投資分析報告

ING投顧全球金融市場週報
10月26日（期間：10/19〜10/23）

Presented by
ING投顧／企劃研究部

全球金融市場投資風向球(10/12更新展望)
區域/產業 1 month outlook Trend Date
美國股市 ★★★☆ ↑ 2009/10/12
歐洲股市 ★★★☆ ↑ 2009/10/12
東北亞股市 ★★★★ ― 2009/10/12
大中華股市 ★★★☆ ↑ 2009/10/12
東南亞股市 ★★★ → 2009/10/12
新興歐洲股市 ★★★★ ↑ 2009/10/12
中東非洲股市 ★★★☆ ↑ 2009/10/12
拉丁美洲股市 ★★★★ ↑ 2009/10/12
政府公債 ★★☆ ↓ 2009/10/12
高收益債 ★★★★ ↑ 2009/10/12
新興市場債 ★★★★ ↑ 2009/10/12
原油 ★★★★ ↑ 2009/10/12
黃金 ★★★☆ ↑ 2009/10/12
生技醫療 ★★★ → 2009/10/12
REITs ★★★★ ↑ 2009/10/12
氣候變遷 ★★★☆ ↑ 2009/10/12
nNote: ★ ★ ★ 代表Neutral；★ 越多代表看好度越高，反之亦然
★為一顆星、☆為半顆星

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近期投資組合建議方向(10/12更新)
市場/產業比重註解

新興亞洲 10% 短期東北亞投資動能會較東南亞強勁

泰國+韓國 10% 大中華股市短期箱型盤整，但已離底部不遠

成熟歐洲 10% 以可望受惠於基礎建設需求的小型股為主

俄羅斯 10% 短線回檔已至滿足點，中長期投資展望向上不變

巴西內需升溫及墨西哥受惠美國經濟轉強，拉美可望領漲新興市
拉丁美洲 10%
核心配置場

原油 5% 經濟復甦趨勢不變，建議長線持有

投資級公司債 10% 利差仍有進一步收斂空間

高收益債 10% 短線利差暫時擴大，然中長期展望將隨企業獲利轉佳

新興市場債 10% 降息題材結束使短線漲幅受限，然中長期基本面良好

歐洲不動產 5% 歐洲景氣優於預期，歐洲商用不動產落後補漲動能可期
戰略配置
新興歐洲 10% 中歐股市近期有落後補漲空間

100%


美國股市概況―當貪婪遇上恐懼，美股震盪加劇
n美股上週回顧：上週市場持續聚焦Q3美國企業獲利狀況美國S&P 500指數一年期走勢圖
，財報優異的企業與能源股領漲大盤，但部份財報較為疲
弱的公司如GE，以及之前漲多的金融族群則表現落後，
道瓊工業指數上週跌0.24%，收在9972.18點，S&P500指
數週跌0.74%收在1079.60點。
n政府當局消息―(1)週四美財政部下令，11月起包括美國
銀行、AIG、花旗等公司最高階主管薪資將縮減9成。政資料來源：Bloomberg；資料日期：至2009/10/23
府表示，這些接受政府紓困的企業還清貸款前，主管薪資 n美股未來展望：近日雖企業財報偏多，但投資人似
都必須受限，現金薪資不得超過50萬美元，公司配車及專乎並不買帳，造成美股回檔壓力不小。詳細檢討主導
機使用等福利津貼如超過兩萬五千美元，亦須申請核准。美股修正的原因，我們認為：(1)短線油價大漲，使市
n重要市場訊息：(1)上週一蘋果(Apple)公佈09第四財季場憂心復甦力道將受挫；(2)投資人越來越貪心，認為
營收YoY大增25%，每股獲利暴增47%達1.82美元，另公企業財報好還要更好，或講好聽點，投資人看得更遠
司預估本季營收將介於113~116億美元之間。受惠電腦、，憂心2010年企業獲利能否持續成長，都形成股市回
手機等領域晶片需求回溫，德儀(TI)Q3每股獲利42美分，
營收28.8億美元優於市場預期值28.2億美元。(2)晶片大廠檔的藉口。先不論油價所引起的通膨、侵蝕消費力道
新帝(Sandisk)Q3營收達9.35億美元，每股獲利75美分，等問題，我們前幾週即已提過，目前市場預估2010年
較預期值高出兩倍有餘，主要係其積極拓展OEM市場， S&P500企業每股獲利約莫在74~76美元，單就美股
以及手機市場的回溫，促使財報表現優異。(3)摩根士丹利歷史平均P/E16倍來看，S&P500當有將近1200點的
Q3由虧轉盈，每股盈餘達0.38美元，雖較去年同期獲利水準。但別忘了，股市反映的是未來而非當下，因此
萎縮91%，但在投銀業務與固定收益投資帶動下，成功轉通常在景氣復甦期間、市場對未來信心逐漸增加之下
虧為盈並優於預期。另富國銀行(Wells Fargo)Q3受傳統，股票價格評價(亦即P/E)有可能高於歷史平均值。
社區銀行業務獲利帶動，EPS達0.49美元YoY成長一倍，綜上，基於我們現階段對景氣正面的看法，我們對於
惟富國的壞帳比亦有攀升趨勢，因此上週股價仍然下跌。美股中期走勢仍具信心。不過，回過頭來看風險所在
波音則由盈轉虧，由於787 Drealiner計劃延遲，導致損失，通膨陰影可能在第四季末到第一季發威籠罩市場，
，公司並下修全年財測。(4)因iPhone熱銷，AT&T第3季升息預期一旦因此出現，則股市免不了面臨一段回檔
每股獲利54美分優於預期；亞馬遜則因電子書閱讀機壓力。只不過，通膨=衰退嗎？投資人不妨回頭看看
Kindle熱賣，Q3淨利攀升69%至1.99億美元，每股獲利45 2004年，雖然核心CPI逐漸攀升，但這卻是反映實質
美分大幅優於市場預期值33美分。(5)微軟Q1財季獲利年需求的抬頭，爾後股市走了4年大多頭，美股也在
降18%至每股40美分，但優於分析師預期。 2007年10月創下歷史高點。

