Luận Văn Thạc Sĩ Các Yếu Tố Quyết Định Sự Phát Triển Tài Chính Của Các Quốc Gia Ở Châu Á – Thái Bình Dương đã chia sẻ đến cho các bạn nguồn tài liệu hoàn toàn hữu ích. Nếu các bạn có nhu cầu cần tải bài mẫu này vui lòng nhắn tin ngay qua zalo/telegram : 0932.091.562 để được hỗ trợ tải nhé!

1. BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
LÊ THỊ DIỄM TRANG
CÁC YẾU TỐ QUYẾT ĐỊNH SỰ PHÁT TRIỂN
TÀI CHÍNH CỦA CÁC QUỐC GIA Ở CHÂU Á –
THÁI BÌNH DƯƠNG
Tham khảo thêm tài liệu tại Luanvanpanda.com
Dịch Vụ Hỗ Trợ Viết Thuê Tiểu Luận,Báo Cáo
Khoá Luận, Luận Văn
ZALO/TELEGRAM HỖ TRỢ 0932.091.562
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
Thành phố Hồ Chí Minh – Năm 2022

2. BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
Lê Thị Diễm Trang
CÁC YẾU TỐ QUYẾT ĐỊNH SỰ PHÁT TRIỂN TÀI CHÍNH
CỦA CÁC QUỐC GIA Ở CHÂU Á – THÁI BÌNH DƯƠNG
Chuyên ngành: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG
Mã ngành: 8340201
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
Người hướng dẫn khoa học:
PGS. TS. Vũ Thị Minh Hằng
Thành phố Hồ Chí Minh – Năm 2022

3. LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan đây là nghiên cứu khoa học độc lập của riêng tôi. Các
số liệu sử dụng phân tích trong luận văn có nguồn gốc rõ ràng, đã công bố
theo đúng quy định. Các kết quả nghiên cứu trong luận văn do tôi tự tìm hiểu,
phân tích một cách trung thực, khách quan. Các kết quả này chưa từng được
công bố trong bất kỳ nghiên cứu nào khác.
Học viên
Lê Thị Diễm Trang

4. MỤC LỤC
Trang phụ bìa
Lời cam đoan
Mục lục
Danh mục các ký hiệu, các chữ viết tắt
Danh mục các bảng
Tóm tắt – Abstract
MỞ ĐẦU
CHƯƠNG 1.GIỚI THIỆU ............................................................................................1
1.1. Đặt vấn đề...........................................................................................................1
1.2. Mục tiêu nghiên cứu...........................................................................................2
1.3. Câu hỏi nghiên cứu.............................................................................................2
1.4. Đối tượng và phạm vi phân tích .........................................................................3
1.5. Mô hình nghiên cứu............................................................................................3
1.6. Nội dung nghiên cứu ..........................................................................................4
CHƯƠNG 2.TỔNG QUAN TÀI LIỆU TRƯỚC ĐÂY ..............................................6
2.1. Tổng quan lý thuyết............................................................................................6
2.1.1. Sự ra đời và phát triển của tài chính ............................................................6
2.1.2. Thị trường tài chính .....................................................................................9
2.1.3. Phương pháp và chỉ số đo lường phát triển của thị trường tài chính.........12
2.1.4. Lý thuyết trung gian tài chính....................................................................17

5. 2.1.5. Giả thuyết cung dẫn dắt – cầu phụ thuộc...................................................19
2.1.6. Lý thuyết hiệu ứng Fisher..........................................................................20
2.2. Nghiên cứu thực nghiệm ..................................................................................21
CHƯƠNG 3.MÔ HÌNH VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU..............................35
3.1. Mô hình nghiên cứu..........................................................................................35
3.2. Giả thuyết hồi quy ............................................................................................36
3.2.1. Tăng trưởng kinh tế ...................................................................................36
3.2.2. Lạm phát ....................................................................................................37
3.2.3. Đầu tư.........................................................................................................38
3.2.4. Tiết kiệm....................................................................................................39
3.2.5. Chi tiêu chính phủ......................................................................................40
3.2.6. Độ mở thương mại.....................................................................................41
3.2.7. Dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài .......................................................42
3.2.8. Chất lượng thể chế.....................................................................................44
3.3. Dữ liệu phân tích ..............................................................................................46
3.4. Phương pháp phân tích .....................................................................................48
CHƯƠNG 4.KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU....................................................................50
4.1. Thống kê mô tả.................................................................................................50
4.2. Phân tích vấn đề tự tương quan và phương sai thay đổi...................................58
4.3. Kết quả ước lượng ............................................................................................59
4.3.1. Biến phụ thuộc CAP ..................................................................................60
4.3.2. Biến phụ thuộcTURN ................................................................................67

6. CHƯƠNG 5.KẾT LUẬN.............................................................................................74
5.1. Kết luận.............................................................................................................74
5.2. Hàm ý chính sách .............................................................................................75
5.3. Hạn chế đề tài ...................................................................................................79
5.4. Hướng nghiên cứu sau này...............................................................................80
Tài liệu tham khảo
Phụ lục

7. DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
TỪ VIẾT TẮT TÊN ĐẦY ĐỦ
TTTC Thị trường tài chính
TTCK Thị trường chứng khoán
GDP Tổng sản lượng quốc gia
APT Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá
ICAPM Mô hình định giá tài sản vốn quốc tế
IMF Quỹ tiền tệ quốc tế
FGLS
Phương pháp ước lượng bình phương tối thiểu tổng quát
khả thi
OLS Phương pháp ước lượng bình phương nhỏ nhất
MENA Trung Đông và Bắc Phi

8. DANH MỤC BẢNG BIỂU
Bảng 2.1. Tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm trước đây .........................................30
Bảng 3.1. Tóm tắt đo lường và kỳ vọng dấu của các biến .............................................45
Bảng 3.2. Chi tiết các quốc gia được phân tích..............................................................47
Bảng 4.1. Giá trị thống kê của các biến trong mô hình phân tích..................................51
Bảng 4.2. Mức độ phát triển thị trường chứng khoán giữa các quốc gia.......................53
Bảng 4.3. Mối tương quan đơn biến giữa các biến ........................................................56
Bảng 4.4. Phân tích hệ số VIF........................................................................................57
Bảng 4.5. Kết quả phân tích tự tương quan và phương sai thay đổi ..............................59
Bảng 4.6. Kết quả hồi quy phát triển tài chính đại diện bởi phát triển thị trường chứng
khoán CAP .....................................................................................................................61
Bảng 4.7. Kết quả hồi quy phát triển tài chính đại diện bởi phát triển thị trường chứng
khoán TURN ..................................................................................................................68

9. TÓM TẮT
Xuất phát từ mục tiêu phân tích ảnh hưởng của các yếu tố đến sự phát triển tài
chính của các quốc gia phát triển và đang phát triển ở Châu Á – Thái Bình Dương
trong giai đoạn từ năm 2000 đến năm 2017, luận văn sử dụng số liệu của 26 quốc gia
đã và đang phát triển trong giai đoạn 2000 – 2017. Hơn thế nữa, sau khi sử dụng
phương pháp ước lượng FGLS, luận văn tìm thấy rằng các yếu tố đưa vào mô hình
nghiên cứu dường như đều có tác động đáng kể đến mức độ phát triển thị trường chứng
khoán của các quốc gia phát triển và đang phát triển ở Châu Á – Thái Bình Dương
trong giai đoạn từ năm 2000 đến năm 2017.
Cụ thể, tăng trưởng kinh tế, tiết kiệm, đầu tư nội địa, chi tiêu chính phủ, độ mở
thương mại, dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài, chất lượng bộ máy tổ chức quốc gia,
mức độ tham nhũng đều có tác động cùng chiều và đáng kể đến mức độ phát triển thị
trường chứng khoán của các quốc gia phát triển và đang phát triển ở Châu Á – Thái
Bình Dương ở mức ý nghĩa 10%. Ngược lại, lạm phát lại được tìm thấy có tác động
ngược chiều và đáng kể đến mức độ phát triển thị trường chứng khoán của các quốc
gia phát triển và đang phát triển ở Châu Á – Thái Bình Dương ở mức ý nghĩa 10%.
Từ khóa: phát triển tài chính, thị trường chứng khoán, Châu Á, Thái Bình
Dương, FGLS.

10. ABSTRACT
From the purpose of analyzing the influence of factors on the financial
development of developed and developing countries in Asia and the Pacific during the
period from 2000 to 2017, thesis uses dataset including 26 developed and developing
countries in the period 2000 - 2017. Moreover, using the FGLS method, dissertation
finds that the factors included in the research model have a significant effect on the
level of stock market development of developed and developing countries in Asia and
the Pacific in the period 2000 - 2017.
Specifically, economic growth, savings, domestic investment, government
spending, trade openness, foreign direct investment flows, Bureaucracy Quality, and
corruption have significant effects on the level of stock market development of
developed and developing countries in Asia and the Pacific at 10% significance level.
In contrast, inflation have a negative and significant impact on the level of stock
market development of developed and developing countries in Asia-Pacific at a 10%
significance level.
Key words: financial development, stock market development, Asia, Pacific,
FGLS

11. 1
CHƯƠNG 1. GIỚI THIỆU
1.1. Đặt vấn đề
Sự phát triển tài chính được xem như là nền tảng cho sự phát triển kinh tế của
các quốc gia trên thế giới (Ben Naceur và các cộng sự, 2014).Thật vậy, mức phát triển
và độ sâu (depth) của ngành tài chính là yếu tố quan trọng được dùng để phân biệt giữa
các quốc gia phát triển và đang phát triển. Hệ thống tài chính bao gồm các tổ chức
trung gian tài chính đóng vai trò then chốt trong việc điều chuyển vốn giữa các đối
tượng có nhu cầu về vốn và các đối tượng có vốn nhàn rỗi và thúc đẩy tăng trưởng
kinh tế. Tuy nhiên, việc thiếu các biện pháp quản trị rủi ro có thể làm gia tăng rủi ro
phá sản đối với các tổ chức trung gian tài chính và sau đó là sự suy giảm trong giá trị
của các tài sản tài chính, kết quả là xảy ra khủng hoảng tài chính toàn cầu. Cho nên có
thể thấy rằng hệ thống tài chính là cần thiết đối với nền kinh tế bởi vì hệ thống tài
chính có trách nhiệm phân bổ nguồn vốn của nền kinh tế. Chẳng hạn như Levine
(2005) đã cho rằng tổ chức trung gian tài chính hoạt động tốt thì có thể có tác động tích
cực đến sự phát triển kinh tế bởi việc làm giảm chi phí giao dịch thông qua bốn kênh
chính: (i) nâng cao hiệu quả của việc điều chuyển vốn giữa các đối tượng có nhu cầu
về vốn và các đối tượng có vốn nhàn rỗi, (ii) cải thiện việc phân bổ các nguồn lực
(thông qua đa dạng hóa rủi ro, quản trị thanh khoản, theo dõi và giám sát), (iii) tăng tỷ
lệ tiết kiệm và (iv) thúc đẩy phát triển thị trường và các công cụ cho phép chia sẻ rủi ro
và tạo điều kiện tăng trưởng kinh tế.
Tuy nhiên, các nghiên cứu trước đây về khủng hoảng tài chính đã chỉ ra ảnh
hưởng tiêu cực của việc tự do hóa tài chính vì nó dẫn đến việc cho vay quá mức và rủi
ro tiềm tàng sẽ gia tăng bởi vì khả năng giám sát của các cơ quan quản lý sẽ bị hạn chế.
Trong suốt giai đoạn bùng nổ đầu tư (investment booms), các ngân hàng thường không

12. 2
thể xác định tốt chất lượng tín dụng mà ngân hàng đang cấp cho các khách hàng, và sẽ
làm cho các ngân hàng phải đối mặt với rủi ro phá sản khi các khách hàng không đủ
khả năng chi trả các khoản lãi và nợ vay (Ben Naceur và các cộng sự, 2014). Mặc dù
một vài nghiên cứu đã chỉ ra các rủi ro tiềm tàng trong hệ thống tài chính, nhưng một
số nhà nghiên cứu (Schumpeter, 1911; Gurley và Shaw, 1967; Goldsmith, 1969;
Mckinnon, 1973) cho rằng cần phải thiết lập một hệ thống tài chính hoạt động tốt để
dẫn dắt nền kinh tế phát triển và tăng trưởng ở một số quốc gia, bao gồm cả các quốc
gia đang phát triển ở Châu Á – Thái Bình Dương. Từ đây có thể thấy rằng sự phát triển
tài chính đóng vai trò quan trọng trong việc giúp cho nền kinh tế tăng trưởng và phát
triển. Do đó, đây chính là lý do lựa chọn đề tài “Các yếu tố quyết định sự phát triển tài
chính của các quốc gia ở Châu Á – Thái Bình Dương” làm đề tài luận văn thạc sỹ.
1.2. Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu của đề tài nhằm phân tích ảnh hưởng của các yếu tố đến sự
phát triển tài chính của các quốc gia phát triển và đang phát triển ở Châu Á – Thái Bình
Dương trong giai đoạn từ năm 2000 đến năm 2017.
1.3. Câu hỏi nghiên cứu
Để giải quyết mục tiêu nghiên cứu này, đề tài tiến hành trả lời các câu hỏi
nghiên cứu sau:
Các yếu tố trong mô hình nghiên cứu có tác động đáng kể đến sự phát triển tài
chính của các quốc gia phát triển và đang phát triển ở Châu Á – Thái Bình Dương hay
không? Nếu có thì các tác động này là tích cực (+) hay tiêu cực (-)?

