Luận Văn Thạc Sĩ Ảnh Hưởng Của Thận Trọng Kế Toán Đến Giá Trị Thích Hợp Của Thông Tin Trên Báo Cáo Tài Chính – Bằng Chứng Thực Nghiệm Đối Với Các Doanh Nghiệp Nhỏ Và Vừa Trên Địa Bàn Thành Phố Hồ Chí Minh đã chia sẻ đến cho các bạn nguồn tài liệu hoàn toàn hữu ích. Nếu như bạn có nhu cầu cần tải bài mẫu này vui lòng nhắn tin ngay qua zalo/telegram : 0932.091.562 để được hỗ trợ tải nhé.

1. BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM
-----------0o0-----------
TRẦN THANH HOÀN
CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CÁC DOANH
NGHIỆP NGÀNH CÔNG NGHIỆP CÓ NIÊM YẾT TRÊN SÀN GIAO
DỊCH CHỨNG KHOÁN TP.HCM
Tham Khảo Thêm Tài Liệu Tại Luanvanpanda
Dịch Vụ Hỗ Trợ Viết Thuê Tiểu Luận, Báo Cáo, Khoá Luận, Luận Văn
Zalo/Telegram Hỗ Trợ : 0932.091.562
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
TP. Hồ Chí Minh - Năm 2022

2. BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM
-----------0o0-----------
TRẦN THANH HOÀN
CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CÁC DOANH
NGHIỆP NGÀNH CÔNG NGHIỆP CÓ NIÊM YẾT TRÊN SÀN GIAO
DỊCH CHỨNG KHOÁN TP.HCM
Chuyên ngành: Kế toán (Hướng nghiên cứu)
Mã ngành: 8340301
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. TRẦN KHÁNH LÂM
TP. Hồ Chí Minh - Năm 2022

3. LỜI CAM ĐOAN
Tôi cam đoan, đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi. Các số liệu, kết
quả nêu trong luận văn là trung thực và chưa từng được ai công bố trong bất kỳ
công trình nghiên cứu nào khác.
Tôi xin cam đoan rằng mọi sự giúp đỡ cho việc thực hiện Luận văn này đã
được cảm ơn và các thông tin trích dẫn trong Luận văn đã được chỉ rõ nguồn gốc.
Học viên thực hiện Luận văn
Trần Thanh Hoàn

4. MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT
DANH MỤC CÁC BẢNG
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, SƠ ĐỒ, ĐỒ THỊ
TÓM TẮT
ABSTRACT
PHẦN MỞ ĐẦU........................................................................................................1
1.1 Lý do chọn đề tài .................................................................................................1
1.2 Câu hỏi nghiên cứu .............................................................................................2
1.3 Mục tiêu nghiên cứu............................................................................................3
1.4 Đối tượng, phạm vi nghiên cứu..........................................................................3
1.5 Phương pháp nghiên cứu....................................................................................3
1.6 Ý nghĩa nghiên cứu .............................................................................................3
1.7 Cấu trúc của luận văn.........................................................................................4
CHƯƠNG 1. CƠ SỞ LÝ THUYẾT.........................................................................5
1.1 Các khái niệm cơ bản về cấu trúc vốn...............................................................5
1.1.1 Khái niệm cơ bản về cấu trúc vốn......................................................................5
1.1.2 Cấu trúc vốn tối ưu.............................................................................................8
1.1.3 Vị trí quan trọng của cấu trúc vốn đối với DN ..................................................9
1.1.4. Ý nghĩa của việc nghiên cứu cấu trúc vốn......................................................10
1.2 Các lý thuyết về cấu trúc vốn...........................................................................12
1.2.1 Lý thuyết CTV của Modigliani và Miller (“M&M”).......................................12
1.2.2 Lý thuyết đánh đổi (the trade-off theory).........................................................14
1.2.3 Lý thuyết trật tự phân hạng (the pecking-order theory)...................................15
1.2.4 Lý thuyết tín hiệu (the signal theory)...............................................................17
1.2.5 Lý thuyết chi phí đại diện (the agency costs theory) .......................................17

5. 1.2.6 Lý thuyết thời điểm thị trường (market timing theory)....................................18
CHƯƠNG 2 : TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY TRONG VÀ
NGOÀI NƯỚC ........................................................................................................21
2.1 Các nghiên cứu quốc tế.....................................................................................21
2.2 Các nghiên cứu trong nước ..............................................................................27
2.3 Cấu trúc vốn trong doanh nghiệp công nghiệp ..............................................31
2.4 Kết luận ..............................................................................................................32
CHƯƠNG 3. PHƯƠNG PHÁP VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU..........................35
3.1 Phương pháp nghiên cứu..................................................................................35
3.2. Mẫu nghiên cứu................................................................................................35
3.3 Phương pháp đo lường và mối quan hệ kỳ vọng............................................36
3.3.1 Biến phụ thuộc .................................................................................................36
3.3.2 Biến độc lập......................................................................................................38
3.2.3. Phương pháp đo lường ....................................................................................44
CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU..............................................................46
4.1 Thống kê mô tả ..................................................................................................46
4.2 Mô hình hồi quy thực tế về các nhân tố ảnh hưởng đến CTV các DN ngành
công nghiệp niêm yết...............................................................................................48
4.2.1 Ma trận tương quan giữa các biến....................................................................48
4.2.2 Mô hình hồi quy các nhân tố ảnh hưởng..........................................................49
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN ......................................................................................65
5.1 Tổng hợp những kết quả nghiên cứu...............................................................65
5.2 Các gợi ý hoàn thiện CTV ................................................................................66
5.2.1 Về phía các DN. ...............................................................................................66
5.2.2 Về phía các kế toán quản trị viên.....................................................................68
5.2.3 Về phía nhà nước .............................................................................................68
5.3 Những kết quả đạt được của đề tài và hạn chế của nghiên cứu....................70
5.3.1 Những kết quả đạt được của đề tài:..................................................................70
5.3.2 Những hạn chế của nghiên cứu. .......................................................................70
TÀI LIỆU THAM KHẢO

6. PHỤ LỤC 1
PHỤ LỤC 2

7. DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
DN: Doanh nghiệp
CTV: Cấu trúc vốn
TTS: Tổng tài sản
TSCĐ: Tài sản cố định
HOSE: Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh
CTCP: DN Cổ phần
BCTC: Báo cáo tài chính
BCTN: Báo cáo thường niên

8. DANH MỤC CÁC BẢNG
Bảng 2.1 : Tổng hợp kết quả nghiên cứu theo lý thuyết và thực nghiệm các nhân tố
tác động đến CTV của DN
Bảng 3.1 : Các biến độc lập
Bảng 4.1 : Bảng thống kê mô tả của mẫu nghiên cứu
Bảng 4.2 : Ma trận hệ số tương quan

9. DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, SƠ ĐỒ, ĐỒ THỊ
Hình vẽ 1.1 : Vị trí của thông tin KTQT trong doanh nghiệp

10. TÓM TẮT
Trong doanh nghiệp, việc duy trì cấu trúc vốn (CTV) tối ưu và tốt nhất làm
cho các nhà quản trị khó khăn đưa ra các quyết định và dẫn đến sai lầm, đặc biệt là
ngành công nghiệp. CTV có bị tác động như thế nào trong doanh nghiệp, việc các
kế toán quản trị viên cung cấp cho nhà quản lý DN thông tin về CTV một cách
chính xác? CTV được xác định bởi tổng nợ trên vốn. Một nghiên cứu về CTV được
tiến hành (với một mẫu gồm 104 doanh nghiệp tại Việt Nam trong giai đoạn từ
2016 – 2018 trong ngành công nghiệp) cho thấy mức độ ảnh hưởng của từng nhân
tố tác động đến CTV: quy mô, tài sản, vị trí, hiệu quả kinh doanh, thanh khoản,
thuế, tuổi doanh nghiệp, tốc độ tăng trưởng, hình thức sở hữu. Nghiên cứu này hỗ
trợ cho thông tin kế toán quản trị giúp các nhà hoạch định, quản trị quyết định CTV
phù hợp, tối đa lợi ích doanh nghiệp.
Từ khóa: Cấu trúc vốn, hiệu quả kinh doanh, tính thanh khoản, thuế, tuổi
doanh nghiệp, tốc độ tăng trưởng, hình thức sở hữu.

11. ABSTRACT
In the enterprise, maintaining the optimal and optimal capital structure makes it
difficult for managers to make decisions and lead to mistakes, especially in the
industry. How is capital structure affected in the business, does the accounting of
the administrators provide the DN managers with information about capital
structure correctly? The capital structure is determined by total debt to capital. A
study on capital structure was conducted (with a sample of 104 enterprises in
Vietnam from 2016 to 2018 in industry) showing the degree of influence of each
factor affecting capital structure: size, talent production, location, business
efficiency, liquidity, tax, business age, growth rate, ownership type. This study
supports the management accounting information to help planners and
administrators to decide on appropriate capital structure to maximize business
benefits.
Keywords: Capital structure, business efficiency, liquidity, tax, business age,
growth rate, ownership type.

12. 1
1.1 Lý do chọn đề tài
PHẦN MỞ ĐẦU
Đề tài nghiên cứu về CTV DN là một đề tài khá phổ biến tại Việt Nam cũng
như các nước khác trên thế giới. CTV được định nghĩa là sự kết hợp cụ thể của nợ
và vốn chủ sở hữu mà một DN sử dụng để tài trợ cho hoạt động kinh doanh của
mình. Quyết định CTV cho DN là một trong những quyết định quan trọng nhất
không chỉ của nhà quản trị mà còn đối với các nhà hoạch định tài chính nhằm xây
dựng một CTV hợp lý nhất. Một trong rất nhiều mục tiêu của một nhà hoạch định
tài chính là phải đảm bảo sao cho chi phí vốn của DN ở mức thấp nhất, từ đó tối đa
hóa được giá trị của DN. Vì vậy, nhiều nghiên cứu đã được thực hiện, trong đó phần
lớn tập trung về việc liệu có là một CTV tối ưu để tăng lợi ích, giá trị của DN.
Xác định CTV tối ưu góp phần tăng cao hiệu quả hoạt động cho DN là một
trong những quyết định khó khăn và quan trọng nhất không chỉ của nhà quản trị,
nhà hoạch địch mà còn đối với thông tin CTV được đưa ra bởi kế toán quản trị cung
cấp trong nội bộ DN.
Đã có nhiều nghiên cứu được thực hiện để tìm hiểu các nhân tố quyết định
CTV của DN trên thế giới kể từ khi công việc hội thảo được tiến hành bởi Modigli
và Miller (1958). Kể từ đó, đã có rất nhiều lý thuyết đã được ra đời và phát triển,
đưa ra một số nhân tố có thể tác động đến việc quyết định CTV của một DN, chẳng
hạn như lý thuyết trật tự phân hạng, lý thuyết đánh đổi CTV, lý thuyết chi phí đại
diện,…
Nghiên cứu, tìm hiểu về các nhân tố ảnh hưởng CTV ngày càng trở nên quan
trọng khi nhiều doanh nghiệp phải đối mặt với cuộc khủng hoảng toàn cầu và nhiều
vụ phá sản đã diễn ra, nó đã thu hút được sự quan tâm của nhiều nhà nghiên cứu và
là một chủ đề của cuộc tranh luận đáng kể trong các nghiên cứu cả lý thuyết và thực
nghiệm
Ngành công nghiệp là ngành kinh tế trọng điểm, có vai trò đặc biệt đối với
nền kinh tế- xã hội. Đặc biệt, Việt Nam là nước đang trong giai đoạn phát triển nên
ngành công nghiệp là cơ sở nền tảng cho quá trình công nghiệp hóa, hiện đại hóa

13. 2
đất nước. Vì vậy, để đẩy nhanh quá trình CNH - HĐH, việc xác định CTV tối ưu
cho ngành công nghiệp là hết sức cần thiết để nâng cao hiệu quả hoạt động của
ngành nói riêng và nền kinh tế nói chung.
Trong thời đại công nghiệp hóa hiện đại hóa đất nước ngày nay, mọi ngành
nghề trong cả nước và TP.HCM, trong đó có ngành công nghiệp, đang phải đối mặt
với những nguy hiểm, thách thức, rủi ro cao ở cả bên trong lẫn bên ngoài. Đất nước
trong giai đoạn hội nhập quốc tế và thương mại mua bán tự do, làm cho các DN
thuộc ngành công nghiệp của cả nước hoặc TP. HCM cũng phải đối mặt với những
tiềm ẩn thách thức mới. Như chi phí các loại tăng, đối thủ cạnh tranh nhiều, áp lực
tài chính... Một vấn đề khó khăn khác xuất phát là từ nguồn nội lực của các DN
không đáp ứng đủ và mạnh, khó có khả năng đáp ứng nhanh chóng những yêu cầu
thay đổi liên tục về thông tin, vốn, nguồn lực khi hội nhập kinh tế thế giới và cả
trong nước, từ đó gây nên những không hiệu quả kinh tế do hoạt động kinh doanh
thấp. Nguyên nhân của sự yếu kém này là do quản trị DN không tốt, không nắm bắt
các thông tin bên trong và bên ngoài làm cho khi đưa ra những quyết định không
hợp lý, mục tiêu của quản trị DN không rõ ràng hoặc không khả năng thực hiện
được. Như vậy DN thuộc ngành công nghiệp ở nước ta trong bối cảnh hiện nay nếu
xét một cách tổng thể và rút ra những yếu tố xác định những nhân tố ảnh hưởng đến
việc thiết lập một CTV tối ưu là hết sức cần thiết và quan trọng, điều đó có ý nghĩa
thực tế và thiết thực. Vì những lý do trên, tác giả đã lựa chọn đề tài: “Các nhân tố
ảnh hưởng đến CTV các DN ngành công nghiệp có niêm yết trên sàn giao dịch
chứng khoán TP.HCM”. Thành Phố Hồ Chí Minh có ngành công nghiệp phát triển
nhất cả nước, và có DN thuộc ngành công nghiệp theo thống kê là nhiều nhất, nên
tác giả chọn TP. HCM làm đại diện cho cả nước là khả thi, có thể rút ra nhiều ý kiến
về vấn đề chung cho cả nước.
1.2 Câu hỏi nghiên cứu
- Nhân tố nào ảnh hưởng đến CTV các DN ngành Công nghiệp ?
- Các giải pháp để hoàn thiện CTV cho DN ngành Công nghiệp như thế nào?

