대신리포트_모닝미팅_160203

1. 2016년 2월 3일 수요일
투자포커스
중국 철강 등 제조업 재고조정 지속, ‘수요’ 회복이 관건
- 중국 1월 통계국 제조업/서비스업 PMI지수는 수요 부진 및 재고조정 확대로 전월대비 둔화
- 긍정적인 부분은 1월 철강 PMI지수가 2개월 연속 반등했고, 원자재 구매가격 및 중간재 투입가격도 반등하
면서 공급측 개혁에 따른 단기적 생산 지표 개선 유효
- 단, 중장기 ‘수요’ 회복 여부는 ‘부동산’투자 개선이 관건. 다행히도 1월 1선/3선 도시 주택 거래량 반등폭 확
대 및 부동산 담보대출 비율 상향조정(2일) 등 부양 정책 발표로 2/4분기 점진적 수요 회복 예상
성연주. cyanzhou@daishin.com
산업 및 종목 분석
대한항공: 영업환경 최악의 구간은 통과
- 투자의견 시장수익률, 목표주가 30,000원 유지
- 당사 추정치 대비 매출액은 부합, 영업이익 +40.2%, 순이익 +52.5% 상회
- 영업이익이 크게 상회한 배경은 당사가 추정한 YoY Yield 하락폭을 미달하였고 지속적으로 감소하던 국내
선 L/F YoY +8.5%p 증가에 기인
- 영업환경 면에서 최악의 구간은 통과, 16.1Q 낮은 유가와 긴 연휴 효과로 장거리 수요 높을 것으로 예상
- 단, 지카 바이러스 동남아 지역으로의 확산, 노사갈등으로 인한 인건비 상승 가능성이 예측 하기 어려운 변
수로 남아있어 단기적으로 소폭 반등 정도 가능할 수 있을 것.
이지윤. leejiyun0829@daishin.com
자동차 1월 판매 : 선진국(미국, 유럽) 선방, 중국 및 신흥국 부진
- 1월 자동차 판매 : 중국과 신흥국 부진으로 현대차 그룹 글로벌 공장생산 YoY -13.6%
- 국내 5개사 내수 판매 : 106천대(YoY -4.7%) / 현기차 MS 83.1%(15.1월 MS 78.1%)
국내 5개사 국내공장 출하 : 309천대(전체 YoY -14.7%/ 수출 -19.2%)
- 현대차 공장 출하 : 338.4천대(국내 122천대, 해외 216천대 / YoY -12.4%)
현대차 도매 판매 : 338천대(내수 50천대(YoY -0.9%), 해외 288천대 / YoY -6.9%)
- 기아차 공장 출하 : 214천대(국내 112천대, 해외 102천대) / YoY -15.4%)
기아차 도매 판매 : 202천대(내수 39천대(YoY +4.6%), 해외 164천대 / YoY -4.7%)
- 2016년 1월 현대차, 기아차 공장 출하 : 552천대(YoY -13.6%)
2016년 1월 현대차, 기아차 도매 판매 : 540대(YoY -6.1%)
전재천. Jcjeon7@daishin.com
SKT: 나에게도 유선이 있다
- 투자의견 매수(Buy), 목포주가 31만원 유지
- 4Q OP 4천억원(-18% yoy, -18% qoq)로 부진 ARPU 역성장(-0.1% qoq), 감가비, 지급수수료 증가 영향
- 향후 무선사업 성장 둔화는 불가피하나, SKB-CJHV을 통해 성장을 보완할 것
- 1월 주가 하락은 다소 부진할 것으로 전망된 실적 우려도 있지만, 우체국 알뜰폰, 제4이통에 대한 우려가
더크게 작용. 하지만, 알뜰폰 성장 둔화, 제4이통 무산, 사상 처음 배당 10천원 감안시 주가 반등 시점
김회재. khjaeje@daishin.com

2. 2
한미약품 4Q15 preview: 기술 이전 계약금과 마일스톤으로 실적 성장 이끌다
- 투자의견 매수 유지, 목표주가 100만원으로 상향. 목표가 상향은 기술 이전한 신약의 임상 단계 진행에 따른
현재 가치 상승 반영
- 한미약품 연결 기준 4분기 매출액은 2,188억원으로 전년동기대비 3.5% 증가, 영업이익은 71억원 전년동기
대비 3.8% 증가할 것으로 전망
- 4분기 실적 변동 요인: 1) 4분기에 체결된 사노피, 얀센, Zai Lab과의 계약금은 매출실적 관리 측면에서 회계