13. 3
Trong số các yếu tố này, yếu tố nào là yếu tố quan trọng nhất để thúc đẩy sự
phát triển tài chính của các quốc gia phát triển và đang phát triển ở Châu Á – Thái Bình
Dương?
1.4. Đối tượng và phạm vi phân tích
Phạm vi nghiên cứu của đề tài bao gồm (1) các quốc gia phát triển và đang phát
triển ở Châu Á – Thái Bình Dương trong giai đoạn 2000 – 2017, cụ thể, luận văn sử
dụng số liệu của 26 quốc gia và (2) thị trường tài chính được phân tích theo hướng thị
trường chứng khoán.
Đối tượng nghiên cứu của đề tài bao gồm sự phát triển tài chính được đại diện
bởi 02 chỉ tiêu: (1) tỷ lệ giá trị vốn hóa thị trường chứng khoán trên GDP và (2) tỷ lệ
giá trị giao dịch chứng khoán trên GDP. Ngoài ra các yếu tố vĩ mô bao gồm tăng
trưởng kinh tế, lạm phát, tỷ lệ tiết kiệm nội địa, tỷ lệ đầu tư nội địa, quy mô chính phủ,
độ mở cửa thương mại, dòng vốn chảy vào và chất lượng thể chế cũng là các đối tượng
nghiên cứu của đề tài này.
1.5. Mô hình nghiên cứu
Từ mục tiêu và các câu hỏi nghiên cứu được đề cập, luận văn thực hiện hồi quy
phương trình nghiên cứu sau dựa vào mô hình nghiên cứu mà Ben Naceur và các cộng
sự (2014) đã sử dụng khi nghiên cứu sự phát triển tài chính ở khu vực Trung Đông –
Bắc Phi (MENA).
𝑆𝐷𝑖𝑡 = 𝛽0 + 𝛽1 ∗ 𝐺𝐷𝑃𝐺𝑅𝑖𝑡 + 𝛽2 ∗ 𝐼𝑁𝐹𝑖𝑡 + 𝛽3 ∗ 𝑆𝐴𝑉𝑖𝑡 + 𝛽4 ∗ 𝐼𝑁𝑉𝑖𝑡 + 𝛽5 ∗
𝐺𝑂𝑉𝑆𝐼𝑍𝐸𝑖𝑡 + 𝛽6 ∗ 𝑇𝑅𝐴𝐷𝐸𝑖𝑡 + 𝛽7 ∗ 𝐶𝐴𝑃𝐹𝐿𝑂𝑊𝑖𝑡 + 𝛽8 ∗ 𝐿𝐴𝑊𝑖𝑡 + 𝛽9 ∗ 𝐵𝑈𝑅𝑄𝑈𝐴𝐿𝑖𝑡 +
𝛽10 ∗ 𝐷𝐸𝑀𝑂𝑖𝑡 + 𝛽11 ∗ 𝐶𝑂𝑅𝑅𝑈𝑃𝑖𝑡 + 𝜀𝑖𝑡 (1)
Trong đó:

14. 4
𝑆𝐷𝑖𝑡 là sự phát triển thị trường chứng khoán được đại diện bởi (1) giá trị vốn
hóa thị trường chứng khoán trên GDP (CAP) và (2) giá trị giao dịch chứng khoán trên
GDP (TURN)
𝐺𝐷𝑃𝐺𝑅𝑖𝑡 là tăng trưởng kinh tế được tính bởi phần trăm thay đổi trong giá trị
GDP của quốc gia ở năm t so với năm t – 1.
𝐼𝑁𝐹𝑖𝑡 là lạm phát được tính bởi phần trăm thay đổi trong giá trị chỉ số giá tiêu
dùng của quốc gia ở năm t so với năm t – 1.
𝑆𝐴𝑉𝑖𝑡 là tiết kiệm nội địa được tính bởi tỷ lệ tiết kiệm nội địa trên GDP.
𝐼𝑁𝑉𝑖𝑡 là đầu tư nội địa được tính bởi tỷ lệ đầu tư nội địa trên GDP.
𝐺𝑂𝑉𝑆𝐼𝑍𝐸𝑖𝑡là quy mô chính phủ được tính bởi tỷ lệ chi tiêu chính phủ trên GDP.
𝑇𝑅𝐴𝐷𝐸𝑖𝑡 là độ mở thương mại được tính bởi tỷ lệ tổng xuất khẩu và nhập khẩu
trên GDP.
GDP.
𝐶𝐴𝑃𝐹𝐿𝑂𝑊𝑖𝑡 là dòng vốn chảy vào được tính bởi tỷ lệ dòng vốn chảy vào trên
𝐿𝐴𝑊𝑖𝑡 đo lường mức độ luật pháp của quốc gia
𝐵𝑈𝑅𝑄𝑈𝐴𝐿𝑖𝑡 đo lường mức độ chất lượng bộ máy tổ chức của quốc gia
𝐷𝐸𝑀𝑂𝑖𝑡 đo lường mức độ trách nhiệm dân chủ của quốc gia
𝐶𝑂𝑅𝑅𝑈𝑃𝑖𝑡 đo lường mức độ tham nhũng của quốc gia
1.6. Nội dung nghiên cứu

15. 5
Luận văn thạc sỹ bao gồm 05 chương như sau:
Chương 1. Giới thiệu đề tài
Chương 2.Tổng quan tài liệu trước đây
Chương 3. Phương pháp nghiên cứu
Chương 4. Kết quả nghiên cứu
Chương 5. Kết luận

16. 6
CHƯƠNG 2. TỔNG QUAN TÀI LIỆU TRƯỚC ĐÂY
2.1. Tổng quan lý thuyết
2.1.1. Sự ra đời và phát triển của tài chính
Tài chính ra đời trên cơ sở sự tồn tại nền kinh tế hàng hoá và sự xuất hiện của
tiền tệ. Trong nền kinh tế hàng hoá - tiền tệ, sản phẩm sản xuất ra để bán. Hoạt động
bán hàng hoá hình thành nên thu nhập cho người sản xuất hàng hoá. Khoản thu nhập
này chính là giá trị của hàng hoá đem bán tồn tại dưới dạng tiền tệ. Các khoản thu nhập
này lại trở thành nguồn hình thành nên những quỹ tiền tệ của các chủ thể kinh tế tham
gia trực tiếp hay gián tiếp vào quá trình sản xuất hàng hoá. Có thể mô tả khái quát quá
trình hình thành các quỹ tiền tệ như sau:
Khoản thu nhập từ việc tiêu thụ hàng hoá sẽ được phân chia cho các chủ thể
tham gia vào quá trình sản xuất:
 Phần bù đắp những chi phí đã bỏ ra trong quá trình sản xuất hàng hóa
hoặc tiến hành dịch vụ như chi phí nguyên vật liệu đầu vào, chi phí khấu hao tài sản cố
định, chi phí cho các dịch vụ mua ngoài... Phần thu nhập này sẽ hình thành nên quỹ
tiền tệ của các chủ thể cung cấp các yếu tố sản xuất đầu vào.
 Phần trả cho hao phí sức lao động của những người lao động hình thành
nên các quỹ tiền tệ của những chủ thể bán sức lao động.
 Phần còn lại sau khi đã trang trải cho các chi phí trên là thu nhập của
những chủ thể đóng góp vốn ban đầu cho quá trình sản xuất.
Cần lưu ý là không phải mọi sản phẩm sản xuất ra đều là nguồn hình thành nên
các quỹ tiền tệ. Chỉ những sản phẩm nào được thị trường chấp nhận, tức là có thể tiêu

17. 7
thụ trên thị trường, thì giá trị của chúng mới được chuyển sang hình thái tiền tệ để hình
thành nên các quỹ tiền tệ trong nền kinh tế.
Quá trình phân phối giá trị các hàng hoá sản xuất ra không dừng lại ở đây. Các
chủ thể kinh tế sau khi nhận được phần thu nhập của mình có thể tiếp tục phân chia để
thỏa mãn nhu cầu tiêu dùng và tích lũy của mình. Những người có nhu cầu tiêu dùng
nhiều hơn so với thu nhập nhận được sẽ có nhu cầu vay mượn thu nhập của người khác
để tiêu dùng và hy vọng có thể hoàn trả lại phần thu nhập đi vay đó từ khoản thu nhập
trong tương lai của mình. Những người cho vay ở đây chính là những chủ thể kinh tế
có nhu cầu tiêu dùng ít hơn thu nhập hiện tại và do đó dôi ra một phần để cho vay. Như
vậy là các chủ thể kinh tế này đã phân chia quỹ tiền tệ của mình thành một phần để tiêu
dùng và một phần để tích lũy. Phần tích lũy đó được dùng để cho vay kiếm lời. Còn
các chủ thể kinh tế đi vay để phục vụ nhu cầu tiêu dùng hiện tại thì trong tương lai sẽ
phải dành bớt một phần thu nhập để trả nợ, dẫn đến việc phân chia quỹ tiền tệ sẽ nhận
được trong tương lai thành một phần để tiêu dùng và một phần để trả nợ. Những hoạt
động phân phối này còn được gọi là phân phối lại nhằm phân biệt với hoạt động phân
phối lần đầu diễn ra trong quá trình tái sản xuất hàng hoá.
Hoạt động phân phối lần đầu và phân phối lại giá trị của các hàng hoá dưới hình
thái tiền tệ dẫn đến việc hình thành và sử dụng các quỹ tiền tệ của các chủ thể trong
nền kinh tế chính là các hoạt động tài chính.
Trước khi xuất hiện nền kinh tế hàng hoá, nền kinh tế hoạt động theo mô hình
kinh tế tự cung tự cấp, do vậy hoạt động phân phối các sản phẩm tạo ra chỉ diễn ra
trong phạm vi hẹp, kém phát triển. Chỉ khi xuất hiện chuyên môn hóa trong sản xuất,
dẫn đến sự hình thành nền kinh tế hàng hoá, làm cho hoạt động sản xuất phát triển thì
nhu cầu phân phối sản phẩm tạo ra mới trở nên cấp thiết. Khi mà nền kinh tế hàng hoá
không chỉ dừng ở chuyên môn hóa trong việc sản xuất từng hàng hoá mà còn chuyên

