1. 2014년 2월 11일 화요일
투자포커스
[2월 만기 전망] 해외 펀드 플로우가 변수
-
차익 물량 부담은 낮음. 오히려 차익 매수 유입 가능성이 높음.
해외 펀드 플로우와 연동되는 외국인 비차익 매도는 주의.
위험 지표가 안정권에 진입해 비차익 영향은 제한적일 것.
-
선물 시장에서 나타나고 있는 외국인 수급 변화는 만기 이후 현물 시장 변화 가능성 시사
김영일. 769.2176 ampm01@daishin.com
산업 및 종목 분석
한국전력: 2014년 한국전력 주저하지 말고 사세요
투자의견 매수, 목표주가 50,000원 유지
-
2013년 4분기 실적 시장 기대치 충족, 2014년 이익 전망치 상향도 가능할 것으로 추정
2014년 투자포인트는 1)원전가동율의 상승, 2)우호적 Macro변수, 3)요금인상에 따른 실적 개선임
또한, 장기적으로 연료비 연동제 도입에 따른 실적 안정성의 확보와 FCF의 개선은 구조적으로 동사의
Valuation Re-rating을 가능하게 할 것으로 전망함
양지환 769.2738 arbor@daishin.com
농심: 편안한 2014년
-
투자의견 매수 유지, 목표주가 35만원으로 5만원 상향
스낵 제품 가격 인상효과 보수적으로 반영해 2014년 EPS 4% 상향 조정
라면가 인상 없이도 2분기 이후 높은 이익 모멘텀 기대
이선경 769.3162 sunny_lee@daishin.com
현대로템: 멀리보면 이만한 주식도 없다
-
-
투자의견 매수, 목표주가 38,000원으로 커버리지 개시
국내 철도차량 독점 공급업체
해외 시장에서 점유율 확대가 본격적으로 시작되는 구간으로 장기적으로 높은 외형성장 예상
Risk 요인: 4월 29일 MSPE 대주주물량 보호예수 풀리면서 오버행 이슈 발생. 동사의 장기성장성에 대한
공감대를 형성하는 것이 관건
이지윤 769.3082 leejiyun0829@daishin.com/ 전재천 769.3429 jcjeon7@daishin.com
2. [2월 만기 전망]
투자포커스
해외 펀드 플로우가 변수
김영일
02.769.2176
ampm01@daishin.com
(1) 차익 물량 부담은 크지 않지만 (2) 해외 펀드 플로우와 연동되는 외국인 비차익 매도를 주의해야
한다. 위험 지표 안정과 선물 시장에서 나타나고 있는 외국인 수급 변화는 만기 충격이 크지 않을 것
임을 시사하고 있다.
* 2월 옵션 만기 차익 물량 부담 없어
2월 옵션 만기 차익 물량 부담은 크지 않음. 오히려 베이시스가 개선될 경우 차익 매수 유입 가능성
높음. 작년 9월 만기 이후 유입된 차익 잔고가 대부분 청산. 추가 물량 출회 가능성은 낮음. 오히려 12
월 만기 이후 증가한 2100억원의 매도차익잔고 청산 주목. 주체별로는 투신권 매도, 외국인 매수 우
위.. 전체적으로 차익 거래에서는 최대 1800억원 유입 가능. 최근 3일 베이시스별 차익 거래 추이로
판단하면 만기까지 베이시스 0.4 이상에서는 차익 매수 우위가, 0.4 미만에서 차익 매도 우위(출회 물
량 제한적일 것)가 예상. 시장 베이시스가 1.0을 상회한다면 매도차익잔고 청산이 진행될 것.
