【Junior 國金_疫情解封後中國的經濟展望】 中國官方在 2022 年 12 月宣布放棄動態清零的防疫政策，外界期待能解放國內需求帶動中國經濟復甦，從政府預期來看，中國政府目標今年 GDP 年增為 5%，相較過去目標保守。 從解封後的 1-2 月的中國經濟現況來看，消費及房地產活動略有回溫，PMI 也大幅度走升，突破 50 榮枯線，服務業生產年增率更由負轉正，但進出口表現仍然疲弱，工業生產回升也不如預期。通膨部分，2 月 CPI 雖不如預期但可能是受今年農曆新年較早開始的影響。 政府政策方面，中國信貸擴張及房市稍微回暖，中國貸款市場報價利率 (LPR) 已連續八個月不變；財政政策方面，政府以提升經濟為目標，將提升 2023 財政赤字率至 3%；房市政策方面，以中央、地方政策為導向，現階段景氣仍低迷。 未來展望方面，預計娛樂消費將於今年大幅回升，年初汽車消費雖不濟，但全年銷量仍具小幅成長，房市與基建因利多政策發酵回溫，將帶動 GDP 消費與投資成長；通膨方面，能源部分將提升年底 CPI 年增率，食品部分影響則減弱，預計整體 CPI 將於下半年達到高點。 那麼疫情解封後中國的經濟展望的後續又會如何呢？這期我們來看看 Collaborator Junior 陳盈錡、楊皇遠、陳彥晴、楊智翔、榮宗元，是如何分析疫情解封後中國的經濟展望的吧！ #Collaborator #Collaborator_Junior國金 #FX編

1. 疫情解封後中國的經濟展望
1
政大財管碩一 陳盈錡、政大財管碩一 楊皇遠、台大外文/經濟五 陳彥晴、台大會計四 楊智翔、台大會計二 榮宗元
2023/04/08

2. Agenda
• 結論
• 解封後中國總經現況
• 中國總經政策
• 貨幣政策
• 財政政策
• 房市政策
• 中國經濟的未來展望
• 結論
2

3. 資料來源 :
結論：中國 2023 年 GDP 增速有望達到 5% 目標
3
自行整理
GDP 細項 分類 對於目標 GDP 5% 的助益 論述
消費
娛樂
車市
房市
• 解封後旅遊帶動民眾消費復甦，有望回復疫情水準
• 由於 3-5 月基期較低、地方仍有汽車補貼及稅賦優惠、
車商降價，預期乘用車銷量仍會小幅成長
• 政府持續對房市需求端提供貸款補助等優惠，引導民眾
部分房貸支出於消費上
投資
財政
貨幣
房市
• 從資金面以及政府態度看，今年基建仍會成長，且對
GDP的影響應在今年發酵
• 今年人行仍會維持寬鬆基調以支撐解封後的資金需求並
刺激經濟成長，但政策上則以貨幣政策為輔助
• 政府持續對房市供給提供融資援助，預計 2023 維持寬
鬆基調，將帶動 GDP 固定資產投資增長
進出口
進出口
工業生產
• 今年出口受主要貿易夥伴需求不佳，連帶影響進口表現
• 因結束清零政策，預期今年工業生產持平或微幅成長

4. 解封後中國總經現況
1
4

5. 資料來源 :
• 中國官方在 2022 年 12 月宣布放棄動態清零的防疫政策，外界期待能解放國內需求帶動中國經濟復甦，支撐全球經濟
• 政府目標今年 GDP 年增 5%，較過去目標保守
• 2022 年 GDP 年增 3% 達 121 兆人民幣，其中資本形成貢獻最大達 50%，基礎設施投資年增 9.4%、製造業投資年增
9.1%、房地產投資則年減 10%
• 以美元計價，2022 年出口年增 7%，進口年增 1.1%，貿易順差 8,776 億美元，年增 30%
• 2022 年最終消費支出對經濟成長的貢獻率從 2021 年的 65.4% 下降至 32.8%
2022 年中國 GDP 內需消費減弱，投資及淨出口表現強
5
OOSGA、遠見雜誌、經貿研究、聯合新聞網、天下雜誌
圖 1-1：中國 GDP 組成
57%
9%
3%
3%
3%
2%
1%
23%
機電產品
服裝及衣服配件
農產品
塑料製品
鋼材
鞋類及其配件
玩具
圖 1-2：2022 年中國出口產品組成
16%
16%
16%
8%
5%
5%
2%
3%
30%
美國
歐盟
東盟
香港
日本
南韓
英國
印度
圖 1-3：2022 年中國出口市場
0.0%
5.0%
10.0%
0%
20%
40%
60%
80%
100%
2017 2018 2019 2020 2021
消費 政府支出 資本形成
淨出口 GDP成長率

6. 資料來源 :
• 過去三十年，中國農業產值佔 GDP 比重從 25% 下降至 2022 年的 7.9%，相較服務產值則從 30% 成長至 50% 以上，
持續驅動中國經濟工業化與現代化的轉型
• 2022 年研發支出佔 GDP 比重約 2.55%，高技術產業投資年增 18.9%，其中高技術製造業、高技術服務業投資分別年
增 22.2%、12.1%。高技術製造業中，醫療儀器設備及儀器儀表製造業、電子及通信設備製造業投資分別年增 27.6%、
27.2%；高技術服務業中，科技成果轉化服務業、研發設計服務業投資分別年增 26.4%、19.8%
• 目前中國人口約 14 億人，占世界人口的六分之一以上，但一直下降的出生率 2022 年首次降至 6.77‰ 低於死亡率的
7.37‰
服務業對中國 GDP 貢獻最大，工業次之
6
OOSGA、BBC、中時新聞網
7.9%
39.9%
52.8%
農業 工業 服務業
圖 1-4：歷史中國 GDP 組成產業別 (%) 圖 1-5：2022 年中國 GDP 組成產業別

7. 資料來源 :
• 社會消費品零售總額 1-2 月年增 3.5%，主要貢獻來自必需品中的能源和燃料年增 10.9%、食品飲料年增 9%，以及餐
廳收入年增 9.2%，而非必需品中的汽車則年減 9.4% (部分原因來自車購稅減免政策結束)、通訊設備年減 8.2%
• 固定資產投資 1-2 月年增 5.5%，其中基礎設施投資年增 9%，製造業投資年增 8.1%，但房地產投資仍年減 5.7%
• 根據中國人民銀行統計，2022 年家庭存款增至人民幣 17.9 兆元，較 2021 年翻倍；今年 1 月年增的金額幅度，也創
下單月新高。目前中國民間儲蓄率高達 36%，遠高於疫情前的 30%。超額儲蓄主要來自高所得者
解封後，2023 年 1-2 月消費及房地產活動略回溫
7
Bloomberg、中央通訊社、商業週刊、中時新聞網、自由財經、路透社、香港 01
-20%
0%
20%
40%
60%
Apr-18 Feb-19 Dec-19 Sep-20 Jul-21 May-22 Mar-23
圖 1-7：中國房地產開發投資額年增率
圖 1-6：中國社會消費品零售總額年增率

