흔들리는 아베노믹스 - 최근 일본 금융시장 변동성이 확대. 일본 내 통화정책 불확실성, GPIF 투자포트폴리어 개편 지연, 예상보다 부진한 경기 회복세 등이 변동성 확대를 초래 - 당분간 일본내 정책 불확실성 지속될 전망. 다음주 금정위에서 일본 경제전망 하향 조정시 추가 통화완화 기대감 재차 확대될 것. 다만 엔 약세 부작용에 대한 우려가 확대되고 있다는 점은 통화완화 제약 요인. 재정정책에서는 내년 12월 소비세율 추가 인상 여부가 불확실성 확대 요인 - 민간 자생적 회복력 미약한 가운데 정책 불확실성 확대로 시장의 일본 경제에 대한 기대 또한 약화 이하연. 769.2472 hylee1107@daishin.com

1. 2014년 10월 24일 금요일
Global Radar
흔들리는 아베노믹스
- 최근 일본 금융시장 변동성이 확대. 일본 내 통화정책 불확실성, GPIF 투자포트폴리어 개편 지연, 예상보다 부진한 경기 회복세 등이 변동성 확대를 초래
- 당분간 일본내 정책 불확실성 지속될 전망. 다음주 금정위에서 일본 경제전망 하향 조정시 추가 통화완화 기대감 재차 확대될 것. 다만 엔 약세 부작용에 대한 우려가 확대되고 있다는 점은 통화완화 제약 요인. 재정정책에서는 내년 12월 소비세율 추가 인상 여부가 불확실성 확대 요인
- 민간 자생적 회복력 미약한 가운데 정책 불확실성 확대로 시장의 일본 경제에 대한 기대 또한 약화
이하연. 769.2472 hylee1107@daishin.com
산업 및 종목 분석
고려아연 3Q14 Review:수익성 회복, 연결실적 예상 상회
- 투자의견 매수(유지), 목표주가 470,000원(유지)
- 3Q 연결 영업이익 1,801억원(+20%QoQ)으로 컨센서스와 대신 추정치 각각 10%, 8% 상회
- 연 판매량 증가와 원달러환율 및 아연가격 상승으로 본사 및 SMC 수익성개선이 주된 요인
- 4Q 연결 영업이익은 안정적 수익성 지속되며 3Q대비 5% 개선전망
- 귀금속 및 주가의 단기 상승모멘텀 부진해도 안정적인 수익성과 설비증설로 인한 2016년 이후 중장기 성장성 관점에서 Buy&Hold 접근 유효
이종형. 769.3069 jhlee76@daishin.com
POSCO 3Q14 Review:철강시황 부진에도 실적개선 지속되며 컨센서스 부합
- 투자의견 매수, 목표주가 400,000원, 업종 Top pick 유지
- 3Q 연결 영업이익은 8,787억원(+5%QoQ)로 컨센서스 및 대신증권 추정치 부합하는 수준
- 철강시황 부진 지속에도 별도기준 영업이익은 3Q13을 바닥으로 4분기 연속 개선지속
- 4Q14에도 본사 및 자회사의 완만한 실적개선으로 분기 최대실적 전망
- 중장기 턴어라운드 시작, 밴드저점의 PBR valuation, 대형주 중 최상위의 배당매력 관점에서 매수의견 강조하며 업종 top pick 유지
이종형. 769.3069 jhlee76@daishin.com
롯데케미칼: 과도한 주가하락. 충분히 낮아진 Valuation
- 투자의견 BUY(유지), 목표주가 240,000원(유지)
- 과도한 주가하락으로 충분히 매력적인 Valuation. 폴리머 마진호조와 석유화학 cycle 회복 가능성 감안시 저가매수 시점
- 유사 NCC 업체인 대한유화와 지나치게 좁혀진 Valuation 차이는 다시 확대될 것으로 예상
- 2007년 이래 7년 만에 나타나는 에텔렌 강세 Cycle. 이익의 기저수준을 높여줄 것
- 3Q14 영업이익 1,442억원(QoQ +71%)으로 컨센서스(1,329억원) 소폭 상회 전망. 폴리머 강세에 따른
영향
윤재성. 769.3362 js_yoon@daishin.com

2. 2
현대차 3Q Review : 판매보증충당금 제외시 예상했던 수준
- 투자의견 매수, 목표주가 255,000원으로 하향(-6%) 조정
* 실적 하향 조정 반영
* 목표주가는 2014년 PBR 1.3배, PER 8.2배 수준(보통주+우선주 시총/지배순이익)
- 3분기 실적, 기대치 하회했으나 기말환율 상승에 따라 크게 증가한 판매보증 충당금 300십억원 제외하면 예상했던 수준
- 현재 주가는 과도한 우려가 반영된 주가 수준으로 판단하며 경기에 대한 우려를 감안하더라도 충분히 낮아진 주가
전재천. 769.3082jcjeon7@daishin.com
제일기획 : 3Q. 국내 부진, 해외 둔화
- 투자의견 매수(Buy) 유지, 목표주가 27,000원으로 15% 하향
- 영업총이익 1,881억원(+0.8% yoy, -9.7% qoq), 영업이익 229억원(-31.3% yoy, -47.6% qoq)으로 부진
- 본사 영업총이익이 크게 감소하였고, 해외 영업총이익의 증가가 상반기 대비 감소하였기 때문
- 2014~2015년 국내외 삼성향 매출 하향 조정. 하지만, 국내 광고는 4Q부터 회복 전망
김회재. 769.3540 khjaeje@daishin.com
SK하이닉스 3Q14 리뷰 : 꾸준한 현금축적, 2015년 투자 준비
- 투자의견 매수, 목표주가 7만원 유지
- 3분기 영업이익 1.3조원으로 당사 추정치 부합. 4분기 영업이익 1.3조원에서 1.5조원으로 상향 조정
- 꾸준한 현금축적과 설비투자: 해외 CB의 주식전환 및 상환 완료. 연내 순현금 도달. 15년 Capex 5조원
- 매년 꾸준한 BPS 증가로 주가 밸류에이션 정당화. 2020년 BPS 57,585원 전망
김경민, CFA 769.3809 clairekim@daishin.com

3. 3
Global Radar
흔들리는 아베노믹스
이하연
02.769.2472
