PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC NGÂN HÀNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Viết thuê luận á, luận văn thạc sĩ, chuyên đề ,khóa luận, báo cáo thực tập
Sdt/zalo 0967538 624/0886 091 915 lamluanvan.net
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG
LUẬN VĂN THẠC SĨ
PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ
CỔ PHIẾU CỦA CÁC NGÂN HÀNG NIÊM YẾT
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
Ngành: Tài chính – Ngân hàng
NGUYỄN HỮU HUÂN
HÀ NỘI - 2021

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG
LUẬN VĂN THẠC SĨ
PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ CỔ
PHIẾU CỦA CÁC NGÂN HÀNG NIÊM YẾT TRÊN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
Ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 8 34 02 01
Họ và tên học viên: Nguyễn Hữu Huân
Người hướng dẫn: TS. Nguyễn Đình Đạt
Hà Nội - 2021

i
LỜI CAM ĐOAN
Luận văn này chưa từng được trình nộp để lấy học vị thạc sĩ tại bất cứ một
trường đại học nào. Luận văn này là công trình nghiên cứu riêng của tác giả, kết quả
nghiên cứu là trung thực, trong đó không có các nội dung đã được công bố trước
đây hoặc các nội dung do người khác thực hiện ngoại trừ các trích dẫn được dẫn
nguồn đầy đủ trong luận văn.
Học viên cao học

ii
LỜI CẢM ƠN
Trong quá trình thực hiện luận văn này, tôi đã nhận được rất nhiều sự góp ý,
động viên và giúp đỡ của các Thầy Cô, bạn bè, đồng nghiệp và gia đình:
Lời đầu tiên tôi xin chân thành cảm ơn và gửi lời tri ân sâu sắc tới Thầy hướng
dẫn TS. Nguyễn Đình Đạt, đã nhiệt tình, tận tuỵ, đã chia sẻ cho tôi những tri thức
khoa học, những kinh nghiệm trong nghiên cứu. Thầy đã góp ý các nội dung luận
văn, góp phần làm nội dung được cô đọng, súc tích, giúp tôi hoàn thiện tốt nhất về ý
tưởng khoa học. Đồng thời, Thầy đã giúp tôi trưởng thành hơn về mặt nhận thức
khoa học, khả năng nghiên cứu độc lập và kiến thức chuyên môn được nâng cao.
Tôi xin cám ơn các Thầy Cô Trường Đại học Ngoại thương, đã tận tình truyền
đạt các kiến thức trong quá trình tôi học cao học, cám ơn các bạn học đã chia sẻ
những kiến thức và kinh nghiệm thực tiễn, làm nền tảng để tôi thực hiện luận văn
này.
Lời sau cùng, tôi chân thành cám ơn lãnh đạo, đồng nghiệp và gia đình tôi
luôn bên cạnh động viên, tạo mọi điều kiện tốt nhất về thời gian, giúp tôi hoàn thành
luận văn.
Học viên cao học

iii
TÓM TẮT
Đề tài nghiên cứu đưa ra các phân tích về mức độ ảnh hưởng của các nhân tố
đến giá cổ phiếu của các ngân hàng thương mại niêm yết trên thị trường chứng
khoán Việt Nam và sử dụng mô hình các biến nghiên cứu ứng dụng từ các nghiên
cứu trong nước và quốc tế. Trong đó nền tảng của nghiên cứu là mô hình Ohlson
(1995) được phát triển trên cơ sở mô hình lợi nhuận thặng dư (Residual income
model – RIM) do Preinreich (1938) đề xuất. Mẫu nghiên cứu của đề tài là 9 NHTM
niêm yết trên 2 sàn HNX và HOSE, nghiên cứu các dữ liệu giá, chỉ số tài chính trên
báo cáo tài chính (BCTC) đã được kiểm toán, dữ liệu kinh tế vĩ mô theo quý trong
giai đoạn 2014-2019. Kết quả phân tích của đề tài cho thấy mức độ phù hợp nhất
định của mô hình nghiên cứu khi có tất cả giả thiết nhất quán với dòng nghiên cứu
trước. Tỷ suất sinh lời/ vốn chủ sở hữu (ROE), tăng trưởng kinh tế (GDP), lợi nhuận
trên mỗi cổ phần (EPS), giá trị sổ sách của cổ phiếu (BVPS), quy mô ngân hàng lần
lượt tác động tích cực đến giá cổ phiếu ngân hàng niêm yết trên TTCK Việt Nam.
Trong khi đó, lãi suất liên ngân hàng càng tăng, giá cổ phiếu ngân hàng có xu
hướng giảm. Kết quả phân tích của đề tài này là cơ sở quan trọng để giúp cho các
nhà đầu tư quan tâm đến cổ phiếu ngành ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng
khoán Việt Nam có quyết định đầu tư hiệu quả, bên cạnh đó là đề xuất các khuyến
nghị đối với các hoạt động và chính sách của các NHTM, Chính phủ và NHNN.
Từ khóa: Ngân hàng thương mại, giá cổ phiếu, thông tin kế toán, kinh tế vĩ mô.

iv
MỤC LỤC
LỜI CAM ĐOAN.................................................................................................................................... i
LỜI CẢM ƠN..........................................................................................................................................ii
TÓM TẮT................................................................................................................................................ iii
DANH MỤC CÁC BẢNG.............................................................................................................. vii
DANH MỤC CÁC HÌNH..............................................................................................................viii
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT .............................................................................................ix
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU CHUNG VỀ ĐỀ TÀI.............................................................. 1
1.1. Bối cảnh nghiên cứu............................................................................................................... 1
1.2. Tính cấp thiết của đề tài....................................................................................................... 1
1.3. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu....................................................................................... 3
1.3.1. Mục tiêu nghiên cứu...................................................................................................... 3
1.3.2. Câu hỏi nghiên cứu........................................................................................................ 3
1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu................................................................................... 4
1.4.1. Đối tượng nghiên cứu ................................................................................................... 4
1.4.2. Phạm vi nghiên cứu........................................................................................................ 4
1.5. Phương pháp nghiên cứu .................................................................................................... 4
1.6. Đóng góp của đề tài................................................................................................................. 5
1.7. Cấu trúc của đề tài.................................................................................................................. 5
CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC CÔNG TRÌNH
NGHIÊN CỨU ........................................................................................................................................ 6
2.1.Cơ sở lý thuyết............................................................................................................................ 6
2.1.1. Thị trường chứng khoán.............................................................................................. 6
2.1.2. Giá cổ phiếu........................................................................................................................ 9
2.1.3. Lý thuyết nền tảng đối với các nghiên cứu về giá cổ phiếu..................... 12

v
2.2. Tổng quan tình hình thị trường chứng khoán Việt Nam và bối cảnh hoạt
động của các ngân hàng tại Việt Nam................................................................................ 16
2.2.1. Tổng quan tình hình thị trường chứng khoán Việt Nam......................... 16
2.2.2. Tình hình hoạt động của ngành ngân hàng tại Việt Nam....................... 17
2.2.3. Biến động giá cổ phiếu ngành ngân hàng trong thời gian qua............. 19
2.3. Tổng quan các công trình nghiên cứu....................................................................... 20
2.3.1. Các công trình nghiên cứu nước ngoài............................................................. 21
2.3.2. Các công trình nghiên cứu trong nước ............................................................. 26
2.3.3. Đánh giá các công trình nghiên cứu .................................................................. 28
2.4. Giả thuyết nghiên cứu........................................................................................................ 28
2.4.1. Kết quả hoạt động kinh doanh (EPS và ROE)............................................... 29
2.4.2. Giá trị sổ sách vốn chủ sở hữu trên mỗi cổ phiếu (BVPS) ...................... 30
2.4.3. Quy mô doanh nghiệp (SIZE) ................................................................................ 30
2.4.4. Tăng trưởng kinh tế (GDP) ..................................................................................... 31
2.4.5. Lạm phát (CPI).............................................................................................................. 32
2.4.6. Lãi suất (IR) .................................................................................................................... 33
CHƯƠNG 3 MÔ HÌNH VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU............................... 34
3.1. Mô hình nghiên cứu đề xuất........................................................................................... 34
3.2. Dữ liệu và phương pháp xử lý dữ liệu....................................................................... 36
3.2.1. Dữ liệu sử dụng trong nghiên cứu....................................................................... 36
3.2.2. Phương pháp xử lý dữ liệu....................................................................................... 37
CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ PHÂN TÍCH....................................... 41
4.1. Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu của các ngân hàng
thương mại Việt Nam niêm yết trên thị trường chứng khoán.............................. 41
4.1.1. Thống kê mô tả............................................................................................................... 41
4.1.2. Ước lượng các mô hình hồi quy dữ liệu bảng (Panels Data) ................. 45
4.1.3. Kiểm định tăng cường................................................................................................ 49
4.1.4. Kết quả ước lượng mô hình FGLS đánh giá tác động của các nhân tố
đến giá cổ phiếu ngân hàng niêm yết trên TTCK Việt Nam ................................ 52

vi
4.2. Thảo luận các kết quả nghiên cứu......................................................................... 53
4.2.1. Tóm tắt các kết quả nghiên cứu ............................................................................ 53
4.2.2. Phân tích vấn đề nghiên cứu .................................................................................. 57
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ........................................................................ 60
5.1. Kết luận...................................................................................................................................... 60
5.2. Một số kiến nghị .................................................................................................................... 61
5.2.1. Đối với các nhà đầu tư quan tâm đến ngành ngân hàng niêm yết...... 61
5.2.2. Đối với các NHTM ....................................................................................................... 62
5.2.3. Đối với Chính phủ và NHNN ................................................................................. 64
5.2.4. Đối với Ủy ban chứng khoán Nhà nước ........................................................... 66
5.3. Đóng góp và hạn chế của đề tài..................................................................................... 66
5.3.1. Đóng góp của đề tài ..................................................................................................... 67
5.3.2. Hạn chế của đề tài........................................................................................................ 67
5.4. Hướng nghiên cứu tiếp theo............................................................................................ 67
PHỤ LỤC.................................................................................................................................................... i
PHỤ LỤC 1: THỐNG KÊ MÔ TẢ................................................................................................... i
PHỤ LỤC 2: KẾT QUẢ HỒI QUY MÔ HÌNH TỔNG QUÁT .........................................ii
PHỤ LỤC 3: KẾT QUẢ HỒI QUY MÔ HÌNH ẢNH HƯỞNG CỦA NHÂN TỐ
KẾ TOÁN ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG................................................................. vii
PHỤ LỤC 4: KẾT QUẢ HỒI QUY MÔ HÌNH ẢNH HƯỞNG CỦA NHÂN TỐ VĨ
MÔ ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG .................................................................................xi

vii
DANH MỤC CÁC BẢNG
Bảng 2.1. Các nhân tố của mô hình nghiên cứu................................................................. 34
Bảng 3.1. Danh sách 9 ngân hàng niêm yết.......................................................................... 37
Bảng 4.1. Thống kê mô tả các biến nghiên cứu.................................................................. 42
Bảng 4.2. Phân tích tương quan.................................................................................................. 49
Bảng 4.3. Kiểm tra đa cộng tuyến.............................................................................................. 49
Bảng 4.4. Ước lượng các mô hình hồi quy theo phương pháp Pooled, FEM,
REM........................................................................................................................................................... 47
Bảng 4.5. Kiểm định lựa chọn mô hình .................................................................................. 50
Bảng 4.6. Kiểm định phương sai sai số thay đổi................................................................ 50
Bảng 4.7. Kiểm định tự tương quan phần dư đơn vị chéo........................................... 51
Bảng 4.8. Kiểm định tự tương quan chuỗi............................................................................ 51
Bảng 4.9. Ước lượng mô hình FGLS đánh giá tác động của các nhân tố đến giá
cổ phiếu ngân hàng niêm yết trên TTCK Việt Nam........................................................ 52
Bảng 4.10. Tóm tắt kiểm định các giả thiết nghiên cứu (1)......................................... 53

viii
DANH MỤC CÁC HÌNH
Hình 3.1. Mô hình nghiên cứu ..................................................................................................... 36
Hình 4.1. Biến động giá cổ phiếu BID, CTG và VCB giai đoạn 2014-2019........ 42
Hình 4.2. Biến động giá 6 cổ phiếu MBB, STB, ACB, NVB, SHB và EIB giai
đoạn 2014-2019..................................................................................................................................... 43

ix
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
Ký hiệu viết tắt Giải thích
APT Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá
CP Cổ phiếu
EMH Lý thuyết thị trường hiệu quả
GOS Tổng cục thống kê
HNX Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội
HOSE Sàn giao dịch chứng khoán TPHCM
NĐT Nhà đầu tư
NHNN Ngân hàng nhà nước
NHTM Ngân hàng thương mại
TTCK Thị trường chứng khoán
WB Ngân hàng thế giới

