대신리포트_모닝미팅_140721

2014년 7월 21일 월요일
투자포커스
[주간전망] Game Changer : 환율/실적 컨센서스의 변화
- 지난주 KOSPI는 IT, 자동차, 화학, 조선 등 수출주와 경기민감주 중심의 강세 뚜렷. 원/달러 환율 반등과 실
적 컨센서스 변화가 촉매제 역할을 했기 때문. 이는 KOSPI의 상승추세 진입 가능성을 높이는 부분. 글로벌
매크로 환경 변화(글로벌 동반성장 모멘텀 회복/물가 상승국면 진입)에 이은 상승추세를 위한 마지막 퍼즐
(이익 턴어라운드) 완성이 멀지 않은 것으로 판단
- 이번주에도 수출주/경기민감주 중심의 KOSPI 상승세 예상. KOSPI 2,020선 안착과정 이후 박스권 상단인
2,050선 돌파시도 기대. 2분기 실적시즌 돌입에 따른 단기 변동성 확대는 비중확대의 기회가 될 것
- 주간 유망 업종 : 기계. 실적 전망치의 우상향 흐름에 중국 설비투자 모멘텀이 가세하고 있기 때문
이경민. 769.3840 kmlee337@daishin.com
기술적 분석
KOSPI 추가 상승 시도 : 브라질이 오르면 외국인이 산다
- KOSPI 추가 상승 시도. 기술적 저항선 2050p내외. 대형주 상대적으로 매력적인 수준. 외국인 수급 긍정적
- 브라질 보베스파 지수가 상승하던 시기였던 2013년 3분기 KOSPI 변화는 두가지. 첫번째는 씨크리컬 업종
강세 두번째는 외국인 순매수.
- 7월 보베스파 지수 상승으로 인한 KOSPI 영향은 전자(씨크리컬 강세)보다 후자(외국인 순매수)가 더 클 것
김영일. 769.2176 ampm01@daishin.com
Money Flow
외국인 순매수 강도, 대만 약화 한국 강화
- 2014년 외국인은 한국과 대만 사이에 큰 선호도 차이를 보여줌. 외국인 누적 순매수 한국 50억달러, 대만
112억달러. 하지만 최근 대만의 외국인 순매수는 5주 연속 감소. 한국은 증가되는 추세
- 외국인은 2012년부터 장기간 대만을 순매수했던 것에 대한 피로도를 느끼고 있는 상황. 2014년 연간 순매
수 기준으로 아직 한국은 대만의 절반 수준에 그치고 있어 한국에 대한 추가 순매수 여력은 높음. GEM,
ASIA exJapan 펀드로 자금이 유입되고 있기 때문에 외국인의 한국 선호 추세는 계속될 것으로 예상
이대상. 769.3545 daesanglee@daishin.com
매크로
경제는 심리다
- 금주 중 정부의 경기부양 대책이 발표될 예정. 부동산 경기 활성화를 위한 LTV, DTI 비율 완화, 기업 사내
유보금 축소 유도 정책 등과 같은 정책 예상
- 지난 3년여간 지속된 소비와 투자부진으로 대기하고 있는 잠재된 수요는 충분. 중요한 것은 소비와 투자 확
대에 따른 보상이 돌아갈 수 있다는 기대를 형성하는 것이 정책 성공의 핵심
- 정부정책 발표에 이어 기준금리 인하까지 이어진다면 믿음이 강해진다면 정책효과는 더 강하게 나타날 수
있을 것
김승현. 769.3912 economist1@daishin.com

2
산업 및 종목 분석
하나금융: 2분기 어닝서프라이즈 시현. 게다가 전 부문이 양호한 실적
- 투자의견 매수, 목표주가 48,500원 유지. 은행주 최선호종목으로 계속 유지
- 2분기 순이익은 전분기대비 117%, 전년동기대비 81% 증가한 4,174억원으로 컨센서스를 크게 상회하는 어
닝서프라이즈. 핵심이익이 증가했고 판관비, 대손충당금은 낮은 수준 기록해 전 부문 양호한 실적
- 일회성 제외한 경상 순익은 3,000~3,100억원 수준으로 수익성이 한단계 상향. NIM 추가 상승 어렵겠지만
핵심이익 개선 지속 예상
- 자산건전성도 인상적. 실질 신규 부실 발생액 미미하고 하나, 외환 양행 모두 양호한 수준
최정욱 CFA. 769.3837 cuchoi@daishin.com
삼성카드: 2Q 표면 순익 큰폭 개선 예상. 금리 하락에 따른 수혜도 기대
- 투자의견 매수 유지, 목표주가 48,500원으로 상향
- 삼성그룹 계열사 보유주식 매각익과 조달비용률 가정 변경으로 수익추정치 상향, 자기자본비용률 가정을 시
중은행 수준인 9.5%로 변경 조정했기 때문
- 2분기 순이익은 2,330억원 추정. 일회성 제외한 경상 순이익도 740억원으로 개선 예상
- 금리 하락시 수혜주로서 향후 조달비용 추가 감소 여지 높고 주당 배당금 증가도 기대
최정욱 CFA. 769.3837 cuchoi@daishin.com
LG화학: 석유화학부문 다소 부진
- 투자의견 매수, 목표주가 330,000원 유지
- 2Q14 실적 전분기 대비 소폭 감소. 석유화학부문 감익 영향
- 3Q14 석유화학 중심으로 전 부문 고른 실적 개선세 나타날 전망
- 단기적으로 중대형전지 수주기대감은 주가에 반영. 중장기관점 투자 유효
윤재성 769.3361 js_yoon@daishin.com
SBS: 아쉬움은 뒤로하고
- 투자의견 매수, 목표주가 36,000원(18% 하향) 제시
- 월드컵 성과 부진에 따른 2Q 실적 부진 및 광고경기 침체 지속에 따른 2014년 이익 하향 조정
- 2Q14 -25억원 영업적자 전망. 중계권료 900억원, 제작비 100억원 대비, 판권, 광고 판매는 800억원 전망
- 주요 드라마 광고의 할증 및 완판 지속 중. 광고경기만 회복된다면 실적은 빠르게 개선될 것
- 각종 경기 부양책 제시와, 3Q 아시안게임 영향으로 광고시장은 지난 2년반의 침체에서 벗어날 것으로 전망
김회재. 769.3540 khjaeje@daishin.com
반도체/디스플레이: 2014 하반기 아시아 마케팅 후기
- 싱가포르, 홍콩에서 마케팅 진행. LG디스플레이, SK하이닉스, 삼성전자 관련 관심사를 파악하는 데 주력. 외
국인 지분율이 각각 49%, 31%, 51%로 높아 영향력이 크기 때문
- 반도체, 특히 DRAM은 적어도 4분기까지 업황 호조 지속, 디스플레이는 3분기까지 업황 호조 지속된다는 점
에 대해 전반적으로 동의. 특히 PC 수요회복이 예상을 상회한다는 점을 긍정적으로 평가
- 투자자들의 주요 질문은 2015년 DRAM과 디스플레이 증설 가능성과 공급과잉 우려 관련된 내용. 당사는
DRAM의 경우 공격적 증설 가능성 낮고, 디스플레이의 경우 대면적 위주 생산 시 공급과잉 가능성 낮다고
답변. 결국 시장의 관심은 수요가 아니라 공급이라는 점을 재확인
- 아울러 최경환 경제부총리의 배당확대 유도 발언과 원화강세 해소시점에 대한 질문 많았음. 연내 배당확대는
어려우나 박근혜 정부 임기 내에 배당확대가 현실화될 가능성에 대해 긍정적으로 평가
김경민 769.3809 clairekim@daishin.com

3
화장품업: 2Q14 Preview: 안(국내)팎(중국)으로 좋다
- 화장품 투자의견 ‘비중확대’ 유지
- 2분기 키워드 = 중국인 + 원화 강세 + 세월호
 2분기 중국인 입국자수 60% YoY 성장 ' 면세 채널 70% YoY 이상 폭발적 성장
 원화 강세 영향으로 해외 매출 성장률 다소 둔화되는 것처럼 보이나 펀더멘탈과 무관
 세월호 영향으로 내수 소비 부진했으나 화장품 판매액은 견조한 흐름 유지
- 내수: 중국인 관광객에 힘입은 면세채널 고성장 지속, but 전통채널은 고전
- 해외: 2분기 중국 매출 (위안화 기준) 아모레퍼시픽 40% YoY, 코스맥스 37% YoY, 한국콜마 100%YoY 기
록 추정. 중국 화장품 시장의 장기적인 고성장 추세 유효, 한국 제품에 대한 높은 신뢰도 및 한류 열풍 지속
- Top pick: 아모레퍼시픽
박신애 769.2378 shinay.park@daishin.com

