대신리포트_모닝미팅_151106

1. 2015년 11월 6일 금요일
투자포커스
소비의 재해석 - 서비스 소비가 증가한다
- 미 통화정책 정상화 및 중국 수요둔화 등에 따른 세계 수요부진으로 올해에 이어 내년에도 글로벌 교역환경
불확실성은 지속될 전망임
- G-2국가를 비롯한 주요국의 소비는 양호한 흐름을 이어가고 있으나, 타산업으로의 확산 효과 내지는 교역
증대 효과가 크지 않은 서비스재에 편향되어 있다는 점은 소비의 역할에 한계가 있을 수 있음을 시사
- 한국은 수출을 통한 양적성장에 대한 기대를 낮출 필요가 있으며, 소비 역시 소비제약 요인(소비성향 추가 하
락, 가계부채 확대, 주거관련 비용 증가 등)이 산재하고 있다는 점이 걸림돌로 작용할 수 있음
박형중. econ4u@daishin.com
산업 및 종목 분석
CJ오쇼핑: 아직 회복을 기대하기는 이름
- 투자의견 매수, 목표주가 260,000원 유지,
- CJ헬로비전을 매각함에 따라 보유 자산 가치 상승했음에도 불구, 홈쇼핑 업황 부진에 따른 실적하향으로
동사 기업가치엔 큰 변화가 없다고 판단하여 목표주가 그대로 유지
- 3분기 소비자 수요 회복 되지 않으며 총취급고 7,169억원(-5.7% yoy),영업이익 211억원(-24% yoy) 기록
- CJ헬로비전 매각 결정은 향후 자금 집행까지 함께 고려해서 평가해야 할 것으로 판단
유정현. cindy101@daishin.com
GS리테일: 각종 우려 불식시키는 양호한 실적 기록
- 투자의견 매수, 목표주가 70,000원(12MF EPS * Global peer 평균 PER 25배) 유지
- 3분기 총 매출액 1조 7,239억원(yoy +30%), 영업이익 777억원(+41% yoy)로 각종 우려 속에서도 매우 양
호한 실적 기록
- 4분기 지난해 4분기 담배 가수요 기저효과 불구, 편의점 사업부 30% 이상 매출 증가 전망
유정현. cindy101@daishin.com

2. 2
투자포커스
소비의 재해석
- 서비스 소비가 증가한다
박형중
econ4u@daishin.com
※ 불투명한 교역환경. 내년에도 이어질 것
- 최근 가파르게 진행되고 있는 글로벌 교역 감소세는 1) 전세계적인 저성장 환경에서 ‘긴축’으로
선회하는 미 통화정책의 변화와 2) 중국이 ‘투자와 제조업’ 대신 ‘소비와 서비스’로 성장 전략을
바꾸는 과정에서 나타날 수 밖에 없는 중국의 수요둔화로 내년에도 이어질 것으로 보임
※ 소비는 산업연관효과가 낮은 서비스 소비를 중심으로 증가
- 주요국 소비는 수출에 비해 상대적으로 안정적임. 미국 소비는 부동산 경기 개선세 및 금융위기
이후 가계부문의 부채축소(디레버리징)가 상당히 이루어져 있어 통화정책 정상화가 시작되더라도
소비부문이 받을 타격은 크지 않을 것으로 예상됨. 중국 또한 정책 방향이 소비확대에 있는 만큼
투자와 수출 등 과거 성장을 주도했던 부문에 비해 소비가 상대적으로 우위를 보이는 현상은 지
속되리라 예상
- 미국과 중국 등 주요국의 소비가 안정되고 있다는 점은 적어도 성장률의 하방을 지탱해 줄 수 있
다는 의미에서는 긍정적임. 다만, 소비증가의 양상이 타산업으로의 확산 효과 내지는 교역 증대
효과가 크지 않은 서비스재에 편향되어 있다는 점은 소비의 역할에 한계가 있을 수 있음을 시사
※ 한국, 수출의 양적성장에는 한계. 소비도 내년에는 위축될 가능성 높아
- 한국의 주요 수출대상국의 소비가 재화가 아닌 서비스 중심으로 개선되는 양상이 지속된다면 한
국 수출 부진이 지속될 수 있으며 수출을 통한 성장 기대를 낮출 필요가 있을 것임
- 소비의 경우 올해 3/4분기부터 정부정책 효과가 나타나며 개선 흐름이 뚜렷. 하지만, 소비제약
요인(소비성향 추가 하락, 가계부채 확대, 주거관련 비용 증가 등)이 산재하고 있다는 점을 감안
시 지금의 소비흐름이 내년에도 지속되리라 볼 만한 여지는 거의 없음
그림 1. 美 제조업지수 둔화 반면 비제조업 지수는 상승
그림 2. 中 제조업 및 비제조업 모두 하향세이나
비제조업 상대적으로 안정적
45
47
49
51
53
