대신리포트_모닝미팅_150901

1. 2015년 9월 1일 화요일
투자포커스
낮은 밸류에이션과 펀더멘탈 개선의 조합
- 최근 시장 반등과정에서 과거 평균대비 밸류에이션이 낮은 기업들의 상승률 높게 나타남
- 이는 지수 하락기에 저평가기업들이 큰 폭으로 하락하면서 낙폭과대 효과가 나타났기 때문
- 밸류에이션이 낮은 기업들은 현재 상황이 그만큼 좋지 않다는 뜻. 낮은 밸류에이션만으로 안정성을 가지기
어려움
- 낮은 밸류에이션과 펀더멘탈 개선 조합은 안정성 및 높은 성과 기대
- 과거대비 낮은 밸류에이션 & 펀더멘탈 개선 업종은 자동차, IT하드웨어
조승빈. 769.2313 sbcho@daishin.com
산업 및 종목 분석
한섬: 우리가 원하는 진정한 프리미엄 소비재 기업
- 투자의견 ‘매수’ 유지, 목표주가 53,000원으로 상향. 목표주가 상향은 추정 실적 반영 시점 변경과 동사의 자
사 브랜드 경쟁력 제고를 고려 target P/E를 20배로 조정하였기 때문
- 올해 상반기 가계 의류 소비 5.8% 감소 vs. 동사 브랜드 매출 14.6% 증가
- 수입 브랜드 사업부 영업이익 개선으로 전사적으로 수익성 향상
- 성장이 멈춘 시장에서 자력으로 고성장 할 수 있는 능력이 주가 상승의 key driver
유정현. 769.3162 cindy101@daishin.com
건설업: 미분양 우려는 기우
- 지금 시점에서 미분양 우려는 기우, 건설업 ‘비중확대’ 유지
- 올 들어 7월까지 신규분양은 53.0%(YoY) 증가한 24.3만호. 반면 미분양주택은 작년 말 4.0만호에서 금년 7
월에는 3.3만호로 17.8% 감소. 지난 6월 반짝 급증으로 우려가 제기됐지만 공급 규모에 비해 미분양 수준이
미미하다는 사실이 핵심
- 전세의 매매전환 수요, 분양시장에 집중된 규제완화, 새집 선호 현상 등 분양시장 호황을 이끌고 있는 요인들
은 어느 정도 지속성이 있는 구조적인 현상
- 따라서 공급 급증에도 상당기간 미분양주택은 우려할 만한 수준으로 증가하지 않을 전망
이선일. 769.3345 sunillee@daishin.com
코라오홀딩스: CKD 부문은 견조. 하반기 신차부문 매출액 회복이 관건
- 투자의견 매수, 목표주가 24,000원 유지
- 2분기 매출 1,072억원, 영업이익 104억원으로 컨센서스 부합, 지배지분순익은 84억원으로 컨센서스 하회
- USD기준 매출액 $97.7mn(-9.6% QoQ), 영업이익 $9.5mn(-14.4% QoQ) 모두 전분기대비 감소
- 매출의 60%를 차지하는 신차 ASP가 $20,792로 약 $3,000나 하락하여 매출 및 GP 감소, 판관비율 상승,
OPM 하락을 야기. CKD 매출액, 판매대수, ASP가 모두 견조하여 전체 GPM은 방어
- 동사 매출목표치 달성에는 하반기 신차부문 매출액 회복이 관건
- 미래 성장스토리는 양호. 다만 아직 실현되지 않은 만큼 차분한 호흡의 접근 필요
김한이. 769.3789 haneykim@daishin.com

2. 2
손해보험업: 손해율 개선으로 이익 증가. 하반기에는 신계약 성장이 모멘텀
- 손해보험업종 투자의견 비중확대로 유지
- 상위 5개사의 7월 합산 순이익은 2,002억원으로 전월대비 32.8%, 전년동월대비 41.0% 증가
- 이익 증가의 원인은 손해율 개선 때문. 7월 실적은 삼성화재와 현대해상이 가장 우수, KB손보가 가장 부진
- 하반기에는 9월 예정된 비급여 의료비의 자기부담금 인상과 2016년 표준예정이율 인하로 인한 보험상품의
선수요가 나타나며 보장성 신계약 중심의 성장을 이끌 것으로 전망
- 손해보험업종 최선호 종목으로 동부화재, 현대해상 유지
강승건. 769.3096 cygun101@daishin.com
반도체: 8월 메모리 반도체 가격
- 전월 대비 가격 하락 강도는 PC DRAM < 서버 DRAM < NAND Flash
- PC DRAM: 전월 대비 -8%. 지난 7월의 -15% 대비 하락폭 완화. 상위업체의 가격 방어 노력 때문
- 서버 DRAM: 전월 대비 -7%. 지난 7월의 -7% 수준 하락폭 유지. 공급 증가 때문
- NAND Flash: 전월 대비 -6%. 지난 7월의 -2% 대비 하락폭 심화. 미국 마이크론의 재고 조정 때문
- 가장 중요한 가격 흐름은 PC DRAM. 현물가격 하락 반전으로 가격 예측 어렵지만 9월까지 안심해도 될 것. (1)
DRAM 상위업체의 가격 방어 의지는 확고하고, (2) 분기 초보다 분기 말의 가격이 전통적으로 안정적이기 때문
김경민, CFA. 769.3809 clairekim@daishin.com

3. 3
투자포커스
낮은 밸류에이션과
펀더멘탈 개선의 조합
조승빈
02.769.3805
cyanzhou@daishin.com
※ 과거 평균대비 낮은 밸류에이션 기업들의 반등 폭 크게 나타남
- 최근 지수 반등 과정에서 나타난 특징중 하나는 과거 평균대비 밸류에이션이 낮은 기업들의 반
등폭이 상대적으로 크게 나타났다는 점이다. 과거 평균 PER대비 하위 20%의 기업들은 8월 25
일 이후 평균 8.3% 상승하며 다섯개 그룹중 가장 높은 수익률을 나타냈고, PBR 기준 하위
20% 그룹도 11.7%의 높은 수익률을 기록했다.
