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Junior國際金融: 土耳其經濟危機
- 1. 土耳其經濟危機 台大財金三 吳采諭、台大財金四 陳姿穎、中央經濟三 陳韻如、政大統計三 曾繁哲 2019/04/13 1
- 3. 3 結論 ● 土耳其2018年GDP年增僅-3%、通膨率高達20%，失業率逐漸擴大，顯示其總體經濟基本面不佳，而里 拉大幅下跌，導火線是美國制裁和加徵關 稅，背後則為土耳其自身累積問題觸發市場信心危機。 ● 土耳其的雙赤字、外債佔比高及外匯儲備不足為長期結構性問題，加上央行獨立受到干預，都是經濟 脆弱原因。 ● 貨幣貶值、高通膨和高利率的組合，將增加通膨與金融市場違約風險，再度導致外資撤離，造成經濟 螺旋性下跌，直到破 產或解決其財務問題為止。 ● 在歐土難民協議下，土國收容 350萬難民，數量遠超其他歐洲國家，可作為與歐盟尋求幫助的籌碼；而 歐盟各國銀行曝險部位占比不高，仍在可承受的範圍，因此土國經濟危機的外溢性低。 ● 短時間內投資者會對新興市場的經濟 產生共振效應，而造成股匯市小幅波動，不過長期而言，還是取 決於其本身經濟穩健程度。
- 6. 6資料來源：新聞整理 2018 土耳其危機主因 基本面不佳 與美關係惡化 總統干預央行 貿易逆差大，外債占比過高，通膨年成長超過 15%，里拉對美元下跌超過 45% 埃爾多安認為升息會加劇通膨，希望保持低息刺激經濟，多次公開干預央行獨立 土耳其持續以恐怖主義罪名軟禁美國牧師布倫森，以致川普對其實施貿易制裁
- 7. 7資料來源：新聞整理 里拉崩跌始末 導火線-牧師事件 美國牧師布朗森遭土耳其指控涉嫌參與恐怖主義活動以及幫助葛蘭組織策動 2016政變，於同年10月被捕，川普上台後積極遊 說卻無果 美對土耳其制裁 川普於2018年8月10日對土耳其提高鋼鋁關 稅1倍至50%和20%，並且凍結土耳 其司法和內政部長2人在美國境內資產以及涉及2人的任何交易 里拉重貶 2018年4月以來，美元指數趨勢走高，里拉早已走衰， 8月貿易爭端與牧師事件 ，更加速了里拉的重貶，單日貶 值超過10%，全週跌幅超過25%
- 8. 8資料來源：新聞整理 後續發展以及影響 經濟面影響 貨幣危機爆發後，10月通膨飆升至25%，創下15年新高，Q3 GDP增速下降 3.3%至1.83%，Q4 甚至跌至-3%，為十年來首次衰退 央行措施 央行8/14提出將調降存款準備率 250bps，以及3年內到期的非核心外債準備 率400bps，為市場提供流動資金，效果卻不顯著，於 9月13日進一步將利率提 高625bps至24% 土耳其讓步 隨著經濟狀況以及市場的惡化，土耳其於 10月13日將布朗森釋放，短暫造成 股匯市場回升 資料來源：新聞整理 8
- 9. 9資料來源：新聞整理 近期股匯再下跌 GDP衰退 去年貨幣危機，通膨飆升，導致 Q4 GDP十年來首次出現衰退 外匯儲備下降 土耳其外匯儲備3月以來大幅下降 ，兩周內降幅下降6.7%，減少了63 億美元 隔夜拆款利率飆升 3/27 土耳其隔夜拆款利率飆漲，一度達到 1200%，防止做空里拉
- 10. 土耳其政經問題 02 10
- 11. 11資料來源：Stock AI, Robobank 通膨率高 Inflation and Exchange Rate ● 土耳其通膨年率自2018年中攀升、里拉大幅貶 值，主要通膨壓力來自食物等民生必需品，成為人民 經濟壓力的主要來源，讓勞動市場低迷，人民購買力下降。 ● 其中，食物的通膨率在今年 YoY一度高達31%，因此推測土耳其當局可能降低食物的進口，以解決 通膨問題。
