Come promesso la scorsa settimana, punteremo il nostro sguardo verso l\'Europa e mediteremo su quello che c\'è in serbo per l\'Europa per quest\'anno e per i prossimi cinque anni. Cosa si legge a pagina 2? La "BCE rivede l\'accordo per redigere un patto fiscale." Sembra che ci siano troppe lacune, e che queste renderanno il documento privo di significato ... un po\' come il Trattato che hanno ora. Continuando la lettura apprendiamo ulteriormente che "la minaccia di default greco cresce e il prosieguo dei negoziati inizia a vacillare." Sembra che vi sia una mancanza di accordi su quanto debba essere il taglio sul debito per gli investitori, e i greci non vogliono garantire alcun debito futuro, nel caso in cui in futuro abbiano bisogno di fare ancora default. Ma vogliono €15 miliardi per mantenere la macchina del debito in funzione ancora per qualche altro mese.
I leader europei sono impegnati nel mantenere sia l\'euro che la zona euro così come sono. Ma per consentirgli di fare questo, tutto deve cambiare, come suggerisce la citazione dal meraviglioso romanzo italiano del 1958, Il Gattopardo di Giuseppe Tomasi Lamedusa. Questo non è un compito facile, in quanto nessuno di loro vuole un cambiamento che abbia un impatto negativo verso se stessi e, come vedremo, non c\'è cambiamento che permetterà che tutto rimanga lo stesso e che non abbia un impatto severo su tutti, come vedremo. Nell\'affrontare la terza parte di una serie che continua, guardiamo alle opzioni che sono effettivamente disponibili tra le scelte del menu, o come qualche gruppo lo chiamava, il menu del dolore. Vi offro alcuni punti di riferimento che dovremmo guardare lungo il percorso, e termino con il dare un mio suggerimento su ciò che l\'Europa dovrebbe fare.
Lincontro Europeo Un Piano Senza DettagliHoro Capital
Esattamente, che cosa è accaduto in Europa? Il mercato ha reagito come se fosse arrivata la seconda delle soluzioni come la fine delle soluzioni. Nessun problema qui! La crisi del debito europeo è risolta! Ma se si guarda attentamente (è quasi sempre pericoloso quando si tratta di Europa) c\'è molto di più nella ripartenza del mercato, rispetto alla semplice euforia e sollievo. Quella che abbiamo visto è un\'involontaria conseguenza molto inquietante che tornerà a perseguitarci, come purtroppo ho scritto nel passato. Il dito punta verso i nostri vecchi amici derivati e i credit default swap. Questa settimana, mi sono ripreso da un influenza piuttosto brutta, sottoponiamo quindi ai raggi gamma e delta le questioni che possono esserci dietro il vero motivo della risposta del mercato, marciando inesorabilmente verso l\'Endgame.
"Forse più di ogni altra cosa, l\'incapacità di riconoscere la precarietà e la mutevolezza della fiducia (in particolare nei casi in cui i debiti a breve termine sono elevati e devono essere continuamente rinnovati) è il fattore chiave che dà origine alla sindrome del this-time-is-different. Ai governi, alle banche o alle società fortemente indebitate può sembrare di poter rinnovare allegramente le scadenze dei loro debiti per un periodo di tempo molto lungo, ma poi arriva il bang! - la fiducia crolla, i finanziatori spariscono e a quel punto la crisi arriva.
L\'Europa rimane al centro dei mercati, ed è giusto così. Ma il quadro non è così chiaro come si vorrebbe. Diversi analisti tendono a dire che se solo questo problema potesse essere risolto, allora tutto questo avrebbe fine. Purtroppo, non è solo un problema ma sono tre che devono essere risolti, e nessuno di loro è semplice.
Angela Merkel sta guidando la richiesta di un cambiamento delle regole, una revisione del trattato fondamentale che lega l\'Unione europea. Ma è allo tempo stesso troppo e troppo tardi? Il mercato ci suggerisce che il tempo sta davvero per scadere, e così vedremo le probabili conseguenze.
L\'Europa è di nuovo al centro della scena. Alle conferenze e alle riunioni e nelle conversazioni private, è il tema del momento. Questa settimana ho pensato molto all\'Europa e al suo possibile impatto, così, ancora una volta ci addentriamo in quella che è una situazione in continua evoluzione. Questa volta, guardiamo ai possibili impatti sui mercati, e dobbiamo nuovamente riflettere su queste domande, "Stiamo tornando al 2008?" e "Ci sarà nuova Lehman nel nostro futuro?".
Per ogni legge del governo approvata in fretta come risposta ad una crisi in corso o recente, ci saranno due o più conseguenze involontarie, che avranno effetti negativi pari o superiori al problema che è stato oggetto della risoluzione.
I leader europei sono impegnati nel mantenere sia l\'euro che la zona euro così come sono. Ma per consentirgli di fare questo, tutto deve cambiare, come suggerisce la citazione dal meraviglioso romanzo italiano del 1958, Il Gattopardo di Giuseppe Tomasi Lamedusa. Questo non è un compito facile, in quanto nessuno di loro vuole un cambiamento che abbia un impatto negativo verso se stessi e, come vedremo, non c\'è cambiamento che permetterà che tutto rimanga lo stesso e che non abbia un impatto severo su tutti, come vedremo. Nell\'affrontare la terza parte di una serie che continua, guardiamo alle opzioni che sono effettivamente disponibili tra le scelte del menu, o come qualche gruppo lo chiamava, il menu del dolore. Vi offro alcuni punti di riferimento che dovremmo guardare lungo il percorso, e termino con il dare un mio suggerimento su ciò che l\'Europa dovrebbe fare.
Lincontro Europeo Un Piano Senza DettagliHoro Capital
Esattamente, che cosa è accaduto in Europa? Il mercato ha reagito come se fosse arrivata la seconda delle soluzioni come la fine delle soluzioni. Nessun problema qui! La crisi del debito europeo è risolta! Ma se si guarda attentamente (è quasi sempre pericoloso quando si tratta di Europa) c\'è molto di più nella ripartenza del mercato, rispetto alla semplice euforia e sollievo. Quella che abbiamo visto è un\'involontaria conseguenza molto inquietante che tornerà a perseguitarci, come purtroppo ho scritto nel passato. Il dito punta verso i nostri vecchi amici derivati e i credit default swap. Questa settimana, mi sono ripreso da un influenza piuttosto brutta, sottoponiamo quindi ai raggi gamma e delta le questioni che possono esserci dietro il vero motivo della risposta del mercato, marciando inesorabilmente verso l\'Endgame.
"Forse più di ogni altra cosa, l\'incapacità di riconoscere la precarietà e la mutevolezza della fiducia (in particolare nei casi in cui i debiti a breve termine sono elevati e devono essere continuamente rinnovati) è il fattore chiave che dà origine alla sindrome del this-time-is-different. Ai governi, alle banche o alle società fortemente indebitate può sembrare di poter rinnovare allegramente le scadenze dei loro debiti per un periodo di tempo molto lungo, ma poi arriva il bang! - la fiducia crolla, i finanziatori spariscono e a quel punto la crisi arriva.
L\'Europa rimane al centro dei mercati, ed è giusto così. Ma il quadro non è così chiaro come si vorrebbe. Diversi analisti tendono a dire che se solo questo problema potesse essere risolto, allora tutto questo avrebbe fine. Purtroppo, non è solo un problema ma sono tre che devono essere risolti, e nessuno di loro è semplice.
Angela Merkel sta guidando la richiesta di un cambiamento delle regole, una revisione del trattato fondamentale che lega l\'Unione europea. Ma è allo tempo stesso troppo e troppo tardi? Il mercato ci suggerisce che il tempo sta davvero per scadere, e così vedremo le probabili conseguenze.
L\'Europa è di nuovo al centro della scena. Alle conferenze e alle riunioni e nelle conversazioni private, è il tema del momento. Questa settimana ho pensato molto all\'Europa e al suo possibile impatto, così, ancora una volta ci addentriamo in quella che è una situazione in continua evoluzione. Questa volta, guardiamo ai possibili impatti sui mercati, e dobbiamo nuovamente riflettere su queste domande, "Stiamo tornando al 2008?" e "Ci sarà nuova Lehman nel nostro futuro?".
Per ogni legge del governo approvata in fretta come risposta ad una crisi in corso o recente, ci saranno due o più conseguenze involontarie, che avranno effetti negativi pari o superiori al problema che è stato oggetto della risoluzione.
Quale strada prenderemo? Se solo potessimo far aumentare le nostre via d\'uscita sui nostri problemi del debito sovrano. Ma la crescita del debito crea ancora più problemi se questi non vengono gestiti, rendendo ancora più difficile l\'affrontarli; ma tenendo il debito e il deficit sotto controllo di conseguenza si monitora anche il dolore che ne consegue.
La necessità di fare un grosso cambiamentoHoro Capital
Il 5 marzo 2013 il Dow Jones Industrial Average ha stabilito un nuovo massimo storico, superando il precedente massimo pari a 14,165.50 che era stato raggiunto nell'ottobre del 2007. Solo il mercato azionario non sembra prendere atto che il mondo si trova oggi in una situazione ben diversa rispetto a 5 anni e mezzo fa. Molti investitori parlano di un mercato ribassista, ma intanto percorrono la strada rialzista. Questa apparente contraddizione è funzione della convinzione diffusa che la politica della banca centrale sia questa proveniente da Tokyo, Francoforte, Londra o Washington fornisce un efficace copertura alla volatilità consentendo così agli investitori di ignorare i problemi economici e finanziari sottostanti, che continuano intanto a cuocere a fuoco lento.
E\' facile classificare il deficit come qualcosa che c\'è sempre stato. I Chicken Littles non ci dicono che il deficit è in calo da decenni? Il Giappone sembra essere in grado di affrontare ampi disavanzi e noi non siamo in alcun modo vicini al loro livello di indebitamento. Non è la "Malattia giapponese" il peggior risultato a cui stiamo guardando - è solo una lenta crescita mondiale che, anche se frustrante, non è catastrofica? E alcuni hanno chiesto deficit ancora più grandi per stimolare la crescita economica e l\'occupazione, rifacendosi a periodi in cui il governo aveva effettivamente dei disavanzi e l\'economia sembrava rispondere positivamente riprendendo ancora una volta a crescere.