14. 3
1.3 Mục tiêu nghiên cứu
- Lựa chọn các nhân tố có ảnh hưởng tác động đến CTV của các DN được
nghiên cứu.
- Phân tích tác động của các nhân tố đến CTV của DN được nghiên cứu, từ đó
đưa ra các gợi ý và rút ra các kết luận.
1.4 Đối tượng, phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu: CTV của các DN ngành Công nghiệp niêm yết trên
Sở GDCK TP.HCM.
Phạm vi của đề tài:
- Phạm vi thời gian: Giai đoạn nghiên cứu trong 3 năm 2016 – 2018.
- Phạm vi không gian: 104 DN ngành Công nghiệp niêm yết trên HOSE (DN có
dữ liệu được nêu đầy đủ trong 3 năm 2016-2018 trong báo cáo thường niên đã
được kiểm toán độc lập).
1.5 Phương pháp nghiên cứu
Sử dụng phương pháp tổng quan lịch sử nhằm tổng hợp lý thuyết, các nghiên
cứu về trước,nghiên cứu ở trong và ngoài nước nhằm làm sáng tỏ giá trị khoa học
cho nghiên cứu của tác giả
Phương pháp Định lượng: sử dụng dữ liệu phần mềm SPSS 25 để xác định các
hệ số và mô hình hồi quy. Trên kết quả tính được thực hiện thiết lập mô hình hồi
quy của các nhân tố tác động đến CTV DN. Sau đó, kiểm định lại mức ảnh hưởng
như thế nào của các nhân tố ảnh hưởng đến CTV của các DN. Khi quá trình kiểm
định hoàn tất, bài nghiên cứu này sẽ tiến hành phân tích kết quả, từ đó tổng hợp và
đưa ra một số gợi ý và ý kiến phù hợp với ngành Công nghiệp theo hiện trạng có
được.
1.6 Ý nghĩa nghiên cứu
Nghiên cứu nhằm mục đích tìm kiếm và chỉ ra các nhân tố có ảnh hưởng đến
quyết định CTV của DN hiện nay, củng cố và bổ sung thêm một vài bằng chứng
thực nghiệm tại thị trường HOSE và cả nước.

15. 4
1.7 Cấu trúc của luận văn
Bài luận văn được chia thành 5 chương:
Chương 1: Cơ sở lý thuyết.
Chương 2: Tổng quan tình hình nghiên cứu trên thế giới và tại Việt Nam nhằm
dự kiến mô hình nghiên cứu và các nhân tố ảnh hưởng đến CTV các DN
ngành Công nghiệp có niêm yết tại HOSE.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu và cơ sở dữ liệu, việc thu thập và xử lý
dữ liệu, mẫu nghiên cứu, mô hình hồi quy sử dụng.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu.
Chương 5: Kết luận

16. 5
CHƯƠNG 1. CƠ SỞ LÝ THUYẾT
1.1 Các khái niệm cơ bản về cấu trúc vốn
1.1.1 Khái niệm cơ bản về cấu trúc vốn
Cấu trúc vốn của một DN chỉ ra cách tài sản của nó được tài trợ, liên quan
đến nợ và VCSH của một DN và được sử dụng bởi DN để tài trợ cho hoạt động của
mình và tài trợ cho tài sản của mình (Ramachandran, 2006). CTV của DN thể hiện
chiến lược đầu tư và tài chính. CTV thường được biểu thị dưới dạng tỷ lệ nợ trên
vốn chủ sở hữu hoặc tỷ lệ nợ trên vốn. Nợ và VCSH được sử dụng để tài trợ cho
hoạt động kinh doanh DN, chi tiêu vốn, mua lại và các khoản đầu tư khác của doanh
nghiệp. CTV cho phép một DN hiểu loại tài trợ nào DN sử dụng để tài trợ cho các
hoạt động và tăng trưởng chung.
CTV của một DN đề cập đến cách DN tài trợ cho hoạt động và tăng trưởng
của mình bằng các nguồn vốn khác nhau. Nó bao gồm cả vốn chủ sở hữu (nghĩa là
vốn chủ sở hữu và vốn ưu đãi) và vốn nợ (Karadeniz, 2009, chẳng hạn như phát
hành trái phiếu, ghi chú dài hạn phải trả, cổ phiếu phổ thông, cổ phiếu ưu đãi hoặc
thu nhập giữ lại. CTV đôi khi được gọi là "đòn bẩy tài chính", vì mỗi doanh nghiệp
phải xem xét tỷ lệ CTV tối ưu để điều hành hoạt động kinh doanh giữa nợ và
VCSH. Các giám đốc quản lý và điều hành của DN phải ghi nhớ CTV để cố gắng
tối đa hóa sự giàu có của cổ đông, luôn được ưu tiên hoặc tăng giá trị của DN.
Ngoài ra, các tổ chức tài chính như ngân hàng hoặc người cho vay khác phải xem
xét rủi ro của họ trong việc giúp một DN tài trợ cho hoạt động của mình. Nếu DN
dường như có đòn bẩy cao - với khoản nợ đáng kể nhiều hơn vốn chủ sở hữu - thì
đó là một rủi ro lớn hơn, vì DN nợ nhiều hơn số tiền kiếm được, trong khi một DN
có đòn bẩy thấp dường như ít rủi ro hơn, vì DN kiếm được nhiều hơn nợ.
Mục đích của CTV là cung cấp một cái nhìn tổng thể và khái quát lên tổng
quan về mức độ rủi ro của DN. Theo nguyên tắc thông thường, tỷ lệ tài trợ nợ của
một DN càng cao thì khả năng gặp rủi ro sẽ càng cao. Khi một DN tài trợ cho hoạt
động của mình bằng cách mở hoặc tăng vốn cho nhà đầu tư (Ví dụ: cổ phiếu ưu đãi,
cổ phiếu phổ thông hoặc thu nhập giữ lại), DN sẽ tránh được rủi ro nợ, do đó làm

17. 6
giảm khả năng phá sản. Hơn nữa, chủ sở hữu có thể chọn tài trợ nợ và duy trì quyền
kiểm soát DN, tăng lợi nhuận cho các hoạt động. Nợ có hình thức phát hành trái
phiếu doanh nghiệp, khoản vay dài hạn hoặc nợ ngắn hạn.
Có những DN có nguy cơ rủi ro cao khi họ quyết định nên tăng nợ hay vốn
chủ sở hữu, và các nhà quản lý sẽ cân bằng cả hai để tìm ra CTV tối ưu. Điều này
rất quan trọng đối với một DN là quản lý nợ và VCSH vì tỷ lệ thuận lợi cho việc sẽ
hấp dẫn đến các chủ nợ và các nhà đầu tư tiềm năng trong doanh nghiệp.
CTV có thể thay đổi đáng kể theo ngành. Các ngành công nghiệp thường
không phù hợp với nợ, vì dòng tiền lưu động của DN không dự đoán trước được và
có quá nhiều sự không chắc chắn về khả năng tiềm lực trả nợ của họ. Các ngành
kinh doanh khác có thể sử dụng một lượng lớn đòn bẩy và mô hình kinh doanh của
họ đòi hỏi một khoản nợ lớn. Các DN tư nhân có thể gặp khó khăn hơn khi sử dụng
nợ trên VCSH, đặc biệt là các DN nhỏ được yêu cầu phải có bảo lãnh cá nhân từ
chủ sở hữu của họ.
- Lá chắn thuế: được hiểu là chi phí lãi vay, là chi phí hợp lý được khấu trừ
khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp. Doanh nghiệp được tài trợ vốn bằng các khoản
nợ vay sẽ tạo ra lợi từ lá chắn thuế cho các doanh nghiệp đi vay. Trong công thức
xác định WACC, (1-T) là lợi ích từ lá chắn thuế, trong đó T là thuế thu nhập doanh
nghiệp.
Ví dụ, một công ty vay 20 đồng các khoản nợ và thuế suất doanh nghiệp là
25%, vốn vay ròng mà doanh nghiệp thực sự phải trả chỉ là 20*(1-0.25) = 15 đồng.
Bên cạnh đó, lợi ích từ lá chắn thuế sẽ tăng lên nếu như giá trị các khoản vay
tăng lên. Ngoài ra, lá chắn thuế còn làm gia tăng giá trị doanh nghiệp. Tuy nhiên,
không phải vì lợi ích từ lá chắn thuế sẽ khuyến khích các doanh nghiệp vay càng
nhiều. Bởi lẽ, không phải tất cả các doanh nghiệp làm ăn đều có lãi, và ngay cả khi
làm ăn thua lỗ thì doanh nghiệp vẫn phải có nghĩa vụ chi trả các khoản lãi vay.
Chính vì thế, lựa chọn một cơ cấu vốn giữa vốn vay và vốn chủ sở hữu là cả một
nghệ thuật. Đây cũng là những tiền đề để phát triển lý thuyết đánh đổi (Trade-off
theory).

18. 7
- Thông tin bất đối xứng: doanh nghiệp có nguồn lợi nhuận ổn định và những
doanh nghiệp này rất ít khi huy động vốn từ các nguồn vốn vay. Thông thường, các
nhà quản trị, quản lý doanh nghiệp có nhiều thông tin về sự hoạt động của doanh
nghiệp, các rủi ro và triển vọng của doanh nghiệp hơn các nhà đầu tư bên ngoài.
Chính vì các nhà đầu tư bên ngoài ít thông tin hơn các nhà quản trị, quản lý và chỉ
có nhà quản trị, quản lý mới biết rõ được chính xác giá trị thực tại của công ty. Khi
phát hành cổ phiếu sẽ có xu hướng làm giảm giá trị của các cổ phiếu đang lưu hành,
vì khi cần tăng nguồn vốn của công ty, các nhà quản lý có xu hướng tránh việc phát
hành thêm cổ phiếu mới mà sẽ ưu tiên sử dụng lợi nhuận giữ lại của doanh nghiệp
và sau đó ưu tiên vay nợ từ bên ngoài.
Ngược lại, lý thuyết trật tự phân hạng cũng chỉ ra rằng doanh nghiệp sẽ chỉ
phát hành cổ phiếu mới với giá cao hơn giá trị của cổ phiếu trên thị trường. Bởi thế,
việc phát hành cổ phiểu sẽ báo tín hiệu về việc cổ phiếu đang được định giá cao và
quan trọng hơn, doanh nghiệp đó không đủ khả năng để huy động vốn từ nguồn vốn
vay. Chính vì thế, theo như lý thuyết trật tự phân hạng, phát hành cổ phiếu đồng
nghĩa với thông tin không tốt dưới con mắt của nhà đầu tư. Ngược lại, nếu doanh
nghiệp sẵn sàng sử dụng vốn vay, đó là tín hiệu khả quan về sự phát triển của công
ty. Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking theory) đã giải thích vấn đề trên, nguyên lý
này tập trung vào vai trò của thông tin bất đối xứng trong quá trình hoạt động của
doanh nghiệp. Lý thuyết giả định rằng nhà quản lý sẽ thực hiện vai trò của mình để
tối đa hóa tài sản của các cổ đông.
- Nợ: đó là số vốn mà doanh nghiệp đi vay nợ của cá nhân, tổ chức và do vậy
doanh nghiệp phải có trách nhiệm trả nợ. Bao gồm các khoản nợ tiền vay, nợ phải
trả người bán, cho thuế Nhà nước và các khoản phải trả khác. Nợ của doanh nghiệp
phải trả bao gồm nợ ngắn hạn và nợ dài hạn.
- Vốn chủ sở hữu: là số vốn của chủ sở hữu, các nhà đầu tư vào doanh
nghiệp mà không phải cam kết trách nhiệm thanh toán. Vốn chủ sở hữu là vốn tự
góp hoặc hình thành từ kết quả kinh doanh, do đó nó không phải là một khoản nợ.
Vốn chủ sở hữu bao gồm vốn góp, lợi nhuận giữ lại và vốn chủ sở hữu khác.

