2. 주식전략
2014.1.16
투자전략 김학균 02-768-4164
hakkyun.kim@dwsec.com
[2014년 전망과 관련한 논점7]
내수 회복을 기대한다
2014년 수출 증가율은 전년 대비 개선될 것으로 보이지만 회복 속도는 더딜 것이다.
내수 회복이 뒷받침되지 않으면 KOSPI의 박스권 돌파를 기대하기 어렵다.
한국의 내수에 대해서는 비관론이 많다. 생산가능인구 비율이 정점을 통과했고, 가계
부채 문제도 심각하기 때문이다. 그러나 2014년 내수는 구조론보다 순환론으로 접근
해야 한다고 본다. 장기적인 침체 추세 속에서도 순환적인 회복세는 나타날 수 있기
때문이다. 순환적 회복도 ‘회복’이고 주가는 이를 반영할 것이다.
수도권 주택 경기의 반전 조짐, 최근 3년 동안 이연된 가계 소비의 개선 가능성이 내
수의 회복을 예상하는 근거들이다. 최근 상승세를 나타내고 있는 경기선행지수의 궤
적도 내수 경기 회복 가능성을 높여주는 요인이다.
수출의 완만한 개선에 내수 경기 회복이 더해지면서 KOSPI가 박스권을 상향 돌파하
는 흐름이 나타날 것이다.
[2014년
요약]
[2014년 전망 요약]
경기
정상화 (성장률 개선)
바닥 통과 (턴어라운드)
내수 > 수출
13년 대비 증익 가능성 커
기업실적
이익 추정치 지속 하향
수급
외국인 공격적 순매수(하반기),
국내 자금 이탈
국내 주택시장
수도권 하락세 진정,
지방 상승세 지속
주택 공급이 적고, 저금리에, 렌트비용이 높아져
정치 이슈
미국 정부폐쇄,
아베노믹스가 부담으로 작용
미국과 독일 리버럴 영향력 강화, 아베노믹스 약화
미국 통화정책
양적완화 축소,
포스트 버냉키 관련 불확실성 증폭
재닛 옐런의 연준 의장 취임은 정책 불확실성 낮춰
리스크
자료: KDB대우증권 리서치센터
보호무역주의
은행, 건설 등 내수 섹터 기저효과
외국인 매수 강도 약화, 국내 수급 개선
가계 자금의 주식시장 이탈 이미 충분히 진행
수도권 주택 가격 완만한 반등
13년보다 리스크 적어
양적완화 축소 시작
원화 강세
충분히 낙관적인 이익 전망
3. 주식전략
2014.1.16
왜 내수인가?
우리는 한국 내수의 회복에 기대를 걸고 있다. 수출 부진을 내수가 대체할 수 있다는 주
장을 하는 건 아니다. 수출이 위축되면 경기 회복과 주가 상승을 기대할 수 없다.
역사적으로 보더라도 수출과 내수 경기가 다르게 움직였던 흔치 않은 국면에서 KOSPI
의 방향을 결정했던 것은 수출이었다. 89~90년 내수호조-수출급감 국면에서 KOSPI는
급락했지만, 10~11년 수출호조-내수부진 국면에서 KOSPI는 급등했다. (7쪽의 그림
9~10 참조)
우리의 주장은 14년 수출은 개선될 것으로 보이지만 회복의 강도는 강하지 않을 것이라
14년
점이다.
KOSPI의
돌파가
는 점이다. 내수의 뒷받침 없는 수출 외끌이 경기 회복으로는 KOSPI의 박스권 돌파가
쉽지 않을 것이다.
수출과 내수에 대한 우리의 관점에 대해서는 13년 12월12일
한 기대치는 낮춰야 한다’와 12월24일
보고서 ‘수출 회복에 대
‘수출?내수!-말레이시아 증시에서 얻는 시사점’
을 참조하시기 바란다.
내수 회복에 대해서는 비관론이 많다. 다분히 구조론에 근간한 의견들이다. 이미 정점을
통과한 한국의 생산가능인구비율, 과도한 가계부채 등이 비관론을 구성하는 주된 논거들
이다. 또한 최근 경험하고 있는 서비스업 개혁 과정에서의 사회적 갈등도 내수의 생산성
제고가 쉽지 않을 것이라는 비관론에 힘을 실어준다.
실제로 한국의 내수는 구조적인 침체가 이어지고 있다. GDP에서 민간소비가 차지하는
비중은 카드버블 붕괴 이후 지속적으로 하락하고 있고, 투자는 IMF 외환위기 이후 장기
침체에서 벗어나지 못하고 있다. 금융과 유통 건설 등 내수 경기를 반영하는 종목들로 지
수를 산출해보면 그 레벨은 1,500p대에 머물러 있다.
구조론에 입각해 보면 섣불리 한국의 내수 회복을 말할 수 있는 상황이 아니다.
그림 1. 국민경제에서 내수가 차지하는 비중 기조적 위축
(%, GDP 대비)
민간소비
65
그림 2. 내수 경기를 반영하는 기업들의 주가 부진도 고착화
(P)
2,400
투자
KOSPI
경기민감내수주지수
2,200
55
2,000
카드 버블
IMF
외환위기
45
1,953
1,800
1,600
35
1,548
1,400
25
1,200
15
90
95
00
자료: CEIC, KDB대우증권 리서치센터
05
10
1,000
09.02
09.10
10.06
11.02
11.10
12.06
13.02
13.10
주: 경기민감내수주지수는 금융, 유통, 건설, 의류, 철강업종에 속한 주가를 지수화
자료: Wisefn, KDB대우증권 리서치센터
4. 주식전략
2014.1.16
구조적 회복이라기 보다는 순환적 내수 회복을 기대
우리가 주목하는 포인트도 내수의 장기적 구조적 회복이 아니라 기저효과에 따른 순환적
회복이다.
높고,
회복이다. 적어도 올해 내수는 지난 수년보다 개선될 가능성이 높고, 주가는 이를 어떤
반영할
식으로든 반영 것이라는 점이다.
장기적인 침체 사이클(Secular Trend)에서도 순환적인 회복(Cyclical Trend)세는 나타
날 수 있다. 한국의 내수는 순환적 회복의 조건들이 성숙돼 있다.
우리는 수도권 주택시장이 바닥권을 통과하고 있다는 견해를 가지고 있다. 서울의 아파
트 가격은 2010년 3월 이후 43개월 연속 하락하다가 최근 미미한 반등세를 나타내고
있다. 정부의 부동산 규제완화, 수도권 주택공급 축소, 매매전세비율 상승 등이 원인이다.
물론 이런 요인들이 부동산 경기의 구조적 회복을 뒷받침하는 논거가 될 수는 없다.
구조적으로는 소득, 경기, 인구구조 등이 중요하다. 그렇지만 이미 서울 주택가격은 3년
넘게 떨어졌다. 최근 나타나고 있는 반등(조짐)이 그야말로 기술적 반등에 그칠 가능성도
있다. 그렇지만 ‘기술적’ 반등도 반등이다.
한국 가계 소비도 마찬가지이다. 한국 가계는 2011년 이후 소득 증가에 비해 지출을 덜
2011년
했다(그림 4). 가계부채의 압박, 부동산 가격 하락과 거래 위축에 따른 부( )의 자산효
했다
과 등이 소비에 부정적인 영향을 줬다고 볼 수 있다.
이런 현상도 긍정적으로 보면 한국 가계 소비에 과잉이 없었다는 해석 가능하다. 사소
해석이
한 계기라도 생기면 이연된 소비(pent-up)를 기대할 수 있는 환경인 것이다.
한국 내수의 구조적 약점은 존재하지만, 14년 한국 내수의 핸디캡은 축소될 것이다. 또
한 핸디캡의 축소분만큼은 주가에 반영될 것이다.
그림 3. 수도권 주택시장 – 4년여 하락 이후의 기저효과 기대
신도시 입주
일본 부동산 폭락
(91.5~92.6)
(P)
120
IMF 외환위기
(97.11~98.11)
카드 버블 붕괴
(04.6~04.11)
내수 침체
(10.3~13.9)
11년
그림 4. 11년 이후 소득 >지출 – 소비의 기저효과 기대
(%, YoY)
8
실질 가계소득
실질 가계지출
6
100
4
80
2
0
60
글로벌복합위기
(08.9~09.3)
-2
40
-4
20
14개월
(-17.1%)
14개월
(-17.8%)
6개월
(-2.5%)
7개월
43개월
(-4.0%) (-9.1%)
0
-6
-8
04
86
88
90
92
94
96
자료: KB, KDB대우증권 리서치센터
98
00
02
04
06
08
10
05
06
07
08
12
자료: 한국은행, KDB대우증권 리서치센터
09
10
11
12
13
5. 주식전략
2014.1.16
일부 내수 지표에서 나타나고 있는 변화의 조짐
우리는 내수 섹터에서 은행주를 선호하고 있는데, 한국 4대 금융지주사들의 평균PBR은
0.58배에 그치고 있다. 구조적 약점이 존재하기에 시가총액이 장부가치를 크게 밑도는
것이다. 그렇지만 구조적 약점이 존재하더라도 은행주의 PBR이 0.7~0.8배까지 리레이
팅되는 것이 불가능한 일은 아니다 .