- 과거 평균대비 낮은 밸류에이션 기업들의 반등폭이 컸던 이유는 지수 하락기에 큰 폭으로 하락
하면서 낙폭과대에 따른 반등 효과가 나타났기 때문이다. 밸류에이션이 낮을수록 상대적으로 안
정성이 높다고 판단하기 쉽지만 결과는 그 반대였다. 이는 현재 밸류에이션이 과거와 비교하여
상대적으로 낮다는 것은 기업의 현재 상황이 그만큼 좋지 못하다는 의미이고, 시장이 하락세를
나타낼 경우 이러한 우려가 더욱 부각될 수 있기 때문인 것으로 판단된다.
※ 낮은 밸류에이션과 펀더멘탈 개선 조합은 안정성 및 높은 성과 기대
- 7월 21일 이후 컨센서스 변화와 주가와의 관계를 살펴보면 펀더멘탈이 개선된 기업들의 경우 그
룹내에서 성과가 상대적으로 좋게 나타났다. 특히, 밸류에이션이 낮을수록 높은 성과를 기록한
것으로 나타났다. 상대PER 하위 20% 기업의 경우 컨센서스 상향조정 기업은 KOSPI가 6.8% 하
락하는 동안 평균 3.8% 상승했고, 상대PBR 하위 20% 기업중 컨센서스가 상향조정된 기업들은
평균 13.8%의 높은 상승률을 기록하였다.
※ 과거대비 낮은 밸류에이션 & 펀더멘탈 개선 업종은 자동차, IT하드웨어
- PER과 PBR(12개월 선행 기준) 모두 과거 평균대비 현재 밸류에이션이 낮은 업종은 디스플레이,
운송, 반도체, 철강, 자동차 등이었다. 이들 업종중 최근 이익수정비율이 개선되고, 3분기 영업이
익 컨센서스도 상향조정되고 있는 업종은 자동차, IT하드웨어로 나타났다.
- 시장이 반등세를 이어가고 있지만 상승탄력은 둔화되는 모습이고, 단기적으로 차익실현이 나올
가능성도 있다. 시장의 변동성이 높아진 상황에서 포트폴리오의 안정성 및 투자성과를 높이기 위
해 과거 평균대비 밸류에이션이 낮고, 펀더멘탈이 개선되는 업종 및 종목에 관심을 높이는 전략
이 필요할 것으로 판단된다.