Che cosa ci può attendere dalla folle politica monetaria che la Fed sta mettendo in atto, dando essenzialmente fondi illimitati alle banche europee? Che cosa stanno vedendo che noi non conosciamo? E\' tutto questo un precursore dell\'ulteriore allentamento monetario della riunione straordinaria del FOMC della prossima settimana, che è stata esteso da Bernanke ad una sessione di due giorni? Possiamo chiamarla "Operation Twist?" O forse "Twist and Shout?"
Una Passeggiata Attraverso I Campi Minati Dei DatiHoro Capital
Oggi non c\'è tempo per una ricerca esaustiva, quindi dovremo muoverci attraverso degli argomenti che, a caso, hanno catturato la mia attenzione durante questa settimana.
La prossima settimana potremo probabilmente vedere il Congresso passare un estensione del taglio "temporaneo" sull\'imposta sui salari, principalmente adottata come stimolo per l\'economia nel gennaio del 2011. Mentre scrivo, questa estensione è prevista solo per due mesi. Lasciamo da parte la politica e guardiamo alle implicazioni economiche della proroga, e poi andremo ad esaminare il deficit negli Stati Uniti. Questo darà luogo ad alcune riflessioni sull\'Europa e su che cosa dovrebbe accadere per un paese se lasciasse l\'euro.
Come si può arrivare ad una piena occupazione e ad un miglior livello di educazione nazionale rispetto al punto di vista che è stato recentemente dichiarato da David Rosenberg (sia alla conferenza che anche in altri contesti), ossia sul fatto che quanto prima vedremo l'inflazione ed in contemporanea anche l'inizio di un mercato obbligazionario ribassista? Devo dire che questa cosa ha sorpreso molti di noi durante la sua presentazione che si è concentrata sul tema da un mercato obbligazionario rialzista ad uno ribassista. Ma è la ragione per la quale ha deciso di credere in questa cosa che ci ha lasciati ancora di più sorpresi. Io non penso di essere assolutamente in grado di esprimere, in questo breve spazio, le motivazioni che egli ha espresso in modo così impeccabile e molto dettagliatamente durante la sua presentazione ma cercherò di evidenziare alcuni dei punti più salienti.
La madre che ha dipinto qualsiasi spazio fosse disponibileHoro Capital
Sono già diversi anni che scrivo che il Giappone è un moscone nella ricerca di un parabrezza. E a gennaio ho scritto che il 2013 sarà l'anno del parabrezza. La recente volatilità dei mercati giapponesi ci lascia completamente esterrefatti, ma questo è effettivamente ciò che ci si dovrebbe aspettare da un paese che è sull'orlo del disastro, sia economico che fiscale. Non voglio sembrare banale in quanto da un punto di vista globale il Giappone non è la Grecia: il Giappone è la terza economia del mondo. Le sue maggiori banche sono alla pari di quelle degli Stati Uniti. E' una potenza mondiale sia nel commercio che nelle transazioni finanziarie. La sua moneta ha lo status di “riserva”. Ha due delle sei più grandi multinazionali al mondo e 71 tra le 500 più importanti imprese, viene superato solo dagli Stati Uniti ed significativamente molto davanti alla Cina che ne ha solo 46. Anche se si prende la restante parte delle grandi aziende asiatiche e le si somma con quelle Cinesi, il totale supera a malapena quelle del Giappone (CNN). In breve, quando il Giappone si imbarca in una strategia fiscale e monetaria molto rischiosa, questa può generare un grave impatto sul resto del mondo. E l’impatto può essere anche doppiamente significativo perché la crescita globale viene in questo momento guidata dall’Asia.
I titoli delle prime pagine sono per la Grecia, ma la vera storia non è la Grecia, ma chi sarà il prossimo. I leader europei avevano il diritto di essere preoccupati solo poco tempo fa sugli effetti di contagio di un default della Grecia sull\'intero sistema Euro, che naturalmente ora dicono che non esiste.
Il Giappone nell’ultimo trimestre è cresciuto ad un ritmo del 3,5% su base annuale, un tasso così elevato non lo si vedeva da lungo tempo. Naturalmente, i funzionari del governo vedono tutto questo come una chiara conferma delle loro nuove politiche e senza dubbio decideranno che in futuro saranno necessarie ancora più azioni di questo tipo.
Nel mio libro Endgame, scritto con il mio co-autore Jonathan Tepper, ho dedicato un capitolo ai problemi che la Spagna stava affrontando. Era per noi evidente, mentre scrivevamo alla fine del 2010, che per la Spagna non era davvero facile trovare una via d\'uscita. Alla fine, sarebbe arrivato un fiume di miseria e lacrime.
Voglio iniziare con una semplice osservazione. Ho descritto alla maggior parte dei miei lettori e certamente alla maggior parte della stampa, avvenimenti "bearish". Io non lo sono. Io sono in realtà abbastanza ottimista. Ho una visione molto positiva della condizione umana in particolare sul ritmo accelerato della tecnologia, e credo che siamo sull\'orlo di un\'era di grande abbondanza.
"Forse più di ogni altra cosa, l\'incapacità di riconoscere la precarietà e la mutevolezza della fiducia (in particolare nei casi in cui i debiti a breve termine sono elevati e devono essere continuamente rinnovati) è il fattore chiave che dà origine alla sindrome del this-time-is-different. Ai governi, alle banche o alle società fortemente indebitate può sembrare di poter rinnovare allegramente le scadenze dei loro debiti per un periodo di tempo molto lungo, ma poi arriva il bang! - la fiducia crolla, i finanziatori spariscono e a quel punto la crisi arriva.
Leconomia ai tempi_del_coronavirus-intervista_a_leconomia_ai_tempi_del_corona...IrinaBouros
Qual è a suo avviso il principale problema economico che ci troveremo di fronte a causa di questa crisi?
Il principale problema economico nel breve termine sarà un calo drammatico nella produzione. Stiamo osservando un calo della produzione economica annuale del 30-40 per cento per molti Paesi industrializzati. Sono dimensioni che non abbiamo mai vissuto prima e non c’è da sorprendersi che le industrie chiudano. Se l’industria non produce, il livello di debito del settore privato aumenterà e il debito del settore pubblico salirà a un livello insostenibile, a meno che non mettiamo in atto una sorta di grande piano di cancellazione del debito, o monetizzazione a livello macro, a livello micro. Mario Draghi parlava di un deleveraging (una riduzione della leva finanziaria, ndr) del settore privato che è estremamente importante. Anche il settore pubblico potrebbe farlo, se però viene supportato dalla Banca Centrale, in modo da poterne uscire con un modo molto diverso di pensare la politica economica rispetto a come abbiamo fatto in passato, con le norme sul deficit al 3%. Tutto questo non è più possibile, non solo per quest’anno, non può continuare a causa di questa crisi e delle precedenti crisi irrisolte. Ho sempre sostenuto che la crisi dell’Eurozona non è mai stata correttamente risolta: abbiamo imposto l’austerità, ma non ha aiutato.
Quale strada prenderemo? Se solo potessimo far aumentare le nostre via d\'uscita sui nostri problemi del debito sovrano. Ma la crescita del debito crea ancora più problemi se questi non vengono gestiti, rendendo ancora più difficile l\'affrontarli; ma tenendo il debito e il deficit sotto controllo di conseguenza si monitora anche il dolore che ne consegue.
La necessità di fare un grosso cambiamentoHoro Capital
Il 5 marzo 2013 il Dow Jones Industrial Average ha stabilito un nuovo massimo storico, superando il precedente massimo pari a 14,165.50 che era stato raggiunto nell'ottobre del 2007. Solo il mercato azionario non sembra prendere atto che il mondo si trova oggi in una situazione ben diversa rispetto a 5 anni e mezzo fa. Molti investitori parlano di un mercato ribassista, ma intanto percorrono la strada rialzista. Questa apparente contraddizione è funzione della convinzione diffusa che la politica della banca centrale sia questa proveniente da Tokyo, Francoforte, Londra o Washington fornisce un efficace copertura alla volatilità consentendo così agli investitori di ignorare i problemi economici e finanziari sottostanti, che continuano intanto a cuocere a fuoco lento.
E\' facile classificare il deficit come qualcosa che c\'è sempre stato. I Chicken Littles non ci dicono che il deficit è in calo da decenni? Il Giappone sembra essere in grado di affrontare ampi disavanzi e noi non siamo in alcun modo vicini al loro livello di indebitamento. Non è la "Malattia giapponese" il peggior risultato a cui stiamo guardando - è solo una lenta crescita mondiale che, anche se frustrante, non è catastrofica? E alcuni hanno chiesto deficit ancora più grandi per stimolare la crescita economica e l\'occupazione, rifacendosi a periodi in cui il governo aveva effettivamente dei disavanzi e l\'economia sembrava rispondere positivamente riprendendo ancora una volta a crescere.
Che cosa ci può attendere dalla folle politica monetaria che la Fed sta mettendo in atto, dando essenzialmente fondi illimitati alle banche europee? Che cosa stanno vedendo che noi non conosciamo? E\' tutto questo un precursore dell\'ulteriore allentamento monetario della riunione straordinaria del FOMC della prossima settimana, che è stata esteso da Bernanke ad una sessione di due giorni? Possiamo chiamarla "Operation Twist?" O forse "Twist and Shout?"
Una Passeggiata Attraverso I Campi Minati Dei DatiHoro Capital
Oggi non c\'è tempo per una ricerca esaustiva, quindi dovremo muoverci attraverso degli argomenti che, a caso, hanno catturato la mia attenzione durante questa settimana.