적으로 분할 인식 가능, 2) 한미사이언스와 한미약품의 특허권료 배분 비율 미정. 따라서 계약금 인식은 실적
발표 후에 반영 예정
- 2016년 성장 모멘텀: 1) 임상 단계별 성공보수로 마일스톤 유입, 2) 추가 기술 이전 가능, 3) 새로운 치료제
개발을 위한 R&D 개시
서근희, Ph.D., keunheeseo@daishin.com
아모레퍼시픽: 4Q15 Review: 흠 잡을 데 없는 매출 성장세
- 투자의견 매수 유지, 목표주가 540,000원 유지. 업종 내 Top Pick 유지
- 중국 내수 경기 우려로 최근 화장품 업종에 대한 센티먼트 악화. 그러나 동사의 중국 매출액은 2016년에도
매분기 고성장세 이어 나갈 전망으로, 시장의 불안감과 밸류에이션 논란은 호실적으로 불식 가능할 것
- 4분기 연결 매출 25% yoy, 영업이익 38% yoy 성장 (매출은 추정치 5% 상회, 영업이익은 부합)
- 4분기 성과급 전년동기대비 150억원 증가. 추가 지급되지 않았을 경우 영업이익 55% yoy 성장 가능했을 것
- 부문별 매출 성장률(yoy): 면세점 +63%, 전문점 +15%, 백화점 +8%, 중국 법인 +58%, 북미 법인 +43%
- 2016년 1분기는 전년동기 이례적으로 높았던 중국 마진으로 인해 영업이익 성장률 7% yoy로 둔화, 2분기부
터 다시 두 자릿수 이익 성장세 가능
박신애, shinay.park@daishin.com

3. 3
투자포커스
중국 철강 등 제조업 재고조정
지속, ‘수요’ 회복이 관건
성연주
02.769.3805
cyanzhou@daishin.com
※ 중국 1월 PMI지수 둔화 - 제조업 재고조정 원인
중국 1월 제조업 PMI지수 49.4%로 전월대비 0.3%p 하락했고, 서비스업 PMI지수도 50%이상이
나 전월대비 소폭 둔화(53.5%, -0.9%p)됐다. 항목별로 살펴보면 신수주/신수출 주문지수가 하락
하면서 수요 부진이 지속되고 있고, 특히 연초 중국 정부의 강도 높은 과잉 생산 구조조정 언급
에 따른 산업 재고조정(수요-재고 반등폭 확대)이 빠르게 진행되고 있다. 특히 제조업 PMI 완성
품 재고지수는 2009년 이후 최저치로 하락했다.
※ 철강 재고조정 확대 및 부동산 거래량 증가 - 수요 회복 가능성
PMI지수에서 산업별로 보면 1월 철강 PMI지수가 여전히 50%를 하회하고 있으나 춘절을 앞두고
2개월 연속 반등세를 이어갔다. 그중 생산, 신수주 지수 모두 상승했는데, 이는 완성품 재고가
2013년 6월 이후 최저치로 하락하면서 재고조정이 바닥 국면임을 말해주고 있다. 특히 춘절 직
전 2주간 철강 재고 증감 규모가 역대 최저치로 낮은 수준이고, 1월 원자재 구매가격 및 중간재
투입가격도 반등했기 때문에 공급측 개혁에 따른 생산 지표 반등은 긍정적이다.
다만, 전반적인 제조업(인프라/부동산 투자) 수요부진 및 판매가격 둔화는 지속되고 있기 때문에,
철강 등 산업재 재고조정 확대에 따른 공급측 개혁은 단기적인 생산 지표 개선에 영향을 줄 뿐이
다. 결국 ‘수요’ 회복 개선의 관건은 고정자산투자에서 비중이 큰 ‘부동산’ 투자 회복 여부이다.
중국 주택 판매량 및 가격은 반등세를 지속하고 있으나, 재고조정 영향으로 신규 착공 투자는 마
이너스 증가율 수준이다. 문제는 3선도시 재고 수준이 높기 때문인데, 다행히도 1월 1선/3선 도
시 거래량 반등폭이 확대됐고, 2일 저녁 은감회가 2선/3선도시 1주택 구매자 담보대출 비율을
기존 75%에서 80%로 상향조정(선수금 비율 25%→20%, 1선도시 기존 유지), 2주택 구매자는
기존 60%에서 70%로 상향조정을 실시한다고 발표했다. 따라서 2선/3선 도시 중심의 부동산 판
매 증가에 따른 2/4분기 수요 회복은 유효하다는 판단이다.