美國上週重要經濟數據
美生產者物價指數年增(減)率 n美國9月生產者物價指數年減4.8%―受到能源價格下滑影
響，美9月生產者物價指數(PPI)年減4.8%，月減0.6%，降
幅皆高於預期值。另9月核心PPI月降0.1%，年增1.8%。
n9月美新屋開工與營建許可低於預期―美商務部資料顯示
，9月新屋開工增加0.5%，換算成全年銷售達59萬戶，另
營建許可則下滑1.2%，年率為57.3萬棟。雖然兩者均不如
預期，但值得注意的是，持續上升的銷售、搭配下滑的新
增建案，可望促進偏高的房屋庫存加速消化，也有利房市
的反彈。
n聯準會褐皮書內容―10/21 Fed發表褐皮書，調查報告指
出，12個地區中有10個經濟活動溫和復甦，受政府補貼方
案的提振，多數地區的房市已持續改善，但隨著政府舊車
成屋銷售換現金計畫告終，民間消費狀況也趨於疲弱；此外，失業
率仍居高不下，以及小型銀行上升等不利的情況則尚未獲
得改善。
n美9月領先指標上升1%優於預期―根據美國經濟諮商局
(Conference Board)資料顯示，9月美國領先指標上升1%
，為連續第6個月上升，此為2004年以來該數據最長的上
升紀錄。
n9月成屋銷售增至557萬棟(年化值)―美國全國不動產仲介
協會(NAR)報告指出，9月份成屋銷售激增至年率557萬戶
，創下近兩年來的高點；另9.4%的增幅也超越8月的5.09%
增幅。主要因政府首次購屋8000美元的補貼方案，即將在
11月底到期，使民眾趕搭最後的補貼列車。
資料來源：Bloomberg；資料日期：至2009/10/23


歐洲―股價頻創新高引發短期獲利出場誘因
歐股上週回顧：上週多數財報公佈結果優於市場預期，歐洲STOXX 600指數一年期走勢圖
週二歐股一度創下今年新高點，股價頻創新高引發短期
獲利出場誘因，道瓊泛歐600指數全週下跌0.28%，收在
244.89點。
重要企業訊息：(1)10月21日根據英國金融時報引述之報
導，英國保險公司保誠集團(Prudential Plc)可能考慮在
香港或者上海上市。 (2)瑞士信貸集團公佈連續第三季獲
利，淨利23.5億瑞郎(23.3億美元)，相較於去年同期虧損
12.6億瑞郎，表現優於預期。主要受惠利率於降至紀錄資料來源：Bloomberg；日期：至2009/10/23
低點，有助債券、貨幣及商品交易。 (3)義大利飛雅特第歐股未來展望：因為企業獲利及全球經濟前景改善，
3季汽車銷售較去同期增加4.3%，主要得感謝包括義大
重振風險較高資產的需求。上週美元兌歐元約收在
利在內的各國紛紛推出「舊車換現金」方案。今年第3
1.5036美元，一度曾跌至1.5047，為2008年8月以來
季淨利為2500萬歐元(3700萬美元)，較去年同期淨利4
14個月最低。歐元兌美元匯價自從2月來已經升值近
億6800萬歐元大幅縮水，但仍預示營收開始否極泰來。
20%，使得歐元區出口相對其他國家變得更為昂貴，
(4)德意志銀行表示，上季淨利成長逾兩倍至14億歐元
並且危及歐元區經濟復甦。經濟學家克魯曼表示，當
(21億美元)，去年同期為4.35億歐元。
前美元貶值其實是好消息，美元在金融危機巔峰期走
重要政策訊息：(1)10月22日德國央行總裁暨歐洲央行理強，係因投資人在美國尋找避風港，現在美元走貶係
事Axel Weber指出歐元區沒有通膨風險，預估今年通膨因恐慌消失。歐元持續升值對剛返回成長的歐洲經濟
率平均為0.4%，明年1.2%，低於2%上限，歐洲央行不實為負面因素，10月22日公布的8月份歐元區經季節
需急著收回緊急紓困措施。 (2)特里謝10月20日在盧森調整後經常帳出現逆差13億歐元，歐洲企業獲利也將
堡的歐洲財長會議之後，對記者表示非常關注美國當局因此而受負面衝擊。如果歐元持續升值，歐洲央行就
有關支持強勢美元的聲明，並且認為外匯市場過度且無可能在11月的G20會議前採取行動。投資人對企業獲
序的波動不利於經濟發展。 (3)英國央行以9-0投票通過利的預期樂觀，股價也已經頻創新高，我們認為歐洲
，維持利率在0.5%紀錄低點不變，並維持1,750億英鎊地區在資金動能回溫、企業財報優於預期及持續改善
(2,860億美元)資產購買計畫。英國央行總裁 Mervyn 的總經數據等利多因素支持下，將持續上揚趨勢，惟
King表示，英國人應該開始為升息做準備。匯率因素將成為歐股上漲的潛在壓力。

歐洲上週重要經濟數據
德國Ifo企業信心指數 n歐元區PMI Composite指數優於預期―10月歐元區製造
業、服務業綜合指數升至53，優於9月的51.1，也優於經濟
學家預估的51.6。10月23日歐洲的經濟數據顯示，部分經
德國ZEW經濟信心指數濟體復甦的情況較佳。法國9月份消費支出為三個月來首度
上揚，英國第三季GDP意外下滑0.4%。

n德國10月份企業信心升至13個月高點，―10月份德國Ifo
企業信心指數報91.9，高於9月的91.3，是去年9月以來最
歐元區ZEW經濟信心指數
高點，但是低於分析師預估的92。3月份該指數曾跌到26年
低點82.2。根據德國政府估計，今年經濟萎縮5%後，明年
成長1.2%。10月份德國製造業出現15個月來首度擴張。
Markit Economics的調查顯示，德國製造業萎縮長達14個
歐元區製造業、服務業綜合指數月後，10月份恢復成長。根據PMI報告，服務業為連續第
三個月擴張。

n英國第三季GDP為負成長0.4%(季比) ―英國第三季GDP
負成長0.4%(季比)，相較於去年同期負成長5.2%，低於市
場預估的正成長0.4%，為2008年第二季以來連續第六次呈
現衰退，惟衰退幅度逐漸縮小。英國財政部長Darling表示
維持原先預測，英國經濟將在今年底前恢復成長。第三季
經濟未能走出衰退消息出現後，預期短期內不大可能升息
，且英國央行更有理由維持量化寬鬆措施，以求刺激成長
。

