Ekonomiska utsikter Norden, Nordea Bank, december 2012
1. ■ Översikt
EKONOMISKA
UTSIKTER
NORDEN
December 2012
Vintern är här
ÖVERSIKT 02
MOT EN LJUSARE VÄRLDSEKONOMI
SVERIGE 04
VINTERN ÄR HÄR
DENMARK 06
DIM LIGHT AT DAWN
NORWAY 08
SUSTAINED GROWTH
FINLAND 10
INDICATORS POINT TO A TURN BEFORE THE SUMMER
KEY FIGURES 12
FORECASTS FOR THE GLOBAL ECONOMY
1 ECONOMIC OUTLOOK │DECEMBER 2012 NORDEA MARKETS
2. ■ Översikt
Mot en ljusare världsekonomi
Globalt ljusare konjunkturutsikter lien hamnar under nollstrecket och står inför en stor poli-
tisk utmaning i och med valet i april. I Spanien och i
Strukturellt många utmaningar kvar Grekland faller BNP markant även nästa år, medan Por-
Svensk ekonomi försvagas innan det blir bättre tugal klarar sig något bättre.
USA återhämtning med allt bättre fotfäste
Mörka moln har länge hängt tunga över den globala kon- Presidentvalet är över och nu återstår att hantera de of-
junkturen. För stora länder så som USA och Kina tycks fentliga finanserna. Det förslag som presenterats spänner
utsikterna nu emellertid ha ljusnat något. I USA har flera över en tioårsperiod, där tyngdpunken ligger på skattesi-
fundamentala förutsättningar fallit på plats. Det öppnar dan. Det är positivt att fokus inte bara är på det fiskala
för en tillväxt på dryga 2 procent per år under prognospe- stupet utan att problemen även diskuteras ur ett mer lång-
rioden. I Kina har ekonomin bottnat medan euroområdet siktigt perspektiv. Nu handlar det om att ge och ta för de
har flera svaga kvartal framför sig. Strukturellt återstår båda partierna. Sannolikt dröjer det in till sista stund in-
mycket att göra, inte minst inom euroområdet. Det sker nan en lösning presenteras, men en lösning kommer. Al-
emellertid parallellt med en viss global återhämtning. ternativet, det vill säga att USA går in i recession igen, är
Tillväxten i världen blir drygt 3 procent nästa år och 4 en situation båda partierna vill undvika.
procent 2014.
Det konjunkturella läget har stabiliserats. Flera viktiga
BNP, procentuell förändring årstakt pusselbitar är på plats. Bankerna och företagssektorn är i
2011 2012 2013 2014 gott skick och kreditgivningen ökar i god takt. Konkur-
Världen 3.9 3.0 3.3 4.0 renskraften har förstärkts och den privata sektorn har kla-
USA 1.8 2.2 2.1 2.4 rat av en stor del av sin skuldanpassning. Hushållens för-
Euroområdet 1.6 -0.3 0.4 1.7
Kina 9.3 7.8 8.1 8.5
väntningar ligger, trots osäkerhet om det fiskala stupet,
Storbritannien 0.9 -0.2 0.9 1.8 på högsta nivån sedan fem år tillbaka. Återhämtning av
Japan -0.7 1.6 0.2 0.8 såväl arbetsmarknaden som bostadsmarknaden bidrar till
detta. Samtidigt finns det ett visst uppdämt behov, inte
Euroområdet – tillbaka i recession minst inom företagssektorn. Tillväxten bedöms därmed
Att bygga förtroende är fortfarande det mest centrala för öka något över den potentiella nivån framför allt mot slu-
euroområdet. Viktiga steg har tagits i rätt riktning, även tet av nästa år och under inledningen av 2014.
om det finns mer att göra. Flera länder har till exempel
genomfört strukturellt nödvändiga åtgärder vad gäller Penningpolitiken är fortsatt mycket expansiv. I mitten av
obalanser och konkurrenskraft. Samtidigt har ECB öpp- 2014 räknar vi emellertid med att ekonomin är så stark
nat för att ta en mer aktiv roll, vilket har lättat på trycket att Federal Reserve inleder räntehöjningscykeln. Det är i
för krisländerna. Till följd av det har räntorna på till ex- stort ett år tidigare än vad Fed själva signalerar i dagslä-
empel spanska statspapper kommit ner betydligt. Baksi- get och något tidigare än ECB. Dollarn bedöms därmed
dan är dock att viljan att fortsätta strukturarbetet minskar stärkas mot euron och nå 1,10 i slutet av prognospe-
när räntepressen avtar. Förändringsarbetet bedöms där- rioden. Dämpad efterfrågan och låg inflation håller till-
med gå in i en något lugnare fas under nästa år. baka räntor med längre löptider. Räntenivåerna är ned-
tryckta men stiger något framöver.
På kort sikt är den konjunkturella risken störst på nedsi-
dan och BNP faller under fjärde kvartalet. Val i Italien i Den kinesiska ekonomin har bottnat
vår och inte minst i Tyskland i september är ytterligare Tillväxten de närmaste kvartalen ser ut att förbli svag då
utmaningar i en bräcklig miljö. Ekonomierna i södra den globala efterfrågan är dämpad. Den kinesiska eko-
Europa förblir svaga länge än. För euroområdet som hel- nomin har dock bottnat efter sju kvartal i rad med gradvis
het sker en förbättring av konjunkturläget under nästa år sjunkande tillväxt. Den politiska ledningen har bytt fot
och året avslutas därmed bättre än det inleds. Expansiv och stimulerar ekonomin igen, framför allt via infrastruk-
penningpolitik, en svag euro och ett visst uppdämt behov turinvesteringar och investeringar på fastighetsmark-
från företagssektorn ger tillväxt, om än låg. Finanspoliti- naden. Långsiktigt är ambitionen fortsatt att hushållens
ken blir mindre åtstramande än i år. konsumtion ska öka som andel av BNP, men då det tar
tid får stimulans via investeringar fungera som ”quick
Tyskland kom sent in i lågkonjunkturen och de närmaste fix”.