18. 8
môn hóa trong cả việc cung cấp các yếu tố đầu vào của sản xuất thì hoạt động phân
phối mới thực sự phát triển. Hoạt động sản xuất với quy mô lớn khiến cho không một
chủ thể kinh tế nào có thể tự mình tạo ra đầy đủ các yếu tố đầu vào cần thiết cho quá
trình sản xuất. Để sản xuất ra hàng hoá, anh ta phải cần đến nguyên nhiên vật liệu, máy
móc thiết bị, các dịch vụ liên quan, cần đến sức lao động để tiến hành sản xuất. Và do
vậy, khi hàng hoá được tạo ra, sẽ xuất hiện nhu cầu phân phối giá trị các hàng hoá đó
cho các chủ thể tham gia vào quá trình sản xuất.
Quá trình phân phối sẽ rất khó khăn nếu thiếu sự xuất hiện của tiền tệ. Trong
nền kinh tế hàng hoá phát triển, hoạt động phân phối phải được tiến hành chủ yếu dưới
hình thức giá trị chứ không thể chỉ dưới hình thức hiện vật như trước kia. Tiền tệ với
chức năng phương tiện trao đổi và phương tiện cất trữ giá trị đã làm cho quá trình phân
phối diễn ra được dễ dàng. Thay vì phân phối các sản phẩm sản xuất ra để rồi các chủ
thể thực hiện việc trao đổi để có được những hàng hoá mình cần tiêu dùng, các sản
phẩm sản xuất ra trước tiên được chuyển hóa thành tiền tệ thông qua hoạt động bán
hàng hoá trên thị trường để thu về một lượng giá trị tương đương dưới dạng tiền rồi
mới phân phối cho các chủ thể tham gia vào quá trình sản xuất. Với tiền tệ đóng vai trò
là các phương tiện trao đổi trong tay, các chủ thể kinh tế có thể dễ dàng đổi lấy được
những hàng hoá mình cần. Hơn nữa, chức năng phương tiện cất trữ giá trị của tiền tệ
làm cho quá trình phân phối lại giá trị các sản phẩm sản xuất ra cho các nhu cầu tiêu
dùng và tích lũy của các chủ thể kinh tế cũng dễ dàng hơn nhiều. Thay vì tích lũy hàng
hoá, các chủ thể kinh tế chỉ phải tích lũy tiền tệ, thay vì đi vay hàng hoá mình cần, các
chủ thể kinh tế chỉ cần đi vay tiền rồi mua lấy hàng hoá mình cần. Chính vì vậy, có thể
nói sự ra đời và phát triển của nền kinh tế hàng hoá - tiền tệ là điều kiện tiên quyết cho
sự ra đời của tài chính.
Cùng với nền kinh tế hàng hoá - tiền tệ, một tác nhân hết sức quan trọng cho sự
phát triển của tài chính là sự ra đời của nhà nước. Nhà nước bằng quyền lực chính trị

19. 9
của mình đã buộc các chủ thể trong nền kinh tế phải đóng góp một phần thu nhập, của
cải của mình để hình thành một quỹ tiền tệ tập trung được gọi là quỹ Ngân sách nhà
nước nhằm phục vụ cho các nhu cầu chi tiêu của Nhà nước, bao gồm chi tiêu để duy trì
sự hoạt động của bộ máy nhà nước và chi tiêu để phục vụ việc thực hiện các chức năng
quản lý vĩ mô của nhà nước. Quá trình hình thành và sử dụng quỹ tiền tệ tập trung này
làm hình thành nên các hoạt động phân phối diễn ra giữa nhà nước và các chủ thể kinh
tế khác trong xã hội. Ví dụ hoạt động nộp thuế của các doanh nghiệp, dân cư cho nhà
nước, hoặc hoạt động tài trợ, trợ cấp của nhà nước đối với các doanh nghiệp, dân cư...
Như vậy, quá trình tạo lập và sử dụng quỹ Ngân sách nhà nước đã làm nảy sinh các
hoạt động tài chính giữa các chủ thể kinh tế với Nhà nước, làm cho các hoạt động tài
chính thêm phát triển đa dạng.
Tóm lại, sự tồn tại của nền sản xuất hàng hoá - tiền tệ và nhà nước được coi là
những tiền đề phát sinh và phát triển của tài chính.
2.1.2. Thị trường tài chính
Thị trường tài chính là thị trường mà ở đó diễn ra các hoạt động trao đổi, mua
bán quyền sử dụng các nguồn tài chính thông qua những phương thức giao dịch và
công cụ tài chính nhất định, hay theo cách hiểu khái quát nhất thì đó là nơi diễn ra quá
trình trao đổi mua bán các công cụ tài chính và công cụ thanh toán. Bản chất của thị
trường tài chính là sự luân chuyển vốn, giao lưu vốn trong xã hội.
Cấu trúc thị trường tài chính có thể được hình thành từ nhiều thành phần khác
nhau, tuy nhiên có thể căn cứ vào 3 thành phần chính là thời gian sử dụng nguồn tài
chính huy động; sự luân chuyển các nguồn tài chính và tính chất pháp lý của thị trường
tài chính.

20. 10
Thời gian sử dụng nguồn tài chính huy động hay chính là thời gian luân chuyển
vốn bao gồm thị trường tiền tệ và thị trường vốn. Thị trường tiền tệ là thị trường được
hình thành trước do ban đầu kinh tế chưa phát triển nên nhu cầu vốn và nhu cầu tiết
kiệm vốn chưa nhiều chủ yếu là ngắn hạn. Do đó đặc thù của thị trường tiền tệ là thị
trường chỉ có các công cụ ngắn hạn (có thời gian luân chuyển vốn không quá 1 năm).
Thông thường các chủ thể đi vay trên thị trường này là những chủ thể tạm thời thiếu
hụt tiền tệ phục vụ cho các nhu cầu thanh toán. Những chủ thể cung vốn (cho vay) thì
lại là những chủ thể tạm thời có vốn nhàn rỗi (có thể là do chưa dùng tới vốn hoặc
đang tìm kiếm cơ hội đầu tư), do vậy họ tranh thủ chuyển nhượng quyền sử dụng các
khoản vốn nhàn rỗi của họ trong thời gian ngắn để hưởng lợi từ những giao dịch đó.
Các hình thức đầu tư như thế trên thị trường tiền tệ thường có độ an toàn tương đối
cao, nhưng lại đồng nghĩa với mức lợi tức thấp.
Khối lượng và giá trị giao dịch trên thị trường tiền tệ thường có quy mô lớn nên
bên cho vay thường là các ngân hàng, công ty tài chính hoặc phi tài chính; còn bên vay
vốn thường là Chính phủ, các công ty và ngân hàng.
Khi nền kinh tế ngày càng phát triển, nhu cầu về các nguồn vốn dài hạn cho đầu
tư xuất hiện, đặt viên gạch nền tảng cho thị trường vốn ra đời. Nếu như thị trường tiền
tệ là thị trường chỉ có các công cụ ngắn hạn thì thị trường vốn là thị trường hữu hiệu
diễn ra việc mua bán các công cụ nợ dài hạn (có thời gian luân chuyển vốn trên một
năm) như cổ phiếu hay trái phiếu. Thị trường này cung cấp vốn cho các khoản đầu tư
dài hạn các doanh nghiệp, của chính phủ, và các hộ gia đình. Đặc thù của thị trường
này là thời gian luân chuyển vốn trên thị trường dài hạn hơn so với thị trường tiền tệ
nên song hành cùng với mức lợi tức kỳ vọng cao thì độ rủi ro cũng cao hơn.
Để đáp ứng nhu cầu của thị trường, bên cạnh việc huy động vốn dài hạn thông
qua các định chế tài chính trung gian thì chính phủ và các doanh nghiệp còn tự huy

21. 11
động vốn bằng cách phát hành chứng khoán. Động thái này kéo theo hệ quả tất yếu là
nhu cầu mua bán chứng khoán dần xuất hiện trên thị trường. Chính vì thế mà thị
trường chứng khoán ra đời với tư cách là một bộ phận của thị trường vốn nhằm đáp
ứng nhu cầu mua bán, trao đổi chứng khoán.
Bên cạnh thời gian sử dụng nguồn tài chính huy động được thì sự luân chuyển
các nguồn tài chính cũng là một trong những thành phần quan trọng cấu thành nên thị
trường tài chính bao gồm thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp. Có thể hiểu một cách
đơn giản thì thị trường sơ cấp là thị trường phát hành chứng khoán lần đầu tiên. Sau
đó, việc mua bán các chứng khoán này trên thị trường chứng khoán thứ cấp sẽ không
làm ảnh hưởng đến số vốn của nhà phát hành. Cũng từ thị trường này mà lượng vốn
đầu tư cho nền kinh tế. Hoạt động giao dịch ở thị trường này thường được thực hiện
theo hình thức bán buôn giữa nhà phát hành là bên cần huy động vốn (công ty, các tổ
chức tài chính, Chính phủ,..) và các nhà đầu tư lớn (các công ty chứng khoán, ngân
hàng đầu tư, công ty bảo hiểm,…). Việc mua bán chứng khoán trên thị trường sơ cấp
thường được tiến hành thông qua trung gian là các ngân hàng.
Thị trường thứ cấp là thị trường mua bán lại những chứng khoán đã phát hành
trên thị trường sơ cấp, làm thay đổi quyền sở hữu chứng khoán. Khi diễn ra hoạt động
mua bán chứng khoán trên thị trường này thì chỉ làm thay đổi quyền sở hữu các chứng
khoán chứ không gia tăng vốn đầu tư cho nền kinh tế. Có thể thấy rằng thị trường sơ
cấp là thị trường cơ sở, là nền tảng cho thị trường thứ cấp hoạt động, nó tạo hàng hoá
để mua bán trên thị trường thứ cấp.
Bên cạnh thời gian sử dụng và sự luân chuyển các nguồn tài chính thì căn cứ
pháp lý cũng là một mảnh ghép trong bức tranh về thị trường tài chính. Căn cứ vào tính
chất pháp lý thì có thể dễ dàng nhận thấy rằng thị trường bao gồm thị trường tài chính
chính thức và không chính thức. Sự khác biệt rõ rệt của hai thị trường đó là việc áp

22. 12
dụng và tuân thủ theo các nguyên tắc của các văn bản quy phạm pháp luật. Nếu như thị
trường tài chính chính thức là một nhánh của thị trường tài chính, các chủ thể tham gia
được pháp luật thừa nhận và bảo vệ trên cơ sở mọi hoạt động, giao dịch được thực hiện
theo những nguyên tắc, thể chế do nhà nước quy định rõ ràng trong các văn bản pháp
luật. Bên cạnh đó, bản thân của thị trường tài chính không chính thức đã là thị trường
tài chính riêng biệt, các hoạt động giao dịch và các chủ thể không bị bó hẹp trong
những nguyên tắc, thể chế do nhà nước quy định.
Thị trường tài chính (TTTC) có vai trò rất quan trọng đối với nền kinh tế của
mỗi quốc gia. Để đảm bảo cho sự phát triển bền vững, cần phải có một TTTC ổn định,
hiệu quả, có thể thu hút nguồn vốn trong và ngoài nước phục vụ cho đầu tư phát triển
cơ sở hạ tầng, đẩy mạnh sản xuất - kinh doanh và hội nhập kinh tế quốc tế. Tuy nhiên,
vấn đề quan trọng hơn là đánh giá được mức độ phát triển của TTTC, xác định được
khoảng cách so với các nước trong khu vực và nhận diện những rủi ro thách thức để có
giải pháp phát triển phù hợp.
2.1.3. Phương pháp và chỉ số đo lường phát triển của thị trường tài chính
Có nhiều định nghĩa khác nhau về sự phát triển tài chính, từ đó hình thành các
cách tiếp cận khác nhau khi đánh giá hiện trạng, sự phát triển của hệ thống tài chính
nói chung và của TTTC nói riêng. Levine (2005) định nghĩa, sự phát triển tài chính là
sự cải thiện của hệ thống tài chính trong việc thực hiện các chức năng bao gồm: (i)
Tích lũy tiết kiệm; (ii) Phân bổ vốn cho đầu tư sản xuất; (iii) Giám sát các khoản đầu
tư; (iv) Phân tán rủi ro; (v) Trao đổi hàng hóa và dịch vụ. Về mặt lý thuyết, tồn tại mối
quan hệ tích cực giữa mức độ phát triển và hiệu quả hoạt động của hệ thống tài chính
(Greenwoord và Jovanovic, 1990).Các nghiên cứu thực nghiệm dựa trên lý thuyết này
thường sử dụng chỉ tiêu quy mô thị trường là yếu tố quyết định trọng yếu tới sự phát
triển tài chính.