8. 資料來源 :
• 以美元計價，中國 1-2 月進出口總值年減 8.3%，其中出口年減 6.8%，進口則年減 10.2%，貿易順差 1,169 億美元，
官方表示是因外需減弱 (外界認為因中美競爭轉單至東南亞)、內需去年基期高
• 進出口產品佔比 24.63% 最大的高科技產品出口年減 18.7%，進口更年減 25.8%；成長的進口產品包括煤礦、稀土、
飛機與醫藥，出口產品則包括汽車、原油提煉油品、鋼材及肥料
• 不過，2 月進口額年增 4.2%，終止連四個月下滑，出口年減 1.3% 較 1 月的年減 10.5 % 縮窄，貿易順差收窄至 168
億美元；進口上，煤炭年增 160%、原油年增 12%、鐵礦石年增 11.5%、農產品年增 27.3% 、自動數據處理設備及
其零組件 (面臨美國貿易限制的產品) 年減 42.7% 、半導體製造設備年減 22.5%，出口上，汽車年增 68.7%、鋼材年
增 38.5%
解封後，1-2 月進出口表現仍疲弱
8
Yahoo 新聞
圖 1-8：中國進、出口年增率 圖 1-9：中國出口產品

9. 資料來源 :
• 中國 3 月官方製造業 PMI 自 52.6 降至 51.9，雖下降但仍優於預期的 51.5 ，非製造業 PMI 自 56.3 升至 58.2，來到
2011 年來新高，顯示中國服務業及商業活動快速復甦。
解封後 PMI 大幅度走升，高於 50 榮枯線
9
中國國家統計局、中國物流與採購聯合會
圖 1-10：中國製造業與非製造業 PMI
權重 2022/12 2023/01 2023/02 2023/03
製造業
PMI
100% 47.0 50.1 52.6 51.9
新訂單 30% 43.9 50.9 54.1 53.6
生產 25% 44.6 49.8 56.7 54.6
從業人員 20% 44.8 47.7 50.2 49.7
供應商配
送時間
15% 40.1 47.6 52.0 50.8
原材料庫
存
10% 47.1 49.6 49.8 48.3
表 1-1：中國製造業 PMI 細項占比及組成
20
25
30
35
40
45
50
55
60
Jan-18
Apr-18
Jul-18
Oct-18
Jan-19
Apr-19
Jul-19
Oct-19
Jan-20
Apr-20
Jul-20
Oct-20
Jan-21
Apr-21
Jul-21
Oct-21
Jan-22
Apr-22
Jul-22
Oct-22
Jan-23
製造業PMI 非製造業PMI 50 榮枯線

10. 資料來源 :
• 服務業佔中國 GDP 超過五成，而 2020-22 年間實施的清零政策對服務業帶來極大衝擊。
• 解封後，1 月至 2 月非製造業 PMI 彈升，服務業生產指數年增率也由負轉正，餐飲服務的年增率從去年底的 -14.1%
躍升至 9.2%，服務業將成為推動今年 GDP 成長的動能。
解封後，服務業生產年增率由負轉正
10
中國國家統計局、Goldman Sachs
-20
-10
0
10
20
30
40
Feb-18
May-18
Aug-18
Nov-18
Feb-19
May-19
Aug-19
Nov-19
Feb-20
May-20
Aug-20
Nov-20
Feb-21
May-21
Aug-21
Nov-21
Feb-22
May-22
Aug-22
Nov-22
Feb-23
服務業生產指數YOY
圖 1-12：餐飲服務業在解封後迎來巨大反彈
圖 1-11：中國服務業生產指數彈升至年增 5.5%
(%)

11. 資料來源 :
出口不佳，工業生產回升不如預期
11
中國國家統計局、財金M平方
圖 1-13：中國工業增加值年增 2.4%，仍未回到疫情前水準
• 中國今年前兩個月規模以上工業增加值年增 2.4%（增加值增速均為扣除價格因素的實際增長率），低於市場預估
2.6%，主因為出口不佳，消費正常恢復，但不夠強勁。
• 觀察工業增加值，分産品看，1-2月份主要產品產量回升，中國生產端整體穩定回升；但汽車、産品銷售率、出口交
貨值顯示需求端仍舊不穩定。
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
Feb-18
May-18
Aug-18
Nov-18
Feb-19
May-19
Aug-19
Nov-19
Feb-20
May-20
Aug-20
Nov-20
Feb-21
May-21
Aug-21
Nov-21
Feb-22
May-22
Aug-22
Nov-22
Feb-23
YOY 2022/12 2023/1-2
工業增加值 1.3 2.4
主要產品產量 - -
鋼材 -2.6 3.6
水泥 -12.3 -0.6
有色金屬 7.3 9.8
乙烯 4.6 -1.7
汽車 -16.7 -14
原油加工量 2.5 3.3
工業企業産品銷售率 -0.4 -1.7
工業企業實現出口交貨值 -8.4 -4.9
表 1-2： 1-2 月主要產品產量年增率回升，汽車產量仍低迷

12. 資料來源 :
• 中國 CPI 組成包括 8 大類商品和服務：食品菸酒、衣著、居住、交通和通訊、教育文化和娛樂、醫療保健、生活用品
和服務、其他用品和服務，其中以食品菸酒及居住佔約五成權重，豬肉價格影響較大。
• 2023 年中國經濟政策的方針是以消費帶動經濟復甦，目標 2023 年 CPI 3%。
• 中國 2 月的 CPI 年增為 1%，預期為 1.9% ，核心 CPI 0.6%。CPI 與預期值產生極大落差可能源自於今年較早的農曆
新年，導致 2 月基期較高，不代表中國實際需求疲弱。
2 月 CPI 不如預期可能是受較早的農曆新年影響
12
中國國家統計局、財經M平方、信達證券、Goldman Sachs
圖 1-14：中國 CPI、核心 CPI 年增率
表 1-3：中國 CPI 細項占比及年增率 (%)
-2.0
0.0
2.0
4.0
6.0
Jan-18
May-18
Sep-18
Jan-19
May-19
Sep-19
Jan-20
May-20
Sep-20
Jan-21
May-21
Sep-21
Jan-22
May-22
Sep-22
Jan-23
CPI YOY 核心CPI YOY
權重 2022/12 2023/01 2023/02
CPI 100 1.8 2.1 1.0
食品菸酒 28.3 4.8 6.2 2.6
蔬菜 2.1 8.0 6.7 -3.8
豬肉 2.4 22.0 11.8 3.9
居住 22.6 -0.2 -0.1 -0.1
交通和通訊 11.3 2.8 2 0.1
衣著 6.5 0.5 0.5 0.7
教育、娛樂 13.4 1.4 2.4 1.2
醫療保健 10.7 0.6 0.8 1.0
生活 5.2 1.5 1.6 1.4
(%)

