http://www.wsj.com/articles/vietnam-airlines-raises-nearly-52-million-in-ipo-1415955368 HANOI—Vietnam Airlines Friday raised nearly 1.1 trillion dong ($52 million) in its initial public offering, though it failed to attract enough foreign investment, according to a person familiar with the deal. The company sold all of the 49 million shares offered, representing a 3.48% stake, at an average price of 22,307 dong a share, the bourse said in a filing. Among buyers were two corporate investors, the company said without elaborating. A senior official with the bourse said the corporate investors are two local banks, Vietnam Technological & Commercial Joint Stock Bank and The Joint Stock Commercial Bank for Foreign Trade of Vietnam, or Vietcombank.

1. CƠ HỘI ĐẦU TƯ CỔ PHIẾU
Vietnam Airlines

2. Nội dung
44 Giới về thiệu đợt chào bán
44 Triển vọng ngành
44 Hoạt động kinh doanh
44 Tình hình tài chính
44 Dự báo KQKD và định giá

3. Giới thiệu về đợt chào bán
Mệnh giá mỗi cp 10,000 đồng
SLCP chào bán 49,009,008 cổ phiếu
Giá khởi điểm 22,300 đồng
Tỷ lệ chào bán 3.475%
„„ Nhà nước
„„ IPO
„„ Nhà đầu tư chiến lược
„„ Cán bộ công nhân viên
„„ Công đoàn
75%
3.475%
20%
1.475% 0.05%

4. Triển vọng ngành hàng không
44 Ngành Hàng không thế giới phục hồi sau
khủng hoảng kinh tế
44 Việt Nam nằm trong khu vực năng động
thứ hai thế giới về hàng không.
44 Hoạt động đầu tư và du lịch tăng trưởng
nhanh
44 Mức sống người dân được cải thiện

5. Hàng không thế
giới phục hồi
Tăng trưởng doanh thu và biên lợi nhuận ròng của ngành Hàng
không thế giới
-6%
-4%
-2%
0%
2%
4%
0
200
400
600
800
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Doanh thu Biên lợi nhuận gộp„„ Doanh thu (tỷ USD) „„ Biên lợi nhuận
Nguồn: IATA
Ngành hàng không thế giới
quay lại tăng trưởng sau thời
kỳ suy thoái.

6. Tốc độ tăng trưởng của các thị trường hàng không thế giới
2%
11%
7%
4%
8%
7%
1%
13%
10%
5%
6%
8%
0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14%
Bắc Mỹ
Trung Đông
Châu Mỹ
Châu Âu
Châu Á Thái Bình Dương
Châu Phi
Nguồn: IATA„„ 2012 „„ 2013
Hàng không thế
giới phục hồi
Việt Nam nằm trong khu vực
tăng trưởng năng động thứ
2 thế giới Châu Á Thái bình
Dương

7. Vietnam Airlines nắm
thị phần lớn nhất trong
thị trường đi và đến Việt
Nam.
Vị thế của Vietnam Airlines
Thị phần vận chuyển hành khách
trên các đường bay quốc tế đi và
đến Việt Nam
40.6%
59.4%
„„ Vietnam Airlines „„ Khác
Tỷ trọng vận tải quốc tế của Vietnam
Airlines
12.10%
46.35%
21.94%
5.00%
14.61%
„„ Châu Âu „„ Đông Bắc Á „„ Đông Nam Á
„„ Úc „„ CLMV
Nguồn: CAPA Nguồn: Vietnam Airlines

8. Thị trường nội địa
44 Ngành du lịch Việt Nam tăng trưởng
nhanh
44 Việt Nam có dân số đông và thu nhập
bình quân đầu người được cải thiện.
44 FDI duy trì mức tăng ổn định.