4
투자포커스
[주간전망] Game Changer :
환율/실적 컨센서스의 변화
이경민
02.769.3840
kmlee337@daishin.com
※ 지정학적 리스크 < 펀더멘털 모멘텀
- 지난주 후반 부각되었던 글로벌 지정학적 리스크(우크라이나, 이스라엘)의 시장 영향력은 제한
적. 금융시장은 결국 펀더멘털을 반영해 나갈 것. 견고한 글로벌 매크로 모멘텀은 하방경직성
강화 / 글로벌 증시의 상승동력
※ KOSPI 연중고점 돌파. 주도 업종의 변화
- 지난주 KOSPI는 17일 연중 최고치를 넘어섰고, 지난 주말에도 장 초반 낙폭을 대부분 만회하
며 2,020선에 바짝 다가섬
- 이 과정에서 IT, 자동차/부품, 화학, 조선, 철강, 기계 등 그동안 부진했던 업종들이 상승을 주
도했다는 점에 주목. 수출주/경기민감주가 시장의 주도 업종으로 부상.
※ 패자를 승자로… Game Changer ; 환율과 실적에 대한 컨센서스 변화
- KOSPI 연중 고점 돌파 및 업종 성격의 변화에는 원/달러 환율 반등과 실적 컨센서스 변화가
촉매제 역할. 하반기 KOSPI 반전 시나리오의 완성이 가시화되고 있음
- 하반기 원/달러 환율은 펀더멘털을 반영하며 정상궤도(1,020 ~ 1,040원선)로 진입할 전망. 원
화 강세에 대한 컨센서스 변화는 한국 증시의 대표적인 할인 요인이었던 수출과 기업이익에 긍
정적 변화를 줄 것. 이익 저점 형성 및 턴어라운드 시점을 앞당길 수 있는 변화
- 지난주 2분기 영업이익 전망치(1개월 컨센서스 기준)는 -1.75% 하향조정된 반면, 3분기,
2014년 연간 영업이익 전망치는 -0.11%, -0.46% 하향조정되는데 그침
- 2분기 실적에 대한 불확실성보다는 하반기 기대감이 커지고 있음을 보여주는 부분.
※ [주간 전망] KOSPI 박스권 돌파시도. 단기 변동성의 비중확대의 기회
- 이번주에도 KOSPI는 수출주/경기민감주 중심으로 상승세를 이어갈 전망. KOSPI 2,020선 안
착과정 이후 박스권 상단인 2,050선 돌파시도를 기대
- 단기 변동성은 3분기 강세장을 노린 비중확대의 기회
※ [주간 전략] 기계 업종 : 실적 우상향 흐름에 가시화되는 중국발 모멘텀
- 기계 업종은 이번주 두산인프라코어의 실적발표를 계기로 상승추세를 강화해 나갈 전망. 실적
전망치의 우상향 흐름에 중국 설비투자 모멘텀이 가세하고 있기 때문. 높은 가격메리트/밸류에
이션 매력도를 바탕으로 빠른 정상화 과정이 기대.
원/달러 환율 저점 확인. 하반기 정상궤도로 진입 예상 하반기 실적 하향조정세는 크게 완화
1,000
1,020
1,040
1,060
1,080
1,100 원달러 환율 하반기 밴드
(원)
7월 초 저점
상승반전
1,020원
1,040원
124
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6.2 6.9 6.16 6.23 6.30 7.7 7.14
3분기 영업이익 전망치(좌)
2분기 영업이익 전망치(좌)
2014년 영업이익 전망치(우)
(조원) (조원)
자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 자료: WiseFn, 대신증권리서치센터

5
기술적 분석
KOSPI 추가 상승 시도
: 브라질이 오르면 외국인이 산다
김영일
02.769.2176
ampm01@daishin.com
* KOSPI 추가 상승 시도
(1) 3월 초 고점(1983p)을 넘어서며 고점과 저점을 높이는 상승 추세 지속
(2) KOSPI 추가 상승 시도. 기술적 저항선 2050p내외
(3) 대형주 상대적으로 매력적인 수준. 외국인 수급 긍정적일 전망
* 투자 아이디어 : 브라질이 오르면 외국인이 산다
(1) 보베스파 지수와 KOSPI는 2013년 이후 싸이클 높이는 달랐지만 주기는 유사. 지난 주 보베
스파 지수가 한 주간 4.1% 상승하며 2013년 하반기 고점을 넘어섬
(2) 보베스파 지수가 상승하던 시기였던 2013년 3분기 KOSPI에 나타난 변화는 두가지. 첫번째
는 씨크리컬 업종 강세이고 두번째는 외국인 순매수
(3) 7월 보베스파 지수 상승으로 인한 KOSPI 영향은 전자(씨크리컬 강세)보다 후자(외국인 순매
수)가 더 클 것
* 글로벌 자산 시장
(1) 주요국 채권 수익률 하락 지속. 신흥 시장 연중 신고가 지속
(2) 신흥 시장 2013년 하반기 고점 돌파 이후 추가 상승
(3) 상대적 강세 섹터 : 선진 – IT. 통신 / 신흥 – 통신. 금융
(1) KOSPI 추가 상승 시도. 저항선은 2050p 내외 (2) 브라질이 오르면 외국인이 산다
35000
40000
45000
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80
GEM 누적 펀드플로우(2013년~,십억달러)
브라질 지수(우)
*2013년 하반기 고점 돌파
자료: EPFR, Bloomberg, 대신증권리서치센터

6
MoneyFlow
외국인 순매수 강도, 대만 약화
한국 강화
이대상
02.769.3545
daesanglee@daishin.com
Quant RA 장재호
02.769.3580
j.chang@daishin.com
대만 외국인 순매수 5주 연속 전 주 대비 감소. 한국은 증가되는 추세
- 한국과 대만은 최근 10주 연속 외국인 순매수가 이어지고 있음. 한국, 대만, 인도는 아시아 신
흥국에서 외국인 순매수가 가장 많이 발생하는 국가. 그 중에서 대만은 한국과 자주 비교되는
국가. 대만의 TWSE지수는 2007년 고점을 향해 꾸준한 우상향 추세를 보여주고 있어 박스권
에 갇혀 있는 KOPSI와는 더욱 대조되고 있음
- 외국인도 한국보다는 대만에 더 큰 순매수를 보이며 선호도의 차이가 명백했음. 하지만 최근
에는 대만의 외국인 순매수 강도는 약화되고 한국의 순매수 강도는 강화되는 추세가 나타나
고 있음. 대만의 외국인 순매수는 5주 연속 전 주 대비 감소. 한국은 증가되는 추세
- 2012년부터 이어졌던 대만 외국인 순매수가 한계에 다다르고 있다고 판단됨. 2014년 연간
순매수 기준으로 아직 한국은 대만의 절반 수준에 그치고 있어 한국에 대한 추가 순매수 여
력은 높다고 볼 수 있음. GEM, ASIA exJapan 펀드로 자금이 유입되고 있기 때문에 외국인
의 한국 선호 추세는 계속될 것으로 예상
아시아 7개국의 외국인 투자 10주 연속 순매수
- KOSPI는 지난 주 1.54%(주간 기준)상승하며 2019.42포인트로 마감. 외국인은 한 주간
KOSPI에서 7,770억원 순매수 KOSDAQ에서 424억원 순매수. KOSPI 10주 연속 순매수, 해
당 기간 5조 6,050억원 순매수
- GEM펀드 ASIA exJapan펀드 6주 연속 동시 순유입. ASIA exJapan펀드 3주 연속 자금 유입
규모 증가. Western Europe펀드는 포르투갈 악재가 반영되면서 순유출 전환
- 아시아 7개국의 외국인 투자 10주 연속 순매수, 2014년 29개 주 중 단 4주를 제외하고는 모
두 순매수. 한국, 대만, 인도, 인도네시아, 태국 순매수 필리핀, 베트남 순매도. 한국의 순매수
금액이 꾸준히 증가하고 있음
상반된 강도를 보이고 있는 한국과 대만의 외국인 순매수. 대만 약화, 한국 강화
-15
-10
-5
0
5
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15
20
11.01 11.07 12.01 12.07 13.01 13.07 14.01 14.07
한국 외국인 순매수(KS+KQ) 2011년 이후 누적
대만 외국인 순매수 2011년 이후 누적
(Bil $)
0
200
400
600
800
1,000
1,200
14.6 14.6 14.6 14.7 14.7 14.7
한국 외국인 순매수 대만 외국인 순매수
(Mil $)
자료: EPFR, Bloomberg, 대신증권리서치센터