La prossima settimana potremo probabilmente vedere il Congresso passare un estensione del taglio "temporaneo" sull\'imposta sui salari, principalmente adottata come stimolo per l\'economia nel gennaio del 2011. Mentre scrivo, questa estensione è prevista solo per due mesi. Lasciamo da parte la politica e guardiamo alle implicazioni economiche della proroga, e poi andremo ad esaminare il deficit negli Stati Uniti. Questo darà luogo ad alcune riflessioni sull\'Europa e su che cosa dovrebbe accadere per un paese se lasciasse l\'euro.
Come si può arrivare ad una piena occupazione e ad un miglior livello di educazione nazionale rispetto al punto di vista che è stato recentemente dichiarato da David Rosenberg (sia alla conferenza che anche in altri contesti), ossia sul fatto che quanto prima vedremo l'inflazione ed in contemporanea anche l'inizio di un mercato obbligazionario ribassista? Devo dire che questa cosa ha sorpreso molti di noi durante la sua presentazione che si è concentrata sul tema da un mercato obbligazionario rialzista ad uno ribassista. Ma è la ragione per la quale ha deciso di credere in questa cosa che ci ha lasciati ancora di più sorpresi. Io non penso di essere assolutamente in grado di esprimere, in questo breve spazio, le motivazioni che egli ha espresso in modo così impeccabile e molto dettagliatamente durante la sua presentazione ma cercherò di evidenziare alcuni dei punti più salienti.
La madre che ha dipinto qualsiasi spazio fosse disponibileHoro Capital
Sono già diversi anni che scrivo che il Giappone è un moscone nella ricerca di un parabrezza. E a gennaio ho scritto che il 2013 sarà l'anno del parabrezza. La recente volatilità dei mercati giapponesi ci lascia completamente esterrefatti, ma questo è effettivamente ciò che ci si dovrebbe aspettare da un paese che è sull'orlo del disastro, sia economico che fiscale. Non voglio sembrare banale in quanto da un punto di vista globale il Giappone non è la Grecia: il Giappone è la terza economia del mondo. Le sue maggiori banche sono alla pari di quelle degli Stati Uniti. E' una potenza mondiale sia nel commercio che nelle transazioni finanziarie. La sua moneta ha lo status di “riserva”. Ha due delle sei più grandi multinazionali al mondo e 71 tra le 500 più importanti imprese, viene superato solo dagli Stati Uniti ed significativamente molto davanti alla Cina che ne ha solo 46. Anche se si prende la restante parte delle grandi aziende asiatiche e le si somma con quelle Cinesi, il totale supera a malapena quelle del Giappone (CNN). In breve, quando il Giappone si imbarca in una strategia fiscale e monetaria molto rischiosa, questa può generare un grave impatto sul resto del mondo. E l’impatto può essere anche doppiamente significativo perché la crescita globale viene in questo momento guidata dall’Asia.
I titoli delle prime pagine sono per la Grecia, ma la vera storia non è la Grecia, ma chi sarà il prossimo. I leader europei avevano il diritto di essere preoccupati solo poco tempo fa sugli effetti di contagio di un default della Grecia sull\'intero sistema Euro, che naturalmente ora dicono che non esiste.
Il Giappone nell’ultimo trimestre è cresciuto ad un ritmo del 3,5% su base annuale, un tasso così elevato non lo si vedeva da lungo tempo. Naturalmente, i funzionari del governo vedono tutto questo come una chiara conferma delle loro nuove politiche e senza dubbio decideranno che in futuro saranno necessarie ancora più azioni di questo tipo.
Nel mio libro Endgame, scritto con il mio co-autore Jonathan Tepper, ho dedicato un capitolo ai problemi che la Spagna stava affrontando. Era per noi evidente, mentre scrivevamo alla fine del 2010, che per la Spagna non era davvero facile trovare una via d\'uscita. Alla fine, sarebbe arrivato un fiume di miseria e lacrime.
Voglio iniziare con una semplice osservazione. Ho descritto alla maggior parte dei miei lettori e certamente alla maggior parte della stampa, avvenimenti "bearish". Io non lo sono. Io sono in realtà abbastanza ottimista. Ho una visione molto positiva della condizione umana in particolare sul ritmo accelerato della tecnologia, e credo che siamo sull\'orlo di un\'era di grande abbondanza.
"Forse più di ogni altra cosa, l\'incapacità di riconoscere la precarietà e la mutevolezza della fiducia (in particolare nei casi in cui i debiti a breve termine sono elevati e devono essere continuamente rinnovati) è il fattore chiave che dà origine alla sindrome del this-time-is-different. Ai governi, alle banche o alle società fortemente indebitate può sembrare di poter rinnovare allegramente le scadenze dei loro debiti per un periodo di tempo molto lungo, ma poi arriva il bang! - la fiducia crolla, i finanziatori spariscono e a quel punto la crisi arriva.
Leconomia ai tempi_del_coronavirus-intervista_a_leconomia_ai_tempi_del_corona...IrinaBouros
Qual è a suo avviso il principale problema economico che ci troveremo di fronte a causa di questa crisi?
Il principale problema economico nel breve termine sarà un calo drammatico nella produzione. Stiamo osservando un calo della produzione economica annuale del 30-40 per cento per molti Paesi industrializzati. Sono dimensioni che non abbiamo mai vissuto prima e non c’è da sorprendersi che le industrie chiudano. Se l’industria non produce, il livello di debito del settore privato aumenterà e il debito del settore pubblico salirà a un livello insostenibile, a meno che non mettiamo in atto una sorta di grande piano di cancellazione del debito, o monetizzazione a livello macro, a livello micro. Mario Draghi parlava di un deleveraging (una riduzione della leva finanziaria, ndr) del settore privato che è estremamente importante. Anche il settore pubblico potrebbe farlo, se però viene supportato dalla Banca Centrale, in modo da poterne uscire con un modo molto diverso di pensare la politica economica rispetto a come abbiamo fatto in passato, con le norme sul deficit al 3%. Tutto questo non è più possibile, non solo per quest’anno, non può continuare a causa di questa crisi e delle precedenti crisi irrisolte. Ho sempre sostenuto che la crisi dell’Eurozona non è mai stata correttamente risolta: abbiamo imposto l’austerità, ma non ha aiutato.
Ho scritto qualche tempo fa che la Grecia poteva scegliere tra un Disastro di tipo A: ossia rimanere nell'euro, e un Disastro di tipo B: uscire dall'euro. Sono appena tornato dopo aver trascorso quattro giorni in Grecia, ho incontrato un sacco di persone a tutti i livelli della società ed ora voglio condividere con voi in questa lettera la mia analisi sulle loro scelte e sui risultati che hanno raggiunto. Dirò anche un paio di cose su quali potrebbero essere le implicazioni, dettate da ulteriori sviluppi del tema Grecia sia per il resto dell'Europa che per il mondo sviluppato.
E\’ facile classificare il deficit come qualcosa che c\’è sempre stato. I Chicken Littles non ci dicono che il deficit è in calo da decenni? Il Giappone sembra essere in grado di affrontare ampi disavanzi e noi non siamo in alcun modo vicini al loro livello di indebitamento. Non è la "Malattia giapponese" il peggior risultato a cui stiamo guardando - è solo una lenta crescita mondiale che, anche se frustrante, non è catastrofica? E alcuni hanno chiesto deficit ancora più grandi per stimolare la crescita economica e l\’occupazione, rifacendosi a periodi in cui il governo aveva effettivamente dei disavanzi e l\’economia sembrava rispondere positivamente riprendendo ancora una volta a crescere.
Siamo giunti alla fine di un altro vertice Europeo che avrebbe dovuto essere quello destinato alla risoluzione del problema. Se siete confusi da quello che è successo, allora non siete i soli. E\' un qualcosa per cui tra dieci anni dovremo guardarci indietro e dire: "Questo è il momento in cui tutto è cominciato", o sarà visto come un altro incontro come tanti altri? Sosterrò che entrambe le visioni sono la risposta corretta, a seconda del quadro di riferimento.
Previsioni per il 2013: insostenibilità e transizioneHoro Capital
Mentre ci stiamo accingendo ad iniziare un nuovo anno, ci stiamo di nuovo inserendo nel rito della previsione per il prossimo anno. Quest'anno voglio guardare un po' più in la rispetto ad un singolo anno, questo al fine di riflettere in modo più approfondito sui cambiamenti che stanno per accadere nel mondo sviluppato. Stiamo andando tutti in contro a dei cambiamenti nel nuovo contesto economico (ed è quello che ci darà il benvenuto). La transizione porterà sia crisi che perdite per coloro che si impantaneranno nel sistema attuale che deve evolversi o crollare, ma anche delle opportunità per coloro che vedono la necessità di un cambiamento e desiderano cogliere dei vantaggi dall'evoluzione in corso.
Nel 2012 giungerà alle sue massime conseguenze la crisi iniziata nel 2007 e che ora estende i suoi riflessi al debito sovrano europeo. Il ruolo delle banche, dei derivati finanziari, degli stati e degli organismo sovranazionali.
Nelle ultime tre settimane sto continuamente commentando quello che personalmente penso sia una folle strada che i giapponesi hanno intrapreso, e quello che penso possa essere considerato nella storia l'esperimento di politica monetaria più scandaloso, intrigante e disperato da parte di una grande potenza economica. I giapponesi stanno rapidamente arrivando al loro Endgame, ossia raggiungere il limite della loro capacità di prendere in prestito del denaro a tassi di interesse che siano economicamente sostenibili. Se i tassi di interesse sulle obbligazioni giapponesi arrivassero solo anche ad un mero 2,2%, l'80% delle entrate fiscali servirà solo per pagare gli interessi sul loro debito. Con un rapporto debito - PIL pari al 245% si trovano in una situazione profondamente disperata e loro lo sanno. E quando ci si trova in periodi disperati, sono necessarie solo delle misure disperate.
