1. 2015년 02월 9일 월요일
투자포커스
[주간전망] KOSPI & KOSDAQ, 투자 시계(視界) 전환
- 이번주를 기점으로 KOSPI, KOSDAQ 모두 투자시계(視界)의 전환 필요. 향후 KOSPI는 대외 변수와 매크로
환경, KOSDAQ은 실적 이슈의 영향력이 커질 전망
- 이번주 KOSPI 단기 변동성 확대 예상. 대내외 변수, 매크로 환경에 민감도가 높아질 시점에, 주변 여건이
녹록치 않기 때문. 1) 중국의 수출입지표 쇼크, 2) 글로벌 통화전쟁 격화, 3) 난항을 겪고 있는 그리스 부채
협상, 4) 미국의 달러강세, 금리인상 가능성 등
- KOSDAQ 새로운 중장기 추세로의 진입 예상. 단기적으로는 KOSDAQ 실적시즌 대비. 당분간 실적 가시성
이 뚜렷하고 모멘텀이 유효한 KOSDAQ, 중소형주 중심으로 슬림화 필요
이경민. 769.3840 kmlee337@daishin.com
China weekly
중국 지급준비율 인하, 추가 실시 예상
- 중국 인민은행 2년 8개월만에 지급준비율 인하 실시. 자금공급량 약 6,000~6,500억 위안 정도
- 지준율 인하 배경은 춘절 앞두고 은행 대출여력 부족/외평기금 감소에 따른 수급 불균형 및 경기 둔화 우려
- 단, 2012년과 비교(3번 인하)했을시 이번 지준율 인하 효과는 제한적이기 때문에 상반기 한두차례 추가 인
하 가능성 높음
성연주 02.769.3805 cyanzhou@daishin.com
산업 및 종목 분석
[현대하이스코] 4Q14 리뷰: 강관 및 해외법인호조로 영업이익 서프라이즈!
- 투자의견 BUY(유지), 목표주가 88,000원(유지)
- 4Q14 영업이익은 강관 및 해외법인 판매량 호조로 컨센서스 21% 상회하며 서프라이즈
- 2015년에도 해외법인의 안정적인 수익성 지속, 핫스탬핑 증설로 경량화매출 증가시작
- 계열사 해외 자동차공장 증설로 16년이후 해외법인 중심의 안정적 성장모멘텀 확보
- 실적의 안정성과 중장기 성장성 확보 관점에서 Buy&Hold 접근을 추천
이종형. 769.3069 jhlee76@daishin.com
[기업은행] 은행 중 가장 양호한 실적. 초과하락할 이유 별로 없다
- 투자의견 BUY(유지), 목표주가 16,000원(유지)
- 4분기 순익은 1,787억원으로 예상치 소폭 상회. 성장과 NIM, credit cost 측면에서 은행 중 가장 양호
- 그동안 타행대비 초과상승한 점 및 은행주 전반의 규제리스크 부각에 따른 공공성 역할 수행 우려 부각 등
이 주가 약세의 배경. 그러나 타행보다 초과하락할 이유는 별로 없다고 판단
- 정부 지분 추가 매각 여지 있지만 당장 매각 가능성 낮음. 2015년에도 NIM 선방, 30% 배당성향 지속 기대
최정욱, CFA. 769.3837 cuchoi@daishin.com

2. 2
[하나금융] 낮은 주가에도 불구하고 투자심리 개선 쉽지 않을 듯
- 투자의견 BUY(유지), 목표주가 40,000원(하향). 목표가 하향은 실적 하향 조정 때문
- 4분기 순익은 513억원으로 예상치 크게 하회. 전부문에서 부진한 실적으로 평가
- 주가 낮지만 2015년 이후 추정 ROA 0.33~0.35%로 수익성 기준으로는 타행보다 valuation이 현저히 낮
다고 보기 어려움. 보통주자본비율 9.2%로 성장과 배당 여력 측면에서도 상대적으로 열위
- 은행 조기 통합도 법원 가처분신청 수용으로 여의치 않은 상황. 투자심리 개선은 당분간 쉽지 않다고 판단
최정욱, CFA. 769.3837 cuchoi@daishin.com
롯데케미칼: 빛바랜 올레핀의 호조
- 투자의견 BUY, 목표주가 240,000원(유지)
- 실적은 4Q14를 바닥으로 1Q15부터 회복세 시작되나, 개선의 강도는 2Q15부터 눈에 띌 것. 이를 대비하
여 춘절 이후 3월까지 조정 시마다 매수하는 전략이 유효
- 4Q14 영업이익 554억원으로 시장예상치(792억원) 하회. 아로마틱 대폭 적자/타이탄 적자로 올레핀의 호조
가 빛바래
- 1Q15 영업이익 1,031억원으로 개선되나, 현 주가의 눈높이 대비로는 낮은 수준
윤재성. 769.3362 js_yoon@daishin.com
삼성전기: 삼성전기의 봄은 빠르다. 15년 상반기 이익 증가는 기대 이상 !
- 투자의견 ‘매수(BUY)’ 및 목표주가는 85,000원 유지
- 15년 1분기(417억원), 2분기(911억원)의 영업이익은 시장 추정치(1분기 394억원, 2분기651억원)를 상회하
면서 전년동기대비 각각 176.1%, 329.7%씩 증가할 전망
- 현시점, 15년 이익 상향 추세 진행과 신사업 영역 진출에 주목할 시기로 판단
- FC CSP는 삼성전자 및 애플향 물량 증가에 힘입어 15년 상반기, 하반기 매출 증가가 높다고 판단
- 카메라모듈 내 OIS 채택 및 고화소 비중 증가로 15년 최대의 실적 전망
박강호. 769.3087 john_park@daishin.com

3. 3
투자포커스
[주간전망] KOSPI/KOSDAQ,
투자 시계(視界) 전환
이경민
02.769.3840
kmlee337@daishin.com
※ [주간전망] KOSPI, KOSDAQ 모두 투자시계(視界)의 전환이 필요한 시점
- 이번주를 기점으로 KOSPI, KOSDAQ 모두 투자시계(視界)의 전환 필요. 전환점은 실적시즌
- KOSPI, 대형주의 실적시즌 마무리 국면. KOSDAQ 중소형주 실적시즌 이제 막 시작.
