Luận Văn Tác Động Của Đòn Bẩy Đến Đầu Tư Của Công Ty Ngành Thực Phẩm.doc

Dịch vụ viết thuê đề tài – KB Zalo/Tele 0917.193.864 – luanvantrust.com
Kham thảo miễn phí – Kết bạn Zalo/Tele mình 0917.193.864
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
ĐẬU LÝ HIỀN THẢO
TÁC ĐỘNG CỦA ĐÒN BẨY ĐẾN ĐẦU TƯ CỦA
CÔNG TY NGÀNH THỰC PHẨM VÀ ĐỒ UỐNG
NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
TP. Hồ Chí Minh – Năm 20

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
ĐẬU LÝ HIỀN THẢO
TÁC ĐỘNG CỦA ĐÒN BẨY ĐẾN ĐẦU TƯ CỦA
CÔNG TY NGÀNH THỰC PHẨM VÀ ĐỒ UỐNG
NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM
Chuyên ngành: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG (hướng ứng dụng)
Mã số: 8340201
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS. TS. LÊ PHAN THỊ DIỆU THẢO
TP. Hồ Chí Minh – Năm 20

LỜI CAM ĐOAN
Tôi cam đoan đề tài “ Tác động của đòn bẩy đến đầu tư của công ty ngành
Thực phẩm và Đồ uống niêm yết tại Việt Nam” là thành quả nghiên cứu dưới sự
hướng dẫn của PGS. TS. Lê Phan Thị Diệu Thảo. Các số liệu, kết quả phân tích,
đánh giá trong luận văn là hoàn toàn trung thực, chính xác và lấy từ thực tế thực
nghiệm thị trường Việt Nam và chưa từng được công bố trong bất kỳ công trình
nghiên cứu trước đây.
TP.Hồ Chí Minh, ngày 23 tháng 05 năm 2019
Tác giả luận văn
Đậu Lý Hiền Thảo

MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
DANH MỤC CÁC BẢNG
TÓM TẮT
ABSTRACT
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO.............................................................................1
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU..........................................................1
1.1. Lý do chọn đề tài...........................................................................................1
1.2. Mục tiêu nghiên cứu .....................................................................................5
1.3. Câu hỏi nghiên cứu .......................................................................................5
1.4. Đối tượng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu..............................................5
1.5. Phương pháp nghiên cứu ..............................................................................6
1.6. Kết cấu luận văn............................................................................................7
CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU CÓ LIÊN QUAN................9
2.1. Một số khái niệm...........................................................................................9
2.1.1. Đầu tư........................................................................................................9
2.1.2. Đòn bẩy tài chính .................................................................................... 10
2.1.3. Mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính đến quyết định đầu tư.................... 12
2.2. Các nghiên cứu thực nghiệm ...................................................................... 14
CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ................................................. 19
3.1. Giả thuyết nghiên cứu................................................................................. 19
3.2. Mô hình nghiên cứu .................................................................................... 20
3.2.1. Đầu tư thuần (INV).................................................................................. 21
3.2.2. Đòn bẩy tài chính (LEV) ......................................................................... 21
3.2.3. Giá trị doanh nghiệp (TOBIN’s Q) ......................................................... 22
3.2.4. Tỷ số lợi nhuận ròng sau thuế và khấu hao trên tổng tài sản cố định
thuần.................................................................................................................. 23
3.2.5. Mức tăng trưởng doanh thu của công ty................................................. 25

3.3. Dữ liệu nghiên cứu...................................................................................... 25
3.3.1. Phương pháp chọn mẫu........................................................................... 25
3.3.2. Phương pháp thu thập dữ liệu nghiên cứu.............................................. 26
3.3.3. Phương pháp xử lý dữ liệu ...................................................................... 26
3.4. Trình tự nghiên cứu..................................................................................... 27
CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU............................................................. 29
4.1. Thống kê mô tả ........................................................................................... 29
4.2. Phân tích tương quan .................................................................................. 32
4.3. Phân tích hồi quy......................................................................................... 33
4.3.1. Dựa trên dữ liệu các biến........................................................................ 33
4.3.2. Dựa trên dữ liệu bảng nhóm công ty tiềm năng tăng trưởng cao........... 36
4.3.3. Dựa trên dữ liệu bảng nhóm công ty tiềm năng tăng trưởng thấp ......... 38
4.4. Thảo luận kết quả nghiên cứu..................................................................... 41
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ ................................................ 47
5.1. Kết luận....................................................................................................... 47
5.2. Khuyến nghị................................................................................................ 47
5.3. Hạn chế của nghiên cứu.............................................................................. 49
TÀI LIỆU THAM KHẢO
DANH MỤC PHỤ LỤC

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
Từ viết tắt Tên đầy đủ tiếng anh Tên đầy đủ tiếng việt
HOSE Ho Chi Minh Stock Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM
Exchange
HNX Ha Noi Stock Exchange Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội
F&B Food & Beverage Thực phẩm và Đồ uống
GMM Generalized Method of Phương pháp ước lượng moment tổng
Moments quát
NPV Net Present Value Giá trị hiện tại thuần
OLS Ordinary least squares Phương pháp bình phương bé nhất
REM Random Effects Models Mô hình hồi quy hiệu ứng ngẫu nhiên
FEM Fixed Efects Models Mô hình hồi quy hiệu ứng cố định
MM Modigliani và Miller Lý thuyết cấu trúc vốn cân đối
BCTC Báo cáo tài chính

DANH MỤC CÁC BẢNG
Bảng 4.1. Thống kê mô tả biến ................................................................................ 29
Bảng 4.2. Ma trận tương quan các biến ................................................................... 32
Bảng 4.3. Kết quả hồi quy tác động của đòn bẩy đến đầu tư................................... 33
Bảng 4.4. Kết quả hồi quy tác động của đòn bẩy đến đầu tư nhóm công ty tiềm năng
tăng trưởng cao......................................................................................................... 36
Bảng 4.5. Kết quả hồi quy tác động của đòn bẩy đến đầu tư nhóm công ty tiềm năng
tăng trưởng thấp ....................................................................................................... 38
Bảng 4.6. Tổng hợp kết quả các nghiên cứu trước so sánh với kết quả nghiên cứu
của luận văn.............................................................................................................. 45

TÓM TẮT
Bài viết này nghiên cứu về tác động của đòn bẩy đến quyết định đầu tư của
các công ty trong ngành thực phẩm và đồ uống niêm yết ở thị trường Việt
Nam. Dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ báo cáo tài chính của 52 công ty
trong ngành thực phẩm và đồ uống niêm yết trên 2 sàn Sở Giao dịch Chứng
khoán TP.HCM (HOSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) trong
giai đoạn 2008 – 2017. Bài nghiên cứu được tiếp cận thông qua công thức mô
hình định lượng, sử dụng phương pháp nghiên cứu hồi quy theo hiệu ứng cố
định và mô hình hồi quy theo hiệu ứng ngẫu nhiên. Kết quả kiểm định cho thấy
đòn bẩy tài chính có tác động tiêu cực càng mạnh đến quyết định đầu tư khi mà
tiềm năng tăng trưởng của công ty đó càng lớn, ngược lại, công ty có tiềm năng
tăng trưởng thấp thì đòn bẩy tài chính có tác động tiêu cực không đáng kể đến
quyết định đầu tư. Dựa vào kết quả nghiên cứu nhà quản trị có những quyết
định đúng đắn làm gia tăng giá trị công ty.
Từ khóa : quyết định đầu tư, đòn bẩy tài chính, ngành thực phẩm và đồ uống.

ABSTRACT
This article examines the impact of leverage on investment decisions of
companies in the food and beverage industry in Vietnam. Research data were
collected from the financial statements of 52 companies in the food and
beverage industry listed on the two floors of Ho Chi Minh City Stock
Exchange (HOSE) & Hanoi Stock Exchange (HNX) in the period of 2008 -
2017. The paper is approached through a quantitative model formula, using a
fixed effect regression research method and a random effect regression model.
The test results show that financial leverage has a stronger negative impact on
investment decisions when the growth potential of that company is larger,
whereas companies with low growth potential are leverage. The main negative
impact on investment decisions is negligible. Based on the research results,
managers have the right decisions to increase the value of the company.
Keywords : investment decision, financial leverage, food & beverage industry.

1
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU
1.1. Lý do chọn đề tài
Trong bối cảnh kinh tế hội nhập, sau khi gia nhập liên minh kinh tế, việc Việt
Nam ký kết Hiệp định Châu Á Thái Bình Dương (APEC) và tham gia Cộng đồng
Kinh tế Châu Á (AEC) làm cho ngành thực phẩm và đồ uống đối mặt với những cơ
hội và thách thức. Theo báo cáo của Viện Toàn cầu McKinsey (MGI), công bố ngày
12/9/2018 tại Diễn đàn Kinh tế Thế giới (WEF) ở Hà Nội, Việt Nam nằm trong 18
nền kinh tế mới nổi được đánh giá là nước đạt hiệu quả vượt trội trong vòng 50 năm
qua. Trong tình hình này, các công ty trong ngành F&B Việt Nam đang có những
bước đi mạnh mẽ bằng cách thúc đẩy mở rộng mô hình đầu tư, kinh doanh đa dạng
hóa sản phẩm để tạo ra các bước mạnh mẽ để tham gia Hiệp định Đối tác xuyên
Thái Bình Dương (TPP). Luận văn chứng thực lại tác động giữa đòn bẩy tài chính
đến quyết định đầu tư và hiệu quả sử dụng nợ đối với cơ cấu công ty đặc biệt trong
ngành F&B Việt Nam thông qua các mô hình kiểm định, dựa vào dữ liệu thực tế.
Theo khảo sát các doanh nghiệp Profit500 do Vietnam Report thực hiện tháng
10 năm 2018 thì ngành F&B là 1 trong 5 ngành có tiềm năng sinh lời lớn nhất giai
đoạn tới, tiềm năng tăng đến 20%. Công ty cổ phần Báo cáo Đánh giá Việt Nam
(theo Vietnam Report, 2018) nhận định rằng Việt Nam đang trở thành thị trường có
sức tiêu thụ thực phẩm - đồ uống rất tiềm năng trong khu vực. Cụ thể, theo nghiên
cứu toàn cảnh ngành F&B Việt Nam năm 2018 của Vietnam Report, ngành F&B
hiện chiếm khoảng 15% GDP và có xu hướng tăng lên với tốc độ tăng trưởng trung
bình khoảng 7% mỗi năm. Dẫn số liệu từ Tổng cục Thống kê, Việt Nam hiện được
đánh giá là một trong những thị trường có sức tiêu thụ thực phẩm – đồ uống rất tiềm
năng. Chỉ số tiêu thụ của ngành sản xuất chế biến thực phẩm và sản xuất đồ uống
trong 9 tháng đầu năm 2018 tăng lần lượt 8,1% và 10,2% so với cùng kỳ năm 2017
(số liệu từ Tổng cục Thống kê Việt Nam – GSO).