기대할
극심한 저평가라는 상황 자체가 밸류에이션 측면에서의 기저효과를 기대 수 있게 만
드는 것이다.
내수주의 강세가 뒷받침되면 KOSPI의 박스권 돌파를 기대할 수 있다. 주가가 기존의 틀
에 갇혀 있는 박스권의 시장과 ‘박스권 이후’의 시장은 전혀 다르다. 가격의 레벨이 바뀌
면 투자자들의 행동도 바뀌기 때문이다.
특히 주가 상승에 후행해 나타나곤했던 국내 가계자금의 증시유입 패턴을 감안하면
KOSPI가 박스권을 돌파할 경우 최근 조심스럽게 이어지고 있는 주식형 펀드로의 자금
유입 속도가 빨라질 수 있다.
있다.
가계자금이 유입될 경우 한국증시 전반의 밸류에이션 리레이팅을 기대할 수 있다. 가계
밸류에이션이
자금 유입이 가시화될 경우 밸류에이션이 낮은 수출주들도 유동성 효과를 누릴 수 있을
것이다.
것이다. (13년 11월25일
‘증익보다 리레이팅이 더 중요하다’ 참조)
이미 내수지표의 반전 조짐은 나타나고 있다. 13년 말에 나타났던 소비자심리지수 개선,
더디지만 바닥을 치고 회복되고 있는 내수출하 등이 그 증거들이다. 아직까지 추세의 반
전이라고 단언할 수 있는 상황은 아니지만, 의미있는 변화의 초기 국면이 진행되고 있다
고 본다.
무엇보다도 경기선행지수의 상승에 주목한다. 경기선행지수의 상승은 내수의 궁극적인
단서이기 때문이다.
회복을 예상케 하는 중요한 단서
13년
그림 5. 13년 말 소비자 심리 깜짝 개선
(P)
출하,
그림 6. 내수 출하, 의미있는 장기 바닥에서 회복되고 있어
(3MA,YoY,%)
30
소비자기대지수
130
내수출하
25
11년 2월 이후
최고치
120
110
107
수출출하
20
15
10
100
5
0
90
-5
-10
80
-15
70
08.07
09.03
09.11
10.07
11.03
자료: 한국은행, KDB대우증권 리서치센터
11.11
12.07
13.03
13.11
-20
09
10
11
자료: 한국은행, KDB대우증권 리서치센터
12
13
6. 주식전략
2014.1.16
경기선행지수의 반등은 내수 개선 가능성을 보여주는 증거
경기선행지수는 13년 2분기부터 상승하고 있다. 2000년대 들어 경기선행지수 상승 국면
에서 KOSPI가 하락한 경우는 없었다. 경기선행지수는 말 그대로 향후의 경기 흐름을 보
여주는 지표이다.
경기는 내수와 수출로 이뤄질텐데, 굳이 따지면 경기선행지수는 내수를 반영하는 측면이
강하다.
더 강하다. 경기선행지수를 구성하는 9개 항목 중 5개가 내수를 반영하는 속성을 가지
때문이다.
고 있기 때문이다. 나머지는 2개가 내수/수출에 함께 걸쳐있고, 수출 경기만을 반영하는
지표는 2개에 불과하다(표1 참조).
물론 내수와 수출 경기를 기계적으로 나눌 필요는 없다. 내수와 수출은 서로 밀접히 연
관돼 때문이다. 한국의 경우 수출이 잘되면 소득(=생산)이 늘고, 원화 가치는 강해진다.
수출 호조가 결국 내수의 구매력 증대로 연결되는 셈이다.
다만 특정한 시기에 수출과 내수 경기가 서로 다르게 움직이는 흔치 않은 사례들이 있었
다. 89~90년, 10~11년의 경험이 그렇다. 이 두 사례는 경기선행지수와 KOSPI가 불일
치를 나타냈던 유이(
)한 경우들이다. 또한 경기선행지수가 내수를 반영하는 지표라
는 점을 보여주는 생생한 사례들이기도 하다.
그림 7. 내수 경기의 회복 가능성을 높여주고 있는 경기선행지수 반등
(P)
KOSPI
+75.6%
2,500
KOSPI(L)
(P)
경기선행지수 순환변동치(R)
106
+39.4%
+36.0% +38.4%
+44.8%
+0.3%
104
2,000
102
1,500
100
98
1,000
96
500
94
92
0
00
02
04
06
08
10
12
자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터
많다!
표 1. 경기선행지수의 구성 항목 – 내수를 설명하는 항목이 많다!
구성 항목
구인구직비율
기계류 내수출하지수 (선박제외)
건설수주액
재고순환지표
국제원자재 가격지수
수출입 물가비율
소비자심리지수
코스피지수
장단기 금리차
자료: KDB 대우증권 리서치센터
내수/
내수/수출 구분
데이터의 성격
내수
내수/수출
실물
수출
내수
내수/수출
내수
심리
금융
7. 주식전략
2014.1.16
왜 경기선행지수와 KOSPI가 다르게 움직였을까?
89~90년에는 경기선행지수가 상승했지만 KOSPI가 급락했고, 반대로 10~11년에는 경
기선행지수가 하락했지만 KOSPI는 급등했다.
KOSPI의
경기선행지수와 KOSPI의 움직임이 달랐던 것은 수출과 내수 경기가 서로 다른 방향으
때문이다. 앞서 언급한 것처럼 궁극적으로 수출과 내수가 같은 방향으로 움
로 움직였기 때문
직이는 변수라는 점을 감안하면 이는 이례적인 현상으로 볼 수 있다.
KOSPI와
그림 8. 역사적으로 두 번 나타났던 KOSPI와 경기선행지수의 괴리
(P)
KOSPI(L)
(P)
경기선행지수 순환변동치(R)
2,500
106
2,000
102
1,500
98
1,000
94
500
KOSPI -23.2%
(89~90년)
0
85
90
KOSPI +30.2%
(10~11년)
95
00
05
90
10
자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터
89년 90년
급감,
급락,
① 89년~ 90년 : 수출 급감, 신도시 건설로 내수 호황 → KOSPI 급락, 선행지수 상승
두 경우 모두 특수한 시대적 상황이 이례적인 수출과 내수의 격차(divergence)로 귀결
됐다. 경기선행지수가 상승했지만 KOSPI가 급락했던 89~90년에는 수출은 크게 위축됐
지만, 내수는 호황이었다.
수출 급락은 미국발 보호무역주의의 발호 때문이었다. 80년대 후반 3저 호황을 만끽하던
한국 경제는 89년부터 급격한 수출경기 하강을 경험했다. 미국 행정부의 통상규제(슈퍼
301조 발효)가 거세졌고, 미국 의회가 한국과 대만을 환율조작국으로 지정하면서 원화
가치가 가파르게 절상(원/달러 862원→667원)됐기 때문이다. 또한 S&L(미국주택대부조
합) 사태 발생에 따른 미국 경기 위축도 한국 수출에 큰 타격을 줬다.
80년대 후반 유사 이래 최대의 호황을 누리던 한국 수출은 이런 상황에서 90년대 초
전년 동기비 -10% 수준까지 급감했다(그림 9).
구가했다.
수출 부진에도 불구하고 당시 한국의 내수는 호황을 구가했다. 노태우 대통령의 대선 공
200만호
건설(
건설)
약이었던 200만호 주택 건설(분당 일산 신도시 건설)이라는 대토목 공사가 내수 경기를
때문이다.
부양했기 때문이다.
89~90년
KOSPI는 급락했지만,
89~90년 경기선행지수 상승 국면에서 KOSPI는 급락했지만, 경기선행지수는 어쨌든 내
있다.
수를 반영해 움직였다는 점을 알 수 있다.
8. 주식전략
2014.1.16
10년~11년
급증,
상승,
② 10년~11년:수출 급증, 고환율 정책으로 내수 부진 → KOSPI 상승, 선행지수 하락
10~11년에는 반대의 모습이 나타났다. 글로벌복합위기 초기 국면이었던 당시 한국 수
출은 대단한 호조세를 나타냈다. 중국이 강력한 내수 부양책(4조 위안 투입)을 폈기 때
문이다. (그림 10)에는 10~11년 한국의 수출이 위축되는 듯한 모습이 그려져 있지만, 당
시 수출 증가율의 레벨을 살펴볼 필요가 있다.
당시의 수출 증가율은 평균 25%에 달했기 때문이다. 수출 증가율의 우하향은 50%에서
20%까지 떨어지는 과정에 다름아니었다. 절대 레벨에서는 기록적인 수출 호조가 이어졌
다고 볼 수 있다.
수출 호조세에도 불구하고 내수는 부진했다. 자연스러운 현상이 아닌데, 이는 당시 정부
가 고환율 정책을 폈기 때문이다. 수출이 잘되면 원화가치가 자연스럽게 절상되면서 수
경로였지만,
출의 온기가 내수로 옮겨지는 것이 일반적인 경로였지만, 인위적인 고환율 정책을 쓰면
것이다.
서 수출과 내수 경기의 양극화가 나타났던 것이다.
