1. Banca Nazionale del Lavoro
Gruppo BNP Paribas
Via Vittorio Veneto 119
00187 Roma
Autorizzazione del Tribunale
di Roma n. 159/2002
del 9/4/2002
Le opinioni espresse
non impegnano la
responsabilità
della banca.
Cittadini italiani laureati emigrati all’estero
(cancellazioni per l’estero dalle liste dei residenti; numero)
10.643
8.388 8.270
7.947
7.604 7.472
6.118
4.002 4.121
3.480
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
Fonte: elaborazione Servizio Studi BNL su dati Istat.
Mentre gli USA evitano il “baratro fiscale”, un vero e proprio “labor cliff” è quello in
cui gran parte dell’Europa è caduta sul fronte dell’occupazione giovanile. Con tassi di
disoccupazione degli under-25 che vanno dal 27% in Francia al 37% in Italia e al 57%
in Spagna, la questione dell’accesso al lavoro delle nuove generazioni si propone
come una priorità economica oltre che sociale. A differenza di altre epoche storiche, i
giovani, e il loro capitale umano, rappresentano oggi una risorsa scarsa e strategica
01
per lo sviluppo futuro.
Dal 2008 il tasso di risparmio delle famiglie britanniche è al di sopra del 6%, un
livello storicamente elevato per il paese. Diversi fattori spingono i residenti britannici a
11 gennaio mettere da parte una quota più consistente delle proprie entrate rispetto al passato:
tra gli altri, la necessità di rafforzare le riserve a fini previdenziali, l’intenzione di
2013 estinguere i debiti contratti negli anni del boom immobiliare e le paure circa le
prospettive economiche ancora incerte. Nel III trimestre 2012 la ricchezza finanziaria
Direttore responsabile: netta ha raggiunto i £2.900 miliardi grazie all’incremento delle attività finanziarie e
Giovanni Ajassa all’arrestarsi della crescita delle passività ferme ormai da tre anni intorno a £1.500
tel. 0647028414
giovanni.ajassa@bnlmail.com miliardi.

2. 11 gennaio 2013
setesettembresette
SettsettembreAgost
o 2008
Editoriale: Risalire il “labor cliff”
G. Ajassa  06-47028414 giovanni.ajassa@bnlmail.com
Cittadini italiani laureati emigrati all’estero
(cancellazioni per l’estero dalle liste dei residenti; numero)
10.643
8.388 8.270
7.947
7.604 7.472
6.118
4.002 4.121
3.480
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
Fonte: elaborazioni Servizio Studi BNL su dati Istat
Lo hanno chiamato “spread sociale”. I valori raggiunti in molte parti d’Europa dalla
disoccupazione giovanile consentono di definirlo come un “labor cliff”. Per
accorgersene basta mettere su un grafico i dati Eurostat. Su cento giovani sotto i
venticinque anni disposti a lavorare, a novembre 2012 quelli disoccupati sono saliti a
cinquantasette in Spagna, a trentasette in Italia e a ventisette in Francia. A novembre
del 2011 i tassi giovanili di disoccupazione si fermavano al quarantanove per cento in
Spagna, al trentadue in Italia e al ventitre per cento in Francia. È questa brusca
impennata che descrive il “cliff”, il dirupo scosceso in cui è scivolato il mercato del
lavoro in tre dei quattro maggiori paesi dell’Eurozona. Accade in Spagna, in Italia e in
Francia. Non succede in Germania, dove il tasso di disoccupazione degli under-25
rimane invece saldamente attestato intorno all’otto per cento, lo stesso invidiabile
livello di cui l’economia tedesca godeva già una decina di anni fa. Tassi inferiori al dieci
per cento sono oggi registrati anche nei Paesi Bassi e in Austria. C’è un “labor cliff”
rappresentato dal marcato peggioramento delle condizioni occupazionali, specie
giovanili, dei grandi paesi mediterranei che si combina ad uno “spread sociale”, un
divario di lavoro che si allarga tra noi e le economie dell’Europa centro-settentrionale
partecipanti all’Unione monetaria.
