Resume Makalah UAS Silvia 11011700265

RESUME MANAJEMEN KEUANGAN
Untuk Memenuhi Salah Satu Syarat Tugas Mata Kuliah
MANAJEMEN KEUANGAN
Nama Dosen : Ade Fauji, SE., MM
Nama : Silvia
NIM : 11011700265
Kelas : 2T-MA
Ruang : B1.2
Hari : Minggu
UNIVERSITAS BINA BANGSA BANTEN
FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS
TAHUN AJARAN 2018-2019

DAFTAR ISI
Cover........................................................................................................................1
Daftar Isi.................................................................................................................2
PEMBAHASAN.....................................................................................................3
IX. Teknik Penganggaran Barang Modal ............................................................3
X. Arus Kas & Resiko Proyek Dan Resiko Proyek ..........................................15
XI Biaya Modal .................................................................................................21
XII. Struktur Modal Dan Leverage & Kebijakan Dividen...................................31
XIII. Modal Saham Dan Peranan Bank Investasi, Hutang Jangka Panjang,
Pembiayaan Campuran & Merger, Divestasi, Perusahaan Induk Dan
Leverage Buyouts ........................................................................................37
XIV. Analisa Kesehatan Dan Prediksi Kebangkutan Badan Usaha Milih Swasta
(Bums) Dan Badan Usaha Milik Negara (Bumn) Dan Cara Mengatasinya
Secara Umum................................................................................................56
III

PEMBAHASAN
TEKNIK PENGANGGARAN BARANG MODAL
A. PENGERTIAN ANGGARAN MODAL
Capital Budgeting adalah merupakan proses evaluasi dan pemilihan
investasi jangka panjang yang konsisten terhadap maksimalisasi tujuan
perusahaan. Definisi Capital Budgeting “Capital Budgeting is the Process of
evaluating and selecting long-term invesments consistents with the firm’s goal of
owner wealth maximization”. Investasi juga berarti pengeluaran pada saat ini
dan hasil yang diharapkan dari pengeluaran tersebut baru akan diterima lebih
dari satu tahunmendatang. Definisi Capital Budgeting adalah sebagai berikut:
“Capital Budgeting in volves the entire process of planning whose returns are
expected to extend beyondone year”.
Sebagai konsekuensinya, perusahaan membutuhkan prosedur tertentu
untuk menganalisadan menyeleksi beberapa alternatif investasi yang ada.
Keputusan mengenai investasi tersebut sulit dilakukan karena memerlukan
penilaian mengenai situasi dimasa yang akan datang, sehingga dibutuhkan
asumsi-asumsi yang mendasari estimasi terhadap situasi yang paling mendekati
yang mungkin terjadi, baik situasi internal maupun eksternal perusahaan.
Investasitersebut harus dihitung sesuai dengan cash flow perusahaan dan harus
merupakan keputusan yang paling tepat untuk menghindari resiko kerugian atas
investasi tersebut. “As time passes, fixed assets maybe come obselete or may
require an over haul; atthesepoints, too, financial Decisions maybe required”.
Perusahaan biasanya membuat berbagai alternatif atau variasi untuk
berinvestasi dalam jangka panjang, yakni berupa penambahan aset tetap seperti
tanah, mesin danperalatan. Aset tersebut merupakan aset yang berpotensi, yang
merupakan sumber pendapatan yang potensial dan mencerminkan nilai dari
sebuah perusahaan. Capital budgeting dan keputusan keuangan diperlakukan
IV

secara terpisah. Bila investasi yang diajukan telah ditentukan untuk diterima,
manager keuangan kemudian memilih metoda pembiayaan yang paling baik.
 Anggaran (budget) adalah sebuah rencana rinci yg memproyeksikan aliran
kas masuk dan aliran kas keluar selama beberapa periode pada saat yg akan
datang.
 Capital budget adalah garis besar rencana pengeluaran aktiva tetap
 Penganggaran modal (capitalbudgeting) adalah proses menyeluruh
menganalisa proyek2 dan menentuan mana saja yang dimasukkan ke dalam
anggaran modal.
 Proses mengumpulkan, mengevaluasi, menyeleksi, dan menentukan alternatif
penanaman modal yang akan memberikan penghasilan bagi perusahaan untuk
jangka waktu lebih dari 1 tahun.
B. MOTIF CAPITAL BUDGETING
 Pengembangan produk baru atau pembelian aktiva baru
 Pengurangan biaya dengan mengganti aktiva yang tidak efisien
 Modernisasi atas aktiva tetap
C. JENIS-JENIS KEPUTUSAN PENGANGGARAN MODAL
• Penambahan dan perluasan fasilitas
• Produk baru
• Inovasi dan perluasan produk
• Penggantian (replacements)
(a) penggantian pabrik atau peralatan usang
(b) penggantian pabrik atau peralatan lama dengan pabrik atau peralatan yang
lebih efisien.
• Menyewa/membuat atau membeli
• Penyesuaian fasilitas dan peralatan dengan peraturan pemerintah, lingkungan,
dan keamanan.
V

• Lain-lain keputusan seperti kampanye iklan, program pelatihan dan proyek-
proyek yang memerlukan analisis arus kas keluar dan arus kas masuk.
D. PRINSIP DASAR PROSES PENGANGGARAN MODAL
• Penganggaran modal pada dasarnya adalah aplikasi prinsip yang
mengatakan bahwa perusahaan harus menghasilkan keluaran atau
menyelenggarakan kegiatan bisnis sedemikian rupa sehingga hasil imbuh
(marginal revenue) produk sama dengan biaya imbuhnya (marginal cost).
• Prinsip ini dalam kerangka penganggaran modal berarti bahwa
perusahaan harus melakukantambahan investasi sedemikian rupa sehingga
perolehan imbuh (marginal returns) investasi itusama dengan biaya imbuhnya.
Daftar berbagai proyek investasi dari hasil yang tertinggi hinggayang terendah
mencerminkan kebutuhan perusahaan akan modal untuk investasi.
• Biaya imbuh dari berbagai daftar investasi itu memberi petunjuk tentang
upaya perusahaan untukmemperoleh tambahan modal guna membiayai investasi.
Biaya imbuh modal berarti sejumlah biaya yang harus ditanggung oleh
perusahaan untuk memperoleh dana dari luar (misalnya meminjam atau menjual
saham dan biaya tumbal/opportunitycost dari dana sendiri yang dapat diperoleh.
Pentingnya Penganggaran Modal
 Dana yang dikeluarkan akan terikat untuk jangkawaktu panjang.
 Investasi dalam aktiva tetap menyangkut harapan terhadap hasil penjualan
di waktu yang akan datang
 Pengeluaran dana untuk keperluan tersebut biasanya meliputi jumlah
yang besar.
 Kesalahan dalam pengambilan keputusan pengeluaran modal tersebut akan
berakibat panjang dan sulit dipersulit.
 Penganggaran modal yang efektif akan menaikkan ketepatan waktu dan
kualitas dari penambahan aktiva.
 Pengeluaran modal sangatlah penting.
VI

E. TAHAP – TAHAP PENGANGGARAN MODAL
1. Biaya proyek harus ditentukan
2. Manajemen harus memperkirakan aliran kas yg diharapkan dari
proyek,termasuk nilai akhir aktiva
3. Risiko dari aliran kas proyek harus diestimasi. (memakai distribusi
probabilitas aliran kas)
4. Dengan mengetahui risiko dari proyek, manajemen harus menentukan
biaya modal (costofcapital) yang tepat untuk mendiskon aliran kas proyek
5. Dengan menggunakan nilai waktu uang, aliran kas masuk yang
diharapkan digunakan untuk memperkirakan nilai aktiva.
6. Terakhir, nilai sekarang dari aliran kas yg diharapkan dibandingkan
dengan biayanya.
F. MANFAAT PENGANGGARAN MODAL
1. Untuk mengetahui kebutuhan dana yang lebih terperinci, karena dana
yang terikat jangka waktunya lebih dari satu tahun.
2. Agar tidak terjadi over invesment atau underinvesment
3. Dapat lebih terperinci, teliti karena dana semakin banyak dan dalam
jumlah yang sangat besar.
4. Mencegah terjadinya kesalahan dalam decision making.
G. KRITERIA KEPUTUSAN PENGANGGARAN MODAL
1. Payback period adalah jumlah tahun yang dibutuhkan untuk menutupi
pengeluaran awal. atau suatu kriteria penganggaran modal yang
digambarkan sebagai jumlah tahun yang diperlukan untuk
mengembalikan investasi kas awal.
VII

Keuntungan :
a. Menggunakan arus kas bebas, bukan accounting profit
b. Mudah dihitung dan dipahami
c. Dapat digunakan sebagai alat penyaring kasar
d. Sering digunakan sebagai alat penyaring kasar untuk menghilangkan
proyek dengan tingkat pengembalian yang tidak nyata hingga tahun–
tahun akhir.
e. Menekankan pada pengembalian yang lebih awal yang lebih pasti
dan memberikan kebutuhan likuiditas bagi perusahaan.
Kerugian :
a. Tidak memperhitungkan Aksioma 2
b. Semua arus kas yang terjadi setelah periode pembayaran kembali
diabaikan.
c. mengabaikan nilai waktu uang
d. pemilihan periode pengembalian maksimum bersifat arbitrer
Untuk menanggulangi kelemahan
1) muncul lah Discounted payback period. Namun masih mempunyai
kelemahan, yaitu accept-reject kriteria bersifat arbiter.
2) Periode pengembalian diskonto adalah variasi dari kriteria keputusan
masa pengembalian yang digambarkan sebagai jumlah tahun yang
diperklukan untuk mengembalikan pengeluaran kas.
1) Net Present Value (NPV)
Nilai sekarang free cash flow setelah pajak dikurangi pengeluaran awal
proyek. Perbedaan nilai sekarang arus kas dengan pengeluaran awal
menetukan nilai bersih atas penerimaan investasi dalam nilai uang masa
sekarang Kriteria : NPV ≥ 0 à Terima dan NPV < 0 à Tolak dan NPV = 0
à Terima, karena proyek tersebut memberikan pengembalian yang sama
dengan tingkat pengembalian yang disyaratkan.
Keuntungan :
VIII

a) Menggunakan arus kas bebas
b) Memperhitungkan nilai waktu uang
c) Konsisten dengan tujuan perusahaan untuk memaksimalkan kekayaan
pemegang saham
d) Menggunakan perbandingan yang logis antara keuntungan dan biaya
e) Penerimaan proyek akan meningkatkan nilai perusahaan à konsisten
dengan tujuan perusahaan
Kerugiannya :
Membutuhkan peramalan jangka panjang atas penambahan arus kas yang
diterima, membutuhkan perkiraan jangka panjang terinci dari arus kas
bebas proyek dan sensitivitas terhadap pilihan tingkat diskonto.
2) Profitabilityindex atau benefit/costratio
Rasio nilai sekarang dari freecashflow terhadap pengeluaran awalnya.
Kriteria : PI ≥ 1 à TerimaPI < 1 à TolakAntara NPV dan PI akan selalu
menghasilkan keputusan terima dan tolak yang sama.walaupun tidak
dalam urutan yang sama.Keuntungan dan Kerugian sama dengan NPV.
3) Internal rateofreturn
Tingkat pengembalian yang menyeimbangkan nilai sekarang dari arus kas
masa depan dengan peneluaran awal proyek.Kriteria : IRR ≥
RequiredrateofRetun à TerimaIRR <RequiredrateofRetun à Tolak . Jika
IRR = RequiredrateofRetun, maka proyek tersebut diterima karena
perusahaan mendapatkan RequiredrateofRetun seperti yang disyaratkan
pemegang saham. IRR juga akan menghasilkan keputusan terima tolak
yang sama dengan NPV dan PI
Keuntungan dan Kerugian sama dengan NPV dan PI
Kerugian tambahan :
1. Sulit dihitung jika tidak menggunakan kalkulator keuangan.
IX

2. Asumsi tingkat reinvestasi NPV mengasumsikan bahwa arus kas yang
diterima akan diinvestasikan kembali dengan requiredrateofreturn
sedangkan reinvestmentrate IRR menggunakan tingkat IRR. NPV lebih
baik karena arus kasnya : untuk dikembalikan ke pemegang saham
yang menghendaki requiredrateofreturn untuk diinvestasikan kembali
dimana investor luar juga menuntut required rate of return .
IRR yang telah dimodifikasi : tingkat diskonto yang menyamakan nilai
sekarang arus kas proyek dengan njilai sekarang nilai akhir proyek
(MIRR). Dengan kelemahan tersebut muncullah MIRR yang
menggunakan asumsi bahwa semua arus kas masuk sepanjang usia
proyek akan diinvestasikan kembali pada requiredrateofreturnsamapi
usia nproyek yang disebut Terminal Value (nilai akhir proyek). MIRR
adalah tingkat diskonto yang menyamakan nilai sekarang arus kas
keluar (InitialOutlay dengan Terminal Value proyek.
KEUNGGULAN : Menggunakan arus kas bebas , memperhitungkan
nilai waktu uang, konsisten dengan tujuan perusahaan untuk
memaksimalkan kekayaan pemegang saham,
KELEMAHAN : Membutuhkan perkiraan jangka panjang terinci dari
arus kas bebas proyek.
Metode Analisis Penganggaran Modal dan Penerapannya
1. PaybackPeriod
Metode paybackperiod pada umumnya digunakan untuk
mengevaluasi investasi yang diajukan. Paybackperiod adalah target
waktu yang dibutuhkan oleh perusahaan untuk mengembalikan investasi
awal yang diperhitungkan dari cashinflow.
Definisi paybackperiod sebagai berikut: The paybackperiod is the exact
amount of time required for the firm to recover its initial investment in a
project as calculated from cash in flow”
X

Paybackperiod diperhitungkan dengan membagi investasi dengan
cash in flow tahunan. Kriteria terhadap penerimaan keputusan investasi
dengan menggunakan metode payback ini adalah diterima
apabila paybackperiod yang diterima yang diperoleh lebih singkat/pendek
waktunya dibandingkan dengan target waktu paybackperiod yang
sebelumnya telah ditentukan.
Contoh
Perusahaan ABC akan melakukan investasi terhadap proyek A dan proyek
B. Kedua proyek tersebut merupakan proyek independen dan
mutuallyexclusive. Investasi dikeluarkan pada awal tahun pertama.
Adapun aliran kas bersih dari masing-masing proyek sebagai berikut:
Tahun Proyek A Proyek B
0 -100.000 -100.000
1 50.000 10.000
2 40.000 30.000
3 30.000 40.000
4 20.000 50.000
5 10.000 20.000
*. Perhitungannya
Proyek A =
-100.000 – (50.000 + 40.000 + 10.000) = 2 tahun 4 bulan (10/30 x 12
bulan)
Proyek B =
-100.000 – (10.000 + 30.000 + 40.000 + 20.000) = 3 tahun 5 bulan
(20/50 x 12 bulan)
Keputusannya pemilihan proyek :
Proyek A, karena memiliki waktu pengembalian yang lebih pendek
XI