- 12. 12資料來源：Trading Economics 失業率高 Turkey Youth Unemployment Rate (％)Turkey Unemployment Rate (%) ● 除了通膨率高之外，土耳其失業率從 2018年節節攀升，顯示該國經濟基本面不穩定。 ● 失業率又以15至24歲的青年失業率最高， 2019年初青少年失業率高達 24.5%，顯示出整體經濟環境 的不景氣。
- 13. 13資料來源：Rabobank, Macrobondv GDP衰退 ● 土耳其2018Q1公布的GDP YoY高達7.3%，然持續衰退至Q2、Q3的5.3%及1.8%，甚至在2018年Q4的 YoY僅-3%，國家整體經濟蕭條。 ● 土耳其的GDP主要來自消費貢獻，佔比達七成以上，然 18Q4消費佔整體GDP YoY下跌了8.9%，反 映了人民不堪負荷，是 GDP衰退的主因。 Turkey GDP YoY (%)
- 14. 14資料來源： 雙赤字問題 Current balance to GDP (%) ● 土耳其政府長年稅收不足以支撐開銷，因此 產生財政赤字，同時其經常帳也入不敷出，為雙赤字國家。 ● 當經常帳產生赤字時，表示外匯資 產削減或對外負債增加，通常經常帳餘額大約等於貿易餘額，而持續性 的經常帳赤字將可能導致貨幣貶 值，而更無力償還外債。 Government Budget to GDP
- 15. 15資料來源：Rabobank, Macrobond 國際收支帳 經常帳 (CA)＋金融帳 (FA)＋資本帳 (KA)＋外匯儲備 (RA) = 0 帳種 內容 經常帳 貿易帳(進出口)＋勞務帳(勞務收支)＋所得帳(所得收支)＋經常移轉(無償移轉收支) 金融帳 直接投資＋證券投資＋衍生性金融商品＋其他投資 資本帳 資本移轉（資本贈與及移民匯入匯出）＋非生 產、非金融性交易 外匯儲備 又稱外匯存底，是一個國家或經濟體的央行持有並可隨時兌換他國貨幣的資 產，通常 以美元計算。
- 16. 16資料來源：鉅亨網、香港經濟日報、 CBRT 外債佔GDP比例高 • 土耳其的外債占國內生產毛額比重，達 56.7%， 但外匯儲備不足，當經濟出現問題時，沒有足 夠 能力動用儲備穩定市場 (2018年底，外債達 444,878 百萬美元，外匯存底僅 130,444百萬美元) • 土耳其長期藉由吸引外資來刺激經濟成長，增加 基礎建設及私人投資， 2018年Q2 GDP YoY達 7.22%，主要是由於在全球央行低利率的情況下 ，大量發放以美元計價的債券所至 • 海外債務的累積，比國 內債務攀升來的更為危險 ，因為需以外幣償還債務，在新興市場國家貨幣 貶值之下，償還外債的壓力將倍增 Total Offical Reserve Assets Banks Correspondence Accounts and Foreign Banknotes
- 17. 17資料來源：Swedbank、華爾街見聞、鉅亨網、 Stock-ai 央行獨立性-利率 • 土耳其總統Erdogan 向來主張「高利率引發高通膨」論 點，更自稱「利率之敵」，過去主張低利率刺激經濟成 長，造成嚴重通膨，也導致該國央行缺乏獨立性。 • 2018年9 月，因里拉兌美元重貶，土國央行將基準利率 由 17.75%，調升至 24%，升息幅度達 625 個基點，創 近 20 年新高 • 選舉前政府干預央行行使貨幣政策，阻止銀行提供流 動性給做空里拉的外資，因此暫停其 7 天期的回購拍 賣，導致隔夜互換利率一度提升至 1300%
