Det här bildspelet hör till avsnitt 214 på RikaTillsammans-bloggen. https://rikatillsammans.se/investmentbolag-del2-fordelar

1. Investera i investmentbolag
Om fördelar och nackdelar med att investera i investment bolag – Del 2
214

2. Bildspel till avsnitt #214
På bloggen RikaTillsammans finns det kompletterande
material i form av en artikel, en video och ett poddavsnitt.
Sök ”214” på www.rikatillsammans.se för att få
extramaterialet.

3. Innehållet i serien – fyra delar
• Del 1. Introduktion, historik och några fördelar
• Del 2. Fördelar, nackdelar och substansvärden
• Del 3. Är det en bra strategi att investera i investmentbolag?
• Del 4. Frågor och svar (kanske även en intervju)
Även:
Listor med svenska och utländska investmentbolag, fonder och andra
resurser, sammanfattning av studier och Marcus Fridells bok ”Investera
i investmentbolag”, nyckeltal som substansvärde/premie, våra
reflektioner m.m.

4. Brasklapp, villkor och det juridiska
• Inte en rekommendation att byta strategi. Avsnitt #99 och #190 är
fortfarande basen i våra rekommendationer. Mest stöd och konsensus
i forskningen.
• Investmentbolag är bra alternativ för Lekhinken om man vill göra
direktinvesteringar i aktier. Vi själva äger alla bolagen som nämns i
avsnittet långsiktigt, både direkt och indirekt via fonder.
• Historisk avkastning är inte en garanti för framtida avkastning.
• Är inte och ska inte uppfattas som finansiell rådgivning.
• Investeringar i investmentbolag kan öka och minska i värde och i
värsta fall kan man förlora hela beloppet.
• Mer information på: rikatillsammans.se/villkor

5. Hälsa på i vår community
I vår RikaTillsammans-community får du exklusivt
extra-material, FikaTillsammans-podden och fler tips.
Du väljer själv din engagemangsnivå.

6. Fem fördelar enligt Fridell (2018)
• Sprid riskerna – ”Diversifiering är den enda gratislunchen”
• Ta del av substansrabatten – ”Köp en krona för 80 öre”
• Dra nytta av utdelningsarbitraget – ”Extra utdelning på köpet”
• Ta rygg på proffsen – ”Jag tar samma som Buffet / Wallenberg etc.”
• Slipp förvaltningsavgifter – ”Förvaltning till självkostnadspris”

7. Fördel #1:
Sprid riskerna: koncentration vs diversifiering
“I have two views on diversification. If you are a professional and have confidence,
then I would advocate lots of concentration. For everyone else, if it’s not your game,
participate in total diversification.
The economy will do fine over time. Make sure you don’t buy at the wrong price or the
wrong time. That’s what most people should do, buy a cheap index fund and slowly
dollar cost average into it. If you try to be just a little bit smart, spending an hour a
week investing, you’re liable to be really dumb.
If it’s your game, diversification doesn’t make sense. It’s crazy to put money into your
20th choice rather than your first choice. 'Lebron James analogy.' If you have Lebron
James on your team, don’t take him out of the game just to make room for someone
else. If you have a harem of 40 women, you never really get to know any of them
well.”
Källa: https://www.gurufocus.com/news/360764/warren-buffett-on-diversification

8. Sprid riskerna
• ”Vi ser inte risk som avvikelse från index utan som risken att innehaven
minskar i värde”
Creades
• Två största riskerna: marknadsrisk (”systemisk risk”) och bolagsrisk
(”idiosynkratisk risk”).
• Det vi är överens om:
• Minst ca 12 bolag för att minska bolagsrisken (helst: ca 30 st, fonder: 16 st)
• Även om investmentbolag har flera underliggande innehav kan fördelningen
vara skev t.ex. utgör Paradox 60 % av Spiltans innehav, Zaalando var 2018 40 %
av Kinneviks innehav etc.
• Central risk – Maktkampen i Industrivärden / Handelsbanken 2015, Stenbecks
bortgång, Buffetts framtida bortgång etc.
• Dessutom har de olika bolagen olika branschviktningar
Källa: Fridell, 2018

9. Indelning av investmentbolag
Mindre bolag Större bolag
Diversifierade
Traction
Öresund
Investor
Industrivärden
Latour
Koncentrerade
Bure
Creades
Kinnevik
Lundbergföretagen
Melker Schörling

10. Sprid riskerna: min reflektion
• Du får en bättre diversifiering i indexfonder / fondrobotar för samma
/ billigare avgift.
• I varje avvikelse från index tar du en risk som du inte får betalt för
• Inte samma sak som att du inte kan få en högre avkastning, bara att
relationen risk / avkastning blir sämre.
• Högst enskild avkastning ges av en koncentrerad portfölj (om du
lyckas) men det kan också ge noll.
• En bred indexfond kommer aldrig bli värd 0.
• Bättre att äga investmentbolagsaktier än många andra aktier

