1. 2013년 11월 27일 수요일
투자포커스
이미 시작된 주식의 시대 (Great Rotation)
-주식 선호의 시대는 선진국을 중심으로 이미 시작. 연초이후 글로벌 주식형펀드로 순유입된 자금은 2,750억달
러. 2012년의 7배에 달함. 대부분 선진국 증시에 투자
-주식에 대한 선호는 지속될 것으로 판단. 주식에 대한 선호를 결정하는 금리와 경기의 방향 우호적이기 때문
-미국이외 지역의 경기회복 지속될 가능성 높아. 중위험, 중수익이 한국증시가 유럽에 이어 글로벌 주식선호 확
산의 1차적인 대안이 될 것
오승훈 769-3803 oshoon99@daishin.com
산업 및 종목 분석
한국전력: 2020년 매출 85조원, 순이익 5.4조원 목표 제시
- 목표주가 40,000원은 12M Forward BPS에 Target PBR 0.5배 적용하여 산출
- 한국전력은 11월 26일 CEO 컨퍼런스를 통해 2020년 장기 경영목표를 제시함
- 2020년 경영목표는 매출액 85조원, 순이익 5.4조원, 발전용량은 90GW로 확대
- 단기적인 경영목표로는 1)전력수급의 안정, 2)적자탈피와 재무구조 개선, 3)대내외적인 소통의 활성화를 통한
기업가치의 제고, 4)미래 새로운 성장동력의 마련 등 4가지를 제시함
양지환. 769.2738 arbor@daishin.com

2. 이미 시작된 주식의 시대
투자포커스
[Great Rotation]
2013년 글로벌 주식형펀드 유입자금 2012년의 7배
오승훈
02.769.3803
oshoon99@daishin.com
주식의 시대는 이미 시작되었다. 아직 그 온기는 선진국 주식시장에 머물러 있지만 확장되는 경기에
의해, 전세계 글로벌 주식자금의 대규모 유입에 의해 한국 주식시장으로 확장될 것으로 기대한다.
2013년 주식과 채권간의 드라마틱한 변화가 나타났다. 연초이후 글로벌 주식형펀드로 순유입된 자금
은 2,750억달러에 달한다. 2009년이후 최고치이며 2012년 대비 순유입규모는 7배가 늘어났다. 반면
2012년 2009년이후 최대 규모인 2,660억달러가 순유입되었던 채권형펀드로는 2013년 193억달러가
유입되는데 그쳤다[그림1]
이렇게 주식으로의 자금유입이 대규모로 나타나는 것은 두가지 때문이다. 첫째 금리상승 전망에 따라
채권에서 주식으로의 자금 이동이 본격화 되고 있기 때문이다. 그 이유가 Tapering이든 아니면 경기
회복에 따른 것이든 금리의 완만한 상승에 대한 확신은 커지고 있다. 둘째, 그동안 부진했던 미국 이외
지역의 경기회복 가능성이 높아지면서 미국에 집중되었던 선호가 다극화된 점도 주식형펀드로의 자금
유입을 가속시키고 있다. 상반기 미국, 일본에 주식형펀드에 집중되었던 글로벌 주식자금은 하반기 서
유럽과 글로벌펀드로 확장되고 있다.
글로벌 주식자금, 유럽 다음은 한국
주식에 대한 선호는 지속될 것으로 판단한다. 주식에 대한 선호를 결정하는 금리와 경기의 방향이 우
호적이기 때문이다. 먼저 금리는 Tapering 이슈, 경기 요인에 의해 완만한 우상향의 방향이 지속될 것
으로 예상한다. [그림11]에서 보는 바와 같이 금리상승은 주식비중의 추가적인 상승을 이끌 가능성인
높다. [그림12]는 미국 의회예산국이 전망한 미국채 10년물의 연평균 금리이다. 속도의 차이는 있겠으
나 우상향의 패턴은 변하지 않을 것이다. 경기모멘텀도 2개월간의 속도조절을 마무리하고 재차 우상향
의 패턴을 보일 가능성이 높다. 산업생산 등 실물지표의 개선이 느리게 진행되고 있지만 재고소진이
마무리되는 연말이후 실물지표 중심의 2차 경기회복이 진행될 것으로 예상한다.