2. Net PresentValue
Secara eksplisit NPV memberikan pertimbangan dari nilai waktu
uang, dan merupakan teknik capitalbudgeting yang banyak digunakan.
NPV adalah jumlah present value semua cashinflowyang dikumpulkan
proyek (dengan menggunakan discount rate suku bunga kredit yang
dibayar investor) dikurangi jumlah investasi (initialcashoutflow). Net
PresentValue yaitu: “The Net Present Value is found by subtracting a
project’s initial investment from the present value of its cash in flows
discountedat a rate equal to the firm’s cost of capital”.
nNPV = Σ CFt /(1 + k)t –
Io
t = 1
Sebagai pedoman umum, rencana investasi akan menguntungkan apabila
NPV positif dan apabila NPV nol maka investasi tersebut
berarti breakeven. Apabila NPV suatu proyek negatif, berarti proyek
tersebut tidak layak untuk dilaksanakan.
t
Dimana:
CFt = Net CashFlow (Prodeeds) pada tahun ke – t
k = Tingkat Diskonto
t = Lama waktu atau periode berlangsungnya investasi
I0 = InitialOutlays (Nilai investasi awal)
Kelebihan metode NPV sebagai sarana penilaian terhadap kelayakan
suatu rencana investasi barang modal adalah penggunaan nilai waktu
uang untuk menghitung nilai sebenarnyacashflow yang diperoleh pada
masa yang akan datang. Dengan demikian, dapat diperoleh gambaran
profitabilitas proyek yang lebih mendekati realitas. Kelebihan lainnya
adalah digunakannyadiscount faktor, biasanya merupakan salah suku
XII

bunga kredit yang dipinjam investor untuk membiayai proyek. Dengan
demikian, penggunaan metode ini menjadi lebih fleksibel karena dapat
disesuaikan dengan discountfactor yang berubah-ubah dari waktu ke
waktu. Kriteria penerimaan atas investasi dengan metode ini adalah
diterima apabila NPV yang dihasilkan adalah positif, dan ditolak apabila
nilai NPV negatif. Kelemahan dari metodeini adalah perhitungan yang
cukup rumit, tidak semudah perhitungan paybackperiod. Untuk
perhitungannya diperlukan keahlian seorang financial analis sehingga
penggunaannya terbatas.
Contoh :
Perusahaan ABC akan melakukan investasi terhadap proyek A dan proyek
B. Kedua proyek tersebut merupakan proyek independen dan
mutuallyexclusive. Investasi dikeluarkan pada awal tahun pertama.
Diketahui discountrate 10% .
Adapun aliran kas bersih dari masing-masing proyek sebagai berikut:
Tahun Proyek A Proyek B
0 -100.000 -100.000
1 50.000 10.000
2 40.000 30.000
3 30.000 40.000
4 20.000 50.000
5 10.000 20.000
Jawaban :
 Proyek A Tahun 1 = 50.000 / (1+0,1)1 = 45.455
 Proyek A Tahun 2 = 40.000 / (1+0,1)2 = 33.058
 Proyek A Tahun 3 = 30.000 / (1+0,1)3 = 22.539
 Proyek A Tahun 4 = 20.000 / (1+0,1)4 = 13.660
 Proyek A Tahun 5 = 10.000 / (1+0,1)5 = 6.209
XIII

NPV Proyek A = (45.455 + 33.058 + 22.539 + 13.660 + 6.209) –
100.000 = 20.921
 Proyek B Tahun 1 = 10.000 / (1+0,1)1 = 9.091
 Proyek B Tahun 2 = 30.000 / (1+0,1)2 = 24.793
 Proyek B Tahun 3 = 40.000 / (1+0,1)3 = 30.053
 Proyek B Tahun 4 = 50.000 / (1+0,1)4 = 34.151
 Proyek B Tahun 5 = 20.000 / (1+0,1)5 = 12.419
NPV Proyek B = (9.091 + 24.793 + 30.053 + 34.151 + 12.419) – 100.000
= 10.507
Tahun PV Proyek A PV Proyek B
0 – 100.000 – 100.000
1 45.455 9.091
2 33.058 24.793
3 22.539 30.053
4 13.660 34.151
5 6.209 12.419
NPV 20.921 10.507
Keputusan :
Proyek A, karena memiliki nilai lebih besar dibandingkan proyek B,
walaupun keduanya memiliki nilai NPV > 0
3. Internal Rate of Return (IRR)
Metode ini mungkin merupakan metode yang paling banyak
digunakan sebagai salah satu teknik dalam mengevaluasi alternatif –
alternatif investasi. Definisi Internal Rate of Return adalah: “The
Internal Rate of Return (IRR) is the discount rate that equates the present
value of cash in flows with the initial investment associated with a
project”.
XIV

Dijelaskan bahwa IRR
Merupakan ratediscount dimananilaipresentvalue dari cashinflow
sama dengan nilai investasi awal suatu proyek. Dengan kata lain IRR
adalah ratediscount dimana NPV dari proyek tersebut = Rp0. IRR juga
menggambarkan persentase keuntungan yang sebenarnya akan diperoleh
dari investasi barang modal atau proyek yang direncanakan.
Kriteria penerimaan proyek investasi dengan menggunakan
metode Internal Rate of Return adalah apabila IRR yang dihasilkan lebih
besar dibandingkan cost of capital, sebaliknya apabila lebih kecil
dibandingkan cost of capital proyek tersebut ditolak.
XV

ARUS KAS & RESIKO PROYEK DAN RESIKO PROYEK
A. Definisi Estimasi Arus Kas ( Cash flow Estimation)
Arus kas adalah pengeluaran untuk investasi dan arus kas masuk bersih
setiap tahun setelah proyek beroperasi atau dijalankan.
B. Mengindentifikasi Arus Kas Yang Relevan ( Relevant cashflow )
Arus kas yang relevan adalah sebagai arus kas tertentu atau spesifik
yang dipertimbangkan dalam pengambilan keputusan pengaggaran modal.
a. Arus Kas Proyek versus Laba Akuntansi
Ingatlah bahwa arus kas bebas akan dihitung sebagai berikut :
Arus Laba opr Pengeluaran Perubahan dalam
modal
kas = stlh pajak + Dep. - modal - kerja operasional
bebas
Pengeluaran Aktiva
Sekarang -
= EBIT (1-T) + Dep. - modal - Kewajiban Spontan
Arus kas bebas adalah arus kas yang tersedia untuk didistribusikan kepada para
investor. Sebagaimana nilai sebuah perusahaan akan tergantung pada arus kas
bebasnya, demikian pula nilai suatu proyek. Kita akan mengilustrasikan estimasi
arus proyek nanti dalam bab ini dengan contoh yang lebih kompherensif.
 Biaya Aktiva Tetap
yaitu, biaya aktiva tetap meliputi biaya peroleh ditambah dengan biaya
pengiriman dan pemasangan. Sebagian besar proyek membutuhkan aktiva, dan
pembelian aktiva menggambarkan arus kas negatif. Walaupun aktiva
mengakibatkan arus kas keluar, para akuntan tidak menyajikan pembelian aktiva
tetap sebagai pengurang dari laba akuntansi. Sebagai gantinya, mereka
mengurangkan beban depresiasi tiap tahun sepanjang umur aktiva tersebut.
XVI

 Beban Nonkas
yaitu, dalam menghitung laba bersih, para akuntan biasanya
mengurangkan depresiasi dari pendapatan setiap tahunnya. Jadi, meskipun
akuntan tidak mengurangkan harga pembelian aktiva tetap dalam perhitungan
laba akuntansi, tetapi mereka mengurangi beban depresiasi setiap tahun.
Depresiasi melindungi laba terhadap pajak, dan hal ini memiliki dampak arus
kas, tetapi depresiasi itu sendiri bukanlah suatu arus kas. Karenanya, depresiasi
harus ditambahkan kepada laba bersih ketika kita menghitung esyimasi arus kas
suatu proyek.
 Perubahan dalam Modal Kerja Operasi Bersih
yaitu , peningkatan / kenaikan aktiva lancar yang dihasilkan dari proyek
baru dikurangi dengan peningkatan uang dagang dan akrual secara spontan.
Jika, perubahan ini positif, sebagaimana biasanya terjadi dalam proyek ekspansi,
maka pendanaan tambahan, diluar biaya perolehan aktiva tetap, masih akan
dibutuhkan. Mendekati akhir umur proyek , persediaan akan habis terpakai
tetapi tidak diganti, dan piutang akan ditgih tanpa adanya piutang pengaanti .
Seiring dengan perubahan ini, perusahaan akan menerima arus kas masuk.
Akibatnya, investasi dalam modal kerja operasi akan dikembalikan pada akhir
umu proyek.
b. Arus Kas Tambahan ( Incremental cashflow )
Arus kas tambahan yaitu, perubahan jumlah total arus kas perusahaan
yang terjadi sebagai akibat langsung diterimanya suatu proyek.
Ada tiga masalah khusus dalam menentukan arus kas tambahan, yaitu ;
1. Biaya Tertanam ( Sunk Costs)
adalah , suatu pengeluaran yang telah ditetapkan sebelumnya atau telah terjadi,
sehingga tidak terpengaruh oleh keputusan yang telah dipertimbangkan.
Karena biaya tertanam bukanlah biaya tambahan, maka biaya ini tidak boleh
dimasukkan kedalam analisis.
2. Biaya Kesempatan ( Opportunity Costs)
XVII

adalah , arus kas yang seharusnya dapat diperoleh / dihasilkan dari aktiva yang
telah dimiliki perusahaan apabila / seandainya aktiva tersebut tidak untuk proyek
yang sedang dianalisis.
3. Pengaruh terhadap Barang lain ( Effect on Other Projets )
 Eksternalitas ( externalities ) : Pengaruh yang dimiliki proyek terhadap
bagian – bagian lain dari perusahaan.
 Kanibalisasi ( canibalitzation) : Pengenalan sebuah produk baru
mengakibatkan penjualan produk yang sudah ada mengalami penurunan.
C. Mengevaluasi Proyek Penganggaran Barang Modal
Sampai titik ini, kita telah membahas beberapa aspek penting dalam
analisis arus kas, tetapi kita belum melihat bagaiman aspek – aspek tersebut akan
mempengaruhi pengambilan keputusan penganggaran modal. Secara konseptual,
keputusan – keputusan ini cukup jelas dasarnya : proyek yang potensial akan
menciptakan nilai bagi pemegang saham perusahaan jika dan hanya jika nilai
sekarang bersih dari arus kas tambahan proyek tersebut positif. Namun dalam
praktiknya mengestimasi arus kas ini sangat sulit dilakukan.
 Proyek ekspansi baru ( new expantion project ) : proyek yang dimaksudkan
untuk meningkatkan penjualan . Arus kas tambahan hanya berupa kas masuk dan
arus kas keluar dari proyek tersebut. Jadi, disini arus kas tambahan hanya dapat
berupa arus kas masuk dan arus kas keluar dari proyek tersebut. Oleh karena itu,
perusahaan hanya membandingkan bagaimana nilai yang ada dengan atau
proyek yang diusulkan.
 Proyek pengganti ( replacement project ) : suatu proyek yang menggantikan
aktiva yang ada dengan aktiva yang baru. Dalam analisis penggantian ini,
perusahaan membandingkan antara nilai yang terjadi jika membeli aktiva yang
baru dengan nilai jika tetap menggunakan aktiva yang sudah ada .
Meskipun terdapat perbedaan – perbedaan diatas, prinsip dasar untuk
mengevaluasi proyek ekspansi dan proyek pengganti adalah sama. Dalam setiap
kasus, Arus Kas Proyek pada umumnya meliputi hal – hal sebagai berikut :
XVIII

1) Pengeluaran investasi awal.
yaitu , investasi awal termasuk ada biaya aktiva tetap dimuka sehubungan
dengan proyek yang ditambah dengan penambahan yang terjadi dalam modal
kerja operasi bersih.
2) Arus kas operasi selama umur proyek
yaitu , Ini merupakan arus kas masuk tambahan selama umur ekonomis proyek.
Arus kas operasi tahunan sama dengan laba operasi setelah pajak ditambah
depresiasi.
3) Arus kas tahun berakhir
yaitu , Pada akhir umur suatu proyek, umumnya sejumlah arus kas tambahan
sering kali diterima. Ini termasuk nilai sisa ( salvage value ) aktiva tetap, yang
disesuiakan pajak jiak aktiva tersebut tidak dijual berdasarkan nilai bukunya,
ditambah pengembalian dari modal kerja operasi bersih.
D. Analisis Resiko Proyek
Analisis resiko proyek adalah, teknik analisis resiko diman sekumpulan
keadaan keuangan yang baik dan buruk dibandingkan dengan situasi yang paling
mirip, atau kasus dasar.
Kasus Dasar adalah, analisis dimana seluruh variabel input dinyatakan
dalam nilai yang paling mungkin terjadi.
Ada Tiga jenis analisis resiko proyek yang terpisah dan berbeda, yaitu :
1. Stand Alone Risk ( Resiko Berdiri Sendiri ) yaitu, resiko yang didasari
asumsi bahwa proyek tersebut merupakan satu –satunya aktiva
perusahaan dan bahwa perusahaan tersebut merupakan satu- satunya
perusahaan yang dimiliki para investor bersangkutan. Resiko ini diukur
dari variabilitas pengembalian yang diharapkan dari proyek tersebut.
Terdiri dari 3 teknik untuk memperkirakan resiki berdikari :
a. Sensitivity Analysis ( Analisis Sensitivitas ) yaitu , sebuah teknik yang
mengindikasikan seberapa banyak NPV atau IRR dapat berubah
sebagai akibat dari adanya perubahan tertentu pada sebuah variabel
input, jika variabel lain dianggap tetap.
XIX