23. 13
Theo cách tiếp cận thứ hai, phát triển tài chính được coi là sự kết hợp của nhiều
nhân tố khác nhau. Hartmann và các cộng sự (2007) đã định nghĩa sự phát triển tài
chính là một quá trình đổi mới tài chính và cải thiện thể chế cũng như tổ chức trong hệ
thống tài chính, làm giảm thông tin bất đối xứng, hoàn thiện các chức năng của các thị
trường và tăng khả năng ký kết hợp đồng, giảm chi phí giao dịch và tăng cạnh tranh.
Theo cách tiếp cận thứ ba, Svirydzenka (2016) đã định nghĩa sự phát triển tài
chính là sự kết hợp chiều sâu của thị trường (bao gồm quy mô và tính thanh khoản),
khả năng tiếp cận thị trường (bao gồm khả năng mà các cá nhân và tổ chức tiếp cận các
dịch vụ tài chính) và hiệu suất (bao gồm khả năng các tổ chức cung cấp dịch vụ tài
chính với chi phí thấp nhưng thu nhập bền vững và mức độ hoạt động của các thị
trường vốn). Cách tiếp cận đa phần này dựa trên ma trận đặc điểm của hệ thống tài
chính được đưa ra bởi Čihák và các cộng sự (2012). Theo đó cần phải xây dựng một bộ
chỉ số có tính đến các mặt tác động khác nhau tới sự phát triển của TTTC để phản ánh
đầy đủ bản chất và đánh giá được sự phát triển của thị trường. Các nhà nghiên cứu sử
dụng các nhóm chỉ số định lượng sau.
2.1.3.1. Bộ chỉ số của Levine và các cộng sự
Nghiên cứu của Levine và Zervos (1998) đưa ra bộ chỉ số cơ bản đánh giá sự
phát triển của TTTC thông qua quy mô, tính thanh khoản, mức độ biến động cũng như
mức độ hội nhập của TTTC trong mối quan hệ với tăng trưởng kinh tế. Kết quả nghiên
cứu của Korajczyk (1995), Ash Demirguc-Khung và Ross Levine (1995), Levine và
Zervos (1998) đã thiết lập chỉ số tổng hợp xác định mức độ phát triển của thị trường
chứng khoán (TTCK) dựa trên 06 chỉ số sau:
(1) Chỉ số quy mô thị trường bao gồm tỷ lệ vốn hóa thị trường so với GDP và số
lượng các công ty niêm yết. Vốn hóa thị trường được định nghĩa là giá trị thị trường

24. 14
bình quân tại hai thời điểm cuối năm và đầu năm của tất cả chứng khoán niêm yết trên
thị trường trên tổng GDP năm đó.
Cách đo lường này được sử dụng trong nhiều nghiên cứu thực nghiệm về phát
triển tài chính và tỷ lệ vốn hóa được sử dụng làm yếu tố đại diện cho sự phát triển thị
trường.
(2) Chỉ số về tính thanh khoản của thị trường bao gồm tỷ lệ tổng giá trị giao
dịch trên GDP và hệ số vòng quay (tỷ lệ tổng giá trị giao dịch trên vốn hóa thị trường).
Trong đó, hệ số vòng quay được xác định bằng tổng giá trị cổ phiếu giao dịch trong
kỳ/giá trị vốn hóa bình quân của cả thị trường trong kỳ.
(3) Chỉ số về mức biến động của thị trường là độ lệch chuẩn của chỉ số thị
trường tính trong 12 tháng gần nhất.
(4) Chỉ số về mức độ tập trung hóa của thị trường được xác định bằng tỷ lệ giữa
tổng giá trị vốn hóa của 10 loại cổ phiếu có mức vốn hóa lớn nhất trên tổng giá trị vốn
hóa toàn TTCK.
(5) Chỉ số về mức độ hội nhập được xác định dựa trên mức chênh lệch giữa giá
trị thực tế và giá trị lý thuyết của tài sản theo hai mô hình định giá: Mô hình định giá
trong điều kiện không có chênh lệch giá (mô hình APT) và mô hình định giá tài sản
vốn trong điều kiện hội nhập (mô hình ICAPM).
(6) Nhóm các chỉ số về mức độ quản lý và thể chế thị trường được xây dựng bởi
Tập đoàn Tài chính quốc tế IFC của Ngân hàng Thế giới (WB), bao gồm 07 chỉ tiêu
đánh giá, cụ thể: (i) Về mức độ đầy đủ đối với nội dung thông tin về doanh thu và lợi
nhuận phải công bố theo quy định của pháp luật (thang điểm là 0 hoặc 1); (ii) Về sự
phù hợp chuẩn mực kế toán trong nước đối với chuẩn mực kế toán quốc tế (thang điểm

25. 15
là 0, 1 hoặc 2); (iii) Về mức độ bảo vệ nhà đầu tư của các quy định pháp lý (thang điểm
là 0, 1 hoặc 2); (iv) Về việc thị trường có được quản lý hay có cơ quan quản lý chuyên
ngành không; (v) Ba chỉ tiêu tiếp theo liên quan tới việc đánh giá cơ chế kiểm soát tài
khoản vốn; chuyển lợi nhuận, vốn đầu tư của nhà đầu tư nước ngoài và việc đầu tư của
nhà đầu tư nước ngoài (thang điểm là 0, 1 hoặc 2).
Tương tự, Garcia và Liu (1999) đánh giá sự phát triển của TTCK thông qua các
chỉ tiêu về quy mô thị trường, tính thanh khoản, mức độ biến động, mức độ tập trung,
mức độ hội nhập với thị trường vốn quốc tế và các quy định pháp luật trên thị trường;
đồng thời sử dụng vốn hóa thị trường để đo lường sự phát triển của TTCK dựa trên
quan điểm cho rằng chỉ số này phù hợp và ít bị áp đặt hơn so với các chỉ số đơn lẻ
khác.
2.1.3.2. Bộ chỉ số của Hartmann và các cộng sự năm 2007
Hartmann và các cộng sự (2007) xây dựng nhóm 08 chỉ tiêu được sử dụng để
đánh giá sự phát triển tài chính của một số nước châu Âu, bao gồm: (1) Quy mô thị
trường vốn và hệ thống tài chính; (2) Đổi mới tài chính và hoàn thiện thị trường; (3)
Tính minh bạch và thông tin; (4) Quản trị doanh nghiệp; (5) Hệ thống pháp luật; (6)
Quy định tài chính, giám sát và ổn định tài chính; (7) Cạnh tranh, sự cởi mở và hội
nhập tài chính; (8) Tự do kinh tế và các yếu tố kinh tế, xã hội, chính trị.
Trong các chỉ tiêu tổng quát trên, chỉ tiêu về quy mô thị trường, tính minh bạch
và thông tin có liên quan trực tiếp tới sự phát triển và hiệu quả hoạt động của TTTC.
Chỉ tiêu đo lường tính minh bạch và thông tin bao gồm độ phân tán của các dự báo và
định giá thông tin doanh nghiệp. Định giá thông tin doanh nghiệp là giá trị R2
của kết
quả hồi quy giá cổ phiếu trên các biến số là các yếu tố thị trường. Các quốc gia có

26. 16
TTTC kém phát triển và các công ty hoạt động kém hiệu quả hơn thường có hệ số R2
cao hơn (Durnev và các cộng sự, 2003; Morck và các cộng sự, 2000).
Ưu điểm của bộ chỉ số tổng hợp của Hartmann và các cộng sự (2007) là cung
cấp thông tin tổng quan về hệ thống tài chính, có thể tham khảo được các đánh giá chỉ
tiêu từ các nghiên cứu trước đây. Tuy nhiên có những thông tin khó thu thập đầy đủ và
đưa ra đo lường, đánh giá như đổi mới tài chính, hoặc có những luật không chính thức
khó định giá mà chỉ có thể nhận xét về tác động. Sự không đồng đều về chất lượng và
khung thời gian của các dữ liệu liên quan giữa các chỉ tiêu cũng là một nhược điểm khi
đánh giá theo bộ chỉ tiêu tổng hợp.
2.1.3.3. Bộ chỉ số phát triển tài chính của IMF năm 2015
Các nghiên cứu thực nghiệm thường sử dụng một trong hai chỉ số đo lường độ
sâu tài chính (tỷ lệ tín dụng tư nhân/GDP; tỷ lệ vốn hóa thị trường/GDP) để phản ánh
tình trạng phát triển tài chính, tuy nhiên, hai chỉ số này không tính đến bản chất đa diện
phức tạp của sự phát triển tài chính. Vì vậy, nhóm chuyên gia của IMF (2015) đã xây
dựng một bộ chỉ số tổng quát (FD Index) cho phát triển tài chính gồm 09 chỉ số khái
quát về ba khía cạnh của các trung gian tài chính (FI) và thị trường tài chính (FM) là độ
sâu (FID), khả năng tiếp cận (FIA) và tính hiệu quả (FIE). Bộ chỉ số được áp dụng cho
183 quốc gia trong gian đoạn 1980 - 2013, cung cấp công cụ phân tích hữu ích cho các
nhà nghiên cứu và các nhà làm chính sách.
Các chỉ số phát triển TTTC của IMF (2015) tập trung vào sự phát triển của thị
trường cổ phiếu và thị trường trái phiếu.
(1) Độ sâu của thị trường bao gồm chỉ tiêu về quy mô thị trường cổ phiếu (giá
trị vốn hóa thị trường cổ phiếu) và hoạt động của thị trường thể hiện qua: Giá trị vốn
hóa thị trường cổ phiếu/GDP; giá trị cổ phiếu giao dịch/GDP; trái phiếu chính phủ phát

27. 17
hành trên thị trường quốc tế/GDP; trái phiếu doanh nghiệp phát hành trong nước và
quốc tế.
(2) Khả năng tiếp cận TTTC được xác định thông qua tỷ trọng vốn hóa thị
trường của 10 công ty lớn nhất trên thị trường cổ phiếu. Mức độ tập trung thị trường cổ
phiếu cao phản ánh việc khó gia nhập thị trường đối với các tổ chức phát hành mới.
Đối với thị trường trái phiếu, tỷ lệ số lượng tổ chức phát hành trái phiếu trong nước và
quốc tế trong năm/100.000 người trưởng thành được sử dụng để đo lường mức độ tiếp
cận thị trường. Biến số này phản ánh số lượng các tổ chức phát hành khác nhau, do đó
những tổ chức phát hành nhiều lần trong năm cũng chỉ tính một lần.
(3) Hiệu quả của TTTC được phản ánh thông qua hệ số vòng quay TTCK (giá
trị cổ phiếu giao dịch/giá trị vốn hóa thị trường). Tỷ lệ doanh thu cao biểu hiện mức độ
thanh khoản cao và hiệu suất hoạt động tốt hơn của thị trường. Đối với thị trường trái
phiếu, biến số thường được sử dụng là mức chênh lệch giữa giá mua và giá bán.
Nhìn chung, bộ chỉ số này chỉ tập trung vào các yếu tố chính của TTTC bao
gồm độ sâu, khả năng tiếp cận và hiệu quả, do đó đã bỏ qua một số biến số khác, ví dụ
như những biến số mang tính định hướng thị trường như môi trường pháp lý, quy định
và điều luật, mức độ ổn định của hệ thống tài chính.
2.1.4. Lý thuyết trung gian tài chính
Lý thuyết trung gian tài chính được xây dựng dựa trên lý thuyết thông tin bất
cân xứng với những đóng góp hữu ích của Akerlof (197)0, Spence (1973) và
Rothschild và Stiglitz (1976). Lý thuyết này các trung gian tài chính tồn tại bởi vì các
trung gian tài chính này có thể làm giảm chi phí thông tin và chi phí giao dịch phát sinh
từ vấn đề bất cân xứng thông tin giữa người đi vay và người cho vay. Do đó, trung gian
tài chính sẽ cải thiện hiệu quả hoạt động của thị trường và cho nên sẽ có thể ảnh hưởng