경기회복(특히 Non US) 없이 진행되는 Tapering은 위험선호를 높이지 못하고 결국 미국 주식에 국한
된 상승을 만들어 낸 바 있다. 경기회복이 가세된 Tapering은 위험선호를 확장시킬 수 있다. 하반기
유럽의 상승이 이를 대변한다. 따라서 선진국에 집중된 주식선호가 더 확장되기 위해서는 Non US의
경기모멘텀의 재확장이 무엇보다 중요하다. 당사는 2014년 유럽의 2차 회복과 중국의 안정성장을 전
망하고 있다. 경기회복과 함께 위험선호가 확장된다면 중위험, 중수익이 한국증시가 유럽에 이어 글로
벌 주식선호 확산의 1차적인 대안이 될 가능성이 높다.
그림 2. 미국 금리상승은 주식비중 확대로 이어져
그림 1. 2013 년 주식 순유입 플로우, 2012 년의 7 배
(십억달러)
주식형펀드 순유입플로우
350
채권형펀드 순유입플로우
미국 국채10년 금리
4.5
300
40%
EPFR 총누적 순플로우 중 주식비중(우)
39
35%
4.0
250
200
25%
40
275
150
100
30%
3.5
75
3.0
266
158
20%
2.5
183
50
15%
2.0
79
10%
19
0
1.5
-36
5%
-50
1.0
0%
10.1
-100
2009
2010
자료: EPFR, 대신증권 리서치센터
2011
2012
10.7
11.1
11.7
12.1
12.7
13.1
13.7
2013
자료: EPFR, 대신증권 리서치센터
2

3. Issue & News
2020년 매출 85조원,
순이익 5.4조원 목표 제시
한국전력
(015760)
투자의견 매수, 목표주가 40,000원 유지
양지환
유지영
769.2738
arbor@daishin.com
769.2735
jiyungyu@daishin.com
BUY
투자의견
매수, 유지
40,000
목표주가
유지
32,700
현재주가
(13.11.26)
전기가스업종
KOSPI
시가총액
시가총액비중
자본금(보통주)
52주 최고/최저
120일 평균거래대금
외국인지분율
주요주주
주가수익률(%)
절대수익률
상대수익률
2022.64
20,992십억원
1.77%
3,210십억원
34,850원 / 24,850원
495억원
23.98%
한국정책금융공사 외 1인 51.11%
국민연금공단 5.03%
1M
16.2
16.8
3M
12.4
4.9
6M
9.9
7.2
12M
20.4
13.6
(천원)
한국전력(좌)
(%)
36
Relative to KOSPI(우)
30
34
25
32
- 목표주가 40,000원은 12M Forward BPS에 Target PBR 0.5배 적용하여 산출
- 한국전력은 11월 26일 CEO 컨퍼런스를 통해 2020년 장기 경영목표를 제시함
- 2020년 경영목표는 매출액 85조원, 순이익 5.4조원, 발전용량은 90GW로 확대
- 단기적인 경영목표로는 1)전력수급의 안정, 2)적자탈피와 재무구조 개선, 3)대내외적인 소통
의 활성화를 통한 기업가치의 제고, 4)미래 새로운 성장동력의 마련 등 4가지를 제시함
- 2020년 매출 85조원과 순이익 5.4조원을 달성하기 위한 구체적인 방안 및 수치가 없는 점
은 아쉬우나, 2014년 실적 정상화와 재무구조개선을 위한 노력 등은 긍정적으로 판단함
한국전력 CEO의 취임 이후 4가지 경영목표 및 중점 추진 사항
- 2012년 12월 취임한 조환익 한국전력 사장의 4가지 경영목표 및 중점 추진사항은 1)전력수
급의 안정, 2)적자탈피 및 재무구조 개선, 3)한국전력에 대한 사회적 이미지 및 기업가치의
제고, 4)새로운 성장동력을 마련한다는 점으로 요약됨
- 1)전력수급의 안정: 지속적인 발전 및 송, 배전부문의 투자가 이루어져야 하는 한국전력의
입장을 정부와 산업계와 전달하면서, 요금인상의 필요성을 강조. 취임한지 1년만에 두 차례
에 걸친 요금인상에 성공. 2013년 전력수요관리를 통해 순환단전 등 사태 미연에 방지
