1. 2015년 03월 16일 월요일
투자포커스
[주간전망] 달러 강세 공포의 실체를 보자
- 이번주 FOMC회의(17일 ~ 18일)가 투자심리의 변곡점
- “인내심(Patient)”라는 문구 유지 : 글로벌 증시, KOSPI 레벨업에 강력한 모멘텀
- “인내심(Patient)”라는 문구 삭제 : 단기 변동성 불가피. 그러나 시차를 두고 불확실성 완화 예상
- 미국 금리인상 불안심리는 이미 달러화 급등에 상당부분 선반영되었고, 글로벌 투자자들은 미국 금리인상 /
달러 강세 공포가 아닌 글로벌 양적완화/정책 모멘텀과 경기회복 기대감을 사고 있기 때문
- 무엇보다도 과거의 달러 가치 상승(달러 강세) = 안전자산 선호도 강화라는 고리가 깨졌다는 점에 주목
- FOMC회의 전후로 나타날 수 있는 변동성 확대 양상은 비중확대의 기회라는 판단
이경민. 769.3840 kmlee337@daishin.com
산업 및 종목 분석
삼성카드: 복합할부상품의 취급고 감소는 금번 금리 인하 효과로 상쇄
- 투자의견 매수, 목표주가 48,000원 유지
- 현대차와의 가맹점수수료율 협상 무산으로 복합할부상품의 취급고가 전량 소멸된다고 가정해도 순익에 미치
는 영향은 33억원에 불과. 반면 기준금리 인하에 따른 조달비용 감소 효과도 30~35억원에 달해 상쇄 가능
- 자본효율화 기대감은 약화되었지만 금리 정책과 관련된 리스크 측면에서는 은행보다 펀더멘털이 더 안정적
- 1분기 추정 순익은 816억원으로 양호할 전망. 연간 순익 3,220억원으로 경상 이익 기준 6% 증가 예상. IT센
터 화재 관련 피해구상권 배상을 받을 경우 실제 순익은 우리 예상치를 상회할 수 있을 것으로 판단
최정욱, CFA. 769.3837 cuchoi@daishin.com

2. 2
투자포커스
[주간전망] 달러 강세
공포의 실체를 보자
이경민
02.769.3840
kmlee337@daishin.com
※ FOMC회의를 앞두고 달러 강세 공포 강화. 그 이유는?
- 달러 강세 공포의 원인 : 과거의 경험과 2011년 하반기 유럽 재정위기 이후 달러 가치 상승(달
러 강세) = 안전자산 선호도 강화 = 위험자산 변동성 확대라는 공식이 이어져왔기 때문
- 이번에도 이 공식이 성립되고 그 공포가 현실화될까? 이를 가늠하기 위해 현재와 금리인상 과정
이 비슷한 2004년 사례에서 시사점을 확인해 봄
※ 2004년 Vs. 현재 1. 최근 달러 강세 속도, 압도적으로 빠르다. 그러나...
- 2004년 문구 삭제 직전보다 최근 달러 강세속도가 압도적으로 빠름. 통화정책 변화를 선반영해
왔던 달러화의 특징, 여기에 US Vs. Non-US간 엇갈린 통화정책이 가세했기 때문. 따라서 이번
주 FOMC회의가 미국 금리인상, 달러 강세 공포의 정점이 될 가능성이 높다는 판단
※ 2004년 Vs. 현재 2. 최근까지 살아있는 위험자산 선호심리
- 주식시장의 반응은 2004년과는 달리 양호. 특히, 2004년에는 IT, 소재, 금융주가 증시 약세를 주
도했던데 반해, 최근에는 경기소비재, 금융, IT가 지수를 Outperform 중. 과거 달러 강세 = 위험
자산 선호심리 약화라는 고리가 깨진 것.
※ 2004년 Vs. 현재 3. Non-US 지역의 유동성/정책 모멘텀
- 2004년 당시 미국 금리인상과 함께 중국 긴축 이슈 가세. 글로벌 유동성/경기모멘텀 우려감 가
중. 하지만, 최근에는 Non-US 모멘텀이 US모멘텀을 압도. 미국 금리인상에 대한 불안심리, 달
러 강세/유로 약세구도는 점차 완화될 전망
※ [주간전망] FOMC회의 전후 변동성은 비중확대의 기회
- 이번주 FOMC회의가 투자심리의 변곡점. 그러나 ‘신중한’ 문구가 삭제되더라도 금리인상 우
려, 달러화 강세에 대한 공포가 심화될 가능성은 낮다는 판단. 이에 대한 불안심리, 불확실성이
금융시장에 상당부분 반영되었기 때문.