I banchieri delle banche centrali vanno a gonfie veleHoro Capital
Quando circa due anni fa io e Jonathan Tepper abbiamo scritto Endgame, l'attenzione era molto concentrata sull'Europa, ma nel avevamo anche chiaramente parlato in modo dettagliato di come nel giro di pochi anni il Giappone sarebbe stato la fonte della vera volatilità a livello globale. "Un insetto alla ricerca di un parabrezza" era stato il titolo del capitolo dedicato al Giappone. Quest'anno, nella mia previsione sul 2013 ho scritto che sarà "l'anno del parabrezza." Nelle ultime due settimane ci siamo concentrati sui problemi che affliggono il Giappone e su quanto è importante il Giappone nell'economia mondiale; alla fine anche questa settimana dobbiamo ancora una volta concentrarci sulla Terra del Sol Levante.
Questa settimana, il PMI della Cina si è attestato a malapena sopra il 50 ed è chiaramente in calo rispetto all'anno scorso. Nonostante quello che si legge la crescita economica della Cina sta rallentando, il che non è positivo per i metalli e per i prodotti legati alle materie prime (diverse da quelle considerate "soft" come i cereali, il bestiame, ecc.). GaveKal sostiene che la caduta dei prezzi delle materie prime che abbiamo visto negli ultimi tempi, forse è di natura strutturale. Eppure le obbligazioni salgono, l'oro cresce, le azioni salgono. (Chiaramente il mercato non ha ascoltato questa mattina il mio amico Nouriel Roubini, Dr. Doom, infatti dopo il suo intervento nessuno in questa conferenza ora può chiamarmi pessimista. Anche se lui preferisce il termine realistico..) Apparentemente tutto sta levitando.
Ipotizziamo di stare in un mondo perfettoHoro Capital
Come abbiamo visto la scorsa settimana gli economisti non sono nemmeno così particolarmente bravi nel raccontarci quello che è successo durante l'anno che è appena passato e tanto meno nel raccontarci quello che deve ancora arrivare. (E spesso vediamo dei bilanci nazionali che pretendono di fare delle previsioni a dieci o più anni.)
Il concetto di base è piuttosto semplice. Vi è la necessità di prevedere dei ricavi e dei costi. Delle due, le spese sono la cosa più semplice da prevedere. La maggior parte delle spese del governo sono voci di un bilancio. "Si prevede di spendere $5 miliardi di dollari all'anno per la manutenzione di strade e ponti, $1 miliardo di dollari per i parchi nazionali, $925 miliardi dollari per la difesa, ecc." Anche i costi della Social Security sono semplici da prevedere. La sanità invece comporta un sacco di stime, ed infine i costi inerenti alla disoccupazione salgono e scendono in relazione all'economia.
Iniziamo questa settimana con una domanda semplice. L'inflazione è una cosa buona o cattiva? Rispondete rapidamente. Mi dispiace, la vostra risposta è sbagliata. O meglio non possiamo sapere se la vostra risposta è giusta o sbagliata, perché non siamo sicuri che cosa si intende dire con la domanda. Possiamo pensare che sia una cosa buona, ma non possiamo esserne sicuri perché la parola inflazione ha significati diversi, a seconda delle persone che si trovano in luoghi e tempi diversi. Infatti, anche delle stesse persone nello stesso luogo e alla medesima ora non riescono ad accordarsi su una definizione precisa.
Il documento che ha dato vita alla zona euro si trova proprio in questa condizione. Tutti pensano di sapere cosa volesse dire o almeno i tedeschi. La Bundesbank (la banca centrale tedesca) era abbastanza sicura che avrebbe impedito la monetizzazione del debito. C'è scritto proprio così all'articolo 123. Ma l'Unione europea e la BCE (con il loro fedele compagno del FMI) sembrano costantemente però muoversi in un territorio inesplorato. Banche, credito e crisi dei debiti governativi sembra richiedano manovre legali che non sono state esplicitamente specificate. Mentre il resto d'Europa sta a guardare, la BCE man mano che va avanti traccia le linee sulla mappa.
"Per ogni problema complesso c'è una risposta chiara, semplice e sbagliata".
H. L. Mencken
Forse la domanda che mi viene maggiormente posta è: "Cosa ne pensi dell'oro?" Anche se spesso ho scritto dei brevi commenti sul metallo giallo, non riesco a ricordare l'ultima volta che ho dedicato un intera lettera al tema dell'oro.
Picco del petrolio o picco dell'energia. una soluzione ottimaleHoro Capital
Un tema costante di questa lettera è il fatto che gli elementi che la compongono possono sembrare da lontano disgiunti gli uni dagli altri, ma in realtà sono collegati tra di loro con il tema principale. Se si protende da un lato sembra si possa creare una reazione che porti a delle conclusioni improbabili. Oggi esploriamo la connessione tra il disavanzo di bilancio e la politica energetica.
"Una cosa è avere un parere da un punto di vista macro, ma cosa molto diversa è agire come se questo fosse corretto."
Howard Marks, Oaktree Capital Management
Può essere frustrante ed anche un po' futile l'esperienza di essere un economista. I mercati finanziari non sempre si comportano come se ci fosse un collegamento tra i fondamentali economici e i prezzi delle azioni.
Formazione del Capitale e Fiscal CliffHoro Capital
Nell\'attuale contesto economico spesso ci si lamenta in merito alla volatilità e all\'incertezza, ma c\'è una cosa della quale credo che possiamo essere abbastanza certi: le tasse stanno crescendo.
La disoccupazione giovanile negli Stati Uniti è arrivata ad un valore pari al 17,1%. In Europa il problema è ancora più accentuato. Il caso più eclatante è la Grecia dove la disoccupazione giovanile è al 58% mentre in Spagna questa è vicina al 55%. Il Portogallo è al 36% e in Italia è al 35%. In Francia è superiore al 25%. Questo è solo un chiaro sintomo della crisi del credito? In gran parte chiaramente lo è, ma penso che ci sia un qualcosa di più profondo che si sta generando, un significativo cambiamento nella fondamenta del mercato del lavoro.
Ho spesso detto che non considero l\'oro un investimento ma piuttosto un assicurazione. Ma la domanda è un assicurazione contro che cosa? Mentre parlavo a quel pubblico dei loro problemi concreti, mi sono reso conto che l\'oro è l\'assicurazione della banca centrale.
Siamo ormai da cinque anni in una crisi che proprio non vuole andarsene. Parafrasando Charles Gave di GaveKal che ha scritto un articolo estremamente interessante su questo argomento appena settimana (2) scorsa, i politici continuano a manomettere i tassi di interesse, i tassi di cambio e in generale i prezzi degli asset. Essi continuano a consentire alle banche che gestiscono i depositi di operare come un casinò. Esse emettono nuovo debito per pagare le spese quando stanno già affogando nel debito. E di questo sembra che non ne prendano atto. Albert Einstein una volta ha definito una follia il fare lo stesso esperimento più e più volte, con la speranza di aspettarsi un diverso risultato. QE1. QE2. QE3 ... C\'è altro da dire?
A tutti noi piace pensare a noi stessi come esseri umani del tutto razionali, governati dalla logica e dall\'analisi ma purtroppo non siamo così logici come vorremmo. Per le nostre decisioni adottiamo tutti i tipi di pregiudizi e anche lo stesso modo in cui elaboriamo le informazioni nel nostro cervello umano questo crea una serie di pregiudizi. Siamo tutti intenti a vedere ciò che ci aspettiamo di vedere e quindi non solo non riusciamo a vedere la foresta attraverso gli alberi, ma alla stessa modo riusciamo ad ammirare la foresta senza far caso agli alberi. Siamo tutti troppo spesso intenti a guardare ciò che pensiamo dovremmo vedere (questo è uno dei motivi per cui è così difficile modificare il proprio modo di scrivere!).
Nelle ultime due settimane abbiamo esaminato i problemi attraverso dei modelli. In primo luogo abbiamo toccato quello che ho chiamato la Singolarità economica. In fisica una singolarità è quella in cui i modelli matematici non funzionano più. Ad esempio, i modelli basati sulla fisica della relatività non funzionano più se si arriva troppo vicini ad un buco nero. Se pensiamo al troppo debito come ad una sorta di buco nero, si può capire il perché i modelli economici non funzionano più.
Come si fa a confrontare la crisi finanziaria di un paese con quella di un altro? Il Fondo Monetario Internazionale ha cercato di fare proprio questo, scatenando di conseguenza un dibattito piuttosto acceso negli ambienti economici. E mentre oggi vedremo le loro analisi, il punto chiave è che i modelli economici utilizzati per guidare la politica monetaria e fiscale non stanno funzionando come succedeva invece in passato.
Singularity era in origine un termine matematico per indicare un punto in cui un equazione non ha alcuna soluzione. In fisica è stato dimostrato che la caduta di una stella abbastanza grande sarebbe poi diventata un buco nero così denso che la sua stessa gravità avrebbe causato una singolarità nel tessuto dello spazio-tempo, un punto in cui molte normali equazioni della fisica improvvisamente non avrebbero più una soluzione.
1. SCENARI FINANZIARI
JOHN MAULDIN'STHOUGHTS FROM THE FRONTLINE
Newsletter settimanale - Versione Italiana a cura di Horo Capital
La Fine dell'Europa?
di John Mauldin | 14 gennaio 2012 - Anno 3 - Numero 2
In questo numero:
Interpretando il Codice Maya
Per risolvere la crisi si devono risolvere tre problemi
Semplici propositi per l'Europa
Quanto rischio volete prendervi in un titolo di Stato
Avete la disponibilità di 1,5 trilioni?