- 향후 KOSPI는 대외 변수와 매크로 환경, KOSDAQ은 실적 이슈의 영향력이 커질 전망
※ [KOSPI 주간전망] 단기 변동성 확대 가능성. KOSPI의 체력 테스트 국면 진입
- 이번주 KOSPI 단기 변동성 확대 가능성. 대내외 변수, 매크로 환경에 민감도가 높아질 시점에,
주변 여건이 녹록치 않기 때문.
- 1) 중국의 수출입지표 쇼크, 2) 글로벌 통화전쟁 격화, 3) 난항을 겪고 있는 그리스 부채협상, 4)
미국의 달러강세, 금리인상 가능성 등이 당분간 KOSPI의 하락변동성을 자극할 가능성
- 외국인 매도세가 지속되는 가운데 심리적 부담이 될만한 이슈라는 점에서 KOSPI 20일이동평균
선(일명 심리선, 1,930선 전후) 지지력 테스트 예상
※ 2월 11일 유로존 재무장관회의, 12일 EU정상회의(12일)가 이번주 변곡점
- 2월말까지 숨가쁘게 진행될 그리스와 EU 주요국 간의 협상과정에 금융시장은 민감하게 반응할
것. 11일, 12일 회의에서 의견차를 좁혀갈 경우 글로벌 금융시장은 재차 안도할 전망
※ [KOSDAQ 주간전망] 추세변화 가능성 점증. 다만, 실적시즌 불확실성은 경계
- KOSDAQ 08년 6월 이후 6년 8개월 만에 600p 돌파. 새로운 중장기 추세로의 진입 가능성
- KOSDAQ 종목들의 실적 가시성이 높아졌고, 외국인/기관의 추세적인 매수가 기대되기 때문
- 다만, 단기적으로는 KOSDAQ의 상승탄력 둔화/단기 변동성 확대 가능성에 대한 경계 필요.
- 1) 이번주 게임주를 필두로 한 중소형주 실적시즌이 시작되고, 2) 최근 외국인/기관의 차익매물
이 출회되고 있기 때문. 3) KOSPI와의 가격갭 확대, 밸류에이션, 단기 과열 부담도 고민해야 할
시점
- 당분간 실적 가시성이 뚜렷하고 모멘텀이 유효한 KOSDAQ, 중소형주 중심으로 슬림화 필요
투자시계의 전환 : KOSPI 실적에서 대내외 이슈, 매크로 환경으로... KOSDAQ 정책 기대, 테마, 재료에서 실적 이슈로...
•4분기 실적시즌
•2015년 실적 기대감
•가격/밸류매력 재평가
KOSPI
•대외변수, 환율 변동성에 낮은 민감도
•정부정책 수혜 기대
•테마/이슈 부각
KOSDAQ
대외 변수, 매크로환경이
시장에 미치는 영향력 확대
KOSOI 민감도 상승
실적 / 밸류에이션 이슈가
시장에 미치는 영향력 확대
KOSDAP 민감도 상승
자료: 대신증권 리서치센터

4. 4
China
weekly
중국 지급준비율 인하,
추가 실시 예상
성연주
02.769.3805
cyanzhou@daishin.com
※ 중국 인민은행 상반기 추가 한두차례 지준율 인하 예상
지난 2월 4일 저녁 7시 30분 인민은행은 2년 8개월 만에 홈페이지에 지급준비율 실시를 전격
발표했다. 2월 5일부터 대형 상업은행 지준율 50bp, 농촌지역 및 중소기업 대출 전담 은행 지준
율 100bp, 그중 농촌개발은행은 400bp인하를 실시한다. 이번 지준율 인하는 기존 중대형 상업
은행 이외 맞춤형 추가 지준율 인하를 실시했기 때문에 중국 정부가 통화완화 정책 기조를 유지
하겠다는 상징적 의미가 크다.
지준율 인하 배경은 춘절 앞두고 은행 대출여력 부족/외평기금 감소에 따른 수급 불균형 및 1월
PMI지수 50%이하를 기록하면서 경기 둔화 우려가 커지고 있다는 점이다. 인민은행이 11월부터
금리인하 및 예대율 조정을 했으나 실제 금리 수준 및 유동성 공급 효과는 미미했다. 이는 은행
예금 증가율이 감소(WMP 및 주식시장으로의 자금 유입)하면서 대출 여력이 크지 않았고 위안화
절하폭이 확대되면서 핫머니 유출 등으로 수급 우려가 확대됐기 때문이다. 결국 상업은행의 비용
을 낮추어 유동성 공급을 확대하기 위해 지준율 인하를 단행한 것이다.
다만 지준율 인하에 따른 경기 회복을 기대하기 위해서는 추가 통화완화 정책이 실시되어야한다.
이는 지준율 한번 인하에 따른 자금 공급량이 약 6,000~6,500억 위안(12월 예금잔액 기준)정
도로 제한적이다. 2012년 상반기(3번 인하)와 비교했을시 경기 둔화 압력이 크고, 인민은행 기초
통화 공급 여력(외평기금 감소폭 확대)도 낮은 수준이다. 특히 예금자보호제도가 조만간 실시된
다면 높은 수준의 상업은행 지준율 인하 여력이 커질 것으로 판단되기 때문에, 2015년 상반기
한두차례 추가 인하 가능성은 높다는 판단이다.
