1. 2014년 12월 1일 월요일
투자포커스
[주간전망] 유가 급락을 이겨낼 정책 기대감
- 이번주 KOSPI 전약후강 패턴 예상. 1,970선 지지력 테스트 이후 2,000선 회복/안착시도
- 주 초반 국제유가 급락, 중국 PMI지표에 대한 경계심리 반영
- 하지만, 12월 4일 ECB회의가 가까워질수록 KOSPI 상승탄력 강화 예상.
- 이번 ECB회의는 2차 TLTRO(12월 11일) 입찰로 정책 기대감을 이어가는 중요한 교두보로 시장 친화적인 결과와 코멘트 예상.
- KOSPI 12월 계절성(대차잔고 감소)도 반영되기 시작. 그동안 KOSPI의 발목을 잡아왔던 수급개선, 매기확산 가능성
이경민. 769.3840 kmlee337@daishin.com
매크로
유가급락과 경기
- OPEC, 원유 생산량 유지 결정으로 국제유가 급락. 유가하락은 부진한 수요에 대한 전망을 전제로 공급이슈가 부각된데 따른 결과
- 원유는 다른 원자재보다 가격 하락 폭이 컸음. 최근 유가 하락이 경기부진 우려보다는 비용감소 측면으로 해석할 수 있음을 시사. 원유 전량 수입하는 한국에 긍정적. 에너지 의존도 높은 중화학, 자동차, 운송 수혜
- 글로벌경기는 미국의 소비시즌 도래와 중국의 경기부양에 힘입어 회복 기대 살아날 가능성. 12월은 유가 하락보다는 경기에 집중해야 할 시점
김승현. 769.3912 economist1@daishin.com
산업 및 종목 분석
우리은행: 이제 기댈 곳은 낮은 valuation과 배당 뿐
- 투자의견 매수 유지, 목표주가 14,500원으로 하향
- 목표주가 하향의 배경은 경영권지분 매각 무산에 따라 valuation에 반영해 왔던 우리은행 비효율성 개선 및 주주가치 제고 가능성이 낮아진 점을 반영했기 때문
- 경영권지분 매각 실패로 기대감 소멸됐지만 PBR 0.44배로 낮아진 valuation과 고배당 가능성은 긍정적 요인
- 배당가정 변경. 올해 최소 주당배당금 750원 예상. 기대 배당수익률은 7.0% 수준
최정욱, CFA. 769.3837 cuchoi@daishin.com
하나투어: 반갑다 12월
- 투자의견 매수, 목표주가 96,000원 유지
- (실적) 4분기 영업이익 7개 분기만에 두자리수 성장 예상
- (연결회사) 웹투어도 하나투어 회사. 합산 시 M/S 이미 20% 돌파
- (FIT) 우려했던 FIT 전화위복으로 돌아올 것
- (신사업) 호텔, 인바운드, 면세점
김윤진. 769.3398 yoonjinkim@daishin.com
2. 2
한진칼: 영업이익 컨센서스 하회는 광고선전비, 지급수수료 증가 때문
- 투자의견 매수, 목표주가 36,000원 유지
- 3분기 연결 매출액은 1,713억원으로 컨센서스 부합했으나 영업이익은 224억원으로 컨센서스 17% 하회
- 3분기 광고선전비 50억원, 지급수수료 11억원 등의 판관비 증가분 때문. 영업외손실에서 특이요인 없어 인위적인 실적 부진 아니라는 판단
- 판관비 증가분은 매출증가는 양호하나 영업이익이 부진한 호텔업부문과 한진관광에서 발생했을 것으로 추정
- 순환출자 해소 과정에서 주당 NAV는 지속적으로 증가함에 기반하여, 지주회사 섹터 내 최선호주 유지
김한이. 769.3789 haneykim@daishin.com
코라오홀딩스: 무난한 3분기 실적. 향후 안정적인 성장세 예상
- 투자의견 매수 유지, 목표주가 24,000원으로 하향
- 목표주가 하향 이유는 신차판매 안정화로 과거만큼의 고성장을 예상하기 어렵다고 판단, 목표 PER을 하향적용했기 때문
- 3분기 순이익 68억원(+17.7% QoQ, +10.2% YoY) 판매대수는 아쉬우나 무난한 실적
- 4분기 CKD 신모델 런칭, 환율 상승효과로 순이익 증가 기대. 본격적 매출증가는 2015년 시작될 것
- 판매대수를 보수적으로 조정하여 2014년, 2015년 수익추정치를 14.0%, 17.7% 하향. 4분기 CKD 신모델 실적 확인 후 상향 가능
김한이. 769.3789 haneykim@daishin.com
손해보험: 삼성화재를 제외하면 부진한 10월 실적
- 손해보험업종에 대한 투자의견을 비중확대로 유지
- 상위 5개사의 10월 합산 순이익은 1,448억원으로 전년동월대비 12.2% 감소
- 이익 감소 원인은 유가 하락과 단풍시즌에 따른 자동차 운행량 증가로 자동차보험 손해율이 상승했고, 영업일수 증가와 IBNR 추가적립 반영으로 장기보험 손해율이 상승했기 때문
- 손보업종 최선호 종목은 삼성화재, 관심종목은 현대해상 유지
강승건. 769.3096 cygun101@daishin.com
대한유화: 3년 만의 분기 최대 실적. 시장 예상치 또한 상회
- 투자의견 BUY(유지), 목표주가 100,000원(유지)
- 2016년까지 에틸렌 Up-Cycle 지속되며 에틸렌 마진 강세 예상. 높은 에틸렌 PE/PP 노출도(매출액 비중 70~75%)를 보유한 당사는 최대 수혜 업체
- 3Q14 영업이익 212억원으로 시장 컨센서스 상회. 납사가격 하락에 따른 원가부담 경감 및 PE/PP, 에틸린 가격유지에 따른 마진 강세 때문
- 4Q14 영업이익 206억원으로 시장 예상치 상회 전망. PE/PP-납사 Spread 확대 및 원/달러 환율 상승으로 일회성비용과 재고평가 손실 발생분 상쇄 영향
윤재성. 769.3362 js_yoon@daishin.com
3. 3
투자포커스
[주간전망] 유가 급락을 이겨낼 정책 기대감
이경민
02.769.3840
Kmlee377@daishin.com
※ [주간전망] 1,970선 지지력을 바탕으로 다시 한 번 KOSPI 2,000선 도전
- 이번주 KOSPI 전약후강 패턴 예상. 주 초반 국제유가 급락, 중국 PMI지표에 대한 경계심으로 1,970선 지지력 테스트가 전개될 전망. 12월 4일 ECB회의가 가까워질수록 금융시장은 정책 모멘텀을 바탕으로 빠르게 안정을 찾아갈 것. 이번 ECB회의는 2차 TLTRO(12월 11일) 입찰로 정책 기대감을 이어가는 중요한 교두보.