9. Vietnam Airlines
44 Hãng hàng không quốc gia của Việt Nam
44 Thị phần lớn nhất (51,8%) tại Việt Nam.
44 Năm 2013: Vận chuyển 15 triệu lượt khách và 184.606
tấn hàng hóa qua 39 đường bay nội địa và 52 đường
bay quốc tế

10. Sơ đồ chuỗi giá trị
Vietnam Airlines
DỊCH VỤ NẰM TRONG DÂY CHUYỀN
VẬN TẢI HÀNG KHÔNG
CUNG ỨNG DỊCH VỤ LIÊN QUAN ĐẾN
HÀNG KHÔNG
CÁC HÃNG HÀNG KHÔNG

11. Điểm nhấn đầu tư
44 Sở hữu hệ thống tài sản hữu hình và vô hình
có giá trị;
44 Kế hoạch 05 năm 2014 - 2018 của Vietnam
Airlines hướng đến nâng cao hiệu quả khai
thác;
44 Hệ thống các công ty thành viên hoạt động
hiệu quả trong lĩnh vực dịch vụ hàng không.

12. Hoạt động kinh doanh

13. Thị phần vận tải hàng không
Vận tải hành khách & hành lý
44 Doanh thu vận tải hành khách,
hành lý 2013 đạt 45,407 tỷ đồng.
44 Thị phần vận tải hành khách chiếm
51.8% thị phần tổng mạng (nội địa
63.2% và quốc tế 40.6%).
Doanh thu vận chuyển hành khách hành lý và tổng số lượt hành
khách vận chuyển
19 18
27
34
43 45
4
8
12
16
15
30
45
60
2008 2009 2010 2011 2012 2013
„„ Doanh thu (nghìn tỷ đồng) „„ Lượt khách vận chuyển (triệu khách)

14. Thị phần vận tải hàng không
Vận tải hàng hóa, bưu kiện
44 Doanh thu: 4,377 tỷ, tăng nhẹ so
với 2012.
44 Thị phần tổng mạng của Vietnam
Airlines đạt mức 29%, trong đó
thị phần nội địa đạt 75%, thị phần
quốc tế đạt khoảng 17%.
Doanh thu vận tải hàng hóa, bưu kiện và sản lượng hàng hóa
vận chuyển
2.2
1.5
2.6 2.8
4.4 4.4
50
100
150
200
250
1
2
3
4
5
2008 2009 2010 2011 2012 2013
„„ Doanh thu (nghìn tỷ đồng) „„ Sản lượng hàng hóa vận chuyển (nghìn tấn)
Nguồn: Vietnam Airlines

15. Sở hữu khối tài sản giá trị lớn
44 Đội bay trẻ: Tại cuối năm 2013,
Vietnam Airlines có đội bay gồm
83 máy bay, với tuổi bay trung
bình là 5.34 năm.
44 Khấu hao nhanh: máy bay
của Vietnam Airlines khấu hao
trong 12-15 năm, thấp hơn so
với trung bình ngành (15 đến 20
năm)
Tuổi trung bình của đội bay của các hãng hàng không dịch
vụ đầy đủ châu Á (năm)
0 2 4 6 8 10 12
China Southern
Air China
China Eastern
Cathay Pacific
Malaysia Airlines
Garuda Indonesia
Singapore Airlines
Thai Airways
Vietnam Airlines
Philippine Airlines
China Airlines

16. 44 Mạng đường bay & slot tại các
sân bay quốc tế
44 Thương hiệu có giá trị
44 Đội ngũ nhân sự trẻ, được đào
tạo bài bản
Sở hữu khối tài sản giá trị lớn
Số lượng đường bay của các hãng hàng
không Việt Nam, 31/12/2013
39
15 14
52
3
2
0
20
40
60
80
100
Vietnam
Airlines
Vietjet Air Jetstar
„„ Nội địa „„ Quốc tế

17. Kế hoạch 05 năm - Tăng hiệu quả khai thác
44 Đổi mới đội tàu bay thân rộng
bằng đội tàu bay thế hệ mới
A350 và B787.
44 Tăng tần suất các đường bay
hiệu quả (nội địa và quốc tế)
44 Nâng cấp dịch vụ chất lượng
dịch vụ lên tiêu chuẩn 4 sao
vào năm 2015-2016
Dự báo số giờ bay trung bình của đội bay Vietnam Airlines (giờ/
ngày/máy bay)
9.08
9.05
8.63
9.12
9.80
10.14
10.41
10.56
2011
2012
2013
2014F
2015F
2016F
2017F
2018F

