대신리포트 모닝미팅 160314

1. 2016년 3월 14일 월요일
투자포커스
[주간전망] 방어력 강화가 필요한 이유. 중국, 유가 변수
- 최근 KOSPI, 신흥국 강세는 기술적 반등, 안도랠리로 판단. 이번주 중기 변곡점 통과 예상
- 신흥국 통화 강세, 유가 상승탄력 둔화 가능성
- 변화의 조짐 1. 중국 소비지표 부진. FOMC회의(15~16일)와 맞물릴 경우 중국 위안화 약세, 달러 강세의
트리거가 될 가능성
- 변화의 조짐 2. 원유 생산 증가 반전 : 유가 반등을 제한하는 변수. 유가 정점 형성 예상
- 환율 수혜주 부진은. 비중확대 기회. 1) 달러 강세, Non-US 통화 약세국면 추세적, 2) 여타 통화대비 원화
약세국면 유효. 3) 단기 가격/매물부담을 상당부분 해소.
이경민. kmlee337@daishin.com
MACRO
포트폴리오 밸런스 채널이 작동할까?
- Non-US 선진국의 적극적인 정책대응을 통해 기대할 수 있는 최선의 효과는 금융시장에서 포트폴리오 밸런
스 채널이 제 기능을 되찾는 것임
- 포트폴리오 밸런스 채널이 원활히 작동하기 위해서는 중앙은행의 금융완화책 지속에 대한 신뢰와 함께 소비
와 투자, 인플레이션이 정상화될 수 있다는 믿음이 높아져야 함
- 최근 포트폴리오 밸런스 효과가 약화되기 시작한 이유는 통화정책만으로 실물경기가 회복되지 않는다는 것이
확인되면서 통화정책만을 믿고 적극적인 차입을 통해 고위험 투자에 나서려는 경제주체들이 줄고 있기 때문
- 글로벌 펀더멘털에 변화가 감지되지 않는 환경에서는 통화완화책에 기반한 위험선호 확대는 단기에 그칠 것
박형중. econ4u@daishin.com
산업 및 종목 분석
제일기획: 누가 갤럭시를 훔치나
- 투자의견 매수(Buy), 목표주가 3만원 유지
- 2월 중순 해외 광고대행사의 제일기획 지분 인수 추진 보도가, 삼성그룹의 광고사업 철수로 인한 삼성전자의
광고물량 감소로 해석되면서 주가 하락. 하지만, 삼성전자와 제일기획은 단순한 광고주와 대행사의 관계 이상
- 삼성과 제일기획은 “갤럭시”라는 브랜드를 통해 오랜 기간동안 같이 성장. 향후에도 이 관계는 지속될 것
- 투자포인트: 첫째, 15년 삼성전자 매출 감소에도 불구하고 광고비 증가. 매출과 광고비는 같이 움직이지만,
일정 부분의 광고비 집행은 불가피. 둘째, 대형 스포츠 이벤트 있을 경우 광고비 증가. 16년 올림픽. 셋째,
3/11 갤럭시S7, 기어 VR 출시. 예년과 달리 3월초에 출시, 1Q16 실적에 반영. 넷째, 제품군 확대도 긍정적
김회재. khjaeje@daishin.com

2. 2
투자포커스
[주간전망] 방어력 강화가
필요한 이유. 중국, 유가 변수
이경민
kmlee337@daishin.com
※ [주간전망] KOSPI 추가 상승탄력 제한적. 전술적 변화를 고려할 때
- KOSPI를 비롯한 글로벌 신흥국 증시가 중요 분기점, 변곡점에 위치. 이를 넘어설 가능성 낮음
- 신흥국 통화 강세, 유가 상승탄력이 둔화될 가능성 높기 때문. 최근 신흥국 강세는 11년 이후 신
흥국 상대적 약세추세 속에 나타난 기술적 반등, 안도랠리. KOSPI 외국인 수급의 정점 통과 예상
- 이번주 KOSPI는 중기 변곡점을 통과할 것. 하나 둘 가시화되고 있는 변화에 주목하며 환율 수혜
주 + 방어적 포트폴리오 구축에 집중해야 할 때
※ 새로운 변화의 조짐 1. 중국 경제지표, 특히 소비지표 부진의 의미
- 중국 경제지표 부진 지속. 문제는 소비지표마저 흔들리고 있다는 점. 중국 정부 고위관계자들의
중국 경기에 대한 자신감 피력은 자칫하면 정책 기대감 약화로 이어질 수 있는 상황.