- 한편, KOSPI 계절성(대차잔고 감소)이 반영되기 시작. 그동안 KOSPI의 발목을 잡아왔던 수급개선, 매기확산 가능성. 주 후반 KOSPI는 다시 한 번 2,000선 회복/안착시도에 나설 전망.
※ 국제유가 급락에 대한 판단
- 국제유가(WTI 기준) 이틀 동안 10%넘는 급락(65.99달러 마감)세 기록.
- 단기적으로는 투자심리 위축, 수급변동성 확대, 업종별 차별화 부담에 노출
- 그러나 중장기적으로 소비여력 확대, 생산원가 절감, 중앙은행의 운신의 폭 확대로 이어질 수 있음. 글로벌 매크로 환경에 긍정적인 변화로 판단
※ 미국/글로벌 소비시즌 시작 ⇒ ECB 회의 ⇒ 2차 TLTRO
- 미국/글로벌 소비시즌 시작. 소비모멘텀의 바통을 이제 정책 기대감이 이어받게 될 것
- 이번주 목요일(12월 4일) ECB회의가 전환점. 3,000억 유로 규모의 인프라 투자프로그램 발표와 함께 회사채 자산매입 여부를 결정
- 전면적인 양적완화 의지를 표명하는 한편, 11일 2차 TLTRO 입찰 호조를 이끌어 낼 시장 친화적 발언 기대
※ KOSPI 12월 계절성. 정책 기대감이 시장 반영 시기를 앞당길 가능성
- 한편, KOSPI 12월 계절성도 점차 반영되기 시작. 매년 12월이면 대차잔고 감소 현상 뚜렷
- 올해는 12월들어 G4 모멘텀이 강화되면서 KOSPI 12월 계절성이 반영되는 시기가 앞당겨질 가능성. 그리고 이러한 수급적인 변화는 그동안 KOSPI의 발목을 잡았던 매기확산의 계기가 될 전망
- 일부 낙폭과대주, 삼성그룹주에 쏠렸던 외국인과 기관 투자자들의 시야를 넓혀줄 것으로 기대
다양한 통화정책 관련 이슈 집중
12월이면 나타나는 대차잔고 감소세
일자 통화정책 회의 발언 12/1 더들리 뉴욕 연은 총재 스탠리 피셔 연준부의장 리카르드 IMF 총재 2 호주 통화정책회의(12:30) 스탠리 피셔 연준부의장 3 美 베일지북 발표 플로셔 필라델피아 연은 총재 오스번 영국 재무장관 4 브라질 통화정책회의 ECB 통화정책회의 BOE 통화정책회의 리처드 피셔 댈러스 연은 총재 메스터 클리블랜드 연은 총재 드라기 ECB 총재 5 美 고용보고서 발표
70809010011011.111.811.1511.2211.2912.612.1312.2012.272005년이후대차잔고추이2014년대차잔고추이(11월1일= 100) 12월부터완만한감소세쿼드러플위칭데이전후로감소세가팔라져
자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터
자료: WiseFn, 대신증권 리서치센터
4. 4
매크로
유가급락과 경기
김승현
02.769.3912 economist1@dashin.com
급락한 유가의 양면성
- OPEC, 원유 생산량을 기존의 3천만 배럴을 유지하기로 결정하면서 연이틀 국제유가는 급락. 유가하락은 부진한 수요에 대한 전망을 기본적으로 전제한 가운데, 공급이슈가 부각된데 따른 결과
- 유가하락에는 긍정적인 요인과 부정적 요인이 공존. 비용감소 측면에서는 긍정적. 그러나 유가 하락의 배경이 경기부진이기 때문에, 유가 급락 구간에서 금융시장이나 경제여건에 긍정적 영향을 주는것으로 보이지 않음
- 최근 원유는 다른 원자재에 비해 하락폭이 컸음. 경기에 민감한 비철금속 가격은 유가보다 안정적. 유가하락에 따라 생산비용 감소효과가 있고, 수요가 증가하고 있는 알루미늄 가격은 오히려 상승. 최근 유가 하락이 비용 감소 측면으로 볼 수 있음을 시사
- 원유 전량 수입, 에너지 의존도 높은 한국에서는 유가하락 긍정적. 에너지 의존도가 높은 중화학공업과 유가에 소비가 민감한 자동차 업종, 그리고 운송업체 등이 전반적으로 수혜
- 유가 하락이 공급 과잉 우려에 기반한 만큼 유가하락 → 교역조건 개선 → 수출채산성 개선으로 이어질 수 있는 가능성이 높아짐. 경기 회복 우려가 확산되지 않는다면 수출을 통한 이익증대 가능
선진국 경기는 여전히 순항 가능성 높음
- 미국과 유럽 소비심리 개선이 이어지는 가운데 소비 성수기를 맞이. 낮아진 유가도 한 몫을 할 것이라는 기대. 그리고 기업실적 개선 지속에 따른 연말 성과급 및 배당금 등도 연말소비에는 긍정적
- 또한 미국 도소매 및 생산자 재고 증가율 둔화. 이는 연말 소비에 대한 기대가 크지 않은 상황에서 소비 성수기에 진입했다는 의미. 기대보다 강한 수요는 기업의 재고투자 가능성을 높임
- 재고에 대한 투자는 신규주문과 생산증대, 그리고 고용회복으로 이어질 수 있음. 연말 소매판매가 좋아진다면 경기에 대한 기대는 상반기까지 연장될 듯
- 중국 역시 경기부양에 대한 기대에 힘입어 춘절 특수에 대한 기대 역시 가능
- 낮아진 원자재 가격이 디플레이션 압력 강화 신호로 해석하는 경향은 강하지 않음. 경기에 대한 기대가 개선되고 있기 때문. 낮아진 비용은 회복을 모색하는 세계경기의 바닥을 확인해주는 계기가 될 것으로 기대
- 12월은 유가하락 보다는 경기에 더 집중해야 할 시점
원자재 가격 대비 급격하게 하락하는 유가
비철금속의 추가적인 하락은 없었다
6065707580859095100105110 11.111.511.912.112.512.913.113.513.914.114.514.9 (P) CRB지수WTI
60708090100110120 11.111.511.912.112.512.913.113.513.914.114.514.9 (P) 구리알루미늄
자료: CEIC, 대신증권 리서치센터
자료: CEIC, 대신증권 리서치센터
5. 5
Issue & News
우리은행
(000030)
이제 기댈 곳은 낮은 valuation과 배당 뿐
최정욱, CFA
02.769.3837
cuchoi@daishin.com
박찬주
769.2735