1
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU CHUNG VỀ ĐỀ TÀI
Trong chương này, tác giả sẽ trình bày lần lượt các vấn đề như bối cảnh
nghiên cứu, tính cấp thiết của việc thực hiện đề tài, mục tiêu, phạm vi và đối tượng
nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, đóng góp nghiên cứu và bộ cục của đề tài.
1.1. Bối cảnh nghiên cứu
Theo số liệu thống kê về diễn biến chỉ số thị trường trên thế giới, thị trường
chứng khoán Việt Nam được đánh giá là 1 trong 10 thị trường chứng khoán có sức
chống chịu với đại dịch và phục hồi tốt nhất thế giới. Quy mô thị trường cổ phiếu
vượt mục tiêu Chính phủ đề ra cho đến năm 2020 và thị trường trái phiếu tiếp tục
duy trì đà tăng trưởng. Thanh khoản của thị trường tăng mạnh lên mức cao kỷ lục
cho thấy sức hấp dẫn của thị trường Việt Nam dù chịu ảnh hưởng của dịch COVID-
19. Số lượng tài khoản nhà đầu tư trong nước mở mới tăng kỷ lục trong năm 2020.
Thị trường chứng khoán tiếp tục khẳng định là kênh huy động vốn quan trọng với
tổng mức huy động trên thị trường chứng khoán tăng 30% so với cuối năm 2019.
Cũng theo số liệu thông kế cho thấy hiện tại nhóm cổ phiều ngành, đặc biệt là
nhóm cổ phiếu ngành Ngân hàng Việt Nam đang được sự quan tâm lớn từ nhà đầu
tư trong và ngoài nước. Ngân hàng là một trong những ngành được luật pháp Việt
Nam quy định rất chặt chẽ, mức độ cải tiến của các Ngân hàng càng ngày càng
mạnh so với các doanh nghiệp thuộc ngành, lĩnh vực khác. Các vấn đề về quản trị,
quản lý rủi ro…. được vận hành theo thông lệ quốc tế. Bên cạnh đó, nhóm cổ phiếu
Ngành ngân hàng có vốn hóa lớn, luôn thuộc 1 trong 5 nhóm ngành có lợi nhuận tốt
nhất thị trường Việt Nam hiện nay và đóng vai trò quan trọng trong dẫn dắt thị
trường chứng khoán Việt Nam. Nhóm cổ phiếu ngành Ngân hàng cũng là nhóm cổ
phiếu có nhiều cơ hội đầu tư do số lượng các Ngân hàng niêm yết ở mức cao, tuy
nhiên các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu thực sự chưa rõ ràng.
1.2. Tính cấp thiết của đề tài
Trong bối cảnh biến động thị trường và sự canh trạnh không ngừng giữa các
doanh nghiệp như hiện nay, thị trường chứng khoán giữ vai trò hết sức quan trọng
trong hệ thống tài chính ở mỗi quốc gia. Ross (1976) đã phát triển Lý thuyết kinh
doanh chênh lệch giá (APT – Arbitrage Pricing Theory) để giải thích biến động giá

2
cổ phiếu trên thị trường chứng khoán. Nghiên cứu cho rằng giá chứng khoán được
xác định bằng phương trình bao gồm các nhân tố kinh tế vĩ mô hoặc các nhân tố
kinh tế vi mô. Lý thuyết thị trường hiệu quả EMH (Fama, 1970) cho rằng giá cổ
phiếu và biến động giá phản ánh đầy đủ các thông tin sẵn có liên quan đến cổ phiếu
đó (Maysami & công sự, 2004). Một số các nghiên cứu khác cũng tìm ra mối liên hệ
giữa những biến động cơ bản của nền kinh tế, sự thay đổi về kỳ vọng đối với bối
cảnh tương lai (Ahmed, 2008), dấu hiệu về các rủi ro thị trường (Brown & Otsuki,
1990) với sự biến động của thị trường chứng khoán. Nói cách khác, một khi thị
trường vốn đạt hiệu quả thì giá chứng khoán sẽ biến động theo quy luật nhận biết
được dựa trên những dữ liệu đầu vào có liên quan. Như vậy, sự biến động giá là
ngẫu nhiên và không thể đoán trước được.
Có thể thấy rằng đã có rất nhiều nghiên cứu về các nhân tố tác động đến giá cổ
phiếu rất đa dạng, xuyên quốc gia. Các nhà nghiên cứu đã chứng minh các nhân tố
tác động ở tầm vi mô, vĩ mô hoặc vừa vĩ mô và vi mô như: Chỉ số giá tiêu dùng,
GDP, tỷ giá hối đoái, lạm phát, giá dầu, sản lượng công nghiệp, tỷ lệ cổ tức, thu
nhập trên mỗi cổ phiếu, lãi suất cho vay, quy mô công ty đến giá cổ phiếu trên thị
trường chứng khoán như Fama và Schwert (1977); Chen, Roll, & Ross (1986);
Ferson & Harvey (1994); Mukherjee và Naka (1995); Humpe và Macmillan (2007);
Chandra và Ro (2008); Agostino, Drago và Silipo (2011); Glezakos và cộng sự
(2012); Sharif và cộng sự (2015); Asif và cộng sự (2016) ... Tuy nhiên, có rất ít đề
tài nghiên cứu về nhóm cổ phiếu ngành Ngân hàng.
Để tìm hiểu, đánh giá và cung cấp bằng chứng thực nghiệm về các nhân tố tác
động tới giá cổ phiếu các Ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
Nam, tác giả lựa chọn đề tài “Phân tích các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu của
các Ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” để làm luận văn
nghiên cứu cao học của mình.
Đề tài này tiến hành nhận dạng và xác định mức độ ảnh hưởng của các nhân tố
đến giá cổ phiếu của các Ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
Nam, nhằm cung cấp cho Nhà đầu tư bằng chứng thực nghiệm để có sự lựa chọn
chính xác, hiệu quả về quyết định đầu tư cổ phiếu Ngân hàng trong thời gian tới.

3
Bên cạnh đó, các Ngân hàng Việt Nam có thêm thông tin để định hướng phát triển
Ngân hàng ngày càng hiệu quả và giảm rủi ro xảy ra, tạo được kênh thu hút nguồn
vốn với chi phí thấp nhất thông qua thị trường chứng khoán Việt Nam.
1.3. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu
1.3.1. Mục tiêu nghiên cứu
Đề tài được thực hiện nhằm mục tiêu phân tích, ước lượng các nhân tố ảnh
hưởng đến giá cổ phiếu các ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
Nam. Trên cơ sở đó, đề xuất một số khuyến nghị đối với các nhà đầu tư quan tâm
đến cổ phiếu ngành ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam để
có sự lựa chọn đầu tư phù hợp nhất. Bên cạnh đó, đề tài cũng đưa ra một số khuyến
nghị đối với các NHTM, Chính phủ và NHNN để có chính sách phát triển bền vững
trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Do đó, luận văn cần đạt được những mục
tiêu cụ thể như sau:
Mục tiêu 1: Phân tích tổng quan tình hình thị trường chứng khoán Việt Nam
và bối cảnh hoạt động của các ngân hàng niêm yết tại Việt Nam
Mục tiêu 2: Xác định và đánh giá mức độ tác động của các nhân tố ảnh hưởng
đến giá cổ phiếu các ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
Mục tiêu 3: Đề xuất một số khuyến nghị với các nhà đầu tư quan tâm đến cổ
phiếu ngành ngân hàng niêm yết và các chính sách của các NHTM, Chính phủ,
NHNN nhằm phát triển bền vững trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
1.3.2. Câu hỏi nghiên cứu
VN-Index chính thức vượt đỉnh lịch sử vào đầu tháng 4, sau đó liên tiếp xác
lập những vùng đỉnh cao hơn. Tính theo mức đóng cửa phiên 13/4, chỉ số đại diện
cho sàn chứng khoán TP HCM đã tăng 11,5% so với đầu năm và 22% so với mức
thấp nhất vào ngày 28/1.
Cổ phiếu ngân hàng đóng vai trò dẫn dắt chỉ số vượt qua mốc kháng cự 1.200
điểm để chinh phục những đỉnh cao mới trong giai đoạn vừa qua. So với đầu năm,
chỉ số đã tăng 15% và nếu tính tại thời điểm thấp nhất thì mức tăng trưởng lên đến
30%.

4
Cổ phiếu của nhóm ngân hàng đã được định giá ở mức tương đối cao. Hiện
P/B (thị giá trên giá trị sổ sách) cổ phiếu ngành này ở mức 1,5x và ROE (tỷ suất
sinh lời trên vốn chủ sở hữu) kỳ vọng năm nay là 19%. Vậy các câu hỏi nghiên cứu
đặt ra là:
● Tình hình tổng quan của thị trường chứng khoán Việt Nam và hoạt động
của các ngân hàng niêm yết tại Việt Nam như thế nào?
● Những nhân tố nào ảnh hưởng và mức độ ảnh hưởng của các nhân tố đó
đến giá cổ phiếu ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
Nam?
● Khuyến nghị gì cho các nhà đầu tư quan tâm đến cổ phiếu ngành ngân
hàng niêm yết tại Việt Nam và giải pháp dành cho các NHTM, Chính
phủ, NHNN trong việc đưa ra các chính sách nhằm phát triển bền vững
trên thị trường chứng khoán Việt Nam?
1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
1.4.1. Đối tượng nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu của đề tài là các nhân tố ảnh hưởng tới giá cổ phiếu các
Ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
1.4.2. Phạm vi nghiên cứu
*/Không gian: Tác giả nghiên cứu cổ phiếu của 9 ngân hàng niêm yết tại 2
sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) và Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE).
*/Thời gian: Dữ liệu thu thập từ BCTC đã kiểm toán của 9 ngân hàng, dữ
liệu kinh tế vĩ mô của Việt Nam từ Quý 1/2014 đến Quý 4/ 2019, số liệu được lấy
vào cuối năm tài chính.
1.5. Phương pháp nghiên cứu
Đề tài được thực hiện dựa trên 2 bước nghiên cứu định tính và nghiên cứu
định lượng như sau:
Nghiên cứu định tính: Nhằm khám phá các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ
phiếu ngành Ngân hàng niêm yết tại thị trường chứng khoán Việt Nam. Kết quả
nghiên cứu định tính làm cơ sở xây dựng bảng dữ liệu thông tin để thực hiện nghiên
cứu định lượng.