kvartalen blir svaga. Tysk ekonomi är dock konkurrens-
kraftig och när den globala ekonomin vänder upp gynnar Xi Jinping, som tillträder som president i mars, tog ett
det exportsektorn. Vi räknar med en tillväxt på knappt 1 nytt grepp i sitt första tal till nationen då han fokuserade
procent nästa år i Tyskland. Frankrike har vidtagit få på att öka hushållens levnadsstandard, istället för som
strukturella åtgärder och kommer att behöva göra mer. brukligt på ideologin. Målet är att dubblera inkomsten
Tillväxten blir dock en knapp halvprocent nästa år. Ita- per capita från 2010 till 2020. I övrigt räknar vi med att
2 ECONOMIC OUTLOOK │DECEMBER 2012 NORDEA MARKETS
3. ■ Översikt
den senaste femårsplanen ligger fast då den nytillträdda få tecken på en inbromsning av bostadsinvesteringarna
ledningen har varit delaktig i att ta fram den. och investeringar inom oljesektorn väntas öka med 12
procent nästa år. Stabila löneökningar och låg inflation
Kinas konflikt med Japan har satt tydliga spår i den ja- gör att Norges bank avvaktar med att höja räntan fram till
panska ekonomin. Tillväxten föll tillbaka kraftigt under andra halvåret 2013. I takt med att finansmarknaderna
tredje kvartalet. Bojkotten mot Japan har dels slagit mot prissätter att andra centralbanker inleder räntehöjningar
exporten, och framför allt mot bilindustrin, samt genom blir det lättare för Norges Bank att fortsätta upp utan att
att betydligt färre kineser besöker Japan. Under inled- norska kronan blir allt för stark.
ningen av nästa år väntas dock expansiv penning- och fi-
Sverige - det blir värre innan det blir bättre
nanspolitik stötta den japanska ekonomin. Vi har revide-
rat ner BNP-prognosen för nästa till 0,2 procent. Yenen Svensk ekonomi höll emot den globala avmattningen
försvagas något, vilket förbättrar konkurrenskraften. länge, inte minst sysselsättningen. De närmaste kvartalen
blir dock svaga och under fjärde kvartalet bedöms BNP
Trög återhämtning i Storbritannien falla tillbaka rejält. Utsikterna är dämpade på bred front,
Tillväxten under tredje kvartalet fick en stark skjuts av de där industrin, tjänstenäringen, men också hushållen är
olympiska spelen. Framöver ser dock utsikterna sämre ut mer försiktiga.
igen och återhämtningen förblir trög. Detta trots att
kommande kvartal påverkas positivt av redan genom- Investeringarna bromsade upp under tredjekvartalet och
förda penningpolitiska stimulanser som ännu inte fått full indikatorerna pekar på att de faller tillbaka framöver.
effekt. Framöver räknar vi inte med ytterligare kvantita- Hushållen agerar motor då de disponibla inkomsterna
tiva lättnader. Samtidigt förväntas pundet stärkas mot ökar i relativt god takt och sparandet ligger på en hög
flera viktiga handelsvalutor. nivå. Detta trots att svag konjunktur och stigande arbets-
löshet oroar i närtid. Ljusare globala utsikter under andra
BNP, procentuell förändring årstakt halvåret gör att vi räknar med att den privata konsumt-
2011 2012 2013 2014 ionen stiger med knappt 1,5 procent nästa år och med
Sverige 3.7 0.8 0.8 2.4
närmare 2 procent 2014.
Norge 2.5 3.4 3.0 2.5
Danmark 1.1 -0.5 1.5 1.7
Finland 2.7 0.5 1.0 2.7 Hushållen får också draghjälp av mer expansiv finanspo-
litik. År 2014 är valår och i god tid till dess räknar vi
Långsam återhämtning i Danmark med att regeringen aviserar ytterligare stimulanser. Hus-
Återhämtningen har dröjt i Danmark och läget är fortsatt hållen lär då få en större kaka än sist. Totalt räknar vi
trögt. Bostadsmarknaden är emellertid tillbaka på en mer med 20 miljarder kronor i finanspolitiska stimulanser
långsiktigt hållbar nivå. Skillnaderna mellan olika reg- 2014, varav hushållen får runt hälften. Utrymmet är dock
ioner är dock stora, där omsättningen framför allt ökar i begränsat och överskottsmålet uppfylls därmed inte.
och runt de större städerna. Låga räntor bör stimulera
återhämtningen ytterligare. Sysselsättningen har fallit Även penningpolitiken förblir expansiv. Arbetslösheten
tillbaka och en svag arbetsmarknad är ett osäkert kort för stiger till 8,5 procent under nästa år och inflationen ligger
hushållen. Privat konsumtion väntas dock agera motor fortsatt tydligt under Riksbankens mål. Löneökningar
under nästa år. Ett visst uppdämt behov samt något lju- väntas landa på 2,8 procent, vilket är längre än vad som
sare utsikter bör skapa utrymme för detta. Exporten har ligger i Riksbankens prognos. Reporäntan sänks därmed i
utvecklats förvånansvärt bra i år trots höga arbetskrafts- december och sedan ytterligare en gång i februari nästa
kostnader. En dansk fördel är att exporten inte är särskilt år till 0,75 procent. Kronan försvagas något i närtid, men
konjunkturkänslig. förblir mer eller mindre stabil runt 8,60 mot euron under
prognosperioden. Det är en kronkurs som tillsammans
Finsk ekonomi bottnar till sommaren
med lågkonjunkturen är en utmaning för industrin, men
Finland har tydligt påverkats av den globala avmattning-
som vi bedömer att svenska exportföretag kan hantera.
en. Kvartalsutfallen för BNP har varit ryckiga. Vår be-
Det kräver dock vissa strukturförändringar i näringslivet.
dömning är att Finland är i recession, även om vi inte
haft två kvartal i rad med fallande BNP. I närtid är utsik-
terna fortsatt mörka då det inte finns någon tydlig motor i Annika Winsth
annika.winsth@nordea.com +46 8 614 8608
ekonomin. Svag global efterfrågan och investeringar som
faller tillbaka i kölvattnet av dämpad orderingång brom-
sar efterfrågan. Samtidigt som den privat konsumtion på-
verkas negativt av en svag arbetsmarknad, höjda skatter
och relativt höga priser.