b. Scenario Analysis ( Analisis Skenario ) yaitu , Teknik analisis resiko
yang mempertimbangkan baik sensitivitas NPV terhadap perubahan
variable- variabel kunci maupun rentangan ( range ) dari nilai- nilai
variabel yang sangat memungkinkan.Analisis skenario memberikan
informasi yang berguna tentang resiko berdiri sendiri proyek. Akan
tetapi, analisis ini masih memiliki keterbatasan karena hanya
memperhitungkan sedikit hasil akhir yang berlainan (NPV), meskipun
masih banyak kemungkinan lain yang tidak terbatas jumlahnya.
c. Monte Carlo Simulation ( Simulasi Monte Carlo ) yaitu, Teknik
analisis resiko diman kemungkinan kejadian yang terjadi dimasa yang
akan datang disimulasikan dalam sebuah komputer, sehingga
menghasilkan estimasi tingkat pengembalian dan indeks – indeks
resiko.
Langkah dalam simulasi adalah menetapkan distribusi probabilitas dari setiap
variabel arus kas yang tidak pasti. Setelah itu dilakukan, maka selanjutnya
adalah:
o Memilih secara acak nilai untuk setiap variabel yang tidak pasti berdasarkan
NPV yang telah ditetapkan diatas untuk mendpatkan model pertama.
o Nilai yang dipilih untuk variabel yang tidak pasti,
o Langkah 1 dan 2 diulang berkali- kali misalnya 1000 kali sehingga
menghasilkan 1000 NPV yang membentuk distribusi probabilitas.
Seperti pada analisis skenario, kita menyerderhanakan ilistrasi tersebut
dengan menghitung distribusi probabilitas untuk satu variabel kunci saja yaitu
jumlah unit yang terjual. Keunggulan utama dari simulasi Monte Carlo ini
adalah dapat ditunjukkanya berbagai hasil yang mungkin sekaligus denhgan
probabilitasnya. Jadi hasilnya bukan satu titik estimasi dari NPV.
2. Within Firm Risk ( Resiko didalam Perusahaan )
XX

yaitu , Pengaruh dari suatu proyek terhadap resiko perusahaan tanpa
mempertimbangkan diversivikasi pemilihan saham dari masing – masing
pemegang saham . Resiko ini diukur berdasarkan pengaruh proyek bersangkutan
terhadap variabilitas laba perushaan.
3. Market Risk ( Resiko Pasar)
yaitu , Proyek ditinjau dari sudut pandang seorang investor yang memiliki
portolio saham yang sangat terdiversifikasi. Resiko ini ukur berdasarkan
pengaruh proyek terhadap koefisien BETA perusahaan.
Koefisien BETA itu sendiri adalah, ukuran resiko pasar yang sejauh mana
pengembalian dari sebuah saham tertentu mengalami pergerakan dibursa saham.
XXI

BIAYA MODAL
Biaya Modal adalah biaya riil yang harus dikeluarkan oleh perusahaan untuk
memperoleh dana baik yang berasal dari hutang, saham preferen, saham biasa,
maupun laba ditahan untuk mendanani suatu investasi atau operasi perusahaan.
Penentuan besarnya biaya modal ini dimaksudkan untuk mengetahui berapa
besarnya biaya riil yang harus dikeluarkan perusahaan untuk memperoleh dana
yang diperlukan.
Perhitungan biaya penggunaan modal sangatlah penting, dengan alasan:
1. Memaksimalkan nilai perusahaan mengharuskan biaya-biaya (termasuk
biaya modal) diminimalkan.
2. Keputusan penganggaran modal (capital budgetting) memerlukan suatu
estimasi tentang biaya modal.
3. Keputusan-keputusan lain seperti leasing, modal kerja juga memerlukan
estimasi biaya modal.
Biaya modal merupakan konsep penting dalam analisis investasi karena dapat
menunjukkan tingkat minimum laba investasi yang harus diproleh dari investasi
tersebut. Jika investasi itu tidak dapat menghasilkan laba investasi sekurang-
kurangnya sebesar biaya yang ditanggung maka investasi itu tidak perlu
dilakukan. Lebih mudahnya, biaya modal merupakan rata-rata biaya dana yang
akan dihimpun untuk melakukan suatu investasi. Dapat pula diartikan bahwa
biaya modal suatu perusahaan adalah bagian (suku rate) yang harus dikeluarkan
perusahaan untuk memberi kepuasan pada para investornya pada tingkat risiko
tertentu.
Biaya modal dapat dihitung berdasarkan biaya untuk masing-masing sumber
dana atau disebut biaya modal individual. Biaya modal individual dihitung tiap
jenis modal. Namun apabila perusahaan menggunakan beberapa sumber modal
maka biaya modal yang dihitung adalah biaya modal rata-rata tertimbang
(Weightedf average cost of capital/WACC) dari seluruh modal yang digunakan.
XXII

Konsep Biaya Modal erat hubungannya dengan konsep mengenai pengertian
tingkat keuntungan yang disyaratkan (required rate of return). Tingkat
keuntungan yang disyaratkan sebenarnya dapat dilihat dari dua pihak yaitu sisi
investor dan perusahaan. Dari sisi investor, tinggi rendahnya required rate of
return merupakan tingkat keuntungan (rate of return) yang mencerminkan tingkat
resiko dari aktiva yang dimiliki. Sedangkan bagi perusahaan yang menggunakan
dana (modal), besarnya required rate of return merupakan biaya modal (cost of
capital) yang harus dikeluarkan untuk mendapatkan modal tersebut. Biaya modal
bisanya digunakan sebagai ukuran untuk menentukan diterima atau ditolaknya
suatu usulan investasi (sebagai discount rate), yaitu dengan membandingkan
tingkat keuntungan (rate of return) dari usulan investasi tersebut dengan biaya
modalnya.
A. Faktor-Faktor Yang Menentukan Biaya Modal
Variabel-variabel penting yang mempengaruhi biaya modal antara lain:
Keadaan-keadaan umum perekonomian. Faktor ini menentukan tingkat bebas
dsrisiko atau tingkat hasil tanpa risiko.
Daya jual saham suatu perusahaan. Jika daya jual saham meningkat, tingkat
hasil minimum para investor akan turun dan biaya modal perusahaaan akan
rendah.
Keputusan-keputusan operasi dan pembiayaan yang dibuat manajemen. Jika
manajemen menyetujui penanaman modal berisiko tinggi atau memanfaatkan
utang dan saham khusus secara ekstensif, tingkat risiko perusahaan bertambah.
Para investor selanjutnya meminta tingkat hasil minimum yang lebih tinggi
sehingga biaya modal perusahaan meningkat pula.
Besarnya pembiayaan yang diperlukan. Permintaan modal dalam jumlah besar
akan meningkatkan biaya modal perusahaan.
Asumsi-Asumsi Model Biaya Modal
Diantaranya:
XXIII

- Risiko bisnis bersifat konstan. Risiko bisnis merupakan potensi tingkat
perubahan return atas suatu investasi. Tingkat risiko bisnis dalam suatu
perusahaan ditentukan dengan kebijakan manajemen investasi.
- Biaya modal merupakan suatu kriteria investasi yang hanya tepat untuk
suatu investasi yang memiliki risiko bisnis setingkat dengan aktiva-aktiva
yang telah ada.
- Risiko keuangan bersifat konstan. Risiko keuangan didefinisikan sebagai
peningkatan variasi return atas saham umum karena bertambahnya
pemanfaatan sumber pemiayaan hutang dan saham istimewa. Biaya
modal dari sumber individual merupakan fungsi dari struktur keuangan
berjalan.
- Kebijakan dividen bersifat konstan. Asumsi ini diperlukan dalam menaksir
biaya modal yang berkenaan dengan kebijakan dividen perusahaan.
Asumsi ini menyatakan bahwa rasio pembayaran dividen (dividen/laba
bersih) juga konstan.
Fungsi Biaya Modal
- Terkait dengan pajak yg dikenakan pada perusahaan.
- Biaya modal yang dikenakan pada modal pinjaman berbeda dg biaya
modal dari modal sendiri.
konsep perhitungan biaya modal didasarkan pada perhitungan :
Sebelum pajak (before tax basis) perlu disesuaikan dulu dengan pajak sebelum
dilakukan perhitungan biaya modal rata-ratanya seperti obligasi
Setelah pajak (after tax basis).
Sebagai Discount Rate untuk menentukan diterima atau ditolaknya suatu usulan
investasi yaitu dengan membandingkan tingkat keuntungan (rate of return) dari
usulan investasi tersebut dengan biaya modalnya.
Biaya modal di sini adalah biaya modal yang menyeluruh (overall cost of
capital).
XXIV

Misalnya jika kita menggunakan metode Net Present Value atau Profitability
Indexuntuk menentukan diterima atau ditolaknya suatu usulan investai, maka
biaya modal berfungsi sbg "discount rate" yang digunakan untuk menghitung
nilai sekarang dariproceeds dan pengeluaran investasi.
Sebagai Discount Rate untuk menentukan diterima atau ditolaknya suatu usulan
investasi yaitu dengan membandingkan tingkat keuntungan (rate of return) dari
usulan investasi tersebut dengan biaya modalnya.
Biaya modal di sini adalah biaya modal yang menyeluruh (overall cost of
capital).
Misalnya jika kita menggunakan metode Net Present Value atau Profitability
Indexuntuk menentukan diterima atau ditolaknya suatu usulan investai, maka
biaya modal berfungsi sbg "discount rate" yang digunakan untuk menghitung
nilai sekarang dariproceeds dan pengeluaran investasi.
Jenis Biaya Modal
1. Biaya Modal Individual
2. Biaya Modal Keseluruhan
a. Biaya Modal Hutang Jangka Pendek
b. Biaya Modal Hutang Jangka Panjang
c. Biaya Modal Saham Preferen
d. Biaya Modal Saham Biasa dan Laba Ditahan
Biaya Modal Rata-Rata Tertimbang
Biaya modal bisa didefinisikan sebagai tingkat keuntungan yang diharapkan atau
tingkat keuntungan yang disyaratkan. Jika kita melakukan analisis investasi,
biaya modal akan digunakan sebagai discount rate dalam analisis NPV atau IRR.
Biaya modal tersebut pada dasarnya merupakan biaya modal rata-
rata tertimbang dari biaya modal indivudual.
XXV

Untuk menghitung biaya modal rata-rata tertimbang tersebut kita harus
melakukan beberapa langkah:
1. Mengidentifikasi Sumber-Sumber Dana
Secara umum ada dua jenis sumber dana yang paling sering digunakan ,
yaitu utang dan saham. Utang bisa terdiri atas utang bank atau utang melalui
obligasi. Pemberi utang memperoleh kompensasi berupa bunga.
Saham merupakan bentuk penyertaan. Saham bisa berupa private
placement (penempatan dana tidak melalui pasar modal), bisa juga
dengan membeli saham yang diperjualbelikan di pasar sekunder.
Di samping dua jenis tersebut, saham preferen mempunyai ciri-ciri
gabungan antara utang dengan saham.
2. Menghitung Biaya Modal Individual (biaya modal untuk setiap sumber
dana)
Biaya Modal Utang (Kd)
Biaya hutang dapat didefinisikan sebagai bagian yang harus
diterima dari suatu investasi agar tingkat hasil minimum para kreditor
terpenuhi. Jika perusahaan menggunakan obligasi sebagai sarana untuk
memperoleh dana dari hutang jangka panjang, maka biaya hutang adalah
sama dengan Kd atau Yield To Maturity (YTM) yaitu tingkat keuntungan
yang dinikmati oleh pemegang atau pembeli obligasi.
Biaya Modal Jangka Panjang
Biaya modalnya dgn memperhitungkan jumlah neto yg diterima dg
pengeluaran kas yg terjadi karena penggunaan dana tersebut.
Biaya Modal Saham Preferen
adalah biaya riil yang harus dibayar jika perusahaan menggunakan dana
dengan menjual saham preferen.
Biaya saham preferen adalah sama dengan tingkat keuntungan yang
dinikmati pembeli saham preferen.
XXVI

Biaya Modal Saham Biasa
Merupakan biaya yang dikeluarkan perusahaan yang memperoleh dana
dengan menjual saham biasa atau menggunakan laba ditahan untuk
investasi.
Biaya modal saham biasa dan laba ditahan atau sering disatukan menjadi
biaya modal sendiri (biaya ekuitas) atau kadang-kadang disebut biaya
modal saham biasa saja. Biaya modal ekuitas merupakan biaya yang
dikeluarkan perusahaan yang memperoleh dana dengan menjual saham
biasa atau menggunakan laba ditahan untuk investasi.
Perusahaan dapat membagikan laba setelah pajak yang diperoleh sebagai
dividen atau menahannya dalam bentuk laba ditahan. Laba ditahan yang
digunakan untuk investasi kembali tersebut perlu diperhitungkan biaya
modalnya.
r s = D1 / P0 + g
Dimana :
rs = biaya modal ekuitas
D1 = Deviden saham yang diharapkan pada tahun pertama
P0 = harga saham saat ini
g = tingkat pertumbuhan
Biaya Laba Ditahan (Cost of Retained Earning)
Biaya laba ditahan adalah sama dengan tingkat keuntungan yang
disyaratkan investor pada saham biasa perusahaan yang bersangkutan.
Dasarnya adalah prinsip opportunity cost. Jika laba tidak ditahan, laba
tersebut dibagiakan dalam bentuk deviden. Jika laba tersebut ditahan
berarti pemegang saham menginvestasikan kembali laba yang menjadi
haknya ke perusahaan (flow back fund).
XXVII

Untuk menghitung biaya ekuitas (ke) digunakan dua model pendekatan
yaitu :
a. Pendekatan model Diskonto Dividen (Dividen Discount Model)
b. Pendekatan CAPM (Capital Asset Pricing Model)
I. Discounted Cash Flow (Aliran Kas Yang Didiskontokan)
Pada waktu kita membicarakan penilaian saham dengan
pertumbuhan konstan, harga saham bisa dituliskan sebagai berikut ini
(modal mengenai Nilai Waktu Uang)
Biaya modal saham sama dengan dividend yield ditambah tingkat
petumbuhan.
II. Pendekatan Bond-Yield
Pendekatan yield obligasi didasarkan pada argumen bahwa
tingkat keuntungan yang disyaratkan untuk investasi yang lebih beresiko
akan lebih tinggi dibandingkan dengan tingkat keuntungan investasi yang
lebih kecil resikonya.
Ks = tingkat keuntungan obligasi perusahan + premi risiko
III. Pendekatan CAPM (Capital Asset Pricing Model)
Model CAPM mrp model penetapan biaya modal dg menganalisis
tingkat return saham i atau Ri yang diharapkan dg return pasar (market
return atau Rm) yg terjadi.
Besarnya tingkat rerturn saham yang diharapkan oleh investor ini
merupakan biaya modal yang harus dikeluarkan oleh emiten.
Model CAPM ini dipengaruhi oleh 3 faktor yaitu :
1. besarnya beta bunga bebas risiko (risk free rate, Rf),
2. risiko sistematis yg ditunjukkan oleh koefisien beta
XXVIII