1 월 통계국 PMI 지수 둔화 원인 – 수요 부진 및 제조업 재고조정 지속 1 월 철강 PMI 지수 2 개월 연속 반등
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통계국PMI-생산
통계국PMI-완성품재고
통계국PMI-(신수주-완성품재고),우
(%)
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철강PMI(좌)
철강PMI- 완성품재고(좌)
철강PMI-(신수주-완성품재고)
(%)
(%)
자료: Wind, 대신증권 리서치센터 자료: Wind, 대신증권 리서치센터

4. 4
Results Comment
대한항공
(003490)
영업환경 최악의 구간은 통과
이지윤
leejiyun0829@daishin.com
투자의견
Marketperform
시장수익률, 유지
목표주가
30,000
유지
현재주가
(16.02.02)
25,750
운송업종
4Q.15 Review: 당사 추정치 대비 크게 상회
- 당사 추정치 대비 매출액은 부합, 영업이익 +40.2%, 순이익 +52.5% 상회
- 매출액 2.9조원(YoY -1.2%), 영업이익 1,498억원(YoY -2.1%), 지배순이익 900억원
(YoY 흑전)
- 영업이익이 크게 상회한 이유는 당사가 추정한 YoY Yield 하락폭을 미달하였고 지속적으로
감소하던 국내선 L/F가 YoY +8.5%p 증가했기 때문임
– [Yield]
 국제선 YoY -11.7%(추정치 -13.0%), 국내선 YoY -17.4%(추정치 -24.9%), 화물
YoY -20.0%(추정치 -23.0%)
- [특이사항]
 항공우주사업부 4분기 -63억원 영업손실을 기록하였는데 이는 2016년에 착수되는 신
규 개발사업에 대한 충당금을 적립하였기 때문
 회계기준 변경으로 향후에는 4분기마다 신규 사업에 대한 초기개발비용을 선제적으로
충당금으로 적립 할 예정
 14.4Q 화물 매출 호조를 이끌었던 서부항만 사태 효과가 사라지고 전반적인 항공화물
물동량 감소로 화물 사업부 매출액 전년대비 -17.7% 하락
- [순이익]
 순이익은 QoQ 원/달러 하락, 고금리 차입금 차환을 통해 흑전 성공
 한진해운 순이익 적자(4분기 -1,854억원)로 지분법 손실 증가하며 희석요인으로 작용
2016년 별도기준 가이던스 발표
- 가이던스: 매출액 12조원(YoY +6.4%), 영업이익 7,700억원 (YoY +27.7%)
- 가이던스 가정: WTI 55불, 환율 1,200원. 여객 RPK YoY +4.1%, 화물 RTK YoY +4.8%
- 유류 헷지 비율: 2015년 15%까지 축소시켰던 유류헷지 비율을 2016년 30%로 다시
정상화 시킬 예정
투자전략
- 투자의견 시장수익률, 목표주가 30,000원 유지
- 영업환경 면에서 최악의 구간은 통과했다고 판단되고
- 16.1Q 낮은 유가와 연휴 효과로 장거리 노선 수익성 개선 예상되어 단기 반등 가능
- 단, 지카 바이러스 동남아 지역으로의 확산, 노사갈등으로 인한 인건비 상승 가능성이 예측
하기 어려운 변수로 남아있어 투자의견 시장수익률 유지
(단위: 십억원, %)
구분 4Q14 3Q15
4Q15 1Q16
Consensus 직전추정 잠정치 YoY QoQ 당사추정 YoY QoQ
매출액 2,950 2,973 2,787 2,838 2,915 -1.2 -1.9 2,893 0.8 -0.8
영업이익 153 289 148 107 150 -2.1 -48.3 142 -25.1 -5.1
지배주주
순이익
-277 -495 179 59 90 흑전 흑전 -72 적지 적전
구분 2013 2014
2015(F) Growth
Consensus 직전추정 당사추정 조정비율 2014 2015(F)
매출액 11,849 11,910 11,409 11,468 11,545 0.7 0.5 -3.1
영업이익 -20 395 620 584 627 7.3 흑전 58.6
지배주주
순이익
-225 -480 -628 -736 -705 적지 적지 적지
자료: 대한항공, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSPI 1906.6
시가총액 1,888십억원
시가총액비중 0.16%
자본금(보통주) 364십억원
52주 최고/최저 53,100원 / 23,200원
120일 평균거래대금 119억원
외국인지분율 14.60%
주요주주 한진칼 외 8 인 35.56%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -7.0 -16.7 -26.6 -42.0
상대수익률 -4.4 -11.0 -21.9 -40.6
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53
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15.02 15.05 15.08 15.11 16.02
(%)(천원) 대한항공(좌)
Relative to KOSPI(우)

5. 5
Issue & News
자동차업
1월 판매 : 선진국(미국, 유럽)
선방, 중국 및 신흥국 부진
전재천
jcjeon7@daishin.com
투자의견
Neutral
중립, 하향
1) 1월 자동차 판매 : 중국과 신흥국 부진으로 현대차 그룹 글로벌 공장생산 YoY -13.6%
- 국내 5개사 내수 판매 : 106천대(YoY -4.7%) / 현기차 MS 83.1%(15.1월 MS 78.1%)
- 국내 5개사 국내공장 출하 : 309천대(전체 YoY -14.7%/ 수출 -19.2%)
- 현대차 공장 출하 : 338.4천대(국내 122천대, 해외 216천대 / YoY -12.4%)
현대차 도매 판매 : 338천대(내수 50천대(YoY -0.9%), 해외 288천대 / YoY -6.9%)
- 기아차 공장 출하 : 214천대(국내 112천대, 해외 102천대) / YoY -15.4%)
기아차 도매 판매 : 202천대(내수 39천대(YoY +4.6%), 해외 164천대 / YoY -4.7%)
- 2016년 1월 현대차, 기아차 공장 출하 : 552천대(YoY -13.6%)
2016년 1월 현대차, 기아차 도매 판매 : 540대(YoY -6.1%)
2) 현대차 : 공장출하 YoY -12.4%, 도매판매 YoY -6.9%. 선진국 강세, 국내 선방,
신흥국+중국 부진
- 지역별 판매 특징: 미국(YoY +1.1%), 유럽(YoY +5.3%)을 제외한 신흥국(YoY -7.7%) 판매
부진 + 특히 중국(YoY -15.5%) 판매가 가장 부진
- 모델별 특징 :
* [국내] 새로 출시된 Ioniq(493대), EQ900(2,164대) 판매에 힘입어 승용(YoY +1.5%)이
RV(YoY -0.3%) 보다 강세를 보임
* [중국] RV 생산(YoY +38.5%/특히, Tucson 크게 증가)은 강세를 보였으나
승용 생산(YoY -43.8%)은 크게 감소함
* 중국 승용 생산 감소는 RB(YoY -52%), Elantra Landong(YoY -36%) 감속 컸음.