Norge – never ending story
Norsk ekonomi ger fortsatt styrkebesked. Tillväxten fort-
sätter att öka med upp mot 3 procent per år under pro-
gnosperioden. Privat konsumtion, bostadsbyggandet och
investeringar i oljesektorn är starka drivkrafter. Det finns
3 ECONOMIC OUTLOOK │DECEMBER 2012 NORDEA MARKETS
4. ■ Sverige
Vintern är här
Svensk ekonomi utvecklas svagt kommande kvartal riskt sett högt samtidigt som låg inflation lyfter köpkraf-
ten. Lägre bolåneräntor ökar dessutom hushållens kon-
Inflationen låg under lång tid sumtionsutrymme och stöttar bostadsmarknaden. Det ta-
Riksbanken sänker till 0,75 procent nästa år lar för att en måttlig tillväxt i hushållens konsumtion kan
upprätthållas nästa år.
Kronan gradvis svagare
Investeringarna kommer däremot att utvecklas svagt.
Kalla vindar drar in över svensk ekonomi. Den globala Osäkerhet och fallande kapacitetsutnyttjande är en dålig
avmattningen blir allt mer kännbar för exportindustrin miljö för näringslivets investeringar, vilka väntas falla på
som minskar såväl produktionen som arbetsstyrkan. bred front. Dessutom vänder energiinvesteringarna ned
Även den inhemska efterfrågan dämpas nu. Hushållen efter de senaste årens kraftiga uppgång. Bostadsbyggan-
har en god ekonomisk ställning men tvekar att konsu- det bottnar dock snart och en expansiv finanspolitik via
mera. Samtidigt tappar investeringarna fart. BNP utveck- utbyggd infrastruktur dämpar nedgången i de totala inve-
las därför svagt kommande kvartal. Efterfrågan på ar- steringarna.
betskraft minskar och arbetslösheten stiger till omkring
8,5 procent enligt vår prognos. Indikatorer pekar entydigt mot en svag export i närtid.
Men den svenska exportindustrin har en god konkurrens-
Tillväxten återhämtar sig gradvis under loppet av 2013. kraft och när efterfrågan från omvärlden förbättras nästa
Drivkrafterna är en successiv förbättring av den internat- år bör det även lyfta den svenska exporten. Det osäkra
ionella konjunkturen, stimulanser på hemmaplan och att läget i euroområdet är dock alltjämt den största risken i
förtroendet hos såväl företag som hushåll stärks. En svag prognosen.
start på året gör dock att tillväxten blir låg för helåret
2013 och stannar på knappt 1 procent. Under 2014 för- Dämpade löneökningar
bättras konjunkturen ytterligare men det dröjer till slutet Varslen om uppsägningar har duggat tätt under hösten,
av prognosperioden innan arbetslösheten sjunker igen. anställningsplanerna har blivit mer pessimistiska och allt
färre vakanser anmäls till Arbetsförmedlingen. Försvag-
Splittrad bild av inhemsk efterfrågan ningen av konjunkturen har redan slagit igenom på löne-
En nyckelfråga för de kommande åren är hushållens kon- bildningen och överlag är det en stark press nedåt på lö-
sumtion. Hushållen reagerar i regel tidigt på signaler om neökningarna. Fackföreningen IF Metalls utgångsbud in-
förändringar i konjunkturen, vilket har varit fallet under för avtalsrörelsen är lägre än vid den förra avtalsrundan.
det senaste året. Oron för arbetsmarknaden har ökat, kon- Inom vissa företag har fackföreningarna, förvisso under
sumtionstillväxten har varit dämpad och sparandet stigit. konkurshot, accepterat sänkta ersättningsnivåer, vilket är
Det kommer sannolikt att vara halt väglag för hushållen mycket ovanligt på den svenska arbetsmarknaden.
även framöver. Sparandet är dock i utgångsläget histo-
Sverige: Makroekonomiska nyckeltal (årlig tillväxt i procent om inget annat anges)
2009 (mia. SEK) 2010 2011 2012E 2013E 2014E
Privat konsumtion 1,533 4.0 2.1 1.4 1.4 1.8
Offentlig konsumtion 860 2.1 1.1 0.4 0.7 1.4
Fasta bruttoinvesteringar 559 7.2 6.4 3.0 -2.5 3.0
- industri 74 2.7 11.4 9.8 -5.8 3.0
- bostadsinvesteringar 92 15.7 14.7 -8.2 -3.1 4.5
Lagerinvesteringar* -46 2.2 0.5 -0.8 0.0 0.0
Export 1,489 11.4 7.1 -0.1 -1.1 4.5
Import 1,288 12.0 6.3 -0.9 -2.1 3.9
BNP 3,106.0 6.6 3.7 0.8 0.8 2.4
BNP, kalenderkorrigerad 6.3 3.7 1.1 0.8 2.5
Nominell BNP (mdr SEK) 3,106 3,338 3,500 3,574 3,648 3,791
Arbetslöshet (% av arbetskraften) 8.4 7.5 7.7 8.4 8.4
Sysselsättning 1.0 2.1 0.5 -0.4 0.3
Konsumentpriser (årsgenomsnitt KPI) 1.2 3.0 0.9 0.3 1.8
Underliggande inflation (årsgenomsnitt KPIF) 2.0 1.4 1.0 1.1 1.4
Timlöner (nationalräkenskaper) 0.4 2.9 3.3 2.8 2.8
Bytesbalans (mdr SEK) 206 217 227 244 263
- % av BNP 6.2 6.2 6.4 6.7 6.9
Handelsbalans (% av BNP) 2.6 2.6 2.9 3.2 3.3
Offentligt finansiellt sparande (mdr SEK) -2 6 -16 -45 -55
- % av BNP -0.1 0.2 -0.5 -1.2 -1.5
Offentlig bruttoskuld, % av BNP 39.4 38.4 39.5 40.4 40.2
* Bidrag till BNP-utvecklingen, procentenheter
4 ECONOMIC OUTLOOK │DECEMBER 2012 NORDEA MARKETS
5. ■ Sverige
Låg inflation länge Kallare arbetsmarknad
Den underliggande inflationen (KPIF) har legat tydligt
under Riksbankens 2-procentsmål under de två senaste
åren. Med ett lägre inhemskt kostnadstryck via lägre lö-
neökningar och fortsatt fallande priser på importerade va-
ror och tjänster når den underliggande inflationen inte
upp till målet heller under prognosperioden.
