1. 2013년 9월 24일 화요일
투자포커스
미국, 먼 제조업 부흥. 가까운 정책불안
- 미국 성장의 긍정적 요인인 제조업 효율성 증대는 뚜렷한 효과 나타내고 있지 못한 반면 경제성장 불안요인인 정책(통화,
재정) 불확실성은 목전에 다가와 있음
- 미국이 다른 지역보다 높은 성장을 실현할 수 있었던 배경도 성장 우호적 정책이었다는 점에서 정책적 불확실성은 단기
적으로 더 영향력 높을 것으로 보임
- 적어도 미국이 정책 불확실성을 해소하는 동안 미국 이외지역의 성장성으로 우리의 관심을 이전시킬 필요
김승현. 769.3912 economist1@daishin.com
산업 및 종목 분석
신세계/이마트: 유통 Creator
- 2013년 하반기 신세계와 이마트를 유통업종 내 탑픽으로 제시
- 작지만 강한 신세계, 백화점 leader로 부상 전망
- 역전 기회를 노리는 이마트, 이미 변화가 시작되었다
정연우 769.3076 cyw92@daishin.com
신세계: 작지만 강한 신세계
- 투자의견 매수, 목표주가 288,000원 제시
- 기존점포들의 경쟁력 + 2015년 이후 출점 기대 부각될 것
- 단기적으로는 2013년 하반기부터 실적 모멘텀이 강화될 전망
정연우 769.3076 cyw92@daishin.com
이마트: 당신과 가장 가까운 이마트
- 투자의견 매수, 목표주가 300,000원 제시
- 규제로 인한 부정적 영향은 마무리 단계 진입
- 이마트몰 중장기 성장 동력으로 부상할 것
정연우 769.3076 cyw92@daishin.com
코리아써키트: 메인기판(PCB)의 강자로 부상하다.
- 투자의견‘매수(BUY)’및 목표주가 22,000원 유지
- 메인기판(HDI) 시장에서 선도적인 기술확보 및 패키징 매출 확대로 견조한 성장세 예상
- 13년 매출과 영업이익은 5.884억원, 519억원으로 최고치를 갱신할 전망
박강호 769.3087 john_park@daishin.com
2. 2
투자포커스
미국, 먼 제조업 부흥.
가까운 정책불안
김승현
02.769.3912
economist1@dashin.com
미국 성장 변수. 정책후퇴와 제조업 효율성 증대
- 미국의 재정, 통화 정책 후퇴 우려가 시장에 불안요인으로 작용
- 그럼에도 불구하고 미국 경제에 대한 시각은 긍정적. 가장 큰 요인은 미국 제조업의 부활. 미국 제조
업은 지난 2년동안 다른지역보다 강한 성장을 해 왔기 때문에 미래 성장에 대한 기대 역시 높음
- 이 기간동안 재정정책과 통화정책 모두 경기부양을 위해 확대되며 성장 우호적 환경 조성. 강한 성
장을 지지했던 정책의 후퇴가 현실로 다가오고 있음
미국, 강한 제조업 이끈 에너지
- 우호적인 정책환경뿐만 아니라 미국 제조업이 강할 수 있었던 또 다른 이유는 에너지 생산 확대. 올
해 1~8월 평균 9% 성장하며 원유 및 천연가스 생산 증가 속도는 매우 빠름
- 자국내 에너지생산 확대로 수입 대체효과 나타나면서 무역수지 개선에도 기여. 이는 미국 경제성장
을 높이는 요인
- 반면 미국 제조업이 수입을 대체하고 있는 증거를 확인하기 어려움
장기 긍정적 요인보다는 단기적 불안의 크기가 더 크다
- 미국 경제성장의 긍정적 요인이 제조업의 효율성 증대라면 부정적 요인은 통화 및 재정정책의 불확
실성. 그러나 제조업 효율성 증대의 뚜렷한 효과는 아직 나타나지 않고 있음. 반면 정책 불확실성은
목전에 다가와 있어 단기적으로 더 영향력 높을 것으로 보임.