지난 2015.12월 이들 모델의 생산이 매우 높았던 점을 감안하면 1.6ℓ 구매세 인하 효과에
의한 수요 증가 이상의 과잉 생산이 있었다는 점을 보여줌
3) 기아차 : 공장출하 YoY -15.4%, 도매판매 -4.7%. 선진국 강세, 국내 선방, 신흥국+중국 부진
- 지역별 판매 특징 : 미국(YoY +4.6%), 유럽(12.3%) 판매 강세 + 국내(YoY 4.6%) 판매 선방
+ 신흥국(YoY -10.8%), 중국(YoY -15.8%) 판매 부진
- 모델별 특징 :
* [국내] 새로 출시된 K5, Sportage를 제외한 모든 모델 판매 부진
* [중국] 구매세 인하 효과를 보는 1.6ℓ 이하 모델인 K2(10,200대, YoY-32.4%), K3(10,900대,
YoY -34.3%) 생산이 감소한 반면, 신형 Sportage(12,850대, YoY +43.4%) 생산은 증가함
4) 선진국 판매 증가율은 둔화되고 신흥국 판매 역성장은 커지고 재고 부담 커져
- 재고부담 지속되는 4월까지는 보수적 투자 권고
* 현대차, 기아차 재고 부담과 인센티브 증가 가능성 + 전분기 대비 판매 둔화(미국, 한국, 신
흥국, 중국)
* 1월 현대차 미국 재고 3.9개월(2015.1월 3.4개월)
* 기아차 12월 미국 재고 4.4개월(2014.12월 3.7개월)
Rating & Target
종목명 투자의견 목표주가
기아차 Buy 61,000원
현대차 Buy 190,000원
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -15.0 -20.0 -9.1 -18.6
상대수익률 -12.6 -14.6 -3.2 -16.6
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110
120
15.01 15.04 15.07 15.10 16.01
(%)(pt) 자동차산업(좌)
Relative to KOSPI(우)

6. 6
Results Comment
SK 텔레콤
(017670)
나에게도 유선이 있다
김회재
khjaeje@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
310,000
유지
현재주가
(16.02.02)
216,500
통신서비스업종
투자의견 매수(Buy), 목표주가 310,000원 유지
- 2016년 예상 EPS 21,860원에 PER 13배 적용(이익 침체기였던 2004~2011년 PER 평균
10.2배 대비 30% 프리미엄 적용)
4Q15 Results: ARPU 부진으로 이익 감소
- 매출액 4.38조원(+2.1% yoy, +2.8% qoq), OP 4.0천억원(-18.0% yoy, -18.1% qoq)
- 무선 ARPU는 36,680원으로 3Q15 대비 0.1% 감소. 20% 요금할인제 가입자가 4Q에만
105만명이 증가하여 누적 205만명(이동전화 가입자 대비 7.9%)까지 확대된 영향으로 ARPU
성장 부진. 하지만, 요금할인제의 경우 마케팅비용이 감소하는 효과가 발생하고, 실제로 4Q 마
케팅비용은 7.2천억원으로 3Q15 대비 3.7% 감소
- 4Q 영업이익이 예상보다 부진한 이유는, ARPU의 역성장, 감가상각비 및 지급수수료 증가의
영향. 연간 CAPEX는 가이던스 2조원 대비 적은 1.89조원을 집행했지만, 4Q에만 8.2천억원이
집행되면서 4Q 감가비 증가. 지급수수료는 SK 플래닛의 11번가 프로모션 시행에 따른 일시적
증가
- 영업외수익에서는 SK하이닉스 지분법 이익이 1.7천억원으로 3Q대비 300억원 감소
- 연간 영업이익은 1.71조원이지만, 2Q에 발생한 일회성 명퇴금을 감안하면 약 1.82조원으로