28. 18
đến môi trường kinh tế vĩ mô. Theo các nghiên cứu trước đây thì tồn tại hai quan điểm
giải thích cho sự tồn tại của các trung gian tài chính. Quan điểm đầu tiên nhấn mạnh
vào việc cung cấp thanh khoản của các trung gian tài chính. Trong khi đó, quan điểm
thứ hai thì phân tích vào việc chuyển đổi đặc tính rủi ro của tài sản. Cả hai quan điểm
này đều cho rằng các trung gian tài chính đều có thể làm giảm chi phí phân bổ vốn
giữa người cho vay và người đi vay, điều này sẽ dẫn đến sự phân bổ nguồn lực hiệu
quả hơn.
Trung gian tài chính tồn tại nhằm mục đích giải quyết vấn đề bất cân xứng
thông tin và vấn đề đại diện (Gurley và Shaw, 1960). Các trung gian tài chính có thể
giảm thiểu chi phí giao dịch và cung cấp các thông tin tốt hơn. Nếu không có các trung
gian tài chính, vấn đề bất cân xứng thông tin sẽ tạo ra sự bất hoàn hảo của thị trường và
điều này sẽ làm cho thị trường bị sai lệch so với đặc điểm của thị trường hoàn hảo
được đề xuất bởi Arrow và Debreu (1954). Sự không hoàn hảo có thể được tạo ra bởi
vấn đề bất cân xứng thông tin và dẫn đến sự xuất hiện của một số loại chi phí giao dịch
có liên quan. Mà sự xuất hiện của các trung gian tài chính sẽ có thể loại bỏ các loại chi
phí này, hoặc tối thiểu cũng giảm một phần các chi phí này.
Thị trường tài chính, bao gồm thị trường chứng khoán và trái phiếu, thì dường
như rất quan trọng trong việc thúc đẩy hiệu quả kinh tế bằng cách chuyển tiền từ những
đối tượng không sử dụng vốn hiệu quả đến các đối tượng có thể sử dụng hiệu quả
(Mishkin và Eakins, 2012). Thị trường tài chính hoạt động tốt là yếu tố then chốt trong
việc kích thích tăng trưởng của quốc gia. Các hoạt động trong thị trường tài chính sẽ có
tác động trực tiếp đến thu nhập của từng cá nhân, hành vi của các doanh nghiệp và
người tiêu dùng cũng như chu kỳ kinh tế của quốc gia. Các trung gian tài chính sẽ có
thể ảnh hưởng đến tăng trưởng dài hạn bằng cách quản lý rủi ro tốt hơn, giảm thiểu vấn
đề bất cân xứng thông tin, và giảm chi phí giao dịch. Cuối cùng, lý thuyết này đã cho

29. 19
rằng tăng trưởng kinh tế và mức thu nhập của quốc gia sẽ là các yếu tố quan trọng đối
với sự phát triển tài chính.
2.1.5. Giả thuyết cung dẫn dắt – cầu phụ thuộc
Patrick (1966) trong một hội thảo, tác giả đã đưa ra một mối quan hệ nhân quả
hai chiều giữa phát triển tài chính và tăng trưởng kinh tế của các quốc gia. Theo đó, sự
phát triển tài chính và tăng trưởng kinh tế có tác động qua lại lẫn nhau. Tác giả đặt tên
cho hai mối quan hệ này lần lượt là giả thuyết hiện tượng cầu phụ thuộc và cung dẫn
dắt. Tuy nhiên, giả thuyết cầu phụ thuộc đặt ra mối quan hệ nhân quả từ tăng trưởng
kinh tế đến tăng trưởng tài chính thông qua các bằng chứng thực nghiệm được tìm
thấy. Khi nền kinh tế tăng trưởng, nhu cầu về dịch vụ tài chính tăng lên sẽ thúc đẩy sự
phát triển tài chính. Giả thiết cầu phụ thuộc cho rằng thị trường tài chính phát triển và
dẫn đến sự gia tăng nhu cầu đối với các dịch vụ tài chính xuất phát từ sự tăng trưởng
trong nền kinh tế thực. Sự phát triển thị trường tài chính được xem là một yếu tố phụ
thuộc đáng kể vào sự tăng trưởng của nền kinh tế. Do khi khu vực sản xuất vật chất
(real sector) mở rộng và phát triển, nền kinh tế càng phát triển thì có thể sẽ tạo ra các
nhu cầu mới cho các dịch vụ tài chính và sẽ gia tăng áp lực để thành lập các tổ chức tài
chính lớn hơn và tinh vi hơn để đáp ứng nhu cầu tài chính càng gia tăng như là một kết
quả của sự tăng trưởng trong khu vực sản xuất của nền kinh tế (real sector of the
economy).
Mặt khác, giả thuyết cung dẫn dắt cho rằng phát triển tài chính sẽ có tác động
đến tăng trưởng kinh tế thay vì tăng trưởng kinh tế tác động đến phát triển tài chính
như giả thuyết cầu phụ thuộc đề ra. Khu vực tài chính có thể thúc đẩy tăng trưởng kinh
tế thông qua ba kênh sau. Thứ nhất, khu vực tài chính có thể làm tăng năng suất biên
của vốn để đánh giá các dự án thay thế và chia sẻ rủi ro. Thứ hai, khu vực tài chính có
thể làm tăng tỷ lệ tiết kiệm được chuyển vào đầu tư trong nền kinh tế và điều này sẽ

30. 20
làm tăng hiệu quả của các trung gian tài chính. Cuối cùng, khu vực tài chính có thể làm
tăng tỷ lệ tiết kiệm cá nhân.
Qua đây, luận văn nhận thấy rằng mối quan hệ giữa tăng trưởng kinh tế và phát
triển tài chính có thể được ghi nhận là mối quan hệ nhân quả hai chiều như giả thuyết
cầu phụ thuộc – cung dẫn dắt đã đề xuất. Tuy nhiên, với mục tiêu nghiên cứu của luận
văn trong chương 01 thì luận văn sẽ áp dụng giả thuyết cầu phụ thuộc để giải thích tác
động của tăng trưởng kinh tế đến phát triển tài chính của các quốc gia đang phát triển
và đã phát triển trong khu vực Châu Á – Thái Bình Dương.
2.1.6. Lý thuyết hiệu ứng Fisher
Lý thuyết hiệu ứng Fisher được xây dựng bởi Fisher (1930), và lý thuyết này giả
định rằng lãi suất danh nghĩa phản ánh đầy đủ thông tin có sẵn liên quan đến lạm phát
kỳ vọng. Lý thuyết này là cơ sở cho ý tưởng rằng chính sách tiền tệ nên chủ yếu tập
trung vào việc quản lý lạm phát kỳ vọng nhằm cố gắng giữ lãi suất thực ổn định. Điều
này nhằm mục đích thúc đẩy mức độ tiết kiệm và đầu tư trong nền kinh tế (Laichena và
Obwogi, 2015). Lý thuyết hiệu ứng Fisher cũng lập luận rằng suất sinh lời dự kiến của
các cổ phiếu phổ thông bao gồm lợi nhuận thực tế và mức lạm phát kỳ vọng. Lợi nhuận
thực tế của các cổ phiếu phổ thông được giả định là không đổi theo thời gian. Giả định
lợi nhuận âm sẽ chính xác hơn lợi nhuận thực dương, do đó suất sinh lời của các cổ
phiếu thông thường được dự kiến sẽ thay đổi theo sự biến động trong lạm phát
(Mahonye và Mandishara, 2014).
Hiệu ứng Fisher giả định rằng lãi suất danh nghĩa đối với tài sản tài chính sẽ
thay đổi tương ứng với sự thay đổi trong lạm phát kỳ vọng. Hơn nữa, những thay đổi
trong lãi suất ngắn hạn và lãi suất dài hạn được kỳ vọng sẽ ảnh hưởng đến lãi suất chiết
khấu theo cùng một hướng thông qua ảnh hưởng của chúng đến lãi suất phi rủi ro danh

31. 21
nghĩa (Kuwornu, 2012). Giả thuyết của Fisher giả định rằng không có mối quan hệ nào
giữa lãi suất thực và chính sách tiền tệ của quốc gia (Floros, 2004). Tuy nhiên, các
nghiên cứu thực nghiệm sử dụng suất sinh lời thực thay vì suất sinh lời danh nghĩa thì
lại tìm thấy suất sinh lời thực của chứng khoán không phụ thuộc vào lạm phát
(Shanmugam và Misra, 2008). Nhìn chung, lý thuyết Fisher cho rằng suất sinh lời danh
nghĩa của tài sản tài chính sẽ tăng theo tỷ lệ lạm phát, trong khi suất sinh lời thực
không phụ thuộc vào lạm phát. Do đó, lý thuyết hiệu ứng Fisher cho rằng tồn tại mối
quan hệ ngược chiều giữa lạm phát và suất sinh lời chứng khoán. Từ đây có thể thấy
rằng, lạm phát sẽ được sử dụng như là một yếu tố quan trọng giải thích sự phát triển
của thị trường chứng khoán của các quốc gia.
2.2. Nghiên cứu thực nghiệm
Garcia và Liu (1999) đã giải thích tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô đến
mức độ phát triển của thị trường chứng khoán của 15 quốc gia trong giai đoạn 1980 –
1995. Mẫu nghiên cứu của các tác giả bao gồm Argentina, Brazil, Chile, Colombia,
Mexico, Peru, Venezuela, Indonesia, Hàn Quốc, Malaysia, Philippines, Đài Loan, Thái
Lan, Nhật Bản và Mỹ. Bên cạnh đó, trong mô hình nghiên cứu phân tích tác động của
các yếu tố kinh tế vĩ mô đến mức độ phát triển của thị trường chứng khoán, các tác giả
sử dụng các biến thu nhập quốc gia, tỷ lệ tiết kiệm, tỷ lệ đầu tư, tín dụng ngân hàng,
thanh khoản thị trường chứng khoán, lạm phát đóng vai trò đại diện cho các yếu tố
kinh tế vĩ mô. Đồng thời, các tác giả đã sử dụng phương pháp hồi quy OLS, cụ thể mô
hình hồi quy OLS gộp, để ước lượng phương trình nghiên cứu tác động của các yếu tố
kinh tế vĩ mô đến mức độ phát triển của thị trường chứng khoán của các quốc gia. Qua
đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng thu nhập quốc gia, tỷ lệ tiết kiệm, tỷ lệ đầu tư, tín
dụng ngân hàng, thanh khoản thị trường chứng khoán nhìn chung đều thể hiện mối
quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý
nghĩa 10%. Kết quả này ngụ ý rằng khi các quốc gia ở trong mẫu nghiên cứu càng có

32. 22
thu nhập càng cao, mức độ đầu tư và mức độ tiết kiệm càng cao, tín dụng ngân hàng
được mở rộng, thanh khoản thị trường chứng khoán tốt thì sẽ giúp cho thị trường
chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển. Lạm phát không có tác động đáng
kể đến mức độ phát triển của thị trường chứng khoán.
Claesses và các cộng sự (2001) đã giải thích tác động của dòng vốn đầu tư trực
tiếp nước ngoài đến mức độ phát triển của thị trường chứng khoán của 77 quốc gia trên
thế giới trong giai đoạn 1975 – 2000, với mức độ phát triển thị trường chứng khoán
được đo lường bởi (1) giá trị vốn hóa thị trường trên GDP, (2) giá trị giao dịch trên
GDP. Trong mô hình nghiên cứu này, các tác giả sử dụng các biến thu nhập GDP trên
đầu người, lạm phát, dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài và chất lượng thể chế như là
các yếu tố giải thích sự thay đổi trong mức độ phát triển thị trường chứng khoán của
các quốc gia trong mẫu. Đồng thời, các tác giả đã sử dụng phương pháp hồi quy OLS,
cụ thể mô hình hồi quy OLS gộp, để ước lượng phương trình nghiên cứu này. Qua đó,
bài nghiên cứu này tìm thấy rằng thu nhập quốc gia, dòng vốn đầu tư trực tiếp nước
ngoài và chất lượng thể chế nhìn chung đều thể hiện mối quan hệ đồng biến với sự phát
triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10%. Kết quả này ngụ ý
rằng khi các quốc gia ở trong mẫu nghiên cứu càng có thu nhập càng cao, càng thu hút
nhiều dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài chảy vào và chất lượng thể chế được cải
thiện thì sẽ giúp cho thị trường chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển.
Ngược lại, lạm phát thể hiện tác động ngược chiều đến mức độ phát triển thị trường
chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10%. Điều này có nghĩa là lạm phát của
quốc gia càng gia tăng sẽ làm cản trở quá trình phát triển của thị trường chứng khoán.
El – Wassal (2005) đã nghiên cứu các yếu tố tác động đến phát triển của thị
trường chứng khoán của 40 quốc gia mới nổi trên thế giới trong giai đoạn 1980 - 2000.
Để thực hiện điều này tác giả đã sử dụng các biến độc lập bao gồm tăng trưởng kinh tế,
mức độ hội nhập tài chính toàn cầu, dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài và các yếu tố