10~11년에는 ‘차화정’등 수출 관련주들이 득세하면서 KOSPI가 상승했지만, 은행을 비
롯한 내수주들은 부진했다.
10~11년
KOSPI는 상승했지만,
10~11년 경기선행지수 하강 국면에서 KOSPI는 상승했지만, 경기선행지수는 어쨌든 내
있다.
수를 반영해 움직였다는 점을 알 수 있다.
89~90년
10~11년의
경기선행지수가
89~90년, 그리고 10~11년의 사례는 경기선행지수가 내수를 반영하는 지표라는 점을
있다.
잘 보여주고 있다.
회복(
13년 2.2%→ 14년 5.6%)될
우리는 올해 수출이 완만히 회복(수출증가율 13년 2.2%→ 14년E 5.6%)될 것으로 보고
있다.
회복이되,
완만하다.
있다. 회복은 회복이되, 속도는 완만하다. 내수의 회복이 더해져야 경기회복이 가시화될
보는데,
있다.
수 있다고 보는데, 선행지수의 상승은 내수 회복에 대한 기대를 뒷받침해주고 있다.
건설(89~90
(89~90년
그림 9. 수출 위축 국면에서 선행지수는 상승 -신도시 건설(89~90년)
경기선행지수 순환변동치(L)
(P)
(%, YoY)
(P)
경기선행지수 순환변동치(L)
60
한국 수출증가율(R)
106
10.
(10~11년
그림 10. 수출 호조 국면에서 선행지수는 하락 –고환율 정책(10~11년)
고환율 정책(10~11
106
한국 수출증가율(R)
50
104
(%, YoY)
50
40
104
40
30
102
30
102
20
20
10
100
100
98
10
0
-10
0
96
-20
-10
98
-20
-30
96
85
86
87
88
89
자료: 통계청, KDB대우증권 리서치센터
90
91
92
93
94
94
-30
-40
92
05
06
07
08
09
자료: 통계청, KDB대우증권 리서치센터
10
11
12
13
9. 주식전략
2014.1.16
경기민감내수주 선호
경기선행지수가 상승하는 국면에서는 경기민감내수주를 사야 한다. 수출과 내수를 배타
적으로 구분하고자 함이 아니다. 수출과 내수가 다르게 움직였던 89~90년, 10~11년의
경험은 특수한 시대적 상황이 반영된 이례적 사례들이었기 때문이다.
단지 경기선행지수는 내수를 반영하는 지표이기 때문에 수출주와 내수주에 대한 균형잡
힌 포트폴리오를 구축할 필요가 있다는 점을 강조한다.
특히 경기선행지수 반등 국면에서는 대표적인 경기민감내수 종목인 은행주가 KOSPI 대
많았다. KB금융
금융(105560), 대림산업(000210),
비 초과 수익을 획득하는 경우가 많았다. KB금융(105560), 대림산업(000210),
picks이다
이다.
SBS(034120) 등이 경기민감내수 업종의 Top picks이다.
그림11.경기선행지수
그림11.경기선행지수 상승기간 (01.10~02.4) 은행주 상대 강세
11
그림 12. 경기선행지수 상승기간 (03.6~04.2) 은행주 상대 강세
(%)
200
(%)
100
179
160
150
44
35
28 26
15
8
31
21 21
18 17 16 14
10
6 4
2
0
-12
운수창고
전기전자
기계
은행
화학
철강금속
운수장비
KOSPI
의료정밀
금융업
서비스업
보험업
음식료
유통업
비금속
종이목재
의약품
통신업
건설업
증권
전기가스
섬유의복
운수창고
전기전자
보험업
운수장비
유통업
의료정밀
은행
금융업
KOSPI
음식료
종이목재
비금속
화학
철강금속
기계
증권
섬유의복
서비스업
의약품
통신업
전기가스
건설업
(%)
그림 14. 경기선행지수 상승 기간 (09.2~09.12) 은행주 상대 강세
(%)
200
100 98
85
184
150
63 63 59
56 51
50
20
0
42 40
37 36 34
31 29 27 26
100
20
50
12
4 -1
72 72
51 49 49 48 46 45
42 38
32 32 28 27
자료: KDB대우증권 리서치센터
18 18 16 15 13
0
-13
-50
의료정밀
증권
섬유의복
금융업
보험업
은행
기계
유통업
건설업
음식료
운수장비
의약품
KOSPI
전기전자
철강금속
전기가스
종이목재
운수창고
서비스업
화학
통신업
비금속
-20
94
의료정밀
은행
철강금속
전기전자
운수장비
금융업
화학
섬유의복
서비스업
KOSPI
유통업
보험업
건설업
비금속
종이목재
음식료
의약품
기계
운수창고
전기가스
증권
통신업
60
40
39 38 36
-20
13.
그림 13. 경기선행지수 상승 기간 (05.7~06.2) 은행주 상대 강세
80
50
20
0
100
58 57 55 55
40
84 84 80
76 75 73 71
66 62
59 58
50
120
64
60
103 102
100
85
80
148
자료: KDB대우증권 리서치센터
10. 주식전략
2014.1.16
‘2014
2014년
논점’
표 2. ‘2014년 전망과 관련한 논점’ 자료 간행 목록
제목
발간 일자
자료 발간 이후 update
1
11 월 14 일
행동경제학적 관점에서 평가해 본 기업이익 전망
2
11 월 25 일
증익보다 리레이팅이 더 중요하다
3
12 월 2 일
한국 TPP 참여의 득실은?
한국 정부 TPP 가입 의지 강력 피력
4
12 월 6 일
가계자금의 주식시장 유입을 기대한다
1 월에도 주식형 펀드로의 자금 유입 지속
5
12 월 12 일
수출 회복에 대한 기대치는 낮춰야 한다
수출 회복되고 있지만 속도는 더뎌
6
12 월 24 일
수출?, 내수! – 말레이시아 증시에서 얻는 시사점
-
7
1 월 16 일
내수 회복을 기대한다
-
8
근간
투자에 대한 생각
-
9
근간
글로벌 정치 리스크(Political Risk) 검토
-
10
근간
우리의 예상이 틀린다면-14 년 장세의 블랙스완?
-
자료: KDB대우증권 리서치센터
이익 추정치 하향세 지속
-
11. 선물옵션 분석
2014. 1. 16
파생상품 심상범 02-768-4125
sangbum.sim@dwsec.com
(선물의 눈) 당분간 수급 교착 상태 지속될 것
결론적으로 당분간 지수는 박스권 탈출이 어렵다.
현물 외국인의 경우, 삼성전자 순 매수 부활, 일부 종목 편식에서 시총 상위 종목으로
순 매수 확산, 산발적인 바스켓 순 매수의 유입 등은 긍정적이다. 그러나, 종목과 비차
익의 대칭 패턴은 종목 매수 수요의 감소를 암시하며, 바스켓 순 매수 역시 비공식 차
익 순 매도보다 약해 이들에게 지수 하락 방어는 가능해도 지수 상승 견인은 무리다.
한편, 최근 PR 순 매도가 연속되고 있음에도 불구하고 지수가 오히려 반등한 점은 그
만큼 개별 종목 순 매수가 강하다는 증거다. PR 순 매도가 이를 압도하려면 -1.0p 이
하의 괴리차가 필요하지만, 선물 외국인의 순 매도에도 불구하고 괴리차가 -0.5p 부
근에서 강한 하방 경직성을 보이고 있어서 PR 순 매도가 가속될 가능성은 낮다.
개별 종목 순 매수의 주체는 개인과 기관인데 특히 시가 총액 상위 종목의 순 매수 비
중이 많은 탓에 지수 하락 방어가 가능했다. 투신은 펀드 자금 유입으로 다소나마 여
력이 생겼고, 기금 역시 순 매수 속도 조절을 통해 저가 매수 여력이 쌓였다. 다만, 이
들은 철저한 저가 매수여서 역시 이들에 의한 지수 상승 견인은 기대하기 어렵다.
이러한 수급 교착 상태의 특효약은 PR 순 매수다. 이를 위해서는 괴리차 +0.6p 이상
이 필요하다. 그러나, 선물 외국인 단기 투기세력이 직전 4차 신규매수 회전에서 막대
한 손절매로 내상(?)을 입었기 때문에 당장은 신규매수가 재개되지 않을 것이다. 따라
서, PR 순 매수에 의한 지수 상승 역시 지연될 가능성이 높다.
외국인,
비차익
현물 외국인, 종목 순 매수와 비차익 순 매도 내부 충돌
(p)
(십억원)
2100
8000
6000
2050
4000
2000
2000
1950
-2000
1900
-4000
1850
-6000
1800
1750
13.01
-8000
-10000
13.03
외인 개별 종목(R)
주: 개별 종목 = 전체 순 매수 – PR 순 매수
자료: KRX, KOSCOM, KDB대우증권 리서치센터
13.06
외인 차익(R)
13.09
외인 비차익(R)
13.12
KOSPI(L)
12. 선물옵션 분석
2014. 1. 16
특징들. 결론적으로
견인은 무리.