11. Fördel #2:
Ta del av substansrabatten
• Ett investmentbolags balansräkning består oftast av:
• Tillgångar - Aktier i de underliggande bolagen + kassa
• Skulder – Lån från banker, aktieägare och andra (räntefonder)
• Tillgångar – skulder = substansvärde
• I en värld utan spekulation t.ex. i förvaltningsteamet, förväntningar
om framtiden och de underliggande bolagen så skulle en aktie vara
värd exakt substansvärdet:
• Tillgångar: aktier: 10 000 kr, kassa: 1 000 kr
• Skulder: lån: 5 000 kr
• Substansvärde (10 aktier) = (10 000 + 1 000 – 5 000) / 10 = 600 kr per aktie

12. Substanspremie och substansrabatt
• Ibland tror dock marknaden mycket på bolaget och är berett att
värdera upp investmentbolagets aktie eftersom antalet aktier (till
skillnad i en fond) är begränsat:
• Substansvärdet är 600 kr
• Aktien handlas för 700 kr
• Substanspremie: -100 kr (=600 – 700, dvs du betalar mer än vad du får)
• Ibland värderar marknaden inte bolagets innehav eller så är man
skeptisk till investmentbolagets aktier, då värderar man ner aktien:
• Substansvärdet är 600 kr
• Aktien handlas för 400 kr
• Substansrabatten: 200 kr (=600 – 400, dvs du får rabatt på värdet)

13. Historiska exempel på substansrabatt
• 28 augusti 2008. Investor hade ett börsvärde på ca 95 000 miljoner,
vilket var ca 125 kr per aktie.
• Men bolaget hade ytterligare tillgångar på 45 000 miljoner som man
fått på köpet om man köpt hela bolaget. Substansrabatten var ca 30
procent.
• Industrivärden, Kinnevik och Lundbergs har också haft 30 % rabatt.
Öresund, Melker Schörling, Ratos har haft 20 % rabatt. Snittet mellan
1973-2004 var 22 procent. I Storbritannien 13 procent. (Berger & Ofek, 1995)
• Mer i utdelning per aktie än genom att äga de underliggande
bolagen.

14. En berättelse om två världar – Latour 2019
Källa: Kvartil Fonder

16. Ibindex.se - substansrabatt / premie
Bolag/Aktie Substansvärde Pris Rabatt(+)/Premie(-)
Bure Equity 274.10 428.00 -56.15%
Creades A 78.00 103.65 -32.88%
Havsfrun Investment B 11.78 24.55 -108.40%
Industrivärden C 311.00 316.90 -1.90%
Investor B 215.00 209.10 +2.74%
Kinnevik B 274.05 349.20 -27.42%
Latour B 173.00 309.80 -79.08%
Linc 61.50 101.20 -64.55%
Lundbergföretagen B 496.00 578.80 -16.69%
NAXS 65.66 59.60 +9.23%
Svolder B 235.00 285.80 -21.62%
Traction B 240.00 251.00 -4.58%
VNV Global 101.59 92.25 +9.19%
Öresund 154.00 160.20 -4.03%
Källa: substansrabatt.se och ibindex.se per 19 juli 2021

17. Substansrabatt utifrån forskningen
• Givet att investmentbolagens innehav är korrekt prissatta betyder det att avvikelser
från substansvärdet ej bör förekomma kontinuerligt i en effektiv marknad.
• Ingen forskning på investmentbolag i Sverige, men väl på slutna fonder (eng. closed-end
investment funds) utomlands. Man kan jämföra ett investmentbolag med en sluten fond som
har ett bestämt antal aktier som inte får omsättas hur som helst.
• Cherkes, Sagi och Stanton (2009) ifrågasätter varför denna rabatt ens existerar. Von Essen
(1997) avkastningskravet uppfylls inte vid rätt substansvärde.
• Korrelation mellan substansrabatt (Richards, Fraser & Groth, 1980) och överavkastning. Bäst
var att köpa 20 % rabatt och sälja om rabatten sjönk till under 15 %. Även att premie leder till
överavkastning (Chay & Trzcinka 1999) som motsäger det.
• Ej överens om vilka faktorer som spelar mest roll för rabatten, t.ex.
• Likviditetsaspekt, förvaltnings- & transaktionskostnader, börshumör, irrationellt beteende,
fördelning mellan noterade och onoterade innehav, maktrelaterade motiv, svag historik, låg
transparens, påtvingad portföljmix etc.

