The tide is set to turn in EM debt markets, read our latest EMD market intelligence, in Italian.

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Negli ultimi trimestri, la situazione dei mercati emergenti è
risultata estremamente altalenante, ed è probabile che la
volatilità si protragga ancora per un certo periodo di
tempo. Se si analizza il debito emergente in valuta forte
(EMD HC), gli aspetti fondamentali da monitorare nel
corso delle prossime settimane e nei prossimi mesi sono il
prezzo del petrolio e le intenzioni dell’OPEC, l’imminente
emissione obbligazionaria da svariati miliardi di dollari
dell’Argentina, e le previsioni relative al trend dei tassi
della Federal Reserve. Marco Ruijer, Lead Portfolio
Manager per le strategie EMD HC di NN Investment
Partners, quest’anno premiato diverse volte ai Lipper Fund
Awards, ha illustrato il suo punto di vista su questo
mercato, sulla strategia del fondo e su ciò che gli
investitori possono aspettarsi.
Forte rimbalzo nel primo trimestre dell’anno
Quest’anno è risultato fino ad oggi molto volatile. Ci
aspettavamo che lo fosse all’inizio dell’anno, ma è stato
simile a una corsa sull’ottovolante. Nelle prime sei
settimane dell’anno si è registrato un forte sell-off, a cui ha
fatto seguito un significativo rimbalzo nelle settimane
successive, che è risultato più rapido e più intenso del
previsto. Nel complesso quest’asset class ha potuto
generare un ottimo rendimento; nel primo trimestre, l’indice
EMBI Global Diversified (EMBI GD), ovvero il benchmark
del fondo EMD HC, ha generato un rendimento del 5%. La
performance del fondo NN (L) Emerging Markets Debt
(Hard Currency) è risultata in linea con quella dell’indice di
riferimento.
Marco Ruijer, Lead Portfolio Manager per le strategie hard currency nel debito
emergente presso NN IP, analizza il recente andamento dei mercati emergenti e
del portafoglio del fondo.
I mercati obbligazionari
emergenti sono pronti per
un’inversione di tendenza

2. 2
Nella seconda metà dello scorso trimestre, la ripresa è
stata sostenuta da due fattori. Uno di questi è
rappresentato dal crollo infondato dei prezzi di mercato,
causato da un’ondata di panico. L’eccessivo pessimismo
degli investitori nei confronti della crescita globale era
incentrato sulla probabilità di recessione negli Stati Uniti
entro l’anno, sul brusco rallentamento dell’attività
economica in Cina, e sui timori da parte degli investitori
per le prospettive della valuta cinese. Oltre a ciò il prezzo
del petrolio era crollato al di sotto dei 27 dollari a barile,
una prima volta a gennaio e nuovamente a febbraio.
Successivamente, con il miglioramento dei dati economici
reali, il mercato ha recuperato una certa fiducia. Altro
fattore importante è stata la decisione dei paesi
appartenenti all’OPEC di congelare la produzione, fattore
che ha innescato una ripresa del prezzo del petrolio,
attestatosi a circa 40 dollari a barile.
Con il ritorno della propensione al rischio, molti investitori
si sono accorti di quanto i mercati emergenti fossero
interessanti in termini di valutazioni, con vantaggi sia per le
obbligazioni in valuta forte che locale. Dal mese di marzo
in poi questa situazione ha innescato afflussi significativi,
migliorando notevolmente il contesto tecnico dall’inizio
dell’anno, e qualora questi investimenti continuassero a
essere sostenuti l’asset class potrebbe decisamente trarne
un grande beneficio.
Rischi di cui diffidare nel breve periodo: OPEC e Argentina
In una prospettiva temporale di breve periodo sussistono
comunque alcuni rischi. In termini di nuove emissioni,
l’Argentina si distinguerà sul mercato per la tanto attesa
emissione obbligazionaria da svariati miliardi di dollari.
L’operazione è destinata ad attestarsi a 12 miliardi di
dollari, e dovrebbe segnare nuovamente l’ingresso del
paese sui mercati globali, dopo l’enorme default del
2001-2002. I fondi raccolti dovrebbero essere impiegati per
rimborsare quei creditori che hanno rifiutato la
ristrutturazione del debito, citando in giudizio il paese per
ottenerne il rimborso. Quest’ampia emissione verrà
probabilmente impiegata per testare in via preliminare
l’entità della propensione al rischio degli investitori nel
debito emergente. L’emissione è prevista nella settimana
del 18 aprile.
