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個股 2354 鴻準 (元大)-110707-c[1]
- 1. 更新報告 台灣 : 電子零組件 2011 年 7 月 7 日 投資建議： 資訊更新： 本中心觀點： 買進 (調升評等) ► 研究中心將鴻準評等從持有調升為 ► 本中心認為，Nokia 及 Wii/DS/3DS 買進，目標價由 117 元上修至 等遊戲主機動能疲弱的影響已反映於 目標價隱含漲/跌幅： 34.2% 161 元。 股價。 日期 2011/07/07 ► 2011 年每股盈餘估值下修 3%以反 ► 本中心看法轉趨樂觀，係因我們預 收盤價 NT$120.00 映遊戲主機動能不如預期，但 估鴻準 2012 年獲利將年增 38%， 十二個月目標價 NT$161.00 2012 年估值則上修 16%，係因該 主要動能來自於 1)iPhone 5 採用鋁 前次目標價 NT$117.00 台灣加權指數 8,773.4 年度金屬機殼業務展望較預期好。 機殼 2)超薄型筆電 (ultrabook) 採 用金屬機殼及 3)Wii U 遊戲機動能 公司簡介：鴻準營收主要來自遊戲機組裝，也生產鎂/鋁輕金屬機殼與散熱模組。 股價相對台灣加權指數表現 股價 (NT$) 股價相對台灣加權指數表現 (%) 鴻準 (2354 TT) 三大動能帶動 2012 年成長 27 157 22 147 17 考量 2012 年前景轉佳，評等調升至買進；我們認為 Nokia 與遊戲主機動能疲 137 12 127 117 7 弱之影響已反映於股價：本中心先前對鴻準持負面看法，係因我們認為市場對 2 107 -3 該公司遊戲主機 (DS/3DS/Wii) 及手機業務之預期過於樂觀。但如今我們則認 97 -8 為，利空因素已反映於股價，主要原因如下：1) 鴻準股價已自 5 月高點下挫 87 2010年7月 2010年10月 2011年1月 2011年4月 -13 19%；2) Nokia 於 6 月 1 日發出財測(guidance)預警，且 Nintendo 亦於 6 月 29 日股東會中承認 3DS 銷售動能疲弱。 市值 NT$133,559 百萬元 六個月平均日成交量 NT$1,043.9 百萬元 預估 2012 年三大動能可望浮現，前景轉趨樂觀 流通在外股數(百萬股) 1,113.0 ► iPhone 5 將採用鋁金屬機殼：本中心調查顯示，相較於 iPhone 4 採用玻 自由流通股數比例 59.1% 外資持股比率 29.1% 璃機殼，Apple 的 iPhone 5 (預計於 2012 年第二季推出) 將改用鋁金屬機 鴻海； 殼。本中心預估鴻準 2012 年營收及獲利將因此額外增加 5%與 11% (本中 大股東；持股比率 10.2% 心預估鴻準取得 iPhone 60%以上的金屬機殼訂單)。 淨負債比率 淨現金 每股淨值 (2011F) NT$55.79 ► 超薄型筆電趨勢帶動筆電金屬機殼業務成長：本中心也預估超薄型筆電 股價淨值比 (2011F) 2.2 倍 (Intel 所推廣之新款筆電) 普及率提高，將帶動高階一體成型金屬機殼採用 簡明損益表(NT$百萬元) 率提升，鴻準 2012 年營收及獲利將因此額外增加 4%與 8%。(詳閱第 3 頁) 年初至 ► Wii U 上市，遊戲主機業務可望重拾成長動能：最後，我們預估 Nintendo 2009 2010A 2011F 2012F 十二月 的 Wii U 在 2012 年推出後，可望帶動鴻準的遊戲主機業務重拾成長動能。 營業收入 155,059 136,723 126,711 167,620 (詳閱第 4 頁) 營業利益 7,959 9,468 9,716 14,259 稅後純益 6,263 7,610 8,914 12,277 目標價上修至 161 元：本中心將 2011 年 EPS 下修 3%，以反映鴻準近期遊戲主 每股盈餘(元) 5.67 6.86 8.01 11.03 機業務動能疲弱，但 2012 年 EPS 則上修 16%，係因金屬機殼展望較預期好。此 每股盈餘年增 率 (%) (0.4) 20.9 16.8 37.7 外，我們也將評價目標倍數調高，以反映該公司成長前景顯著轉佳，以及評價期 每股股利(元) 0.80 1.00 1.18 1.41 間從 2011 年調整為 2011 /2012 年；目標價據此從 117 元上修至 161 元。 本益比 (倍) 21.2 17.5 15.0 10.9 殖利率(%) 0.7 0.8 1.0 1.2 股東權益報酬 14.8 14.9 15.3 18.2 率 (%) 報告研究員： 詹宗勳 +886 2 3518 7913 dennis.chan@yuanta.com 以下研究人員對本報告有重大貢獻： 研究員聲明及重要披露事項請參見第 11 頁。 陳芳萱 元大與其研究報告所載公司行號可能於目前或未來有業務往來，因此投資人應 +886 2 3518 7949 cher.chen@yuanta.com 瞭解本公司可能有利益衝突而影響本報告之客觀性。投資人於做出投資決策 時，應僅將本報告視為單一考量因素。本報告係原以英文發佈，並已翻譯為中 文。若對於譯文內容正確性有任何疑問，請參考原始英文版。
