Dokumen tersebut membahas berbagai prinsip dasar mengenai biaya modal dan tingkat pengembalian yang diharapkan, termasuk metode-metode untuk menentukan biaya modal keseluruhan perusahaan, biaya ekuitas, dan tingkat pengembalian yang diharapkan dari proyek tertentu atau sekelompok proyek. Dokumen tersebut juga membahas pendekatan-pendekatan lain seperti nilai tambah ekonomi dan adjusted present value dalam evaluasi proyek investasi.

1. 1
Prinsip2 Dasar Cost of Capital
Tingkat Pengembalian
yang Diharapkan dan
Biaya Modal
DR. Tubagus Donny Syafardan, SE., MM

2. 2
Pengembalian yang Diminta
dan Biaya Modal
1. Penciptaan Nilai
2. Biaya Modal Keseluruhan dari
Perusahaan
3. Tingkat Pengembalian yang
Diharapkan dari Proyek Tertentu
4. Tingkat Pengembalian yang
Diharapkan dari Sekelompok Proyek
5. Evaluasi Total Risiko

3. 3
Sumber Utama dari
Penciptaan Nilai
Fase per-
tumbuhan
dari
siklus
produk
Halangan
masuk
bagi
pesaing
Lain-lain --
mis., patent,
Kekuatan
monopoli
sementara,
Harga
oligopoly
Biaya
Pemasaran
dan
harga
Kualitas yang
dirasakan pelanggan
Kapabilitas
Superior
organisasi
Daya Tarik Industri
Keunggulan Bersaing

4. 4
Biaya Modal Keseluruhan
dari Perusahaan
Biaya modal adalah tingkat
pengembalian yang diminta dari
berbagai jenis pembiayaan.
Biaya modal keseluruhan adalah
suatu bobot rata-rata tertimbang
dari masing-masing tingkat
pengembalian (biaya) yang
diinginkan atau diharapkan.

5. 5
Jenis Pembiayaan Nilai Psr Bobot
Hutang Jk. Panjang Rp 35M 35%
Modal Saham Preferen Rp 15M 15%
Modal Saham Biasa Rp 50M 50%
Rp 100M 100%
Nilai Pasar dari Pembiayaan
Jangka Panjang

6. 6
Biaya Hutang adalah tingkat
pengembalian investasi yang diminta
oleh para pemberi pinjaman perusahaan.
ki = kd ( 1 - T )
Biaya Hutang
P0 =
Ij + Pj
(1 + kd) jS
n
j =1

7. 7
Misalkan PT Bola Basket (BB) memiliki
hutang obligasi tanpa kupon dengan
nominal Rp10.000. Obliasi BB tsb saat ini
diperdagangkan dengan harga Rp 3.855,4
dengan jatuh tempo 10 tahun. Pajak
perusahaan BB adalah 40%.
Penentuan Biaya Hutang
Rp3.855,4 =
0 + Rp10.000
(1 + kd)10

8. 8
(1 + kd)10 = Rp10.000 / Rp3.855,4
= 2,5938
(1 + kd) = (2,5938) (1/10)
= 1,1
kd = 0,1 atau 10%
ki = 10% ( 1 – 0,40 )
ki = 6%
Penentuan Biaya Hutang

9. 9
Biaya saham preferen adalah
tingkat pengembalian investasi
yang diminta dari pemegang
saham preferen perusahaan.
kP = DP / P0
Biaya Saham Preferen

10. 10
Misalkan PT Bola Basket (BB)
memiliki saham preferen yang
beredar dengan nilai nominal Rp.
1.000, dividend per sahamnya Rp. 63,
dan nilai pasarnya saat ini adalah
Rp700 per saham.
kP = Rp63 / Rp700
kP = 9%
Menentukan Biaya
Saham Preferen

11. 11
 Model Diskonto Dividen
 Model Capital-Asset Pricing
 Biaya Hutang Sebelum-
Pajak plus Premi Risiko
Pendekatan Biaya Ekuitas

12. 12
Model Diskonto Dividen
Biaya modal ekuitas, ke, merupakan
tingkat diskonto yang menyamakan
present value dari semua pembayaran
dividend y.a.d dengan harga pasar
saat ini dari saham.
D1 D2 D
(1+ke)1 (1+ke)2 (1+ke)
+ . . . ++P0 = 


13. 13
Model Pertumbuhan Konstan
Asumsi pertumbuhan dividen yang
konstan menyederhanakan modelnya
menjadi:
ke = ( D1 / P0 ) + g
Diasumsikan bahwa dividen akan tumbuh
dengan tingkat konstan “g” selamanya.