hylee1107@dashin.com
갈피 못잡는 일본 금융시장
- 최근 일본 금융시장 변동성이 확대. 일본 내 통화정책 불확실성, GPIF 투자 포트폴리어 개편 지연, 예상보다 부진한 경기 회복세 등이 변동성 확대를 초래
- 통화정책 불확실성: 실물경제지표 부진에 통화완화 기대감 확대되었으나 지난 금정위에서 일본은행은 일본 경제가 회복 기조를 유지하고 있다고 언급하며 추가 완화 기대감 낮춤. 아베 총리의 엔 급등 부작용 우려 발언과 자민당 내 출구전략 논의 필요 발언 등이 아베노믹스를 이끈 통화완화정책 지속 가능성에 대한 의구심으로 이어짐
- GPIF 투자포트폴리오 변경: 일본 공적연금의 일본 주식과 해외 금융자산 등 위험자산 투자 확대는 주가를 높이고 엔 약세를 이끌 것으로 기대. 당초 변경안이 10월 중 발표 예정이었으나 후생노동상인 시오자키 야시히사가 투자 포트폴리오 변경에 신중을 기하고 있어 투자계획 발표가 지연
- 부진한 경기 회복세: 엔저에도 무역적자 지속되는 가운데 내수 회복세 또한 미약. 임금 증가로 구매력이 다소 개선되었으나 소비자신뢰 악화되며 소비 회복 제한. 대내외 수요 위축과 엔저에 따른 비용 증가로 산업생산은 2분기보다 감소
여전히 남아있는 불확실성
- 당분간 일본내 정책 불확실성 지속될 전망. 다음주 금정위에서 일본 경제전망 하향 조정시 추가 통화완화 기대감 재차 확대될 가능성. 다만 엔 약세 부작용에 대한 우려가 확대되고 있다는 점은 통화완화 제약 요인.
- 재정정책에서는 내년 12월 소비세율 추가 인상 여부가 불확실성 확대 요인. 3분기 경제성장률 부진이 예상되는 가운데 일본 정부도 경기 판단 하향 조정. 미흡한 경기 회복세 지속될 경우 추가 소비세 인상 지연될 것
- 민간 자생적 회복력 미약한 가운데 정책 불확실성 확대로 시장의 일본 경제에 대한 기대 또한 약화
GPIF 투자자산 분배 현황
경기에 대한 비관적 시각이 소비심리 하락 압력
일본채권, 51.91% 일본주식, 16.79% 해외채권, 10.76% 해외주식, 15.54% 현금성자산, 5.00%
0.80.91.01.11.21.31.41.51.61.7-120-100-80-60-40-2002040 14.114.114.214.314.314.414.514.514.614.714.814.814.914.10 (%)(index) 서프라이즈지수2014년경제성장률전망치(우)
주: 2014년 6월 말 기준
자료: GPIF, 대신증권 리서치센터
자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터

4. 4
Results Comment
고려아연
(010130)
3Q14 Review:
수익성 회복, 연결실적 예상 상회
이종형
769.3069
jhlee76@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
470,000
유지
현재주가
(14.10.23)
408,000
철강금속업종
투자의견 매수(유지), 목표주가 470,000원(유지)
- 3Q 연결 영업이익 1,801억원(+20%QoQ)으로 컨센서스와 대신 추정치 각각 10%, 8% 상회
- 연 판매량 증가와 원달러환율 및 아연가격 상승으로 본사 및 SMC 수익성개선이 주된 요인
- 4Q 연결 영업이익은 안정적 수익성 지속되며 3Q대비 5% 개선전망
- 귀금속 및 주가의 단기 상승모멘텀 부진해도 안정적인 수익성과 설비증설로 인한 2016년 이후 중장기 성장성 관점에서 Buy&Hold 접근 유효
3Q14 영업이익은 본사 수익성 정상화와 자회사 실적호조로 컨센서스 상회
- 영업이익은 별도 1,637억원(+17%QoQ), 연결 1,801억원(+20%QoQ)으로 별도는 컨센서스4% 상회하며 당사 추정치에 부합, 연결은 컨센서스와 당사추정치를 각각 10%, 8% 상회
- 별도 영업이익률은 15.0%로 2Q보다 1.7%p개선되며 수익성 정상화. 동사는 원가는 4~5개월전 환율 적용되나 제품가는 0~1개월전 환율 적용되어 2Q14처럼 원달러환율 하락구간에서는 일시적 재고효과로 수익성은 하락, 환율 안정시 수익성은 회복됨
- 2Q대비 실적개선 요인은 1) 4월부터 하락했던 월평균 원달러환율이 6월을 바닥으로 상승해 환율에 의한 마이너스 재고효과가 2Q를 peak로 완화, 2) 아연, 연, 은 적용가격이 각각 2Q대비 11%, 5%, 1% 상승, 3) 재고조정으로 연 판매량이 2Q대비 16% 증가했기 때문
- 연결실적 호조는 아연가격 상승과 구조조정 효과로 호주 SMC의 영업이익이 US$15.2mil.으로 2Q US$7.6mil.대비 100% 개선되었기 때문 (3Q14 영업이익률 10.6%, 2Q14 7.6%). 아연가격의 상승추세가 유지되고 있어 SMC의 수익성은 향후에도 지속될 가능성 높음
4Q 영업이익은 안정적 수익성 유지되며 3Q대비 5% 증가 전망
- 4Q14 영업이익은 별도 1,730억원(+6%QoQ), 연결 1,900억원(+5%QoQ) 으로 분기 최대실적전망. 별도기준 영업이익률은 15.6%로 3Q대비 0.6%p 개선전망
- 1) 8월 아연전해공장 증설완료로 전기료 절감 효과(연간 220억 이상)가 완전히 반영되고, 2) 메탈가격은 은과 아연이 3Q대비 하락하지만 평균 원달러환율이 3Q대비 2~3% 상승해 메탈가격 하락에 의한 매출감소를 상쇄시킬 전망이며, 3) 7월 이후 10월까지 원달러환율 상승으로 4Q는 환율에 의한 플러스 재고효과가 예상 때문임(2Q14 수익성 부진과 반대효과)