그림 1. 컨센서스 변화에 따른 주가 성과(상대 PER 기준) 그림 2. 컨센서스 변화에 따른 주가 성과(상대 PBR 기준)
-15
-10
-5
0
5
과거
평균PER
대비 하위
20%
20~40% 40~60% 60~80% 80~100%
(%) 컨센서스 상향
컨센서스 하향
-15
-10
-5
0
5
10
15
과거
평균PBR
대비 하위
20%
20~40% 40~60% 60~80% 80~100%
(%) 컨센서스 상향
컨센서스 하향
주: 수익률은 7/21~8/31 기준. 각 그룹별 평균 수익률
자료: Wisefn, 대신증권 리서치센터
주: 수익률은 7/21~8/31 기준. 각 그룹별 평균 수익률
자료: Wisefn, 대신증권 리서치센터

4. 4
한섬
(020000)
우리가 원하는
진정한 프리미엄 소비재 기업
투자의견 매수, 목표주가 53,000원 상향 조정
- 투자의견 ‘매수’ 유지하며 목표주가를 기존의 44,000원에서 53,000원(12MF EPS 기준 P/E
20배)으로 상향 조정함. 목표주가 상향은 추정 실적의 반영 시점 변경과 동사의 자사 브랜드
경쟁력 제고를 고려해 target P/E를 기존 18배에서 20배로 조정하였기 때문임
올해 상반기 가계 의류 소비 5.8% 감소 vs. 동사 브랜드 매출 14.6% 증가
- 동사는 가격을 통해 제품 volume을 늘리는 대신 판매량을 조절 해 할인율을 낮추고 정상가
판매율을 높이면서 이익을 증대시키는 브랜드 전략을 운영
- 올해 상반기 가계 총 소비 지출은 0.2% 소폭 감소한 반면, 가계 의류 소비는 5.8% 큰 폭으
로 감소. 그러나 동기간 동사의 자사 브랜드는 14.6% 성장하며 시장과 상반된 흐름을 보임.
이로써 동사의 브랜드 운영 능력에 대한 평가는 더욱 명확해짐
수입 브랜드 사업부 영업이익 개선으로 전사적으로 수익성 향상
- 현대백화점에 인수된 후 수입 브랜드 사업 확장 중. 사업 초기 1년 6개월 이상 매몰비용만
발생하는 상황에서 인력 충원(기존 527명 744명)으로 판관비 부담이 크게 증가했으나 동
부문의 매출이 본격적으로 증가하면서 3Q14부터 영업이익이 전년동기대비 증가세로 전환됨
- 일반적으로 수입브랜드 유통 사업이 흑자전환하는데 2.5년 정도 시간 소요. 이로써 동 사업
은 올해 연중에 BEP를 넘어설 것으로 예상되며 내년부터는 연간 흑자 전환이 가능할 것으로
보여 전사적으로 영업이익률 개선에 기여할 것으로 전망
성장이 멈춘 시장에서 자력으로 고성장 할 수 있는 능력이 주가 상승의 key driver
- 소비의 저성장 기조와 국내 의류 시장의 경기 취약성, 글로벌 SPA 브랜드들의 공략 등으로
국내 브랜드 업계의 성장을 확신하기 어려운 상황. 그러나 동사는 최고의 브랜드 기획력과
수입 브랜드 사업의 수익성 개선까지 성장과 수익성 향상 모두를 충족시키는 구조에 접어듦
- 우리보다 앞서 저성장을 경험한 일본의 경우 의류 시장이 지난 2005~2014년에 연평균
-0.9% 성장에 그쳤으나, 동기간 <UNIQLO>의 제조사인 Fast Retailing은 매년 16% 성장. 이
시기에 Fast Retailing사의 주가는 절대 수익률 280%, 상대 수익률 51%를 기록
- 결국 자사 브랜드가 외부 변수와 상관없이 얼마나 지속 성장이 가능한 지 그 여부가 주가 상
승의 key driver가 될 것임. 같은 맥락에서 동사의 valuation re-rating은 이제부터 본격적으
로 진행될 것으로 전망
영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원 , %)
2013A 2014A 2015F 2016F 2017F
매출액 471 525 596 681 775
영업이익 50 46 65 79 92
세전순이익 55 54 106 92 105
총당기순이익 41 36 80 69 79
지배지분순이익 44 38 80 69 79
EPS 1,782 1,527 3,244 2,796 3,198
PER 17.7 21.3 12.1 14.0 12.2
BPS 29,847 31,089 34,048 36,560 39,475
PBR 1.1 1.0 1.1 1.1 1.0
ROE 6.1 5.0 10.0 7.9 8.4
주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출, 2015년 한섬 P&D 지분 매각에 따른 일회성 이익 314억원 발생
자료: 한섬, 대신증권 리서치센터
유정현
769.3162
cindy101@daishin.com
투자의견 BUY
매수, 유지
목표주가 53,000
상향
현재주가
(15.08.31) 39,100
섬유의복업종
KOSPI 1941.49
시가총액 963십억원
시가총액비중 0.08%
자본금(보통주) 12십억원
52주 최고/최저 40,900원 / 27,650원
120일 평균거래대금 34억원
외국인지분율 16.89%
주요주주 현대홈쇼핑 34.64%
국민연금 14.03%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -1.6 4.1 25.1 26.1
상대수익률 2.9 13.4 28.0 34.4
-10
-5
0
5
10
15
20
25
30
35
18
23
28
33
38
43
14.09 14.12 15.03 15.06
(%)(천원) 한섬(좌)
Relative to KOSPI(우)

5. 5
Issue & News
건설업 미분양 우려는 기우
이선일
769.3345
sunillee@daishin.com
투자의견
Overweight
비중확대, 유지
지금 시점에서 미분양 우려는 기우. 건설업 비중확대 유지
- 부동산114 자료에 의하면 올 들어 7월 말까지 전국에서 신규 분양된 아파트 물량은 전년동
기대비 53.0%(8.4만호↑) 급증한 24.3만호. 반면 미분양주택은 작년 말 4.0만호에서 금년 7
월에는 3.3만호로 17.8% 감소
- 지난 6월에 미분양이 갑자기 늘어(2.8만호→3.4만호) 공급과잉 우려를 야기했지만 절대물량
측면에서는 큰 의미 없음. 그리고 7월에는 크진 않지만 다시 감소해 추세적 흐름에 대한 우려
도 잦아든 상황.