資料來源：Bloomberg；日期：至2009/10/23


亞太(1)―利率動不動!? 亞股如履薄冰
上週MSCI亞太(不含日本)指數上漲0.67%，MSCI亞太指 MSCI 亞太不含日本指數一年期走勢圖
數則下跌0.08%。各國股市週線漲跌互見。
n日本—日經225指數上週小幅上漲0.25%至10282.99點
，週線震盪收紅。週初在美國科技股財報激勵下，日股
一度大漲，然而隨後即因美房市數據偏弱、以及市場對
銀行股體質憂慮等因素而拉回。個股消息方面，晶片設
備大廠愛得萬測試9月訂單出貨比下降至3個月低點，影資料來源：Bloomberg；資料日期：至2009/10/23
響科技類股表現，另日航繼上週傳尋求債務展延後，消
息指出政府將提供紓困，則使其股價大幅彈升。 n亞太未來展望(1)：10/21中國召開國務院常務會議，
會中官方除提及經濟工作重點外，值得一提的是，這次
n韓國—週初韓圜急貶加上美國財報利多拉抬韓股回升，
然而，隨後投資人信心明顯不足，即便LG公佈Q3財報大總理溫家寶提及「管理通脹」，認為經濟應在保增長與
幅優於預期，市場仍以未來獲利可能下滑為由退場，韓管理通膨間取得平衡。我們認為，近期受到油價持續在
股上週跌幅較重，KOSPI指數週跌0.01收在1640.36點， 80美元上下盤桓、相對去年基期較低的影響，加上許多
另月線與季線再次交錯，技術線型亦出現轉空的可能。國家的房市與資產價格今年以來持續飆升，亞洲各國的
通膨風險也因此逐漸升溫。雖然各國央行升息可能性不
n澳洲—澳洲AS30指數上週上漲0.35%收在4859.70點。
可在此一概而論，但短期之間，亞洲利率敏感標的如地
金融股為主要領跌的族群，一方面近期漲幅較大，獲利
產股等上檔壓力可能較大，因此相關投資宜暫勿躁進。
了結賣壓較重，另外，歐美金融股上週表現較弱亦拖累
另外，不少專家認為包括中國在內的亞洲國家，第三季
該族群表現。幸好礦業類股持續受原物料價格支撐，成
經濟數據普遍轉好，未來政府可能會停止補貼等刺激政
為撐盤要角。另外，澳洲央行上次會議紀錄顯示官員認
為通膨風險增加，市場認為澳洲央行可能持續升息。策，但根據了解，目前由於家電下鄉等銷售陷入停滯，
中國商務部正在研擬新一輪補貼政策，其中甚至包含舊
n中、港—中國上週在亞股中表現相對強勁，上證指數單車換新車等補貼。另外，南韓等國官員亦持續表示不宜
週上漲4.41%，恒生指數則上漲3.01%收在22589.73點。過早撤回經濟刺激方案，因此我們認為，雖然目前亞洲
領漲族群以銀行為主，中國Q3 GDP成長超越預期，使市可能會受升息預期的影響，而有部分回檔壓力，但就總
場認為人行可能提前升息，利差擴大的預期帶領銀行股
經復甦狀況而言，政府將持續擔任支撐角色，就長期基
上漲；另中國移動財報遜於預期，使電信股表現落後，
本面來說，投資人不必過於憂慮。
券商股則因滬深兩地成交量持續攀升，股價表現突出。

亞太市場上週重要經濟數據(1)
中國GDP成長年增率 n日本央行會議紀錄公布―19日日本央行公佈上月利
率會議紀錄，官員認為緊急信貸寬鬆方案的效用降低
，指出企業已能正常籌資，市場臆測央行可能提前結
束購買企業債的政策。
n澳洲央行10月會議紀錄公布―10/20澳洲央行公佈
10月利率會議紀錄，官員指出，澳洲利率維持在近50
年來最低水準並不妥當，從中期來看，此做法可能損
害通膨的目標。
n中國Q3實質GDP年增率達8.9%―中國週四公佈Q3
GDP年增率8.9%，大致符合市場預期，並遠高於Q1
與Q2的數據。另外官員並指出，從投資與放款的增長
速度來看，Q4中國GDP成長率極有可能突破10%，
中國9月都市固定資產投資年比全年「保八」應可達成。另國務院指出，仍要保持宏
觀政策的穩定性與連續性，因此推測雖中國經濟正持
續復甦，但官方暫時不會撤回刺激政策。
n中國9月消費者物價指數年減0.8%―9月中國消費者
物價指數(CPI)年減0.8%，降幅低於8月份的-1.2%，
不過仍是連續第八個月下降。
n中國工業生產較去年同期增加8.7%―中國前三季實
質工業生產較去年同期增加8.7%，連續三季工業產值
穩定上升，透露出工業產銷狀況銜接良好。
n中國9月都市固定資產投資年增率33.3%―中國9月
都市固定資產投資年增率達33.3%，較8月份的33%還
來得高，突顯出中國民間房地產投資目前增長有加快
資料來源：Bloomberg；2009/10/23 的趨勢。