- 2. 超薄型筆電/iPhone 5 將帶動2012 年金屬機殼營 收成長 鴻準的金屬機殼業務 (預估 2011 年營收與獲利比重各為 31%與 68%) 是該公司最主要的獲利 成長動能，本中心預估該業務 2012 年將成長 47%，主要歸功於 2012 年 iPhone 5 (據本中 心調查，將採用鋁金屬機殼) 上市及超薄型筆電普及率提升。 本中心預估 2012 年 iPhone 5 將為鴻準貢獻 22%的獲利 本中心調查顯示，iPhone 5 (預計於 2012 年第二季上市) 將採用鋁金屬機殼，對鴻準而言， iPhone 5 採用鋁金屬機殼，每支 每支的營收/獲利貢獻可望較 iPhone 4 (僅採用金屬框) 增加一倍。本中心預估 iPhone 出貨 對鴻準的營收/獲利貢獻可望較 量將從 2011 年的 7,640 萬支年增 24%至 2012 年的 9,490 萬支，依此推估，iPhone 對鴻 iPhone增加一倍。 準的營收/獲利貢獻將從 2011 年的 5%/11.5%升至 2012 年的 10.2%/21.7%。 2012 年超薄型筆電將成為另一項成長動能 Intel 副總裁馬宏昇 (Sean Maloney) 於台北國際電腦展專題演講中展出全新筆電機種，名為 超薄型筆電 (ultrabook)，主要特點在於低耗電量及輕薄設計。這表示 Intel 未來將以低耗電 量 CPU 為重。 Intel副總裁馬宏昇於台北國際電 馬宏昇表示，Intel 預估 2012 年底前，超薄型筆電將佔消費型筆電市場的 40%。該機種預定 腦展專題演講中表示，Intel預估 於聖誕節前上市，定價應不超過 1,000 美元。第一代超薄型筆電機種 (如華碩的 UX21) 將採 2012 年底前，ultrabook將佔消 用 Sandy Bridge CPU。 費型筆電市場的 40%。 為實現輕巧薄型設計，筆電品牌廠將採用金屬機殼 (可能採用高檔一體成型機殼) 及聚合物電 池。華碩 UX21 即為最佳實例。若 Intel 預測正確，未來數年超薄型筆電普及率持續提升，我 們預估金屬機殼廠及電池廠將是最大受惠業者。 本中心預估 2012 年在超薄型筆電趨勢的帶動下，鴻準筆電金屬機殼營收將年增 39%以上。 本中心假設 2012 年筆電出貨量為 2.406 億台，其中 50%為消費型機種，且 40%的消費型機 種為超薄型筆電，預估 2012 年超薄型筆電總出貨量將增至 4,810 萬台。 目前市場上只有 Apple 一家筆電品牌大廠推出的 MacBook Air 符合超薄型筆電的規格。我們 預估 Apple 將維持其主要大廠的地位，並假設 2012 年超薄型筆電出貨量中 Apple 筆電佔約 2012 年非Apple品牌的超薄型筆 1,000 萬台，其他 3800 萬台為非 Apple 筆電。由於鴻準已是 Apple MacBook 的機殼供應 電金屬機殼訂單，將為鴻準挹注 商 (訂單比重約 30%)，來自於 ultrabook 額外貢獻主要來自於非 Apple 品牌。我們預估 額外的獲利成長動能。 2012 年非 Apple 品牌之超薄型筆電金屬機殼訂單將為鴻準 2012 年營收及獲利額外挹注 4%/8%。 目前已問世的超薄型筆電，如 UX21 與 MacBook Air，均採用一體成型金屬機殼。但是我們 預估部分廠商可能仍將選用成本較低的鋁金屬沖壓機殼。因此，我們僅預期超薄型筆電採用 一體成型金屬機殼的比率約為 60%。由於可成 (2474 TT，買進) 與鴻準擁有許多大規模 CNC 機台，憑藉此優勢握有一體成型金屬機殼市場的大部分市佔率，因此我們預估上述兩家業者 2012 年在超薄型筆電一體成型金屬機殼領域的市佔率將各達 50%與 30%。 我們預估 2012 年超薄型筆電將貢 我們預估 2012 年超薄型筆電將為鴻準額外貢獻 62 億元營收 (相當於總營收的 4%)，額外貢 獻 4%的營收與 8%的稅後純益。 獻稅後純益 8%。 元大 鴻準 (2354 TT) 台灣 : 電子零組件 2011-07-07 更新報告 第 2 頁，共 12 頁
- 3. 圖 1：超薄型筆電(Ultrabook)假設 2012 年全球筆電出貨量預估 2.406 億台 消費型筆電佔筆電總出貨量之比重 50% 超薄型筆電佔消費型筆電之比重 40% 2012 年超薄型筆電總出貨量 4,810 萬台 2012 年非 Apple 品牌之超薄型筆電出貨量預估 3,810 萬台 超薄型筆電採用一體成型金屬機殼之比重預估值 60% 一體成型機殼單位平均售價預估值 30 美元 鴻準在非 Apple 一體成型機殼市場之市佔率 約 30% 2012 年非 Apple 品牌之超薄型筆電對鴻準之營收貢獻 61.72 億元 資料來源：元大預估 ** 本中心未將 Apple 超薄型筆電之貢獻納入計算，係因鴻準已是 Apple 供應商， 因此我們認為 Apple 超薄型筆電營收並非額外貢獻。 元大 鴻準 (2354 TT) 台灣 : 電子零組件 2011-07-07 更新報告 第 3 頁，共 12 頁
- 4. 下修遊戲主機業務估值，但Wii U可望推升成長 本中心於 4 月 29 日報告《金屬機殼業務表現優於預期》中指出，Nintendo對Wii/DS/3DS 等遊戲主機的預期過於樂觀，研究中心對上述三種遊戲主機的出貨量估值均低於公司財測。 我們預估鴻準 2011 年遊戲主機業 Nintendo公佈的消息及鴻準 6 月營收表現疲弱，均進一步證實本中心先前看法無誤。我們預 務營收將年減 19%… 估鴻準 2011 年遊戲主機業務營收將年減 19%。 然而，由於 2011 年下半年將有更多 3DS 遊戲軟體推出 (包括薩爾達傳說 Legend of Zelda …但 2012 年可望年增 32%。 與超級瑪利歐 Super Mario 等)，且 Nintendo 預計於 2012 年推出 Wii U (新一代 Wii 主 機)，本中心預估鴻準 2012 年遊戲主機業務營收將年增 32%。 Nintendo 公佈的消息與鴻準 6 月營收表現疲弱，進一步證實本中心先前對 Nintendo 遊戲主 機業務的保守看法 Nintendo 於 6 月 29 日股東會中表示，3DS 銷售表現不如公司預期。我們認為，這表示該公 司 2011 年 3DS 全年出貨量 1,600 萬台之財測值恐將下修，我們認為可能將於 2011 年 7 月 28 日 Nintendo 公佈 2011 會計年度第一季獲利數字時調整。 