33. 23
đại diện cho chất lượng thể chế (rủi ro chính trị, rủi ro kinh tế và rủi ro tài chính) như là
các yếu tố xác định phát triển của thị trường chứng khoán của các quốc gia trong mẫu
nghiên cứu. Đồng thời, tác giả đã sử dụng phương pháp hồi quy hai bước (2SLS) kết
hợp với mô hình ảnh hưởng cố định (FEM) để ước lượng phương trình nghiên cứu các
yếu tố tác động phát triển của thị trường chứng khoán của các quốc gia. Qua đó, bài
nghiên cứu này tìm thấy rằng rủi ro chính trị có tác động ngược chiều đến sự phát triển
thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10%. Điều này hàm ý rằng các
quốc gia càng bất ổn chính trị (chất lượng thể chế kém) thì sẽ làm cản trở sự phát triển
thị trường chứng khoán. Ngược lại, các yếu tố còn lại trong mô hình nghiên cứu như
tăng trưởng kinh tế, mức độ hội nhập tài chính toàn cầu, dòng vốn đầu tư trực tiếp
nước ngoài có mối quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán của các
quốc gia ở mức ý nghĩa 10%. Kết quả này ngụ ý rằng các quốc gia càng tăng trưởng
kinh tế, càng mở cửa hội nhập, càng có dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài chảy vào
nhiều thì sẽ thúc đẩy sự phát triển thị trường chứng khoán.
Yartey (2007) đã tiến hành phân tích tác động của các yếu tố thúc đẩy thị trường
chứng khoán của 13 quốc gia ở Châu Phi trong giai đoạn 1991 – 2001. Để thực hiện
điều này tác giả đã sử dụng các biến độc lập bao gồm GDP trên đầu người, tỷ lệ tiết
kiệm, tỷ lệ đầu tư nội địa, lạm phát, thanh khoản thị trường chứng khoán và các yếu tố
đại diện cho chất lượng thể chế được tổng hợp từ Nhóm Dịch vụ rủi ro chính trị (PRS
GROUP) như là các yếu tố quyết định sự phát triển thị trường chứng khoán của các
quốc gia trong mẫu nghiên cứu. Đồng thời, tác giả đã sử dụng phương pháp hồi quy
OLS, cụ thể mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên, để ước lượng phương trình nghiên cứu
các yếu tố tác động đến sự phát triển tài chính của các quốc gia. Qua đó, bài nghiên
cứu này tìm thấy rằng thu nhập GDP trên đầu người, đầu tư nội địa, tỷ lệ tiết kiệm,
thanh khoản thị trường chứng khoán và các yếu tố đại diện cho chất lượng thể chế đều
có mối quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở

34. 24
mức ý nghĩa 10%. Kết quả này ngụ ý rằng khi các quốc gia ở Châu Phi càng tăng thu
nhập trên đầu người, đầu tư nội địa càng tăng, tỷ lệ tiết kiệm gia tăng, thanh khoản của
thị trường chứng khoán tốt hơn và chất lượng thể chế của các quốc gia được cải thiện
thì sẽ giúp cho thị trường chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển.
Billmeier và Massa (2009) đã đánh giá ảnh hưởng của các yếu tố quyết định thị
trường chứng khoán của 17 quốc gia mới nổi thuộc khu vực Trung Đông và Trung Á
(MENA) trong giai đoạn 1995 – 2005 với tổng quan sát 187. Để thực hiện điều này các
tác giả đã sử dụng các biến độc lập bao gồm thu nhập quốc gia, đầu tư nội địa, lạm
phát, tín dụng nội địa, thanh khoản thị trường, ngoại hối và các yếu tố đại diện cho chất
lượng thể chế được tổng hợp từ Chỉ số tự do kinh tế của Heritage Foundation như là
các yếu tố quyết định sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia trong mẫu
nghiên cứu. Đồng thời, các tác giả đã sử dụng phương pháp hồi quy OLS để ước lượng
phương trình nghiên cứu các yếu tố tác động đến sự phát triển tài chính của các quốc
gia. Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng thu nhập quốc gia, đầu tư nội địa, lạm
phát, tín dụng nội địa, thanh khoản thị trường, ngoại hối và các yếu tố đại diện cho chất
lượng thể chế đều có mối quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán
của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10%. Kết quả này ngụ ý rằng khi các quốc gia ở khu
vực Trung Đông và Trung Á càng tăng thu nhập quốc gia, đầu tư nội địa càng tăng, tín
dụng ngân hàng càng được mở rộng, thanh khoản của thị trường chứng khoán tốt hơn
và chất lượng thể chế của các quốc gia này được cải thiện thì sẽ giúp cho thị trường
chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển.
Law và Habibullah (2009) đã giải thích các yếu tố quyết định mức độ phát triển
của thị trường chứng khoán của 27 quốc gia thuộc nhóm G7, Châu Âu, Đông Á, và Mỹ
La Tinh trong giai đoạn 1980 – 2001. Trong mô hình nghiên cứu này, các tác giả sử
dụng các biến thu nhập GDP trên đầu người, chất lượng thể chế, độ mở thương mại, độ
mở tài chính như là các yếu tố giải thích sự thay đổi trong mức độ phát triển thị trường

35. 25
chứng khoán của các quốc gia trong mẫu. Đồng thời, các tác giả đã sử dụng phương
pháp hồi quy GMM và gộp trung bình nhóm (pooled mean group) để ước lượng
phương trình nghiên cứu này. Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng thu nhập quốc
gia, chất lượng thể chế, độ mở thương mại và độ mở tài chính nhìn chung đều thể hiện
mối quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở
mức ý nghĩa 10%. Kết quả này ngụ ý rằng khi các quốc gia ở trong mẫu nghiên cứu
càng có thu nhập càng cao, càng mở cửa thương mại với thế giới, càng hội nhập tài
chính và chất lượng thể chế được cải thiện thì sẽ giúp cho thị trường chứng khoán của
các quốc gia này càng phát triển. Kết quả được tìm thấy tương đối vững chắc sau khi
tách mẫu nghiên cứu thành nhóm các quốc gia phát triển và mới nổi.
Cherif và Gazdar (2010) đã giải thích tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô và
chất lượng thể chế đến mức độ phát triển của thị trường chứng khoán của 14 quốc gia
thuộc khu vực MENA trong giai đoạn 1990 – 2007. Trong mô hình nghiên cứu này, tác
giả sử dụng các biến thu nhập GDP trên đầu người, lạm phát, tỷ lệ tiết kiệm, mức độ
thanh khoản thị trường, tỷ lệ đầu tư nội địa, và chất lượng thể chế được tổng hợp từ
Nhóm Dịch vụ rủi ro chính trị như Yartey (2007) đã sử dụng đóng vai trò làm các yếu
tố giải thích sự thay đổi trong mức độ phát triển thị trường chứng khoán của các quốc
gia trong mẫu. Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng thu nhập quốc gia, tỷ lệ tiết
kiệm, lạm phát và thanh khoản thị trường chứng khoán nhìn chung đều thể hiện mối
quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý
nghĩa 10%. Kết quả này ngụ ý rằng khi các quốc gia ở trong mẫu nghiên cứu càng có
thu nhập càng cao, tỷ lệ tiết kiệm càng cao, chỉ số giá càng gia tăng và thị trường
chứng khoán có thanh khoản cao thì sẽ giúp cho thị trường chứng khoán của các quốc
gia này càng phát triển. Bên cạnh đó, các yếu tố khác như tỷ lệ đầu tư nội địa, chất
lượng thể chế không tìm thấy tác động đáng kể đến mức độ phát triển của thị trường
chứng khoán của các quốc gia có trong mẫu nghiên cứu.

36. 26
Kurach (2010) đã giải thích các yếu tố tác động đến mức độ phát triển của thị
trường chứng khoán của 13 quốc gia thuộc nhóm Cộng đồng Kinh tế Châu Âu trong
giai đoạn 1996 – 2007. Trong mô hình nghiên cứu này, tác giả sử dụng các biến mức
độ phát triển thị trường chứng khoán ở năm trước, thu nhập GDP trên đầu người, lạm
phát, cán cân ngân sách, tỷ lệ tiết kiệm, mức độ thanh khoản thị trường như là các yếu
tố giải thích sự thay đổi trong mức độ phát triển thị trường chứng khoán của các quốc
gia trong mẫu. Đồng thời, các tác giả đã sử dụng phương pháp hồi quy OLS, cụ thể mô
hình ảnh hưởng cố định và ngẫu nhiên, để ước lượng phương trình nghiên cứu này.
Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng mức độ phát triển thị trường chứng khoán ở
năm trước, thu nhập quốc gia, và thanh khoản thị trường chứng khoán nhìn chung đều
thể hiện mối quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc
gia ở mức ý nghĩa 10%. Kết quả này ngụ ý rằng khi các quốc gia ở trong mẫu nghiên
cứu càng có mức độ phát triển thị trường chứng khoán ở năm trước càng cao, có thu
nhập càng cao, và thị trường chứng khoán có thanh khoản cao thì sẽ giúp cho thị
trường chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển. Các yếu tố còn lại không tìm
thấy tác động đáng kể đến mức độ phát triển của thị trường chứng khoán của các quốc
gia trong mẫu nghiên cứu.
Yartey (2010) đã nghiên cứu thực nghiệm tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô
và chất lượng thể chế đến sự phát triển của thị trường chứng khoán của 42 quốc gia
mới nổi trên thế giới trong giai đoạn 1990 – 2004. Để thực hiện điều này tác giả đã sử
dụng các biến độc lập bao gồm GDP trên đầu người, tỷ lệ tiết kiệm, tỷ lệ đầu tư nội
địa, lạm phát, thanh khoản thị trường chứng khoán, dòng vốn đầu tư trực tiếp nước
ngoài và các yếu tố đại diện cho chất lượng thể chế được tổng hợp từ Nhóm Dịch vụ
rủi ro chính trị (PRS GROUP) như là các yếu tố quyết định sự phát triển thị trường
chứng khoán của các quốc gia trong mẫu nghiên cứu. Đồng thời, tác giả đã sử dụng
phương pháp hồi quy GMM để ước lượng phương trình nghiên cứu các yếu tố tác động

37. 27
đến sự phát triển tài chính của các quốc gia. Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng
thu nhập GDP trên đầu người, đầu tư nội địa, lạm phát, thanh khoản thị trường chứng
khoán và các yếu tố đại diện cho chất lượng thể chế đều có mối quan hệ đồng biến với
sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10%. Kết quả này
ngụ ý rằng khi các quốc gia trong mẫu nghiên cứu càng tăng thu nhập trên đầu người,
đầu tư nội địa càng tăng, lạm phát gia tăng, thanh khoản của thị trường chứng khoán
tốt hơn và chất lượng thể chế của các quốc gia được cải thiện thì sẽ giúp cho thị trường
chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển.
Agbloyor và các cộng sự (2013) đã giải thích mối quan hệ nhân quả giữa dòng
vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài và mức độ phát triển của thị trường chứng khoán của
16 quốc gia ở Châu Phi trong giai đoạn 1990 – 2007. Trong mô hình nghiên cứu phân
tích mối quan hệ nhân quả giữa hai yếu tố này, các tác giả có đưa thêm các biến kiểm
soát bao gồm thu nhập quốc gia, tỷ lệ tiết kiệm, tỷ lệ đầu tư, cơ sở hạ tầng, độ mở
thương mại, độ mở tài chính, lạm phát, và chất lượng thể chế như là các yếu tố giải
thích sự phát triển của thị trường chứng khoán của các quốc gia này. Đồng thời, các tác
giả đã sử dụng phương pháp hồi quy hai bước (2SLS) để ước lượng phương trình
nghiên cứu tác động của dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài và các yếu tố khác đến
sự phát triển của thị trường chứng khoán của các quốc gia. Qua đó, bài nghiên cứu này
tìm thấy rằng dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài, độ mở tài chính, thể hiện mối quan
hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa
10%. Kết quả này ngụ ý rằng khi các quốc gia ở khu vực Châu Phi càng thu hút nhiều
dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài cũng như mở cửa hội nhập tài chính càng nhiều
thì sẽ giúp cho thị trường chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển. Ngược lại,
lạm phát được tìm thấy có tác động tiêu cực đến sự phát triển của thị trường chứng
khoán ở mức ý nghĩa 10%. Nói cách khác, các quốc gia trải qua thời kỳ lạm phát càng
gia tăng thì thị trường chứng khoán sẽ kém phát triển hoặc sự phát triển sẽ bị suy giảm.