亞太(2)―通膨疑慮升溫，東南亞首當其衝
n新加坡—富時海峽時報指數週線小漲0.3%。上週大盤 MSCI 新興亞洲指數一年期走勢圖
並無領漲主流，盤勢表現由個股消息主導：受到券商
Morgan Stanley調升投資評等之利多加持，嘉德置地股
價單週上揚6.4%，對大盤漲幅貢獻度最高；隨著油價突
破每桶80美元關卡，棕櫚油相關個股股價隨之受惠，金
光農業股價單週上揚5.8%。
n馬來西亞―吉隆坡指數週線上漲0.8%，在棕櫚油期貨
價格單週上揚2.3%之帶動下，Sime Darby和IOI週線分
別上揚3.7%和0.9%；受到券商RHB看好後續財報表現
之利多加持，CIMB Group股價單週上揚3.2%。RHB
Capital則因欲取得Indonesian lender PT Bank Mestika 資料來源：Bloomberg；資料日期：至2009/10/23
Dharma八成的股權，將發行3.86億美元的新股，每股 n亞太未來展望(2)：隨著油價突破每桶80美元關卡
獲利將因而遭到稀釋，RHB股價單週因而下跌5.8%，為，市場對於通膨升溫之疑慮再起，且除了油價外，
壓抑大盤漲勢的主要元兇。因今年印度雨季表現不佳，且過去幾週菲律賓接連
n泰國—泰國SET指數週線下跌1.2%。在傳出電信當局受到颱風侵襲，農作物欠收使東南亞國家食品價格
欲提高3G執照競標價之消息後，電信龍頭Advanced 亦出現走升跡象，加上過去五個交易日亞幣兌美元
Info股價下跌4.6%；因東盟高峰會召開在即，部分券商幾乎同步走貶，使投資人不禁回想起2008年年中東
憂心年初紅衫軍擾亂議程的事件會再度重演，因而建議南亞股市通膨面臨失控危機的夢魘，當時外資持續
減碼泰股，市場買氣受挫進而影響盤勢表現。大幅流出東南亞，使得該區域國家股匯市同步重挫
n印度―印度SENSEX指數週線下跌3.0%。因上週所公。到底危機是否再度重演，目前尚無定論，仍需持
布的物價數據高於市場預期，因而使投資人憂心印度央續觀察後續食品和能源價格走升的速度與幅度；唯
行年底前或有升息的可能性，ICICI Bank股價單週下跌一可確定的是，此一疑慮必將影響外資短期持股意
5.7%；印度富豪安巴尼兄弟則因天然氣價格問題，再度願，進而使東南亞股市面臨回檔修正壓力。
上演對簿公堂之戲碼，信實工業股價單週下跌7.6%。

亞太市場上週重要經濟數據(2)
新加坡消費者物價指數年增率 n新加坡CPI年衰退幅度高於預期―9月份CPI年衰退
幅度自前月之0.3%微幅擴大至0.4%，市場原先預期
將衰退0.2%；以分項表現來看，食品價格呈現0.9%
之成長，然運輸通訊費用仍較去年同期下滑0.2%，已
連續第12個月呈現負成長，此外，在房屋分項部分亦
較去年同期衰退2.5%。新加坡政府預期2009年全年
CPI將呈現零成長，而2010年全年CPI年增率應在1%
~2%間。
n馬來西亞通膨數據符合預期―9月份CPI年衰退幅度
自前月之2.6%縮小至2.0%，表現符合市場預期；以
馬來西亞消費者物價指數年增率分項表現來看，運輸分項年衰退幅度仍達16.0%，是
整體數據呈現負值的主因。馬來西亞官方預估2009年
全年CPI年增率將達0.8%，而2010年全年CPI年增率
將上揚至2.3%。
n泰國央行維持指標利率不變―上週三泰國央行宣布
維持指標利率於1.25%，已連續第四次會議未進行利
率調整，表現與市場預期相符。泰國央行官員Tarisa
Watanagase在10月12日時曾對外表示：該國經濟復
甦力道仍未十分穩固，適度的貨幣寬鬆政策仍屬必要
，目前並無任何跟隨澳洲央行升息的打算。
資料來源：Bloomberg，2009/10

新興歐洲―俄羅斯股市再創今年新高
n新興歐洲股市上週回顧：雖然國際股市上週紛紛出現 MSCI新興歐洲指數一年期走勢圖
回檔，但是俄羅斯股市在原油及金屬價格推升的帶動，
股市再創今年新高，推動MSCI新興歐洲指數上揚4%。
n俄羅斯：在石油及原物料報價上揚以及來自歐美正面
經濟消息的激勵下，俄國股市持續前幾週上揚的格局，
俄羅斯RTSI美元指數一周漲幅3.74%，收在1461.3點
，領漲類股為原物料及銀行股。
n俄國最大銀行俄羅斯聯邦儲蓄銀行公佈第三季財報。
雖然該銀行提存前利息收入較前一年成長41%，然而該
公司將多數獲利提存壞帳準備，結果使得第三季獲利較
第二季下滑91%。資產品質方面，壞帳率僅微幅增加資料來源：Bloomberg；日期：至2009/10/23
0.1%而覆蓋率則高達240%。獲利下滑的負面消息被令
人滿意的資產品質所抵銷，使得該銀行本週股價仍上揚 n新興歐洲未來展望：上週俄國公佈的經濟數據支持
8.1%。俄國最大礦業公司Norilsk亦公佈2009上半年財我們對俄國經濟的樂觀看法。首先是第三季GDP較前
報。雖然受到上半年原物料金屬價格不理想的影響，獲季成長0.6%，然後失業率下滑以及民眾消費信心連兩
利年增率下滑83.6%，幸好上半年疲弱的盧布以及該公季的回升，都顯示俄國國內經濟環境持續改善。此外
司削減成本的努力皆抵銷不利的產品價格因素，使獲利
，在低通膨的環境下，俄國央行預料仍將持續維持寬
結果優於預期。市場對該公司的評價仍著眼於目前原物
料的強勁需求，使公司股價一週上漲6.8%。鬆的貨幣政策以支持經濟成長。在此同時，各國景氣
回升支持石油原物料的持續強勢表現，除了給予俄國
n波蘭：華沙WIG20指數一周上漲6.2%來到2412.2點，經濟外在助力外，更推升盧布升值，引領更多熱錢流
創下一年來新高，領漲族群為銀行類股。券商看好銀行入。10月公佈的美林全球基金經理人報告亦顯示俄羅
股資產品質及獲利前景而調高銀行類股的投資評等，包
斯仍是全球基金經理人最看好的市場。ING投顧對俄
括波蘭最大的銀行PKO Bank在內的銀行股一週漲幅都
超過7%。羅斯市場的後續表現也是深具信心。