7
매크로 경제는 심리다
김승현
02.769.3912
economist1@dashin.com
2기 경제팀 경기부양정책 발표 예정
- 금주 중 정부의 경기부양 대책이 발표될 예정. 부동산 경기 활성화를 위한 LTV, DTI 비율 완화, 기
업 사내유보금 축소 유도 정책 등과 같은 정책 예상
- 이미 정책 내용이 충분히 알려졌음에도 금융시장에서 정책에 대한 기대가 높음. 정책 효과를 내기
위해 다양한 수단이 강구되고, 정책간 결합효과를 내기 위한 노력들이 이전과는 다르기 때문
- “경제는 심리”. 아베노믹스나 모디노믹스가 호응을 얻을 수 있었던 것은 경기부양에 대한 강한 정책
의지와 이에 대한 믿음이 컸기 때문
- 한국은행 입장에서 아마 가장 피하고 싶은 상황은 한국은행 때문에 정책효과가 약해졌다는 책임론
- 정부의 경기부양에 대한 의지가 강하고 경제주체들의 정책 호응이 커질수록 기준금리 인하 가능성
이 커지고, 인하 폭과 시기에도 영향을 미칠 수 밖에 없음
결합적인 정책효과에 대한 기대 확대 가능
- 시기상으로도 정책에 대한 기대가 높아질 수 있는 호기. 세계 경제 전반적으로 확장적 통화/재정정
책에 대한 저항이 작아졌음
- 정부의 지출과 통화의 확장만으로는 충분한 성장성 제고를 기대하기는 어려움
- 소비와 투자 확대에 따른 보상이 돌아갈 수 있다는 기대를 형성하는 것이 정책 성공의 핵심
- LTV, DTI 규제 완화는 가계부채를 늘리는 효과가 있지만 부채의 질적 개선을 통해 가계의 평균 조
달금리를 하향안정화 시키는 효과도 있음. 금리가 낮아진다면 효과가 더 클 것
- 기업이 투자와 배당에 나서기 위해서는 낮은 금리와 금리가 저점이라는 인식이 중요
- 환율도 금리가 더 낮아진다면 원화 강세 요인이 약화됨에 따라서 달러당 1천원 이상에서 안정 유지
- 지난 3년여간 지속된 소비와 투자부진으로 대기하고 있는 잠재된 수요는 충분. 중요한 것은 눌려있
는 소비와 투자 심리를 돌려놓는 것
- 더 많은 지출을 하지 않아도 가계와 기업이 이전 수준으로만 소비와 투자심리를 되돌릴 수 있다면
경기 회복은 빠르게 진행될 수 있음
- 정부정책 발표에 이어 기준금리 인하까지 이어진다면 믿음이 강해진다면 정책효과는 더 강하게 나
타날 수 있을 것
가계 소비자원 흑자율 99년 이후 최고 투자되지 않고 기업이익은 쌓이고
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'13
'14
(%)(% YoY) 명목 소비증가율
흑자율(우, 역계열)
2000년대
이래 최고수준
0
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400
500
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800
900
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'01
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'06
'07
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'09
'10
'11
'12
'13
(%, 조원)
이익잉여금
자본잉여율
자료: CEIC, 대신증권 리서치센터 자료: CEIC, 대신증권 리서치센터

8
Results Comment
하나금융
(086790)
2분기 어닝서프라이즈 시현.
게다가 전 부문이 양호한 실적
최정욱, CFA
769.3837
cuchoi@daishin.com
김한이
769.3789
haneykim@da
shin.co
m
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
48,500
유지
현재주가
(14.07.18)
37,500
은행업종
투자의견 매수, 목표주가 48,500원 유지. 은행주 최선호종목으로 계속 유지
- 목표주가는 2014년말 추정 BPS 73,195원대비 목표 PBR 0.7배를 적용해 산출
- 2분기 순이익은 전분기대비 117%, 전년동기대비 81% 증가한 4,174억원을 기록해 컨센서스를
크게 상회하는 어닝서프라이즈 시현. 하이닉스 매각익 456억원, 외환환산익 1,061억원 등의 일
회성 이익 외에도 순이자이익이 약 3.8% 증가했고, 수수수료이익도 큰폭으로 늘어났으며 판관비,
대손충당금 등도 낮은 수준을 기록해 전 부문의 실적이 양호. 비이자부문의 일회성 요인을 제외한
경상 순이익은 약 3,000~3,100억원 수준으로 수익성이 한단계 상향된 것으로 판단
- 동부그룹 비금융계열사에 대한 익스포져가 커 하반기 추가 충당금 발생 우려, 환율 상승에 따른
외환환산손 발생 가능성 등이 있지만 경상 충당금이 낮은 수준을 지속하고 있고, 하이닉스 추가
매각익 발생 등의 요인들도 있는 만큼 최악의 경우에도 수익성 훼손 가능성은 크지 않다고 판단
- 외환은행은 8월 31일자로 외환카드 분할을 결정했고, 금융환경 악화에 선제적으로 대응하고 지속
성장을 위해 하나은행과 외환은행, 하나금융 이사회 모두 하나은행과 외환은행의 조기통합을 결의.
노조와의 협의가 관건이고 통합 추진 과정에서의 비용 부담 증가 등이 불가피하게 발생할 수는 있
지만 시너지가 조기에 시현될 수 있다는 점에서 조기통합은 주가에 매우 긍정적일 것으로 판단
- 그동안 주가 약세의 주요 배경이 이익신뢰도 저하 및 외환은행 인수 효과 기대감 약화 등에 있었
던 만큼 금번 실적 발표를 계기로 투자심리가 크게 개선될 것으로 전망. 은행주 최선호종목 유지
경상 순익 증가로 수익성이 한단계 상향. NIM 추가 상승 어렵겠지만 핵심이익 개선 지속 예상
- 2분기 은행 원화대출금은 전분기대비 1.2% 증가. 하나은행이 0.7%, 외환은행은 2.4% 증가. 하나
은행 성장률 저조의 배경은 가계대출 증가 폭이 미미했고, 기업부문도 팩토링채권 감소에 따라 성
장률이 낮아졌기 때문. 그러나 3분기에는 성장률이 복원될 것으로 기대. 외환은행은 상반기 중 대
출이 5.5%나 증가해 회사측 목표치에는 못 미치지만 타행대비 상당히 양호한 성장률을 시현 중
- 하나은행의 경우 신탁 자산이 크게 증가했는데 이는 PB들이 ELT 상품을 대거 판매했기 때문으
로 추정. 신탁보수가 전분기대비 크게 증가했는데 당분간 이러한 추세는 지속될 수 있을 전망
- 그룹 NIM은 전분기대비 2bp 상승. 하나은행 3bp 상승, 외환은행은 3bp 하락. 2분기 중 고금리 조
달이 하나 7,430억원, 외환 8,300억원 만기 도래했기 때문에 이러한 점이 예대스프레드를 상승시킨
것으로 추정. 저원가성예금 비중도 상승. 외환은행은 상대적인 고성장과 가산금리 정정 등의 요인으
로 NIM 하락한 듯. 하반기에는 고금리조달 만기 효과가 없다는 점에서 NIM 추가 상승은 어려울 듯.
다만 2분기말 주택관련 고정금리비중은 외환 21.7%, 하나 15.8%로 2013년대비 큰폭 상승한 상황
- 수수료이익도 전분기대비 큰폭 증가했는데 신탁자산 증가에 따른 신탁보수 88억원 증가, 대출관련
수수료 90억원, 인수주선·자문수수료 87억원 증가 등에 기인. NIM 추가 상승은 어렵겠지만 대출
성장에 따른 순이자이익 증가, 수수료이익 확대 등으로 핵심이익 개선세는 지속될 것으로 예상
- 하나대투증권 명예퇴직 비용 166억원 발생에도 불구하고 2분기 판관비는 9,549억원으로 C/I
ratio는 58.7%로 하락. 판관비도 연초 회사측 목표치보다는 꽤 낮은 수준으로 관리되고 있음
자산건전성도 인상적. 실질 신규 부실 발생액 미미하고 하나, 외환 양행 모두 양호한 수준
- 2분기 그룹 대손충당금은 2,600억원으로 KT ENS 추가 충당금 157억원, 대기업 신용위험 재평가
50억원, 동부그룹 추가 충당금 95억원을 감안하면 더 낮은 수준. 건전성이 개선되고 있기 때문
- 하나은행의 대손충당금은 2분기 중 890억원으로 낮아졌고, 외환은행도 1,150억원으로 감소
- 하나은행의 경우 매·상각전 실질 요주의가 소폭 증가했지만 이는 동부그룹 비금융계열사 자산
건전성 재분류 때문. 이를 제외시 신규 부실 발생 금액 미미하고 NPL과 연체 상황 매우 안정적
- 외환은행은 매·상각전 실질 연체와 고정이하여신이 1,470억원과 2,290억원 순증해 전분기대비
늘어났는데 이는 KT ENS 연체 전이액 320억원과 대기업 상시평가에 따른 NPL 재분류 1,100억
원에 기인한 것. 기적립한 충당금 적립률 높아 NPL 재분류에도 불구하고 추가 충당금 영향 없었음
- 2분기 총자산대비 대손비용률은 0.33%로 하락. 신한지주와 더불어 은행 중 가장 낮은 수준 추정
KOSPI 2,019.42
시가총액 10,871십억원
시가총액비중 0.90%
자본금(보통주) 1,449십억원
52주 최고/최저 43,900원 / 33,450원
120일 평균거래대금 356억원
외국인지분율 66.82%
주요주주 국민연금공단 9.95%
T Foreign Fund 외 30인 5.96%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -0.5 -2.6 -7.1 9.3
상대수익률 -2.0 -3.3 -10.5 1.5
-5
0
5
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37
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41
43
45
13.07 13.10 14.01 14.04 14.07
(%)(천원) 하나금융지주(좌)
Relative to KOSPI(우)