* 외국인 비차익 매매가 관건
2월 옵션 만기에서도 비차익 매매가 관건. 비차익 매매는 외국인 주도할 것. 다만, 2월 들어 비차익 매
매가 소강 상태를 나타내고 있어 영향은 제한적. 현재 비차익 매매의 구도는 외국인 순매도와 기관 순
매수인데 이는 자금 흐름 때문에 나타나는 현상. 신흥 시장 유출로 인해 외국인 순매도가 나타나고 있
고 지수 하락시 유입되는 펀드 자금은 기관 순매수의 실탄. 신흥 시장 회피 심리로 외국인 비차익 매
매 빠르게 순유입으로 전환되지는 못하겠지만 그 속도는 2월말로 갈수록 둔화될 것
* 외국인 매매에서 나타나는 현선물 다이버전스
2013년 11월부터 시작된 외국인 매도가 2월까지 이어지고 있음. 신흥 시장 리스크 부각으로 자금 유
입이 지연되고 있지만 선물 시장에서는 수급 개선 가능성을 시사하는 변화가 나타남. 외국인 현선물
매매의 다이버전스인데 외국인은 현물 시장에서 순매도를 지속하고 있지만, 선물 시장에서는 매도를
멈추고 있음. 2월 만기 이후 외국인 선물 매매 패턴이 매수 쪽으로 선회한다면 약간의 시차를 두고 현
물 시장에서도 수급 개선이 나타날 가능성이 있음
주체별 차익 거래 동향
1,500
1,000
현선물 외국인 매매 다이버전스
12월 만기~1월 만기
1월 만기 이후(억원)
1,137
60
668
272
500
현선물 다이버전스
외국인 선물 누적 순매수(만계약,우)
3
2
1
40
0
(1)
0
(1,500)
(3)
(40)
-801
(2)
(20)
-89
-114
(500)
(4)
(5)
(60)
(2,000)
(2,500)
외국인 주식 누적 순매수(천억원)
20
0
(1,000)
80
-2,402
자료: KOSCOM, 대신증권 리서치센터
(7)
(100)
(3,000)
외국인
(6)
(80)
-2,133
금융투자
보험
투신
(120)
13.1
(8)
(9)
13.3
13.5
13.7
13.9
13.11
14.1
14.3
자료: KOSCOM, 대신증권 리서치센터
2
3. Results Comment
2014년 한국전력
주저하지 말고 사세요
한국전력
(015760)
투자의견 매수, 목표주가 50,000원 유지
양지환
유지영
769.2738
arbor@daishin.com
769.2735
jiyungyu@daishin.com
BUY
투자의견
매수, 유지
50,000
목표주가
유지
36,550
현재주가
(14.02.10)
전기가스업종
KOSPI
시가총액
시가총액비중
자본금(보통주)
52주 최고/최저
120일 평균거래대금
외국인지분율
주요주주
주가수익률(%)
절대수익률
상대수익률
1923.3
23,464십억원
2.07%
3,210십억원
36,850원 / 24,850원
540억원
24.03%
한국정책금융공사 외 1인 51.11%
국민연금공단 6.18%
1M
0.4
1.2
3M
25.2
29.2
6M
24.7
22.0
12M
16.6
18.3
(천원)
한국전력(좌)
(%)
38
Relative to KOSPI(우)
25
36
20
34
15
32
10
30
5
28
0
26
-5
24
22
-10
20
-15
18
13 .0 2
-20
13 .0 5
13 .0 8
- 목표주가 50,000원은 2014년 추정 BPS에 Target PBR 0.6배 적용하여 산출
- 2013년 4분기 실적 시장 기대치 충족, 2014년 이익 전망치 상향도 가능할 것으로 추정
- 이익 전망치 상향이 가능할 것으로 보는 이유는 1)회사측의 수요전망 가이던스 당사 추정치
보다 낮아, 발전믹스의 개선 가능성이 있고, 2)총 연료비 가이던스도 당사 추정인 24.4조원에
비해 낮은 21.6조원으로 차이가 존재하기 때문임
- 2014년 투자포인트는 1)원전가동율의 상승, 2)우호적 Macro변수, 3)요금인상에 따른 실적
개선임
- 또한, 장기적으로 연료비 연동제 도입에 따른 실적 안정성의 확보와 FCF의 개선은 구조적으