Det är således upplagt för fler räntesänkningar från Riks-
banken. I Riksbankens andra vågskål ligger de risker som
är förknippade med att hålla räntan låg länge. Riksban-
ken vill framför allt inte att hushållens skulder fortsätter
att stiga markant från dagens nivåer. På kort sikt domine-
ras dock penningpolitiken av låg inflation och stigande
arbetslöshet. Vi räknar med att reporäntan sänks såväl i
Växlar hushållens kredittillväxt upp igen?
december i år som i februari nästa år.
Noterbart är att hushållens kredittillväxt redan för ett år
sedan stabiliserades på ca 10 miljarder kronor per månad
efter att tidigare legat på nära dubbelt så hög nivå. Kre-
dittillväxten kan mycket väl tillta under nästa år och åter-
igen segla upp som ett orosmoment för Riksbanken. Med
ett dämpat resursutnyttjande och låg inflation dröjer dock
räntehöjningarna till 2014.
Valåret närmar sig
Budgeten för 2013 innehöll ofinansierade reformer på 23
miljarder kronor, motsvarande 0,7 procent av BNP.
Tyngdpunkten ligger på bolagsskatter och infrastruktu-
rinvesteringar. För valåret 2014 räknar vi med totalt 20 Inflationen låg under lång tid
miljarder kronor i stimulanser och då till stor del till hus-
hållen. Vår prognos innebär budgetunderskott på ca 1,5
procent av BNP både 2013 och 2014. Det är tveksamt om
det finns en politisk vilja att öka underskotten mer än så,
även om konjunkturen skulle försvagas mer markant.
Kronan försvagas något
Den relativt höga tillväxten i den svenska ekonomin un-
der det senaste året har motiverat en mindre expansiv
penningpolitik än på många andra håll i världen. Därmed
har kronan stärkts mot flertalet valutor. På kort sikt för-
svagas kronan något mot euron när den svenska ekono-
min saktar in och ränteskillnaderna minskar. Senare
stärks kronan igen mot euron då den svenska ekonomin i
grunden är mer stabil. Mot dollar bedöms kronan försva- Kronan något svagare den senaste tiden
gas gradvis under hela prognosperioden.
Torbjörn Isaksson
torbjorn.isaksson@nordea.com +46 614 8859
5 ECONOMIC OUTLOOK │DECEMBER 2012 NORDEA MARKETS
6. ■ Denmark
Dim light at dawn
Danish economy slowly reviving fident about the future. At the same time rising disposa-
ble incomes in 2013 (lifted by the delayed financing ele-
Housing market licking its open wounds ment of the tax reform) will help ensure higher house-
Alarming labour market cracks hold consumption.
Public budgets with major wild card Housing market licking its open wounds
The Danish housing market is still stabilising after the
The Danish economy has run out of steam. The past two price plunge that hit the market. We believe this process
years have seen a largely unchanged activity level, and is underpinned by solid fundamentals that have largely
zero growth has made employment decline further. restored prices on average to their long-term equilibrium
levels. The biggest risk of further price drops is thus the
Near term we expect the Danish economy to remain psychological factor, which by definition is highly uncer-
stuck in darkness. But during 2013 economic activity tain.
should start accelerating again. The pick-up will mainly
be driven by substantial pent-up demand among house- But apart from this uncertainty we see good chances that
holds following recent years’ stagnation. Against this the ongoing consolidation in the Danish housing market
background, we expect the Danish economy to expand will continue in the coming quarters. Particularly in and
by 1½% next year and 1¾% in 2014. around the large cities we expect a rising number of
transactions and moderate price gains. On the other hand,
Private consumption growth engine running on idle prices will still edge lower in other parts of the country,
Household consumption is still very muted. In our view, resulting in more diversified geographical trends in the
the reason is two-fold. Firstly, recent labour market Danish housing market.
trends have made consumers more uncertain, causing
them to increase their savings. Households’ bank cash Alarming labour market cracks
balances have consequently swelled to DKK 500bn. And Despite the economic doldrums, unemployment has been
recent surveys from the Danish central bank suggest that stable in recent years. But employment has continued to
mortgage lenders and banks have tightened credit stand- fall during the same period. This indicates that the labour
ards for private borrowers – primarily due to higher fund- force has shrunk in step with the lower employment. A
ing costs and credit rating considerations. The tighter reduced labour force is not in itself a problem as long as
credit policy weakens the chances of a loan-financed the decline is temporary and due to more people entering
consumption boom going forward. the educational system, for instance. The problem arises
if the contraction becomes permanent and the labour
We expect household consumption to gradually resume force loses elasticity when demand for labour increases
the role as growth engine in the Danish economy during again. At this point in the economic cycle it is very diffi-
2013. This will mainly happen through a gradual reduc- cult to say how much of the labour force contraction that
tion of the savings ratio as households become more con- is permanent. Looking at the number of vacancies rela-
Denmark: Macroeconomic indicators (% annual real changes unless otherwise noted)
2009 (DKK bn) 2010 2011 2012E 2013E 2014E
Private consumption 822 1,7 -0,5 0,9 1,4 1,8
Government consumption 496 0,4 -1,5 0,1 0,7 0,8
Fixed investment 304 -2,4 2,8 2,2 4,7 2,1
- government investment 32 8,9 4,2 2,9 -4,6 -2,4
- residential investment 71 -0,6 14,6 -9,4 1,0 4,8
- business fixed investment 201 -4,9 -1,6 6,8 7,8 2,0
Stockbuilding* -22 1,0 0,5 -0,5 0,0 0,0
Exports 793 3,0 6,5 1,8 2,1 3,1
Imports 728 3,2 5,6 3,2 3,0 3,3
GDP 1,6 1,1 -0,5 1,5 1,7
Nominal GDP (DKKbn) 1.665 1.761 1.792 1.823 1.876 1.939
Unemployment rate, % 6,3 6,2 6,2 6,5 6,3
Gross unemployment level, '000 persons 164,5 162,1 163,6 169,7 165,2
Consumer prices, % y/y 2,3 2,8 2,5 1,7 1,9
Hourly earnings, % y/y 2,3 1,8 1,6 1,8 2,1
Nominal house prices, one-family, % y/y 2,8 -2,8 -3,4 1,2 1,9
Current account (DKKbn) 103,6 101,2 103,9 90,0 80,0
- % of GDP 5,9 5,6 5,7 4,8 4,1
General govt. budget balance (DKKbn) -47,4 -34,5 -71,0 -35,0 -10,0
- % of GDP -2,7 -1,9 -3,9 -1,9 -0,5
Gross public debt, % of GDP 42,9 46,6 45,5 44,5 43,0
* Contribution to GDP growth (% points)
6 ECONOMIC OUTLOOK │DECEMBER 2012 NORDEA MARKETS
7. ■ Denmark
tive to the number of unemployed, much indicates that Stagnant Danish economy
recent years’ stalemate has inflicted more lasting struc-
tural damage to the labour market.