38. 28
Ben Naceur và các cộng sự (2014) đã nghiên cứu các yếu tố tác động đến sự
phát triển tài chính của các quốc gia ở khu vực MENA trong giai đoạn 1960 – 2006.
Để thực hiện điều này các tác giả đã sử dụng các biến độc lập bao gồm tăng trưởng
kinh tế, lạm phát, tỷ lệ tiết kiệm, tỷ lệ đầu tư, chi tiêu chính phủ, độ mở thương mại,
dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài và các yếu tố đại diện cho chất lượng thể chế như
là các yếu tố xác định sự phát triển tài chính của các quốc gia trong khu vực. Đồng
thời, các tác giả đã sử dụng phương pháp hồi quy OLS để ước lượng phương trình
nghiên cứu các yếu tố tác động đến sự phát triển tài chính của các quốc gia. Qua đó,
bài nghiên cứu này tìm thấy rằng tăng trưởng kinh tế và tỷ lệ tiết kiệm có tác động
ngược chiều đến sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa
10%. Điều này hàm ý rằng các quốc gia càng tăng trưởng và càng có mức tiết kiệm
nhiều thì sẽ làm cản trở sự phát triển thị trường chứng khoán. Ngược lại, các yếu tố
như độ mở thương mại, chi tiêu chính phủ và dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài có
mối quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở
mức ý nghĩa 10%. Kết quả này ngụ ý rằng các quốc gia càng mở cửa hội nhập, càng có
mức chi tiêu chính phủ càng cao và càng có dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài chảy
vào nhiều thì sẽ thúc đẩy sự phát triển thị trường chứng khoán.
Sukruoglu và Nalin (2014) đã giải thích tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô
đến mức độ phát triển của thị trường chứng khoán của 19 quốc gia ở Châu Âu trong
giai đoạn 1995 – 2011. Trong mô hình nghiên cứu này, các tác giả sử dụng các biến
mức độ phát triển thị trường chứng khoán ở năm trước, thu nhập GDP trên đầu người,
lạm phát, cán cân ngân sách, tỷ lệ tiết kiệm, mức độ thanh khoản thị trường như là các
yếu tố giải thích sự thay đổi trong mức độ phát triển thị trường chứng khoán của các
quốc gia trong mẫu. Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng mức độ phát triển thị
trường chứng khoán ở năm trước, thu nhập quốc gia, cán cân ngân sách, tỷ lệ tiết kiệm
và thanh khoản thị trường chứng khoán nhìn chung đều thể hiện mối quan hệ đồng biến

39. 29
với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10%. Kết quả
này ngụ ý rằng khi các quốc gia ở trong mẫu nghiên cứu càng có mức độ phát triển thị
trường chứng khoán ở năm trước càng cao, có thu nhập càng cao, cán cân ngân sách
càng thặng dư, tỷ lệ tiết kiệm càng cao và thị trường chứng khoán có thanh khoản cao
thì sẽ giúp cho thị trường chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển. Ngược lại,
lạm phát được tìm thấy sẽ làm cản trở quá trình phát triển của thị trường chứng khoán
của các quốc gia.
Thanh và các cộng sự (2017) đã phân tích các yếu tố có thể giải thích mức độ
phát triển của thị trường chứng khoán của 36 quốc gia đang phát triển trong giai đoạn
2003 – 2014. Trong mô hình nghiên cứu này, các tác giả sử dụng các biến mức độ phát
triển thị trường chứng khoán ở năm trước, thu nhập GDP thực trên đầu người, lạm
phát, đầu tư nội địa, dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài, tín dụng khu vực tư nhân,
cung tiền M2, thanh khoản thị trường chứng khoán và các thành phần của chất lượng
thể chế được tổng hợp từ Chỉ tiêu Quản trị Thế giới của Ngân hàng Thế giới như là các
yếu tố giải thích sự thay đổi trong mức độ phát triển thị trường chứng khoán của các
quốc gia trong mẫu. Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng mức độ phát triển thị
trường chứng khoán ở năm trước, thu nhập quốc gia, tín dụng khu vực tư nhân và
thanh khoản thị trường chứng khoán nhìn chung đều thể hiện mối quan hệ đồng biến
với sự phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10%. Kết quả
này ngụ ý rằng khi các quốc gia ở trong mẫu nghiên cứu càng có mức độ phát triển thị
trường chứng khoán ở năm trước càng cao, có thu nhập càng cao, tín dụng khu vực tư
nhân càng nhiều và thị trường chứng khoán có thanh khoản cao thì sẽ giúp cho thị
trường chứng khoán của các quốc gia này càng phát triển. Ngược lại, lạm phát, cung
tiền M2 được tìm thấy sẽ làm cản trở quá trình phát triển của thị trường chứng khoán
của các quốc gia. Hơn thế nữa, trong số các thành phần của chất lượng thể chế được
tổng hợp từ Chỉ tiêu Quản trị Thế giới của Ngân hàng Thế giới thì chỉ có hiệu quả

40. 30
chính phủ và luật pháp được cải thiện thì mới thúc đẩy thị trường chứng khoán. Trong
khi đó, nghiên cứu tiết lộ rằng kiểm soát tham nhũng càng tốt và ổn định chính trị càng
cao thì sẽ cản trở quá trình phát triển của thị trường chứng khoán của các quốc gia.
Tsaurai (2018) đã giải thích tác động của các yếu tố đến mức độ phát triển của
thị trường chứng khoán của 21 quốc gia mới nổi trong giai đoạn 1994 – 2014. Trong
mô hình nghiên cứu này, tác giả sử dụng các biến dòng vốn đầu tư trực tiếp nước
ngoài, tăng trưởng kinh tế, lạm phát, tỷ lệ tiết kiệm, cơ sở hạ tầng, độ mở thương mại,
tỷ giá hối đoái, thanh khoản thị trường chứng khoán đóng vai trò làm các yếu tố giải
thích sự thay đổi trong mức độ phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia
trong mẫu. Qua đó, bài nghiên cứu này tìm thấy rằng dòng vốn đầu tư trực tiếp nước
ngoài, tăng trưởng kinh tế, tỷ lệ tiết kiệm, độ mở thương mại, tỷ giá hối đoái và thanh
khoản thị trường chứng khoán nhìn chung đều thể hiện mối quan hệ đồng biến với sự
phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia ở mức ý nghĩa 10%. Kết quả này
ngụ ý rằng khi các quốc gia ở trong mẫu nghiên cứu càng thu hút dòng vốn đầu tư trực
tiếp nước ngoài, càng thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, tỷ lệ tiết kiệm càng cao, càng mở
cửa giao thương với nước ngoài, đồng nội tệ càng có giá và thị trường chứng khoán có
thanh khoản cao thì sẽ giúp cho thị trường chứng khoán của các quốc gia này càng phát
triển. Bên cạnh đó, các yếu tố khác như cơ sở hạ tầng, lạm phát lại được tìm thấy tác
động ngược chiều đến mức độ phát triển thị trường chứng khoán của các quốc gia.Nói
cách khác, các quốc gia càng đầu tư vào cơ sở hạ tầng càng cao và chỉ số giá tăng liên
tục thì sẽ cản trở quá trình phát triển của thị trường chứng khoán.
Bảng 2.1. Tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm trước đây
Tác giả Mẫu nghiên cứu Kết quả
Garcia và Liu
(1999)
Argentina, Brazil, Chile,
Colombia, Mexico,
Thu nhập quốc gia, tỷ lệ tiết kiệm, tỷ lệ đầu
tư, tín dụng ngân hàng, thanh khoản thị trường

41. 31
Peru, Venezuela,
Indonesia, Hàn Quốc,
Malaysia, Philippines,
Đài Loan, Thái Lan,
Nhật Bản và Mỹ
chứng khoán nhìn chung đều thể hiện mối
quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường
chứng khoán của các quốc gia.
Lạm phát không có tác động đáng kể đến mức
độ phát triển của thị trường chứng khoán
Claesses và các
cộng sự (2001)
77 quốc gia trên thế giới
Thu nhập quốc gia, dòng vốn đầu tư trực tiếp
nước ngoài và chất lượng thể chế nhìn chung
đều thể hiện mối quan hệ đồng biến với sự
phát triển thị trường chứng khoán của các
quốc gia
lạm phát thể hiện tác động ngược chiều đến
mức độ phát triển thị trường chứng khoán của
các quốc gia
El – Wassal
(2005)
40 quốc gia mới nổi trên
thế giới
Rủi ro chính trị có tác động ngược chiều đến
sự phát triển thị trường chứng khoán của các
quốc gia
Tăng trưởng kinh tế, mức độ hội nhập tài
chính toàn cầu, dòng vốn đầu tư trực tiếp
nước ngoài có mối quan hệ đồng biến với sự
phát triển thị trường chứng khoán của các
quốc gia
Yartey (2007) 13 quốc gia ở Châu Phi
Thu nhập GDP trên đầu người, đầu tư nội địa,
tỷ lệ tiết kiệm, thanh khoản thị trường chứng
khoán và các yếu tố đại diện cho chất lượng
thể chế đều có mối quan hệ đồng biến với sự
phát triển thị trường chứng khoán của các

42. 32
quốc gia
Billmeier và
Massa (2009)
17 quốc gia mới nổi
thuộc khu vực Trung
Đông và Trung Á
Thu nhập quốc gia, đầu tư nội địa, lạm phát,
tín dụng nội địa, thanh khoản thị trường, ngoại
hối và các yếu tố đại diện cho chất lượng thể
chế đều có mối quan hệ đồng biến với sự phát
triển thị trường chứng khoán của các quốc gia
Law và
Habibullah (2009)
27 quốc gia thuộc nhóm
G7, Châu Âu, Đông Á,
và Mỹ La Tinh
Thu nhập quốc gia, chất lượng thể chế, độ mở
thương mại và độ mở tài chính nhìn chung
đều thể hiện mối quan hệ đồng biến với sự
phát triển thị trường chứng khoán của các
quốc gia
Cherif và Gazdar
(2010)
14 quốc gia thuộc khu
vực MENA
Thu nhập quốc gia, tỷ lệ tiết kiệm, lạm phát và
thanh khoản thị trường chứng khoán nhìn
chung đều thể hiện mối quan hệ đồng biến với
sự phát triển thị trường chứng khoán của các
quốc gia
Tỷ lệ đầu tư nội địa, chất lượng thể chế không
tìm thấy tác động đáng kể đến mức độ phát
triển của thị trường chứng khoán của các quốc
gia
Kurach (2010)
13 quốc gia thuộc nhóm
Cộng đồng Kinh tế
Châu Âu
Mức độ phát triển thị trường chứng khoán ở
năm trước, thu nhập quốc gia, và thanh khoản
thị trường chứng khoán nhìn chung đều thể
hiện mối quan hệ đồng biến với sự phát triển
thị trường chứng khoán của các quốc gia
Yartey (2010) 42 quốc gia mới nổi trên Thu nhập GDP trên đầu người, đầu tư nội địa,

43. 33
thế giới lạm phát, thanh khoản thị trường chứng khoán
và các yếu tố đại diện cho chất lượng thể chế
đều có mối quan hệ đồng biến với sự phát
triển thị trường chứng khoán của các quốc gia
Agbloyor và các
cộng sự (2013)
16 quốc gia ở Châu Phi
Dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài, độ mở
tài chính, thể hiện mối quan hệ đồng biến với
sự phát triển thị trường chứng khoán của các
quốc gia
Lạm phát được tìm thấy có tác động tiêu cực
đến sự phát triển của thị trường chứng khoán
Ben Naceur và
các cộng sự
(2014)
các quốc gia ở khu vực
MENA
Tăng trưởng kinh tế và tỷ lệ tiết kiệm có tác
động ngược chiều đến sự phát triển thị trường
chứng khoán của các quốc gia
Độ mở thương mại, chi tiêu chính phủ và
dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài có mối
quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường
chứng khoán của các quốc gia
Sukruoglu và
Nalin (2014)
19 quốc gia ở Châu Âu
Mức độ phát triển thị trường chứng khoán ở
năm trước, thu nhập quốc gia, cán cân ngân
sách, tỷ lệ tiết kiệm và thanh khoản thị trường
chứng khoán nhìn chung đều thể hiện mối
quan hệ đồng biến với sự phát triển thị trường
chứng khoán của các quốc gia
Lạm phát được tìm thấy sẽ làm cản trở quá
trình phát triển của thị trường chứng khoán
của các quốc gia