9
Earnings Preview
삼성카드
(029780)
2Q 표면 순익 큰폭 개선 예상.
금리 하락에 따른 수혜도 기대
최정욱, CFA
02.769.3837
cuchoi@daishin.com
김한이
02.769.3789
cuchoi@daishin.com
투자의견 BUY
매수, 유지
목표주가 48,500
상향
현재주가
(14.07.18) 43,050
카드업종
투자의견 매수 유지, 목표주가 48,500원으로 상향
- 목표주가 상향 배경은 삼성그룹 계열사 보유 주식 매각익과 최근 금리 하락에 따른 조달비
용률 가정을 변경해 수익추정치를 상향 조정하고, 자기자본비용률 가정을 시중은행 수준인
9.5%로 변경 조정했기 때문(기존에는 지방은행 수준인 10.0%를 적용해 왔음)
- 2분기 실적 개선 예상에 따라 2014년 연간 수익추정치를 4,573억원으로 35.7% 상향 조
정. 최근 시장금리 하락에 따른 조달비용 감소 효과를 감안해 2015년 추정치도 3.1% 상향
- 자기자본비용률 하향 가정의 이유는 동사가 배당 확대 등 자본효율화 노력을 경주할 것으
로 예상되는 점에 기인. 금융주는 과거와 달리 저성장과 저배당 국면에 진입하면서 자본이
상대적으로 비대해졌고 태생적으로 ROE가 하락할 수 밖에 없는 상태. 따라서 앞으로 예상
되는 자본효율화 노력들은 동사의 자기자본비용률을 낮추는 요인으로 작용할 수 있을 전망
- 목표주가는 2014년말 추정 BPS 대비 목표 PBR 0.85배를 적용해 산출. 과도한 자본에 따
른 낮은 레버리지로 경상 ROE는 낮지만 경상 ROA가 1.7%를 상회하는 등 구조적인 수익
성은 매우 높다는 점을 감안할 때 목표 PBR 0.85배는 전혀 무리없는 valuation으로 판단
2분기 순이익은 2,330억원 추정. 일회성 제외한 경상 순이익도 740억원으로 개선 예상
- 삼성카드의 2분기 순이익은 2,330억원으로 전년동기대비 179%, 전분기대비 245% 증가해
시장컨센서스를 크게 상회할 것으로 추정
- 물론 이는 보유 삼성계열사 주식 중 삼성화재와 제일모직 매각에 따른 유가증권 매각익에 주
로 기인. 2분기 중 삼성화재 594억원(0.6% 매각), 제일모직 1,507억원(4.9% 매각)의 매각익
이 발생한 것으로 추정. 그러나 이들 유가증권 매각익 세후 1,592억원을 제외한 2분기 경상
순이익도 약 740억원으로 1분기 순익 680억원 대비 개선될 것으로 전망
- 실적 개선의 주요 배경은 시장평균을 크게 웃도는 성장률 시현으로 영업수익이 증가하고,
금융비용과 판관비가 감소할 것으로 예상되기 때문. 금융비용은 시장금리 하락의 영향으로
소폭 감소하고, 판관비율도 비용 관리 노력으로 약 12%대로 감소 전망. 다만 대손충당금은
예상과 달리 전분기 수준이 유지될 듯. 삼성SDS 건물 화재에 따른 시스템 다운으로 카드업
무가 마비되고 회수율이 낮아지면서 1분기 790억원에서 크게 낮아지지 않을 것으로 추정
- 2분기 개인신판 M/S는 16.4%로 전분기대비 0.2%p 추가 개선되면서 2011년 이후 지속된
M/S 상승 추세가 계속 이어질 것으로 예상. 2분기 개인신판 시장 성장률은 0~0.5%에 불
과한 반면 동사는 5.0% 이상의 성장세를 시현했을 것으로 전망. 숫자카드 발급 호조, 계열
사 관계영업 확대 효과 외에 2분기에도 카드 3사 개인정보 유출관련 반사이익이 지속된 듯
- 기재부가 신용카드 소득공제율을 15%에서 10%로 낮추는 방안을 검토하고 있는 것으로 알
려지면서 투자심리 위축이 예상됐지만 신임 경제부총리의 소득공제 축소 재검토 발언으로
인해 상황을 좀더 지켜볼 필요가 있는 데다 관련 우려도 상당부분 희석될 것으로 판단
금리 하락시 수혜주로서 향후 조달비용 추가 감소 여지 높고 주당 배당금 증가도 기대
- 삼성카드는 전체 조달의 87%가 금융채 및 ABS 발행을 통해 이루어지고 있어 시장금리가
하락할수록 조달비용이 감소. 따라서 기준금리 인하 논란에 따른 시장금리 하락은 동사에 우
호적 요인. 기준금리 인하시 대출금리 추가 인하 압력 있겠지만 즉각적인 반영은 어려울 듯
- 삼성화재, 제일모직 외에도 호텔신라, 제일기획, 에스원 등의 삼성계열사 주식 보유. 이들
주식을 전일 종가로 전부 처분 가정시 약 1,390억원의 세전 매각익 추가 발생이 가능
- 표면 순익이 크게 증가하면서 배당에 대한 기대감도 커지고 있음. 일회성 이익을 모두 배당
재원으로 사용하기는 쉽지 않지만 표면 순익 증가에 따라 경상 순익 기준 배당성향 35% 이
상은 충분히 가능할 듯. 올해 예상 주당배당금은 약 900원 수준이지만 실제 배당금은 우리
예상치를 상회할 가능성 높다고 판단. 최근 논란이 되고 있는 적정유보초과소득세는 입법 현
실화 가능성 낮지만 배당 확대의 공감대를 형성할 수 있다는 점에서 긍정적인 요인으로 판단
KOSPI 2,019.42
자본금(보통주) 615십억원
52주 최고/최저 43,700원 / 32,500원
주요주주 삼성전자 외 2인 71.87%
절대수익률 2.5 23.0 23.5 11.8
상대수익률 1.0 22.1 18.9 3.8
-20
-15
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0
5
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27
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13.07 13.10 14.01 14.04
(%)(천원) 삼성카드(좌)

10
Results Comment
LG 화학
(051910)
석유화학부문 다소 부진
윤재성
769.3362
js_yoon@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
330,000
유지
현재주가
(14.07.18)
297,000
화학업종
2Q14 실적 전분기 대비 소폭 감소. 석유화학부문 감익 영향
- 2Q14 영업이익 3,596억원(QoQ -0.7%, YoY -28.3%) 시현. 시장컨센서스(4,056억원) 및
당사추정치(3,812억원)를 소폭 하회하는 실적. 매출액은 비수기 영향 감소로 인한 물량 증대
로 전분기대비 약 3.5% 증가하였으나, 원화강세 영향이 전사적으로 작용되었고 석유화학부
문의 업황회복 지연으로 인한 감익 영향으로 영업이익은 전분기 대비 소폭 감소
- 석유화학부문 영업이익 2,909억원(QoQ -5.6%, YoY -20.7%) 기록. 전분기대비 감익의 요
인은 ① 원화강세 및 ② PVC/합성고무 부문의 부진. 반면, 에틸렌 수급타이트 및 물량 증대
로 인해 NCC/PO부문은 견조한 수익성을 지속. ABS 또한 성수기 가전수요 증대로 견조
- 정보전자소재부문 영업이익 472억원(QoQ +27.5%, YoY -60.2%) 시현. 성수기진입에 따른
출하물량 회복세 나타났으나, LCD Glass의 적자는 지속
- 전지부문 영업이익 250억원(QoQ +43.3%, YoY +54.3%) 기록. 소형전지의 수익성 개선이
긍정적. Power Bank(보조전원공급장치) 및 전동공구 등 Application 증대에 따른 원통형배터
리 가동률 호조가 나타났으며, Apple/LG전자 G3향 판매증가에 따라 폴리머배터리 실적 또
한 긍정적인 흐름을 나타냄
3Q14 석유화학 중심으로 전 부문 고른 실적 개선세 나타날 전망
- 3Q14 영업이익 4,527억원(QoQ +25.9%, YoY -12.3%) 예상. 환율안정화 및 성수기진입 영
향으로 인한 물량증대로 전 부문 고른 이익개선세 나타날 것으로 판단
- 석유화학부문 영업이익 3,562억원(QoQ +22.5%, YoY -6.2%) 추정. 환율안정화 및
NCC/PO, ABS, 아크릴/SAP의 견조한 수익성, 합성고무 부문의 점진적인 이익회복 영향
- 정보전자소재 및 전지부문 영업이익 각각 652억원, 313억원으로 전분기 대비 개선될 것으
로 전망함. 정보전자소재부문은 성수기효과 및 남경 편광판 신규라인 가동으로 인한 물량증
대 및 원가절감 반영. 전지부문은 원통형배터리 가동률 호조 및 Apple/LG전자 등 고객사의
신제품 출시에 따른 물량 증가 영향이 반영된 영향
단기적으로 중대형전지 수주기대감은 주가에 반영. 중장기관점 투자 유효
- 투자의견 BUY, 목표주가 33만원(유지). 2014~2015년 이익추정 변경치 미미하여 목표주가
유지. 아직까지 석유화학부문의 의미있는 실적개선 나타나지 않은 상황에서 주가는 12M
Fwd PER 14.2배로 2010년 업황호황기 수준까지 도달. 단기적으로 중대형전지 수주기대감
(회사측 가이던스 2015년 1조원 수준)은 주가에 이미 충분히 반영되었다는 판단
- 단기적으로는 석유화학부문 회복 강도가 주가 흐름의 Key가 될 전망. 정보전자부문 신규설
비 가동 및 전기차 수주 기대감 등 신성장동력 보유로 중장기관점 투자 여전히 매력적
(단위: 십억원, %)
구분 2Q13 1Q14
2Q14 3Q14
Consensus 직전추정 잠정치 YoY QoQ 당사추정 YoY QoQ
매출액 5,917 5,673 5,824 5,859 5,869 -0.8 3.5 5,985 2.0 2.0
영업이익 502 362 406 381 360 -28.3 -0.7 453 -12.3 25.9
순이익 398 288 323 299 227 -42.9 -21.1 353 0.3 55.2
구분 2012 2013
2014(F) Growth
Consensus 직전추정 당사추정 조정비율 2013 2014(F)
매출액 23,263 23,144 23,400 23,464 23,584 0.5 -0.5 1.9
영업이익 1,910 1,743 1,685 1,678 1,619 -3.5 -8.8 -7.1
순이익 1,494 1,266 1,308 1,307 1,208 -7.5 -15.3 -4.5
자료: LG화학, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSPI 2019.42
52주 최고/최저 323,000원 / 238,500원
주요주주 LG 외 4인 33.56%
국민연금공단 8.71%
절대수익률 3.3 10.8 10.0 10.0
상대수익률 1.8 10.0 5.9 2.2
-20
-15
-10
-5
0
5
10
15
180
200
220
240
260
280
300
320
340
13.07 13.10 14.01 14.04
(%)(천원) LG화학(좌)