3. premium risiko pasar yang ditunjukkan oleh selisih antara return pasar
dengan return saham (Rm – Ri).
IV. Keputusan Biaya Modal Saham
Perhitungan biaya modal saham yang dihasilkan oleh ketiga
metode di atas akan menghasilkan angka yang berbeda-beda.
3. Menghitung Biaya Modal Rata-Rata Tertimbang (WACC)
Biaya modal secara keseluruhan merupakan biaya modal yang memperhitungkan
seluruh biaya atas modal yang digunakan oleh perusahaan. Biaya modal yang
diperhitungkan merupakan biaya modal dari seluruh jenis modal yang
digunakan.
Karena biaya modal dari masing-masing sumber dana berbeda-beda, maka untuk
menetapkan biaya modal dari perusahaan secara keseluruahn perlu dihitung
biaya modal rata-rata tertimbangnya (Weighted average cost of capital /
WACC). Sebagai unsure penimbanngnya adalah proporsi dana bagi setiap jenis
atau sumber modal yang digunakan dalam investasi proyek tersebut.
Konsep biaya modal perusahaan secara keseluruhan (overall cost of capital)
bermanfaat dalam penilaian usulan investasi jangka panjang. Misalnya,
dalammenentukan proyek investasi yang harus diambil dapat ditentukan
denganmembandingkan besarnya biaya modal yang harus dikeluarkan (cost of
capital) dengantingkat keuntungan yg diperoleh dimasa datang.
untuk menetapkan biaya modal dari perusahaan secara keseluruhan perlu
dihitung biaya modal rata-rata tertimbangnya (weighted average cost of capital
atau WACC).Sebagai unsur penimbangnya adalah proporsi dana bagi setiap
jenis atau sumber modal yang digunakan dalam investasi proyek tersebut.
Weighted Average Cost of Capital
Jika pembiayaan suatu investasi berasal dari berbagai sumber pendanaan, maka
biaya modal dihitung berdasarkan rata-rata tertimbang.
WACC = [Wd x Kd (1- tax)] + [Wp x Kp] + [Ws x (Ks atau Ksb)]
XXIX

WACC = biaya modal rata-rata tertimbang
Wd = proporsi hutang dari modal
Wp = proporsi saham preferen dari modal
Ws = proporsi saham biasa atau laba ditahan dari modal
Kd = biaya hutang
Kp = biaya saham preferen
Ks = biaya laba ditahan
Ksb = biaya saham biasa baru.
Sumber modal Jlh Rp. Biaya penggunaan modal
Hutang Jk, Panjang 60 jt 6% (sebelum tax)
Saham Preferen 10 jt 7%
Modal sendiri 130 jt 10%
Jlh 200 jt
Tingkat pajak perseroan = 25%.
Berapa Biaya Modal Rata-rata ?
Jawab :
Biaya modal hutang (setelah pajak) = 6% x (100% -25%) = 4,5%
4. Biaya Modal Saham Eksternal
Jika perusahaan menerbitkan saham baru, biaya emisi (flotation cost) akan
muncul. Biaya tersebut dipakai untuk membayar biaya yang berkaitan
dengan penerbitan saham, seperti biaya akuntan, mencetak saham, dan lainnya.
Penerimaan kas bersih dengan demikian akan lebih kecil setelah biaya emisi
tersebut dimasukkan.
Biaya Modal Marginal Dan Rata-Rata
XXX

Biaya modal rata-rata berbeda dengan biaya modal marginal. Biaya modal
marginal merupakan biaya modal yang diperoleh sebagai akibat bertambahnya
dana modal yang diperoleh.
Dalam perhitungan biaya modal, biaya modal marginal adalah biaya modal yang
relevan, karena biaya tersebut mencerminkan biaya di masa mendatang (yang
akan diperoleh). Biaya modal rata-rata mencerminkan informasi masa lampau,
yang tidak relevan lagi. Tetapi dalam beberapa situasi kita menggunakan biaya
modal masa lampau, karena beberapa alasan, seperti mudah dilakukan , biaya
modal masa lampau bisa dipakai untuk estimasi biaya modal marginal (masa
mendatang).
XXXI

STRUKTUR MODAL DAN LEVERAGE & KEBIJAKAN DIVIDEN
STRUKTUR MODAL
A. Pengertian struktur modal
Menurut manajemen keuangan pembelanjaan jangka panjang suatu
perusahaan yang diukur dengan perbandingan utang jangka panjang dengan
modal sendiri. Teori struktur modal menjelaskan kebijakan pembelanjaan jangka
panjang dapat mempengaruhi nilai modal perusahaan, biaya modal perusahaan,
dan harga pasar saham perusahaan.
B. PENDEKATAN STRUKTUR MODAL
1. Pendekatan Laba Bersih (Net Income Approach)
Semakin banyak utang jangka panjang yang dipergunakan dalam pembelanjaan
perusahaan, maka nilai perusahaan akan meningkat dan biaya modal
perusahaan akan menurun. Dengan demikian struktur modal optimal akan
tercapai jika perusahaan menggunakan utang secara maksimal. Struktur modal
optimal adalah struktur modal yang menghasilkan nilai perusahaan maksimal
dan biaya modal minimal.
Berdasarkan pendekatan ini, anggap suatu perusahaan mempunyai utang sebesar
Rp1.000 dengan suku bunga (kd) 15%. Pendapatan bersih operasi (net operating
income) yang diharapkan setiap tahun sebesar Rp1.000 dan tingkat kapitalisasi
saham biasa (ke) sebesar 20%. Berdasarkan informasi tersebut, nilai perusahaan
dapat dihitung sebagai berikut:
O - Laba bersih operasi Rp1.000
XXXII

F - Biaya bunga 150
E - Laba yang tersedia bagi pemegang saham Rp850
ke - Tingkat kapitalisasi saham biasa 0,20
S - Nilai pasar saham Rp4.250
B - Nilai pasar utang Rp1.000
V - Nilai total perusahaan Rp5.250
Biaya Modal perusahaan ko = o x 100%
v
= 19,05%
Apabila perusahaan meningkatkan jumlah utangnya dari Rp1.000 menjadi
Rp3.000 dan menggunakan tambahan utang tersebut untuk membeli kembali
saham yang beredar, dan suku bunga tetap sebesar 15%. Dengan cara yang
sama nilai perusahaan menjadi :
O - Laba bersih operasi Rp 1.000
F - Biaya bunga Rp 850
E - Laba yang tersedia bagi pemegang saham Rp 550
Ke- Tingkat kapitalisasi saham 0,20
Biaya Modal perusahaan KO= x 100% = 17,39%
2. Pendekatan Laba Bersih Operasi (Net Operating Income Approach)
Berapapun jumlah utang yang dipergunakan dalam pembelanjaan perusahaan,
nilai perusahaan tidak berubah. Hal ini menunjukkan bahwa struktur modal tidak
memengaruhi nilai perusahaan. Dengan demikian harga saham perusahaan juga
tidak berubah.
Pendekatan ini mengasumsikan biaya modal perusahaan (KO) tetap pada
berbagai tingkat leverage. Anggap KO = 20% dan perusahaan memiliki utang
XXXIII

jangka panjang sebesar Rp1.000,00. Berdasarkan pendekatan ini, nilai
perusahaan adalah:
KO - Biaya modal perusahaan 0,20
Biaya Modal perusahaan ke = E = Rp 850 x 100%
S Rp 4000 = 21,25%
Apabila jumlah utang perusahaan ditambah dari mula-mula Rp1.000 menjadi
Rp3.000 dan tambahan utang tersebut dipakai untuk membeli kembali saham
yang beredar, maka nilai perusahaan berdasarkan pendekatan laba bersih
operasi adalah:
Ko - Biaya modal perusahaan 0,20
Biaya Modal perusahaan ke = E = Rp 850 x 100%
S Rp 2000 = 27,50%
3. Pendekatan Tradisional (Traditional Approach)
Struktur modal optimal dan perusahaan dapat meningkatkan nilai total
perusahaan dengan mempergunakan jumlah utang (leverage keuangan) tertentu.
Dengan mempergunakan utang yang semakin besar, pada mulanya perusahaan
dapat menurunkan biaya modalnya dan meningkatkan nilai perusahaan.
Walaupun pemegang saham meningkatkan tingkat kapitalisasi saham karena
meningkatnya risiko bagi pemegang saham, peningkatan tersebut tidak melebihi
manfaat yang diperoleh dari penggunaan utang yang biayanya lebih murah.
XXXIV

4. MODOGLIANI – MILLER POSITION (MM)
Menurut MM, nilai total perusahaan tidak dipengaruhi struktur modal
perusahaan, melainkan dipengaruhi oleh investasi yang dilakukan perusahaan
untuk menghasilkan laba. Jika perusahaan sama dalam segala aspek kecuali
struktur modalnya, maka kedua perusahaan tersebut harus mempunyai nilai total
yang sama, jika tidak, akan terjadi proses arbitrage.
LEVERAGE
A. Pengertian Leverage
1. Penggunaan asset dan sumber dana oleh perusahaan yang memiliki biaya
tetap dengan maksud agar meningkatkan keuntungan potensial pemegang saham.
(menurut manajemen keuangan)
2. Pengguna aktiva atau dana dimana untuk penggunaan tersebut perusahaan
harus menutup biaya tetap atau membayar beban tetap. (Bambang Riyanto
(2001:375)).
B. Tujuan Penggunaan Leverage untuk meningkatkan dan memaksimalkan
kekayaan dari pemilik perusahaan itu sendiri.untuk memenuhi kebutuhan dana,
dapat menggunakan modal sendiri dan juga dari hutang atau modal pinjaman.
Menggunakan modal dari pinjaman harus membayar bunga secara rutin yang
merupakan beban tetap. Leverage timbul karena perusahaan menggunakan
aktiva tetap yang menyebabkan harus membayar biaya tetap dan menggunakan
hutang yang harus membayar biaya bunga atau beban tetap.
C. Jenis- jenis Leverage
1. Operating Leverage (Pengungkit Operasi)
Penggunaan aktiva dengan biaya tetap yang bertujuan untuk menghasilkan
pendapatan yang cukup untuk mengukur biaya tetap dan variabel serta dapat
meningkatkan profitabilitas. Leverage opererasi dapat mengukur perubahan
XXXV

pendapatan atau penjualan terhadap keuntungan operasi perusahaan. Menurut
Mamduh M. Hanafi (2004:327) Operating leverage diartikan sebagai seberapa
besar perusahaan menggunakan beban tetap operasional. Operating leverage
ditentukan oleh hubungan antara sales revenue yang diperoleh perusahaan
dengan laba sebelum bunga dan pajak (EBIT). Analisis operating leverage dapat
membantu pimpinan perusahaan dalam mengambil keputusan sejauh mana
peningkatan penjualan berpengaruh terhadap laba operasi perusahaan. Besar
kecilnya operating leverage diukur dengan degree of operating leverage (DOL),
yaitu diukur dengan rumus :
2. Financial
Leverage (Pengungkit Keuangan)
Menurut Mamduh M. Hanafi (2004:332) besarnya beban tetap keuangan yang
digunakan oleh perusahaan beban tetap keuangan tersebut biasanya berasal dari
pembayaran bunga untuk utang yang digunakan oleh perusahaan. Leverage
keuangan mengukur pengaruh perubahan keuangan operasi terhadap perubahan
pendapatan bagi pemegang saham yang pada akhirnya akan berpengaruh
terhadap pendapatan per lembar saham. Oleh karena itu leverage keuangan
berkaitan dengan laba perusahaan sebelum bunga dan pajak serta pendapatan
saham biasa per lembar.
Finansial leverage dibedakan menjadi 2 yaitu :
 Financial structure (struktur keuangan) : menunjukkan bagaimana
perusahaan membelanjai aktivanya. Financial structure tampak ada neraca
sebelah kredit, yang terdiri atas utang lancar, utang jangka panjang dan modal.
 Capital structure (struktur modal) : merupakan bagian dari struktur
keuangan yang hanya menyangkut pembelanjaan yang sifatnya permanen atau
jangka panjang. Struktur modal ditunjukkan oleh komposisi: utang jangka
panjang, saham istimewa, saham biasa dan laba ditahan.
XXXVI
DOL PADA X = % PERUBAHAN EBIT
% PERUBAHAN PENJUALAN

TEORI KEBIJAKAN DIVIDEN (PEMBAYARAN DIVIDEN)
Terdapat tiga teori tentang kebijakan dividen, yang menjelaskan bagaimana
pengaruh besar kecilnya dividend payout ratio (DPR) terhadap harga pasar
saham. Antara lain:
a. Dividend Irrelevance Theory
Kebijakan dividen tidak memengaruhi harga pasar saham perusahaan atau nilai
perusahaan “Merton Miller dan Franco Modigliani (MM)”. Inti dari pendapat
Modigliani dan Miller (MM) adalah pengaruh pembayaran dividen terhadap
kemakmuran pemegang saham diofset sepenuhnya oleh cara-cara pembelanjaan
investasi yang dilakukan perusahaan. Misalkan perusahaan telah membuat
keputusan investasi, maka perusahaan harus memutuskan apakah menahan laba
untuk membelanjai investasi atau membayar dividen atau menjual saham baru
sejumlah dividen yang dibayarkan.
b. Bird In-the-Hand Theory
Kebijakan dividen berpengaruh positif terhadap harga pasar saham “Myron
Gordon dan Jonh Lintner”. Artinya, jika dividen yang dibagikan perusahaan
semakin besar, maka harga pasar saham perusahaan tersebut akan semakin
tinggi dan sebaliknya. Hal ini terjadi karena, pembagian dividen dapat
mengurangi ketidakpastian yang dihadapi investor.
c. Tax Preference Theory
Kebijakan dividen mempunyai pengaruh negatif terhadap harga pasar saham
perusahaan. Artinya, semakin besar jumlah dividen yang dibagikan suatu
perusahaan semakin rendah harga pasar saham perusahaan yang bersangkutan.
Hal ini terjadi karena ada perbedaan antara tarif pajak personal atas
pendapatan dividend an capital again.
FAKTOR YANG MEMPENGARUHI KEBIJAKAN DIVIDEN
1. Dana yang dibutuhkan perusahaan
2. Likuiditas
3. Kemampuan perusahaan untuk meminjam
4. Nilai informasi dividen
XXXVII