Per il 17 aprile è fissata una riunione dell’OPEC. Un
eventuale accordo sul congelamento della produzione
inciderà in modo decisamente positivo non solo sul prezzo
del petrolio, ma anche sulla propensione al rischio nei
mercati emergenti. Qualora un accordo non fosse
raggiunto, si potrebbe tornare a registrare un ulteriore
aggravamento della volatilità, con conseguente crollo dei
mercati a causa di un maggior calo dei prezzi del petrolio.
Questo è un rischio importante per il prossimo futuro.
Oltre a ciò, qualora l’OPEC non decidesse di congelare la
produzione, l’emissione dell’Argentina avrebbe luogo nella
settimana peggiore, in coincidenza con un mercato in fase
di avversione al rischio. Viceversa, un eventuale
congelamento inciderebbe positivamente sulla
propensione al rischio degli investitori.
Naturalmente le ipotesi relative al prossimo rialzo dei tassi
della Federal Reserve continueranno periodicamente a
innescare volatilità. Alla fine del mese si terrà una nuova
riunione della Fed, e i mercati cercheranno di ottenere
informazioni relative al prossimo rialzo dei tassi. Qualora la
Fed dovesse mantenersi accomodante, potremmo ancora
godere di un trimestre positivo.
I fondamentali sono in miglioramento, e le valutazioni
interessanti
n una prospettiva temporale più a lungo termine, il
contesto sta tornando a sostenere maggiormente il debito
emergente. Se si considerano i fondamentali, si rilevano
alcuni segnali di ripresa sotto forma di miglioramento dei
dati PMI quasi a livello mondiale. Sembra che i timori
globali svaniscano ulteriormente nel momento in cui si
riscontra una certa stabilità. Riteniamo che l’anno
prossimo la crescita sui mercati emergenti possa
finalmente registrare una lieve ripresa, fattore che è di
buon auspicio per questa asset class. Inoltre il
deprezzamento delle valute emergenti negli ultimi anni
contribuirà a sostenere le posizioni nette sulle esportazioni,
mentre l’apprezzamento della valuta, a cui abbiamo
assistito di recente, contribuirà al lieve miglioramento degli
indicatori del debito.
In termini di valutazioni, gli spread sulle valute forti sono
ancora piuttosto elevati rispetto agli ultimi sei anni. Da
febbraio abbiamo assistito a un rally di circa 100 punti
base, ma partendo dal livello massimo raggiunto negli
ultimi sei anni (si veda grafico). Approssimativamente a
400pb riteniamo che le valutazioni siano ancora molto
interessanti, in particolare se consideriamo i livelli attuali di
rendimento dei titoli governativi nell’ambito dei paesi del
G3. Tuttavia, nel secondo trimestre potremmo aspettarci
una lieve stabilizzazione dei livelli degli spread, dopo il forte
rally degli ultimi mesi. Esistono motivi sufficienti per
prevedere il protrarsi della volatilità, e molto dipenderà dai
fattori di rischio sopra indicati.

3. 3
Lo spread del fondo EMD HC è ancora elevato rispetto al
track record recente
Fonte: Thomson Reuters Datastream, NN Investment Partners
(Aprile 2006 – Aprile 2016)
Qualora il 17 aprile l’OPEC decida di congelare la
produzione, ci aspettiamo un proseguimento del rally nel
debito emergente. In caso negativo, possiamo prevedere
un sell-off, assistendo momentaneamente a un calo dei
prezzi del petrolio e a una correzione sul debito emergente.
Tuttavia, è probabile che ciò crei le condizioni per un punto
di ingresso interessante in un secondo tempo –
verosimilmente già alla fine di aprile – dal momento che
riteniamo che domanda e offerta sul mercato petrolifero
raggiungeranno un maggiore equilibrio nel secondo
semestre dell’anno. L’offerta potrebbe non essere limitata
e quindi crescere leggermente, ma la domanda va di pari
passo. Inoltre le principali compagnie petrolifere non
stanno investendo, e ciò significa che alla fine l’offerta
diminuirà. Questo sta già accadendo negli Stati Uniti.