- 18. 18資料來源：鉅亨網、商周、 CBRT 央行獨立性 • 土耳其在選舉前為了維持里拉的價格，三月前 三週淨外匯存底減少約 10億美元，使用約1/3的 外匯存底 • 因對央行獨立性和政策 產生疑慮，以及里拉匯 率下跌，土耳其的外匯存款暴增， 3/15一周內外 匯存款增加40億美元至1,758.2億美元，截至3/29 土耳其的外幣存款已上升至 1,648億美元 foreign exchange deposits held by real persons USD/TRY foreign exchange deposits held by legal persons
- 19. 19資料來源：Bloomberg、鉅亨網 外交及出口因素 • 總統Ergodan與美國的關係不佳也對土耳其的經濟造成影響，當去年因土耳其拘留美國牧師而 引發爭議時，華盛頓迅速對一些土耳其商品實施制裁和關 稅，引發了里拉的下滑。如今兩國對 於中東政策、敘利亞戰爭、以及對伊朗的制裁存在分歧，而土耳其也因向俄羅斯購買導彈和逮 捕美國外交人員而陷入困境。 • 三月初美國總統川普發表聲明，土耳其不再是「仍致力於發展經濟的發展中國家」，因此土耳 其不再有資格加入「普遍優惠制方案」 (Generalised System of Preferences，GSP)，因此計劃終止 對土耳其零關稅的貿易優惠待遇，而土耳其2017年免稅出口 17 億美元商品。 • 出口是新興市場國家經濟增長的重要因素，當這些新興市場國家公司因關 稅提升導致出口下 跌，或因貨幣貶值和流動性問題未能償還外債，其倒閉可能蔓延至其他公司，連帶影響股票市 場，外資將撤離，在環環相扣下引發經濟危機。 外交 出口
- 21. 21資料來源：轉角國際 房市問題？ ● 政府為解決違章建築問題，並增加相關 稅收，提出「建築和平計畫」，鼓勵房屋未持有合法執照 的民眾根據房屋大小，按比例繳納費用給政府，便能就地合法化原本非法的房屋，或讓原本不 能申請水、電、瓦斯線路的違章建築住 戶，可以合法申請。 ● 截至去年10月底前為止，申請「建築和平計畫」的件數已超過 800萬件，為土耳其國庫帶來超過 50億里拉（約287.5億台幣）的稅收，然罔顧人民住屋安全的行徑備受質疑。 安全疑慮 銷售
- 22. 22資料來源： 房市問題 Real House Price Index YoY (%) ● 由於高通膨、高失業率、里拉貶 值使人民購買力降低等問題，土國人民對經濟極度缺 乏信心，2018年實質房價與年增均下跌， 2019年新屋銷售也降為僅 3萬戶左右。 房市下跌 New Home Sales
- 23. 23資料來源：Turkish Statistical Institution 房市問題 供給過多 內需不足 ● 人民對經濟悲觀，擔憂未來物價更高，不願消費，也寧可將閒置資金是存入銀行、購 買黃金或是土地，報酬率皆高於房地 產；高通膨也啃食經濟成果，人民購買力降低。 ● 政府於2016年提出首購補助方案，最高補助金額達 1萬5,000里拉（當時約15萬台幣）， 更在2018年提高至2萬里拉，然提高內需手段成效不彰。 ● 由於營建業為貢獻土耳其 GDP的主要產業之一，政府大興土木，鼓勵房 產開發，造成 房產供過於求，空屋率居高不下。 外國投資客炒房 ● 有關當局轉而刺激外銷，賣給國外投資客，藉以消耗庫存，並增加外匯收入。原本購 買100萬美金的房地產才能擁有土耳其公民身份，政府放寬為 25萬。 ● 里拉大幅貶值及優渥獎勵政策讓外國投資客湧入房市， 2018年出售給外國國民的房 產數量為3.9萬戶，佔全體銷售約2.8%，年增達78%，高於2017年的年增22%。
