1. 2014년 10월 30일 목요일
투자포커스
연말 소비 성수기 효과 기대
- 통화정책 이벤트가 시장에 우호적으로 형성될 가능성. 이런 우호적인 분위기가 위험자산 선호로 확산되기 위해서 필요한 것은 실물경기 회복에 대한 기대가 강해지는 것
- 소비자 신뢰도의 상승처럼 소비심리가 개선되는 것은 연말소비가 긍정적일 것임을 시사. 미국의 연말 소비가 예상보다 큰 폭으로 증가한다면 경기 회복기대가 살아날 수 있을 것
- 이후 발표될 월초 미국 경제지표(ISM 지수, 고용지표)도 예상을 상회하며 개선될 경우 경기 긍정론은 연말까지 확장될 가능성이 큼
김승현. 769.3912 economist1@daishin.com
산업 및 종목 분석
SKT: 안정된 시장을 확인한 실적
- 투자의견 매수(Buy), 목표주가 360,000원 유지
- 3Q14 매출액 4.4조원(+5.9% yoy, +1.4% qoq), 영업이익 5,366억원(-2.7% yoy, -1.7% qoq). 이익은 컨센서스 소폭 하회. 보조금은 감소했으나, 판매량 증가에 따른 마케팅비 증가가 원인
- 투자포인트: ARPU 상승 및 마케팅비용 감소에 따른 이익 증가. 안정적 주주환원
김회재. 769.3540 khjaeje@daishin.com
LG전자: 스마트폰(MC), 출하량과 수익성은 예상치를 상회
- 투자의견 ‘매수(BUY)’및 6개월 목표주가 95,000원 유지
- LG이노텍을 포함한 전체 영업이익은 4,613억원으로 전년동기대비 111.8% 증가, 매출도 14조 9,164억원으로 전년동기대비 7.4% 증가, 순이익도 2,026억원으로 86.8% 증가하는 등 호전 추세 지속
- 스마트폰 판매량이 3Q14년에 1,680만대(16.2% qoq)를 기록하여 통신(MC) 부문의 영업이익률은 3.9%로 2분기 연속 흑자 기조 유지
- 4Q14년 영업이익(LG이노텍 포함)은 3,772원으로 추정, 계절적인 비수기와 LG이노텍의 이익 감소분을 감안하면 전년동기대비 58.4% 증가, 양호한 수준으로 분석
박강호. 769.3087 john_park@daishin.com
LG이노텍: LED 부진으로 4분기 실적은 예상치를 하회할 전망
- 투자의견 ‘매수(BUY)’ 유지, 6개월 목표주가 135,000원으로 하향(-15.6%)
- 3Q14 영업이익은 1,029억원으로 전분기대비 14.5% 증가하여 당사 및 시장 예상치에 부합. 매출(1조 6,493억원)과 순이익(584억원)은 각각 전분기대비 6.9%, 33.9%씩 증가
- 4Q14 영업이익은 LED 부문의 가격경쟁 심화와 카메라모듈을 제외한 디스플레이 부품군의 비수기 영향으로 전분기대비 부진할 전망. 매출(1조 7,190억원)은 전분기대비 4.2% 증가하나 영업이익(437억원)은 전분기대비 57.6% 감소할 전망
- 단기적으로 수익성이 양호한 조명 LED 수요 둔화, 패키징 중심의 가격 하락 영향으로 LED의 적자규모가 14년 4분기에 확대될 전망. 중장기적 관점에서 접근
박강호. 769.3087 john_park@daishin.com
2. 2
DGB금융: NIM 하락과 우리아비바생명 인수 우려 기반영
- 투자의견 매수(Buy), 목표주가 21,500원 유지
- 3분기 순익은 전분기대비 3.4% 증가한 748억원으로 시장컨센서스와 우리예상치를 소폭 하회
- 3분기 중 부산택지개발회사, APT PF, 모뉴엘 등 총 144억원의 추가 충당금 적립이 주된 요인
- 우리아비바생명 인수는 주주가치 제고 요인이 아니지만 수익성을 크게 악화시키지도 않을 듯
최정욱, CFA. 769.3837 cuchoi@daishin.com
JB금융: 캐피탈 이익 기여도 확대 중. 다만 은행은 부진
- 투자의견 매수(Buy), 목표주가 8,500원 유지
- 3분기 순익은 전분기대비 0.2% 감소한 163억원으로 컨센서스와 우리예상치를 큰폭 하회
- 실적 부진의 배경은 제휴수수료 및 발급·모집비용 등 신용카드 관련 비용 증가와 일회성 판관비 증가 때문
- 캐피탈 호조에도 불구하고 4분기에는 NIM이 7bp 이상 하락할 것으로 예상되고 신규 연체가 크게 늘어나는 등 자산건정성이 악화되고 있어 향후 그룹 이익이 크게 개선되기는 어려울 것으로 추정
최정욱, CFA. 769.3837 cuchoi@daishin.com
두산인프라코어: 환율하락, 중국부진에도 불구하고 수익성은 양호
- 투자의견 매수(Buy), 목표주가 15,000원 유지
- 143Q 실적: 매출액, 영업이익 당사 추정치 대비 각각 -7.4%, -4.4% 하회
- 매출액 1.79조(YoY -5%), 영업이익 100십억원(OPM 5.6%, YoY -2%)
- 매출액 부진이유 1) 전년 동기대비 평균환율 -8% 하락하며 해외 자회사들 원화기준 실적 감소 2) 중국법인 매출 하락(YoY -44.6%)
- 매출하락에도 불구하고 수익성은 중국 구조조정효과, G2엔진 탑재율 증가에 따른 엔진사업부의 실적개선으로 전년동기 대비 개선(133Q OPM 5.5%-> 143Q OPM 5.6%)
이지윤, 769.3420 leejiyun0829@daishin.com
풍산: 3Q14 Review - 방산매출 지연으로 기대치 하회
- 투자의견 매수(유지), 목표주가 32,000원(하향)
- 3Q 연결 영업이익은 방산사업 부진으로 컨센서스와 대신증권 추정치 각각 16%, 28% 하회
- 방산사업 부진은 일부 매출의 지연 때문으로 4Q에는 방산매출은 사상최대 예상
- 단, 방산매출 증가에도 4Q는 신동사업 메탈로스와 연말 비용집행으로 이익모멘텀 제한적
- 실적전망 하향으로 목표주가를 32,000원으로 11% 하향하나 12mf PBR 0.7X의 valuation 매력을 감안해 매수의견 유지