18. 44 Đẩy mạnh hợp tác với các hãng hàng
không quốc tế trong và ngoài Skyteam.
44 Tỷ lệ phi công trong nước tăng dần giúp
tiết kiệm chi phí.
Kế hoạch 05 năm - Tăng hiệu quả khai thác
Dự kiến cơ cấu phi công của Vietnam Airlines
0
200
400
600
800
1000
1200
2014 2015 2016 2017 2018
„„ Việt Nam „„ Nước ngoài
Nguồn: Vietnam Airlines

19. Tình hình tài chính
Phân tích tài chính

20. Tài chính Công ty mẹ
44 Doanh thu tăng trưởng
bình quân hàng năm đạt
15.8% trong giai đoạn
2008 - 2013.
44 Doanh thu của Vietnam
Airlines đến từ 04 hoạt
động.
44 Biên lợi nhuận gộp trung
bình lên tới 10.66% trong
5 năm 2009-2013.
23.20
35.60
44.87
49.58
52.83
0 10 20 30 40 50 60
2009
2010
2011
2012
2013
Quy mô doanh thu Công ty mẹ Biên lợi nhuận gộp
12.80%
13.79%
7.70%
8.41%
10.58%
0.00% 5.00% 10.00% 15.00%
2009
2010
2011
2012
2013

21. Tài sản
44 Tổng giá trị tài sản là máy
bay/động cơ máy bay đã lên
tới 44,575 tỷ đồng và chiếm
75.12% tổng tài sản.
Cơ cấu nguồn vốn
44 Hệ số D/E của Vietnam Airlines
đang ở mức cao, trung bình
4.92.
Tài chính Công ty mẹ
Quy mô tài sản và doanh thu của
Vietnam Airlines
23.1
35.3
44.5
49.1
52.5
32.1
38.5
48.5
55.5
59.3
10
20
30
40
50
60
70
2009 2010 2011 2012 2013
„„ Doanh thu thuần „„ Tổng tài sản
Nguồn: Vietnam Airlines
Cơ cấu tài sản của Vietnam Airlines
84%
76%
82%
87%
85%
16%
24%
18%
13%
15%
0% 50% 100%
2009
2010
2011
2012
2013
„„Tài sản dài hạn „„Tài sản ngắn hạn
Nguồn: Vietnam Airlines

22. Các chỉ tiêu năng lực
44 Vietnam Airlines luôn có nguồn
vốn khả dụng ổn định. Các chỉ
tiêu số ngày vòng quay hàng
tồn kho và phải thu đều ở mức
thấp,trong khi đó số ngày vòng
quay phải trả ở mức cao.
Tài chính Công ty mẹ
2010 2011 2012 2013
Số ngày hàng tồn kho 5.84 3.99 3.05 2.69
Số ngày khoản phải thu 18.99 18.32 16.72 15.02
Số ngày khoản phải trả 46.99 47.13 50.00 57.52

23. Cơ cấu chi phí
Tài chính Công ty mẹ
2009 2010 2011 2012 2013
Giá trị % Giá trị % Giá trị % Giá trị % Giá trị %
Chi phí nguyên liệu, vật liệu 8,336 36.89% 13,492 39.01% 17,716 39.34% 19,597 40.10% 20,351 39.68%
Chi phí nhân công 2,028 8.97% 2,720 7.86% 3,843 8.53% 3,892 7.96% 3,849 7.50%
Chi phí khấu hao tài sản cố định 1,560 6.90% 1,791 5.18% 2,171 4.82% 2,796 5.72% 3,419 6.67%
Chi phí dịch vụ mua ngoài 10,370 45.88% 16,177 46.77% 20,573 45.69% 21,559 44.12% 23,108 45.05%
Chi phí khác bằng tiền 306 1.35% 406 1.17% 726 1.61% 1,023 2.09% 567 1.11%
Tổng 22,601 100.00 34,587 100.00 45,028 100.00 48,867 100.00 51,294 100.00