- 3월 FOMC회의(15~16일)와 맞물릴 경우 중국 위안화 약세, 달러 강세의 트리거가 될 가능성도
배제할 수 없음. 신흥국 증시 강세동력 중 하나인 통화 모멘텀이 약해질 수 있음을 시사
※ 새로운 변화의 조짐 2. 원유 생산 증가 반전. 유가 상승모멘텀 둔화
- 국제유가(WTI 기준)의 저점 대비 47% 급등. 1) 감산기대, 2) 달러 약세, 3) 정책 기대감 등이 복
합적으로 작용한 결과. 그러나 지난주 미국 원유생산은 증가세로 반전, 시추공수 감소폭도 빠르
게 둔화. 원유 감산 기대감이 유가에 상당부분 반영된 상황에서 공급측면에서의 변화가 유가의
발목을 잡을 소지가 있음
- 달러, 중국 경기부진의 변수 속에 2015년 5월과 유사한 유가 정점 형성 예상
※ [주간전략] 환율 수혜주 비중확대 이유
- 원/달러 환율 1,200원선 하향 이탈로 환율 수혜, 수출주 부진. 비중확대 기회로 판단. 1) 달러 강
세, Non-US 통화 약세국면은 추세적, 2) 여타 통화대비 원화 약세국면은 진행형. 게다가 3) 단기
가격/매물부담을 상당부분 해소.
- 환율 변화(달러 강세, 원화 약세)가 가시화될 경우 환율 수혜주의 분위기 반전 뚜렷해질 전망
2011 년 이후 신흥국대비 선진국지수 상대강도(MSCI 기준) 7 주만에 원유 생산 증가세 기록
50
55
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65
70
75
80
85
90
95
100
105
11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1
신흥국 / 선진국
상대강도(MSCI 기준)
(2011.1.1=100)
(60)
(50)
(40)
(30)
(20)
(10)
0
10
20
1.1 1.8 1.15 1.22 1.29 2.5 2.12 2.19 2.26 3.4 3.11
oil rig count 전주대비 변화
원유 생산 전주대비 변화
(개. 천배럴/일)
자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터

3. 3
MACRO
포트폴리오 밸런스 채널이
작동할까?
박형중
econ4u@daishin.com
- 유럽중앙은행(ECB)은 지난 주에 금리인하를 비롯해 자산매입규모를 확대하는 조치를 내놓았다.
유로존과 비슷한 고민(경기둔화와 낮은 인플레이션)을 안고 있는 일본도 이번 주 개최 예정에 있
는 3월 일본은행 금정위에서 추가 금리인하와 함께 자산매입확대에 나설 수 있으며, 이번 달이
아니더라도 앞으로 통화정책을 추가로 완화할 수 있다는 시그널을 내비치리라 예상한다.
- 부진한 경기와 낮은 물가가 지속되는 상황을 타개하기 위한 Non-US 선진국의 적극적인 정책대
응을 통해 기대할 수 있는 최선의 효과라면 아마도 금융시장에서 포트폴리오 밸런스 채널
(Portfolio Balance Channel)이 제 기능을 되찾는 것일 것이다.
- 포트폴리오 밸런스 채널이 원활히 작동하기 위해서는 중앙은행이 낮은 금리를 유지하고 유동성
공급을 지속할 것이라는 신뢰와 함께 경제주체들은 소비와 투자, 인플레이션이 정상화될 수 있다
는 믿음이 높아져야 한다.
