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Fubon Research
2011 年 6 月 22 日 宏達電 (2498 TT)
結論
雖然大環境有所疑慮，但行動上網趨勢仍在，智慧型手機產業依舊會是最具防禦性
股價
質的科技產業之一。短中期內庫存維持健康水準、公司展望仍符合預期、2H11 需求
NT$997
前景仍然不變；長期而言，全球智慧型手機滲透率仍低、4G 技術將支撐美國需求，
訪談摘要 初次評論
公司動態 獲利調整 我們認為宏達電將持續推出加值產品以擴大市佔率。由於歐洲地區近期產品組合不
營運檢視 評等調整 順、ASP 小幅下滑，我們將 FY11 EPS 預估值下修 4%、FY12 EPS 預估值調降 3%。
流通在外股數 (百萬) 817.7
市值 (百萬台幣) 815,250.0 營運展望：
市值 (百萬美元) 28,112.1 短期前景不變：我們的研調顯示，宏達電產品整體庫存水準依舊穩健，2Q11
外資持股率 (%) 61.9 出貨量仍將達到預期的 1,160 萬支。公司方面指出由於日本地震後已積極建立
投信持股率 (%) 2.1
庫存 因此零組件拉貨有所減少 但宏達電也表示 Desire S EVO 系列 Sensation
， ， 、 、
董監持股率 (%) 10.9
和 Incredible S 等多數產品不會有重大調整。銷售通路增加以及新產品上市(六
52 週高價 (元) 1,300.0
月份於歐美推出的 Sensation EVO 3D 和 ChaCha 等)將帶動六月及 3Q11 營收動
、
52 週低價 (元) 381.8
能。由於市場競爭有限，我們預期宏達電 2Q11 出貨量將達到 1,160 萬支、3Q11
達到 1,340 萬支。
FY11F 營收比重
需求高峰未到：雖然悲觀者表示，美國市場(佔宏達電營收 50%)智慧型手機滲
Tablets Others Microsoft
Brew Mobile
platform
2% 4% platform
11%
透率相對過高，對未來發展不利，但我們的研調顯示，換機需求、AT&T 市佔
1%
率增加以及宏達電的 4G 技術領先地位都將支撐美國市場需求。宏達電表示高
階 4G 手機需求強勁，2H11 公司將於美國市場主推高階產品。綜觀而言，由於
1Q11 全球智慧型手機滲透率僅 27%，我們認為這個市場的發展尚未到頂，尤其
Android
是來自新興市場的需求將顯著成長，給于宏達電”額外”成長動能。
platform
82%
宏達電市佔率仍有大幅成長空間：由於宏達電主推中高階手機，因此，中國手
資料來源：富邦投顧 機製造商華為和 ZTE 對宏達電的威脅不高 更重要的是我們在 5/3 的報告中強
，
調，智慧型手機的硬體和內容仍有許多創新空間，因此這個市場離標準化階段
主要財務報表分析 至 12 月 31 日 還早。我們認為宏達電的主要對手仍為三星和蘋果，但我們也預期這個市場的
百萬台幣 FY10 FY11F FY12F 規模足以容納這些公司，同時 Nokia 和 RIM 轉型之路仍漫長，對宏達電中期發
營收淨額 278,761 535,376 743,453 展有利。
營業利益 44,133 83,855 112,994
EBITDA 45,135 85,096 114,576
稅後淨利 39,515 73,504 98,728
每股淨利 (NT$) 48.33 89.90 120.75
員工紅利調整EPS (NT$) 48.33 89.90 120.75
每股現金股利 (NT$) 37.00 76.41 102.63
本益比 (x) 20.6 11.1 8.3
調整後本益比 (x) 20.6 11.1 8.3
本淨比 (x) 10.9 6.9 5.3
EV/EBITDA (x) 16.4 8.0 5.5
現金股利殖利率 (%) 3.7 7.7 10.3
淨值報酬率 (%) 56.3 76.3 72.5
資本報酬率 (%) 63.6 87.7 83.1
資料來源：富邦投顧
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營運展望
智慧型手機需求高峰未到
雖然看衰市場者表示，美國市場 (佔宏達電營收 50%) 智慧型手機滲透率相對過高，
對未來發展不利，但我們認為換機需求、AT&T 市佔率增加以及宏達電的 4G 技術領
先地位都將支撐美國市場需求。2010 年 AT&T 售出的智慧型手機中宏達電只佔 4%，
但 Inspire 4G (首支 4G HSPA+) 和 HTC Surround (WP7 熱銷機種) 銷售非常成功，因此
今年雙方可能有更進一步的合作，AT&T 也將於六月份推出 ChaCha 和 Salsa。4G 手
機部份，由於 4G 的 data plan 與 3G 類似，因此宏達電表示高階 4G 手機需求強勁，
2H11 公司將於美國市場主推高階產品。由於 1Q11 全球智慧型手機滲透率僅 27%，我
們認為這個市場的發展尚未到頂，顯示宏達電成長空間仍大。
圖表 1：全球各地區智慧型手機滲透率
60%
North America Western Europe Asia/Pacific Global
50%
40%
30%
20%
10%
0%
1Q09 2Q09 3Q09 4Q09 1Q10 2Q10 3Q10 4Q10 1Q11