2
Theo khảo sát của Vietnam Report về thói quen mua hàng thực phẩm – đồ uống
vào tháng 9 năm 2018, cơ cấu chi tiêu cho ngành hàng này chiếm tới 34% trong
tổng cơ cấu chi tiêu trung bình hàng tháng của người Việt Nam. Bên cạnh đó, ngành
này cũng là một trong những ngành công nghiệp quan trọng của Việt Nam. Đó là lý
do vì sao ngành F&B của Việt Nam lại đang thu hút nhiều doanh nghiệp nước ngoài
quan tâm đầu tư, hợp tác, mở rộng thị trường tiêu thụ.
Theo Đinh Tuấn Minh, giám đốc nghiên cứu thị trường F&B của công ty nghiên
cứu thị trường VietAnalytics, năm 2018, cho rằng các doanh nghiệp thực phẩm và
đồ uống phải luôn theo dõi những mong muốn và nhu cầu của khách hàng. F&B là
ngành công nghiệp có tính cạnh tranh cao, tốc độ đào thải nhanh và danh tiếng của
doanh nghiệp ảnh hưởng rất nhiều đến hành vi của khách hàng, cho dù là nhà hàng,
cửa hàng tiện lợi hoặc nhà cung cấp nguyên liệu cho doanh nghiệp. Đó là lý do vì
sao khi ngày càng nhiều các thương hiệu có ý định thâm nhập vào thị trường này,
việc điều tra tìm hiểu thị trường là rất cần thiết.
Trong một báo cáo ngành năm 2018 của các chuyên gia Công ty Chứng khoán
Ngân hàng Việt Nam Thịnh Vượng (VPBS) cũng nhận định rằng lĩnh vực bán lẻ
thực phẩm và nước giải khát tại Việt Nam đang rất phân tán, với sự hiện diện của
chỉ một vài doanh nghiệp lớn. Lĩnh vực bán lẻ thực phẩm và đồ uống chủ yếu bị chi
phối bởi các nhà bán lẻ ngoài doanh nghiệp, bao gồm các nhà bán lẻ truyền thống
và cửa hàng thực phẩm độc lập. Theo xếp hạng VietNamReport tháng 10 năm 2018,
đứng đầu nhóm ngành thực phẩm đóng gói gia vị đồ ăn có Masan, Acecook, Cái
Lân. Còn về nhóm ngành đường, sữa, bánh kẹo có Vinamilk, Nestle, tập đoàn Kido;
nằm trong top nhóm ngành thực phẩm tươi sống, đông lạnh có Vissan, Vĩnh Hoàn,
Chăn nuôi CP; cuối cùng nhóm ngành đồ uống có cồn, không cồn và đồ uống nóng
dẫn đầu là Heineken, Sabeco, Suntory Pepsico. Các doanh nghiệp thâm nhập bán lẻ
chủ yếu giới hạn trong các khu vực đô thị. Cũng theo các chuyên gia cho rằng, thị
trường thực phẩm đồ uống được kiểm soát bởi một số doanh nghiệp lớn như các
doanh nghiệp nội địa Vinamilk, KiDo, Masan Consumer, Minh Phú, Vinafood,

3
Halico, Bibica, Sabeco, các doanh nghiệp nước ngoài như Nestle (cà phê); Nabati
Indonesia (bánh kẹo); Diageo, Heineken(đồ uống có cồn). Các công ty đa quốc gia
lớn đang thiết lập các đơn vị độc lập và công ty liên doanh để đầu tư vào các lĩnh
vực như cà phê, bánh kẹo, đồ uống có cồn, nước ngọt, và hệ thống phân phối bán lẻ.
Thị trường ngành F&B là sân chơi của các công ty lớn trong ngành F&B. Tuy
nhiên, để giữ chỗ đứng như hiện tại bên cạnh thách thức cạnh tranh với các công ty
ngoại thâm nhập vào thị trường, ban quan trị của các doanh nghiệp lớn còn cần có
những động thái trong quyết định tài chính, quyết định đầu tư để có thể duy trì và
phát triển ổn định.
Đặc trưng ngành F&B là lĩnh vực có tính độc quyền cao nên việc các doanh
nghiệp non trẻ gia nhập vào thị trường này còn nhiều trở ngại. Khó khăn đó không
những bắt đầu từ việc đưa sản phẩm đến tay người tiêu dùng, mà còn là tâm lý lo
ngại của các đại lý và nhà phân phối trong việc đặt niềm tin vào phân phối sản
phẩm. Điều đó còn cần đến rất nhiều vào nổ lực thực hiện từng bước truyền thông,
quảng cáo đến với người tiêu dùng để cải thiện những rào cản khi mới gia nhập
ngành. Đó cũng là những bước đi đầu tư thông minh để cải thiện vị thế của chính
doanh nghiệp đó. Thị trường F&B có ít rào cản gia nhập, nhưng vì nhu cầu tiêu
dùng lớn, tốc độ đào thải nhanh, nên vẫn là một thách thức với những doanh nghiệp
muốn chinh phục. Trong thách thức cũng có cơ hội nên ngành F&B cũng có những
góc nhìn lạc quan mà chính nhà quản trị các công ty cần phải tĩnh táo hơn khi đưa
ra quyết định đầu tư.
Ngành F&B hiện nay là lĩnh vực mà các công ty nhỏ muốn khởi nghiệp, bởi lẽ,
lượng tiêu thụ và thị trường ngành này còn rất tiềm năng để đầu tư và mở rộng quy
mô. Mặc dù, các công ty lớn chiếm hữu thị phần và lượng khách hàng quen thuộc
sẵn có, tuy nhiên, tiềm năng ngành và thị hiếu người tiêu dùng Việt Nam vẫn còn là
sân chơi rất tốt để các công ty nhỏ tạo chỗ đứng riêng cho mình. Ngành F&B là
ngành bán lẻ tiêu dùng nên đòi hỏi việc tồn kho, đầu tư tài sản cố định, bổ sung vốn
lưu động là việc làm cấp thiết mà bất cứ nhà quản trị nào cũng phải quan tâm và

4
tính toán cẩn trọng. Chủ yếu các mặt hàng có thời hạn sử dụng không quá dài, về
giá cả và chi phí khi tồn hàng cũng như dự trữ tiền mặt sao cho hợp lý. Đó cũng là
câu hỏi khi mà nhiều nhà quản trị muốn sử dụng đòn bẩy với việc đưa ra quyết định
đầu tư, bỏi họ phải cân nhắc rất nhiều về tấm chắn thuế, cái giá phải trả khi quyết
định đầu tư không sinh lời như kì vọng, cũng như chi phí lãi vay cho việc sử dụng
đòn bẩy đó tác động như thế nào đến quyết định đầu tư của ban lãnh đạo công ty.
Quyết định đầu tư là một trong ba quyết định tài chính quan trọng mà các nhà
quản trị hay các giám đốc tài chính đều quan tâm nếu muốn dẫn dắt lãnh đạo và gia
tăng giá trị công ty. Vì vậy, sự tác động của đòn bẩy tài chính đến quyết định đầu tư
lại càng là một vấn đề càng quan trọng không kém. Myers (1977) từng đề cập đến
trong một bài báo về việc thúc đẩy đòn bẩy tác động đến đầu tư bằng cách giải
quyết các khỏan nợ có rủi ro cao. Đây là những khoản nợ có khả năng làm giảm giá
trị công ty khi quyết định 1 dự án đầu tư kém hiệu quả. Ngoài ra tác giả còn dự
đoán rằng đòn bẩy có tác động nghịch chiều với giá trị thị trường của các quyết
định đầu tư của công ty.
Trong thời đại cạnh tranh toàn cầu, các công ty cần đầu tư lớn vào tài sản cố
định hữu hình khác để nâng cao khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp. Mà, vốn và
nợ được coi là nguồn lực chính cho quyết định đầu tư này. Nghiên cứu về cấu trúc
nợ và cơ cấu đáo hạn nợ ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của công ty là vấn đề cơ
bản trong tài chính doanh nghiệp. Để đạt được sự tăng trưởng về hiệu suất và năng
suất, đòn bẩy cần được quản lý tốt.
Bên cạnh đó, cũng có nhiều ý kiến thảo luận xoay quanh về việc các quyết định
đòn bẩy tác động đến quyết định đầu tư của các doanh nghiệp. Trong thị trường
cạnh tranh không hoàn hảo, các vấn đề về đòn bẩy sẽ gây ra tác động đến các quyết
định đầu tư (đòn bẩy có thể gây ra đầu tư dưới mức hoặc đầu tư vượt mức). Đối với
ngành F&B, các công ty lớn đã có chỗ đứng trên thị trường ngành cần có những
quyết định đầu tư hợp lý, chính điều đó sẽ duy trì sự tăng trưởng đều của cổ phiếu
cũng như khẳng định vị thế của mình. Còn những công ty non trẻ mới gia nhập

5
ngành, tiềm năng tăng trưởng còn nhỏ thì các quyết định đầu tư càng quan trọng
hơn, bởi chính các quyết đình đầu tư đó lại chính là bước ngoặc đột phá, vượt trội
giúp tạo chỗ đứng mới trong thị trường ngành. Từ những thực tiễn trên nên luận văn
quyết định chọn đề tài nghiên cứu về Tác động của đòn bẩy tài chính đến quyết
định của các công ty trong ngành F&B.
1.2. Mục tiêu nghiên cứu
Luận văn nghiên cứu tác động của đòn bẩy tài chính đến quyết định đầu tư của
các công ty trong ngành F&B, qua đó, luận văn hàm ý quản trị cho các bên liên
quan về các hoạt động quản trị tài chính công ty.
1.3. Câu hỏi nghiên cứu
Để nghiên cứu tác động của đòn bẩy tài chính đến quyết định đầu tư, luận văn
nghiên cứu trả lời 2 câu hỏi nghiên cứu.
(1) Đòn bẩy có tác động đến quyết định đầu tư của các công ty trong ngành
F&B hay không?
(2) Đòn bẩy tác động đến quyết định đầu tư có phụ thuộc vào mức độ tăng
trưởng công ty trong ngành F&B không?
1.4. Đối tượng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu của luận văn là tác động của đòn bẩy tài chính đến quyết
định đầu tư như thế nào đối với các công ty trong ngành thực phẩm và đồ uống
niêm yết ở Việt Nam.
Xét về mặt thời gian, phạm vi nghiên cứu của luận văn sử dụng các chỉ tiêu,báo
cáo tài chính của 52 công ty ngành F&B trong 10 năm 2008 – 2017. Còn về mặt nội
dung, phạm vi luận văn nghiên cứu về tác động đòn bẩy tài chính đến quyết định
đầu tư, bao gồm kiểm định nhóm công ty trong ngành F&B có tiềm năng tăng

6
trưởng cao, đưa ra nhận định lượng tích cực hoặc tiêu cực từ đòn bẩy đến quyết
định đầu tư và kiểm định nhóm công ty trong ngành F&B có tiềm năng tăng trưởng
thấp, đưa ra nhận định tích cực hoặc tiêu cực từ đòn bẩy đến quyết định đầu tư. Đối
với phạm vi không gian, bài viết thu thập dữ liệu, lấy dữ liệu 10 năm 2008 – 2017
nghiên cứu 52 công ty ngành thực phẩm và đồ uống đang được chấp thuận niêm yết
trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE), Sở Giao dịch Chứng khoán Hà
Nội (HNX).
Lý dó chủ yếu mà các công ty trong ngành F&B chỉ lấy các chỉ tiêu trên sàn
HOSE và HNX mà không phải sàn UPCom là vì các dữ liệu trên sàn UPCoM và
OTC bị đặt nhiều dấu hỏi về chất lượng, minh bạch trong cả công tác tài chính và
quản trị. Tính đến ngày 25/7/2018, 80 mã đang trong diện bị hạn chế giao dịch, 9
mã khác bị đình chỉ giao dịch và không ít cổ phiếu khác dù vẫn giao dịch bình
thường nhưng vấn đề chất lượng rất đáng lưu tâm. Không những vậy, sàn giao dịch
UPCoM chính thức đi vào giao dịch năm 2010 nên dữ liệu giao dịch của tất cả các
mã UPCoM giai đoạn 2008-2009 sẽ không có dữ liệu.
1.5. Phương pháp nghiên cứu
Nghiên cứu sử dụng phương pháp định lượng bằng cách thu thập và xử lý dữ
liệu, kết hợp với kế thừa mô hình ước lượng từ các bài viết của nhiều tác giả có đề
tài nghiên cứu tương đồng, dùng phương pháp thống kê mô tả, so sánh, tính toán để
đưa ra nhận định, đánh giá về mặt tích cực và mặt tiêu cực của tác động đòn bẩy
đến quyết định đầu tư của 52 công ty ngành F&B.
Phương pháp nghiên cứu hồi quy của luận văn kế thừa từ 2 bài báo của Võ Xuân
Vinh (2018) và Nguyễn Thị Ngọc Trang và cộng sự (2013) theo 3 cách gồm mô
hình pooed OLS, mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên và hiệu ứng cố định. Các tác giả đều
sử dụng kiểm định là Breusch Pagan để xác định xem mô hình nào phù hợp hơn
trong hai mô hình gồm mô hình pooled OLS và mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên; ngoài
ra, còn sử dụng thêm kiểm định Hausman để kết luận mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên

7
hay mô hình hiệu ứng cố định sẽ phù hợp hơn. Từ đó, các tác giả đều nhận định
rằng phương pháp hiệu ứng cố định (fixed effect) là phương pháp hồi quy phù hợp
nhất. Vì vậy phương pháp này sẽ được tham khảo sử dụng chính vào nghiên cứu
này.
Dữ liệu nghiên cứu của luận văn được thu thập từ báo cáo tài chính của 52 mã
cổ phiếu niêm yết trên HOSE và HNX. Nguồn dữ liệu được lấy từ cổng thông tin
trực tuyến về tài chính và chứng khoán của Công Ty Cổ phần Tài Việt
(https://vietstock.vn/).
1.6. Kết cấu luận văn
Luận văn gồm 5 chương theo kết cấu và nội dung chính như dưới đây.
Chương 1 Giới thiệu nghiên cứu
Chương này trình bày tóm lược lý do chọn đề tài, mục tiêu nghiên cứu, đặt ra
câu hỏi nghiên cứu, làm rõ đối tượng và phạm vi nghiên cứu, cuối cùng là cho biết
nghiên cứu theo những phương pháp gì.
Chương 2 Tổng quan các nghiên cứu có liên quan
Chương 2 nêu và định nghĩa các khái niệm quan trọng, trình bày, tóm tắt lại các
nghiên cứu trước về tác động giữa đòn bẩy tài chính và đầu tư của công ty để làm
tiền đề đưa các biến vào mô hình ước lượng được sử dụng ở chương 3, đồng thời so
sánh, giải thích kết quả thu được ở chương 4.
Chương 3 Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu
Chương 3 đưa ra giả thuyết nghiên cứu, trình bày phương pháp thu thập dữ liệu
và phân tích dữ liệu bằng phần mềm STATA, từ đó đề xuất mô hình hồi quy phù
hợp thể hiện tác động của đòn bẩy tài chính đến quyết định đầu tư của công ty.
Chương 4 Kết quả nghiên cứu
Từ nguồn dữ liệu đã thu thập, chương 4 tiếp tục xử lý dữ liệu chia làm 2 nhóm
dữ liệu bảng theo phân tích chương 2, sử dụng phần mềm STATA như đã đề xuất ở

8
chương 3 để phân tích và đưa ra kết quả nghiên cứu từ bảng dữ liệu. Đồng thời,
chương này cũng giải thích kết quả nghiên cứu, và so sánh kết quả nghiên cứu này
với kết quả nghiên cứu của các tác giả trước đó.
Chương 5 Kết luận và khuyến nghị
Chương 5 kết luận lại tiến trình nghiên cứu, từ đó đưa ra một số đóng góp trong
thực tiễn, kiến nghị nhà quản trị nên có những quyết định đúng đắn tùy theo từng
trường hợp cụ thể theo quy mô thực tế. Bên cạnh đó, cũng phải đưa ra những hạn
chế của nghiên cứu để cải thiện và rút kinh nghiệm cho những nghiên cứu về sau.

9
CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU CÓ LIÊN QUAN
2.1. Một số khái niệm
2.1.1. Đầu tư
Theo cách hiểu thông thường trong kinh tế học, đầu tư được định nghĩa như là
việc sử dụng, theo bất cứ cách nào, các nguồn lực với mục đích làm tăng sản lượng
hay thu nhập trong tương lai.
Theo Điều 3, Luật đầu tư sửa đổi bổ sung năm 2018 cho rằng đầu tư kinh doanh
là việc mà nhà đầu tư bỏ vốn bằng tiền hoặc các tài sản khác để thực hiện hoạt động
kinh doanh cụ thể qua việc thành lập tổ chức kinh tế; đầu tư góp vốn, mua cổ phần,
phần vốn góp của tổ chức kinh tế; đầu tư theo hình thức hợp đồng hoặc thực hiện dự
án đầu tư. Các hoạt động đầu tư kinh doanh này phải được tổ chức thực hiện theo
đúng quy định pháp luật.
Ngoài khái niệm về đầu tư, sách phân tích tài chính cũng có đề cập đến quyết
định đầu tư, thường quyết định đầu tư với các doanh nghiệp trong ngành F&B sẽ
liên quan đến một vài nhân tố như là loại hình đầu tư (bao gồm thâm dụng kỹ thuật
và lao động), tổng vốn đầu tư, thời gian hoạt động, phân bổ tài sản, và các thỏa
thuận hợp đồng (mua, cho thuê và đi thuê) (Nguyễn Thị Ngọc Trang và Nguyễn Thị
Liên Hoa, 2008). Giống như hoạt động tài trợ, những quyết định hoạt động đầu tư
xác định cấu trúc tổ chức của công ty (tập trung hay phi tập trung), tác động đến
tăng trưởng và ảnh hưởng đến mức độ rủi ro kinh doanh.
Mở rộng hơn về đầu tư, đầu tư vượt mức là khi nhà quản trị đưa ra các quyết
định đầu tư mà không đặt lợi ích của cổ đông lên hàng đầu mà đầu tư quá nhiều
(Nguyễn Thị Ngọc Trang và cộng sự, 2013). Trường hợp một doanh nghiệp thừa
tiền mặt sau khi đầu tư cho tất cả những dự án có NPV dương, nhà quản trị có xu
hướng đầu tư vào những dự án có NPV âm. Nói cách khác, những nhà quản trị luôn
muốn mở rộng quy mô doanh nghiệp bất chấp dự án đó có mang lại lợi nhuận hay
không.

10
Đầu tư dưới mức là khi nhà quản trị quyết định đầu tư ít vào 1 hạng mục và đầu
tư trong 1 thời gian dài (Nguyễn Thị Ngọc Trang và cộng sự, 2013). Vì những dự án
có rủi ro cao thường mang lại tỷ suất sinh lợi vượt trội cho các cổ đông, còn khi rủi
ro xảy ra thì tổn thất phần lớn được dịch chuyển sang trái chủ. Lý thuyết đầu tư dưới
mức cho rằng các doanh nghiệp có đòn bẩy tài chính cao thường ít có khả năng khai
thác những cơ hội tăng trưởng có giá trị so với những doanh nghiệp có mức đòn bẩy
thấp vì chi phí vốn từ bên ngoài và tính thanh khoản thấp dễ đẩy doanh nghiệp rơi
vào tình trạng kiệt quệ tài chính. Hay, nói cách khác, đầu tư dưới mức còn là tình
trạng một công ty từ chối những dự án an toàn rủi ro thấp để đầu tư vào những dự
án có rủi ro cao gây thiệt hại cho trái chủ.
Việc phân loại đầu tư dựa trên nhiều tiêu chí và nhiều góc độ, mỗi góc độ sẽ
phân loại đầu tư theo những cách khác nhau. Từ những góc độ phân loại đó, ta biết
mục đích sử dụng vốn của nhà quản trị khi đầu tư là gì, từ đó tài trợ và huy động
nguồn vốn phù hợp với mục đích sử dụng vốn. Quyết định tài trợ, đầu tư cho một
phương án kinh doanh luôn gắn liền với quyết định huy động vốn. Để huy động vốn
doanh nghiệp phải xem xét đến các thứ tự ưu tiên nguồn vốn cũng như các kênh huy
động phù hợp. Việc sử dụng nợ hay sử dụng đòn bẩy tài chính cũng là một trong các
kênh sử dụng vốn tối ưu mà các nhà quản trị cân nhắc khi đưa ra quyết định đầu tư.
2.1.2. Đòn bẩy tài chính
Theo sách tài chính doanh nghiệp căn bản, tác giả cho rằng dưới góc độ tài chính
thường mượn thuật ngữ “đòn bẩy” để ám chỉ việc sử dụng một nguồn tài trợ có chi
phí cố định để gia tang khả năng sinh lợi của công ty (Nguyễn Minh Kiều, 2009).
Cũng theo tác giả, đòn bẩy được chia làm hai loại là đòn bẩy hoạt động và đòn bẩy
tài chính. Tuy nhiên, 2 loại này khác biệt nhau. Đòn bẩy hoạt động là mức độ sử
dụng chi phí hoạt động cố định của công ty. Còn đòn bẩy tài chính được định nghĩa
như là mức độ theo đó các chứng khoán có thu nhập cố định (nợ và cổ phiếu ưu đãi)
được sử dụng trong cơ cấu nguồn vốn của công ty. Đòn bẩy hoạt động khác

11
hẳn đòn bẩy tài chính, vì công ty không thể lựa chọn đòn bẩy hoạt động được nhưng
đòn bẩy tài chính thì có thể được quyết định thông qua chiến lược của các nhà quản
trị. Bài luận văn này chỉ đứng dưới góc độ đòn bẩy tài chính để xem xét các quyết
định đầu tư của công ty.
Đòn bẩy tài chính còn được hiểu là việc sử dụng vốn đi vay cho mục đích kinh
doanh sinh lời thay vì dùng vốn tự có. Đòn bẩy trên tài chính liên quan đến việc sử
dụng nợ để thu lợi nhuận trên tài sản. Đòn bẩy tài chính là thể hiện mức độ sử dụng
vốn vay trong tổng nguồn vốn của doanh nghiệp nhằm tăng tỷ suất lợi nhuận vốn
chủ sở hữu hay thu nhập trên 1 cổ phần thường của công ty.
Để nhà quản trị đưa ra quyết định đầu tư thì phải cân nhắc nhiều đến đòn bẩy tài
chính, cân đối cả 2 chỉ tiêu nợ phải trả và vốn chủ sở hữu trên bảng cân đối kế toán.
Nếu chỉ tiêu nợ phải trả cao hơn vốn chủ sở hữu thì tức là công ty này sử dụng đòn
bẩy với quy mô lớn, còn ngược lại, nếu vốn chủ sở hữu chiếm tỷ trọng nhiều hơn
nghĩa công ty này chưa nghĩ đến việc sử dụng đòn bẩy nhiều trong các quyết định
đầu tư của họ. Gia tăng lợi nhuận cao là mục tiêu của các các cổ đông, trong đó đòn
bẩy tài chính là một công cụ được các nhà quản lý ưa dùng.
Đòn bẩy tài chính liên quan đến việc sử dụng chi phí cố định để tài trợ cho công
ty và bao gồm cả những chi phí tăng thêm trước thuế và lãi vay. Trong điều kiện các
yếu tố khác không đổi, một mức độ đòn bẩy tài chính cao hơn nghĩa là sự dao động
trong thu nhập trên mỗi cổ phần thường cũng tăng tương ứng. Việc sử dụng đòn bẩy
tài chính thường đem lại hiệu quả cao và giúp nhà đầu tư đa dạng hóa danh mục đầu
tư.
Đòn bẩy tài chính là liều thuốc kích thích và nhà đầu tư thường sử dụng khi họ
kỳ vọng rằng tỉ suất sinh lời trên tài sản cao hơn lãi suất vay nợ. Tuy nhiên, dùng
đòn bẩy tài chính sẽ có mặt lợi và mặt hại, tức là, lợi nhuận cao đi kèm với rủi ro.
Cần có những chiến lược để có thể vận dụng mang lại được hiệu quả cao nhất. Tóm
lại, đòn bẩy tài chính cung cấp cơ hội để gia tăng sức mạnh cho đồng vốn của doanh
nghiệp, đặc biệt là đối với doanh nghiệp có nguồn vốn hạn chế.