cjpark04@dais
in.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
14,500
하향
현재주가
(14.11.28)
10,700
은행업종
투자의견 매수 유지, 목표주가 14,500원으로 하향
- 목표주가 하향의 배경은 기대와 달리 경영권지분 매각이 무산됨에 따라 그동안 valuation에 감안해 왔던 우리은행의 비효율성 개선 및 주주가치 제고 가능성 등이 낮아진 점을 반영했기 때문
- 목표주가는 2014년 추정 BPS 24,072원 대비 목표 PBR 0.6배를 적용해 산출
- 전일 마감된 우리은행 경영권지분 매각 예비입찰에서 중국의 안방보험만이 참여해 유효경쟁 요건 미충족으로 매각이 무산된 것으로 알려지고 있음. 금융당국은 이번 매각 실패에 따라 현재의 경영권 매각 방식을 전면 재검토 예정. 내년에 매각을 재추진할 것이라는 보도 있으나 경영권지분 자체를 소수지분 매각 방안(희망수량경쟁입찰)으로 전환하지 않는 한 당분간 쉽지 않을 것으로 전망
- 경영권지분 매각시 확실한 지배주주가 생기면서 정부 지분 보유 은행으로서의 비효율성 제거에 따른 수익성 개선 및 주가 상승 기대로 은행산업 전반에도 긍정적인 모멘텀을 기대했는데 실로 안타까운 일이 아닐 수 없음. 근본적으로는 금산분리 등의 제약 요인이 컸던데다 대주주 적격성 여부 및 매각이익 극대화 등을 지나치게 고집한 점이 금번 경영권지분 매각 실패의 주요 원인으로 판단
- 반면 소수지분 입찰에는 매각대상물량 18%의 1.3배인 23.8%의 물량이 접수되어 성황리에 마감된 것으로 언론에 보도. 예보는 12월 4일 낙찰 여부를 결정하는데 입찰가가 비공개 매도예정가격을 상회해야만 낙찰이 가능하므로 실제 낙찰 규모는 아직 미확정인 상태. 소수지분 입찰 참여자들은 고배당 가능성 및 소수지분 인수자에게 부여되는 call option의 가치를 입찰예정가에 반영했을 것으로 예상되지만 최근 우리은행 주가가 급락함에 따라 높은 입찰가를 써내기는 어려웠을 것으로 추정. 결국 예보의 비공개 매도예정가격이 얼마로 낮아질 수 있느냐가 낙찰 여부를 결정할 전망
- 경영권지분 매각 실패에 따라 주주가치가 크게 제고될 수 있을 것이라는 기대감은 소멸됐지만 이미 주가가 이를 선반영해 PBR이 0.44배까지 하락하면서 valuation이 낮아졌고, 경영권지분 매각 실패로 인해 배당 매력이 더욱 높아졌다는 점은 긍정적인 요인. 예보의 비공개 매도예정가격이 전일 종가보다 더 낮아질 수 있느냐의 여부에 따라서 잠재 오버행 규모와 관련 우려가 결정되겠지만 고배당 가능성이 이를 충분히 상쇄할 수 있을 것으로 예상
배당가정 변경. 올해 최소 주당배당금 750원 예상. 기대 배당수익률은 7.0% 수준
- 경영권지분 매각이 무산됨에 따라 공적자금 조기 회수 차원에서도 고배당을 실시할 가능성이 높아졌다고 판단. 예보는 지난 6월에도 공적자금 조기 회수 및 잠재인수자의 인수대금 경감 등을 위해 중간배당을 검토했던 것으로 언론에 알려진 바 있음. 그러나 중간배당은 실시되지 않았는데 그 이유는 우리금융과 우리은행 합병 과정에서의 반대매수청구 행사 발생 가능성 등으로 우리은행 합병 이전에 중간배당을 통해 공적자금을 회수하는 것에 대해 부담을 느꼈을 것으로 추정
- 그러나 현재는 합병 과정이 마무리됐을 뿐만 아니라 경영권지분 매각도 일단 실패로 끝난 마당에 고배당을 재검토하지 않을 이유가 없다고 판단
- 우리은행의 올해 추정 순이익은 약 1.55조원으로 배당성향 가정을 기존 20%에서 33%로 변경. 배당성향 33%를 가정한 주당배당금은 750원(총 배당금 5,070억원)으로 전일 종가 기준의 기대 배당수익률은 약 7.0%에 달할 전망. 경영권지분 매각이 무산된만큼 예보가 공적자금 조기 회수를 목표로 할 경우 연말 배당은 우리 예상치를 더 크게 상회할 가능성도 있음
- 우리은행의 3분기말 Tier I 비율과 보통주자본비율은 12.9%와 11.4%로 타행대비 배당여력도 낮은 수준이 아님. 물론 우리금융과 우리은행 합병에 따라 Tier I 비율과 보통주자본비율이 각각 11.6%와 10.1%로 하락할 것으로 예상되지만 기재부가 주요 주주인 기업은행이 낮은 자본비율(Tier I 비율과 보통주자본비율 각각 9.4%와 8.6%)에도 불구하고 타행대비 고배당을 실시하고 있다는 점에서 우리은행이 고배당을 실시하지 못할 것이라고 보는 논리는 그 근거가 약한 편
- 만약 우리은행이 배당성향 33%(총 배당금 5,070억원)의 배당을 실시할 경우 Tier I 비율과 보통주자본비율은 각각 0.4%씩 추가 하락할 것으로 예상됨
KOSPI
1,980.78
시가총액
8,048십억원
시가총액비중
0.66%
자본금(보통주)
3,381십억원
52주 최고/최저
14,550원 / 11,550원
120일 평균거래대금
175억원
외국인지분율
19.57%
주요주주
예금보험공사 56.97%
국민연금공단 8.21%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
-4.8
-13.1
2.6
-2.4
상대수익률
-8.0
-9.3
5.0
-0.3
-15-10-505101520910111213141513.1214.0314.0614.09(%)(천원)우리은행(좌) Relative to KOSPI(우)
6. 6
Issue & News
하나투어
(039130)
반갑다 12월
김윤진
769.3398
yoonjinkim@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
96,000
유지
현재주가
(14.11.28)
75,500
엔터테인먼트업종
(실적) 4분기 영업이익 7개 분기만에 두자리수 성장 예상