5
Nghiên cứu định lượng: Được sử dụng để đo lường mức độ ảnh hưởng của các
nhân tố đến giá cổ phiếu ngành Ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán
Việt Nam. Tác giả phân tích dữ liệu bằng phần mềm xử lý STATA 14, sử dụng
phân tích hồi quy bằng phương pháp dữ liệu bảng (Panels data) với các ước hiệu
ứng ngẫu nhiên (REM), hiệu ứng cố định (FEM) và khắc phục hiện tượng phương
sai sai số thay đổi, tự tương quan bằng mô hình FGLS.
1.6. Đóng góp của đề tài
Đề tài xem xét giá cổ phiếu của các ngân hàng bị ảnh hưởng bởi các nhân tố
nào và mức độ ảnh hưởng ra sao, đóng góp về mặt thực tiễn thông qua việc cung
cấp thêm bằng chứng thực nghiệm về các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu ngân
hàng niêm yết trên TTCK giai đoạn 2014 – 2019. Nghiên cứu cũng xây dựng được
phương trình hồi quy tuyến tính bội thể hiện sự tương quan của nhóm các nhân tố
ảnh hưởng đến giá cổ phiếu ngành ngân hàng. Từ đó cung cấp cơ sở khoa học để
quyết định đầu tư của các Nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán, cũng như góp
phần vào việc hoạch định chính sách của các Ngân hàng, giúp hệ thống Ngân hàng
Việt Nam nói chung và NHTM Việt Nam nói riêng có định hướng phát triển bền
vững trên thị trường chứng khoán.
1.7. Cấu trúc của đề tài
Luận văn được chia thành 05 chương, nội dung như sau:
Chương 1: Giới thiệu chung về đề tài
Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan các công trình nghiên cứu
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Chương 4: Kết quả nghiên cứu và phân tích
Chương 5: Kết luận và kiến nghị.

6
CHƯƠNG 2
CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC CÔNG TRÌNH NGHIÊN CỨU
Trong chương này, tác giả trình bày cơ sở lý thuyết về thị trường chứng
khoán, tổng quan về cổ phiếu, giá cổ phiếu, lý thuyết nền tảng nghiên cứu về giá cổ
phiếu. Tiến hành lược khảo các công trình nghiên cứu phân loại theo nhóm nhân tố
lợi nhuận (EPS), giá trị sổ sách (BVPS) và hiệu quả sinh lời đến giá cổ phiếu ngân
hàng. Phân tích đánh giá các công trình nghiên cứu trong nước, từ đó đề xuất hướng
nghiên cứu và mô hình nghiên cứu.
2.1.Cơ sở lý thuyết
2.1.1. Thị trường chứng khoán
2.1.1.1. Khái niệm
Thị trường chứng khoán (TTCK) mang ý nghĩa trên thực tế rộng lớn hơn có
thể hiểu là một bộ phận của thị trường tài chính, tại đó diễn ra hoạt động mua bán
các chứng khoán vốn và chứng khoán nợ trung và dài hạn theo nguyên tắc thị
trường. Theo Bạch Đức Hiển (2009), “Thị trường chứng khoán là từ ngữ chung chỉ
giao dịch mua bán chứng khoán thông qua các thị trường khác nhau như thị trường
tập trung và phi tập trung còn Sở giao dịch chứng khoán (SGDCK) là để chỉ một địa
điểm cụ thể, một nơi có tổ chức, là nơi các chủ thể tham gia TTCK gặp nhau để
thực hiện các lệnh mua bán chứng khoán do các tổ chức và cá nhân giao cho”.
Việc mua bán chứng khoán lần đầu được tiến hành ở thị trường sơ cấp khi
người mua chứng khoán đầu tiên từ những người phát hành và khi có sự mua đi bán
lại các chứng khoán đã được phát hành ở thị trường sơ cấp đó là thị trường thứ cấp
(Đào Lê Minh, 2006). Ở thị trường sơ cấp thì đây là thị trường cấp một hay thị
trường phát hành. Đây cũng là nơi mua bán các chứng khoán mới được phát hành
bởi các công ty, tổ chức Nhà nước, chính phủ. Thị trường sơ cấp là thị trường tạo
lập, tăng vốn, vay vốn cho các tổ chức phát hành chứng khoán. Việc phát hành
chứng khoán ở thị trường này được kiểm soát bởi Ủy ban chứng khoán nhà nước
(UBCKNN). Các loại hàng hoá chứng khoán đa dạng về chủng loại, có chất lượng,
có khả năng hấp dẫn nhà đầu tư là nhân tố quan trọng cho việc hình thành và phát
triển thị trường thứ cấp.

7
Về bản chất, có thể xem xét thị trường chứng khoán là quan hệ mua bán chứng
khoán phản ánh sự thay đổi các chủ thể sở hữu về chứng khoán vì “Thị trường
chứng khoán trong điều kiện của nền kinh tế hiện đại, được quan niệm là nơi diễn ra
các hoạt động giao dịch mua bán chứng khoán trung và dài hạn” (Nguyễn Thanh
Phương, 2011). Chủ thể là người bỏ vốn đầu tư là chủ sở hữu tư bản, còn chủ thể là
người sử dụng vốn đầu tư là chủ thể thực hiện chức năng của tư bản kinh doanh. Thị
trường chứng khoán là hình thức phát triển cao của nền sản xuất hàng hoá bởi nó
thể hiện cung và cầu của vốn đầu tư trong đó thông tin về chi phí vốn hay giá cả của
vốn đầu tư. Khi hoạt động mua bán, trao đổi, chuyển nhượng các loại chứng khoán
diễn ra thì chủ thể nắm giữ cũng thay đổi theo.
2.1.1.2. Vai trò của thị trường chứng khoán
Theo các nguồn tổng hợp, vai trò của thị trường chứng khoán đối với tăng
trưởng kinh tế có thể khái quát trong 7 nhóm vai trò cơ bản nhằm giúp huy động
vốn đầu tư cho nền kinh tế, làm tăng tiết kiệm quốc gia, tạo tính thanh khoản, cung
cấp môi trường và cơ hội đầu tư, đánh giá hoạt động của các doanh nghiệp và cho
các loại chứng khoán. Nhờ các vai trò này của thị trường chứng khoán, các loại
chứng khoán dễ dàng mua đi bán lại và chuyển đổi thành tiền mặt khi có nhu cầu,
nhà đầu tư dễ dàng chuyển đổi chứng khoán thành tiền mặt thông qua việc mua bán
trên thị trường thứ cấp.
Thứ nhất, thị trường chứng khoán đóng vai trò như một kênh huy động vốn
cho nền kinh tế thông qua các sản phẩm và dịch vụ đa dạng và phong phú, TTCK sẽ
huy động những nguồn vốn nhàn rỗi để tài trợ cho các dự án đầu tư góp phần phát
triển hạ tầng kinh tế, phục vụ cho các nhu cầu chung của xã hội, là kênh huy động
vốn hiệu quả và tương đối rẻ cho các doanh nghiệp và cả Chính phủ. Định hướng
phát triển TTCK nằm trong định hướng phát triển thị trường tài chính nhằm cung
cấp một cấu trúc thượng tầng tài chính giúp nâng cao cả hoạt động sản xuất và vận
hành nền kinh tế. Nó cung cấp nguồn vốn cần thiết, định giá giá trị kinh tế của các
nguồn lực đang được giao dịch, hỗ trợ tiến trình thực hiện chính sách công.
Thứ hai, TTCK đóng vai trò như là một công cụ điều hoà vốn cho nền kinh tế
như chúng ta đã biết vốn, lao động, quản lý là động lực của tăng trưởng vì việc phát

8
hành chứng khoán không chỉ giúp cho doanh nghiệp huy động vốn và thu hút thêm
nhiều nhà đầu tư tham gia vào quản lý doanh nghiệp. Ngoài ra nhờ trào lưu quốc tế
hoá các TTCK các nước, TTCK còn có vai trò dẫn vốn từ nước ngoài vào Việt Nam
và từ Việt Nam đi đến những nước có môi trường đầu tư thuận lợi để sản sinh ra giá
trị gia tăng, đây là một trong những động lực cạnh tranh để phát triển. TTCK giúp
tăng cường hiệu quả của các trung gian tài chính bằng cách giảm thiểu chi phí thông
tin, chi phí giao dịch và chi phí giám sát có thể dẫn đến tăng trưởng kinh tế.
Thứ ba, TTCK đóng vai trò có thể đảm bảo tính thanh khoản cho những người
đầu tư chứng khoán bởi vì khi nhà đầu tư gửi tiết kiệm tại ngân hàng, lãi suất vốn
được trả hạn chế và bị chi phối bởi kỳ hạn gửi. Người giữ chứng khoán khi nào cần
tiền mặt có thể bán ngay trên thị trường thứ cấp, để có tính thanh khoản cao cần
phải có sự hiện hữu của một số lượng quan trọng các chứng khoán lưu hành đặt
dưới sự sử dụng của công chúng, số lượng chứng khoán trao đổi vừa phải không
dẫn đến thăng trầm hoặc lệch lạc trong giá chứng khoán. Thị trường chứng khoán
càng năng động và hiệu quả bao nhiêu thì khả năng thanh khoản càng tăng bấy
nhiêu.
Thứ tư, TTCK thúc đẩy các doanh nghiệp hoạt động tốt hơn bởi khi các công
ty đã niêm yết trên sàn phải công bố thông tin minh bạch tình hình hoạt động định
kỳ thông qua bảng báo cáo tài chính và được kiểm toán xác nhận. Giá chứng khoán
cũng biểu hiện phần lớn sức khoẻ của một công ty và ảnh hưởng cả đến giá trị cổ
phần đóng góp và tài sản của các cổ đông lớn nên họ không ngừng cải tiến và đem
lại cách thức quản trị mang lại hiệu quả và hiệu suất cao cho doanh nghiệp. Vì vậy,
TTCK giúp cải thiện hoạt động của các công ty ngày càng tốt hơn, đo lường các giá
trị tích sản của doanh nghiệp, giúp tiên đoán được giá trị của công ty trong thời hạn
từ 3-5 năm bằng cách xây dựng những giả thuyết về kỳ vọng của công ty trong
tương lai dựa vào tiềm lực thực tế của công ty. TTCK giúp đánh giá hoạt động của
các doanh nghiệp bởi giá chứng khoán là thước đo hiệu quả hoạt động của doanh
nghiệp một cách tổng hợp và khá chính xác, giúp so sánh các doanh nghiệp với
nhau nhất là các doanh nghiệp cùng ngành nghề kinh doanh một cách nhanh chóng,