- 특히, 과거의 달러 가치 상승(달러 강세) = 안전자산 선호도 강화라는 고리가 깨짐에 따라
FOMC회의 전후로 나타날 수 있는 변동성 확대는 비중확대의 기회라는 판단
그림 1. 미국 통화정책 변화를 선반영해 온 달러화 그림 2. 시장을 outperform 하고 있는 경기민감주와 금융
70
80
90
100
110
120
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
기준금리(좌)
달러 인덱스(우)
(%) (p)
(10)
(8)
(6)
(4)
(2)
0
2
4
2004년 당시 문구 삭제 이전 20일 수익률
현재 20일 수익률
(%)
2004년 당시 약세 주도 업종
최근 Outperform 업종군
2004년 당시
필수소비재 강세
자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터

3. 3
Issue & News
삼성카드
(029780)
복합할부상품의 취급고 감소는
금번 금리 인하 효과로 상쇄
최정욱, CFA
02.769.3837
cuchoi@daishin.com
박찬주
769.2735
cjpark04@daishin.com
투자의견 BUY
매수, 유지
목표주가 48,000
유지
현재주가
(15.03.13) 37,350
카드업종
투자의견 매수, 목표주가 48,000원 유지
- 목표주가는 2015년말 추정 BPS 57,565원 대비 목표 PBR 0.8배를 적용해 산출
- 삼성카드와 현대차의 자동차 복합할부상품 가맹점수수료율 협상이 3월 19일 만료될 예정인
데 가맹점수수료율에 대한 양사간의 입장차가 팽팽한 상황이고, 현대차가 모든 차종의 할부
금리를 1% 낮춘다고 밝히면서 일반 할부금리보다 저렴한 복합할부상품의 장점이 소멸. 이에
따라 상품 경쟁력 약화로 인해 삼성카드 복합할부상품의 취급고 감소가 불가피할 전망
- 2014년 기준 삼성카드의 복합할부상품 취급고는 약 1.0조원으로 추정되는데(2013년에는 1.25
조원 수준) 카드사 마진이 약 33bp에 불과한 점을 감안하면 복합할부상품 취급고가 전량 소멸
된다고 가정할 경우에도 카드사 순익에 미치는 영향은 세전 약 33억원에 그칠 것으로 예상
- 반면 3월 한국은행 금통위에서 전격적으로 기준금리를 25bp 인하함에 따라 동사 조달비용
도 감소할 전망. 연내 만기가 도래하는 회사채 규모는 약 3.1조원으로 1~2월 기도래 추정
분 0.5조원을 제외한 2.6조원이 약 25bp 낮은 금리로 차환된다고 단순 가정할 경우 올해 조
달비용 감소 효과가 약 30~35억원에 달할 것으로 추정
- 물론 금리 하락에 따라 대출금리 인하 압박도 예상되지만 카드대출상품의 금리는 금리 민감
도가 상대적으로 낮아 영향은 크지 않을 것으로 판단
- 최근 금융위원장의 발언을 계기로 가맹점수수료율 인하에 대한 우려가 여전하지만 가맹점수
수료율 인하의 초점이 주로 Van 수수료 인하에 있는 데다 하반기 중 실시될 가맹점수수료율
원가재산정 작업의 경우에도 조달금리는 하락했지만 대손비용률은 소폭 상승했다는 점에서
반드시 가맹점수수료율 인하로 이어진다고 예단하기는 어려운 편(카드사들은 2012년 新 가
맹점수수료 체계 도입으로 카드사별 원가와 가맹점 거래패턴 분석을 통해 기본수수료율을
산출하고 정성적 패턴 및 마진 등을 고려하여 가맹점수수료율을 결정)
자본효율화 기대감은 약화되었지만 펀더멘털은 은행대비 더 안정적일 전망
- 복합할부상품 취급고 감소시 표면적인 M/S 증가 추세가 지속되기는 어렵지만(삼성카드
M/S 16.5% 중 복합할부상품은 약 0.3% 내외 차지 추정) 이를 제외할 경우 향후에도 여전
히 시장 평균을 상회하는 취급고 증가세 기대
- 2014년 배당이 대규모 순익 시현에 따른 시장의 고배당 기대치를 하회한데다 과잉 자본을
성장 재원으로 사용하겠다는 전략 방향이 확인되면서 자본효율화 기대감은 약화된 상태
- 다만 3월 금통위의 기준금리 인하에도 불구하고 시장에서는 향후 기준금리 추가 인하에 대
한 우려가 여전한 만큼 금리 정책과 관련한 리스크 측면에서는 은행보다 펀더멘털이 더 안정
적일 것으로 판단. 게다가 은행과 달리 고정금리로 전환하는 가계부채 구조개선 대책과 관련
된 규제리스크에서도 자유로운 편. 2014년 대규모 일회성 매각익에 따라 2015년 표면 순익
은 감소가 불가피하지만 경상 이익 기준으로는 이익 개선이 예상된다는 점도 긍정적