- 2)적자탈피 및 재무구조 개선: 원가이하의 요금구조로는 더 이상 안된다는 점을 정부 및 사
회 각계와 소통하면서, 요금인상의 필요성에 대한 사회적 공감대 형성. 향후에도 연료비 연동
제의 추진 등을 통해 실적 안정성과 재무구조 개선에 노력할 것으로 예상
- 3)기업가치의 제고: SOS(Soft, Open, Speed: 유연하고 개방된 사고, 그리고 신속한 대응)를
통해 정부, 국민 그리고 대내외 투자자 및 협력업체와의 소통할 방침. 이를 통해 한국전력의
사회적 이미지를 제고하고, 충분한 기업가치를 인정받아 주주가치의 증대에도 노력
- 4)해외사업 및 신성장동력의 확대: 현재 23개국 41개 Project 등에 참여하고 있으며, 향후
추가적인 원자력발전소 수주, 화력, 풍력, 태양광 등 해외 발전소 건설 및 운영을 확대할 방
침. 또한 스마트그리드, 에너지저장시스템 실용화, 전력자동제어시스템 개발 등 신성장 동력
마련을 위해 노력할 방침임
20
30
15
28
5
24
22
0
20
-5
18
12 .1 1
2020년까지 매출액 85조원, 당기순이익 5.4조원 등의 중기 경영목표 수립
10
26
13 .0 2
13 .0 5
13 .0 8
-10
13 .1 1
- 2012년 기준 매출액 50조원(국내 47조원, 해외 3조원)에서 2020년 매출액 85조원(국내 68
조원, 해외 17조원), 당기순이익 5.4조원의 중기 경영목표를 제시함
- 그 외 2012년 기준 발전용량 75GW(국내 69GW, 해외 6GW)에서 2020년 118GW(국내
90GW, 해외 28GW)로 발전설비용량을 확대한다는 방침
영업실적 및 주요 투자지표
(단위: 십억원, 원 , %)
2011A
2012A
2013F
2014F
2015F
매출액
영업이익
43,456
-1,020
49,422
-818
53,953
1,638
58,578
6,236
60,988
6,921
세전순이익
총당기순이익
-2,473
-3,293
-4,063
-3,078
66
50
4,486
3,400
5,010
3,798
지배지분순이익
-3,370
-3,167
49
3,366
3,760
EPS
PER
-5,251
NA
-4,933
NA
77
424.4
5,244
6.2
5,857
5.6
BPS
PBR
82,980
0.3
77,713
0.4
77,772
0.4
82,530
0.4
87,658
0.4
-6.1
0.1
6.5
6.9
ROE
-6.1
주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출
자료: 한국전력, 대신증권 리서치센터
3

4. 표 1. KEPCO CEO 간담회 내용
조환익 CEO 경영목표 4 가지
1. 전력수급의 안정
순환단전, Black-Out 은 있어서는 안될 일. 수요관리 노력 지속과 전력과소비현상을 막기 위한 전기요금 현실화
2. 2014 년 순이익 흑자전환, 2015 년부터 재무구조 개선
원가 이하의 요금 구조로 인해 5 년간 적자를 기록. 재무구조 개선을 위해 요금 인상 필요성에 대해 지속적으로 논의하겠음
3. KEPCO 의 사회적 이미지 제고
충분한 기업가치를 평가받을 수 있도록 노력하겠음. SOS(Soft 유연하고, Open 개방된 사고로, Speed 신속하게)이념으로 경영하겠음
4. KEPCO 의 미래 신성장동력 마련
해외 사업, 스마트 그리드, ESS(Energy Storage System), 전력자동제어 시스템 등 미래 신성장동력에 대한 투자를 확대할 것임
UAE 이후 사우디아라비아, 핀란드, 영국, 남아공 등에서 추가 원전 수주를 위해 노력하고 있음
현재 해외 발전 사업으로 23 개국 41 개 프로젝트를 추진, 건설, 운영 하고 있음
애널리스트 및 투자자 Q&A
1. 출자지분 매각 계획
한전 KPS, 한전기술, LG 유플러스 지분 매각추진. 자구계획 내 포함되어있음. 규모와 시점은 구체적으로 언급 못함