- 4Q14 메탈가격은 아연 $2,300(+2%QoQ), 연 $2,100(-4%QoQ), 구리 $6,700(-4%QoQ), 은 $17.5(-13%QoQ), 금 $1,250(-4%QoQ) 예상. 원달러환율은 1,050원(+2%QoQ) 가정
단기 주가상승 모멘텀은 부진해도 증설통한 중장기 관점에서 매수접근 유효한 시점
- 7월부터 달러가 강세로 전환되면서 동사의 주가와 상관성이 높은 귀금속가격은 부진. 금가격은 한때 심리적 지지선 $1,200이 붕괴되며 불안한 모습 보였으나 9월 FOMC 의사록의 비둘기파적 기조가 공개되면서 달러강세 진정과 함께 $1,200대 회복하며 안정을 찾고 있음
- 미국 테이퍼링 종료와 추후 금리인상시점에 대한 우려로 귀금속가격의 단기 상승모멘텀을 기대하기 쉽지 않은 상황. 따라서 동사 주가의 단기 상승모멘텀도 제한적일 수 있음
- 그러나 금가격은 이미 10월초 작년 저점인 $1,200 근처에 도달해 추가하락폭은 제한적으로 전망되고, 공급차질에 대한 우려 존재하는 아연가격은 여전히 중기 상승추세 유지되고 있음
- 16년부터 아연/연 증설물량 가동으로 인한 확실한 중장기 성장성과 메탈가격 등락에도 유지되고 있는 안정적 수익성은 시간이 지날수록 주가 상승모멘텀 강화시킬 전망
- 따라서 현 주가는 중장기 관점에서 매수접근이 유효한 시점으로 판단하며 Buy&Hold를 강조함. 목표주가 470,000원과 투자의견 매수 유지
KOSPI
1931.65
시가총액
7,699십억원
시가총액비중
0.67%
자본금(보통주)
94십억원
52주 최고/최저
446,000원 / 273,500원
120일 평균거래대금
182억원
외국인지분율
15.68%
주요주주
영풍 외 45인 50.93%
국민연금공단 8.06%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
4.7
-1.3
26.1
26.9
상대수익률
10.0
3.6
30.6
33.7
-20-1001020304018023028033038043048013.1014.0114.0414.0714.10(%)(천원)고려아연(좌) Relative to KOSPI(우)

5. 5
Results Comment
POSCO
(005490)
3Q14 Review:
철강시황 부진에도 실적개선 지속되며 컨센서스 부합
이종형
769.3069
jhlee76@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
400,000
유지
현재주가
(14.10.23)
321,500
철강금속업종
투자의견 매수, 목표주가 400,000원, 업종 Top pick 유지
- 3Q 연결 영업이익은 8,787억원(+5%QoQ)로 컨센서스 및 대신증권 추정치 부합하는 수준
- 철강시황 부진 지속에도 별도기준 영업이익은 3Q13을 바닥으로 4분기 연속 개선지속
- 4Q14에도 본사 및 자회사의 완만한 실적개선으로 분기 최대실적 전망
- 중장기 턴어라운드 시작, 밴드저점의 PBR valuation, 대형주 중 최상위의 배당매력 관점에서 매수의견 강조하며 업종 top pick 유지
3Q14 영업이익은 QoQ 개선세 지속되며 컨센서스 부합
- 영업이익은 별도 6,350억원(+10%QoQ), 연결 8,787억원(+5%QoQ)로 컨센서스 부합
- 본사는 연초이후 철강시황부진으로 2Q대비 탄소강 ASP가 2.6만원 하락했으나 원가가 3만원 이상 하락해 2Q대비 톤당 만원내외의 마진개선. 3Q 약 300억원의 일회성 인건비 반영에도 별도 영업이익은 3Q13 바닥으로 4분기 연속 개선되는 흐름은 예상대로 진행 중
- 별도 실적호조에도 연결 영업이익 중 별도를 제외한 자회사 영업이익 합계는 2,440억원(- 11%QoQ)으로 컨센서스 2,730억원, 대신증권 추정치 2,900억원대비 다소 부진
- 자회사는 상반기 약 1,000억원의 영업적자를 기록했던 인도네시아 제철소가 가동 후 3분기만에 131억원의 흑자 전환했고, 포스코에너지도 2Q대비 영업이익이 약 400억원 개선되었으나 해외 STS 법인, 대우인터 트레이딩부분, 포스코건설 등의 실적이 부진했기 때문
- 지배주주 순이익은 2,378억원(-54%QoQ)으로 컨센서스와 대신증권 추정치를 약 50% 하회하며 부진했는데, 현대중공업 등 보유주식 주가하락으로 약 1,700억원의 일회성 손상차손과 분기말 원달러환율 상승으로 720억원의 일회성 외화관련손실을 반영했기 때문
4Q14에도 본사 및 자회사의 완만한 실적개선 지속으로 분기 최대실적 전망
- 7월 광양 4열연(연산 330만톤) 가동으로 4Q 본사 제품판매량은 916만톤(+6%QoQ) 전망
- 철광석가격 하락지속으로 4Q 원가는 3Q대비 톤당 2~2.5만원 하락 예상. 4Q에도 제품가격은 수출을 중심으로 하락이 예상되나 올해 확대된 동아시아 spot 열연마진이 여전히 유지되고 있어 4Q에도 원가하락 주도의 본사 마진확대 흐름은 지속될 전망(톤당 0.5~1만원내외)
- 자회사 실적도 대우인터와 인도네시아 제철소를 중심으로 개선 지속될 전망. 4Q 인도네시아 제철소는 본사에 대한 기술사용료 비용집행으로 수익성은 3Q대비 일시적 하락 예상되나 그만큼의 비용을 본사에서 수익으로 인식해 연결기준 실적개선 흐름에는 지장이 없을 전망
- 4Q14 영업이익은 별도 6,930억원(+9%QoQ), 연결 9,850억원(+12%QoQ)으로 전망. 연결영업이익 중 본사를 제외한 자회사 영업이익 합계는 2,910억원(+19%QoQ)으로 전망
2014년 중장기 턴어라운드 시작. 2H14는 큰 그림의 주가 상승반전이 시작되는 시점