19. 8
- Giá trị của doanh nghiệp: là giá trị của toàn bộ các tài sản (hữu hình và vô
hình) thuộc quyền sở hữu hiện tại của doanh nghiệp, là biểu hiện bằng tiền của toàn
bộ các khoản lợi ích hay thu nhập mà doanh nghiệp có thể thu được trong tương lai.
Giá trị của doanh nghiệp là mối quan tâm của 3 chủ thể: Nhà nước, nhà đầu tư và
nhà quản trị DN. Giá trị của doanh nghiệp là cơ sở để thực hiện hoạt động mua bán,
sáp nhập, hợp nhất, cổ phần hóa hoặc chia nhỏ DN, là cơ sở đưa ra các quyết định
về quản trị kinh doanh, quyết định tài chính hiệu quả, là cơ sở đưa ra các quyết định
về đầu tư, cấp vốn, hợp tác liên kết đầu tư. Giá trị của doanh nghiệp là thông tin
quan trọng trong quá trình kinh doanh của doanh nghiệp. Đối với các doanh nghiệp
hoạt động sản xuất kinh doanh, mục tiêu đầy đủ nhất là tối đa hóa giá trị doanh
nghiệp.Vì đó giá trị của doanh nghiệp được xác định bằng các phương pháp bao
gồm phương pháp tài sản, phương pháp chiết khấu dòng tiền, phương pháp xác định
giá trị doanh nghiệp theo các tỷ số so sánh.
Trong đó phương pháp giá trị hiện tại có điều chỉnh (APV) dựa trên lý
thuyết về cấu trúc vốn doanh nghiệp do Modigliani và Miler xây dựng (M&M,
1958) khi xem xét ảnh hưởng của sự thay đổi cơ cấu vốn đến giá trị doanh nghiệp.
Trong trường hợp có thuế thu nhập doanh nghiệp, giá trị doanh nghiệp có nợ bằng
giá trị doanh nghiệp không nợ cộng với hiện giá của lá chắn thuế, được diễn tả bởi
công thức:
Giá trị DN = Giá trị DN được tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần + PV(lá chắn
thuế) – PV(chi phí kiệt quệ tài chính)
Tỷ số nợ gia tăng làm phát sinh một loại chi phí, gọi là chi phí kiệt quệ tài
chính (financialdistresscosts), và kết quả là làm giảm đi sự gia tăng giá trị của
doanh nghiệp. Khi tới một điểm mà tại đó chi phí kiệt quệ tài chính sẽ vượt qua lợi
ích của lá chắn thuế, và khi ấy giá trị doanh nghiệp giảm dần.
1.1.2 Cấu trúc vốn tối ưu
Cấu trúc vốn tối ưu của một DN thường được định nghĩa là tỷ lệ nợ và
VCSH dẫn đến chi phí nợ vốn trung bình cho ra trọng số thấp nhất (WACC) cho
DN. Định nghĩa này không phải lúc nào cũng được sử dụng trong thực tế và các DN

20. 9
thường có quan điểm chiến lược hoặc mô hình về CTV của riêng từng DN. Trong
khi quyết định CTV lý tưởng cho DN, mục đích cuối cùng của DN, tức là tối đa
hóa, gia tăng lợi ích giá trị cổ đông, luôn được ưu tiên.
Lý thuyết truyền thống về CTV nêu rõ rằng khi tối thiểu hóa chi phí vốn
trung bình (WACC) và giá trị trên thị trường của những tài sản được tối đa hóa, sẽ
tồn tại một CTV tối ưu. Điều này đạt được bằng cách sử dụng kết hợp cả VCSH và
vốn nợ. Điểm này xảy ra khi chi phí biên của nợ và cận biên của VCSH được cân
bằng, và bất kỳ tỷ lệ pha trộn với nhau giữa nợ và VCSH cho phép cơ hội tăng giá
trị DN bằng cách tăng hoặc giảm CTV của DN.
Để tăng cường lợi ích tối ưu hóa CTV, một DN sẽ quyết định xem có cần
thêm nợ hay vốn chủ sở hữu không và nếu có thì có thể phát hành dưới nhiều hình
thức khác nhau bất cứ khi nào cần một CTV thích hợp cho DN. Vốn mới được phát
hành có thể được sử dụng để đầu tư vào tài sản mới hoặc có thể được sử dụng để
mua lại nợ hoặc VCSH hiện đang nổi bật như một hình thức tái cấp vốn.
CTV tối ưu ngụ ý rằng ở một tỷ lệ cụ thể giữa nợ và VCSH, chi phí vốn là
tối thiểu và giá trị, lợi ích của DN khi được tối đa hóa. Bằng cách đó, khi một DN
quyết định tăng tiền, CTV có thể chọn giữa nợ và vốn chủ sở hữu. Sử dụng phần
lớn vốn chủ sở hữu để tài trợ cho việc mua tài sản được coi là sử dụng đòn bẩy thấp
hơn; trong khi sử dụng nhiều hơn chủ yếu là nợ được coi là đòn bẩy cao hơn.
1.1.3 Vị trí quan trọng của cấu trúc vốn đối với DN
Các quyết định liên quan đến CTV là rất quan trọng trong mỗi DN và các
nhà quản lý, các nhà quản trị DN thường bị vướng vào tình huống khó xử về tỷ lệ
nợ và vốn chủ sở hữu tìm ra một cách tối ưu nhất có thể. Theo nguyên tắc chung,
cần có sự kết hợp hợp lý giữa nợ và vốn chủ sở hữu trong việc tài trợ cho tài sản của
DN. Cấu trúc vốn thường được thiết kế để phục vụ lợi ích của các cổ đông vốn. Do
đó, thay vì thu toàn bộ quỹ từ các cổ đông, một phần quỹ dài hạn có thể được huy
động dưới dạng cho vay dưới hình thức ghi nợ hoặc trái phiếu bằng cách trả một
khoản phí cố định hàng năm. Mặc dù các khoản thanh toán này được coi là chi phí

21. 10
cho một thực thể, phương thức tài trợ như vậy được áp dụng để phục vụ lợi ích của
các cổ đông phổ thông theo cách tốt hơn
Do đó, tầm quan trọng của việc thiết kế một CTV thích hợp cho DN sẽ mang
lại lợi ích cho mọi thành phần tham gia vào DN được giải thích dưới đây:
Tối đa hóa giá trị DN: Cấu trúc vốn tối đa hóa giá trị thị trường của một DN,
tức là trong một DN có cấu trúc vốn được thiết kế hợp lý, giá trị tổng hợp của các
yêu cầu và lợi ích sở hữu của các cổ đông được tối đa hóa.
Tối thiểu hóa, giảm thiểu chi phí: Cấu trúc vốn tập trung giảm thiểu chi phí
về chi phí vốn hoặc chi phí tài chính của DN. Bằng cách xác định một sự pha trộn
hợp lý của các nguồn quỹ, một DN có thể giữ cho tổng chi phí vốn ở mức chấp
nhận được đến thấp nhất.
Tăng giá cổ phiếu: Cấu trúc vốn tác dụng lớn khi tối đa hóa giá thị trường
của DN bằng nhiều cách khác nhau, trong đó như tăng thu nhập trên mỗi cổ phiếu
của các cổ đông phổ thông. Điều đó cũng làm tăng lên ka3 năng nhận cổ tức của các
cổ đông.
Cơ hội đầu tư: Cấu trúc vốn làm tăng khả năng của DN trong việc tìm kiếm
cơ hội đầu tư tạo ra sự giàu có mới. Với việc chuẩn bị vốn thích hợp, nó cũng làm
tăng niềm tin của các nhà cung cấp nợ.
Tăng trưởng của đất nước: Cấu trúc vốn làm tăng tỷ lệ đầu tư và ảnh hưởng
đến ít nhiều vào tăng trưởng của đất nước bằng cách tăng cơ hội của DN để tham
gia vào hoạt động mà các khoản đầu tư tạo ra sự giàu có trong tương lai.
Các mô hình cấu trúc vốn: Thường có hai nguồn vốn được sử dụng bởi một
DN: Nợ và VCSH. Bất kể mô hình cấu trúc vốn, một DN phải cố gắng tối đa hóa
thu nhập trên mỗi cổ phiếu cho các cổ đông vốn và cả giá trị của DN.
1.1.4. Ý nghĩa của việc nghiên cứu cấu trúc vốn
Do mỗi DN có nhu cầu về vốn là khác nhau nên các yếu tố tác động đến
BCTC cũng khác nhau. Đối tượng là các cổ động và chủ nợ của DN, họ sử dụng các
phương pháp khác nhau để làm giảm tính bất cân đối xứng với nhau của thông tin
bên trong và bên ngoài DN. Khi các nhà đầu tư trực tiếp cho DN thông qua thị

22. 11
trường chứng khoán, họ thường phải xem xét các loại BCTC của DN đó, cùng với
một vài nguồn khác để lấy thông tin phục vụ cho việc đưa ra quyết định cuối cùng.
Với những vai trò quan trọng của thông tin trong DN, thì bộ phận kế toán
quản trị là một trong những bộ phận kế toán chuyên môn của DN, nhằm mục đích
nắm bắt thông tin quan trọng và chính xác các vấn đề thực trạng của DN, và đặc
biệt hơn là thực trạng nợ, tài chính hoạt động DN. Các kế toán quản trị viên nắm
giữ thông tin nợ của DN để từ đó giúp các quản trị, lãnh đạo các cấp và nhà quản lý
DN ra quyết định điều hành hoạt động kinh doanh dựa trên nguồn lực có được một
cách hợp lý và tối ưu nhất.
Thông tin kế toán quản trị có vị trí quan trọng và khác biệt so với các bộ
phận kế toán khác trong việc vận hành hoạt động DN, đồng thời kế toán quản trị
cũng phục vụ kiểm soát, kiểm tra việc vận hành hoạt động và đánh giá năng lực
kinh doanh của DN đó. Trong quá trình vận hành và quản lý hoạt động kinh doanh
của DN, các nhà quản trị, quản lý cũng phải thường xuyên và định ký trao đổi, cập
nhật, đánh giá những thông tin kế toán từ các bộ phận kế toán trong DN . Vì khi
quản lý một DN, nếu không có thông tin kế toán bên trong lẫn bên ngoài DN thì họ
không thể nào đưa ra được những quyết định đúng đắn và hợp lý trong hoạt động
kinh doanh của DN. Hơn nữa để hoạt động kinh doanh của DN có lợi nhuận cao,
góp phần tăng lợi ích của các cổ đông, các nhà đầu tư, chủ sở hữu DN một cách có
hiệu quả nhất, thì các nhà quản lý, lãnh đạo và quản trị DN còn đòi hỏi nhiều hơn về
thông tin kế toán phải được nắm bắt và cung cấp một cách kịp thời, chính xác và
đầy đủ thông tin bên trong và cả bên ngoài để họ thực hiện tốt các chức năng trong
DN và hoạt động quản trị của mình để đem lại giá trị lợi ích cho DN .
Xuất phát từ vị trí của thông tin kế toán quản trị trong mối quan hệ với các
hoạt động quản lý của nhà quản trị, kế toán quản trị có vai trò cung cấp thông tin
cho các nhà quản trị để phục vụ cho việc ra quyết định và được mô tả qua các bước:
(1) xây dựng kế hoạch và lập dự toán; (2) tổ chức thực hiện; (3) kiểm tra đánh giá;
và (4) ra quyết định. Ngoài ra, trong hoạt động của DN hiện đại, kế toán quản trị