1분기 추정 순익은 816억원. 연간 순익 3,220억원으로 경상 이익 기준 6% 증가 예상
- 타 카드사들의 공격적인 마케팅으로 인해 4분기 M/S는 16.5%로 2011년 이후 지속되던 개
인 신판 M/S가 소폭이지만 하락했는데 2015년 1분기에는 16.6~16.7%로 다시 상승 예상
- 보유 중인 르노삼성 주식 배당으로 기타영업수익 증가가 예상되고 판관비와 조달비용도 하
향안정세를 지속할 것으로 추정. 따라서 2월 회수기간 부족에 따른 연체율 상승과 경험손실
률 상승으로 1분기 중 대손비용이 큰폭 증가하는 계절성이 있음에도 불구하고 1분기 추정
순이익은 전년동기 대비 20.7% 증가한 816억원을 시현해 양호할 것으로 전망
- 2014년 표면 순익은 6,556억원이었지만 제일모직 등 유가증권 매각익을 제외한 경상 순익
은 약 3,040억원 수준이었는데 2015년 순익은 3,220억원으로 경상 이익 기준으로는 약
6% 정도의 이익 증가 예상. IT센터 화재 관련 피해구상권 배상이 이뤄질 경우 약 100억원
내외의 추가 순익 증가가 가능해 실제 순익은 우리예상치를 상회할 수 있을 것으로 판단
KOSPI 1,985.79
시가총액 4,327십억원
시가총액비중 0.35%
자본금(보통주) 615십억원
52주 최고/최저 52,500원 / 32,600원
120일 평균거래대금 60억원
외국인지분율 13.34%
주요주주
삼성전자 외 3 인 71.88%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 1.8 -15.4 -21.3 10.8
상대수익률 0.3 -18.1 -19.1 8.0
-10
0
10
20
30
40
50
60
27
32
37
42
47
52
57
14.03 14.06 14.09 14.12
(%)(천원) 삼성카드(좌)
Relative to KOSPI(우)

4. 4
매매 및 자금 동향
▶ 투자주체별 매매동향 (유가증권시장 : 순매수 금액) (단위: 십억원)
구분 3/13 3/12 3/11 3/10 3/09 03월 누적 15년 누적
개인 -63.5 181.6 260.5 118.3 233.3 655 -902
외국인 105.0 -118.2 90.3 80.0 -62.7 1,073 1,356
기관계 -47.6 -80.4 -354.7 -203.8 -183.4 -1,752 -1,894
금융투자 -0.1 -200.3 -496.5 -96.3 -15.0 -1,787 -2,661
보험 -5.7 13.2 -12.3 -38.2 -41.2 -25 -162
투신 -28.0 -46.1 -36.7 -115.3 -77.5 -529 -1,143
은행 11.6 18.6 -6.8 4.8 7.6 49 156
기타금융 1.5 -1.4 -0.2 2.9 2.3 -8 17
연기금 -7.9 129.1 209.8 64.4 17.6 663 2,337
사모펀드 -18.3 6.8 -25.1 -15.7 -74.6 -111 -213
국가지자체 -0.7 -0.2 13.0 -10.3 -2.6 -4 -223
자료: Bloomberg
▶ 종목 매매동향
유가증권 시장 (단위: 십억원)
외국인 기관
순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액
삼성전자 21.5 삼성엔지니어링 15.9 NAVER 32.1 삼성에스디에스 24.0
POSCO 17.3 신한지주 14.9 SK 텔레콤 23.5 기아차 14.2
한국전력 13.8 SK 텔레콤 9.2 엔씨소프트 13.2 한샘 13.3
롯데케미칼 12.8 키움증권 8.1 한미약품 11.1 대한항공 11.5
삼성전기 11.2 제일모직 6.2 LG 생명과학 10.6 기업은행 10.6
한샘 10.0 대림산업 6.1 대림산업 7.7 LG 화학 10.3
NAVER 9.7 하나금융지주 6.1 현대엘리베이터 7.7 SK 이노베이션 9.6
LG 화학 8.1 삼성중공업 5.5 제일모직 7.3 S-Oil 9.4
삼성전자우 7.4 현대글로비스 5.0 삼성전자 7.1 현대제철 8.1
아모레퍼시픽 7.0 현대건설 4.4 키움증권 6.8 롯데케미칼 7.9
자료: KOSCOM
코스닥 시장 (단위: 십억원)
외국인 기관
순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액
컴투스 10.1 다음카카오 8.0 산성앨엔에스 9.6 다음카카오 16.1
CJ E&M 7.9 파라다이스 4.7 SK 브로드밴드 7.9 와이지-원 1.7