13. 資料來源 :
• 中國 PPI 統計範圍較 CPI 廣，包含 2 萬多種工業產品價格，且統計資料分為生產資料和生活資料；生活資料包含民生
用品可用來與 CPI 綜合判斷。(但服務項僅包含在 CPI 的統計中，且 CPI 中進口消費品的價格不受 PPI影響)
• 中國 2 月 PPI 年減 1.4% ，連降五個月，主要是受到基期較高、國際大宗商品價格回落影響。食品、衣著、一般日用
品、耐用消費品價格年增幅度下滑且呈現月減，可能間接影響 CPI 年增率。
• PPI-CPI 維持負數，工業企業利潤表現不佳，1-2 月年減 23%，中下游企業成本下降，消費品製造利潤有所改善。
原物料價格回落，PPI 年增為負，工業企業利潤不佳
13
中國國家統計局、財金M平方、國金證券
YOY 權重 2022/12 2023/01 2023/02
PPI -0.7 -0.8 -1.4
生產資料 75 -1.4 -1.4 -2.0
採掘 1.7 2.0 0.3
原材料 1.2 -0.1 -1.3
加工 -2.7 -2.3 -2.6
生活資料 25 1.8 1.5 1.1
食品 3.2 2.8 2.6
衣著 2.4 1.9 1.6
一般日用品 1.3 1.2 0.7
耐用消費品 0.6 0.3 -0.2
圖 1-15：PPI 年增、CPI & PPI 剪刀差連續為負值
表 1-4：中國 PPI 分項權重及年增率 (%)
-5
0
5
10
15
Jan-18
Apr-18
Jul-18
Oct-18
Jan-19
Apr-19
Jul-19
Oct-19
Jan-20
Apr-20
Jul-20
Oct-20
Jan-21
Apr-21
Jul-21
Oct-21
Jan-22
Apr-22
Jul-22
Oct-22
Jan-23
PPI YOY CPI YOY

14. 中國總經政策
2
14

15. 貨幣政策
2.1
15

16. 資料來源 :
• 中國貸款市場報價利率（LPR）由中國18家銀行按公開市場操作利率（以MLF利率為主）加點形成，分為一年期及五
年期。自2021年12月起，中國人民銀行總共調降三次LPR ，五年期LPR總共調降三十五個基點至4.3%，一年期LPR則
調降15個基點至3.65% ，此非對稱調整顯示，人民銀行企圖擴大中長期貸款，以穩定房地產市場，並擴大製造業及基
建力度。
• 自中國政府2022年12月底宣布解封，中國70個大中城市房價指數年增率從2022年12月底的-1.6%回升至2023年3月
的-1.2% ，新增貸款在近三月則遠超預期，反映中國經濟基本面稍微回暖，LPR短期維持不變。
信貸擴張及房市稍微回暖，LPR連續八個月保持不變
16
財經M平方、investing.com、銳財經、中證網
圖 2-1-1：中國貸款市場報價利率 圖 2-1-2：中國70個大中城市房價指數年成長率 圖 2-1-3：中國新增貸款

17. 資料來源 :
• 中國社會融資規模代表實體經濟從金融體系獲得的資金總額。社融在中國疫情解封後呈現高速成長，中國2023年2月
廣義貨幣總計數（M2）成長亦超預期，年增12.9％，創下2016年3月以來新高。
• 回顧解封前，2022年年底社融的年增率持續與M2年增率呈現背離狀態，原因在於居民擴張的定存支撐M2成長，但同
一期間融資疲弱的情況造成社融表現平平。 直到2023年開始，信貸需求擴張才加速社融成長，中國以間接融資為主
的金融體系（存款類金融機構資產占金融部門六成以上）更容易透過借貸活動帶動銀行貨幣創造，但中國城鎮儲戶問
券調查的結果顯示，居民的預期性儲蓄意願仍然高漲。
儲蓄動能支撐M2成長，信貸擴張增加社融上揚
17
圖 2-1-4：M2及社融年增率 圖 2-1-5：活存及定存年增率
圖 2-1-6：中國城鎮儲戶問卷調查
(%)
CEIC、財經M平方、中國人民銀行、中國銀行研究院、華爾街見聞、新浪財經、Bloomberg Terminal

18. 資料來源 :
• 以社融的細項檢視，相對人民幣貸款的上揚，企業債券的發行較為平緩，顯示企業發債意願下降，主要原因包含：
1.在2022年11月，流動性收緊及疫情防控優化的預期下，企業債與信用債的信用利差擴大，推動債券利率上升，加
劇債券融資成本。
2.相對債券利率持續走高，信貸利率因LPR調降而下跌，兩者擴大的利差讓企業選擇以貸款取代發債。
人民幣貸款擴張的同時，企業債券的發行仍疲弱
18
圖 2-1-7：人民幣貸款及企業債券增量 圖 2-1-8：中國企業債及公司債信用利差
(億人民幣)
(%)
中國人民銀行、中國銀行研究院、第一財經、Bloomberg Terminal

19. 資料來源 :
人行以降準維持穩定貨幣政策方針
19
• 人行突襲宣布將於2023年3月27日降準1碼，金融機構加權平均存款準備金率來到7.6% ，與去年12月降準幅度相同。
此次降準是中國新總理李強上任後首項重大貨幣政策，既意外留任人行行長易綱後，李強藉由降準對市場釋放延續穩
定貨幣政策的訊號，打消市場的緊縮預期 ，但也意味貨幣政策不會在當前基礎上明顯寬鬆。
• 人行此次降準預計將對市場釋放超過5000億的人民幣。由於2023年1、2月信貸規模超出預期的放大，加上海外銀行
業風險加大，中國銀行業面臨負債成本承壓，上海人民幣同業拆款利率升高，以及淨息差持續收窄的問題，人行此項
舉措有望為金融體系挹注流動性，降低市場利率及發行債券的成本。
• CICC預估，此次降準釋放資金假設全部用於貸款投放，預計提升銀行淨息差0.6個基點。
圖 2-1-10：中國商業銀行淨息差
圖 2-1-9：上海人民幣同業拆款利率
Investing.com、CICC、Bloomberg Terminal、中國銀行保險監管會