그림 1 중국 지준율 50bp 인하 실시 그림 2 2014 년 하반기부터 외평기금 감소 및 핫머니 유출 확대
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08/01/02
08/07/02
09/01/02
09/07/02
10/01/02
10/07/02
11/01/02
11/07/02
12/01/02
12/07/02
13/01/02
13/07/02
14/01/02
14/07/02
15/01/02
1년만기 예금금리 1년만기 대출금리
대형은행 지급준비율 중소형은행 지급준비율
(%)
-600
-200
200
600
1,000
1,400
-1000
-600
-200
200
600
12.01
12.09
13.05
14.01
14.09
외국환평형기금 핫머니(좌)
(억달러) (억달러)
자료: Wind, 대신증권 리서치센터 자료: Wind, 대신증권 리서치센터

5. 5
Results Comment
현대하이스코
(010520)
4Q14 리뷰: 강관 및 해외
법인호조로 영업이익 서프
라이즈!
이종형
769.3069
jhlee76@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
88,000
유지
현재주가
(15.02.06)
76,900
철강금속업종
투자의견 BUY(유지), 목표주가 88,000원(유지)
- 4Q14 영업이익은 강관 및 해외법인 판매량 호조로 컨센서스 21% 상회하며 서프라이즈
- 2015년에도 해외법인의 안정적인 수익성 지속, 핫스탬핑 증설로 경량화매출 증가시작
- 계열사 해외 자동차공장 증설로 16년이후 해외법인 중심의 안정적 성장모멘텀 확보
- 실적의 안정성과 중장기 성장성 확보 관점에서 Buy&Hold 접근을 추천
4Q14 영업이익은 강관 및 해외법인 판매량 호조로 컨센서스 21% 상회하며 서프라이즈
- 연결 영업이익은 914억원(+31%QoQ)으로 컨센서스 및 대신증권 추정치를 각각 21%, 13%
상회. 별도 영업이익은 195억원(+64%QoQ)으로 컨센서스 22% 상회
- 현대기아차 해외공장 생산 증가로 해외법인(SSC) 판매량이 62.7만톤(+7%QoQ, +8%YoY)
으로 증가했고, 내부거래 제거 전 기준 해외법인 매출액도 9.0억불(+20%QoQ, +12%YoY)으
로 증가해 해외법인 영업이익은 719억원(+24%QoQ)으로 개선
- 본사 강관부분도 미국의 유정관 반덤핑관세 부과에도 미국 현지 강관가격 상승과 원달러 환
율상승으로 수익성 개선되어 별도 영업이익률은 3Q14 3.8%에서 4Q14 5.8%로 상승
- 연결 세전이익은 161억원(-68%QoQ)으로 컨센서스를 76%하회했는데, 뉴질랜드 유전관련
해 543억원의 일회성 손상차손을 전액 반영했기 때문. 남아있는 카자흐스탄 유전의 장부금
액은 약 350억원이며 2016년 상반기까지 최종처리여부를 확정할 계획
2015년에도 해외법인의 안정적인 수익성 지속, 핫스탬핑 증설로 경량화 매출 증가시작
- 연결 매출액은 4.3조원(+1%YoY), 영업이익 3,115억원(-11%YoY), 지배순이익 1,916억원
(+17%YoY) 전망. 14년 일회성 영업이익을 제외하면 15년 영업이익은 6%YoY 성장전망
- 해외법인은 양적 성장은 제한적이지만 수익성이 우수한 중국법인의 판매량 증가로 전체 영
업이익률은 14년대비 0.5%p 내외 개선전망(일회성 이익 제외기준)
- 증설 중인 예산공장의 핫스탬핑 설비는 이미 1, 2호기가 양산에 들어갔으며, 이후 9월 7호기
까지 순차적 가동되면 생산능력이 기존 560만매에서 2,860만매로 확대예정(천진공장 포함)
- 이를 통해 14년 1,000억원 수준의 경량화 매출액은 15년 약 1,500~2,000억원으로 증가하
고 16년에는 3,000억원 수준까지 증가 전망. 또한 추가로 4,000만매 증설을 통해 중장기 생
산능력을 7~8,000만매로 확대할 방침. 현재 경량화 부분의 예상 영업이익률은 5% 내외
- 최근 유가하락으로 15년 북미 유정관/송유관 수요가 위축될 가능성 높아지면서 강관부분은
수출을 중심으로 수익성 하락이 예상됨. 단, 14년 강관부분 영업이익은 약 568억원으로 전
체 영업이익의 16%수준이고 강관 수출비중은 45%내외로 수출 수익성이 일부 감소하더라도
전체 영업이익에 미치는 영향은 제한적일 것으로 판단
16년이후 해외법인의 안정적 성장모멘텀 확보. 중장기 관점에서 Buy&Hold 접근 추천
- 기아차 멕시코공장 증설(30만대)과 연동해 현대하이스코 멕시코법인이 작년 10월 설립되어
15년 10월부터 가동예정. 또한 현대차 충칭(30만대) 및 허베이(30만대) 공장 증설이 확정되
면서 조만간 현대하이스코 해외법인의 동반진출이 확실시됨(16~17년 완공전망)
- 현기차 해외공장의 경우 통상 자동차 1대당 0.7톤의 자동차강판 소요. 따라서 해외공장 생산
량이 약 90만대 증가하면 현대하이스코 해외법인 판매량은 약 60만톤 증가. 현재 ASP와 수
익성 기준으로 연간 해외법인 매출액은 약 7,000억원, 영업이익은 5~600억원 증가 전망
- 핫스탬핑과 해외법인 증설을 통해 2018년 영업이익은 약 4,000억원 수준으로 증가 전망.
단기적인 상승모멘텀보다는 실적의 안정성과 중장기 성장성 확보 관점에서 Buy&Hold 추천
- 4Q14 실적 반영해 15E EPS 전망을 4% 상향하지만 목표주가는 88,000원 유지
KOSPI 1955.52
시가총액 1,754십억원
시가총액비중 0.14%
자본금(보통주) 114십억원
52주 최고/최저 93,500원 / 42,200원
120일 평균거래대금 92억원
외국인지분율 15.21%
주요주주 현대자동차 외 4 인 55.03%
JFE STEEL Corporation 7.99%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 3.8 2.1 -11.1 82.2
상대수익률 -0.1 1.1 -6.3 77.8
-20
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20
40
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80
100
120
36
46
56
66
76
86
96
106
14.02 14.05 14.08 14.11 15.02
(%)(천원) 현대하이스코(좌)
Relative to KOSPI(우)

6. 6
Results Comment
기업은행
(024110)
은행 중 가장 양호한 실적.
