Brealey & Myers on Corporate Finance: Capital Investment and Valuation

1. Manajemen keuangan menaruh perhatian besar pada pernyataan-pernyataan
yang dihadapi oleh semua unit usaha baik perusahaan yang bersifat profit motif
maupun yang non profit motif tentang:
A.Bagaimana aktiva yang diperlukan untuk kelangsungan perusahaan dapat diperoleh.
B. Bagaiman aktiva yang diperoleh tersebut dibiayai, ini menyangkut biaya dan
sumber dana
C. Bagaimana kombinasi sumber dana yang tepat dipertahankan untuk membiayai
kegiatan perusahaan, hal ini menyangkut struktur modal.
D.Apakah laba yang diperoleh dari operasi sebaiknya digunakan atau dibagikan,
bagaimana kebijakan deviden yang optimal.
E. Trade-Off antara risiko dan keuntungan yang diharapkan yang harus diperhatikan
dalam keputusan manajemen keuangan.
Objective dari manajemen keuangan:
A.Maksimal profit adalah tidak tepat sebagai pedoman dalam berbagai keputusan
keuangan:
1. Maksimisasi profit tidak memperhatikan adanya dimensi waktu
2. Termonologi profit memiliki pengertian ganda, disebabkan karena terdapat
banyak definisi profit.
3. Maksimisasi profit tidakmemperhatikan (mempertimbangkan) faktor risiko.
Fungsi Keuangan

2. B. Maksimisasi kemakmuran pemegang saham adalah tujuan yang lebih tepat sebagai
pedoman keputusan manajemen keuangan:
1. Maksimisasi kemakmuran berarti memaksimumkan nilai sekarang semua keuntungan di
masa yang akan datang yang akan diterima oleh pemilik perusahaan
2. Kelebihan maksimisasi kemakmuran pemegang saham adalah bahwa secara konseptual
jelas sebagai pedoman di dalam pengambilan keputusan, yang mempertimbangkan
faktor risiko
3. Manajemen harus dapat menyeimbangkan kepentingan pemilik, kreditur dan pihak lain
yang berkaitan dengan perusahaan
4. Maksimisasi nilai lebih menekankan pada aliran kas daripada sekedar laba bersih dalam
pongertian akuntansi
C. Maksimisasi kemakmuran pernegang saham tidak mengingkari adanya social objectives
dan kewajihan social. Tanggung jawab social adalah satu aspek penting dan goals
perusahaan.
1. Keberhasilàn memaksimumkan nilai perusahaan akan memberikan sumbangan yang berarti
kepada lingkungan social secara keseluruhan
2. Pengaruh (dampak) lingkungan eksternal seperti polusi, keselamatan kerja, keamanan
produk juga harus diperhitungkan.
3. Kepekaan terhadap faktor ekstemnal merupakan salah satu syarat penting, agar
perusahaan tetap dapat mempertahankan kelangsuugan hidup.
4. Perusahaan harus dapat. memaksimumkan kemakmuran pemegang saham dalam kendala
legal dan social dan bertanggun jawab terhadap perubahan lingkungan.

3. Adanya trade-off antara risiko dengan tingkat keuntungan
A. Profitabilitas dan risiko secara bersama-sama akan mempengaruhi nilai perusahaan (value
of the firm).
B. Profitabilitas dan nisiko kemudian ditentukan oleh keputusan yang berkaitan dengan skala
perusahaan (firm size), peralatan yang dipergunakan, proporsi utang, posisi likuiditas dan
sebagainya.
C. Secara umum keputusan yang meningkatkan profitabilitas juga akan meningkatkan risiko,
sebaliknya keputusan yang menurunkan. risiko cenderung untuk mengurangi profitabilitas.
Seperti misalnya:
1. Kenaikan kas yang ada cenderung akan mengurangi risiko, tetapi karena kas bukan
learning assets, maka kas ini akan mengurangi profitabilitas.
2. Penambahan utang akan meningkatkau rate of return bagi pemegang saham, tetapi akan
meningkatkan risiko finansial.
D. Akhir manajemen keuangan harus mencoha mencari suatu keseimbangan antara
profitabilitas dan risiko yang akan meminimumkan nilai perusahaan,