2014년과 유사한 수준
무선의 성장 둔화는 불가피하나, SKB-CJHV을 통해 성장을 보완할 것
- 2016년 무선 ARPU는 직전 추정 2%보다 낮은 0.6%의 성장이 예상되지만, 이동전화 매출
은 1.7% 상승할 것으로 전망. SKT는 경쟁사와 차별적으로 그 동안 앱세서리(2
nd
device. 키즈
폰, 스마트 워치 등) 확대에 집중해왔고, 2015년 누적 60만 가입자, 2016년에는 100만 가입자
가 넘어설 것으로 전망. 앱세서리는 이동전화 보다 ARPU가 낮기 때문에 ARPU 기준으로는 성
장이 없어 보이지만, 매출 기준으로는 2015년의 0.6% 보다 높은 1.7% 성장이 가능할 것으로
전망
- ARPU는 오랫동안 사용해왔던 투자지표이므로 다른 지표로 대체하기는 쉽지 않지만, 이동전
화 보급률이 100%를 넘어섰고 2
nd
device가 크게 증가하고 있는 한국시장에서는 적합하지 않
기 때문에, ARPU도 중요하지만 매출을 같이 점검할 필요가 있다고 판단
- SKT의 4Q15 실적은 다소 부진했고 2016년 이후 무선에서의 저성장이 예상되지만, SKT의
향후 실적 전망은 밝다고 판단. 이번 4Q15에서 KT가 가장 우수한 실적을 거뒀는데, 원인은 그
동안 소외 받았던 초고속 인터넷 및 IPTV 등 유선분야의 성장이 크게 나타났기 때문. SKT도
이미 무선에서의 성장 둔화를 대비해서 SKB를 100% 자회사로 흡수해서 유무선 시너지를 확
대하고 있고, CJHV 인수가 확정되면 유선 사업이 더욱 탄력을 받게 되기 때문에 유무선 종합
통신사로 거듭나면서 매출 및 이익 모두 크게 증가할 것으로 전망. 2014년 기준 SKB-CJHV
합산 영업이익은 1.4천억원이지만, 2015년 추정 실적은 1.6천억원, 2016년은 2천억원, 합병
시너지가 발생하면 합산 이익은 2017년에 3천억원까지 증가할 것으로 전망. SKB-CJHV 합병
법인은 통합 마케팅과 경쟁 완화에 따른 마케팅비 감소, 760만명의 buying power를 통한 컨
텐츠 구입 비용 감소, 네트워크 사용료 감소(CJHV이 빌려 쓰는 네트워크를 SKB가 일정부분
흡수) 등의 시너지가 발생할 것으로 전망
- 1월의 주가 하락은 다소 부진할 것으로 전망된 실적에 대한 우려도 있었지만, 우체국 알뜰폰
의 공격적인 요금제 출시, 제4이통 선정에 대한 우려 등이 더 크게 작용했다고 판단. 알뜰폰은
이미 시장규모가 10%를 넘어섰기 때문에 성장 둔화가 예상되고, 제4이통은 무산되었고 향후
등장 가능성은 매우 낮으며, 무선의 성장 둔화를 유선으로 보완하고 있고, 사상 처음으로 배당
을 10천원으로 상향했기 때문에, 이제는 주가가 반등할 시점
KOSPI 1906.6
시가총액 17,481십억원
시가총액비중 1.45%
자본금(보통주) 45십억원
52주 최고/최저 301,000원 / 193,000원
120일 평균거래대금 477억원
외국인지분율 39.38%
주요주주 SK 외 4 인 25.22%
국민연금 8.13%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 0.5 -9.2 -13.2 -24.8
상대수익률 3.3 -3.1 -7.6 -23.0
-35
-30
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
10
90
140
190
240
290
340
15.02 15.05 15.08 15.11 16.02
(%)(천원) SK텔레콤(좌)
Relative to KOSPI(우)

7. 7
Earnings Preview
한미약품
(128940)
4Q15 preview: 기술 이전 계약금과
마일스톤으로 실적 성장 이끌다
서근희, Ph.D.