- 포트폴리오 밸런스 채널은 미국이 양적 완화정책을 시행했던 초기에 효과가 가장 크게 나타났었
다. 그 후 점차 포트폴리오 밸런스 효과는 약화되기 시작했는데 이는 통화정책만으로는 실물경기
를 진작하는데 효과적이지 않다는 것이 확인되면서 중앙은행의 통화정책만을 믿고 적극적인 차
입을 통해 고위험 투자에 나서려는 경제주체들이 줄고 있기 때문이다.
- 경기와 물가 여건을 개선하기 위한 정책수단으로서 선진국의 통화정책이 가지는 한계는 드러나
기 시작하고 있다. 이미 마이너스 금리 영역에 들어선 이들 국가들의 통화정책 수단은 고갈되어
가고 있어 향후 통화정책 수행 능력이 제약될 수 있다는 의심을 거두기도 어렵다. 지금은 양적완
화 정책이 시행되었던 초기만큼 포트폴리오 밸런스 채널이 작동하기 어렵다. 이는 곧 완화적 통
화정책이 자산가격에 미치는 영향력이 이전만 못할 수 있음을 의미한다.
- 미국이 3월 FOMC에서 기준금리를 동결하고 향후 통화정책 정상화를 기존 계획보다 훨씬 느슨
하게 진행할 것이라는 확신을 준다면 위험자산의 랠리는 더 지속될 수는 있다. 그러나, 미국이 자
국 고용과 물가 개선을 무시하고 기준금리 인상을 마냥 미루지는 않을 것이다. 글로벌 펀더멘털
에 변화의 조짐이 감지되지 않는 환경에서 단지 완화적 통화정책에 기반한 금융시장에서의 위험
선호 성향 확대는 단기현상에 그칠 수 있다.
그림 1. 글로벌 펀더멘털은 여전히 부진. 전세계 수출가격은 수요감소 등의 영향으로 하락
60
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'91 '92 '93 '94 '95 '96 '97 '98 '99 '00 '01 '02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15
(Index)
전세계
선진국
신흥국
자료: CPB, Thomson Reutters, 대신증권 리서치센터

4. 4
Issue & News
제일기획
(030000)
누가 갤럭시를 훔치나
김회재
khjaeje@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
30,000
유지
현재주가
(16.03.11)
17,750
미디어업종
투자의견 매수(Buy), 목표주가 30,000원 유지
- 12M FWD EPS 1,083원에 PER 25배 적용(글로벌 확장 본격화 시점인 11~12년 평균)
제일기획과 삼성전자는 단순한 광고주와 대행사의 관계 이상
- 제일기획의 주가는 2월 중순 해외 광고대행사의 제일기획 지분 인수 추진 관련 언론 보도 이
후 10% 가량 하락한 상황. 주가 하락 이유는 삼성이 제일기획을 매각하는 것으로 비춰지고 있
고, 영업총이익 기준 약 65%로 추정되는 삼성관련(대부분 삼성전자) 광고가 줄어들 우려가 있
다는 시장의 불안감 때문
- 제일기획이 삼성전자의 광고 집행으로 인해 성장해 온 것은 사실이지만, 삼성전자 역시 제일
기획의 성공적인 “갤럭시” 브랜드의 마케팅 전략을 통해 글로벌 기업으로 성장
- 광고주와 광고대행사의 관계는 단순히 제품 하나의 광고를 만들고 집행하는 것을 떠나 그 제
품에 담긴 철학과 회사의 장기 전략을 공유하는 관계. 물론, 성과가 나쁘다면 아무리 철학과 전
략을 공유했다고 하더라도 광고대행사의 교체가 불가피 하겠지만, 제일기획은 객관적으로 평가
하는 국내외 각종 광고제에서 우수한 성적을 거두는 실적이 입증된 회사이므로, 지분의 보유