- 공급 규모에 비해 미분양 수준이 미미하다는 사실이 핵심. 건설업 ‘비중확대’ 유지
7월 전국 미분양주택 전월대비 2.6% 감소. 한 달 만에 다시 감소 반전
- 금년 7월 말 기준 전국 미분양주택은 전월대비 2.6% 줄어든 33,177호
- 지역별로는 수도권이 1.0% 감소한 15,936호. 지방은 17,241호(-4.1%)
- 상대적으로 악성인 준공후 미분양(12,062호)은 전월대비 4.1% 감소
- 지난 6월 반짝 급증의 진원지인 경북, 강원 등 지방중소도시 지역이 이번 달에는 반대로 크
게 감소. 6월의 결과가 분양물량 집중에 따른 일시적 소화불량이라는 일부 증거
공급 급증에도 미분양주택은 우려할 만한 수준으로 증가하지 않을 듯
- 지금의 분양시장 호황을 이끌고 있는 요인들은 어느 정도 지속성이 있기 때문
- 신규 분양시장 호황의 4가지 요인: 1)전세난 심화에 따른 매매전환 수요가 재고주택에 비해
대금납입 조건이 좋은 분양시장으로 대거 유입. 2)분양가상한제 폐지에 따른 분양가 상승 우
려, 청약 1순위 자격 완화 등 규제완화 효과. 3)획기적인 평면구조 등 나날이 발전하는 아파
트 시공기술로 인한 새 집 선호도 상승. 4)저금리 기조에 기인한 풍부한 시중 유동성이 레버
리지 효과가 큰(총 분양대금의 10% 외에는 완공될 때까지 2~3년 동안 자금부담 없음) 분양
시장으로 유입.
- 한편 부동산114에 의하면 8월 이후 연말까지 신규분양이 예정된 물량은 21.0만호. 작년 같
은 기간(17.2만호)보다 22.1% 많아 과잉공급 논란은 계속 따라다닐 듯
- 하지만 앞서 언급한 구조적 요인들로 인해 상당 기간 미분양 리스크가 우려할 만한 수준으로
확대되지는 않을 전망
미분양주택 추이(전국)
166
123
89
70
75
61
40
28
34 33
0
30
60
90
120
150
180
09.3 09.12 10.12 11.12 12.12 13.12 14.12 15.5 15.6 15.7
(천호)
자료: 국토교통부, 대신증권 리서치센터
Rating & Target
종목명 투자의견 목표주가
대림산업 Buy 117,000원
GS건설 Buy 42,000원
현대산업 Buy 82,000원
현대건설 Buy 70,000원
대우건설 Buy 10,300원
삼성물산 Buy 68,000원
삼성엔지니어링 Marketperform 42,000원
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -11.4 -17.8 -16.1 -29.8
상대수익률 -7.4 -10.5 -14.2 -25.2
-30
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
10
50
60
70
80
90
100
110
14.08 14.11 15.02 15.05 15.08
(%)(pt) 건설산업(좌)
Ralative to KOSPI(우)

6. 6
Results Comment
코라오홀딩스
(900140)
CKD 부문은 견조. 하반기
신차부문 매출액 회복이
관건
김한이
769.3789
haneykim@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
24,000
유지
현재주가
(15.08.31)
17,950
지주회사
투자의견 매수, 목표주가 24,000원 유지
- 목표주가 24,000원은 2015F EPS 1,096원에 목표 PER 22배를 적용
- 1분기 KR모터스 전환사채 관계기업투자주식 전환에 따른 당기손익인식금융자산 처분이익
103억원 등 일회성이익을 제외한 경상 EPS는 900원 수준
- 2분기 매출액 1,072억원, 영업이익 104억원으로 컨센서스 부합, 지배지분순익은 84억원으
로 컨센서스 하회
- USD기준 매출액, 영업이익 모두 전분기대비 감소. 신차부문 ASP가 $20,792로 약 $3,000
나 하락하면서 매출총이익 감소, 판관비율 상승과 영업이익률 하락을 야기했다고 판단
- CKD 부문 매출액, 판매대수, ASP, GPM은 모두 견조. 덕분에 전체 GPM은 20.6%로 안정화
- 신차부문 ASP를 하향, CKD부문 ASP와 판매단가는 소폭 상향하여 추정치 변경. 신차부문
매출비중이 60% 수준인 특성상 추정치가 전반적으로 하향됨