Singapore, Cape Town e alcune riflessioni da Hong Kong
Una delle cose interessanti dello stare a Hong Kong è che posso vedere l'edizione del
Financial Times con 12 ore di anticipo. E i titoli non erano poi così piacevoli. Come
promesso la scorsa settimana, punteremo il nostro sguardo verso l'Europa e mediteremo
su quello che c'è in serbo per l'Europa per quest'anno e per i prossimi cinque anni. Cosa si
legge a pagina 2? La "BCE rivede l'accordo per redigere un patto fiscale." Sembra che ci
siano troppe lacune, e che queste renderanno il documento privo di significato ... un po'
come il Trattato che hanno ora. Continuando la lettura apprendiamo ulteriormente che "la
minaccia di default greco cresce e il prosieguo dei negoziati inizia a vacillare." Sembra che
vi sia una mancanza di accordi su quanto debba essere il taglio sul debito per gli
investitori, e i greci non vogliono garantire alcun debito futuro, nel caso in cui in futuro
abbiano bisogno di fare ancora default. Ma vogliono €15 miliardi per mantenere la
macchina del debito in funzione ancora per qualche altro mese.
E in prima pagina, al centro, siamo rimasti sorpresi (ma non molto) dal titolo: "Francia e
Austria colpite sul debito." Sembra che quegli occhialuti contabili, compreso S&P, hanno
deciso di declassare il debito francese togliendogli la AAA. Che ovviamente porta ad un
altro titolo a pagina 2, "La potenza di fuoco del fondo di salvataggio viene messa in
dubbio." I mercati valutari sono stati scioccati - vi dico scioccati - che S&P abbia fatto una
cosa del genere, per poi riprendere di nuovo il rally sull'euro e gettarlo ai minimi del
recente ciclo. Chi sapeva, tenendo conto che il mondo libero non guarda la TV, che S&P
stava progettando di fare una cosa simile? E leggiamo altrove che la Commissione
europea è costernata dal comportamento non così chiaro di S&P, almeno secondo il loro
modo di interpretazione dei dati.
Anche qui nell'incredibile Hong Kong, con la Cina che guida la crescita e vive un momento
di prosperità, gli occhi sono puntati sull'Europa. Come potranno affrontare la crisi?
Leggiamo che le esportazioni statunitensi verso l'Europa sono scese del 7% nell'ultimo
trimestre, e l'Europa non è ancora veramente entrata in recessione, il che è quasi garantito
quest'anno. E se le esportazioni Usa sono in calo, allora lo sono anche le esportazioni
americane, asiatiche e latine. La crescita globale sembra essere minacciata.
Absolute Return Partners di Niels C. Jensen - www.arpllp.com - è la società partner di
John Mauldin per il mercato Europeo.
Horo Capital - www.horocapital.it - è il partner di Absolute Return Partners per il
mercato Italiano.
2. Tel. 02 89096674 - rcarraro@horocapital.it
Interpretando il Codice Maya
Ci sono tante cose da sistemare per dare un futuro all'Europa - voglio dire ai lettori che
non ho lasciato nulla di intentato! Di fatto, sono andato a interpellare alcune pietre miliari
per ottenere un aiuto per la lettera di questa settimana. Ho cominciato a scrutare il Codice
degli antichi Maya dell'America centrale, su cui si sentono così tante previsioni in merito
alla fine del mondo il 21 dicembre di quest'anno, portando la mia chiave di lettura su
questo antico mistero.
Dopo lunga riflessione, sono giunto a questa intuizione stupefacente: Gli accademici Maya
che hanno creato il codice non erano in realtà degli astronomi o degli astrologi. No, è
chiaro che facevano parte di un'altra razza di previsori ancora più dubbia, chiamati
economisti. Una volta che ci si avvicina ai glifi con questa comprensione, diventa chiaro
che non prevedono la fine del mondo, ma semplicemente la fine dell'Europa. Un simbolo
indica chiaramente la bandiera greca immersa nella terra. Un altro raffigura la bandiera
italiana. Oh, e non voglio nemmeno sapere quello che hanno pronosticato per i francesi.
Questa è una lettera dedicata alle famiglie e non posso utilizzare un linguaggio che vada
oltre la censura. Ma ora che vi ho fornito l'intuizione di base, lascio a voi, compagni di
studio, l'onere di decifrare il resto del codice.
E passeremo il nostro tempo insieme questa settimana cercando di discernere ciò che
significa, di fatto, per l'Europa andare verso il luogo della sua meta in cui dovrà fare delle
scelte molto difficili e spesso dolorose. Come ho scritto la settimana scorsa, quando ho
iniziato questo viaggio con voi, le scelte dei vari paesi del mondo sviluppato ci stanno
portando su un percorso che non ci permetterà di tornare indietro senza gravi
conseguenze. (Se vi siete persi la lettera della scorsa settimana, cliccate qui.) Ci siamo
lasciati con il problema del debito che deve essere affrontato, con gli squilibri che devono
essere riequilibrati, e con un deficit che deve essere portato sotto controllo. Non importa
ciò che scegliamo, ci sarà del dolore per la maggior parte della gente. Non si può contrarre
ulteriore debito senza prima ripagare quello precedente o fare default, in un modo o un
altro ciò significa che qualcuno perderà. E, come vedremo, il ripagarlo può diventare molto
difficile una volta che questo è cresciuto a dismisura.
Per risolvere la crisi si devono risolvere tre problemi
Ci sono tre problemi principali in Europa. Il primo è che la maggior parte delle banche
sono massicciamente insolventi, perché hanno 30 volte il capitale investito, il secondo
problema, è il debito sovrano di quei paesi che avranno problemi a ripagare quel debito.
Se le banche devono contabilizzare il debito a quello che il suo valore reale - o a quello
che sarà presto, - sono in bancarotta ad un livello tale che fa sembrare la crisi del 2008
una passeggiata nel parco.
I Paesi semplicemente non possono funzionare senza un sistema bancario vitale, è per
questo che le autorità spendono così tanto tempo per preoccuparsi di loro. Se le banche
non possono fare prestiti, allora le imprese devono tagliare, il che significa meno posti di
lavoro, prodotti e servizi, e tutto ciò innesca rapidamente una brutta spirale. Le perdite nel
settore privato salgono. In questo modo si obbliga il segretario del Tesoro a mettersi in
3. ginocchio e chiedere a qualcuno che è stato eletto in modo ufficiale, che non ha alcuna
comprensione di come operano il business e l'economia, di salvare il mondo come lui lo
conosce.
Ma se i paesi devono intervenire per salvare le loro banche, così devono assumersi
alcune perdite. (Io parto dal presupposto che questa volta gli azionisti vengano
completamente spazzati via, come la maggior parte degli obbligazionisti. I contribuenti -
leggete gli elettori - vi stanno in questo momento prestando particolare attenzione. In
quanto non sono contenti del salvataggio delle banche.) Ma la maggior parte dei paesi in
Europa, dove si trovano le peggiori banche, non hanno semplicemente soldi da investire.
Hanno già troppo debito. Da dove prendono il capitale? (Più avanti ne parleremo).
Per la maggior parte degli ultimi due anni, i leader europei hanno cercato di affrontare i
problemi come se fossero problemi di liquidità a breve termine: "Se trovassimo i soldi per
comprare ancora un po' di titoli greci, allora in Grecia potrebbero capire come risolvere i
loro problemi e ripagarci. Se avessimo abbastanza tempo, il problema potrebbe essere
risolto. "
Sono giunti a comprendere che non si tratta di un problema di breve termine. Ma,
piuttosto, è un problema di solvibilità dei vari governi, che ovviamente crea un problema di
solvibilità delle banche. Stanno ora affrontando il problema della solvibilità e della fornitura
dei capitali fino a quando i tempi miglioreranno, mantenendo i loro bilanci sotto controllo
così che il mercato obbligazionario possa subentrare e fornire il capitale necessario.
Ma stanno completamente ignorando il terzo problema quello più grande, cioè che questo
è uno squilibrio commerciale di massa. La Germania esporta prodotti verso i paesi
periferici europei, i quali hanno dei deficit commerciali. Come ho dimostrato in diverse
lettere, un paese non è in grado di ridurre la leva del settore privato, ridurre il debito
pubblico e il deficit (del suo bilancio), e allo stesso tempo far crescere il deficit
commerciale. E' semplice matematica, basata su 400 anni di studi contabili. In definitiva, ci
deve essere un surplus commerciale, per ridurre la leva e il debito.
La Grecia deve gestire un deficit commerciale di circa il 10% del PIL. Fino a che non può
fermare questa emorragia, non possono tenere i bilanci del governo e dei privati sotto
controllo. Non è semplicemente una questione di budget o di tagli o di aumento delle
tasse. Infatti, la loro economia continuerà a ridursi, rendendo più difficile il comprare beni
prodotti all'estero senza aumentare la propria produzione di beni e servizi. Si tratta di una
spirale viziosa. E la stessa spirale si allargherà fino a prendere tutta l'Europa. Anche in
questo caso, e ne riparleremo più avanti, arriveremo a prendere in esame quali sono le
loro scelte possibili.
Ma per ora, cominciamo con la mia convinzione, che se non risolvono tutti e tre i problemi
non possono risolvere i veri problemi. La Grecia non può "stare da sola" senza un
cambiamento dei suoi costi di produzione rispetto al Nord Europa. Né può il Portogallo, e
così via. In Germania o modificano le esportazioni e iniziano a consumare di più, o devono
essere disposti a finanziare il debito greco (portoghese, italiano, ...), in modo che questi
paesi possano continuare a funzionare con deficit di grandi dimensioni.
Stiamo andando a ripercorrere qualcosa che ho fatto in passato, e cioè creare un modello
semplice in modo che ci aiuti a capire le problematiche. Come sempre, quando facciamo
semplici ipotesi stiamo ignorando la complessità reale. So che le cose sono molto più
4. complicate di quanto le mie analogie spieghino, ma la verità di fondo è sostanzialmente la
stessa.
Semplici propositi per l'Europa
Supponiamo che un paese abbia un PIL di $1.000. All'inizio le tasse sui cittadini sono circa
il 25% del PIL e spende i soldi a beneficio del pubblico. Ma, ahimè, si spende circa il 30%
del PIL, quindi deve prendere in prestito la parte in eccesso di denaro (circa $50) dai suoi
cittadini o dai cittadini di altri paesi. Il paese inizia con poco debito, i tassi di interesse su
questo prestito sono bassi, perché quelli che comprano il debito possono facilmente
essere ripagati. Se il debito del paese è solo del 5% del PIL ($50) e i tassi di interesse
sono del 4%, allora l'importo che dovrà essere versato a titolo di interessi è solo di circa $2
all'anno. Non molto, circa lo 0.2% del PIL.