방어는 가능할
현물 외인 수급의 3가지 특징들. 결론적으로 지수 상승 견인은 무리. 하락 방어는 가능할 것
외인, ‘편식 3인방’에서
외인,
인방’
매수.
삼성전자만 안정적 순 매수.
첫째, 외국인의 ‘삼성전자’ 순 매수는 부활했다. 4Q 실적 악화에 따른 연초의 대량 순 매
미우나 고우나 삼성전자 뿐?
월 14일까지 7일간, +3,162억 원을 연속 순 매수했다.
도는 우려와 달리 3일간, -3,987억 원(PR 순 매도 제외)에 그쳤고, 오히려 이후부터는 1
다만, ‘SK하이닉스’와 ‘NAVER’는 점차 순 매수가 감속되었으며, 여타 시총 상위 종목으
로 순 매수가 이동하거나 확산되었다. 비록 실적 악화 불안감이 가시지 않았지만 여전히 외
삼성전자’
(?)은
증거다.
국인에게 ‘삼성전자’ 만한 것(?)은 없다는 증거
한편, 상기 ‘편식 3인방(?)’을 제외한 ‘여타 업종들’은 여전히 지난 해 10월 28일부터 시
작된 순 매도가 이어졌다. 때문에 이들의 순 매수 누적은 지난 해 7월에 기록한 저점에
도달한 상태다. 즉, 7~10월 사이에 쌓았던 순 매수를 모두 반납한 셈이다<그림 1>.
이것은 최근에 관찰되는 매수세 확산과 유관해 보인다. 물론, 직전 4개월간 쌓았던 그들
(?)이 직후 4개월간 던졌다는 증거는 없다. 그러나, 만일 동일인이라면 이후부터는 여타
업종에 대한 순 매도가 약화될 수 밖에 없다. 즉, 수익률 게임이 시작될 것이란 얘기다.
종목 순 매매와 비차익 순
매매의 대칭 패턴은 개별 종목
둘째, 한동안 사라졌던 개별 종목 순 매매와 PR 순 매매의 대칭 패턴이 다시 관찰되기
매수 수요의 감소를 암시
현상인데
인데,
뜻한다.
에 발생하는 현상인데, 그만큼 매수 수요가 예전보다 줄었음을 뜻한다
시작했다. 이는 개별 종목 내부의 이익 실현(매도) 세력이 PR 순 매도의 눈치(?)를 보기 때문
실현(매도)
눈치(?)
(?)를
개별 종목 순 매도가 PR 순 매도와 체결 경쟁에 나선다면 체결 단가는 하락이 불가피하
다. 때문에 이를 PR 순 매도가 출회되면 잠시 후퇴했다가 PR 순 매수로 돌아서면 이를
타깃으로 청산에 나서기 때문에 양자의 부호가 엇갈리는 것이다.
이 때 내부적으로 매수 수요가 이익 실현 수요를 크게 상회한다면 PR 순 매수를 노리고
후자가 늘어나더라도 개별 종목 전체는 순 매수 우위가 가능하지만, 매수 수요가 적다면
개별 종목 전체는 순 매도 우위로 돌아서게 된다<그림 2>.
외인,
재개.
그림 1. 현물 외인, 삼전 순 매수 재개. 여타 업종 순 매도는 바닥 도달
(p)
2100
(십억 원)
6000
2050
4000
2000
2000
종목그림 2. 다시 뚜렷해진 종목-비차익의 대칭은 종목 매수 약화를 암시
(십억원)
600
(십억원)
1200
대칭 패턴
400
800
200
1950
-200
1900
1850
-4000
1800
-6000
400
패턴 희석
-2000
-400
1750
01.02
-8000
03.29
KOSPI(L)
06.26
여타 종목(R)
09.24
12.19
삼+하+N(R)
주: 1) 일별 순 매수 단순 누적. 여타 종목 = 전체 순 매수-삼전-하이닉스-NAVER
2) 각 종목은 전체 순 매수에서 PR 순 매수를 차감한 것
-600
-800
-1000
09.09
-400
10.14
11.11
외국인 바스켓(L)
12.09
외국인 개별 종목(R)
주: 개별 종목 = 전체 순 매수 – PR 순 매수
자료: KRX, 증권전산, KDB대우증권 리서치센터
01.09
13. 선물옵션 분석
2014. 1. 16
바스켓 순 매수 늘었지만 규모
적고 산발적이므로 단독 지수
셋째, 대신 바스켓 순 매수가 유입되며 부족한 매수세를 보충하고 있다. 최근 선물 괴리
상승 견인은 무리
외국인의 비차익 순 매도는 -642억 원으로 직전의 -1.48조 원에 크게 미달한 상태다.
차(장 중 평균 기준)는 일 평균 -0.38p로 직전 저 평가 구간의 -0.25p에 비해 낮지만
비공식 차익 순 매도 여력이 충분하다면 괴리차가 낮아질수록 비차익 순 매도 역시 늘어야
정상이다.
정상이다. 그럼에도 불구하고 오히려 줄었다는 것은 내부적으로 순수 바스켓 매수가 존재한다
증거다<그림 3>.
는 증거
기중에 GEM 펀드에서 자금 순 유출이 이어졌음에도 불구하고 순수 바스켓 순 매수가
유입되었다는 점은 다소 의외다<그림 4>. 다만, 이 수요는 비공식 차익 순 매도가 약할
때만 관찰될 만큼 적기 때문에 단독으로 지수 상승 견인을 기대하는 것은 무리다.
현물 외인에 의한 지수 상승
무리. 다만,
견인은 무리. 다만, 하락
결론적으로 삼성전자 순 매수 부활, 여타 업종으로 매수세 확산, 바스켓 순 매수 유입 등
방어에는 기여할 듯
지난 해 7~10월과 같은 지수 상승은 무리다. 다만, 시총 상위 종목을 순 매수하고 있어
은 긍정적이나, 기본적으로 종목 매수 자체가 줄고 있으며 바스켓 매수 역시 불충분해
지수 하락 방어는 가능하다.
불구,
그림 3. 괴리차 하락 불구, 외인 비차익 매도 감소는 바스켓 존재 암시
(십억 원)
(p)
1.6
-3,364억 원
8000
불구,
그림 4. GEM 펀드 자금 순 유출 지속 불구, 비차익 순 매수 유입되기도
GEM 과 비차익의 불일치
(조 원)
-1조 4,808억 원
-642억 원
1.2
(조 원)
14
80
12
6000
60
10
완전 일치
0.8
일치
4000
8
40
0.4
6
2000
0
4
20
-0.4
-0.15p
-0.8
08.28
2
-0.25p
-0.38p
11.27
장 중 평균 괴리차(L)
주: 장 중 평균 괴리차는 장 중 1분 데이터 산술 평균
자료: KRX, 증권전산, KDB대우증권 리서치센터
외인 비차익(R)
-2000
0
12.09 12.10
0
12.12 13.02 13.04 13.06 13.08 13.10 13.11
GEM (L)
바스켓 순 매수(R)
주: 주간 단위 펀드 자금 흐름 누적과 바스켓 순 매수 누적
자료: EPFR, KRX, 증권전산, KDB대우증권 리서치센터
14. 선물옵션 분석
2014. 1. 16
대결.
개별 종목 순 매수와 PR 순 매도의 대결. PR 순 매도 가속될 가능성 낮아 지수 급락은 可
‘주체 별’이 아니라 ‘주문 별’로 구분할 때, 현재 현물 수급의 특징은 ‘PR 순 매도’와 ‘개
별 종목 순 매수’의 대결이다.
PR 매매 비중은 종목에 비해
낮지만 지수에 대한 영향력은
일반적으로 지수에 대한 영향력은 ‘개별 종목 주문’에 비해 ‘PR 매매 주문’이 훨씬 크다
휠씬 높은 편
소총 사격이라면 PR은 연대 포격에 해당하기 때문이다.
(물론, 현물 전문가들은 이러한 구분을 의미 없다고 하지만…). 종목 매매가 1개 대대의
한해,
19%에 불과했지만,
지난 한해, KOSPI 거래대금 중에서 PR 매매가 차지한 비율은 19%에 불과했지만, 지수와 PR
+0.5에
순 매수 누적의 추세 상관계수는 +0.5 달했다. 같은 기간 개인+기관의 개별 종목 순 매
수 누적은 지수와 -0.79의 역( ) 상관이었다<그림 5>.
단, 최근에는 개별 종목 순
매수가 PR 순 매도를 압도해
그러나, 최근에는 개별 종목 순 매수가 PR 순 매도를 이기고 있다. 1월 6일부터 현재까
지수 하락 방어 성공
려 +0.10p 상승했다<그림 6>.
지 -1조 5,784억 원의 PR 순 매도가 출회되었음에도 불구하고 기중 K200지수는 오히
이는 그만큼 개인과 기관의 개별 종목 순 매수가 강했다는 증거다. 특히, 양적으로 PR
순 매수에 비해 많았을 뿐만 아니라 시총 상위 종목을 집중 순 매수했기 때문에 PR 순
매도 방어 효과가 높았다.
따라서, 향후에 PR 순 매도에 의해 지수가 추가 하락하려면 개별 종목 순 매수를 압도할
만큼 충분히 가속되어야 한다. 그러나, 결론부터 말하자면, 외국인과 기관의 PR 순 매도 여
말하자면,
낮다.