에이씨티 4.6 차바이오텍 3.5 컴투스 6.5 토비스 1.4
산성앨엔에스 3.1 KG 이니시스 3.4 CJ E&M 4.6 바이로메드 1.1
내츄럴엔도텍 2.6 CJ 오쇼핑 2.7 에스엠 4.4 이오테크닉스 1.0
GS 홈쇼핑 2.3 셀트리온 1.7 코스온 4.0 해성옵틱스 0.8
디티앤씨 2.2 웹젠 1.4 엑세스바이오KDR 3.4 메디톡스 0.7
파트론 1.6 성우하이텍 1.2 삼천당제약 2.4 동서 0.7
바이넥스 1.6 에스엠 1.1 KG 이니시스 2.2 아이컴포넌트 0.6
심텍 1.4 OCI 머티리얼즈 1.1 파라다이스 2.2 원익IPS 0.6
자료: KOSCOM

5. 5
▶ 최근 5 일 외국인 및 기관 순매수,순매도 상위 종목
외국인 (단위: %, 십억원) 기관 (단위: %, 십억원)
순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률 순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률
삼성전자 119.6 2.6 신한지주 93.4 0.5 제일모직 190.3 -4.3 SK하이닉스 178.2 -2.2
LG 화학 80.3 -0.8 제일모직 72.4 -4.3 삼성에스디에스 87.9 -9.1 POSCO 76.7 -0.7
아모레퍼시픽 52.7 3.3 현대글로비스 65.3 3.7 현대글로비스 84.6 3.7 LG 화학 59.9 -0.8
삼성전기 41.7 10.8 하나금융지주 56.3 -0.9 현대차 66.8 1.8 삼성물산 55.7 -3.6
현대백화점 38.2 -5.1 현대차 42.4 1.8 신한지주 61.0 0.5 SK이노베이션 50.0 -4.7
POSCO 36.7 -0.7 삼성중공업 38.8 -3.7 한미약품 40.4 30.1 LG 디스플레이 48.5 -1.8
LG 생활건강 34.2 3.1 삼성에스디에스 32.9 -9.1 삼성전기 26.9 10.8 NAVER 44.6 -0.5
롯데케미칼 32.1 5.2 현대건설 27.4 -5.8 대림산업 21.8 0.6 아모레퍼시픽 44.0 3.3
삼성전자우 28.0 4.1 현대미포조선 21.1 -8.1 LG 생명과학 20.8 15.1 현대중공업 43.3 -4.7
SK 텔레콤 27.5 1.4 SK C&C 20.7 -0.5 하나금융지주 17.5 -0.9 LG 유플러스 41.6 -4.8
자료: KOSCOM 자료: KOSCOM
▶ 아시아증시의 외국인 순매수 (단위: 백만달러)
구분 3/13 3/12 3/11 3/10 3/09 03월 누적 15년 누적
한국 93.0 -71.2 90.3 67.8 -92.5 975 1,108
대만 -153.8 75.5 -257.1 -267.5 -332.4 -408 4,934
인도 -- 142.2 -52.5 -100.2 149.7 1,032 5,344
태국 19.4 -12.6 -54.8 34.9 3.6 95 -246
인도네시아 -35.0 -10.5 -76.5 -36.6 -21.0 -111 738
필리핀 -8.1 9.4 -5.5 10.6 6.2 6 907
베트남 -2.2 -0.4 -3.4 -1.1 -5.4 -6 49
주: 대만 외국인 투자자 순매수 현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market)의 합산 데이터임. GTSM은 우리나라의 코스닥에 해당되는 General Board와 프리보드
역할을 하는 이머징 스탁 마켓 등으로 구분. 이머징 스탁 마켓은 General Board로 건너가기 위한 가교 역할을 수행
자료: Bloomberg, 각국 증권거래소
▶ Compliance Notice
 본 자료에 수록된 내용은 당 리서치센터가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로 얻어진 것이나 정확성을 보장할 수 없으므로 어떠한 경우에도
본 자료는 고객의 주식투자의 결과에 대한 법적 책임소재에 대한 증빙자료로 사용될 수 없습니다.
 자료 작성일 현재 본 자료에 관련하여 위 애널리스트는 재산적 이해관계가 없습니다.
 본 자료에는 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 애널리스트의 의견을 정확하게 반영하였습니다.
동 자료는 기관투자가 또는 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다.