11
Earnings Preview
SBS
(034120)
아쉬움은 뒤로하고
김회재
769.3540
khjaeje@daishin.com
투자의견 BUY
매수, 유지
목표주가 36,000
하향
현재주가
(14.07.18) 27,800
미디어업종
투자의견 매수, 목표주가 36,000원(18% 하향) 제시
- 목표주가는 12M FWD EPS 1,707원에 PER 21배(2011~2013년 평균) 적용
- 월드컵 성과 부진에 따른 2Q 실적 부진 및 광고경기 침체 지속에 따른 2014년 이익 하향
조정
2Q14 Preview: 영업적자 실현 전망
- SBS의 2Q14 매출액은 2,380억원(+24.3% yoy, +48.9% qoq), 영업이익은 -25억원(적전
yoy, 적지 qoq) 전망
- 당사의 직전 추정에서는 235억원의 흑자를 전망했으나, 월드컵 성과 부진 및 광고경기 침체
지속에 따라 -25억원의 영업적자 전망
- SBS는 2012년 미디어크리에이트 출범에 따른 광고단가 상승과 효율적 광고판매의 영향으
로, 통상 대규모 스포츠 이벤트에서 BEP 전후의 성과를 달성하던 것을 2012년 런던 올림픽에
서는 약 50억원의 흑자로 탈바꿈 시킴(중계권료 450억원, 제작비 100억원)
- 지난 2월의 동계올림픽에서도 중계권료 35억원과 제작비 40억원을 넘어서는 약 20억원 정
도의 흑자 달성
- 경기의 규모로 봤을 때, 이번 월드컵의 경우는 50~100억원 가량의 흑자를 전망했으나, 한
국 대표팀의 성적 부진 및 시청률 부진으로 오히려 최대 약 200억원 가량의 적자가 발생했을
것으로 추정
- 2010년 남아공월드컵의 경우는 한국팀의 16강 진출에 따라 한국팀의 경기수가 4경기였고,
본선 3경기의 평균 시청률은 45.2%, 16강 시청률은 65.3%(수도권 기준 67.1%. 역대 단일 프
로그램 사상 최고 기록)로, BEP를 조금 넘어선 것으로 알려짐
- 당사가 추정하는 2014년 월드컵 중계권료는 900억원, 제작비는 100억원 수준. 중계권료 중
70%는 MBC와 KBS가 분담하기 때문에 630억원은 사업수익으로 회수 가능. 중계권료의 나머
지 270억원과 제작비 100억원은, 인터넷 및 모바일 등의 재전송료와 광고로 충당해야 하는데,
한국 대표팀의 성적 부진 및 시청률 부진으로 최대 약 200억원 가량은 회수하지 못했을 것으
로 추정. 이번 월드컵에서의 한국 경기는 3경기였고, 평균 시청률은 38.1%에 불과. 2000년 이
후 월드컵 한국경기에서 40% 이하의 시청률은 없었으나, 2014년 알제리전과 벨기에전은 각각
28.3%와 33.6% 기록
- 국내 광고경기 부진도 SBS의 2Q 실적 부진의 한 요소. AGB Nielson(광고정보센터 재인용)
에 따르면, 2Q TV 광고는 6,946억원으로, 월드컵에도 불구하고 전년 동기대비 5.1% 성장에
그쳤음. 특히, 4월 TV 광고는 전년 동기대비 15.6%의 역성장을 기록하여, 당사추정 SBS의 2Q
광고 판매율은 69.2%로 전년 동기대비 3.8% 상승에 그칠 것으로 전망
아쉬움은 뒤로하고
- 2014년 광고시장은 전년 대비 2.8% 성장할 것으로 전망(KOBACO)
- 1H13 대비 1H14의 4매체 광고시장은 1.3% 감소. 각종 경기 부양책이 논의되고 있고, 하반
기에는 한국에서 열리는 아시안게임(9/18~10/4)의 영향으로, 광고시장이 지난 2년 반의 침체
에서 벗어날 것으로 전망
- 최근에 종영된 월화드라마 “닥터 이방인”과 수목드라마 “너희들은 포위됐다”는 10% 할증에
광고 완판을 기록했고 주말드라마 “엔젤아이즈”도 완판 기록. 5월에 종영된 수목드라마 “쓰리
데이즈”도 할증 15%에 광고 완판 기록. 프라임 타임의 방송 시간 비중은 17%에 불과하지만,
재원은 57%. 따라서, 주요 드라마 광고의 할증 및 완판이 지속되고 있는 상황이므로, 광고경기
만 회복된다면 SBS의 실적은 빠르게 개선될 것으로 전망
KOSPI 2019.42
시가총액 507십억원
52주 최고/최저 46,400원 / 27,500원
주요주주 SBS미디어홀딩스 34.72%
절대수익률 -2.6 -24.1 -33.9 -36.6
상대수익률 -4.1 -24.7 -36.3 -41.1
-50
-40
-30
-20
-10
0
10
18
23
28
33
38
43
48
13.07 13.10 14.01 14.04
(%)(천원) SBS(좌)