9
thuận tiện thông qua thông tin giá thị trường. Nhờ đó tạo được môi trường cạnh
tranh lành mạnh giữa các doanh nghiệp.
Thứ năm, TTCK đóng vai trò cơ sở cho sự phát triển bởi việc thúc đẩy quá
trình cổ phần hoá phát triển, tạo ra cơ chế đa sở hữu về tư liệu sản xuất và tài sản
của xã hội, từng bước làm cho quan hệ sản xuất phù hợp với sự phát triển của lực
lượng sản xuất, tạo tiền đề có nhiều chủng loại hàng hoá trên thị trường, hoạt động
mua bán đều tuân theo các qui luật khắt khe của thị trường về qui luật giá trị, qui
luật quan hệ cung-cầu, cạnh tranh.
Thứ sáu, TTCK đóng vai trò cung cấp môi trường đầu tư lành mạnh, công
bằng cho mọi người dân. Các loại chứng khoán trên thị trường có mức độ sinh lời,
độ rủi ro khác nhau, nhà đầu tư có thể lựa chọn tuỳ thuộc vào mức độ chấp nhận rủi
ro, mục tiêu và việc hoạch định danh mục đầu tư của mình. Với các công cụ đầu tư
đa dạng, TTCK là một kênh để huy động mức tiết kiệm của quốc gia.
Thứ bảy, TTCK đóng vai trò như một công cụ giúp Chính phủ thực hiện điều
tiết các chính sách kinh tế vĩ mô thông qua các chỉ báo của TTCK giúp phản ảnh
động thái của nền kinh tế một cách nhạy bén và chính xác. Dấu hiệu tăng trưởng
hay suy thoái của một nền kinh tế được phản ảnh qua sự tăng hoặc giảm giá chứng
khoán.
2.1.2. Giá cổ phiếu
2.1.2.1. Khái niệm và phân loại cổ phiếu
● Khái niệm cổ phiếu
Khi một công ty gọi vốn, số vốn cần gọi đó được chia thành nhiều phần nhỏ
bằng nhau gọi là cổ phần. Người mua cổ phần gọi là cổ đông. Cổ đông được cấp
một giấy chứng nhận sở hữu cổ phần gọi là cổ phiếu và chỉ có công ty cổ phần mới
phát hành cổ phiếu. Như vậy, cổ phiếu chính là một chứng thư chứng minh quyền
sở hữu của một cổ đông đối với một công ty cổ phần và cổ đông là người có cổ
phần thể hiện bằng cổ phiếu (Bạch Đức Hiển, 2008).
Thông thường hiện nay các công ty cổ phần thường phát hành 02 dạng cổ
phiếu: Cổ phiếu thường và cổ phiếu ưu đãi. Các cổ đông sở hữu cổ phiếu thông
thường có quyền hạn và trách nhiệm đối với công ty như: Được chia cổ tức theo kết

10
quả kinh doanh; Được quyền bầu cử, ứng cử vào bộ máy quản trị và kiểm soát công
ty; Và phải chịu trách nhiệm về sự thua lỗ hoặc phá sản tương ứng với phần vốn
góp của mình. Các cổ đông sở hữu cổ phiếu ưu đãi cũng là hình thức đầu tư vốn cổ
phần như cổ phiếu thông thường nhưng quyền hạn và trách nhiệm hạn chế như: lợi
tức cố định; không có quyền bầu cử, ứng cử..v.v.
● Phân loại cổ phiếu
Thông thường ở các nước khi xem xét cổ phiếu của một công ty cổ phần,
người ta có sự phân biệt cổ phiếu được phép phát hành, cổ phiếu phát hành, cổ
phiếu quỹ và cổ phiếu đang lưu hành (Bạch Đức Hiển, 2008).
Cổ phiếu được phép phát hành: Khi một công ty cổ phần được thành lập thì
được phép phát hành cổ phiếu để huy động vốn. Nhưng luật pháp của các nước quy
định phải đăng ký tổng số cổ phiếu của công ty và phải ghi trong điều lệ của công ty
và được gọi là cổ phiếu được phép phát hành hay cổ phiếu đăng ký. Trường hợp cần
thay đổi số lượng cổ phiếu phát hành thì phải được đa số cổ đông bỏ phiếu tán thành
và sửa đổi điều lệ của công ty.
Cổ phiếu phát hành: là số cổ phiếu phát hành ra cho nhà đầu tư, nó nhỏ hơn
hoặc tối đa bằng số lượng cổ phiếu được phép phát hành.
Cổ phiếu quỹ: Là loại cổ phiếu được công ty phát hành ra nhưng với lý do
nhất định công ty bỏ tiền ra mua lại số cổ phiếu của công ty mình. Số cổ phiếu này
được công ty lưu giữ trong một thời gian, sau đó lại được bán ra. Việc công ty mua
lại cổ phiếu của chính công ty mình phải tuân thủ theo đúng quy định của pháp luật.
Cổ phiếu quỹ không phải là cổ phiếu đang lưu hành không có vốn đằng sau nó, do
đó không được tham gia vào việc chia lợi tức cổ phần, do đó không có quyền tham
gia bỏ phiếu.
Cổ phiếu đang lưu hành: là cổ phiếu đã phát hành và đang được các cổ đông
nắm giữ. Số lượng cổ phiếu đang lưu hành được xác định bởi công thức:
Số lượng cổ phiếu
=
Số lượng cổ phiếu
- Số lượng cổ phiếu quỹ
đang lưu hành đã phát hành

11
Trong trường hợp công ty có cả cổ phiếu thường và cổ phiếu ưu đãi, người ta
sẽ xác định cụ thể theo từng loại một. Số cổ phiếu thường đang lưu hành là căn cứ
quan trọng để phân chia lợi tức cổ phần công ty.
Cổ phiếu thường hay còn gọi là cổ phiếu phổ thông là chứng chỉ xác nhận
quyền sở hữu của cổ đông đối với công ty và xác nhận cho phép cổ đông được phép
hưởng các quyền lổ thông thường trong công ty.
Cổ phiếu ưu đãi là chứng chỉ xác nhận quyền sở hữu trong một công ty, đồng
thời cho phép người nắm giữ cổ phiếu này được hưởng một số quyền lợi ưu tiên
hơn so với cổ đông thường. Người nắm giữ cổ phiếu ưu đãi thường được gọi là cổ
đông ưu đãi của công ty. Loại cổ phiếu ưu đãi được các công ty phát hành ở các
nước là cổ phiếu ưu đãi cổ tức.
2.1.2.2. Khái niệm giá cổ phiếu
Thị giá cổ phiếu là giá thị trường, giá mà nhà đầu tư phải trả nếu muốn mua
hoặc nhà đầu tư được hưởng nếu muốn bán. Thị giá luôn biến động và phản ánh cán
cân cung cầu trên thị trường. Thị giá không có ý nghĩa nhiều với đầu tư dài hạn.
Mỗi biến động của thị trường (thông tin tốt xấu), tâm lý nhà đầu tư sẽ được phản
ánh ngay vào thị giá (Amihud, 2002). Biến động giá trị thị trường của doanh nghiệp
là sự chênh lệch thị giá cung cầu thị trường, phản ánh sự thay đổi giá chứng khoán
tại các thời điểm khác nhau, các mức giá được ấn định tại thời điểm đóng cửa của
thị trường theo phiên giao dịch. Công thức tổng quát:
Giá trị nội tại của cổ phiếu (hay còn được gọi là giá trị thực) là giá trị phản ánh
thực trạng của doanh nghiệp đó. Giá trị nội tại ít biến động hơn thị giá, nhà đầu tư
không thể nhìn thấy giá trị này dễ dàng như đối với mệnh giá hay thị giá. Giá trị nội
tại thể hiện sức khoẻ của doanh nghiệp, là cơ sở kinh tế của thị giá (Lesmond và
cộng sự, 1999). Việc xác định giá trị nội tại dựa trên phân tích các số liệu cơ bản về
một doanh nghiệp, trong đó nhân tố tài sản vô hình là một biến số rất khó có thể tính
toán, không thể tính chính xác được, hoàn toàn chỉ là ước định tương đối. Để có một
quyết định tối ưu nhất, nhà đầu tư cần phối hợp với các thông tin, thông số

12
và ước đoán khác. Giá trị nội tại là căn cứ duy nhất để ra quyết định đầu tư. Về mặt
lý thuyết, nếu thị giá thấp hơn giá trị nội tại thì nhà đầu tư nên mua vào, nếu thị giá
cao hơn giá trị nội tại thì nhà đầu tư nên bán ra.
Giá cổ phiếu chịu tác động bởi nhiều nhân tố khác nhau bao gồm cả nhân tố
bên trong doanh nghiệp (DN) (hiệu quả hoạt động kinh doanh, kỹ năng quản trị…)
và bên ngoài DN (lãi suất, lạm phát, chính sách…). Trong nền kinh tế với sự bùng
nổ thông tin như hiện nay, giá cổ phiếu chịu tác động mạnh từ thông tin của thị
trường, những thông tin không chính xác làm sai lệch về giá trị thực của cổ phiếu
ảnh hưởng đến việc mua bán cổ phiếu của các nhà đầu tư (NĐT). Đặc biệt trên thị
trường chứng khoán (TTCK) còn xuất hiện tâm lý bầy đàn khiến cho giá cổ phiếu
không phản ánh đúng giá trị thực của nó và việc tăng hay giảm giá lại phụ thuộc vào
cổ phiếu của công ty khác, dẫn đến hiện tượng giá cổ phiếu cùng tăng hoặc cùng
giảm (sự đồng biến động giá cổ phiếu). Các kết quả nghiên cứu thực nghiệm của
Fama và Schwert (1977); Chen, Roll, & Ross (1986); Ferson & Harvey (1994);
Mukherjee và Naka (1995); Humpe và Macmillan (2007); Chandra và Ro (2008);
Agostino, Drago và Silipo (2011); Glezakos và cộng sự (2012); Sharif và cộng sự
(2015); Asif và cộng sự (2016) cho thấy, hiện tượng đồng biến động giá cổ phiếu có
xu hướng tăng ở TTCK các nước đang phát triển, và được coi là một trong các dấu
hiệu cho thấy mức độ hiệu quả của thị trường đó.
2.1.3. Lý thuyết nền tảng đối với các nghiên cứu về giá cổ phiếu
2.1.3.1. Lý thuyết thị trường hiệu quả
Giới nghiên cứu tài chính đều biết những mô hình như Mô hình định giá tài
sản tài chính (CAPM) hay thuyết định giá theo chênh lệch (APT). Các mô hình này
đưa ra cấu trúc của giá cổ phiếu dựa trên các nhân tố khác nhau. Thực tế, những
người trong ngành quan tâm nhiều hơn đến tốc độ biến động của giá cổ phiếu khi có
thay đổi trong các nhân tố liên quan. Để hiểu những quá trình thay đổi như vậy,
chúng ta cần nắm rõ khái niệm thị trường tài chính hiệu quả.
Lý thuyết thị trường hiệu quả được phát triển bởi Giáo sư Eugene Fama tại
University of Chicago Booth School of Business trong luận văn tiến sĩ của mình vào
đầu những năm 1960. Lý thuyết này được chấp nhận rộng rãi cho đến những

13
năm 1990 thì bị đặt câu hỏi, khi kinh tế học tài chính hành vi nổi lên được chấp
nhận rộng rãi
Một thị trường tài chính được xem là hiệu quả khi giá hiện tại của chứng
khoán phản ánh đầy đủ những thông tin về các nhân tố như thực trạng nền kinh tế
quốc gia và quốc tế, số liệu về kết quả hoạt động của các công ty có cổ phiếu giao
dịch trên thị trường. Những nhân tố này thay đổi sẽ làm cho giá trị thực của chứng
khoán thay đổi. Do đó, giá cả biến động tùy theo tốc độ phản ứng của thị trường
trước những thông tin mới.
Eugene Fama là nhà tiên phong trong lĩnh vực này đã mô tả thị trường hiệu
quả theo dạng yếu, dạng vừa và dạng mạnh. Theo giả thuyết của Fama, trong một
thị trường hiệu quả dạng yếu, giá hiện hành của cổ phiếu phản ánh đầy đủ những
thông tin về giá trong quá khứ. Do đó, giá cổ phiếu đã không giảm ngay lập tức khi
những thua lỗ tài chính được công bố.
Theo dạng hiệu quả thứ hai của thị trường, giá hiện hành phản ánh tất cả
những thông tin được công bố, như thông tin từ báo cáo tài chính và trên các
phương tiện truyền thông, thì giá cổ phiếu sẽ giảm khi những tin xấu được công
khai. Trong một thị trường hiệu quả dạng mạnh, giá hiện hành phản ánh toàn bộ
những thông tin công khai lẫn thông tin nội bộ. Trong điều kiện như vậy, giá cổ
phiếu hẳn đã giảm trong quá trình công ty bị thua lỗ, bất kể thông tin về sự thua lỗ
này đã được công bố hay không.
2.1.3.2. Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT)
Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT) được phát triển bởi Stephen Ross.
Nội dung của mô hình APT là cơ hội kinh doanh chênh lệch giá xuất hiện khi một
nhà đầu tư có thể kiếm lợi nhuận phi rủi ro mà không cần phải bỏ vốn đầu tư. APT
dựa trên qui luật một giá: nếu hai tài sản là đồng nhất (tương đương) thì chúng phải
có cùng một giá. Trong thị trường hiệu quả, cơ hội kinh doanh chênh lệch giá sẽ
nhanh chóng biến mất. Ở mô hình APT, phân tích TSSL và phương sai được thay
bằng những giả định của quá trình hình thành TSSL. TSSL của một tài sản (cổ
phiếu) được quyết định bởi tập hợp những chỉ số (nhân tố). Từ mô hình đa nhân tố,
ta có kết quả:

14
Đặt
Phương trình của mô hình APT:
: TSSL thực của tài sản (cổ phiếu) i
: TSSL kỳ vọng của tài sản (cổ phiếu) i
: thay đổi trong TSSL của tài sản (cổ phiếu) i đối với thay đổi của rủi ro của
nhân tố j
: nhân tố ảnh hưởng đến TSSL của tất cả tài sản (cổ phiếu) đã điều chỉnh
: ảnh hưởng đặc thù lên TSSL của tài sản (cổ phiếu) i. Tuy nhiên ảnh hưởng
đặc thù này có thể đa dạng hóa (bằng 0)
Quá trình hình thành TSSL:
Nếu các nhà đầu tư đa dạng hóa danh mục tốt, rủi ro đặc thù sẽ được giảm
thiểu đến mức thấp nhất (0) và chỉ còn rủi ro hệ thống ( )
Ứng dụng mô hình APT:
● Nhận diện các nhân tố ảnh hưởng đến TSSL của tài sản
● Hồi quy chuỗi thời gian để tìm
● Hồi quy dữ liệu chéo hoặc giải hệ phương trình để tìm các hệ số
Kinh doanh chênh lệch là việc thực hiện tìm kiếm lợi nhuận từ tình trạng mất
cân bằng giữa hai hoặc nhiều hơn hai thị trường và lợi nhuận kiếm được đó là lợi
nhuận phi rủi ro. Bởi vì rủi ro riêng có của doanh nghiệp không quan trọng với nhà
đầu tư khi nhà đầu tư đã nắm giữ một danh mục được đa dạng hóa tốt. Do đó, hầu
hết các nhà đầu tư không chịu rủi ro riêng có của doanh nghiệp bởi vì họ đã đa dạng
hóa tốt. Nếu hai khoản đầu tư hoàn toàn giống nhau nhưng lại có tỷ suất sinh lợi kỳ
vọng khác nhau, thì sau đó, nếu không có chi phí giao dịch và các bất hoàn hảo của
thị trường thì một nhà đầu tư có thể kiếm lợi phi rủi ro bằng cách mua một khoản
đầu tư với tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cao hơn và bán khống một khoản đầu tư có mức

15
tỷ suất sinh lợi thấp hơn. Điều này có thể giải thích nhưng cơ hội kinh doanh chênh
lệch như thế sẽ chỉ xuất hiện nếu tỷ suất sinh lợi của các chứng khoán không thỏa
mãn công thức trên (tức là công thức thể hiện mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi kỳ
vọng của chứng khoán với các hệ số beta nhân tố. Bởi vì điều này đã được lưu ý từ
trước, do đó mối quan hệ giữ tỷ suất sinh lợi kỳ vọng - rủi ro này được biết đến như
là lý thuyết kinh doanh chênh lệch (APT).
Trong nội dung của APT, kinh doanh chênh lệch bao gồm kinh doanh 2 tài
sản, tối thiểu là phải có một tài sản bị định giá sai. Các nhà kinh doanh chênh lệch
bán tài sản đang quá đắt và sử dụng số tiền đó để mua các tài sản đang quá rẻ. Theo
APT, một tài sản bị định giá sai nếu giá hiện tại của nó khác xa với mức giá được
chỉ ra trước trong mô hình. Gía tài sản ngày hôm nay nên bằng với tổng giá trị các
dòng tiền trong tương lai chiết khấu về hiện tại với mức chiết khấu của APT, khi mà
tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của tài sản là một quan hệ tuyến tính với các nhân tố khác
nhau và sự rất nhạy cảm của tài sản với sự thay đổi trong mỗi nhân tố được đo
lường bằng hệ số beta xác định. Một tài sản được định giá đúng ở đây trong thực tế
có lẽ là một tài sản tổng hợp - tức là một danh mục đầu tư bao gồm nhiều tài sản
được định giá chính xác. Danh mục này có cùng tình trạng với tài sản bị định giá sai
đối với các nhân tố kinh tế vĩ mô.
Các nhà kinh doanh chênh lệch tạo nên danh mục bằng cách xác định số tài
sản được định giá đúng (một trên một nhân tố cộng một) và sau đó xác định tỷ trọng
của các tài sản để cho beta của danh mục trên mỗi nhân tố cũng giống như beta của
mỗi nhân tố đối với tài sản bị định giá sai. Khi nhà đầu tư nắm giữ tài sản và bán
khống danh mục hoặc ngược lại, anh ta đang tạo ra một vị thế có tỷ suất sinh lợi kỳ
vọng dương(chính là sự khác biệt giữa tỷ suất sinh lợi tài sản và tỷ suất sinh lợi
danh mục). Nhà kinh doanh chênh lệch ở vào vị thế kiếm lợi nhuận phi rủi ro. Khi
giá hôm nay là quá thấp: ám chỉ rằng vào cuối thời kỳ danh mục đầu tư sẽ được
đánh giá theo tỷ suất sinh lợi được chỉ ra trong mô hình APT, trong khi đó, tài sản bị
định giá sai sẽ được đánh giá cao với mức với tỷ suất sinh lợi cao hơn tỷ suất sinh
lợi trên. Do đó nhà kinh doanh chênh lệch có thể: Hôm nay: Bán khống danh mục
đầu tư sau đó dùng tiền mua tài sản bị định giá sai, vào cuối giai đoạn sẽ bán tài sản

16
bị định giá sai, sử dụng tiền đó mua danh mục trở lại, và bỏ túi phần chênh lệch.
Nếu giá hôm nay là quá cao: ám chỉ rằng vào cuối giai đoạn, danh mục sẽ được định
giá theo tỷ suất sinh lợi được chỉ ra trong APT, trong khi đó tài sản bị định giá sai sẽ
bị đánh giá theo mức tỷ suất sinh lợi thấp hơn mức trên. Do đó nhà kinh doanh
chênh lệch có thể: Hôm nay: bán khống tài sản bị định giá sai, dung tiền đó mua
danh mục. Vào cuối giai đoạn sẽ bán danh mục, dùng tiền đó mua lại tài sản bị định
giá sai, bỏ túi phần chênh lệch.
2.2. Tổng quan tình hình thị trường chứng khoán Việt Nam và bối cảnh hoạt
động của các ngân hàng tại Việt Nam
2.2.1. Tổng quan tình hình thị trường chứng khoán Việt Nam
Trong năm 2020 TTCK Việt Nam được đánh giá là 1 trong 10 thị trường
chứng khoán có sức chống chịu với đại dịch và phục hồi tốt nhất thế giới. Quy mô
thị trường cổ phiếu đã vượt mục tiêu Chính phủ đề ra cho đến năm 2020 và thị
trường trái phiếu tiếp tục duy trì đà tăng trưởng.
Theo thống kê của tác giả, quy mô vốn hóa thị trường cổ phiếu đạt gần 5.294
nghìn tỷ đồng, tăng 69% so với thời điểm cuối quý I năm 2020 và tăng 20,8% so
với cuối năm 2019, tương đương với 87,7% GDP năm 2019 và 84,1% GDP năm
2020, vượt mục tiêu đề ra. Thị trường trái phiếu có 477 mã trái phiếu niêm yết với
giá trị niêm yết đạt 1.388 nghìn tỷ đồng, tăng 16,8% so với cuối năm 2019 (tương
đương 23% GDP). (https://hnx.vn/vi-vn/, https://www.hsx.vn)
Thanh khoản của thị trường tăng mạnh lên mức cao kỷ lục cho thấy sức hấp
dẫn của thị trường Việt Nam dù chịu ảnh hưởng của dịch COVID-19, nhưng giá trị
giao dịch bình quân năm 2020 đạt trên 7.420 tỷ đồng/phiên, tăng 59,3% so với bình
quân năm 2019. Thanh khoản trên thị trường trái phiếu tiếp tục tăng trưởng mạnh,
bình quân đạt trên 10.393 tỷ đồng/phiên, tăng 13% so với năm 2019.
(https://hnx.vn/vi-vn/, https://www.hsx.vn)
Số lượng tài khoản nhà đầu tư trong nước mở mới cũng tăng kỷ lục trong năm
2020. Số tài khoản nhà đầu tư trong nước mở mới năm 2020 đạt 393.659 tài khoản,
tăng 94% so với số lượng tài khoản mở mới trong năm năm 2019, khối ngoại mở
mới 2.856 tài khoản. Luỹ kế tới hết tháng 12/2020, tổng số lượng tài khoản chứng

17
khoán tại Việt Nam đạt hơn 2,77 triệu tài khoản, tăng 16,7% so với cuối năm 2019.
(https://hnx.vn/vi-vn/, https://www.hsx.vn)
Cùng với đó, TTCK phái sinh tiếp tục đóng vai trò phòng vệ rủi ro hiệu quả,
có tác dụng ổn định tâm lý nhà đầu tư. Khối lượng giao dịch bình quân đạt 156.852
hợp đồng/phiên, tăng 77% so với bình quân năm 2019. Tính tại thời điểm
31/12/2020, khối lượng mở (OI) toàn thị trường đạt 40.339 hợp đồng, tăng 143% so
với cuối năm 2019.
TTCK tiếp tục là kênh huy động vốn quan trọng với tổng mức huy động trên
TTCK ước đạt 413.700 tỷ đồng, tăng 30% so với cuối năm 2019. (nguồn: Tổng hợp
của tác giả)
2.2.2. Tình hình hoạt động của ngành ngân hàng tại Việt Nam
Năm 2020, kinh tế thế giới chịu ảnh hưởng nghiêm trọng bởi đại dịch Covid-
19, nhiều nước rơi vào khủng hoảng kép về y tế và kinh tế, kinh tế thế giới rơi vào
suy thoái sâu, suy giảm khoảng âm 4% (theo Ngân hàng Thế giới) và âm 4,4% (theo
Quỹ Tiền tệ quốc tế). Tuy nhiên, Việt Nam vẫn là một điểm sáng với việc thực hiện
thành công mục tiêu kép: phòng, chống dịch bệnh hiệu quả và phục hồi kinh tế.
Tăng trưởng kinh tế năm 2020 đạt 2,91%, tuy là mức thấp nhất trong 10 năm qua
nhưng là một trong số ít các nước đạt tăng trưởng dương và thuộc nhóm có mức
tăng trưởng cao nhất thế giới. Các cân đối lớn của nền kinh tế cơ bản ổn định trong
bối cảnh kinh tế thế giới có nhiều biến động: xuất siêu lập kỷ lục mới, khoảng 19,1
tỷ USD; lạm phát bình quân được kiểm soát theo mục tiêu, ở mức 3,23%; tỷ giá ổn
định; nợ công và thâm hụt ngân sách Nhà nước dù tăng cao nhưng trong tầm kiểm
soát; đầu tư công là điểm sáng khi vốn thực hiện tăng mạnh; công tác đối ngoại và
hội nhập quốc tế đạt được nhiều kết quả tích cực với nhiều hiệp định thương mại
được ký kết, có hiệu lực (như EVFTA, RCEP) và làm tròn trách nhiệm năm là Chủ
tịch ASEAN, Chủ tịch AIPA-41, Thành viên không thường trực Hội đồng Bảo an
Liên hợp quốc... Trong bối cảnh đó, ngành Ngân hàng không chỉ làm tốt chức năng
cung ứng, phân bổ vốn mà còn có một vai trò đặc biệt hơn - làm trụ đỡ, sát cánh bên
doanh nghiệp, người dân cùng vượt qua thách thức, đóng góp vào kết quả chung của
nền kinh tế. Qua đó, các tổ chức tín dụng (TCTD) cũng khẳng định được sự