14. 14
Misalkan PT Bola Basket (BB) memiliki saham
biasa yang beredar dengan harga pasar saat ini
sebesar Rp 6.480 per saham, besarnya dividen
saat ini Rp300 per saham, dan tingkat
pertumbuhan dividennya sebesar 8% selamanya.
ke = ( D1 / P0 ) + g
ke = (300(1,08) / 6480) + 0,08
ke = .05 + 0,08 = 0,13 atau 13%
Menentukan Biaya
Modal Ekuitas

15. 15
Model Fase Pertumbuhan
D0(1+g1)t Da(1+g2)t-a
(1+ke)t (1+ke)tP0 =
Asumsi fase pertumbuhan mengikuti
rumus berikut (misalkan ada 3 fase
pertumbuhan):
S + S
t=1
a
t=a+1
b
t=b+1
 Db(1+g3)t-b
(1+ke)t
+
S

16. 16
Capital Asset
Pricing Model
Biaya modal ekuitas, ke,
menyamakan tingkat pengembalian
yang diminta pada keseimbangan
pasar. Hubungan risiko-
pengembalian ini digambarkan
dengan Security Market Line (SML).
ke = Rj = Rf + (Rm - Rf)bj

17. 17
Misalkan PT Bola Basket (BB) memiliki
beta perusahaan sebesar 1.25. Penelitian
menyatakan bahwa tingkat bunga bebas
risiko adalah 4% dan tingkat
pengembalian pasar yang diharapkan
sebesar 11.2%
ke = Rf + (Rm - Rf)bj
= 4% + (11.2% - 4%)1.25
ke = 4% + 9% = 13%
Menentukan Biaya
Ekuitas (CAPM)

18. 18
Biaya Hutang Sebelum-
Pajak Plus Premi Risiko
Biaya modal ekuitas, ke, merupakan
penjumlahan dari biaya hutang
sebelum pajak dan suatu premi risiko
pada pengembalian yang diminta
untuk saham biasa setelah hutang.
ke = kd + Premi Risiko*
* Premi risiko disini tidak sama dengan premi
risiko pada CAPM

19. 19
Misalkan PT Bola Basket (BB) umumnya
menambahkan premi 3% pada biaya
hutang sebelum pajak.
ke = kd + Premi Risiko
= 10% + 3%
ke = 13%
Menentukan Biaya
Ekuitas (kd + P.R)

20. 20
Model Pertumbuhan Konstan13%
Capital Asset Pricing Model 13%
Biaya Hutang + Premi Risiko 13%
Biasanya, ketiga metode tsb
hasilnya tidak selalu sama.
Perbandingan ke-3
Metode Biaya Ekuitas

21. 21
Biaya Modal = kx(Wx)
WACC = .35(6%) + .15(9%) +
.50(13%)
WACC = .021 + .0135 + .065
= .0995 atau 9.95%
Rata-rata Tertimbang
Biaya Modal (WACC)
S
n
x=1

22. 22
1. Sistem Pembobotannya
 Biaya Modal Marjinal
 Modal meningkat pada
proporsi yang berbeda
daripada WACC
Keterbatasan WACC

23. 23
2. Biaya Pengambangan adalah
biaya yang berhubungan dengan
penerbitan surat berharga, seperti
biaya pertanggungan emisi, hukum,
pendaftaran, dan percetakan.
a. Penyesuaian Investasi Awal
b. Penyesuaian Tingkat Diskonto
Keterbatasan WACC

24. 24
 Merupakan ukuran kinerja bisnis.
 Merupakan cara lain untuk mengukur
bahwa perusahaan memperoleh
pengembalian dari modal yang
diinvestasikannya melebihi biaya
modalnya.
 Merupakan ukuran khusus yang
dikembangkan oleh Stern Stewart and
Company di akhir tahun 1980an.
Nilai Tambah Ekonomi
(Economic Value Added)

25. 25
EVA = NOPAT – [ Cost of
Capital x Capital Employed ]
 Karena biaya dibebankan pada modal
ekuitas juga, maka EVA yang positif
menunjukkan kenaikan nilai pemegang
saham.
 Didasarkan pada laba Economi BUKAN
Accounting.
Economic Value Added