초과하락할 이유 별로 없다
최정욱, CFA
769.3837
cuchoi@daishin.com
박찬주
769.2735
cjpark04@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
16,000
유지
현재주가
(15.02.06)
12,600
은행업종
투자의견 매수, 목표주가 16,000원 유지
- 목표주가는 2015년말 추정 BPS 25,810원대비 목표 PBR 0.6배를 적용해 산출
- 4분기 순익은 전분기대비 23.6% 감소한 1,787억원으로 컨센서스와 우리예상치를 소폭 상회. 성장과
NIM, credit cost 측면에서 4분기에 은행 중 가장 양호한 실적을 시현한 것으로 추정
- 실적이 예상치를 소폭 상회한 이유는 순이자이익과 판관비가 예상보다 양호했기 때문. 4분기 표
면 대손충당금이 2,700억원 수준까지 낮아졌지만 이는 5,800억원에 달하는 대규모 부실채권 매
각에 따른 약 1,570억원의 충당금 환입 때문으로 부실채권 관련 매각손 630억원까지 감안할 경
우 실질 신용손실액은 약 3,600억원 정도로 credit cost는 예상에 부합했던 것으로 판단
- 4분기에 총대출이 약 1.4% 추가 성장해 연간 성장률 6.8%를 기록. NIM은 1.94%로 전분기대비
3bp 하락에 그쳐 은행 중 NIM 하락 폭이 가장 적었음. 따라서 순이자이익은 전분기 수준을 유지
- 4분기 중 중금채 시장조달이 전분기대비 22.0% 증가하고 창구조달은 4.7% 감소했는데 이는
NIM 방어를 위한 전략으로 이해. 시장조달이 창구조달보다 조달금리가 10bp 이상 낮기 때문. 따
라서 중금채 중 시장조달 비중은 3분기 31.2%에서 4분기 36.7%로 상승했는데 2010년에는 시
장조달 비중이 55%를 상회했다는 점에서 향후에도 추가적인 비중확대 여지가 높다고 판단
- 주로 3분기에 발생하는 사내복지기금 출연이 2014년에는 4분기에 발생했고, 임금인상소급분 지
급 등의 계절성 요인으로 인해 4분기 판관비가 다소 증가했지만 연간으로는 판관비 총액이 2013
년 대비 오히려 0.3% 감소. 2014년초 공공기관 재지정에 따라 판관비 증가 요인이 완화되었고,
광고선전비 감소 효과도 작용한 듯
- 매·상각전 실질 연체와 고정이하여신 순증액은 이전 분기와 비슷한 수준이어서 자산건전성에는
특이 요인이 없었던 것으로 추정. 추가 충당금은 중소기업 신용위험 재평가 관련 167억원과 모뉴엘
70억원 정도였고, 상각 규모가 커지면서 약 430억원 정도의 추가 충당금 발생. 4분기에만 매·상각
규모가 1조원에 육박하면서 연체율과 NPL비율은 0.45%와 1.40%로 하락해 25bp와 26bp 개선
- 양호한 펀더멘털에도 불구하고 그동안 주가가 타행대비 초과상승했다는 점. 최근 은행주 전반에
규제리스크가 다시 부각되면서 특수은행으로서 선제적인 공공성 역할 수행 가능성에 대한 우려
등으로 최근 주가 하락 폭이 상당했는데 타행보다 초과하락할 이유는 별로 없다고 판단
정부 지분 추가 매각 가능성은 상존. 그러나 당장 매각될 여지는 높지 않다고 판단
- 2014년 12월과 2015년 1월의 약 500억원의 정부 출자(설비투자펀드 지원 관련)를 반영한 보통
주 기준 기재부 보유 기업은행 지분율은 현재 약 51.5%
- 다만 정책금융공사와 수출입은행 등을 포함한 범정부 관련 보통주 지분율은 54.9%이고, 보통주
로 언제든지 전환될 수 있는 전환우선주 지분까지 가정시 범정부 관련 지분율이 58.8%에 달해
추가 오버행 우려는 상존. 특히 기재부가 2014년 12월 3.8%의 블록세일 매각후 보도자료를 통해
낮은 할인율과 정부지분 축소가 기업은행 주주가치를 높이는데 긍정적일 뿐만 아니라 잔여 지분
매각에도 더욱 유리한 환경이 조성될 것이라고 밝힌 점도 이러한 우려를 뒷받침
- 그러나 추가 지분 매각은 그 규모와 시기를 예단하기 어렵고 설령 추가 매각이 추진된다고 하더라도
과거 사례를 볼 때 상반기 중 발생할 가능성은 매우 낮다고 판단
2015년에도 NIM 가장 선방할 것으로 기대. 30%대의 배당성향도 지속될 것으로 전망
- 2014년 하반기에 실시된 두 차례의 기준금리 인하 외에 2015년 1분기에도 기준금리가 한 차례 추
가 인하될 것으로 보여 기업은행도 NIM 하락 압력에서 자유롭기는 어려운 편. 다만 중금채 시장조달
비중을 늘리는 조달 mix 변화가 지속될 것으로 예상되고, 평균금리 7% 내외의 고금리조달이 1분기와
2분기 각각 0.6조원과 0.9조원 만기 도래한다는 점에서 2015년에도 NIM은 타행보다 더 선방 기대
- 실적발표시 배당 미공시. 그러나 2014년말 BIS 비율 계산시 가정된 이익잉여금 수치를 통해 유추해
본 2014년 주당배당금은 약 470원 수준(배당성향 29.7%). 현 주가 기준 배당수익률이 3.7%에 달
하고 향후에도 30% 정도의 배당성향 지속이 예상된다는 점에서 배당투자 매력도 매우 높다고 판단
KOSPI 1,955.52
시가총액 6,971십억원
시가총액비중 0.57%
자본금(보통주) 2,763십억원
52주 최고/최저 18,150원 / 12,100원
120일 평균거래대금 236억원
외국인지분율 19.66%
주요주주 대한민국정부(기획재정부) 51.22%
국민연금 6.02%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -7.4 -23.2 -21.5 3.3
상대수익률 -10.8 -23.9 -17.3 0.8
-10
-5
0
5
10
15
20
25
30
35
40
45
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
14.02 14.05 14.08 14.11 15.02