新興歐洲上週重要經濟數據
俄羅斯失業率走勢 n俄羅斯失業率下降―俄羅斯失業率在二月達到最高
的9.5%之後便一路走低。九月份俄羅斯失業率下降
至7.6%，雖然較八月份的8.1%是相當大的進步，但
考量季節因素後，失業情況實際已經改善的態勢還不
能完全確立。俄國失業率仍高於歷史平均，俄國總統
梅徳維杰夫在某個電視訪問上表示解決失業問題仍是
一個嚴酷挑戰。

n俄羅斯實質薪資、產能投資及可支配所得降幅趨緩
匈牙利基準利率 ―雖然數據顯示經濟活動仍在收縮，但已經看到初步
的復甦跡象。一些經濟學家更樂觀認為整體經濟已經
觸底反彈。即便如此，九月份實質零售額仍下滑
9.9%，顯示實際消費力道仍弱。一般說來，民眾消
費力道會等到整體經濟復甦確立之後才會好轉。

n匈牙利降息兩碼―匈牙利央行19日宣布將基準利率
調降兩碼至7.0%，符合市場預期。總計今年以來匈
牙利已降息五次，降息幅度達3.0%。

資料來源：Bloomberg，2009/10/23
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中東非洲―中東獲利賣壓出籠，南非追隨原物料漲勢
n南非—南非FTSE/Jalsh指數單週上揚3.09%，受到原 MSCI阿拉伯指數一年期走勢圖
物料價格，如銅期貨價上周大格6%激勵，加上BHP宣
布Q3鐵礦砂出貨創下新高達到3010.6萬公噸，較前季增
加11%，與去年同期相比年增1%，礦業類股領軍上漲
5.2%，其中以英美礦業上漲10.83%最為亮麗。
n以色列—以色列TA-100指數單週小漲0.15%；以色列
化學為盤面漲勢領頭羊。受到券商報告傳出 BHP可能可
能對全球最大鉀肥業者Potash提出全現金收購，Potash
又是以色列化學大股東，因而在以色列化學也將受惠被
併購的題材下，股價單周上漲5.8%表現最為突出。
n埃及—埃及Hermes指數單週小漲0.5%；仍是以最大營
造業者Orascom Construction領軍的局面，受到前週券 n中東非洲未來展望：在以杜拜為首的中東市場呈現
商調升目標價，股價單週上漲5.96%。回檔，除了資金暫時無近一步的推動，也反映部分
n波灣六國—波灣六國股市上週漲多紛紛回檔；以杜拜企業財報並未提供正面驚奇。展望後市，在油價與
與阿布達比表現較弱。由於前週漲多，投資者紛紛獲利景氣仍呈現復甦的態勢下，除非國際情勢轉壞，本
了結。杜拜最大銀行Emirates NBD公布財報獲利年減率區股市即使回檔，程度仍將有限。本週政策動向方
30%，股價因而單周下跌9.8%，而Emaar地產則是漲多面，波灣理事國財長將召開會議，表達區域各國政
回檔下跌4.6%，惟其週末盤後公布財報結果，因較多的府已經採用的擴張性財政政策應該再延長一段時間
營收認列，獲利較2008年同期增長53%，毛利率提升至，貨幣政策何時趨緊也會連動美國聯準會的政策。
56%皆優於預期。卡達最大石化業者卡達工業Industrial 不約而同的是，埃及政府本週也計畫呈送100億埃及
Qatar受到天然氣價格上漲加上獲瑞士信貸重申超越大幣工程法案，投入供水與農業灌溉工程，可見用公
盤評等激勵，股價因而走揚2.3%，惟因卡達第二大銀行共建設支持國內需求的動作仍是當局共同的思維。
Commercial Bank of Qatar認列費用下獲利衰退24%，在基本面與政策面加持下，預料中東非洲股市未來
進而帶動卡達DSM指數終場以下跌0.79%作收。仍有向上空間。

中東非洲上週重要經濟數據
南非利率走勢
n南非維持利率不變―南非央行維持市場的預期
二度維持利率於7.0%，符合市場預估，會後聲明
也是偏向鴿派，除了認為2010年物價將可以良好
控制，另外也表示目前的復甦力道也仍需繼續觀
察，因而由央行相對著重成長面，對物價面的關
切降低，未來仍不排除有降息空間。

n以色列貨幣供給擴增速度略微放緩 ―九月份
以色列貨幣供給M1年增率 CPI年增率自前月之63.7%小幅放緩至59.8%，但
以五年的角度來看，政府未來進一步降低市場流
動性仍是必要。