력은 충분하지만 최근에 관찰되는 괴리차의 하방 경직 현상 탓에 실현 가능성은 낮다.
PR과
골리앗.
다윗’이
그림 5. PR과 개별 종목은 다윗과 골리앗. 지수는 ‘다윗 이 좌우하는 편
다윗
(p)
(십억 원)
2,100
15000
뚜렷한 대칭 패턴
2,050
(장 중 15분 데이터)
(천억 원)
2
(p)
270
10000
2,000
불구,
그림 6. 최근 PR 순 매도 불구, 종목 순 매수에 힘 입어 지수 하락 거부
5000
265
-2
1,950
1,900
1,850
1,800
-5000
KOSPI(L)
255
PR 순 매도 불구,
지수 추가 하락 거부
-6
-15000
-20000
13.03
-4
-10000
지수 추세 상관
PR:+0.50
개인+기관 종목:-0.79
1,750
12.12
260
13.06
차익+비차익PR(R)
주: 일별 순 매수 단순 누적
자료: KRX, 증권전산, KDB대우증권 리서치센터
13.09
13.12
개인+기관 종목 순 매수(R)
-8
12.30
250
245
1.02
1.03
1.06
1.07
1.09
차익 PR(L)
주: 장 중 15분 데이터
자료: KRX, 증권전산, KDB대우증권 리서치센터
1.10
1.13
1.14
K200(R)
15. 선물옵션 분석
2014. 1. 16
과거에 비해 외국인 PR 순 매도
증권,
적은 편. 오히려 증권, 보험 등이
최근 PR 순 매도의 특징은 상대적으로 외국인 비중이 크지 않다는 점이다. 그나마 1월
활발해
달한 것이다. 원인은 외국인 기준으로 괴리차가 충분히 저 평가되지 않았기 때문이다.
만기일까지는 증권이, 이후에는 보험이 PR 순 매도를 가속했기 때문에 이 정도 규모에
일반적으로 괴리차 +1.0p 이상에서 매수 차익거래에 진입했다가 ‘만기 청산(0.0p)’한다
면 거래세(0.85p)를 차감하고도 +0.15p의 수익이 가능하다. 그러나, ‘조기 청산’한다면
-0.5~-0.4p의 ‘시장 충격 비용’을 추가로 부담해야 하므로 수익이 불가능하다.
0.5p를
기준’
때문에 조기 청산하려면 괴리차가 -0.5p를 하회해야 한다. ‘국내 기관 기준’으로 장 중 평균
0.42p를 하회했다. 통계상 장 중 거래시간의 40% 이상은 -0.50p
괴리차는 1월 9일부터 -0.42p를 하회
를 하회했을 것이다. 증권과 보험의 PR 순 매도가 활발했던 것은 이 때문이다.
현재 외국인 기준 괴리차는 0.02p에
0.02p에 불과해 조기 청산에
그러나, 외국인 기준으로 장 중 평균 괴리차는 1월 14일에 겨우 -0.02p의 저 평가 돌
14일에
0.02p의 평가로
아섰다. 낮은 조달 금리 탓에 이론 베이시스가 그만큼 낮아졌기 때문에 저 평가 반전 역
따른 시장 충격 비용 보상 불가
시 늦어진 셈이다<그림 7>.
외인 기준 괴리차가 -0.50p 이하가 되기 위해서는 시장 베이시스가 -0.50p나 추가 하
락해야 한다. 만일 시장 베이시스가 그만큼 하락한다면 국내 기관 괴리차는 -1.0p 이하
가 되므로 매도 차익거래의 거래세 보상까지 가능해진다.
괴리차 -1.0p 이하에서는 PR 순
이하에서는
폭발.
매도 폭발. 단, 최근 괴리차 하방
이 상태에서는 외국인 매수 차익잔고의 조기 청산(6~7조 원)은 물론, 투신이나 보험 인
경직성으로 실현 가능성 낮아
순 매도가 폭발할 수 있다. 이는 상상 가능한 최악의 시나리오에 해당한다.
덱스 펀드의 스위칭 매도(6조 원 이상)까지 가세할 것이므로 대략 12조 원 이상의 PR
그러나, 다행스러운 것은(?) 최근 괴리차 -0.5p 부근에서 뚜렷한 하방 경직성이 관찰
것은(?)
경직성이 관찰되고 있
다는 점이다. 선물 외국인의 순 매도가 약화된 탓도 있지만 개인+기관의 선물 순 매수
가 강화된 점, 현물 수급이 상대적으로 약화된 점 등도 원인이다<그림 8>.
따라서, 당분간 PR 순 매도 대 폭발에 의한 지수 급락 가능성은 낮다.
그림 7. 국내 기관과 달리 외인 기준으로는 저 평가 불충분한 상태
불구,
그림 8. 선물 외인 순 매도 불구, 괴리차는 -0.5p 부근에서 하방 경직돼
(천계약)
(p)
12월 만기
3
(p)
1
40
선물 외인 순 매도 가속
2
0.5
20
외인 기준
이론B에 근접
1
0
0
-2
09.16
-0.5
-20
-1
지지력 작동
폭발 임계수준
10.21
시장 베이시스
11.18
KRX 이론가
주: 외국인 이론가에는 금리 1.5% 일률 적용
자료: KRX, 증권전산, KDB대우증권 리서치센터
-40
13.06
12.16
외국인 이론가
-1
13.07
13.08
괴리차(R)
13.09
13.10
13.11
13.12
외국인(L)
주: 일별 괴리차는 장 중 1분 데이터의 산술 평균. 선물 외국인은 투기/헤지 기준
자료: KRX, 증권전산, KDB대우증권 리서치센터
16. 선물옵션 분석
2014. 1. 16
기관.
개별 종목 순 매수의 중심은 개인과 기관. 투신과 연금의 순 매수는 당분간 계속될 것
개별 종목 순 매수의 축은 개인과 기관이다. 기관은 증권1을 제외한 투신, 연/기금, 보험
투신, 기금, 순 매수 여력 있어
투신, 기금,
저가 매수에 의한 지수 하락
등이 산발적으로 개별 종목을 순 매수하고 있다. 투신의 경우 최근 들어 주식형 수익증권
방어 이어질 듯
데다,
7.43%까지
잔고가 증가 반전한 데다, 현물 순 매수가 이보다 느려 유동성 비중이 7.43%까지 늘어난 상
태다. 그만큼 추가 순 매수의 여력이 있는 셈이다<그림 11>. 기금은 개별 종목 중심으로
등속 순 매수가 이어지고 있는데, 일시적으로 순 매수가 둔화된다면 이후 순 매수는 더욱
강화될
강화 것이므로 지수 하락 방어는 계속될 것이다<그림 12>.
증권,
그림 9. 증권, 지난 해 8월부터 출처 불분명한 개별 종목 집중 순 매도
(p)
(십억 원)
(증권 현물 매매 분해)
2,400
5000
2,200
10.
그림 10. 기중 대차잔고 오히려 감소해 공매도 가능성 낮은 편
(백만 주)
(십억 원)
4000
1000
800
500
3000
2,000
2000
600
1,800
-500
1000
1,600
-1000
400
1,400
1,200
1,000
09.01
-1500
-1000
공매도?
바스켓의 분할 매도?
-3000
09.12
10.12
KOSPI(L)
-2000
-2000
11.
12
13.01
종목(R)
14.01
200
09.01
-2500
09.12
PR+KTF+LTF(R)
10.12
대차잔고(L)
11.12
13.01
14.01
증권 개별 종목(R)
주: KTF는 K200 ETF, LTF는 레버리지 ETF. 일별 순 매수의 단순 누적
자료: KRX, 증권전산, KDB대우증권 리서치센터
주: 개별 종목은 전체 순 매수에서 PR 순 매수 차감한 것
자료: KRX, 증권전산, KDB대우증권 리서치센터
투신,
그림 11. 투신, 자금 유입 속도에 비해 순 매수 속도 느려 유동성 축적
기금,
그림 12. 기금, 지난 해 4월부터 상대적으로 개별 종목 순 매수 가속
(%)
12
(천억원)
(p)
(십억원)
유동성 증가 반전
8000
2,000
-50
자금 순유출 속도 < 현물 순매도 속도 ->
유동성 비중 증가
2,100
6000
10
-100
8
-150
6
1,900
4000
2차 가속
-200
4
-250
2
-300
13.01
0
13.03
13.06
13.09
주식형 수익증권 잔고 증감(L)
유동성 비중(R)
13.12
개별 종목+비차익 PR(L)
주: 일별 순 매수와 잔고 증감의 누적
자료: KRX, 증권전산, KDB대우증권 리서치센터
1,800
1,700
13.01
1차 가속
13.03
KOSPI(L)
평균 자금 집행 속도
13.06
13.09
연기금 개별 종목(R)
2000
13.12
연기금 PR(R)
주: 일별 순 매수 단순 누적. 개별 종목은 전체 순 매수에서 PR 순 매수 차감
자료: KRX, 증권전산, KDB대우증권 리서치센터
1
증권은 1월 만기 이후에도 비차익 순 매도가 계속되고 있다. 괴리차에 반응하고 있는 점은 아직도 매수 차익잔고가 남았다는
증거다. 특이한 것은 지난 해 8월 중순부터 가속된 개별 종목 순 매도다. 규모는 무려 -2조 원에 달하는데 증권은 과거에 이만한
물량의 개별 종목을 순 매수한 적이 없다. 때문에 이는 ‘공매도’ 혹은 과거 비차익 순 매수가 개별 종목 순 매도로 청산되고 있다
는 해석이 가능하다. 기중에 대차 잔고가 줄어든 점을 감안하면 후자가 더욱 유력한 편인데 정확한 배경은 파악하기 어렵다.