신차 ASP하락으로 매출 감소, CKD부문 견조하여 GPM은 방어했으나 OPM 하락 이어져
- 2분기 USD 기준 매출액 $97.7mn (-9.6% QoQ, +15.3% YoY), 영업이익 $9.5mn (-14.4%
QoQ, +15.2% YoY)
- 신차 매출이 $54.6mn(-16.4% QoQ, -8.0% YoY)로 감소한 것이 주 원인. 2분기 기준 ASP
가 $20,792로 전분기대비 약 $3,000 하락했기 때문으로 분석. 라오스 판매대수는 전분기 수
준으로 양호했으나 미얀마 판매대수가 12대로 전분기 59대 대비 부진
- ASP 상승으로 1분기 호실적을 기록한 반면 2분기는 계절적 요인에 따른 ASP 하락으로 매
출이 부진했던 것으로 파악. 신차 매출비중이 60%수준임을 감안하면, 우리는 연간 목표 매
출액 달성을 위해 하반기 신차 ASP 회복을 통한 매출확대가 필연적이라고 판단함
- CKD 매출은 $27.8mn (+4.5% QoQ, +111.6% YoY)으로 증가세 지속. 반기 기준 ASP도
$15,662으로 개선세가 지속되었고 분기당 1,700대 수준의 판매대수가 유지된 덕분. 전 모델
이 고르게 양호한 판매를 기록한 것으로 추정
- 전분기 실적에서 우리가 우려했던 GPM은 20.63%로 (+7bp QoQ, -80bp YoY) 하락세 멈
추고 안정화. CKD 부문에서 상대적으로 마진이 낮은 딜러매출이 줄고 직영쇼룸 매출액이 크
게 증가하면서 GPM이 방어될 수 있었을 것으로 추정함
- 매출액 규모 감소에 따라 매출액 대비 판관비율이 11.4%(+0.5%p QoQ, -1.2%p YoY)로 전
분기대비 상승했고, 영업이익률은 9.8%(-0.5%p QoQ)로 하락세 지속
미래 성장스토리는 양호. 다만 아직 실현되지 않은 만큼 차분한 호흡의 접근이 필요
- 지난 보고서에서 제시한 바와 같이 하반기 CKD부문에서 픽업트럭 업그레이드모델 및 2톤
트럭 신모델 런칭, KR모터스가 생산한 오토바이 신모델 런칭이 예정되어 있음. 본격적인 매
출은 하반기보다는 내년부터 발생할 것으로 예상되며, 동사가 3월 경영전략 설명회에서 언급
한 베트남 지역 매출도 내년 발생할 것으로 전망함. 관련 기대감에 대해서는 차분한 호흡으
로 접근하는 것을 추천
- 미얀마 지역 매출은 4분기 중고차 판매가 시작되면 점차 회복될 수 있을 것으로 추정
- 원달러환율 상승 시 USD 기준의 실질 실적보다 원화기준 실적이 확대되는 효과 발생하는
점 긍정적
- 동사가 1월 공시한 연간 매출액 목표치 5천억원을 달성하기 위해서는 상반기와 같은 견조한
CKD부문 실적과 더불어 하반기 신차부문 매출액 회복이 관건이라고 판단
KOSPI 1,941.49
시가총액 8,593억원
시가총액비중 0.07%
자본금(보통주) 0억원
52주 최고/최저 23,200원 / 14,950원
120일 평균거래대금 90억원
외국인지분율 22.48%
주요주주 오세영 외 1 인 44.62%
흥국생명보험 20.61%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -17.8 -16.7 -3.8 -5.8
상대수익률 -14.1 -9.3 -1.6 0.4
-10
0
10
20
30
40
50
9
11
13
15
17
19
21
23
25
14.09 14.12 15.03 15.06
(%)(천원) 코라오홀딩스(좌)
Relative to KOSPI(우)

7. 7
손해보험
손해율 개선으로 이익 증가
하반기에는 신계약 성장이
모멘텀
강승건
02.769.3096
cygun101@daishin.com
투자의견
Overweight
비중확대, 유지
투자의견 비중확대 유지
- 손해보험업종에 대한 투자의견을 비중확대로 유지
- 비중 확대 근거 1) 5월 이후 자동차보험 손해율 개선이 지속, 지난해 8월 이후 손해율이 급등하였
다는 점을 감안할 때 8월 이후 손해율 개선 폭 확대 전망, 2) 2013년 이후 급등하던 장기 위험손
해율이 안정화, 3) 비급여 의료비에 대한 자기부담금 인상, 2016년 표준예정이율 인하 등으로 하
반기 보장성 신계약 성장 전망 등임
- 리스크 요인은 1) 미국 FOMC 및 한국 금통위에서 기준금리 결정 불확실성, 2) 신계약이 빠르게
성장하는 구간에서 나타난 신계약비 추가상각 등임