이종형, 769.3069 jhlee76@daishin.com
3. 3
투자포커스
연말 소비 성수기 효과 기대
김승현
02.769.3912
economist1@dashin.com
유동성 환경에 대한 안도. 이제 필요한 것은 실물
- 여전히 금융시장의 관심은 통화정책. 미국 연준의 정책 후퇴 가능성(29일 FOMC)이 낮고 유럽의 유동성 공급(커버드본드 매입 시작) 등으로 유동성 환경에 대한 안도감은 다시 커지고 있음
- 연준은 양적완화를 종료하고 포워드가이던스는 유지할 것으로 전망됨. 포워드 가이던스 변경은 금리 인상 시점이 앞당겨질 수 있다는 신호여서 충격 가능성. 긍정적 결과는 양적완화 종료를 연기하는 것. 추가 양적완화 가능성을 열어놓던가 MBS매입을 50억달러 유지하는 것이 가능
- 통화정책 이벤트가 시장에 우호적으로 형성될 가능성. 이런 우호적인 분위기가 위험자산 선호로 확산되기 위해서 필요한 것은 실물경기 회복에 대한 기대가 강해지는 것
연말 미국 소비 성수기 기대
- 11~12월 2개월간 소매판매는 연간 실적의 20%에 근접
- 소비자 신뢰도의 상승처럼 소비심리가 개선되는 것은 연말소비가 긍정적일 것임을 시사. 현재 소비심리가 유지된다면 성수기 시즌 소비심리는 이전 10개월 대비 110% 수준으로 상승
- 성수기 전부터 소매판매가 호조일수록 연말 쇼핑에 대한 집중도 역시 높아지는 경향. 더 강한 단기적인 소비증가세(5% 이상의 전년대비 소매판매 증가)를 기대할 수 있음을 의미
- 대표적인 경기지표인 ISM지수도 연말소비와 상관도가 높음. 10월 ISM지수가 다시 회복세로 전환된다면 역시 연말 경기에 대한 긍정적 선행지표로 인식
- 10월 제조업 및 비제조업 지수에 대한 예상치는 전월대비 소폭 하락(Bloomberg 기준 제조업 지수 9월 56.6 →10월 56.5, 비제조업 지수 9월 58.6 → 10월 58.0). 예상보다 긍정적인 실적은 연말 경기에 대한 기대는 더욱 높아질 수 있을 것
- 미국의 연말 소비가 예상보다 큰 폭으로 증가한다면 경기 회복기대가 살아날 수 있을 것
- 유럽의 정책 효과가 실물로 이어지는 것을 확인하기까지는 시일이 필요
- 연말 주식시장 환경은 유럽과 미국 통화정책 조합이 주는 유동성 확장 지속의 안도감과 미국 연말 소비확대에 따른 실물경기 안정에 대한 기대가 좌우할 것으로 보임
- 한국의 경우도 해외 직접구매에 대응하기 위해 유통업체들이 같은 기간 할인판매에 들어가면서 연말 소비시즌 효과를 만들기 위한 노력. 미국 이상으로 연말 소비 기대가 확산될 수 있다면 경기에 대한 우호적인 시각이 더 확산되는 계기가 될 것
- 월초 미국 경제지표의 예상 상회 여부가 관건. 미국 ISM지수(유럽/중국 PMI 예비치는 기대치 상회) 와 고용지표로 연결되는 지표가 개선될 경우 경기에 대한 긍정론은 연말까지 확장될 가능성이 큼
미국 소매판매 증가율이 높을수록 연말 쇼핑시즌 소비 집중도 역시 상승하는 경향
16.016.517.017.518.018.519.019.520.0-20-15-10-505101520 92.0192.1093.0794.0495.0195.1096.0797.0498.0198.1099.0700.0401.0101.1002.0703.0404.0104.1005.0706.0407.0107.1008.0709.0410.0110.1011.0712.0413.0113.1014.07 (%)(% YoY) 소매판매(좌)연말소비비중(우)
자료: CEIC, 대신증권 리서치센터
4. 4
Results Comment
SK텔레콤
(017670)
안정된 시장을 확인한 실적
김회재
769.3540
khjaeje@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
360,000
유지
현재주가
(14.10.29)
269,500
통신서비스업종
투자의견 매수(Buy), 목표주가 360,000원 유지
- 2015년 예상 EPS 27,168원에 PER 13배 적용(이익 침체기였던 2004~2011년 PER 평균 10.2배 대비 30% 프리미엄 적용)
3Q14 Review. 안정된 시장을 확인한 실적. Capa. 증가, SAC은 감소
- SKT의 3Q14 매출액은 4.4조원(+5.9% yoy, +1.4% qoq), 영업이익은 5,366억원(-2.7% yoy, -1.7% qoq), 당기순이익은 5,315억원(+5.5% yoy, +6.6% qoq) 달성. 영업이익은 시장 기대 수준을 소폭 하회. 당기순이익은, SK하이닉스 지분법이익이 2,699억원으로 2Q의 1,624억원보다 크게 증가한 영향으로, 컨센서스 소폭 상회
- LTE 가입자는 83만명 증가하여, 누적 1,621만명, 보급률 57.1% 달성
- 무선 ARPU는 36,013원(+4.3% yoy, +1.1% qoq) 기록
- 해지율은 2%로 2Q 1.9%에 이어 역대 최저 수준 지속
- 2Q에는 영업정지(4/7~4/26) 영향으로 Capa.(신규+기변 판매량)가 2013년 분기평균인 286만명 대비 감소한 241만명을 기록하였고, 보조금 과열에 따라 SAC(인당 보조금)은 2013년 평균인 21만원보다 상승한 25만원을 기록하여, 8,250억원의 마케팅비용 집행. 3Q SAC은 다시 21만원으로 감소하였지만, 정상적인 영업에 따라 Capa.가 284만명으로 증가하면서, 8,320억원의 마케팅비용 집행(그림 1, 2)
투자 포인트: ARPU 상승 및 마케팅비용 감소에 따른 이익 증가. 안정적 주주환원