20. 資料來源 :
• 人行主要以結構式貨幣工具對商業銀行提供資金挹注，以再貸款及資金激勵的方式支持銀行加大對特定產業的信貸擴
張，包含三農及小微企業，展現中國貨幣工具中最核心的定向特徵， 主要的結構性貨幣工具包含：支農再貸款、支小
再貸款、普惠小微貸款、碳減排支持工具。
• 中國在2015年的匯改後外匯儲備的大幅下降，導致人民銀行開始使用結構式貨幣工具以維持流動性規模。新冠疫情爆
發後，許多微型企業及新創產業資金鏈面臨嚴峻壓力，人行也因此開發更多的結構式貨幣工具。
• 由於結構式貨幣工具的信貸利率低於1 年期 LPR ，相關領域的信貸餘額年增率及整體占比皆有上升。
定向結構式貨幣工具有效擴張信貸餘額
20
圖 2-1-11：中國特殊領域信貸占整體信貸 表 2-1-1：特殊領域信貸餘額年增率
Investing.com、招商證券、海通證券
(%)

21. 資料來源 :
• 結構式貨幣工具主要以MLF超額續作為主。 2023年2月，人行通過MLF淨投放2810億元，為2020年12月以來最大力
度淨投放。此外，中國利用主要公開市場操作手法為則逆回購(附賣回)，在2023年2月至3月期間放大操作規模。目的
為化解銀行負債端緊俏 ，直到3月底短天期利率下滑才放緩逆回購操作。
• 近一年人行對其他存款性公司債權（包含公開市場操作+結構性貨幣工具）佔總資產端比例從32%升至35%，顯示人
行仍持續擴張寬鬆調節工具的力度。MLF代表向商業銀行提供中長期資金支持的工具，更重視長期流動性的調節， 逆
回購則屬較短期的工具。
人行持續以MLF超額續作及逆回購調節流動性
21
圖 2-1-12：中國MLF淨投放及逆回購淨投放 圖 2-1-13：中國人民銀行資產端
中國人民銀行、財經M平方、自行整理

22. 財政政策
2.2
22

23. 資料來源 :
• 財政收入： 203,703.48 億人民幣，年增 0.6%（異情前幾乎都是雙位數成長）。主要因中國政府擴大留抵退稅政策範
圍為企業紓困，使佔比最大的增值稅年增下降至 -23.3%，若扣除留抵退稅稅收收入將年增 9.1%。（全年新增的減稅
退稅約為 4.2 兆，其中增值稅留抵退稅約 2.46 兆）
• 非稅收收入：37,089 億人民幣，年增 24.4％。主要因爲政府處置國有產權，使 2022 財政收入仍有支撐，不會因退稅
減稅、房地產低迷等原因快速下降。
• 政府基金收入：77,869 億人民幣，年減 20.6%，其中因為政府土地出讓金收入年減 23.3% 影響為最大。
2022財政收入因退稅政策及土地相關稅而僅年增0.6%
23
國家統計局、平安證券、國家稅務總局
稅收收入
71%
非稅收收入
12%
政府性基金
收入
10%
國有資本經營收入
7%
稅收收入 非稅收收入
政府性基金收入 國有資本經營收入
增值稅
40%
企業所得
稅
25%
個人所得
稅
10%
消費稅
10%
關稅
5% 其他
10%
增值稅 企業所得稅 個人所得稅
消費稅 關稅 其他
圖 2-2-1：政府收入分項（狹義為稅收＋收入） 圖 2-2-2：稅收收入分項
0
10000
20000
30000
40000
50000
2021 2022
增值稅留抵退稅 新增減稅降費 緩税緩費
圖 2-2-3：近兩年退稅佔比
X
3.8

24. 資料來源 :
• 財政支出： 260,609 億人民幣，年增 6.1%，其中以衛生與健康、社會保障就業，債務付息支出為因疫情而成長最多
的三種支出，導致財政支出較財政收入多出 56,906 億人民幣，僅低於疫情爆發的 2020 年。
• 財政赤字（狹義）：因成長過快的財政支出以及幾乎無成長的財政收入，導致 2022 年財政收支成為繼 2020 年疫情
爆發的第二大赤字，達到 56,906 億人民幣的赤字。
• 基層財政：由於封控影響，地方財政的支出更加依賴中央的移轉，2022 年財政自給率僅剩 48.4%，使地方財政越來
越脆弱，便持續發行地方債，挖東牆補西牆。
2022財政支出成長幅度過大使財政收支成歷年第二紅
24
203703
202554.64
182913.88
190390.08
183359.84
172592.77
159604.97
152269.23
140370.03
129209.64
56906
43118.36
62765.15
48468.29
37544.29
30492.72
28150.24
23608.54
11415.53
11002.46
0
50000
100000
150000
200000
250000
300000
2
0
2
2
年
2
0
2
1
年
2
0
2
0
年
2
0
1
9
年
2
0
1
8
年
2
0
1
7
年
2
0
1
6
年
2
0
1
5
年
2
0
1
4
年
2
0
1
3
年
財政收入（億） 財政赤字
0
20000
40000
60000
80000
100000
120000
2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022
數列 2
圖 2-2-4：財政支出重要項目年增 圖 2-2-5：財政赤字（狹義） 圖 2-2-6：中央對地方轉移支付（億）
國家統計局、中華人民共和國財政部、國信證券
13.99%
9.75% 8.76%
10.86%
3.75%
8.33%
9.82%
8.12%
6.67%
15.31%
-0.38%
17.76%
23.92%
18.76%
13.52%
17.88%
6.38%
8.63%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
2017 2018 2019 2020 2021 2022
社保就業 醫療衛生 債務付息