- 하지만 1) 공시이율 인하를 통한 이자차 스프레드 방어, 2) 신계약비 추가상각은 2차년도 이후 수
익성 개선의 원인으로 작용, 3) 예정이율 현실화를 통한 보험료 정상화가 이루어지고 있다는 측면
에서 손해보험사들의 대응능력은 충분하다고 판단
- 손해보험업종 최선호 종목으로 동부화재, 현대해상 유지
7월 실적 평가: 손해율 개선을 통하여 수익성 개선
- 상위 5개사의 7월 합산 순이익은 2,002억원으로 전월대비 32.8%, 전년동월대비 41.0% 증가
- 이익 증가의 원인은 손해율 개선 때문임. 일부 보험사의 신계약비 추가상각으로 사업비율은 전년
동월대비 0.2%p 상승하였지만 일반/자동차/장기 등 모든 보종의 손해율이 개선되며 합산비율이
1.3%p 개선되었음
- 자동차보험 손해율은 2015년 5월 이후 월간기준으로 매월 개선되고 있으며 8월 이후 개선 폭이
확대될 것으로 전망되며 장기보험 손해율은 7월 영업일수가 23일로 연중 최고 수준이었음에도
불구하고 안정적인 장기 위험손해율과 공시이율 인하를 통한 조달금리 하락의 영향으로 전년동월
대비 개선되었음
- 7월 실적은 삼성화재와 현대해상이 가장 우수하였고 KB손보가 가장 부진하였다고 평가
- 삼성화재의 경우 신계약비 추가상각에도 불구하고 손해율에서의 경쟁력을 바탕으로 102.4%의
낮은 합산비율을 시현하였음. 보유 유가증권 관련 비경상적 손실이 9월 실적에 반영된 이후 주가
회복을 기대하고 있음
- 현대해상의 경우 하이카 다이렉트 통합에도 불구하고 자동차보험 손해율이 유지되었으며 일반보
험 손해율 개선을 통해 우수한 실적을 시현하였음
- KB손보의 경우 장기 및 자동차보험의 매우 양호한 손해율에도 불구하고 미국지점의 지급 보험금
증가와 86억원의 평가 및 처분 손실로 인하여 부진한 실적을 시현하였음
Check point: 하반기 보장성 신계약 성장 전망
- 9월 예정된 비급여 의료비의 자기부담금 인상과 2016년 표준예정이율 인하로 인한 보험상품의
선수요가 2015년 하반기에 나타나며 보장성 신계약 중심의 성장을 이끌 것으로 전망
- 하지만 2013년 4월 시행된 신계약비 이연제도 변경과 신계약 판매가 급증하는 경우 발생하는 이
연한도 초과로 인하여 신계약비 추가상각이 발생할 수 있으며 이는 손익에 부정적 영향을 미침
- 하지만 신계약비 추가상각은 비용의 선인식 개념으로 2차년도 이후 인식되는 비용(신계약비 상각
비) 감소로 2차년도 이후 수익성 개선으로 이어질 수 있으며 손해율이 낮은 신계약의 유입으로 위
험손해율 개선에 일부 도움을 줄 수 있을 것으로 전망됨
- 따라서 단기 비용 부담보다는 위험보험료 성장 및 2차년도 이후 이익 증가에 주목해야 할 시기라
고 판단됨
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -5.5 -6.5 4.9 -5.7
상대수익률 -1.2 1.9 7.3 0.5
-20
-15
-10
-5
0
5
10
70
75
80
85
90
95
100
105
14.08 14.11 15.02 15.05 15.08
(%)(pt) 보험산업(좌)
Ralative to KOSPI(우)

8. 8
8월 메모리 반도체 가격
김경민, CFA 02.769.3809 clairekim@daishin.com 2015. 09. 01
전월 대비 가격 하락 강도는 PC DRAM < 서버 DRAM < NAND Flash
 PC DRAM: 전월 대비 -8%. 지난 7월의 -15% 대비 하락폭 완화
 서버 DRAM: 전월 대비 -7%. 지난 7월의 -7% 수준 하락폭 유지
 NAND Flash: 전월 대비 -6%. 지난 7월의 -2% 대비 하락폭 심화
(1) PC DRAM 고정가격: 전월 대비 -8%. 지난 7월의 -15% 대비 하락폭 완화
 4GB 제품의 고정가격은 19달러 기록. 삼성전자와 Kingston의 가격 방어 노력 때문
 Kingston은 DRAM 모듈업체 중 점유율 1위 기업. 과거 2013년 상반기에 DRAM 가격 급등 유발
 한편 4Gb 제품의 고정가격은 2.06달러 기록하며 마지노선 유지. 현물가격은 2.123달러로 고정가격 대비 +3% 높게
형성
 따라서 지난 3개월간 지속되던 현물가격의 마이너스 프리미엄이 플러스(+3%) 프리미엄으로 정상화