로 동사의 Valuation Re-rating을 가능하게 할 것으로 전망함
2013년 연간 실적 6년만에 당기순이익 흑자전환하며, 당사 및 시장 기대치를 충족
- 2013년 한국전력의 연간실적은 K-IFRS(연결)기준 매출액 54조 378억원(+9.3% yoy), 영업
이익 1조 5,190억원(흑자전환), 당기순이익 1,855억원(흑자전환)으로 기대치를 충족
- 2013년 4분기 실적은 매출액 14조 2,744억원(+9.6% yoy), 영업이익 4,071억원(흑자전환),
당기순이익 6,362억원(흑자전환)하여 당사의 예상을 상회하였음
- 실적이 당사 예상을 상회한 이유는 1)전기판매수익 이외의 기타매출 및 UAE원전 등 해외사
업 매출액이 당사 예상을 상회, 2)원전복구충당금 조정액이 1,814억원으로 당사 예상을 하회
하였기 때문임
- 2013년 4분기 원전가동율은 당사 예상치인 78.3%에 비해 낮은 76.4%를 기록하였음
- 2013년 4분기 실적 중 특이사항은 법인세 환급이 많았던 점인데, 이는 세무정책변경으로 법
인세 환급금 4,188억원이 반영되었기 때문임
2014년 실적 전망 상향 가능할 것으로 전망되며, 지속적 매수관점 유지
- 당사는 2014년 한국전력의 K-IFRS(연결)기준 실적을 매출액 59조 1,668억원(+9.5% yoy),
영업이익 6조 5,809억원(+333.8% yoy), 당기순이익 3조 4,126억원(+1,739.2% yoy)로 추
정하고 있음
- 실적 전망의 주요 가정은 1)수요증가율 4.0%, 2)연료비 24.4조원, 3)원전가동율 87%, 4)석
탄화력발전 가동율 91.3% 등임
- 회사측의 가이던스는 1)수요증가율 3.3%, 2)연료비 21.6조원, 3)원전가동율 87.5%, 4)석탄
화력 전년과 유사(2013년 93.8%)예상 등 감안시 실적 상향 가능성 높다고 판단함
13 .1 1
(단위: 십억원, %)
구분
매출액
4Q12
3Q13
11,782 14,288
영업이익 -1,016
순이익
-1,784
1,548
945
구분
2012
2011
매출액
43,456 49,422
영업이익 -1,020
-818
순이익
-3,370 -3,167
4Q13
Consensus 직전추정
1Q14
잠정치
YoY
QoQ
당사추정
YoY
13,610 14,223 14,274
21.2
-0.1
15,294
10.8
7.1
흑전
흑전
-73.7
-35.9
1,815
1,046
175.9
684.5
345.8
72.5
422
122
243
359
407
606
2013(F)
QoQ
Growth
Consensus
직전추정
당사추정
조정비율
2012
2013(F)
53,392
1,584
-431
53,987
1,355
-176
54,038
1,519
71
0.1
12.1
흑전
13.7
적지
적지
9.3
흑전
흑전
자료: 한국전력, WISEfn, 대신증권 리서치센터
3
4. Issue & News
농심
편안한 2014년
(004370)
투자의견 매수 유지, 목표주가 35만원으로 5만원 상향
이선경
박신애
769.3162
sunny_lee@daishin.com
769.2378
shinay.park@daishin.com
BUY
투자의견
매수, 유지
350,000
목표주가
상향
287,500
현재주가
(14.02.10)
음식료업종
- 투자의견 매수 유지, 수익추정 상향과 밸류에이션 지표 상향으로 목표주가 30만원에서 35만
원으로 상향, 목표주가는 EV/EBITDA 7.5x를 적용해 산정한 영업가치에 자산가치를 합산한
SOTP 방식으로 산정, 목표주가는 14E Implied PER 20.1x, 14E Implied PBR 1.3x 수준
- 경기부진에도 라면시장 견조. 신제품 확대와 백산수 초기 입점 투자비용 감소분을 라면 마케