25. 資料來源 :
• 赤字率：2023 中國將財政赤字率目標設為 3%（國際將 3% 視為赤字率警戒線），希望以積極的財政政策拉升經濟，
並表示將做好基層三保工作（保基本民生、保工資、保運轉）。
• 財政收入預期：預計 21.73 萬億，年增 3.4%。稅收收入中因留抵退稅造成去年基期較低，預期財政收入將微幅增加，
但中國表示將祭出更多退稅政策所以有待觀察。
• 財政支出預期：預計27.5萬億，年增3%。社保就業（失業率仍高），債務付息（債太多）、醫療健康（防止疫情回溫）
續高、基建（刺激經濟）也將增加，且以上支出皆不是短期內或今年可以解決的，預計財政支出將持續高速提升。
以提升經濟為目標，2023目標將提升財政赤字率至3%
25
833.21
6523.99 6399.28
991.88
7230
6800
0
2000
4000
6000
8000
社保就業 債務付息 基建
2022 2023
3%
2.60%
2.80%
3.70%
3.10%
2.80%
3%
0%
1%
2%
3%
4%
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
圖 2-2-7：各年目標財政赤字率 圖 2-2-8：預估 2023 中央財政支出（主要影響項目）
國際公認警戒線＝3%
19%
10.8%
6%
Citi、國家統計局、WSJ

26. 資料來源 :
• 財政收入：一般公共預算收入為 45,642 億，年減 1.2%。稅收收入 39,412 億元，年減3.4%，增值稅因留抵退稅影像
減弱而使稅收大幅提升，然因去年 1-2 月尚未封控，所以基期較高導致仍是年減。非稅收收入6230億元，年增15.6%，
仍延續去年的強勁。
• 財政支出：一般公共預算支出為 40,898 億，年增 7%，衛生健康、社保就業、債務付息等支出增速仍較快。
• 和預期相同：目前的收支狀況和前面預其沒有太大差異，收入中增值稅有回到原先水準，但仍因為去年基期高導致仍
為年減，而支出仍和去年相似，就業、衛生、債務仍是主要成長的動因。
1-2月財政收入年增減少至負，支出年增緩步上升
26
14851.36406
4372.54902
9126.570916
4042.708333
15787
3568
10167
3881
0
5000
10000
15000
20000
增值稅 消費稅 企業所得稅 各人所得稅
2022/1-2月 2023/1-2月
11.4% 7108.378871
3199.675325
2381.508079
979.5758052
7805
3942
2653
1247
0
2000
4000
6000
8000
10000
社保就業 衛生健康 農林水 債務付息
2022/1-2月 2023/1-2月
11.4%
27.3%
圖 2-2-9：1-2月財政收入重要項目年增（減） 圖 2-2-10：1-2月財政支出重要項目年增（減）
6%
-19% - 4%
9.8%
23%
開源證券、國家統計局、國信證券

27. 資料來源 :
• 擴大財政赤字造成之政府負債：政府因經濟差，發行各種公債以支付龐大的支出導致資不抵債，目前國債已經累積到
304,364 億人民幣，造成債務付息也因此連年增長，目前債務付息已達 11,358 億人民幣，從 2019 年的 3.4％成長至
2022 年的 4.3%。（日後無法再利用赤字提升經濟）
• 穩定調節基金餘額：先前因為財政收支狀況差，需要利用穩定調節基金支援，導致現在基金中的餘額呈現較低的水位，
讓財政比較沒有喘息的空間，且穩定調節基金有幾乎一半的支出都是用於支付債務付息。2023 支出預算也將從預算穩
定調節基金調入的資金減少 45.8％。
先前因資不抵債所累積的財政缺口恐在未來發酵
27
4838.4
3763.99
5330.46
1228.32
3854.01
2351.63
0
1000
2000
3000
4000
5000
6000
2017 2018 2019 2020 2021 2022
115,288 138,092 145,063 160,914 213,441 243,435 304,365
15.45%
16.60% 15.78% 16.31%
21.06% 21.18%
25.15%
0
0.05
0.1
0.15
0.2
0.25
0.3
0
50000
100000
150000
200000
250000
300000
350000
2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022
債務餘額 欄3
：中國債務餘額（億）、債務餘額佔gdp ：穩定調節基金餘額（億）
光大證券、國家統計局、chinapower

28. 房市政策
2.3
28

29. 資料來源 :
• 2010 年中國開始運用房市政策管制房市，中國房市景氣大約每 2~3 年為一個循環， 2015 年前受人行貨幣政策與政
府房市政策共同影響，2015 年後轉為主要受政府房市政策影響。
• 2016 年起，中國房市政策開始以習近平提出的「房住不炒」為基調。之後推出的一系列打房措施並未讓房價大幅下
跌，2018 年中房價甚至一度出現反彈，導致 2019 年房市政策轉嚴，這階段勉強符合中國房市維穩目標。
• 2020 年受到 COVID 封城與三道紅線影響，爆發恆大事件與爛尾樓停貸，中國房地產步入一蹶不振的格局。
中國房市以中央、地方政策為導向，現階段景氣低迷
29
MacroMicro、中華經濟研究院、知乎、自行整理
圖 2-3-1：中國總體房價與年增率走勢 圖 2-3-2：過去重要中國房市循環概覽
新國五條
新國八條
政府取消
限購政策
房住不炒
微幅降息 大幅降息
政府開始
限購政策
升級
限購政策
循環期間 重要政策與意涵
限跌令
COVID
成果與影響
2010~2012 新國八條、央行升息 成功將房價控制下來
上海
封城 解封
三道紅線
升級限跌令
十六條措施
政策成效不彰，房價仍持續飆漲
人行
鬆綁限貸
微幅升息
增強房地產
調控政策
取消限購、鬆綁限貸
央行大降息
房住不炒、五限政策
升級限購政策
三道紅線
限跌令、十六條措施
房價並未因政策推出迅速止跌
但寬鬆政策後續成功刺激上漲
政策成效不彰，房價時起時落
擴大一二線與三四線城市的房價差距
房市供需情況低迷，房價跌跌不休
2012~2014
2014~2015
2015~2017
2017~2019
2020~2022
新國五條 、央行降息

30. 資料來源 :
• 中國家庭財富約七成為房地產，資產與負債分別以住房跟房貸為大宗，導致消費動能被房貸擠壓。房市景氣下行，財
富效果將連帶拖累民眾的消費信心。
• 2020 年，中國政府推出三道紅線政策，企圖解決家庭財富集中於房地產、房企過度運用槓桿擴張的問題，透過限制
房企融資 (供給端) 與限購政策 (需求端) 壓抑房市。近一步使 2021 年 10 月爆發恆大危機，造成房地產市場進一步下
挫，導致民眾財富縮水、消費與投資動能下滑、與地方財政赤字惡化。
中國家庭財富集中於房地產，三道紅線成為房市下行開端
30
MacroMicro、中國財富報告、中金證券
圖 2-3-3：中國家庭財富分配情形 圖 2-3-４：中國房市景氣會影響消費意願