- 2014년 연결 영업이익은 본사 및 자회사 실적개선에 힘입어 3.4조원(+15%YoY)으로 4년만에 턴어라운드 전망. 1) 중국 및 국내 철강 공급과잉 개선, 2) 글로벌 생산량 증가에 의한 중장기 철광석가격의 하향안정 및 철강마진 확대, 3) 광양 4열연 가동으로 판매량 증가 및 고정비 감소, 4) 미안먀 가스전, 인도네시아 제철소 등 자회사 투자회수기 진입 등의 요인으로 15년에도 실적개선 가시성 확보. 올해부터 중장기 관점에서 구조적 턴어라운드 시작될 전망
- 현재 POSCO의 주가는 12mf PBR 0.6X 수준으로 2000년 이후 PBR밴드 저점에 위치. 올해 연간실적이 4년만에 턴어라운드가 확실해 PBR 0.6X이하로 추가하락 위험은 극히 제한적
- 또한 현 주가 기준으로 배당수익률은 약 2.5%로 KOSPI 대형주중 최상위 수준임
- 하반기 견조한 실적과 중장기 턴어라운드 관점에서 매수의견 강조
- 목표주가 40만원(12m PBR 0.8X적용)과 투자의견 매수, 업종 Top pick 유지
KOSPI
1931.65
시가총액
28,031십억원
시가총액비중
2.43%
자본금(보통주)
482십억원
52주 최고/최저
361,000원 / 272,500원
120일 평균거래대금
584억원
외국인지분율
54.36%
주요주주
국민연금공단 7.72%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
-3.7
1.1
7.5
0.5
상대수익률
1.1
6.2
11.4
5.9
-15-10-505101518020022024026028030032034036038013.1014.0114.0414.0714.10(%)(천원)POSCO(좌) Relative to KOSPI(우)

6. 6
Issue & News
롯데케미칼
(011170)
과도한 주가하락
충분히 낮아진 Valuation
윤재성
769.3362
jsyoon@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
240,000
유지
현재주가
(14.10.23)
123,000
화학업종
과도한 주가하락으로 충분히 매력적인 Valuation. 저가매수 시점
- 투자의견 BUY(유지), 목표주가 24만원(유지)
- 전일(10/22일) 주가 9.23% 하락세 시현. LG화학의 실적 충격에 따른 투자심리 위축이 주요 원인인 것으로 판단. 하지만 LG화학 주가의 큰 폭 하락은 화학부문보다는 정보전자소재부문의 부진이 더 큰 원인으로 작용했다는 판단. 화학부문 이익은 전분기대비 회복되는 모습을 보였음. Peer 업체의 주가하락 원인을 명확히 바로 볼 필요가 있음
- 현 주가 12M Fwd PBR 기준 0.6배로, 작년 주가 반등 시점의 PBR 0.7배를 하회. 당시보다 ① 폴리머 마진 호조로 이익의 기저가 높아졌다는 점 ② 2014년 글로벌 석유화학 Capex 투자 Peak로 인한 석유화학 Cycle 회복 가능성 등을 감안 시 충분히 매력적인 주가
유사 NCC 업체인 대한유화와 좁혀진 Valuation 차이. 다시 확대될 것
- 최근 10년 간 롯데케미칼은 유사업체인 대한유화 대비 평균 PBR 0.48배 수준의 Valuation 프리미엄을 받아왔음. 하지만 현 주가는 양 사간 Valuation이 완전히 동일해진 상황(롯데케미칼 0.6배 vs. 대한유화 0.56배). 2008~2009년 금융위기 상황에서도 양 사간 Valuation Gap은 일시적으로 축소되긴 했으나, 재차 확대되는 모습을 보였음
- 동사의 Valuation 프리미엄 요인은 ① Capa 차이에 따른 규모의 경제 ② 다양한 제품 포트폴리오 ③ 우즈벡 PJ, 현대오일뱅크와의 합작사업, 미국 ECC 투자 등 향후 성장 동력임. 지나치게 축소된 양 사간 Valuation 차이 재차 확대될 것으로 전망
지난 7년간 경험하지 못했던 에틸렌 Cycle. 이익의 기저수준을 높여줄 것
- 최근의 에틸렌 강세는 2007년 이후 7년 만에 맞이하는 Cycle. 글로벌 에틸렌 수급밸런스가 2009~2010년 업황 호황기보다 개선되었고, 미국 ECC증설 지연 및 중동 영향력 감소 등을 감안하면 이러한 추세는 적어도 2016년까지 유지될 가능성이 높음
- 에틸렌 강세에 따른 PE 및 유사제품 PP의 마진 강세는 실적의 기저를 높여주는 역할을 할 것. PE/PP는 전체 매출의 30% 이상을 차지하고 있어 마진 개선에 따른 이익 레버리지가 크기 때문. 이는 3Q14 실적에서 확인할 수 있을 것으로 판단
3Q14 실적은 컨센서스 소폭 상회 예상. 4Q14는 낮은 원가투입 효과 감안할 필요
- 3Q14 영업이익 1,442억원(QoQ +71%) 예상. 컨센서스(1,329억원)를 소폭 상회할 전망. 폴리머 강세에 따른 영향. 4Q14 영업이익은 1,478억원으로 전분기와 유사할 전망
영업실적 및 주요 투자지표
(단위: 십억원, 원 , %)
2012A
2013A
2014F
2015F
2016F
매출액
15,903
16,439
15,359
15,619
16,110
영업이익
372
487
445
784
948
세전순이익
387
375
429
777
933
총당기순이익
316
286
343
622
746
지배지분순이익
315
288
342
618
743
EPS
9,862
8,400
9,966
18,045
21,665
PER
24.9
27.6
12.3
6.8
5.7
BPS
176,320
182,525
191,508
208,569
229,251
PBR
1.4
1.3
0.6
0.6
0.5
ROE
5.5
4.7
5.3
9.0
9.9
주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출