鴻準的營收從 3 月的 158 億元衰退 30%至 4 月的 111 億元，5 月進一步月減 42%至 65 億 元。由於遊戲主機組裝業務佔該公司第一季營收的比重約為 65%，因此我們認為營收下滑的 主因可能在於 Wii/DS/3DS 銷售表現不如預期。 投資人對鴻準遊戲機業務之預期大幅降低 本中心前次報告指出，Nintendo 預估 2011 年 DS、3DS 、Wii 出貨量分別為 1,100 萬台、 1,600 萬台、1,300 萬台過於樂觀，相較之下，我們僅預估出貨量各為 900 萬台、1,400 萬 台、8 百萬台。有鑑於鴻準 2011 年第二季營收黯淡，本中心進一步將 DS/3DS/Wi 出貨量估 值下修至 780 萬台、1,220 萬台、690 萬台，係因 DS/3DS 持續面臨來自 iPhone/iPad 的 強大競爭，Wii 則仍面對 Kinect 與 PS Move 所帶來的挑戰。 圖 2：Nintendo 出貨量預估與本中心估值相較 (百萬台) 2011 年元大預估 2011 年元大預估 2009 年實際值 2010 年實際值 2011 年公司預估 2012 年元大預估 (調整前) ((調整後) DS 27.1 17.5 11 9 7.8 5.8 3DS 0 3.61 16 14 12.2 17.2 Wii 20.5 15.1 13 8 6.9 4.7 Wii U 9.2 資料來源：Nintendo、元大預估 3DS 營收可望逐漸回升 雖然初期銷量不盡理想，但本中心預估，隨著 Nintendo 推出 3DS 專用遊戲，包括 「薩爾達 雖然 3DS在 2011 年上市初年業績 傳說」（Legends of Zelda）、「超級瑪利歐」（Super Mario）、「瑪利歐賽車」（Mario 欠佳，但我們預估 2012 年出貨量 Kart）、「神奇寶貝圖鑑」（Pokedex）等主要遊戲，3DS 出貨量在 2011 年下半年將逐步 可望年增 40% 至 1,720 萬台。 攀升。雖然 3DS 在 2011 年上市初年業績欠佳 （出貨僅 1,220 萬台），但我們預估其出貨 量在 2012 年可望躍升至 1,720 萬台（年增率 41%）。 元大 鴻準 (2354 TT) 台灣 : 電子零組件 2011-07-07 更新報告 第 4 頁，共 12 頁
- 5. Wii U 2012年可望帶動鴻準遊戲機業務動能回溫 根據 Nintendo 官方數據，Wii 在 2006 年 11 月推出後，2006 年與 2007 年分別售出 320 萬台與 1,690 萬台。我們保守預估新一代遊戲機 Wii U 2012 年可望出貨 920 萬台。 本中心認為 3DS 銷量不佳的原因之一，在於其現今在行動遊戲市場，除了傳統競爭產品如 與 3DS不同的是，Wii 未與 Sony 的 PSP 等，尚須與 iPhone 和 iPad 相抗衡。Wii 則無此問題存在，因為其在家庭遊戲市 iPhone/iPad直接競爭。 場地位依然穩固，未與 iPhone 和 iPad 直接競爭。 整體而言，與 Xbox、Wii、PS3 等傳統遊戲機相較，Wii U 遊戲機可提供不同的遊戲體驗（參 見下文簡介）。市場預測 Wii U 將於 2012 年第二季上市，本中心則預估此款遊戲機將可提 升鴻準 2012 年遊戲機營收動能。 Wii U遊戲機簡介 功能- ► 遊戲：Wii U 可讓玩家在電視或 Wii U 控制器的螢幕上玩遊戲，同時能輕易在兩者之間切 換。 ► 控制器功能及支援產品：Wii U 支援傳統的 Wii remote 遙控器、 remote plus 進階版遙 控手把、Nunchuck 雙節棍控制器及平衡板。新型 Wii U 控制器與傳統 Wii 控制器搭配， 可在遊戲中進行更多不同類型的互動。例如，「捉迷藏遊戲」的演示中，一個玩家（鬼） 觀看控制器螢幕，而其他四個玩家則是觀看電視畫面。在傳統的遊戲模式下，每個玩家都 是觀看電視畫面，就無法進行此種互動，因為當鬼的玩家可以看到其他人躲藏之處。 除了一般的控制器功能外，新型控制器也可與主電視螢幕配合使用，提供觀看遊戲畫面的 不同視角。 ► 非遊戲用途：除了一般的 Wii 遊戲，Wii U 也可玩小遊戲，具備視訊聊天功能，並搭載網 路瀏覽器、繪圖軟體、動態控制及其他平板電腦功能。 遊戲機控制器規格 ► 6.2 吋觸控螢幕(Full HD 高畫質)，具傳統控制器、十字鈕、按鍵 ► 正面鏡頭（解析度尚未公佈） ► 加速度測量計、陀螺儀 ► 麥克風、喇叭 定價及上市日期 ► 定價：尚未公佈 ► 上市日期：Nintendo 表示將於 2012 年上市 元大 鴻準 (2354 TT) 台灣 : 電子零組件 2011-07-07 更新報告 第 5 頁，共 12 頁
- 6. 獲利預估調整 研究中心將 2011 年每股盈餘估值下修 3%，以反映鴻準遊戲機近期展望黯淡，但將 2012 年 每股盈餘估值上修 16%，係考量其金屬機殼 (iPhone 5、Ultrabook) 展望轉佳。 2011 年獲利估值下修 3%之理由 如前文所述，Nintendo 於 6 月 29 日股東大會上表示 3DS 營收表現較公司先前預估差。此 與本中心 4 月 29 日發佈之鴻準報告一致，報告中我們認為 Nintendo 2011 年的出貨量預估 過於樂觀。鴻準 2011 年第二季營收持續下滑，亦呼應了本中心論點。 如圖 2 所示，考量 Nintendo 承認銷量不如預期，加上鴻準差強人意的第二季營收，以及前 文之討論，我們將三大遊戲機出貨量估值調降。因此，本中心將 2011 年營收及獲利分別下 修 16%及 3%。 2012 年獲利估值上修 16%之理由 據本中心調查顯示，Apple 的 iPhone 5 很有可能採用鋁製機殼，取代目前 iPhone 4 所採用 的玻璃機殼。我們預估，鴻準身為 iPhone 最大的金屬機殼供應商，此將增加其 2012 年營收 5%，並提升獲利 11%。