31. 資料來源 :
• 2022 年初開始，中央政府提出優惠措施拯救房市，包括降低房貸首付比、鬆綁五限、保交樓專項借款等。
• 2022 全年，中國商品房銷售額、新開工面積兩者年增率數據未見好轉。顯現這些利多政策有滯延效果，並未有效傳
導至房市，原因為疫情和清零政策、爛尾樓後續所引發的停貸風波打擊房市。
恆大危機後中央政府推出多項利多措施救市，成效有限
31
MacroMicro、新聞整理
表 2-3-1：中國中央政府 2022 年重要利多措施整理 圖 2-3-5： 中國 2022 年房市供需數據走勢全年疲軟
(%) (%)
需求端 供給端

32. 資料來源 :
• 2022 年 11 月中國人行與銀保監會公布十六條拯救房市措施，要求金融業對房企展開全面支持，這項政策激勵力道相
較過往政策還大。政策核心為「企業債務展期與融資」與「增加消費者購屋信心」，主要支持房市供給資金融通與防
止爛尾樓持續擴增，同時支持個人購房信貸擴大房市需求。
• 中國證監會 11/28 祭出房地產融資的第三支箭，對股權融資提出了五條優化措施，擴大房企融資管道避免資金斷鏈。
房市持續萎靡，2022 年底中央政府提出十六條加大政策力道
32
中指研究院、新浪財經、遠見雜誌、鉅亨網、新聞整理
圖 2-3-7：十六條拯救房市重要措施整理
房企
融資
保交樓
房企
風險處置
支持提供保交樓專項借款
鼓勵金融機構提供融資支持
相關金融機構人員盡職免責
擴大發債、信託支持房企融資
支持貸款、信託融資展期一年
鼓勵項目收併購工作，擴大處置範圍
鼓勵資產管理公司參與處置風險項目
圖 2-3-6：中國用三隻箭拯救房市
國有銀行向優質房企提供兆級授信額度
支持民企發債融資，額度為 2,500 億元人民幣
重啟房企股權融資、恢復房企併購重組與配套融
資、調整房企境外上市政策、發揮 REITs 盤活建
商存量資產與私募股權投資基金作用

33. 資料來源 :
• 2023 年 1 月全國住房和城鄉建設工作會議指出今年房市政策主軸為促進房地產市場平穩健康發展，紮實做好保交樓、
保民生、保穩定各項工作。
• 中國人行與銀保監會於2023 年１月初宣布建立首套住房貸款利率調整機制，藉以刺激房市需求。
• 2023 年 2 月人行召開金融市場工作會議，宣示要拓展「第二支箭」債券融資支持範圍。
• 2023 年 3 月「政府工作報告」指出中國房地產市場的中小金融機構有風險暴露情形，強調要有效防範與化解優質龍
頭房企風險，改善資產負債狀況，防止過度融資擴張 (供給端)；同時加強住房保障體系建設，支持剛性和改善性住房
需求 (需求端)。
• 目前中國房市需求相關政策（包括限貸、首付比例、貸款利率調降）在許多城市仍有調節空間，若能進一步放寬將提
振房市需求。
2023 年迄今公布的中央房市政策延續去年寬鬆基調
33
國信證券、自行整理

34. 資料來源 :
• 中國房地產主要以國有土地賣地收入與房地產稅貢獻地方財政，房市崩落導致長期依賴土地財政的地方政府融通建設、
債務償還的能力受到影響，2022 年中國地方政府賣地總收入為人民幣 4.73 兆，年減約 3 成。
• 為了挽救地方財政來源，自 2022 年 4 月開始， 中國 300 多個省、市、縣政府陸續發布近千條房地產優化政策，政策
數量達近年高峰。
地方政府同步鬆綁政策調控，企圖挽救房市與地方財政
34
中指研究院、CREIS、新聞整理
地方政府 政策內容
揚州 《關於積極支持剛需和改善性住房需求的通知》：宣布全面放鬆樓
市限購，更進一步鼓勵大專以上學歷、二孩以上家庭購房，不只取
消二手房3年限售政策，還推出房屋首購補貼
山東、安徽、
四川、河南
現房銷售試點：避免建商停工、延期交付，以穩定消費者的購房信
心
蘇州 定向回購部分新房項目，擬對六個區、四個縣市回購萬套新屋，以
減緩建商資金壓力
湖州 鼓勵國企收購滯銷房
貴州 鼓勵機關、企業單位員工展開商品房團購
浙江 宣布將購房契稅補貼延長至年底
圖 2-3-8： 2022 中國地方政府房市政策發布數量 表 2-3-2： 2022 中國地方政府房市政策例舉

35. 中國經濟的未來展望
3
35

36. 資料來源 :
• 2022 年人均消費支出以食品菸酒 (30.5%)、居住(24%)、交通通信(14%)、教育文化娛樂 (10.1%) 為主，教育文化娛
樂 、衣著等人均消費年減 5%、3.8%。
• 解封後，餐飲、旅遊等服務業快速復甦，將持續刺激中國內需消費，由於 2022 年衣著、娛樂觀光等消費基期較低，
預期大幅提高衣著、教育文化娛樂 GDP 年增率，而交通通信支出也將隨著人們流動性提高而增加。
娛樂消費將於今年大幅回升，可望回復疫情前水準
36
中國國家統計局、中國交通運輸部、Morgan Stanley
0
1000
2000
3000
4000
5000
6000
國內航線旅客運輸量
Dec-18 Dec-21 Dec-22 Jan-19 Jan-22
Jan-23 Feb-19 Feb-22 Feb-23
-31.8%
33.7% 36.1%
(萬人)
圖 3-2：旅館住房率相對 2022 年同期大幅走升
圖 3-1：國內航線旅客運輸量年增超過 30%，可望快速回復疫情前水準
(%)