- 24. 未來衝擊與展望 03 24
- 25. 土耳其財政部於今年 2月1日發表聲明，土耳其政府 排除向國際貨幣基金 (IMF)求援之可能性，並表示散 播謠言者正進行宣傳戰以傷害土耳其政府、經濟及人民。 土耳其官員多次表示儘管金融市場動盪，土耳其經濟基本面仍然強勁。另總統艾爾多安曾於上年里拉崩 盤時表示，鑒於貸方的條件使借款方無法追求獨立自主的外交政策，土耳其不會再向 IMF貸款。 IMF 土耳其因應措施 IMF 經濟改革措施 今年4月10日土耳其財長公布最新經改計畫，包括 強化銀行部門、增加高價 值產品出口與調整稅制等。 土國政府將對國營銀行提供 280億里拉（約為49.2億美元）債券，來增強國營銀行資本，並改善流動性及 資本水位。 在同時，土國還將提高民間銀行資本水位，並且在經濟進行重新平衡之際，股息與紅利發放也會受到限 制。外界預測，土國銀行業壞帳金額在 2019年料將增加1倍。 資料來源: TaiwanTrade、工商時報
- 27. • 2015年3月土耳其和歐盟簽署難民安置協議主要為了 阻止 偷渡潮 • 歐盟希望把非法進入歐盟的移民遣返回土耳其；另一方面 為了顧及人道考量，每遣返一名非法移民，則在歐盟安置 一名在土耳其的敘利亞難民 • 土耳其方面希望藉機獲得更多援助金、 推動加入歐盟的速 度，並換取免簽優惠 • 2016-2018年間，歐盟已經前後撥備了 60億歐元給予土耳 其政府安置難民 • 德國等歐洲國家擔憂，土國經濟若崩潰，恐無力繼續為歐 洲阻擋難民 • 在德國去年(2018)召開的特別峰會中所擬定的「鄰國境外 難民合作協議計劃」中，歐盟提及希望與土耳其在難民議 題上有加深合作的空間 對歐洲影響: 難民層面 資料來源：法廣 FRI、UNHCR 27
- 28. • 去 年8月，歐 洲 央 行 (ECB)曾 點 名 義 大 利 裕 信 銀 行 （UniCredit）、法國巴黎銀行（BNP）、西班牙外換銀行 （BBVA），指稱擔憂他們在土耳其有大量業務往來 • 土耳其在2018上半年對西班牙外換銀行的淨利貢獻 3.73億歐元，佔比為14%，顯示出土耳其市場的波動對 該行影響最大；雖然 BBVA 持有土耳其Garanti銀行 49.9%股份，最壞的情況會使 BBVA股東權益減少12％ 左右，但高層表示有透過適當的避險政策，來減少里拉 貶值對該公司的影響 • BNP則持有土耳其經濟銀行 (TEB)72%股份，最糟糕的 情況下，BNP僅損失其賬面淨值的1.7%， • UniCredit 對於土耳其 Yapi Kredi銀行的投資約40%股 權，最壞也僅會損失 4% 對歐洲影響: 銀行曝險層面 資料來源: 路透社、 CIB、財經M平方 28 單位: 億/美元
- 29. • 土耳其對歐洲基本維持貿易逆差的狀況，不過貿易逆差金額相對歐洲的總出口金額 (2017年為1兆8790億歐元)來說，比例並不大 對歐洲影響: 貿易層面 年分 土耳其進口歐洲 (億美元) 土耳其進口歐洲 (億美元) 2013 1,337.77 772.54 2014 1,250.71 825.07 2015 1,067.09 771.45 2016 993.44 771.77 2017 1,165.88 837.58 資料來源：中華經濟研究院 29
- 30. • MSCI EM stock 權重 土耳其佔歐非中東指數權重 4.7%，換算MSCI 新興市場股票指數則不到 0.7% • MSCI EM currency 權重 里拉只占MSCI新興貨幣指數權重的 0.7% • 以土耳其在MSCI中的權重計算並不會對指數 產生劇烈影響，但去年八月爆發危機後， MSCI 指數的下跌主要因為投資人連帶喪失對其他新 興市場的信心 對新興市場影響: 股匯層面 MSCI EM Currency Index MSCI Emerging Market Index 30