Exports are doing fairly well
Danish exports are doing fairly well. Despite the crisis in
the Euro area and sharply eroding wage competitiveness,
exports have been increasing across markets and product
groups. This resilience is mainly explained by the gener-
ally low cyclicality of Danish exports. Over the coming
years Danish exports are forecast to continue to rise in
step with the slow recovery of the global economy. How-
ever, viewed in a historical perspective progress will be
very moderate given the very low economic activity in
Denmark’s core export markets. Slightly longer out we
The Beveridge curve is shifting
expect exports to rise further on the back of improved
competitiveness – achieved through low wage growth,
relatively high productivity gains and a weakening of the
trade-weighted DKK.
Public budgets with major wild card
Next year we expect fiscal policy to still stimulate eco-
nomic growth slightly – mainly through the time lag as-
sociated with planned growth in public spending and in-
creased use of the open investment window, which
should help lift overall private business investment into
2013.
Our baseline scenario assumes that next year’s public
budget deficit will end up at DKK 35bn. However, this Households have increased their savings
forecast does not take into account the potentially huge
one-off government revenues in 2013 as a result of the
changed rules for taxation of capital pension schemes.
However, extraordinary receipts of up to DKK 150bn
could give rise to significant distortions. The tax reform
rules clearly state that any added revenues must be used
to pay off public debt. But the prospect of a very drastic
reduction of the public debt ratio also entails a latent risk
that fiscal policy becomes less restrictive, which in a
long-term perspective could turn out to be hurtful for the
Danish economy.
Helge J. Pedersen, Global Chief Economist
helge.pedersen@nordea.com +45 33333126
Exports are holding on
Jan Størup Nielsen, Senior Analyst
jan.storup.nielsen@nordea.com +45 33333171
7 ECONOMIC OUTLOOK │DECEMBER 2012 NORDEA MARKETS
8. ■ Norway
Sustained growth
Strong domestic demand underpins growth the Norwegian shelf will increase sharply also next year.
We have revised up our forecast presented in the Sep-
No labour market tightening tember 2012 issue of Economic Outlook and now look
Norges Bank to act cautiously for oil investment growth of 12% following an estimated
17% this year. Accordingly, the good times for the oil
We expect the key drivers of Norwegian economic supplier industry will likely continue.
growth this year, ie private consumption and oil and
housing investment, to be major growth engines next Housing investment growth has outpaced our September
year as well. In 2014 we see a slowdown, albeit not a forecast and now looks set to be close to 9% this year.
dramatic one as growth will merely approach the trend The number of housing starts has risen to levels not seen
rate. Given strong labour migration, unemployment and since the 2006-07 construction boom, and by all accounts
wage growth will remain largely around current levels. construction activity is not likely to slow going forward.
Norges Bank will take a cautious approach to rate hikes Housing demand will also remain high, underpinned by
as inflation will remain below the 2.5% target. sustained low interest rates, strong wage growth, a be-
nign labour market and high population growth. The
Consumer spending on services and abroad is rising strong growth in residential construction will ease some
This year consumers’ purchasing power has increased of the pressure on the housing market, but construction
considerably as a result of decent wage growth coupled activity growth will hardly match the current high rate of
with strong employment growth and very low inflation, growth in demand for owner-occupied housing. We see
and consumer spending has increased sharply. Over the house prices rising 7% in 2013 and 4-6% in 2014.
past four to five months retail sales growth has slowed Against this backdrop, housing investment growth should
markedly compared with at the beginning of the year, pick up further going forward.
which could signal slowing spending growth. However,
the Q3 GDP figures show that consumer spending re- At the end of 2011 and the beginning of 2012 Norwegian
mains high thanks to growing spending on services and exports of goods and services excluding oil and gas grew
rising holiday spending abroad. at a healthy clip. However, in the course of 2012 export
growth has more or less levelled out. The part of the ex-
Although still solid, purchasing power growth looks set port sector supplying goods and services to the oil and
to slow in 2013 and drop further in 2014 as a result of gas industry will likely continue to show a positive trend,
higher interest rates. We still expect income growth to while exports of for instance metals look set to decline
outstrip spending growth, and households’ savings ratio further. All in all, we expect exports of goods to remain
should rise further from the current high level. largely flat and exports of services to grow moderately in
2013. In 2014, however, export growth should pick up
Key drivers are oil/gas and housing investment again in tandem with the growing activity internationally.