keunheeseo@daishin.com
투자의견 BUY
매수, 유지
목표주가 1,000,000
상향
현재주가
(16.02.02) 728,000
제약업종
투자의견 매수(BUY), 목표주가 1,000,000원으로 상향
- 목표주가 100만원으로 상향. 목표주가는 2016년 추정 순이익에 상위 제약업 평균 PER에
R&D 투자 비용 감안하여 할증한 32.2배를 적용, 신약의 순현재가치를 더해 산출. 목표가 상
향은 기술 이전한 신약의 임상 단계 진행에 따른 현재 가치 상승 반영
- 한미약품 연결 기준 4분기 매출액은 2,188억원으로 전년동기대비 3.5% 증가, 영업이익은
71억원 전년동기대비 3.8% 증가할 것으로 전망
- 4분기 실적 변동 요인: 1) 4분기에 체결된 사노피, 얀센, Zai Lab과의 계약금은 매출실적 관
리 측면에서 회계적으로 분할 인식 가능, 2) 한미사이언스와 한미약품의 특허권료 배분 비율
미정. 따라서 계약금 인식은 실적 발표 후에 반영 예정
큰 그림을 보자: 2016년 성장 모멘텀
- 임상 단계별 성공보수로 마일스톤 유입: 계약건별로 임상 개시 또는 완료에 따라 마일스톤
유입. 임상 단계가 진행됨에 따라 가중될 것으로 예상
- 추가 기술 이전 가능한 파이프라인: 지난 1월 ‘JP모건 헬스케어 컨퍼런스 2016’에서 한
미약품은 1) 인성장호르몬신약(LAPS-rhGH, 성장호르몬결핍증 치료제)과 2) 2세대 RAF 저
해제(항암제)의 R&D에 대해 발표
- LAPS-rhGH(지속형 성장호르몬): 주1 제형의 성장호르몬. 성장호르몬 결핍증 성인 환자를
대상으로 글로벌 임상 2상 진행 중. 올해 안으로 임상 2상 결과 발표 예상
- RAF 저해제(항암제): 2세대 RAF 저해제로 C-RAF & B-RAF 돌연변이 및 N-RAS & K-
RAS 돌연변이에 의한 암 치료 효과 예상. 기존 RAF 저해제에 내성이 생긴 환자에 대해 치
료 가능. 흑색종에 대한 치료뿐만 아니라 고형암까지 적응증 확대 가능. 현재 국내 임상 1상
중으로, 결과가 좋을 시 글로벌 임상 1상으로 진행 예정
- 향후 R&D 방향성: 당뇨/비만 치료제는 LAPSCOVERY 기반으로 바이오 의약품을, 항암제
와 자가면역질환은 합성 의약품으로 표적 치료제를 개발 중. 새로운 프로그램으로는 급성 골
수성 백혈병, 항암 면역 치료, 항암제, 자가면역질환 치료제 등이 포함되어 있어 앞으로도 성
장 잠재력이 높은 만성 질환 치료제 개발에 집중
(단위: 십억원, %)
구분 4Q14 3Q15 4Q15(F) YoY QoQ 4Q15F
Consensus
Difference
(%)
매출액 211 268 219 3.5 -18.5 399 -45.1
영업이익 7 36 7 3.8 -80.2 115 -93.9
순이익 13 -27 11 -15.6 흑전 11 -4.2
구분 2013 2014 2015(F)
Growth 2015(F)
Consensus
Difference
(%)2014 2015
매출액 730 761 946 4.3 24.3 1,052 -10.1
영업이익 62 34 47 -44.3 37.5 110 -56.9
순이익 44 36 8 -19.2 -78.1 73 -89.3
자료: 한미약품, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSPI 1906.6
시가총액 7,597십억원
시가총액비중 0.63%
자본금(보통주) 26십억원
52주 최고/최저 831,482원 / 94,536원
120일 평균거래대금 1,194억원
외국인지분율 9.37%
주요주주 한미사이언스 외 2 인 41.37%
신동국 외 1 인 9.13%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 0.0 46.8 85.4 670.1
상대수익률 2.9 56.8 97.4 688.7
0
100
200
300
400
500
600
700
800
900
81
181
281
381
481
581
681
781
881
15.02 15.05 15.08 15.11 16.02
(%)(천원) 한미약품(좌)
Relative to KOSPI(우)

8. 8
Results Comment
아모레퍼시픽
(090430)
4Q15 Review:
흠 잡을 데 없는 매출 성장세
박신애
shinay.park@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
540,000
유지
현재주가
(16.02.02)
389,000
화장품업종
투자의견 매수, 목표주가 540,000원 유지
- 화장품 업종 내 Top Pick 유지. 견고한 펀더멘탈 감안 시 일시적 주가 조정은 좋은 매수 기
회라고 판단 (현 주가는 2016F PER 32x 수준)
- 중국 내수 경기와 증시 하락에 대한 우려 등으로 최근 화장품 업종에 대한 센티먼트 악화.
그러나 동사의 중국 법인 매출액은 2016년에도 매분기 고성장세 이어 나갈 전망으로, 시장
의 불안감과 밸류에이션 논란은 호실적으로 불식 가능할 것
- 지난 2년간의 고성장으로 높아진 Base에도 불구하고 3년차인 2016년에도 소비재 섹터 뿐
아니라 국내 주식 시장에서 가장 돋보이는 성장세 나타낼 전망
4Q15 리뷰: 흠 잡을 데 없는 매출 성장세, 그리고 실적에 걸맞은 성과급 지급
- 4분기 연결 매출 1조 2,258억원(+25% yoy), 영업이익 1,234억원(+38% yoy), 순이익 696
억원(+58% yoy) 기록. 매출은 당사 추정치를 5% 상회하고 영업이익은 부합함. 순이익은 장
기근속 수당 및 후급연차 등에 대한 충당금(약 70억원)이 적립된 영향으로 추정치 22% 하회
- 국내 및 해외 법인에 지급된 4분기 성과급이 전년동기대비 약 150억원 증가한 것으로 추정.