26. 26
Tambahkan Biaya Pengambangan
(Flotation Costs = FC) kepada
pengeluaran investasi awal (ICO).
Dampaknya: Mengurangi NPV
Penyesuaian Investasi Awal
(Adjustment to Initial Outlay = AIO)
NPV = S
n
t=1
CFt
(1 + k)t
- ( ICO + FC )

27. 27
Kurangi Flotation Costs dari
perhitungan (harga) saham dan
hitung kembali hasilnya.
Dampak: meningkatkan biaya tiap
komponen modal dengan biaya
pengambangan.
Hasilnya: Meningkatkan WACC,
yang akan mengurangi NPV.
Penyesuaian Tingkat Diskonto

28. 28
 Pertama-tama tentukan pembiayaan awal
seluruh ekuitas.
 Tentukan beta proyek.
 Hitung pengembalian yang diharapkan.
 Sesuaikan dengan struktur modal
perusahaan.
 Bandingkan biayanya dengan IRR proyek.
Menentukan Tingkat Pengembalian
yang Diminta dari Proyek Tertentu
Penggunaan CAPM dalam Pemilihan Proyek:

29. 29
Kesulitan dalam Menentukan
Pengembalian yang Diminta
Tetapkan pendekatan (proxy) bagi
proyek ybs (lebih mudah jika aset/
sahamnya diperdagangkan).
Gambar hubungan garis karakteristik
antara portofolio pasar dengan proxy
aset ekses pengembalian.
Estimasikan beta dan gambar SML.
Menentukan SML:

30. 30
Penerimaan
dan/atau Penolakan
SML
X
X
X
X
X
X
X
O
O
O
O
O
O
O
RISIKO SISTEMATIS (Beta)
TingkatPengembalian
yangDiharapkan
Rf
Terima
Tolak

31. 31
1. Hitung pengembalian yang Diharapkan
bagi Proyek k (all-equity financed).
Rk = Rf + (Rm - Rf)bk
2. Sesuaikan dengan struktur modal
perusahaan (bobot pembiayaan).
Rata-rata Tertimbang dari Pengembalian yang
Diharapkan = [ki][% Hutang] + [Rk][% Ekuitas]
Menentukan Tingkat Pengembalian yang
Diharapkan dari Proyek-Tertentu

32. 32
Sebuah proyek membangun jaringan komputer
memiliki IRR sebesar 19%.
Penelitian pada perusahaan2 di industri jaringan
menunjukkan perkiraan beta ekuitas-
keseluruhan sebesar 1.5. Perusahaan ini
dibiayai dari 70% Equity dan 30% Debt pada
ki=6%.
Tingkat pengembalian pasar diharapkan sebesar
11.2% dan tingkat bunga bebas risiko sebesar
4%.
Contoh Pengembalian yang Diharapkan
dari suatu Proyek-tertentu

33. 33
ke = Rf + (Rm - Rf)bj
= 4% + (11.2% - 4%)1.5
ke = 4% + 10.8% = 14.8%
WACC = .30(6%) + .70(14.8%)
= 1.8% + 10.36% = 12.16%
IRR = 19% > WACC = 12.16%
Apakah anda akan
menerima proyek ini?

34. 34
Menentukan Tingkat Pengembalian yang
Diminta dari Sekelompok-Proyek
Penggunaan CAPM dalam Pemilihan Proyek:
 Pertama-tama tentukan pembiayaan awal
seluruh ekuitas.
 Tentukan beta proyek.
 Hitung pengembalian yang diharapkan.
 Sesuaikan dengan struktur modal
perusahaan.
 Bandingkan biayanya dengan IRR
sekelompok proyek tsb.

35. 35
Pengembalian Diminta
Dari Sekelompok Proyek
Biaya modal
perusahaan
Risiko Sistematis (Beta)
TingkatPengembalianDiminta
Membandingkan Tingkat Pengembalian
yang Diminta dari Sekelompok-Proyek

36. 36
 Jumlah pembiayaan bukan-ekuitas
dibanding proxy perusahaan. Jika
perlu sesuaikan beta proyek.
 Masalah standar dalam pengunaan
CAPM. Potensi kurang likuid
merupakan masalah risiko total
daripada hanya masalah risiko
sistematis (CAPM).
Kualifikasi Menggunakan Tingkat
Pengembalian Sekelompok Proyek

37. 37
Pendekatan Tingkat Diskonto Risiko
yang Disesuaikan
Pengembalian yang Diminta meningkat
(berkurang) dibanding keseluruhan
biaya modal perusahaan untuk proyek-
proyek yang menunjukkan lebih besar
(lebih kecil) dari risiko rata-rata.
Evaluasi Proyek
Berdasarkan Risiko Total