- 적어도 미국이 정책 불확실성을 해소하는 동안, 그리고 제조업 효율성 증대가 확인될 때 까지 미국
의 강한 주도력이 발현되기 힘들어 보임
- 그동안 소외받았지만 경기 회복 조짐이 확산되고 있는 유럽, 그리고 부양정책을 통해 성장성을 끌어
올리려는 신흥국가들의 성장성이 더 부각될 가능성이 높음
- 따라서 미국 정책 이슈가 해소될 때 까지 미국보다는 미국 이외지역의 성장성으로 우리의 관심을
이전시킬 필요
US vs. Non-US 성장률 차이 추이
-4
-2
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2
4
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01
02
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05
06
07
08
09
10
11
12
13
(%p)
세계-미국
신흥국-미국
Non-US
Non-USUS
US
US
자료: IMF, 대신증권 리서치센터
3. 3
신세계/
이마트 유통 Creator
2013년 하반기 신세계와 이마트를 유통업종 내 탑픽으로 제시
- 2013년 하반기 신세계와 이마트 주가 대저점 통과 전망
- 신세계는 투자의견 매수 유지, 목표주가 288,000원으로 상향 조정
- 이마트는 투자의견과 목표주가 모두 상향 조정, 매수 및 300,000원 제시
- 신세계와 이마트 모두 수익성 개선 추세 뚜렷, 백화점 업황이 저점을 통과하고 대형마트 역
시 규제 영향이 마무리 단계에 진입하면서 양사 모두 실적 턴어라운드에 대한 기대가 높아지
고 있음
- 신세계는 복합쇼핑몰을 비롯한 신규 점포의 공격적인 출점을 통해, 이마트는 신선식품을 중
심으로 하는 이마트몰이 새로운 성장 동력으로 부상할 것임
작지만 강한 신세계, 백화점 leader로 부상 전망
- 개별 점포 경쟁력 최고, 2015년 이후 출점 역시 가장 공격적 예상
- 교외형 복합쇼핑몰을 통해 유통업의 새로운 패러다임을 제시할 것으로 전망
- 단기적으로는 2013년 하반기부터 실적 모멘텀이 강화되고 있음
- 실적 턴어라운드는 일시적으로 끝나는 것이 아니라 2014년에 개선폭이 더욱 확대될 전망
역전 기회를 노리는 이마트, 이미 변화가 시작되었다
- 이마트몰, 유통업의 새로운 ‘블루오션’으로 부상 가능
- 이마트몰은 새로운 시장을 만들어내며 이마트의 성장 동력으로 부각될 것
- 대형마트를 둘러싼 규제 영향은 마무리 단계 진입
- Supply chain 강화를 통한 수익성 개선이 본격적인 실적 턴어라운드로 이어질 전망
영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원 , 배, %)
2011A 2012A 2013F 2014F 2015F
매출액 13,769 19,441 19,623 20,276 21,762
영업이익 809 972 1,012 1,109 1,194
세전순이익 725 887 901 1,001 1,084
총당기순이익 3,837 629 639 710 769
지배지분순이익 3,807 586 604 670 728
EPS 81,336 15,544 16,017 17,766 19,306
PER 2.7 15.0 14.8 13.3 12.3
BPS 197,520 218,197 232,846 249,243 267,180
PBR 1.4 1.1 1.0 1.0 0.9
ROE 37.7 7.5 7.1 7.4 7.5
주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출
자료: 신세계, 이마트 합산, 대신증권 리서치센터
정연우
769.3076
cyw92@daishin.com
박주희
769.3821
jpark325@daishin.com
투자의견
Overweight
비중확대, 유지
Rating & Target
종목명 투자의견 목표주가
신세계 Buy 288,000원
이마트 Buy 300,000원
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 12.8 14.0 10.6 -2.1