本中心亦預期 Intel 所大力推廣的新筆電機種 Ultrabook 將多數採用 一體成形金屬機殼，並預估 Ultrabook 將增加鴻準 2012 年營收 4%，以及獲利 8%。(本中心 各項假設值請參見圖 1。) 最後，我們預期 Nintendo 預定於 2012 上市的 Wii U 將帶動鴻準 遊戲機恢復成長動能。 因此，儘管本中心對 DS/3DS/Wii 遊戲機及 Nokia 手機機殼出貨量估值更為保守，我們仍將 2012 獲利上修 16%。 圖 3：鴻準 – 2011 年與 2012 年損益預估調整 損益預估調整 2011 估 2012 估 差異 (%) 2010 (百萬元) 調整前 調整後 調整前 調整後 2011 估 2012 估 營業收入 136,723 151,172 126,711 173,337 167,620 -16% -3% 研究中心將 2011 年每股盈餘估值 14,827 14,985 14,352 17,744 19,773 -4% 11% 營業毛利 下修 3%，以反映鴻準遊戲機近期 營業利益 9,468 9,953 9,716 12,137 14,259 -2% 17% 展望黯淡，但將 2012 年每股盈餘 稅前純益 9,614 10,929 10,632 12,737 14,779 -3% 16% 估值上修 16%，係考量其金屬機 稅後純益 7,610 9,158 8,914 10,583 12,277 -3% 16% 殼展望轉佳。 每股盈餘(元) 6.86 8.23 8.01 9.51 11.03 -3% 16% 重要比率 (%) 營收成長率 -11.8% 10.6% -7.3% 14.7% 32.3% 營業毛利率 10.8% 9.9% 11.3% 10.2% 11.8% 營業利益率 6.9% 6.6% 7.7% 7.0% 8.5% 稅後純益率 5.6% 6.1% 7.0% 6.1% 7.3% 資料來源：公司資料、元大預估 元大 鴻準 (2354 TT) 台灣 : 電子零組件 2011-07-07 更新報告 第 6 頁，共 12 頁
- 7. 股票評價 本中心目標價從 117 元上修至 161 元，係依據本益比及股價淨值比評價法推估該股價值，取 目標價上修至 161 元，隱含 34% 平均而得。目標價相較於 7 月 7 日收盤價隱含 34%上檔空間，故本中心將鴻準評等調升至買 上檔空間。 進。 本中心上修目標價，係反映獲利估值及目標倍數調升，以及評價基準年度變動。採用本益比 法係因鴻準股價表現向來與獲利表現連動，而股價淨值比法則為較穩定的評價衡量指標 -尤其 是在獲利下滑時期 - 同時又可透過保留盈餘項目，將個股獲利成長狀況納入考量。 調升目標倍數 本中心前次目標價係根據 15.4 倍之本益比及 1.9 倍之股價淨值比倍數推估，相當於鴻準本益 考量鴻準成長展望有所改善，我 比及股價淨值比之歷史中位數。如下文所闡述，現在我們認為採用歷史中位數加計 0.5 個標 們認為採用歷史中位數加計 0.5 個 準差應屬合理，係因鴻準的金屬機殼與遊戲機業務的成長展望已大幅改善。有鑑於此，本中 標準差應屬合理。 心新目標價係根據 17.9 倍之本益比及 2.5 倍之股價淨值比推估，此係根據 2004 年 3 月 1 日以來本益比及股價淨值比中位數推估而得。華升與鴻準精密當天正式合併，並改名為鴻準 科技 (參見圖 6 與 7)。 金屬機殼與遊戲機業務的成長展望已大幅度改善 本中心預估鴻準 2012-13 年獲利年複合成長率達 33%，高於其 2004-10 年穫利年複合成長 率 24%，原因如下： 1) 金屬機殼出貨量增加幅度大於本中心先前預期，此係因手機 (iPhone) 及筆電 (Ultrabook) 滲透率日益增加。金屬機殼是鴻準毛利率最高的業務，亦是最大的獲利來源。本中心預 估 2012/2013 年金屬機殼營收 (佔 2011 年營收估值的 31% 與 2011 年營業毛利估值 的 68%) 將分別年增 47% 及 27%。 2) Wii U 可能於 2012 年下半年上市，因此市場對遊戲機成長放緩的擔憂應可紓解。本中心 預估鴻準 2011 年遊戲機業務營收將年減 19%，2012 營收將年增 32%，至 2013 年再 進一步年增 23%。 本中心評價基準從 2011 年改為 2011/2012 年 由於時序已進入 2011 年下半年，我們認為將評價基準從 2011 年改為 2011 年及 2012 年 平均值應屬合理。 本益比目標價 170.4 元，係根據 17.9 倍之 2011/12 年預估本益比推估得出。股價淨值比目 標價 151.4 元，係依據 2.5 之 2011/12 年預估股價淨值比推估得出。將上述兩個目標價取 平均，得出 12 個月新目標價 161 元。 元大 鴻準 (2354 TT) 台灣 : 電子零組件 2011-07-07 更新報告 第 7 頁，共 12 頁
- 8. 圖 4：同業評價比較表 市值 每股盈餘 本益比 (倍) 本益比成長率 (%) 公司 代碼 評等 股價 (百萬美元) 2010 2011 估 2012 估 2010 2011 估 2012 估 2010 2011 估 2012 估 鴻準 2354 TT 買進 120 4,629 6.9 8.0 11.0 17.5 15.0 10.9 20.9 16.8 37.7 PC 零組件 可成 2474 TT 買進 205.0 4,725 6.7 11.8 17.1 30.8 17.4 12.0 33.4 76.9 45.2 順達科 3211 TT 買進 138.0 621 7.9 10.2 12.8 17.4 13.5 10.8 1.5 29.1 24.7 新日興 3376 TT 賣出 64.2 353 4.6 3.5 3.5 13.8 18.4 18.4 (50.9) (24.8) (0.1) 新普 6121 TT 買進 255.5 2,256 12.8 16.5 21.8 