- 31. 對新興市場影響: 基本面層面 資料來源：聯合資信評估 • 新興市場危機公式: 大量美元外債→FDI大量流入→貨幣超發、 流動性氾濫→經濟泡沫→高外債、高赤字、 高通貨→經濟脆弱性增加 • 一旦相關的觸發因素發生變化，危機即由流 動性風險引發，然後出現貨幣危機、債務危 機等，共振效應難以避免 • 還是回到其他新興市場基本面本身是否穩 健 31
- 32. 32 結論 ● 土耳其2018年GDP年增僅-3%、通膨率高達20%，失業率逐漸擴大，顯示其總體經濟基本面不佳，而里 拉大幅下跌，導火線是美國制裁和加徵關 稅，背後則為土耳其自身累積問題觸發市場信心危機。 ● 土耳其的雙赤字、外債佔比高及外匯儲備不足為長期結構性問題，加上央行獨立受到干預，都是經濟 脆弱原因。 ● 貨幣貶值、高通膨和高利率的組合，將增加通膨與金融市場違約風險，再度導致外資撤離，造成經濟 螺旋性下跌，直到破 產或解決其財務問題為止。 ● 在歐土難民協議下，土國收容 350萬難民，數量遠超其他歐洲國家，可作為與歐盟尋求幫助的籌碼；而 歐盟各國銀行曝險部位占比不高，仍在可承受的範圍，因此土國經濟危機的外溢性低。 ● 短時間內投資者會對新興市場的經濟 產生共振效應，而造成股匯市小幅波動，不過長期而言，還是取 決於其本身經濟穩健程度。
- 33. 附錄 04 33
- 34. 34資料來源：Stock AI, Trading Econmomics 通膨率高 Turkey CPI (YoY) Turkey Food Inflation Rate 這兩張圖其實大致呈現相 同的形狀 然後Food 比較高 就真的是driving foce 該放哪張ㄋ 左上那張就是這兩個合起來ＸＤ 下面這張圖的時間軸跟左邊不一樣 但是 如果要一樣 他就不給我%數 很煩ＸＤ
- 35. 35資料來源： 國際收支問題 Foreign Debt Foreign Exchange Reserve ● 除了外債對GDP佔比高及國際收支長期赤字外，外匯儲備僅佔 GDP 10餘%，而政府赤字與經常帳 逆差常常需仰賴外債與短期外資融通 ，一但無法清償或短期外資大量流出，可能 產生債務危機。 ● 外匯儲備過低使土耳其央行無法穩定里拉匯率，而里拉持續貶 值也增加償還外債的壓力，造成惡 性循環，使經濟情況更加惡化。
- 36. 36資料來源：Rabobank, Macrobond 國際收支帳 經常帳 (CA)＋金融帳 (FA)＋資本帳 (KA)＋外匯儲備 (RA) = 0 帳種 內容 經常帳 貿易帳(進出口)＋勞務帳(勞務收支)＋所得帳(所得收支)＋經常移轉(無償移轉收支) 金融帳 直接投資＋證券投資＋衍生性金融商品＋其他投資 資本帳 資本移轉（資本贈與及移民匯入匯出）＋非生 產、非金融性交易 外匯儲備 又稱外匯存底，是一個國家或經濟體的央行持有並可隨時兌換他國貨幣的資 產，通常 以美元計算。
- 37. • 90年代土耳其政府赤字嚴重，為了吸引資金流入，政府 出售大量高利債券。但隨後政治情況的不穩定使海外資 金在2001年間迅速撤出高達700億美元的資金，連帶造成 土國政府無力償還債務 • 2002年的瑪爾瑪拉大地震摧毀工業區，並進一步推升物 價；CPI年增最高達75% • 土國央行極力穩定幣 值卻無法阻止擠兌風波，土國政府 遂向國際貨幣基金（ IMF）申請3年期的備用融資 2001年經濟危機
- 38. 土耳其對歐洲