55
57
59
61
63
10 11 12 13 14 15
미 ISM 제조업지수
미 ISM 비제조업지수
(경기기준선=50)
45
47
49
51
53
55
57
59
61
10 11 12 13 14 15
중 제조업 PMI
중 비제조업 PMI
(경기기준선=50)
자료: ISM, 대신증권 리서치센터 자료: CFLP, 대신증권 리서치센터

3. 3
Results Comment
CJ 오쇼핑
(035760)
아직 회복을 기대하기는 이름
유정현
cindy101@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
260,000
유지
현재주가
(15.11.05)
194,800
유통업종
투자의견 매수와 목표주가 260,000원 유지
- 투자의견 매수와 목표주가 260,000원 유지. CJ헬로비전을 현 시가 보다 높은 가격으로 매각함에
따라 보유 자산 가치는 상승했음에도 불구, 홈쇼핑 업황 부진에 따른 실적 하향으로 동사 기업 가
치엔 큰 변화가 없다고 판단하여 목표주가를 그대로 유지함(3p. 표 2 참조)
3Q15 실적 Review: 여전히 회복은 멀리...
- 총 취급고는 7,169억원 기록(-5.7% yoy). 백수오와 MERS 이후 이탈된 소비자 수요가 회복되지
않으면서 TV 취급고가 yoy 10.0% 감소함. 모바일 취급고 성장률은 2Q +21%와 비슷한 19%를
유지함
- 영업이익은 yoy 24% 감소한 211억원을 기록. 2Q에 이어 App 다운로드 마케팅과 모바일 프로
모션 비용이 각각 yoy 44억원과 7억원 증가하면서 취급고 대비 판관비율이 yoy 2.3%p 상승한
28.7%를 기록하며 부진이 지속됨
- 해외 법인의 경우 동방 CJ의 양호한 실적에도 불구, 멕시코와 인도 법인의 실적 부진으로 지분법
손실이 전년동기대비 증가한 -22억원을 기록(vs. 3Q14 –1억원)하며 세전이익도 yoy 33% 감소
CJ헬로비전 매각 이후가 중요
- 지난 11월 2일 CJ헬로비전 지분 매각 공시로 동사의 코웨이 인수 전 참여 가능성이 더욱 구체화
되고 있음. 홈쇼핑 업계의 부진을 탈피하기 위해 보유 자산 매각을 통한 M&A 시도는 긍정적임.
그러나 이번 자산 매각 결정은 향후 자금 집행까지 함께 고려해서 평가해야 할 것으로 판단됨
- 매각액을 기준으로 산출된 CJ헬로비전 지분 가치는 현재 동사의 시총 대비 75% 수준으로 약
4,400억원의 매각 차익이 예상됨에 따라 M&A 시도와 별개로 기업가치 상승엔 당연히 (+) 요인
임. 그러나 본업의 회복이 지연되는 상황에서 M&A가 조속히 진행되지 않을 경우 과도한 현금성
자산은 오히려 저평가 요인으로 작용할 수도 있다고 판단
- 홈쇼핑 산업은 상대적으로 마진이 낮은 모바일 취급고의 비중이 꾸준히 상승하면서 영업이익률이
하락하는 구조이나 올해 백수오 사건으로 발생한 일회성 보상 비용과 마케팅 비용이 과도했던 점
을 고려하면 2016년 영업이익률은 올해 대비 개선될 것으로 전망
- 홈쇼핑 업계가 오픈 마켓 등 모바일 쇼핑 사업자와의 무차별적인 경쟁으로 구조적인 성장의 한계
를 겪고 있지만 시장의 기대치도 이미 충분히 낮아진 상태임. 이 때문에 동사의 경쟁력인 MD 능
력을 기반으로 패션 부문이 기대치 보다 선전할 경우 상대적으로 방어적인 주가 흐름이 예상됨
(단위: 십억원, %)
구분 3Q14 2Q15
3Q15 4Q15
Consensus 직전추정 잠정치 YoY QoQ 당사추정 YoY QoQ
매출액 287 286 282 286 259 -9.7 -9.5 324 -1.5 25.1
영업이익 28 19 25 28 21 -23.8 9.5 25 -31.1 18.4
순이익 16 13 19 22 14 -12.3 7.8 19 -23.8 30.9
구분 2013 2014
2015(F) Growth
Consensus 직전추정 당사추정 조정비율 2014 2015(F)
매출액 1,261 1,277 1,192 1,201 1,154 -3.9 1.3 -9.7
영업이익 157 142 117 120 101 -15.8 -9.6 -28.6