2. 신성장 사업 계획
ESS 의 부가가치가 클 것으로 예상, 변전소에 ESS 장치부착으로 발전소 출력을 현재 95%에서 100%로 올릴 수 있음
3. 해외사업 관련
사우디아라비아, 베트남, 핀란드, 영국, 남아공에 원전 수주 계약 체결하기 위해 노력하고 있음
동남아, 중남미에 화력, 풍력, 태양광 등 사업 진출을 계획하고 있음
일본의 상사 및 금융기관은 일본의 발전회사들의 해외진출여력이 떨어져서 한국전력과의 협력을 원하고 있음
4. 배당성향
2013 년 배당 여부는 불확실. 2014 년은 목표배당성향인 30%에 도달할 수 있도록 노력. 향후 정부와 협의를 통해 배당성향 확대
5. 요금인상 관련하여 View 가 달라진 것이 있는지
2012 년 원가회수율은 88%를 기록함. 작년 겨울 취임직후 정부와 전기요금인상의 필요성에 대해 지속적으로 논의함
View 는 변한 것 없음. 앞으로도 누적적자 해소를 위해 추가적으로 전기요금인상이 필요함
가스, 석탄, 유류 가격에 따른 연료비 변동에 따라 전기요금의 변동이 같이 이루어질 수 있도록 연동제를 실시할 계획
6. 요금인상과 관련하여 재무적인 요인 외 파급효과
절전효과 (80 만 KW)를 기대할 수 있음->수요억제효과를 기대할 수 있으며, 수요 억제시 기저발전비중이 올라 발전믹스 개선가능
전기요금의 상승은 전력 관련 R&D 투자 유발 효과를 기대할 수 있음
7. 향후 OPM 과 부채비율 전망
안정적인 적정이익 규모는 2 조원 이상임. 부채비율은 150~160%대로 낮출 계획임
8. 연료비 연동제 도입
에너지 세율조정도 총괄원가보상제도로 보완 가능
연료비 연동제는 전기요금의 예측가능성을 높이고, 한국전력의 실적 안정성을 확보할 수 있을 것임
연동제 복귀 시점은 정부와 협의 중임
자료: 대신증권 리서치센터
4

5. 매매 및 자금 동향
▶ 투자주체별 매매동향 (유가증권시장: 순매수 금액)
(단위: 십억원)
구분
11/26
11/25
11/22
11/21
11/20
11월 누적
13년 누적
개인
외국인
기관계
금융투자
보험
투신
은행
기타금융
연기금
사모펀드
국가지자체
-36.1
9.9
20.2
47.3
-48.9
4.6
-0.4
1.4
11.4
0.7
4.2
-143.8
86.3
74.0
57.1
-1.7
52.2
-12.2
-1.1
-25.9
8.3
-2.6
-83.4
-26.1
104.6
-12.2
-1.7
28.5
-15.0
-0.5
58.0
31.5
16.1
255.1
-228.3
-56.1
-115.9
1.2
-8.3
5.4
0.0
60.3
-31.8
33.0
100.4
87.2
-107.4
151.5
101.6
32.7
-9.1
1.3
25.6
48.9
-459.9
629
-491
-18
-829
-38
323
-107
-24
858
124
-324
-4,407
4,677
1,472
221
1,161
-6,004
-2,754
-691
9,102
-329
765
자료: Bloomberg
▶ 종목 매매동향
유가증권 시장
(단위: 십억원)
외국인
순매수
삼성전자
SK 하이닉스
현대모비스
삼성화재
한국타이어
제일모직
LS
엔씨소프트
POSCO
현대해상
기관
금액
순매도
24.7
21.1
10.8
7.9
6.6
6.4
5.6
4.5
4.4
4.1
삼성전자우
SK 이노베이션
이마트
기아차
OCI
SK 텔레콤
KT
하나금융지주
현대차 2 우 B
현대산업
금액
18.0
15.3
10.8
8.7
8.6
7.9
7.2
6.3
5.5
5.0
순매수
SK 텔레콤
삼성전기
삼성전자우
삼성전자
SK 하이닉스
NAVER
부산가스
이마트
현대차 2 우 B
롯데하이마트
금액
순매도
14.2
10.6
9.4
8.4
7.5
7.4
7.3
7.1
4.4
4.1
LG 화학
삼성화재
KT
한국타이어
기아차
현대위아
현대제철
현대해상
삼성물산
KCC
금액
12.7
6.1
5.6
5.5
5.0
4.9
4.4