12
반도체/
디스플레이
Issue & News
2014 하반기
아시아 마케팅 후기
김경민
769.3809
clairekim@daishin.com
박기범
769.2956
kbpark04@daishin.com
투자의견
Overweight
비중확대, 유지
싱가포르, 홍콩 투자자: 업황 호조의 지속가능성에 대해 가장 큰 관심
- 당사는 7월 14일에서 18일까지 5일간 싱가포르, 홍콩에서 해외 기관투자가를 대상으로 아시
아 마케팅을 진행. 반도체/디스플레이 최선호주로 LG디스플레이, SK하이닉스 추천
- 당사와 미팅을 진행한 투자자들은 반도체 업황, 특히 DRAM 업황의 호조가 적어도 연내까지
지속 가능하다는 점에 동의. 특히 싱가포르 투자자들의 경우 국내/홍콩 투자자들 대비
DRAM의 전방산업인 PC의 수요회복에 대해 매우 긍정적인 시각을 갖고 있었음
- 한편 디스플레이 업황의 경우 2014년 2분기부터 시작된 글로벌 핵심지표(LCD 패널가격, 재
고수준)의 개선추세가 언제까지 지속 가능한지에 대한 질문이 많았음
- 아울러 OLED TV 시장의 개화시점과 OLED 패널부문의 흑자전환시점에 대한 관심이 많았음
반도체/디스플레이 산업에 대한 주요 질문과 당사의 답변
[반도체]
- DRAM 전방산업인 PC의 수요회복에 대한 질문이 가장 많았음. 7월 16일 PC CPU 1위업체
인 인텔이 예상을 상회하는 2분기 실적을 발표함에 따라, PC 수요회복에 대한 긍정적 시각
이 투자자들에게 전반적으로 확산
- 최근 DRAM 산업의 최대 화두인 증설 가능성과 규모에 대한 관심이 많았음. 당사는 2015년
DRAM 증설이 제한적으로 이루어질 것이며, 적어도 2015년 상반기까지 공급과잉 가능성이
낮다는 의견을 제시
- 비메모리(1X나노 핀펫) 부문에서 삼성전자와 대만 TSMC의 주요 고객사 수주 상황에 대한
관심이 높았음. 삼성전자의 경쟁사인 TSMC는 7월 16일 2분기 실적발표를 통해 2015년 점
유율이 축소될 것이라고 언급. 따라서, 투자자들은 삼성전자가 점유율을 지킨다는 점에 대해
긍정적으로 평가
[디스플레이]
- LCD 패널가격 상승세의 지속가능성에 대한 관심이 많았음. 당사는 TV 패널가격이 2014년
8월까지 강보합세를 지속할 것으로 전망하고 있으며, PC 패널가격은 공급부족으로 인해 연
말까지 강보합세를 지속할 것이라고 답변
- UHD TV 시장에서의 수익 창출이 어느 정도 지속될 것인가에 대해 관심이 많았음. 당사는 세트업
체와 패널업체가 적어도 2015년 하반기까지 UHD TV 사업을 적극 추진할 것이라고 답변. UHD
TV 이후 차세대 제품으로 OLED TV 제시. 다만 패널업체의 경우 OLED TV 사업의 흑자전환이 단
기적으로 쉽지 않다는 점을 언급. 고정비(감가상각비) 반영이 2014년부터 시작되기 때문
중장기적으로 주가에 영향을 주는 요인에 대한 질문과 당사의 답변
[배당정책]
- 최경환 경제부총리의 배당확대 유도 발언에 대한 관심이 많았음. 한국정부의 입장이 예전과 달리
주주이익환원에 대해 우호적으로 바뀌었다는 점에 대해 대부분의 투자자들은 긍정적으로 평가
- 단기적으로 연내에 배당확대는 어려우나 박근혜 정부 임기 내에 배당확대가 현실화될 가능성
에 대해서는 긍정적으로 평가
- IT 업종 내에서는 반도체 관련 업체(삼성전자, SK하이닉스)의 배당가능성에 대한 질문이 많았음
[환율]
- 2014년 상반기 실적의 발목을 잡았던 원화강세의 지속여부에 대해 관심이 높았음
- 당사는 원달러환율이 저점을 지나고 있으며, 하반기에 추가적으로 하락할 가능성은 낮고, 향
후 완만하게 회복될 것이라는 의견 제시
Rating & Target
종목명 투자의견 목표주가
LG디스플레이 Buy 37,000원
SK하이닉스 Buy 70,000원
삼성전자 Buy 1,400,000원
절대수익률 0.3 2.2 9.3 11.8
상대수익률 -1.2 1.4 5.3 3.9

13
화장품업
Earnings Preview
2Q14 Preview:
안(국내)팎(중국)으로 좋다
박신애
769.2378
shinay.park@daishin.com
투자의견
Overweight
비중확대, 유지
화장품 투자의견 ‘비중확대’ 유지
- 화장품지수 연초 이후 70% 가량 상승해 단기 급등에 따른 부담감 있으나, 단기 및 장기 성
장성 모두 우수해 여전히 매력적인 산업이라고 판단. 중장기적 관점에서 화장품 업종에 대한
투자의견 ‘비중확대’ 유지
- 2분기 키워드 = 중국인 + 원화 강세 + 세월호
 2분기 중국인 입국자수 60% YoY 성장  면세 채널 70% YoY 이상 폭발적 성장
 원화 강세 영향으로 해외 매출 성장률 다소 둔화되는 것처럼 보이나 펀더멘탈과 무관
 세월호 영향으로 내수 소비 부진했으나 화장품 판매액은 견조한 흐름 유지
- 중국의 화장품 소비세 폐지 될 시 중국 진출한 국내 업체들 수혜 예상 (9페이지 참고)
내수: 중국인 관광객에 힘입은 면세채널 고성장 지속, but 전통채널은 고전
- 2분기 내수 경기는 세월호 참사에 따른 소비심리 악화로 부진. 화장품 업체들도 판촉 활동을
자제하고 신제품 출시를 늦추는 등 일부 영향 받았으나 전반적으로 견조한 실적 시현 전망
- 중국인 입국자수 2분기에 60% 성장하며 아모레퍼시픽과 LG생활건강의 면세점 성장 견인.
면세점 채널 3분기 이후 높은 기저효과로 인해 성장률 다소 낮아지겠으나 여전히 높은 30%
대 성장 가능할 것
- 백화점, 방판, 할인점 등 전통채널은 2분기에도 부진한 흐름 지속. 홈쇼핑 채널은 시사 프로
그램의 시청률 증가(세월호 영향)에 따른 타격 예상되나 뷰티 제품들은 선방한 것으로 분석
해외: 우수한 브랜드력와 제품력으로 빠른 확장 진행중
- 업체별 2분기 중국 법인 매출 성장률은 (위안화 기준) 아모레퍼시픽 40% YoY, 코스맥스
37% YoY, 한국콜마 100%YoY를 기록한 것으로 추정됨. 중국 화장품 시장의 장기적인 고성
장 추세 유효, 한국 제품에 대한 높은 신뢰도 및 한류 열풍 지속되고 있음
- 2분기 중국에서 아모레퍼시픽은 ‘마몽드’ 구조조정, LG생활건강은 ‘더페이스샵’ JV 전환 잡
업 단행된 영향으로 영업환경 우호적이지 않았음에도 높은 성장률 시현한 것으로 추정
- 원화 강세 현상 2분기 들어 더욱 심화되어 해외 매출을 원화로 환산 시 성장률 다소 둔화되
는 것으로 나타나지만 펀더멘탈과 무관, 3분기 이후 환율 영향 완화될 것으로 전망
Top Pick: 아모레퍼시픽
- 아모레퍼시픽 Top pick 유지: 1) 내수 시장에서 스테디셀러와 히트제품 꾸준히 발굴하며 안
정적 성장 시현 2) 중국인(중국 법인 & 면세점) 매출 비중의 지속적 확대 3) 중국에서 다양
한 가격대의 브랜드 라인업 비로소 구축, 향후 지역 및 채널 커버리지 확대 효과도 기대
영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원 , 배, %)
2012A 2013A 2014F 2015F 2016F
매출액 7,236 8,088 8,959 9,999 11,155
영업이익 851 921 1,032 1,182 1,331
세전순이익 829 884 1,006 1,173 1,329
총당기순이익 616 671 762 893 1,012
지배지분순이익 607 661 751 881 999
EPS 26,390 27,603 31,450 37,011 42,021
PER 30.4 23.1 25.5 21.7 19.1
BPS 139,649 157,033 181,710 210,498 243,453
PBR 4.9 3.6 3.9 3.4 2.9
ROE 17.3 16.8 16.7 16.9 16.6
주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출
자료: 아모레퍼시픽, LG생활건강, 코스맥스, 한국콜마 합산, 대신증권 리서치센터
Rating & Target
종목명 투자의견 목표주가
아모레퍼시픽 Buy 1,900,000원
LG생활건강 Buy 620,000원
코스맥스 Buy 116,000원
한국콜마 Buy 57,000원
절대수익률 11.0 17.9 25.3 29.4
상대수익률 9.4 17.0 20.6 20.2
-20
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
25
70
80
90
100
110
120
130
140
13.07 13.10 14.01 14.04 14.07
(%)(pt) 화장품산업(좌)
Ralative to KOSPI(우)