19.9 15.5 11.7 34.9 26.2 32.0 群光 2385 TT 持有 54.2 1,211 6.3 5.6 5.2 8.6 9.6 10.4 8.3 (3.6) (7.4) 昆盈 2365 TT 持有 16.9 168 1.5 1.5 1.6 11.3 11.4 10.7 (36.9) (0.5) 6.0 平均值 -- -- -- 17.0 15.1 12.1 1.6 17.2 19.7 資料來源：公司資料、Bloomberg、元大預估 註：每股盈餘數字皆以當地貨幣計算 註：所有股價及股價相關數據皆依據 2011 年 7 月 7 日收盤價計算 圖 5：同業評價比較表 (續) 股利殖利率 (%) 股東權益報酬率 (%) 每股淨值 股價淨值比 (倍) 公司 代碼 2010 2011 估 2012 估 2010 2011 估 2012 估 2010 2011 估 2012 估 2010 2011 估 2012 估 鴻準 2354 TT 0.8 1.0 1.2 14.9 15.3 18.2 49.0 55.8 65.3 2.5 2.2 1.8 PC 零組件 可成 2474 TT 1.3 3.3 3.3 13.6 26.1 32.4 49.1 47.9 57.1 4.2 4.3 3.6 順達科 3211 TT 4.2 4.9 5.6 24.8 26.9 27.5 37.0 48.5 55.9 3.7 2.8 2.5 新日興 3376 TT 9.2 4.2 4.2 9.8 8.0 7.4 47.1 46.7 47.7 1.4 1.4 1.3 新普 6121 TT 2.1 2.8 3.7 26.7 27.2 28.6 52.5 69.0 83.3 4.9 3.7 3.1 群光 2385 TT 7.1 6.2 6.2 25.8 22.4 19.4 24.4 26.0 27.8 2.2 2.1 2.0 昆盈 2365 TT 1.4 1.8 1.8 9.6 9.8 9.5 14.4 15.9 17.2 1.2 1.1 1.0 平均值 3.7 3.4 3.7 17.9 19.4 20.5 39.1 44.3 50.6 2.9 2.5 2.2 資料來源：公司資料、Bloomberg、元大預估 註：每股淨值數字皆以當地貨幣計算 註：所有股價及股價相關數據皆依據 2011 年 7 月 7 日收盤價計算 圖 6：鴻準 - 12 個月預期本益比區間圖 (X) 50 Median= 14.1x; Stdev= 7.6x; Current P/E= 12.7x 45 40 35 30 +2 stdev 25 +1 stdev 20 15 Median 10 -1 stdev 5 0 Mar-04 Mar-05 Mar-06 Mar-07 Mar-08 Mar-09 Mar-10 Mar-11 資料來源：公司資料、元大 註：2011 年 7 月 7 日更新 元大 鴻準 (2354 TT) 台灣 : 電子零組件 2011-07-07 更新報告 第 8 頁，共 12 頁
- 9. 圖 7：鴻準 -12 個月預期股價淨值比區間圖 (X) 6 Median= 2x; Stdev= 1x; Current P/B= 2x 5 4 +2 stdev 3 +1 stdev 2 Median 1 -1 stdev 0 Mar-04 Mar-05 Mar-06 Mar-07 Mar-08 Mar-09 Mar-10 Mar-11 資料來源：公司資料、元大 註：2011 年 7 月 7 日更新 圖 8：鴻準- 季度及年度簡明損益表 (合併) (百萬元) 1Q2011F 2Q2011 估 3Q2011 估 4Q2011 估 FY2011 估 1Q2012 估 2Q2012 估 3Q2012 估 4Q2012 估 FY2012 估 營業收入 35,643 24,914 29,314 36,840 126,711 30,209 37,525 43,423 56,463 167,620 銷貨成本 (32,412) (21,671) (25,711) (32,566) (112,359) (26,195) (32,970) (38,352) (50,329) (147,847) 營業毛利 3,231 3,243 3,604 4,274 14,352 4,014 4,555 5,071 6,134 19,773 營業費用 (1,216) (1,010) (1,112) (1,298) (4,636) (1,155) (1,274) (1,402) (1,683) (5,514) 營業利益 2,015 2,233 2,492 2,976 9,716 2,859 3,281 3,668 4,450 14,259 業外利益 526 130 130 130 916 130 130 130 130 520 稅前純益 2,541 2,363 2,622 3,106 10,632 2,989 3,411 3,798 4,580 14,779 所得稅費用 (264) (709) (341) (404) (1,718) (389) (1,023) (494) (595) (2,501) 稅後純益 2,277 1,654 2,281 2,703 8,914 2,600 2,388 3,305 3,985 12,277 每股稀釋盈餘 (元) 2.05 1.49 2.05 2.43 8.01 2.34 2.15 2.97 3.58 11.03 加權平均股數 1,113 1,113 1,113 1,113 1,113 1,113 1,113 1,113 1,113 1,113 重要比率 營業毛利率 9.1% 13.0% 12.3% 11.6% 11.3% 13.3% 12.1% 11.7% 10.9% 11.8% 營業利益率 5.7% 9.0% 8.5% 8.1% 7.7% 9.5% 8.7% 8.4% 7.9% 8.5% 