44. 34
Thanh và các
cộng sự (2017)
36 quốc gia đang phát
triển
Mức độ phát triển thị trường chứng khoán ở
năm trước càng cao, có thu nhập càng cao, tín
dụng khu vực tư nhân càng nhiều và thị
trường chứng khoán có thanh khoản cao thì sẽ
giúp cho thị trường chứng khoán của các quốc
gia này càng phát triển
Lạm phát, cung tiền M2 được tìm thấy sẽ làm
cản trở quá trình phát triển của thị trường
chứng khoán của các quốc gia
Hiệu quả chính phủ và luật pháp được cải
thiện thì mới thúc đẩy thị trường chứng
khoán.
Kiểm soát tham nhũng càng tốt và ổn định
chính trị càng cao thì sẽ cản trở quá trình phát
triển của thị trường chứng khoán của các quốc
gia
Tsaurai (2018) 21 quốc gia mới nổi
dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài, tăng
trưởng kinh tế, tỷ lệ tiết kiệm, độ mở thương
mại, tỷ giá hối đoái và thanh khoản thị trường
chứng khoán nhìn chung đều thể hiện mối quan
hệ đồng biến với sự phát triển thị trường chứng
khoán của các quốc gia
cơ sở hạ tầng, lạm phát lại được tìm thấy tác
động ngược chiều đến mức độ phát triển thị
trường chứng khoán của các quốc gia
Nguồn: Tác giả tổng hợp

45. 35
CHƯƠNG 3. MÔ HÌNH VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.1. Mô hình nghiên cứu
Từ mục tiêu và các câu hỏi nghiên cứu được đề cập, luận văn thực hiện hồi quy
phương trình nghiên cứu sau dựa vào mô hình nghiên cứu mà Ben Naceur và các cộng
sự (2014) đã sử dụng khi nghiên cứu sự phát triển tài chính ở khu vực Trung Đông –
Bắc Phi (MENA).
𝑆𝐷𝑖𝑡 = 𝛽0 + 𝛽1 ∗ 𝐺𝐷𝑃𝐺𝑅𝑖𝑡 + 𝛽2 ∗ 𝐼𝑁𝐹𝑖𝑡 + 𝛽3 ∗ 𝑆𝐴𝑉𝑖𝑡 + 𝛽4 ∗ 𝐼𝑁𝑉𝑖𝑡 + 𝛽5 ∗
𝐺𝑂𝑉𝑆𝐼𝑍𝐸𝑖𝑡 + 𝛽6 ∗ 𝑇𝑅𝐴𝐷𝐸𝑖𝑡 + 𝛽7 ∗ 𝐶𝐴𝑃𝐹𝐿𝑂𝑊𝑖𝑡 + 𝛽8 ∗ 𝐿𝐴𝑊𝑖𝑡 + 𝛽9 ∗ 𝐵𝑈𝑅𝑄𝑈𝐴𝐿𝑖𝑡 +
𝛽10 ∗ 𝐷𝐸𝑀𝑂𝑖𝑡 + 𝛽11 ∗ 𝐶𝑂𝑅𝑅𝑈𝑃𝑖𝑡 + 𝜀𝑖𝑡 (1)
Trong đó:
𝑆𝐷𝑖𝑡 là sự phát triển thị trường chứng khoán được đại diện bởi (1) tỷ lệ giá trị
vốn hóa thị trường chứng khoán trên GDP (CAP) và (2) tỷ lệ giá trị giao dịch chứng
khoán trên GDP(TURN)
𝐺𝐷𝑃𝐺𝑅𝑖𝑡 là tăng trưởng kinh tế được tính bởi phần trăm thay đổi trong giá trị
GDP của quốc gia ở năm t so với năm t – 1.
𝐼𝑁𝐹𝑖𝑡 là lạm phát được tính bởi phần trăm thay đổi trong giá trị chỉ số giá tiêu
dùng của quốc gia ở năm t so với năm t – 1.
𝑆𝐴𝑉𝑖𝑡là tiết kiệm nội địa được tính bởi tỷ lệ tiết kiệm nội địa trên GDP.
𝐼𝑁𝑉𝑖𝑡là đầu tư nội địa được tính bởi tỷ lệ đầu tư nội địa trên GDP.
𝐺𝑂𝑉𝑆𝐼𝑍𝐸𝑖𝑡là quy mô chính phủ được tính bởi tỷ lệ chi tiêu chính phủ trên GDP.

46. 36
𝑇𝑅𝐴𝐷𝐸𝑖𝑡là độ mở thương mại được tính bởi tỷ lệ tổng xuất khẩu và nhập khẩu
trên GDP.
GDP.
𝐶𝐴𝑃𝐹𝐿𝑂𝑊𝑖𝑡là dòng vốn chảy vào được tính bởi tỷ lệ dòng vốn chảy vào trên
𝐿𝐴𝑊𝑖𝑡đo lường mức độ luật pháp của quốc gia
𝐵𝑈𝑅𝑄𝑈𝐴𝐿𝑖𝑡đo lường mức độ chất lượng bộ máy tổ chức của quốc gia
𝐷𝐸𝑀𝑂𝑖𝑡đo lường mức độ trách nhiệm dân chủ của quốc gia
𝐶𝑂𝑅𝑅𝑈𝑃𝑖𝑡đo lường mức độ tham nhũng của quốc gia
𝜀𝑖𝑡là sai số mô hình nghiên cứu
3.2. Giả thuyết hồi quy
3.2.1. Tăng trưởng kinh tế
Mối quan hệ giữa phát triển tài chính và tăng trưởng kinh tế nhận được nhiều sự
quan tâm của các nhà nghiên cứu trên thế giới và các nghiên cứu thực nghiệm cũng chỉ
ra rằng phát triển tài chính thúc đẩy tăng trưởng kinh tế của các quốc gia. Đồng thời
giả thuyết cung dẫn dắt (supply – leading hypothesis) cũng lập luận cho thấy mối quan
hệ nhân quả từ phát triển tài chính đến tăng trưởng kinh tế. Ngược lại với giả thuyết
này, quan điểm cầu phụ thuộc (demand – side view) cho rằng phát triển kinh tế sẽ làm
gia tăng nhu cầu về các nguồn lực tài chính và ngành tài chính sẽ phát triển theo xu
hướng của sự phát triển kinh tế.
Caldeon và Liu (2003) phân tích tác động nhân quả giữa phát triển tài chính và
tăng trưởng kinh tế. Nghiên cứu này dựa vào số liệu của 109 quốc gia đang phát triển

47. 37
và các quốc gia phát triển và qua đó các tác giả đã tìm thấy rằng phát triển tài chính
thúc đẩy sự tăng trưởng kinh tế. Tuy nhiên, kết quả nghiên cứu này cũng chỉ ra mối
quan hệ nhân quả từ phát triển kinh tế đến tăng trưởng kinh tế và mối quan hệ nhân quả
từ tăng trưởng kinh tế đến phát triển tài chính luôn tồn tại song song và hai mối quan
hệ này không loại trừ lẫn nhau. Hơn thế nữa, Greendwood và Jovanovic (1990) cho
rằng tốc độ tăng trưởng kinh tế cao sẽ làm giảm chi phí giao dịch của các trung gian tài
chính vì tốc độ tăng trưởng kinh tế càng cao sẽ làm gia tăng lượng vốn khả dụng dùng
để đầu tư trong nền kinh tế. Kết quả là sẽ làm gia tăng môi trường cạnh tranh trong
ngành tài chính và đẩy mạnh sự phát triển tài chính. Levine (2005) cũng đã giải quyết
chủ đề tương tự, khi tìm thấy thu nhập bình quân trên đầu người là yếu tố quan trọng
có tác động đến phát triển tài chính. Bằng chứng thực nghiệm của tác giả đến từ 23
quốc gia đang phát triển và chỉ ra một tác động tích cực của thu nhập thực đến phát
triển tài chính. Thật vậy, các nghiên cứu thực nghiệm của Levine (1997), Demirguc –
Kunt và Levine (1999), Garcia và Liu (1999), El-Wassal (2005), Yartey (2008), Beck
và các cộng sự (2009), Law và Habibullah (2009), Andrianavio và Yartey (2010),
Falahaty và Law (2013), Allen và các cộng sự (2014), Ben Naceur và các cộng sự
(2014), David và các cộng sự (2014), Ozkok (2015), Le và các cộng sự (2016) đã tìm
thấy kết quả thực nghiệm ủng hộ mối quan hệ cùng chiều giữa hai biến số này.
Do đó, có thể thấy rằng tăng trưởng kinh tế được cho rằng sẽ có tác động tích
cực đến phát triển tài chính theo các kết quả thực nghiệm được tìm thấy bởi các nghiên
cứu trước đây. Vì thế, luận văn kỳ vọng hệ số hồi quy của biến tăng trưởng kinh tế
trong phương trình hồi quy là dương và có ý nghĩa thống kê. Ngoài ra, luận văn cũng
đo lường tăng trưởng kinh tế bởi sự gia tăng trong GDP của các quốc gia.
3.2.2. Lạm phát

48. 38
Lạm phát được xem như là một tiêu chí đại diện cho sự bất ổn định của kinh tế
vĩ mô của quốc gia như các nghiên cứu trước đây Nacuer và các cộng sự (2007),
Garcia và Liu (2009) đã đề nghị. Mà sự bất ổn định của kinh tế vĩ mô lại được xem
như là một yếu tố quan trọng trong việc xác định sự phát triển tài chính của các quốc
gia. Có thể thấy rằng lạm phát là yếu tố trực tiếp làm giảm giá trị thực của các tài sản
tài chính (Ben Nacuer và các cộng sự, 2014), khi đó lạm phát sẽ làm giảm sự phát triển
tài chính của các quốc gia. Cụ thể, Nacuer và các cộng sự (2007) đã tìm thấy bằng
chứng thực nghiệm cho thấy rằng lạm phát có tác động ngược chiều đến sự phát triển
tài chính của các quốc gia, và đặc biệt là sự phát triển thị trường chứng khoán. Boyd và
các cộng sự (2001) thì lại tìm thấy mối quan hệ phi tuyến giữa lạm phát và sự phát
triển tài chính của các quốc gia, qua đó các tác giả cho rằng khi lạm phát vượt qua mức
ngưỡng tối ưu thì sự gia tăng trong lạm phát sẽ làm giảm sự phát triển tài chính của các
quốc gia.
Do đó, có thể thấy rằng lạm phát được cho rằng sẽ có tác động đáng kể đến phát
triển tài chính theo các kết quả thực nghiệm được tìm thấy bởi các nghiên cứu trước
đây. Vì thế, luận văn cho rằng hệ số hồi quy của biến lạm phát trong phương trình hồi
quy có thể là dương hoặc âm nhưng phải có ý nghĩa thống kê. Ngoài ra, luận văn cũng
đo lường lạm phát bằng sự thay đổi trong chỉ số giá tiêu dùng của các quốc gia.
3.2.3. Đầu tư
Quyết định đầu tư của mỗi cá nhân, tổ chức trong nền kinh tế sẽ có thể tác động
đến các yếu tố kinh tế vĩ mô khác, không ngoại lệ thị trường chứng khoán và ngân
hàng đại diện cho sự phát triển tài chính cũng sẽ bị tác động (Kalim và Shahbaz, 2009).
Thật vậy, tỷ lệ đầu tư nội địa ngày càng gia tăng càng hàm ý rằng các nhà đầu tư bao
gồm các cá nhân và doanh nghiệp đang kỳ vọng nền kinh tế càng tăng trưởng và đang
tìm kiếm các cơ hội đầu tư với các suất sinh lời cao hơn (Kibuthu, 2005). Cho nên,