14
Earnings Preview
아모레퍼시픽
(090430)
국내에서는 뛰고
중국에서는 난다
박신애
02.769.2378
투자의견 BUY
매수, 유지
목표주가 1,900,000
상향
현재주가
(14.07.18) 1,668,000
화장품업종
2Q14F Preview: 국내 견조한 2분기 실적, 눈에 띄는 면세 성장률
- 2Q14F 연결 기준 매출액 9,095억원(+13.8% YoY), 영업이익 1,088(+15.1% YoY), 순이익
844억원(+9.3% YoY) 전망
- 국내 화장품 부문 매출 11% YoY, 영업이익 15% YoY 성장 전망. 면세 채널은 중국인 입국
자수 증가에 힘입어 2분기에도 +70% YoY의 매출 성장률 기록할 전망
- 다만 전통채널은 소비 심리 악화로 부진한 흐름 지속. 2분기 백화점(-6% YoY), 할인점(-5%
YoY), 방판(-12% YoY) 모두 역성장 추정
중국도 고성장 지속, 다만 환율 영향으로 원화 기준 성장률은 다소 둔화
- 2분기 중국 매출 위안화 기준으로 +40% YoY 성장 전망되나 원화 환산시 성장률은 +27%
YoY로 둔화. 하반기 이후 원화 강세 현상은 다소 완화될 것으로 기대
- 중국 법인 2분기 영업이익률은 각종 비용증가(이니스프리 및 에뛰드 매장 확대, 상해공장 가
동에 따른 감가상각비 증가, 마몽드 구조조정 비용 등) 영향으로 전분기 대비 -6.9%p 악화
되나 전년동기대비로는 +2.2%p 개선 기대
- 마몽드의 중국 내 구조조정은 올해 말까지 지속될 예정. 2분기 마몽드 매출은 역성장한 것으
로 추정되나 라네즈와 이니스프리가 높은 성장률 기록하여 성장 견인
- 상해 공장 2Q14분기부터 가동 시작되어 2013년 4~12월 세 분기동안 감가상각비 70억원
가량 증가. 2015년 이후에도 연간 90~100억원의 상각비 증가 전망
투자의견 매수 유지, 목표주가 1,900,000원으로 상향
- 투자의견 매수 유지, 목표주가는 12M Fwd로 시점을 변경함에 따라 기존 170만원에서 190
만원으로 상향 조정함
- 목표주가는 12M Fwd EPS 61,822원에 Target PER Multiple 30.0x(글로벌 화장품 업체들이
해외 기여도 급증 시기에 받았던 밸류에이션)를 적용해 산정
구분 2Q13 1Q14 2Q14(F) YoY QoQ
2Q14F
Consensus
Difference
(%)
매출액 799 932 910 13.8 -2.4 919 -1.1
영업이익 95 176 109 15.0 -38.1 111 -2.0
순이익 77 121 82 6.7 -32.1 87 -5.3
구분 2012 2013 2014(F)
Growth 2014(F)
Consensus
Difference
(%)2013 2014
매출액 2,849 3,100 3,553 8.8 14.6 3,573 -0.5
영업이익 365 370 448 1.2 21.2 450 -0.5
순이익 270 268 337 -0.9 25.6 332 1.5
자료: 아모레퍼시픽, WISEfn, 대신증권리서치센터
KOSPI 2019.42
52주 최고/최저 1,711,000원 / 861,000원
주요주주 아모레퍼시픽그룹 외 7인 49.37%
절대수익률 12.3 32.6 69.5 77.4
상대수익률 10.7 31.6 63.2 64.8
-40
-20
0
20
40
60
80
100
720
920
1,120
1,320
1,520
1,720
1,920
13.07 13.10 14.01 14.04
(%)(천원) 아모레퍼시픽(좌)

15
Earnings Preview
LG생활건강
(051900)
2분기도 부진 예상,
하반기 이후를 기대
박신애
02.769.2378
투자의견 BUY
매수, 유지
목표주가 620,000
유지
현재주가
(14.07.18) 464,500
화장품업종
2Q14F Preview: 1분기에 이어 계속되는 부진한 실적
- 2Q14F 연결 기준 매출 1조 1,275억원(+4.8% YoY), 영업이익 1,248억원(+3.9% YoY)으로
1분기에 이어 2분기에도 시장 기대에 미흡한 실적 예상
- 다만 하반기부터는 상반기에 투입되었던 각종 비용(건강기능음료 런칭, 베비안스, 더페이스
샵 중국 JV 전환 등)이 대폭 축소되면서 이익 개선 뚜렷이 나타날 전망
2분기 세 사업부문 모두 한자리수 중반 성장률 전망
- 화장품 부문: 2분기 매출 +4.2% YoY, 영업이익 +3.0% YoY 성장 전망
- 중국 ‘더페이스샵’: 3Q13부터 진행된 JV 전환 작업에 따른 매출 감소 및 비용 확대 영향으
로 2분기 매출 9.4% YoY 성장에 그칠 전망. 그러나 하반기부터 JV 전환이 마무리됨에 따라
30%대 이상의 성장률을 회복할 전망. 전환 작업 마무리 및 낮은 기저효과에 힘입어 2014F
중국 더페이스샵 매출 성장률은 29%에 달할 것으로 기대
- 음료 부문: 2분기 매출 +4.1% YoY 성장, 영업이익 -4% YoY 역성장 전망. 세월호 영향에
따른 외부 활동 감소, 예상치를 하회한 월드컵 특수효과 등에 기인
- 생활용품 부문: 2분기 매출 6.4% YoY, 영업이익 16% YoY 성장 전망. 2분기부터 단행된 판
촉 축소 영향은 하반기부터 가시화될 것으로 기대. 다만 섬유유연제, 주방세제 등 경쟁이 치
열한 제품군은 판촉 축소에서 제외
투자의견 매수, 목표주가 620,000원 유지
- 투자의견 매수, 목표주가 620,000원 유지, 목표주가는 12M Fwd EPS 24,792원에 Target
PER multiple 25.0x를 적용해 산정. Target multiple은 해외 생활용품 4개사의 평균 12M
Fwd PER인 19.5x에 30% 프리미엄 부여
- 2014년 매출 및 이익 성장률 각각 6%, 4%로 크게 둔화되는 부진한 실적 불가피 할 전망.
다만 현 주가는 12M Fwd PER 20.4x에 불과해 하방경직성을 보유하고 있다고 판단되며,
향후 M&A 기대감이 현실화 될 경우 주가 상승 모멘텀으로 작용 가능
2Q14F
Consensus
Difference
(%)
매출액 1,076 1,128 1,127 4.8 -0.1 1,146 -1.6
영업이익 120 128 125 3.9 -2.7 127 -1.4
순이익 83 89 88 6.0 -0.9 82 7.7
구분 2012 2013 2014(F)
Growth 2014(F)
Consensus
Difference
(%)2013 2014
매출액 3,896 4,326 4,599 11.0 6.3 4,619 -0.4
영업이익 446 496 516 11.4 4.0 522 -1.0
순이익 304 357 364 17.6 1.9 368 -0.9
자료: LG생활건강, WISEfn, 대신증권리서치센터
KOSPI 2019.42
52주 최고/최저 595,000원 / 424,000원
주요주주 LG 34.03%
절대수익률 7.5 -3.0 -17.8 -16.3
상대수익률 5.9 -3.8 -20.8 -22.3
-35
-30
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
10
360
410
460
510
560
610
13.07 13.10 14.01 14.04
(%)(천원) LG생활건강(좌)

16
Earnings Preview
코스맥스
(192820)
지속 가능한 고성장
박신애
02.769.2378
투자의견 BUY
매수, 유지
목표주가 116,000
상향
현재주가
(14.07.18) 102,000
화장품업종
2Q14 Preview: 높은 기저효과에도 견조한 실적 예상
- 2Q14F 연결 기준 2분기 매출 1,049억원(+13.6% YoY), 영업이익 110억원(+7.5% YoY) 전
망
- 국내 화장품 부문 높은 기저효과에도 불구하고 두자리수 매출 성장률 기록한 것으로 추정:
2분기 별도 기준 매출 +11.0% YoY, 영업이익 +8.4% YoY 성장 전망
해외: 중국 법인의 돋보이는 성장성
- 2분기 중국(상해+광저우) 매출 위안화 기준으로 +37% YoY 성장. 그러나 원환 환산 시
+24% YoY 성장한 292억원 기록할 전망
- 당초 내년으로 계획되어 있던 상해 공장 증설은 중국 로컬 고개으로부터의 수주 증가 영향
으로 앞당겨질 전망. 오는 10월 상해 공장의 Capa는 2억개까지 증가시킬 계획이며 2015년
말에는 3억개까지 확장될 전망
- 중국 마스크팩 시장 확대에 선제적으로 투자 단행하고 있어, 2014년 이후로는 마스크팩이
단일 제품만으로 매출 100억원 이상 시현 가능할 전망
- 인도네시아 매출 2분기 4억원 규모, 올해 연간 약 17억원 전망
- 투자의견 매수 유지, 목표주가 116,000원으로 상향. 목표주가는 2015F EPS 3,323원에
Target PE multiple 35.0x(최근 2년 평균 PER에 20% 프리미엄) 적용
- 주가 단기 급등에 따른 부담 있으나 1)안정적인 국내 성장, 2)중국에서의 독보적 고성장세 3)
신규 국가로의 선제적 진출에 힘입어 향후 3년간(14F~17F) 매출 및 영업이익 연평균 20%,
25%씩 성장 전망
2Q14F
Consensus
Difference
(%)
매출액 107 85 105 -2.3 23.0 107 -2.0
영업이익 12 8 11 -4.9 33.5 10 5.6
순이익 9 6 8 -13.3 24.7 7 0.7
구분 2012 2013 2014(F)
Growth 2014(F)
Consensus
Difference
(%)2013 2014
매출액 313 379 376 21.3 -0.9 379 -0.9
영업이익 26 35 34 33.3 -3.7 31 7.1
순이익 20 22 23 7.0 3.6 22 3.1
자료: 코스맥스, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSPI 2019.42
시가총액 918십억원
52주 최고/최저 108,500원 / 67,200원
주요주주 이경수 외 5인 24.30%
절대수익률 11.2 38.0 0.0 0.0
상대수익률 9.6 37.0 0.0 0.0
0
10
20
30
40
50
60
70
54
64
74
84
94
104
114
14.04 14.07
(%)(천원) 코스맥스(좌)