- 하나투어 연결 4분기 영업이익은 95억원(+56% YoY)으로 7개 분기만에 최대 성장률 기대
- 4분기 호실적 이유: 1)작년 동남아 베이스, 2)연결 실적 개선
- 베이스 효과로만 내년 3분기까지 영업이익 두자리수 성장 이어질 것으로 예상
(모멘텀) 2013년 12월 태국 시위 사망 사건 보도
- 작년 12월 태국 반정부 시위대 충돌에 따른 사망사건이 연일 보도
- 작년 11월 필리핀 슈퍼태풍 하이옌에 따른 필리핀 시장 붕괴에 이어 태국 시장도 망가짐
- 주요 지역 악재 발생으로 수요 감소와 수익성 타격 동시 발생 (땡처리 상품 판매)
(연결회사) 웹투어도 하나투어 회사. 합산 시 M/S 이미 20% 돌파
- 웹투어, CJ월디스, 하나투어 비즈니스 등 추가 시 회사 M/S 추가 확대
- 이번 보고서부터 당사 주 재무제표 연결기준으로 변경
- 별도기준 M/S 18.6%, 연결기준 M/S 21.1%
(FIT) 우려했던 FIT 전화위복으로 돌아올 것
- 하나투어는 2013년까지 FIT 준비 미흡이라는 평가를 받았음
- 2013년 하반기부터 FIT 본격 대응 결과 2014년 FIT 송출객 +32% YoY 기록 전망
- 수익성은 PKG에서, 볼륨확대는 FIT로. 향후 FIT 규모의 경제 발생시 수익 기여하는 구조
(신사업) 호텔, 인바운드, 면세점
- 호텔: 2015년 500개, 2016년 1000개 객실 확정. 영업이익률 10% 상회 중
- 인바운드: 산업재편이 선결과제. 장기적 관점 필요
- 면세점: 중소중견기업에 해당되어 기회 발생 시 적극 대응 계획
투자의견 매수, 목표주가 96,000원(유지)
- 투자의견 매수: 1)2008년부터 매년 사상 최대 M/S 갱신 중, 2)시너지 발생 가능한 신사업 연결 자회사를 통해 투자, 3)7개 분기만에 분기 실적 턴어라운드 시작
영업실적 및 주요 투자지표
(단위: 십억원, 원 , %)
2012A
2013A
2014F
2015F
2016F
매출액
308
353
383
415
455
영업이익
40
40
39
53
61
세전순이익
50
49
46
60
68
총당기순이익
37
36
35
45
51
지배지분순이익
35
34
33
42
48
EPS
3,039
2,923
2,833
3,647
4,134
PER
20.1
22.1
26.7
20.7
18.3
BPS
13,990
16,026
17,782
20,387
23,219
PBR
4.4
4.0
4.2
3.7
3.3
ROE
25.3
19.5
16.8
19.1
19.0
주: K-IFRS연결기준
자료 하나투어 대신증권 리서치센터
KOSPI
1980.78
시가총액
877십억원
시가총액비중
0.07%
자본금(보통주)
6십억원
52주 최고/최저
76,000원 / 61,600원
120일 평균거래대금
44억원
외국인지분율
26.53%
주요주주
박상환 외 19인 20.50%
국민연금공단 13.40%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
9.9
5.3
14.7
21.2
상대수익률
6.8
10.3
16.8
25.2
-5051015202554596469747913.1214.0314.0614.09(%)(천원)하나투어(좌) Relative to KOSPI(우)
7. 7
Results Comment
한진칼
(180640)
영업이익 컨센서스 하회는 광고선전비, 지급수수료 증가 때문
김한이
769.3789
haneykim@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
36,000
유지
현재주가
(14.11.28)
29,250
지주회사
투자의견 매수, 목표주가 36,000원 유지
- 목표주가 36,000원은 한진그룹 지배구조개편 시나리오별 주당 NAV 의 평균치 적용
- 3분기 연결매출 1,713억원, 매출총이익 453억원으로 증가세 양호. 다만 영업이익 224억원(+28.4% QoQ)과 순이익 124억원(50.6% QoQ)은 컨센서스를 각각 17%, 38% 하회
- 주된 요인은 3분기 판관비 증가 때문. 인건비 증가세가 꾸준한 가운데 광고선전비 55억원(+50억원 QoQ), 지급수수료 39억원(+11억원 QoQ)으로 인해 판관비가 229억원으로 전분기대비 82억원 증가
- 3분기 비용증가분은 판매촉진과 관련된 비용이며, 금융손익의 감소 역시 이자수익의 감소에기인. 영업외 손실에서 종속기업손상차손이나 기부금 등의 일회성 특이요인을 찾기 어려움
- 향후 순환출자 해소 시 한진칼 주가가 하락할수록 대주주의 지분율이 확대되는 것은 맞으나, 의도적인 주가 하락 가능성은 낮다는 우리의 기존 견해를 유지
- 순환출자 해소과정에서 주당 NAV 37,000원까지 지속적으로 증가함을 감안하면 현 주가는 23% 이상의 상승여력이 있으며 순환출자가 해소되면 추가 프리미엄 발생 가능성도 높음
- 지주회사 섹터 내 최선호주로 제시
3분기 연결매출액 1,713억원(컨센서스 부합), 영업이익 223억원(컨센서스 17% 하회)
- 3분기 연결매출액과 영업이익에 대한 Fngudie컨센서스는 각각 1,728억원, 270억원
- 영업이익 컨센서스 하회 이유는 판관비가 1, 2분기 150억원 수준에서 급증한 229억원을 기록했기 때문. 급여와 복리후생비 등 인건비의 꾸준한 증가세와 3분기 광고선전비 증가분 50억원, 지급수수료 증가분 11억원 등에 기인
- 양호한 매출증가에도 불구, 영업이익이 크게 감소한 호텔업부문 및 한진관광에서 발생했을 가능성이 높음
- 진에어는 영업이익이 96억원으로 전분기 6억원 대비 크게 증가하며 호실적 시현
- 토파스여행정보 영업이익 50억원(+40.5% QoQ)으로 개선세 양호했으며 임대업 영업이익규모도 100억원 내외로 꾸준히 유지