1) ARPU 상승: 3Q LTE 비중은 57.1%. 2014년말 60%, 2015년말 71%, 2016년말 80% 전망. LTE 가입자 순증은 2014년 361만명, 2015년 390만명, 2016년 300만명 전망. LTE ARPU는 도입 초기인 2012년 58천원에서, 1Q14 44천원까지 하락했으나, 3개 분기 연속 44천원 유지. 4월에 도입된 LTE 무제한 요금제가 영향으로, LTE ARPU 자체의 증가도 가능하지만, 현수준으로 유지만 되어도 LTE 가입자 비율이 증가하는 동안에는 평균 ARPU는 자연스럽게 상승 가능. 2014E +4.5% yoy, 2015E +4.5% yoy, 2016E +4.0% yoy. LTE 평균 데이터 사용량은 2.9GB. 가입자 분포가 가장 많은 6만원대 요금제에서 5GB가 제공되기 때문에, 평균 사용량이 4GB 수준까지 증가하면, 상위 요금제로의 이동으로 인한 ARPU 상승도 가능할 것으로 전망(그림 3, 4)
2) 마케팅비용 감소: 단통법이 자리를 잡으면 과열보조금이 사라지면서 가수요 감소에 따른 판매량 감소가 마케팅비용 감소로 이어질 수 있을 것으로 전망(그림 5)
3) 이익 증가: 2015년 이후는 LTE 가입자 증가 및 데이터 사용량 증가에 따른 ARPU 상승은 지속되나, 마케팅비용이 하향 안정화되면서 본격적으로 이익이 증가하는 부흥기에 진입할 것으로 전망
4) 안정적 주주환원: 기말배당 8,400원(배당 수익률 3.1%)이 예상되고, 2015년에는 이익 개선에 따라 배당액이 10,500원(배당 수익률은 3.9%)까지 상승할 것으로 전망. 또한, 2006년부터 지속된 자사주 취득이 2012~2013년 하이닉스 인수 및 LTE 투자에 따라 잠시 중단되었지만, 기본적인 주주환원 정책에는 변동이 없기 때문에, 자사주 취득도 가능할 것으로 전망
KOSPI
1961.17
시가총액
21,761십억원
시가총액비중
1.86%
자본금(보통주)
45십억원
52주 최고/최저
298,500원 / 196,500원
120일 평균거래대금
441억원
외국인지분율
44.28%
주요주주
SK 외 3인 25.23%
국민연금공단 5.90%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
-9.3
10.0
30.8
14.0
상대수익률
-6.2
15.7
31.1
19.2
-20-15-10-5051015202530359014019024029034013.1014.0114.0414.0714.10(%)(천원)SK텔레콤(좌) Relative to KOSPI(우)
5. 5
Results Comment
LG전자
(066570)
스마트폰(MC), 출하량과 수익성은 예상치를 상회
박강호
769.3087
john_park@daishin.com
박기범
769.2956
kbpark04@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
95,000
유지
현재주가
(14.10.29)
67,800
가전 및 전자부품업종
투자의견 ‘매수(BUY)’및 6개월 목표주가 95,000원 유지
- LG전자의 3Q14년 실적은 당사 및 시장 예상치에 부합한 것으로 판단
- LG이노텍을 포함한 전체 영업이익은 4,613억원으로 전년동기대비 111.8% 증가, 매출도 14조 9,164억원으로 전년동기대비 7.4% 증가, 순이익도 2,026억원으로 86.8% 증가하는 등 호전 추세 지속, LG이노텍을 제외한 전체 영업이익도 3,588억원으로 전년대비 123% 증가함
- 특히 스마트폰 판매량이 3Q14년에 1,680만대(16.2% qoq)를 기록하여 통신(MC) 부문의 영업이익률은 3.9%로 2분기 연속 흑자 기조 유지, 스마트폰의 경쟁력 회복이 가속화되고 있다고 판단
- 4Q14년 영업이익(LG이노텍 포함)은 3,772원으로 추정, 계절적인 비수기와 LG이노텍의 이익 감소분을 감안하면 전년동기대비 58.4% 증가, 양호한 수준으로 분석
- 14년 연간 영업이익은 1조 9,486억원으로 2009년 이후에 최고 실적을 시현, 전 부문에 걸쳐 경쟁력 증대, 견고한 수익구조를 구축한 것으로 판단
- 현주가는 밸류에이션대비 저평가, 2015년 MC부문의 영업이익률 추가 개선 가능성을 감안하면 비중확대가 유효하다고 판단. LG전자에 대한 투자의견은 '매수(BUY)' 및 목표주가 95,000원을 유지
15년 스마트폰, 제2의 쵸콜렛폰 신화를 기대
- 2Q14년 기점으로 스마트폰(MC부문)이 제품 믹스 효과 및 규모의 경제로 진입. 15년 수익성이 당사 예상치를 상회할 가능성은 상존. 15년 2분기 출시 예정인 주력모델 G4의 북미시장 내 점유율 상승을 기대, 전체 판매량 중 프리미엄급 제품 비중이 35%를 상회 및 2천만대 판매량으로 2Q15년 MC부문 영업이익률은 4%를 넘어설 것으로 추정
- 1Q15년에 전통적으로 Cash Cow 역할인 HE, HA, AE부문도 신모델 출시로 마진율이 2H14년대비 개선되면서 이익 모멘텀이 발생하는 시점. 특히 스마트폰의 다양한 라인업 구축으로 규모의 경제 효과를 기대하는 시점으로 판단
- 15년에 자동차부품사업을 적극적으로 진행, LG그룹내에 시너지 효과(고객 다변화, 기술협력 등)로 수주 증가가 예상, 이것이 시장에서 긍정적인 평가를 받을 것으로 전망
(단위: 십억원, %)
구분
3Q13
2Q14
3Q14
4Q14
Consensus
직전추정
잠정치
YoY
QoQ
당사추정
YoY
QoQ
매출액
13,892
15,375
15,164
14,957
14,916
7.4
-3.0
15,760
5.7
5.7
영업이익
218
606
442
466
461
111.8
-23.9
377
58.4
-18.2
순이익
84
369
251
293
160
90.6
-56.6
274
흑전
71.1
구분
2012
2013
2014(F)
Growth
Consensus
직전추정
당사추정
조정비율
2013
2014(F)
매출액