資料來源：Gartner，富邦投顧
宏達電市佔率仍有大幅成長空間
由於宏達電主推中高階手機，因為中國手機製造商華為和 ZTE 對宏達電的威脅不高，
而更重要的是，主力品牌的智慧型手機硬體和內容仍有許多創新空間，因此這個市
場離商品化還早，即尚未進入價格競爭階段，因此低價手機製造商的成長空間有限。
我們認為宏達電的主要對手仍為三星和蘋果，但我們也預期這個市場的規模足以容
納這些公司，同時 Nokia 和 RIM 轉型之路仍漫長、Android 普及率提高以及下一代
iPhone 推出時程滯延，對宏達電市佔率成長都為有利。
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圖表 2：宏達電全球市佔率
Unit in '000
20,000 15%
HTC's smartphone shipment HTC's market share
18,000
16,000 12%
12%
14,000 11% 11%
12,000 10% 9%
9% 9%
10,000 8%
8,000 6%
6%
6,000
4,000 3%
2,000
0 0%
1Q10 2Q10 3Q10 4Q10 1Q11 2Q11F 3Q11F 4Q11F
資料來源：Gartner，富邦投顧
圖表 3：硬體改良空間
零組件 改良方式
電池壽命 以 OS/APU 最佳化、高容量電池和 HDI PCB 提昇耗能效率。
處理器速度 雙核心/四核心(見圖表 4)等技術
系統效能 觸控靈敏度，下載速度加快等。
寬頻 4G (LTE，WiMax)技術。
輕薄 更薄的玻璃、金屬機殼(強化用)以及單層玻璃技術。
資料來源：公司，富邦投顧
圖表 4:：處理器發展藍圖
廠商 2010 年架構 2011 年架構 2012
德州儀器 OMAP3 單核心 ARM8 OMAP4 ARM9 雙核心 1GHz/1.5GHz 四核心
雙核心 ARM9 1GHz/1.2GHz in
高通 Snapdragon 單核心 ARM8 Snapdragon 四核心
1H/1.5GHz in 2H
三星 Hummingbird 單核心 ARM8 Orion 雙核心 ARM9 1.2GHz
nVidia Tegra 單核心 ARM8 Tegra2 雙核心 ARM9 1GHz 四核心
蘋果 A4 單核心 ARM8 A5 雙核心
單核心 Atom，潛在速度
Intel Moorestown 單核心 Atom Medfield
1.8GHz
資料來源：公司，富邦投顧
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圖表 5：宏達電產品線
EVO Shift 4G Inspire 4G Thunderbolt Freestyle Arrive Incredible S Wildfire S Desire S
上市日期 2011 年 1 月 2011 年 2 月 2011 年 3 月 2011 年 2 月 2011 年 3 月 2011 年 4 月 2011 年 4 月 2011 年 4 月
3.7 吋電容式觸控 4.3 吋電容式觸控 4.3 吋電容式觸控 3.2 吋電容式觸控 3.6 吋電容式觸控 4 吋電容式觸控 3.2 吋電容式觸控螢 3.7 吋電容式觸控
螢幕
螢幕 800x480 螢幕 800x480 螢幕 800x480 螢幕(480 x 320) 螢幕(800x480) 螢幕(800 x 480) 幕(480 x 320) 螢幕(480 x 320)
800 MHz 1GHz 1GHz 1GHz
1GHz Snapdragon 528 MHz 1GHz Qualcomm 600 MHz
晶片組 Qualcomm MSM Snapdragon Snapdragon™ Snapdragon™
MSM8255 Qualcomm MSM8255 Qualcomm
7230 MSM8655 MSM8255 MSM8255
Android Android
OS Android 2.3 Android 2.2 Android 2.2 BREW Windows Phone 7 Android 2.2
Gingerbread 2.3 Gingerbread 2.3
8MP 後鏡頭 / 8MP 後鏡頭/ 5MP 後鏡頭/
鏡頭 8MP 後鏡頭 8MP 後鏡頭 3.2MP 5MP 後鏡頭 5MP 後鏡頭
1.3MP 前鏡頭 1.3MP 後鏡頭 1.3MP 後鏡頭
鍵盤 Qwerty 無 無 無 QWERTY 無 無 無
電信業者 Sprint Nextel AT&T Verizon LTE AT&T Sprint 歐洲、亞洲(2Q11) 歐洲、亞洲(2Q11) 歐洲、亞洲(2Q11)
零售價(美元) $550.0 $500.0 $600.0 $300.0 $489.0 $548.0 無 無
簽約價(美元) $149.0 $100.0 $250.0 $100.0 $200.0 無 無 無
CNET 評價 **** **** **** *** **** ***
Flyer / EVO View Sensation/Sensation
Salsa ChaCha HD7S HTC Merge EVO 3D
4G 4G