拉丁美洲―巴西對外資開鍘，意圖阻擋熱錢
n雖然與拉美股市連動最深的原油及礦物價格上週 MSCI拉美指數一年期走勢圖
連袂大漲，然而在巴西宣佈對外資課稅使股市動
能受挫，以及美股出現拉回拖累墨西哥股市投資
信心，使得MSCI拉美指數單週仍回檔1%。
n巴西—Bovespa指數上週出現一個月以來首度週
線收黑，共下跌1.7%。上週初巴西股市原本在礦
物價格走高的激勵下，再創今年新高；然而上週
一收盤後巴西宣佈對外資課徵2%的外資投資稅
(IOF)，巴西股匯市21日便出現四個月以來單日最
大跌幅，進而促使大盤週線收黑。上週領跌個股
以拉美最大證交所BM&F Bovespa為主，因為券
商皆預期IOF措施會讓外資找尋另外管道(例如
ADR及ETF)，所以巴西證交所交易量將大受衝擊 n拉美未來展望：巴西上週的外資投資稅事件使得投
。另外信用卡公司Redecard上季財報中的營收不資人措手不及，因此股匯債市當日皆以大跌回應。然
如預期，影響股價下挫。至於領漲類股則以礦業而觀察次一日金融市場反應，巴西股匯債市便已開始
及能源為主；因BHP調高上一季鐵礦砂產量則使反彈，看來這次事件並沒像部份市場人士預想一般的
Vale大漲；鋼鐵類股則是受到徳意志證券看好。嚴重。其實巴西9月FDI淨流入18億，已較8月的19億
n墨西哥—墨西哥Bolsa指數上週小跌0.28%，上下降，而且亦不如市場預期，所以外資流入開始減緩
週公佈財報普遍不佳以及墨西哥稅法改革事件牽本為理所當然，巴西政府所要防止的其實專門大進大
動股市反轉下跌。上週礦業股發揮撐盤效果，白出的FII，因為熱錢會影響巴西股匯市短期穩定度。經
銀廠商Penoles帶領大盤走高；不過隨著電信廠商過此次事件，綜合各專家看法及我們的研判，巴西股
Telemex上季財報結果不如預期使股價下跌，新市先前強勁的短期走勢必將受到壓抑，但是中長期的
稅法又將課徵通訊服務共3%費用，使得以電信服買盤卻不會因此受到影響。我們還是認為巴西股市具
務為主要業務的個股之股價全數回檔。有短空長多的表現，因此逢回就是買點。


拉丁美洲上週重要經濟數據
巴西指標利率 n墨西哥稅改―墨西哥下議會上週通過2010年預算案
，然而Calderon總統消費稅全面增加2%的主張並未
被採納，實際通過的版本是銷售稅從15%增為16%。
n巴西宣佈課徵IOF―巴西財政部長Mantega表示，
自10/20起巴西政府將對首次流入巴西進行投資的外
資課徵投資稅2%，投資稅涵蓋範圍包括巴西債券及
股票。事實上，這並非巴西首次課徵外國投資稅，巴
西過去一直對投資巴西債券的外資設有1.5%的投資
稅，但2008年10月由於全球經濟衰退而在總統魯拉
的命令下廢除。Mantega表示這次課稅行動主要是為
了減緩巴西黑奧升值的腳步，並盡量避免巴西資產不
墨西哥零售銷售年增率合理膨脹的泡沫風險。數據顯示今年以來已有超過
200億美元資金流入巴西股市，以及60億美元流入巴
西債市，並帶動巴西黑奧年初以來升值幅度達35%。
n墨西哥8月零售銷售不如預期―墨西哥8月零售銷售
較去年同期下滑5.5%，不但較7月的-4.8%更差，也
不如預期的-3.8%，顯示墨國內需市場尚未復甦。
n巴西央行維持利率不變―巴西央行決定將Selic利率
維持在8.75%不變。雖然如此，市場目前對巴西利率
前景看法分成兩派；樂觀者主張9月巴西IPCA指數甫
連續7個月下滑至4.34%，因此巴西央行至2010年底
會升息；不過持悲觀論調者則主張巴西就業市場及
GDP持續轉佳，因此巴西央行最快在2010年元月便
資料來源：Bloomberg；資料日期：至2009/10/23 具備升息條件。

國際債市概況―退場機制持續醞釀，公債盤勢如臨深淵
指數收盤殖利率一周漲跌幅
美國 10年長債殖利率 3.490 2.30%
美國2年公債殖利率 1.000 5.10%
德國 10年長債殖利率 3.350 1.88%
n成熟市場債市回顧—上週初由於9月份生產者物價指 n其他市場債市回顧—(1)公司債市：上週美國公司債表
數出現意外下滑的情況，令市場更加放心通貨膨脹不至現不俗，在優異的財報及經濟數據加持下，利差持續
於在短期內大幅竄升，使得美10年期債殖利率一度滑收斂，Barclays美國高收益債指數一週上漲0.85%，
落至3.40%以下，但因為多位聯準會(Fed)官員相繼發 JPMorgan美國投資級公司債指數也有0.61%的漲幅。
表鷹派談話，且紐約聯邦儲備銀行也表示，目前正在和
2)新興債市：上週由於巴西宣布將針對外來資金進行課
18家公債交易商接洽，規劃如何使用附賣回協議，以
收回市場資金，故美10年期債殖利率最終收在3.49%。稅，以壓抑巴西黑奧的漲勢，巴西債因而走弱，導致
歐債方面，由於經濟數據持續改善，德國10月份企業 JPMorgan新興市場債指數一週下跌0.56%。
信心來到13個月以來的新高，歐元區的採購經理人指
數更加速在擴張當中，使得公債持有意願不高，德10
n其他市場債市展望：風險性債券在近期表現依舊是相
年期公債殖利率上升到3.35%。
當亮眼，且在風險偏好持續提升下，資金源源不絕的
n成熟市場債市展望：本週市場焦點將會聚焦在公債標
流入，高收益債及新興市場債都給予投資人不錯的報
售上，主要是因為1230億美元的總發債金額將創下歷
史單週天量的紀錄，屆時就要看近期相當眷顧美債的外酬，不過，考量利差收斂幅度已大，短線確實有獲利
國政府是否繼續捧場，如果外國買盤縮手，不排除美了結的可能性存在，因此建議投資人需更加留意市場
10年期公債殖利率有機會站上3.50%。除此之外，本週動向。就中長線而言，整體風險性債市的基本面仍相
美國將公佈第3季GDP，預期將擺脫負成長的糾纏，出當正面，高收益債有企業獲利及違約狀況持續改善的
現大幅度的增長，因此將會影響整體公債的走勢。就中利多支撐，新興市場債也有內需及原物料行情做搭配
長線而言，3000億美元的公債買回計畫將在本週正式，因此投資人不妨以時間換取空間，待高收益債及新
畫下休止符，且量化寬鬆貨幣政策的退場機制已開始運興市場債有稍微回檔整理之後，再伺機進場佈局。
轉，故公債不易脫離弱勢格局。