자료: 롯데케미칼 대신증권 리서치센터
KOSPI
1931.65
시가총액
4,216십억원
시가총액비중
0.36%
자본금(보통주)
171십억원
52주 최고/최저
235,500원 / 123,000원
120일 평균거래대금
292억원
외국인지분율
26.80%
주요주주
롯데물산 외 3인 53.55%
국민연금공단 6.36%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
-23.6
-27.6
-31.7
-41.7
상대수익률
-19.8
-24.0
-29.2
-38.6
-40-30-20-10010209011013015017019021023025013.1014.0114.0414.0714.10(%)(천원)롯데케미칼(좌) Relative to KOSPI(우)

7. 7
Results Comment
현대차
(005380)
3Q Review : 판매보증충당금 제외시 예상했던 수준
전재천
769.3082
jcjeon7@daishin.com
문용권
769.3781
ykmoon@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
255,000
하향
현재주가
(14.10.23)
171,000
자동차업종
1) 투자포인트
- 투자의견 매수, 목표주가 255,000원으로 하향(-6%) 조정
* 실적 하향 조정 반영
* 목표주가는 2014년 PBR 1.3배, PER 8.2배 수준(보통주+우선주 시총/지배순이익)
- 3분기 실적, 기대치 하회했으나 기말환율 상승에 따라 크게 증가한
판매보증 충당금 300십억원 제외하면 예상했던 수준
- 현재 주가는 과도한 우려가 반영된 주가 수준으로 판단하며
경기에 대한 우려를 감안하더라도 충분히 낮아진 주가
2) 3분기 실적, 판매보증충당금 효과를 제외 하면 예상했던 수준
- 현대차의 3분기 실적은 매출 21,280십억원(yoy +2.2%), 영업이익 1,648십억원(yoy -18%),
지배순이익 1,787십억원(yoy -28%)으로 시장 기대치를 하회
* 배경 : 원달러 환율 하락(yoy -7.6%) + 판매보증충당금 300십억원 때문
* 판매보증충당금 300십억원을 제외하면 차량사업부 OPM 7.9%로 예상 수준
- 3분기 소매판매량 : 1,180천대(내수 155천대 + 해외 1,024천대) / 중국제외 시 914천대
* 3분기 소매 증가율 : 전체 yoy 2.5%(내수 +1.5%, 해외 +2.6%) / 중국제외 시 yoy +2.4%
- 4분기 평균 환율 상승으로 4분기 실적 개선 예상
- 기타 특이 사항
* LF Sonata의 신차 효과는 있으나 그 효과 생각 보다 낮아
(9월 누적 Sonata 판매 yoy +18% vs. 판매 3개월 째인 6월 이후, 10,000대 이하)
* 4분기 유럽에서 i20 신차, 중국에서 ix25(소형SUV) 신차 출시 예정
3) 현 주가는 과도한 우려가 반영된 주가
- 여러 우려 사항은 있으나 현 주가는 과도한 우려가 반영된 주가
* 한전 부지 매입에 대한 우려도 과도하게 반영되었다는 판단
- 긍정포인트
* 원달러 평균 환율 3분기 대비 상승한 것에 따른 4분기 실적 개선 기대감
* 엔달러 환율 하락 전환
* 한전 부지 매입이후 급락에 따른 가격 메리트 증가(PBR 0.8배까지 하락. ROE 14%)
* 금번 실적 발표 Conference에서 2015년부터 중간 배당 검토 중이라고 언급
- 부정포인트
* 엔화 약세 심화에 따라 일본차 대비 가격 경쟁력 약화
* 유럽 경기 둔화로 인해 2015년 판매량 증가율 기대치 하락
(단위: 십억원, %)
구분
3Q13
2Q14
3Q14
4Q14
Consensus
직전추정
잠정치
YoY
QoQ
당사추정
YoY
QoQ
매출액
20,819
22,753
20,674
20,856
21,280
2.2
-6.5
22,289
1.6
4.7
영업이익
2,010
2,087
1,758
1,672
1,648
-18.0
-21.0
1,994
-1.8
21.0
순이익
2,140
2,245
1,855
1,787
1,550
-28.0
-31.4
2,090
1.7
35.7
구분
2012
2013
2014(F)
Growth
Consensus
직전추정
당사추정
조정비율
2013
2014(F)
매출액
84,470
87,308
88,058
87,951
87,971
0.0
3.4
0.8
영업이익
8,441
8,315
7,874
7,718
7,668
-0.6
-1.5
-7.8
순이익
8,567
8,542
8,119
8,009
7,804
-2.6
-0.3
-8.6
자료: 현대차, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSPI
1931.65
시가총액
45,286십억원
시가총액비중
3.93%
자본금(보통주)
1,158십억원
52주 최고/최저
265,000원 / 161,500원
120일 평균거래대금
1,238억원
외국인지분율
44.54%
주요주주
현대모비스 외 6인 25.96%
국민연금공단 8.02%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
-10.7
-24.2
-30.2
-33.8
상대수익률
-6.2
-20.4
-27.7
-30.3
-35-30-25-20-15-10-5059011013015017019021023025027029013.1014.0114.0414.0714.10(%)(천원)현대차(좌) Relative to KOSPI(우)

8. 8
Results Comment
제일기획
(030000)
3Q: 국내 부진, 해외 둔화
김회재