순이익 108 100 82 86 70 -18.6 -7.3 -30.5
자료: CJ오쇼핑, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSDAQ 694.43
시가총액 1,209십억원
시가총액비중 0.61%
자본금(보통주) 31십억원
52주 최고/최저 272,700원 / 175,200원
120일 평균거래대금 83억원
외국인지분율 21.70%
주요주주 CJ 외 3 인 40.38%
국민연금 11.86%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 6.7 -2.3 -18.8 -12.2
상대수익률 6.2 4.3 -20.8 -31.7
-70
-60
-50
-40
-30
-20
-10
0
10
20
30
90
110
130
150
170
190
210
230
250
270
290
14.11 15.02 15.05 15.08 15.11
(%)(천원) CJ오쇼핑(좌)
Relative to KOSDAQ(우)

4. 4
Results Comment
GS 리테일
(007070)
각종 우려 불식시키는
양호한 실적 기록
유정현
cindy101@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
70,000
유지
현재주가
(15.11.05)
59,500
유통업종
목표주가 70,000원과 매수의견 유지
- 목표주가 70,000원(12MF EPS * Global peer 평균 PER 25배)와 매수의견 유지
- 3Q 각종 우려에도 불구하고 매우 양호한 실적 기록. 향후 담배 가수요 기저효과와 재고자산 평가
이익 등 높은 기저가 실적에 다소 부담 요인이 될 것이라는 일부 우려가 존재함. 그러나 점포 수
증가와 도시락 등 PB 매출 증가 등 편의점 산업의 지속적인 성장성에 대해 매수 관점의 접근이 적
절하다고 판단함
3Q15 실적 Review: 각종 우려 속에서도 매우 양호한 실적 기록
- 총매출액 1조 7,239억원(yoy +30%) 기록. 편의점 매출액이 1조 2,919억원(yoy +36%) 기록하며
전체 성장을 견인. 편의점 점포수가 yoy 11% 증가했고, 구매객수 yoy 4%, 구매객단가가 yoy
20% 이상 상승한 것으로 파악됨. 담배 가격 인상 효과를 제외하더라도 구매객단가가 도시락 판매
증가로 10% 이상 상승한 것으로 보임. 슈퍼마켓 매출액은 3,746억원(yoy +8%) 기록. 이는 점포수
증가(yoy +7%)와 기존점 성장율(yoy +1%)에 기인함. 한편 파르나스 호텔 실적이 9월부터 반영되
며 3Q에 164억원 매출에 기여함. 이를 제외할 경우 매출 증가율은 yoy +28%임
- 영업이익 777억원으로 yoy 41% 급증. 담배 매출 증가로 매출총이익률이 2.4%p 하락했고 벤사
리베이트 수입 감소와 도시락 폐기 지원금 증가에도 불구하고 판관비율이 yoy 2.8%p 하락. 영업이
익률이 yoy 0.4%p 개선된 4.5% 기록. 담배를 제외한 매출총이익률은 yoy 1%p 이상 개선됐는데
도시락 등 고부가가치 PB 상품의 매출 증가가 크게 기여한 것으로 판단. 슈퍼마켓 사업부도 일부
직영점의 가맹점 전환에 따른 고정비 부담 감소로 영업이익률 yoy 0.3%p 개선된 1.7% 기록. 파르
나스 호텔 영업이익은 11억원 반영되었음
지난 해 4Q 담배 가수요 기저효과 불구, 편의점 사업부 30% 이상 매출 증가 전망
- 9월부터 파르나스 호텔 실적이 연결로 반영됨. 호텔사업부가 7~8월 MERS 영향으로 부진했으나
9월부터 객실 점유율이 80% 수준까지 회복되었고 지난 2년간 연간 평균 180억원의 영업이익을
기록한 점을 고려하면 당사가 전망하는 2016년 영업이익 140억원 달성에는 무리가 없을 것으로
보임. 호텔 인수를 위해 조달한 차입금 4,000억원과 기존 보유 현금에 대한 이자수익 등 호텔 인
수로 발생한 기회비용은 호텔의 영업이익으로 충당 가능한 수준임
- 3Q에 실시했던 도시락 폐기 지원 상향(지원율 90%)은 4Q부터 다시 예전의 20% 수준으로 낮춤.