17. 선물옵션 분석
2014. 1. 16
신규매수.
4차
지수 단기 반등의 조건은 선물 외인 5차 신규매수. 단, 4차 청산 충격 탓에 당분간 지연될 듯
수급 교착 상태에서의 특효약은
매수.
PR 순 매수. 이미 직전 3차례
무리다. 따라서, 현재와 같은 수급 교착 상태에서 지수가 상승하려면 PR 순 매수가 나서
활약한 바 있어
야 한다. 지난 해 10월부터 관찰된 3차례의 지수 반등도 모두 PR 순 매수 드라이브였다.
다만, 개인은 물론, 기관 역시 철저한 ‘저가 매수’ 위주여서 이들에게 지수 상승 견인은
PR 순 매수를 위해서는 최소한 장 중 평균 괴리차 +0.6p 이상이 필요하며, 이를 위해서
는 선물 외국인의 대량/연속 신규매수가 요구된다. 그러나, 단기 투기세력(A)가 신규매
그러나,
투기세력(A)
(A)가
미지수다.
수를 주저하고 있기 때문에 타이밍은 미지수
현재 선물 외국인은 내부적으로 ① 단기 투기세력(A)가 4차 신규매수 회전을 완료했지
만, ② 중국 증시를 참조하는 초 단기 세력의 장 중 신규매도 회전과 ③ 단기 투기세력
(B)의 잔류 전매에 따라 순 매도가 지속되고 있다<그림 13>.
4차 회전에서 워낙 급하게
청산했기 때문에 5차 신규매수
과거 경험상 단기 투기세력(A)는 전매가 완료되면 다소간의 시차를 두고 재차 신규매수
로 진입하는 편이었다. 그러나, 직전 4차 회전에서 막대한 손절매를 부담하면서 급거 청산했
회전의 시작은
지연될
던 점을 감안하면 5차 신규매수 회전의 시작은 상당 기간 지연 가능성이 있다.2
회전은 지연 불가피
결국, 당분간 PR 순 매수에 의한 지수 반등 역시 어렵다. 때문에 지수는 당분간 좁은 박
스 내에서 등락할 것이며 단기적으로는 상승, 중기적으로는 완만하게 하락할 것이다. 향
후 지수 상승 가속은 미결제 증가를 동반한 선물 외국인의 연속 순 매수로부터 시작될
것이며, 중기적 지수 상승 국면은 개별 종목 순 매수 가속과 함께 시작될 것이다.
다만, 여전히 차익 PR 순 매수가 잔뜩 누적된 탓에 지수 상승 탄력은 예전보다 떨어질
것이다. 또한, 장기적 지수 상승을 위해서는 GEM 펀드의 자금 순 유입 반전에 의한 바
스켓 순 매수가 필수다. 이때 비로서 지수는 3년간 지속된 박스의 상한을 돌파할 것이다.
투기세력(A)
(A)는
완료. 5차
언제쯤?
그림 13. 외인 단기 투기세력(A)는 전매 완료. 5차 신규매수는 언제쯤?
(천계약)
6월 만기
9월 만기
30
1차
12월 만기
(십억 원)
(십억 원)
135
2차
20
(천계약)
14.
그림 14. 선물 외인 순 매수 반전해야 PR 역시 순 매수 가능할 것
8000
4차
3차
5차?
130
-3000
6000
-6000
4000
-9000
10
2000
125
120
-10
115
-20
-12000
110
-30
105
-40
-50
13.05
100
13.
08
외국인(L)
13.11
미결제(R)
주: 외국인은 투기/헤지 기준 연속 순 매수 누적. 미결제는 최근월물 기준
자료: KRX, 증권전산, KDB대우증권 리서치센터
2
-2000
-15000
-18000
01.25
-4000
03.26
05.23
07.19
외인 비차익(R)
09.16
11.18
선물 외인(L)
주: 일별 순 매수 단순 누적
자료: KRX, 증권전산, KDB대우증권 리서치센터
다급하게 매수 포지션을 청산했던 것은 그만큼 시장에 잠재 하락 요인이 존재한다는 증거다. 1차적으로는 삼성전자 실적 악화
가능성이지만, 이후 현물 외국인의 순 매수가 재개되었음에도 불구하고 이들의 신규매수가 뒤따르지 않았던 점을 감안하면 또 다
른 악재가 도사리고 있을 가능성이 있다.
18. 제약
(비중확대)
12월 원외처방 증가율이 성장으로 반전
원외처방 금액 7,618억 원(+3.8% YoY), 일별 원외처방 금액 363억 원(-1.1% YoY)
Issue Comment
2014. 1. 16
헬스케어
김현태
02-768-3251
hyuntae.kim@dwsec.com
외자 상위 10개사 점유율 전월비 소폭 상승
LG생명과학이 주요 상위사 중 원외처방 실적이 가장 우수
이 달에 동아에스티의 점유율 상승이 가장 높으나, 연초대비로는 유한양행의 점유율 상승
이 가장 높음
원외처방 회복 국면
2013년 12월에 원외처방 금액은 전년동월비 3.8% 증가한 7,618억 원을 기록했다. 2013년 7월
이후 5개월 만에 전년동월비 성장률이 (+)로 반전했다. 한편 12월의 영업일수는 21일이었고, 이
를 감안한 영업일수 대비 원외처방 금액은 전년동월비 1.1% 감소한 363억 원을 기록했다. 2013
년 원외처방 금액은 전년대비 5.2% 감소했고, 같은 기간 영업일수 대비 원외처방 금액은 전년비
3.9% 감소했다.
2012년 4월 대규모 약가 인하 이후, 원외처방 시장은 뚜렷하게 회복하지 못하고 있다. 하지만 원
외처방 금액의 전년동월대비 증가율(YoY) 및 영업일수 대비 원외처방 금액의 전년동월대비 증가
율(YoY) 등이 우상향의 방향성을 유지하고 있다. 고령화에 따른 유병률 증가가 예상이 되는 만큼,
시간이 흐르면서 원외처방 시장이 회복할 것으로 전망된다.
2013년 12월 국내 상위 10개사의 점유율은 전월대비 0.17%pt 내린 26.6%를 기록했고, 외자 상
위 10개사의 점유율은 전월대비 0.25%pt 오른 22.0%를 보였다. 반면 국내 상위 10개사 및 외자
상위 10개사를 제외한 중소형사의 점유율은 전월대비 소폭 내린 51.5%를 나타냈다. 연초대비 국
내 상위 10개사, 외자 상위 10개사, 중소형사 등의 점유율은 각각 -0.69%pt, -0.75%pt,
+1.44%pt 변화해, 중소형사의 점유율이 확대된 것으로 분석된다.
회사별 원외처방 결과
2013년 12월에 국내 상위 제약사 중에서 LG생명과학(+26.6% yoy), 유한양행(+16.7% yoy) 등
은 원외처방 시장의 전년동월비 성장률과 비교해 상대적으로 양호했다. 반면 녹십자(-2.3% yoy),
동아에스티(-11.6% yoy), 대웅제약(-12.0% yoy) 등의 전년동월대비 성장률(YoY)는 원외처방
시장의 전년동월대비 성장률 보다 저조한 편이었다.
이 달에 주요 상위사 중 동아에스티의 점유율이 전월대비 0.02%pt 증가해 가장 높이 상승했다.
그런데, 연초대비로는 유한양행의 점유율이 0.20%pt로 가장 높이 올랐다. 2014년 12월 주요 상
위 제약 5개사의 점유율은 한미약품 4.2%, 대웅제약 3.8%, 종근당 3.6%, 동아에스티 3.2%, 유
한양행 2.7% 등이다.
유한양행, 한미약품, 종근당 등을 제외한 주요 상위사들은 2013년 12월에 전년동월비 역신장해
서 품목별 성장 기여도 분석을 할 수가 없었다. 유한양행, 한미약품, 종근당 등의 원외처방 금액
상위 5개 제품 중 성장 기여도가 가장 높은 품목은 각각 비리어드(B형 간염), 에소메졸(역류성식
도염), 텔미누보(고혈압) 등이다. 이 제품들은 도입신약 혹은 자체 개발 개량신약이다.
본 조사분석자료는 당사의 리서치센터가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로부터 얻은 것이나, 당사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 투자자 자신의 판단과
책임하에 종목 선택이나 투자시기에 대한 최종 결정을 하시기 바랍니다. 따라서 본 조사분석자료는 어떠한 경우에도 고객의 증권투자 결과에 대한 법적 책임소재의
증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 조사분석자료의 지적재산권은 당사에 있으므로 당사의 허락없이 무단 복제 및 배포할 수 없습니다.