Da un punto di vista tecnico, si riscontra un miglioramento
dei fattori tecnici, determinato dall’aumento degli afflussi,
sia da parte degli investitori retail che di quelli istituzionali.
Gli afflussi potrebbero realmente tornare a crescere,
qualora i rendimenti sui mercati sviluppati si mantenessero
bassi e i fondamentali continuassero a migliorare.
Sul nostro mercato la liquidità resta comunque un
problema. Durante il sell-off risultava quasi impossibile
vendere obbligazioni a un prezzo accettabile, e nella fase
di ripresa del mercato, è stato molto difficile trovare
obbligazioni da acquistare. Ne consegue che le fluttuazioni
sono volatili.
Questo mese oltre al caso dell’Argentina si prevedono
ulteriori collocamenti di emissioni sul mercato. I paesi che
periodicamente collocano emissioni continueranno a
cercare di proseguire questa attività, così come diversi
mercati di frontiera. È inoltre probabile che l’Argentina
emetta altre obbligazioni verso la fine dell’anno,
verosimilmente altri 8 miliardi di dollari, ma questa è una
lieve preoccupazione.
Rischio politico: il Brasile è ancora in cima alla lista dei
sorvegliati speciali
Sui mercati emergenti, il rischio politico è apparentemente
una costante realtà. In Brasile è stata avviata la procedura
per mettere il Presidente Dilma in stato d’accusa. Tuttavia
se si considerano le aspettative degli analisti, la probabilità
di impeachment risulta leggermente in calo rispetto ai
livelli del 70% di due settimane fa. Ritengono che Dilma
farà il possibile per consolidare un numero sufficiente di
voti in Parlamento, così che l’opposizione non raggiunga la
maggioranza necessaria per metterla in stato di accusa. È
pertanto probabile che questa situazione sia destinata a
trascinarsi un po’ più a lungo. Nel corso di quest’anno le
obbligazioni brasiliane hanno registrato un rally, in base
alla previsione di impeachment del Presidente Dilma.
Qualora quest’ultima riuscisse a evitare la messa in stato
di accusa, con ogni probabilità il Brasile inizierà a
sottoperformare nuovamente.
Ultimamente il Sudafrica è stato contrassegnato da molte
turbolenze politiche. Il Presidente Zuma è uscito indenne
da alcuni conflitti, compreso l’impeachment, ma il partito
ANC, a cui appartiene, detiene la maggioranza in
Parlamento e tuttora lo sostiene saldamente. Alcuni
membri del partito ANC non sono soddisfatti di Zuma, ma
sembra che per il momento l’ANC intenda concentrarsi sul
contenimento dei danni. Ritengono probabilmente che in
questa fase sbarazzarsi di Zuma non costituisca una
priorità. Le prossime elezioni politiche in Sudafrica si
terranno nel 2019.
In Venezuela prosegue la situazione di stallo. Il Parlamento
è nelle mani dell’opposizione, ma i sostenitori del
“Chavismo” non consentono che quanto approvato dal
Parlamento sia convertito in legge. La corte costituzionale,
che è controllata dai Chavisti, respinge tutte le proposte
avanzate dal Parlamento con il pretesto
dell’incostituzionalità. In questo momento il Parlamento
non ha pertanto la possibilità di governare. I Chavisti
hanno apportato alcune modifiche positive, ma la
probabilità che il Venezuela non sia in grado di rimborsare
il debito è ancora molto alta per l’anno in corso.

4. 4
In Argentina, l’operato del nuovo governo è finora
decisamente positivo, ma restano ancora molte cose da
fare. Uno dei timori principali è quello di riuscire a tenere
l’inflazione sotto controllo, riducendola, nel minor tempo
possibile. Per quest’anno risulterà difficile raggiungere
l’obiettivo di inflazione compreso tra il 20% e il 25%. Sono
stati ad esempio aumentati i prezzi di alcune utility che per
molto tempo non avevano subito aumenti, ed è inoltre
intenzione dei sindacati negoziare aumenti salariali.
Infine è incoraggiante rilevare una certa stabilità in Cina.
Le autorità hanno fissato al 6,5% l’obiettivo di crescita di
quest’anno, e riteniamo che sia fattibile. Inoltre i prezzi e i
volumi del mercato immobiliare sono leggermente in
crescita. A nostro avviso, le autorità cinesi riescono ancora
a tenere l’economia sotto controllo, e sono in grado di
raggiungere i loro obiettivi di crescita.