23. 12
còn có vai trò: (5) kế toán quản lý; (6) xây dựng và phát triển hệ thống thông tin; (7)
duy trì CTV tối ưu.
Duy trì CTV tối ưu: Trong một DN thì bộ phận kế toán nói chung và kế toán
quản trị viên nói riêng có vai trò rất quan trọng trong công việc thông tin và duy trì
một CTV tối ưu, phù hợp cho DN của mình. Kế toán quản trị viên đồng thời cũng là
tham mưu viên khi trợ giúp các nhà quản trị, quản lý và các lãnh đạo DN trong việc
quyết định một CTV như thế nào (tỷ lệ cấu trúc hợp lý và phù hợp đối với DN giữa
nợ và vốn), đồng thời là tư vấn viên cho các hoạch định đối với những phương án
huy động vốn khi DN cần nguồn tài trợ nhưng đảm bảo được với chi phí ít nhất tới
mức tối ưu cho DN (Ví dụ : sử dụng nợ vay từ ngân hàng và các nguồn khác hoặc
phát hành trái phiếu DN, cổ phiếu…vv).
Trong DN thì vị trí của thông tin kế toán quản trị được thể hiện qua hình vẽ 1.1 sau:
(Nguồn: Tạp chí công thương)
1.2 Các lý thuyết về cấu trúc vốn
Lý thuyết CTV theo lý thuyết MM năm 1958 của Franco Modigliani và
Merton Miller là một lý thuyết điển hình. Theo lý thuyết này, giá trị của DN không
có liên quan đến sự lựa chọn giữa nợ và vốn chủ sở hữu. Sau đó, lý thuyết CTV
hiện đại được tiếp tục phát triển với lý thuyết đánh đổi, lý thuyết tín hiệu, đại diện
và trật tự phân hạng,... .
1.2.1 Lý thuyết CTV của Modigliani và Miller (“M&M”)
Lý thuyết MM được Franco Modigliani và Merton Miller nêu ra lần đầu tiên
trong bài nghiên cứu “Chi phí sử dụng vốn, tài chính DN và lý thuyết đầu tư” đăng
trên tạp chí American Economic Review (1958). Nghiên cứu đoạt giải về kinh tế

24. 13
của M&M có thể coi như là nghiên cứu tiên phong hàng đầu của lý thuyết CTV
hiện đại. Theo MM, trong điều kiện thị trường vốn hoàn hảo, khi mà các giá trị của
một DN độc lập với CTV, và không có CTV tối ưu tương xứng phù hợp cho một
DN cụ thể. Tuy nhiên, các giả định trên lý thuyết thị trường hoàn hảo của học
thuyết M&M như: không có chi phí giao dịch, không có thuế, thông tin đối xứng,
lãi suất vay và cho vay không khác nhau ít nhiều hoặc giống như nhau là mâu thuẫn
với các hoạt động trong thế giới thực. Trong các nghiên cứu kế tiếp của họ, tiếp
theo vào các năm 1963 và 1977, Modigliani và Miller nới rộng giả định của họ bằng
cách đưa thêm các nhân tố thuế TNDN và thuế TNCN vào trong mô hình đề xuất
theo nghiên cứu của mình.
Một vài nghiên cứu khác thì cho rằng giá trị DN trên thực tế sẽ không tăng
liên tục khi tỷ số nợ gia tăng, bởi vì khi tỷ số nợ tăng sẽ làm DN phát sinh thêm
một loại chi phí khác không theo mong muốn, gọi là chi phí khó khăn tài chính
(financial distress costs), và xảy ra điều hiển nhiên là DN sẽ giảm đi cơ hội gia tăng
lợi ích và giá trị DN khi có những khoản vay nợ. Theo những nghiên cứu này cho
biết rằng, tỷ số nợ sẽ tăng lên đến khi tới một điểm nào đó mà tại mức điểm đó, chi
phí khó khăn tài chính gia tăng lên cao làm cho chi phí vượt qua lợi ích mà lá chắn
thuế đem lại cho DN, và dẫn đến giá trị DN đi vay nợ có lợi ích có xu hướng sẽ
giảm dần. Lập luận điều trên sẽ làm cho chi phí sử dụng vốn trung bình của DN bắt
đầu tăng lên.
Như vậy, với lợi thế mà DN đi vay nợ mang lại, việc DN đi vay nợ có thể là
hành vi không oan và thích hợp đối với các DN đủ tiềm lực vốn cho khả năng trả
nợ vay. Tuy nhiên, đối với những DN gặp nhiều thử thách và khó khăn trong việc
đạt đủ lợi nhuận trong kinh doanh từ đó có thể được hưởng lợi ích được mang lại
từ lá chắn thuế TNDN, việc vay nợ quá nhiều có thể đẩy DN đến tình trạng khó
khăn về tài chính và thậm chí nhiều khả năng cao đưa DN đến phá sản. Vì thế giá
trị của DN được tính theo công thức bằng tất cả giá trị DN được tài trợ vốn, bao
gồm lợi ích được mang lại từ lá chắn thuế TNDN loại trừ đi chi phí khó khăn tài
chính.

25. 14
Mô hình này dựa trên tác động và ảnh hưởng của thuế TNDN, thì các DN
hoạt động có lợi nhuận, lãi cao nên xu hướng về nợ nhiều hơn. Tuy nhiên, việc tăng
nợ sẽ có khả năng làm DN thiếu vốn kinh doanh dẫn đến tỷ lệ phá sản cao. Do đó,
CTV tối ưu nghĩa là mức đòn bẩy có thể cân bằng được chi phí phá sản và lợi ích
của việc DN sử dụng nợ.
1.2.2 Lý thuyết đánh đổi (the trade-off theory)
Lý thuyết này cho biết CTV được trình bày theo quan điểm cho rằng những
nhà quản lý DN thường tin họ sẽ tìm được một sự cân bằng về tới mức hợp lý và tối
ưu trong CTV nhằm gia tăng cho được lợi ích và giá trị DN. Một CTV tối ưu là một
tỉ lệ thăng bằng giữa hai yếu tố lợi ích của nợ và các chi phí tiềm tàng của nợ. Thứ
nhất lợi ích của nợ là xuất phát từ lợi ích thực tế của thuế của lãi vay như một tấm
chắn lợi ích. Chi phí tiềm tàng của nợ phân làm tổng của hai chi phí: chi phí khó
khăn tài chính và chi phí liên quan giữa chủ DN, cổ đông sở hữu DN và chủ nợ.
Lý thuyết đánh đổi CTV đoán các DN có tài sản hữu hình và thu nhập chịu
thuế nhiều để che chắn nên có tỷ lệ nợ cao, các DN với quy mô lớn và tính thanh
khoản nhiều hơn nên có tỷ lệ nợ khá nhiều. Trong khi các DN nhiều vấn đề gặp rắc
rối và rủi ro, các doanh nghiệp với tài sản vô hình mà giá trị sẽ biến mất trong
trường hợp thanh lý, phải dựa nhiều hơn vào VCSH. Về lợi nhuận, lý thuyết này
CTV dự đoán các DN có lợi nhuận nhiều hơn nghĩa là DN nên tìm cách gia tăng các
khoản được tài trợ bằng nợ và sẽ nhiều thu nhập chịu thuế được khấu trừ hơn, do đó
tỷ lệ nợ cao hơn sẽ được dự đoán. Theo lý thuyết đánh đổi CTV, các DN có cơ hội
giúp DN của mình tăng trưởng cao nên vay ít hơn vì nó có nhiều khả năng để mất đi
giá trị trong khủng hoảng kinh tế có thể đối mặt.
Lý thuyết đánh đổi theo CTV sẽ cho thấy khả năng là chi phí phá sản xuất
hiện khi cần như một sự bù đắp cho lợi thế của việc sử dụng nợ làm lá chắn thuế.
Điều này nói rằng có một lợi ích nào đó để được tài trợ bằng nợ, cụ thể là lợi ích của
thuế của nợ và chi phí với nợ là một loại chi phí phá sản và có thể nói như một loại
khác chi phí tài chính của nợ. Lý thuyết này cũng đề cập đến ý tưởng rằng một DN
chọn bao nhiêu tài chính vốn và bao nhiêu tài chính nợ để sử dụng bằng cách xem

26. 15
xét cả chi phí và lợi ích. Lợi ích cận biên của việc tăng thêm nợ sẽ giảm khi nợ tăng,
trong khi loại chi phí nợ cận biên tăng. Do đó, một DN nào mà có thể làm được tối
ưu hóa giá trị tổng thể của toàn DN sẽ tập trung vào sự đánh đổi này khi mà DN đã
chọn sử dụng bao nhiêu nợ và VCSH để tài trợ. Về mặt thực nghiệm, lý thuyết đánh
đổi của CTV giải thích được cho sự khác biệt về tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu giữa
các ngành trong khu vực, tuy nhiên hạn chế của lý thuyết đánh đổi do là không giải
thích được những sự khác biệt trong cùng một ngành.
Có thể nói mặt hạn chế của lý thuyết này là khi CTV không thể giải thích
được tại sao một số DN rất thành công trong ngành lại không có nợ hoặc có thì rất ít
và DN cũng không hề sử dụng hay dùng như thế nào tới lá chắn thuế dù thu nhập và
lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh khả quan rất cao. Chính hạn chế mà lý thuyết
đánh đổi không giải thích được thì một lý thuyết CTV khác sẽ giải thích, đó là một
trong những nguyên nhân cho sự ra đời của lý thuyết Trật tự phân hạng.
1.2.3 Lý thuyết trật tự phân hạng (the pecking-order theory)
Lý thuyết trật tự phân hạng đối với hiểu biết về CTV được nghiên cứu và
phát triển từ nghiên cứu lần thứ nhất của Donaldson năm 1961, nghiên cứu về các
quyết định của nhà quản lý DN tài trợ dựa trên cơ sở là bất cập trong sử dụng các
thông tin trong DN bất cân xứng với bên ngoài. Theo CTV, lý thuyết cũng được tìm
hiểu và suy luận bởi nghiên cứu khác của Majluf & Myer năm 1984. Theo đó thông
tin bất cân xứng nói rằng: các giám đốc điều hành, ban quản trị DN biết rõ các giá
trị nội bộ của DN mình cũng như các thông tin được bộ phận khác cung cấp hơn là
các nhà đầu tư, các cổ động và chủ nợ bên ngoài DN. Một DN mà có thông tin bất
cân xứng sẽ làm ảnh hưởng ít hoặc nhiều đến lựa chọn của người quản trị, quản lý
DN giữa hai vấn đề là tài trợ nội bộ hay là tài trợ từ bên ngoài, và giữa phát hành
mới chứng khoán nợ hoặc chứng khoán vốn.
Lý thuyết trật tự phân hạng trong CTV đang cố gắng nắm bắt thông tin của
các chi phí có bất đối xứng không. Lý thuyết này nói rằng các DN thường sử dụng
trước nhất các nguồn lực về vốn có sẵn của họ (từ nguồn vốn nội bộ đến VCSH)
hoặc theo một cách sử dụng ít nguồn nhất, hoặc ít rủi ro nhất, và ưu tiên tăng VCSH

27. 16
như một phương tiện "của biện pháp cuối cùng". Nguồn vốn được DN sử dụng đầu
tiên; khi đó đã cạn kiệt, DN còn cách để tăng nguồn vốn là nợ và nó được phát hành
theo nhiều cách tùy mỗi DN; và khi không còn đủ lý do và nguồn lực hợp lý để DN
có thể phát hành thêm bất kỳ khoản nợ nào, khi đó cách cuối cùng là VCSH sẽ bắt
đầu được DN phát hành. Lý thuyết này giả định các DN tuân thủ đúng vào thực hiện
một hệ thống phân cấp các nguồn lực, nguồn vốn và nguồn tài trợ nội bộ khi cần có
sẵn, khi đó nợ sẽ được DN ưu tiên hơn VCSH nếu cần thiết tài trợ bên ngoài (điều
này có nghĩa là phát hành cổ phiếu và cũng có thể nói là 'mang quyền sở hữu từ đầu
tư bên ngoài' vào DN). Do đó, hình thức phù hợp nào của nợ mà một DN lựa chọn
rất quan trọng đối với việc xây dựng một CTV thích hợp hoặc cũng có thể đóng vai
trò như là một thông tin dự báo và báo hiệu các biểu hiện nhu cầu tài chính bên
ngoài.
Dựa trên một hệ thống các thông tin bất cân xứng của lý thuyết trật tự phân
hạng, tác giả đề xuất khả thi về một trình tự thứ tự theo một trật tự tài trợ bằng
nguồn vốn sẵn có trong DN (lợi nhuận giữ lại tái đầu tư), rồi mới đến phát hành nợ
và sau cùng khi DN không còn nguồn vốn nào hết thì bắt buộc tiếp theo là phát hành
vốn cổ phần mới.
Theo lý thuyết này, không xác định được mục tiêu nào và mục đích trong mối
liên quan giữa nợ và vốn cổ phần. Myers & Majluf (1984) chỉ ra một CTV tối ưu
khó có thể được định vị trong trật tự phân hạng, lý do là vốn chủ sở hữu hay là lợi
nhuận giữ lại được xếp thứ tự ở vị trí đầu tiên và thứ hai và tiếp theo mới là phát
hành cổ phần mới trong vị trí cuối cùng. Mỗi DN tính toán được một tỷ lệ nợ tích
lũy của mình sẽ phản ánh cho các DN về nhu cầu nào đối với các nhà tài trợ từ bên
ngoài DN. Dựa trên những sự giải thích của lý thuyết trật tự phân hạng, có những
vấn đề mà nguyên nhân do lý thuyết đánh đổi không giải thích được là các DN có ít
nợ vay hơn thường có khả năng sinh lời nhiều hơn. Lý do đơn giản là DN không cần
tiền đầu tư tài trợ bên ngoài, không phải là DN có ít nợ khi có tỷ lệ nợ mục tiêu thấp.
Các DN đó phát hành nợ vì có ít khả năng sinh lợi, do nguồn vốn bên trong sẵn có
của DN không đủ nhiều và mạnh để đáp ứng cho nhu cầu cửa các dự án mà DN đầu