12
2.1.3 Mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính đến quyết định đầu tư
Một vài lý thuyết có nhắc đến mối quan hệ này của đòn bẩy tài chính và quyết
định đầu tư như lý thuyết trật tự phân hạng. Myers và Majluf (1984) và Ross (1977)
là những người đi đầu trong việc tiên phong nghiên cứu lý thuyết trật tự phân hạng
thị trường. Lý thuyết này dựa trên giả thuyết cho rằng ban quản trị công ty sẽ có
nhiều thông tin hơn đối với các nhà đầu tư, điều đó làm cho nguồn thông tin bất cân
xứng, các nhà đầu tư sẽ không biết được tiềm năng, triển vọng và giá trị nội tại thực
sự của doanh nghiệp đó. Mà chủ yếu lý thuyết này xoay quanh việc đưa ra các quyết
định đầu tư, dẫn đến các quyết định tài trợ và huy động vốn từ nhiều nguồn theo thứ
tự ưu tiên: vốn nội bộ hiện có, các khoản nợ vay từ chứng khoán nợ, cuối cùng là
phát hành cố phiếu, nên nếu có nhiều thông tin sẽ khiến cho các quyết định tài chính
rõ ràng và đúng đắn hơn. Việc đưa ra các quyết định đầu tư phụ thuộc phần nhiều
vào kiến thức của nhà quản lý và khả năng thanh khoản của doanh nghiệp trong
tương lai. Lý thuyết này muốn truyền tải không phải là phân tích kết cấu vốn tối ưu
mà là cấu trúc vốn dẫn đến quyết định tài chính, từ đó sử dụng đòn bẩy tài chính
phù hợp để đưa ra quyết định đầu tư hiệu quả nhất. Để đưa ra quyết định về sử dụng
vốn khi đầu tư, nhà quản trị còn xem xét đến các yếu tố về loại hình hoạt động kinh
doanh của công ty, dự án đầu tư và nhu cầu đầu tư tương xứng với tỷ lệ nợ trên tài
sản. Tóm lại, lý thuyết này cho rằng không có một cấu trúc vốn tối ưu với các công
ty. Điều đó còn phụ thuộc vào định hướng của ban quản trị sử dụng kênh đòn bẩy
cho phù hợp với quyết định đầu tư danh mục sắp tới của công ty.
Tiếp đến, lý thuyết khác của Modilligani và Miller (1958) cũng đã tìm hiểu về
ảnh hưởng của việc doanh nghiệp vay vốn nhiều hay ít đến chi phí sử dụng vốn vốn
tăng hay giảm. Sử dụng đòn bẩy càng nhiều thì giá trị doanh nghiệp càng tăng và
gia tăng đến tối đa khi doanh nghiệp được tài trợ 100% từ nợ vay. Hay nói cách
khác, việc sử dụng đòn bẩy sẽ làm tăng giá trị công ty nhờ được hưởng khoản sinh
lợi từ tấm chắn thuế phát sinh do lãi vay được khấu trừ vào thu nhập chịu thuế. Giá
trị của doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy sẽ gia tăng một khoản đúng bằng hiện giá tấm
chắn thuế. Trong trường hợp đặc biệt khi vay nợ vĩnh viễn, hiện giá tấm chắn thuế

13
đúng bằng thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp nhân với giá trị nợ của doanh
nghiệp.
Ngoài ra, lý thuyết về đầu tư dưới mức và đầu tư vượt mức có thể giải thích
thêm về tác động của đòn bẩy tài chính đến quyết định đầu tư của công ty. Myer
(1977) cho rằng các công ty có sử dụng đòn bẩy cao thường từ bỏ cơ hội tăng
trưởng vì lo sợ nợ vượt quá năng lực tài chính của công ty. Đối với công ty sử dụng
đòn bẩy cao, việc đầu tư vào các dự án có giá trị hiện tại thuần dương sẽ sinh lợi
cho những trái chủ nhiều hơn các cổ đông. Không những thế, lý thuyết về đầu tư
dưới mức còn cho rằng nhà quản trị của những công ty sử dụng đòn bẩy nhiều và
đầu tư ít hơn thường không xem xét đến các tiềm năng tăng trưởng của công ty họ.
Trước đó, Kang và cộng sự (2000) đã cho rằng các chính sách tài chính và các quyết
định đầu tư của công ty thường bị ảnh hưởng đáng kể trong thị trường không hoàn
hảo. Tác động của đòn bẩy tài chính đến quyết định đầu tư cũng được nêu ra dựa
trên lý thuyết đầu tư vượt mức. Lý thuyết này giải thích rõ ràng cho những mâu
thuẫn lợi ích xảy ra giữa nhà quản lý và cổ đông sở hữu. Các nhà quản lý luôn đưa
ra các quyết định chính sách theo xu hướng mở rộng quy mô của công ty mà không
quan tâm đến việc đồng thời tăng chi phí của các cổ đông. Để bảo vệ lợi ích của
mình và ngăn chặn vấn đề đầu tư vượt mức, các cổ đông thường có những biện
pháp kiểm soát mâu thuẫn này xảy ra bằng cách hạn chế bằng cách phát hành thêm
trái phiếu, cổ phiếu trên thị trường. Việc huy động vốn bằng các chứng khoán nợ
càng thắt chặt các quyết định đầu tư hơn bởi lúc này gia tăng thêm nhà đầu tư mới,
lúc này mọi quyết định đầu tư gắn liền với lợi ích trái chủ nên càng thận trọng đầu
tư hơn. Vì lẽ đó mà việc sử dụng đòn bẩy được cho là một trong những chính sách
quan trọng nhằm kiểm soát các quyết định đầu tư vượt mức. Điều này dẫn đến các
tác động tiêu cực của đòn bẩy đến đầu tư, đặc biệt là đối với các công ty có tiềm
năng tăng trưởng còn yếu.

14
2.2. Các nghiên cứu thực nghiệm
Có nhiều nhà nghiên cứu nghiên cứu về tác động của đòn bẩy tài chính đối
với các quyết định đầu tư của doanh nghiệp trên toàn thế giới. Trong số đó,
Aivazian là tác giả tiêu biểu đưa ra kết quả thực nghiệm nghiên cứu các công ty
niêm yết tại Canada trong giai đoạn 1982 đến 2002. Aivazian (2005) xây dựng
mô hình ước lượng gồm các biến độc lập là tỷ lệ dòng tiền trên tài sản cố định,
tăng trưởng công ty, đòn bẩy tài chính, doanh thu trên tài sản cố định và biến
phụ thuộc là biến đầu tư. Tác giả chạy mô hình hồi quy bằng 3 phương pháp
pooled OLS, FEM và REM. Sau đó, dùng kiểm định Lagrangian kiểm tra độ
phù hợp của 2 phương pháp pooled OLS và REM, kiểm định Hausman kiểm
tra độ phù hợp của 2 phương pháp FEM và REM. Kết quả kiểm định sau đó,
tác giả chọn phương pháp FEM cho mô hình hồi quy. Bài nghiên cứu quan sát
2 nhóm công ty phân theo tiềm năng tăng trưởng là nhóm có cơ hội tăng trưởng
cao và nhóm có cơ hội tăng trưởng thấp. Kết quả trong bài viết cho thấy tỷ lệ
nợ dài hạn trong cơ cấu vốn đã làm giảm tác động của đòn bẩy đến đầu tư đối
với các công ty có mức tăng trưởng cao ở Canada. Hơn nữa, tác động tiêu cực
này càng rõ ràng hơn ở các công ty có cơ hội tăng trưởng thấp.
Sau kết quả thực nghiệm của tác giả tại Canada – một nước Bắc Mỹ, luận
văn tiếp tục tham khảo thêm một bài báo nghiên cứu một nước châu Âu. Cụ
thể, Mehmet Umutlu (2010) nghiên cứu tác động của đòn bẩy đến quyết định
đầu tư của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Istanbul ở Thổ Nhĩ Kỳ,
là 1 trong những thị trường kinh tế mới nổi. Bài viết sử dụng mô hình ước
lượng của Aivazian (2005) để chạy hồi quy. Hai phát hiện chính của bài báo
được tóm tắt như sau. Đầu tiên, tác giả diễn giải một mối quan hệ tiêu cực giữa
đòn bẩy và đầu tư trong đó ngụ ý rằng khoản nợ đó hạn chế quyết định đầu tư
của công ty. Phát hiện này phù hợp với các tài liệu nghiên cứu trước đây sử
dụng bối cảnh của các thị trường phát triển. Thứ hai, tác giả thấy rằng đòn bẩy
có tác động tiêu cực mạnh hơn đối với các quyết định đầu tư của công ty đối

15
với các công ty có cơ hội tăng trưởng cao hơn so với các công ty có cơ hội tăng
trưởng thấp. Phát hiện này là mâu thuẫn với những phát hiện của các nghiên
cứu trước đây. Bài viết này có đưa ra một vài góp ý mới. Đầu tiên, tác giả đặt
ra câu hỏi nghiên cứu là liệu rằng các quyết định đầu tư của nhà quản trị công
ty có phụ thuộc vào đòn bẩy của công ty hay không. Thứ hai, tác giả phân tích
thêm một thực nghiệm trong thị trường kinh tế mới nổi. Đây là một đóng góp
rất quan trọng vì thường thì những phát hiện từ các nước phát triển không đủ
để có thể suy ra cho bối cảnh các nước thị trường mới nổi. Hơn nữa, vì các
quyết định đầu tư phụ thuộc vào tình hình tài chính thực tế trên thị trường
không hoàn hảo, do đó mà các nghiên cứu thực nghiệm này thường là yếu tố
rất quan trọng, mang tính quyết định để giúp nhà quản trị trả lời cho câu hỏi
nghiên cứu.
Sau khi tham khảo 2 bài báo ở Canada và Thổ Nhĩ Kỳ, bài viết tham khảo
thêm một bài báo của tác giả nghiên cứu ở một nước châu Á khác, cụ thể là Ấn
Độ. Franklin John. S, Muthusamy. K (2011) phân tích tác động đồn bẩy đến
quyết định đầu tư của các công ty dược phẩm Ấn Độ trong giai đoạn 1998 đến
2009. Bài viết sử dụng 3 phương pháp hồi quy pooled OLS, FEM, REM chạy
mô hình các biến đòn bẩy, doanh thu, dòng tiền tự do, suất sinh lợi trên tài sản,
tăng trưởng công ty, thanh khoản và lợi nhuận giữ lại, trong đó, đầu tư thuần là
biến phụ thuộc. Nghiên cứu quan sát 3 nhóm công ty phân loại theo quy mô
gồm nhóm công ty quy mô nhỏ, nhóm công ty quy mô vừa và nhóm công ty
quy mô lớn. Đây là bài nghiên cứu duy nhất trong các bài tham khảo có cách
phân loại nhóm dữ liệu để chạy mô hình hồi quy theo 3 nhóm mà không phải
chỉ 2 nhóm tăng trưởng cao và tăng trưởng thấp như các bài nghiên cứu trước.
Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng đòn bẩy có tác động tích cực đến các quyết
định đầu tư và tác động tích cực này mạnh mẽ hơn đối với các doanh nghiệp
quy mô nhỏ và tác động tiêu cực đến doanh nghiệp vừa, tuy nhiên, với doanh
nghiệp lớn thì lại có tác động tiêu cực với quyết định đầu tư. Hơn nữa, họ còn
cho rằng ngành dược ở Ấn Độ có thị trường tiêu thu lớn, do đó, dòng tiền của

16
ngành này khổng lồ và rất lớn. Nên, đòn bẩy không có tác động quá mạnh mẽ
đối với ngành dược ở Ấn Độ.
Tiếp đến, là một vài bài báo của các tác giả Việt Nam nghiên cứu cùng đề
tài liên quan đến tác động đòn bầy đến quyết đầu tư, như là bài của tác giả
Nguyễn Thị Ngọc Trang và cộng sự (2013). Bài viết nghiên cứu về mối quan
hệ giữa sử dụng đòn bẩy tài chính và quyết định đầu tư trên thị trường Việt
Nam giai đoạn 2009-2011. Sử dụng hồi quy theo 3 phương pháp pooled OLS,
FEM và REM, sau đó sử dụng kiểm định Lagrangian Multiplier và Hausman
để lựa chọn phương pháp FEM là phương pháp phù hợp nhất. Nghiên cứu dựa
trên mô hình ước lượng với 5 biến phụ thuộc gồm đòn bẩy tài chính (LEV),
dòng tiền công ty trên tài sản cố định (CF/K), cơ hội tăng trưởng công ty
(TOBIN’S Q), tăng trưởng doanh thu (SALE), tỷ số lợi nhuận trên tài sản
(ROA), thanh khoản (LIQ). Trong bài nghiên cứu của tác giả có 2 biến mới và
khác những bài nghiên cứu những năm trước đó là có biến thanh khoản, còn
biến ROA thì có trùng với bài nghiên cứu của tác giả Franklin John. S,
Muthusamy. K. Vậy nên, bài nghiên cứu có những tính mới cần tham khảo để
đưa vào luận văn. Bài nghiên cứu chia làm 2 nhóm công ty tăng trưởng thấp và
công ty tăng trưởng cao để nghiên cứu. Tác giả cho rằng đối với công ty có
tăng trưởng cao thì yếu tố đòn bẩy và đầu tư có tác động thuận chiều với nhau.
Ngược lại, công ty tăng trưởng thấp thì công ty nên hạn chế sử dụng đòn bẩy
để đầu tư do tác động ngược chiều này có khả năng làm gia tăng gánh nặng tài
chính và làm cho công ty có nguy cơ phá sản.
Hay một bài khác của tác giả Việt Nam, tại hội nghị Quốc tế về Hội nhập và
Thách thức, theo Nguyễn Văn Duy và cộng sự (2015) đã cho rằng nghiên cứu tác
động của đòn bẩy đối với quyết định đầu tư của công ty trong ngành thực phẩm và
đồ uống là rất quan trọng đối với doanh nghiệp. Các tác giả chạy mô hình định
lượng thể hiện tác động của đòn bẩy thông qua các yếu tố hiệu suất của công ty
(Tobin Q, ROA), dòng tiền nội bộ công ty (CF), tăng trưởng doanh thu (SALE) và
thanh khoản (LIQ) đối với quyết định đầu tư của công ty (I) của