4. Prinsip-Prinsip Keuangan.
1. Prinsip “Self Interest Behavior”.
Prinsip ini mengatakan ‘People act in their own financial self interest”. Inti prinsip ini
adalah orang Scan memilih tindakan yang memberikan keuntungan (secant keungan) yang
terbaik bagi dirinya.
2. Prinsip “Risk Aversion”.
Prinsip ini mengatakan “When all else is equal, people prefer higher return and lower
risk”. inti prinsip ini adalah orang akan memilib alternatif dengan rasio keuntungan
(return) dan risiko (risk) terbesar. Prinsip ini juga mengasumsikan bahwa orang
dikategorikan sebagal risk-averse atau enggan terhadap risiko. Lawan risk-averse adalah
risk-seeking atau risk-lover.
3. Prinsip “Diversification”.
Prinsip ini mengatakan “DiversificAtion is beneficial”. Prinsip ini mengajarkan bahwa
tindakan diversitikasi adalah menguntungkan karena dapat meningkatkan rasio antara
keuntungan dan risiko.
4. Prinsip “Two Sided Transactions”.
Prinsip ini mengatakan “Each financial transaction has at least two sides”. Dalam
mempelajari dan membuat keputusan kita tidak hanya melihat dari sisi kita, tetapi
juga mencoba melihat dari sisi lawan transaksi kita.
5. Prinsip “Incremental benefit”.
Prinsip ini mengatakan “Financial Decisions are based on incremental bene Prinsip ini
mengajarkan bahwa keputusan keuangan harus didasarkan pada selisih antara nilai dengan
suatu alternatif dan nilai tanpa alternatif tersebut. Incremental dapat diterjemahkan
sebagai tambahan. Incremental benefit adalah keuntungan tambahan yang harus
dibandingkan dengan incremental cost atau biaya tambahan.
6. Prinsip “Signaling”.
Prinsip ini mengatakan “Actions convey infonnation”. Prinsip mi mengajarkan bahwa setiap
tindakan mengandung infonnasi. Misalnya. tindakan suatu perusahaan menaikkan
pembayaran dividen per lembar stiham dãpat dipandang oleb investor sebagal perusahaan
memiliki keyakinan yang tinggi pada kondisi keuangan perusahaan di masa niendatang.

5. 7. Prinsip “Capita’ market efficiency”.
Prinsip ini mengatakan capital markel. are efficient. Pasar modal yang efisien adalah pasar
modal dimana harga aktiva finansial yang diper mencerminkan seluruh informasi yang ada
dan dapat menyesuaikan din secara cepat terhadap informasi haru. Jadi yang dimaksud
efisien disini adalah efisien secara informasi. Agar pasar modal dapat efisien secara
informasi, pasar modal tersebut harus efisien secara operasi (operational efficiency),
misalnya kemudahan dalam ber sekuritas.
8. Prinsip “Risk-Return Trade-off’.
Prinsip ini mengatakan There is a trade—off between risk and return”. Orang menyukai
keuntungan tinggi dengan risiko rendah (prinsip Risk aversion). Kondisi liiL&h return, low
risk ini tidak akan tcrcapai karena semua orang menginginkannya. Prinsip ini mengalakan
jika anda menginginkan keuntungan besar, hersiaplah untuk menanggung risiko yang besar
pula atau high risk, high return
9. Prinsip “Option
Prinsip ini mengatakan “Option is valuable”. Option adalah suatu hak tanpa kewajiban
untuk melakukan sesuatu. Prinsip option ini menjadi dasar pengembangan sekuritas
turunan (derivative security) option yang berguna untuk melakukan hedging (tindakan
pengurangan risiko). Disamping itu, prinsip option ini banyak membantu dalam menganalisa
dan memahami pengambilan keputusan keuangan.
10.Prins “Time Value of Money”.
Prinsip ini mengatakan “Time has a time value”.