稅前純益率 7.1% 9.5% 8.9% 8.4% 8.4% 9.9% 9.1% 8.7% 8.1% 8.8% 有效所得稅率 10.4% 30.0% 13.0% 13.0% 16.2% 13.0% 30.0% 13.0% 13.0% 16.9% 季增率(%) 營業收入 (11.8%) (30.1%) 17.7% 25.7% (7.3%) (18.0%) 24.2% 15.7% 30.0% 32.3% 營業利益 (37.7%) 10.8% 11.6% 19.5% 2.6% (4.0%) 14.8% 11.8% 21.3% 46.8% 稅後純益 (16.7%) (27.4%) 37.9% 18.5% 17.1% (3.8%) (8.2%) 38.4% 20.6% 37.7% 每股稀釋盈餘 (16.9%) (27.4%) 37.9% 18.5% 16.8% (3.8%) (8.2%) 38.4% 20.6% 37.7% 營收分佈 (百萬元) 筆電散熱模組 684 648 770 839 2,941 664 657 716 780 2,817 桌機散熱模組 2,735 2,565 2,664 2,611 10,575 2,327 2,280 2,369 2,321 9,296 遊戲機散熱器 306 306 330 403 1,345 322 337 364 444 1,468 筆電金屬機殼 2,340 2,640 2,871 3,236 11,087 3,139 3,700 4,025 4,536 15,400 手機金屬機殼 2,462 2,537 2,859 3,362 11,219 4,697 5,296 5,969 7,312 23,275 消費性(iPod nano、iPhone 等) 1,957 1,536 1,505 1,770 6,768 1,416 1,451 1,422 1,673 5,963 iPad / 電子書閱讀器 1,965 2,500 2,712 2,915 10,092 2,466 3,277 3,555 3,821 13,120 遊戲機 23,194 12,183 15,603 21,705 72,684 15,178 20,525 25,003 35,576 96,281 總計 35,643 24,914 29,314 36,840 126,711 30,209 37,525 43,423 56,463 167,620 營收分佈 (%) 筆電散熱模組 1.9% 2.6% 2.6% 2.3% 2.3% 2.2% 1.8% 1.6% 1.4% 1.7% 桌機散熱模組 7.7% 10.3% 9.1% 7.1% 8.3% 7.7% 6.1% 5.5% 4.1% 5.5% 遊戲機散熱器 0.9% 1.2% 1.1% 1.1% 1.1% 1.1% 0.9% 0.8% 0.8% 0.9% 筆電金屬機殼 6.6% 10.6% 9.8% 8.8% 8.7% 10.4% 9.9% 9.3% 8.0% 9.2% 手機金屬機殼 6.9% 10.2% 9.8% 9.1% 8.9% 15.5% 14.1% 13.7% 12.9% 13.9% 消費性(iPod nano、iPhone 等) 5.5% 6.2% 5.1% 4.8% 5.3% 4.7% 3.9% 3.3% 3.0% 3.6% iPad / 電子書閱讀器 5.5% 10.0% 9.3% 7.9% 8.0% 8.2% 8.7% 8.2% 6.8% 7.8% 遊戲機 65.1% 48.9% 53.2% 58.9% 57.4% 50.2% 54.7% 57.6% 63.0% 57.4% 總計 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 資料來源：公司資料、元大預估 註：標”A”為元大彙整之歷史數據 元大 鴻準 (2354 TT) 台灣 : 電子零組件 2011-07-07 更新報告 第 9 頁，共 12 頁
- 10. 資產負債表 損益表 年初至十二月 年初至十二月 2008 2009 2010A 2011F 2012F 2008 2009 2010A 2011F 2012F (NT$ 百萬元) (NT$ 百萬元) 現金與短期投資 14,615 22,561 30,922 38,075 43,898 營業收入 159,903 155,059 136,723 126,711 167,620 存貨 10,112 4,882 4,304 3,989 5,277 銷貨成本 (146,405) (142,239) (121,895) (112,359) (147,847) 應收帳款及票據 32,029 28,593 25,212 23,366 30,910 營業毛利 13,326 12,820 14,827 14,352 19,773 其他流動資產 504 5,196 4,551 4,637 4,627 營業費用 (5,050) (4,861) (5,359) (4,636) (5,514) 流動資產 57,260 61,232 64,990 70,067 84,712 營業利益 8,276 7,959 9,468 9,716 14,259 長期投資 5,439 11,205 11,205 11,205 11,205 利息收入 272 138 189 180 180 固定資產 26,428 23,039 23,382 24,428 26,348 利息費用 (989) (533) (326) (100) (100) 什項資產 932 778 778 778 778 利息收入淨額 (717) (395) (137) 80 80 其他資產 32,799 35,022 35,365 36,410 38,330 投資利益(損失)淨額 299 75 (20) 0 0 資產總額 90,059 96,254 100,355 106,478 123,043 其他業外收入(支出)淨額 (84) 355 302 836 440 應付帳款及票據 20,807 17,418 15,358 14,234 18,829 非常項目淨額 0 0 0 0 0 短期借款 11,331 16,168 16,168 16,168 16,168 稅前純益 7,775 7,993 9,614 10,632 14,779 什項負債 7,126 13,312 12,702 12,369 13,730 所得稅費用 (1,572) (1,731) (2,004) (1,718) (2,501) 流動負債 39,264 46,898 44,228 42,770 48,727 稅後純益 6,203 6,263 7,610 8,914 12,277 長期借款 13,383 1,280 1,280 1,280 1,280 其他負債及準備 299 337 337 337 337 稅前息前折舊攤銷前淨利 11,842 11,979 13,690 14,149 18,913 長期負債 13,683 1,617 1,617 1,617 1,617 每股盈餘 (NT$) 5.69 5.67 6.86 8.01 11.03 負債總額 52,947 48,515 45,844 44,387 50,344 每股盈餘 – 調整員工分 5.69 5.67 6.86 8.01 11.03 紅 (NT$) 股本 8,479 9,720 9,720 9,720 9,720 資料來源：公司資料、元大 資本公積 4,510 4,902 4,902 4,902 4,902 保留盈餘 21,805 31,770 38,600 46,396 57,364 換算調整數 2,318 1,347 1,288 1,072 712 股東權益總額 37,112 47,740 54,511 62,091 72,699 主要財務報表分析 資料來源：公司資料、元大 年初至十二月 2008 2009 2010A 2011F 2012F 年成長率 (%) 營業收入 18.4 (3.0) (11.8) (7.3) 32.3 營業利益 (21.1) (3.8) 19.0 2.6 46.8 現金流量表 稅前息前折舊攤銷前淨 (8.5) 1.2 14.3 3.4 33.7 年初至十二月 2008 2009 2010A 2011F 2012F 稅後純益 (31.4) 1.0 21.5 17.1 37.7 (NT$ 百萬元) 每股盈餘 (32.1) (0.4) 20.9 16.8 37.7 本期純益 6,203 6,263 7,610 8,914 12,277 折舊及攤提 3,566 4,021 4,222 4,433 4,654 獲利能力分析 (%) 本期營運資金變動 3,626 6,771 1,933 617 (2,864) 營業毛利率 8.3 8.3 10.8 11.3 11.8 其他營業資產 899 1,515 850 691 545 營業利益率 5.2 5.1 6.9 7.7 8.5 營運活動之現金流量 14,294 18,569 14,614 14,656 14,612 稅前息前 7.4 7.7 10.0 11.2 11.3 資本支出 (4,810) (1,797) (4,565) (5,478) (6,573) 折舊攤銷前淨利率 本期長期投資變動 0 0 0 0 0 稅後純益率 3.9 4.0 5.6 7.0 7.3 其他資產變動 (168) 5,271 (908) (907) (906) 資產報酬率 6.5 6.7 7.7 8.6 10.7 投資活動之現金流量 (4,979) 3,474 (5,473) (6,385) (7,480) 股東權益報酬率 14.4 14.8 14.9 15.3 18.2 股本變動 0 0 0 0 0 穩定/償債能力分析 本期負債變動 (5,496) (7,480) 0 0 0 負債權益比 (%) 66.6 36.5 32.0 28.1 24.0 其他調整數 (4,207) (669) (780) (1,118) (1,310) 淨現金(負債)權益比(%) (27.2) 10.7 24.7 33.2 36.4 融資活動之現金流量 (9,703) (8,149) (780) (1,118) (1,310) 利息保障倍數 (倍) 8.9 16.0 30.5 107.3 148.8 本期產生現金流量 (388) 13,894 8,361 7,153 5,823 利息及短期債 0.7 0.5 0.6 0.7 0.9 自由現金流量 9,315 22,043 9,141 8,271 7,133 現金流量對利息 保障倍數 (倍) 14.5 34.8 44.9 146.6 146.1 資料來源：公司資料、元大 現金流量對利息及短期 債保障倍數(倍) 1.2 1.1 0.9 0.9 0.9 流動比率 (倍) 1.5 1.3 1.5 1.6 1.7 速動比率 (倍) 1.2 1.2 1.4 1.5 1.6 淨負債 (NT$ 百萬元) 10,098.7 (5,113.5) (13,474.7) (20,627.4 (26,450.7) 每股淨值 (NT$) 43.77 49.11 48.98 55.79 65.32 評價指標 (倍) 本益比 21.1 21.2 17.5 15.0 10.9 股價自由現金流量比 14.0 6.0 14.6 16.1 18.7 股價淨值比 2.7 2.4 2.5 2.2 1.8 股價稅前息前折舊攤銷 11.0 11.1 9.7 9.4 7.1 前淨利比 股價營收比 0.8 0.9 1.0 1.1 0.8 資料來源：公司資料、元大 元大 鴻準 (2354 TT) 台灣 : 電子零組件 2011-07-07 更新報告 第 10 頁，共 12 頁