여부와 무관하게 삼성전자는 앞으로도 상당기간 동안 제일기획과 거래를 지속할 것으로 전망
- 언론보도가 사실이라고 하더라도, 삼성그룹이 광고사업을 접는다는 시각은 맞지 않음. 영업
총이익의 약 65%는 삼성그룹에서 발생하고, 그 대부분은 삼성전자에서 발생하지만, 삼성전자
는 제일기획의 지분을 2.6%만 보유하고 있었음. 삼성전자의 유럽 광고 부진 및 국내 광고 위축
으로 3Q14 실적 부진에 따른 제일기획의 주가 급락이 발생하자, 14.12월에 삼성전자가 제일기
획의 자사주 10%를 사들여서 현재까지 보유하고 있는 것이지, 지난 15년간 삼성전자는 제일
기획 지분을 2.6%만 보유하고 있었을 뿐. 따라서, 삼성전자가 제일기획으로부터 인수한 10%를
포함한 12.6%의 지분을 매각한다고 해서 삼성이 광고사업을 접는 것이고, 삼성전자의 광고물
량도 줄어들 것이라고 우려할 필요는 없음
누가 갤럭시를 훔치나
- 삼성전자의 대표 브랜드인 갤럭시의 광고는 상당히 오랜 기간 동안 제일기획과 함께할 것으
로 전망. 제일기획의 투자 포인트는 다음 세 가지
- 첫째, 삼성전자에 대한 의존도가 높기 때문에 삼성전자의 실적 전망이 제일기획의 실적 전망
에 중요한 요소인 것은 사실. 삼성전자의 매출은 2013년 이후 2년 연속 감소했고 이에 따라
광고비 집행도 줄어들 것이라는 우려가 제기되면서 제일기획의 주가 역시 13년을 정점으로 하
향 추세. 하지만, 삼성전자의 15년 광고비는 매출 감소에도 불구하고 소폭 상승. 매출 비중으로
는 13년 1.82%, 14년 1.83%, 15년 1.92%로 2년 연속 상승. 즉, 광고비가 매출 규모에 비례하
는 것은 사실이지만, 일정 부분의 광고비 집행은 불가피
- 둘째, 대형 스포츠 이벤트는 제품 광고에 매우 적합하기 때문에 월드컵과 올림픽이 있는 해
에는 대형 광고주들의 광고비가 공식 후원 등을 통해 크게 증가. 삼성전자는 올림픽 공식 후원
사이기 때문에 2016년 광고비는 2015년대비 증가할 것으로 전망
- 셋째, 3/11 갤럭시S7 및 기어 VR 출시. 갤럭시 프리미엄 단말이 출시된 시점에는 삼성전자
의 광고비 집행 증가. 이번에는 갤럭시S7뿐만 아니라, 2016년 모바일 분야의 핫이슈로 떠오르
고 있는 VR 장비인 기어 VR까지 출시했기 때문에 광고 물량이 더 증가할 수 있을 것. 특히, 갤
럭시S3(12.6.25), S4(13.4.26), S5(14.3.27), S6(15.4.10)와 달리 S7은 3월초에 출시됨으로써
당장 제일기획의 1Q16 실적에 일정부분 반영될 수 있을 것으로 전망
- 넷째, 제품군이 많아지면 좋다! 해외에서는 삼성 shop의 디스플레이 담당. 따라서, 삼성의 전
략이 중저가폰 및 2
nd
device 확대로 바뀌는 것도 제일기획에게는 좋은 기회
KOSPI 1971.41
시가총액 2,042십억원
시가총액비중 0.16%
자본금(보통주) 23십억원
52주 최고/최저 25,000원 / 16,700원
120일 평균거래대금 102억원
외국인지분율 25.27%
주요주주 삼성물산 외 6 인 28.60%
국민연금 11.25%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -10.4 -16.1 -0.6 -21.1
상대수익률 -15.3 -17.0 -2.1 -20.7
-30
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15.03 15.06 15.09 15.12
(%)(천원) 제일기획(좌)