- 호텔업과 한진관광의 영업이익이 부진. 호텔업 메출은 316억원(+18.4% QoQ)으로 큰폭 증가했으나 영업손실 20억원을 기록했으며 한진관광도 매출액 103억원(+5.7% QoQ)에도 불구하고 영업이익이 3억원으로 전분기대비 71% 감소. 광고선전비 및 지급수수료 증가에 기인할 것으로 추정
- 이자수익 감소, 이자비용 증가의 경상적 이유로 금융손실이 28억원으로 전분기대비 7억원 증가했으나 기타영업외손익 10억원, 에어코리아에 대한 지분법이익 2억원 등은 긍정적
- 지배지분순이익은 124억원으로 컨센서스 200억원을 하회했지만 전분기대비 50.6% 증가
순환출자 해소 과정에서 주당 NAV는 지속적으로 증대될 전망
- 우리는 11월 28일 Initiation 보고서에서 한진그룹의 순환출자 해소 시나리오에 따른 한진칼의 주당 NAV와 대주주, 관련기업들간의 지분율 변화를 상세하게 제시한 바 있음
- 1) 한진칼-정석기업 합병 후 대주주와 한진의 지분매각을 통한 상호출자 해소, 2) 한진의 사업회사/지주회사 분할 후 한진칼-정석기업-지주회사 한진이 합병하는 안이 유력하다고 판단. 후자에 대해서는 사업회사 한진/지주회사 한진 간 SWAP을 통해 대주주의 지주회사 한진 지분율을 높이는 과정이 수반될 가능성이 높다고 판단
- 현재 한진칼의 주당 NAV는 3만원 초반대로 추정되나, 우리의 계산에 따르면 합병이 진행될 때마다 주당 NAV는 37,000원까지 증가
- 한진칼 주가가 하락할수록 대주주의 지분율 확대가 가능한 것은 맞으나, 합병이 주주총회 특별결의사항이고 현재 우호지분이 그리 많지 않음을 감안하면 의도된 주가하락 발생 가능성은 제한적이라고 판단. 지주회사 섹터 내 최선호주로 유지
KOSPI
1980.78
시가총액
1,542십억원
시가총액비중
0.13%
자본금(보통주)
71십억원
52주 최고/최저
30,700원 / 14,050원
120일 평균거래대금
115억원
외국인지분율
10.58%
주요주주
한진 외 15인 31.69%
국민연금공단 5.43%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
11.4
13.2
17.2
108.2
상대수익률
8.3
18.6
19.4
115.0
-200204060801009141924293413.1214.0314.0614.09(%)(천원)한진칼(좌) Relative to KOSPI(우)
8. 8
Results Comment
코라오홀딩스
(900140)
무난한 3분기 실적. 향후
안정적인 성장세 예상
김한이
769.3789
haneykim@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
24,000
하향
현재주가
(14.11.28)
17,550
지주회사
투자의견 매수 유지, 목표주가는 24,000원으로 하향
- 코라오홀딩스에 대해 투자의견 매수 유지, 목표주가는 24,000원으로 하향
- 목표주가는 12개월 fwd EPS 887원에 목표PER 27배를 적용(3년평균 PER 25% 할인)
- 당기중 동사는 주주가치제고를 위해 자사주 398,078주를 매입, EPS계산시 자사주 제외
- 투자의견 매수를 유지하나 목표주가를 하향하는 이유는 과거만큼의 고성장이 아닌 ‘안정적’ 성장을 시현할 것으로 예상되어 고성장기 기준의 목표 PER을 하향조정했기 때문
- 우리는 동사의 기존 매출증가세가 유지되며 CKD가 2차성장동력이 될것으로 예상, 3년평균 PER을 할증 적용했었으나, 1)라오스 도시화 정도 및 도로포장률 등을 고려시 매출의 70%를 차지하는 신차판매는 연 1만대의 현 수준을 유지할 전망이며 2) CKD 판매가 예상치에 부합하더라도 신차에 비해 판매대수가 절대적으로 적어 연 50% 내외의 과거 매출성장률을 기대하기는 어렵다고 판단, 목표 PER을 하향
- 3분기순익 USD 6.7mn(+17.3% QoQ, +19.9% YoY), 68억원(+17.7% QoQ, +10.2% YoY)
- 9월 출시된 Extreme(월 100대 판매 추정)이 매출을 방어했다고 판단. 매출총이익은 감소했으나 전분기 일회성요인 소멸에 따른 판관비 감소, 할부이자수익 약 5억원 등이 순익증가를 야기
- KR모터스 지분법손실 약 5억원 추가발생. 우리는 보수적으로 연 15억원 손실 예상
- 4분기 CKD 신모델 추가런칭(11월 D-150, 12월 DT-1), 환율효과로 순익 증가 예상
- 우리는 판매대수 및 판매단가를 보수적으로 조정하여 2014년 및 2015년 수익추정치를 각각 14.9%, 17.7% 하향조정. 금년 CKD 신모델 런칭이 완료되면 2015년 본격적인 매출증가효과가 발생할 전망이며 4분기 CKD 실적 확인 후 내년 전망치 상향조정 가능
3분기 순이익 68억원(+17.7% QoQ, +10.2% YoY) 판매대수는 아쉬우나 무난한 실적
- 매출 전분기대비 2.7% 증가. 신차판매 2,529대로 전분기대비 160대가량 감소. CKD는 1,123대로 전분기대비 125대 증가했으나 픽업트럭 Extreme이 9월 출시되어 100대가량 판매되었음을 감안하면 기존모델의 판매실적이 크게 개선되지는 않은 것으로 판단
- 건설중장비 판매대수 감소로 신차 판매단가는 하락
- 딜러매출 증가로 GPM이 전분기대비1.4%p 하락. 다만 외곽지역에서의 매출이 딜러들에 의해 이뤄짐을 감안하면 딜러매출 확대는 긍정적
- KR모터스 지분법손실 약 5억원 가량 추가 발생. 우리는 보수적으로 연 15억원의 지분법손실을 가정
- 할부금융수익 약 5억원, 전분기에 이어 꾸준히 유입 중
4분기 CKD 신모델 추가런칭, 환율효과 기대. 본격적 매출증가는 2015년 시작될 것