A recent survey suggests that oil investment activity on
Norway: Macroeconomic indicators (% annual real changes unless otherwise noted))
2009 (NOK bn) 2010 2011 2012E 2013E 2014E
Private consumption 1.028 3,8 2,5 3,2 3,5 3,0
Government consumption 531 1,3 1,8 1,9 2,0 2,0
Fixed investment 516 -8,0 7,6 7,2 6,5 3,1
- gross investment, mainland 349 -4,5 8,5 3,4 4,4 2,7
- gross investment, oil 144 -15,0 9,7 18,0 12,0 4,0
Stockbuilding* 14 3,5 0,1 0,0 0,0 0,0
Exports 929 0,4 -1,8 2,4 0,4 1,2
- crude oil and natural gas 416 -6,9 -6,2 2,5 0,0 0,0
- other goods 277 3,4 0,0 2,0 0,0 2,5
Imports 660 9,0 3,8 3,5 3,8 3,0
GDP 2.357 0,5 1,2 3,2 2,4 2,0
GDP, mainland 1.876 1,7 2,5 3,4 3,0 2,5
Unemployment rate, % 3,6 3,3 3,1 3,0 2,9
Consumer prices, % y/y 2,5 1,2 0,7 1,7 2,1
Core inflation, % y/y 1,4 0,9 1,2 1,3 2,1
Annual wages (incl. pension costs), % y/y 3,6 4,2 4,2 4,3 4,3
Current account (NOKbn) 304,6 383,3 425,3 449,3 460,4
- % of GDP 12,0 13,9 14,5 14,4 14,1
Trade balance, % of GDP 11,9 13,3 13,8 13,6 13,2
General govt budget balance (NOKbn) 284,5 386,6 399,1 410,0 420,0
- % of GDP 11,2 14,1 13,6 13,1 12,8
* Contribution to GDP growth (% points)
8 ECONOMIC OUTLOOK │DECEMBER 2012 NORDEA MARKETS
9. ■ Norway
Stable wage growth, but gradually higher inflation Housing starts and house prices rising
Based on relatively strong growth in demand for labour,
wage growth last year and this year exceeded 4%, which
is much higher than Norway’s trading partners’. And
given sustained strong economic growth, wage growth
will likely remain elevated. But strong labour migration
will prevent an overall labour shortage and, in turn, rising
wage growth. Weak earnings in some sectors exposed to
competition will also put a damper on wage growth even
though these sectors’ influence on wages does not seem
to match that of oil-related industries.
With wage growth over 4% and relatively weak produc-
tivity growth, inflation should edge higher. Meanwhile,
the effects of the past years’ strengthening of the NOK
Housing starts and house prices rising
on import prices will subside. But low inflation interna-
tionally will keep a rein on Norwegian inflation, and bar-
ring anything triggering higher cost growth, inflation
should stay below target in the forecast period.
Norges Bank in no hurry
In an environment of low inflation and stable wage
growth slightly above 4%, Norges Bank is in no hurry
hiking rates. We see the first rate hike coming in H2
2013. Although we see no rate hikes among Norway’s
trading partners, markets will likely start to price in high-
er rates globally in 2014. This will make it easier for
Norges Bank to hike rates without risking excessive
NOK strengthening. In 2014 central banks across the
board will likely start raising their policy rates, with Practically no labour market tightening
Norges Bank hiking rates three times by 25 bp.
Beginning at the monetary policy meeting in March 2013
Norges Bank will make recommendations on the so-
called countercyclical capital buffer. If banks’ costs rise
sharply as a result of this, it could mean lower credit
growth, lower GDP growth and fewer rate hikes than we
have factored into our baseline scenario.
Stable or slightly weaker NOK
The NOK strengthened in H1 2012 in tandem with the
escalation of the Euro-area crisis. However, since sum-
mer fears of a collapse of the euro have faded, but still
EUR/NOK has not changed much. Temporary factors
such as Norges Bank’s surprise decision not to buy for- EUR fears easing, NOK still strong vs EUR
eign currency for the Government Pension Fund Global
in November may have prevented the NOK from weak-
ening versus the EUR as a result of the brighter prospects
for the Euro zone. Over time Norges Bank will likely re-
sume its buying of foreign currency, and we see the NOK
weakening against the EUR. But with one rate hike in
2013, the NOK weakening should be moderate.
Erik Bruce
erik.bruce@nordea.com +47 2248 4449
Katrine Godding Boye
katrine.boye@nordea.com +47 2248 7977
9 ECONOMIC OUTLOOK │DECEMBER 2012 NORDEA MARKETS
10. ■ Finland
Indicators point to a turn before the summer
We have lowered our growth forecasts slightly Finnish economy grew 0.3% in Q3 from Q2. Further
details were not available at the time of writing, but other
Exports to recover just before the summer data may prove that the rise has been even more robust.
Moderate increase in private consumption The positive effect of net exports and private
consumption is more likely to have outweighed the
Weaker trend in employment and investment negative effect of decreased investment. Goods exports
increased somewhat, but goods imports declined clearly.
A turn before the summer – lower growth estimates Car sales picked up from the crash in Q2 caused by the
Economic activity has subsided across the board as car tax hike at the beginning of April. In addition, retail
expected. Export growth has stagnated, subdued trade increased somewhat in Q3. Investment probably
domestic demand (consumption and investment) has decreased across the board.
resulted in a distinct decline in imports and employment We estimate that total production will increase slightly
has begun to fall. In line with our forecast for also in the current Q4 – not only year-on-year but also
international economy, we expect export demand to pick quarter-to-quarter. Net exports and consumption will
up and economic growth to regain momentum just before support growth but investment will dampen it. Without a
the summer. This is distinctly later than what we new sharp decline, goods exports will grow year-on-year
estimated in our September forecast. The OECD's due to weak comparison figures, but imports will
indicator for the Finnish economy also anticipates this decrease.
trend.
We have lowered our economic growth forecast for 2013 Investment will decrease
only a little to 1.0% (previously 1.2%). The forecast for The investment outlook is subdued across the board. The
2014 remains almost intact. We base our view on the fact trend in the new orders of the industrial sector indicates
that employment and investment will react to economic that machinery and construction investment will only
boosts with a minimum lag of six months. Due to modest start to recover when we are well into 2013. In the last
economic growth, the unemployment rate is expected to few months, new construction has declined clearly from
rise to 8.2% on average in 2013. last year, and the dramatic drop in the number of
construction permits does not suggest a quick fix. We
GDP zigzags – and is very difficult to interpret estimate investment to continue to decrease in 2013.
This year Finnish GDP has followed a zigzag path. Total
production has zigzagged up and down around the Moderate increase in private consumption
declining trend. Due to this zigzag pattern, production Private consumption will grow much slower than normal
has not contracted in two consecutive quarters, so the during the forecast period. Salaries and pensions will
technical definition of a recession has not been met. In rise, but weaker employment, tightened taxation and a
practice, however, Finland has been in a recession fairly quick rise in consumer prices will limit the
throughout the year. improvement of household purchasing power.