팅비로 전환하며 2014년 라면 점유율 완만한 상승 기대
- 스낵 제품가 인상 단행, 백산수 및 커피믹스 관련 손실 축소, 수출 회복, 원가부담 완화 등으
로 2014년 높은 실적 모멘텀 보유
- 65%대 시장점유율의 독보적인 사업지위, 우수한 재구무조와 높은 현금창출력, 2014년 실적
모멘텀까지 감안할 때 최근 주가 상승에도 아직 부담스럽지 않음. 라면가 인상이 된다면 실
적 추정 상향 및 목표주가 추가 상승 가능
스낵 제품 가격 인상효과 보수적으로 반영해 2014년 EPS 4% 상향 조정
KOSPI
시가총액
시가총액비중
자본금(보통주)
52주 최고/최저
120일 평균거래대금
외국인지분율
주요주주
주가수익률(%)
절대수익률
상대수익률
1923.3
1,749십억원
0.15%
30십억원
358,000원 / 233,000원
46억원
22.86%
농심홀딩스 외 3인 45.49%
국민연금공단 9.35%
1M
9.5
10.4
3M
12.5
16.1
6M
13.4
10.9
12M
4.9
6.4
(천원)
농심(좌)
(%)
380
Relative to KOSPI(우)
40
360
30
340
320
20
300
10
280
260
0
240
-10
220
-20
200
180
13.02
-30
13.05
13.08
13.11
- 2월 스낵제품 14종 가중평균 7.6%의 가격인상, 햅쌀밥 등 기타 제품군도 일부 가격 인상.
물량저항 및 기타 비용 증가 요인 등을 보수적으로 반영해 2014년과 2015년 EPS를 각각
4.1%, 4.9% 상향 조정
- 지방선거 이후 하반기 라면가격 인상 가능성 높음. 기존 제품은 원가부담 증가에도 제품가
유지되며 수익 둔화 지속되어 온데 반해 최근 몇 년이래 출시된 신제품의 가격대는 소비자가
1천원 이상으로 정착됨에 따라 1천원 미만 제품의 가격인상에 대한 소비자 가격저항은 크지
않을 전망. 음식료 전반의 지연되어 왔던 가격인상이 용인되는 시기에 라면만 가격상승을 막
는 것은 역차별에 해당하며 논리적인 근거도 희박, 다만 필수재에 가장 가까운 성격을 감안
해 지방선거 이후 하반기 중 인상 가능성 높다고 판단
- 라면 출고가 3% 인상시 판매량 변동 및 비용증가 요인 없다면 EPS 4,853원 증가 기대
라면가 인상 없이도 2분기 이후 높은 이익 모멘텀 기대
- 높은 기저효과로 1분기까지는 감익이나 2분기 이후 두자리수 영업이익 증가 기대
- 국제 소맥가격 하락세가 지속됨에 따라 늦어도 2014년 하반기에는 주요 원재료인 밀가루가
격 인하도 기대
- 라면점유율 완만한 상승, 백산수 및 커피믹스 손실 축소, 삼다수 매출 누락 영향 제외, 수출
회복, 스낵 가격 인상으로 2014년 연간 매출 3%, 영업이익은 18% 성장 예상
영업실적 및 주요 투자지표
(단위: 십억원, 원 , %)
2011A
2012A
2013F
2014F
2015F
1,971
1,959
1,850
1,911
1,981
98
128
102
34
85
115
100
134
110
147
총당기순이익
86
0
87
101
111
지배지분순이익
86
0
87
101
111
14,902
36
14,997
17,405
19,123
매출액
영업이익
세전순이익
EPS
PER
15.6
7,567.8
19.2
16.5
15.0
BPS
PBR
243,040
1.0
236,906
1.1
247,361
1.2
260,104
1.1
274,481
1.0
0.0
5.9
6.5
6.8
ROE
5.8
주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출
자료: 농심, 대신증권 리서치센터
4
5. 멀리보면
이만한 주식도 없다
현대로템
(064350)
1) 투자의견 매수, 목표주가 38,000원으로 커버리지 개시
이지윤
전재천
769.3429
leejiyun0829@daishin.com.