28. 17
tư; và vì theo lý thuyết trật tự phân hạng nói rằng, đứng đầu là nợ đầu tư từ bên
ngoài.
1.2.4 Lý thuyết tín hiệu (the signal theory)
Theo lý thuyết tín hiệu, việc thay đổi CTV của một DN có thể mang thông
điệp về những dấu hiệu thông tin bên trong của DN cho nhà đầu tư bên ngoài.
Khi DN phát hành chứng khoán mới, điều này cho thấy DN đang thông báo
về một tín hiệu hay một dấu hiệu thông tin cho thị trường bên ngoài về hoạt động
trong tương lai của DN hoặc các dự án đầu tư trong tương lai khác do thành viên
ban quản trị của DN đề ra các chiến lược cho DN của mình. Các nghiên cứu trước
đây nói về sự thay đổi của một CTV đều báo hiệu trước tương lai khi cho rằng việc
công bố thông tin bán ra cổ phiếu cho thị trường bên ngoài sẽ khiến cho nhà đầu tư
xem biết đây là một thông tin nội bộ của DN cho thấy tín hiệu về phát triển vững
mạnh trong tương lai của DN không tốt như trước. Vì các DN có sự phát triển tốt
sẽ tìm sự tài trợ tài chính bằng cách bán ra ngoài cổ phiếu cho các nhà đầu tư ở bên
ngoài, ngược lại thì các DN tìm kiếm sự tài trợ bằng cách bán ra bên ngoài cổ
phiếu của DN thường sẽ có sự phát triển không tốt. Kết luận rằng, khi DN phát ra
một thông tin về việc bán cổ phiếu mới, ngay lập tức ở bên ngoài cổ phiếu của DN
sẽ bị làm giảm giá trị lợi ích. Khi DN mua lại cổ phần thường, nhà đầu tư sẽ có thể
nhận ra được đây tín hiệu tốt về tình hình kinh doanh, dấu hiệu cho biết rằng lợi
nhuận của DN đạt kỳ vọng và từ đó tự động làm tăng giá cổ phiếu trên thị trường.
1.2.5 Lý thuyết chi phí đại diện (the agency costs theory)
Lý thuyết đại diện CTV được thành lập dựa vào những nghiên cứu ban đầu
về lý thuyết chi phí đại diện của Fama & Miller (1972). Sau đó, lý thuyết này tiếp
theo được nghiên cứu và phát triển thêm về lý luận, ứng dụng trong các nghiên cứu
của Jensen & Meckling (1976) và các nghiên cứu của Jensen (1986).
Lý thuyết này cho biết có 3 loại chi phí đại lý hỗ trợ lý luận về sự liên quan
của CTV. Hiệu ứng thay đổi tài sản: Khi nào mà tỷ lệ nợ trên VCSH tăng lên, ban
lãnh đạo có động cơ để thực hiện các dự án có giá trị hiện tại ròng (NPV) rủi ro,
thậm chí là lỗ. Có thể chứng minh rằng nếu dự án DN đầu tư thành công, các cổ

29. 18
đông sở hữu chắc chắn kiếm được những ích lợi nào đó, ngược lại trong khi nếu
không thành công, các con nợ gặp phải nhược điểm, thậm chí là rủi ro mất vốn. Vấn
đề ở đây được hiểu rằng khi DN đầu tư hoặc bị nợ quá mức sẽ có rủi ro khi DN nợ
vốn, ví dụ như trong một DN tăng trưởng, chủ nợ sẽ kiếm được lợi nhuận tích lũy từ
dự án đầu tư là không phải là lợi ích cho cổ đông sở hữu. Do đó, ban lãnh đạo có lý
do để từ chối các dự án đầu tư có NPV tích cực, mặc dù chúng có thể mang lại trị
doanh nghiệp nhưng sẽ không có lợi cho cổ đông của DN.
Theo lý thuyết đại diện cho rằng DN có thể có được một CTV tối ưu cho
riêng mình, do DN nào cũng luôn luôn có chi phí đại diện. Loại chi phí này nó xuất
phát từ sự mâu thuẫn, mất cân bằng về lợi ích giữa cổ đông và nhà quản lý, và chi
phí này còn xuất hiện từ sự mâu thuẫn lợi ích giữa cổ đông sở hữu DN với các chủ
nợ, trái chủ trong và ngoài DN, tất cả sự mâu thuẫn lợi ích đó, theo lý thuyết này
được gọi là chi phí đại diện của VCSH. Trong lý thuyết này, nếu các nhà quản lý có
cổ phần, cổ phiếu của mình tại DN càng nhiều, thì tác động đến việc phát sinh ra
các chi phí đại diện sẽ càng ít, bởi vì do các nhà quản lý DN sẽ gánh chi phí phát
sinh nhiều hơn là cổ đông. Còn nếu nhà quản lý không có cổ phiếu và cổ phần nào
trong DN, các cổ đông khác cũng không thể nào đặt lòng tin chắc chắn của họ về
việc hoạt động kinh doanh và đầu tư mà nhà quản lý đảm bảo chắc chắn, vì lợi ích
của cả hai bên không tương xứng khi mà một bên có lợi ích, một bên không có gì
cả.
Như vậy, lý thuyết này cho rằng các DN thường có khuynh hướng về nợ vay
nhiều hơn khi mở rộng quy mô kinh doanh, thì sẽ làm cho dòng tiền tự do nhiều
hơn trong CTV của DN. Lý thuyết đại diện giải thích cho lý do này là trong việc
vay nợ sẽ ảnh hưởng đến các chính sách và quyết định các hành vi của nhà quản lý,
quản trị trong ban lãnh đạo DN, từ điều đó sẽ làm cho họ hành động theo hướng mà
lợi ích không phải mục tiêu tăng giá trị DN.
1.2.6 Lý thuyết thời điểm thị trường (market timing theory)
Theo lý thuyết này, CTV hình thành từ những thành quả tích lũy của những lôi
ích trong quá khứ nhằm chỉ ra “đúng” thời gian và thời điểm của nền kinh tế trong

30. 19
thị trường hiện nay vốn để phát hành nợ hay cổ phần. Lý thuyết về CTV này dường
như không khớp với các lý thuyết về CTV khác.
Có hai phiên bản khác nhau của lý thuyết này dẫn đến hai mô hình CTV khác
nhau. Đầu tiên là mô hình CTV trong nghiên cứu Myers & Majluf (1984) tác động
ảnh hưởng với các nhà đầu tư, nhà quản lý, CTV hợp lý và chi phí lựa chọn bất lợi
thay đổi giữa các DN và giữa các thời điểm. Cùng quan điểm với các nghiên cứu
này, Korajczk (1991) nghiên cứu về các DN có khuynh hướng phát hành cổ phần,
cổ phiếu ra bên ngoài DN sau khi công bố thông tin trên thị trường cho các nhà đầu
tư, lý do được giải thích cho điều này vì nó có thể giảm bất cân xứng về thông tin
DN. Nghiên cứu khác của Bayless & Chaplinsky (1996) cho rằng việc DN phát
hành cổ phần thường xảy ra xung quanh những thời điểm hiệu ứng thông báo tương
đối nhỏ hơn. Để giải thích lý thuyết cho nghiên cứu này, những biến động tạm thời
được tính theo tỷ số giá trị thị trường so với giá trị sổ sách của DN (market to book
ratio) phải đo lường được những thay đổi trong lựa chọn bất lợi.
Phiên bản thứ 2 của lý thuyết thời điểm thị trường liên quan đến những nhà đầu
tư (hoặc những nhà quản lý) không hợp lý và việc định giá sai (hoặc nhận thức về
định giá sai) thay đổi theo thời gian. Những nhà quản lý, quản trị hay lãnh đạo DN
phát hành cổ phần, cổ phiếu khi DN tin rằng chi phí của nó là khả năng thấp một
cách hợp lý và tiến hành huy động mua lại cổ phần, cổ phiếu khi họ tin rằng chi phí
của nó là bất ngờ sẽ cao một cách bất hợp lý. Tỷ lệ giá trị thị trường/ giá trị sổ sách
được biết đến là mối liên quan hay tương quan với nhau theo một cách ngược chiều
với những lợi nhuận, lợi ích mà cổ phần hay cổ phiếu đem lại trong tương lai và
những lợi ích M/B cực đoan có mối tương quan ảnh hưởng đến những nhà đầu tư dự
báo cực đoan, theo La Porta (1997). Nếu những nhà quản lý, lãnh đạo DN đang cố
gắng khai thác những dự báo cực đoan, phát hành cổ phần ròng sẽ quan hệ đồng
biến với tỷ lệ M/B.
Một điều quan trọng cần chú ý là phiên bản thứ 2 của lý thuyết này là nó không
thật sự đòi hỏi một thị trường thật sự hiệu quả. Lý thuyết không nêu ra những yêu
cầu cần nhà quản lý, quản trị và lãnh đạo DN phải dự đoán thành công lợi nhuận cổ

31. 20
phiếu. Có một giả thuyết quan trọng đơn giản là các nhà quản lý tin rằng họ có thể
đoán đúng thời điểm thị trường. Trong khảo sát của Graham & Harvey (2001),
những nhà CFO thừa nhận là đã cố gắng xác định đúng thời điểm thị trường, và hai
phần ba những người đã xem xét việc phát hành cổ phần báo cáo rằng “cổ phần
được định giá cao hay thấp một khoảng bao nhiêu” là một xem xét quan trọng. Bằng
chứng của khảo sát này hỗ trợ cho giả thuyết cốt lõi của lý thuyết này được đề cập ở
trên, các nhà quản lý, quản trị và lãnh đạo DN tự tin cho rằng mình có thể đoán
“đúng” thời điểm của thị trường nhưng không phân biệt đâu được giữa việc định giá
sai và bất cân xứng hoặc là nhận định sai lệch về thông tin trong các phiên bản của
lý thuyết thời điểm thị trường.
Bằng chứng hỗ trợ cho phiên bản định giá sai là khi lợi nhuận dài hạn của cổ
phiếu thấp thì thường phát hành cổ phần và lợi nhuận dài hạn cao thì thường mua lại
cổ phần. Độ lớn của những hiệu ứng này cho thấy rằng những nhà quản lý nói chung
thành công trong việc dự báo thời điểm thị trường vốn. Chẳng hạn như, Loughran &
Ritter (1995) chỉ ra rằng lợi nhuận dài hạn bất thường của những người phát hành cổ
phần, một cách đo lường độ lớn của việc tận dụng việc định giá sai, là một độ lớn
hơn những tác động thông tin báo hiệu cho bên ngoài thị trường biết về việc phát
hành cổ phần hay cổ phiếu DN – một cách đo lường của việc tồn tại bất cân xứng về
thông tin. Bằng chứng của Baker & Wurgler (2000) đã nghiên cứu, họ cho rằng nói
chung các nhà phát hành cổ phần, cổ phiếu có thể xác định “đúng” thời điểm của chi
phí vốn.