According to the flash estimate of Statistics Finland,
Finland: Macroeconomic indicators (% annual real changes unless otherwise noted)
2009 (EUR bn) 2010 2011 2012E 2013E 2014E
Private consumption 94 3,3 2,5 1,1 1,4 2,0
Government consumption 43 -0,3 0,4 0,4 0,5 0,5
Fixed investment 34 1,9 6,8 -2,7 -2,3 5,4
Stockbuilding* -2 0,8 1,1 0,1 0,1 0,0
Exports 64 7,5 2,6 0,3 0,9 6,5
Imports 62 6,9 5,7 -2,3 0,0 6,2
GDP 3,3 2,7 0,5 1,0 2,7
Nominal GDP (EURbn) 172,3 178,8 189,4 195,8 200,4 208,6
Unemployment rate, % 8,4 7,8 7,7 8,2 8,0
Industrial production, % y/y 8,3 0,9 -2,0 2,0 4,0
Consumer prices, % y/y 1,2 3,4 2,9 2,6 2,5
Hourly wages, % y/y 2,6 2,7 3,5 3,0 3,0
Current account (EURbn) 2,9 -2,2 -1,2 0,2 0,5
- % of GDP 1,6 -1,1 -0,6 0,1 0,2
Trade balance (EURbn) 2,6 -1,2 0,7 1,8 2,2
- % of GDP 1,4 -0,6 0,4 0,9 1,1
General govt budget balance (EURbn) -4,5 -1,2 -2,9 -1,4 -0,4
- % of GDP -2,5 -0,6 -1,5 -0,7 -0,2
Gross public debt (EURbn) 87,0 92,8 100,1 106,1 111,2
- % of GDP 48,6 49,0 51,1 52,9 53,3
* Contribution to GDP growth (% points)
10 ECONOMIC OUTLOOK │DECEMBER 2012 NORDEA MARKETS
11. ■ Finland
Weaker employment OECD indicator anticipates pick-up in GDP growth
The labour market is facing a difficult winter, as the
economic pick-up we are anticipating will increase
demand for labour in late 2013 at the earliest. We
estimate that the unemployment rate, excluding seasonal
effects, will increase to 8.4% in the autumn. In practice,
this means the disappearance of 25,000 jobs and an
increase of 20,000 in the number of the unemployed.
Inflation to remain relatively high
According to the national consumer price index, the rise
in consumer prices slowed down to around 2.5% in the
autumn from approximately 3% in the first half of the
year. The main factors behind the rise are higher food
prices and several tax hikes effected at the beginning of
Champagne sales suggest GDP is bottoming out
this year. Tax hikes account for almost 1 percentage
point of the price rise. There is another tax hike
impending at the beginning of 2013 when the general
value added tax will be raised by 1 percentage point. Part
of this raise will show in prices. The decreased market
rates will continue to weigh on housing loan interests
well into 2013 and keep restricting the consumer price
rise. This effect will, however, diminish gradually. We
expect the national consumer price index to rise an
average of 2.5% per year during the forecast period.
Taxation increased at a bad time
It has been customary in Finland to raise the income
limits in the government's income tax brackets annually
based on either the inflation estimate or the rise in Employment set to weaken towards autumn 2013
average income level (the latter has been used in recent
years). With this practice the government has aimed at
taxation only being increased when real wages rise or, as
in the latter case, when income rises more than the
average income level. In 2013 and 2014 the income
limits of the tax brackets will exceptionally remain
untouched, so national income taxation will increase
even when income rises less than consumer prices. Local
taxation will also increase on average. In addition, the
capital transfer tax applied to homebuyers will reduce the
desire of home owners to move in search of a job. There
may be more hikes in the pipeline in the spring when the
government will have its mid-term check-up and
reconsider the effect of the economic outlook on the
government finances. Car registrations are recovering gradually
At the moment, there are no obvious growth drivers in
the Finnish economy as exports are not growing,
investment dwindles, consumption growth is meagre and
employment deteriorates. This means that taxation
increases at an exceptionally bad stage of the economic
cycle. In municipal politics, decisions to raise the tax rate
at difficult times are usual. The main reason behind the
government now doing effectively the same is the need
to raise more tax income by any means necessary in
order to maintain the high credit rating – the objective is
not an economic policy that supports growth.