Relative to KOSPI(우)

5. 5
매매 및 자금 동향
▶ 투자주체별 매매동향 (유가증권시장 : 순매수 금액)(단위: 십억원)
구분구분구분구분 3/113/113/113/11 3/103/103/103/10 3/093/093/093/09 3/083/083/083/08 3/073/073/073/07 03030303월월월월 누적누적누적누적 11116666년년년년 누적누적누적누적
개인 -56.8 -121.9 -4.6 106.0 -53.6 -902 -1,589
외국인 147.5 650.3 -20.7 -96.1 201.1 1,914 -788
기관계 -150.1 -582.0 -26.0 -61.3 -198.8 -1,401 3,199
금융투자 3.0 -446.0 -15.0 38.3 -26.5 -372 547
보험 -0.1 30.6 22.5 -13.5 27.4 167 2,956
투신 -149.9 -128.8 7.2 -21.9 -105.5 -931 313
은행 -9.5 -2.1 2.4 -2.6 -0.8 -12 -180
기타금융 0.6 -4.4 -2.0 -0.9 -6.4 -7 -35
연기금 75.7 4.9 -22.4 -47.5 -42.3 -9 122
사모펀드 -76.9 -32.4 -24.1 -38.1 -51.1 -286 -473
국가지자체 7.0 -3.7 5.3 24.9 6.5 48 -51
자료: Bloomberg
▶ 종목 매매동향
유가증권시장유가증권시장유가증권시장유가증권시장(단위: 십억원)
외국인외국인외국인외국인 기관기관기관기관
순매수순매수순매수순매수 금액금액금액금액 순매도순매도순매도순매도 금액금액금액금액 순매수순매수순매수순매수 금액금액금액금액 순매도순매도순매도순매도 금액금액금액금액
SK 하이닉스 24.0 효성 15.3 LG 디스플레이 18.1 POSCO 17.4
삼성전자 22.5 엔씨소프트 13.4 삼성전기 14.0 삼성전자 17.2
POSCO 16.3 SK 11.6 엔씨소프트 10.3 현대글로비스 13.3
한국전력 14.2 롯데케미칼 9.6 오리온 10.0 SK 하이닉스 13.2
삼성물산 12.5 아모레퍼시픽 8.8 NAVER 7.6 현대중공업 11.6
신한지주 11.8 오리온 8.4 하나금융지주 7.4 현대모비스 10.5
현대중공업 11.5 LG 디스플레이 8.1 롯데케미칼 6.1 삼성생명 10.0
SK 텔레콤 10.6 S-Oil 8.0 현대미포조선 5.8 아모레퍼시픽 9.7
현대모비스 10.3 삼성화재 6.8 S-Oil 5.2 현대건설 9.0
현대차 9.0 삼성전자우 6.3 대한항공 5.0 쿠쿠전자 8.9
자료: KOSCOM
코스닥시장코스닥시장코스닥시장코스닥시장(단위: 십억원)
외국인외국인외국인외국인 기관기관기관기관
순매수순매수순매수순매수 금액금액금액금액 순매도순매도순매도순매도 금액금액금액금액 순매수순매수순매수순매수 금액금액금액금액 순매도순매도순매도순매도 금액금액금액금액
카카오 6.9 팬젠 10.7 카카오 5.0 팬젠 14.1
케어젠 5.9 셀트리온 5.5 뉴트리바이오텍 3.0 셀트리온 5.5
매일유업 2.5 바이로메드 2.9 콜마비앤에이치 2.7 아이센스 2.4
슈프리마 2.5 CJ E&M 2.5 메디포스트 1.7 큐리언트 2.2
NEW 2.4 메디톡스 2.3 와이지엔터테인먼트 1.7 나이스정보통신 2.1
산성앨엔에스 1.8 오스템임플란트 2.2 아트라스BX 1.7 메디톡스 2.0
컴투스 1.7 인트론바이오 2.2 케어젠 1.6 바디텍메드 1.6
