2016 12 world excellence

1. vi sul settore delle utility gravato
da una alta leva finanziaria e da
punti interrogativi elevati come
il nucleare in Germania. Società
come Nestlè o Danone dovrebbero
beneficiare del nuovo dollaro forte
a sostegno delle esportazioni. E tra
le utility europee, bisogna eviden-
ziare alcune asimmetrie valutative
a livello di singola società, come
Enav, le cui quotazioni sono ecces-
sivamente sacrificate soprattutto
in ragione della struttura finanzia-
ria particolarmente conservativa e
poco sensibile all'andamento dei
tassi d'interesse.
Quali sono i titoli più interessan-
ti nell'obbligazionario?
Penso sia da evitare il debito go-
vernativo area euro, in particolare
sulle lunghe scadenze per il mix
negativo di bassi rendimenti/debiti
pubblici elevati. Preferisco un po-
sizionamento maggiormente glo-
bale attraverso l'uso di alcuni stru-
menti o prodotti che consentono
di minimizzare rischio di credito
e duration. Dopo il recente sell-off
del debito governativo sono posi-
tivo sulle obbligazioni inflation
linked americane e tatticamente
sul trentennale Usa ogni qual vol-
ta si riporta sopra il 3% di rendi-
mento. In questa particolare fase di
mercato stiamo anche acquistan-
do le obbligazioni corporate Usa
investment grade con il cambio
euro dollaro coperto: a mio pare-
re il rendimento raggiunto, se raf-
frontato alla duration e alla qualità
del credito sottostante, è ritornato
a essere interessante sebbene non
estremamente conveniente.
Quali aree geografiche offrono
maggiori rendimenti e perché?
L'innalzamento dei tassi d'interes-
se sul mercato governativo statuni-
tense è tradizionalmente un fattore
sfavorevole per le economie emer-
genti, i cui mercati azionari dovran-
no far fronte a politiche monetarie
"importate" meno accomodanti. Se
a questo aggiungiamo che gli effetti
di una politica protezionistica statu-
nitense potrebbero essere negativi
sul commercio internazionale, ecco
che allora ci si presenta di fronte un
mix abbastanza chiaro di fattori che
consigliano un atteggiamento neu-
trale sull'equity emergente. Siamo
più positivi invece sull'area asiati-
ca, dove per esempio la relativa in-
sensibilità dell'economia indiana al
commercio internazionale fornisce
una sorta di assicurazione in caso
di decelerazione della crescita eco-
nomica mondiale. Il contesto macro
brasiliano, le vicende messicane e
le alte valutazioni, invece, ci fanno
essere più cauti su tutta l'area lati-
noamericana. Ma alla fine è il Giap-
pone il paese che sembra emergere
tra i vincitori del round elettorale
americano: i tassi d'interesse, com-
plice la politica monetaria e il con-
trollo della curva dei rendimenti da
parte della Boj, sono destinati a non
salire, e di conseguenza la valuta è
destinata a deprezzarsi rispetto per
esempio al dollaro, dove invece i
tassi stanno salendo. A fronte di una
valuta deprezzata, le società espor-
tatrici avranno un margine di ma-
novra migliore, e di conseguenza le
loro quotazioni potranno incremen-
tare.
Quale approccio sulle materie
prime?
Questa asset class arriva da un
decennio terribile. L'indice Crb,
in cui la componente energetica e
agricola pesano per il 40% circa
ciascuna, si è più che dimezzato.
Tecnicamente oggi siamo quindi
su un minimo secolare dell'asset
class, raggiunto per le drastiche
riduzioni di crescita mondiale, e
quindi per la riduzione della do-
manda di materie prime, più che
per l'aumento dell'offerta. Su que-
ste basi un rialzo delle aspettative
sul ciclo economico potrebbero
risvegliare l'attenzione finanziaria
sulle materie prime, che tra l'altro
rappresentano una difesa del patri-
monio da rialzi Mattivi. Quindi è
una componente da tenere presen-
te nel portafoglio del 2017, anche
solo in ottica di diversificazione. •
In marcia verso la parità euro-dollaro
Parla Marcello Agnello, direttore commerciale di Millenium Sim
Quali sono le ricadute sui mercati
delle Trumpnomics?
