Dokumen ini membahas tentang analisis DCF (Discounted Cash Flow) untuk menentukan nilai saham perusahaan, termasuk perhitungan free cash flow, terminal value, dan net present value (NPV). Dengan menggunakan estimasi cash flow dan diskonto, harga saham dihitung serta ditentukan apakah saham undervalue, overvalue, atau wajar. Kesimpulannya, analisis yang komprehensif diperlukan untuk membuat keputusan investasi yang bijak.

1. Equity Research
(Bagian 2)
Pasar Saham
Georgius Rinaldo
dodo@kuliahkita.com

2. Pendahuluan
Sebelumnya Kita telah membahas Net Present Value (NPV) yang
dibutuhkan dalam DCF valuation model.
Kita juga telah mengevaluasi harga dari mesin sushi otomatis yang
dibeli Bakrie dengan melihat future cash flow dan mendiskonnya
(discount) untuk mendapatkan present value-nya (PV). Lalu seluruh PV
dijumlahkan untuk mendapatkan NPV.
Apa yang terjadi jika kita ganti mesin sushi dengan saham? Kita akan
bahas di materi ini.

3. Free Cash Flow
Cash flow yang perlu diperhatikan dalam analisis DCF adalah FCF -
Free Cash Flow.
FCF adalah kas operasi berlebih yang dihasilkan perusahaan setelah
setelah penggunaan modal untuk belanja seperti pembelian tanah,
mesin, dll. Kas inilah yang dinikmati para shareholder setelah belanjda
dari modal.
Kas yang tersisa ini menandakan bisnis yang sehat
karena semua pengeluaran termasuk investasi
telah terpenuhi.

4. Free Cash Flow
FCF dari perusahaan dapat dihitung dengan mudah:
FCF = Cash dari Aktivitas Operasi - Capital Expenditures
Contoh FCF perusahaan X adalah sbb:
Particular (ratus juta) 2011-2012 2012-2013 2013-2014
Cash dari Aktivitas Operasi 296,68 335,46 278,7
Capital Expenditures 86,58 72,47 330,3
Free Cash Flow (FCF) 209,7 262,99 (51,6)

5. Free Cash Flow
Kita menghitung cash flow dari data historis untuk memprediksi free
cash flow di masa depan.
Cara paling sederhananya adalah dengan mencari rata-rata cash flow
di data historis lampau dan ditambahkan secara sekuensial pada free
cash flow ke depannya.

6. Free Cash Flow
1. Estimasi cash flow rata-rata
Misalkan pada contoh sebelumnya, rata-rata FCF-nya adalah:
FCF = 209.7 + 262.99 + (51.6) / 3 = 140.26 (ratus juta)
Data yang diambil hanyalah 3 tahun, karena menghindari rata-rata dari
cash flow yang ekstrim dan perhitungan siklus bisnis.

7. Free Cash Flow
2. Identifikasi growth rate
Pilih rate yang paling masuk akal. Biasanya dibagi jadi 2 tahap. Tahap
pertama adalah 5 tahun pertama, dan tahap kedua adalah 5 tahun
terakhir.
Pada 5 tahun pertama misalkan growth rate > 15%, dan 5 tahun
terakhir growth rate > 10% . Growth rate 5 tahun terakhirnya diturunkan
karena asumsinya perusahaan telah cukup dewasa dan ruang
perkembangan terbatas. Acuan ini berbeda-beda untuk setiap orang.

8. Free Cash Flow
3. Estimasi cash flow
Misalkan kita tahu bahwa rata-rata cash flow 2013-2014 adalah 140,26
(ratus juta) dengan 18% growth. Maka estimasi cash flow tahun 2014-
2015 adalah:
= 140,26 x (1+18%) = 165,5
Tahun 14-15 15-16 16-17 17-18 18-19 19-20 20-21 21-22 22-23 23-24
Growth
Rate
18% 18% 18% 18% 18% 10% 10% 10% 10% 10%
Future
Cash
Flow
165,5 195,29 230,45 271,93 320,88 352,96 388,26 427,09 469,80 516,78

9. Terminal Value
Kita telah mencoba memprediksi free cash flow selama 10 tahun ke
depan. Tetapi apa yang akan terjadi di tahun ke 10? Apa perusahaan
akan tetap ada? Perusahaan diharapkan terus ada dan beroperasi
selamanya. Artinya selama perusahaan ada, berarti free cash akan
terus dihasilkan. Akan tetapi ketika perusahaan dewasa, free cash yang
dihasilkan akan berkurang atau terus berkurang.
Rate penurunan cash flow setelah fase dewasa ini
disebut dengan “Terminal Growth Rate”. Biasanya
nilainya < 5%, ideal jika 3-4% dan tidak lebih dari itu.

10. Terminal Value
Terminal Value adalah jumlah dari seluruh future cash flow yang
dihasilkan yang pada kasus ini di atas tahun ke-10 (terminal year) yang
pertumbuhannya dengan terminal rate.
Untuk menghitungnya, kita hanya perlu mengambil data tahun ke-10
dan menggunakan terminal growth rate.
Terminal Value = FCF x (1 + Terminal growth rate)
(Discount rate - Terminal growth rate)

11. Terminal Value
Perlu dicatat bahwa FCF yang digunakan pada perhitungan terminal
value adalah FCF tahun ke-10.
Jika coba dihitung misalkan dengan data discount rate 9% dan terminal
growth 3,5%, maka:
= 516.78 *(1+ 3.5%) / (9% – 3.5%) = 9724,89 (ratus juta)
Waktu terminal ini tidak diketahui karena Kita menghitung dari nilai
yang persis ada sampai tak terbatas (literally to infinity).