 9월 PC DRAM 고정가격 하락폭은 8월처럼 한자릿수 수준에 그칠 것. 일시적 성수기 효과 때문
(2) 서버 DRAM 고정가격: 전월 대비 -7%. 지난 7월의 -7% 수준 하락폭 유지
 전월 대비 평균 -7%. 서버 DRAM 고정가격은 당분간 하락할 전망
 글로벌 DRAM 기업들이 PC DRAM 생산을 축소하는 대신 서버 DRAM 생산을 늘리기 때문
 따라서 서버 DRAM 공급 증가로 인한 가격 하락은 필연적
(3) NAND Flash 고정가격: 전월 대비 -6%. 지난 7월의 -2% 대비 하락폭 심화
 전월 대비 -6% 수준의 가격 하락은 일시적 현상이라고 판단
 미국 마이크론이 4분기(6월~8월) 회계 마감을 앞두고 NAND Flash 재고를 정리했기 때문
 전방산업 수요 부진 지속으로 9월 NAND Flash 고정가격은 하락하겠으나 낮은 한자릿수 수준의 하락에 그칠 것
 제품가격이 현금 기준 생산원가(Cash cost: 감가상각을 제외한 비용만 고려한 원가) 수준에 근접했기 때문
결론: 제품가격 예측 어렵지만 9월까지는 일단 안심하자
 제품가격 예측은 어려운 상황. 일주일간 상승하던 DRAM 현물가격은 소폭 하락하며 상승세가 한풀 꺾였기 때문
 전방산업 수요 부진 지속으로 제품가격 상승 반전을 기대하기 어렵고, 다만 가격 하락폭이 완화되는 것을 기대해야
할 것
 그러나 DRAM 상위업체의 가격 방어 의지는 여전히 확고. 따라서 9월까지 DRAM 가격은 완만하게 하락할 전망
 아울러 분기 초에 가격 변동 심하고, 분기 말에 가격 하락폭이 완화된다는 점을 고려 시 적어도 9월까지 안심해도
될 것

9. 9
매매 및 자금 동향
▶ 투자주체별 매매동향 (유가증권시장: 순매수 금액) (단위: 십억원)
구분 8/31 8/28 8/27 8/26 8/25 08월 누적 15년 누적
개인 -6.8 -59.1 190.5 110.6 302.7 359 3,486
외국인 -36.7 -38.3 -348.3 -550.5 -528.9 -4,108 2,470
기관계 33.3 115.8 120.5 391.3 214.6 3,004 -6,798
금융투자 -115.3 -159.8 -224.9 4.8 -94.0 330 -5,123
보험 -34.8 2.1 59.2 66.4 117.2 361 -976
투신 7.2 23.1 84.8 46.8 150.5 1,109 -4,647
은행 -6.8 2.3 6.4 18.1 -0.1 -138 -959
기타금융 0.5 -3.8 -11.7 -5.2 4.6 -23 -50
연기금 238.5 267.5 223.9 231.9 -19.0 1,102 6,017
사모펀드 -37.2 7.3 -7.6 27.3 49.4 71 -716
국가지자체 -18.7 -22.9 -9.6 1.2 6.0 193 -345
자료: Bloomberg
▶ 종목 매매동향
유가증권 시장 (단위: 십억원)
외국인 기관
순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액
한미사이언스 44.0 현대그린푸드 33.4 현대그린푸드 30.7 SK 하이닉스 18.7
제일모직 35.1 SK 하이닉스 21.1 제일모직 16.4 한미사이언스 14.5
현대차 19.8 롯데제과 18.4 현대미포조선 12.3 BGF 리테일 14.4
삼성전자 16.1 LG 화학 15.6 롯데제과 10.6 대우증권 11.0
BGF 리테일 13.8 현대미포조선 13.3 SK 10.4 한국전력 9.7
한미약품 13.6 현대상선 11.7 LG 화학 9.0 NH 투자증권 8.5
NAVER 12.8 아모레퍼시픽 10.3 SK 텔레콤 8.4 현대모비스 6.6
현대모비스 11.4 SK 9.4 아모레퍼시픽 8.2 에스케이디앤디 5.5
기아차 6.2 롯데쇼핑 8.6 삼성전기 7.9 호텔신라 5.2
한국금융지주 6.0 LS 7.8 롯데쇼핑 7.8 한국금융지주 5.2
자료: KOSCOM
코스닥 시장 (단위: 십억원)
외국인 기관
순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액
동서 13.7 셀트리온 7.5 파라다이스 2.3 동서 7.2
파라다이스 2.4 바이로메드 3.5 OCI 머티리얼즈 1.5 유진기업 3.4
메디톡스 2.2 산성앨엔에스 2.9 티씨케이 1.4 제노포커스 3.1