비아트론 1.5 인바디 2.1 인터파크홀딩스 1.6 NEW 1.5
펩트론 1.5 코오롱생명과학 2.0 뷰웍스 1.2 한국토지신탁 1.4
웹젠 1.3 로엔 1.7 에머슨퍼시픽 1.0 바이로메드 1.3
자료: KOSCOM

6. 6
▶ 최근 5일 외국인 및 기관 순매수,순매도 상위 종목
외국인외국인외국인외국인 (단위: %, 십억원) 기관기관기관기관 (단위: %, 십억원)
순매수순매수순매수순매수 금액금액금액금액 수익률수익률수익률수익률 순매도순매도순매도순매도 금액금액금액금액 수익률수익률수익률수익률 순매수순매수순매수순매수 금액금액금액금액 수익률수익률수익률수익률 순매도순매도순매도순매도 금액금액금액금액 수익률수익률수익률수익률
SK 하이닉스 80.6 -3.8 삼성전자우 55.7 1.2 삼성생명 63.0 -4.0 삼성전자 198.9 2.1
삼성전자 78.2 2.1 삼성생명 50.8 -4.0 오리온 41.4 9.3 SK하이닉스 158.5 -3.8
POSCO 77.4 0.5 한국전력 47.4 2.5 롯데케미칼 37.9 -0.2 삼성물산 126.5 -1.3
현대중공업 70.1 -1.7 오리온 34.8 9.3 LG 디스플레이 34.2 5.0 한미약품 73.1 -4.2
현대모비스 46.5 -0.4 아모레퍼시픽 32.0 -3.8 대한항공 30.3 5.5 한미사이언스 59.4 -5.4
현대차 42.8 1.7 롯데케미칼 30.7 -0.2 한국전력 25.1 2.5 POSCO 49.1 0.5
신한지주 40.6 2.4 효성 25.1 9.8 GS 건설 24.2 5.7 현대모비스 43.6 -0.4
삼성물산 34.0 -1.3 S-Oil 19.7 -0.8 S-Oil 23.6 -0.8 현대글로비스 41.8 -2.1
현대제철 33.4 0.0 하나금융지주 16.0 0.0 SK 이노베이션 22.6 -1.3 LG생활건강 38.8 -1.4
KT&G 32.7 0.9 금호석유 14.6 -3.2 금호석유 20.2 -3.2 LG화학 34.0 -1.0
자료: KOSCOM 자료: KOSCOM
▶ 아시아증시의 외국인 순매수(단위:백만달러)
구분구분구분구분 3/113/113/113/11 3/103/103/103/10 3/093/093/093/09 3/083/083/083/08 3/073/073/073/07 03030303월월월월 누적누적누적누적 16161616년년년년 누적누적누적누적
한국 119.7 522.4 -12.0 -105.2 114.0 1,612 -758
대만 365.3 235.2 76.5 141.4 175.2 2,054 1,913
인도 -- 175.6 133.1 115.0 -- 1,414 -1,457
태국 4.1 6.0 14.0 18.1 26.5 443 238
인도네시아 -2.1 -41.5 -- 3.3 38.5 150 287
필리핀 14.3 11.1 -7.1 16.0 5.7 82 -45
베트남 -1.3 0.3 -2.2 1.8 4.0 17 -52
주: 대만 외국인 투자자 순매수 현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market)의 합산 데이터임. GTSM은 우리나라의 코스닥에 해당되는 General Board와 프리보드
역할을 하는 이머징스탁 마켓 등으로 구분. 이머징스탁 마켓은 General Board로 건너가기 위한 가교 역할을 수행
자료: Bloomberg, 각국 증권거래소
▶ Compliance Notice
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