4.2
4.2
4.1
자료: KOSCOM
코스닥 시장
(단위: 십억원)
외국인
순매수
셀트리온
원익 IPS
메디톡스
이오테크닉스
인터파크
리홈쿠첸
성광벤드
모두투어
솔브레인
크루셜텍
기관
금액
순매도
금액
8.1
3.3
1.5
1.4
1.3
1.1
1.1
1.0
0.6
0.5
게임빌
파트론
KG 이니시스
동서
TPC
CJ E&M
GS 홈쇼핑
CJ 오쇼핑
서울반도체
아가방컴퍼니
2.2
2.1
1.9
1.8
1.5
1.4
1.3
1.2
0.8
0.6
순매수
CJ E&M
내츄럴엔도텍
AP 시스템
서울반도체
덕산하이메탈
CJ 오쇼핑
인터플렉스
GS 홈쇼핑
빅솔론
KG 이니시스
금액
2.3
2.2
1.4
1.4
1.2
1.2
1.1
1.1
1.1
0.9
순매도
셀트리온
SKC 솔믹스
메디톡스
디엠티
인터파크
한국사이버결제
조이시티
위닉스
솔브레인
이라이콤
금액
8.3
3.8
2.0
1.9
1.4
1.0
0.9
0.9
0.8
0.7
자료: KOSCOM
5

6. ▶ 최근 5 일 외국인 및 기관 순매수, 순매도 상위 종목
외국인
순매수
기관
(단위: %, 십억원)
금액
한국전력
141.1
NAVER
99.4
대우조선해양
96.4
현대중공업
27.1
엔씨소프트
23.1
현대위아
23.0
NHN 엔터테인먼트
17.6
LG 디스플레이
15.0
한국타이어
14.4
삼성화재
13.4
수익률 순매도
금액
2.3 삼성전자
0.8 삼성전자우
수익률
(단위: %, 십억원)
순매수
금액
45.6
0.6
삼성전자
62.2
45.6
-2.5
한국가스공사
53.3
-2.2 기아차
-1.8 SK 이노베이션
39.2
-1.5
SK 이노베이션
38.3
38.3
0.0
부산가스
35.5
10.1 SK 텔레콤
1.5 현대모비스
35.7
0.9
현대홈쇼핑
34.3
35.5
-0.2
하나금융지주
29.7
33.0
-0.4
삼성전자우
22.2
32.9
7.7
현대모비스
20.7
25.6
-1.7
POSCO
18.9
23.1
0.0
SK 텔레콤
18.7
8.6 하나금융지주
3.2 현대홈쇼핑
-0.5 삼성중공업
1.6 KT
자료: KOSCOM
금액
0.6 대우조선해양
4.8 NAVER
수익률
143.8
수익률 순매도
-2.2
47.0
0.8
38.9
0.0 현대중공업
0.1 삼성엔지니어링
-1.8
28.9
-2.1
7.7 한화케미칼
-0.4 현대제철
27.9
-4.4
23.4
-2.9
-2.5 LG 화학
-0.2 삼성화재
19.4
-2.4
17.4
1.6
-1.2 기아차
0.9 현대미포조선
16.4
-1.5
16.3
-1.7
자료: KOSCOM
▶ 아시아증시의 외국인 순매수
(단위: 백만달러)
구분
11/26
11/25
11/22
11/21
11/20
11월 누적
13년 누적
한국
11.5
101.8
-8.2
-210.7
84.3
-491
6,152
대만
3.1
62.3
-167.9
-364.4
-283.1
-1,384
6,966
인도
--
133.3
2.7
-6.4
17.1
1,052
17,382
태국
--
-45.9
-75.6
-65.9
-126.7
-1,028
-4,458
인도네시아
--
-0.2
5.2
-44.9
-16.9
-361
-1,391
필리핀
40.3
-11.8
-25.5
-25.5
-9.1
-145
811
베트남
0.7
2.9
2.7
2.6
-1.1
15
217
주: 대만 외국인 투자자 순매수 현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market)의 합산 데이터임. GTSM은 우리나라의 코스닥에 해당되는 General Board와 프리보드
역할을 하는 이머징 스탁 마켓 등으로 구분. 이머징 스탁 마켓은 General Board로 건너가기 위한 가교 역할을 수행
자료: Bloomberg, 각국 증권거래소
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