(%)(천원) 기업은행(좌)
Relative to KOSPI(우)

7. 7
Results Comment
하나금융
(086790)
낮은 주가에도 불구하고
투자심리 개선 쉽지 않을 듯
최정욱, CFA
02.769.3837
cuchoi@daishin.com
박찬주
769.2735
cjpark04@daishin.com
투자의견 BUY
매수, 유지
목표주가 40,000
하향
현재주가
(15.02.06) 30,000
은행업종
투자의견 매수 유지, 목표주가는 40,000원으로 소폭 하향
- 목표주가 하향의 배경은 3분기 순익 소급 변경과 4분기 실적 부진에 따라 2014년 연간 실적이
하향 조정되었고 이를 BPS(주당순자산가치)에 반영했기 때문. 목표주가는 2015년말 추정 BPS
75,986원대비 목표 PBR 0.5배를 적용해 산출
- 4분기 순익은 전분기 대비 81.4% 감소한 513억원을 시현해 컨센서스와 우리예상치를 크게 하회
- 그룹 NIM이 전분기대비 5bp 하락한데 반해 원화대출금 증가 폭은 0.2%에 그쳐(하나 1.0% 증가,
외환 1.6% 감소) 순이자이익이 전분기대비 2.4% 감소했으며, 원/달러 환율 하락에 따른 외환환
산손 575억원과 대한전선 감액손 963억원 발생에 따라 비이자이익도 매우 부진
- 하나은행의 통상임금 관련 퇴직급여충당금 377억원 증가 및 그외 계절성 판관비 증가로 4분기
판관비율도 큰폭 상승. 대출채권 매각에 따른 충당금 환입에도 불구하고 삼부토건 추가 충당금
532억원(하나 230억원, 외환 308억원), 모뉴엘 추가 충당금 442억원 발생 등으로 대손충당금도
우리가 생각하는 경상 수준을 소폭 상회. 거의 전 부문에서 부진한 실적을 기록한 것으로 평가
- 과거 발생한 외환은행 직원 횡령 사건 소송에서 패소함에 따라 영업외항목도 저조했지만 이는 이
미 기타충당금 적립을 통해 손실을 선반영했기 때문에 금번 실적에 미치는 영향은 크지 않음
- 동사는 2014년 9월 이후 주가가 약 30% 하락하면서 우리은행과 더불어 가장 큰폭의 초과하락
세를 시현 중. 주가 급락에 따라 현 PBR은 0.39배로 0.4배를 하회하는 상태. 비록 일회성 요인
때문이라고는 하지만 실적이 계속 부진한데다 2015년 이후의 추정 ROA도 약 0.33~0.35%에
불과해 수익성 기준으로는 타행보다 valuation이 현저히 저평가되어 있다고 보기도 어려운 편
- 2014년말 그룹 보통주자본비율은 9.2%로 타 시중은행보다 낮아 향후 성장과 배당 여력 측면에
서도 상대적으로 열위. 아직 2014년 결산배당 공시를 하지 않았지만 예상 배당성향 15~18% 내
외로 타행보다는 배당성향이 낮을 수 밖에 없을 것으로 전망
- 은행 조기 통합을 통한 비용시너지 발생을 기대했지만 법원이 외환노조의 합병 잠정 중지명령 가
처분신청을 수용함에 따라 이마저도 여의치 않은 상황. 절대적으로 낮은 주가 수준에도 불구하고
투자심리 개선은 당분간 쉽지 않을 것으로 판단
회사측의 NIM 가이던스와 2015년 순익 예상치 1.2조원은 지나치게 공격적인 수치로 판단
- 그룹 4분기 NIM은 1.88%로 전분기대비 5bp 하락에 그쳐 타행보다는 NIM 하락 폭이 다소 적었
지만 3분기에 이어 4분기에도 대출성장률이 매우 낮았던 상황에서의 하락 폭이라는 점을 감안하
면 타행대비 상대적인 NIM 선방이 지속될 것이라고 예단하기는 쉽지 않은 편. 하나금융측의
2015년 목표 대출성장률은 6% 수준으로 하나은행 4.8%, 외환은행 8.0% 성장 계획
- 대기업대출 비중이 높은 포토폴리오 개선을 위해 3분기부터 하나와 외환은행 양행 모두 대기업대
출을 큰폭으로 감소시키고 있는데 당분간 이러한 현상은 지속될 전망. 비록 대기업대출 금리가 중
소기업대출 평균 금리보다는 낮지만 동사가 축소하는 대기업대출은 대기업내에서도 상대적으로
저신용등급 차주일 가능성이 높다는 점에서 향후 NIM에 미치는 영향이 적지 않을 듯
- 또한 하나금융측 예상과 달리 우리는 1분기 중 한차례의 기준금리 추가 인하를 가정. 이를 감안
시 2015년 하나은행과 외환은행의 연간 NIM은 1.36%와 1.46%로 2014년 대비 각각 11bp와
16bp 하락할 것으로 추정하고 있는데 이에 반해 은행 연간 NIM이 2014년 대비 상승할 수 있다
는 회사측의 NIM 가정은 너무 낙관적인 가정. 회사측의 순익 전망치 1.2조원도 지나치게 공격적
인 수치로 판단. 우리는 하나금융의 2015년 순이익을 약 1.06조원으로 추정하고 있음
- 4분기 매·상각전 실질 NPL 순증 규모는 하나은행 1,340억원, 외환은행 2,350억원을 기록했으
나 삼부토건 등급 하락에 따른 재분류분 1,662억원(하나 673억원, 외환 989억원)과 모뉴엘 재분
류분 880억원을 감안하면 자산건전성은 개선 추세 유지(외환은행 NPL비율 및 credit cost 상승은
삼부토건과 모뉴엘 때문). 2015년 그룹 추정 대손상각비는 1.1조원으로 2014년 수준 유지 예상
- 1분기 추정 순익은 2,840억원. 삼성차 부채 관련 위약금 소송에서 채권단 최종 승소로 1분기 중
특별이익을 인식하는데 하나금융은 약 448억원(하나 129억원, 외환 319억원)을 인식하게 될 전망
KOSPI 1,955.52
시가총액 8,697십억원
시가총액비중 0.71%
자본금(보통주) 1,449십억원
52주 최고/최저 43,550원 / 30,000원
120일 평균거래대금 303억원
외국인지분율 69.80%
주요주주 국민연금 9.47%
T Foreign Fund 외 30 인 7.86%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -2.9 -16.6 -28.6 -24.1