37. 資料來源 :
• 疫情期間中國以補助、延長稅賦優惠推動汽車消費，刺激內需，2021、2022 年乘用車銷量年增 6.4%、9.5%。
• 今年初傳統車購置稅優惠、國家新能源汽車補貼退出，1-2 月汽車消費表現不佳，但由於 3-5 月基期較低、地方仍有
新能源汽車補貼及稅賦優惠、車商降價，預期今年乘用車銷量仍會小幅成長。
年初汽車消費雖不濟，但全年銷量仍具小幅成長
37
中國汽車工業協會、中國汽車流通協會、鉅亨網
-60%
-40%
-20%
0%
20%
40%
60%
0
50
100
150
200
250
J
a
n
-
2
2
F
e
b
-
2
2
M
a
r
-
2
2
A
p
r
-
2
2
M
a
y
-
2
2
J
u
n
-
2
2
J
u
l
-
2
2
A
u
g
-
2
2
S
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-
2
2
O
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-
2
2
N
o
v
-
2
2
D
e
c
-
2
2
J
a
n
-
2
3
F
e
b
-
2
3
乘用車銷量 年增率
(萬台)
圖 3-4：汽車消費指數高點回落，但與 2021 年走勢相符
圖 3-3：2022 年 3-5 月乘用車銷量較低，今年可望回升
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
Mar-20
May-20
Jul-20
Sep-20
Nov-20
Jan-21
Mar-21
May-21
Jul-21
Sep-21
Nov-21
Jan-22
Mar-22
May-22
Jul-22
Sep-22
Nov-22
Jan-23
Mar-23
汽車消費指數

38. 資料來源 :
• 將 CPI 分成核心 CPI、食品類 CPI 和 能源類 CPI 三大類。三者在 CPI 中所佔的份額依次約為 70%、20% 和 10%。
• 食品中豬肉價格波動大，與 CPI 有一定牽動，而能繁母猪存欄量是猪肉價格的領先指標，領先約 8-10 個月，兩者呈
反向變動關係，今年初的存欄量較高，預期年底豬肉價格回落，對中國 CPI 食品年增率呈負貢獻。
• 能源類 CPI 與油價高度相關，OPEC+宣布自 5 月起每日減產 115 萬桶石油，直至今年年底，高盛將 2023 年 12 月的
布蘭特原油價格預測上調至每桶 95 美元。而按此數字計算，2023 年底油價年增率高達 17%，將大大提高中國 CPI
的年增率。
能源將提升年底 CPI 年增率，食品影響則減弱
38
中國農業農村部、EIA、信達證券、自由時報
-10%
-8%
-6%
-4%
-2%
0%
2%
4%
4050
4100
4150
4200
4250
4300
4350
4400
4450
Jan-22
Feb-22
Mar-22
Apr-22
May-22
Jun-22
Jul-22
Aug-22
Sep-22
Oct-22
Nov-22
Dec-22
Jan-23
Feb-23
能繁母豬存欄量 年增率
0
20
40
60
80
100
120
140
Jan-18
May-18
Sep-18
Jan-19
May-19
Sep-19
Jan-20
May-20
Sep-20
Jan-21
May-21
Sep-21
Jan-22
May-22
Sep-22
Jan-23
布蘭特原油現貨價格 價格預測
圖 3-6：減產導致油價反彈，將提升中國 2023 年底 CPI 年增率
圖 3-5：2023 年初存欄量較多，年底豬肉供給充裕
(萬頭)
(每桶 $)

39. 資料來源 :
• 預期今年交通和通訊、衣著、教育娛樂消費將大幅增加，核心 CPI 將於下半年達到高點，回顧疫情前核心 CPI 水準，
預期核心 CPI 高點將位於 1.4-1.8% 區間，結合 70% 權重，其對下半年 CPI 年增率的拉動大約 1.1 %。
• 2023 年底油價年增率近 20%。歷史上類似油價漲幅下，能源CPI 年增漲幅於 0.3%-0.8% 之間，我們取較高的 0.8%。
• 綜上所述，核心 CPI 和能源合計對下半年 CPI 年增率的拉動約為 1.9%，以中國今年提出的 3% 為目標，還有 1.1 %的
空間，保留給食品 CPI 的上漲。而食品 CPI 的權重 20%，所需漲幅約為 5.5%。 而我們認為豬肉、糧食等主要食品項
目下半年並不具備如此高的的漲價幅度，故今年中國 CPI 超過 3% 機率不高。
CPI 將於下半年達到高點，但超過 3% 機率不高
39
中銀證券、自行整理
2.5
2.0
1.9 1.7 1.8 1.6 1.5 1.4
1.2
0.9
0.5 0.4
-0.3
0
0.7
0.9
1.3
1.2
0.9 1 0.8
0.6
1
0.6
-0.5
0
0.5
1
1.5
2
2.5
3
Jan-18
Mar-18
May-18
Jul-18
Sep-18
Nov-18
Jan-19
Mar-19
May-19
Jul-19
Sep-19
Nov-19
Jan-20
Mar-20
May-20
Jul-20
Sep-20
Nov-20
Jan-21
Mar-21
May-21
Jul-21
Sep-21
Nov-21
Jan-22
Mar-22
May-22
Jul-22
Sep-22
Nov-22
Jan-23
Mar-23
May-23
Jul-23
Sep-23
Nov-23
預測核心 CPI YOY
核心CPI YOY
圖 3-7：核心 CPI 將逐步走升，於下半年達到高點
(%)

40. 資料來源 :
• 主要貿易夥伴美國、歐盟 PMI 仍位於榮枯線以下，外需動能弱
因主要貿易夥伴 PMI 仍放緩，中國今年出口動能弱
40
中時新聞網、第 1 財經、財經 m 平方
圖 3-8：美國 ISM PMI 圖 3-9：歐元區 PMI
圖 3-10：東協 PMI 圖 3-11：美國從中國進口年增率
30
40
50
60
70
1
53
105
157
209
261
313
365
417
469
521
573
625
677
729
781
1990 2008 2023/03
(index)
30
40
50
60
70
1
18
35
52
69
86
103
120
137
154
171
188
205
222
239
256
273
290
2004 2008 2020 2023/03
(index)
25
30
35
40
45
50
55
1
21
41
61
81
101
121
141
161
181
201
221
241
261
281
301
2016 2020
2020
2023/03
(index)

41. 資料來源 :
• 主要貿易夥伴美國製造業庫存仍高，加上因美國、歐元區核心通膨仍高，預期利率仍維持高檔，影響國外需求
因主要貿易夥伴庫存高、利率高，中國今年出口動能弱
41
財經 m 平方
圖 3-12：美國企業存貨銷售比 圖 3-13：美國核心 PCE 年增率
圖 3-14：歐元區 HICP CPI 圖 3-15：上海及全球集裝箱運價指數
0
2
4
6
1
8
15
22
29
36
43
50
57
64
71
78
85
92
99
106
1990 2008 2020 2023/02
(%)
0
2
4
6
1 4 7 10 13 16 19 22 25 28 31 34 37 40 43 46 49 52 55
1997 2008 2020 2023/03
(%)
(index)