17
các công ty trong ngành F&B niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam từ năm
2008 – 2014. Bài nghiên cứu sử dụng 3 phương pháp pooled OLS, FEM và
REM, tuy nhiên, do những tồn tại biến nội sinh nên sử dụng thêm phương pháp
nghiên cứu bằng mô hình GMM trong phân tích dữ liệu mảng chỉ ra rằng đòn
bẩy có tác động ngay lập tức và có 1 độ trễ nhất định đến quyết định đầu tư.
Đây là bài báo mang tính mới lạ do có dùng đến mô hình GMM khác với
những bài nghiên cứu trước. Kết quả cho thấy các yếu tố như dòng tiền nội bộ
công ty và tăng trưởng doanh thu cũng có tác động đến quyết định đầu tư, các
yếu tố còn lại không ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của công ty ngành F&B.
Kết quả nghiên cứu của nhóm tác giả cũng đưa ra các khuyến nghị cho các
công ty trong ngành F&B nên gia tăng đầu tư trong kinh doanh để tăng khả
năng cạnh tranh trong giai đoạn Việt Nam hội nhập ngày càng mạnh mẽ. Ngoài
ra, công ty cũng cần phải xem lại hiệu suất của mình để có những chiến lược
gia tăng tài sản, từ đó, làm giảm sự phụ thuộc của các dự án đầu tư vào các
khoản nợ, giảm gánh nặng nợ lên các quyết định đầu tư.
Trái với những nghiên cứu trước, tác giả Võ Xuân Vinh (2018) nghiên cứu
tác động đồn bẩy đến quyết định đầu tư từ các công ty niêm yết trên sàn chứng
khoán Việt Nam năm 2006 – 2015. Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp hiệu
ứng cố định phân tích hồi quy và chia ra 2 nhóm công ty tăng trưởng cao và
công ty tăng trưởng thấp để nghiên cứu. Thông qua thực nghiệm, dựa trên mô
hình ước lượng của bài nghiên cứu Aivazian (2005), Võ Xuân Vinh cho rằng
đòn bẩy tài chính có tác động tiêu cực càng mạnh đến quyết định đầu tư khi mà
cơ hội tăng trưởng của công ty đó càng lớn. Ngoài ra, đầu tư không hiệu quả có
liên quan mật thiết đến các vấn đề về nội bộ công ty, khía cạnh mâu thuẫn lợi
ích của nhà quản trị và lợi ích cổ đông nên có thể công ty sẽ có những quyết
định đầu tư mà không liên quan đến đồn bẩy tài chính. Tuy nhiên, khía cạnh đó
không được nói đến trong bài nghiên cứu này.
Cũng sử dụng phương pháp tương tự, có một vài bài báo cũ hơn đưa ra kết
quả như nghiên cứu của Jensen (1986) cho rằng tài sản của các công ty càng

18
lớn sẽ tạo ra cơ hội đầu tư mang lại giá trị càng cao (đầu tư vào các dự án có
giá trị hiện tại thuần dương). Trong trường hợp tỷ lệ nợ chiếm tỷ lệ lớn trong
cơ cấu vốn của công ty, nó sẽ là nhân tố thúc đẩy các nhà quản lý đưa ra quyết
định đầu tư bằng cách sử dụng nợ làm quỹ (có thể, khoản nợ này đang được sử
dụng trong dự án với NPV âm hoặc gây ra thiệt hại cho các cổ đông và đầu tư
quá mức đang gia tăng gánh nặng nợ). Do đó, nó cho thấy rõ rằng tỷ lệ nợ có
tác động tiêu cực đến giá trị của công ty. Hay, một nghiên cứu thử nghiệm tại
Cộng hòa Mauritius của Odit & Chitoo (2008) cho thấy đòn bẩy có cả tác
động tích cực và tiêu cực đến quyết định đầu tư của 27 công ty được niêm yết
trên sàn giao dịch Mauritius (SEM) năm 1990 đến 2004. Tác giả đã tách các
công ty đó thành hai nhóm là công ty có cơ hội tăng trưởng cao và công ty có
cơ hội tăng trưởng thấp. Nghiên cứu cho thấy tỷ lệ nợ ảnh hưởng tiêu cực đến
quyết định đầu tư của các công ty tăng trưởng thấp (tỷ lệ nợ càng lớn thì đầu tư
càng ít) trong khi xu hướng này trở thành yếu tố tích cực trong việc thúc đẩy
đầu tư vào các công ty tăng trưởng cao. Các công ty này tăng trưởng càng cao
thì họ càng đầu tư nhiều hơn khi tỷ lệ nợ càng lớn (đòn bẩy tài chính có tác
động tích cực). Bên cạnh đó, các nghiên cứu của Firth, Lin và Wong (2008)
được thực hiện tại thị trường Trung Quốc cũng chỉ ra tác động tiêu cực của nợ
đối với các quyết định đầu tư đối với các công ty niêm yết tại Sở giao dịch
chứng khoán Thượng Hải hoặc Sở giao dịch chứng khoán Thâm Quyến tại
Trung Quốc từ năm 1991 – 2004. Cũng tương tự Firth, Lin và Wong, các
nghiên cứu của Yuan và Motohashi (2012) cũng chỉ ra tác động đảo ngược tồn
tại của đòn bẩy tài chính đến quyết định đầu tư. Hay ngay cả khi nghiên cứu
gần đây nhất của Naeemullah Khan (2015) cũng đề cập đến tác động trái ngược
của đòn bẩy đến quyết định đầu tư của các công ty được liệt kê ở Pakistan.

19
CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.1. Giả thuyết nghiên cứu
Bài nghiên cứu nghiên cứu về tác động của đòn bẩy tài chính đến quyết định đầu
tư. Cụ thể, năm 1963, Modilligani và Miller lại đưa ra kết luận nghiên cứu mới khi
loại bỏ giả thiết về thuế thu nhập doanh nghiệp, lúc này tác giả cho rằng doanh
nghiệp sử dụng tấm chắn thuế như một công cụ hữu hiệu để làm gia tăng giá trị
công ty. Vì thế mà quyết định đầu tư và quyết định tài trợ có mối quan hệ mật thiết
với nhau. Sử dụng nợ càng nhiều sẽ làm gia tăng giá trị doanh nghiệp, đi đôi với rủi
ro mất vốn. Việc đưa ra quyết định đầu tư liệu có phụ thuộc vào cơ cấu vốn công ty.
Dựa trên lý thuyết về đầu tư vượt mức và đầu tư dưới mức thì khi nào nhà quản trị
nên quyết định đầu tư, khi nào không nên đầu tư để không vừa bỏ lỡ cơ hội đầu tư,
mà cũng vừa không đầu tư quá năng lực tài chính công ty cho phép. Do đó, mà
nghiên cứu này đưa ra 3 giả thuyết nghiên cứu dưới đây.
Giả thuyết 1 là đòn bẩy tài chính có tác động cùng chiều đến quyết định đầu tư.
Theo Aivazian (2005), Mehmet Umutlu (2010), Franklin John. S, Muthusamy. K
(2011), hay Nguyễn Thị Ngọc Trang và cộng sự (2013), Nguyễn Văn Duy và cộng
sự (2015), Võ Xuân Vinh (2018) đều cho rằng đòn bẩy có tác động rất lớn đến nhà
quản trị khi họ phải đưa ra một quyết định đầu tư mà quyết định đó sẽ làm gia tăng
giá trị cộng ty cũng như gia tăng lợi nhuận. Vì vậy mà mục tiêu nghiên cứu ban đầu
đưa ra là xem xét tác động cùng chiều này. Từ đây, luận văn kỳ vọng kết quả hồi
quy ra đúng như giả thuyết tức là có hệ số tác động dương đến đầu tư để kết quả
nghiên cứu có ý nghĩa về mặt ứng dụng.
Giả thuyết 2 là đòn bẩy tài chính tỷ lệ thuận với quyết định đầu tư của nhóm
công ty có tiềm năng tăng trưởng cao. Dựa vào đặc trưng ngành F&B, các ông lớn
trong ngành chiếm lĩnh thị phần thị trường nhiều, cụ thể uy tín về thương hiệu, kinh
nghiệm về việc sử dụng vốn và kinh nghiệm quản lý, điều đó, giúp các công ty có
tiềm năng tăng trưởng cao sử dụng đòn bẩy hiệu quả và duy trì tỷ suất sinh lời đều.
Bài viết kỳ vọng mối quan hệ thuận chiều của quyết định đầu tư với đòn bẩy tài

20
chính khi mà công ty duy trì mức tăng trưởng và tiềm năng cao trong thị phần toàn
ngành. Luận văn cũng kỳ vọng kết quả hồi quy cho thấy công ty có tiềm năng càng
lớn thì nên dựa vào đòn bẩy nhiều để đưa ra các quyết định trong đầu tư.
Giả thuyết 3 đòn bẩy tài chính tỷ lệ nghịch với quyết định đầu tư của nhóm công
ty có tiềm năng tăng trưởng thấp. Các nghiên cứu trước đây đều cho thấy mối quan
hệ nghịch chiều của quyết định đầu tư với đòn bẩy tài chính khi mà công ty có cơ
hội tăng trưởng và tiềm năng thấp hơn. Với đặc trưng ngành F&B khi mà các doanh
nghiệp non trẻ, tiềm năng còn thấp, thiếu kinh nghiệm, thiếu uy tín, sở hữu số lượng
khách hang trung thành ít sẽ ngần ngại hơn trong việc đưa ra các quyết định đầu tư
mà có sử dụng đòn bẩy tài chính. Vì nếu quyết định sai lầm, các doanh nghiệp có
thể trả giá cao nhất là mất luôn toàn bộ công ty. Đó là lý do đánh đổi mà các nhà
quản trị đối với nhóm công ty này phải cân nhắc rất kỹ. Luận văn kỳ vọng với giả
thuyết đặt ra đối với nhóm công ty có tiềm năng tăng trưởng thấp thì các nhà quản
trị nên cẩn thận hơn khi đưa ra các quyết định đầu tư mà sử dụng đòn bẩy tài chính.
3.2. Mô hình nghiên cứu
Do đề tài nghiên cứu của Võ Xuân Vinh (2018) là nghiên cứu gần nhất và có
cùng ý tưởng nghiên cứu với nghiên cứu của tác giả, vậy nên, luận văn sử dụng mô
hình ước lượng của tác giả Võ Xuân Vinh (2018) để xây dựng mô hình nghiên cứu,
từ đó kiểm tra tác động của đòn bẩy tài chính đến đầu tư.
, = + ∗ , − +
∗ , − + ∗
,
, −
+ ∗ , −
+ µ ( )
, −
Trong đó:
i, t lần lượt định danh chủ thể công ty ngành F&B và thời gian t.
là hằng số.