原物料―油價攻克八十大關；金價漲勢放緩
§西德州輕原油合約價一年期走勢圖 §金價與油價變動值(單位 : %)

報價週漲跌一個月漲跌年初迄今
油價 80.5 2.51% 16.72% 80.49%
金價 1060.29 1.08% 4.58% 22.48%
n能源產業未來展望：油價突破80美元關卡，雖然早在我
們Q4的估計之內，但速度之快也著實令我們吃驚。我們
認為，隨著景氣持續恢復，全世界對於原油需求緩步提升
資料來源：Bloomberg；資料日期：至2009/10/23 是早就可以預期的，這一點我們可以從三大原油產業調查
n能源產業回顧—上週油價一鼓作氣突破80元心理關機構近期紛紛上調今明兩年全球用油需求的動作而得到印
卡，除了北美天候持續嚴寒，加重市場對於冬季取暖證。我們只不過是在擔心，油價在第四季底漲到80元以上
用油庫存去化將更為快速的心理之外，中國Q3 GDP ，跟目前在10月底便一路急漲至此價位，畢竟還是代表不
一樣的意涵。我們在前兩週展望中已經提到，原油價格近
上升為8.9%，美元指數週間一度跌破75，都讓油價上
期急漲因素是天氣，而天氣的因素畢竟還得配合需求基本
漲力道加強。至於美國庫存數據則好壞參半，原油增面，因此若庫存報告不配合，原油有可能出現較快拉回。
加130萬桶雖低於預期，但熱燃油卻僅下滑80萬桶。當然，我們認為Q4油價底部持續墊高的看法並未改變。
n貴金屬產業回顧—上週上漲1.1%。週間維持強勢， n貴金屬產業未來展望：國際金價創下1070.4美元歷史高
上週五則受美國房市傳出捷報，相對英國經濟數據不峰後，這波強勢漲勢似乎遇到阻礙，形成整理格局。ING
佳，美元回升使金價漲勢放緩，但全週仍以上漲作收投顧認為，待美元持續走貶與原油價格高漲，國際金價才
。激勵上週金價漲升因素：(1)能源與商品價格齊揚，可望挑戰新高。美國目前的基本態度是希望以全球景氣平
(2)美國PPI物價維持疲弱，削弱升息預期，(3)貝南克衡發展為主軸，貝南克上週一演說就提出主要亞洲國家必
提出亞洲貨幣必須走強言論。籌碼方面，資金維持流須增加消費，美國則增加儲蓄，引發美元貶值的聯想，其
中亞洲貨幣可能是主要升值對象，尤其被點名最多次的是
向黃金期貨，目前非商業性淨多單未平倉數約25萬口
人民幣。由於美國經濟仍疲軟，加上美國政策態度對於美
續創紀錄高點；ETF則小幅流出，SPDR黃金信託基元走貶並未十分擔心，因而美元仍可能續貶，原油價格尚
金上週持有黃金公噸數減少1.22噸至1108.09公噸。有上漲空間，將提供金價不小的支撐力道。

生技醫療―生技及醫療器材公司受意外利空消息夾攻
MSCI醫療保健指數一年期走勢圖 NBI指數一年期走勢圖


n生醫產業回顧—上週生技類股NBI指數下跌4.73%，資料來源：Bloomberg；資料日期：至2009/10/23
MSCI醫療保健指數下跌0.99%；大型製藥公司股價相對
穩定，整體生技醫療類股跌幅大於MSCI全球股價指數(-
0.24%)。生技龍頭安進(Amgen)及心臟器材大廠Boston
Scientific(BSC)銷售數字不如預期；歐盟對愛爾蘭生技 n生醫產業未來展望：美國默沙東藥廠已於10月23日取
商Elan及美國Biogen Idec合作生產之多發硬化症藥物展得歐盟核准合併先靈保雅藥廠。默沙東藥廠於2006年6月
開是否出現致命腦部病變調查，幾項利空因素同時在上取得FDA核准，用來預防9歲至26歲女性感染導致子宮頸
週發生，導致Amgen、BSC及Elan分別成為上週NBI指癌和菜花等四種人類乳突病毒(HPV)的嘉喜(Gardasil)，
數、S&P 500指數及道瓊泛歐600指數跌幅最大個股。其市場領導地位，將受英國藥廠葛蘭素史克(GSK)的子宮
n全球最大藥廠輝瑞發佈第三季財報，受惠於大規模裁頸癌疫苗卉妍康(Cervarix)強大競爭。後者於10月19日獲
員的削減成本舉措以及銷售成長，其第三季淨利28.8億 FDA核准用於10歲至25歲女性，最佳狀況下，93%的人
美元，較去年同期的22.8億美元成長26%。輝瑞第三季類可免於人類乳突病毒所導致的癌前病變。競爭對手來勢
營收較去年同期衰退3%至116億美元，不過仍高於市場洶洶導致股價下跌，但價格競爭及預防效果提升，將有助
預期的114億美元。由於該公司於10月15日完成對競爭於更多國家採取施打疫苗措施，對未來營收為正面消息。
對手惠氏的收購案並預期將於Q4發揮綜效，輝瑞調高其我們認為上週眾多利空因素同時出現以巧合成份居多。整
2009年營收將可能達到490億美元至500億美元之間，體而言，我們維持景氣循環類股表現將優於防禦型的生醫
高於原先預估的450億美元至460億美元。類股之中性看法不變。