32. 21
CHƯƠNG 2 : TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC
ĐÂY TRONG VÀ NGOÀI NƯỚC
2.1 Các nghiên cứu quốc tế
Việc vận dụng và kiểm tra tính thực tiễn các lý thuyết cổ điển và hiện đại về CTV
như: lý thuyết CTV không ảnh hưởng đến giá trị DN của Modigliani và Miller
(1958), Modigliani và Miller (1963); lý thuyết đánh đổi CTV; lý thuyết trật tự phân
hạng của Myers và Majluf (1984); lý thuyết người đại diện, …đã được thực hiện
nhiều quốc gia và vùng lãnh thổ gần đây là khá phổ biến. Bên cạnh một số nghiên
cứu thực nghiệm cho kết quả tán đồng với các lý thuyết về CTV, nhưng vẫn còn có
những ý kiến khác nhau làm cho kết quả nghiên cứu trái chiều nhau.
Nnadi M, (2016) đề cập đến các yếu tố kế toán ảnh hưởng đến CTV trong
Cộng đồng kinh tế ASEAN, bao gồm cả các DN niêm yết tại các thị trường chứng
khoán chính ở Indonesia, Malaysia, Philippines, Singapore và Thái Lan. TSCĐ hữu
hình, lợi nhuận kinh doanh, quy mô DN, EPS và tăng trưởng được sử dụng để
nghiên cứu .Hơn nữa, biến giả lãi suất và quốc gia được sử dụng để quan sát ảnh
hưởng cụ thể trong khu vực này. Kết quả cho thấy rằng TSCĐ hữu hình, lợi nhuận
và quy mô là ảnh hưởng mạnh mẽ và nhất quán trong suốt thời gian. Theo kết quả,
lý thuyết đánh đổi đã giải thích hầu hết các mối quan hệ với CTV.
Một số khác như, G. Cassar and S. Holmes (2003) nghiên cứu các yếu tố quyết
định CTV các DN vừa và nhỏ, kết quả cho thấy tài sản, lợi nhuận kinh doanh và
tăng trưởng của DN là những yếu tố quan trọng quyết định CTV. Bài viết này
nghiên cứu các yếu tố quyết định CTV và sử dụng tài chính cho các DN vừa và nhỏ.
Các giả thuyết sử dụng lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết đánh đổi kiểm tra
thực nghiệm các yếu tố thể hiện đại diện cho đặc điểm DN bao gồm: quy mô DN,
cơ cấu các tài sản, lợi nhuận, tăng trưởng và rủi ro. Kết quả cho thấy cấu trúc tài
sản, lợi nhuận và tăng trưởng là các yếu tố quyết định quan trọng của cấu trúc vốn.
Các kết quả giải thích cho lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết đánh đổi trong
mô hình lý thuyết.
G.C. Hall, P.J. Hutchinson, and N. Michaelas (2004), bài nghiên cứu này là

33. 22
kiểm tra mức độ mà các yếu tố mang tính chất quyết định CTV của các DN hoạt
động kinh doanh vừa và nhỏ khác nhau giữa các nước châu Âu. Nghiên cứu này
dựa trên thu thập các thông tin về số liệu của bốn nghìn DN vừa và nhỏ, năm trăm
DN từ tám quốc gia châu Âu. Các mô hình hồi quy được thực hiện bằng cách sử
dụng nợ ngắn hạn và dài hạn như các biến phụ thuộc và lợi nhuận, tăng trưởng, cấu
trúc tài sản, quy mô và tuổi như các nhân tố độc lập. Bài nghiên này là việc sử dụng
các hồi quy bị hạn chế và không hạn chế để cô lập hiệu ứng của quốc gia khỏi hiệu
ứng cụ thể của DN.
Nghiên cứu của Titman và Wessels (1988) với dữ liệu từ 469 DN của Mỹ trong
thời gian từ năm 1974-1982. Kết quả: các DN nhỏ sử dụng nợ ngắn hạn nhiều hơn
các DN lớn. Bởi vì chi phí giao dịch sẽ tốn kém hơn đối với các DN nhỏ khi phát
hành nợ dài hạn và VCSH. Ngoài ra, còn cho thấy chiều hướng ảnh hưởng gây tác
động tỷ lệ nghịch của nhân tố thuộc về đặc điểm riêng biệt trong cơ cấu của tài sản
(uniqueness) của DN đến mức độ của việc sử dụng nợ trong DN. Nhân tố quy mô
DN và cơ hội tăng trưởng tác động tương quan thuận đến tỷ số nợ của DN. Nhân tố
khả năng sinh lời thì có tác động tỷ lệ nghịch đến tỷ số nợ của DN.
Nghiên cứu của Booth và các cộng sự (2001) tại đại diện 10 nước ở các khu
vực khác nhau đang phát triển gồm: Châu Á, Châu Phi và Nam Mỹ từ 1980 đến
1991. Kết quả: các nhân tố tác động đến CTV tại các nước này cũng giống tại các
nước đã phát triển lâu năm trên thế giới. Cụ thể, CTV nợ dài hạn có mối quan hệ
tỷ lệ nghịch với các nhân tố: tỷ lệ thuế thu nhập, tài sản hữu hình, khả năng lợi
nhuận và có mối ảnh hưởng đến tỷ lệ thuận với biến yếu tố về quy mô DN. Tuy
nhiên, các nhân tố có độ ảnh hưởng và mức tác động khác nhau với CTV thì khác
nhau theo mỗi quốc gia, nó phụ thuộc vào tầm vĩ mô của mỗi quốc gia, mỗi khu
vực về tốc độ tăng trưởng GDP riêng, tính hình về thực trạng lạm phát, sự phát
triển thị trường vốn của mỗi quốc gia đó.
Nghiên cứu của Samuel G.H.Huang và Frank M.Song (2006). Bài nghiên cứu
gợi ý về cho hai câu hỏi và trả lời cho chúng: Một là, các quyết định đòn bẩy tài
chính được thực hiện trong những nền kinh tế nơi mà quyền sở hữu tư nhân là phổ

34. 23
biến và cơ chế thị trường đã được thực thi lâu năm. Hai là, các yếu tố ảnh hưởng
đến CTV ở các nước khác có ảnh hưởng tương tự trên các DN Trung Quốc hay
không. Tác giả nêu lên đặc điểm nổi bật của kinh tế Trung Quốc khi nghiên cứu
là: Một là, Trung Quốc đang trong quá trình phát triển kinh tế, thực hiện tiến tới từ
một nền kinh tế chỉ huy sang chủ thể khác về nền kinh tế thị trường tự do. Hai là,
các DN Trung Quốc được liệt kê là DN nhà nước và nhà nước vẫn duy trì kiểm
soát ngay cả khi các DN đã trở thành DN đại chúng. Các thông tin về số liệu, dữ
liệu trong thời điểm nghiên cứu được lấy từ hơn 1000 DN niêm yết của Trung
Quốc thời gian từ 1994 đến năm 2000.
Nghiên cứu của Mitton (2006) tại 34 thị trường mới nổi bao gồm Châu Mỹ La
Tinh, Châu Á, Châu Phi, Trung Đông, Đông Âu với hơn 11.000 DN trong giai
đoạn từ 1980 đến 2004. Bài này chủ yếu tập trung vào tác động của bốn nhân tố
chủ yếu: quy mô DN, khả năng sinh lời, TSCĐ hữu hình và cơ hội tăng trưởng.
Bằng phương pháp thống kê mô tả và phương pháp hồi qui OLS xuất ra tổng hợp
kết quả là các DN có quy mô lớn hơn, tài sản hữu hình nhiều hơn nhưng khả năng
sinh lời thấp hơn và cơ hội tăng trưởng ít hơn. Ngoài ra, bài nghiên cứu còn cho
thấy một mối tương quan ảnh hưởng theo tỷ lệ thuận giữa thuế thu nhập DN với
mức độ sử dụng nợ và một tương quan ảnh hưởng tỷ lệ nghịch giữa lợi ích của
thuế phi nợ và việc DN sử dụng nợ với mức độ tùy từng DN.
Nghiên cứu của Jian Chen và Roger Strange (2006) thực hiện trên 972 DN
niêm yết trên sàn GDCK Trung Quốc trong năm 2003. Kết quả nói lên rằng lợi
nhuận có mức tương quan ảnh hưởng đáng kể đến CTV theo kết quả ngược chiều.
Quy mô DN và rủi ro trong hoạt động kinh doanh của các DN có mức tương quan
đồng thời cùng chiều đối với CTV. Độ tuổi của các DN có quan hệ ảnh hưởng
theo chiều dương đối với CTV, cho thấy việc tiếp cận của các DN đối với việc vay
nợ cho rằng rất dễ dàng hơn bởi giá trị sổ sách thể hiện thông tin tốt của DN đi
vay. Thuế không phải là một yếu tố ảnh hưởng đến tỷ lệ nợ. Cơ cấu sở hữu có ảnh
hưởng ngược chiều đến CTV, các DN với tỷ lệ sở hữu cổ phần của các tổ chức cao
hơn thường có xu hướng tránh sử dụng vốn vay.

35. 24
Nhóm tác giả gồm Nigel Driffield, Vidya Mahambare and Sarmistha Pal
(2007) nghiên cứu làm thế nào để quyền sở hữu có mối quan hệ tác động với mức
độ ảnh hưởng như thế nào đến CTV và giá trị DN. Đề tài nghiên cứu đối với các
DN phi tài chính niêm yết tại Indonesia, Hàn Quốc, Malaysia và Thái Lan. Dữ liệu
cho phân tích là số liệu kế toán DN giai đoạn 1994-1998 được kết hợp với dữ liệu
quyền sở hữu năm 1996 đối với những DN được mô tả của Claessens, Djankov,
Fan và Lang (2002). Kết quả: cho thấy rằng sự tách biệt của dòng tiền và quyền
kiểm soát có thể làm giảm giá trị DN ở một mức độ tổng hợp có thể được đảo
ngược giữa các DN gia đình chủ sở hữu quản lý, do đó làm nổi bật tầm quan trọng
của tác động khuyến khích trong việc tạo ra giá trị. Và tác giả khẳng định vai trò
quan trọng của các tổ chức xác định bảo vệ nhà đầu tư và việc hình thành bản chất
của quản trị DN, tài chính trong các nước được nghiên cứu.
Tại Mỹ, Gill và các cộng sự (2009) nghiên cứu nhân tố tác động CTV trong
ngành dịch vụ từ nghiên cứu của Biger et al. (2008) và Neelakantan (2006) thực
hiện tại Việt Nam. Nhóm tác giả này đã sử dụng 06 biến giải thích bao
gồm: tài sản cố định, thuế thu nhập DN, tấm chắn thuế, lợi nhuận, quy mô
và cơ hội tăng trưởng. Dữ liệu bao gồm 300 BCTC và các thông tin khác được
công bố trên thị trường trong thời gian từ năm 2004 – 2005 của các DN tiêu biểu
nằm trong lĩnh vực dịch vụ. Kết quả: 02 biến tài sản cố định và lợi nhuận quan hệ
ngược chiều, trong khi đó 04 biến còn lại là quy mô, thuế TNDN, tấm chắn thuế
và cơ hội tăng trưởng không có tác động đáng kể lên CTV của các DN ngành dịch
vụ.
Tại Ấn Độ, Datta và Agarwal (2009) đã thực hiện nghiên cứu trên một mẫu tài
trợ vốn của 76 DN Ấn Độ trong giai đoạn 2003-2007, thời kỳ tăng trưởng chưa
từng có nền kinh tế Ấn Độ. Mô hình hồi quy với số liệu thu thập được theo một dữ
liệu bảng với hiệu ứng quy trình cố định được sử dụng (LSDV) và phát hiện ra
rằng tài trợ bằng nguồn lực thuộc về vốn nội bộ DN, theo như những lý luận của lý
thuyết trật tự phân hạn đã trình bày nổi lên như một đặc điểm chính nổi bật trong
cơ cấu tiềm lực về nguồn vốn nội bộ của các DN Ấn Độ. Tuy nhiên, một vài nhân

36. 25
tố quyết định khác như lợi nhuận có ảnh hưởng phù hợp với các định đề của hai lý
thuyết còn lại. Nghiên cứu chỉ ra rằng các mẫu CTV ở mức trung bình báo trước
sự phát triển tốt về dài hạn của các DN Ấn Độ.
Nghiên cứu: “Quyết định CTV: Nhân tố nào thật sự quan trọng?” (Capital
Structure Decision: Which Factors are Reliably Important?) của M.Z.Frank &
V.K.Goyal (2009). Mẫu của nghiên cứu hơn 226.355 DN thương mại Mỹ từ 1950-
2003 phân tích rất nhiều các nhân tố (25 nhân tố). Nghiên cứu tìm thấy rằng các
nhân tố giải thích hơn 27% các biến động trong đòn bẩy, trong khi những yếu tố
khác chỉ giải thích thêm 2%. Những nhân tố cốt lõi đối với CTV trong thị trường
kinh doanh bên ngoài DN đã rút ra được từ nghiên cứu là tỷ suất lợi nhuận của
DN, đòn bẩy trung bình của ngành, tài sản cố định, quy mô DN, tỷ lệ giá trị thị
trường/ giá trị sổ sách của tài sản và lạm phát kỳ vọng. Những nhân tố cốt lõi này
có dấu thống nhất và có ý nghĩa thống kê qua nhiều cách xử lý dữ liệu khác nhau.
Trong khi đó, những nhân tố còn lại gần như là không thống nhất.
Bài Nghiên cứu: “Lợi nhuận và CTV” (Profit and Capital Structure) của
M.Z.Frank & V.K.Goyal (2009). Nghiên cứu này phân tích ảnh hưởng của các
nhân tố đến nợ và vốn cổ phần và tương quan theo các chiều hướng của các nhân
tố đến CTV trong những thời điểm và giai đoạn thời gian khác nhau ở các thị
trường khác nhau, hoặc là lúc thời điểm thị trường ổn định khác biệt với thời điểm
thị trường bất ổn và xấu. Kết quả cho biết rằng những DN lợi nhuận hay doanh thu
thấp thì có nhiều khả năng những DN đó sẽ phải tiến hành phát hành vốn cổ phần
trong thời điểm thị trường tốt hơn là thời điểm thị trường xấu. Còn các DN lợi
nhuận hay doanh thu cao thì ngược lại sẽ có nhiều khả năng những DN đó phát
hành nợ và mua lại vốn cổ phần trên thị trường bên ngoài ở thời điểm tốt hơn là
thời điểm xấu. Ta nhìn nhận thực trạng trong thị trường rằng khi các DN có lợi
nhuận, doanh thu thấp sẽ phát hành lượng vốn chủ sở hữu ở thời điểm tốt hơn là
thời điểm xấu. Điều này cho thấy việc lựa chọn đòn bẩy tài chính phần nào phụ
thuộc vào điều kiện thị trường. Ngoài ra, so với thời điểm tốt với thời điểm xấu,
nghiên cứu cho thấy rằng ảnh hưởng của lợi nhuận đối với hoạt động phát hành