- 9월 픽업트럭 ‘Extreme’에 이어 11월 1.5톤트럭 D-150, 12월 1톤트럭 DT-1 추가 런칭
- $20,000을 상회하는 Extreme의 9월에 이은 월 100대 가량의 판매 지속 기대
- 우리는 2014년 예상 판매대수를 신차 10,832대, CKD 4,500대로 보수적으로 하향했으나 4분기 환율 상승효과에 기반하여 분기 순이익은 양호할 것으로 전망
- 2014년 분기평균 원달러환율은 1Q 1,069원, 2Q 1,029원, 3Q 1,027원. 최근 환율상승에 따라 4분기는 1,089원으로 가정. USD기준 실적에 비해 원화환산실적 확대 가능
- 최고 기대주인 픽업트럭 Extreme의 4분기 판매실적과 11월, 12월 신규런칭될 D-150, Dt-1의 판매실적을 확인 후 2015년 실적 추가 상향조정할 수 있다고 판단
KOSPI
1,980.78
시가총액
840십억원
시가총액비중
0.07%
자본금(보통주)
13십억원
52주 최고/최저
28,000원 / 15,100원
120일 평균거래대금
55억원
외국인지분율
28.85%
주요주주
오세영 44.43%
흥국생명보험 16.39%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
0.0
-10.7
-30.8
-36.1
상대수익률
-2.8
-6.4
-29.5
-34.0
-50-40-30-20-1001091113151719212325272913.1214.0314.0614.09(%)(천원)코라오홀딩스(좌) Relative to KOSPI(우)
9. 9
손해보험
삼성화재를 제외하면
부진한 10월 실적
강승건
02.769.3096
cygun101@daishin.com
투자의견
Overweight
비중확대, 유지
투자의견 비중확대 유지
- 손해보험업종에 대한 투자의견을 비중확대로 유지
- 합산비율 상승으로 보험영업이익 크게 악화. 원인은 유가 하락에 따른 자동차 운행 증가와 영업일수 증가 및 IBNR 추가적립에 따른 자동차 및 장기보험 손해율 상승 때문임
- 반면 투자수익률은 크게 개선되었음. 악화된 합산비율로 인하여 확대된 이익 변동성을 축소시키기 위해 평가 및 처분이익을 시현하였기 때문임
- 삼성화재를 제외한 2위권 손해보험사의 10월 실적은 부진한 것으로 평가
- 2015년 이후 2위권 손보사의 실적 개선이 나타나겠지만 2014년 12월까지는 계절적 요인 확대와 IBNR 추가적립 이슈로 부진한 이익을 시현할 것으로 전망
- 손해보험업종 최선호 종목으로 삼성화재, 관심종목으로 현대해상 유지
10월 실적 평가: 악화된 합산비율을 평가 및 처분이익으로 방어
- 상위 5개사의 10월 합산 순이익은 1,448억원으로 전월대비 5.5%, 전년동월대비 12.2% 감소
- 이익 감소의 원인은 자동차와 장기보험 손해율 상승 때문임. 유가하락과 단풍시즌에 따라 자동차 운행량이 증가하면서 자동차보험 손해율이 상승하였음. 영업일수 증가(21일 +2일)와 현대해상 및 메리츠화재의 IBNR 추가적립이 반영되며 장기보험 손해율이 상승하였음
- 10월 상위 5개사 기준 합산비율은 105.2%로 전년동월대비 2.2%p 상승하였음
- 반면 합산 투자수익률은 4.2%로 전년동월대비 4bp, 전월대비 36bp 상승하였음. 합산비율이 크게 상승한 2위권 손보사 중심으로 처분이익을 통한 순이익 방어가 이루어졌기 때문임
- 인담보 신계약은 344억원으로 전년동월대비 7.3% 성장하였음
10월 실적평가: 삼성화재 > 현대해상 > 동부화재 > 메리츠화재, LIG손보
- 10월 실적은 삼성화재가 가장 우수하다고 평가함. 보유한 과거 계약(보험료 납입이 완료된)의 영향으로 장기보험 손해율이 구조적으로 높아 합산비율 측면에서는 2위권 손보사 대비 불리함에도 불구하고 10월에는 가장 낮은 102.9%를 시현하였음. 2위권은 105.1~108.6% 수준임
- 이는 차별화된 손해율에 기인한 것으로 판단됨
- 현대해상을 두번째로 우수하다고 평가하는 이유는 경쟁 2위권 손보사와 장기위험 손해율 격차가 축소되고 있기 때문임. 10월에 영업일수 효과와 IBNR 추가적립이 반영되었음에도 불구하고 2014년 월평균 장기위험 손해율 91.0% 대비 0.3%p 높은 수준을 시현하였음
Check point: 높은 합산비율을 방어하기 위해 평가 및 처분이익 증가 전망
- 보험사들의 평가 및 처분이익 증가는 주식시장 상승 및 대체 투자에서의 이익인식 등으로도 결정되지만 비경상적인 요인으로 합산비율이 상승하여 이익의 변동성이 확대될 경우 증가하는 경향이 있음. 미실현 보유 이익을 시현함으로써 이익의 안정성을 확보하기 위함임
- 10월에 2위권 손보사의 합산비율은 크게 악화되었으며 이를 방어하기 위해 높은 투자수익률이 시현되었음
- IBNR 추가적립이 연말까지 이어진다는 점을 감안하면 이런 흐름은 연말까지 이어질 것으로 예상
- IBNR 추가적립과 이를 방어하기 위한 투자수익률 제고를 반영하여 2014년 4분기 순이익 전망치 조정
- 4분기 순이익(별도기준) 전망: 삼성화재 1,814억원, 현대해상 505억원, 동부화재 643억원, LIG손보 -76억원, 메리츠화재 203억원
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
3.0
-0.7
7.0
6.6
상대수익률
0.1
4.1
9.0
10.0
-10-50510158085909510010511011513.1114.0214.0514.0814.11(%)(pt)보험산업(좌) Ralative to KOSPI(우)
10. 10
Results Comment
대한유화
(006650)
3년 만의 분기 최대 실적.