769.3082
Jcjeon7@daishin.com
BUY
투자의견
매수, 신규
38,000
목표주가
신규
현재주가
(14.01.21)
30,150
기계업종
KOSPI
시가총액
시가총액비중
자본금(보통주)
52주 최고/최저
120일 평균거래대금
외국인지분율
주요주주
주가수익률(%)
절대수익률
상대수익률
1923.30
2,563십억원
0.23%
425십억원
38,750원 / 27,400원
326억원
0.65%
현대자동차 43.36%
엠에스피이 메트로-인베스트먼트
24.81%
1M
-1.8
-1.0
3M
-12.2
-9.4
6M
0.0
0.0
12M
0.0
0.0
(천원)
현대로템(좌)
(%)
43
Relative to KOSPI(우)
0
38
-5
33
-10
28
-20
2) 철도차량 시장 분석:
Unife가 추정한 글로벌 철도차량 시장 규모(로컬발주를 제외한 현대로템이 접근 가능한 규
모):
2010~’12년 평균 48십억불->2015~’17년 평균 약 54십억불(CAGR 4%)
전세계 철도시장은 남미, 중동, CIS 시장을 위주로 성장
고속철도차량보다 일반전동차, 메트로 시장 규모가 더 큼
국내시장 규모: 연평균 800십억원
장기적으로는 GTX, 경전철, 노후 전동차 교체 수요가 시장을 견인
3) 장기성장성: 해외 전동차 부분에서 TOP3와 대등한 경쟁력으로 점유율 확대하며
2020년 글로벌 TOP5 진입 노려
메트로, 전동차 부분에서 높은 수출 경쟁력 보유 : 유럽 Top3와 대등한 품질 + 상대적으
로 높은 가격경쟁력+ 한국 메트로 시스템의 선진화(전철화율 세계 1위)
고속철도 부분은 수출 준비 중. 2014년 터키 고속철 입찰 참여 예정
수주국가 다변화: 수주 전략지역인 브라질, 터키, 인도로부터의 후속발주 외에 브라질을 제
외한 남미 국가, 러시아 등 추가성장을 위한 신규시장 개척 중
2012년 점유율 2.5%(철도매출 1.7조)-> 2017년 점유율 5% 목표(철도매출 4조 이상)->
2020년 전세계 TOP5 목표로 하고 있음(철도매출 8조 규모 달성해야 함)
-15
23
목표주가 38,000원은 2015년 EPS 2,250원에 PER 17배를 적용하여 산정
투자포인트:
1) 국내 철도차량 독점 공급업체 2)해외 시장에서 점유율 확대가 본격적으로 시작되는 구간으
로 장기적으로 높은 외형성장 예상 3) 실적은 바닥을 통과하고 우상향
Risk 요인: 4월 29일 MSPE 대주주물량 보호예수 풀리면서 오버행 이슈 발생. 동사의 장
기성장성에 대한 공감대를 형성하는 것이 관건
18
13.10
4) 단기모멘텀:2013년 철도수주 1.8조-> 2014년 2.8조로 크게 증가(yoy + 56%)
2014년 상반기에 예정되어있는 KTX 수주만 최소 800십억원.
2014년 입찰 참여 확인된 해외 프로젝트만 1.5조 이상
-25
14.01
영업실적 및 주요 투자지표
(단위: 십억원, 원 , %)
2011A
2012A
2013F
2014F
2015F
2,770
3,117
3,299
3,771
4,372
133
77
175
125
174
164
233
203
280
252
총당기순이익
68
99
126
161
201
지배지분순이익
68
88
120
153
191
1,070
1,371
1,877
1,805
2,247
매출액
영업이익
세전순이익
EPS
PER
n.a.
n.a.
16.1
16.7
13.4
BPS
PBR
16,457
n.a.
17,419
n.a.
26,872
1.1
23,257
1.3
25,004
1.2
8.1
8.5
8.3
9.3
ROE
6.7
주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출
자료: 현대로템, 대신증권 리서치센터
5