Apprezziamo i mercati di frontiera e privilegiamo il Camerun
In generale continuiamo ad apprezzare i mercati di
frontiera, con un posizionamento sovrappesato all’interno
del portafoglio rispetto ai paesi più consolidati. Alcuni di
questi paesi si rivolgono al FMI, e riteniamo che ciò sia
positivo. Ultimamente l’Angola ha dichiarato l’intenzione di
richiedere un piano di sostegno al FMI. Le obbligazioni di
questo paese hanno registrato un forte rally, e questo si
traduce in minore volume di emissioni, riforme e
finanziamenti agevolati. Si prevede che anche lo Zambia
possa rivolgersi al FMI, e ci sono già trattative in corso. Nel
mese di agosto in Zambia si terranno le elezioni politiche,
ed è improbabile che il FMI definisca un piano di sostegno
prima delle elezioni, dal momento che intende sapere in via
preventiva con quale governo dovrà condurre le trattative.
Sia il governo attuale che l’opposizione hanno dichiarato di
voler ricorrere a un piano del FMI. Probabilmente una
bozza di accordo sarà redatta prima delle elezioni, e
immediatamente dopo sarà formalizzata in un piano di
sostegno.
Al momento iI Camerun è uno dei maggiori sovrappesi nel
portafoglio del fondo EMD HC, e il principale sovrappeso
nel portafoglio dei mercati di frontiera. Dopo aver collocato
una nuova emissione a novembre dello scorso anno, la sua
performance è risultata insoddisfacente dal momento che
il collocamento sul mercato è avvenuto fornendo poche
informazioni, e in coincidenza con il crollo del prezzo del
petrolio. Molti investitori ritengono ancora che il Camerun
basi la sua ricchezza sui giacimenti di petrolio, ma in realtà
appena il 20% delle sue entrate fiscali proviene dal
petrolio. Ci aspettiamo che il deficit fiscale non peggiori in
modo significativo, potendo quest’anno ricorrere a un
aumento della produzione petrolifera per attenuare
l’impatto negativo del calo dei prezzi del petrolio.
A nostro avviso, ciò di cui il mercato non è pienamente a
conoscenza è che buona parte del prestito obbligazionario
emesso di recente sia effettivamente garantito dalla Banca
Africana per lo Sviluppo, che vanta un rating AAA. Anche
noi lo abbiamo scoperto solo recentemente, poiché nessun
accenno era stato fatto durante il roadshow del Ministero
delle Finanze del Camerun. Successivamente la Banca
Africana per lo Sviluppo ha confermato la garanzia su 500
milioni di euro di questa operazione da 750 milioni di
dollari, sulla base del cash flow. Questa obbligazione offre
tuttora un rendimento superiore al 10%, e pertanto ne
siamo soddisfatti.
Per quanto riguarda il posizionamento del portafoglio del
fondo EMD HC, siamo sovrappesati in Africa, e
privilegiamo Camerun, Angola e Zambia. Inoltre, all’inizio
dell’anno eravamo leggermente sovrappesati in Brasile,
fattore positivo considerato il rally, ma al momento siamo
neutrali. Il nostro posizionamento è sottopesato in quei
paesi che offrono rendimenti bassi, quali Polonia, Lettonia
e Lituania. L’esposizione verso il debito corporate del
portafoglio si attesta a circa il 7%, approssimativamente
pari ai livelli storici bassi, poiché attualmente privilegiamo
le obbligazioni governative rispetto a quelle corporate.

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I riconoscimenti dimostrano che il nostro processo di
investimento rigoroso e coerente genera una performance
positiva
NN Investment Partners vanta un track-record di lunga
data e di successo nella gestione dell’intera gamma del
debito emergente. Siamo all’avanguardia nello sviluppo di
prodotti di investimento dedicati, e dal 1993 gestiamo in
modo professionale portafogli di titoli governativi in valuta
forte. Abbiamo sempre conseguito rendimenti interessanti
corretti per il rischio a favore dei nostri clienti.