全球REITs―全球商用地產股價股價維持上揚趨勢
標普已開發不動產指數一年期走勢圖

n全球REITs回顧—雖然上週傳出美國開始考慮收回附買
回釋出之資金、中國大陸、澳洲及英國可能需要緊縮貨幣
n全球REITs未來展望：德國自2007年法令通過准許
政策等利空因素，但全球商用不動產股價維持上揚趨勢，
REIT掛牌交易以來，迄今僅2檔REIT成立，主要原因
全球商用不動產指數上漲0.87%，表現優於MSCI全球股為金融風暴導致商用不動產公司之資產價值大幅縮水
價指數 (-0.24%)。，因此無法達成法令對股東權益佔資產比例至少55%
n8月穆迪美國商用不動產價格指數較7月下跌3%，2007 的規定。隨著經濟復甦，資產價值逐步回升，將使原
年10 月高峰以來總計下跌近41%。商用不動產價格下滑先準備轉變為REIT掛牌的商用不動產公司有機會符合
，主要係因失業率攀升與經濟衰退，導致商用不動產需求上市標準。另一方面，總理梅克爾組成的新執政團隊
減少。 4、5 月商用不動產價格都跌8%，所幸跌幅縮小。，決定放寬德國REIT持有住宅的限制，並對企業將不
美國辦公室的空置率來到5年高點16.5%，出租的公寓空動產賣給REIT所產生的財產交易所得，給予50%的免
屋率來到23年高點，購物商場的空置率來到1992年以來稅以鼓勵REIT市場成長，打破過去將住宅房屋視為國
最高。家應提供國宅照顧普羅大眾之傳統觀念，此將有助於
n麥格理證券比較亞洲的住宅房價指數與國內生產毛額走德國REIT市場的發展。我們期待的上修租金收益成長
勢，發現1988年以來，房價都是跟在經濟成長之後上漲尚未發生，商用地產股價持續大幅上漲對股利率為負
，而非帶領景氣往前跑，亞洲今年住宅房市榮景出現在經面影響，惟目前利差仍在合理範圍，我們維持目前正
是加碼商用不動產的良好機會之看法不變。
濟擴張之前，顯示未來漲勢可能停滯。

氣候變遷概念產業重要訊息
ABN Global Climate Change指數一年期走勢圖 n太陽能類股本週利多—七月份在歐洲，尤其是德國太
陽能模組需求上升的帶動下，太陽能廠商第三季營運明
顯升溫。政策面則有兩項利多，美國政策支持再生能源
，上週加州州長簽署兩項再生能源法案，以及美國聯邦
政府撥款7.5億美金保證再生能源計畫花費，預料將可
支持多達80億美金的計劃量。負面消息方面，雖然德國
政府可能降低電力回購價，但該政策實施時程未定。上
週太陽能類股表現仍相對優於其他新能源類股。
n奇異及西門子第三季在北美風電系統裝機量稱冠—奇
異上季在北美的風電系統市場佔有率為43%，其次為西
門子的6.5%。由於計畫融資市場逐漸復甦以及電力公司
需提高再生能源的發電比重以符合法規要求，美國市場
第三季的風力系統裝機容量較前一季成長5.4%。
n施耐德電機營收下降—受到歐洲及北美營建業不振的
影響，全球最大配電公司施耐德電機第三季營收下滑
20%。公司預期下半年營收衰退幅度將減緩，同時由於
縮減成本奏效而上調EBITDA獲利率至12.5%。該公司
股價上週下跌3.27%。
nABB獲利超出預期—電力和自動化技術集團ABB表示
，由於回沖一筆先前提列潛在罰款的影響，公司第三季
獲利將可較先前預期增加3.8億美元。


本週重要經濟數據整理(2009/10/26~2009/10/30)
日期 /時間國家事件月份調查值前次公佈值
10/27/2009 21:00 美國標普/CS綜合20房價指數(年比) AUG -11.90% -13.30%
10/27/2009 22:00 聯準會里奇蒙分行製造業指數 OCT 14 14
10/28/2009 20:30 耐久財訂單 SEP 1.00% -2.40%
10/28/2009 20:30 耐久財(運輸除外) SEP 0.80% 0.00%
10/28/2009 22:00 新屋銷售 SEP 440K 429K
10/28/2009 22:00 新屋銷售 (月比) SEP 2.60% 0.70%
10/29/2009 20:30 國內生產毛額 (年化季比) 3Q A 3.20% -0.70%
10/29/2009 20:30 個人消費 3Q A 3.10% -0.90%
10/29/2009 20:30 GDP價格指數 3Q A 1.30% 0.00%
10/29/2009 20:30 個人消費支出核心指數(季比) 3Q A 1.40% 2.00%
10/29/2009 20:30 首次申請失業救濟金人數 25-Oct 525K 531K
10/30/2009 20:30 個人消費支出核心指數(年比) SEP 1.30% 1.30%
10/30/2009 21:45 芝加哥採購經理人指數 OCT 48.7 46.1
10/30/2009 22:00 密西根大學消費者信心指數 OCT F 70 69.4
10/29/2009 18:00 歐元區歐元區產業信心指標 OCT -22 -24
10/30/2009 18:00 歐元區 CPI預估 (年比) OCT -0.10% -0.30%
10/30/2009 18:00 歐元區失業率 SEP 9.70% 9.60%
10/30/2009 08:01 英國 GfK 消費者信心調查 OCT -14 -16
10/28/2009 07:50 日本零售銷售經季調(月比) SEP 0.20% 1.00%
10/28/2009 07:50 零售銷售(年比) SEP -1.60% -1.80%
10/30/2009 07:30 失業率 SEP 5.60% 5.50%
10/30/2009 07:30 求才求職比率 SEP 0.42 0.42
10/30/2009 07:30 全國消費者物價指數年比 SEP -2.20% -2.20%
10/30/2009 日銀目標利率 30-Oct -- 0.10%
資料來源：Bloomberg


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