Ci vorrà un po' di tempo per avere una
prospettiva più chiara degli effetti di
medio termine collegati all'elezione
di Trump, tuttavia alcune valutazioni
si possono già fare. È probabile che le
prossime mosse del nuovo presidente,
e ancor più le attese di queste, portino
a un contesto di inflazione moderata
successiva alla deflazione generata
dall'enorme quantità di liquidità
immessa sui mercati dalle banche
centrali, che tecnicamente viene
definita reflazione, con un contestuale
Dicembre 2016 -World Excellence 91

2. prolungamento del ciclo economico
degli Stati Uniti. Insieme allo stimolo
fiscale annunciato, tutto ciò dovrebbe
permettere al ciclo stessodi proseguire
per tutto l'anno prossimo e forse anche
per quello successivo. Inoltre i tassi
di interesse sono destinati a salire, e
il cross euro/dollaro ad avvicinarsi
sempre più alla parità. Sicuramente il
biglietto verde manterrà una sua forza
relativa anche a fronte delle difficoltà
che l'Europa sta trascinandosi da
tempo senza avere, almeno per il
momento, la forza e la volontà di
superarle definitivamente.
Su quali asset conviene puntare e
perché?
Per quanto riguarda i mercati azionali
leBorse americane, benché ai massimi
storici, probabilmente beneficeranno
del nuovo contesto, e considerando
il peso e l'importanza che hanno a
livello mondiale riteniamo corretto
detenerle in portafoglio. La vittoria di
Trump non è invece una buona notizia
per imercati emergenti, anche se paesi
come Russia e Cina potrebbero bene-
ficiarepiù di altri del programma del
nuovo presidente. Complessivamente
però lo scenario rimane poco chiaro e
ritengosia presto per considerare de-
finitivamente alle spalle la recessione
che dal 2008 blocca le economie, alla
luce anche dei molti problemi europei
lontani dal risolversi. La nostra view
continua quindi a essere sufficiente-
mente prudente, con sottopeso della
parte obbligazionaria (fuori dalle sca-
denze medio/lunghe), parziale positi-
vità sui mercati azionari (Usa prima di
altri) e liquidità in abbondanza, come
strategia da utilizzare per acquisti tatti-
ci sui mercati attraverso asset decorre-
vate, come la volatilità o i metalli pre-
ziosi, alternati a trade di breve termine
per sfruttare fasi di eccesso che proba-
bilmente vivremo nei prossimi mesi.
Poca Europa, quindi?
Sui mercati europei crediamo sia
opportuno muoversi con cautela in
considerazione di problemi struttu-
rali che sempre meno possono esse-
re contenuti dalla pioggia di liquidità
immessa sui mercati: senza decisioni
sistemiche, concertate e condivise,
l'Europa rimane un malato che ri-
schia di aggravarsi sempre più.
E l'obbligazionario?
Altro discorso tocca i mercati obbli-
gazionari. 11 recente rialzo dei ren-
dimenti nelle curve obbligazionarie
fa propendere a un cambiamento del
trend dei tassi di interesse che da ri-
bassista, quindi con prezzi dei bond
in salita, diventa rialzista, provocan-
do perdite ingenti in conto capitale
per i portafogli investiti su scaden-
ze a medio e lungo termine. In ogni
caso, al di là del contesto attuale
da confermare, i rendimenti resta-
no molto bassi e non remunerano il
rischio che l'investitore si assume,
soprattutto sui titoli governativi e
corporate investment grade di emit-
tenti solidi e paesi sviluppati. Nic-
chie di rendimento si trovano ancora
sui mercati, tipicamente sugli high
yield, ma occorre affrontare questo
segmento con grande diversificazio-
ne di portafoglio, per area geografi-
ca, divisa, tipologia di emissione e
durata: tutte cose difficili da farsi con
il fai-da-te, ma possibili affidandosi
a strumenti quali Etf e Oicr.
Quale approccio, infine, sulle ma-
terie prime?
Le materie prime, in rialzo dal feb-
braio scorso, potrebbero continua-
re la loro crescita senza eccessivi
strappi se a livello mondiale, anche
sulla spinta di una politica mirata di
investimenti degli Usa, dovesse pro-
seguire una crescita economica com-
plessiva accettabile. •
...e di Millenium Sim
Difensivo
| Debito investment grade
Bond governativi
| Debito paesi emergenti
J,7, Bond inflation linked
^ | Credito high yield
| Credito high yield
|Bond inflation linked
I Azioni Usa
| Bond governativi
Debito investment grade
| Azioni Eurozona
| Azioni paesi emergenti
AVANTI CON PRUDENZA
Quella dì Millenium Sim è una view sufficientemente prudente, con sottopeso della parte obbligazionaria (fuori dalle scadérne medio/lunghe),
parziale positività sui meivati azionali (Usaprima di altri) e liquidità in abbondanza
Moderato
92 World Excellence •Dicembre 2016