폐기지원율 하락에도 불구하고 도시락 발주는 여전히 yoy 15% 증가가 유지되고 있는 것으로 파
악됨(참고로 3Q 지원금 상향 시점에 발주 증가량은 yoy +20% 수준이었음). 3Q에 F/F 매출이
26% 이상 증가하였으나 폐기율은 우려 대비 높지 않아 효과는 일단 긍정적이었다고 평가
- 4Q는 지난 해 담배 가수요 영향으로 성장률이 다소 둔화될 것으로 보임. 그러나 점포가 계획보다
빠르게 늘고 담배 수요도 거의 회복되어 4Q에도 편의점 매출은 30% 성장 가능할 것으로 판단
(단위: 십억원, %)
구분 3Q14 2Q15
3Q15 4Q15
Consensus 직전추정 잠정치 YoY QoQ 당사추정 YoY QoQ
매출액 1,330 1,568 1,642 1,669 1,724 29.6 9.9 1,547 23.6 -10.3
영업이익 55 70 77 81 78 41.4 11.6 61 83.3 -21.0
순이익 43 53 61 65 59 35.8 11.4 39 73.5 -32.6
구분 2013 2014
2015(F) Growth
Consensus 직전추정 당사추정 조정비율 2014 2015(F)
매출액 4,709 4,962 6,056 6,103 6,163 -1.0 5.4 24.2
영업이익 155 143 237 252 248 -1.6 -7.6 73.3
순이익 119 111 184 186 182 -2.2 -6.5 63.1
자료: GS리테일, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSPI 2049.41
시가총액 4,582십억원
시가총액비중 0.35%
자본금(보통주) 77십억원
52주 최고/최저 66,800원 / 22,750원
120일 평균거래대금 178억원
외국인지분율 15.50%
주요주주 GS 65.75%
국민연금 6.06%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -2.6 6.4 60.2 141.4
상대수익률 -6.0 5.4 66.6 127.5
-20
0
20
40
60
80
100
120
140
160
180
18
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48
58
68
78
14.11 15.02 15.05 15.08 15.11
(%)(천원) GS리테일(좌)
Relative to KOSPI(우)

5. 5
매매 및 자금 동향
▶ 투자주체별 매매동향 (유가증권시장: 순매수 금액) (단위: 십억원)
구분 11/05 11/04 11/03 11/02 10/30 11월 누적 15년 누적
개인 45.7 -225.6 -306.6 -22.8 143.8 -509 1,275
외국인 -30.3 115.0 29.8 132.5 -27.7 247 1,060
기관계 -127.2 -38.4 101.4 -249.4 -130.0 -314 -4,136
금융투자 20.7 57.5 134.8 -88.8 4.1 124 -3,458
보험 -12.1 -6.1 22.3 -11.7 -12.5 -8 -508
투신 -47.0 -53.0 -34.7 -70.0 -60.1 -205 -4,971
은행 -3.9 -0.9 -19.3 -8.7 -15.1 -33 -1,048
기타금융 -20.8 -0.9 -6.7 -1.3 -11.2 -30 -153
연기금 -39.9 -23.2 -25.0 -3.5 -0.8 -92 7,557
사모펀드 -26.8 -13.1 26.6 -63.1 -25.3 -76 -813
국가지자체 2.6 1.3 3.4 -2.3 -8.9 5 -742
자료: Bloomberg
▶ 종목 매매동향
유가증권 시장 (단위: 십억원)
외국인 기관
순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액
삼성전자 22.4 삼성전자우 37.4 엔씨소프트 12.0 삼성전자 34.3
NAVER 19.8 SK 텔레콤 21.1 현대모비스 10.5 삼성물산 33.6
한국타이어 18.1 LG 화학 17.6 현대차 8.6 NAVER 15.3
유한양행 11.0 POSCO 11.6 KT&G 7.5 한국전력 14.2
이노션 7.8 SK 10.4 대상 7.2 유한양행 10.6
SK 하이닉스 7.5 KT&G 10.4 POSCO 7.2 아모레퍼시픽 9.9