12. Net Present Value (NPV)
Kita telah menghitung Future FCF untuk 10 tahun ke depan dan juga
terminal value (dari tahun ke 10 sampai tak hingga) dari contoh data.
Sekarang kita akan mencari nilai dari cash flow saat ini. Proses ini
adalah proses perhitungan Present Value (PV). Setelah ditemukan
present value, kita akan mennjumlahkan present value yang didapat
untuk mengestimasi Net Present Value (NPV).

13. Misalkan discount rate sebesar 9%. Untuk tahun 2015-16 (2 tahun dari
sekarang), diasumsikan Perusahaan X akan mendapatkan 195.29
(ratus juta). Maka dengan discount rate 9%, present value-nya adalah:
= 195.29 / (1+9%)2
= 164.37
*lihat rumus di materi sebelumnya
Berikutnya akan disajikan data dari present value berdasarkan
future FCF yang telah Kita hitung sebelumnya.
Net Present Value (NPV)

14. No Year Growth Rate Future Cash Flow Present Value
1 2014 – 15 18% 165.5 151.84
2 2015 – 16 18% 195.29 164.37
3 2016 – 17 18% 230.45 177.95
4 2017 – 18 18% 271.93 192.64
5 2018 – 19 18% 320.88 208.55
6 2019 – 20 10% 352.96 210.46
7 2020 – 21 10% 388.26 212.39
8 2021 – 22 10% 427.09 214.34
9 2022 – 23 10% 469.8 216.3
10 2023 – 24 10% 516.78 218.29
Net Present Value (NPV) dari Future Cash Flow 1967.17

15. Kita juga perlu menghitung NPV untuk terminal value berdasarkan
discount rate yang ditetapkan sebelumnya:
= 9724.89 / (1+9%)10
= 4107,9
Berdasarkan data itu didapatkan present value dari cash flow adalah:
= NPV FCF + NPV Terminal Value = 1967,17 + 4107,9 = 6075,07
Angka ini menujukkan free cash flow yang menjadi milik shareholder.
Net Present Value (NPV)

16. Share Price
Ini adalah tahapan terakhir dari Analisis DCF. Kita akan menghitung
harga saham dari perusahaan X berdasarkan data sebelumnya.
Kita telah mengetahui kira-kira berapa total free cash yang akan
dihasilkan perusahaan X (berdasarkan FCF dan terminal value). Kita
juga dapat mengetahui jumlah share yang beredar di pasar. Dengan
membagi total free cash flow dengan jumlah share, Kita akan
mendapatkan harga dari share perusahaan X.

17. Share Price
Namun, sebelumnya Kita perlu terlebih dahulu menghitung net debt
perusahaan dari balance sheet. Net debt dapat dihitung dengan
mengurangi total hutang dengan cash & cash balance tahun ini.
Net Debt = Current year total debt - cash & cash balance
Jika hasil dari pengurangan adalah negatif, berarti perusahaan
memiliki lebih banyak cash dan harus ditambahkan ke present value
dari free cash flow.

18. Share Price
Misalkan perusahaan X memiliki hutang 75,94 dan cash 294,5.
Net Debt = 75,94 - 294,5 = -218,6 (dalam ratus juta)
Maka, present valuenya akan dikurangi dengan hutang:
= 6075,7 - (-218,6) = 6293,6
Berdasarkan perhitungan terakhir maka total present value-nya adalah
6293,6 (dalam ratus juta).

19. Setelah data lengkap, Kita bisa mencari harga share dengan:
Share price = Total present value cash flow / Jumlah share
Mislkan jumlah share-nya adalah 17,081 (ratus juta) → angka di
materi-materi sebelumnya. Maka share price-nya adalah:
Share price = 6293,6 / 17,081 = 368 rupiah / share.
Inilah output terakhir dari model DCF.
Share Price

20. Intrinsic Value Band
Sederhana saja. Value Band ini seperti interval error dari nilai saham
yang sebelumnya telah didapatkan. Kita bisa pakai 10% untuk upper
band dan -10% untuk lower band. Dengan begitu didapatkan
Lower intrinsic value = 368 * (1- 10%) = 331
Upper intrinsic value = 368 * (1+ 10%) = 405
Berarti didapatkan interval harga ideal adalah antara 331 dan 405
untuk harga saham perusahaan yang dihitung.

21. Intrinsic Value Band
Berdasarkan perhitungan di atas, maka:
1. Jika harga saham berada di bawah lower intrinsic value band, maka
saham itu dikatakan undervalue → cari kesempatan beli
2. Jika harga saham berada di atas lower intrinsic value band, maka
saham itu dikatakan overvalue. → cari kesempatan jual
3. Jika harga saham ada di antara band atau pita, bisa dikatakan
harganya wajar. → pembelian tidak terlalu disarankan, dan
seseorang boleh menyimpan saham tersebut.

22. Kesimpulan
Kita telah melihat berbagai aspek dalam equity research. Setelah
melalui 3 tahap yaitu memahami bisnis, aplikasi checklist, dan
memeriksa valuasi, Kita mendapatkan gambaran dari perusahaan.
Setelah lolos uji tahap 1 dan 2, Kita masuk ke tahap 3. Di tahap ke-3
kita menghitung nilai saham dan membandingkan dengan harga
sebenarnya. Jika dibawah lower band, maka beli.
Setelah beli, simpan saham tersebut dan tidak perlu memerhatikan
volatilitas harian pasar. Biarkan pasar “membimbing” harga saham.