37. 26
vốn cổ phần mạnh mẽ hơn trong thời điểm tốt.
Nghiên cứu của Ellili (2011) đối với các nhân tố quyết định đến CTV của các
DN niêm yết trên sàn GDCK Abu Dhabi (UAE), gồm 33 DN từ các ngành công
nghiệp khác nhau trong 2 năm 2008–2009. Các nhân tố xem xét: cấu trúc tài sản,
tấm chắn thuế, lợi nhuận, quy mô, tốc độ tăng trưởng, tính riêng biệt (uniqueness),
rủi ro của DN khi kinh doanh, ngành hoạt động, tỷ lệ cổ phần hoặc cổ phiếu sở
hữu của ban lãnh đạo, độ tuổi của DN. Biến nghiên cứu gồm: CTV ngắn hạn và
CTV dài hạn. Kết luận: cơ cấu của tài sản, tốc độ tăng trưởng của DN có tác động
đến mối quan hệ cho thấy cùng chiều với CTV dài hạn nhưng ngược chiều với
CTV ngắn hạn. Trong khi Lợi nhuận tác động ngược lại theo tương quan âm với
CTV dài hạn và tương quan dương với CTV ngắn hạn; Quy mô DN, tính riêng
biệt, rủi ro hoạt động có tác động tích cực đến tất cả các đòn bẩy; tác động của
ngành hoạt động trên đòn bẩy là khác nhau từ các ngành khác nhau. Trong đó
ngành viễn thông, tiêu dùng và chăm sóc sức khỏe y tế phụ thuộc nhiều vào các
khoản nợ trong thời gian ngắn hạn, trong khi các ngành xây dựng, công nghiệp,
bất động sản và năng lượng phụ thuộc nhiều vào các khoản nợ dài hạn. Tỷ lệ sở
hữu cổ phần, cổ phiếu trong DN cũng có mối ảnh hưởng tác động cùng chiều lên
các CTV; và độ tuổi của DN không ảnh hưởng đến CTV ngắn hạn nhưng lại có tác
động đến CTV dài hạn theo chiều ngược.
Nghiên cứu của Ming-Chang Cheng (2011) sử dụng biến giả (LSDV) hoặc mô
hình hiệu ứng cố định (FEM) để ước tính tác động của hình thức sở hữu DN đối
với CTV và hiệu suất DN trong ngành công nghiệp điện tử, dệt may và hóa học ở
Đài Loan từ năm 2000 đến 2009. Kết quả thực nghiệm cho thấy như sau: Thứ
nhất, việc tập trung quyền sở hữu có liên quan tích cực đến đòn bẩy và hiệu suất
DN cho ngành công nghiệp điện tử và dệt may. Thứ hai, tác động tích cực của sự
tập trung quyền sở hữu đối với hoạt động của doanh nghiệp có xu hướng yếu hơn
khi CTV được ảnh hưởng giữa các ngành. Thứ ba, tác động tích cực của sự tập
trung quyền sở hữu lên CTV có xu hướng yếu hơn khi được tác động bởi hiệu suất
của DN. Thứ tư, các hình thức sở hữu DN khác nhau phản ánh các cấp độ khác

38. 27
nhau của CTV giữa các ngành công nghiệp khác nhau. Cuối cùng, DN tư nhân có
liên quan tích cực đến hiệu suất và CTV của DN. Phát hiện này không chỉ có thể
cung cấp cái nhìn sâu sắc về hình thức sở hữu DN và các quyết định tài chính nợ
để tối đa hóa giá trị DN mà còn có thể cung cấp cái nhìn sâu sắc về các quyết định
đầu tư để tối đa hóa doanh thu của nhà đầu tư.
Khu vực ở Nigeria, ChandrasekharanC.V. (2012) nghiên cứu các nhân tố
quyết định CTV các DN niêm yết trong thời gian 2007-2011. Nghiên cứu các mối
quan hệ giữa CTV của các DN đối với sự tác động của TSCĐ hữu hình, quy mô
DN, sự tăng trưởng kinh doanh, lợi nhuận và độ tuổi của DN. Mẫu dữ liệu bao
gồm 216 DN niêm yết. Kết quả cho thấy: quy mô, độ tuổi, tăng trưởng, lợi nhuận
và tài sản hữu hình là các nhân tố ảnh hưởng tác động có tầm quan trọng đến CTV
của các DN Nigeria. Từ đó, tác giả đề nghị các nhà quản lý cần căn cứ trên các
nhân tố này khi lựa chọn CTV tối ưu cho DN mình.
Trong đề tài: “Exploring the Hidden Risks in Firm Operation sand their
Financial Impacts” của Xiaoqiao Wang (2013). Trong chương 4 của tác giả nghiên
cứu ảnh hưởng vị trí địa lý về CTV của các DN Compustat công nghiệp từ 1980-
2006 với dữ liệu các DN có TTS dưới 10 triệu và các DN kết hợp bên ngoài nước
Mỹ, cả hai thị trường vốn và sổ sách vốn sẽ được tính toán và đưa vào mô hình hồi
quy. Kết quả thực nghiệm của tác giả nghiên cứu hướng tới một giả thuyết rằng
các CTV của các DN là có một mối quan hệ ảnh hưởng thuận với khoảng cách của
họ đến các trung tâm / thành phố lớn về tài chính. Tác giả kết luận địa lý có vấn đề
với CTV và CTV không có một mối tương quan tích cực đáng kể với khoảng
cách; đó là, DN ngoài trực thuộc Trung ương thường có CTV tốt hơn và phù hợp
so với những DN ở trung tâm. Trong kết quả thống kê, giá trị tuyệt đối các hệ số
cho vị trí so với tỷ lệ đòn bẩy là lớn hơn trong các mẫu của mà không có một xếp
hạng tín dụng hơn so với các mẫu của chính với nó, có nghĩa là vị trí sẽ tác động
ngày càng về các DN mà không có một đánh giá tín dụng.
2.2 Các nghiên cứu trong nước
Trên cơ sở các nhân tố rút ra từ một số nghiên cứu thực nghiệm đề tài này

39. 28
về Việt Nam thực nghiệm trên thế giới và mối tương quan giữa chúng với CTV.
Neelakantan Ramachandran & Khôi Nguyên (2006) chú trọng vào các loại
DN SME tại Việt Nam. Mẫu nghiên cứu có tổng cộng 558 DN, trong đó có 176
DN nhà nước và 382 DN tư nhân. Bằng phương pháp nghiên cứu là phỏng vấn các
nhà quản lý, quản trị và lãnh đạo của DN đồng thời kết hợp với thu thập thông tin
số liệu, dữ liệu BCTN từ năm 1998 đến 2001 để tính toán cho các nhân tố, cụ thể
tám nhân tố như sau: Tăng trưởng DN, TSCĐ trong nội bộ DN, rủi ro trong quá
trình kinh doanh, khả năng sinh lời, quy mô, sở hữu DN, quan hệ với ngân hàng,
mạng lưới. Kết quả: tăng trưởng, rủi ro trong quá trình kinh doanh, quy mô DN, sở
hữu DN, quan hệ với ngân hàng, tổ chức tài chính khác có quan hệ tỷ lệ thuận với
CTV của DN. Những nhân tố: tài sản hữu hình có quan hệ tỷ lệ nghịch với tỷ số
nợ và tỷ số nợ ngắn hạn của DN. Trong khi đó, nhân tố khả năng sinh lời có tác
động tỷ lệ nghịch đến tỷ số nợ và CTV nợ ngắn hạn của DN. Nhân tố tăng trưởng
tương quan thuận với CTV ngắn hạn trong khi nhân tố tài sản cố định quan hệ ảnh
hưởng nghịch với CTV. Ngoài ra, CTV tương quan thuận với quy mô DN, rủi ro
trong quá trình kinh doanh, tạo dựng quan hệ (với ngân hàng và đối tác). Các DN
có cổ đông sở hữu lớn là nhà nước thì có CTV nợ cao hơn hẳn so với những DN
có cổ động sở hữu ngoài khác.
Carmina Cortes và Albin Berggren (2001) xem xét CTV của 752 doanh
nghiệp khối dân doanh từ năm 1995 đến 1996. Kết quả: quy mô, năng lực quan hệ
tương quan thuận với tổng nợ và nợ ngân hàng, nghịch chiều với nguồn tự tài trợ
nội bộ; Tấm chắn thuế bằng nợ tương quan thuận với tỷ lệ nợ ngân hàng; Lợi
nhuận, quy định thể chế nghịch chiều với đòn bẩy nợ; Các doanh nghiệp thuộc
lĩnh vực sản xuất công nghiệp có tỷ lệ nợ cao hơn. Nghiên cứu không tìm thấy mối
tương quan có ý nghĩa thống kê giữa thâm niên hoạt động và kỹ năng quản lý với
đòn bẩy nợ.
Nghiên cứu Hidenobu Okuda và Lại Thị Phương Nhung (2010) phân tích
211 DN niêm yết trên hai sàn HOSE và HNX cho giai đoạn 2006-2008 rút ra một
số kết luận. Trước hết, quy mô, tấm chắn thuế bằng nợ, tài sản cố định hữu hình

40. 29
tương quan cùng chiều với đòn bẩy nợ. Nhân tố lợi nhuận, quỹ giữ lại tương quan
nghịch chiều với đòn bẩy nợ do DN. Nhân tố lợi nhuận, quỹ giữ lại tương quan
nghịch chiều với tỷ lệ nợ và nợ ngắn hạn, còn nhân tố tăng trưởng nghịch chiều
với tỷ lệ nợ dài hạn. Thứ hai, tài sản thế chấp là nhân tố hàng đầu để huy động nợ
dài hạn. Thứ ba, DN Nhà nước có ưu thế hơn khu vực dân doanh trong việc đi vay
nợ dài hạn, nợ ngân hàng nhờ bảo trợ ngầm hoặc công khai của chính phủ và các
mối quan hệ truyền thống với khối ngân hàng quốc doanh. Thứ tư, việc sử dụng
đòn bẩy nợ của DN Nhà nước không dựa nhiều vào động cơ tiết giảm thuế như ở
DN khác. Tuy nhiên, nghiên cứu không tìm thấy bằng chứng rõ ràng về vấn đề tỷ
lệ nợ ở khối DN này cao hơn so với loại hình dân doanh.
Nghiên cứu của các tác giả Dzung Nguyen, Ivan Diaz – Rainey và Andros
Gregoriou vào đầu năm 2012 với đề tài “Sự phát triển tài chính và các cấu thành
của CTV tại Việt Nam”. Dữ liệu gồm 116 DN niêm yết phi tài chính trên hai
SGDCK TP.HCM và Hà Nội trong giai đoạn 2007-2010. Kết quả: nghiên cứu cho
rằng mặc dù thị trường chứng khoán Việt Nam có tăng về quy mô và CTV dài hạn
có tăng lên, nhưng cơ bản thì các DN niêm yết vẫn còn lệ thuộc vào nguồn nợ vay
ngắn hạn. Ngoài ra, các DN mà có tỷ lệ sở hữu vốn nhà nước cao vẫn tiếp tục
hưởng lợi thế tiếp cận nguồn vốn vay, và các DN tăng trưởng nhanh vẫn chủ yếu
trông cậy vào nguồn vay, chứ phát hành cổ phần không đóng góp đáng kể cho nhu
cầu vốn đầu tư phát triển của DN.
Nghiên cứu của Lê Thị Kim Thư (2012), về nhân tố ảnh hưởng đến CTV
của các CTCP ngành bất động sản với 7 nhân tố . Dữ liệu được lấy trong 5 năm
giai đoạn 2007-2011 của 13 DN ngành bất động sản. Kết quả nghiên cứu cho thấy
4 nhân tố ảnh hưởng đến CTV là tỷ suất nợ là quy mô, tốc độ tăng trưởng, tỷ suất
sinh lời và tỷ lệ GVHB. Kết quả nghiên cứu cũng cho thấy quy mô, hiệu quả kinh
doanh và đặc điểm riêng của tài sản có tương quan ngược với CTV, trong khi tốc
độ tăng trưởng lại tương quan cùng chiều với CTV. Tuy nhiên bài nghiên cứu
không đi sâu vào cơ cấu nợ vốn, mẫu thực hiện trong phạm vị nhỏ lẻ, không bao
quát đại diện cho ngành