- 11. 附錄 A：重要披露事項 研究員聲明 主要負責撰寫本研究報告全文或部分內容之研究員，茲針對本報告所載證券或證券發行機構，於此聲明：(1) 文中所述觀點皆準確反映其個人對各 證券或證券發行機構之看法；(2)研究部研究員於本研究報告中所提出之特定投資建議或觀點，與其過去、現在、未來薪酬的任何部份皆無直接或 間接關聯。 鴻準 (2354 TT) - 投資建議與目標價三年歷史趨勢 156 13 156 股價 NT$ 12 136 136 116 1 116 14 96 9 96 8 10 11 2 76 76 6 7 56 3 5 56 4 36 36 2008年7月 2009年1月 2009年7月 2010年1月 2010年7月 2011年1月 2011年7月 序號 日期 收盤價 (A) 目標價 (B) 調整後目標價 (C) 評等 分析師 1: 2008年9月1日 102.48 113.10 79.12 賣出 陳豊丰 2: 2008年11月4日 64.94 122.40 94.18 買進 陳豊丰 3: 2009年3月23日 69.79 113.00 86.95 買進 陳豊丰 4: 2009年4月30日 70.02 98.00 75.41 買進 陳豊丰 5: 2009年6月11日 73.10 77.00 59.25 賣出 陳豊丰 6: 2009年7月31日 75.26 73.00 64.04 賣出 陳豊丰 7: 2009年8月31日 73.68 76.00 66.67 持有 陳豊丰 8: 2009年11月11日 101.75 78.00 68.42 賣出 陳豊丰 9: 2010年5月14日 113.16 92.00 80.70 賣出 陳豊丰 10: 2010年6月29日 97.37 95.00 83.33 賣出 詹宗勳 11: 2010年8月26日 99.00 81.00 81.00 賣出 詹宗勳 12: 2011年4月29日 137.00 123.00 123.00 持有 詹宗勳 13: 2011年5月16日 132.50 117.00 117.00 持有 詹宗勳 14: 2011年7月7日 120.00 161.00 161.00 買進 詹宗勳 資料來源：Bloomberg，元大 註：A =依據股票股利與現金股利調整後之股價；B = 未調整之目標價； C = 依據股票股利與現金股利調整後之目標價。員工分紅稀釋影響未反 映於 A、B 或 C。 目前元大研究分析個股評等分佈 評等 追蹤個股數 % 買進 124 51% 持有 73 30% 賣出 26 11% 評估中 18 7% 限制評等 1 0% 總計： 242 100% 資料來源：元大 投資評等說明 買進：根據本中心對該檔個股投資期間絕對或相對報酬率之預測，我們對該股持正面觀點。此一觀點係基於本中心對該股之發展前景、財務表 現、利多題材、評價資訊以及風險概況之分析。建議投資人於投資部位中增持該股。 持有：根據本中心對該檔個股投資期間絕對或相對報酬率之預測，我們對該股持中性觀點。此一觀點係基於本中心對該股之發展前景、財務表 現、利多題材、評價資訊以及風險概況之分析。 賣出：根據本中心對該檔個股投資期間絕對或相對報酬率之預測，我們對該股持負面觀點。此一觀點係基於本中心對該股之發展前景、財務表 現、利多題材、評價資訊以及風險概況之分析。建議投資人於投資部位中減持該股。 評估中：本中心之預估、評等、目標價尚在評估中，但仍積極追蹤該個股。 限制評等：為遵循相關法令規章及/或元大之政策，暫不給予評等及目標價。 註：元大給予個股之目標價係依 12 個月投資期間計算。大中華探索系列報告並無正式之 12 個月目標價，其投資建議乃根據研究員報告中之指定 期間分析而得。 元大 鴻準 (2354 TT) 台灣 : 電子零組件 2011-07-07 更新報告 第 11 頁，共 12 頁
- 12. 總聲明 © 2011 元大版權所有。本報告之內容取材自本公司認可之資料來源，但並不保證其完整性或正確性。報告內容並非任何證券之銷售要約或邀 購。報告中所有的意見及預估，皆基於本公司於特定日期所做之判斷，如有變更恕不另行通知。 本報告僅提供一般資訊，文中所載資訊或任何意見，並不構成任何買賣證券或其他投資標的之要約或要約之引誘。報告資料之刊發僅供客戶一般 傳閱用途，並非意欲提供專屬之投資建議，亦無考慮任何可能收取本報告之人士的個別財務狀況與目標。對於投資本報告所討論或建議之任何證 券、投資標的，或文中所討論或建議之投資策略，投資人應就其是否適合本身而諮詢財務顧問的意見。本報告之內容取材自據信為可靠之資料來 源，但概不以明示或默示的方式，對資料之準確性、完整性或正確性作出任何陳述或保證。本報告並非（且不應解釋為）在任何司法管轄區內， 任何非依法從事證券經紀或交易之人士或公司，為於該管轄區內從事證券經紀或交易之遊說。 元大研究報告於美國僅發送予美國主要投資法人（依據1934 年《證券交易法》15a-6 號規則及其修正條文與美國證券交易委員會詮釋定義）。 美國投資人若欲進行與本報告所載證券相關之交易，皆必須透過依照 1934 年《證券交易法》第 15 條及其修正條文登記註冊之券商為之。元大 研究報告在台灣由元大證券投資顧問股份有限公司發佈，在香港則由元大證券(香港)有限公司發佈。元大證券(香港)係獲香港證券及期貨事務監察 委員會核准註冊之券商，並獲許從事受規管活動，包括第 4 類規管活動（就證券提供意見）。非經元大證券(香港)有限公司書面明示同意，本研究 報告全文或部份，不得以任何形式或方式轉載、轉寄或披露。 欲取得任何本報告所載證券詳細資料之台灣人士，應透過下列方式聯絡元大證券投資顧問股份有限公司： 致：聯絡人姓名 元大證券投資顧問股份有限公司 台灣台北市 104 南京東路三段 225 號 10 樓 欲取得任何本報告所載證券詳細資料之香港人士，應透過下列方式聯絡元大證券(香港)有限公司： 致：研究部 元大證券(香港)有限公司 香港中環德輔道中 189 號 李寶樁大廈 23 樓 元大 鴻準 (2354 TT) 台灣 : 電子零組件 2011-07-07 更新報告 第 12 頁，共 12 頁