21
µ là phần dư.
, là biến phụ thuộc vào chính sách đầu tư của công ty i đến thời điểm t ,
,
, = , −1
, là khoản đầu tư thuần của công ty i tại thời điểm t.
, − là giá trị TSCĐ thuần của công ty i đến thời điểm t-1.
, − là đại diện cho đòn bẩy của công ty i tại thời điểm t-1.
, − là Tobin’s Q – đo lường cơ hội tăng trưởng của công ty i tại thời điểm t-1.
, là dòng tiền nội bộ của công ty i tại thời điểm t.
, − là doanh thu thuần của công ty i tại thời điểm t-1.
3.2.1. Đầu tư thuần (INV)
Khoản đầu tư thuần được tính bằng giá trị sổ sách của TSCĐ hữu hình tại thời
điểm t – giá trị sổ sách TSCĐ hữu hình tại thời điểm (t-1) + khấu hao tại thời điểm
t. Trong đó, chỉ tiêu khấu hao lấy từ chỉ tiêu “Khấu hao TSCĐ và BĐSĐT” của
bảng Lưu chuyển tiền tệ, trường hợp doanh nghiệp không công bố thì tính theo
công thức như sau: Khấu hao = Giá trị tuyệt đối ( Hao mòn (TSCĐ hữu hình + tài
chính) t – Hao mòn (TSCĐ hữu hình + Tài chính) t-1).
Tài sản cố định hữu hình thuần được tính bằng công thức lấy tổng TSCĐ hữu
hình, TSCĐ thuê tài chính. Lưu ý, tất cả đều được tính bằng cách lấy nguyên giá
TSCĐ trừ đi gía trị hao mòn.
Cuối cùng, lấy khoản đầu tư thuần chia cho tài sản cố định hữu hình thuần.
3.2.2. Đòn bẩy tài chính (LEV)
Đòn bẩy tài chính là sử dụng vốn vay để kinh doanh sinh lời thay vì dùng vốn tự
có. Ngoài ra, đòn bẩy còn có nghĩa là sự kết hợp giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu

22
trong việc ra các quyết định tài chính của nhà quản trị công ty. Những doanh nghiệp
có tỷ trọng nợ phải trả càng lớn so với tỷ trọng vốn chủ sở hữu thì càng sử dụng đòn
bẩy tài chính nhiều, ngược lại, sử dụng đòn bẩy càng ít khi tỷ trọng nợ phải trả càng
nhỏ. Đòn bẩy tài chính liên quan đến việc sử dụng nợ để thu lợi nhuận trên tài sản.
Tóm lại, đòn bẩy tài chính cung cấp cơ hội để gia tăng sức mạnh cho đồng vốn của
doanh nghiệp, đặc biệt là đối với doanh nghiệp có nguồn vốn hạn chế.
Định nghĩa đòn bẩy tài chính là gì theo cách mà các chuyên gia định nghĩa sẽ
gây khó hiểu. Có thể hiểu đơn giản rằng, khi muốn đầu tư vài trăm triệu để đầu tư
chứng khoán hay kinh doanh, nhưng vốn tự có không đủ để thực hiện dự án đó,
phải đi vay tiền ở các công ty tài chính hoặc ngân hàng để đầu tư. Nếu doanh
nghiệp không sử dụng đòn bẩy thì doanh nghiệp có thể sẽ mất rất nhiều thời gian để
tích góp được số vốn đó. Trong bối cảnh các chính sách hỗ trợ tài chính ngày càng
trở nên thuận lợi thì các nhà đầu tư bất động sản Việt Nam sử dụng đòn bẩy tài
chính như là công cụ để thu lợi nhuận. Và trong bất động sản cũng vậy, các nhà đầu
tư có số vốn hạn hẹp sẽ dùng đòn bẩy tài chính để tăng đồng vốn đầu tư và thu lợi
nhuận. Ngoài những điểm tích cực thấy trước mắt, đòn bẩy tài chính cũng là con
dao 2 lưỡi, nếu vận dụng không khéo léo và thông minh thì đòn bẩy này sẽ tạo ra
cơn khủng hoảng trong tương lai, các nhà đầu tư có thể bị trắng tay và phá sản.
Chỉ tiêu này được tính bằng công thức tỉ lệ tổng nợ dài hạn và ngắn hạn trên
tổng tài sản.
3.2.3. Giá trị doanh nghiệp (TOBIN’s Q)
Đây là chỉ tiêu nhằm đo lường tiềm năng tăng trưởng của các công ty nghiên
cứu. Để đại diện cho giá trị doanh nghiệp thì đa số nghiên cứu sử dụng chỉ số
Tobin’s Q. Hệ số q của Tobin (Tobin's Q) là tỷ số giữa giá trị thị trường và giá trị
thay thế của một tài sản cố định. Tobin’s Q là giá trị sổ sách của một công ty cùng
với giá trị ước tính của cổ phiếu trên thị trường trên giá trị sổ sách của công ty đó.
Các chỉ số ROA, ROE vẫn thường được sử dụng trong nhiều bài nghiên cứu trước,
tuy nhiên bài nghiên cứu này lại sử dụng Tobin’s lại hợp lý hơn. Là do ROA, ROE

23
chỉ thể hiện kết quả từ dữ liệu lịch sử còn Tobin’s Q thể hiện kỳ vọng của nhà đầu
tư trong tương lai. Mà bài viết thì đang nói đến quyết định đầu tư và các quyết định
trong tương lai của nhà quản trị nên yếu tố giá trị công ty phải được đo lường bằng
Tobin’s Q. Nếu hệ số Q cao, công ty sẽ đầu tư nhiều hơn vì việc huy động thêm vốn
sẽ rẻ hơn do thị giá của công ty khá cao so với chi phí huy động thêm vốn, hay nói
cách khác, công ty có hệ số Q cao là công ty có cơ hội tăng trưởng cao. Ngược lại,
nếu hệ số Q thấp, công ty sẽ không gia tăng đầu tư vì chi phí huy động thêm vốn
khá đắt, hay, công ty này có cơ hội tăng trưởng thấp. Đo lường Tobin’s Q qua công
thức của Nguyễn Thị Ngọc Trang & Trang Thúy Quyên (2013).
Tobin’s Q = ổ ợ+ á ℎị ườ + á ị ướ í ℎ ủ ổ ℎầ ư đã á ị ổ á ℎ ủ à ả
Theo Trịnh Thị Phan Lan (2015) giải thích Tobin’s Q bằng công thức ước
lượng sau:
Tobin’s Q = á ị ổ á ℎ ủ á ℎ ả ợ + á ℎị ườ ủ ổ ℎ ế á ị ổ á ℎ ủ à ả
Do chỉ tiêu giá trị cổ phần ưu đãi ở Việt Nam thường không công bố công khai
trên Báo cáo tài chính nên nghiên cứu này sẽ sử dụng công thức ước lượng Tobin’s
Q của Trịnh Thị Phan Lan (2015) để ước tính tiềm năng tăng trưởng của các công
ty trong ngành F&B.
Trong đó, giá trị sổ sách của các khoản nợ là chỉ tiêu nợ phải trả, được tính
bằng tổng nợ ngắn hạn và nợ dài hạn được lấy từ bảng cân đối kế toán của BCTC.
Giá thị trường của cổ phiếu là giá trị vốn hóa thị trường tại ngày giao dịch cuối
cùng của kỳ dữ liệu. Còn, giá trị sổ sách của tài sản là chỉ tiêu tổng tài sản được lấy
từ bảng cân đối kế toán của BCTC.
3.2.4. Tỷ số lợi nhuận ròng sau thuế và khấu hao trên tổng tài sản cố định
thuần
Tử số là tổng lợi nhuận ròng sau thuế (hay còn gọi là thu nhập ròng sau thuế) và
khấu hao. Chỉ tiêu lợi nhuận ròng sau thuế được tính bằng cách lấy lợi nhuận trước

24
thuế và lãi vay trên Bảng kết quả hoạt động kinh doanh của công ty sau đó trừ đi chi
phí lãi vay và cuối cùng trừ thuế thu nhập doanh nghiệp. Do ngành F&B là ngành
sử dụng nhiều tài sản cố định nên việc phân tích khấu hao vào quyết định đầu tư
cũng rất quan trọng. Đó là lý do mà chỉ tiêu khấu hao được cộng vào lợi nhuận sau
thuế để tính dòng tiền nội bộ của công ty.
Chỉ tiêu khấu hao được tính bằng cách ước tính vòng đời tài sản cố định, phân
bổ định kỳ theo năm. Lý do tất yếu của việc giảm giá trị sử dụng cũng như giá trị tài
sản cố định là loại tài sản bị hao mòn tự nhiên theo thời gian sử dụng hoặc do tiến
bộ khoa học kỹ thuật làm cho tài sản cố định đó trở nên lỗi thời và không sử dụng
được nữa. Việc khấu hao tài sản cố định giúp nhà quản trị phân bổ giá trị để biết giá
trị còn lại tài sản công ty, nhờ đó đề xuất kế hoạch dự toán đầu tư máy móc thiết bị,
đầu tư cơ sở vật chất, tăng quy mô hoặc quyết định đầu tư để gia tăng lợi nhuận
công ty hơn nữa. Đứng dưới góc độ kế toán, chỉ tiêu khấu hao được đưa vào chi phí
sản xuất kinh doanh trích từng năm kéo dài trong quá trình sử dụng tài sản cố định.
Thực tế, có 2 cách tính khấu hao như sau. Một là, khấu hao trong trường hợp doanh
nghiệp công bố đầy đủ thì lấy từ chỉ tiêu “Khấu hao TSCĐ và BĐSĐT” của bảng
Lưu chuyển tiền tệ. Hai là, khấu hao trong trường hợp doanh nghiệp không công bố
thì tính theo công thức như sau = Giá trị tuyệt đối ( Hao mòn (TSCĐ hữu hình + tài
chính) t – Hao mòn (TSCĐ hữu hình + Tài chính) t-1).
Tóm lại, dòng tiền nội bộ của công ty tại thời điểm xác định trong kỳ nghiên cứu
là yếu tố quan trọng quyết định cơ hội tăng trưởng. Nếu công ty có đủ dòng tiển nội
bộ thì số vốn này có thể được sử dụng cho hoạt động đầu tư. Franklin John. S,
Muthusamy. K (2011) cho rằng mục đích của việc phân bổ vốn cho dự án đầu tư là
để tạo ra giá trị dòng tiền trong tương lai lớn hơn vốn đầu tư ban đầu, gia tăng lợi
nhuận cho cổ đông. Vì thế mà dòng tiền nội bộ của công ty cũng chính là lợi nhuận
công ty trừ các khoản mục bất thường cộng cho khấu hao tài sản cố định hữu hình.
Ở dữ kiện này, giả thuyết các khoản mục bất thường của công ty bao gồm lời hoặc
lỗ của công ty. Do nhà quản trị dựa trên mô hình này để đưa ra quyết định đầu tư

25
sắp tới nên bài viết sử dụng dữ kiện dòng tiền chính là tổng lợi nhuận sau thuế và
khấu hao tài sản cố định của công ty i tại thời điểm t.
3.2.5. Mức tăng trưởng doanh thu của công ty
Theo Thông tư 200/2014/TT-BTC, doanh thu bán hàng và cung cấp dịch vụ là
chỉ tiêu dùng để phản ánh doanh thu bán hàng và cung cấp dịch vụ của doanh
nghiệp trong một kỳ kế toán, bao gồm cả doanh thu bán hàng hoá, sản phẩm và
cung cấp dịch vụ cho công ty mẹ, công ty con trong cùng tập đoàn.
Chỉ tiêu này được tính bằng cách lấy tỷ lệ doanh thu bán hàng và cung cấp dịch
vụ với tài sản cố định thuần. Trong bốn giai đoạn vòng đời của công ty, công ty
trong giai đoạn phát triển mạnh mẽ, đầu tư mở rộng quy mô , mở rộng lĩnh vực kinh
doanh trong vòng đời của mình thì thường có mức doanh thu tăng trưởng cũng khá
nổi bật. Mặc dù vậy, luận văn cũng cần tránh nhầm lẫn giữa tăng trưởng doanh thu
và tăng trưởng lợi nhuận, do lợi nhuận đã trừ đi thuế và các khoản phí khác, còn
doanh thu bao gồm các chi phí, thuế phát sinh tăng khi quyết định đầu tư mới chẳng
hạn. Một công ty có doanh thu tăng trưởng mạnh nhưng không đều thì cũng không
bằng một công ty có tăng trưởng mạnh và đều qua các năm, vì vậy các dữ kiện
trong quá khứ của doanh thu sẽ là một trong những yếu tố mà các nhà đầu tư khi tài
trợ vốn sẽ phải xem xét và phân tích rất kĩ. Nhờ vào quá khứ tăng trưởng doanh thu
tốt cũng là một trong những lợi thế để các nhà quản trị khi muốn thu hút vốn từ các
nhà đầu tư cho một dự án mới.
3.3. Dữ liệu nghiên cứu
3.3.1. Phương pháp chọn mẫu
Chọn 52 mã cổ phiếu được niêm yết trên 2 sàn chứng khoán HOSE, HNX có
BCTC từ năm 2008 – 2017. Dữ liệu được được phân ngành F&B dựa vào doanh thu
chiếm tỷ trong cao nhất trong cơ cấu doanh thu của doanh nghiệp để lấy cơ sở phân
ngành. Nguồn gốc dữ liệu được lấy từ dữ liệu tổng hợp các chỉ tiêu BCTC từ
website vietstock.vn.