38. 38
Pendekatan Distribusi
Probabilitas
Penerimaan sebuah proyek
tunggal dengan NPV yang positif
tergantung pada sebaran
NPVnya dan preferensi utilitas
dari manajemen.
Evaluasi Proyek
Berdasarkan Risiko Total

39. 39
Pendekatan Portofolio Perusahaan
B
C
A
Kurva Indiferen
DEVIASI STANDAR
NilaiyangDiharapkandariNPV
Kurva
menunjukkan
Risk Aversion
Yang “TINGGI”

40. 40
B
C
A
NilaiyangDiharapkandariNPV
DEVIASI STANDAR
Kurva Indiferen
Kurva
menunjukkan
Risk Aversion
Yang “MODERAT”
Pendekatan Portofolio Perusahaan

41. 41
B
C
A
Pendekatan Portofolio PerusahaanNilaiyangDiharapkandariNPV
DEVIASI STANDAR
Kurva Indiferen
Kurva
menunjukkan
Risk Aversion
Yang “RENDAH”

42. 42
bj = bju [ 1 + (B/S)(1-TC) ]
bj: Beta perusahaan yang
berhutang (levered).
bju: Beta perusahaan yang
unlevered (an all-equity financed
firm).
B/S: Debt-to-Equity ratio dalam istilah
Nilai Pasar.
TC : Tingkat corporate tax.
Menyesuaikan Beta untuk
Pengungkit Keuangan

43. 43
Adjusted Present Value (APV)
merupakan jumlah nilai yang telah
didiskonto dari arus kas proyek plus nilai
manfaat penghematan pajak karena
bunga pendanaan proyek minus biaya
pengambangan.
Adjusted Present Value
APV =
Unlevered
Project Value
+
Value of
Project Financing

44. 44
PT Bola Basket mempertimbangkan utk membeli
sebuah mesin otomatis seharga $425,000 yang
dapat menghemat biaya operasi sebesar $100,000
per tahun selama 6 tahun. Tingkat bunga diminta
pada ekuitas unlevered sebesar 11%.
BB dapat meminjam $180,000 dengan bunga 7%
dan dengan $10,000 biaya pengambangan setelah
pajak. Pinjaman pokok akan dibayar kembali
sebesar $30,000 per tahun (+ bunga). Pajak
perusahaan saat ini sebesar 40%.
Contoh NPV dan APV

45. 45
Berapa NPV pada pendanaan
sendiri perusahaan?
NPV = $100,000[PVIFA11%,6] - $425,000
NPV = $423,054 - $425,000
NPV = -$1,946
Pemecahan NPV
Bola Basket

46. 46
Berapa APVnya?
Pertama, hitung biaya bunganya.
Bunga Th-1 ($180,000)(7%) = $12,600
Bunga Th-2 ( 150,000)(7%) = 10,500
Bunga Th-3 ( 120,000)(7%) = 8,400
Bunga Th-4 ( 90,000)(7%) = 6,300
Bunga Th-5 ( 60,000)(7%) = 4,200
Bunga Th-6 ( 30,000)(7%) = 2,100
Pemecahan APV
Bola Basket

47. 47
Kedua, hitung manfaat pajaknya.
TSB Yr 1 ($12,600)(40%) = $5,040
TSB Yr 2 ( 10,500)(40%) = 4,200
TSB Yr 3 ( 8,400)(40%) = 3,360
TSB Yr 4 ( 6,300)(40%) = 2,520
TSB Yr 5 ( 4,200)(40%) = 1,680
TSB Yr 6 ( 2,100)(40%) = 840
Pemecahan APV
Bola Basket

48. 48
Ketiga, hitung PV dari manfaat pajaknya.
TSB Yr 1 ($5,040)(.901) = $4,541
TSB Yr 2 ( 4,200)(.812) = 3,410
TSB Yr 3 ( 3,360)(.731) = 2,456
TSB Yr 4 ( 2,520)(.659) = 1,661
TSB Yr 5 ( 1,680)(.593) = 996
TSB Yr 6 ( 840)(.535) = 449
PV = $13,513
Pemecahan APV
Bola Basket

49. 49
Berapa APVnya?
APV = NPV + PV of TS - Flotation Cost
APV = -$1,946 + $13,513 - $10,000
APV = $1,567
Pemecahan APV
Bola Basket

50. 50
Diskusi & Latihan