24. 44 Tài sản ngắn hạn: (1) 2,112 tỷ
đồng là khoản tiền gửi ngân hàng
của Vinapco; (2) Chênh lệch hàng
tồn kho 3,188 tỷ đồng của Vinapco
44 Nợ dài hạn: Vaeco có giá trị vay
dài hạn cao nhất đạt 190.14 tỷ
đồng.
44 Nợ ngắn hạn: Vinapco đóng góp
tới 5,226.79 tỷ đồng
Báo cáo Tài chính hợp nhất
Tốc độ tăng trưởng doanh thu
và tài sản hợp nhất
32.61
46.35
56.47
64.86
68.86
35.43
43.06
56.38
64.72
69.64
10
20
30
40
50
60
70
80
2009 2010 2011 2012 2013
Doanh thu thuần Tổng tài sản
Cơ cấu tài sản trên BCTC
hợp nhất
25%
34%
30%
25%
25%
75%
66%
70%
75%
75%
0% 20% 40% 60% 80% 100%
2009
2010
2011
2012
2013
Tổng tài sản Tài sản dài hạn„„ Tài sản ngắn hạn „„ Tài sản dài hạn„„ Doanh thu thuần „„ Tổng tài sản

25. SWOTtrength SWOThreatsSWOTeakness SWOTpportunities
44 Vị trí địa lý: Nằm giữa Đông Bắc Á, Đông
Nam Á, Châu Âu, Nam Thái Bình Dương
và Trung Quốc nên là cửa ngõ của các khu
vực;
44 Tốc độ phát triển của ngành du lịch nhanh;
Việt Nam là điểm đầu tư hấp dẫn (năm 2012
xếp thứ 11 trên thế giới);
44 Dân số trên 88,7 triệu và thu nhập ngày
càng cải thiện. GDP Việt Nam được dự báo
sẽ tiếp tục tăng trưởng với mức tăng trên
5%/năm;
44 Khách đi/đến Việt Nam vẫn tiếp tục tăng
trưởng với tốc độ bình quân 10%/năm (theo
dự báo của IATA);
44 Cơ hội hợp tác đối với các thành viên trong
liên minh SkyTeam.
44 Doanh thu trung bình tại các đường bay
quốc tế còn chưa cao do tỷ trọng khách có
thu nhập cao thấp.
44 Chất lượng dịch vụ còn ở mức thấp hơn so
với các hãng lớn trong khu vực;
44 Năng lực cạnh tranh trên thị trường quốc tế
chưa cao;
44 Chi phí khai thác cố định vẫn ở mức cao;
44 Năng lực tài chính, vốn bị hạn chế;
44 Là hãng hàng không quốc gia, có thương
hiệu mạnh trong nội địa và khu vực
CLMV;
44 Là hãng hàng không truyền thống duy
nhất tại Việt Nam; sản phẩm nội địa có
sự khác biệt hóa (hạng C, chương trình
GLP);
44 Hệ thống phục vụ đồng bộ, đa dạng, hạn
chế phụ thuộc vào đối tác cung ứng;
44 Dẫn đầu thị phần trên các đường bay
thẳng Việt Nam - Châu Âu; Việt Nam –
CLM và nội địa Việt Nam.
44 Đội bay tiếp tục được đổi mới với sự bổ
sung của A350-900 và B787-9 từ năm
2015 làm tăng khả năng cạnh tranh của
nguồn lực, đi đầu xu hướng phát triển về
công nghệ tàu bay so với các hãng trong
khu vực.
44 Tình hình kinh tế chính trị tại các quốc
gia là điểm đến của Vietnam Airlines còn
nhiều biến động;
44 Các rủi ro kinh tế vĩ mô vẫn hiện hữu: lạm
phát tăng cao, đồng nội tệ mất giá, giá
nhiên liệu đứng ở mức cao;
44 Cạnh tranh gay gắt từ các hãng hàng
không truyền thống và các LCC lớn trên
thế giới, đặc biệt tại thị trường nội địa,
khu vực và châu Âu;
44 Hạ tầng sân bay chưa theo kịp với yêu
cầu phát triển của ngành Hàng không; số
lượng chỗ đỗ tàu bay tại các sân bay căn
cứ HAN, SGN bị hạn chế;
44 Lao động chuyên ngành Hàng không
khan hiếm, đặc biệt là phi công, thợ kỹ
thuật;
Phân tích SWOT