시장 예상치 또한 상회
윤재성
769.3362
js_yoon@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
100,000
유지
현재주가
(14.11.28)
78,700
화학업종
에틸렌 Up-Cycle 2016년까지 지속 예상. 중소형주 Top Pick 제시
- 투자의견 BUY(유지), TP 100,000원(유지)
- 글로벌 에틸렌 가동률 우상향 추세 적어도 2016년까지 지속될 전망. 이에 따라 에틸렌 마진 강세 내년에도 지속될 것으로 예상. 에틸렌 다운스트림 PE 및 유사제품 PP에 대한 노출도가 높은(매출액 비중 70~75%) 당사는 에틸렌 Up-Cycle의 최대 수혜 업체
- 유가하락에 따른 원재료 납사가격 하향안정화는 원가투입 부담을 크게 경감시켜 주는 요소
- 유가 및 납사가격의 큰 폭 하락에도 불구하고 폴리머 제품(PE/PP) 가격은 상대적으로 견조한 수준을 유지하면서 PE/PP-납사 Spread는 확대될 것으로 예상하는데, 이는 ① 에틸렌 강세가 다운스트림 PE/PP 가격 하방을 지지할 것이고, ② 인도, 미국, 중국 등 주요 수요지역에서의 수요가 점진적으로 회복되고 있으며, ③ 지난 3년 간의 De-stocking에 따른 낮은 재고 수준 하에서 중국 금리인하에 따른 재고비축 수요가 점진적으로 발생할 가능성이 높다고 판단하기 때문
- 신규 EO/EG 사업은 내년 초 본격화 예상. 중국의 금리인하에 따른 중국 폴리에스터 업체의 수익성 상승으로 원재료에 대한 Restocking이 발생하면서 가격 상승이 나타날 수 있을 것으로 예상됨. 이에 따라 신규사업에 대한 우려는 점진적으로 희석될 수 있을 것으로 판단함
- 3Q14 실적은 에틸렌 및 PE/PP 강세에 따른 영향으로 컨센서스를 상회하였으며, 3년 래 최대 분기 실적을 달성함. 여타 화학업체 대비 돋보이는 실적. 중소형주 Top Pick제시
3Q14 영업이익 컨센서스를 상회. 에틸렌 및 PE/PP 강세 영향
- 3Q14 영업이익 212억원(QoQ +172.1%, YoY +82.8%) 기록. 시장 컨센서스(186억원, WISEfn 기준)을 상회하였으며, 당사 추정치(201억원)와는 유사한 실적
- 납사투입 가격 하락에 따른 원가 투입부담 경감 및 견조한 PE/PP, 에틸렌 가격 유지에 따른마진 강세가 호실적 달성의 주요인으로 작용한 것으로 판단
4Q14 영업이익 전분기와 유사한 수준 예상. 납사 투입가 하락 및 환율효과 영향
- 4Q14 영업이익 206억원(QoQ -2.5%, YoY 흑전) 예상. 현 시점의 시장 예상치(186억원)를 상회하는 실적을 달성할 수 있을 전망
- PE/PP-납사 Spread 전분기 대비 확대 및 원/달러 환율 상승의 영향이 성과급 등 일회성 비용 및 재고평가 손실 발생분을 상쇄하면서 전분기와 유사한 수준의 이익을 달성할 수 있을 것으로 판단
(단위: 십억원, %)
구분
3Q13
2Q14
3Q14
4Q14
Consensus
직전추정
잠정치
YoY
QoQ
당사추정
YoY
QoQ
매출액
467
529
523
535
521
11.5
-1.6
497
9.1
-4.6
영업이익
12
8
19
20
21
82.8
172.1
21
흑전
-2.5
순이익
33
8
16
15
20
-40.1
146.3
15
흑전
-25.1
구분
2012
2013
2014(F)
Growth
Consensus
직전추정
당사추정
조정비율
2013
2014(F)
매출액
2,083
1,966
2,067
2,131
2,071
-2.8
-5.6
5.3
영업이익
-5
18
61
61
66
8.5
흑전
268.6
순이익
-12
46
49
49
56
14.6
흑전
22.4
자료: 대한유화, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSPI
1980.78
시가총액
512십억원
시가총액비중
0.04%
자본금(보통주)
41십억원
52주 최고/최저
87,200원 / 55,300원
120일 평균거래대금
35억원
외국인지분율
11.20%
주요주주
이순규 외 15인 45.61%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
-2.5
12.4
17.6
-1.6
상대수익률
-5.2
17.8
19.8
1.6
-35-30-25-20-15-10-50510154550556065707580859013.1214.0314.0614.09(%)(천원)대한유화(좌) Relative to KOSPI(우)
12. 12
▶ 최근 5일 외국인 및 기관 순매수,순매도 상위 종목
외국인 (단위: %, 십억원)
기관 (단위: %, 십억원)
순매수
금액
수익률
순매도
금액
수익률
순매수
금액
수익률
순매도
금액
수익률
삼성에스디에스
788.2
-14.1
삼성전자
143.6
5.5
삼성전자
338.2
5.5
삼성에스디에스
373.4
-14.1
SK하이닉스
79.7
2.0
호텔신라
56.1
-8.0
현대차
81.5
4.4
한라비스테온공조
66.2
0.6
한국전력
57.8
5.0
삼성중공업
55.9
-11.3
현대차2우B
44.3
1.9
NAVER
58.6
0.8
한라비스테온공조
55.4
0.6
한진칼
42.4
9.1
현대모비스
42.1
1.9
한국전력
43.4
5.0
삼성전기
43.5
8.6
현대차2우B
39.1
1.9
삼성화재
39.9
2.5
호텔신라
35.7
-8.0