Pasi Sorjonen
pasi.sorjonen@nordea.com +358 9 165 59942
11 ECONOMIC OUTLOOK │DECEMBER 2012 NORDEA MARKETS
12. ■ Key figures
Growth, % Inflation, %
2010 2011 2012E 2013E 2014E 2010 2011 2012E 2013E 2014E
World1) 4,7 3,9 3,0 3,3 4,0 World1) 2,9 4,2 3,0 2,9 2,9
USA 2,4 1,8 2,2 2,1 2,4 USA 1,6 3,1 2,1 2,1 2,3
Euro area 1,9 1,5 -0,3 0,4 1,7 Euro area 1,6 2,7 2,2 1,7 1,5
China 10,4 9,1 7,8 8,1 8,5 China 3,3 5,4 3,1 4,0 3,8
Japan 4,6 -0,7 1,6 0,2 0,8 Japan -0,7 -0,3 0,1 -0,1 -0,1
Denmark 1,6 1,1 -0,5 1,5 1,7 Denmark 2,3 2,8 2,5 1,7 1,9
Norw ay 1,7 2,5 3,4 3,0 2,5 Norw ay 2,5 1,2 0,7 1,7 2,1
Sw eden 6,6 3,7 0,8 0,8 2,4 Sw eden 1,2 3,0 0,9 0,3 1,8
UK 1,8 0,9 -0,2 0,9 1,8 UK 3,3 4,5 2,9 2,2 1,6
Sw itzerland 3,0 1,9 0,4 1,2 1,9 Sw itzerland 0,7 2,4 -0,5 0,3 0,2
Germany 4,0 3,1 1,0 0,9 2,1 Germany 1,2 2,5 2,2 1,6 2,1
France 1,6 1,7 0,1 0,4 1,3 France 1,6 1,7 0,1 0,4 1,3
Italy 1,8 0,5 -2,3 -0,5 1,0 Italy 1,8 0,5 -2,3 -0,5 1,0
Spain -0,3 0,4 -1,2 -0,9 1,1 Spain -0,3 0,4 -1,2 -0,9 1,1
Finland 3,3 2,7 0,5 1,0 2,7 Finland 1,2 3,4 2,9 2,6 2,5
Estonia 3,3 8,3 2,3 3,5 3,8 Estonia 3,0 5,0 3,7 3,0 2,9
Poland 3,9 4,3 2,2 1,8 2,8 Poland 2,6 4,3 3,8 2,3 2,4
Russia 4,3 4,4 4,2 4,8 5,0 Russia 6,9 8,5 6,3 6,8 7,0
Latvia -0,9 5,5 4,2 2,5 3,9 Latvia -1,1 4,4 2,3 2,5 2,8
Lithuania 1,5 5,9 2,7 3,3 3,5 Lithuania 1,3 4,1 3,0 2,8 3,0
India 9,6 6,9 6,0 6,7 7,2 India 9,6 9,5 7,5 6,8 7,0
Brazil 7,6 2,8 2,6 4,6 4,8 Brazil 5,0 6,4 5,2 5,4 5,8
Public finances, % of GDP Current account, % of GDP
2010 2011 2012E 2013E 2014E 2010 2011 2012E 2013E 2014E
USA -8,8 -8,3 -7,0 -5,5 -4,7 USA -3,1 -3,1 -3,0 -3,5 -3,0
Euro area -6,2 -4,1 -3,7 -3,0 -2,5 Euro area -0,6 0,0 0,3 0,2 0,2
China -1,7 -1,1 -1,5 -2,3 -1,9 China 5,1 2,8 2,5 2,2 1,5
Japan -9,0 -9,7 -9,9 -9,6 -9,0 Japan 3,7 2,1 2,1 2,5 2,4
Denmark -2,7 -1,9 -3,9 -1,9 -0,5 Denmark 5,9 5,6 5,7 4,8 4,1
Norw ay 11,2 14,1 13,6 13,1 12,8 Norw ay 12,0 13,9 14,5 14,4 14,1
Sw eden -0,1 0,2 -0,5 -1,2 -1,5 Sw eden 6,2 6,2 6,4 6,7 6,9
UK -10,1 -8,2 -7,6 -6,4 -4,7 UK -2,5 -1,9 -3,0 -2,5 -1,8
Sw itzerland 0,7 0,8 0,2 0,4 0,4 Sw itzerland 14,4 14,2 10,5 11,0 14,2
Germany -4,1 -0,8 -0,4 0,0 0,5 Germany 6,1 5,6 5,6 4,8 4,0
France -7,1 -5,2 -4,7 -3,9 -3,5 France -2,0 -2,6 -2,4 -2,1 -2,0
Italy -4,5 -3,9 -2,5 -1,8 -1,0 Italy -3,5 -3,3 -1,5 -1,0 -0,5
Spain -9,7 -9,4 -7,0 -6,5 -5,0 Spain -4,4 -3,7 -2,4 -1,0 0,0
Finland -2,5 -0,6 -1,5 -0,7 -0,2 Finland 1,6 -1,1 -0,6 0,1 0,2
Estonia 0,2 1,0 -1,5 -0,5 -0,3 Estonia 3,8 2,1 -2,3 -1,5 -1,3
Poland -7,8 -5,0 -3,3 -3,8 -3,2 Poland -4,7 -4,3 -3,2 -2,5 -2,5
Russia 6,2 7,0 0,2 0,5 0,7 Russia 4,8 4,5 4,2 3,0 2,5
Latvia -8,2 -3,5 -2,2 -2,0 -2,0 Latvia 3,0 -1,2 -3,2 -3,5 -3,6
Lithuania -7,2 -5,5 -2,7 -3,0 -3,0 Lithuania 1,1 -1,6 -2,7 -3,0 -3,0
India -3,6 -6,6 -7,0 -7,5 -8,0 India -3,3 -2,8 -4,0 -3,0 -2,2
Brazil -2,3 -2,1 -2,5 -2,7 -2,8 Brazil -2,3 -2,1 -2,5 -2,7 -2,8
1) Weighted average of countries in this table. Accounts for 76.5%of world GDP. Weights calculated using PPP adjusted GDP levels for 2008 according to the IM F's World Economic Outlook
12 ECONOMIC OUTLOOK │DECEMBER 2012 NORDEA MARKETS
15. Nordea Markets is the name of the Markets departments of Nordea Bank Norge ASA, Nordea Bank AB (publ), Nordea Bank Finland Plc and Nordea Bank Danmark A/S.
The information provided herein is intended for background information only and for the sole use of the intended recipient. The views and other information p rovided herein are the cur-
rent views of Nordea Markets as of the date of this document and are subject to change without notice. This notice is not an exhaustive description of the described product or the risks
related to it, and it should not be relied on as such, nor is it a substitute for the judgement of the recipient.
The information provided herein is not intended to constitute and does not constitute investment advice nor is the information intended as an offer or solicitation for the purchase or sale
of any financial instrument. The information contained herein has no regard to the specific investment objectives, the financial situation or particular needs of any particular recipient.
Relevant and specific professional advice should always be obtained before making any investment or credit decision. It is important to note that past performance is not indicative of fu-
ture results.
Nordea Markets is not and does not purport to be an adviser as to legal, taxation, accounting or regulatory matters in any jurisdiction.
This document may not be reproduced, distributed or published for any purpose without
the prior written consent from Nordea Markets.
Nordea, Markets Division
Nordea Bank Norge ASA Nordea AB (publ) Nordea Bank Finland Plc Nordea Bank Danmark A/S
17 Middelthuns gt. 10 Hamngatan Aleksis Kiven katu 9, Helsinki 3 Strandgade
PO Box 1166 Sentrum SE-105 71 Stockholm FIN-00020 Nordea PO Box 850
N-0107 Oslo +46 8 614 7000 +358 9 1651 DK-0900 Copenhagen C
+47 2248 5000 +45 3333 3333
15 ECONOMIC OUTLOOK │DECEMBER 2012 NORDEA MARKETS