5. Pengendalian perusahaan
6. Sifat pemegang saham
7. Pembatasan yang diatur dalam perjanjian pinjaman dengan pihak kreditur
8. Inflasi
MODAL SAHAM DAN PERANAN BANK INVESTASI, HUTANG
JANGKA PANJANG, PEMBIAYAAN CAMPURAN & MERGER,
DIVESTASI, PERUSAHAAN INDUK DAN LEVERAGE BUYOUT
PENGERTIAN HUTANG DAN HUTANG JANGKA PANJANG
Hutang adalah kewajiban untuk menyerahkan uang, barang,
ataumemberikan jasa kepada pihak lain dimasa yang akan datangsebagai akibat
dari transaksi yang telah terjadi sebelumnyaatau hutang adalah sejumlah dana
yang diterima dari kreditur.Jika perusahaan membeli barang secara kredit, berarti
mempunyai sejumlah utang kepada kreditur.
Hutang jangka panjang adalah Hutang perusahaan kepada pihak ketiga
yang harus dilunasi dalam waktu lebih dari satu tahun atau hutang yang jatuh
temponya lebih dari satu tahun. Hutang jangka panjang timbul saat skala
operasional perusahaan berkembang atau dalam membangun suatu perusahaan
dibutuhkan sejumlah dana.
Instrumen Pembiayaan Hutang Jangka Panjang
Banyak orang yang mempunyai pengalaman dengan janji untuk
membayar. Obligasi hanyalah merupakan wesel promes jangka
panjang. Hipotek merupakan penggadaian kekayaan tertentu untuk mendapatkan
suatu pinjaman. Dalam obligasi hipotek, perusahaan menggadaikan aktiva nyata
tertentu sebagai jaminan obligasi itu. Kekayaan nyata (real property) didefinisikan
XXXVIII

sebagai real estate (tanah dan gedung). Hipotek chattel dijamin dengan kekayaan
pribadi, tetapi ini umumnya merupakan instrumen jangka menengah. kekayaan
pribadi didefinisikan sebagai setiap jenis kekayaan lainnya, termasuk peralatan,
persediaan dan perabotan. Surat hutang adalah obligasi jangka panjang yang tidak
dijamin dengan penggadaian kekayaan tertentu.
Trustee (wali)
Untuk memperlancar komunikasi antara pihak emiten dan para pemegang obligasi
yang kadang-kadang bisa berjumlah ribuan orang, diciptakan struktur perwalian
(trusteeship) untuk mewakili kepentingan para pemegang obligasi. Dalam
praktetk sehari-hari, wali (trustee) diharapkan selalu bertindak untuk melindungi
kepentingan dan atas nama para pemegang obligasi. Setiap orang atau badan
hukum dapat ditunjuk sebagai wali asalkan dianggap cukup mampu. Wali
menayandang tiga tanggung jawab utama, yaitu:
1. mereka mengesahkan emisi obligasi
2. mengawasi aktivitas perusahaan khususnya dalam melaksanakan tanggung
jawab yang telah digariskan dalam peraturan-peraturan indenture (perjanjian)
3. mereka bertanggung jawab untuk megnambil langkah-langkah yang sesuai
untuk kepentingan para pemegang obligasi seandainya perusahaan lalai membayar
bunga atau pokok obligasi.
Indenture
Hubungan jangka panjang antara kreditor dan debitor sehubungan dengan sebuah
promes jangka panjang ditetapkan dalam suatu dokumen yang disebut indenture.
Pada obligasi indenture, rincian kontrak dapat terdiri dari ratusan (halaman yang
memuat kalusul) penting seperti:
(1) bentuk obligasi dan instrumennya;
(2) uraian lengkap mengenai harta yang dijaminkan;
(3) jumlah otorisasi emisi obligasi;
(4) kalusul-kalusul protektif yang terinci, disebut akad (covenant);
(5) minimum rasio lancar tertentu, dan
XXXIX

(6) pasal-pasal tentang cara penebusan (redemption) atau privilage untuk menarik
kembali obligasi.
Akad-akad obligasi dapat dibagi menjadi empat kategori utama;
(1) kategori yang membatasi penerbitan hutang baru,
(2) kategori yang membatasi pembayaran dividen,
(3) kategori yang membatasi aktivitas merjer,
(4) kategori yang membatasi penjualan harta perusahaan.
Persyaratan Opsi Tarik
Dalam persyaratan opsi tarik (call provision) perusahaan emiten diberi hak untuk
menebus kembali obligasinya. Persyaratan ini secara umum menetapkan bahwa
perusahaan harus membayar jumlah tebusan di atas nilai nominal obligasi;
jumlah lebih ini didefinisikan sebagai premi opsi tarik (call premium). Premi opsi
tarik biasanya sama dengan jumlah bunga obligasi satu tahun, jika opsi tarik
dilakukan pada tahun pertama obligasi, dan jumlah ini akan menurun dengan tarif
tetap pada tahun-tahun berikutnya.
Privilage opsi tarik sangat berarti bagi pihak perusahaan meskipun merugikan
bagi pihak investor, terutama jika obligasi dikeluarkan dalam satu periode di mana
suku bunga sedang mencapai siklus tinggi. Dari sudut pandang perusahaan, kupon
yang dibayarkan dan premi penebusna keduanya dikurangkan sebagai beban
bunga. Investor membayar pajak penghasilan biasa atas bunga yang diterima dan
pajak keuntungan modal atas premi penebusan.
Dana Cadangan Pelunasan Hutang
Dana cadangan pelunsan hutang (sinking fund) merupakan fasilitas yang secara
berkala ditujukan untuk menebus obligasi perusahaan (atau dalam kasus tertentu,
terbitan saham preferen). Biasanya, perusahaan harus membeli atau menarik
sebgian dari onligasinya setiap tahun. Kadang-kadang, pembayaran dana
cadangan pelunasan hutang itu dikaitkan dengan penjualan atau laba tahun
XL

berjalan, tetapi biasanya diharuskan dalam suatu jumlah yang tetap. Dalam
banyak kasus, perusahaan melalui wali obligasi diberi hak untuk mengelola dana
cadangan pelunasan hutang dengan salah satu cara berikut: 1, perusahaan
melakukan opsi tarik sebesar persentase tertentu dengan harga yang ditetapkan
setaip tahun; 2, untuk menebus nilai nominal obligasi yang dinginkan, perusahaan
dapat membeli obligasi dipasar uang dan modal secara bebas. Perusahaan akan
melakukan upaya yang memungkinkan penarikan obligasi itu dengan biaya
serendah mungkin. Jadi, bila suku bunga naik (dan harga obligsi menurun)
perusahaan akan memilih cara pembelian di pasar modal terbuka. Tetapi bila suku
bunga turun (dan harga obligasi naik) perusahaan akan memilih opsi tarik atas
obligasinya.
Obligasi dengan Jaminan
1. Prioritas Klaim
Hipotik senior memiliki klaim yang didahulukan atas harta dan laba perusahaan.
Hiptik yunior merupakan hipotik yang ditempatkan pada urutan kedua, ketiga dan
seterusnya. Hak gadainya adalah nomor dua dibawah hak gadai senior.
2. Hak Mengemisikan Surat Berharga Tambahan
Dalam kasus hipotik tertutup (closed-end mortage), sebuah perusahaan tidak bisa
menjual obligasi yang sama seperti yang dijaminkan dalam hipotik.
3. Lingkup Hak Gadai
Obligasi dapat dikalsifikasikan menurut lingkup hak gadai. Hak gadai ditetapkan
harta perusahaan tertentu. Untuk hak gadai khusus, jaminan hipotik pertama dan
hipotik kedua merupakan harta perusahaan yang ditentukan secara khusus pula.
Hipotik umum dijamin oleh seluruh harta tak bergerak yang dimiliki oleh
perusahaan. Bagi para pemegang obligasi, hipotik umum lebih memberi jaminan
prorteksi dibanding hak-gadai khusus karena ia menyediakan fasilitas klaim atas
semua harta tak bergerak.
Obligasi Tanpa Jaminan
1. Debenture
XLI

Ada beberapa alasan mengapa perusahaan menggunakan obligasi tanpa jaminan.
Ada yang disebabkan karena keuangan perusahaan sedang mengalami defisit,
tetapi ada juga yang sebaliknya, posisi keuangan perusahaan sedang kuat sekali.
Selain itu, ada pula yang disebabkan oleh faktor perpajakan atau ketidakpastian
atas prospek laba yang akan diterima perusahaan dimasa akan datang. Debenture
merupakan salah satu bentuk hutang tanpa jaminan, dimana tidak ada hak-gadai
yang diikatkan pada harta tertentu perusahaan emiten obligasi. Para pemegang
debenture, merupakan kreditor umum yang mempunyai hak klaim hanya atas
harta perusahaan yang belum dijaminkan.
2. Debenture yang di-subordinasi (subordinate debenture)
Hutang bersubordinasi memiliki klaim yang prioritasnya nomor dua setelah
hutang bukan subordinasi manakala perusahaan itu dilikuidasi. Jika perusahaan
sampai mengalami likuidasi, klaim debentuie tidak akan dibayar sampai semua
hutang senior yang disebut dalam indenture sudah harus dibayar. Jika
dibandingkan dengan hutang bersubordinasi, saham preferen mempunyai posisi
yang agak lemah karena dividennya tidak dapat digolongkan sebagai bentuk
saham preferen khusus, di mana dividennya dapat dikurangkan sebagai beban
dalam perhitungan pajak. Penggunaan debenture subordinasi juga makin digemari
pada masa pengetatan uang dimana pihak bank komersial menginginkan
pembiayaan dengan modal sendiri yang lebih besar untuk pembiayaan jangka
pendek.
3. Obligasi pendapatan
Pada jenis obligasi pendapatan ini diatur bahwa bunga hanya akna dibayar jika
laba perusahaan cukup untuk memenuhi hutang bunga obligasi ini. Tetapi pokok
obligasi tetap harus dibayar pada saat jatuh tempo. Obligasi pendapatan
diterbitkan pada saat suatu perusahaan mengalami kesulitan keuangan dan dari
sejarah perkembangannya terlihat bahwa perusahaan tidak mungkin lagi mampu
memenuhi biaya tetap di waktu akan datang. Kelebihan obligasi pendapatan atas
saham preferen terletak pada segi perpajakan. Bunga yang dibayarkan kepada
pemegang obligasi pendapatan dapat dikurangkan dalam perhitungan pajak,
sedangkan dividen untuk saham preferen tidak.
XLII

Karakteristik utama dan keunggulan khusus obligasi pendapatan ialah bahwa
bunga hanya dibayarkan jika perusahaan memang memperoleh laba berjalan.
Karena dalam perhitungan laba mungkin timbul perbedaan interpretasi, maka
indenture obligasi pendapatan secara rinci dan cermat mendifinisikan apa yang
diartikan sebagai pendapatan dan beban. Kadang-kadang obligasi pendapatan ini
dapat ditukar, alasannya ialah untuk menghadapi keadaan, di mana reorganisasi
perusahaan. Kreditor yang menerima obligasi pendapatan sebagai pengganti
obligasi sebelumnya yang meleset kewajibannya akan berada pada posisi yang
lebih jelek daripada sebelumnya.
4. Surat hutang dengan suku bunga mengambang
Surat hutang dengan suku bunga mengambang (floating rate notes=FRN)
merupakan alat yang dikembangkan untuk mengurangi resiko suku bunga yang
tinggi tetapi mudah berubah. Suku bunga FRN biasanya tetap atau dijamin
melebihi jumlah minimum yang ditetapkan untuk pertama kalinya, dan kemudian
disesuaikan secara berkala dengan perkembangan tingkat bunga dari Departemen
Keuangan AS. Karena suku bunga diharapkan menurun para peminjam
mengharapkan bahwa suku bunga FRN akan lebih kecil dibandingkan suku bunga
hutang jangka panjang, yang suku bunganya tetap. Persyaratan FRN pada
umumnya tidak seragam. Masing-masing perusahaan emiten mengeluarkan
ketentuan yang berbeda-beda selama periode singkat beredarnya bentuk FRN itu,
beberapa ketentuan khas adalah:
1. converibity (dapat ditukar). FRN dapat ditukar dengan saham biasa atau
wesel berbunga tetap atau kedua-duanya, atas hak opsi emiten, atau opsi
pemegang FRN ata kedua-duanya.
2. opsi jual. Ketentuan ini mengijinkan investor mengembangkan FRN sesuai
nilai nominal, yang biasanyapada tanggal tertentu atau dengan kondisi-kondisi
yang ditetapkan sebelumnya.
3. suku bunga minimum. Ketentuan ini mencegah suku bunga FRN
mengambang dibawah tingkat minimum yang ditetapkan.
XLIII

4. batas kemerosotan suku bungan (drop-lock rate). Jika suku bunga FRN suatu
saat turun sampai batas minimum yang ditetapkan, batas ini tak akan berubah
sampai saat jatuh temponya.
5. penyediaan dana cadangan pelunasan hutang. Ketentuan ini mengizinkan
pihak emiten menebus kembali sebagian pokok FRN sebelum waktu jatuh
temponya.
6. penurunan perbedaan suku bunga. Perbedaan antara suku bunga FRN
dengan suku bunga departemen keuangan akan menurun dengan jumlah tertentu
pada jangka waktu tertentu.
7. penurunan suku bunga minimum. Suku bunga minimum akan menurun
dalam pola yang sama.
8. opsi tarik. Pihak emiten mempunyai hak untuk melakukan opsi tarik atas
FRN yang dikeluarkan, biasanya dengan premi yang wajar, dan kadang-kadang
hanya beberapa saat setelah emisi.
Selama periode inflasi yang meroket dan sukar diperkirakan FRN memberi dua
jaminan penting bagi pihak investor:
1. hasil pengembalian atas investasi akan mengikuti perkembangan suku
bunga departemen keuangan.
2. karena suku bunga FRN bervariasi mengikuti pasar, nilai pasarnya akan
relatif stabil.
Kemungkinan ditukar dan suku bunga minimum yang ditukar khusus dalam FRN
akan memberi pengaman tambahan dan keluwesan bagi investor pada situasi
investasi yang labil.
KEPUTUSAN UNTUK MENGGUNAKAN HUTANG
Dari sudut pandang para pemegang hutang jangka panjang, risiko hutang lebih
kecil dibanding saham biasa atau saham preferen. Meskipun begitu, hutang
dianggap memiliki keunggulan terbatas dipandang dari segi laba, dan dianggap
lemah diapndang dari segi pegadaian. Hal ini dapat dijelaskan sebagai berikut:
XLIV