20. KOSPI200 선물시장 통계
2014.1.16
김영성
02-768-4120
youngsung.kim@dwsec.com
당일 선물 시황은 새벽 미 증시 결과를 반영하여 작성되는 ‘선물옵션 모닝브리프’를 참조할 것
KDB대우증권 홈페이지(www.kdbdw.com) > 투자정보 > 투자전략 > AI/파생 >
주가지수선물 가격정보
KO S P I 200
기
준
가
1403
1406
1409
KS P J3J6S
격
253.97
254.95
256.30
257.45
1.55
시
가
255.52
256.05
256.55
257.95
1.55
고
가
255.65
256.35
257.20
257.95
1.55
저
가
253.82
254.55
256.35
257.95
1.50
가
254.73
255.85
256.95
257.95
1.50
비
0.76
0.90
0.65
0.50
-0.05
종
전
일
이
대
격
-
255.80
257.47
259.03
1.67
*
63,779
96,559
46
1
5
총 약 정 금 액 **
2,980,021
12,326,045
5,903
129
1,280
-
103705 (-465)
1506 (-2)
244 (0)
-
0.00
0.02
0.14
-
0.98
0.46
총
론
약
가
정
미
결
제
배
당
수
지
반
량
약
수
응
배
정
***
2.65% (CD금리)
수
장 중 평균 베이 시스
0.00
0.557
전
일
대
비
-0.058
주: 단위 (* 천주, 계약 ** 백만 *** 포인트)
반응배수 = 일중 선물가격변동폭/일중 현물가격변동폭, KSPJ3J6S : 3월물과 6월물과의 스프레드를 의미함
장중 평균 베이시스는 1분 평균이며, 만기익일의 경우 전일대비는 직전 최근월물과의 비교이므로 의미없음
주가지수선물 투자자별 매매현황
(단위: 계약수)
외국인
개인
증권
보험
투신
은행
기타법인
국가
매
매
수
매
누
편
적
향
32,962
20,769
172
1,808
175
1,510
43
도
41,311
32,792
19,631
151
897
235
1,556
32
비
매
39,167
매
순
수
중
0.2%
1.4%
0.2%
1.6%
전
일
누
적
도
-2.66%
강
41.7%
34.0%
20.9%
-2,144
170
1,138
21
911
-60
-46
11
-8,079
-1,490
683
-277
9,274
-308
28
170
2.82%
6.50%
33.68%
0.26%
-14.63%
-1.50%
0.0%
14.67%
주 : 누적은 지난 쿼드러플위칭데이 이후부터 현시점까지 당일 순매수 미결제약정의 증감을 누적한 것임
매매편향강도(%)=(순매수/(매수+매도))X 100, 절대수치가 클수록 단방향으로의 집중력이 높다는 의미임
ETF 가격정보
전일대비
등락율 거래량(천주) 거래대금(백만원) 외국인보유
T I G ER 200
50
0.19%
366
9,408
KO DEX 200
75
0.29%
2,912
74,708
T I G ER 200 KO DEX 200
합성현물
최근월물
종가/100
257.00
256.70
258.26
255.85
e f f .d e l t a
0.66
0.99
1.14
1.18
d i f f /b a s i s
0.89%
0.77%
1.39%
1.12
42.73%
T I G ER 200 KO DEX 200
NA V
10.47% (ET F -NA V )%
합성선물
T /E
258.81 설정주수(천주)
25,782
25,741
-0.32%
-0.28%
0.01%
0.01%
450
2,400
환매주수(천주)
2,150
2,800
4.08 상장주수(천주)
97,400
169,200
1.12
주 1 : effective delta(유효델타) = ETF등 전일대비 증감분/KOSPI200 전일대비 증감분
2 : 합성현물 = (C-P)+X exp[-rt], 합성선물 = (C-P)exp[rt]+X , 거래량, 설정-환매-상장 등의 단위는 천주
3 : 괴리/베이시스 - KOSPI200 대비 괴리율/베이시스, 거래대금의 단위는 백만원
4 : TE(tracking error)=[(NAV /(KOSPI200X 100))-1]X 100(%)
21. KOSPI200 선물시장 통계
2014.1.16
주가지수옵션 가격정보
대
표
내재변동성(%)
12.5 콜평균(%)
13.4
역사적
(5일,%)
9.1
1402
월물 행사가격
가
11.7 풋평균(%)
역사적
(20일,%)
11.7
1403
260.0
257.5
255.0
252.5
250.0
257.5
255.0
252.5
1.62
2.54
3.80
5.30
7.05
4.35
5.60
7.00
격 (p)
전 일 대 비 (p)
0.25
0.30
0.40
0.55
0.05
0.35
0.10
11.80
12.10
12.60
12.90
13.40
12.70
12.80
12.90
거 래 량(계약수)
76,384
56,778
9,885
3,726
1,107
44
120
6
미 결 제(계약수)
가
격 (p)
18,297
14,364
5,190
3,282
2,202
164
440
89
전 일 대 비 (p)
내 재 변 동 성 (%)
-0.65
11.70
-0.55
12.10
-0.55
12.50
-0.45
12.90
-0.37
13.30
-0.60
13.60
-0.35
13.60
-0.35
14.00
거 래 량(계약수)
482
2,032
7,737
42,769
64,361
15
278
43
미 결 제(계약수)
Put
0.12
내 재 변 동 성 (%)
Ca l l
2,095
2,166
6,187
10,826
15,942
128
1,857
364
주 : 역사적 변동성, 내재변동성 등은 CHECK II 단말기를 기준으로 한 것임
주가지수옵션 투자자별 매매현황
Ca l l
(단위: 계약수)
외국인
개인
증권
보험
투신
은행
기타법인
국가
185
매
236,664
141,991
97,891
0
345
21
2,329
도
239,504
138,248
98,373
0
355
7
2,747
비
순매수 누적
수
매
중
전
일
-2,840
3,743
-482
0
-10
14
-418
-16
누
적
21,745
3,062
-17,849
-10
-1,359
-1,764
-3,765
-74
외국인
개인
증권
보험
투신
은행
기타법인
국가
49.7%
Put
29.2%
20.5%
0.0%
0.1%
0.0%
201
0.5%
0.0%
매
238,150
122,731
41,109
0
368
115
366
2,527
도
236,656
125,004
40,177
0
372
193
391
2,573
비
순매수 누적
수
매
중
58.6%
0.1%
0.0%
0.1%
전
일
1,494
-2,273
932
0
-4
-78
-25
-46
누
적
3,680
-8,934
7,143
0
-20
70
-65
-1,874
30.6%
10.0%
0.0%
0.6%
주 : 누적은 직전 옵션만기일 이후부터 당일 순매수 미결제약정 증감을 누적한 것임
차익거래 잔고와 프로그램 매매 동향
주 식
주가지수선물
주가지수 CA LL옵션
주가지수 P UT 옵션
매도
차 익 거 래 최 근 월물
잔
고 기
타
( 백 만 원 ) 합
계
매수
매도
매수
매도
매수
매도
매수
5,622,694
9,210,710
9,292,538
5,625,037
-
-
-
-
5,622,694
9,210,710
9,292,538
5,625,037
-
프로그램 매도
주식 거래량
-
0
-
0
-
0
0
프로그램 매수
주식 거래대금
주식 거래량
주식 거래대금
수량
익
프 로 그 램 차
매 매 동 향 비 차 익
( 천 주 ,백 만 원 ) 합
계
베 이 시 스
차
익
성
수 준 (p )
순
매
수
비율(%)
금액
비율(%)
수량
비율(%)
금액
비율(%)
518
0.21
34,081
0.90
386
0.16
16,828
0.45
15,524
6.24
725,687
19.26
17,273
6.94
621,714
16.50
16,042
6.45
759,768
20.16
17,659
7.10
638,542
16.95
0.925
0.825
0.725
0.625
0.525
0.425
0.325
0.225
20
-318
106
-2027
-8019
-1824
-2258
0
주 : 차익거래 잔고는 1거래일 지연된 데이터임
22. 주체별 매매동향
2014. 1. 16
오영기
02-768-2601
youngki.oh@dwsec.com
KOSPI 기관 및 외국인 순매매 상/하위 업종 및 종목
국내기관 (업종)
순매매 상위
금액
(단위: 억원)
기관전체 (당일 -239.8 / 5일 -5233.7)
5일 순매매 하위
금액
외국인 (업종)
5일 순매매 상위
금액
외국인전체 (당일 -381.3 / 5일 573.0)