17
Earnings Preview
한국콜마
(161890)
2분기도 실적 호조세
이어질 전망
박신애
02.769.2378
투자의견 BUY
매수, 유지
목표주가 57,000
상향
현재주가
(14.07.18) 54,100
화장품업종
2Q14 Preview:
- 2분기 매출 1,162억원(+13.8% YoY), 영업이익 98억원(+38.4% YoY), 순이익 83억원
(+37.2% YoY) 전망
- 국내 화장품과 제약 부문을 비롯해, 북경콜마까지 전반적으로 견조한 실적 전망,전년도 낮은
기저효과까지 더해셔 높은 이익 성장률 기록 가능
국내: 화장품과 제약 모두 호조
- 화장품 부문: 2Q14 매출 +12.3% YoY 성장한 810억원 전망
 홈쇼핑 수주 증가, 고객사의 히트제품 탄생, 브랜드샵 기초제품 비중 확대
 하반기 글로벌 업체 2~3곳으로의 신규 수주 물량 기대
- 제약 부문: 2Q14 매출 +12.0% YoY 성장한 286억원 전망
 하반기에 비교적 큰 규모의 제네릭 제품들 개발 가능할 전망
 연간 마진 9%대 중반대 유지 예상
북경콜마: 높은 성장세 지속
- 2분기 북경콜마 매출 위안화 기준으로 100% YoY 성장. 그러나 원환 환산시 81% YoY 성장
한 72억원 기록할 전망. 영업이익률 13.0% 전망
- 저가 제품 생산을 자제한 영향으로 2014년 마진 13% 전망, 2014년 이후부터는 15% 이상
으로 유지 가능할 전망
- 투자의견 매수 유지, 목표주가 57,000원으로 상향. 목표주가는 2015F EPS 1,891원에
Target PE Multiple 30.0x(코스맥스의 2013년 PER)를 적용해 산정
- 현주가 대비 주가 상승여력 높지 않으나, 단기 실적이 우수할 뿐 아니라 중장기 성장 가시성
이 높은 점을 감안 매수 의견 유지
2Q14F
Consensus
Difference
(%)
매출액 102 107 116 13.8 8.8 113 3.3
영업이익 7 9 10 38.4 10.2 9 12.2
순이익 6 6 8 35.2 36.5 7 14.5
구분 2012 2013 2014(F)
Growth 2014(F)
Consensus
Difference
(%)2013 2014
매출액 178 282 431 58.8 52.6 439 -1.9
영업이익 14 20 36 40.1 82.6 35 2.7
순이익 12 14 29 17.6 109.3 24 22.9
자료: 한국콜마, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSPI 2019.42
52주 최고/최저 54,100원 / 20,100원
주요주주 한국콜마홀딩스 외 30인 20.74%
일본콜마 14.26%
절대수익률 25.2 75.6 85.0 108.9
상대수익률 23.4 74.3 78.1 94.0
-40
-20
0
20
40
60
80
100
120
140
18
23
28
33
38
43
48
53
58
13.07 13.10 14.01 14.04
(%)(천원) 한국콜마(좌)

18
매매 및 자금 동향
▶ 투자주체별 매매동향 (유가증권시장 : 순매수 금액) (단위: 십억원)
구분 7/18 7/17 7/16 7/15 7/14 07월 누적 14년 누적
개인 128.0 -108.6 -34.9 -140.8 23.1 232 327
외국인 121.2 227.7 153.0 281.7 -6.6 1,856 4,095
기관계 -253.2 -121.6 -120.3 -148.0 -9.5 -2,003 -3,990
금융투자 -24.4 -56.9 -36.2 -52.4 -15.3 -291 -3,409
보험 18.6 11.0 15.4 9.9 -3.4 -24 730
투신 -59.1 -20.6 -43.6 -16.9 44.1 -824 -2,001
은행 1.4 -17.3 -8.9 -4.6 -0.2 -95 -1,194
기타금융 8.8 -23.1 -0.8 0.5 0.5 -23 -601
연기금 122.6 -45.2 -3.5 -3.1 6.6 -111 3,320
사모펀드 41.0 31.3 -30.8 16.0 -41.0 -163 -406
국가지자체 -362.1 -0.8 -12.0 -97.5 -0.8 -472 -429
자료: Bloomberg
▶ 종목 매매동향
유가증권 시장 (단위: 십억원)
외국인 기관
순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액
기업은행 176.4 삼성전자우 21.7 SK 텔레콤 22.4 기업은행 190.6
기아차 22.4 NAVER 19.6 삼성전자우 17.3 삼성SDI 17.6
현대차 15.9 SK 텔레콤 19.6 LG 생활건강 15.9 대림산업 14.2
삼성전자 11.3 SK 하이닉스 15.5 LG 화학 13.0 신한지주 14.0
하나금융지주 8.6 OCI 10.1 삼성전자 12.6 하나금융지주 11.6
삼성SDI 7.3 LG 화학 8.6 삼성중공업 12.4 현대차 11.2
엔씨소프트 6.4 GS 리테일 7.5 LG 디스플레이 10.4 엔씨소프트 11.0
SK 이노베이션 5.6 LG 전자 6.6 KCC 9.3 GS 건설 9.5
BS 금융지주 5.4 LG 디스플레이 6.5 아모레퍼시픽 7.3 GS 리테일 9.3
대림산업 4.2 POSCO 5.4 우리투자증권 7.3 롯데쇼핑 7.6
자료: KOSCOM
코스닥 시장 (단위: 십억원)
외국인 기관
순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액
크리스탈 2.6 내츄럴엔도텍 6.5 다음 6.3 파라다이스 2.5
고영 1.9 게임빌 6.3 리홈쿠첸 4.1 셀트리온 2.2
메디톡스 1.6 파라다이스 2.4 동서 2.7 내츄럴엔도텍 2.1
컴투스 1.6 실리콘웍스 2.4 컴투스 2.7 하림 1.9
아프리카TV 1.4 바이로메드 2.0 뷰웍스 2.3 서울반도체 1.8
세운메디칼 0.9 CJ 오쇼핑 1.8 게임빌 2.2 솔브레인 1.2
솔브레인 0.8 서울반도체 1.6 위닉스 1.8 바텍 1.1
중앙백신 0.8 동서 1.4 아미코젠 1.6 KG 모빌리언스 1.0
하이록코리아 0.8 토비스 1.3 미동전자통신 1.6 에스에프에이 0.8
이지바이오 0.7 CJ E&M 1.1 나스미디어 1.2 덕산하이메탈 0.8
자료: KOSCOM

19
▶ 최근 5 일 외국인 및 기관 순매수,순매도 상위 종목
외국인 (단위: %, 십억원) 기관 (단위: %, 십억원)
순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률 순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률
삼성전자 207.8 4.4 LG화학 49.1 6.6 LG 화학 92.5 6.6 기업은행 190.9 -1.9
기업은행 185.8 -1.9 NAVER 38.7 -3.1 삼성전자우 47.7 4.3 삼성전자 88.2 4.4
현대차 169.5 4.3 삼성전자우 27.3 4.3 우리투자증권 45.1 6.6 현대차 72.8 4.3
POSCO 55.6 3.4 아모레퍼시픽 25.7 -0.6 LG 생활건강 40.7 8.0 NAVER 59.6 -3.1
삼성SDI 53.5 -1.2 우리투자증권 23.9 6.6 SK 하이닉스 29.4 2.9 엔씨소프트 57.2 -5.7
LG 전자 44.6 3.3 현대중공업 23.0 1.5 현대모비스 28.5 4.2 LG전자 43.5 3.3
기아차 43.3 4.7 SK텔레콤 20.1 0.6 SK 텔레콤 24.7 0.6 대림산업 38.3 -8.1
하나금융지주 37.0 3.7 현대글로비스 19.0 -0.7 LG 디스플레이 24.5 3.8 미래에셋증권 31.6 -13.8
엔씨소프트 24.5 -5.7 현대차2우B 16.9 0.0 우리금융 19.5 3.8 한국전력 26.6 -1.2
SK 하이닉스 24.1 2.9 효성 14.8 7.2 아모레퍼시픽 17.7 -0.6 신한지주 25.6 -2.2
자료: KOSCOM 자료: KOSCOM
▶ 아시아증시의 외국인 순매수 (단위: 백만달러)
구분 7/18 7/17 7/16 7/15 7/14 07월 누적 14년 누적
한국 115.7 247.3 146.5 270.3 16.7 2,016 4,910
대만 39.3 -78.2 38.8 94.1 -61.2 579 10,673
인도 -- 309.2 105.9 -0.1 -90.5 1,796 11,772
태국 24.8 58.0 41.0 49.5 12.8 512 -820
인도네시아 40.7 45.3 74.5 22.3 32.5 1,034 4,864
필리핀 -1.1 -4.0 -- 3.1 1.9 49 1,061
베트남 -1.3 3.4 1.1 -3.7 -2.1 5 285
주: 대만 외국인 투자자 순매수 현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market)의 합산 데이터임. GTSM은 우리나라의 코스닥에 해당되는 General Board와 프리보드
역할을 하는 이머징 스탁 마켓 등으로 구분. 이머징 스탁 마켓은 General Board로 건너가기 위한 가교 역할을 수행
자료: Bloomberg, 각국 증권거래소

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