상대수익률 8.0 8.0 9.6 -2.3
-20
-15
-10
-5
0
70
75
80
85
90
95
100
105
12.09 12.12 13.03 13.06 13.09
(%)(pt) 유통산업(좌)
Ralative to KOSPI(우)
4. 4
Company Report
신세계
(004170)
작지만 강한 신세계
정연우
769.3076
cyw92@daishin.com
박주희
769.3821
jpark325@daishin.com
투자의견 BUY
매수, 유지
목표주가 288,000
상향
현재주가
(13.09.17) 228,000
유통업종
투자의견 매수, 목표주가 288,000원 제시
- 목표주가 산정은 백화점 부문 PER 13배 적용, 그 외 패션 및 온라인쇼핑몰 부문
과 삼성생명 보유 지분 가치를 반영해서 산정(본문 참조)
- 백화점 업황 회복에 대한 기대가 커지고 있는 상황에서 실적 개선 추세도 뚜렷하
게 진행되고 있어 2013년 하반기부터 2014년까지 주가의 레벨업 기대
- 2015년 이후 복합쇼핑몰을 위주로 한 대규모 출점 계획 역시 동사의 중장기 성
장 잠재력을 높여줄 것으로 판단
기존점포들의 경쟁력 + 2015년 이후 출점 기대 부각될 것
- 동사는 백화점 외형 측면에서 3등 업체이지만, 점포별 경쟁력은 가장 뛰어난 것
으로 평가
- 소비 트렌드가 변화하고 다른 유통채널이 부상하더라도 초대형 규모와 입지 등은
구조적 경쟁력의 원천으로 작용할 것
- 2015년 이후부터는 매년 1~2개의 초대형 점포 출점이 예정되어 있고 강남점,
본점, 센텀시티점 등 기존 대형 점포들에 대한 리뉴얼도 순차적으로 진행 예정
- 2013~2014년 일시적으로 외형 확대는 위축될 수 있어도 중장기 성장 잠재력은
가장 유망한 것으로 판단
단기적으로는 2013년 하반기부터 실적 모멘텀이 강화될 전망
- 백화점 업황이 아직 뚜렷한 회복세에 진입했다고 보기 어렵지만, 동사는 이에 앞
서 실적 턴어라운드가 나타나기 시작
- 각종 판촉비 등 마케팅 비용 절감을 통해 기존점신장률 0~1% 수준에서도 영업
이익은 전년 대비 높은 한자리수대의 신장세 기록 중
- 비용 절감을 통한 실적 개선은 일시적으로 끝나는 것이 아니라 2013년 하반기내
내 이어지고 2014년부터는 감가상각비 절감도 예정되어 있다는 점에서 실적 개
선 추세 지속에 대한 기대가 높아질 것임
영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 억원, 원, %)
2011A 2012A 2013F 2014F 2015F
매출액 4,622 4,952 5,064 5,258 5,677
영업이익 254 236 297 336 328
세전순이익 274 271 256 298 288
총당기순이익 3,522 194 183 213 206
지배지분순이익 3,502 162 159 185 179
EPS 182,729 16,415 16,142 18,825 18,206
PER 1.3 13.3 14.1 12.1 12.5
BPS 199,540 224,187 239,329 257,155 274,362
PBR 1.2 1.0 1.0 0.9 0.8
ROE 75.7 7.7 7.0 7.6 6.9
주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출
자료: 신세계, 대신증권 리서치센터
KOSPI 2005.58
시가총액 2,245십억원
시가총액비중 0.19%
자본금(보통주) 49십억원
52주 최고/최저 237,000원 / 190,000원
120일 평균거래대금 67억원
외국인지분율 48.13%
주요주주 이명희 외 2인 27.13%
Aberdeen Asset Manangement
Asia Limited 외 2인 12.41%
주가수익률(%) 1W 2W 3W 4W
절대수익률 8.1 1.8 5.1 3.2
상대수익률 3.5 -4.4 4.1 3.0
-15
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-5
0
5
10