18
lành mạnh và khả năng chống chịu rủi ro bên ngoài. Năm 2021, năm đầu tiên thực
hiện Chiến lược phát triển kinh tế - xã hội 10 năm (2021 - 2030) và Kế hoạch phát
triển kinh tế - xã hội 5 năm (2021 - 2025), trong đó có nội dung đẩy mạnh cơ cấu lại
nền kinh tế, đổi mới mô hình tăng trưởng; đòi hỏi toàn ngành Ngân hàng nỗ lực, sẵn
sàng thay đổi hơn nữa để mang lại một diện mạo mới, hiện đại và bền vững hơn.
Vượt qua hàng loạt khó khăn, năm 2020, ngành Ngân hàng tiếp tục hoạt động
ổn định và đạt được nhiều thành tựu quan trọng: Thị trường được củng cố, thanh
khoản dồi dào, lãi suất liên ngân hàng duy trì ở mức thấp; mặt bằng lãi suất tiền gửi
phổ biến tại các ngân hàng giảm từ 0,9 - 1,5% (ngắn hạn) và khoảng 0,6 - 1,5%
(trung dài hạn) so với đầu năm; lãi suất cho vay cũng giảm nhanh, khoảng 0,5 - 2%
so với đầu năm; tỷ giá tiếp tục ổn định, giá trị VND được nâng cao; dự trữ ngoại hối
tiếp tục được bổ sung, giúp đảm bảo an ninh tài chính tiền tệ quốc gia và củng cố
mức xếp hạng tín nhiệm của Việt Nam. Theo NHNN, tổng vốn huy động toàn hệ
thống đến 21/12/2020 tăng 12,87% (ước cả năm tăng 13,5%) trong điều kiện lãi suất
giảm sâu. Tín dụng cũng hồi phục trở lại trong những tháng cuối năm, đến ngày
28/12/2020, dư nợ tín dụng tăng 11,08% so với cuối năm 2019. Các tổ chức tín
dụng (TCTD) hoạt động ổn định, lành mạnh, nợ xấu tiềm ẩn tăng nhưng trong tầm
kiểm soát, năng lực tài chính (nhất là vốn chủ sở hữu) được củng cố,… Tựu chung
lại, xét trong bối cảnh khó khăn chung của kinh tế thế giới và Việt Nam, năm 2020
có thể đánh giá là năm thành công của ngành Ngân hàng, với sáu điểm sáng dưới
đây:
Thứ nhất, thành công trong điều hành chính sách tiền tệ
Thứ hai, ngành Ngân hàng tiếp tục thể hiện tốt vai trò trụ cột của nền kinh tế,
đồng hành, hỗ trợ doanh nghiệp và người dân trong bối cảnh dịch bệnh
Thứ ba, hệ thống thể chế, pháp luật lĩnh vực ngân hàng ngày càng hoàn thiện
Thứ tư, thành công trong thúc đẩy chuyển đổi số ngành Ngân hàng và thanh
toán không dùng tiền mặt (TTKDTM) của nền kinh tế
Thứ năm, ngân hàng là một trong những ngành phục hồi nhanh sau dịch
Covid-19, thể hiện khả năng chống chịu và thích ứng với thay đổi

19
Thứ sáu, những tháng cuối năm 2020 ghi nhận sự chuyển sàn, niêm yết thành
công của nhiều ngân hàng
2.2.3. Biến động giá cổ phiếu ngành ngân hàng trong thời gian qua
Theo nguồn tổng hợp của tác giả, hầu hết cổ phiếu nhóm ngân hàng đã có diễn
biến tích cực trong giai đoạn qua. Tính trên 25 ngân hàng đang niêm yết và đăng ký
giao dịch trên sàn chứng khoán theo số liệu chốt phiên ngày 17/3, có đến 18 mã
đang có thị giá cao hơn hồi đầu năm nay. Trong đó 8 mã có lợi nhuận trên 20%.
Tăng mạnh nhất là BAB, sau khi cổ phiếu này lên HNX thì đã liên tục tăng
trần. So với mức giá hồi đầu năm, nhà đầu tư giữ BAB đã có lãi trên 53%. VIB và
NVB cũng có lợi nhuận cao với thị giá tăng trên 40%. Đà tăng này còn đặc biệt tạo
lợi thế cho các ngân hàng mới niêm yết, chuyển sàn trong giai đoạn vừa qua như
OCB, ABB, BAB.
Không chỉ vậy, hàng loạt cổ phiếu ngân hàng đã cán đỉnh lịch sử ngay trong
tháng 3. Đặc biệt, trong 2 phiên 15/3 và 17/3, nhiều cổ phiếu đã vượt đỉnh lịch sử,
hình thành nên vùng đỉnh mới.
Chốt phiên 17/3, 6 mã gồm VIB, MBB, ACB, MSB, CTG, ABB đã vượt đỉnh
lịch sử. Các mã này đều có mức tăng tốt trong phiên vừa qua. CTG vừa có phiên
giao dịch với thanh khoản cao nhất lịch sử, mức giá cũng theo đó tăng vượt đỉnh cũ,
cán mốc 39.550 đồng/cổ phiếu. Trên UPCoM, ABB tăng hơn 4,1% và liên tiếp tạo
đỉnh mới với thị giá 15.000 đồng/cổ phiếu sau 4 phiên tăng liên tiếp.
Nhiều mã khác có điều chỉnh trong vài phiên gần đây nhưng cũng đã tạo đỉnh
lịch sử trong tháng 3 vừa qua như TCB, TPB đạt đỉnh trong phiên 3/3, NVB đạt
đỉnh phiên 10/3, LPB đạt đỉnh phiên 12/3, phiên 15/3 có VPB, OCB, PGB và phiên
ngày 16/3 là đỉnh mới của BAB. Hay như SHB cũng đang nhăm nhe vượt đỉnh cũ
hồi tháng 1 sau 6 phiên bật tăng liên tiếp với khối lượng giao dịch mỗi phiên đều ở
mức khủng so với các mã khác trên toàn thị trường.
Mặt bằng tăng giá chung của nhóm ngân hàng phản ánh tâm lý kỳ vọng của
nhà đầu tư sau nhiều thông tin lạc quan về triển vọng của nhóm ngân hàng trong
năm 2021.

20
Một số ngân hàng đã lên kế hoạch cho năm tài chính 2021 để trình lên đại hội
đồng cổ đông thường niên. Với mức kế hoạch hầu như đều tăng mạnh so với năm
trước, ban lãnh đạo các ngân hàng đã thể hiện quyết tâm trong giai đoạn mới. Ví dụ
như MBB đặt mục tiêu lợi nhuận trước thuế tăng 25-30%. Mức tăng kỳ vọng tại
OCB là 15%, SHB đặt lên tới 70%…
Cùng với đó là kế hoạch cổ tức đi kèm. Nhiều mã cổ phiếu bật tăng nhờ
hưởng lợi từ thông tin chia cổ tức như VIB dự chia cổ phiếu thưởng tỷ lệ 40%,
MSB chia tối thiểu 15%, OCB cũng dự kiến khoảng 25%, SHB dự chia 20,5%.
Trong khi đó, các tổ chức đầu tư cũng đánh giá cao nhóm cổ phiếu vua. Báo
cáo của JP Morgan ra ngày 20/2/2021 đánh giá cổ phiếu ngân hàng Việt Nam hấp
dẫn nhất để nắm giữ trong khu vực. Tổ chức này kỳ vọng tốc độ tăng trưởng EPS
bình quân trong giai đoạn 2020-2023 của ngành ngân hàng Việt Nam đạt mức 16%.
Điều này sẽ dẫn tới kỳ vọng giá cổ phiếu tăng từ 8-42% trong suốt năm, và có thể là
cao hơn trong 3 năm tới. Do đó, mặc dù giá cổ phiếu ngân hàng đã tăng 11% so với
đầu năm (cao hơn mức tăng của Vn-Index là 6%) và tăng 30% trong 3 tháng qua,
ngành ngân hàng vẫn được khuyến nghị tăng tỷ trọng.
Cùng với đó, các đơn vị phân tích chứng khoán trong nước cũng đánh giá khả
quan đối với nhóm ngân hàng trong năm nay. Chứng khoán BSC nhận định:
Ngành ngân hàng hiện đang ở vị thế tốt trong việc chống đỡ rủi ro và có thể tận
dụng sự phục hồi nền kinh tế trong năm 2021 để làm bàn đạp tăng trưởng doanh thu
và lợi nhuận. Trải qua một năm 2020 đầy biến động, toàn ngành đã có những bước
chuyển mình và chuẩn bị cho những biến động lớn tiếp theo. Chất lượng tài sản
được kiểm soát tốt và được kỳ vọng giữ ở mức hiện tại trong năm 2021. Nhiều ngân
hàng tập trung tiết giảm chi phí giúp tăng hiệu quả hoạt động. Thêm vào đó, chất
xúc tác đến từ các cổ phiếu lên sàn và chuyển sàn, bán một phần công ty con và ký
hợp đồng bancassurance là những nhân tố giúp ngành ngân hàng có thể thu hút sự
chú ý của các nhà đầu tư trong nước và quốc tế .
2.3. Tổng quan các công trình nghiên cứu
Trong quá trình nghiên cứu, tìm hiểu tài liệu thực tiễn liên quan đến đề tài các
nhân tố tác động tới giá cổ phiếu các Ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng

21
khoán Việt Nam, tác giả tìm được nhiều tài liệu chuyên sâu trong lĩnh vực này tại
nước ngoài và trong nước, một số tài liệu chất lượng được tham khảo, cụ thể:
2.3.1. Các công trình nghiên cứu nước ngoài
2.3.1.1. Ảnh hưởng của lợi nhuận (EPS) và giá trị sổ sách (BVPS) đến giá cổ phiếu
Ball và Brown (1968) xây dựng lập luận rằng nếu một công ty có lợi nhuận
thặng dư thì NĐT có thể kiếm được lợi nhuận bất thường. Thông qua phương pháp
định lượng phân tích mô hình hồi quy OLS, kết quả nghiên cứu khẳng định mối
quan hệ của lợi nhuận và giá cổ phiếu, và thông tin kế toán là một thông tin hữu ích
giúp xác định giá cổ phiếu.
Giáo sư James Ohlson (1995) được xem là người tiên phong trong việc xây
dựng cơ sở lý thuyết để giải thích cho mối quan hệ giữa các thông tin kế toán cụ thể
là hai biến EPS và BVPS và giá cổ phiếu. Mô hình Ohlson (1995) được phát triển
trên cơ sở mô hình lợi nhuận thặng dư (Residual income model – RIM) do
Preinreich (1938) đề xuất. Kết quả nghiên cứu cho thấy DN tạo ra được giá trị cho
cổ đông khi ROE lớn hơn lợi suất yêu cầu khi đầu tư vào cổ phiếu của công ty đó
(hay còn gọi là lợi nhuận thặng dư dương), giá cổ phiếu sẽ lớn hơn giá trị sổ sách
của nó. Ngược lại, nếu lợi nhuận thặng dư âm thì giá cổ phiếu sẽ nhỏ hơn giá trị sổ
sách của doanh nghiệp. Từ kết quả nghiên cứu của Ohlson cho thấy cả hai biến EPS
và BVPS đều trực tiếp ảnh hưởng đến giá cổ phiếu, từ đó đưa ra một nền tảng lý
thuyết vững chắc cho các công trình nghiên cứu có liên quan sau này.
Tiếp đó có rất nhiều nghiên cứu thực nghiệm nhằm tìm ra và đo lường mối
quan hệ giữa thông tin kế toán đến giá cổ phiếu như Lev, Ohlson (1982) và Walker
(1997). Tuy nhiên các nghiên cứu trong thời gian này thường sử dụng các chỉ số tập
trung vào lợi nhuận để đánh giá mà không tìm hiểu đến thông tin kế toán khác để
giải thích cho sự biến động về giá cổ phiếu.
Collins, Maydew và Weiss (1997) nghiên cứu mức độ ảnh hưởng của thông tin
về lợi nhuận và giá trị sổ sách đến giá cổ phiếu của các CTNY trên thị trường chứng
khoán Mỹ trong giai đoạn 40 năm từ 1953 – 1993. Sử dụng mô hình lợi nhuận ròng
như là cơ sở lý thuyết của họ, các học giả đã ước tính một mô hình hồi quy liên kết
giữa giá trị cổ phiếu với thông tin lợi nhuận và gía trị sổ sách của vốn