上市日期 2011 年 6 月 2011 年 6 月 2011 年 6 月 2011 年 5 月 2011 年 6 月 2011 年 4 月 2011 年 5/6 月
2.6 吋電容式觸 4.3 吋電容式觸控
3.4 吋電容式觸控 4.3 吋電容式觸控 3.8 吋電容式觸控 7 吋電容式觸控 4.3 吋 qHD (540 x
螢幕 控螢幕(480 x 3D 螢幕 qHD
螢幕(480 x 320) 螢幕 800x480 螢幕 800x480 螢幕(1024x600) 960)
320) (960X540)
600MHz 600MHz 1GHz 800MHz 1.2 GHz
1.5GHz 單核心 1.2GHz 雙核心
晶片組 Qualcomm Qualcomm Snapdragon™ Snapdragon Snapdragon 雙核
CPU Snapdragon
MSM7227 MSM7227 MSM8255 MSM7230 心
Android Android Android Android Android 2.3
OS Windows Phone 7 Android 2.2
Gingerbread 2.3.3 Gingerbread 2.3.3 Gingerbread 2.3.3 Gingerbread 2.3 Gingerbread
5MP 後鏡頭 / 5MP 後鏡頭 / 5MP 雙後鏡頭 / 5MP 後鏡頭 / 8MP 後鏡頭 /
鏡頭 5MP 後鏡頭 無
VGA 前鏡頭 VGA 後鏡頭 1.3MP 前鏡頭 1.3MP 前鏡頭 1.3MP 前鏡頭
鍵盤 無 QWERTY 無 QWERTY 無 無 無
歐洲、亞洲(2Q11); 歐洲、亞洲(2Q11); 歐洲和美國百思
電信業者 AT&T Verizon Sprint 歐洲 美國 T-Mobile
，
AT&T (2011 年底) AT&T (2011 年底) 買賣場(Best Buy)
零售價(美元) 無 無 $589.0 無 無 $499 (WiFi, 16G) $590.0
簽約價(美元) 無 無 $199.0 無 無 無
CNET 評價 **** ****
資料來源：公司，富邦投顧
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獲利調整
我們將 FY11 EPS 預估值調低 4%、FY12 EPS 預估值調低 3%，主要反應近期歐洲產品
組合不佳問題。
圖表 7：獲利調整
百萬台幣 FY10F FY11F FY11F FY12F FY12F FY11 FY12
舊值 新值 舊值 新值 差異 差異
淨營收 278,761 549,821 535,376 758,100 743,453 -3% -2%
毛利 83,869 158,367 154,655 211,214 206,894 -2% -2%
營業利益 44,133 87,167 83,855 116,564 112,994 -4% -3%
稅前獲利 44,964 88,249 84,927 117,365 113,783 -4% -3%
淨利 39,515 76,386 73,504 101,836 98,728 -4% -3%
EPS (台幣) 48.33 93.42 89.90 124.55 120.75 -4% -3%
主要比率
毛利率 30.1% 28.8% 28.9% 27.9% 27.8%
營業利益率 15.8% 15.9% 15.7% 15.4% 15.2%
稅前獲利率 16.1% 16.1% 15.9% 15.5% 15.3%
淨利率 14.2% 13.9% 13.7% 13.4% 13.3%
資料來源：TEJ，富邦投顧
圖表 8：富邦智慧型手機/平板電腦出貨量及 ASP 假設值
百萬台 2009 2010 2011F 2012F
全球智慧型手機出貨量 172 298 453 609
YoY 24% 73% 51% 30%
Android
佔整體智慧型手機比重 4% 23% 39% 49%
Android 出貨量 6.8 67.6 174.2 298.3
YoY 898% 158% 71%
宏達電 Android 出貨量 5.5 18.7 44.4 75.6
宏達電 Android 市佔率 80% 28% 25% 25%
WinMo & BREW
佔整體智慧型手機比重 9% 5% 7% 10%
全球 WinMo 智慧型手機 15.4 14.9 29.4 60.9
YoY -3% 97% 107%
宏達電 WinMo 出貨量 6.0 5.2 5.0 5.7
宏達電 WinMo 市佔率 39% 35% 17% 9%
BREW 0.0 0.8 1.1 1.2
營收、ASP 和獲利率
整體智慧型手機出貨量 24.8 24.8 50.5 82.6
平板電腦出貨量 0.0 0.0 0.8 2.2
整體 ASP (美元) 340 340 344 290
其他(百萬台幣) 12,400 12,400 23,500 30,000
總營收(百萬台幣) 278,761 278,761 535,376 743,453
獲利率(%) 14.2% 14.2% 13.7% 13.3%
股數(百萬股) 818 818 818 818
EPS (台幣) 48.3 48.3 89.9 120.7
資料來源：公司，富邦投顧
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