6. Evolusi Teori Keuangan
Konsep Pasar Modal Sempurna (Perfect Capital Markets)
Pasar modal sempuma memiliki karakteristik sebagai berikut : (1) tidak ada biaya transaksi,
(2) tidak ada pajak, (3) ada cukup banyak pembeli dan penjual (4) haik individu maupun
perusahaan memiliki kemampuan yang sama dalam akses ke pasar, (5) tidak ada biaya
informasi sehingga setiap orang memiliki informasi yang sama, (6) setiap orang memiliki
harapan yang sama, (7) tidak ada biaya yang, berhubungan dengan hal kesulitan keuangan.
Analisis Arus Kas Yang Didiskonto ( Flow Analysis)
John Burr Williams yang mula-mula mengembangkan konsep ini serta Myron J Gordon yang
pertama kali menerapkan analisis DCF dalam pembuatan keputusan keuangan (terutama
dalam topik biaya modal. Konsep dasar DCF ada pada nilai waktu uang (time value of money).
Rupiah yang diterima hari ini akan lebih bernilai dibanding jika ia diterima di masa datang.
Icon Struktur Modal dun Modigliani dan Miller (CapitaL Structure Theory)
Pada tahun 1958, Franco Modigliani dan Merton Miller (MM) mempublikasikan
salah satu teori keuangan modern yang paling mengejutkan mereka menyimpulkan bahwa nilai
suatu perusahaan semata-mata tergantung pada arus penghasilan di masa mendatang
(future earning stream), dan oleh karena itu nilainya tidak tergantung pada struktur modal.
MM menggunakan asumsi yang sangat ketat, termasuk asumsi pasar modal sempurna, karena
salah satu asumsi penting adalah tidak adanya pajak, model ini sering disebut model MM —
tanpa pajak.
Pada tahun 1963, MM mempublikasikan paper kedua mengenai teori struktur
modal. Mereka menghilangkan asumsi tentang ketiadaan pajak. Dengan adanya pajak
penghasilan perusahaan, butting dapat menghemat pajak yang dibayar (karena butting men
imbulkan pembayaran bunga yang mengurangi jumlah penghasilan yang térkena pajak),
sehingga nilai perusahaan bertambah. Hubunganjumlah hutang dengan nilai perusahaan
adalah positif: semakin besar hutang, semakin tinggi nilai perusahaan. Model ini disebut
dengan model MM pajak.

7. Model MM-Dengan pajak melupakan satu hal : semakin besar hutang semakmn besar
kemungkinan perusahaan akan mengalami kesulitan keuangan (financial distress). Ada usaha
untuk memperbaiki model MM tersebut dengan memperhitungkan faktor biaya financial
distress. Model perbaikan ini sering disebut tax savings-Financial costs trade-off theory
karena hutang menghasilkan penghematan pajak namun juga, menimbulkan biaya kesulitan
keuangan. Model MM yang dimoditikasi mengajarkan (1) herhutang sejumlah tertentu itu
baik, (2) berhutang terlalu banyak tidak baik dan (3) ada jumlah hutang yang optimal untuk
setiap perusahaan.
Teori Dividen dari Modigliani dan Miller (Deviden Theory)
Modigliani dan Miller juga menganalisis dampak kebijakan. dividen terhadap nilai
perusahaan. Selain asumsi pasar modal sempurna, dimasukkan pula asumsi (1) kebijakan
penganggaran modal perusahaan tidak dipengãruhi oleh kebijakan. dividen, (2) semua
investor berperilaku rasional. Mereka menyimpulkan bahwa kebijakan dividen tidak
mempengaruhi nilai perusahaan.
Jika digabung, teori struktur model MM—tanpa pajak dan Teori dividen tidak relevan
dan MM memberikan implikasi yang nyata bagi manajer keuangan. Jika pasar modal
sempurna, nilai perusahaan semata-mata tergantung pada keputusan penganggaran modal
karena keputusan ini menentukan arus kas operasi dimasa mendatang serta risiko arus kas
tersebut. Bagaimana perusahaan memperoleh modal (keputusan pendanaan) serta hagaimana
penghasilan dibagikan (keputusan dividen) tidak menentukan nilai perusahaan. Pada
praktiknya kebijakan struktur modal maupun kebijakan dividen diyakini tetap membawa
dampak pada nilai perusahaan.