Il continuo successo delle nostre strategie di investimento
è determinato dal lavoro di squadra, oltre che dal processo
di investimento. Quest’ultimo è incentrato sui fondamentali
di medio periodo nei mercati emergenti, e attribuisce
grande importanza alla metodologia di diversificazione. Il
processo è attuato direttamente da un team di esperti nel
debito emergente in tre aree geografiche. Grazie a Marco
Ruijer, che nel 2013 ha assunto la gestione del portafoglio
in qualità di Lead Portfolio Manager, la strategia di
investimento del fondo EMD HC ha continuato a generare
rendimenti interessanti corretti per il rischio.
I risultati sono stati riconosciuti dalle agenzie di rating dei
fondi. Nel corso degli anni, le nostre strategie nel debito
emergente sono state premiate più volte. Quest’anno, il
fondo NN (L) Emerging Markets Debt (Hard Currency) è
risultato vincitore ai Lipper Awards in Germania, Austria e
Svizzera, nella categoria Obbligazioni dei Mercati
Emergenti Globali, sia su periodi di investimento di 5 anni
che di 10 anni. In Asia, all’inizio dell’anno il Fund Selector
Asia Awards di Singapore ha assegnato al fondo il
riconoscimento come migliore fondo obbligazionario
emergente globale a 10 anni.
La generazione di alpha è riconducibile al nostro processo
di investimento rigoroso, coerente e ben strutturato, che
tiene conto dei principi ESG. La gestione del rischio e i
sistemi di attribuzione della performance sono
completamente integrati e allineati con le nostre decisioni
di investimento. La gestione del rischio garantisce una
diversificazione soddisfacente, e un’adeguata ripartizione
del rischio tra le fonti di alpha, oltre al monitoraggio del
beta e del tracking error ex-ante. L’analisi dell’attribuzione
di performance ci aiuta a prendere le decisioni di
investimento, e ci fornisce un feedback utile a migliorare il
processo di investimento.
Il nostro è un team internazionale presente in vari paesi.
Grazie alla presenza nelle tre aree geografiche principali, il
team beneficia dell’accesso diretto a informazioni locali e
alla liquidità del mercato. Allo stesso tempo, la nostra
competenza ed esperienza ci consentono di collocare view
locali in un contesto globale, e di ampliare l’universo delle
fonti alpha, da locale a interregionale e globale. La nostra
attività in tutte le aree geografiche ci permette di essere
competitivi nell’adozione di un processo decisionale di alto
livello, e di generare alpha nell’intero ambito del debito
emergente
Marco Ruijter
Marco è Lead Portfolio
Manager del fondo
Emerging Market Debt
Hard Currency

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Su NN Investment Partners
NN Investment Partners (NN IP)* è il gestore globale di NN
Group NV, società olandese, quotata in Borsa. NN
Investment Partners, con quartier generale a L’Aia, gestisce
asset pari a circa EUR 180 miliardi** (USD 202 miliardi**)
per clienti istituzionali, distributori di fondi e clienti privati in
tutto il mondo, impiega oltre 1200 dipendenti e possiede
uffici in 16 Paesi in Europa, Medio Oriente, Asia e Stati Uniti.
NN Investment Partners ha cambiato nome il 7 aprile 2015,
era precedentemente conosciuta come ING Investment
Management. Al momento ING Group N.V. (ING Group)
possiede il 16.2% di NN Group. Il Gruppo ING intende
disinvestire la partecipazione restante entro il 31 dicembre
2016, in linea con le tempistiche concordate con la
Commissione Europea.
*Dati al 30 settembre 2015
Per ulteriori informazioni sulle nostre strategie di
investimento o sui nostri fondi, vi preghiamo di contattarci
;o visitare il sito )www.nnip.com
Netherlands
+31 (0)70 378 1781
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+32 2 504 47 00
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Luxembourg
+352 2463 5140
Iberia & Latin America
+34 91 769 41 01
Czech Republic
+31 (0) 70-378 1112
Italy - Austria
+39 02 3031 6400
Nordics
+31 (0)70 378 1781
United Kingdom
+ 44 207 767 1220
Poland
+48 22 640 09 78
Singapore
+65 6632 3060
Romania
+40 21 402 85 50
Switzerland
+41 58 252 55 50
Middle East
+971 4 403 0800
US
+31 (0)70 378 1781
Japan
+81-3-5210-0653
Slovakia
+420 2 510 91 711