22
chủ sở hữu. Kết quả nghiên cứu cho thấy mức độ giải thích chung của mô hình là
54% và không suy giảm theo thời gian. Tuy nhiên, tính thuyết phục của các khoản
lợi nhuận có xu hướng giảm theo thời gian và đang được thay thế bởi giá trị sổ sách
của vốn chủ sở hữu. Kết quả nghiên cứu này được ủng hộ bởi các nghiên cứu sau đó
của Hand và Landsman (2005) cũng được thực hiện trên thị trường chứng khoán
Mỹ trong giai đoạn 1984 – 1995 và Glezakos và cộng sự (2012) trên thị trường
chứng khoán Hy Lạp trong giai đoạn 1996 -2008.
King và Langli (1998) đã kế thừa mô hình Ohlson (1995) để nghiên cứu ảnh
hưởng của thông tin kế toán đến giá của các cổ phiếu ở ba nước có hệ thống kế toán
khác nhau, đó là Anh, Đức và Na Uy, trong giai đoạn từ năm 1982 đến năm 1996.
Kết quả nghiên cứu cho thấy mức độ giải thích của thông tin kế toán cho sự thay đổi
giá của các cổ phiếu tại ba thị trường chứng khoán này lần lượt là 70%, 40% và
60%. Mức độ giải thích của lợi nhuận và giá trị sổ sách cũng có sự khác biệt theo
thời gian và giữa các quốc gia. Cụ thể là, giá trị sổ sách giữ vai trò lớn hơn lợi
nhuận trong việc giải thích cho sự thay đổi giá của các cổ phiếu niêm yết trên TTCK
Đức và Na Uy, nhưng lợi nhuận lại giữ vai trò lớn hơn giá trị sổ sách trên thị trường
chứng khoán Anh.
Chandra và Ro (2008) nhận định rằng thu nhập trên mỗi cổ phiếu (EPS) và giá
trị sổ sách vốn chủ sở hữu (BVPS) tác động thúc đẩy gia tăng giá cổ phiếu, trong
khi Jenkings, Kane và Velury (2009) đã chứng minh rằng những kỳ vọng kinh
doanh trong tương lai sẽ thúc đẩy kỳ vọng thu nhập cao.
Agostino, Drago và Silipo (2011) kết luận rằng ảnh hưởng rất lớn của giá trị
EPS, giá trị sổ sách, cổ tức và dòng tiền hoạt động đến giá cổ phiếu. Yu và Huang
(2005) xem xét rằng các dữ liệu tài chính có thể ảnh hưởng đến giá trị cổ phiếu. Nó
chứng minh thông tin tài chính quan trọng có mối tương quan đáng kể với giá cổ
phiếu và các công cụ ra quyết định phù hợp và chính xác cho các NĐT.
Glezakos, Mylonakis và Kafouros (2012) đã nghiên cứu ảnh hưởng của lợi
nhuận trên mỗi cổ phiếu và giá trị sổ sách đến giá cổ phiếu niêm yết. Kết quả
nghiên cứu đánh giá EPS và giá trị sổ sách ảnh hưởng rất lớn đến giá cổ phiếu.

23
Asif và cộng sự (2016) kiểm tra mối quan hệ giữa thông tin kế toán và giá cổ
phiếu bằng nghiên cứu xây dựng mô hình bao gồm các chỉ số thông tin kế toán (thu
nhập trên mỗi cổ phiếu, giá trị sổ sách trên mỗi cổ phiếu, vốn sử dụng cho mỗi cổ
phiếu và hoạt động lưu chuyển tiền tệ của các DN) và giá cổ phiếu. Kết quả nghiên
cứu chứng minh rằng các chỉ tiêu thông tin kế toán có ảnh hưởng đáng kể đến giá
cổ phiếu. Nghiên cứu này tìm thấy kết quả phù hợp với nghiên cứu thực nghiệm.
Tóm lại, các nghiên cứu trên chỉ ra rằng, ngoài thông tin lợi nhuận thì thông
tin giá trị sổ sách trên vốn chủ sở hữu có tác động tích cực đến giá cổ phiếu và mô
hình Ohlson (1995) được xem như khung lý thuyết nền tảng trong việc nghiên cứu
mối quan hệ nói trên.
2.3.1.2. Ảnh hưởng của tỷ suất sinh lời đến giá cổ phiếu
● Tỷ suất sinh lời tác động cùng chiều đến giá cổ phiếu
Graham và King (2000) kế thừa mô hình Ohlson (1995) để đo lường ảnh
hưởng của các thông tin kế toán DN và sự khác biệt trong hệ thống kế toán liên
quan trực tiếp đến BCTC, đến giá của các cổ phiếu ở 6 quốc gia, bao gồm: Hàn
Quốc, Thái Lan, Maylaysia, Philippines, Indonesia và Đài Loan trong giai đoạn
1987- 1996. Kết quả phân tích nghiên cứu cho rằng mức độ giải thích của các thông
tin kế toán (EPS, ROE, BVPS) tác động tích cực đến giá cổ phiếu của mỗi quốc gia.
Chen và cộng sự (2001) đã ứng dụng mô hình nghiên cứu Ohlson (1995) cho
các cổ phiếu trên TTCK Trung Quốc trong giai đoạn 1991 – 1998. Nghiên cứu chỉ
ra rằng tỷ suất sinh lời (ROA, ROE) và giá trị sổ sách là các biến số có mối tương
quan thuận với sự thay đổi giá của các cổ phiếu. Ngoài ra, kết quả của nghiên cứu
này còn cho thấy mối liên hệ giữa thông tin kế toán và giá cổ phiếu chặt chẽ hơn đối
với các công ty nhỏ và các thông tin kế toán có vai trò lớn hơn trong việc giải thích
biến động giá cổ phiếu đối với những cổ phiếu có tính thanh khoản cao.
Khan và cộng sự (2011) nghiên cứu ảnh hưởng của các thông tin kế toán như
lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu , cổ tức trên mỗi phiếu, tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở
hữu, lợi nhuận sau thuế đến giá cổ phiếu của 55 công ty trên sàn KSE trong giai
đoạn 2001 – 2010. Kết quả cho thấy các biến thông tin kế toán: lợi nhuận trên mỗi

24
cổ phiếu , cổ tức trên mỗi phiếu, tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu, lợi nhuận sau
thuế tác động tích cực đến giá cổ phiếu.
Glezakos và cộng sự (2012) cho rằng các nghiên cứu thực nghiệm quá khứ chỉ
ra các thông số kế toán nhất định ảnh hưởng đến giá chứng khoán ở các quốc gia
khác nhua. Hơn nữa, hiệu ứng này trở nên mạnh hơn theo thời gian. Nghiên cứu
đánh giá vai trò của thu nhập và giá trị sổ sách đối với giá 38 cổ phiếu niêm yết tại
TTCK Athens trong giai đoạn 1996-2008. Bằng chứng kết quả cho thấy vai trò
quan trọng của các nhân tố thông tin kế toán trong việc dự báo giá cổ phiếu tăng
theo thời gian. Tuy nhiên, tác động của thu nhập thấp hơn so với giá trị sổ sách tới
giá trị thị trường của cổ phiếu.
Sharif và cộng sự (2015) nghiên cứu đã thu thập dữ liệu của 41 CTNY trên
TTCK Bahrain trong giai đoạn 2006-2010. Tác giả nghiên cứu tám biến thông tin kế
toán: lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE), giá trị sổ sách trên mỗi cổ phiếu
(BVPS), thu nhập trên mỗi cổ phiếu (EPS), cổ tức trên mỗi cổ phiếu (DPS), tỷ suất
cổ tức (DY), tỷ lệ giá trên thu thập mỗi cổ phiếu (P/E), nợ trên tài sản (DA)và quy
mô doanh nghiệp (SIZE) để tìm hiểu tác động của chúng đối với giá cổ phiếu trên
TTCK Bahrain. Kết quả nghiên cứu đã chỉ ra rằng các biến ROE, BVPS, DPS, DY,
P/E, SIZE ảnh hưởng đáng kể đến giá cổ phiếu trên thị trường Bahrain với R2
cao
(0,80). Điều này cho thấy rằng nhà đầu tư có thể đưa ra quyết định đầu tư tối ưu và
được đảm bảo lợi nhuận nếu họ xem xét các nhân tố ảnh hưởng này.
● Tỷ suất sinh lời tác động tiêu cực đến giá cổ phiếu
Kanwal (2012) nghiên cứ ảnh hưởng của chính sách chi trả cổ tức lên giá cổ
phiếu của các công ty công nghiệp hóa chất và dược phẩm ở Pakistan với mẫu
nghiên cứu là 29 công ty niêm yết trên sàn KSE trong thời gian từ năm 2001 đến
năm 2010. Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng cổ tức bằng cổ phiếu, lợi nhuận trên
mỗi cổ phiếu và lợi nhuận sau thuế có một mối quan hệ tích cực và đáng kể đến sự
biến đổi trong giá cổ phiếu của ngành hóa chất và dược phẩm của Pakistan trong khi
lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu có mối quan hệ tiêu cực với giá cổ phiếu. Với dữ liệu
của 2.164 công ty trong nghiên cứu này đã tập trung vào việc đánh giá giá trị cổ
phiếu, Menaje (2012) phát hiện ROA mối quan hệ nghịch biến với giá cổ phiếu.