1. dari segi resiko, hutang dipandang lebih menguntungkan dibanding saham
biasa atau preferen karena hutang memeberi prioritas utama dalam hal laba dan
juga likuidasi. Hutang juga memiliki masa jatuh tempo yang pasti dan dilindungi
oleh akad dalam indenture.
2. dari segi laba, para pemegang obligasi memiliki hasil pengembalian tetap,
kecuali dalam kasus obligasi pendapatan atau surat hutang dengan suku bunga
mengambang. Pembayaranm bunga tidak bergantung pada tingkat laba
perusahaan atau suku bunga pasar yang sedang berlaku.
3. dari segi pengendalian, pemegang obligasi biasanya tidak memiliki hak
suara.
Meskipun begitu, jika sampain obligasi dinyatakan tak dapat dibayar, pemegang
obligasi dapat mengambil alih kendali perusahaan.
Dari sudut pandang emiten hutang jangka panjang (peminjam hutang) ada
beberapa keunggulan dan kelemahan obligasi.
Keunggulannya adalah:
1. Biayanya hutang terbatas. Pemegang obligasi tidak ikut menikmati laba yang
sedang melambung.
2. Hasil pengembalian yang diharapkan biasanya lebih rendah dibanding saham
biasa.
3. Pemilik perusahaan tidak berbagi pengendalian perusahaannya.
4. Pembayaran bunga hutang bisa dikurangi sebgai beban pajak.
5. Keluwesan dalam struktur pembiayaan dapat dicapai dengan pencantuman
persyaratan opsi tarik dalam indeture obligasi.
Kelemahannya:
1. Hutang memiliki biaya tetap, jika laba perusahaan mengalami kemunduran
tajam, untuk membayar bunga hutang mungkin tidak dapat dipenuhi.
2. Leverage keuangan yang semakin tinggi memerlukan tingkat laba yang
semakin tinggi pula.
XLV

3. Utang buasanya memiliki masa jatuh tempo yang pasti, dan sewajarnya jika
perusahaan harus mampu melunasi sesuai dengan waktu yang ditetapkan.
4. Bobot resiko yang tinggi.
5. Persyaratan indenture cenmderung lebih panjang dibanding dalam
persyaratan hutang jangka pendek.
6. Pada batasan sampai berapa besar dana dari hutang bisa digali.
PENGGUNAAN SAHAM PREFEREN DALAM KEPUTUSAN
PEMBIAYAAN
Dalam beberapa jenis analisis, daham preferen diperlakukan sebagai hutang. Hal
ini terjadi misalnya, dalam analisis yang dilakukan oleh calon pemegang saham,
yang mempertimbangkan fuktuasi laba karena adanya beban biaya surat berharga
yang tetap. Lain halnya jika analisis dilakukan oleh pemegang obligasi yang
sedang mengkaji posisi perusahaan terhadap kemunduran penjualan atau labanya.
Karena deviden atas saham preferen tidak digolongkan sebagai kelalaian
perusahaan memenuhi kewajibannya. Saham preferen merupakan sebuah sarana
peredam yang menyediakan saran kepemilikan tambahan. Bagi para pemegang
saham, saham preferen lebih merupakan instrumen yang mendorong leverage
seperti halnya hutang. Bagi paara kreditor saham preferen merupakan modal
tambahan. Jadi, saham preferen ini dapat diperlakukan sebagai hutang atau
sebagai kepemilikan tergantunga pada segi permasalahan yang dipertimbangkan.
Prioritas terhadap Aktiva dan Laba
Kita jumpai dua ketentuan yang ditetapkan untuk mencegah agar hak prioritas ini
dipatuhi. Pertama ialah bahwa tanpa persetujuan pemegang saham preferen, tidak
boleh diterbitkan surat-surat berharga yagn mempunayi hak klaim yang lebih
tinggi atau sama. Yang kedua ialah adanya laba yang ditahan. Perusahaan harus
memiliki jumlah minimum laba ditahan sebelum dividen saham biasa boleh
dibagikan.
Dividen Kumulatif
XLVI

Sebagian besar emisi saham preferen selalu memberikan apa yang disebut dividen
kumulatif, yang artinya bahwa seluruh dividen saham preferen yang belum
terlunasi harus diselesaikan sebelum perusahaan membayar dividen saham
biasanya. Fasilitas kumulatif dalam saham preferen merupakan sarana untuk
melindungi kepentingan pemegangnya. Seandainya saham preferen tidak
memiliki fasilitas kumulatif, dividen saham perusahaan mungkin saja tidak
dibayarkan selama beberapa tahun.
Beberapa Ketentuan yang Kurang Umum
Saham preferen memiliki beberapa ketentuan yang tidak mutlak harus ada dalam
setiap bentuk saham preferen, yaitu:
1. hak suara. Kadang-kadang pemegang saham preferen diberi hak suara untuk
memilih para direktur perusahan.
2. berpartisipasi. Meskipun jarang, ada jenis saham preferen tertentu yang
dapat berpartisipasi bersama saham biasa dalam hal pembagian laba perusahaan.
3. dana cadangan pelunasan hutang. Beberapa emisi saham preferen
mengaharuskan perusahaan menyediakan dana cadangan tertentu dalam jumlah
minimum tertentu.
4. jatuh tempo. Kebanyakan saham pereferen tidak pernah ada masa jatuh
temponya, yaitu kapan saham itu harus ditebus kembali.
5. fasilitas opsi tarik. Fasilitas opsi tarik memberi perusahaan emiten untuk
menebus kembali saham preferen, seperti halnya obligasi.
6. tingkat dividen yang luwes. Para pemegang saham preferen akan menderita
kerugian dalam perekonomian yang mengalami inflasi, karena besarnya dividen
tetap dan harus menanggung resiko merosotnya nilai saham dipasar.
7. saham preferen dengan tingkat lelang. Baik ARPS maupun saham preferen
dengan tingkat lelang mempunyai tingkat deviden mengambang dan keringanan
pajak.
Evaluasi Saham Preferen
XLVII

Aktivitas menjual saham preferen mempunyai beberapa keunggulan dan
kelemahan. Keunggulan yang bisa dinikmati oleh pihak perusahaan emiten saham
preferen adalah:
1. berlawanan dengan obligasi, perusahaan tidak terikat untuk membayar
dividen saham preferen.
2. sebuah perusahaan yang ingin memperluas usahanya karena tingkat labanya
cukup tinggi dapat memberikan laba yang lebih tinggi bagi para pemilik pertama.
3. dengan menjual saham preferen, manajer keuangan perusahaan dapat
menghindarkan pembagian saham yang merata.
mengijinkan perusahaan untuk menghindari pemegang saham preferen ikut
mengendalikan perusahaan melalui hak suara.
saham preferen memungkinkan perusahaan mencadangkan aktiva perusahaan
yang bernilai hipotik.
sifatnya lebih luwes dibandingkan obligasi karena tidak memiliki jatuh tempo dan
juga tidak harus disediakan cadangan pelunasan hutang.
Sedangkan kelemahan dari saham preferen bagi pihak perusahaan emiten sebagai
berikut:
pada umumnya saham preferen harus dijual dengan tarif yang lebih tinggi
dibanding obligasi.
dividen yang dibayarkan kepada para pemegang saham preferen tidak bisa
dikurangkan dalam perhitungan pajak penghasilan perusahaan.
biaya saham preferen setelah pajak seringkali sama besar dengan jumlah
dividennya.
Bagi investor, saham preferen memiliki beberapa keunggulan seperti berikut:
saham preferen menghasilkan hasil yang relatif stabil
pemegang saham preferen lebih diprioritaskan dibanding pemegang saham biasa
pada kasus likuidasi
banyak perusahaan lebih sering menginvestasikan uang dalam saham preferen
karena 70 atau 80 persen dari dividen yang diterima tidak terkena pajak
saham preferen bagi investor mempunyai beberapa kelemahan sebagai berikut:
XLVIII

meskipun para pemegang saham preferen kurang terpengaruh oleh resiko
kepemilikan perusahaan namun hasil pengembalian yang diperoleh sangat
terbatas.
fluktuasi harga saham preferen lebih besar dibanding harga obligasi, tetapi hasil
yang diperoleh sering lebih sedikit dibanding bunga obligasi.
para pemegang saham preferen tidak mempunyai hak paksa atas dividen.
jumlah akumulatif dividen yang tertunggak, yang diselesaikan dengan
pembayaran kas tidak sebanding dengan jumlah yang terhutang.
PENARIKAN KEMBALI HUTANG ATAU SAHAM PREFEREN
Hampir seluruh emisi obligasi dan emisi saham preferen memiliki fasilitas opsi
tarik sehingga, jika diperlukan dapat dilakukan “paksaan” untuk menarik kembali
surat berharga mereka dengan premi opsi tarik.
Arus kas setelah pajak memiliki tiga komponen (diasumsikan bahwa tidak ada
biaya-biaya transaksi).
1. premi opsi tarik.
2. emisi hutang baru.
3. tambahan pokok dari hutang.
Ada dua masalah esensial : Pertama, kita harus mempertimbangkan fakta bahwa
penarikan hutang kembali akan sedikit merubah struktur modal perusahaan karena
nilai pasar emisi hutang baru melebihi nilai pasar hutang yang ada. Ini biasanya
menyebabkan perusahaan memperoleh keuntungan dari segi perpajakan karena
leverage. Masalah kedua, hutang yang dapat ditarik sebaikanya tidak dijual
dengan harga yang melebihi opsi tarik diatambah premi yang kurang lebih sama
dengan pembiayaan penerbitan sewaktu memanfaatkan fasilitas opsi tarik.
Merger
Dalam UU No. 40 tahun 2007 (UUPT), merger dikenal dengan istilah
penggabungan. Hal ini diatur dalam Pasal 1 angka 9 UUPT, berbunyi:
“Penggabungan adalah perbuatan hukum yang dilakukan oleh satu
perseroan atau lebih untuk menggabungkan diri dengan perseroan lain
yang telah ada yang mengakibatkan aktiva dan pasiva dari perseroan
XLIX

yang menerima penggabungan dan selanjutnya status badan hukum
perseroan yang menggabungkan diri berakhir karena hukum.”
Dari pasal tersebut dapat digarisbawahi beberapa hal penting
menyangkut merger atau penggabungan, yaitu adalah:
1) Penggabungan (merger) adalah tindakan hukum yang sah
dilakukan oleh 2 pihak yaitu:
a. Perseroan yang menggabungkan diri (merging company), satu
atau lebih persero
b. Perseroan yang menerima penggabungan (surviving
company), satu persero
2) Aktiva dan pasiva dari merging company(ies) akan beralih ke
surviving company.
3) Status badan hukum merging company(ies) berakhir Merger
harus dibedakan dengan konsolidasi, yang merupakan kombinasi
dua perusahaan untuk dibentuk perusahaan yang sama sekali
baru. Merger juga perlu dibedakan dengan pengertian akuisisi.
Alasan-alasan Melakukan Merger
Umumnya merger disebabkan oleh berbagai alasan, yaitu:
1) Peningkatan penjualan dan penghematan operasi
Dengan adanya peningkatan penjualan berarti pangsa pasar
perusahaan bertambah sehingga perusahaan dapat meningkatkan
penjualan secara berkesinambungan dan dapat mendominasi
pasar. Jika perusahaan industri melakukan merger, maka
perusahaan yang memiliki produk pengganti dari jenis produk
yang sudah ada akan menambah jenis produk yang ada sehingga
dapat meningkatkan produk keseluruhan. Penghematan operasi
dapat dicapai dengan merger melalui penghapusan fasilitas-
fasilitas yang sama, mengkonsolidasikan kegiatan pemasaran,
akuntansi, pembelian dan kegiatan operasi lainnya. Penghematan
operasi yang terjadi dikenal dengan sinergi (synergy), sehingga
L

perusahaan yang bergabung akan menghasilkan nilai yang lebih
besar dibandingkan jumlah kedua perusahaan jika ditambahkan,
yaitu 2+2 = 5, bukan 2+2 = 4. Selain itu, merger juga dapat
mencapai skala ekonomis (economies of scale). Skala ekonomis
terjadi pada saat menurunnya biaya rata-rata sama dengan
meningkatnya volume, dengan kata lain skala ekonomis terjadi
jika peningkatan volume yang ada memungkinkan penggunaan
sumber daya lebih efisien. Skala ekonomis terjadi selain pada
produksi juga terjadi pada kegiatan pemasaran, akuntansi,
pembelian, distribusi, dan keuangan.
2) Perbaikan manajemen
Perusahaan yang dikelola secara tidak efisien, yang ditunjukkan
oleh menurunnya keuntungan akan lebih baik jika dilakukan
restrukturisasi manajemen. Alasan ini berarti perusahaan-
perusahaan dengan keuntungan yang rendah lebih sesuai
dilakukan penggabungan. Namun apabila hal ini dilakukan, maka
harus dapat menunjukkan adanya kemungkinan perubahan
keuntungan melalui perbaikan manajemen tersebut.
3) Pengaruh informasi
Peningkatan nilai tercipta jika diperoleh informasi baru akibat
restrukturisasi perusahaan. Informasi ini merupakan informasi
yang dimiliki manajemen namun tidak dimiliki pasar. Jika
manajemen merasa penilaian saham dilakukan di bawah nilai
seharusnya (undervalued) maka dengan restrukturisasi,
perusahaan memberikan informasi yang positif sebagai isyarat
bahwa perusahaan akan lebih baik sehingga akan terjadi
peningkatan harga saham.
4) Pertumbuhan perusahaan
Suatu perusahaan mungkin tidak mampu tumbuh dengan laju
yang cepat atau cukup seimbang melalui perluasan atau
pertumbuhan internal, sehingga perlu dilakukan perluasan
LI

eksternal melalui penggabungan. Hal ini mungkin terjadi karena
perluasan eksternal jauh lebih murah daripada perluasan internal.
Demikian juga biasanya lebih mudah memperoleh produk baru
dan fasilitas baru dengan penggabungan.
5) Pengalihan kekayaan
Penggabungan juga terjadi karena alasan pengalihan kekayaan
dari para pemegang saham kepada para pemegang hutang, atau
sebaliknya. Hal ini disebabkan karena dengan merger
memungkinkan dapat mengurangi perubahan relatif (variabilitas)
arus kas. Misalnya, pemegang hutang memperoleh keuntungan
atas prioritas tuntutan atas aktivitas. Karena itu nilai pasar
tuntutan mereka akan meningkat. Namun sebaliknya, jika
perusahaan melepaskan sebagian perusahaan dan
mendistribusikan hasilnya kepada para pemegang saham.
Transaksi pelepasan mengurangi kemungkinan hutang akan
dibayar sehingga hutang memiliki nilai yang lebih rendah. Jika
nilai hutang menurun disebabkan meningkatnya risiko
kegagalan, nilai ekuitas akan meningkat. Intinya, pemegang
saham telah mengambil sebagian dari perusahaan sehingga
mengurangi nilai jaminan pemegang hutang. Secara ringkas
dapat disimpulkan bahwa, setiap tindakan yang mengurangi
risiko arus kas, seperti merger, akan mengakibatkan pengalihan
kekayaan dari pemegang saham pada pemegang hutang.
Sedangkan restrukturisasi yang meningkatkan risiko relatif,
seperti pelepasan atau peningkatan leverage keuangan, akan
mengakibatkan perpindahan kekayaan dari pemegang hutang
kepada pemegang saham ekuitas.
6) Alasan-alasan pajak
Sering perusahaan mempunyai potensi memperoleh penghematan
pajak, tetapi karena perusahaan tidak pernah memperoleh laba
maka tidak dapat memanfaatkannya. Untuk itu lebih baik
LII

menggabungkan dengan perusahaan lain yang memperoleh laba
dengan maksud agar pajak yang dibayarkan oleh perusahaan
yang profitable lebih kecil. Dari sisi perusahaan yang sedang
mengalami pertumbuhan, hal ini mempunyai manfaat ganda. Di
samping adanya penghematan pajak juga untuk memanfaatkan
dana yang menganggur karena perusahaan yang sedang
mengalami pertumbuhan pada umumnya memiliki surplus kas
sehingga beban pajaknya dapat menjadi lebih besar. Apabila kas
yang besar tersebut dibagikan ke pemegang saham, hal ini juga
akan mengakibatkan pajak yang harus dibayar oleh pemegang
saham menjadi lebih besar.
7) Diversifikasi
Di dalam beberapa merger, diversifikasi merupakan motif
dilakukannya merger tersebut. Dengan mengambil alih
perusahaan di dalam lini usaha yang berbeda, suatu perusahaan
dapat mengurangi ketidakstabilan siklus laba. Dengan
diversifikasi maka risiko yang dihadapi atas suatu saham dapat
dikompensasi oleh saham yang lain dengan demikian risiko
secara keseluruhan menjadi lebih kecil. Pendapat ini dengan
asumsi bahwa investor bersifat risk averter dan investor dapat
melakukan diversifikasi dengan efisien.
8) Keuntungan-keuntungan Leverage
Dalam restrukturisasi perusahaan, penggunaan leverage
keuangan mengalami peningkatan. Jika hal ini terjadi,
penciptaan nilai bagi pemegang saham akan terjadi. Ada timbal
balik antara pengaruh pajak perusahaan, pajak pribadi, biaya
kebangkrutan dan agensi, serta pengaruh insentif. Restrukturisasi
perusahaan dapat menyebabkan perubahan leverage keuangan
yang kemudian menyebabkan perubahan nilai.
9) Alasan pribadi
LIII

Dalam perusahaan yang dimiliki secara perseorangan (tertutup),
maka pemilik mempunyai keinginan perusahaannya diambil alih
oleh perusahaan lain yang telah memiliki saham-saham yang
mapan. Para pemilik perusahaan tersebut kemungkinan besar
memiliki kekayaan yang terikat pada perusahaannya. Sehingga
melalui penggabungan dengan perusahaan yang dimiliki
masyarakat (go public), mereka akan mendapatkan perbaikan
yang nyata dalam likuiditas mereka, yang memungkinkan mereka
menjual beberapa sahamnya dan mendiversifikasi investasinya.
Jenis-jenis Merger Secara umum penggabungan usaha dapat
dikelompokkan menjadi empat kelompok yaitu:
1) Merger Horizontal
Merger secara horizontal terjadi apabila satu perusahaan
menggabungkan diri dengan perusahaan lain dalam jenis bisnis
yang sama. Dengan kata lain satu atau dua perusahaan yang
menghasilkan produk atau jasa yang sama. Misalnya perusahaan
jasa perbankan merger dengan perbankan
2) Merger Vertikal
Merger secara vertikal adalah penggabungan perusahaan yang
memiliki keterkaitan antara input-output maupun pemasaran.
Sebagai contoh perusahaan pengecoran baja melakukan
penggabungan dengan pemasok seperti perusahaan tambang.
Contoh lain adalah merger antara perusahaan di bidang
pengolahan hasil pertanian merger dengan distributor atau
perusahaan yang memasarkan produknya.
3) Congeneric Merger
Congeneric merger yaitu penggabungan dua perusahaan yang
sejenis atau dalam industri yang sama tetapi tidak memproduksi
produk yang sama maupun tidak ada keterkaitan pemasoknya.
LIV

Misalnya perusahaan pengemasan air merger dengan perusahaan
pembuatan teh dalam kemasan
4) Conglomerate Merger
Conglomerate merger yaitu penggabungan dua atau lebih
perusahaan dari industri yang berbeda. Sebagai contoh
perusahaan pengeboran minyak membeli perusahaan
penerbangan atau real estate. Pada umumnya merger yang
vertikal dan horizontal akan memberikan sinergi yang terbesar
dibandingkan dua jenis merger lainnya. Pembelian perusahaan
lebih kompleks daripada bentuk transaksi yang lain. Berbagai
pertimbangan dan faktor-faktor yang mempengaruhi proses
pembelian dapat berkembang sangat cepat. Perlu diingat sekali
lagi bahwa pembelian perusahaan ini dapat berupa konsolidasi
ataupun merger. Merger ini dapat dilakukan melalui pembelian
saham perusahaan atau pembelian aset perusahaan yang ingin
dibeli. Proses merger secara umum melalui beberapa tahap.
Biasanya perusahaan besar menentukan untuk membeli
perusahaan lain, melakukan negosiasi dan membeli perusahaan
lain yang dikehendaki. Dengan demikian sangat jarang ada
perusahaan yang menawarkan untuk dibeli oleh perusahaan lain,
kecuali perusahaan tersebut mengalami kesulitan keuangan.
Dengan demikian pertama kali perusahaan yang akan melakukan
pembelian mengidentifikasi perusahaan lain yang akan
ditargetkan. Kemudian perusahaan tersebut menentukan harga
beli yang bersedia dibayarkan. Atas dasar ini manajer
perusahaan yang akan membeli menghubungi perusahaan yang
akan ditargetkan untuk melakukan negosiasi. Jika manajer kedua
perusahaan setuju, maka mereka akan memberikan rekomendasi
kepada pemegang saham bahwa penggabungan perusahaan
tersebut memberikan manfaat kepada keduanya. Selanjutnya jika
pemegang saham menyetujui, maka penggabungan itu dapat
LV

dilaksanakan baik melalui pembayaran tunai maupun
pembayaran dengan saham perusahaan. Merger semacam ini
disebut dengan friendly merger, yaitu merger yang disetujui oleh
kedua manajer. Dalam kondisi lain, manajer perusahaan yang
akan dibeli (acquired company) mungkin enggan untuk
melakukan penggabungan. Hal ini mungkin disebabkan bahwa
harga yang ditetapkan terlalu rendah, atau mungkin karena
manajer takut kehilangan pekerjaan. Jika hal ini terjadi
perusahaan yang ingin membeli (acquiring company) perusahaan
lain dapat saja melakukan negosiasi secara langsung dengan
pemegang saham perusahaan yang akan dibeli. Manajer
perusahaan yang akan membeli mengajukan penawaran atau
tender offer kepada pemegang saham perusahaan yang
diinginkan. Dalam penawaran tersebut biasanya harga beli
dinyatakan dalam rupiah per lembar saham untuk saham
perusahaan yang akan dibeli. Karena penawaran ini langsung
kepada pemegang saham perusahaan yang akan dibeli, maka
tidak memerlukan persetujuan manajer perusahaan yang
bersangkutan. Merger semacam ini disebut juga dengan hostile
merger. Kelebihan dan Kekurangan Merger Kelebihan merger
adalah pengambilalihan melalui merger lebih sederhana dan
lebih murah dibanding pengambilalihan yang lain. Kekurangan
merger adalah harus ada persetujuan dari para pemegang saham
masing-masing perusahaan, sedangkan untuk mendapatkan
persetujuan tersebut diperlukan waktu yang cukup lama
(Harianto dan Sudomo, 2001:641- 642).
Leverages Buyouts
Pembelian dengan leverage (leverage buyouts, LBO) adalah pembelian
semua saham atau aktiva perusahaan, anak perusahaan atau divisi perusahaan oleh
sekelompok investor. Pengertian LBO mengacu kepada pengalihan kepemlikan
LVI

yang dilakukan melalui hutang. LBO disebut juga pendanaan dasar aktiva, di
mana aktiva digunakan sebagai jaminan untuk memperoleh pinjaman. Ciri khas
LBO adalah pembelian dilakukan dengan kas, bukan dengan saham. Dalam LBO
calon-calon perusahaan yang akan dibeli memiliki ciri yang serupa.
Pertimbangan-pertimbangan dalam menilai perusahaan yang
akan dilibatkan dalam LBO adalah arus kas operasi, kinerja historis
dan posisi dalam pasar, kualitas dan pengalaman manajemen, dan
aktiva perusahaan (baik fisik maupun nama merek mereka)
ANALISA KESEHATAN DAN PREDIKSI KEBANGKUTAN BADAN
USAHA MILIH SWASTA (BUMS) DAN BADAN USAHA MILIK
NEGARA (BUMN) DAN CARA MENGATASINYA SECARA UMUM
METODE ANALISIS PREDIKSI KEBANGKRUTAN
Pengukuran atas kinerja perusahaan dapat dilakukan melalui berbagai cara.
Salah satunya dengan mengukur kinerja keuangan perusahaan yang dapat
dilakukan dengan menganalisis laporan keuangan yang dilaporkan perusahaan
setiap periodenya. Dengan berbagai metode yang telah ditemukan, analisa
terhadap laporan keuangan dapat memberikan informasi yang bermanfaat untuk
mengetahui kondisi keuangan perusahaan dan kinerja keuangan suatu perusahaan
yang sedang berjalan, juga sebagai alat untuk memprediksi kondisi perusahaan di
masa yang akan datang. Hal ini tentu dapat digunakan untuk memprediksi
kebangkrutan perusahaan. Informasi kebangkrutan bisa bermanfaat bagi beberapa
pihak seperti berikut ini :
1. Pemberi Pinjaman (seperti pihak Bank),
LVII

Informasi kebangkrutan bisa bermanfaat untuk mengambil keputusan
siapa yang akan diberi pinjaman, dan kemudian bermanfaat untuk
kebijakan monitor pinjaman yang ada.
2. Investor,
Investor saham atau obligasi yang dikeluarkan oleh suatu perusahaan
tentunya akan sangat berkepentingan melihat adanya kemungkinan
bangkrut atau tidaknya perusahaan yang menjual surat berharga tersebut.
3. Pihak Pemerintah.
Pada beberapa sector usaha, lembaga pemerintah mempunyai
tanggungjawab untuk mengawasi jalannya usaha tersebut (misalnya pada
sektor perbankan).
4. Akuntan.
Akuntan mempunyai kepentingan terhadap informasi kelangsungan suatu
usaha karena akuntan akan menilai kemapuan going concern suatu
perusahaan.
Manajemen. Kebangkrutan berarti munculnya biaya – biaya yang berkaitan
dengan kebangkrutan dan biaya ini cukup besar. Suatu penelitian menunjukkan
biaya kebangkrutan bisa mencapai 11-17% dari nilai perusahaan.
Pengukuran atas kebangkrutan perusahaan juga dapat dilakukan melalui
laporan keuangan dengan 2 metode, yaitu metode univariate dan metode
multivariate.
1) Model Univariate
LVIII

Menurut Hanafi (2004:655), analisis univariate dilakukan dengan melihat
variabel keuangan yang diperkirakan mempengaruhi atau berkaitan dengan
kebangkrutan dengan menganalisis terpisah. Sedangkan menurut Bappepam
(2005), analisis rasio merupakan salah satu bentuk analisis univariate, cara ini
yang pada umumnya digunakan investor untuk menghitung dan menganalisis
berbagai macam rasio keuangan seperti modal kerja, rasio-rasio profitabilitas,
tingkat hutang atau leverage, dan likuiditas untuk mendeteksi tanda-tanda
kebangkrutan suatu perusahaan, tetapi timbul suatu permasalahan yaitu masing-
masing rasio mempunyai kegunaan dan memberikan indikasi yang berbeda
mengenai kesehatan keuangan perusahaan.
Kadang-kadang rasio-rasio tersebut juga terlihat berlawanan satu sama
lain. Oleh karena itu, jika hanya bergantung pada perhitungan rasio secara
individual maka para investor akan mendapat kesulitan dan kebingungan untuk
memutuskan apakah perusahaan dalam kondisi sehat atau sebaliknya.
Pendekatan tunggal (univariate) bisa dipakai untuk memprediksi kesulitan
keuangan dengan asumsi bahwa distribusi variable keuangan untuk perusahaan
yang mengalami kesulitan keuangan berbeda dengan distribusi variable keuangan
untuk perusahaan yang tidak mengalami kebangkrutan.
Penggunaan metode tersebut akan dijelaskan dengan menggunakan contoh
berikut pada tahun 1970, beberapa perusahaan kereta api AS yang cukup besar
mengalami kebangkrutan. Apakah rasio – rasio keuangan pada tahun – tahun
sebelumnya bisa memperkirakan kebangkrutan tersebut? Berikut ini dua rasio
keuangan yang dipilih untuk melihat apakah kebangkrutan perusahaan kereta api
LIX

tersebut bisa dilihat melalui rasio – rasio keuangan pada tahun – tahun
sebelumnya.
Rasio biaya transportasi terhadap pendapatan operasional (BT/ PO). Biaya
transportasi merupakan komponen biaya yang terbesar yang terjadi pada
perusahaan kereta api , yang meliputi biaya operasional angkutan kerta, biaya gaji
pegawai kereta dan biaya bahan baker. Pendapatan operasional terutama berasal
dari karcis kereta yang terjual dan juga pendapatan dari beberapa sumber yang
lain seperti pendapatan angkutan barang dan surat pos.
Rasio timed interst earned (TIE) yang merupakan rasio EBIT (Earning Before
Taxes)/Interst. Bunga atau interest disini adalah bunga dari kewajiban obligasi.
Apabila diperoleh angka negatif, berarti perusahaan mempunyai earning atau
pendapatan yang negatif.
Teknik penelitian titik cut off mengandung bahaya bahwa karakteristik
spesifik perusahaan – perusahaan dalam sample akan sanagat mempengaruhi nilai
cut off, dan dengan demikian titik cut off tersebut tidak representaif untuk
perusahaan–perusahan lainnya. Untuk menghindari kemungkinan semacam
tersebut, akuirisititik cut off bisa menggunakan perusahaan – perusahaan diluar
sampel. Empat variable yang menunjukkan perbedaaan antara perusahaan yang
bangkrut dengan yang tidak bangkrut secara konsisten adalah:
tingkat retun (rate of return),Perusahaan yang bangkrut mempunyai tingkat return
yang lebih rendah.
Penggunaan hutang. Perusahaan yang bangkrut menggunakan hutang yang lebih
tinggi.
LX