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110
130
150
170
190
210
230
250
12.09 12.12 13.03 13.06
(%)(천원) 신세계(좌)
Relative to KOSPI(우)
5. 5
Company Report
이마트
(139480)
당신과 가장 가까운 이마트
정연우
769.3076
cyw92@daishin.com
박주희
769.3821
jpark325@daishin.com
투자의견 BUY
매수, 상향
목표주가 300,000
상향
현재주가
(13.09.17) 240,500
유통업종
투자의견 매수, 목표주가 300,000원 제시
- 투자의견 매수 및 목표주가 300,000원으로 상향 조정
- 규제로 인한 부정적 영향은 마무리 단계 진입
- Supply chain 개선을 통한 수익성 향상이 지속되면서 2014년 실적 턴어라운드
기대가 커질 것임
- 이마트몰, 새로운 성장동력으로 부상 전망
규제로 인한 부정적 영향은 마무리 단계 진입
- 의무휴업 규제는 이마트 실적에 큰 영향을 주었지만 2013년 3분기를 정점으로
주가 반영 마무리될 것으로 판단
- 추가 규제는 예상하고 있지 않으며, 매출 역신장 추세가 멈추게 되면 그동안 부
각되지 못했던 동사의 수익성 향상에 따라 실적 개선 기대가 커질 것임
- Supply chain 개선에 따른 수익성 향상 여지는 아직 충분한 것으로 판단, 2014
년부터는 영업이익이 신장되면서 실적 턴어라운드가 부각될 것
이마트몰 중장기 성장 동력으로 부상할 것
- 이마트몰의 매출 비중은 아직 미미하고 손익 역시 적자가 지속되고 있지만 식품
류를 중심으로 한 온라인쇼핑몰 성장은 대세가 될 것임
- 이마트몰은 온라인쇼핑몰의 새로운 지평을 열 것임. 향후 10년간 연평균 20%에
가까운 성장이 예상되며 다른 온라인쇼핑몰과는 달리 이마트의 압도적인 경쟁력
을 바탕으로 수익성도 양호할 것임
- 이마트몰은 오프라인 이마트 매장의 고객도 일부 잠식하겠지만, 국내 식품 시장
중에서 이마트의 M/S를 높여주면서 새로운 성장동력으로 부상할 것임
영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 억원, 원, %)
2011A 2012A 2013F 2014F 2015F
매출액 9,147 14,489 14,559 15,018 16,085
영업이익 554 736 715 773 866
세전순이익 451 616 646 703 796
총당기순이익 315 436 457 497 563
지배지분순이익 306 425 445 485 549
EPS 11,062 15,237 15,974 17,392 19,694
PER 25.2 15.6 15.1 13.8 12.2
BPS 196,806 216,082 230,556 246,449 264,643
PBR 1.4 1.1 1.0 1.0 0.9
ROE 5.6 7.4 7.2 7.3 7.7
주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출
자료: 이마트, 대신증권 리서치센터
KOSPI 2005.58
시가총액 6,704십억원
시가총액비중 0.57%
자본금(보통주) 139십억원
52주 최고/최저 250,000원 / 185,500원
120일 평균거래대금 210억원
외국인지분율 57.14%
주요주주 이명희 외 3인 27.13%
Aberdeen Asset Manangement
Asia Limited 외 3인 17.80%
주가수익률(%) 1W 2W 3W 4W
절대수익률 14.5 20.3 12.6 -3.8
상대수익률 9.6 12.9 11.6 -4.0
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
90
110
130
150
170
190
210
230
250
270
12.09 12.12 13.03 13.06
(%)(천원) 이마트(좌)
Relative to KOSPI(우)
6. 6
Issue & News
코리아써키트
(007810)
메인기판(PCB)의 강자로
부상하다.