BGF리테일
41.4
0.1
삼성화재
37.8
2.5
아모레퍼시픽
39.4
9.4
씨에스윈드
34.8
0.0
LG생활건강
35.4
2.8
삼성테크윈
37.3
-15.3
한진칼
33.4
9.1
우리은행
34.0
-5.7
삼성SDI
35.4
1.1
LG전자
36.2
-3.9
롯데케미칼
31.5
-5.1
SK
33.4
-4.0
LG
27.6
-3.7
SK텔레콤
29.2
-0.5
삼성전자우
29.0
7.8
대우조선해양
32.8
-14.2
현대차
25.8
4.4
SK C&C
23.9
6.7
SK C&C
26.9
6.7
대림산업
28.7
-11.3
자료: KOSCOM
자료: KOSCOM
▶ 아시아증시의 외국인 순매수 (단위: 백만달러)
구분
11/28
11/27
11/26
11/25
11/24
11월 누적
14년 누적
한국
48.0
-42.2
79.5
482.1
292.7
1,554
7,411
대만
201.3
232.8
103.2
119.4
173.7
3,300
14,049
인도
--
119.4
35.7
202.1
80.2
1,924
15,948
태국
34.4
6.4
3.3
38.5
44.8
337
-459
인도네시아
2.4
45.4
21.5
32.1
11.8
434
4,431
필리핀
10.8
407.5
16.8
-21.4
25.7
601
1,359
베트남
-8.3
-9.3
-1.8
1.8
1.4
-40
120
주: 대만 외국인 투자자 순매수 현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market)의 합산 데이터임. GTSM은 우리나라의 코스닥에 해당되는 General Board와 프리보드 역할을 하는 이머징 스탁 마켓 등으로 구분. 이머징 스탁 마켓은 General Board로 건너가기 위한 가교 역할을 수행
자료: Bloomberg, 각국 증권거래소
▶ Compliance Notice
본 자료에 수록된 내용은 당 리서치센터가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로 얻어진 것이나 정확성을 보장할 수 없으므로 어떠한 경우에도 본 자료는 고객의 주식투자의 결과에 대한 법적 책임소재에 대한 증빙자료로 사용될 수 없습니다.
자료 작성일 현재 본 자료에 관련하여 위 애널리스트는 재산적 이해관계가 없습니다.
본 자료에는 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 애널리스트의 의견을 정확하게 반영하였습니다. 동 자료는 기관투자가 또는 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다.
![2014년 12월 1일 월요일
투자포커스
[주간전망] 유가 급락을 이겨낼 정책 기대감
- 이번주 KOSPI 전약후강 패턴 예상. 1,970선 지지력 테스트 이후 2,000선 회복/안착시도
- 주 초반 국제유가 급락, 중국 PMI지표에 대한 경계심리 반영
- 하지만, 12월 4일 ECB회의가 가까워질수록 KOSPI 상승탄력 강화 예상.
- 이번 ECB회의는 2차 TLTRO(12월 11일) 입찰로 정책 기대감을 이어가는 중요한 교두보로 시장 친화적인 결과와 코멘트 예상.
- KOSPI 12월 계절성(대차잔고 감소)도 반영되기 시작. 그동안 KOSPI의 발목을 잡아왔던 수급개선, 매기확산 가능성
이경민. 769.3840 kmlee337@daishin.com
매크로
유가급락과 경기
- OPEC, 원유 생산량 유지 결정으로 국제유가 급락. 유가하락은 부진한 수요에 대한 전망을 전제로 공급이슈가 부각된데 따른 결과
- 원유는 다른 원자재보다 가격 하락 폭이 컸음. 최근 유가 하락이 경기부진 우려보다는 비용감소 측면으로 해석할 수 있음을 시사. 원유 전량 수입하는 한국에 긍정적. 에너지 의존도 높은 중화학, 자동차, 운송 수혜
- 글로벌경기는 미국의 소비시즌 도래와 중국의 경기부양에 힘입어 회복 기대 살아날 가능성. 12월은 유가 하락보다는 경기에 집중해야 할 시점
김승현. 769.3912 economist1@daishin.com
산업 및 종목 분석
우리은행: 이제 기댈 곳은 낮은 valuation과 배당 뿐
- 투자의견 매수 유지, 목표주가 14,500원으로 하향
- 목표주가 하향의 배경은 경영권지분 매각 무산에 따라 valuation에 반영해 왔던 우리은행 비효율성 개선 및 주주가치 제고 가능성이 낮아진 점을 반영했기 때문
- 경영권지분 매각 실패로 기대감 소멸됐지만 PBR 0.44배로 낮아진 valuation과 고배당 가능성은 긍정적 요인
- 배당가정 변경. 올해 최소 주당배당금 750원 예상. 기대 배당수익률은 7.0% 수준
최정욱, CFA. 769.3837 cuchoi@daishin.com
하나투어: 반갑다 12월
- 투자의견 매수, 목표주가 96,000원 유지
- (실적) 4분기 영업이익 7개 분기만에 두자리수 성장 예상
- (연결회사) 웹투어도 하나투어 회사. 합산 시 M/S 이미 20% 돌파
- (FIT) 우려했던 FIT 전화위복으로 돌아올 것
- (신사업) 호텔, 인바운드, 면세점
김윤진. 769.3398 yoonjinkim@daishin.com](https://image.slidesharecdn.com/20731mmb141201-141130175615-conversion-gate01/85/_-_141201-1-320.jpg)