55,123
58,140
60,847
60,028
60,326
0.5
5.5
3.8
영업이익
1,217
1,285
1,943
1,957
1,949
-0.4
5.6
51.7
순이익
92
177
917
897
878
-2.1
91.3
396.7
주: 순이익은 지배지분 기준
자료: LG전자, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSPI
1961.17
시가총액
11,729십억원
시가총액비중
1.00%
자본금(보통주)
818십억원
52주 최고/최저
79,200원 / 59,400원
120일 평균거래대금
550억원
외국인지분율
23.00%
주요주주
LG 33.67%
국민연금공단 9.88%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
2.3
-9.0
-5.4
0.3
상대수익률
5.7
-4.3
-5.3
4.9
-10-50510152045505560657075808513.1014.0114.0414.0714.10(%)(천원)LG전자(좌) Relative to KOSPI(우)
6. 6
Results Comment
LG이노텍
(011070)
LED 부진으로 4분기 실적은 예상치를 하회할 전망
박강호
769.3087
john_park@daishin.com
박기범
769.2956
kbpark04@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
135,000
하향
현재주가
(14.10.29)
101,500
가전 및 전자부품업종
투자의견 ‘매수(BUY)’ 유지, 6개월 목표주가 135,000원으로 하향(-15.6%)
- 연결기준, LG이노텍의 3Q14 영업이익은 1,029억원으로 전분기대비 14.5% 증가하여 당사 및 시장 예상치에 부합. 매출(1조 6,493억원)과 순이익(584억원)은 각각 전분기대비 6.9%, 33.9%씩 증가
- 글로벌 전략 거래선향 카메라모듈 매출이 반영, 발광다이오드(LED)의 적자 축소로 매출과 영업이익은 분기기준으로 최고치를 시현
- 다만, 4Q14 영업이익은 LED 부문의 가격경쟁 심화와 카메라모듈을 제외한 디스플레이 부품군의 비수기 영향으로 전분기대비 부진할 전망. 매출(1조 7,190억원)은 전분기대비 4.2% 증가하나 영업이익(437억원)은 전분기대비 57.6% 감소할 전망
- 14년 4분기 실적 추정치를 하향, 14년과 15년 주당순이익(EPS)을 종전대비 각각 27.6%, 22.6%씩 하향, 목표주가도 종전대비 15.6% 하향한 135,000원(15년 EPS, Target P/E 16배, P/B 1.9배 적용)을 제시. 투자의견은 ‘매수(BUY)’를 유지
- 단기적으로 수익성이 양호한 조명 LED 수요 둔화, 패키징 중심의 가격 하락 영향으로 LED의 적자규모가 14년 4분기에 확대될 전망
- LG이노텍에 대한 투자시각은 1Q15년 이후에 자동차부품 사업 확대, LG전자의 스마트폰 및 TV 신모델 개발에 초점을 맞추는 전략과 중장기적 관점에서 접근. 그 이유는
LED 흑자는 3Q15년에 가능, 카메라모듈의 거래선 다변화로 성장 지속
- 첫째, 4Q14년 LED 수익성 부진은 주가에 일부 반영된 것으로 판단. 15년 LED 사업은 경쟁사와 비교하여 감가상각비 감소, 조명 비중 확대 영향으로 3Q15년에 영업이익이 흑자전환 예상, 2H15년 이후 수익성은 긍정적인 방향으로 움직일 전망
- LED의 감가상각비는 15년 약 1,400억원으로 전년대비 27.4% 감소하여 고정비 부담 축소, LED 매출 중 조명 비중이 15년 41%로 전년대비 8%p 확대, 흑자기조로 전환 예상
- 둘째, 14년 주가 상승의 배경이었던 디스플레이 및 휴대폰 주요 제품의 경쟁력 확대, 자동차 부품 사업이 경쟁사대비 조기 시장 진입 및 수주 잔고 증가 지속으로 긍정적인 평가를 받을 것으로 판단
- 15년 전체 매출(7조원)과 영업이익(3,554억원)은 전년대비 각각 9.9%, 18.6%씩 증가할 전망. 삼성전자향 부품 업체대비 차별화된 실적으로 분석, 카메라모듈은 LG전자와 글로벌 전략 거래선 이외에 중화권업체향 비중이 증가하면서 매출과 이익에 견고성을 부여할 것으로 판단
(단위: 십억원, %)
구분
3Q13
2Q14
3Q14
4Q14
Consensus
직전추정
잠정치
YoY
QoQ
당사추정
YoY
QoQ
매출액
1,596
1,543
1,692
1,654
1,649
3.4
6.9
1,719
11.3
4.2
영업이익
56
90
102
105
103
84.7
14.5
44
51.2
-57.6
순이익
28
44
61
62
58
110.4
33.9
12
흑전
-80.0
구분
2012
2013
2014(F)
Growth
Consensus
직전추정
당사추정
조정비율
2013
2014(F)
매출액
5,316
6,212
6,434
6,441
6,370
-1.1
16.8
2.6
영업이익
77
136
341
359
300
-16.6
76.1
120.1
순이익
-25
16
168
180
130
-27.6
흑전
736.6
주: 순이익은 지배지분 기준
자료: LG이노텍, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSPI
1961.17
시가총액
2,402십억원
시가총액비중
0.20%
자본금(보통주)
118십억원
52주 최고/최저
150,000원 / 75,000원
120일 평균거래대금
216억원
외국인지분율
12.22%
주요주주
LG전자 외 3인 40.80%
국민연금공단 11.84%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
-18.1
-17.8
-9.4
16.8
상대수익률
-15.4
-13.6
-9.2
22.2
-20-10010203040506070806373839310311312313314315316313.1014.0114.0414.0714.10(%)(천원)LG이노텍(좌) Relative to KOSPI(우)
7. 7
Results Comment
DGB금융
(139130)
NIM 하락과 우리아비바생명 인수 우려 기반영
최정욱, CFA
02.769.3837
cuchoi@daishin.com
박찬주
769.2735
cjpark04@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
21,500
유지
현재주가
(14.10.29)
16,350
은행업종
투자의견 매수, 목표주가 21,500원 유지
- 목표주가는 2014년말 추정 BPS 21,914원 대비 목표 PBR 1.0배를 적용해 산출
- DGB금융의 3분기 순익은 전분기대비 3.4% 증가한 748억원으로 시장컨센서스와 우리예상치를 소폭 하회
- 실적이 컨센서스를 하회한 주된 배경은 추가 충당금 적립 때문. 3분기 중 부산택지개발회사 75억원, APT PF 33억원, 모뉴엘 36억원 등 총 144억원의 추가 충당금을 적립
- 3분기 총대출은 약 3.7% 증가해 연간 누적 성장률(YTD)이 11.8%에 달하는 등 높은 성장세가 지속됐지만 NIM은 2.52%로 전분기대비 9bp나 급락. 은행 중 3분기 NIM 하락 폭이 가장 컸던 것으로 추정. 따라서 높은 성장률에도 불구하고 순이자이익은 전분기대비 0.7% 증가에 그쳤음
- NIM 하락에 대한 우려 및 우리아비바생명 인수 관련 불확실성 등으로 인해 최근 주가가 타행대비 상당히 부진한 모습을 보이고 있는데 현 PBR이 0.75배에 불과해 은행 평균 PBR과의 괴리도가 크게 축소. 따라서 주가는 상기 우려를 충분히 기반영하고 있다고 판단
- NIM 하락에 따라 펀더멘털 개선 폭이 기대치에 미치지는 못하겠지만 타행보다 압도적으로 높은 성장성과 안정적인 대손비용률 등으로 인해 2015년과 2016년에도 9%에 육박하는 ROE를 시현할 것으로 추정. 내년 은행 평균 ROE가 7%를 하회할 것으로 예상된다는 점에서 높은 성장성과 수익성을 지닌 동사에 대한 관심을 제고할 필요가 있다고 판단
NIM 하락은 변동성 폭과 시차의 문제일 뿐 모든 은행의 이슈. 충당금도 여전히 안정적
- 6월 들어 기준금리 인하 우려가 선반영되면서 시장금리가 급락했는데 금융채 연동 대출 비중이 높은 DGB금융의 대출 구조 상 4분기에도 NIM 추가 하락이 불가피할 전망. 월별 트렌드를 감안할 때 4분기 NIM은 3분기대비 약 6~7bp 추가 하락할 것으로 추정
- 자산·부채 금리변경주기의 duration gap이 은행별로 큰 차이가 나지 않는다는 점을 감안하면 이는 변동성 폭과 시차의 문제일 뿐 중장기적으로는 모든 은행이 비슷한 영향을 받을 것으로 예상. 다만 시장금리의 절대 수준이 낮고 DGB금융의 경우는 저원가성예금 비중도 높기 때문에 금리 하락분을 온전히 수신금리에 전가하기가 쉽지 않은 편. 따라서 마진 하락 폭이 타행보다 소폭 더 커질 여지는 있음. 그렇다고 하더라도 2015년 1분기부터는 하락세가 진정되고 점차 반등을 모색할 것으로 예상됨
- 전분기대비 상·매각전 실질 연체와 NPL여신이 각각 890억원과 780억원 순증해 연체는 순증 규모가 확대되고, NPL은 순증 규모가 감소. 추가 충당금 적립 업체 3곳의 NPL 재분류분이 290억원에 달한다는 점을 감안하면 2분기에 나타났던 상당 폭의 NPL 순증 현상은 다소 진정된 것으로 평가. 다만 신규 연체가 계속 증가 추세에 있다는 점은 우려할만한 요인. 그럼에도 불구하고 3분기 그룹 대손충당금은 480억원에 그쳤고, 총자산대비 대손상각비율은 약 0.48%를 기록해 아직은 안정적인 수준이 유지되고 있음
아비바생명 인수는 주주가치 제고 요인 아니지만 수익성을 크게 악화시키지도 않을 듯
- 우리아비바생명 인수는 주주가치 제고 요인이라고 볼 수는 없지만 그렇다고 수익성을 크게 악화시키는 요인도 아닐 듯
- 시너지 발생 가능성이 낮은 데다 우리아비바생명의 자본력을 감안할 때 추가 증자 부담 가능성은 분명히 상존(우리아비바생명 최종 인수시 DGB금융은 내년 중 약 1,000억원의 추가 증자를 실시해야 할 것으로 우리는 추정). 그렇지만 인수 이전 인원 구조조정과 무형자산 상각비용 선처리로 향후 적자 시현 가능성도 적은 편
- 우리아비바생명 인수는 생보업 라이센스 취득 및 미래고객기반 유지(이탈방지)를 위한 고객충성도 제고 측면에서의 장기적인 결정이었던 것으로 판단. 좀더 매력적인 인수 대상이었으면 하는 아쉬움은 남지만 상기 요인으로 주가가 과도하게 할인될 필요는 없다고 판단
KOSPI
1,961.17
시가총액
2,192십억원
시가총액비중
0.19%
자본금(보통주)
670십억원
52주 최고/최저
18,100원 / 14,450원
120일 평균거래대금
42억원
외국인지분율
77.93%
주요주주
Aberdeen Asset Manangement Asia Limited 외 2인 8.40%
Invesco Asset Management Limited 외 5인 8.34%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
-3.0
1.2
8.6
-1.8
상대수익률
0.3
6.4
8.8
2.7
-15-10-505101591011121314151617181913.1014.0114.0414.0714.10(%)(천원)DGB금융지주(좌) Relative to KOSPI(우)
8. 8
Results Comment
JB금융
(175330)
캐피탈 이익 기여도 확대 중.
다만 은행은 부진
최정욱, CFA
02.769.3837
cuchoi@daishin.com
박찬주
769.2735
cjpark04@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
8,500
유지
현재주가
(14.10.29)
6,760
은행업종
투자의견 매수, 목표주가 8,500원 유지
- 목표주가는 2014년말 추정 BPS 10,940원대비 목표 PBR 0.8배를 적용해 산출
- 2014년과 2015년 이후 BPS는 10월 인수한 광주은행을 연결하지 않은 JB금융 stand-alone 기준. 4분기 실적부터 재무제표에 이를 반영할 예정
- 3분기 순이익은 전분기대비 0.2% 감소한 163억원으로 컨센서스와 우리예상치를 큰폭 하회해 매우 부진. 실적 부진의 배경은 제휴수수료 및 발급·모집비용 등 신용카드 관련 비용 증가와 일회성 판관비 증가 때문. 특히 판관비는 명예퇴직비용, 사내복지기금 출연, 차세대시스템 감가상각, 추석상여금 등으로 약 96억원의 비용 증가 요인이 발생
- 3분기말 캐피탈 자산은 4.8조원으로 3분기 누적성장률이 27.6%에 달하고 순이익도 113억원을 기록해 이익 기여도 확대 중. 유상증자와 전환우선주 발행에 따라 3분기말 기준 레버리지가 8.6배로 하락해 5조원 초중반대까지는 자산 성장이 지속될 수 있을 전망
- 그러나 은행은 부진한 모습. 실적 부진이 주로 수수료비용 증가와 판관비 증가의 일회성 요인에 주로 기인하기는 하지만 4분기에는 NIM이 7bp 이상 하락할 것으로 예상되고 신규 연체가 크게 늘어나는 등 자산건전성도 악화되고 있어 캐피탈 호조에도 불구하고 향후 그룹 이익이 시장 기대만큼 크게 개선되기는 어려울 것으로 추정. 올해 JB금융 추정 순익은 약 630억원으로 ROA와 ROE는 0.35%와 5.8% 수준. 물론 광주은행 인수에 따른 부의영업권 환입 발생을 가정할 경우 올해 순익이 2,000억원 이상으로 확대될 개연성도 있지만 이는 일회성 요인
- 다만 캐피탈 신용등급 상향(A+⇒AA-)에 따른 조달비용 절감 효과가 기대되면서 캐피탈 이익 기여도가 계속 확대될 것으로 예상되고, 4분기부터 광주은행이 JB금융 그룹에 편입되면서 시장지배력 확대에 대한 기대감도 점차 높아질 것으로 전망
NIM 하락과 자산건전성 불안정성 등으로 2015년 은행 이익 전망 다소 불투명
- 3분기에도 은행 총대출이 전분기대비 3.5% 증가했지만 NIM 하락 폭은 1bp에 그쳤음. 그러나 이는 유상증자 및 코코본드 발행 금액 유입에 따른 효과 때문. 이를 제외할 경우 NIM은 4bp 하락한 것으로 추정. 따라서 기준금리 인하 효과와 더불어 상기 요인 소멸로 4분기 중 NIM은 7bp 이상 하락할 것으로 예상. 총대출 증가 속도가 지금과 같은 수준을 유지할 경우에는 NIM 하락 폭이 더 커질 수도 있음. 따라서 높은 대출성장에도 불구하고 이자이익이 크게 개선되기는 어려울 전망
- 은행 상·매각전 실질 연체와 고정이하여신은 2분기 순감에서 3분기에는 각각 530억원과 340억원 순증. 2분기에 골프장 부실채권 매각에 따른 연체와 NPL 감소 요인을 제외한 실질 순증 규모가 160억원과 303억원이었다는 점을 감안해도 연체 순증 규모가 매우 크게 확대되고 있음
- 3분기 은행 대손충당금은 150억원으로 아직은 안정적인 수준이지만 1~2개분기 자산건전성을 좀 더 지켜볼 필요가 있음. 연체와 NPL 순증 규모의 변동성이 커지고 있는 점 자체도 안정성 측면에서 긍정적으로 보기는 어려운 편. 우리는 2015년 전북은행 순익을 590억원으로 추정하고 있는데 NIM과 충당금 변동성이 높을 수 있기 때문에 추정치에 대한 신뢰도는 높지 않다고 판단
JB금융 3분기 실적 추정 비교
(단위: 십억원, %)
구분
3Q13
2Q14
3Q14
4Q14(F)
Consensus
직전추정
잠정치
YoY
QoQ
당사추정
YoY
QoQ
충전영업이익
36
61
NA
62
53
47.2
-14.3
51
56.7
-3.5
세전이익
18
23
NA
37
25
39.6
10.4
23
1,022.1
-9.9
순이익
17
16
25
27
16
-3.1
-0.2
18
NA
11.3
구분
2012
2013
2014(F)
Growth
Consensus
직전추정
당사추정
조정비율
2013
2014(F)
충전영업이익
216
118
NA
220
209
-4.7
-45.4
77.5
세전이익
91
47
NA
106
90
-15.0
-48.3
92.6
순이익
65
30
109
76
63
-16.8
-53.6
110.8
자료: JB금융, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSPI
1,961.17
시가총액
855십억원
시가총액비중
0.07%
자본금(보통주)
633십억원
52주 최고/최저
7,596원 / 5,346원
120일 평균거래대금
26억원
외국인지분율
9.89%
주요주주
삼양바이오팜 외 3인 11.07%
국민연금공단 6.06%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
-5.3
-5.5
-5.6
1.6
상대수익률
-2.2
-0.6
-5.5
6.3
-20-15-10-505101520255566778813.1014.0114.0414.0714.10(%)(천원)JB금융지주(좌) Relative to KOSPI(우)
9. 9
Results Comment
두산인프라코어
(042670)
환율하락, 중국부진에도
불구하고 수익성은 양호
이지윤
769.3429
leejiyun0829@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
15,000
유지
현재주가
(14.10.29)
11,250
기계업종
143Q 실적: 매출액, 영업이익 당사 추정치 대비 각각 -7.4%, -4.4% 하회
- 매출액 1.79조(YoY -5%), 영업이익 100십억원(OPM 5.6%, YoY -2%)
- 매출액 부진이유 1) 전년 동기대비 평균환율 -8% 하락하며 해외 자회사들 원화기준 실적 감소 2) 중국법인 매출 하락(YoY -44.6%)
- 매출하락에도 불구하고 수익성은 중국 구조조정효과, G2엔진 탑재율 증가에 따른 엔진사업부의 실적개선으로 전년동기 대비 개선(133Q OPM 5.5%-> 143Q OPM 5.6%)
- 중국사업부 2014년 3분기 누적기준 전년대비 매출액 -23% 하락에도 불구하고 수익성크게 호전(133Q누적 OPM -6.8%-> 143Q누적 OPM 4.0%)
- 환율하락에 따른 외화차입금 평가손실 확대되며 세전이익 -24십억원 적자전환 했으나 DIBH 합병분할로 법인세이익 48십억원 일회성이익 발생하며 순이익은 20십억원 기록
시장을 이기는 밥캣의 성장은 지속 중
- DIBH는 Heavy 매출의 성장으로 달러기준 매출 YoY 7.8%, 영업이익 YoY 2.8% 성장
- 북미 Heavy Top4를 제외한 경쟁사 중 시장점유율 증가율이 가장 두드러지며 2011년부터 연간 25~30%의 판매량 성장을 보이고 있음. 궁극적으로 Top4로 올라서는 것을 목표
- 안정적인 Compact 수요와 함께 Heavy 딜러망 확장을 통한 장기적 외형성장 확대 예상
3분기 비수기 지나가고 두산중공업 유동성 우려 완화
- 4분기 평균환율 1,050원 수준까지 상승할 것으로 예상되어 3분기 대비 4분기 환율영향은 긍정적
- 중국시장의 부진이 동사의 수익성에 미치는 영향이 제한적이라는 것을 재차 확인
- 특히 주가 불확실성 요인으로 작용하였던 두산중공업 유동성 우려 완화되며 주가 반등 예상
(단위: 십억원, %)
구분
3Q13
2Q14
3Q14
4Q14
Consensus
직전추정
잠정치
YoY
QoQ
당사추정
YoY
QoQ
매출액
1,879
2,113
1,934
1,791
1,791
-4.7
-15.3
1,888
0.1
5.4
영업이익
103
145
108
100
100
-2.5
-31.0
94
6.9
-6.1
순이익
22
84
24
20
20
-10.0
-76.5
9
흑전
-56.4
구분
2012
2013
2014(F)
Growth
Consensus
직전추정
당사추정
조정비율
2013
2014(F)
매출액
8,158
7,737
7,836
7,601
7,601
0.0
-5.2
-1.8
영업이익
362
370
466
439
439
0.0
2.0
18.8
순이익
340
-102
142
116
116
0.0
적전
흑전
자료: 두산인프라코어, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSPI
1961.17
시가총액
2,334십억원
시가총액비중
0.20%
자본금(보통주)
1,037십억원
52주 최고/최저
15,450원 / 10,550원
120일 평균거래대금
132억원
외국인지분율
23.60%
주요주주
두산중공업 외 8인 36.47%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
-1.3
-14.8
-12.1
-25.2
상대수익률
2.0
-10.4
-11.9
-21.8
-30-25-20-15-10-50591011121314151613.1014.0114.0414.0714.10(%)(천원)두산인프라코어(좌) Relative to KOSPI(우)
10. 10
Results Comment
풍산
(103140)
3Q14 Review: 방산매출 지연으로 기대치 하회
이종형
769.3069
jhlee76@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
32,000
하향
현재주가
(14.10.29)
27,600
철강금속업종
투자의견 매수(유지), 목표주가 32,000원(하향)
- 3Q 연결 영업이익은 방산사업 부진으로 컨센서스와 대신증권 추정치 각각 16%, 28% 하회
- 방산사업 부진은 일부 매출의 지연 때문으로 4Q에는 방산매출은 사상최대 예상
- 단, 방산매출 증가에도 4Q는 신동사업 메탈로스와 연말 비용집행으로 이익모멘텀 제한적
- 실적전망 하향으로 목표주가를 32,000원으로 11% 하향하나 12mf PBR 0.7X의 valuation 매력을 감안해 매수의견 유지
3Q14 실적은 방산매출 부진, 구리가격 하락으로 컨센서스 하회
- 영업이익은 별도 371억원(+56%QoQ), 연결 409억원(+37%QoQ) 기록. 연결 영업이익은 컨센서스와 대신증권 추정치를 각각 16%, 28% 하회하며 부진
- 예상보다 부진한 실적은 방산 매출액이 1,478억원(-9%QoQ, -16%YoY)으로 역성장해 예상보다 부진했고, 월평균 구리가격이 7월 $7,106로 단기고점 이후 9월 $6,872로 하락해 신동사업의 재고관련효과도(약 +20억원) 분기 초 예상보다 크지 않았기 때문
- 3분기 누계 방산매출액은 4,419억원(-7%YoY)로 07년이후 성장세가 주춤해졌으나 3분기 일부 매출이 4분기로 지연되어 연간 매출액 목표 7,660억원(+4.4%YoY)은 유지 계획
- 미국 PMX는 3Q 메탈게인 약 10억원을 포함해 약 30억원의 영업흑자를 기록해 2분기 연속 흑자에 성공. 구리가격의 급락만 없다면 PMX의 영업흑자기조는 향후에도 지속될 전망
4Q14는 메탈로스, 연말 비용집행으로 이익모멘텀은 제한적일 전망
- 신동사업은 월평균 구리가격이 10월까지 하락해 50억원 내외 메탈로스 발생이 예상
- 방산사업은 최성수기 진입과 3분기 이연된 물량 출하로 매출액이 3,230억원(+119%QoQ, +25%YoY)으로 분기기준 사상최대치를 기록할 전망
- 단, 매년 4분기 약 100억원의 정기적 비용집행으로 영업이익은 별도 310억원(-17%QoQ, +8%YoY), 연결 330억원(-19%QoQ, +5%YoY)으로 이익모멘텀은 제한적일 전망
- 3Q14 실적과 4Q14 실적전망 반영해 14E 및 15E 지배주주 EPS 추정치를 기존대비 각각 15%, 12% 하향 조정함
실적 전망치 하향으로 목표주가 32,000원으로 11% 하향
- 풍산 주가는 구리가격과 동행성 강해 3Q 및 4Q 실적부진은 8월이후 구리가격이 하락하면서 이미 상당부분 주가에 반영됨
- 또한 현 주가는 12mf PBR 0.7X로 12년 이후 PBR 밴드 저점 0.65X에 근접해 추가하락 여지는 제한적일 전망
- 실적전망 하향을 반영해 목표주가를 기존 36,000원에서 32,000원으로 11% 하향. 목표주가는 12mf PBR 0.8X 적용(14~15E avg. ROE 7.8%)
- 구리가격 상승모멘텀과 4Q 이익모멘텀은 제한적으로 예상하지만 밴드저점에 근접한 PBR valuation 매력을 감안해 매수의견 유지
KOSPI
1961.17
시가총액
773십억원
시가총액비중
0.07%
자본금(보통주)
140십억원
52주 최고/최저
32,900원 / 24,400원
120일 평균거래대금
50억원
외국인지분율
12.37%
주요주주
풍산홀딩스 외 2인 33.76%
국민연금공단 12.97%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
-6.0
-4.5
9.7
-2.6
상대수익률
-2.8
0.4
9.9
1.9
-15-10-50510152018202224262830323413.1014.0114.0414.0714.10(%)(천원)풍산(좌) Relative to KOSPI(우)
12. 12
▶ 최근 5일 외국인 및 기관 순매수, 순매도 상위 종목
외국인 (단위: %, 십억원)
기관 (단위: %, 십억원)
순매수
금액
수익률
순매도
금액
수익률
순매수
금액
수익률
순매도
금액
수익률
한국전력
348.5
0.3
현대차2우B
114.8
6.7
한국전력
446.2
0.3
삼성전자
66.3
3.3
삼성전자
125.7
3.3
LG생활건강
76.3
0.5
현대차2우B
112.9
6.7
제일기획
50.5
-22.2
SK하이닉스
87.4
3.3
현대중공업
62.7
5.0
LG생활건강
80.1
0.5
GS건설
50.5
-4.0
KB금융
70.9
8.3
아모레퍼시픽
58.3
-3.5
SK이노베이션
69.2
10.6
우리금융
36.0
-0.4
하나금융지주
43.2
11.1
SK텔레콤
50.9
0.4
현대모비스
63.7
4.0
LG이노텍
34.5
-11.7
POSCO
27.2
-1.1
KT&G
45.9
1.3
롯데케미칼
50.5
20.3
현대건설
27.2
-2.8
LG전자
24.2
5.8
NAVER
33.7
-2.0
KT&G
47.3
1.3
삼성물산
25.0
-2.6
삼성물산
19.7
-2.6
삼성화재
31.6
1.8
SK텔레콤
41.8
0.4
하나금융지주
24.0
11.1
만도
17.7
9.8
현대글로비스
26.7
-6.1
LG디스플레이
41.6
-1.8
POSCO
23.5
-1.1
삼성생명
17.7
6.7
기아차
25.7
-1.8
대우조선해양
35.7
18.9
SK
22.1
0.3
자료: KOSCOM
자료: KOSCOM
▶ 아시아증시의 외국인 순매수 (단위: 백만달러)
구분
10/29
10/28
10/27
10/24
10/23
10월 누적
14년 누적
한국
76.9
-114.3
14.2
307.9
-184.8
-2,246
6,072
대만
320.0
422.2
216.0
-197.8
42.7
-461
10,538
인도
--
-11.6
10.6
0.0
0.0
-524
13,348
태국
30.2
-71.6
-41.4
-85.2
0.0
-499
-741
인도네시아
159.6
-52.4
55.6
-29.2
-0.5
-309
3,918
필리핀
-4.5
-0.4
-6.6
3.1
0.3
-553
765
베트남
5.2
1.6
0.3
0.8
-0.2
-61
154
주: 대만 외국인 투자자 순매수 현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market)의 합산 데이터임. GTSM은 우리나라의 코스닥에 해당되는
General Board와 프리보드 역할을 하는 이머징 스탁 마켓 등으로 구분. 이머징 스탁 마켓은 General Board로 건너가기 위한 가교 역할을 수행
자료: Bloomberg, 각국 증권거래소
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