769.3540
khjaeje@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
27,000
하향
현재주가
(14.10.23)
21,600
미디어업종
투자의견 매수(Buy) 유지, 목표주가 27,000원으로 15% 하향
- 12M FWD EPS 1,066원에 PER 25배 적용(글로벌 확장 본격화한 ‘11~’12년 평균)
3Q14 Results. 국내 부진과 해외 성장 둔화
- 제일기획의 3Q14 매출액은 6,015억원(-6.9% yoy, -11.4% qoq), 영업총이익은 1,881억원(+0.8% yoy, -9.7% qoq), 영업이익은 229억원(-31.3% yoy, -47.6% qoq), 당기순이익은 167억원(-27.2% yoy, -54.6% qoq)로 당사 추정을 크게 하회
- 실적 부진의 원인은 본사 영업총이익이 크게 감소하였고, 해외 영업총이익의 증가가 상반기 대비 감소하였기 때문
- 본사 영업총이익은 610억원(-7.6% yoy) 달성. 1Q 496억원(-1.8% yoy), 2Q 731억원(- 1.9% yoy) 대비 감소폭 확대. 4매체(TV, 라디오, 신문, 잡지) 광고비는 8,990억원(-3.6% yoy) 으로, 1Q 7,986억원(-10.5% yoy), 2Q 1조원(-8.2% yoy) 대비 하락폭을 줄였으나, 아직 본격적인 광고회복이 나타나지는 않음. 국내 삼성향 광고는 1,010억원(-5.5% yoy, -32.2% qoq) 추정. 삼성전자 3분기 잠정실적을 통해 “마케팅 비용 공격적 집행으로 마진 축소”라는 설명을 제일기획의 실적과 연결할 수 있는 광고선전비 및 프로모션 등의 판촉비 집행으로 추정했으나, 당사의 전망과 달리 삼성향 매출이 크게 감소하면서 부진한 실적 달성
- 해외 영업총이익은 1,271억원(+5.4% yoy)을 달성했으나, 1Q 1,218억원(+45.0% yoy), 2Q 1,351억원(+14.3% yoy) 대비로는 성장이 둔화됨. 신규 광고주 개발 등 비삼성 계열 거래는 꾸준히 증가했지만, 역시 삼성향 광고 물량이 감소하면서 해외 영업총이익의 성장도 다소 둔화된 것으로 추정
- 삼성전자가 매출 둔화를 마케팅비(광고, 판촉, 보조금 등) 집행 확대로 타결해 나갈 것이라고 전망했고, 실제로 상반기까지 마케팅비는 전년 동기대비 4.9% 감소에 그친 반면, 오히려 국내에서의 삼성향 매출은 전년 동기대비 10.6% 증가하는 성과를 거뒀으나, 이번 3분기 실적을 통해, 2014~2015년 국내외 삼성향 매출 하향 조정. 2013년 1.95조원(+19.2% yoy) 추정, 2014E 1.57조원(-19.6% yoy), 2015E 1.84조원(+17.3% yoy) 전망
삼성의 눈높이는 낮추지만, 국내 상황은 개선될 것
- 삼성향 매출은 하향 조정했지만, 국내 광고는 4Q부터 회복될 것으로 전망. 4Q KAI는 107.6으로, 하반기 106.4보다 상향. 3Q 4매체 광고비는 상반기 대비 감소가 둔화되었고, 4Q 광고 성수기 진입 및 방통위의 11월 지상파 광고총량제 도입 본격 추진 등 정부의 광고시장 활성화 대책으로 국내 광고시장은 회복될 것으로 전망
(단위: 십억원, %)
구분
3Q13
2Q14
3Q14
4Q14
Consensus
직전추정
잠정치
YoY
QoQ
당사추정
YoY
QoQ
매출액
646
679
745
727
602
-6.9
-11.4
768
-2.4
27.6
영업이익
33
44
36
35
23
-31.3
-47.6
39
2.4
68.6
순이익
23
37
28
30
17
-27.2
-54.6
32
-3.5
90.3
구분
2012
2013
2014(F)
Growth
Consensus
직전추정
당사추정
조정비율
2013
2014(F)
매출액
2,365
2,709
2,962
2,825
2,682
-5.1
14.6
-1.0
영업이익
126
130
151
146
126
-13.4
2.9
-2.8
순이익
94
99
115
119
99
-17.0
4.9
0.2
자료: 제일기획, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSPI
1931.65
시가총액
2,485십억원
시가총액비중
0.22%
자본금(보통주)
23십억원
52주 최고/최저
28,000원 / 20,700원
120일 평균거래대금
91억원
외국인지분율
30.92%
주요주주
삼성물산 외 9인 18.63%
국민연금공단 11.44%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
-8.3
-0.5
-10.4
-20.0
상대수익률
-3.7
4.5
-7.2
-15.7
-30-25-20-15-10-50510151820222426283013.1014.0114.0414.0714.10(%)(천원)제일기획(좌) Relative to KOSPI(우)

9. 9
Issue & News
SK하이닉스
(000660)
3Q14 실적 리뷰: 꾸준한 현금축적으로 2015년 투자 대비
김경민, CFA
769.3809
clairekim@daishin.com
박기범
769.2956
kbpark04@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
70,000
유지
현재주가
(14.10.23)
45,500
반도체업종
투자의견 매수, 목표주가 7만원 유지
- SK하이닉스에 대해 투자의견 매수, 목표주가 7만원 유지
- 동사의 안정적 이익창출력에 대한 긍정적 시각을 유지하기 때문
- 3분기 영업이익 1.3조원으로 당사 추정치 1.29조원 부합.