26. Dự báo kết quả kinh
doanh và định giá

27. Dự báo KQKD
Dự báo doanh thu
44 Doanh thu vận tải hành
khách, hành lý
44 Doanh thu vận tải hàng hóa,
bưu kiện
44 Doanh thu khác
44 Doanh thu đầu tư tài chính
Dự báo chi phí
44 Chi phí trực tiếp
44 Chi phí gián tiếp
44 Chi phí khấu hao
44 Chi phí tài chính

28. Kết quả dự báo
Báo cáo kết quả HĐKD 2014 2015 2016
Doanh thu (tỷ đ) 57,357 65,423 78,752
Giá vốn hàng bán (tỷ đ) 49,319 55,918 66,031
Lợi nhuận gộp (tỷ đ) 8,038 9,505 12,722
Lợi nhuận từ HĐKD (tỷ đ) 754 1,382 2,666
Lợi nhuận sau thuế (tỷ đ) 269 615 2,084
ROE 1.82% 4.06% 9.95%
EPS 190 436 1,118
Dự báo một số chỉ tiêu từ 2014-2016:
Bảng cân đối kế toán 2014 2015 2016
Tài sản ngắn hạn (tỷ đ) 14,583 16,108 23,148
Tài sản dài hạn (tỷ đ) 55,499 72,688 90,023
Tổng tài sản (tỷ đ) 70,082 88,796 113,171
Nợ ngắn hạn (tỷ đ) 19,735 24,369 29,963
Nợ dài hạn (tỷ đ) 35,562 49,274 62,264
Vốn chủ sở hữu (tỷ đ) 14,784 15,153 20,944
Giá trị sổ sách (đồng) 10,359 10,631 11,142

29. 44 Mức bội Adj EV/EBITDAR áp dụng cho
Vietnam Airlines tham chiếu của các
hãng hàng không tương đồng trong
khu vực Châu Á là 8.19.
44 Mức bội khoản thuê Multiple of Rent 7
là mức bội thường được sử dụng nhiều
nhất trong việc tính toán giá trị vốn hóa
khoản thuê máy bay.
Định giá Công ty mẹ
EBIT-
DAR
12,101
Adj EV/
EBITDAR
8.19
Nợ ngắn
hạn 7,516
Nợ dài
hạn
35,233
Tiền
mặt
6,769
Operat-
ing lease
6,129
Multiple
of Rent 7
Giá trị công ty
được điều chỉnh
99,107
Nợ ròng 35,980 Capitalised operat-
ing lease 42,900
Giá trị phần vốn 20,227
Sơ đồ định giá Công ty mẹ (tỷ đồng)

30. 44 Phương pháp Giá/Thu nhập (P/E).
Tham chiếu P/E VNindex trên sàn
chứng khoán TP Hồ Chí Minh x
E x tỷ lệ sở hữu của VNA. P/E sử
dụng: 12.0x (P/E VNindex: 15.3x,
discounted to reflect liquidity)
44 Phương pháp Giá/Giá trị sổ sách
(P/B). Đối với các công ty còn lại:
giữ nguyên phần giá trị sổ sách
của khoản đầu tư của Vietnam
Airlines (P/B = 1x, chiết khấu so
với P/B của VNindex 2x)
Định giá Công ty thành viên

31. Kết quả
Phương pháp cộng hợp
Tổng giá trị Vietnam Airlines Tỷ VND 24,760
Công ty mẹ Tỷ VND 20,227
Chênh lệch đánh giá lại Công ty con, liên kết Tỷ VND 4,533
Số lượng cổ phiếu Triệu CP 1,058
Giá cổ phiếu Vietnam Airlines VND/CP 23,412

32. Trân trọng cảm ơn.
Liên hệ
BSC Trụ sở chính
Tầng 10, 11 – Tháp BIDV
35 Hàng Vôi – Hoàn Kiếm – Hà Nội
Tel: 84 4 39352722
Fax: 84 4 22200669
Website: www.bsc.com.vn
Trần Thăng Long
Giám đốc Khối phân tích
longtt@bsc.com.vn
(+84)4 3935 2722 ext 118