한국항공우주 6.5 기아차 9.5 만도 6.9 한미약품 7.5
엔씨소프트 6.1 현대모비스 9.3 CJ CGV 6.7 삼성SDI 7.4
삼성전기 5.1 한미약품 8.0 미래에셋증권 6.0 SK 7.1
KCC 4.6 현대산업 7.9 오리온 5.7 롯데쇼핑 6.8
자료: KOSCOM
코스닥 시장 (단위: 십억원)
외국인 기관
순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액
파라다이스 9.1 더블유게임즈 9.3 카카오 15.4 흥국에프엔비 5.3
카카오 8.2 젬백스 2.3 더블유게임즈 11.7 파라다이스 5.1
인바디 5.1 이지웰페어 2.3 휴메딕스 3.1 셀트리온 2.8
에스엠 4.6 코오롱생명과학 1.5 바이로메드 2.8 파티게임즈 2.2
CJ E&M 2.9 연우 1.5 CJ 오쇼핑 2.1 인바디 2.0
서울반도체 2.7 코스온 1.5 씨젠 1.9 에이티세미콘 1.6
메디톡스 2.4 코나아이 1.4 파마리서치프로덕트 1.6 한국토지신탁 1.5
위메이드 2.4 크루셜텍 1.2 인터파크홀딩스 1.6 CJ E&M 1.5
인터파크 2.2 슈피겐코리아 1.1 바이넥스 1.6 코오롱생명과학 1.4
에머슨퍼시픽 1.5 인터파크홀딩스 1.1 휴온스 1.5 쎌바이오텍 1.3
자료: KOSCOM

6. 6
▶ 최근 5일 외국인 및 기관 순매수, 순매도 상위 종목
외국인 (단위: %, 십억원) 기관 (단위: %, 십억원)
순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률 순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률
삼성SDI 98.6 4.2 SK텔레콤 214.2 -4.4 현대차 84.2 6.1 삼성전자 195.6 -2.2
삼성전자 98.4 -2.2 삼성전자우 123.9 -4.1 엔씨소프트 74.9 11.9 삼성SDI 90.5 4.2
NAVER 78.0 4.8 SK 77.1 -3.4 POSCO 44.8 2.7 삼성에스디에스 74.5 -1.0
아모레퍼시픽 72.7 2.9 롯데제과 70.1 1.5 기아차 43.8 2.0 삼성물산 57.9 -3.5
한국항공우주 60.9 3.2 롯데케미칼 63.6 2.5 현대모비스 36.9 5.0 LG 생활건강 34.4 -3.5
한화테크윈 52.1 -1.5 POSCO 48.5 2.7 SK 이노베이션 26.6 2.1 유한양행 33.3 1.6
KCC 45.1 15.7 삼성에스디에스 31.7 -1.0 호텔신라 25.4 3.6 NAVER 33.2 4.8
LG 생활건강 42.8 -3.5 KT&G 26.9 -1.3 한전KPS 22.9 6.3 롯데케미칼 31.8 2.5
기아차 41.2 2.0 한전KPS 20.5 6.3 KB 금융 21.7 1.7 현대해상 28.6 2.2
현대해상 31.2 2.2 한미약품 19.9 5.8 KB 손해보험 20.9 8.1 CJ 20.1 1.5
자료: KOSCOM 자료: KOSCOM
▶ 아시아증시의 외국인 순매수 (단위: 백만달러)
구분 11/05 11/04 11/03 11/02 10/30 11월 누적 15년 누적
한국 -2.3 89.3 19.2 125.8 -44.6 232 671
대만 147.1 724.6 350.2 134.4 10.6 1,356 6,665
인도 -- 10.3 -57.0 -1.0 -209.0 -48 4,345
태국 18.6 4.5 -8.9 -8.3 -63.3 6 -3,061
인도네시아 4.9 19.7 -12.6 -20.4 -59.0 -8 -1,243
필리핀 -0.9 4.6 -5.2 1.4 -- -- -941
베트남 1.1 2.1 3.6 -1.4 4.3 5 219
주: 대만 외국인 투자자 순매수 현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market)의 합산 데이터임. GTSM은 우리나라의 코스닥에 해당되는 General Board와 프리보드
역할을 하는 이머징 스탁 마켓 등으로 구분. 이머징 스탁 마켓은 General Board로 건너가기 위한 가교 역할을 수행
자료: Bloomberg, 각국 증권거래소
▶ Compliance Notice
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