상대수익률 -6.5 -17.4 -24.7 -25.9
-30
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
27
29
31
33
35
37
39
41
43
45
14.02 14.05 14.08 14.11 15.02
(%)(천원) 하나금융지주(좌)
Relative to KOSPI(우)

8. 8
Results Comment
롯데케미칼
(011170)
빛바랜 올레핀의 호조
윤재성
769.3362
js_yoon@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
240,000
유지
현재주가
(15.02.06)
178,000
화학업종
2Q15부터 실적 개선 본격화. 조정 시마다 매수 접근 필요
- 투자의견 BUY, 목표주가 240,000원(유지). 추정치 변경 미미하여 목표주가 유지
- 실적은 4Q14를 바닥으로 1Q15부터 회복세 시작되나, 개선의 강도는 2Q15부터 눈에 띌 것
- 4Q14의 급격한 유가하락으로 인한 재고부담 영향으로 최종제품 제조업체/유통상/트레이더/
화학업체 등 모든 채널에 걸쳐 재고는 최소화된 상황일 것으로 추정됨. 즉, 전반적인 재고는
낮게 유지되고 있어 재고에 대한 부담은 크게 낮아진 상황. 소폭의 수요자극 만으로도 Re-
stocking 효과는 극대화되어 나타날 가능성 높음
- 2Q15는 1) 석유화학 성수기 진입 및 중국 금리/지준율 인하에 따른 유동성 공급 영향으로
Re-stocking 효과가 극대화되어 발생될 것으로 예상. 또한 2) 1Q15중 저점을 기록한 납사
의 저가 투입효과가 본격화되는 시점으로 실적의 눈에 띄는 개선세를 예상함
- PE/PP 마진은 타이트한 수급 영향으로 견조한 수준을 유지 중에 있어 이익의 Bottom을 높
여줄 것으로 판단하며, MEG 또한 최근 마진 호조로 실적 개선을 견인할 전망
- 현 주가는 12M Fwd PBR 기준 0.87배, 12M Fwd PER 10.7배로 1Q15 실적개선에 대한
기대감이 반영되어 있는 주가라고 판단함. 2Q15 이후 실적 개선세를 감안한 전략이 필요.
춘절 이후 3월까지 조정 시마다 매수전략이 유효하다는 판단
4Q14 영업이익 시장예상치 하회. 아로마틱 대폭 적자로 올레핀의 호조가 빛바래
- 4Q14 영업이익 554억원(QoQ -61.1%, YoY -57.0%) 시현. 시장예상치(792억원) 및 당사
추정치(776억원)를 약 30% 하회. 올레핀 호조 불구, 아로마틱/타이탄 적자가 실적악화 요인.
전사 재고평가손실은 약 230억원 발생(올레핀 50억/아로마틱 155억/타이탄 20억 가량)
- 지배주주순이익은 -173억원으로 적자전환. PET Film과 영국 PET 설비에 대한 손상차손
360억원 발생(각각 120억, 240억)에 따른 영향
- 올레핀부문 영업이익은 PE/PP 마진호조로 전분기와 유사한 수준의 이익(1,246억원, QoQ -
13.1%)을 시현했으나, 아로마틱부문, 타이탄케미칼은 래깅효과 및 시황부진 영향, 재고평가
손 발생 등으로 각각 -608억(QoQ -446억원), -51억원(QoQ -170억원)으로 적자를 기록
1Q15 영업이익 개선되나, 현 주가의 눈높이 대비로는 낮은 수준
- 1Q15 영업이익 1,031억원(QoQ +86.2%, YoY +50.9%) 예상. 올레핀 견조한 수준 유지 예
상(1,318억원). 타이탄케미칼 소폭 흑자전환(47억원) 및 아로마틱 적자폭 축소(-335억원)를
가정. 실적은 개선되나 현 주가의 Valuation을 설명하기에는 낮은 수준의 이익. 즉, 주가는 실
적의 개선을 반영하고 있음
- 최근 유가상승에 따른 일부 Re-stocking 발생 움직임 및 PE/PP, MEG마진의 견조한 수준
유지는 실적에 긍정적. 다만, 부타디엔은 실적 개선의 걸림돌로 작용하고 있는 상황
(단위: 십억원, %)
구분 4Q13 3Q14
4Q14 1Q15
Consensus 직전추정 잠정치 YoY QoQ 당사추정 YoY QoQ
매출액 4,067 3,708 3,345 3,138 3,495 -14.1 -5.7 3,073 -20.7 -12.1
영업이익 129 142 79 78 55 -57.0 -61.1 103 50.9 86.2
순이익 -4 101 50 10 -17 적지 적전 81 66.1 흑전
구분 2012 2013
2014(F) Growth
Consensus 직전추정 당사추정 조정비율 2013 2014(F)
매출액 15,903 16,439 14,738 14,501 14,859 2.5 3.4 -9.6
영업이익 372 487 378 373 350 -6.0 31.1 -28.1
순이익 315 288 255 212 185 -12.8 -8.5 -35.6
자료: 롯데케미칼, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSPI 1955.52
시가총액 6,101십억원
시가총액비중 0.50%
자본금(보통주) 171십억원
52주 최고/최저 226,500원 / 123,000원
120일 평균거래대금 346억원
외국인지분율 29.61%
주요주주 롯데물산 외 3 인 53.55%
국민연금 6.36%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 21.9 21.5 -0.3 -15.2
상대수익률 17.4 20.3 5.1 -17.3
-50
-40
-30
-20
-10
0
10
90
110
130
150
170
190
210
230
250
14.02 14.05 14.08 14.11
(%)(천원) 롯데케미칼(좌)
Relative to KOSPI(우)

9. 9
삼성전기
(009150)
삼성전기의 봄은 빠르다.