41. 30
Nghiên cứu “Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính doanh nghiệp
ngành công nghiệp chế tạo niêm yết trên HOSE” của Võ Thị Thúy Anh và Bùi
Phan Nhã Khanh (năm 2012), dữ liệu từ báo cáo tài chính của 55 doanh nghiệp từ
năm 2007-2011. Nghiên cứu đã chỉ ra các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính
bao gồm: quy mô doanh nghiệp, khả năng thanh khoản, hiệu quả hoạt động kinh
doanh, cấu trúc tài sản, tốc độ tăng trưởng. Các doanh nghiệp có xu hướng sử dụng
nợ vay ngắn hạn cao và dùng nợ ngắn hạn tài trợ cho tài sản cố định. Quy mô doanh
nghiệp, khả năng thanh khoản và tăng trưởng của tài sản có tác động tích cực đến tỉ
suất nợ nhưng hiệu quả doanh nghiệp lại có tác động nghịch.
Cường và Cành (2012) nghiên cứu đánh giá các nhân tố ảnh hưởng đến cấu
trúc vốn của các doanh nghiệp chế biến thủy sản của Việt Nam (SEA) giai đoạn
2005-2010. Tổng số quan sát là 552, bao gồm 301 và 251 cho các mô hình áp dụng
cho các DN duy trì tỷ lệ nợ trên 59,27% (OSEAs) và dưới 59,27% (LSEAs) tương
ứng. Kết quả cho thấy mô hình ảnh hưởng cố định thích hợp hơn so với mô hình
ảnh hưởng ngẫu nhiên. Theo đó, cấu trúc vốn cho thấy sự khác biệt đáng kể giữa hai
nhóm DN này. Đối với cả hai nhóm DN, quy mô doanh nghiệp có tương quan
dương đối với đòn bẩy tài chính, tài sản hữu hình có mối tương quan âm với đòn
bẩy tài chính. Chúng là những nhân tố quyết định quan trọng đến cấu trúc vốn của
doanh nghiệp. Đối với LSEAs, lợi nhuận và tính thanh khoản là yếu tố quyết định
quan trọng về cấu trúc vốn. Trong khi đó, chi phí lãi vay là yếu tố quyết định quan
trọng cho OSEAs. Liên quan đến tác động mang tính tương tác, tài sản hữu hình và
chi phí lãi vay là những nhân tố quan trọng trong việc giải thích sự khác biệt trong
cấu trúc vốn giữa OSEAs so với LSEAs. Những phát hiện của nghiên cứu này phù
hợp với lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn và lý thuyết trật tự phân hạn.
Nghiên cứu của Đặng Thị Thu Hiền (2012), tác giả giải thích mối quan hệ
của 8 nhân tố ảnh hưởng đến CTV của các DN niêm yết trên thị trường chứng
khoán Việt Nam. Bài nghiên cứu sử dụng ba chỉ số về nợ: tỷ lệ nợ ngắn hạn, tỷ lệ
nợ dài hạn và tỷ lệ tổng nợ để đo lường đòn bẩy tài chính của các DN. Bằng
phương pháp thống kê mô tả kết hợp phương pháp bình phương bé nhất (OLS) tác

42. 31
giả chạy mô hình hồi quy đa biến và tìm ra được năm biến có ý nghĩa thống kê đối
với tỷ lệ nợ ngắn hạn: tài sản hữu hình, rủi ro kinh doanh, quy mô DN, khả năng
sinh lời, khả năng thanh toán; bốn nhân tố có ý nghĩa thống kê đối với tỷ lệ nợ dài
hạn: tài sản hữu hình, rủi ro kinh doanh, quy mô DN, khả năng sinh lời; và ba nhân
tố có ý nghĩa thống kê đối với tỷ lệ tổng nợ trên TTS: quy mô DN, khả năng sinh
lời, khả năng thanh toán. Cụ thể: nhân tố quy mô có quan hệ đồng biến với đòn bẩy
tài chính, các nhân tố cơ hội tăng trưởng, rủi ro kinh doanh, khả năng sinh lời, khả
năng thanh toán và nhân tố tài sản hữu hình có quan hệ nghịch biến với đòn bẩy tài
chính DN.
2.3 Cấu trúc vốn trong doanh nghiệp công nghiệp
Công nghiệp, là một phần lớn trong nền kinh tế, là lĩnh vực sản xuất hàng
hóa vật chất cho nhu cầu tiêu dùng hoặc phục vụ hoạt động kinh doanh , dịch vụ
cho nhu cầu cuộc sống trong sinh hoạt. Ngành công nghiệp có cấu trúc vốn riêng
và tầm quan trọng của cấu trúc vốn đối với ngành. Công nghiệp là ngành sản xuất
ra một khối lượng của cải vật chất rất lớn cho xã hội. có vai trò chủ đạo trong nền
kinh tế quốc dân. Công nghiệp không những cung cấp hầu hết các tư liệu sản xuất,
xây dựng cơ sở vật chất, kĩ thuật cho tất cả các ngành kinh tế, mà còn tạo ra các
sản phẩm tiêu dùng có giá trị, góp phần phát triển nền kinh tế và nâng cao trình độ
văn minh của toàn xã hội. Công nghiệp còn có tác dụng thúc đẩy sự phát triển của
nhiều ngành kinh tế khác như nông nghiệp, giao thông vận tải, thương mại, dịch vụ
và củng cố an ninh quốc phòng. Không một ngành kinh tố nào lại không sử dụng
các sản phẩm của công nghiệp. Công nghiệp là tập hợp của hệ thống nhiều ngành
như khai thác (khoáng sản, khai thác rừng, thủy sản...), điện lực, luyện kim. chế tạo
máy, hóa chất, thực phẩm... Các ngành này kết hợp chặt chẽ với nhau trong quá
trình sản xuất để tạo ra sản phẩm.
Cấu trúc vốn phụ thuộc rất nhiều vào đặc điểm riêng của từng doanh nghiệp,
vì vậy không có một CTV tối ưu nào chung nhất cho tất cả các doanh nghiệp, từ đó
cho thấy rằng đặc điểm ngành nghề mà doanh nghiệp lựa chọn kinh doanh cũng
cho thấy nhiều hiển thị sự khác biệt về CTV. Trong nền kinh tế, có thể phân làm 6

43. 32
loại hình doanh nghiệp cơ bản: doanh nghiệp kinh doanh theo lĩnh vực công
nghiệp, nông nghiệp, thương mại dịch vụ, xây dựng, vận tải và các doanh nghiệp
khác..Mỗi ngành kinh doanh có đặc điểm khác nhau, vd như thương mai dịch vụ có
nợ chiếm tỷ trọng ít, vốn lưu chuyển nhanh làm cho cấu trúc vốn thay đổi liên tục
trong thời gian ngắn. Mặc khác, đặc trưng của ngành công nghiệp so với các ngành
khác được xem là nhóm ngành sử dụng nhiều nợ vay nhất, thời gian của nợ thường
rất dài. Do trong doanh nghiệp ngành công nghiệp sử dụng nợ vay thường để nhập
khẩu và mua nguyên liệu phục vụ cho quá trình sản xuất. Và các doanh nghiệp
trong lĩnh vực này có chu kỳ sản xuất sản phẩm dài, phải ứng ra nguồn vốn lớn dẫn
đến những rủi ro trong kinh doanh, chính vì vậy doanh nghiệp nghiệp ngành công
nghiệp rất muốn tìm ra được một cấu trúc vốn hợp lý nhất cho doanh nghiệp của họ
để giảm thiểu rủi ro và phát huy tối đa những hiệu quả mà nợ và vốn mang lại
trong kinh doanh.
Cấu trúc vốn của DN ngành công nghiệp cũng được tạo thành từ các khoản
nợ và chứng khoán vốn, đại diện bởi nợ dài hạn, cổ phiếu ưu đãi... Tỷ lệ CTV tăng
theo thời gian cho thấy rằng một DN đang tài trợ cho hoạt động của mình ngày
càng nhiều hơn thông qua các chủ nợ thay vì sử dụng các nguồn lực của chính
mình và nó có gánh nặng lãi suất cố định tương đối cao hơn đối với tài sản của
mình. Có thể có nhiều yếu tố của cấu trúc vốn ngành công nghiệp, là yếu tố quyết
định tính cạnh tranh. Do đó CTV có sự thay đổi đáng kể giữa ngành này sang
ngành khác và thậm chí giữa các DN trong một ngành, xác định các yếu tố và phân
tích cẩn thận các thuộc tính cụ thể của ngành công nghiệp trước khi cố gắng đạt
được cái gọi là cấu trúc vốn tối ưu. Cấu trúc vốn thích hợp của DN ngành công
nghiệp được đảm bảo duy trì giá trị của DN trong môi trường doanh nghiệp cạnh
tranh trong thị trường.
2.4 Kết luận
Từ những nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc vốn cho biết vẫn còn nhiều
kết quả nghiên cứu trái chiều nhau. Mức độ ảnh hưởng khác nhau ở từng khu vực,
từng ngành nghề đối với cấu trúc vốn cũng làm doanh nghiệp chịu tác động lớn khi

44. 33
muốn đưa ra một cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp mình. Các nhân tố tác động
lên từng cấu trúc vốn về tổng thể, về nợ trong khoảng thời gian, thời điểm hay trong
khoảng dài khi doanh nghiệp đã hoạt động lâu năm. Tác động đó ở các DN thuộc
ngành công nghiệp có thể ảnh hưởng tiêu biểu đến nền kinh tế thị trưởng khi các
DN chiếm phần lớn các DN trong cả nước. Các bài nghiên cứu trước đây ở các
ngành khác nhau cũng cho ra mức độ ảnh hưởng có các chiều hướng đối với CTV.
Trong khi ngành công nghiệp có sự chuyển biến tăng tỷ trọng của ngành trong
thanh phần kinh tế của cả nước
Dó đó, tác giả nhận thấy cần tìm hiểu thực nghiệm nghiên cứu về CTV của
các DN trong ngành công nghiệp tại khu vực TPHCM (cụ thể trên HOSE). Tác giả
kế thừa và lựa chọn các nhân tố theo lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm như bảng
2.1 dưới đây.
Bảng 2.1: Tổng hợp kết quả nghiên cứu theo lý thuyết và thực nghiệm các
nhân tố tác động đến CTV của DN
Các nhân tố
tác động đến
CTV
Ký hiệu
Tác
động
Kết quả thực nghiệm của các tác giả nghiên
cứu
Quy mô DN SIZE
+
Titman và Wessels (1988), Pandey(2001),
Booth và cộng sự (2001), Jian Chen và Roger
Strange (2006), Ramachandran và Nguyen
(2006), Gill và cộng sự (2009), Okuda và
Nhung (2010), Ellili (2011), Nnadi M, (2016),
G.C. Hall, P.J. Hutchinson, and N. Michaelas
(2004)
-
Jean J.Chen (2003), ChandrasekharanC.V
(2012), G. Cassar and S. Holmes (2003)
Cơ cấu tài sản TANG +
Okuda và Nhung (2010), ChandrasekharanC.V
(2012), Nnadi M, (2016), G.C. Hall, P.J.

45. 34
Hutchinson, and N. Michaelas (2004)
- Pandey (2001), G. Cassar and S. Holmes (2003)
Hiệu quả hoạt
động
ROA
+
Titman và Wessels (1988), Jian Chen và Roger
Strange (2006),
- Pandey (2001), ChandrasekharanC.V (2012)
Tốc độ tăng
trưởng
GROW
+
Titman và Wessels (1988), Pandey (2001), Jean
J.Chen (2003), ChandrasekharanC.V (2012), G.
Cassar and S. Holmes (2003)
- Nikolaos Eriotis (2007)
Tính thanh
khoản
LIQUID -
Dzung Nguyễn và cộng sự (2012), Nikolaos
Eriotis (2007)
Thuế TAX +
Frank và Goyal (2003), Gill và cộng sự (2009),
Okuda và Nhung (2010)
Tuổi AGE
+
Jian Chen và Roger Strange (2006), Ellili
(2011), G.C. Hall, P.J. Hutchinson, and N.
Michaelas (2004)
-
Nejla Ould Daoud Ellili (2011),
ChandrasekharanC.V (2012)
Vị trí địa lý
LOCAT
ED
+
Xiaoqiao Wang (2013)
Hình thức sở
hữu
OWNER +
Ellili (2011), Dzung Nguyễn và cộng sự (2012)