박강호
769.3087
john_park@daishin.com
박기범 (RA)
769.2956
kbpark04@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
22,000
유지
현재주가
(13.09.23)
14,600
가전 및 전자부품업종
투자의견‘매수(BUY)’및 목표주가 22,000원 유지
- 코리아써키트에 대한 투자의견은 매수(BUY) 및 목표주가 22,000원을 그대로 유지. 휴대폰 부
품 업체 중 밸류에이션 매력도, 13년 하반기 영업이익의 견고함을 감안하면 저평가로 판단
- 13년 하반기 및 14년 연간 실적 기준으로 보면 다른 휴대폰 부품 업체와 차별된 모습을 보여줄
것으로 기대. 그 이유는 첫째 메인기판(HDI) 시장에서 기술적인 우위(전층 IVH) 및 생산능력을
확보, 14년 이후의 프리미엄급 및 보급형 스마트폰 수요에 적극적인 대응이 가능하면서 높은
성장세 시현 전망. 둘째 고객선 다변화와 틈새 시장을 공략한 패키징 부문에서 매출 확대를 통
한 수익 구조 개선 기대. 셋째 지분법 적용대상인 인터플렉스와 연결대상인 테라닉스의 영업실
적 호조로 순이익이 영업이익대비 높아 밸류에이션 측면의 매력도 부각도 긍정적으로 평가
메인기판(HDI) 시장에서 선도적인 기술확보 및 패키징 매출 확대로 견조한 성장세 예상
- 코리아써키트는 전층 IVH 기술을 확보하고 있으며, 동 기술이 갤럭시S4를 시작으로 갤럭시노트3
등 프리미엄급 모델에 적용되면서 경쟁사대비 견조한 매출을 유지해나갈 것으로 기대. 보급형
스마트폰 수요가 증가하더라도 메인기판(HDI)의 면적 축소로 3단 이상의 IVH 적용 분야가 확대
되는 점도 코리아써키트의 영업상황 측면에서 우호적인 것으로 판단. 또한 삼성전자의 태블릿
PC 사업 확대가 메인기판(HDI)의 고사양화를 요구할 것으로 추정, 코리아써키트도 추가적으로
반사이익을 볼 것으로 예상
- 패키징 부문의 제품 믹스 변화도 긍정적으로 판단. PC향인 BOC 매출이 감소하는 반면에 모바
일향 CSP, POP 매출 증가로 수익성이 점차 개선되고 있음. 13년 4분기에 추가적인 설비투자
를 통해서 14년 매출 증가세가 높을 것으로 전망. 이는 메인기판 중심의 매출 의존도에서 벗어
나 견조한 매출 및 이익 구조를 확보할 수 있다고 분석
- 휴대폰 부품 업체 중 밸류에이션 매력도가 있다고 판단. 13년 실적 기준으로 P/E 7.0배이며 업
종 평균(8~9배)과 비교시에 저평가 된 것으로 분석
13년 매출과 영업이익은 5.884억원, 519억원으로 최고치를 갱신할 전망
- 연결기준으로 13년 연간 매출과 영업이익은 5,884억원(12.3% yoy), 519억원(17.4% yoy)으로
추정. 14년에 매출은 6,572억원(13% yoy), 영업이익은 544억원(4.8% yoy)으로 전망. 메인기판
(HDI) 시장에서 기술적인 우위를 바탕으로 프리미엄급 및 보급형 스마트폰에서 주도적인 역할
을 담당하는 동시에 패키징 부문의 매출 가세로 다른 휴대폰 부품업체대비 견조한 성장세를 시
현할 것으로 추정. 동시에 매출, 영업이익, 순이익 등 최고치를 갱신할 것으로 예상
- 연결기준으로 13년 3분기 매출과 영업이익은 1,470억원, 136억원으로 전년동기대비 각각
20.5%, 28.8%씩 증가할 전망
영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원 , %)
2011A 2012A 2013F 2014F 2015F
매출액 402.0 519.5 588.4 657.2 709.4
영업이익 4.9 44.3 51.9 54.4 60.0
세전순이익 11.8 56.5 65.9 77.6 85.4
총당기순이익 13.9 41.8 51.4 58.2 64.0
지배지분순이익 14.0 37.9 45.8 52.4 57.6
EPS 745 2,020 2,083 2,218 2,439
PER 11.3 10.7 7.0 6.6 6.0
BPS 10,300 11,900 13,846 15,755 17,858
PBR 0.8 1.8 1.1 0.9 0.8
ROE 6.8 15.7 14.4 12.9 12.5
주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출
자료: 코리아써키트, 대신증권 리서치센터
KOSPI 2009.41
시가총액 361십억원
시가총액비중 0.03%
자본금(보통주) 12십억원
52주 최고/최저 22,609원 / 13,000원
120일 평균거래대금 21억원
외국인지분율 1.67%
주요주주 영풍 외 7인 59.67%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 6.6 -13.4 -22.9 -11.8
상대수익률 -0.8 -21.4 -25.3 -12.1
-20
-10
0
10
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40
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23
25
12.09 12.12 13.03 13.06
(%)(천원) 코리아써키트(좌)
Relative to KOSPI(우)