8. Teori Portfolio dan Capital Asset Pricing Model (CAPM)
Teori portfolio ini adalah Harry Markowitz. Teori ini adalah risiko dapat dikurangi
dengan cara mengkombinasi beberapa jenis aktiva berisiko dari pada hanva memegang salah
satu jenis aktiva saja. Implikasi dan teori in adalah (1) investor harus membentuk portfolio
(melakukan diversilikasi) untuk mengurangi risiko. dan (2) risiko dari suatu aktiva individu
harus diukur herdasarkan kontribusinya kepada risiko suatu portfolio yang
terdiversifikasikan dengan baik.
Capital Asset Pricing Model, dikembangkan oleh William Sharpe, John Lintner dan Jan
moissin secara terpisah, menunjukkan bahwa tingkat keuntungan yang disyaratkan pada
suatu aktiva berisiko, merupakan fungsi dan tiga faktor (1) tingkat keuntungan bebas risiko,
(2) tingkat keuntungan yang disyaratkan pada portfolio dengan risiko rata-rata (market
portfolio), dan (3) volatilitas tingkat keuntungan aktiva berisiko tersebut terhadap tingkat
keuntungan market portfolio. CAPM didasarkan pada asumsi pasar modal sempurna
ditambah beberapa asumsi lainnya. CA PM memberikan impilikasi nyata pada penentuan biaya
modal perusahaan serta penentuan tingkal keuntungan yang disyaratkan ada suatu proyek
individu dalam perusahaan.
Teori Penentuan Harga Option (Option Princing Theory)
Suatu model formal untuk menentukan harga option baru muncul pada tahun (973. Fisher
Black dan Myron Scholes mempublikasikan Black Scholes Option Pricing Model (OPM).
Teori ini menawarkan suatu model penilaian harga atau premi call dan put option.
implikási dan teori ini adalah berkembang pasar untuk option, terutama option pada aktiva
finansal. Teori ini juga membantu memahami penilaian sekuritas yang memiliki sifat option
seperti warrant dan obligasi konversi.

9. Hipotesis Pasar Efisien (Efficient Market Hypothesis)
Efficient Market Hypothesis (EMH) yang dikemukakan oleh Eugene F. Fama. Terminologi
efisien disini merujuk pada efisien secara informasi (informationally efficient). Teori ini
mengatakan jika pasar efisien maka harga merefleksikan seluruh informasi yang ada.
Ironisnya pasar dapat efisien jika sejumlah hesar orang percaya bahwa pasar tidak ada
efisien, sehingga mendorong mereka untuk mencari keuntungan diatas selayaknya (excess
return atau abnormal return).
Empat kondisi yang diperlukan agar suatu pasar efisisen secara informasional : (1) tidak
ada biaya untuk informasi dan informasi tersedia untuk semua pesertu pasar pada waktu
yang sama, (2) tidak ada hiaya transaksi, pajak dan kendala perdagangan lainnya. (3) seorang
pemodal atau institusi tidak dapat mempengaruhi harga dan (4) semua peserta pasar adalah
rasional.
Keempat kondisi tersebut tidak terdapat pada dunia nyata. Perlu dibedakan antara pasar
yang (1) perfectly informationally dan (2) economically informationafly efficient. Pasar-
pasar yang perfectly efficient, yakni yang memenuhi keempat kondisi diatas, harga selalu
merefleksikan semua informasi yang diketahui, harp Scan menyesuaikan diri dengan
informasi baru secara cepat dan excess return hanya bisa diperoleh karena keberuntungan.
Pasar yang economically efficient, harga tidak menyesualkan diri dengan informasi baru
secara cepat namun excess profit tetap tidak dapat diperoleh setelah keuntungan dikurangi
dengan biaya informasi dan transaksi
Pasar efisien dibagi menjadi tiga bentuk : kuat (strong-form), setengah kuat (semi-
sfrong form) dan Lemah (weak form). Pasar modal dikatakan efisien bentük lemah jika
harga sekunitas mengekspresikan seluruh informasi harga di masa lalu, sehingga upaya
investor untuk memperoleh excess return dengan memanfaatkan data harga di masa lalu
adalab sia-sia