26
Đối với dữ liệu liên quan đến BCTC (chỉ tiêu từ 3 bảng: Cân đối kế toán, Kết
quả hoạt động kinh doanh, Lưu chuyển tiền tệ), luận văn sẽ lấy dữ liệu theo thứ tự
ưu tiên đối với báo cáo đã kiểm toán hoặc chưa kiểm toán, hợp nhất hoặc đơn lẻ
hoặc công ty mẹ.
Đối với dữ liệu giao dịch trên thị trường chứng khoán (Vốn hóa thị trường, khối
lượng/giá trị giao dịch,...), dữ liệu sẽ được lấy tại ngày giao dịch cuối cùng của kỳ
dữ liệu. Dữ liệu chỉ cung cấp khi doanh nghiệp có giao dịch trên sở giao dịch chứng
khoán (HNX/HOSE), còn tại thời điểm doanh nghiệp chưa được chấp thuận giao
dịch trong giai đoạn lấy dữ liệu, bị tạm ngưng giao dịch, hoặc tạm hủy niêm yết trên
sàn A để chuẩn bị giao dịch trên sàn B thì dữ liệu này sẽ không lấy thông tin. Dữ
liệu sẽ được cung cấp theo tình hình công bố thông tin của doanh nghiệp và thị
trường, mức độ sai số của dữ liệu sẽ nằm trong khoảng +/-5%.
3.3.2. Phương pháp thu thập dữ liệu nghiên cứu
Bài nghiên cứu này sử dụng phương pháp thu thập dữ liệu thứ cấp. Đây là
phương pháp thu thập các dữ liệu sẵn có bên trong và bên ngoài công ty thông qua
website công bố công khai, chắt lọc dữ liệu có lựa chọn theo từng đối tượng cần
nghiên cứu. Lấy các chỉ tiêu tổng hợp từ báo cáo tài chính của các công ty ngành
thực phẩm và đồ uống niêm yết trên 2 sàn chứng khoán HOSE và HNX. Tuy nhiên,
từ năm 2008 – 2017 sẽ có 1 vài công ty không có dữ liệu vài năm do chưa được
niêm yết. Với những năm không có dữ liệu tính Tobin’s Q thì loại bỏ mã cổ phiếu
công ty năm đó để dữ liệu được cân bằng.
3.3.3. Phương pháp xử lý dữ liệu
Mc Connell và Servaes (1995) đã vận dụng đúng hai lý thuyết “đầu tư vượt
mức” và “đầu tư dưới mức” vào các nghiên cứu của mình từ đó rút ra từ tổng thể
một tập hợp các công ty phi tài chính của Mỹ những năm 1976, 1986, 1988. Trong
mỗi năm, tác giả chia bộ dữ liệu thành hai nhóm, nhóm doanh nghiệp có tiềm năng
tăng trưởng cao và nhóm doanh nghiệp có tiềm năng tăng trưởng thấp. Từ đó đút
kết rằng giá trị doanh nghiệp tỷ lệ nghịch với đòn bẩy cho các doanh nghiệp có cơ

27
hội tăng trưởng cao (Tobin’s Q cao), và tỷ lệ thuận với đòn bẩy cho các doanh
nghiệp có cơ hội tăng trưởng thấp (Tobin’s Q thấp). Kết quả này lại phù hợp với giả
thuyết cho rằng đòn bẩy gây ra vấn đề “đầu tư dưới mức” và làm giảm giá trị doanh
nghiệp, cũng như giả thuyết cho rằng đòn bẩy làm suy giảm “ đầu tư vượt mức” và
làm gia tăng giá trị doanh nghiệp.
Kế thừa các nghiên cứu trước đó, bài viết chia thành hai nhóm loại hình công ty
gồm công ty có tiềm năng tăng trưởng cao và công ty có tiềm năng tăng trưởng thấp
đo lường dựa trên biến Tobin’s Q theo mô hình ước lượng.
3.4. Trình tự nghiên cứu
Để biết tác động đòn bẩy đến quyết định đầu tư, bài nghiên cứu sử dụng phương
pháp hồi quy tuyến tính trên phần mềm STATA theo mô hình ước lượng. Cụ thể
như sau.
Bước 1: Thu thập dữ liệu và xử lý dữ liệu biến theo mô hình ước lượng. Loại bỏ
các năm không có dữ liệu. Phân nhóm theo tiềm năng tăng trưởng công ty bằng
phương pháp trung vị.
Bước 2: Thống kê mô tả các biến.
Bước 3: Chạy ma trận hệ số tương quan của các biến độc lập. Tiếp đến, luận văn
lần lượt kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi cho mô hình bằng phương pháp
Breusch and Pagan Lagrangian, kiểm định đa cộng tuyến bằng phương pháp nhân tử
phóng đại phương sai, và cuối cùng kiểm định hiện tượng tự tương quan bằng
phương pháp phương pháp Woodridge test. Tạo ra mô hình ước lượng mới để tiếp
tục chạy hồi quy bước 4.
Bước 4: Hồi quy tuyến tính theo 3 phương pháp pooled OLS, FEM, REM. Dùng
kiểm định Breusch – Pagan để lựa chọn phương pháp phù hợp trong 2 phương pháp
pooled OLS – REM, tiếp đến kiểm định Hausman để lựa chọn 1 trong 2 phương
pháp FEM – REM. Từ 2 kiểm định đó ta rút ra mô hình phù hợp nhất để xác định

28
mô hình ước lượng. Lần lượt cho các biến dữ liệu mẫu, nhóm công ty tiềm năng
tăng trưởng cao, nhóm công ty tiềm năng tăng trưởng thấp.
Bước 5: Thảo luận kết quả nghiên cứu. So sánh kết quả nghiên cứu với các bài
nghiên cứu trước đó.

29
CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.1. Thống kê mô tả
Trước khi thảo luận kết quả nghiên cứu, bài viết này sẽ giải thích mô tả các biến
trong mô hình tổng thể để có cái nhìn sơ lược các quan sát nghiên cứu thực nghiệm,
giá trị trung bình, giá trị nhỏ nhất, giá trị lớn nhất trong nghiên cứu về mối quan hệ
các biến đã liệt kê trong mô hình ước lượng chương 3.
Biến
Bảng 4.1. Thống kê mô tả biến
Số lượng Giá trị Độ lệch Giá trị Giá trị
quan sát trung bình chuẩn nhỏ nhất lớn nhất
INV 349 0.1506 0.2158 -0.7677 0.9349
LEV 349 0.4598 0.2076 0.0501 0.9669
TOBIN'S Q 349 1.1918 0.7545 0.3977 6.9578
CF/K 349 0.6663 0.7954 -1.5365 10.3873
SALE/K 349 7.3672 6.6199 0.5165 53.0524
Từ bảng 4.1 ta biết được các thông số trong nghiên cứu thực nghiệm dưới đây.
Số quan sát biến phụ thuộc đầu tư thuần INV là 349, bên cạnh đó còn 4 biến độc
lập gồm 349 các quan sát đòn bẩy tài chính LEV, giá trị doanh nghiệp Tobin’s Q,
biến tỷ lệ dòng tiền nội bộ trên tài sản cố định thuần CF/K, mức tăng trưởng doanh
thu SALE/K của 52 công ty ngành F&B niêm yết trên sàn HOSE và HNX trong 10
năm 2008 – 2017.
Giá trị trung bình của các biến trong bảng dữ liệu toàn mẫu trên, gồm giá trị
trung bình 349 biến INV là 0.1506, còn các biến LEV có giá trị trung bình là 0.4598

30
cũng khá tương đồng với kết quả của Nguyễn Văn Duy và cộng sự (2015), biến
Tobin’s Q có giá trị trung bình là 1.1918, biến CF/K có giá trị trung bình là 0.6663,
biến SALE/K có giá trị trung bình là 7.3672.
Độ lệch chuẩn của các biến INV, LEV, Tobin’s Q, CF/K, SALE/K lần lượt như
sau 0.2158, 0.2076, 0.7545, 0.7954, 6.6199.
Quan sát biến độc lập INV phát hiện giá trị nhỏ nhất là -0.7677 (mã cổ phiếu
KDC năm 2015) và giá trị lớn nhất là 0.9349 (mã cổ phiếu GTN năm 2016). Trong
năm 2015, SSI Research ước tính doanh thu của KDC đạt 2.968 tỷ đồng, giảm
42.5% so với cùng năm trước, trong đó bánh kẹo là 1.550 tỷ đồng; kem và sữa chua
1.018 tỷ đồng, mỳ ăn liền đạt 200 tỷ đồng và dầu ăn 150 tỷ đồng. KDC đã hoàn
thành việc chuyển nhượng mảng bánh kẹo cho Mondelez vào cuối tháng 6/2015 và
ghi nhận -6.500 tỷ đồng thu nhập tài chính vào lợi nhuận trước thuế trong quý
II/2015. Đó là lý do mà khoản đầu tư trên TSCĐ của KDC năm 2015 lại giảm mức
đáng kể kỷ lục thấp nhất trong giai đoạn 2007-2018 như vậy. Còn lý do vì sao cổ
phiếu GTN năm 2016 lại có tỷ trọng đầu tư tài sản cao nhất trong bảng dữ liệu vì
sau gần 14 tháng, công ty đã thực hiện thành công hai lần huy động vốn với lần gần
nhất là trong tháng 11/2016, thu về hơn 3200 tỷ tiền mặt từ các định chế tài chính
trong nước và các quỹ đầu tư nước ngoài tại Singapore, Hàn Quốc, Đan Mạch, Nhật
Bản dưới hình thức phát hành riêng lẻ lô lớn cho nhà đầu tư chiến lược dài hạn cam
kết đồng hành lâu dài cùng công ty. Với hơn 140 triệu USD tiền mặt được đầu tư
trực tiếp vào công ty trong chưa đến 9 tháng, điều đó thúc đẩy GTN có những quyết
định đầu tư mở rộng quy mô kinh doanh và lột xác ngoạn mục trở thành một tập
đoàn lớn về nông nghiệp và thực phẩm với khối tài sản đồ sộ.
Quan sát biến phụ thuộc LEV có giá trị nhỏ nhất là 0.0501 (mã cổ phiếu AAM
năm 2016) và giá trị lớn nhất là 0.9669 (mã cổ phiếu CMX năm 2016). Khó khăn
của ngành tôm năm 2015 khiến cho năm 2016 là năm mà “vua tôm sinh thái” Công
ty Cổ Phần Chế Biến Thủy Sản Và Xuất Nhập Khẩu Cà Mau phải chịu hệ lụy bằng
cách sử dụng chi phí tài chính từ việc đi vay ngân hàng quá lớn.