150억원이 추가 지급되지 않았을 경우 영업이익은 1,380억원(+55% yoy) 기록 가능했을 것
- 국내: 매출 8,781억원(+21% yoy), 영업이익 1,038억원(+61% yoy), OPM 12%
면세점 매출 +63% yoy, 전문점 매출 +15% yoy, 백화점 매출 +8% yoy 성장
디지털 매출은 3% yoy 감소하며 기대치 대비 선방. 홈쇼핑 채널 매출이 약 10% yoy 감
소한 반면 온라인 채널은 구조조정 중임에도 불구하고 직영몰 매출 호조로 전년동기와 유
사한 매출 수준 유지한 것으로 추정
- 해외: 매출 3,710억원(+42% yoy), 영업이익 324억원(+25% yoy), OPM 9%
아시아(중국 등): 매출 47% yoy 성장, 영업이익 40% yoy 성장. 매출 고성장에도 마진 개
선이 없었던 것은 해외 법인 성과급 반영 때문
중국 매출액은 전년동기대비 약 58% 성장한 것으로 추정. 2015년 연간 중국 법인 영업
이익률은 1.5%p yoy 가량 개선된 것으로 추정
북미: 매출 43% yoy 성장했으나, 캐나다 초기 마케팅비 투입으로 영업적자 37억원 기록
2016년 1분기는 전년동기 이례적으로 높았던 중국 마진으로 인해 영업이익 성장률
7% yoy로 둔화, 2분기부터 다시 두 자릿수 이익 성장세 가능
- 1Q16F 매출 1조 4,111억원(+17% yoy), 영업이익 2,987억원(+7% yoy) 전망
국내: 매출과 영업이익은 높은 기저효과로 인해 각각 7% yoy 씩 성장 전망
아시아: 매출은 중국 법인 고성장에 힘입어 57% yoy 성장할 것으로 전망. 다만 영입이익
성장률은 24% yoy에 그칠 전망인데, 이는 영업이익률이 전년동기(1Q15) 이례적으로 높
았던 22%에서 1Q16에는 17% 수준으로 정상화될 것으로 추정하기 때문
- 2Q16부터는 다시 두 자릿수 이익 성장세 가능할 전망: 분기별 연결 영업이익 성장률은 (전
년동기대비) 2분기 +24%, 3분기 +38%, 4분기 +54% 예상
2016년 연간 매출 및 영업이익 각각 전년대비 22%, 26% 성장 전망
- 2016년 매출액 5조 8,125억원(+22% yoy), 영업이익 9,716억원(+26% yoy) 전망
- 면세점 매출액은 1)중국인 입국자수 증가, 2)여성 고객 비중 증가, 3)메르스로 인한 3분기 기
저 효과에 힘입어 전년대비 39% 성장할 것으로 예상
- 아시아(중국 등) 매출액은 전년대비 46% yoy 성장한 1조 6,649억원 예상. 이중 중국 법인
매출액은 1조 1,200억원 기록하며 1조원 돌파할 것으로 기대
- 2016년 해외 매출 기여도 31%, 해외 영업이익 기여도 25% 전망
KOSPI 1906.6
시가총액 25,063십억원
시가총액비중 2.08%
자본금(보통주) 29십억원
52주 최고/최저 445,000원 / 267,000원
120일 평균거래대금 640억원
외국인지분율 31.04%
주요주주 아모레퍼시픽그룹 외 8 인 49.28%
국민연금 8.10%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -6.2 -0.9 -5.4 45.7
상대수익률 -3.5 5.8 0.8 49.2
0
10
20
30
40
50
60
70
180
230
280
330
380
430
480
15.02 15.05 15.08 15.11 16.02
(%)(천원) 아모레퍼시픽(좌)
Relative to KOSPI(우)

9. 9
매매 및 자금 동향
▶ 투자주체별 매매동향 (유가증권시장: 순매수 금액) (단위: 십억원)
구분 2/02 2/01 1/29 1/28 1/27 02월 누적 16년 누적
개인 27.7 -239.3 -177.1 -102.9 -303.6 -212 940
외국인 -32.1 182.6 175.0 -17.2 32.2 150 -2,816
기관계 -54.3 3.2 -65.2 1,644.1 268.3 -51 3,086
금융투자 -11.5 -4.4 -26.2 -14.1 183.0 -16 -295
보험 -7.6 3.5 21.3 1,562.8 51.8 -4 2,448
투신 13.1 0.1 -16.5 36.7 9.3 13 1,212
은행 -5.0 -35.1 -35.4 -4.0 -41.7 -40 -108
기타금융 -5.0 3.5 -6.8 6.5 -5.0 -1 24
연기금 -9.4 28.7 7.8 26.6 -20.9 19 -19
사모펀드 -28.7 16.2 -14.7 30.9 93.5 -12 20
국가지자체 -0.2 -9.3 5.3 -1.3 -1.6 -10 -195
자료: Bloomberg
▶ 종목 매매동향
유가증권 시장 (단위: 십억원)
외국인 기관
순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액
아모레퍼시픽 21.4 NAVER 21.7 POSCO 17.4 LG 생활건강 36.2
LG 생활건강 18.1 삼성에스디에스 18.1 한미약품 10.6 삼성전자 31.6
BGF 리테일 13.0 삼성전자우 16.9 현대건설 9.0 아모레퍼시픽 31.1