Ma con l'andare avanti, anno dopo anno. A volte i deficit diventano più piccoli e qualche
volta si fanno più grandi, a seconda dell'economia; ma la spesa pubblica cresce allo
stesso ritmo, il paese cresce, e il debito continua a crescere ad una media del 5% del PIL
all'anno. La spesa pubblica cresce allo stesso ritmo. Ora, se il paese crescesse del 3%
l'anno, dopo 24 anni l'economia si sarebbe raddoppiata a $2.000 di PIL. Ciò significa che il
debito è cresciuto (circa) ad un valore totale di $1,800, ed ora il rapporto debito/PIL è del
90%. Il debito è cresciuto più rapidamente dell'economia del paese. Si noti che, se il
paese avesse tenuto sotto controllo il bilancio quando c'era una crescita inferiore al PIL,
riducendo così la necessità di debito, tale rapporto sarebbe stato inferiore, anche se il
debito fosse cresciuto. Si possono aumentare le vie d'uscita da un problema di debito se
la crescita della spesa pubblica è inferiore alla crescita dell'economia.
Ma cosa succede se le dimensioni del governo crescono di circa il 50% del PIL, piuttosto
che del 25% o del 30%, per oltre 24 anni, in quanto i politici decidono di spendere più soldi
e gli elettori decidono che vogliono più benefici? ( Pensate alla Francia.) Allora il settore
privato deve pagare circa il 50% della sua produzione allo Stato - inoltre, il debito diventa
sempre più ingombrante. Il settore privato ha meno risorse da investire in nuove imprese e
strumenti, e la crescita dell'economia rallenta.
E poi arriva una recessione molto brutta. I ricavi del governo scendono e l'economia si
contrae. Se l'economia si contrae del 3% e le tasse totali sono del 50%, allora le entrate
fiscali scenderanno a $970. Ma se il governo non effettua nessun taglio, ma anzi, siccome
deve pagare l'indennità di disoccupazione e l'assistenza, (in quanto la disoccupazione
aumenta durante una recessione), le sue spese effettivamente aumentano del 5%! Così
ora deve pagare $1.050 dollari per tutte le sue spese di budget. E così ora deve prendere
in prestito $80 dollari per pagare tutti coloro ai quali ha fatto una promessa di pagamento,
in aggiunta ai $100 che aveva già preso in prestito ogni anno per coprire i suoi deficit,
ovvero un totale di $180 l'anno, cioè il 9% del PIL.
(Sì, lo so che il debito deve cambiare in percentuale nel corso del tempo e nulla è
stagnante, ma seguitemi.)
Ora il rapporto debito/PIL è cresciuto di circa il 5% all'anno. Non è un gran numero nel
grande schema delle cose, e tutti sanno che la recessione sarà presto finita e il deficit
scenderà. I Governi sovrani non faranno mai default sui loro debiti - i nostri governanti ce
lo hanno assicurato. Possono sempre aumentare le tasse o tagliare le spese, oppure no?
5. E le cose per un periodo vanno proprio bene, i mercati obbligazionari continuano a
comprare il debito, finché un giorno si guardano in torno e il debito è al 120% del PIL. Così
poi il mercato obbligazionario si innervosisce e dice che invece del 4% vuole il 7%. Ora, il
pagamento degli interessi sono oltre l'8% del PIL e sono il 16% della spesa pubblica, il che
significa che il governo deve o tagliare i servizi o gli stipendi o i benefici, o aumentare le
tasse, o prendere in prestito più soldi. Ma il tagliare le spese e l'aumento delle tasse hanno
delle conseguenze. Riducono la crescita del PIL nei trimestri successivi.
Che cosa succederebbe se quel costo del tasso di interesse salisse al 10%? Allora il costo
degli interessi per il governo diventerebbe il 20% delle proprie spese e crescerebbe più
velocemente di quanto il paese potrebbe crescere anche in tempi migliori. Essi hanno
continuato a contrarre debito al 7% e il paese non cresceva, così le spese per gli interessi
sono aumentate almeno del 7% all'anno - fino a quando i tassi di interesse non esplodono.
E che cosa fanno se gli altri paesi che hanno comprato il debito danno uno sguardo alla
matematica di base e si accorgono che, un altro passo o due in questa direzione di spesa
pubblica, non ci sarà alcun modo nel quale loro saranno in grado di riottenere i soldi
indietro?
Quanto rischio volete prendervi in un Titolo di Stato?
Ora, gli investitori dei titoli di Stato sono una razza strana. Loro investono in titoli di Stato,
perché attualmente pensano che non ci sia alcun rischio. Vogliono che i loro soldi siano
sicuri. Se volevano del rischio, ci sono un sacco di opportunità di investimento con
potenziali rendimenti più elevati.
Nel momento in cui gli investitori in titoli di Stato cominciano a pensare che essi possano
essere a rischio, se ne vanno. E la storia suggerisce che tendono a lasciare
apparentemente tutto in una volta. E quello è il 'Momento del Bang! Qualcuno da il via e
tutti sono pronti ad uscire. Iniziano a vendere le loro obbligazioni a sconto agli speculatori,
il che contribuisce a far crescere il tasso di interesse effettivo nel mercato, e a volte di
molto. Ciò significa che se il paese vuole prendere in prestito più soldi, dovrà pagare
quello che è il prezzo effettivo sul mercato, o forse anche più del 15-20% SE - un grande
SE - riesce a convincere qualcuno a comprare le sue obbligazioni, che naturalmente
rendono ancora più difficile il pagamento del debito a seguito dell'aumento del costo degli
interessi.
Ora, facciamo un ulteriore passo in avanti. Gli altri paesi che hanno acquistato quei titoli
non sono in realtà paesi, ma le banche in diversi stati. E poiché gli organi di vigilanza delle
banche sapevano che era impossibile - inconcepibile - che un paese sovrano potesse fare
default, hanno permesso alle loro banche di comprarne, 30 volte il valore del debito
governativo disponibile nel loro capitale. Non avevano delle riserve contro eventuali
perdite, in modo tale da tenere "liberi" i profitti. Si paga il 2% sui depositi a breve e le
obbligazioni acquistate pagano il 4%. Uno spread del 2%, con una leva del 30. Si stanno
facendo profitti del 60% sul capitale e sui depositi. Si tratta di un business molto bello, -
fino a quando tutti pagano gli interessi. E' un buon affare, basta rinnovare il debito ogni
volta che arriva a scadenza, per fare dei profitti in modo facile.
Diciamo che le banche acquistano fino al 10% del debito del loro governo. Se il paese si
mette nei guai e dice, ripagheremo solo il 50% del nostro debito (discuteremo di questo
più avanti), allora significa che le banche perdono il 5% del loro patrimonio complessivo.
6. Ma hanno solo il 3% del capitale, perché sono state autorizzati a fare leva. Questo
significa che sono a tutti gli effetti in bancarotta.
Senza un sistema bancario funzionante, gli altri paesi dovrebbero ora intervenire e
prendere le perdite (e forse spazzare via gli azionisti e i proprietari dalle loro banche).
Sarebbe un male per gli altri paesi, che non hanno abbastanza liquidità nelle loro casse.
TUTTI prendono denaro in prestito e hanno già di che preoccuparsi del proprio deficit.
Così tutti si riuniscono e dicono che il paese è in bancarotta (perché questa è la realtà), vi
prestano più soldi per mantenervi in vita, ma dovete accettare i tagli di bilancio. Nel mondo
politico, si chiama austerità. Ma dato che è l'unica via di uscita per il paese per ottenere
ancora soldi, inizialmente dite: "Certo. Siamo in grado di farlo. Basta che ci diate qualche
soldo oggi, così possiamo capire come tenere tutto sotto controllo ".
Nel mondo politico, in cui stiamo vivendo questa si chiama austerità. E poi ha inizio il duro
lavoro. Diciamo che il tuo disavanzo inizialmente sia al 15% del PIL (un po' come in
Grecia). Se sei d'accordo a tagliare il deficit del 4% all'anno per quattro anni, si potrebbe
tornare di nuovo in equilibrio. Ma gli altri stati avrebbero dovuto accettare di prestarvi la
differenza tra ciò che si è preventivato di spendere e ciò che hai incassato come entrate
fiscali. Solo per mantenere la situazione stabile. Altrimenti il paese farebbe default. Se i
paesi dovessero semplicemente garantire i loro prestiti e non spendere i soldi, sarebbe
molto più facile trovare i soldi per salvare le loro banche, siete d'accordo.
Ma i tagli che si devono fare non sono così facili come tutti speravano. Sembra che ai
dipendenti non piaccia subire un taglio al proprio stipendio, e i sindacati non vogliono
tagliare le pensioni e i pensionati ovviamente si aspettano che il governo mantenga
interamente le promesse, e non sono ancora iniziati i tagli sulla sanità, che qualcuno ha
detto che sono necessari.
Così il vostro governo aumenta le tasse e taglia la spesa di circa il 4% il primo anno. Ma
accade anche una cosa divertente. Questo riduce anche l'economia privata di circa il 4%,
quindi la base del reddito sulla quale sono raccolte le imposte si riduce, il che significa che
meno ricavi vengono raccolti, e questo a sua volta significa che i deficit sono molto
peggiori del previsto. E poi l'anno successivo devi fare un altro 4% di tagli, più il deficit
dell'anno precedente, giusto per rendere il vostro piano in linea e arrivare al concordato
deficit al fine di ottenere maggiori soldi a prestito. Il tutto diventa assolutamente un circolo
vizioso.
E proviamo a guardare a l'endgame. Il rapporto debito-PIL salirà ad almeno il 150%,
mentre l'economia in realtà si sta contraendo. Se i tassi di interesse rimangono solo ad un
7% (ma è poco probabile), questo significa che la gente del paese sarà costretta a pagare
oltre il 10% della loro produzione totale alle banche estere per ogni singolo anno per
decenni, non riuscendo comunque mai a ripagare il debito.