10. Efisien bentuk setengah kuat terjadi bila harga sekuritas mencerminkan informasi harga
histories plus informasi yang tersedia bagi publik (misalnya laporan keuangan, berita
keuangan dan bisnis di media massa, dsb).
Efisien bentuk kuat terjadi bila harga sekuritas mengekpresiknn seluruh informasi yang
ada, baik harga sekuritas di masa lalu, informasi yang tersedia bagi publilç maupun informasi
yang bersifat private. Moral dari teori ini adalah jika pasar relatif efisien, sekuritas telah
dihargai secara benar, tidak akan terdapat sekuritas yang undervalued atau overvalued.
Investor tidak dapat memperoleh keuntungan di atas yang seharusnya (abnormal return).
Konsep EMH berhubungan langsung dengan konsep Risk-return trade-off Jika pasar
efisien dalam bentuk setengak kuat harga merefleksikan seluruh informsi publik sehingga
sekuritas telah dihargai secara benar sehingga tidak Scan ada excess return. Jika ada
sektritas yang berbeda tingkat keuntungannya, hal tersebut semata mata disebabkan oleh
tingkat risiko yang herbeda. Transaksi yang terjadi pada pasar efisien memiliki nilai
sekarang bersi sebesar nol.
Konsep EMH dan risk return trade off memberikan implikasi penting pada investor
maupun manajer keuangan. Bagi investor, EMH menyarankan hahwa strategi yang optimal
adalah (1) menentukan tingkat risiko yang sesuai, (2) menciptakan suatu portfolio yang
terdiversifikasi dengan baik yang memiliki tingkat risiko sehesar yang telah dipilih, (3)
rneminirnumkan biaya transaksi dengan strategi beli-siinpan. Bagi manajer keuangan,EMH
menyarankan bahwa nilai perusahaan tidak dapat ditingkatkan melalui transaksi pasar
keuangan (karena pasar modal efisien sehingga NPV transaksinyn adalah nol). Nilai
perusahaan hanya dapat ditingkatkan melalui transaksi.