5일 순매매 하위
금액
5일
서비스업
359.0
-405.7 전기전자
-641.1
-2,855.6 서비스업
191.8
-502.1 전기전자
-548.7
2,960.2
금융업
141.6
274.0 건설업
-136.9
669.8 운수창고
133.8
223.9 운수장비
-243.6
-1,276.3
화학
114.5
-1,517.7 통신업
91.9 금융업
-91.7
-70.9 통신업
82.3
-123.9
-672.1
의약품
72.9
223.7 전기가스
-84.6
-86.3 유통업
72.9
130.0 화학
-84.3
383.6
은행
66.1
9.3 운수장비
-61.1
-906.7 전기가스
51.7
333.3 보험업
-29.6
-104.7
국내기관 (종목)
순매수
금액
5일 순매도
LG전자
439.1
삼성SDI
193.9
198.7 삼성전자
LG디스플레이
173.0
-147.4 SK텔레콤
엔씨소프트
150.9
NAVER
148.8
38.3 SK하이닉스
외국인 (종목)
금액
-1,449.5
5일 순매수
금액
-813.7 대우조선해양
금액
5일
-253.3
-806.4
205.9
-27.0 삼성중공업
-146.5 -2,111.8 SK텔레콤
158.9
528.3 SK하이닉스
-161.5
1,402.4
-144.0
135.7
1.8 삼성SDI
-144.4
-263.9
-597.3 NAVER
460.4 KODEX레버리지 -126.4 -1,804.9 CJ대한통운
-716.7 한국전력
-97.0
-131.2 LG디스플레이
97.5
160.3 기아차
-139.9
-362.8
84.8
409.8 삼성전자
-117.6
1,501.8
224.7 삼성전자우
-103.2
77.9
-91.6
-296.7
KB금융
125.8
146.2 기아차
-96.6
-397.1 한국전력
77.9
현대차
112.0
-175.0 현대건설
-89.3
140.0 현대위아
70.3
KODEX 인버스
104.0
233.0 제일모직
5일 순매도
14.3 KB금융
-86.1
-336.0 삼성엔지니어링
69.0
76.1 현대차
-91.3
505.2
롯데케미칼
99.2
-286.4 하나금융지주
-72.0
-143.6 하나금융지주
61.9
105.6 삼성전기
-79.1
-106.5
삼성전기
89.3
-70.0 CJ대한통운
-63.8
-120.6 우리투자증권
44.6
-67.9
-233.7
94.9 아모레퍼시픽
KOSDAQ 기관 및 외국인 순매매 상/하위 업종 및 종목
국내기관 (업종)
(단위: 억원)
기관전체 (당일 -243.0 / 5일 -446.7)
5일 순매매 하위
5일 순매매 상위
금액
외국인전체 (당일 334.0 / 5일 972.2)
금액
통신방송
66.7
-175.0
-153.2 반도체
137.0
237.7 제약
-65.6
201.9
방송서비스
46.6
-58.2 오락.문화
-65.8
-57.2 기타
118.9
200.9 IT부품
-43.1
-69.3
반도체
22.1
-51.5 화학
-26.0
-53.8 디지털컨텐츠
-3.8
-1.1
통신서비스
-9.0 기타
금액
외국인 (업종)
순매매 상위
48.5
5일 순매매 하위
60.7 운송장비.부품
금액
5일
20.0
49.2 금속
-25.6
-107.2 오락.문화
36.6
280.9 기계.장비
-2.6
-37.1
의료.정밀기기
8.5
72.4 제약
-24.2
-113.5 유통
21.1
-1.2 통신장비
-2.3
5.0
순매수
금액
금액
5일
이오테크닉스
29.5
16.6 파라다이스
-64.4
18.5 셀트리온
-86.9
-23.2
CJ E&M
27.8
8.6 바이로메드
-61.1
이녹스
18.9
1.1 인터파크
-47.0
와이지엔터테인먼트
16.0
31.4 내츄럴엔도텍
-40.6
-39.1 위메이드
29.7
나이스정보통신
12.2
0.7 덕산하이메탈
-31.1
-16.7 에스엠
27.4
국내기관 (종목)
5일 순매도
13.4 메디톡스
외국인 (종목)
금액
5일 순매수
금액
5일 순매도
-86.8 서울반도체
105.8
-40.9 바이로메드
76.0
34.5 덕산하이메탈
-26.4
-43.0
37.9
52.7 GS홈쇼핑
-25.4
-58.0
128.5 파트론
-13.1
15.0
117.0 실리콘웍스
-11.4
-3.5
-136.8 루멘스
서울반도체
11.8
-27.2
-81.3 CJ E&M
27.3
16.3 이녹스
-10.4
-23.3
CJ오쇼핑
11.5
-97.0 에스엠
-19.6
-11.1 인터파크
27.3
111.9 매일유업
-9.0
-13.3
루멘스
11.1
43.7 코프라
-13.8
-12.2
0.2 삼천리자전거
16.7
20.0 고영
-8.3
셀트리온
9.8
-9.0 솔브레인
-13.6
-0.1 아이센스
14.2
43.9 하이비젼시스템
-8.1
8.9
KH바텍
9.7
13.7 다음
-13.6
-4.5 사파이어테크놀로지
11.9
13.9 위닉스
-6.7
-1.2
※ 본 자료 중 외국인은 외국인투자등록이 되어 있는 경우이며, 그 밖의 외국인은 제외되어 있음
※ 5일: 증권전산 CHECK 기준 (당일 제외, 이전 최근 5일), 당일 금액과 5일에서 (-)는 순매도를 의미
![2014. 1. 16 (목)
▶ 주식전략
[2014년 전망과 관련한 논점⑦]
내수 회복을 기대한다
▶ 선물옵션 분석
(선물의 눈) 당분간 수급 교착 상태 지속될 것
▶ 산업분석
제약[비중확대] – 김현태: 12월 원외처방 증가율이 성장으로 반전
▶ 주체별 매매동향
▶ KOSPI200 선물시장 통계
▶ 주가 지표
코스피지수 (1/15)
1,953.28P(+7.21P)
코스닥지수 (1/15)
515.97P(+3.70P)
유가(WTI) (1/15 17:11)
255.85P(+0.90P)
국내주식형펀드증감(1/14)
345억원
2,023.35P(-3.49P)
해외주식형펀드증감(1/14)
-19억원
KOSPI200지수 3월물
중국상해종합지수 (1/15)
NIKKEI225지수 (1/15)
15,808.73P(+386.33P)
국고채 수익률 (3년)
고객예탁금(1/14)
2.91(+0.01)
92.59(+0.15)
146,210억원(+6,387억원)
원/달러 환율
1,062.70(+3.60)
신용잔고(1/14)
43,000억원(+402억원)
엔/달러 환율
104.24(+1.20)
대차잔고(1/15)
398,228억원(+3,735억원)](https://image.slidesharecdn.com/daily116-140119065811-phpapp01/85/Daily-1-16-1-320.jpg)
![주식전략
2014.1.16
투자전략 김학균 02-768-4164
hakkyun.kim@dwsec.com
[2014년 전망과 관련한 논점7]
내수 회복을 기대한다
2014년 수출 증가율은 전년 대비 개선될 것으로 보이지만 회복 속도는 더딜 것이다.
내수 회복이 뒷받침되지 않으면 KOSPI의 박스권 돌파를 기대하기 어렵다.
한국의 내수에 대해서는 비관론이 많다. 생산가능인구 비율이 정점을 통과했고, 가계
부채 문제도 심각하기 때문이다. 그러나 2014년 내수는 구조론보다 순환론으로 접근
해야 한다고 본다. 장기적인 침체 추세 속에서도 순환적인 회복세는 나타날 수 있기
때문이다. 순환적 회복도 ‘회복’이고 주가는 이를 반영할 것이다.
수도권 주택 경기의 반전 조짐, 최근 3년 동안 이연된 가계 소비의 개선 가능성이 내
수의 회복을 예상하는 근거들이다. 최근 상승세를 나타내고 있는 경기선행지수의 궤
적도 내수 경기 회복 가능성을 높여주는 요인이다.
수출의 완만한 개선에 내수 경기 회복이 더해지면서 KOSPI가 박스권을 상향 돌파하
는 흐름이 나타날 것이다.
[2014년
요약]
[2014년 전망 요약]
경기
정상화 (성장률 개선)
바닥 통과 (턴어라운드)
내수 > 수출
13년 대비 증익 가능성 커
기업실적
이익 추정치 지속 하향
수급
외국인 공격적 순매수(하반기),
국내 자금 이탈
국내 주택시장
수도권 하락세 진정,
지방 상승세 지속
주택 공급이 적고, 저금리에, 렌트비용이 높아져
정치 이슈
미국 정부폐쇄,
아베노믹스가 부담으로 작용
미국과 독일 리버럴 영향력 강화, 아베노믹스 약화
미국 통화정책
양적완화 축소,
포스트 버냉키 관련 불확실성 증폭
재닛 옐런의 연준 의장 취임은 정책 불확실성 낮춰
리스크
자료: KDB대우증권 리서치센터
보호무역주의
은행, 건설 등 내수 섹터 기저효과
외국인 매수 강도 약화, 국내 수급 개선
가계 자금의 주식시장 이탈 이미 충분히 진행
수도권 주택 가격 완만한 반등
13년보다 리스크 적어
양적완화 축소 시작
원화 강세
충분히 낙관적인 이익 전망](data:image/gif;base64,R0lGODlhAQABAIAAAAAAAP///yH5BAEAAAAALAAAAAABAAEAAAIBRAA7)