Perhitungan terhadap biaya tetap (fixed payment coverage), perusahaan
yang bangkrut mempunyai perlindungan terhadap biaya tetap yang lebih kecil.
Fluktuasi retun saham, perusahaan yang bangkrut mempunyai rata – rata return
yang lebih rendah dan mempinyai fluktuasi return saham yang lebih tinggi.
Salah satu kelemahan model univariate adalah kemungkinan terjadinya konflik
antara variable – variable yang dijadikan prediksi. Untuk mengatasi masalah
tersebut model multivariate dikembangkan. Variable bebas dalam model ini
adalah rasio–rasio keuangan yang diperkirakan memprediksi kebangkrutan,
sedangkan variable tidak bebas adalah prediksi kebangkrutan (bangkrut dengan
nilai 0 dan tidak bangkrut dengan nilai 1 ) atau profitabilitas kebangktutan (0
sampai 1, inklusif).
Dengan menggunakan kasus kebangkrutan perusahaan kereta api, kita
akan menggunakan dua variable untuk persamaan deskriminasi, yaitu variable
rasio BT/PO (variable bebas X1) dan variable TIE (sebagai variable X2).
Diasumsikan bahwa rasio – rasio yang dipakai berasal dari populasi dengan
distribusi normal dan matriks varians kovarians kedua kelompok tersebut sama.
Persamaan diskriminan linear bisa ditulis sebagai berikut ini:
Zi = a X1 + b X2
Skor Z yang rendah berarti semakin besar kemungkinan untuk bangkrut.
Koefisien negative variable X1 menandakan hubungan negative antara variable
tersebut dengan skor Zi. Semakin tinggi nilai X1, semakin rendah nilai Zi dan
semakin tinnggi kemungkinan kebangkrutan. Nilai koefisien yang positif pada
LXI

variable X2 menandakan bahwa semakin tinngi rasio TIE, semakin tinggi nilai
skor Zi dan semakin kecil kemungkinan bangkrut.
Banyak bukti yang cukup kuat mengatakan bahwa kebangkrutan tidak hanya
dipengaruhi oleh variable – variable intern saja (dari perusahaan), tetapi juga oleh
variable–variable eksternal seperti perubahan tingkat bunga, turunnya kondisi
perekonomian, atau perubahan tingkat pengganguran. Dengan bukti semacam ini
multivariate bisa memasukkan variable – variable ekonomi makro untuk
memprediksi kemungkinan kebangkrutan.
2) Model Multivariate ; Z-Score /ALTMAN/ Multiple Discriminate
Analysis
Analisis multivariate menggunakan dua variabel atau lebih secara bersama-sama
dalam satu persamaan (Hanafi 2004:656). Di bagian lain Bappepam (2005: 19)
mengatakan analisis ini dapat mempermudah analisis atas kondisi keuangan
perusahaan daripada menghitung sekian banyak rasio keuangan secara individual
lalu menginterpretasi masing-masing rasio satu per satu.
Salah satu contoh analisis multivariate yang cukup terkenal adalah model
kebangkrutan yang dikembangkan oleh Edward Altman seorang professor of
finance dari New York University School of Business pada akhir 1960-an yang
dikenal dengan Altman Z-score. Model ini menggunakan analisis keuangan yang
dibuat dengan mengkombinasikan lima rasio keuangan yang berbeda-beda, yaitu
(Rasio Modal Kerja/Total Aktiva, Laba Ditahan/Total Aktiva, Earning Before
Income and Tax/Total Aktiva, Nilai Pasar Modal/Nilai Buku Hutang,
Penjualan/Total Aktiva) untuk menentukan potensi atau kemungkinan
LXII

bangkrutnya sebuah perusahaan. Dari nilai Z-nya, berdasarkan titik cut-off yang
dilaporkan Altman.
Multiple Discriminant Analysis Altman atau yang biasa disebut Z-score Model
Altman menggunakan rasio keuangan yang mencakup rasio likuiditas perusahaan
seperti rasio lancar, rasio leverage perusahaan seperti rasio hutang terhadap
modalnya, rasio profitabilitas seperti rasio laba bersih terhadap modal atau
akumulasi laba ditahan. Dengan mendasarkan rasio kepada rasio keuangan
tersebut, Z-score Model Altman berhasil dipergunakan untuk mengklasifikasikan
perusahaan kedalam kelompok yang mempunyai kemungkinan yang tinggi untuk
bangkrut atau kelompok perusahaan yang kemungkinan mengalami bangkrut
rendah. Z-score Model Altman memungkinkan untuk memperkirakan
kebangkrutan sampai dua tahun sebelum tiba saatnya.
Z-score Model Altman adalah sebagai berikut:
Z = 0,717 * Working capital/total assets + 0,847 * Retained Earnings/total assets
+ 3,107 * EBIT/total assets + 0,420 * Market value equity/book value of total
debt +0,998* sales/ capital turnover.
Klasifikasi perusahaan yang sehat dan bangkrut didasarkan pada nilai Z yang
diperoleh,yaitu:
• Bila Z > 2,90, maka termasuk perusahaan sehat/ kebangkrutan rendah.
• Bila Z < 1,20, maka termasuk perusahaan yang kebangkrutannya tinggi.
• Bila Z berada diantara 1,20 sampai 2,90 maka termasuk grey area (tidak
dapat ditentukan apakah perusahaan sehat ataupun mengalami kebangkrutan).
3) Model Multivariate ; Logit
LXIII

Regresi logistik (kadang disebut model logistik atau model logit), dalam statistika
digunakan untuk prediksi probabilitas kejadian suatu peristiwa dengan
mencocokkan data pada fungsi logit kurva logistik. Metode ini merupakan model
linier umum yang digunakan untuk regresi binomial. Seperti analisis regresi pada
umumnya, metode ini menggunakan beberapa variabel prediktor, baik numerik
maupun kategori. Misalnya, probabilitas bahwa orang yang menderita serangan
jantung pada waktu tertentu dapat diprediksi dari informasi usia, jenis kelamin,
dan indeks massa tubuh. Regresi logistik juga digunakan secara luas pada bidang
kedokteran dan ilmu sosial, maupun pemasaran seperti prediksi kecenderungan
pelanggan untuk membeli suatu produk atau berhenti berlangganan.
Salah satu model multivariate yang lain adalah Model Analisis Logit yang
dikembangkan oleh James A. Ohlson. Prosedur penelitian yang dilakukan oleh
Ohlson adalah :
- Menghitung serangkaian resiko keuangan.
- Mereduksi sejumlah rasio keuangan kemudian memilih rasio yang paling
baik, yang membedakan perusahaan yang bangkrut dan yang tidak
bangkrut.
- Menetapkan koefisien untuk setiap variabel predictor yang dilibatkan.
Pada model ini, Ohlson menemukan beberapa rasio keuangan sebagai predictor
yang dianggap paling baik, yaitu :
- Total kewajiban terhadap total aktiva (Total Liabilities to Total Assets)
- Aktiva lancar kurang kewajiban lancar terhadap total aktiva ( Current
Assets – Current Liabilities to Total Assets)
LXIV

- Kewajiban lancar terhadap aktiva lancar ( Current Liabilities to Current
Assets)
- Laba bersih terhadap total aktiva (Net Income to Total Assets)
Regresi logistik (logistic regression) sebenarnya sama dengan analisis regresi
berganda, hanya variabel terikatnya merupakan variabel dummy (0 dan 1).
Sebagai contoh, pengaruh beberapa rasio keuangan terhadap keterlambatan
penyampaian laporan keuangan. Maka variabel terikatnya adalah 0 jika terlambat
dan 1 jika tidak terlambat (tepat).
Interpretasi regresi logistik menggunakan odd ratio atau kemungkinan. Sebagai
contoh, jika rasio keuangan ROA meningkat sebesar 1% maka kemungkinan
ketepatan menyampaikan laporan keuangan meningkat sebesar 1,05 kali. Berarti
semakin tinggi ROA kemungkinan tepat semakin tinggi. Atau jika rasio keuangan
DER meningkat sebesar 2% maka kemungkinan ketepatan penyampaian laporan
keuangan meningkat sebesar 0,98 kali atau bisa dikatakan menurun karena lebih
kecil dari 1 yang berarti kemungkinan terlambat semakin tinggi.
Pengertian Kebangkrutan
Kebangkrutan adalah suatu kondisi disaat perusahaan mengalami
ketidakcukupan dana untuk menjalankan usahanya. Menurut Lesmana
(2003:174), kebangkrutan adalah ketidakpastian mengenai kemampuan atas
suatu perusahaan untuk melanjutkan kegiatan operasinya jika kondisi
keuangan yang dimiliki mengalami penurunan.
Kebangkrutan (bankcruptcy) merupakan kondisi dimana perusahaan tidak
LXV

mampu lagi untuk melunasi kewajibannya. Kondisi ini biasanya tidak muncul
begitu saja di perusahaan, ada indikasi awal dari perusahaan tersebut yang
biasanya dapat dikenali lebih dini kalau laporan keuangan dianalisis secara
lebih cermat dengan suatu cara tertentu. Rasio keuangan dapat digunakan
sebagai indikasi adanya kebangkrutan di perusahaan (Toto, 2011:332).
Menurut Undang-undang N0.4 tahun 1998 tentang kepailitan, menyatakan
bahwa kebangkrutan sebagai suatu situasi yang dinyatakan pailit oleh
keputusan pengadilan. Kebangkrutan sebagai suatu kegagalan yang terjadi
pada sebuah perusahaan dapat diartikan sebagai berikut (Brigham, 2001:2-3):
1. Kegagalan Ekonomi (Economic Distressed), yaitu kondisi perusahaan
kehilangan uang atau pendapatan perusahaan tidak mampu menutupi
biayanya sendiri, ini berarti tingkat labanya lebih kecil dari biaya modal
atau nilai sekarang dari arus kas perusahaan lebih kecil dari kewajiban.
Kegagalan terjadi bila arus kas sebenarnya dari perusahaan tersebut jauh di
bawah arus kas yang diharapkan.
2. Kegagalan Keuangan (Financial Distressed), kondisi perusahaan
dimana kesulitan dana baik dalam arti dana dalam pengertian kas atau
dalam pengertian modal kerja. Sebagian asset liability management sangat
berperan dalam pengaturan untuk menjaga agar tidak terkena kegagalan
keuangan. Kegagalan keuangan bisa juga diartikan sebagai insolvensi
yang membedakan antara dasar arus kas dan dasar saham.
Faktor Penyebab Kebangkrutan
Terdapat tiga faktor penyebab kebangkrutan atau kegagalan perusahaan yaitu
(Sartono, 1994):
1. Perusahaan yang menghadapi technically insolvent, jika perusahaan tidak
dapat memenuhi kewajibannya yang segera jatuh tempo tetapi asset
perusahaan nilainya lebih tinggi daripada hutangnya.
LXVI

2. Perusahaan yang menghadapi legally insolvent, jika nilai asset perusahaan
lebih rendah daripada nilai utang perusahaan.
3. Perusahaan yang menghadapi kebangkrutan yaitu jika tidak dapat
membayar utangnya dan oleh pengadilan dinyatakan pailit.
Secara umum faktor-faktor penyebab kebangkrutan dijelaskan sebagai berikut
(Reny, 2011:28):
1. Faktor Ekonomi. Faktor-faktor penyebab kebangkrutan dari sektor
ekonomi adalah gejala inflasi dan deflasi dalam harga barang dan jasa,
kebijakan keuangan, suku bunga dan devaluasi uang dalam hubungannya
dengan uang asing serta neraca pembayaran, surplus dalam hubungannya
dengan perdagangan luar negeri.
2. Faktor Sosial. Faktor sosial yang sangat berpengaruh terhadap
kebangkrutan cenderung pada perubahan gaya hidup masyarakat yang
mempengaruhi permintaan terhadap produk dan jasa ataupun cara
perusahaan berhubungan dengan karyawan.
3. Faktor Teknologi. Penggunaan teknologi informasi juga menyebabkan
biaya yang ditanggung perusahaan membengkak terutama untuk
pemeliharaan dan implementasi yang tidak terencana, sistemnya tidak
terpadu dan para manajer pengguna kurang profesional.
4. Faktor Pemerintah. Kebijakan pemerintah terhadap pencabutan subsidi
pada perusahaan dan industri, pengenaan tarif ekspor dan impor barang
yang berubah, kebijakan undang-undang baru bagi perbankan atau tenaga
kerja dan lain-lain.
5. Faktor Pelanggan. Perusahaan harus mengidentifikasi sifat konsumen,
untuk menghindari kehilangan konsumen, juga untuk menciptakan
peluang, menemukan konsumen baru dan menghindari menurunnya hasil
penjualan dan mencegah konsumen berpaling ke pesaing.
6. Faktor Pemasok. Perusahaan dan pemasok harus tetap bekerjasama
dengan baik karena kekuatan pemasok untuk menaikkan harga dan
mengurangi keuntungan pembelinya tergantung pada seberapa besar
pemasok ini berhubungan dengan perdagangan bebas.
LXVII

Resume Makalah UAS Silvia 11011700265

Resume Makalah UAS Silvia 11011700265

Recommended

Recommended

More Related Content

What's hot

What's hot (19)

Similar to Resume Makalah UAS Silvia 11011700265

Similar to Resume Makalah UAS Silvia 11011700265 (20)

Recently uploaded

Recently uploaded (20)

Resume Makalah UAS Silvia 11011700265