1. CHƯƠNG TRÌNH CHÂU Á CHƯƠNG TRÌNH GI NG D Y KINH T FULBRIGHT
79 John F. Kennedy Street, Cambridge, MA 02138 232/6 Võ Th Sáu, Qu n 3, TP. H Chí Minh
Tel: (617) 495-1134 Fax: (617) 495-4948 Tel: (848) 3932-5103 Fax: (848) 3932-5104
BÀI TH O LU N CHÍNH SÁCH S 41
THAY ð I CƠ C U: GI I PHÁP KÍCH THÍCH CÓ HI U L C DUY NH T
*** KHÔNG PH BI N VÀ TRÍCH D N TRONG VÒNG 45 NGÀY ***
T ng quan
Bài vi t này ñư c th c hi n theo yêu c u c a Chính ph Vi t Nam nh m phân tích tác
ñ ng c a kh ng ho ng kinh t toàn c u ñ i v i n n kinh t Vi t Nam và ñưa ra nh ng
khuy n ngh chính sách giúp chính ph kích thích tăng trư ng và gi m thi u r i ro c a
kh ng ho ng tài chính. Chính ph ñã ñ xu t m t gói kích thích tr giá 6 t USD, tuy
nhiên chi ti t c a b n k ho ch này cho ñ n nay v n chưa ñư c công b chính th c.
Trong nh ng bài th o lu n chính sách trư c ñây, chúng tôi ñã ch ra r ng tình tr ng b t n
vĩ mô c a Vi t Nam xu t phát t nh ng nguyên nhân sâu xa bên trong và do v y, ph n
ng chính sách thích h p ph i là nh ng thay ñ i có tính cơ c u. Trong bài th o lu n chính
sách này, chúng tôi mu n ch ra r ng trong b i c nh suy gi m kinh t qu c t ngày m t
sâu s c thì nhu c u c i cách cơ c u c a Vi t Nam l i càng tr nên c p thi t. Hơn n a,
chúng tôi lo ng i r ng gói kích thích ti n t và tài khóa do chính ph ñ xu t không nh ng
không ñem l i tác ñ ng mong mu n mà còn có nguy cơ làm gia tăng l m phát và r i ro h
th ng cho khu v c tài chính. Vì v y, chúng tôi khuy n ngh m t nhóm các chính sách
thay th bao g m vi c t ng bư c gi m giá VND và ñi u ch nh chương trình ñ u tư công
nh m gi m ti n ñ các d án thâm d ng v n và nh p kh u nhi u, ñ ng th i khuy n khích
các d án thâm d ng lao ñ ng và không ph thu c nhi u vào nh p kh u. Ngay c khi ph i
ng phó v i tình th kh n c p thì chính ph cũng không ñư c sao nhãng các m c tiêu dài
h n và c n ñ m b o r ng khi kinh t th gi i ph c h i thì v th c nh tranh c a n n kinh t
Vi t Nam ñã ñư c chu n b s n sàng ñ tr l i qu ñ o tăng trư ng nhanh và b n v ng.
ði u này ñòi h i chính ph ph i ti p t c gi i quy t các ách t c c h u v cơ s h t ng,
lao ñ ng, th ch và gi m thi u các r i ro h th ng.
1
ðây là bài Th o lu n chính sách th tư trong khuôn kh ho t ñ ng ñ i tho i chính sách v i Chính ph Vi t
Nam do B Ngo i giao Vi t Nam ñi u ph i. Bài vi t này là n l c c a Chương trình Vi t Nam t i ð i h c
Harvard nh m ñáp ng yêu c u m i c a Chính ph Vi t Nam v nh ng phân tích chính sách ñ c l p thư ng
kỳ. Bài vi t do nhóm các nhà phân tích chính sách c a Trư ng Harvard Kennedy và Chương trình gi ng d y
kinh t Fulbright th c hi n, bao g m Nguy n Xuân Thành (xuan_thanh_nguyen@ksg.harvard.edu), Vũ Thành
T Anh (tu_anh_vu@ksg.harvard.edu), David Dapice (david_dapice@harvard.edu), Jonathan Pincus
(jonathan_pincus@harvard.edu) và Ben Wilkinson (ben_wilkinson@harvard.edu). Nh ng quan ñi m ñư c
trình bày trong bài vi t này là c a nhóm tác gi và không nh t thi t ph n ánh quan ñi m c a Trư ng Harvard
Kennedy, ð i h c Harvard hay Chương trình gi ng d y kinh t Fulbright. ð ngh không ph bi n hay trích
d n bài vi t trong th i h n 45 ngày k t khi nó ñư c chuy n cho Chính ph Vi t Nam n u không ñư c s
ñ ng ý chính th c c a Chương trình Vi t Nam t i Trư ng Harvard Kennedy.
ð I H C HARVARD

2. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 2/28
Năm lu n ñi m chính c a bài th o lu n chính sách này là:
1. Cu c suy thoái toàn c u hi n nay có th là cu c suy thoái nghiêm tr ng nh t k t
nh ng năm 1930. S n lư ng c a m t s n n kinh t l n nh t th gi i s suy gi m
trong năm 2009, kéo theo ñà suy gi m c a kinh t toàn c u. Kim ng ch thương m i
qu c t , các dòng v n và ñ u tư s thu h p. H gia ñình s c t gi m tiêu dùng và
doanh nghi p s c t gi m ñ u tư khi ngân hàng không mu n cho vay do ñang thua
l l n. Các bi n pháp h lãi su t, khôi ph c thanh kho n và ñ y m nh chi tiêu ngân
sách M , châu Âu và Nh t B n s giúp h n ch nhưng không th ñ o ngư c
ñư c ñà ñi xu ng c a năm 2009. T c ñ tăng trư ng c a các nư c ñang phát tri n
trong năm 2009 có th ch n m trong kho ng t m t n a ñ n hai ph n ba m c tăng
trư ng năm c a 2007.
2. Ch s giá tiêu dùng c a Vi t Nam ti p t c gi m là m t tín hi u tích c c, ch y u là
thành qu c a n l c gi m tăng trư ng tín d ng và giãn ñ u tư công c a chính ph
trong sáu tháng cu i năm 2008. M c dù m t s t p ñoàn và t ng công ty t cho là
mình có công trong vi c ch ng l m phát, chúng tôi cho r ng n l c ki m soát l m
phát b ng nh ng bi n pháp hành chính c a h không có hi u l c, th m chí trong
m t s trư ng h p còn ph n tác d ng. Bài h c quan tr ng t kinh nghi m này là
m i quan h ch t ch gi a cung ti n và l m phát, cũng như nh ng r i ro l m phát
do tăng trư ng tín d ng quá cao.
3. Là m t n n kinh t nh v i t giá h i ñoái c ñ nh và thâm h t ngân sách l n,
nh ng l a ch n chính sách c a Vi t Nam b h n ch hơn r t nhi u so v i các n n
kinh t l n như Trung Qu c. V i Trung Qu c, vi c th c hi n gói kích thích l n là
h p lý vì h có xu t phát ñi m m nh hơn Vi t Nam r t nhi u. Trung Qu c có th ng
dư thương m i kh ng l trong khi Vi t Nam ñang thâm h t thương m i n ng n .
Trung Qu c có 1.500 USD d tr ngo i h i trên ñ u ngư i trong khi con s này
c a Vi t Nam ch là 250 USD. Ch s l m phát c a Trung Qu c cũng th p hơn
Vi t Nam r t nhi u. Gói kích thích c a Trung Qu c s ch y u ñi vào n n kinh t
n i ñ a vì t l nh p kh u trên GDP c a h nh hơn nhi u so v i Vi t Nam. Nh ng
bi n pháp kích thích ti n t và ngân sách c a Vi t Nam r t có th s gia tăng l m
phát và n i r ng thâm h t thương m i. Vi t Nam cũng s khó có th tài tr cho
thâm h t thương m i l n trong năm 2009 vì s suy gi m c a xu t kh u và dòng
v n FDI.
4. ðòn b y chính sách ch y u c a chính ph trong giai ño n này là t giá và cơ c u
ñ u tư công. ð ng ti n Vi t Nam (VND) ph i ñư c phép t ng bư c gi m giá và
chương trình ñ u tư công ph i hoãn ti n ñ các d án thâm d ng v n và nh p kh u
nhi u, ñ ng th i ñ y m nh các d án thâm d ng lao ñ ng và không ph thu c
nhi u vào nh p kh u. ð ñ y nhanh ti n ñ c a nh ng d án ñ u tư công có hi u
qu , thay b ng vi c ch ñ nh th u như ñ xu t c a m t s t p ñoàn nhà nư c, chúng
tôi ñ ngh thành l p m t t công tác ch u trách nhi m ñơn gi n hóa th t c xét
duy t ñ u tư nhưng v n ñ m b o tính minh b ch và trách nhi m gi i trình.

3. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 3/28
5. Ngay t bây gi , Vi t Nam c n chu n b cho s ph c h i tăng trư ng có th di n ra
vào cu i năm 2009 hay ñ u năm 2010. ð u tư công ph i t p trung vào vi c kh c
ph c nh ng “nút th t c chai” trong cơ s h t ng ch không nên lãng phí vào
nh ng d án hoành tráng và các ngành công nghi p ñòi h i nhà nư c ph i tr c p
n ng n . Chính ph cũng c n c ng c khu v c ngân hàng ñ gi m r i ro h th ng.
C u trúc c a bài vi t này như sau. Ph n I trình bày m t cách khái quát và ng n g n v
cu c kh ng ho ng kinh t toàn c u. Nh ng di n bi n m i ñây cho th y tình tr ng suy
thoái c a M và Châu Âu s kéo dài và sâu s c hơn so v i nh ng d báo trư c ñây. Chính
sách kinh t c a Vi t Nam ph i b t ñ u t k ch b n cho “tình hu ng x u nh t” trong ñó
nhu c u ñ i v i hàng xu t kh u và lu ng v n ñ u tư nư c ngoài ti p t c suy gi m trong
su t năm 2009 và kéo dài t i t n 2010. Ph n II ñánh giá l i nh ng nguyên nhân gây ra
l m phát trong năm 2008 ñ t ñó rút ra bài h c cho năm 2009. Ph n III th o lu n ph m
vi c a chính sách n i l ng tài khóa và ti n t c a Vi t Nam trong b i c nh kh ng ho ng
toàn c u. V i ch ñ t giá c ñ nh, thâm h t ngân sách và thương m i l n, d tr ngo i
h i th p, ñ ng ti n b ñ nh giá cao, h th ng ngân hàng y u kém và n n kinh t ph thu c
nhi u vào dòng v n t bên ngoài, Vi t Nam không th d p khuôn chính sách m r ng tài
khóa và ti n t c a các n n kinh t l n như Trung Qu c, M và Anh. Nh ng chính sách
thích h p hơn cho tình hình hi n t i c a Vi t Nam bao g m vi c t ng bư c gi m giá
VND, tái phân b ñ u tư công cho các d án thâm d ng lao ñ ng và không ph thu c
nhi u vào nh p kh u và thành l p T công tác ñ u tư công v i nhi m v ñ xu t các gi i
pháp c i cách nh m ñơn gi n hóa cơ ch , th t c ñ u tư công nhưng v n ñ m b o ñư c
tính minh b ch và trách nhi m gi i trình. Ph n IV trình bày nh ng khuy n ngh chính
sách giúp Vi t Nam chu n b cho s ph c h i c a tăng trư ng toàn c u vào cu i 2009 hay
ñ u 2010. Hai ph l c có tính k thu t cu i bài s th o lu n v ngu n g c c a s suy
thoái kinh t M và không gian chính sách kinh t vĩ mô c a Vi t Nam trong b i c nh
suy gi m kinh t toàn c u.
Ph n I. Kh ng ho ng tài chính toàn c u và nh ng h l y ñ i v i Vi t Nam
“Không có gi i pháp nhanh chóng hay d dàng cho cu c kh ng ho ng v n ñã hình thành
trong nhi u năm, và tình hình có th s x u ñi trư c khi b t ñ u h i ph c.”
Barack Obama – T ng th ng ñ c c c a M
Rõ ràng là tình tr ng suy thoái do kh ng ho ng tài chính toàn c u gây ra s kéo dài và sâu
s c hơn so v i nh ng d báo trư c ñây. Olivier Blanchard, nhà kinh t trư ng c a IMF
cho r ng cu c kh ng ho ng này là “t i t nh t trong vòng 60 năm”.2 Vi c Citigroup rơi
t i b v c c a s s p ñ và sau ñó ñư c chính ph M gi i c u là m t l i nh c nh r ng
th trư ng tín d ng v n còn m y u. Các nhà ñ u tư v n còn s n lòng mua trái phi u
chính ph M v i l i su t 0% ch nh m b o toàn v n ch không dám m o hi m gi ti n
các ngân hàng d t n thương, mua trái phi u công ty r i ro, hay ñ u tư vào th trư ng
ch ng khoán ñang ñi xu ng. Tác ñ ng c a tình tr ng c n ki t thanh kho n và suy gi m
2
Olivier Blanchard, “Nh ng r n n t trong h th ng: S a ch a nh ng ñ v c a n n kinh t toàn c u”. Nguyên
b n: “Repairing the Damaged Global Economy,” Finance and Development, 12/2008, p. 8.

4. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 4/28
nhu c u ñã khi n toàn b ngành công nghi p ô tô c a M ti n g n t i b v c c a s phá
s n. Các hãng s n xu t ô tô Châu Âu, Nh t B n, Hàn Qu c và Trung Qu c cũng ñang
ti p nh n hay yêu c u s h tr c a chính ph . M c gi m doanh s bán l ô tô M trong
tháng 11/2008 ñ t m c k l c trong 30 năm tr l i ñây. N n kinh t M c t gi m hơn n a
tri u vi c làm trong tháng 11/2008, ñ y t l th t nghi p lên t i 6,7% và s vi c làm c t
gi m lên t i g n 2 tri u k t cu i 2007. Nh ng ư c tính trư c ñây cho r ng trong quý 4,
n n kinh t M s suy gi m v i t c ñ nhanh nh t k t cu c suy thoái năm 1982. M c dù
r t khó có th d ñoán chính xác nhưng h u h t các nhà kinh t h c ñ u cho r ng n n
kinh t M s tăng trư ng âm cho t i cu i năm 2009 hay ñ u năm 2010 (Ph l c I trình
bày chi ti t cu c kh ng ho ng tài chính M và tri n v ng ph c h i).
Tình tr ng m ñ m này không ch xu t hi n M . Theo d báo c a Bundesbank (Ngân
hàng Trung ương ð c) thì n n kinh t ð c s suy gi m 0,8% trong năm 2009. Nhà kinh
t trư ng c a Deutsch Bank cho r ng d báo này quá l c quan, ñ ng th i d báo r ng
m c ñ suy gi m có th lên t i 4%. T c ñ tăng trư ng c a n n kinh t Nh t B n gi m
0,5% trong quý 3 hay 1,8% cho c năm 2008. Theo s li u th ng kê tháng 11/2008, xu t
kh u c a Nh t B n gi m 27% so v i cùng kỳ năm trư c, m t m c gi m k l c. N n kinh
t c a Sing-ga-po và H ng-kông cũng ñã suy gi m trong hai quý liên ti p. Trong tháng
11/2008, Trung Qu c l n ñ u tiên sau b y năm ch ng ki n m c suy gi m xu t kh u, còn
xu t kh u c a ðài Loan và Hàn Qu c gi m l n lư t là 24% và 18%. Giá nhà (tính theo
năm) gi m 20% Ai-len, 17% M , 14% Anh, 10% Madrid và Barcelona (Tây-ban-
nha). Ngay c Trung Qu c cũng không “mi n nhi m” khi giá nhà dân d ng Thư ng H i
gi m 20% trong quý 3 năm 2008. Công nghi p ch bi n c a M , khu v c ñ ng Euro,
Anh, Nh t B n, Trung Qu c ñ u suy gi m. Ai-xơ-len, Pa-kis-tan và U-crai-na ñ u ñã ph i
vi n t i s tr giúp c a IMF.
Cu c kh ng ho ng toàn c u ñã và s ti p t c tác ñ ng ñ n n n kinh t Vi t Nam trong ít
nh t năm lĩnh v c. Th nh t, nhu c u ñ i v i hàng xu t kh u c a Vi t Nam s suy gi m.
Cho ñ n th i ñi m này, thành thích xu t kh u c a Vi t Nam v n còn khá t t, nhưng ñà
suy gi m là ñi u không th tránh kh i. Kim ng ch xu t kh u c a Vi t Nam gi m liên t c
t tháng 8/2008 và như minh h a trong Hình 1, kim ng ch xu t kh u c a tháng 11/2008
ñã gi m 7% so v i cùng kỳ năm trư c, ch y u là do s s t gi m c a giá d u thô. Giá các
hàng xu t kh u cơ b n khác c a Vi t Nam cũng s t gi m m nh (Hình 2). ðã xu t hi n
nh ng b ng ch ng cho th y ñơn ñ t hàng suy gi m nhanh ñ i v i các s n ph m ch bi n
như may m c, giày dép và ñ g , ñ ng th i ngành th y s n cũng ñang ph i ch u s c ép
suy gi m.3 Theo chi nhánh t i TP. H Chí Minh c a Liên ñoàn Lao ñ ng Vi t Nam,
kho ng 30.000 lao ñ ng c a thành ph trong nh ng ngành k trên ñã m t vi c.4 V i kim
3
Báo Thanh Niên, “R i lo n c a ngành th y s n trong m bòng bong c a tình tr ng h n lo n toàn c u”.
Nguyên b n: “Seafood Industry Tangled in the Nets of Global Turmoil,” Thanh Nien Daily, 8/12/2008, p. 6.
4
Deutsche Presse-Agentur, “S có thêm nhi u ngư i Vi t Nam m t vi c làm trong năm 2009”. Nguyên b n:
“Vietnam Says More Jobless in 2009,” 23/12/2008.

5. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 5/28
ng ch xu t kh u b ng 70% GDP và hơn 50% nhu c u xu t kh u ñ n t M , Châu Âu và
Nh t B n thì nguy cơ thu h p xu t kh u c a Vi t Nam g n như là ch c ch n. 5
Hình 1. Xu t kh u tháng 11/2007 và 11/2008
5000
4500
4000
Khác
3500 1,950
2,055 ð g
3000
Tri u USD
2500 218 Thu s n
355
2000 227
360 364 Giày dép
1500
683 418
1000 May m c
690
500 982
465 D u khí
0
T11/2007 T11/2008
Ngu n: T ng c c Th ng kê
Hình 2: Xu hư ng giá hàng hoá cơ b n (ch s năm 2007 = 100)
300
250
Ch s (năm 2007 = 100)
200
150
100
50
0
D u thô, b/q, giao G o Thái Lan, 5% Cà phê, robusta Cao su, Singapore
ngay
T1-3/2008 T4-6/2008 T7-9/2008 T10/2008 T11/2008
Ngu n: Ngân hàng Th gi i
5
Trong năm 2007, t tr ng kim ng ch xu t kh u c a Vi t Nam sang M , EU và Nh t B n l n lư t là 26%,
19% và 16%.

6. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 6/28
Th hai, ñ u tư nư c ngoài s gi m trong ng n và trung h n vì các nhà ñ u tư g p khó
khăn v ngu n tài tr và ph i ñánh giá l i tri n v ng l i nhu n c a năm 2009 và 2010.
T p chí Financial Times h i ñ u tháng 12/2008 ñưa tin v d báo cho r ng dòng v n ñ u
tư tr c ti p nư c ngoài (FDI) toàn c u s gi m 15% trong năm 2009.6 M c dù quy t ñ nh
c a m i nhà ñ u tư và tri n v ng thu hút FDI c a m i nư c có th l ch ra kh i xu th
chung c a th gi i, song Vi t Nam c n chu n b cho s s t gi m dòng v n gi i ngân FDI
trong năm t i và có l trong c năm 2010 n a. V n FDI ñăng ký trong năm 2008 c a Vi t
Nam lên t i hơn 60 t USD nhưng ch m t ph n nh trong lư ng v n này th c s ñư c
gi i ngân. Không nh ng th , do t l v n ch s h u trong các d án m i ñăng ký trong
năm 2008 r t th p, ch kho ng 28% (so v i 43% c a giai ño n 1988 – 2007) và hơn 70%
còn l i là v n vay nên tình tr ng khan hi m tín d ng toàn c u s khi n nhi u d án b
ch m ti n ñ , th m chí không ñư c th c hi n. Th trư ng trái phi u trong nư c cũng s
suy s p vì các nhà ñ u tư không mu n n m nh ng kho n ñ u tư r i ro. Vi c bán tháo c a
các qu ñ u cơ (hedge funds) cũng ñã làm cho trái phi u công ty c a Châu Á gi m xu ng
m c k l c trong năm 2008. Ch trong vòng vài tháng, chi phí vay n nư c ngoài ñã tăng
ñáng k do ch n ñòi h i m c chi phí r i ro cao hơn. H u h t các doanh nghi p dân
doanh c a Vi t Nam ñã g p ph i tình tr ng khát tín d ng, còn nh ng doanh nghi p có th
ti p c n v i tín d ng thì ph i tr m c lãi su t cao hơn trư c nhi u. Tình hình ch m i hơi
d u ñi g n ñây khi lãi su t cho vay trong h th ng ngân hàng ñư c ñi u ch nh xu ng.
Th ba, lư ng khách du l ch ñ n Vi t Nam cũng s gi m. B trư ng B Văn hóa – Th
thao – Du l ch m i ñây phát bi u r ng năm 2008 là năm ñ u tiên k t khi d ch SARS
bùng phát vào năm 2003 ngành du l ch c a Vi t Nam s không ñ t m c tiêu ñ ra. Du l ch
là m t ngu n thu ngo i t và ngu n t o vi c làm quan tr ng c a Vi t Nam. Các ngân
hàng c a Vi t Nam ñã cho các d án khách s n, khu du l ch vay hàng t USD và s không
th ñ ng v ng ñư c n u như nh ng d án này th t b i.
Th tư, ki u h i có th cũng s gi m. R t có th là Vi t Ki u nư c ngoài cũng ñang có
khó khăn v thu nh p, tài s n, và tín d ng như ngư i dân M hay Châu Âu ñang g p
ph i. Tình tr ng này có th làm dòng ki u h i gi m hàng t USD.
Cu i cùng, giá hàng hóa cơ b n gi m s tác ñ ng tiêu c c và ngay l p t c t i ngân sách
c a chính ph . Chính ph s ph i tính toán l i ngân sách c a năm t i vì trong b n d toán
ngân sách 2009, giá d u ñư c ư c tính là 90 USD/thùng. Ư c tính m c thi t h i ngân
sách do s suy gi m giá d u có th lên t i 2 t USD. Thêm vào ñó, nh ng ngu n thu khác
như thu VAT, thu xu t nh p kh u, và thu tiêu th ñ c bi t ñánh trên hàng nh p kh u –
chi m kho ng 16% t ng ngân sách – cũng s gi m ñáng k .
Tóm l i, kh ng ho ng toàn c u s làm gi m ñ u tư trong nư c và gi m kim ng ch xu t
kh u, do ñó làm gi m c u n i ñ a. Tuy nhiên, như s ñư c th o lu n ph n ti p theo, b t
kỳ m t n l c nào nh m thay th nhu c u bên ngoài b ng nhu c u n i ñ a ñ u s gia tăng
s c ép lên cán cân thanh toán vì trên th c t , m t t tr ng r t l n hàng tiêu dùng Vi t
6
Stephen Fidler, “ð u tư tr c ti p nư c ngoài gi m 15%”. Nguyên b n: “Foreign Direct Investment Faces
15% Fall,” Financial Times, 4/12/2008.

7. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 7/28
Nam là hàng nh p kh u và vì s n xu t trong nư c ph thu c r t nhi u vào nh p kh u. H
qu là v i s suy gi m c a dòng v n nư c ngoài, tình tr ng cán cân thanh toán c a Vi t
Nam có th s có v n ñ .
B ng 1. M t s d báo v t c ñ tăng trư ng c a Vi t Nam (%)
2008 2009
T c ñ tăng trư ng th c t 6,23 -
Chính ph Vi t Nam 6,7 6,5
Các t ch c qu c t
Ngân hàng Th gi i 6,5 6,5
Ngân hàng Phát tri n Châu Á 6,3 5,0
Qu ti n t Qu c t 6,25 5,0
Các t ch c khác
BMI 6,0 5,0
Citigroup 6,3 5,2
CLSA 5,6 2,6
Deutsche Bank 6,1 4,1
Economist Intelligence Unit 6,1 4,3
S k t h p c a nh ng nhân t này khi n h u h t các nhà quan sát bên ngoài h m c tăng
trư ng d báo c a Vi t Nam trong năm 2009. Duy ch có Ngân hàng Th gi i và chính
ph Vi t Nam d báo m c tăng trư ng c a Vi t Nam trong năm t i cao hơn 6%, còn t t
c các t ch c khác ñ u th ng nh t v i nhau r ng tăng trư ng c a Vi t Nam ch xoay
quanh 5%. D báo v tăng trư ng chưa bao gi là m t khoa h c chính xác, ñ c bi t là
trong năm nay khi nh ng d báo này b nhi u lo n b i nh ng bi n ñ ng khôn lư ng trên
th trư ng qu c t và s nh y c m c a GDP ñ i v i các thay ñ i chính sách c a chính
ph . Tuy nhiên, các nhà kinh t ñ u ñ ng ý v i nhau r ng năm 2009 s là m t năm ñ y
khó khăn và chính ph ph i ñ t ưu tiên hàng ñ u cho nhi m v t o vi c làm và n ñ nh
giá c ñ b o v nh ng t ng l p dân cư d b t n thương nh t.
Ph n II. Nguyên nhân c a l m phát và chính sách bình n giá có hi u l c
Trong nh ng bài Th o lu n chính sách trư c, chúng tôi ñã ch ra r ng s leo thang c a
l m phát giá trong năm 2008 là do tăng cung ti n và tín d ng quá nhanh cùng v i thâm
h t ngân sách quá l n gây ra. Vi c tăng giá hàng cơ b n trên th trư ng th gi i cũng là
m t nguyên nhân, song v i th c t là l m phát Vi t Nam cao hơn h n so v i các nư c
láng gi ng cho th y t m quan tr ng c a các nhân t bên trong. Phù h p v i l p lu n này,

8. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 8/28
s suy gi m t c ñ tăng cung ti n và tín d ng cùng v i vi c gi m 45.000 t ñ u tư c a
khu v c nhà nư c trong n a cu i 2008 ñã giúp l m phát tăng ch m l i, th m chí âm nh
trong ba tháng cu i năm. Như ñư c minh h a trong Hình 3, ch s giá tiêu dùng (CPI) c a
Vi t Nam b t ñ u h cùng v i ñà suy gi m c a giá d u. M c dù s suy gi m c a giá d u
và lương th c giúp h nhi t l m phát, song n u như có chính sách th t ch t ti n t và tài
khóa thì ch c là ñ n nay Vi t Nam v n ph i ti p t c ñ i ñ u v i l m phát cao.
Hình 3: Tăng trư ng tín d ng, l m phát và giá d u
160 70%
Giá d u thô Brent (USD/thùng) - Tr c trái
140
60%
L m phát so cùng kỳ (%) - Tr c ph i
120 Tăng tín d ng ngân hàng
so v i cùng kỳ (%) - Tr c ph i
Tăng tín d ng và l m phát (%)
50%
Giá d u thô (USD/thùng)
100
40%
80
30%
60
20%
40
10%
20
0 0%
12/06
01/07
02/07
03/07
04/07
05/07
06/07
07/07
08/07
09/07
10/07
11/07
12/07
01/08
02/08
03/08
04/08
05/08
06/08
07/08
08/08
09/08
10/08
11/08
12/08
Ghi chú: S li u tháng 12/2008 là ư c tính
Ngu n: S li u l m phát và tăng trư ng tín d ng ngân hàng c a Ngân hàng Nhà nư c
và s li u giá d u thô c a S li u Tài chính Toàn c u (Global Financial Data)
N l c ki m ch tăng trư ng tín d ng và chi tiêu công c a chính ph là nh ng nhân t
quan tr ng nh t góp ph n gi m l m phát. Nhưng cũng c n ph i lưu ý là m c dù l m phát
ñã ñư c ñ t trong t m ki m soát nhưng chưa hoàn toàn bi n m t. N u như chính ph l i
b m t ki m soát ñ i v i tăng trư ng tín d ng – ngay c trong b i c nh suy gi m kinh t
toàn c u – thì k t qu có th là l m phát cao s tr l i. S gia tăng thâm h t ngân sách ñ t
ng t cũng có th d n t i l m phát. Bên c nh ñó, như s l p lu n trong ph n t i, tăng thâm
h t ngân sách m t m t làm tr m tr ng thêm thâm h t thương m i, m t khác có th không
kích thích ñư c tăng trư ng kinh t .
M t bài h c khác t kinh nghi m c a năm 2008 là các bi n pháp ki m soát giá mang
n ng tính hành chính t ra không có hi u l c. M c dù các t p ñoàn nhà nư c t nh n r ng
h ñã góp ph n quan tr ng trong vi c bình n giá c c a nh ng m t hàng thi t y u, song
th c t cho th y ñi u ngư c l i. Theo s li u minh h a trong Hình 4, giá bán l c a các

9. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 9/28
hàng hóa n m trong danh m c ch u s ki m soát giá liên t c tăng trong hai năm tr l i
ñây. Giá bán l xăng d u Vi t Nam m c dù khá c ng nh c nhưng nhìn chung v n theo
tương ñ i sát nh ng bi n ñ ng c a giá th gi i, nh t là khi giá tăng. Tuy nhiên, m c dù
khi giá xăng d u th gi i hi n nay ñã tr v m c giá c a hai năm v trư c nhưng giá bán
l xăng c a Vi t Nam v n ñư c duy trì m c khá cao. Tương t như v y, trong khi giá
lúa khu v c nông thôn ñã tr v m c c a tháng 12/2007 thì giá bán l g o t i các ñô th
l n c a Vi t Nam ñã xác l p m t m t b ng giá m i, cao hơn kho ng 30% so v i tháng
12/2007. ði u này cho th y, m t m t ngư i nông dân không h ñư c l i t m c giá bán
l g o cao hơn do s ñ c quy n c a hai t ng công ty lương th c; m t khác chính s kém
hi u qu c a h th ng phân ph i lúa g o n i ñ a ñã khi n ngư i tiêu dùng ph i tr giá cao
hơn. Hai th c t này góp ph n làm cho giá lương th c tăng t i 50% trong năm 2008. Có
v như tác ñ ng ch y u c a các bi n pháp qu n lý hành chính v giá c là chúng mang
l i l i ích cho các trung gian phân ph i, có l i cho nhi u doanh nghi p nhà nư c (DNNN)
hơn là cho ngư i tiêu dùng cu i cùng.
Hình 4: Giá th trư ng c a m t s hàng hóa trong di n ki m soát giá
Xăng A92
120
110
Giá xăng (xu USD/lít)
100
90
80
70
60
50
40
May-07
May-08
Feb-07
Mar-07
Nov-07
Dec-07
Feb-08
Mar-08
Nov-08
Jan-07
Apr-07
Jun-07
Jul-07
Aug-07
Sep-07
Oct-07
Jan-08
Apr-08
Jun-08
Jul-08
Aug-08
Sep-08
Oct-08
Giá bán l New York (xu/lít) Giá bán l Vi t Nam (xu/lít)
Ngu n: B Công Thương và S li u Tài chính Toàn c u (Global Financial Data)

10. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 10/28
Thóc và g o
12000
11000
Giá thóc và g o (VND/kg)
10000
9000
8000
7000
6000
5000
4000
12/07
01/08
02/08
03/08
04/08
05/08
06/08
07/08
08/08
09/08
10/08
11/08
Giá g o bán l (VND/kg) Giá thóc bán l (VND/kg)
Ngu n: http://www.agroviet.gov.vn, B Nông nghi p và Phát tri n Nông thôn
Các giám ñ c DNNN thư ng cho r ng doanh nghi p c a h ph i hy sinh l i nhu n ñ bán
s n ph m dư i m c giá thành, ñi u mà các doanh nghi p tư nhân s không ch p nh n. B t
ch p th c t là nh ng bi n ñ ng trên th trư ng các y u t ñ u vào then ch t như s t thép,
xi-măng, ñi n, phân bón cho th y r ng các DNNN không hoàn thành trách nhi m bình n
giá th trư ng, thì l p lu n này c a các DNNN có tính ng y bi n và c n ph i ñư c soi xét
k lư ng. Duy trì m c giá th p ch là m t m c tiêu, ñ m b o ñ ngu n cung c p là m t
m c tiêu th hai. Trong trư ng h p c a ngành ñi n, vi c kh ng ch giá làm n n lòng các
nhà ñ u tư s n xu t ñi n. ði u này, ñ n lư t nó, làm ngu n cung ñi n b thi u h t, gây
c n tr và thi t h i cho ho t ñ ng s n xu t, tiêu dùng, và cu i cùng s nh hư ng tiêu c c
t i tăng trư ng kinh t . ði m c t lõi trong l p lu n r ng các DNNN góp ph n bình n giá
cho r ng DNNN là thành trì ch ng l i nh ng l c lư ng th trư ng, nh ng l c lư ng n u
không b ki m soát s bóc l t ngư i nghèo và gây nên b t bình ñ ng xã h i. Ch c ch n là
t t c các n n kinh t hi n ñ i ñ u c n nh ng chính sách t t ñ s a ch a th t b i c a th
trư ng như ñ c quy n, ngo i tác tiêu c c, thông tin b t cân x ng và s thi u h t ngu n
cung ñ i v i các hàng hóa công. Câu h i cho các nhà làm chính sách c a Vi t Nam là li u
các DNNN có ph i là công c t t nh t ñ th c hi n các m c tiêu này. ðã có nhi u ví d
ngay t i Vi t Nam minh ch ng r ng c nh tranh, và do ñó hi u qu cho c ngư i s n xu t
và tiêu dùng, có th ñư c c i thi n ñáng k nh vào m t khuôn kh th ch h p lý. D ch
v vi n thông Vi t Nam phát tri n nhanh chóng trong nh ng năm g n ñây không nh
vào s ñ c quy n c a các DNNN mà trái l i, nh vào áp l c c nh tranh khi n các nhà
cung c p d ch v ph i không ng ng t hoàn thi n ñ có th th a mãn t t hơn nhu c u c a
khách hàng.
Hơn n a, l i ích t nh ng kho n tr c p mà nhà nư c dành cho các t p ñoàn dư i d ng
ñ t ñai, ngu n v n r cùng nh ng bi t ñãi khác th m chí còn cao hơn chi phí tr giá c a
các t p ñoàn cho ngư i tiêu dùng. Khi m khuy t chính c a h th ng này là nó không

11. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 11/28
minh b ch. C chính ph l n các t p ñoàn ñ u không cung c p ñ thông tin cho công
chúng ñ có th ñánh giá ñư c nh ng h l y t m vi mô và vĩ mô c a nh ng kho n tr
c p này. Lu n ñi m cho r ng các t p ñoàn ñang tr giá cho ngư i tiêu dùng ñư c l p ñi
l p l i nhi u l n nhưng chưa h ñư c ch ng minh. M c dù nh ng s li u t ng h p cho
th y tình tr ng kém hi u qu c a khu v c DNNN so v i các khu v c khác c a n n kinh
t , song vi c thi u thông tin chi ti t v t ng doanh nghi p ñã giúp che d u s kém hi u
qu c a nhi u DNNN.
Ph n III. Bi n pháp kích thích nào?
Trong ngày 16/12/2008, chính ph ñã tuyên b m t k ho ch kích c u tr giá 6 t USD.
M c dù các chi ti t c a b n k ho ch này chưa ñư c công b chính th c, song thông tin
truy n thông cho th y chính ph d ñ nh tài tr cho các d án ñ u tư công, b o lãnh tín
d ng cho m t s t p ñoàn l n c a nhà nư c, bù lãi su t, giãn gi m thu , và t o thanh
kho n cho khu v c ngân hàng.
Tho t nhìn, ý tư ng v m t k ho ch kích thích tài khóa và ti n t t ra r t lô-gic và tương
t như hành ñ ng c a các chính ph trong khu v c và trên kh p th gi i. Tuy nhiên, m i
qu c gia ñ u có nh ng hoàn c nh ñ c thù và do v y, công c và li u lư ng kích thích c a
m i nư c cũng không th d p khuôn. Nh ng n n kinh t nh có t l nh p kh u trong
t ng tiêu dùng cao không th kích c u ñơn gi n ch b ng cách tăng chi tiêu công và h lãi
su t vì khi y, nhu c u tăng thêm s ñư c th a mãn b i hàng nh p kh u và vi c tăng cung
ti n s d n t i l m phát. Tương t như v y, nh ng nư c có ch ñ t giá c ñ nh, khi lãi
su t gi m doanh nghi p và ngư i dân s không tiêu ti n mà thay vào ñó s tích tr vàng
và ngo i t m nh.
Các l a ch n chính sách c a Vi t Nam h n ch hơn r t nhi u so v i Trung Qu c – m t
n n kinh t l n v i th ng dư thương m i và d d ngo i h i kh ng l . Trong khi th ng dư
thương m i c a Trung Qu c trong năm 2008 là 11% GDP thì thâm h t thương m i c a
Vi t Nam là 20% GDP. K t qu là Trung Qu c có ngu n ngo i t d i dào ñ b sung cho
d tr ngo i h i, th m chí xu t kh u v n trong khi Vi t Nam ph i tìm ngu n ti t ki m t
bên ngoài ñ tài tr cho thâm h t tài kho n vãng lai. M c d tr ngo i h i trên ñ u ngư i
c a Trung Qu c là 1.500 USD, trong khi con s này c a Vi t Nam ch là 250 USD. ði u
này có nghĩa là Vi t Nam s d b t n thương hơn khi dòng v n nư c ngoài ñ o chi u ñ t
ng t. L m phát c a Trung Qu c cũng th p hơn r t nhi u so v i Vi t Nam. Hơn n a, vì là
m t n n kinh t l n nên Trung Qu c có th ñáp ng ñư c h u h t m i nhu c u tiêu dùng
trong nư c, và do ñó ph n l n nhu c u tăng thêm t gói kích c u s ñi th ng vào GDP c a
nư c này.
Nh ng phân tích vĩ mô, có tính k thu t v chính sách tài khóa và ti n t nh m kích thích
n n kinh t s ñư c trình bày trong Ph l c 2. Dư i ñây, chúng tôi s t p trung trình bày
m t s l a ch n chính sách mà chính ph Vi t Nam có th th c hi n ñ kích thích tăng
trư ng kinh t trong b i c nh suy thoái toàn c u nghiêm tr ng và kéo dài.

12. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 12/28
L a ch n chính sách 1: T ng bư c gi m giá VND
Trong hai năm 2007 và 2008, Vi t Nam ti p nh n m t lư ng v n r t l n t bên ngoài.
ð ng th i, ñ ñ t m c tiêu tăng trư ng ñ y tham v ng, chính ph ñã không ng ng ñ y
m nh ñ u tư. H qu c a hai s ki n này là thâm h t ngân sách n ng n , thâm h t thương
m i ñ t m c k l c và n n kinh t tr nên quá nóng. M t nguyên nhân n a c a tình tr ng
thâm h t thương m i là VND ñã tr nên quá m nh so v i các ñ ng ti n c a các ñ i tác
thương m i ch y u. Hình 5 bi u di n t giá hi u d ng th c (REER) – là t giá c a VND
so v i ñ ng ti n c a các ñ i tác thương m i ch y u sau khi ñã ñi u ch nh l m phát – t
tháng 1/2000 cho t i tháng 9/2008.7 Có th th y r ng t giá hi u d ng th c c a VND ñã
gi m trong giai ño n 2000 ñ n 2003, nhưng sau ñó tăng g n như liên t c (tr m t giai
ño n gi m giá ng n trong n a ñ u 2006) khi l m phát trong nư c b t ñ u tăng nhanh. K t
qu là t gi th c c a VND vào tháng 9/2008 cao hơn m c c a tháng 1/2000 là 20% và
cao hơn m c c a tháng 1/2004 t i 33%. Lưu ý là xu hư ng tăng t giá th c c a VND v n
ñư c duy trì trong ba tháng g n ñây (t tháng 10-12/2008) do ñ ng USD m nh lên so v i
ñ ng Euro cũng như v i h u h t các ñ ng ti n c a Châu Á.
Khi ñ ng ti n ñư c ñ nh giá cao, nh p kh u s tr nên r hơn còn xu t kh u s tr nên ñ t
hơn, do v y l i nhu n t ho t ñ ng xu t kh u s gi m. Vì là m t n n kinh t d a r t nhi u
vào xu t kh u và ngày càng tr nên m c a ñ i v i hàng nh p kh u nên Vi t Nam không
th gi t giá th c c a VND quá cao trong m t th i gian quá dài, ñ c bi t trong b i c nh
suy gi m kinh t toàn c u c a năm 2009. Bên c nh ñó, thâm h t thương m i c a Vi t
Nam hi n ñang r t cao. Vi c ñơn gi n tăng chi tiêu c a chính ph trong khi gi t giá c
ñ nh s n i r ng thâm h t thương m i trong khi không giúp kích c u n i ñ a ñáng k .
Không nh ng th , các doanh nghi p trong nư c cũng s ph i ch u r i ro c nh tranh t
hàng nh p kh u r ti n.
T góc ñ này, chính ph c n dành ưu tiên cao cho vi c t ng bư c gi m giá VND và chú
tr ng ñúng m c t i xu th và m c t giá hi u d ng th c. Quy t ñ nh n i r ng biên ñ
giao d ch t giá thêm 3% (mà th c ch t là gi m giá VND 3%) m i ñây c a chính ph
hôm 25/12/2008 là m t s kh i ñ u ñúng hư ng. Trên th c t , th trư ng ñã ph n ng
m t cách tích c c. T giá kỳ h n không chuy n giao (NDF) c a VND ñã gi m sau s ñi u
ch nh chính sách. Tuy nhiên, th c t là t giá trên th trư ng ngay l p t c ñ ng tr n cho
th y s c n thêm nh ng ñ t n i r ng t giá ti p theo.
7
Tính toán này d a theo t giá gi a VND và ñ ng ti n c a 15 ñ i tác thương m i l n nh t c a Vi t Nam,
cùng nhau chi m t i hơn 90% t ng kim ng ch thương m i.

13. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 13/28
Hình 5. Ch s t giá hi u d ng th c (1/2000 – 9/2008)
120
115
110
105
Ch s
100
95
90
85
80
01/00
07/00
01/01
07/01
01/02
07/02
01/03
07/03
01/04
07/04
01/05
07/05
01/06
07/06
01/07
07/07
01/08
07/08
Ngu n: Tính toán c a các tác gi d a vào s li u c a T ng c c Th ng kê
và Th ng kê Tài chính Qu c t (IMF)
Chính sách gi m giá có ki m soát VND là c n thi t nhưng không tránh kh i m t s r i ro
nh t ñ nh. Th nh t, nhi u công ty c a Vi t Nam ñã vay USD t các ngân hàng trong
nư c và qu c t . N u ngu n thu nh p chính c a h b ng VND nhưng l i ph i tr n b ng
USD thì khi t giá USD/VND tăng, l i nhu n c a các doanh nghi p này s gi m, th m
chí m t s doanh nghi p có th không tr ñư c n và ngân hàng ph i ch u thêm nhi u
kho n n x u. Vì lý do này, vi c ñi u ch nh t giá nên ti n hành theo t ng bư c và
NHNN ph i phát ñi nh ng tín hi u rõ ràng ñ nh ng ngư i vay ngo i t có th i gian ñi u
ch nh.
R i ro th hai là l m phát. Giá n i t gi m làm hàng nh p kh u tr nên ñ t hơn m t cách
tương ñ i. Khi y, n u các nhà s n xu t trong nư c có th cung c p nh ng hàng hóa thay
th hàng nh p kh u v i giá r hơn thì ngư i tiêu dùng và doanh nghi p s chuy n sang
mua nh ng hàng hóa này. Tuy nhiên, th c t là nhi u hàng hóa mà ngư i dân và doanh
nghi p Vi t Nam c n trong nư c l i không s n xu t ñư c, hay n u s n xu t ñư c thì v i
m c giá cao hơn hay ch t lư ng th p hơn hàng nh p kh u. K t qu là n n kinh t s
“nh p kh u” l m phát t bên ngoài khi VND gi m giá. ðây là m t nguyên nhân khi n
cho vi c tăng thâm h t ngân sách t i th i ñi m này tr nên r t r i ro. N u áp l c l m phát
cao tr l i, vi c gi m giá VND s d n t i tình tr ng leo thang giá c . ð i v i m t n n
kinh t nh và m như Vi t Nam, chính sách gi m giá ñ ng n i t t ra h p lý hơn vi c
gia tăng thâm h t ngân sách. N u hai ñi u này x y ra cùng m t lúc thì l m phát s còn
tăng nhanh hơn n a.

14. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 14/28
Th ba, t giá USD/VND có th b “tăng quá m c” khi ngư i trong nư c và các nhà ñ u
tư nư c ngoài m t ni m tin vào kh năng qu n lý cung ti n c a các cơ quan ñi u hành
chính sách ti n t . Ngư i dân và doanh nghi p s tranh nhau mua ngo i t m nh hay vàng
khi ñ ng n i t b t ñ u m t giá. Khi y, trong n l c b o toàn tài s n, ngư i ta có th ch p
nh n tr m t m c giá cao b t thư ng mi n là mua ñư c ngo i t , và không m t m c lãi
su t nào ñ cao ñ kéo h tr l i v i ñ ng n i t . Vì lý do này, chính ph không th v a
c t lãi su t v a gi m giá ñ ng ti n. Ngư i ti t ki m b ng VND ph i ñư c hư ng lãi su t
cao hơn ñ bù ñ p cho vi c VND m t giá. Nói cách khác, t c ñ gi m giá hàng năm c a
VND ph i ph n ánh s khác bi t v lãi su t ti t ki m gi a USD và VND.
L a ch n chính sách 2: ði u ch nh ưu tiên c a ñ u tư công
Thâm h t ngân sách c a Vi t Nam ñang r t cao. N u ti p t c ñà thâm h t này thì có nguy
cơ là l m phát và thâm h t thương m i s l i gia tăng. Trong năm 2009, khi kinh t th
gi i còn nhi u khó khăn, Vi t Nam s không th bù ñ p thâm h t tài kho n vãng lai l n
mà không vi n ñ n nh ng bi n pháp c p bách.
M c dù chính ph không th ñ tình tr ng thâm h t ngân sách tr nên tr m tr ng hơn,
nhưng ñi u này không có nghĩa là chính sách tài khóa s hoàn toàn m t hi u l c. Theo s
li u th ng kê chính th c, ñ u tư công chi m kho ng 18% GDP và 45% t ng ñ u tư toàn
xã h i. Trên th c t , con s này có th còn cao hơn do vai trò quan tr ng c a nhà nư c
trong nhi u công ty c ph n. Vì v y, chính ph có th và c n tác ñ ng t i ho t ñ ng ñ u
tư công thông qua vi c xác l p l i ưu tiên trong ñ u tư.
Trong năm 2009, ưu tiên trong ñ u tư c a chính ph ph i ñư c dành cho các d án t o
vi c làm ñ b o v thu nh p cho ngư i lao ñ ng, duy trì nhu c u n i ñ a ñ gi m thi u
thâm h t thương m i và khuy n khích s n xu t trong nư c. ð u tư công cũng ph i t p
trung vào vi c cung ng nh ng cơ s h t ng cơ b n cho nh ng khu v c và ngành kinh t
thâm d ng lao ñ ng nhi u nh t và t o ra kim ng ch xu t kh u. Ch ng h n như, s b t c p
và ch m tr trong ho t ñ ng b o dư ng, c i t o h th ng th y l i và thoát nư c ñã làm
xói mòn hi u qu c a ñ u tư công trong lĩnh v c nông nghi p.8 Xu hư ng ph bi n hi n
nay là chú tr ng quá m c t i vi c xây m i trong khi không quan tâm ñúng m c t i vi c
b o dư ng và duy trì h th ng tư i tiêu hi n có; trong khi ñó, ho t ñ ng b o dư ng và
qu n lý h th ng th y l i và tư i tiêu không ch t o ra nhi u vi c làm mà còn giúp nâng
cao năng su t nông nghi p.
m t thái c c khác, chính ph ñã phê duy t k ho ch xây d ng nhà máy l c d u th tư
v i t ng ñ u tư lên t i 4,4 – 4,8 t USD. Chính ph v n chưa công b nghiên c u kh thi
ñ ch ng minh cho l i ích kinh t c a d án này, mà theo ư c tính sơ b ch c s th p n u
không nói là có th âm. Các công ty d u m trên kh p th gi i ñã gi m công su t ngay t
8
Randolph Barker, Claudia Ringler, Nguy n Minh Ti n và Mark Rosegrant, “Các chính sách vĩ mô và ưu tiên
ñ u tư cho n n nông nghi p tư i tiêu Vi t Nam”. Nguyên b n: “Macro Policies and Investment Priorities for
Irrigated Agriculture in Vietnam,” Comprehensive Assessment of Water Management in Agriculture Report 6,
International Water Management Institute, 2004.

15. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 15/28
khi giá d u còn cao khi th y biên lãi su t b thu h p d n. Chính ph cũng ñã công b k
ho ch xây d ng t h p công nghi p - d ch v - c ng bi n H i Hà t nh Qu ng Ninh.
Trong nh ng bài nghien c u trư c ñây, chúng tôi ñã phê phán tình tr ng ñ u tư quá m c
vào c ng bi n Vi t Nam. Nh ng d án lo i này v a s d ng v n không hi u qu , v a
không t o ra nhi u vi c làm m i, v a d n t i thâm h t ngân sách và thương m i.
L a ch n chính sách 3: Thành l p t công tác ñ c bi t v ñ u tư công
Nh ng ví d ñư c nêu trên và nhi u ví d tương t cho th y chương trình ñ u tư công
c a chính ph không chú tr ng ñúng m c t i hi u qu cũng như tác ñ ng vĩ mô t ng th
c a các d án ñ u tư công. Có v như các quy t ñ nh ñ u tư công ñang ch y theo nh ng
ưu tiên có tính c c b ñ a phương hay ngành thay vì ph n ánh nh ng ưu tiên c a qu c
gia. Nh ng ch tiêu kinh t không ñư c coi tr ng, nh ng phân tích l i ích – chi phí và
ho t ñ ng th m ñ nh d án nghiêm túc là ngo i l ch không ph i thông l . M c dù th
t c xét duy t và th c hi n ñ u tư hi n nay r t phi n hà và t n kém nhưng ch t lư ng c a
quá trình ra quy t ñ nh thì l i không h ñư c c i thi n cho tương x ng v i quy mô c a
chương trình ñ u tư công
Theo ñ xu t c a lãnh ñ o các t ng công ty và t p ñoàn nhà nư c, gi i pháp cho tình hình
này là chính ph tăng quy n ch ñ nh th u cho DNNN, ñi u này cũng có nghĩa là ho t
ñ ng giám sát c a các cơ quan h u quan s b n i l ng.9 Gi i pháp này tuy có th giúp
ñ y nhanh ti n ñ phê duy t và th c hi n d án nhưng có l s không giúp c i thi n hi u
qu c a quá trình ra quy t ñ nh ñ u tư công.
C i cách th t c ñ u tư công là r t quan tr ng, và trên th c t c i cách này quan tr ng ñ n
n i chính ph không th cho phép nó b nhào n n tùy thích ch ñ ph c v l i ích c c b
c a m t vài doanh nghi p. Chính ph c n th c hi n nh ng nghiên c u nghiêm túc ñ có
th phát hi n nh ng ách t c quan tr ng nh t trong quá trình xét duy t ñ u tư và t ñó ñưa
ra nh ng ki n ngh c i cách nh m tăng cư ng (ch không ph i làm xói mòn) tính minh
b ch và ch u trách nhi m c a các d án ñ u tư công. Chúng tôi ki n ngh ho t ñ ng
nghiên c u này ñư c giao cho m t t công tác ñ c bi t v ñ u tư công, bao g m ñ i di n
c a các cơ quan h u quan có kh năng th c hi n nh ng cu c ñi u tra v ho t ñ ng l p k
ho ch, xét duy t, th c hi n và ñánh giá các d án ñ u tư công. Phương th c ho t ñ ng
c a t công tác này s tương t như T công tác thi hành Lu t doanh nghi p và Lu t ñ u
tư, m t sáng ki n quan tr ng nh m rà soát l i và trên cơ s ñó ñ xu t c t gi m các th
t c giúp b t h p lý liên quan ñ n vi c th c thi Lu t doanh nghi p và Lu t ñ u tư.
T công tác s t n t i như m t cơ quan tham mưu ch không ph i là m t cơ quan ñi u
ti t. T công tác s th c hi n nghiên c u v toàn b quá trình t l p k ho ch cho ñ n
ñánh giá d án ñ u tư công, trên cơ s ñó ñ xu t nh ng thay ñ i chính sách tr c ti p t i
Th tư ng chính ph . Trong trư ng h p có ki n ngh s a ñ i lu t, t công tác s g i ñ
xu t t i các b ph n có trách nhi m c a qu c h i.
9
Xem “S m kh i ñ ng kích c u 6 t USD,” Tu i Tr , 17/12/2008.

16. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 16/28
Ph n III. Chu n b cho s ph c h i tăng trư ng
ð i v i các n n kinh t nh , môi trư ng kinh t bên ngoài như là th i ti t vì nó n m ngoài
t m ki m soát, và do v y các n n kinh t này nên chu n b s n sàng cho nh ng tình hu ng
x u nh t. Cách t t nh t ñ th c hi n s chu n b này là c g ng h n ch nh ng thi t h i
do bão t bên ngoài gây ra, ñ ng th i chu n b cho lúc tr i h ng n ng tr l i.
Chúng tôi ñã th o lu n nh ng bư c ñi mà Vi t Nam c n th c hi n trong th i gian trư c
m t ñ thích ng v i nh ng khó khăn ñ n t môi trư ng bên ngoài trong năm t i. Trong
ph n này, chúng tôi s ñ xu t m t s bi n pháp mà Vi t Nam nên chu n b ñ có th khai
thác ñư c nh ng cơ h i trong trung và dài h n khi n n kinh t Vi t Nam và th gi i ph c
h i. ð c gi c a bài nghiên c u “L a ch n thành công” và c a ba bài th o lu n chính
sách trư c s th y nh ng ki n ngh c a chúng tôi dư i ñây r t quen thu c.10 M t cách v n
t t, chính ph c n duy trì s n ñ nh kinh t vĩ mô, xây d ng nh ng cơ s h t ng thi t
y u, m r ng cơ h i ti p c n v i giáo d c ph thông và ñ i h c ñ ng th i nâng cao ch t
lư ng giáo d c các c p, h n ch r i ro có tính h th ng trong khu v c ngân hàng và tăng
cư ng năng l c c nh tranh qu c t c a doanh nghi p và n n kinh t thông qua vi c xóa b
v th ñ c quy n và nh ng ñ c quy n c a các công ty có th l c trên th trư ng n i ñ a.
Trong khi ph i gi i quy t nh ng thách th c kinh t trư c m t, chính ph không ñư c sao
nhãng các m c tiêu kinh t dài h n. Chính sách khuy n khích s hình thành và phát tri n
c a các công ty có năng l c c nh tranh b t k thành ph n kinh t ñóng vai tr ng tâm trong
n l c nâng cao t c ñ tăng trư ng. Khi ñánh giá các l a ch n chính sách, các nhà làm
chính sách c a Vi t Nam ph i tr l i m t s câu h i cơ b n. M t câu h i c n ñư c ñ t ra
thư ng xuyên hơn là li u nh ng thay ñ i chính sách ñang ñư c ñ xu t có góp ph n giúp
các doanh nghi p trong nư c tr nên c nh tranh hơn hay không? T góc ñ này, m t s
chính sách hi n ñang ñư c chính ph xem xét tuy có th gi i t a m t vài khó khăn trư c
m t nhưng l i ph n tác d ng trong dài h n. Ch ng h n như vi c tăng quy n ch ñ nh th u
r t có th s làm tr m tr ng thêm cơ ch “xin cho” phi c nh tranh trong ñ u tư công hi n
nay. Tương t như v y, vi c kêu g i các ngân hàng thương m i nhà nư c ñóng góp vào
gói kích thích b ng cách gi m lãi su t hay ñ o n s không giúp c i thi n h th ng qu n
tr n i b và năng l c c n thi t ñ t o nên m t khu v c tài chính c nh tranh và hi u qu .
Ngư c l i, chính sách này có th làm cho vi c cho vay theo quan h và tình tr ng n x u
tr nên tr m tr ng hơn.
Câu h i quan tr ng th hai là tác ñ ng c a chính sách ñ i v i vi c làm m i. B ng 2 cho
th y h s co giãn c a lao ñ ng theo t c ñ tăng trư ng phi nông nghi p trong ba khu v c
nhà nư c, dân doanh và ñ u tư nư c ngoài.11 H s co giãn này ño lư ng s ph n trăm lao
10
“L a ch n Thành công: Bài h c t ðông Á và ðông Nam Á cho tương lai c a Vi t Nam,” ñư c ñ t t i ñ a
ch http://www.fetp.edu.vn/index.cfm?rframe=/research_casestudy/research_caseintrov.htm. Các bài th o lu n
chính sách khác cũng ñư c ñ t trang web này.
11
ðo n văn này và b ng d li u ñi kèm d a theo baì vi t c a Alex Warren-Rodriguez nhan ñ “Tác ñ ng c a
suy gi m kinh t toàn c u ñ i v i vi c làm Vi t Nam”. Nguyên b n: “The Impact of the Global Economic
Downturn on Employment Levels in Vietnam: An Elasticity Approach,” Hanoi: UNDP Vietnam Technical
Note, 18/12/2008.

17. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 17/28
ñ ng m i ñư c t o ra trong m i khu v c khi t c ñ tăng trư ng c a khu v c y tăng thêm
m t ph n trăm. Ví d như trong năm 2007, tăng trư ng lao ñ ng và giá tr gia tăng phi
nông nghi p c a khu v c dân doanh l n lư t là 5,4% và 13%. H s co giãn c a lao ñ ng
theo t c ñ tăng trư ng c a khu v c này là 0,42 có nghĩa là n u như giá tr gia tăng c a
khu v c dân doanh tăng thêm 1% thì s lao ñ ng m i do khu v c này t o ra s tăng thêm
0,42% (tương ñương 70.000 lao ñ ng). S li u trong B ng 2 ñưa ñ n m t s k t lu n
ñáng lo ng i. Th nh t, so v i vài năm trư c, t l vi c làm m i do m t ñơn v tăng
trư ng t o ra ñã gi m ñi r t nhi u. Th hai, t l s vi c làm m i tăng thêm khi khu v c
nhà nư c tăng trư ng thêm m t ph n trăm ñã gi m nhanh trong b n năm tr l i ñây và
th p hơn nhi u so v i hai khu v c còn l i. Th c t là trong giai ño n 2005 – 2007, tăng
trư ng c a khu v c nhà nư c không h t o ra vi c làm m i.
B ng 2: ð co giãn c a vi c làm so v i tăng trư ng khu v c phi nông nghi p
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007
Kinh t phi nông nghi p 0,915 0,972 0,822 0,727 0,654 0,640 0,542
Khu v c nhà nư c 0,412 0,613 1,036 0,264 -0,213 -0,344 0,121
Khu v c dân doanh* 0,877 0,836 0,631 0,738 0,678 0,625 0,419
Khu v c FDI** 2,775 4,411 2,987 1,981 1,431 1,233 1,209
* Bao g m c nh ng công ty c ph n có m t ph n s h u c a nhà nư c.
** Bao g m các doanh nghi p có t l v n nư c ngoài t 30% tr lên.
Ngu n: Tính toán c a các tác gi t s li u c a T ng c c Th ng kê.
Vì tăng trư ng c a khu v c nhà nư c không giúp t o ra vi c làm m i nên gói kích thích
n u ch nh m ch y u ñ n khu v c này thì s không t o ra nhi u cơ h i vi c làm n ñ nh.
ð u tư c a các DNNN Vi t Nam chi m t i m t n a t ng ñ u tư c a khu v c doanh
nghi p. Tình tr ng khát v n ñ u tư c a các DNNN cùng v i kh năng t o vi c làm r t h n
ch là nguyên nhân khi n n n kinh t không t o thêm ñư c nhi u vi c làm. V i th c
tr ng này, bơm thêm v n cho h cũng s không ñ o ngư c ñư c tình hình. Trái l i, chính
ph ph i s d ng các ngu n l c c a mình ñ t o l p nh ng ñi u ki n c n thi t giúp tăng
cư ng năng l c cho m i doanh nghi p b t k thành ph n s h u, làm ti n ñ cho tăng
trư ng công b ng và b n v ng.
ñây cũng v y, vi c thi t k và th c thi Lu t doanh nghi p có th là m t mô hình t t ñ
tham kh o. Nh ng “ki n trúc sư” c a Lu t doanh nghi p ñã th c hi n m t phân tích công
phu v các chi phí bên ngoài mà các công ty ph i gánh ch u, ñ t ñó thi t k nên m t
khuôn kh th ch m i, ñơn gi n, có kh năng lo i b càng nhi u quy ñ nh b t h p lý
càng t t. Vi t Nam nên áp d ng lo i hình phân tích hi u qu này cho các lĩnh v c chính
sách khác, bao g m ñ u tư c a nhà nư c cho các DNNN, cơ s h t ng và hàng hóa công.
Chính ph cũng c n chú tr ng t i vi c gi m b t r i ro có tính h th ng cho khu v c tài
chính. Trong th i gian qua, chính ph ñã cho phép m t s doanh nghi p, ñ c bi t là các
t p ñoàn nhà nư c bành trư ng ho t ñ ng sang khu v c tài chính. H ñã chi m gi các v
trí chi n lư c trong m t s ngân hàng, m thêm ngân hàng, công ty tài chính, b o hi m,
thuê mua và ch ng khoán m i. ðây là m t mô th c thư ng g p t i các nư c ñang phát

18. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 18/28
tri n có h th ng ñi u ti t y u kém, và th c t là b t kỳ nư c nào th nghi m mô th c này
ñ u ñưa ñ n nh ng th t b i tràn tr . T mô hình t p ñoàn gia ñình c a In-ñô-nê-xia t i
các grupos (t p ñoàn) c a Chi-lê, s c u k t c a các l i ích kinh t và doanh nghi p ñ u
d n ñ n ho t ñ ng cho vay chéo trong t p ñoàn, s t p trung (ch không ph i phân tán)
r i ro, tình tr ng m t ki m soát cung ti n và cu i cùng là kh ng ho ng tài chính. Vi t
Nam, m t ví d m i ñây là Vietnam Airlines và T ng công ty L p máy Vi t Nam
(Lilama) ñã cùng nhau thành l p m t công ty b o hi m. Rõ ràng là t góc ñ qu n lý r i
ro và qu n tr n i b doanh nghi p thì vi c m t công ty thành l p công ty b o hi m ñ t
b o hi m cho chính mình là ñi u h t s c phi lý. Hơn n a, c hai công ty này ñ u không
h có năng l c tài chính hay chuyên môn trong lĩnh v c b o hi m, vì v y ch c ch n là
công ty con c a chúng s ph i mua h p ñ ng tái b o hi m t m t công ty b o hi m khác.
ðây là m t ví d v các DNNN ki m ñư c l i nhu n m t cách d dàng nh m i quan h
hơn là nh năng l c c nh tranh trên th trư ng trong nư c cũng như qu c t và kh năng
t o ra giá tr thông qua sáng t o và lao ñ ng nghiêm túc.
M t h th ng tài chính t t là ñi u ki n tiên quy t cho tăng trư ng n ñ nh. Các ngân hàng
và các t ch c khác c a khu v c tài chính s ho t ñ ng t t hơn khi nh ng ngư i ch s
h u t p trung năng l c c a h ñ t o l i nhu n cho t ch c ch không nh m ph c v
nh ng l i ích khác c a h . Vì v y, nhi u qu c gia áp ñ t nh ng quy ñ nh v s h u ñ
ñ m b o r ng m t s cá nhân hay nhóm nh không th chi ph i quy t ñ nh quan tr ng c a
ngân hàng. Ngân hàng và các t ch c tài chính khác cũng ph i có c u trúc qu n tr n i b
thích h p ñ có th ñ m b o r ng l i ích c a t ch c ñư c ñ t lên trên cùng, cao hơn l i
ích c a các c ñông chi n lư c. Vì v y, Vi t Nam c n xúc ti n quá trình tách b ch các l i
ích tài chính kh i các l i ích doanh nghi p. NHNN c n kiên quy t ng ng c p gi y phép
thành l p m i ngân hàng, công ty b o hi m, công ty tài chính và ñánh giá l i m t cách
toàn di n cơ c u s h u c a nh ng t ch c tài chính hi n h u.
Ph n IV. K t lu n và khuy n ngh chính sách
Thông ñi p chính c a bài vi t này là trong tình tr ng kinh t vĩ mô ñáng lo ng i c a Vi t
Nam và trong b i c nh suy gi m kinh t toàn c u hi n nay, nh ng l a ch n chính sách
c a Vi t Nam là r t h n ch . M c dù gói kích thích tài khóa do chính ph ñ xu t ñang
thu hút ñư c r t nhi u s chú ý c a gi i truy n thông, song vì nhi u lý do khác nhau, gói
kích thích này có l s không mang l i nh ng tác ñ ng ñáng k cho n n kinh t , th m chí
có th còn gây ra nh ng h l y tiêu c c n u như gói kích thích t p trung vào nh ng d án
ñ u tư thâm d ng v n và ñòi h i nh p kh u nhi u. Trong giai ño n này, ñi u ch nh t giá
h i ñoái và phân b l i danh m c chi tiêu là hai công c chính sách hi u qu nh t mà
chính ph Vi t Nam có th s d ng. Trong khi ñương ñ u v i các khó khăn trư c m t,
các nhà làm chính sách c a Vi t Nam không ñư c quên nhi m v kh c ph c các nhân t
kém hi u qu có tính cơ c u – nguyên nhân sâu xa c a tình tr ng b t n vĩ mô trong th i
gian qua. ð c bi t là nh ng phương án nh m ch ng ch i v i kh ng ho ng kinh t toàn
c u không ñư c phép làm phương h i ñ n năng l c dài h n c a n n kinh t ñ có th t n
d ng ñư c cơ h i khi n n kinh t th gi i ñư c c i thi n.

19. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 19/28
1. T ng bư c gi m giá VND. Vi c gi m giá có ki m soát VND so v i ñ ng ti n c a
các ñ i tác thương m i chính ph i ñư c ti n hành song song v i vi c ki m soát ch t thâm
h t ngân sách và theo dõi c n th n lãi su t ti t ki m. C n ph i hi u r ng vi c áp d ng
chính sách này s ñ t m t gánh n ng r t l n lên vai c a Ngân hàng Nhà nư c và ñòi h i
m t l trình tái c u trúc toàn di n t ch c này như chúng tôi ñã ñ xu t trong m t s bài
th o lu n chính sách trư c ñây. ð ng th i, NHNN cũng ph i truy n t i thông ñi p chính
sách m t cách rõ ràng và thuy t ph c t i th trư ng và công chúng, giúp h có ñ th i
gian và thông tin ñ ñi u ch nh ho t ñ ng c a mình.
2. Xem xét l i ưu tiên c a ñ u tư công. Chương trình ñ u tư công c a Vi t Nam ph i
t p trung vào các d án thâm d ng lao ñ ng, không ñòi h i ph i nh p kh u nhi u và giúp
kh c ph c nh ng ách t c ch y u trong n n kinh t . ði u này có nghĩa là c n t p trung
vào các d án các trung tâm kinh t l n v i vai trò t o ra tăng trư ng và vi c làm cho
toàn n n kinh t . Chính ph nên t m d ng nh ng d án thâm d ng v n và ph i nh p kh u
nhi u. Các d án không có lu n ch ng kinh t thuy t ph c như l c d u và t h p c ng c n
ph i b h y b .
3. Thành l p t công tác ñ c bi t v ñ u tư công: Nhi m v c a t công tác ñ u tư
công này là ñ xu t nh ng c i cách th t c liên quan t i quá trình ho ch ñ nh, xét duy t,
th c hi n và ñánh giá các d án ñ u tư công ñ giúp ñ y nhanh ti n ñ gi i ngân nhưng
ñ ng th i v n ñ m b o tính minh b ch, trách nhi m gi i trình và t su t l i nhu n nh t
ñ nh.
4. Ng ng c p gi y phép thành l p m i ngân hàng, công ty tài chính, b o hi m,
và ñánh giá l i cơ c u s h u c a nh ng t ch c tài chính hi n h u. Bây gi
chính là lúc ph i c ng c h th ng tài chính b ng cách lo i tr vi c cho vay trong n i b
t p ñoàn và các hành ñ ng t p trung quy n l c tài chính và r i ro vào trong tay m t vài
t p ñoàn l n c a nhà nư c.
5. Không nên tăng thâm h t ngân sách. Thâm h t ngân sách c a Vi t Nam hi n ñã
m c r t cao. Như ñã gi i thích trên, ñi u này có nghĩa là dư ñ a cho vi c th c hi n gói
kích thích thông qua chính sách tài khóa là r t h n ch và vi c cho phép gia tăng thâm h t
ngân sách ñ ng nghĩa v i m c r i ro cao hơn ñ i v i n n kinh t .
6. Không ñư c ñánh m t s ki m soát ñ i v i tăng trư ng cung ti n và tín d ng.
L m phát ñã gi m nhưng chưa hoàn toàn bi n m t vì nh ng nguyên nhân có tính cơ c u
c a nó v n chưa b lo i tr . Viêck tăng tín d ng ñ t ng t s làm l m phát quay tr l i và
khuy n khích nh p kh u trong khi ngu n ngo i t ñ tài tr nh p kh u c a Vi t Nam
th i ñi m này r t h n ch . Tín d ng tăng nhanh cũng có th s d n ñ n bong bóng tài s n,
nh hư ng t i s b n v ng c a tăng trư ng. T t c nh ng phân tích này cùng d n ñ n m t
k t lu n, ñó là dư ñ a cho vi c th c hi n gói kích thích thông qua chính sách ti n t Vi t
Nam cũng khá h n ch .

20. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 20/28
7. C n ph i khuy n khích c nh tranh. Các doanh nghi p c a Vi t Nam, ñ c bi t là các
DNNN, s không th có năng l c c nh tranh trên th trư ng th gi i n u như chúng không
ñư c t p dư t c nh tranh trên th trư ng n i ñ a. Nh ng khó khăn kinh t hi n th i không
th b l i d ng ñ quay tr l i nh ng chính sách phi c nh tranh, ch ng h n như h n ch
ñ u th u c nh tranh và tăng quy n ch ñ nh ñ nh th u cho các DNNN.

21. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 21/28
Ph l c I. Ngu n g c suy thoái c a M
Là m t n n kinh t nh và theo hư ng xu t kh u, Vi t Nam ph thu c nhi u vào nhu c u c a th
gi i và v n nư c ngoài ch y vào ñ t o ra tăng trư ng kinh t . Do ñó, m t cu c suy thoái toàn
c u sâu r ng và kéo dài s có tác ñ ng tiêu c c lên tăng trư ng kinh t Vi t Nam. M t s nhà
bình lu n Vi t Nam ñã cho r ng nh ng gì t h i nh t c a cu c kh ng ho ng hi n nay s k t
thúc vào gi a năm 2009. Theo quan ñi m c a chúng tôi, nói như v y là quá l c quan. ð gi i
thích t i sao chúng tôi nghĩ như v y, ph n ph l c này s tóm lư c ngu n g c c a cu c kh ng
ho ng tài chính M . Ta c n ph i n m rõ nh ng v n ñ căn b n M ñ có th ñánh giá m t cách
khách quan hơn v kh năng kéo dài và ñ sâu c a cu c kh ng ho ng này.
Sau năm 2001, ñ c bi t là trong giai ño n 2004-2006, hàng tri u h gia ñình M ñã vay ñ mua
nhà mà h không có kh năng chi tr . T l s h u nhà tăng t 64% t ng s h gia ñình năm
2000 lên 70% năm 2007. Nhu c u nhà tăng thêm ñã ñ y m c giá nhà trung v lên 40% trong
giai ño n 2000-2006, và t l gi a giá nhà trung v và thu nh p h gia ñình tăng t 3 l n trong
giai ño n 1970-2000 lên 5 l n vào năm 2006. Nói m t cách ñơn gi n, ngư i M ñã vay ti n quá
nhi u ñ mua nhà v i giá quá cao mà b n thân h không th v i t i.
Hình 6: Tín d ng BðS dư i chu n M (t ng và t tr ng c a t t c tín d ng BðS)
700 25
600
Tỉ ñô-la (truc trai) 20
500 ̉
% tin dung BðS (truc phai)
15
400
Ty USD
Ty lê %
̉
̉
300
10
200
5
100
0 0
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007
Ngu n: Trung tâm t p h p các nghiên c u nhà c a Harvard (Harvard Joint Center for Housing Studies)
Như chúng ta gi ñây ñã th y, ho t ñ ng tài tr ñ ng sau làn sóng mua nhà này là không b n
v ng. Theo hình 6, v n vay tín d ng b t ñ ng s n dư i chu n (là v n cho ngư i vay có r i ro)
chi m ñ n 1/5 t ng d n cho vay b t ñ ng s n M năm 2005 và 2006, trong khi t l này vào
năm 2001 ch là 7%. Các ngân hàng sau ñó bán g n h t nh ng kho n cho vay r i ro này cho
nh ng nhà ñ u tư dư i nhi u hình th c ch ng khoán ñư c ñ m b o b ng b t ñ ng s n” (g i t t là
MBS). Các ngân hàng ñ u tư và ngân hàng thương m i v a mua MBS, v a cho các qu ñ u tư
r i ro và các nhà ñ u tư khác vay ti n ñ mua MBS. Khi giá nhà b t ñ u gi m vào năm 2007, th
trư ng ch ng khoán b t ñ ng s n ñóng băng. Các ngân hàng phát hi n trong s sách c a h có
ñ n 600 t USD tài s n ho c là ch ng khoán ñư c thi t k t vi c chia nh các MBS (g i t t là
CDO) ho c là ch ng khoán ñư c ñ m b o b ng CDO, cùng các lo i ch ng khoán khác mà hi n

22. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 22/28
nay không ai bi t giá tr là bao nhiêu. M nh giá c a nh ng tài s n này (do t t c các bên n m
gi ) là kho ng 2.500 t USD, l n hơn nhi u gói gi i c u 700 t USD mà Chính ph M ñã thông
qua (hình 7).
Hình 7: T ng m nh giá ch ng khoán ñ m b o b ng tài s n M (nghìn t USD)
2.5
2.0
1.5
1.0
0.5
0.0
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
Ngu n: www.economist.com
Hoàn toàn không h phóng ñ i khi nói r ng ngư i tiêu dùng M ñã thúc ñ y s bùng n kinh t
toàn c u t 2002 ñ n 2007. Vi c d dàng ti p c n tín d ng, giá nhà gia tăng và hàng nh p kh u
giá r , t t c ñã d n ñ n s vung tay chi tiêu v i t l k l c. N c a các h gia ñình M tăng ñ u
ñ n t 94% thu nh p kh d ng năm 1998 lên 140% năm 2007. Giá nhà s t gi m ñã kích ho t làn
sóng n x u và xi t n ngày càng l n. Giá càng gi m, thì th trư ng càng có nhi u nhà không
bán ñư c. Vào lúc này, các h gia ñình M lúc này ñã không còn có th vay ti n ñ mua nhà, và
trong b t kỳ trư ng h p nào thì ngân hàng cũng không cho vay. Do ñó giá nhà gi m nhi u hơn
và n cũng như chi tiêu c a h gia ñình ñang suy gi m th c s .
Khi nào thì giá nhà thôi không gi m n a? M c dù khó có th nói khi nào, nhưng s không s m
x y ra. Gi s n u các ngân hàng ngưng không cung c p tín d ng b t ñ ng s n dư i chu n thì t
l h gia ñình s h u nhà s quay tr l i t l dài h n 64-65%. ði u này có nghĩa là t ng s b t
ñ ng s n còn t n ñ ng chưa bán ñư c s lên ñ n 5 tri u căn nhà, ñúng vào lúc mà gi i ngân hàng
không th ho c không mu n cho vay. Do ñó, có kh năng dư cung s ti p t c t o áp l c nhi u
hơn lên giá nhà M trong 2 năm t i và có th lâu hơn. Th t v y, c mư i kho n tín d ng b t
ñ ng s n M thì có m t kho n ñang tr h n tr n ho c ñang b xi t n , và 12 tri u ch nhà
ñang “ng p n ”, nghĩa là h n ngân hàng nhi u ti n hơn là giá tr căn nhà c a h trên th trư ng.
Nhi u ngư i trong s h s ñơn gi n b c a ch y l y ngư i.
N b t ñ ng s n dư i chu n và ch ng khoán ñ m b o b ng tín d ng b t ñ ng s n không ph i là
ngu n g c duy nh t gây ra n x u trong h th ng tài chính qu c t . M t khi r c r i x y ra, thì giá

23. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 23/28
tr n n t ng c a nhi u lo i công c tài chính b t ñ u b soi xét. Năm 1997, giá tr th trư ng c a
t t c nh ng h p ñ ng phái sinh (h p ñ ng tương lai, quy n ch n, hoán ñ i, v.v…) là x p x
75.000 t USD, hay 2,5 l n GDP toàn c u. Vào th i ñi m ñó nó ñư c xem là con s có nguy cơ
gây b t n do b n ch t không b ki m soát c a h u h t nh ng h p ñ ng này. Th c t là trong m t
s trư ng h p (ví d h p ñ ng hoán ñ i ñ b o hi m v n tín d ng - CDS), m c r i ro kh ng l
có th ñư c t o ra t m t v th ñ u tư nh nhoi ban ñ u. Nhưng ñ n 2007, con s này ñã vư t
600.000 t USD, hay g p 11 l n GDP toàn c u.
Các ngân hàng b tác ñ ng theo 3 hư ng. Th nh t, nhi u t ch c n m gi nh ng công c này
trong danh m c tài s n ñ u tư c a mình, và bu c ph i b sung v n khi các tài s n này m t giá tr .
Th hai, các ngân hàng r ng tay cung c p tín d ng cho các qu ñ u tư r i ro và các doanh nghi p
khác ñ mua CDO, quy n ch n và h p ñ ng b o hi m tín d ng, nhi u kho n vay này ñã không
th thu h i. Cu i cùng, và có l là quan tr ng nh t, các ngân hàng d a vào ngu n thanh kho n
trên th trư ng liên ngân hàng. Nh ng ngân hàng ñ u tư như Lehman Brothers, Bear Stearns và
Merrill Lynch v n hành theo mô hình ñòi h i t l n trên tài s n cao và kh năng ti p c n d
dàng v i v n vay ng n h n t các ngân hàng khác ñ bù ñ p cho nh ng thi u h t ti n m t t c
th i. Khi kh ng ho ng n ra, các ngân hàng l p t c tr ti n m t và ngưng cho ngân hàng khác
vay. ði u này không ch h y ho i mô hình ngân hàng ñ u tư M mà còn làm phá s n các ngân
hàng như Northern Rock và HBOS c a Anh vì ñã cung c p v n ng n h n cho các kho n ñ u tư
dài h n.
Có kh năng chính quy n m i c a M s m r ng m t s hình th c h tr ngư i s h u nhà.
ði u này s rút ng n th i gian c n thi t ñ d n d p th trư ng nhà và tái l p ho t ñ ng cho vay.
Chính ph s th c hi n m t lo t bi n pháp kích thích ñ khuy n khích các h gia ñình M tiêu
ti n. M t trong nh ng v n ñ mà chính quy n m i ph i ñ i m t là n n n quá cao c a các h gia
ñình. Ngư i M có th s ti t ki m nhi u hơn là chi tiêu s ti n ñư c hoàn thu (ñó là lý do t i
sao gói kích thích ngân sách c a chính quy n Bush không thành công). Khi các h gia ñình gi i
n , h s làm m c c u th gi i m t ñi hàng trăm t ñô-la. ð ng th i, các doanh nghi p cũng
ñang gi i n , trì hoãn các d án ñ u tư, tích tr ti n m t ñ gi i quy t nh ng nghĩa v trư c m t
(ti n lương và chi phí ñ u vào), và tr h t n . Chính ph s ph i chi tiêu nhi u hơn ñ kích c u.
Tuy nhiên, như minh h a trong hình 8, thâm h t ngân sách v n ñã r t l n (kho ng 2% GDP)
th i ñi m trư c khi b t ñ u các gói gi i c u tài chính. Thâm h t ch c ch n s tăng, nhưng nó
cũng không ñ ñ thay th t t c s c c u b l y ñi kh i n n kinh t do t l ti t ki m cao hơn, t
l ñ u tư th p hơn và chi tiêu c a ngư i tiêu dùng gi m.
Hình 8 cũng cho th y rõ th t thoát t ng c u l n nh t c a M chính là thâm h t ngân sách, v n
hơn 5% GDP. Khi n n kinh t ch m l i, M s nh p kh u ít ñi. ði u này có hàm ý r t l n v i
Trung Qu c, Vi t Nam và nh ng nư c khác ñang ph thu c nhi u vào nhu c u hàng xu t kh u
M . C th Trung Qu c c n ph i chuy n d ch nhanh chóng t vi c ph thu c và s c c u c a M
sang chú tr ng hơn vào th trư ng trong nư c. Gói kích thích 500 t USD mà chính ph Trung
Qu c công b ch là kh i ñ u, nhưng không ñ ñ h tr cho c u c a c th gi i th i ñi m mà
M ñang nhanh chóng rút lui kh i vai trò là “ngư i tiêu dùng c u cánh”

24. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 24/28
Hình 8: Các ngu n t ng c u M , 1982-2007
6
4
2
0
Ty lê %
̉
-2
-4 ́
Thâm hut ngân sach/GDP (%)
Cán cân thương mai/GDP (%)
-6
́
Tiêt kiêm tư nhân/GDP (%)
-8
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
Ngu n: C c Phân tích Kinh t Hoa Kỳ (US Bureau of Economic Analysis) (www.bea.gov)
Ngay c s kích thích ngân sách l n cũng s không khôi ph c ñư c tăng trư ng kinh t c a M
và th gi i vào năm sau. Các h gia ñình và doanh nghi p s ti p t c gi i n cho ñ n khi n n n
gi m xu ng m c b n v ng hơn. Theo các d báo g n ñây nh t c a IMF, n n kinh t M s gi m
0,7% trong năm sau, trong khi khu v c ñ ng euro s gi m 0,5% (b ng 3). Nhưng ngay c ñi u
này cũng là quá l c quan n u giá nhà ti p t c gi m và n u Trung Qu c không th ñ t ñư c t c ñ
tăng trư ng 8,5% như IMF d báo. Trung Qu c ph i tìm ñ i tr ng cho s c c u tiêu dùng y u ñi
M và châu Âu mà không ph i d a vào xu t kh u ñ duy trì s c c u. Mu n v y, Trung Qu c
ph i chuy n d ch kh i chi n lư c xu t kh u - l i nhu n - ñ u tư mà h ñã theo ñu i r t thành
công trong nh ng năm g n ñây sang m t chi n lư c khác d a nhi u hơn vào ngư i tiêu dùng
Trung Qu c và chi tiêu xã h i.
Khi cu c kh ng ho ng b t ñ u t th trư ng nhà M , ña s các nhà kinh t ñ ng ý r ng s ph c
h i kinh t s không di n ra cho t i khi giá nhà M ñã tìm ñư c ñáy. Nhưng ñi u này dư ng
như v n chưa x y ra. Lư ng nhà xây m i gi m 19% vào tháng 11/2008 xu ng m c th p nh t k
t 1959. S h sơ xi t n nhà trong cùng tháng ñã cao hơn năm ngoái 28%. Kho ng 12 tri u
ngư i M hi n nay có n b t ñ ng s n l n hơn giá tr th trư ng căn nhà c a h . Chi tiêu tiêu
dùng s không ph c h i cho t i khi giá tr nhà thôi không gi m n a và ch nhà có th gi m qui
mô n c a h ng v i giá tr lâu dài c a căn nhà, mà ñ i v i nhi u h gia ñình thì căn nhà là tài
s n v n quan tr ng nh t.

25. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 25/28
B ng 3: Nh ng d báo tăng trư ng (%) m i nh t c a IMF, 2008 và 2009
2006 2007 2008 2009
Th gi i 5,1 5,0 3,7 2,2
Các nư c phát tri n 3,0 2,6 1,4 -0,3
USA 2,8 2,0 1,4 -0,7
Khu v c Euro 2,8 2,6 1,2 -0,5
Nh t B n 2,4 2,1 0,5 -0,2
Các nư c ñang phát tri n và m i n i 7,9 8,0 6,6 5,1
Trung Qu c 11,6 11,9 9,7 8,5
Vi t Nam 8,2 8,5 6,25 5,0
ASEAN 5 5,7 6,3 5,4 4,2
Ngu n: IMF
Khi nào thì ñi u này m i x y ra? M c dù khó bi t ch c ch n, ña s các nhà quan sát M ñ u
cho r ng ñi u ki n trong th trư ng nhà s ti p t c suy gi m trong su t 2009 và có th qua ñ n
h t 2010 ho c dài hơn. Tính chung c nư c M , giá nhà ñã gi m 19% so v i ñ nh, nhưng v n
cao hơn 17% so v i m i quan h dài h n gi a giá nhà v i thu nh p h gia ñình. N u chi u theo
l ch s thì s m t ít nh t 2 và có l là 5 năm ròng trư c khi th trư ng này b t ñ u n ñ nh và
ph c h i.

26. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 26/28
Ph l c II: Khía c nh kinh t vĩ mô c a bi n pháp kích thích
Vi t Nam là n n kinh t nh nhưng m c a v i ngo i thương và duy trì t giá h i ñoái c ñ nh.
Các ch n l a v chính sách kinh t vĩ mô ñ i v i m t n n kinh t như v y s không gi ng như
ch n l a chính sách s n có các n n kinh t l n v i ho t ñ ng s n xu t ph n l n ñ ph c v th
trư ng n i ñ a và t giá linh ho t. Ph n ph l c này s tóm t t ý nghĩa kinh t c a các gói kích
c u, và lý gi i t i sao Vi t Nam ph i th n tr ng ñ áp d ng các chính sách phù h p v i ñi u ki n
khách quan trong nư c.
A. Kích thích b ng chính sách ti n t
Vi c h th p lãi su t và bơm thanh kho n vào ngân hàng s có ý nghĩa các nư c ñáp ng ñư c
nh ng tiêu chí sau: i) nh ng t n th t to l n bu c các ngân hàng ph i tích tr ti n m t, ñi u này
xi t ch t ñi u ki n cho vay trên th trư ng tín d ng, ñ c bi t là th trư ng liên ngân hàng; ii) t
giá h i ñoái linh ho t; iii) qu c gia ph i ñ l n ñ cho tăng cung ti n làm gi m lãi su t th c và t
giá h i ñoái th c ( n n kinh t nh và m thì s gia tăng cung ti n s có k t qu gi m giá t giá
h i ñoái th c nhưng không làm gi m lãi su t th c); và iv) vi c cho vay và ñi vay di n ra ph n
l n b ng ñ ng n i t .
Vi t Nam không ñáp ng ñư c b t kỳ tiêu chí nào ñây. ðúng là nhi u ngân hàng Vi t Nam
ñang n m nhi u kho n v n vay không hi u qu , ña s do tham gia quá nhi u vào th trư ng b t
ñ ng s n. Nhưng ph n l n ngân hàng Vi t Nam không thi u thanh kho n và hi n cũng không
tích tr ti n m t. Th trư ng liên ngân hàng có tính thanh kho n t t và ho t ñ ng bình thư ng.
Theo ông Vũ Ti n L c, Ch t ch Phòng Công nghi p và Thương m i Vi t Nam, thì v n ñ l n
nh t không ph i là lãi su t cho vay mà là th c t r ng các ngân hàng không tìm ra ñ ngư i ñi
vay phù h p.12 Ngân hàng Nhà nư c Vi t Nam (NHNN) không c n bơm ti n vào các ngân hàng
như C c D tr Liên bang Mãy, Ngân hàng Anh Qu c hay Ngân hàng Trung ương châu Âu ñã
làm.
Vi t Nam, NHNN c ñ nh t giá h i ñoái. Do ñó chính sách ti n t có tác ñ ng m t cách h n
ch lên GDP. Theo cơ ch t giá h i ñoái linh ho t, cung ti n tăng s làm m t giá ñ ng n i t ,
ñ y m nh c u n i ñ a thông qua tái ñ nh hư ng chi tiêu sang th trư ng n i ñ a và kích thích xu t
kh u. Theo cơ ch t giá h i ñoái c ñ nh, tăng cung ti n không làm cho ñ ng n i t gi m giá.
V i t giá c ñ nh, lãi su t th c (nói cách khác, lãi su t danh nghĩa ñư c ñi u ch nh theo l m
phát Vi t Nam) s xu ng m c th p hơn lãi su t qu c t (lãi su t ñô-la ñi u ch nh theo l m phát
ñô-la). Ngư i dân trong nư c s chuy n sang n m gi nh ng tài s n theo m nh giá ngo i t , và
n u nh ng tài s n này không có h s chuy n sang các tài s n như vàng và ñ t ñai. Cơ quan qu n
lý ti n t trong nư c s mua ñ ng n i t vào ñ b o v t giá, và như th là làm gi m cung ti n.
N u NHNN không can thi p ñ b o v t giá thì k t qu là l m phát và tình tr ng mua ngo i t
có ph n ho ng lo n mà chúng ta ñã th y h i gi a năm 2008. V i t ng các phương ti n thanh
toán tương ñương hơn 100 t USD và chưa t i 25 t USD d tr ngo i h i, vi c b o v t giá h i
ñoái s là ñi u khó khăn trong giai ño n th t nghi p tăng, l m phát v n cao và xu t kh u trì tr .
Nói cách khác, dư i cơ ch t giá c ñ nh, vi c n i l ng ti n t ch có k t qu chuy n d ch tài s n
thay vì t o nhi u ho t ñ ng kinh t hơn. Rõ ràng ñây là trư ng h p c a Vi t Nam. Lãi su t th c
12
“Kích c u 1 t USD: nên chi vào ñâu?” Tu i Tr , December 11, 2008.

27. Bài th o lu n chính sách s 4
1/1/2009
Trang 27/28
nói chung v n âm Vi t Nam, và ñã như v y trong g n c năm 2008. Lãi su t th c âm ñã không
c n ñư c s ch m l i c a tăng trư ng kinh t , nhưng nó l i thúc ñ y l m phát.
ði u quan tr ng c n nh là Vi t Nam là qu c gia nh r t m c a v i ngo i thương. Các n n kinh
t l n như M , khu v c Euro và Trung Qu c ñ u có m t s ñ c tính c a n n kinh t ñóng vì
ph n l n các giao d ch trên th trư ng hàng hóa và th trư ng v n là di n ra trong nư c. T l
nh p kh u/GDP còn th p hơn nhi u, t ñó cho th y nh ng kho n tiêu dùng tăng thêm có kh
năng v n trong nư c. Do v y, vi c n i l ng ti n t là cách th c hi u qu ñ các n n kinh t l n
kích thích tiêu dùng và ñ u tư. Các nư c nh , b t k t giá h i ñoái là c ñ nh hay th n i thì th t
s không có ch n l a này. M t nư c nh c g ng t o ra kho ng cách gi a lãi su t n i ñ a v i lãi
su t qu c t s ch u tác ñ ng b t n c a dòng v n qu c t , bu c các cơ quan qu n lý ti n t cu i
cùng ph i ch nh ñ n l i. N u d tr ngo i h i c a ngân hàng trung ương nh thì biên ñ sai sót
có th là r t nh .
“ðô-la hóa” là m t lý do khác làm cho vi c n i l ng ti n t không kích thích ñư c n n kinh t
Vi t Nam. Vi c h th p lãi su t ti n ñ ng khi n ngư i g i ti n ñang có tài kho n ti t ki m ti n
ñ ng chuy n sang gi vàng hay ñô-la, v i tác ñ ng là gi m c u ti n. S b t cân ñ i gi a cung và
c u ti n ñ ng s t o ra l m phát, và nhu c u ñô-la tăng s t o áp l c khi n ti n ñ ng b m t giá.
Chúng ta bi t r ng kho ng 25% v n vay ngân hàng Vi t Nam là b ng ñô-la ch không ph i
ti n ð ng. S gi m giá m nh và b t ng c a ti n ñ ng so v i ñô-la s gây khó khăn cho vi c tr
n c a nhi u ñ i tư ng ñi vay này. ði u này có th gây r c r i cho h th ng ngân hàng, v n dĩ
ñang ch t v t v i t l n khó ñòi cao.
Hình 9: Các ch báo kinh t vĩ mô c a Vi t Nam
20
́
Thâm hut ngân sach
̀ ̉ ̃
Thâm hut tai khoan vang lai
́
Lam phat
15 ̃ ́
Lai suât cho vay
10
T l %
5
0
-5
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008*
*S li u 2008 là ư c tính.
Ngu n: IMF; lãi su t cho vay bình quân 2008 là ư c tính c a tác gi