18. Skillnad mot en fond
• Således är priset på en andel i en fond väldigt nära substansvärdet
• Priset på aktien avvika mot substansvärdet, dvs. priset på en
investmentbolags-aktie återspeglar även tillgång och efterfrågan på
aktien.
• Ägare till investmentbolag gillar oftast inte rabatten och vill att
förvaltarna arbetar aktivt för att minska rabatten.

19. Fördel #3:
Dra nytta av utdelningsarbitraget
• Bygger på resonemanget att det finns en substansrabatt
• Exempel A) du äger börsnoterade bolag för 100 kr och de delar ut 10
%, då får du ut 10 kr.
• Exempel B) Om du äger ett investmentbolag för 100 kr som äger
aktier för 120 kr (20 % substansrabatt) och de slussar utdelningen om
10 % vidare, så får du 12 kr istället för 10 kr. 💰
• Bygger dock på att det finns en substansrabatt, vid en
substanspremie så är hävstången åt andra hållet och du får mindre
om du hade ägt aktierna direkt.

20. Skuldsättning i Industrivärden (hävstång)
Källa: Industrivärden, ÅR2020, sid 5
Per 2020-12-31:
- Skuldsättningsgrad: ca 6 %
- Skuldsättning: ca 8 mdr
- Räntekostnad: ca 27 Mkr
- Ränta: ca 0.3 %(!!)
Vid 10 procents skuldsättning
ökar (minskar) värdet på
aktien med en faktor 1.1.
Dock finns det ofta belåning
även i de underliggande
bolagen.
Seglivad myt om belåning!

21. Fördel #4:
Ta rygg på proffsen
Per årsredovisningar 2020-12-31, t.ex.:
• Investor (94 st), Industrivärden (15 st), Bure (6 st), Svolder (5 st) etc.
• Man sätter mycket tillit till teamet. Samma problem som alltid: t.ex. är
det tur eller skicklighet?

22. Buffett har allt svårare att vara grym… #187

23. Ratos: jmf. 1999-2009 och 2009-2019

24. Fördel #4:
Ta rygg på proffsen
Per årsredovisningar 2020-12-31, t.ex.:
• Investor (94 st), Industrivärden (15 st), Bure (6 st), Svolder (5 st) etc.
• Man sätter mycket tillit till teamet. Samma problem som alltid: t.ex. är
det tur eller skicklighet?
• Ägare av kött och blod (påstås vara bättre ägare än institutionella)
• Olika studier visar lite olika nyckeltal beroende på tidsperiod
• Bättre avkastning än fonder
• Både högre och lägre riskjusterad avkastning än fonder

25. Är investmentbolag billigare än fonder?
Per årsredovisningar (2020-12-31):
• Industrivärden: 0,1 %
• Investor: 0,1 %
• Bure: 0,29 %
• Svolder: 0,6 %
• Creades: 0,7 – 4.2 %
I jämförelse med en aktivt förvaltad fond på i genomsnitt ca 1.4 – 2.0 %
och en indexfond på ca 0.2 – 0.4 %. I mångt och mycket en skalbarhet.
Det vill säga förvaltningsavgiften är mer eller mindre konstant.

26. Fördel de flesta inkl. Fridell missar
Multipelarbitrage: onoterade bolag
• handlas inte på en offentlig marknad som en börs
• Finns ofta på andra ställen: t.ex. Pepins, Alternativa etc.
• är ofta svåra att
• hitta och få möjlighet att få att investera
• få information om (=lägre informationskrav)
• värdera – skillnad på upplevt, bokfört och verkligt värde
• T.ex. Investor hade 2017 ett bokfört värde på 65 mdr och verkligt värde på 109 mdr
• tjäna pengar på, de flesta lyckas inte
• har ofta en mycket dålig likviditet (få köpare / säljare)
• manuell handel
• inte tillåtet i ISK, finns lösningar för KF

27. Multipelarbitrage
• En effekt som påverkar investmentbolag som har onoterade innehav
• Man köper ofta ett onoterat innehav för 4 – 8 gånger årsvinsten
• Ett onoterat investmentbolag är ofta värt ca 8 – 12 gånger årsvinsten
• Ett noterat investmentbolag kan ofta vara värt 12 – 20 gånger
årsvinsten (eller till och med mer, ibland uppemot 35 gånger).

28. Avsnitt #77 på bloggen. Intervju med en VD för ett investmentbolag
Finns i forumet eller i beskrivningen till avsnitten.

29. Kom gärna med frågor till del 4.
Tack på förhand och på återseende

30. Prenumerera på vårt nyhetsbrev
Prenumerera på vårt kostnadsfria månatliga nyhetsbrev. Där
får du våra bästa tips, artiklar och guldkorn. Läs mer:
rikatillsammans.se/nyhetsbrev