한샘 12.2 현대차 16.2 KT 8.8 기아차 15.5
삼성생명 9.8 롯데케미칼 10.7 KT&G 8.3 아모레 G 8.4
삼성SDI 6.3 KT&G 6.6 NH 투자증권 6.1 CJ CGV 7.4
한국전력 6.2 POSCO 6.3 오리온 5.5 현대모비스 6.8
CJ CGV 5.2 호텔신라 6.1 한미사이언스 5.5 고려아연 5.6
고려아연 4.6 오리온 5.7 한국항공우주 5.0 두산중공업 5.6
현대리바트 4.1 KB 금융 5.7 롯데케미칼 5.0 현대위아 5.4
자료: KOSCOM
코스닥 시장 (단위: 십억원)
외국인 기관
순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액
원익IPS 4.3 셀트리온 22.4 AP 시스템 4.2 연우 6.5
휴온스 4.2 AP 시스템 8.5 아미코젠 3.5 카카오 3.8
파트론 3.8 메디톡스 4.5 바이로메드 3.1 셀트리온 3.3
코미팜 3.7 서울반도체 3.8 파트론 2.9 아가방컴퍼니 2.8
바이로메드 3.6 솔브레인 1.8 컴투스 2.6 케어젠 2.7
대화제약 2.5 오스템임플란트 1.5 게임빌 2.4 CJ E&M 1.8
이오테크닉스 2.5 코나아이 1.2 유니트론텍 2.2 우리산업 1.7
세종텔레콤 2.3 컴투스 1.2 대봉엘에스 1.9 코디엠 1.7
인바디 2.2 제이씨현시스템 1.2 테라세미콘 1.5 서울반도체 1.7
바텍 2.1 에코프로 1.2 매일유업 1.4 에스엠 1.5
자료: KOSCOM

10. 10
▶ 최근 5 일 외국인 및 기관 순매수, 순매도 상위 종목
외국인 (단위: %, 십억원) 기관 (단위: %, 십억원)
순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률 순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률
삼성에스디에스 197.9 -16.3 NAVER 150.1 -11.0 삼성카드 1,557.6 18.5 삼성전자 171.8 -1.6
LG 화학 78.3 -2.4 호텔신라 123.6 -3.9 POSCO 98.7 2.3 LG 생활건강 64.1 -1.5
LG 생활건강 77.5 -1.5 기아차 67.5 -11.2 삼성물산 76.4 6.7 기아차 46.3 -11.2
아모레퍼시픽 56.9 -2.6 현대차 51.2 -5.5 LG 전자 64.5 -1.6 LG 화학 41.4 -2.4
한국전력 49.2 3.1 삼성물산 49.0 6.7 현대건설 63.6 6.8 아모레퍼시픽 38.8 -2.6
삼성SDI 42.4 4.2 POSCO 33.6 2.3 롯데케미칼 62.7 1.9 삼성전자우 33.2 -0.5
삼성전자 36.9 -1.6 롯데케미칼 33.0 1.9 한국항공우주 45.4 5.9 CJ CGV 32.7 -1.5
삼성생명 35.1 14.1 한국항공우주 32.9 5.9 NAVER 44.1 -11.0 CJ제일제당 30.2 2.1
한미약품 34.0 2.7 하나금융지주 23.1 2.9 현대모비스 36.8 -5.1 SK이노베이션 23.0 1.5
GS 건설 29.6 -0.8 KB금융 18.1 -1.3 삼성전기 34.0 5.2 이마트 22.5 -2.7
자료: KOSCOM 자료: KOSCOM
▶ 아시아증시의 외국인 순매수 (단위: 백만달러)
구분 2/02 2/01 1/29 1/28 1/27 02월 누적 16년 누적
한국 -37.2 177.4 161.4 34.1 -14.0 140 -2,187
대만 142.6 217.3 345.6 178.1 2.4 360 -1,344
인도 -- -- 111.9 -56.3 -25.0 0 -1,702
태국 -17.7 -22.4 69.6 -0.1 13.2 -40 -259
인도네시아 -14.4 30.6 103.4 0.6 6.3 16 -149
필리핀 1.6 8.3 31.2 16.4 2.4 10 -33
베트남 -7.0 -1.6 -4.8 -5.4 -4.7 -9 -67
주: 대만 외국인 투자자 순매수 현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market)의 합산 데이터임. GTSM은 우리나라의 코스닥에 해당되는 General Board와 프리보드
역할을 하는 이머징 스탁 마켓 등으로 구분. 이머징 스탁 마켓은 General Board로 건너가기 위한 가교 역할을 수행
자료: Bloomberg, 각국 증권거래소
▶ Compliance Notice
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본 자료는 고객의 주식투자의 결과에 대한 법적 책임소재에 대한 증빙자료로 사용될 수 없습니다.
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 본 자료에는 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 애널리스트의 의견을 정확하게 반영하였습니다.
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