다음카카오 2.0 웹젠 2.5 세운메디칼 1.3 산성앨엔에스 2.5
에스엠 1.4 레드로버 2.2 디티앤씨 1.2 컴투스 2.3
차바이오텍 1.3 씨젠 1.8 아스트 1.1 한국토지신탁 2.0
인터파크홀딩스 1.2 위메이드 1.5 바이로메드 1.1 원익IPS 1.7
CJ 프레시웨이 1.0 메디포스트 1.5 NEW 1.0 라이온켐텍 1.5
GS 홈쇼핑 0.9 컴투스 1.4 인터파크홀딩스 1.0 CJ E&M 1.4
이오테크닉스 0.8 에머슨퍼시픽 1.2 코텍 1.0 아이리버 1.3
자료: KOSCOM

10. 10
▶ 최근 5 일 외국인 및 기관 순매수, 순매도 상위 종목
외국인 (단위: %, 십억원) 기관 (단위: %, 십억원)
순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률 순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률
제일모직 94.8 32.8 삼성전자 511.2 0.9 삼성전자 188.3 0.9 제일모직 61.1 32.8
한미사이언스 61.6 15.9 SK하이닉스 113.5 6.9 현대차 91.6 1.0 NAVER 39.7 0.8
한국전력 22.4 1.1 SK텔레콤 75.9 2.3 기아차 59.3 2.4 한국전력 39.3 1.1
롯데케미칼 18.4 11.8 신한지주 67.5 -1.6 삼성전기 49.1 12.4 KB금융 19.8 2.7
현대글로비스 17.7 3.6 현대차 55.3 1.0 현대그린푸드 44.2 13.8 우리은행 19.3 2.4
BGF 리테일 17.0 10.1 롯데쇼핑 48.5 15.8 한미약품 40.2 7.3 삼성생명 15.7 3.7
호텔신라 15.0 4.8 현대그린푸드 45.3 13.8 롯데쇼핑 38.6 15.8 현대상선 13.0 21.1
삼성화재 11.7 5.1 현대상선 30.3 21.1 SK 텔레콤 37.0 2.3 OCI 12.7 3.3
아모레퍼시픽 11.4 11.2 삼성SDI 29.4 9.6 LG 31.5 3.7 삼성화재 12.5 5.1
코스맥스 11.3 12.2 LG 28.2 3.7 LG 전자 29.7 8.9 롯데하이마트 12.0 7.3
자료: KOSCOM 자료: KOSCOM
▶ 아시아증시의 외국인 순매수 (단위: 백만달러)
구분 8/31 8/28 8/27 8/26 8/25 08월 누적 15년 누적
한국 -52.7 -48.2 -328.8 -537.7 -415.3 -3,628 2,040
대만 -- 119.3 -201.4 -278.0 141.4 -1,639 3,232
인도 -- -- -474.3 -366.7 -298.7 -2,522 4,548
태국 -- -34.2 -48.9 -124.6 -93.3 -1,259 -2,499
인도네시아 -- -10.0 15.6 -37.5 -49.5 -731 -408
필리핀 -- -14.9 -26.6 -76.5 -59.0 -380 -167
베트남 -10.7 6.2 1.1 -7.9 -2.4 -12 203
주: 대만 외국인 투자자 순매수 현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market)의 합산 데이터임. GTSM은 우리나라의 코스닥에 해당되는 General Board와 프리보드
역할을 하는 이머징 스탁 마켓 등으로 구분. 이머징 스탁 마켓은 General Board로 건너가기 위한 가교 역할을 수행
자료: Bloomberg, 각국 증권거래소
▶ Compliance Notice
 본 자료에 수록된 내용은 당 리서치센터가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로 얻어진 것이나 정확성을 보장할 수 없으므로 어떠한 경우에도
본 자료는 고객의 주식투자의 결과에 대한 법적 책임소재에 대한 증빙자료로 사용될 수 없습니다.
 자료 작성일 현재 본 자료에 관련하여 위 애널리스트는 재산적 이해관계가 없습니다.
 본 자료에는 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 애널리스트의 의견을 정확하게 반영하였습니다.
동 자료는 기관투자가 또는 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다.