15년 상반기 이익 증가는
기대 이상 !
투자의견은 ‘매수(BUY)’ 및 목표주가는 85,000원을 유지
- 15년 1분기(417억원), 2분기(911억원)의 영업이익은 시장 추정치(1분기 394억원, 2분기651
억원)를 상회하면서 전년동기대비 각각 176.1%, 329.7%씩 증가할 전망
- 갤럭시S6 출시(3월말 추정)로 카메라모듈, FC CSP, HDI 중심으로 매출, 이익 증가 예상
- 15년 1분기 매출은 1조 7,733억원, 2분기 2조 71억원으로 전년동기대비 각각 2.6%, 7.9%
씩 증가하는 동시에 14년 4분기에 진행되었던 자산 건전화 노력과 내부 원가 개선으로 이익
구조가 15년에 빠르게 호전될 전망
- 현시점, 15년 이익 상향 추세 진행과 신사업 영역 진출에 주목할 시기로 판단
- FC CSP는 삼성전자 및 애플향 물량 증가에 힘입어 15년 상반기, 하반기 매출 증가가 높다
고 판단. 삼성전자의 갤럭시S6에 엑시노스(AP) 채택 가능성 제기로 삼성전기의 반사이익 예
상, 또한 하반기에 애플향 AP(A9)를 삼성전자가 주력으로 생산을 담당하면서 애플내 점유율
이 확대될 것으로 추정
- 카메라모듈내 OIS 채택 및 고화소 비중 증가로 15년 최대의 실적 전망. 연간 매출은 2조
2,108억원으로 전년대비 35.4% 증가 예상. 14년 하반기 갤럭시노트4 부터 OIS가 적용되어
15년 갤럭시S6 및 엣지 시리즈, 하반기에 갤럭시노트5(추정)에 기본적으로 채택될 전망, 또
한 14년 하반기에 중국 샤오미에 카메라모듈을 공급하면서 15년 중국향 카메라모듈 매출은
3,500억원으로 14년대비 218.2% 증가 예상
15년 삼성전자 및 스마트폰 비중 축소 및 신성장 사업 확보에 주력 : 무선충전, 자동차향
부품 및 사물인터넷 분야로 사업영역 확대
- 15년 장기 투자포인트는 거래선 및 포트폴리오의 다변화, 신성장 동력 확보임
- 거래선 다변화는 1) 카메라모듈 중심으로 중국향 매출 확대(15년 36.4% 증가) 2) FC CSP는
삼성전자외 애플향 공급 물량이 증가 동시에 대만의 미디어텍도 증가 예상
- 포트폴리오 다변화는 1) 무선 충전 사업이 15년에 가시화될 전망. 삼성전자가 플래그쉽모델
에 메탈 외장재(일체형)를 적용하면서 무선충전 기능을 차별화 요소로 부각 예상 2)파워인덕
터(EMC), ESL 비중 확대에 주력
- 신성장은 14년 삼성SDS 매각 대금 유입으로 15년 자동차향 부품 및 사물인터넷 분야로 사
업영역 다각화(거래선 개척), 관련 분야에서 M&A 진행 가능성도 높다고 판단
영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원 , %)
2012A 2013A 2014F 2015F 2016F
매출액 7,913 8,257 7,144 8,087 8,590
영업이익 580 464 2 275 285
세전순이익 583 436 639 215 240
총당기순이익 452 346 509 168 187
지배지분순이익 441 330 503 165 183
EPS 5,861 4,391 6,653 2,174 2,425
PER 16.9 16.6 10.2 31.3 28.1
BPS 50,185 53,789 59,517 60,888 62,500
PBR 2.0 1.4 1.1 1.1 1.1
ROE 11.9 8.2 11.4 3.5 3.8
주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출
자료: 삼성전기, 대신증권 리서치센터
박강호
769.3087
john_park@daishin.com
박기범
769.2956
kbpark04@daishin.com
투자의견 BUY
매수, 유지
목표주가 85,000
유지
현재주가
(15.02.06) 68,100
가전 및 전자부품업종
KOSPI 1955.52
시가총액 5,176십억원
시가총액비중 0.43%
자본금(보통주) 373십억원
52주 최고/최저 73,900원 / 40,000원
120일 평균거래대금 270억원
외국인지분율 22.44%
주요주주 삼성전자 외 6 인 23.81%
국민연금 5.05%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 19.3 37.9 14.3 6.4
상대수익률 14.8 36.5 20.4 3.8
-50
-40
-30
-20
-10
0
10
20
36
41
46
51
56
61
66
71
76
14.02 14.05 14.08 14.11
(%)(천원) 삼성전기(좌)
Relative to KOSPI(우)

10. 10
매매 및 자금 동향
▶ 투자주체별 매매동향 (유가증권시장 : 순매수 금액) (단위: 십억원)
구분 2/06 2/05 2/04 2/03 2/02 02월 누적 15년 누적
개인 -912.9 219.3 -245.0 14.5 31.5 -893 -669
외국인 429.7 -114.1 224.7 -29.5 4.2 515 -530
기관계 471.0 -109.9 26.8 14.3 -50.6 352 -318
금융투자 32.0 -18.2 -23.8 -3.0 24.7 12 -510
보험 13.8 -8.6 2.1 -28.4 -7.0 -28 41
투신 185.4 -43.7 26.2 9.5 -111.8 66 -510
은행 16.2 0.5 5.7 5.8 -1.7 27 46