42. 資料來源 :
-5
0
5
10
15
20
25
1
15
29
43
57
71
85
99
113
127
141
155
169
183
197
211
225
239
253
• 由於中國去年底開始放棄清零政策解封，認為中國今年工業生產較去年持平或低個位數小幅成長
出口需求弱連帶影響中國進口動能。工業庫存仍高，今年工業生產仍弱
42
財經 m 平方
圖 3-16：中國進出口總值 圖 3-17：中國工業企業製成品庫存 (累計年增率)
(%)
Mar-18 Feb-23
Jan-21
(%) (100M USD)

43. 資料來源 :
• 雖然中國2023年CPI有望上升，短期達到3%的目標仍有一定難度。在2023年出口動能及工業生產疲弱的情況下，人
行在上半年仍保留對LPR微幅下調的空間，以持續刺激經濟。
• 美元兌人民幣自2022年10月的高檔回落，人民幣升值的情況下也允許寬鬆政策的延續，加深調降LPR的可能。
• 中國2022年至少有17個省、直轄市政府的未償還借款超過收入的120%，在地方政府債務加重下，人行可能以更低的
LPR減少地方政府融資的成本壓力，維持短期金融穩定。但下調LPR也將加劇銀行淨息差收窄的困境，加大中小銀行的
經營困難。
人行今年仍保留對LPR微幅下調的空間
43
圖 3-18：1美元兌人民幣 圖 3-19：中國地區政府債務收入比
Bloomberg、Citi、平安證券

44. 資料來源 :
• 2022 基建止跌回升：基建投資在 2022 年為救經濟及彌補房地產投資所帶來的缺口而擺脫前四年的低增速，回升至
9.4%。
• 2023 基建繼續保持增速：提前批債務為 2022 年新增專項債 3.65 兆的60%（為法規之極限、且為訂定提前批債務規
定至今的最高增幅）、政策性開發性金融工具等等在資金上的援助，使基建投資將持續成長。
• 帶動投資佔比：基建投資增速和 GDP 增速有高度的相關，依照過往來看約莫會遞延 1-2 年，所以預計在今年或明年
GDP會有一定的成長。
2023 基建將繼續成長，有望在今年帶動 GDP 成長
44
0.00%
2.00%
4.00%
6.00%
8.00%
10.00%
12.00%
0
0.05
0.1
0.15
0.2
0.25
0.3
0.35
0.4
0.45
2008年
2009年
2010年
2011年
2012年
2013年
2014年
2015年
2016年
2017年
2018年
2019年
2020年
2021年
2022年
2023年
基建增速 GDP增速
：基建增速、GDP增速 ：提前批債務
0.81
1
1.77
1.46
2.19
0
0.5
1
1.5
2
2.5
2019 2020 2021 2022 2023

45. 資料來源 :
• 今年初房市景氣開始回溫：2022 年底房市利多政策力道加大與疫情解封，中國商品房銷售額 (需求)、新開工面積 (供
給) 年增率皆出現跌幅縮小情形。
• 需求端帶動 GDP 消費：過往房價走勢將領先消費者信心指數約 6 ~ 12 個月。中國 70 城新房價格指數 2 月月增率翻
正為 0.3%，年增率跌幅縮小，加上政府端出調降房貸利率等政策刺激房市需求，引導部分原先要償還房貸的資金於其
他用途消費，預計消費者信心將持續回升。
• 供給端帶動 GDP 投資：政府運用三支箭政策對房市供給端提供融資援助，房地產投資額年增率 2023 年開始從低點回
升，將帶動 GDP 固定資產投資增長。
房市因利多政策發酵回溫，帶動 GDP 消費與投資成長
45
MacroMicro、國家統計局、中國銀行、Investing.com
圖 3-23：中國房地產開發投資額年增率變化
圖 3-22：中國 70 城新房價格指數變化 (%)
(%)

46. 結論
5
46

47. 資料來源 :
結論：中國 2023 年 GDP 增速有望達到 5% 目標
47
自行整理
GDP 細項 分類 對於目標 GDP 5% 的助益 論述
消費
娛樂
車市
房市
• 解封後旅遊帶動民眾消費復甦，有望回復疫情水準
• 由於 3-5 月基期較低、地方仍有汽車補貼及稅賦優惠、
車商降價，預期乘用車銷量仍會小幅成長
• 政府持續對房市需求端提供貸款補助等優惠，引導民眾
部分房貸支出於消費上
投資
財政
貨幣
房市
• 從資金面以及政府態度看，今年基建仍會成長，且對
GDP的影響應在今年發酵
• 今年人行仍會維持寬鬆基調以支撐解封後的資金需求並
刺激經濟成長，但政策上則以貨幣政策為輔助
• 政府持續對房市供給提供融資援助，預計 2023 維持寬
鬆基調，將帶動 GDP 固定資產投資增長
進出口
進出口
工業生產
• 今年出口受主要貿易夥伴需求不佳，連帶影響進口表現
• 因結束清零政策，預期今年工業生產持平或微幅成長

48. 附錄
6
48

49. 資料來源 :
• PPI & CPI 年增率的差距能反映工業企業盈利空間，當 PPI - CPI 兩者年增率差距擴大，有利工業企業利潤改善；當差
距縮小，則不利工業企業利潤改善。
PPI – CPI 剪刀差與工業企業利潤走勢
50
財金M平方
-50.0
0.0
50.0
100.0
150.0
200.0
-10.0
-5.0
0.0
5.0
10.0
15.0
Jan-18
May-18
Sep-18
Jan-19
May-19
Sep-19
Jan-20
May-20
Sep-20
Jan-21
May-21
Sep-21
Jan-22
May-22
Sep-22
Jan-23
PPI-CPI 剪刀差 工業企業利潤總額年增率
圖：PPI-CPI 剪刀差& 工業企業利潤總額年增率
(%) (%)

50. 資料來源 :
• 2 月中國整體失業率升至 5.6%，16 至 24 歲的失業率在 2 月達到 18.1%，而尚未解封前去年 12 月的失業率為 16.7
%，顯示持續 3 年的清零封控導致的經濟成長放緩深深影響中國的勞動力市場，目前仍需觀察中國的經濟刺激措施對
勞動市場帶來的影響。
青年失業率居高不下，勞動力市場仍失衡
51
財經 M 平方、國家統計局
圖：中國城鎮調查失業率