31
Quan sát biến phụ thuộc TOBIN’S Q có giá trị nhỏ nhất là 0.3977 (mã cổ phiếu
NDF năm 2015) và giá trị lớn nhất là 6.9578 (mã cổ phiếu SAB năm 2016). Sabeco
niêm yết hơn 641 triệu cổ phiếu trên sàn chứng khoán từ đầu tháng 12/2016. Ngay
từ những phiên giao dịch đầu tiên, SAB đã thuộc nhóm cổ phiếu có thị giá cao trên
thị trường, quy mô vốn hóa của công ty cũng luôn nằm trong top 10 doanh nghiệp
vốn hóa lớn nhất. Thời điểm 2016, Tổng công ty cổ phần Bia – Rượu – Nước giải
khát là 1 trong những công ty ngành F&B có tiềm năng tăng trưởng cao. Trong khi
đó thời điểm tháng 2 năm 2014, cổ phiếu Công ty cổ phần Chế biến thực phẩm nông
sản xuất khẩu Nam Định mới được chính thức niêm yết trên sàn HNX, giao dịch
đầu tiên là đến tháng 9 năm 2014, tính đến tháng 7 năm 2018 thì coi như tạm ngưng
giao dịch. Rõ ràng cổ phiếu NDF là những cổ phiếu non trẻ niêm yết trên sàn và
thấy rõ mức độ tăng trưởng kém nên 2015 được coi như là doanh nghiệp có tiềm
năng tăng trưởng thấp nhất.
Quan sát biến phụ thuộc CF/K có giá trị nhỏ nhất là -1.5365 (mã cổ phiếu LAF
năm 2011) và giá trị lớn nhất là 10.3873 (mã cổ phiếu KDC năm 2014). Cụ thế lần
lượt tháng 5 và tháng 10 năm 2010, Công ty Cổ phần Chế biến Hàng xuất khẩu
Long An chi trả cổ tức bằng tiền mặt 6% và 8%, điều đó làm cho dòng tiền nội bộ
của công ty giảm và thấp nhất trên thị trường năm 2011. Còn vào cuối năm 2014,
CTCP Kinh Đô đã sử dụng nguốn thặng dư vốn tại ngày 30/6/2014 để mua 20 triệu
cổ phiếu KDC, chi 1200 tỷ đồng mua cổ phiếu quỹ đã làm dòng tiền nội bộ của
công ty tăng lên dẫn đầu trong ngành F&B trong giai đoạn 2008-2017.
Quan sát biến phụ thuộc SALE/K có giá trị nhỏ nhất là 0.5165 (mã cổ phiếu
MSN năm 2013) và giá trị lớn nhất là 53.0524 (mã cổ phiếu SAF năm 2015). Đầu
năm 2013, tập đoàn Massan phát hành 17.86 triệu cổ phiếu cho 28 nhân viên. Tổng
kết lợi nhuận thuần của Masan cả năm 2013 giảm 22.6%. Nguyên nhân là công ty
liên kết - Ngân hàng Techcombank giảm gần 14% lợi nhuận năm 2013. Báo cáo từ
Masan cho hay, lãi suất thấp, cạnh tranh tín dụng cao và phải trích lập dự phòng đã
tác động đến kết quả kinh doanh cả năm của Techcombank.

32
Tóm lại, qua bảng mô tả các biến, ta thấy mức độ biến thiên các biến trong tập
dữ liệu nghiên cứu tương đối cao.
4.2. Phân tích tương quan
Bảng 4.2. Ma trận tương quan các biến
INV LEV TOBIN'S Q CF/K SALE/K
INV 1.0000
LEV -0.1350** 1.0000
(0.0115)
TOBIN'S Q 0.0462** -0.2380* 1.0000
(0.0389) (0.0000)
CF/K -0.1490* -0.3190* 0.1993* 1.0000
(0.0054) (0.0000) (0.0002)
SALE/K 0.0036*** -0.0990*** 0.0951*** 0.2766* 1.0000
(0.0947) (0.0649) (0.0759) (0.0000)
Để phân tích hồi quy thì các biến phụ thuộc phải tương quan với các biến độc
lập, từ đó, luận văn mới đưa vào mô hình chạy hồi quy tuyến tính được. Ta thấy các
biến đều trong bảng 4.2 - Ma trận tương quan của các biến đều có chỉ số Corr với
các biến khác đều phù hợp để chay mô hình hồi quy tuyến tính bên dưới.
Các cặp đôi tương quan dương gồm INV – Tobin’s Q, INV – SALE/K, CF/K –
Tobin’s Q, SALE/K – Tobin’s Q, CF/K – SALE/K. Còn các cặp biến còn lại đều
tương quan âm với nhau. Tương quan dương là mối quan hệ cùng chiều, 1 biến tăng
(giảm) thì biến kia cũng tăng (giảm) tương ứng, ngược lại, tương quan âm là mối
quan hệ ngược chiều, 1 biến tăng (giảm) thì biến kia cũng giảm (tăng) tương ứng.
Trong đó cặp đôi CF/K – SALE/K có tương quan dương mạnh nhất với hệ sô
0.2766 (đạt mức ý nghĩa 1%), còn cặp đôi tương quan âm mạnh nhất là LEV –
CF/K với hệ số 0.3190 (có mức ý nghĩa 1%).

33
Tuy nhiên, trong bài nghiên cứu này, luận văn chỉ xem xét mối quan hệ tương quan
của INV với các biến khác , nên bài nghiên cứu chỉ quan tâm mối quan hệ tương
quan dương INV – Tobin’s Q, INV – SALE/K, còn lại INV – LEV, INV – CF/K thì
là các cặp tương quan âm.
4.3. Phân tích hồi quy
Mô hình ước lượng đề tài nghiên cứu tác động đồn bẩy đến quyết định đầu tư
, = + ∗ , − +
∗ , − + ∗
,
, −
+ ∗ , −
+ µ ( )
, −
Sử dụng 2 kiểm định Breusch – Pagan để lựa chọn phương pháp phù hợp trong 2
phương pháp pooled OLS – FEM, tiếp đến kiểm định Hausman để lựa chọn 1 trong
2 phương pháp FEM – REM.
4.3.1. Dựa trên dữ liệu các biến
Dựa vào mô hình hồi quy pooled OLS dữ liệu toàn mẫu, ta thấy xuất kết quả 349
quan sát. Kiểm định F 4 nhân tố ảnh hưởng đến INV và 297 bậc tự do. Kết quả
kiểm định F với mức ý nghĩa bé hơn 5% (Prob = 0.0002) chứng tỏ R bình phương
của tổng thể dữ liệu các biến khác 0 (nghĩa là bằng 6.27%). Hay còn có nghĩa là các
hệ số hồi quy của phương trình hồi quy tổng thể không đồng thời bằng 0. R bình
phương hiệu chỉnh bằng 0.0518, nghĩa là các biến độc lập giải thích được 2.14%
biến thiên của biến phụ thuộc (chuẩn là R2
>50%).
Bảng 4.3. Kết quả hồi quy tác động của đòn bẩy đến đầu tư
Pooled OLS FEM REM
Coeff. p-value Coeff. p-value Coeff. p-value
Constant 0.2270 0.0000 0.0729 0.0030 0.2175 0.0000
LEV -0.0642 0.0210 0.2625 0.0280 -0.0290 0.0770

34
TOBIN'S Q 0.0175 0.0190 0.0546 0.0290 0.0199 0.0140
CF/K -0.0367 0.0330 -0.0523 0.0050 -0.0445 0.0100
SALE/K -0.0030 0.0070 -0.0076 0.0290 -0.0035 0.0100
F-statistic 5.7600 7.0600 26.3800
Prob(F-statistic) 0.0002 0.0000 0.0000
R-squared 0.0627 0.0868 0.0794
Adjusted R-squared 0.0518
Obs 349 349 349
Từ mô hình trên ta có thể viết lại phương trình hồi quy dữ liệu toàn mẫu như
sau: INV = 0.2270 – 0.6417 LEV + 0.0175 Tobin’s Q – 0.3671 CF/K – 0.0030
SALE/K. Từ phương trình trên ta thấy các biến LEV, CF/K, SALE/K biến động
nghịch chiều với biến phụ thuộc INV, hay đòn bẩy tài chính tăng (giảm) 1 đơn vị thì
đầu tư thuần giảm (tăng) 0.6417 đơn vị.
Có 3 phương pháp chạy mô hình gồm Pooled OLS, mô hình Fixed Effect (FEM),
mô hình Random Effect (REM). Sử dụng hệ số Chi-squared của kiểm định
Hausman theo bảng 4.8 để ra kết quả chọn phương pháp phù hợp nhất cho kiểm
định mô hình hồi quy tuyến tính.
Kiểm định Breusch – Pagan ở phụ lục 6
Giả thuyết H0: mô hình Pooled OLS là mô hình hồi quy dữ liệu toàn mẫu phù hợp.
Giả thuyết H1: mô hình FEM là mô hình hồi quy dữ liệu toàn mẫu phù hợp. P-value
tức là Chi-square = 0.0041 < 5% nên bác bỏ giả thuyết H0. Vậy nên mô hình hồi
quy Pooled là mô hình không phù hợp.
Kiểm định Hausman ở phụ lục 7
Giả thuyết H0: mô hình REM là mô hình hồi quy dữ liệu toàn mẫu phù hợp. Giả
thuyết H1: mô hình FEM là mô hình hồi quy dữ liệu toàn mẫu phù hợp. P-value tức
là Chi-square = 0.0000 < 5% nên bác bỏ giả thuyết H0. Vậy nên mô hình hồi quy
theo hiệu ứng cố định là mô hình phù hợp với R-square là 8.68%, nghĩa là mô hình
đó hợp với dữ liệu ở mức 8.68%.

35
Ngoài ra, còn mang ý nghĩa là 8.68% sự thay đổi của INV thông qua các biến LEV,
Tobin’s Q, CF/K , SALE/K.
Sau khi chọn được mô hình hồi quy theo hiệu ứng cố định là mô hình phù hợp
nhất đối với việc hồi quy toàn mẫu, luận văn tiếp tục kiểm định hiện tượng phương
sai thay đổi, kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến và kiểm định hiện tượng tự tương
quan như kết quả dưới đây.
Tác giả sử dụng phương pháp Breusch and Pagan Lagrangian khi hồi quy với dữ
liệu mảng phương pháp FEM để kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi cho mô
hình (Phụ lục 8 ). Giả thuyết H0: không có hiện tượng phương sai thay đổi, H1: có
hiện tượng phương sai thay đổi. Kết quả như trên P-value tức là Prob-Chi2 = 0.0359
< 5% nên có tồn tại hiện tượng phương sai thay đổi. (phương sai của các biến phụ
thuộc có các mức thay đổi bằng nhau).
Tiếp theo kiểm định đa cộng tuyến cho mô hình tổng thể. Do các biến có thể
chứa đựng một số thông tin riêng về biến phụ thuộc và thông tin đó lại không có
trong biến độc lập khác. Khi đó ta có thể nói rằng không có hiện tượng đa cộng
tuyến. Để kiểm tra có hiện tượng đa cộng tuyến hay không, luận văn sử dụng tương
quan cặp giữa các biến độc lập cao và sử dụng nhân tử phóng đại phương sai (VIF).
Theo nguyên tắc, hiện tượng đa cộng tuyến xảy ra khi VIF > 10, tức là 1/VIF < 0.1.
Chạy STATA ta có kết quả theo phụ lục 9 như bảng dưới đây.
Biến VIF 1/ VIF
LEV 1.04 0.9636
SALE/K 1.04 0.9638
CF/K 1.02 0.9798
TOBIN’s Q 1.02 0.9814
VIF trung bình 1.03
Kết quả trên ta thấy VIF trung bình của toàn mẫu là 1.03. Kết luận mô hình trên
có hiện tượng đa cộng tuyến nhưng không nghiêm trọng.
Sau đó kiểm định hiện tượng tự tương quan cho mô hình hồi quy FEM sử dụng
câu lệnh xtserial phương pháp Woodridge test trên phần mềm STATA theo như Phụ
lục 10 . Với giả thuyết H0: không có hiện tượng tự tương quan. H1: có hiện tượng

Luận Văn Tác Động Của Đòn Bẩy Đến Đầu Tư Của Công Ty Ngành Thực Phẩm.doc

Luận Văn Tác Động Của Đòn Bẩy Đến Đầu Tư Của Công Ty Ngành Thực Phẩm.doc

Recommended

Recommended

More Related Content

What's hot

What's hot (20)

Similar to Luận Văn Tác Động Của Đòn Bẩy Đến Đầu Tư Của Công Ty Ngành Thực Phẩm.doc

Similar to Luận Văn Tác Động Của Đòn Bẩy Đến Đầu Tư Của Công Ty Ngành Thực Phẩm.doc (20)

More from Dịch vụ viết đề tài trọn gói Zalo/Tele: 0917.193.864

More from Dịch vụ viết đề tài trọn gói Zalo/Tele: 0917.193.864 (20)

Recently uploaded

Recently uploaded (20)

Luận Văn Tác Động Của Đòn Bẩy Đến Đầu Tư Của Công Ty Ngành Thực Phẩm.doc