기타금융 9.9 9.9 5.7 7.8 7.5 41 41
연기금 170.0 -2.2 70.3 64.3 89.3 392 1,121
사모펀드 45.6 -12.5 9.6 25.0 -52.0 16 -267
국가지자체 -1.9 -35.1 -69.1 -66.8 0.2 -173 -279
자료: Bloomberg
▶ 종목 매매동향
유가증권 시장 (단위: 십억원)
외국인 기관
순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액
현대글로비스 380.4 SK 하이닉스 44.7 현대글로비스 692.1 현대차 70.2
KB 금융 22.3 호텔신라 15.9 SK 이노베이션 28.3 현대모비스 64.1
현대차 18.5 신한지주 14.4 제일모직 22.2 기아차 32.6
삼성전자 16.2 하나금융지주 13.5 S-Oil 12.8 SK 하이닉스 30.4
롯데케미칼 8.5 삼성에스디에스 9.9 두산중공업 10.8 현대위아 22.2
LG 화학우 8.5 S-Oil 9.6 삼성SDI 7.1 롯데쇼핑 15.6
한국콜마 8.0 LG 유플러스 8.7 삼성전자우 6.2 KT 14.2
POSCO 7.5 LG 전자 6.5 GS 건설 6.0 KCC 12.1
삼성생명 7.4 삼성전자우 5.0 두산인프라코어 5.6 LG 화학우 8.2
현대제철 7.1 팬오션 4.9 호텔신라 5.2 삼성전자 7.4
자료: KOSCOM
코스닥 시장 (단위: 십억원)
외국인 기관
순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액
게임빌 14.2 CJ E&M 18.8 CJ E&M 40.6 다음카카오 10.4
바이넥스 4.0 서울반도체 5.6 셀트리온 27.0 파라다이스 7.9
인터파크INT 3.5 셀트리온 4.9 서울반도체 9.6 컴투스 3.5
내츄럴엔도텍 2.0 덕산하이메탈 4.9 바이넥스 4.4 위메이드 3.0
위메이드 1.9 컴투스 4.1 슈피겐코리아 2.8 액토즈소프트 2.0
다음카카오 1.6 이오테크닉스 2.3 서전기전 2.5 코나아이 2.0
인터파크 1.6 인바디 1.8 이오테크닉스 2.5 뷰웍스 1.9
KT 뮤직 1.4 SBS 콘텐츠허브 1.7 CJ 오쇼핑 2.3 바텍 1.8
덕산네오룩스 1.3 리홈쿠첸 1.3 산성앨엔에스 2.1 삼목에스폼 1.7
원익머트리얼즈 1.1 디에이치피코리아 1.2 덕산네오룩스 1.9 인터파크INT 1.5
자료: KOSCOM

11. 11
▶ 최근 5 일 외국인 및 기관 순매수,순매도 상위 종목
외국인 (단위: %, 십억원) 기관 (단위: %, 십억원)
순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률 순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률
현대글로비스 373.9 6.4 NAVER 55.9 0.6 현대글로비스 679.7 6.4 현대차 172.4 -4.4
현대차 76.2 -4.4 호텔신라 55.8 -1.5 호텔신라 49.5 -1.5 SK하이닉스 120.4 -2.4
LG 화학 69.5 1.9 하나금융지주 55.1 -7.1 대한항공 39.4 7.0 기아차 81.9 -4.4
롯데케미칼 47.4 2.3 신한지주 37.2 -3.5 두산인프라코어 35.8 11.8 현대모비스 64.2 -2.8
KB 금융 43.9 0.8 LG전자 31.1 -0.3 엔씨소프트 35.0 6.2 현대위아 50.3 -8.9
SK 이노베이션 42.7 2.6 삼성에스디에스 30.8 0.4 대우인터내셔널 32.1 6.7 KB금융 38.3 0.8
LG 29.4 0.6 한국타이어 29.3 -5.5 현대중공업 28.5 0.8 KT 38.0 -3.0
삼성전기 28.5 1.8 KT 26.5 -3.0 제일모직 23.5 2.6 한국전력 32.5 -3.7
삼성물산 23.6 -3.2 SK텔레콤 22.7 -3.5 두산중공업 21.3 10.4 만도 27.0 -10.9
S-Oil 20.1 4.7 LG하우시스 20.2 -2.6 대우증권 20.4 2.5 LG 26.1 0.6
자료: KOSCOM 자료: KOSCOM
▶ 아시아증시의 외국인 순매수 (단위: 백만달러)
구분 2/06 2/05 2/04 2/03 2/02 02월 누적 15년 누적
한국 378.3 -121.9 200.7 -21.0 -0.5 436 -598
대만 57.4 79.1 324.4 249.5 131.5 842 2,985
인도 -- 27.6 -3.2 -6.9 -118.3 -101 2,778
태국 53.9 -3.3 74.7 69.7 -10.8 184 57
인도네시아 93.8 7.1 69.1 26.6 0.5 197 216
필리핀 30.7 -0.8 27.6 167.7 -19.9 205 735
베트남 4.8 2.1 -0.4 -1.4 -8.0 -3 2
주: 대만 외국인 투자자 순매수 현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market)의 합산 데이터임. GTSM은 우리나라의 코스닥에 해당되는 General Board와 프리보드
역할을 하는 이머징 스탁 마켓 등으로 구분. 이머징 스탁 마켓은 General Board로 건너가기 위한 가교 역할을 수행
자료: Bloomberg, 각국 증권거래소
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