- (1) NAND 부문 BEP 전환, (2) DRAM 빗그로스 7.5%qoq 달성
- 4분기 영업이익 추정치, 1.3조원에서 1.5조원으로 상향 조정
- (1) NAND 부문 흑자 달성, (2) DRAM 빗그로스 13%qoq 예상
- 4분기 DRAM 빗그로스 13%qoq 달성 가능성은 높을 것으로 전망
- DRAM 생산라인에서 25나노 비중이 50%까지 상승하기 때문 (그림 1~6, 14~17)
동사는 기존 계획대로 꾸준하게 현금 축적하며 2015년 설비투자 대비
- 동사는 DRAM 업황 턴어라운드가 시작된 2013년부터 순현금 달성 목표 제시
- 지난 2분기말 3조원이었던 현금은 3분기말에 3.7조원까지 증가
- 차입금 4.1조원은 현금 보유액 3.7조원에 근접. 연말까지 순현금 달성 가능성 높음
- 차입금 중 해외 전환사채는 10월초까지 주식전환 및 상환이 100% 완료된 것으로 추정
- 따라서 2015년부터 동사 현금흐름의 Swing Factor는 결국 설비투자가 될 것
- 설비투자는 2014년 4.7조원에서 2015년 5조원까지 증가. 이천 M14 팹 공사 때문
- 설비투자가 5조원까지 늘어나더라도 2015년 EBITDA 추정치가 8.6조원인 점을 감안한다면 매년 3조원 이상의 현금(유보금) 축적 가능 (그림 7~9)
매년 꾸준한 BPS 증가로 주가 밸류에이션 정당화. 2020년 BPS 57,585원 전망
- DRAM 과점체제가 구축된 이후, 동사는 IT 장치산업을 영위하는 기업 중에서 보기 드물게 안정적 실적을 기록하고 있으나, 2014년부터 ROE가 감소한다는 점이 주가 밸류에이션 프리미엄을 제한하고 있음
- ROE가 감소하는 이유는 ROE의 분모에 해당하는 자본 총계가 빠르게 증가하기 때문
- 자본 총계는 1949년 동사 설립 이후 10조원 미만에 머물다가 2013년부터 빠르게 증가 시작. 2016년부터 2020년까지 자본 총계는 25조원에서 42조원까지 증가. 반면 2020년까지 ROE는 10% 초반까지 하락 가능(단, 배당을 하지 않는다는 가정)
- 이와 같은 ROE 하락추세에도 불구하고 동사의 주가의 견인차는 결국 매년 꾸준히 늘어나는 BPS라고 판단
- 동사 순이익이 2016년부터 2020년까지 매년 4.2조원 수준으로 유지된다면 2020년 BPS 57,585원 달성 가능. BPS 57,585원에 P/B 1.6배 적용시 예상주가 9만원 (그림 10~13)
영업실적 및 주요 투자지표
(단위: 십억원, 원 , %)
2012A
2013A
2014F
2015F
2016F
매출액
10,162
14,165
16,947
17,876
18,052
영업이익
-227
3,380
4,944
5,153
5,475
세전순이익
-199
3,075
4,796
4,957
5,232
총당기순이익
-159
2,873
3,932
3,956
4,175
지배지분순이익
-159
2,872
3,928
3,951
4,170
EPS
-233
4,099
5,470
5,428
5,728
PER
NA
9.0
8.3
8.4
7.9
BPS
14,032
18,399
23,476
28,911
34,647
PBR
1.8
2.0
1.9
1.6
1.3
ROE
-1.8
25.2
26.0
20.7
18.0
주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출
자료: SK하이닉스 대신증권 리서치센터
KOSPI
1931.65
시가총액
33,124십억원
시가총액비중
2.87%
자본금(보통주)
3,658십억원
52주 최고/최저
51,900원 / 31,500원
120일 평균거래대금
1,572억원
외국인지분율
48.50%
주요주주
SK텔레콤 외 4인 21.84%
국민연금공단 9.13%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
7.1
-8.0
11.7
40.0
상대수익률
12.4
-3.4
15.6
47.5
-100102030405060702732374247525713.1014.0114.0414.0714.10(%)(천원)SK하이닉스(좌) Relative to KOSPI(우)

10. 10
매매 및 자금 동향
▶ 투자주체별 매매동향 (유가증권시장: 순매수 금액) (단위: 십억원)
구분
10/23
10/22
10/21
10/20
10/17
10월 누적
14년 누적
개인
66.9
-110.3
116.9
-154.4
80.6
513
240
외국인
-194.8
43.8
-62.9
20.6
-309.5
-2,620
4,881
기관계
123.1
68.4
-55.2
117.5
213.5
1,905
-3,893
금융투자
56.4
5.1
21.2
-19.8
219.7
742
-2,432
보험
3.9
20.0
-15.2
29.6
-7.2
150
728
투신
36.7
72.0
-7.1
8.3
7.8
871
-2,184
은행
-13.3
-13.9
-11.3
-4.1
-18.0
-178
-2,178
기타금융
3.7
-8.3
-7.6
0.6
-1.7
42
-609
연기금