Facciamo un ulteriore approfondimento. I paesi che hanno acquistato il 10% del PIL dagli
altri paesi ora glielo stanno rivendendo. Questo perché i salari "medi" nei Paesi con
problemi sono circa il 30% in più rispetto ai paesi in "buono stato". I paesi in buone
condizione ottengono il denaro da ciò che vendono e di conseguenza hanno un surplus
positivo. I paesi con problemi utilizzano immediatamente i propri risparmi, per poter
provare ad acquistare i beni e i servizi che desiderano; e così sia il settore privato, così
7. come il governo, devono tagliare.
Quello che succede è che si stanno chiudendo in quella che si percepisce come una
iniziale depressione, e poi si ha una lenta o non-crescita dell'economia per molti anni, così
come la gran parte del vostro lavoro serve solo per ripagare il debito alle banche di altri
paesi.
Comprendete, che il vostro governo si è liberamente obbligato a pagare quel debito. Ma
questo significa che i suoi cittadini diventano schiavi del debito per una o due generazioni
verso le banche straniere. Non è una situazione molto popolare da gestire per un politico
per poter poi essere rieletto.
Da lungo tempo i lettori sanno che io credo che i neo-keynesiani non hanno una visione
corretta del mondo reale. Vivono in un mondo teorico lontano da ciò che realmente
accade. Ma con questa visione sono fortemente nel torto. L'austerità delle zero spese
rende necessario per molti paesi di ridurre solo il PIL potenziale. La loro ricetta keynesiana
è quello di far crescere il deficit e prendere in prestito del denaro fino a quando non si
ricomincia a crescere di nuovo; ma quando si è già raggiunta la fine nella capacità di
prendere in prestito denaro, questo semplicemente non funziona.
Un maggior debito rende molto più difficile far emergere la propria via d'uscita dal
problema. Se sei già ubriaco, non è possibile diventare sobri bevendo ancora più whisky.
Se la Grecia taglia il suo deficit del 15% del PIL, la realtà è che il PIL totale nel corso del
tempo verrà ridotto di circa il 20% e il debito complessivo continuerà a crescere, sia in
termini reali che in percentuale del PIL. Un calo del 20% del PIL è da ogni punto di vista
una depressione, e rende ancora più difficile crescere, in quanto tanto di quello che
facciamo deve andare per le spese di base e non per il capitale produttivo. E se avete un
peso del debito massiccio diventa dannatamente quasi impossibile.
Questo è il motivo per cui gli individui possono presentare istanza di fallimento personale.
Non è più possibile forzare le persone in schiavitù o in una prigione di debiti per pagare i
loro debiti, almeno nella maggior parte dei luoghi.
Così i paesi con problemi vanno dai finanziatori e gli dicono: "Noi pensiamo che voi
dovreste condividere il nostro dolore. Stiamo decidendo di pagare solo il 50% di quello che
vi dobbiamo, e dovete farci pagare un tasso di interesse del 4% per un lungo periodo di
tempo. Pensiamo di potercela fare. Oh, e nel frattempo dateci degli altri soldi. E se voi vi
rifiutate, non vi si sarà pagato nulla e ci sarà per tutti voi una crisi bancaria. Grazie di tutto.
"
Il difficile è che se il nostro paese A con un problema arriva a tagliare il suo debito del
50%, che dire dei problemi degli altri paesi B, C e D? Non vorranno anche loro fare la
stessa cosa? Perché gli elettori di un altro paese si dovrebbero aspettare di meno, se siete
d'accordo sui dei tagli per il primo paese?
Così ora torniamo al mondo reale dell'Europa. La Grecia non può pagare il proprio debito
senza una maggiore depressione. Così loro vogliono pagare solo il 50%, ma non vogliono
nemmeno dare alcuna forma significativa di garanzia, così gli obbligazionisti non sono così
felici"?! Non possono ottenere nulla in cambio nell'accettare di fare un taglio del 50%", è
questi sono i titoli dei giornali di oggi.
8. La Grecia non ha la possibilità di stampare la propria moneta, a meno che decida di
lasciare la zona euro, così loro sono bloccati. Loro possono fare default sul proprio debito,
ma ciò significa che saranno tagliati fuori dal mercato obbligazionario per un certo periodo
di tempo. Il che li costringerebbe a fare dei tagli alla spesa sui quali ora stanno resistendo,
come se non fossero semplicemente in grado di avere abbastanza soldi per pagare i
propri debiti. Anche effettuando un taglio del debito pari al 100% significa che stanno
guardando nel breve periodo ad una vera e molto reale depressione. E siccome nessuno
gli venderà i prodotti di cui hanno bisogno, come l'energia, il cibo e le medicine, a meno
che non abbiano qualcosa da scambiare o commerciare (il problema del deficit
commerciale), saranno costretti a cambiare il loro stile di vita. I salari dovranno scendere o
dovrà salire la produttività per essere competitivi con l'Europa settentrionale. E questo
differenziale è di circa il 30%. Io non sono certo, siccome è da molto tempo che non vado
in Grecia, ma la mia scommessa è che, non troverete molti greci che pensano di essere
sovra pagati di un 30%.
Ma questo è ciò che il mercato sta per dire. E questo è il terzo problema, quello che
l'Europa non sta affrontando. La Germania e i paesi del nord sono semplicemente più
produttivi che quelli periferici del sud. (Con la possibile eccezione del nord d'Italia, ma
l'Italia tutta insieme non è così, è per questo che gran parte degli italiani del nord vuole
essere un paese indipendente e non dover pagare le tasse che vanno al sud d'Italia. Non
sto prendendo le parti di qualcuno, ma sto solo osservando ciò che noi leggiamo sui
giornali.) Fino a quando la Germania non consumerà di più dei paesi periferici o che i
paesi periferici diventeranno più produttivi, lo squilibrio non consentirà una soluzione
positiva.
Prima dell'euro, gli squilibri sarebbero stati gestiti dai tassi di cambio. Il valore della
dracma sarebbe sceso rispetto al valore del marco. Le cose avrebbero trovato un
equilibrio nel tempo. Ora, tutti i paesi della zona euro sono come se effettivamente ci fosse
un gold standard, con l'euro in piedi questa volta l'oro è diventato l'euro. La Gran
Bretagna, gli Stati Uniti e il Giappone possono stampare la propria valuta. Le loro valute
possono aumentare o diminuire per lunghi periodi di tempo, sulla base dei conti nazionali
per un lungo periodo di tempo e sulla base del desiderio degli stranieri di acquistare beni o
investire nei loro paesi.
La Grecia e gli altri paesi periferici sono di fronte ad una scelta difficile. Devono rimanere
nell'euro e pagare il più possibile, e guardare la loro economia crollare; oppure non pagare
nulla e vedere comunque la loro economia crollare (essendo costretti a rimanere fuori dal
mercato delle obbligazionario per un lungo periodo), oppure lasciare l'euro e tornare alla
loro moneta - la dracma - e guardare la propria economia crollare?
Non hanno scelte che permettono loro di crescere e prosperare senza prima soffrire (forse
per molto tempo), un po' di vero e reale dolore economico. Come ho scritto nelle lettere
precedenti, lasciare la zona euro ha delle gravi conseguenze; ma il dolore economico
provocato dall'abbandono svanirebbe presto e permetterebbe un più rapido adeguamento
rispetto all'essere rimasti. Tuttavia, il dolore iniziale sarebbe peggiore rispetto al lento
dolore del quale si soffre rimanendo nell'euro. La loro scelta è, semplicemente, quale
dolore vogliono, - o forse, quale dolore pensano che vorrebbero? Perché qualunque cosa
sceglieranno, non sono se gli piacerà.
E proprio mentre stavo terminando questa parte, mi è arrivata questa nota da Naked
9. Capitalism:
"I tre ispettori della troika, Poul Thomsen del FMI, Mathias Morse dell'Unione europea, e
Klaus Mazouch della BCE, si suppone saranno la prossima settimana, i referenti in Grecia
per controllare i loro libri, il deficit di bilancio è ancora una volta superiore al limite rivisto
che la Grecia aveva giurato di rispettare. E si suppone che loro dovranno negoziare delle
ulteriori "riforme strutturali." Ma probabilmente non ci saranno i tre ispettori, secondo fonti
di alto livello del FMI. Mancherà: Poul Thomsen. Il FMI ha fatto abbastanza.
"Già, secondo le notizie trapelate, il direttore generale del FMI Christine Lagarde aveva
avvertito il cancelliere tedesco Angela Merkel e il presidente francese Nicolas Sarkozy che
la situazione fiscale ed economica in Grecia si era deteriorata. Quindi, il taglio '"volontario'"
sui titoli greci detenuti da investitori del settore privato dovrebbe essere aumentato a più
del 50% per mantenere l'obiettivo di portare il debito della Grecia al di sotto del 120% del
PIL. E il secondo pacchetto di salvataggio di € 130 miliardi, concordato il 26 ottobre,
dovrebbe essere aumentato da ulteriori '"decine di miliardi di euro'".
"La reazione tedesca è stata immediata. '"Ci deve essere da qualche parte un limite'", ha
detto Michael Fuchs, deputy leader del partito della Merkel, la Cdu. '"Questa non può
essere un barile senza fondo.'" Anche se la Merkel fosse disponibile nel mettere più i soldi
dei contribuenti per salvare la Grecia, aveva comunque di fronte un muro di completa
opposizione nel suo stesso partito. E non brindava di ottimismo: '"Non credo che la Grecia,
nella sua condizione attuale, possa essere salvata'", ha detto ".
E l'articolo prosegue con una descrizione del caos in Grecia. E' molto peggio di quanto io
ho brevemente descritto. Davvero. E così terribilmente triste.
Avete la disponibilità di 1,5 trilioni?