25
Với hai nhóm ý kiến trên, tác giả nhận thấy rằng chỉ tiêu ROE là thước đo
quan trọng để NĐT đánh giá việc công ty có sử dụng hiệu quả đồng vốn của cổ
đông công ty hay không, hay nói cách khác công ty có sử dụng cân đối hài hòa giữa
vốn cổ đông với vốn đi vay để phát huy lợi thế cạnh tranh của mình trong huy động
vốn, mở rộng quy mô. Vì vậy, tác giả kết luận rằng ROE là chỉ tiêu quan trọng
trong việc đánh giá năng lực khả năng cạnh tranh của công ty, còn mối quan hệ giữa
ROE với giá cổ phiếu là cùng chiều hay ngược chiểu là vấn đề cần được giải quyết
trong nghiên cứu này.
Nhìn lại, trên thế giới đã có khá nhiều học giả nghiên cứu về mối quan hệ giữa
thông tin kế toán và giá cổ phiếu. Từ những nghiên cứu đầu tiên chỉ tìm hiểu một
nhân tố tác động lớn đến giá cổ phiếu đó là thông tin lợi nhuận, đến những nghiên
cứu sau đó mở rộng bổ sung thêm nhân tố giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu. Các
nghiên cứu trong thời gian này chỉ ra rằng lợi nhuận và giá trị sổ sách trên vốn chủ
sở hữu có tác động tích cực lên giá cổ phiếu song nếu nghiên cứu trong thời gian
dài thì tác động của chỉ tiêu giá trị sổ sách trên vốn chủ sở hữu lê giá cổ phiếu có xu
hướng thay thế tác động của thông tin lợi nhuận một cách rõ ràng hơn. Tiếp sau đó,
các nhà nghiên cứu tiếp tục bổ sung thêm nhiều thông tin kế toán mở rộng hơn
trong đó có tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu để nghiên cứu mối quan hệ giữa
thông tin kế toán và giá cổ phiếu
2.3.1.3. Ảnh hưởng của kinh tế vĩ mô đến giá cổ phiếu
TTCK là một chủ thể chịu tác động của nhiều nhân tố, bao gồm các nhân tố
kinh tế vĩ mô và vi mô. Stephen A. Ross (1976) đã phát triển Lý thuyết kinh doanh
chênh lệch giá (APT – Arbitrage Pricing Theory) để giải thích tỉ suất sinh lợi của
chứng khoán trên thị trường. Lý thuyết APT cho rằng tỉ suất sinh lời kỳ vọng của
chứng khoán được xác định bằng phương trình k nhân tố: Các nhân tố trong mô
hình APT có thể là các nhân tố kinh tế vĩ mô hoặc các nhân tố kinh tế vi mô. Nhiều
nhà khoa học đã chứng minh bằng thực nghiệm tác động của các nhân tố vĩ mô như
sản lượng công nghiệp, chỉ số giá tiêu dùng, cung tiền, GDP, tỷ giá hối đoái, lãi
suất, lạm phát, rủi ro chính trị, giá dầu, khu vực mậu dịch, và các chỉ số chứng
khoán thị trường khu vực… đến TTCK như Merton (1973); Nelson (1976), Jaffe và

26
M&elker (1976), Fama và Schwert (1977) Ross (1976); Chen, Roll vàRoss (1986);
Jorion (1991); Ferson & Harvey (1994); Mukherjee và Naka (1995); Humpe và
Macmillan (2007). Các nhà đầu tư có xu hướng bán chứng khoán, cung tăng làm
cho giá có xu hướng giảm.Trong thời kỳ quốc gia đạt tốc độ tăng trưởng kinh tế cao
và ổn định, giá cổ phiếu thông thường ít bị tác động bởi các nhân tố vĩ mô, đặc biệt
là các cú sốc kinh tế hay khủng hoảng. Do đó, giá cổ phiếu trong những giai đoạn
tăng trưởng cao của nền kinh tế thường ít dao động hơn. Các nghiên cứu của
Chiwon (2000), Jefferis và Okeahalam (2000) và Pryymachenko (2003) đã chứng
minh GDP là một biến giải thích quan trọng trong tương quan với sự dao động của
giá cổ phiếu.
Tình trạng này kết hợp với thực tế bất đối xứng thông tin tại những thị trường
chứng khoán non trẻ càng làm thay đổi nhanh chóng lượng cung cầu của các loại cổ
phiếu trên thị trường. Lý thuyết hiệu ứng Fisher (1930) từng đề xuất về mối quan hệ
tỷ lệ thuận giữa lạm phát quốc gia và dao động giá cổ phiếu. Các nghiên cứu thực
nghiệm sau đó của Gultekin (1983), Barnes và cộng sự (1999), Siele (2009) hay của
Waweru (2013) cũng đã chứng minh mối liên hệ này.
Theo Thorbecke (1997) và Smal & Jager (2001) cho rằng khi lãi suất trên thị
trường của một quốc gia giảm xuống sẽ ảnh hưởng đến dòng tiền vào quốc gia đó.
Nghiên cứu của Patelis (1997) cũng đã cho thấy lãi suất là một nhân tố quyết định
đến biến động giá cổ phiếu trong một quãng thời gian khảo sát dài. Lãi suất tăng có
thể ảnh hưởng đến các công ty chứng khoán kinh doanh chủ yếu dựa trên nguồn vốn
vay, khi mức chi phí vốn gia tăng sẽ làm sụt giảm thu nhập, cổ tức và giá cổ phiếu.
Jefferis và Okeahalam (2000), Siele (2009) cũng đã khẳng định mối tương quan âm
giữa lãi suất và dao động giá chứng khoán.
2.3.2. Các công trình nghiên cứu trong nước
Nguyễn Việt Dũng (2009) đã ứng dụng mô hình của Aboody và cộng sự (2002)
để đo lường sự ảnh hưởng của các thông tin kế toán đến giá cổ phiếu của các công ty
phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán TPHCM (HOSE) trong giai đoạn
2003-2007. Kết quả nghiên cứu chứng minh rằng thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) và
giá trị sổ sách của mỗi cổ phiếu tác động tích cực đến giá cổ phiếu.

27
Nguyễn Thị Thục Đoan (2011) cũng đã nghiên cứu ảnh hưởng của thông tin kế
toán và các chỉ số tài chính đến giá của các cổ phiếu niêm yết trên TTCK Việt Nam.
Các nhân tố dượcđưa vào mô hình là giá trị sổ sách, thu nhập trên cổ phiếu thường
(EPS), tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu và hệ số đòn bayr tài chính. Nghiên cứu chỉ
ra EPS và ROE có mối tương quan thuận và có ý nghĩa thống kê với giá cổ phiếu, chỉ
tiêu đòn bẩy tài chính không có mối quan hệ ý nghĩa với giá cổ phiếu.
Trương Đông Lộc (2014) phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến sự thay đổi giá
của các cổ phiếu niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh
(HOSE). Số liệu được sử dụng trong nghiên cứu này bao gồm chuỗi giá, lợi nhuận
trên mỗi cổ phiếu (EPS) của 20 cổ phiếu niêm yết trên HOSE, lãi suất cho vay, tỷ
giá USD/VND, giá vàng và chỉ số giá tiêu dùng (CPI) theo thời gian với tần suất
quý trong giai đoạn từ 31/12/2006 đến 31/12/2012. Kết quả phân tích hồi quy cho
thấy EPS và tỷ giá USD/VND có tương quan tỷ lệ thuận với sự thay đổi giá của các
cổ phiếu. Ngược lại, biến động của giá vàng và tỷ lệ lạm phát có mối tương quan
nghịch với tỷ suất sinh lời của các cổ phiếu.
Trương Đông Lộc và Nguyễn Minh Nhật (2016) sử dụng mô hình Ohlson
(1995) kết hợp với việc điều chỉnh giá theo Aboody (2002) để nghiên cứu ảnh
hưởng của thông tin kế toán đến giá 102 cổ phiếu niêm yết trên sàn HOSE trong
giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2013, trong đó giá cổ phiếu được lấy tại thời điểm
kết thúc niên độ và sau đó 1 tháng, 3 tháng và 6 tháng. Kết quả nghiên cứu cho thấy
hai biến thông tin kế toán là thu nhập trên mỗi cổ phiếu (EPS) và giá trị sổ sách của
mỗi cổ phiếu (BVPS) đều có tương quan thuận với giá cổ phiếu. Ngoài ra, nghiên
cứu này còn cung cấp các bằng chứng thực nghiệm để kết luận rằng thông tin kế
toán được phản ánh vào giá với một độ trễ nhất định- mức độ giải thích của thông
tin kế toán đến giá cổ phiếu đạt giá cao nhất sau khi kết thúc niên độ kế toán 1 tháng
là 76,24%.
Nguyễn Chí Cường và Đinh Bảo Ngọc (2016) nghiên cứu tập trung xác định
các nhân tố tác động đến dao động giá cổ phiếu của các công ty niêm yết trên thị
trường chứng khoán Việt Nam. Nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng dựa trên sốliệu từ
báo cáo tài chính của 95 công ty niêm yết trong giai đoạn 2008-2013 (bao gồm 570

28
quansát). Nghiên cứu đã chỉ ra các nhân tố nội sinh của doanh nghiệp như khả năng
sinh lời (ROA), quy mô, cấu trúc vốn và chính sách cổ tức có tác động đến dao
động giá cổ phiếu của doanh nghiệp.Ngoài ra, nghiên cứu cũng xác định được một
số nhân tố vĩ mô như tốc độ tăng trưởng kinh tếvà lạm phát cũng có ảnh hưởng đến
dao động giá cổ phiếu.
Đặng Ngọc Hùng, Phạm Thị Hồng Diệp và Hồ Thị Tuyết Thanh (2017)
nghiên cứu ảnh hưởng của các thông tin kế toán đến giá cổ phiếu của 274 công ty
niêm yết trên TTCK Việt Nam giai đoạn 2012-2016. Sử dụng mô hình hiệu ứng cổ
định (FEM), hiệu ứng ngẫu nhiên (REM), FGLS nghiên cứu mối quan hệ giữa EPS,
BVPS với giá cổ phiếu dựa trên mô hình nghiên cứu của Ohlson (1995). Kết quả
cho thấy, EPS và BVPS có quan hệ cùng chiều với giá cổ phiếu.
2.3.3. Đánh giá các công trình nghiên cứu
Sự biến động giá cổ phiếu khác nhau đáng kể theo thời gian và rất khó dự
đoán giá trong tương lai của cổ phiếu. Giá cổ phiếu biến động đáng kể cho thấy rằng
khả năng tăng hoặc giảm giá cổ phiếu cao hơn trong ngắn hạn. Vì vậy, nếu một cổ
phiếu được đánh giá là biến động mạnh, không ổn định, giá của nó sẽ rất khác nhau
theo thời gian, và rất khó khăn để xác định giá của cổ phiếu đó trong tương lai. Ưu
tiên của các nhà đầu tư là ít rủi ro. Càng ít rủi ro tức càng ít biến động trong giá cổ
phiếu, thì càng tốt cho đầu tư (Kinder, 2002). Nhiều nghiên cứu đã được thực hiện
để nghiên cứu sự liên quan đến các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu, hầu hết đều
cho kết quả rằng thông tin kế toán, biến kinh tế vĩ mô là một trong những nhân tố
quan trọng ảnh hưởng đến giá của cổ phiếu. Nghiên cứu bổ sung bằng chứng thực
nghiệm về mối quan hệ giữa thông tin kế toán, kinh tế vĩ mô (lạm phát và GDP, lãi
suất liên ngân hàng) tác động như thế nào đến giá cổ phiếu ngân hàng niêm yết, sử
dụng dữ liệu gần với hiện tại để cung cấp thông tin về mối quan hệ nêu trên.
2.4. Giả thuyết nghiên cứu
Khi đầu tư vào thị trường chứng khoán, giá cổ phiếu là nhân tố thu hút sự
quan tâm hàng đầu của các nhà đầu tư. Theo Ambrosio (2007), dao động giá cổ
phiếu được hiểu là sự biến động của giá cổ phiếu niêm yết trên thị trường trong một
khoảng thời gian nhất định và là công cụ để đo lường rủi ro của cổ phiếu. Thông

PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC NGÂN HÀNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC NGÂN HÀNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Recommended

Recommended

More Related Content

Similar to PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC NGÂN HÀNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Similar to PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC NGÂN HÀNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM (20)

More from lamluanvan.net Viết thuê luận văn

More from lamluanvan.net Viết thuê luận văn (20)

PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC NGÂN HÀNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM