩 者數值皆高於去年12月的預期利率；截至2018年4月，基準利率 為1.69%，意味著今年的升息行動更趨於篤定，保守估計今年將 還會有兩次的升息行動，最快將於今年6月進行升息。 ● 因此，美國整體經濟將持續正向發展，加上近乎底定的未來升息 趨勢，可以預期未來全球市場資金重分配的壓力依舊存在，在資 金流向美國的同時帶動美元走強，進一步影響新興市場。 資料來源：IMF、Fed 25 註：上圖為 2018年3月 聯準會基準利率預測點陣 圖
- 27. 27 巴西外匯存底高，資金外流壓力不大 目標 2018 年底年度通膨率 4.5%，2019 年底為 4.25%±1.5 p.p.，但過去 12 個月來，通膨盤旋在 2.8% 附近，遠低於央 行目標。巴西央行貨幣政策委員會 Copom 聲明稿中指出， 維持利率不變的決議是因為「通膨預期的風險平衡之近期變 化」。 央行目標 巴西外債佔總債務超過三成，因此美元升值、升息可能會使 外債負擔增加，但巴西的外匯存底高，且短期債務佔總債務 僅一成多，較不必擔心。 外匯存底 資料來源：BCB 外匯存底高 外債 短期債務/外債
- 28. 28 農產品豐收 巴西為大豆出口第一大國，受中美貿易戰影響，中國 4 月份研 擬對美國大豆課 25% 報復性關稅措施，雖尚未正式上路，但 媒體指出，中國近來積極尋覓替代產地，巴西大豆成了目標， 中國未來5年購買量增幅將達8成。 巴西玉米部分產區面臨乾旱、部分面臨霜凍風險，使玉米供給 減少，價格上漲。而大豆為玉米的替代品，預期價格亦隨之增 加。 大豆價格 玉米價格 資料來源：Cepea 巴西農作豐收，經濟狀況穩定
- 29. 俄羅斯因石油價格高，得以支撐收入，整體經濟影響不大 29 石油價格高檔 油價目前處在近幾年高檔狀態，政府藉由販售石 油得以維持財政支出，因此對於近期來說貨幣貶 值對於近期的影響不大，反而有利石油出口。
- 30. ● 俄羅斯自2008~2016的外債比率大約介 25%~40%間，整體而 言偏高。 ● 觀察近年短期外債占整體外債比率大約在10%以內 低於債務 警戒線25%。 →短期而言，政府並不會因為外債壓力造成貨幣危機， 如果俄羅斯以美元計價的債務增加，那麼貨幣貶值可能使利息 費用增加，進而影響整體政府財政。 外債比率 30資料來源： 俄羅斯外債比率高，利息費用恐因貶值加劇
- 32. 32 結論 ● 美國在未來將繼續維持經濟成長，聯準會升息趨勢近乎底定，因此預期資金從新興市 場回流的壓力將依舊存在，進而持續帶動美元升值。 ● 因應美國升息，新興市場普遍因為相對利差降低，使在相同風險下新興市場對資金的 吸引力下降，進而導致資金外流，然而本身國家經濟體質較差者，如阿根廷為受衝擊 較大之國家。 ● 面臨資金外流危機時，衡量外匯存底高者抵禦能力較強，如巴西、俄羅斯外匯存底多， 外資流出、匯率貶值造成的壓力較小。
- 33. 附錄 #4 33