Prima di premere il pulsante di invio questa settimana, diamo un'occhiata ad alcuni grafici
che che possono aiutarci nel dare un giudizio sull'attuale portata del problema. Questi
sono del brillante Hester Bill di Hussman Funds. Ha scritto un pezzo molto interessante
dal titolo "Cinque rischi globali da monitorare," in
http://hussmanfunds.com/rsi/fiveglobalrisks2012.htm. E' molto interessante la lettura e fa
riflettere.
Questo primo grafico mostra la quantità di debito bancario che sta arrivando a scadenza in
Europa nei prossimi periodi. A questo si deve aggiungere tutto il nuovo debito che deve
essere raccolto, in quanto sarà necessario raccogliere capitali per bilanciare le perdite dei
debiti governativi. Avete una disponibilità di 1,5 trilioni €? Sì, in alcuni dei rollover del
debito, le banche stanno cercando di ridurre la loro esposizione gli uni verso gli altri e non
vogliono rinnovare il debito, a meno che possano rinnovarlo ottenendo i capitali per
acquistarlo da parte della Banca centrale europea, il che rappresenta una monetizzazione
del debito fatta di nascosto.
10. Questo è il prossimo grafico che mostra la quantità di debito del quale deve essere fatto il
rollover da parte dei governi negli anni successivi. Notate quanto l'Italia deve raccogliere
nei prossimi tre mesi!
11. E questo è l'ultimo grafico di Hester. Questo è l'aumento in termini di costo del nuovo
debito verso il preesistente, rendendolo più appetibile. Il mio semplice esempio non è
affatto estremo.
La prossima settimana esamineremo ulteriormente l'Europa. Come anteprima, io credo
che questo sarà l'anno nel quale saranno costretti a prendere alcune decisioni molto
difficili. Prenderemo in esame quello che sarebbe l'effetto di un'unione fiscale e quante
sono le probabilità che ciò accada, e quali sono le prospettive rispetto ad una possibile
rottura della zona euro, e proveremo a vedere quali saranno i diversi scenari che l'Europa
potrà affrontare nei prossimi 5 cinque anni.
Singapore, Cape Town e pensieri su Hong Kong
Sto terminando questa lettera il Sabato notte a Hong Kong, dopo aver trascorso il giorno a
parlare ad una conferenza sponsorizzata da Hong Kong Economic Journal, che celebrerà
il suo 40° compleanno il prossimo anno. E' la rivista cinese # 1 che parla di economia, e
sono molto onorato che tradurranno le mie lettere ogni settimana in cinese e utilizzeranno
una pagina intera della loro rivista per pubblicarla. Mi hanno detto che io scrivo l'editoriale
più lungo da sempre!
La scorsa estate ho incontrato il direttore della ricerca del Journal, Lewis Chong, durante
una pizza nel piccolo villaggio di Trequanda in Toscana, in Italia, dove abbiamo fatto
amicizia e ho deciso di lavorare insieme a loro. Ed ora questa sembra sia stata una
decisione molto buona, almeno da parte mia. Essi hanno effettivamente fatto un tentativo
piuttosto importante di promozione del nostro nuovo rapporto, e sono rimasto sorpreso nel
vedere immagini abbastanza grandi del sottoscritto nel loro articolo e non appena sono
12. uscito dall'aeroporto dopo aver ritirato i bagagli. E quando ho preso un taxi in una strada a
caso ad Hong Kong, qualcuno mi si è avvicinato e mi ha chiesto se ero John, allora il
mondo è cambiato.
Ieri sera Louis Gave mi ha portato in un tour nella parte vecchia di Hong Kong, con una
barca piuttosto grande che è fatta apposta per girare le isole. Mi ha portato in crociera al
tramonto, e mentre il sole tramontava nel mare abbiamo lasciato il porto e con il motore
abbiamo incominciato ad andare verso il sud dell'isola. Naturalmente, il centro e attorno al
porto ci sono pareti di grattacieli. Ma appena siamo scesi sull'isola, e abbiamo girato
l'angolo di ogni baia, siamo stati accolti anche dai grattacieli con appartamenti. E sempre
di più. Non avevo idea della quantità di palazzi che avevano fatto negli ultimi 20 anni.
Veramente sorprendente. E' veramente incredibile quanto sono elevati i prezzi che la
gente paga per gli appartamenti e per affittare degli uffici. A questo proposito sembra che
New York sia economica. La città e la sua gente non sembra mai dormire. E l'ottimismo
sulla Cina è abbastanza contagioso. In alcuni momenti è vicino al vertiginoso. Ma quando
ci si guarda intorno, si può capire il perché dell'ottimismo.
Domani mattina parto per Singapore, nel frattempo continuerò a lavorare su un
manoscritto mentre sono in viaggio. Mi incontrerò con il mio vecchio amico Tony Sagami,
che sta arrivando da Bangkok per trascorrere qualche giorno con me, e con i lettori e i
nuovi amici che mi vogliono mostrare la loro città. Ho la possibilità di incontrare mercoledì
mattina Jim Rogers nella sua casa dopo una serata alla CNBC di Singapore (sono loro
ospite allo Squawk Box). Non vedo l'ora di essere a Singapore.
Io non sono certo di poter rispettare la scadenza della lettera della prossima settimana, in
quanto sarò in lungo volo che mi riporterà a casa proprio negli orari che normalmente
utilizzo per scrivere. Ma io scriverò, a prescindere da tutto.
E' davvero il momento di premere il pulsante di invio. Abbiate una grande settimana!
Il vostro analista che non si è ancora ripreso dal fuso orario,
John Mauldin
John@FrontLineThoughts.com
Copyright 2010-2012 John Mauldin. All Rights Reserved
Copyright 2010-2012 Horo Capital. Tutti i Diritti Riservati
Disclaimer: La presente pubblicazione è distribuita da Horo Capital srl. Pur ponendo la
massima cura nella traduzione della presente pubblicazione e considerando affidabili i
suoi contenuti, Horo Capital srl non si assume tuttavia alcuna responsabilità in merito
all’esattezza, completezza e attualità dei dati e delle informazioni nella stessa contenuti
ovvero presenti sulle pubblicazioni utilizzate ai fini della sua predisposizione. Di
conseguenza Horo Capital srl declina ogni responsabilità per errori od omissioni. Horo
Capital srl si riserva il diritto, senza assumersene l'obbligo, di migliorare, modificare o
correggere eventuali errori ed omissioni in qualsiasi momento e senza obbligo di avviso.
13. La presente pubblicazione viene fornita per meri fini di informazione ed illustrazione, non
costituendo in nessun caso offerta al pubblico di prodotti finanziari ovvero promozione di
servizi e/o attività di investimento né nei confronti di persone residenti in Italia né di
persone residenti in altre giurisdizioni, a maggior ragione quando tale offerta e/o
promozione non sia autorizzata in tali giurisdizioni. Le informazioni fornite non
costituiscono un'offerta o una raccomandazione per effettuare o liquidare un investimento
o porre in essere qualsiasi altra transazione. Esse non possono essere considerate come
fondamento di una decisione d'investimento o di altro tipo. Qualsiasi decisione
d'investimento deve essere basata su una consulenza pertinente, specifica e
professionale. Tutte le informazioni pubblicate non devono essere considerate una
sollecitazione al pubblico risparmio o la promozione di alcuna forma d'investimento né
raccomandazioni personalizzate ai sensi del Testo Unico della Finanza trattandosi
unicamente di informazione standardizzata rivolta al pubblico indistinto. Né Horo Capital
srl né John Mauldin potranno essere ritenuti responsabili, in tutto o in parte, per i danni
(inclusi, a titolo meramente esemplificativo, il danno per perdita o mancato guadagno,
interruzione dell’attività, perdita di informazioni o altre perdite economiche di qualunque
natura) derivanti dall’uso, in qualsiasi forma e per qualsiasi finalità, dei dati e delle
informazioni presenti nella presente pubblicazione. Ogni decisione di investimento e
disinvestimento è pertanto di esclusiva competenza del Cliente che può decidere di darvi o
meno esecuzione con qualsivoglia intermediario autorizzato; qualsiasi eventuale decisione
operativa presa dal Cliente in base alle informazioni pubblicate è, infatti, da considerarsi
assunta in piena autonomia decisionale e a proprio esclusivo rischio. Il Contenuto
presente nella pubblicazione può essere riprodotto unicamente nella sua interezza ed
esclusivamente citando il nome di Horo Capital srl e di John Mauldin, restandone in ogni
caso vietato ogni utilizzo commerciale. Si intende per Contenuto tutte le analisi, grafici,
immagini, articoli i quali sono tutti protetti da copyright. Horo Capital srl ha la facoltà di
agire in base a/ovvero di servirsi di qualsiasi elemento sopra esposto e/o di qualsiasi
informazione a cui tale materiale si ispira ovvero è tratto anche prima che lo stesso venga
pubblicato e messo a disposizione della sua clientela. Horo Capital srl può
occasionalmente, a proprio insindacabile giudizio, assumere posizioni lunghe o corte con
riferimento ai prodotti finanziari eventualmente menzionati nella presente pubblicazione. In
nessun caso e per nessuna ragione Horo Capital srl, sarà tenuta, ad agire
conformemente, in tutto o in parte, alle opinioni riportate nella presente pubblicazione.
Ogni violazione del copyright in qualsiasi modo si esprima ai danni di Horo Capital srl e
John Mauldin, sarà perseguita legalmente.
Per iscriversi alla newsletter GRATUITA settimanale SCENARI FINANZIARI cliccare qui:
www.scenarifinanziari.it/Registrazione.aspx
Per modificare il proprio indirizzo email di invio della newsletter, effettuare il login su
www.scenarifinanziari.it e andare sulla pagina di registrazione.
Per cancellare l'iscrizione alla newsletter scrivere una mail a:info@scenarifinanziari.it
Thoughts from the Frontline
3204 Beverly Drive
Dallas, Texas 75205
Horo Capital
Independent Financial Advisory Firm
Via Silvio Pellico, 12
20121 Milano