41.9
-19.2
0.1
23.6
-13.9
109
3,978
사모펀드
-13.3
38.0
-35.7
74.5
38.9
111
-418
국가지자체
7.2
-25.2
0.3
4.9
-12.0
58
-779
자료: Bloomberg
▶ 종목 매매동향
유가증권 시장 (단위: 십억원)
외국인
기관
순매수
금액
순매도
금액
순매수
금액
순매도
금액
삼성전자
53.0
LG생활건강
52.7
LG생활건강
64.0
삼성전자
48.2
현대모비스
14.2
현대차2우B
48.8
현대차2우B
46.1
LG화학
39.9
LG화학
10.4
아모레퍼시픽
27.2
현대차
26.4
삼성중공업
10.4
KB금융
6.9
현대차
24.1
LG디스플레이
16.4
롯데케미칼
10.1
만도
6.0
한국전력
18.0
아모레퍼시픽
15.9
대우조선해양
9.4
LG전자
5.1
현대차우
14.9
현대차우
15.2
효성
8.8
대현
4.7
SK
12.0
KB금융
13.1
만도
8.6
현대미포조선
4.4
현대글로비스
10.3
NAVER
10.4
한국가스공사
7.0
LG
4.1
SK하이닉스
9.0
기아차
10.3
GS건설
6.9
코웨이
4.1
호텔신라
7.7
현대글로비스
9.8
우리금융
5.7
자료: KOSCOM
코스닥 시장 (단위: 십억원)
외국인
기관
순매수
금액
순매도
금액
순매수
금액
순매도
금액
인터파크INT
5.2
CJ오쇼핑
2.4
다음
13.4
데브시스터즈
4.7
바이오랜드
4.3
넥슨지티
2.3
게임빌
9.4
조이맥스
3.0
이오테크닉스
2.9
데브시스터즈
2.0
에스에프에이
3.9
산성앨엔에스
2.9
내츄럴엔도텍
2.6
KG이니시스
1.9
컴투스
3.2
KG이니시스
2.3
CJ E&M
2.3
서울반도체
1.6
내츄럴엔도텍
2.6
메디톡스
2.3
메디톡스
2.0
KH바텍
1.6
이오테크닉스
2.5
CJ E&M
2.0
와이지엔터테인먼트
1.7
인터파크
1.4
인터파크
2.3
서울반도체
1.9
셀트리온
1.7
오스템임플란트
1.3
바텍
2.0
위메이드
1.8
ISC
1.7
MPK
1.2
파라다이스
2.0
젬백스
1.6
유진테크
1.6
OCI머티리얼즈
1.2
코나아이
1.9
인터파크INT
1.5
자료: KOSCOM

11. 11
▶ 최근 5일 외국인 및 기관 순매수, 순매도 상위 종목
외국인 (단위: %, 십억원)
기관 (단위: %, 십억원)
순매수
금액
수익률
순매도
금액
수익률
순매수
금액
수익률
순매도
금액
수익률
삼성전자
248.8
0.5
LG생활건강
74.4
15.1
SK하이닉스
127.3
3.2
삼성전자
226.9
0.5
삼성SDI
47.1
10.0
SK텔레콤
68.6
3.3
LG생활건강
90.3
15.1
LG화학
180.0
-18.3
만도
30.0
-4.5
KT&G
68.4
1.1
NAVER
84.1
3.7
만도
32.2
-4.5
기아차
25.4
1.9
SK하이닉스
62.6
3.2
KT&G
72.1
1.1
삼성SDI
31.9
10.0
신한지주
21.9
1.1
현대차2우B
60.2
10.6
아모레퍼시픽
64.0
8.1
GS건설
30.5
1.6
기업은행
18.9
-1.0
아모레퍼시픽
55.9
8.1
현대차2우B
60.3
10.6
현대건설
26.4
0.8
효성
16.1
-3.6
NAVER
50.9
3.7
SK텔레콤
59.1
3.3
NHN엔터테인먼트
24.4
-2.4
LG전자
15.3
0.5
KT
46.8
0.5
삼성화재
44.3
0.4
LG전자
22.3
0.5
KB금융
15.2
3.4
현대차
42.8
5.6
LG디스플레이
37.5
11.8
삼성중공업
21.0
-0.8
GS건설
11.8
1.6
삼성화재
42.4
0.4
고려아연
29.8
4.9
기업은행
20.2
-1.0
자료: KOSCOM
자료: KOSCOM
▶ 아시아증시의 외국인 순매수 (단위: 백만달러)
구분
10/23
10/22
10/21
10/20
10/17
10월 누적
14년 누적
한국
-185.5
52.5
-41.3
4.6
-288.9
-2,532
5,786
대만
49.2
176.6
-84.1
90.5
-232.7
-1,215
9,784
인도
--
0.0
18.8
250.7
-226.7
-544
13,328
태국
--
3.4
-26.9
14.9
-82.1
-331
-573
인도네시아
-0.5
3.7
-6.9
63.2
-57.2
-443
3,785
필리핀
0.3
0.4
-9.1
-3.4
-224.5
-545
773
베트남
-0.2
1.6
-2.9
-1.8
-17.4
-69
146
주: 대만 외국인 투자자 순매수 현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market)의 합산 데이터임. GTSM은 우리나라의 코스닥에 해당되는 General Board와 프리보드 역할을 하는 이머징 스탁 마켓 등으로 구분. 이머징 스탁 마켓은 General Board로 건너가기 위한 가교 역할을 수행
자료: Bloomberg, 각국 증권거래소
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