11. Teori_Keagenan (Agency Theory)
Teori keagenan pada manajemen keuangan diajukan oleh Michael C Jensen dan William H
Meckling. Hubungan keagenan atau agency relationship muncul ketika satu atau lebih
individu (majikan) menggaji individu lain (agen atau karyawan) untuk bertindak atas namanya,
didelegasikan kekuasaan untuk memenuhi keputusan kepada agen atau karyawannya.
Hubungan ini muncul atara lain : (1) pemegang saham dengan para manajer. (2) pemegang
saham dengan kreditor.
Problem keagenan antara permegang saham dengan manajer potensial terjadi bila
manajemen tidak memiliki saham mavoritas perusahaan. Pemegang saham tentu
menginginkan manajer bekerja dengan tujuan memaksimumkan kemakmuran pemegang
saham. Sebaliknya, manajer perusahaan bisa saja hertindak tidak untuk memaksimumkan
kemakmuran pemegang saham tetapi memaksimumkan kemakmuran mereka sendiri.
Terjadilah coflict of interes. Untuk meyakinkan bahwa manajer bekerja sungguh sungguh
untuk kepentingan pemegang saham, pemegang saham harus mengeluarkan biaya yang
disebut agency cost yang meliputi antara lain : pengeluaran untuk menonitor kegiatan
manajer, pengeluaran untuk membuat suatu struktur organisasi yang meminimalkan
tindakan-tindakan manajer yang tidak diinginkan, serta opportunity cost yang timbul akibat
kondisi dimana manajer tidak dapat segera mengambil keputusan tanpa persetujuan
pemegang saham.
Dalam hal ini dibutuhkan biaya yang mahal dan kurang efisien. Solusi yang lebih baik
adalah memberi suatu paket kompensasi berupa gaji tetap ditambab bonus kepemilikan
perusahaan (saham perusahaan) jika kinerja, mereka bagus. Agency problem antara
pemegang saham dengan manajemen perusahaan dapat dikurangi dengan cara (1)
kekhawatiran untuk di PHK karena kinerja yang dinilai kurang memuaskan, (2) ketakutan
mengalami hostile take-over atau kondisi dimana perusahaan diambil alih secara paksa oleh
pihak lain. Kondisi ini mungkin terjadi bila nilai peruashaan turun karena mis—management.
Jika hostile take- over terjadi, hiasanya manajemen lama akan diganti karena dianggap
sehagai sumber masalah.

12. Agency problem muncul antara kreditor (pemberi hutang), misalnya pemegang obligasi
perusahaan dengan pemegang saham yang diwakili oleh manajemen perusahaan. Konflik
muncul jika (1) manajemen mengambil proyek-proyek yang risikonya lebih besar daripada
yang diperkirakan oleh kreditor, atau (2) perusahaan meningkatkan jumlah hutang, hingga
mencapai tingkatan yang lebih tinggi daripada yang diperkirakan oleh kreditor. Kedua
tindakan diatas akan meningkatkan risiko finansial perusahaan, selanjutnya akan menurunkan
nilai pasar hutang/obligasi perusahaan yang belum jatuh tempo. Kreditor dirugikan jika
perusahaan mengambit proyek yang terlalu berisiko karena hal ini akan meningkatkan risiko
kebangkrutan perusahaan. Dilain pihak, jika proyek herisiko tinggi tersehut memberikan
hasil yang bagus.,kompensasi yang diterima kreditor (berupa bunga) tidak ikut naik.
Pada kondisi apapun bondholder akan kalah Kreditor rñèrnbuat rambu rambu bagi pihak
debitur. Rambu rambu ini disebut covenant, disepakati bersama saat pinjaman diberikan
Covenant dapat mengurangi problem antara bondholders dengan stockholders, namun ia
membuat manajemen perusahaan kurang leluasa dan dapat dalam membuat keputusan bisnis
yang penting.
Teori Informasi Tidak Simetris (Asymmetrc Information Theory).
Asymmetric information adalah kondisi dimana suatu pihak memiliki informasi yang lebih
banyak daripada pihak lain. Misalnya, pihak manajemen perusahaan memiliki informasi yang
lebih banyak dibandingkan dengan pihak investor di pasar modal. Asymmetric information
memberikan efek yang nyata pada keputusan keuangan maupun pasar finansial. Asymmetric
information dapat mengganggu fungsi pasar finansial sehingga harus dikurangi.
Bagaimana mengurangi tingkat asymmetric information ? penjual barng mengambil
tindakan yang memberl sinyal (signals) kepada calon pembeli.
Apa implikasi asymmetric information dan signaling terhadap manajemen keuangan ?
Pembayaran dividen merupakan contoh klasik mengenai penyampaian informasi melalui
signaling. Jika manajemen mengumumkan kenaikan yang nyata path jumlah dividen per
lembar saham yang dibagikan, investor Scan menangkap ini sebagai sinyal bahwa kondisi
keuangan perusahaan saat ini dan di masa mendatang relatif baik.