Risalire dalla scarpata del “labor-cliff” e ridurre lo spread della disoccupazione giovanile
è difficile. In un’area valutaria comune squilibri occupazionali e generazionali di simili
dimensioni dovrebbero essere aggiustati con il contributo decisivo di una politica fiscale
comune capace di riequilibrare i conti tra regioni e generazioni. Purtroppo, a dispetto
dei dettami teorici che valsero a Bob Mundell il premio Nobel per l’economia nell’anno
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3. 11 gennaio 2013
setesettembresette
SettsettembreAgost
o 2008
1999, questa comune politica fiscale oggi ancora non esiste nell’Europa della moneta
unica. Non solo. A fronte di una situazione di crisi che si protrae nel tempo emerge
anche il grado diverso di libertà nel tipo di risposte agibili da parte delle imprese e dei
lavoratori. La mobilità del capitale permette alle imprese competitive di intraprendere o
consolidare percorsi di internazionalizzazione al di fuori dei confini delle nazioni
d’origine. Assai più limitata, invece, rimane ancora la mobilità del lavoro. Nell’area
dell’euro non esiste un mercato comune del lavoro come quello che interconnette i
cinquanta componenti degli Stati Uniti d’America. Nondimeno, la pressione delle
difficoltà accelera i tempi del cambiamento. Un dato Istat diffuso recentemente indica
come siano stati circa undicimila i laureati italiani che sono emigrati all’estero nel corso
del 2011. Esattamente il triplo di quanti erano nel 2002. Sono ancora numeri piccoli,
ma sufficienti a rappresentare la direzione di un doloroso percorso di aggiustamento. Il
percorso, nuovo quanto antico, dell’emigrazione.
In altre epoche storiche l’emigrazione dei giovani ha rappresentato una risposta quasi
ineluttabile alla durezza di una crisi. Si usciva, però, da delle guerre. I giovani non
incorporavano quel capitale umano, quell’investimento in istruzione di cui le attuali
giovani generazioni sono dotate, anche in Italia. Oggi i giovani sono una risorsa scarsa,
una risorsa strategica per la competitività e per lo sviluppo. Pensiamo al digital divide,
alla capacità dei giovani di lavorare con le nuove tecnologie ICT, con il web e con le
nuove proiezioni dell’internazionalizzazione. Pensiamo all’importanza dei giovani per
settori come quello bancario, che alle capacità delle nuove generazioni di accedere a
un’occupazione sostenibile lega indissolubilmente le prospettive di raccolta del
risparmio nel medio periodo. I giovani di oggi non hanno conosciuto le spirali inflattive e
stagflattive degli anni Settanta e Ottanta, le crisi e il tipo di instabilità del mondo che
c’era in Europa prima dell’arrivo dell’euro. I giovani di oggi non conoscono tanto i
vantaggi della moneta unica quanto i costi gravi della lunga recessione e della loro
disoccupazione. Occorre risalire la china del “labor cliff”. Lavorare alla riduzione della
disoccupazione giovanile per recuperare competitività, riannodare la coesione tra le
generazioni e formare la coscienza europeista del domani.
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4. 11 gennaio 2013
setesettembresette
SettsettembreAgost
o 2008
Regno Unito: le famiglie riscoprono il risparmio
C. Russo  06-47028418 – carla.russo@bnlmail.com
Le più recenti stime sul Pil del Regno Unito indicano per il 2012 una variazione
marginalmente negativa (-0,3/0,4%), che registra un’inversione del trend positivo
ipotizzato all’inizio dello scorso anno. Sull’andamento dell’economia hanno
pesato soprattutto una crescita delle esportazioni decisamente più contenuta
delle attese e una variazione delle importazioni più marcata di quanto
inizialmente previsto. La crescita dei consumi privati è rimasta debole, con
prospettive di una ripresa più marcata solo nel 2014. Un graduale miglioramento
del Pil è atteso per quest’anno e per il prossimo.
Anche nel Regno Unito i prezzi delle abitazioni sono scesi durante la crisi
segnando un calo del 15% tra il picco massimo e quello minimo (gennaio 2008-
marzo 2009); tuttavia, nella rilevazione di settembre scorso l’indice dei prezzi
degli immobili segnava un livello non molto distante dai valori di metà 2007. Per
contro, le transazioni sono crollate passando da oltre 1.670mila nel 2006 a meno
di un milione nel 2008, soglia attualmente non ancora recuperata.
L’avvio della crisi ha trovato le famiglie britanniche con un livello di passività
pari al 158% del loro reddito disponibile. Una crescita del reddito reale solo
marginalmente positiva negli ultimi sei anni, un tasso di disoccupazione elevato
(8%) e aspettative ancora incerte per il prossimo futuro hanno contribuito a
fermare l’espansione dell’indebitamento. Dal 2008 le passività sono stabili
intorno ai £1.550 miliardi mentre continuano a crescere le attività finanziarie
(£4.438 miliardi, +6,2% a/a a settembre). Da oltre tre anni la crescita dei prestiti
ipotecari è al di sotto dell’1% mentre l’andamento del credito al consumo registra
solo variazioni negative.
Il rallentamento della crescita economica del Regno Unito nel 2012, già previsto nei
rapporti dei principali centri di ricerca sovranazionali è stato di recente rivisto
ulteriormente al ribasso. Malgrado l’aumento registrato nel trimestre giugno-settembre
scorso (+1% t/t), seguito all’andamento negativo dei precedenti due trimestri (-0,3% e -
0,4% rispettivamente), il consuntivo stimato per il 2012 dovrebbe essere di poco
inferiore allo zero (-0,3/-0,4%). Tassi di crescita gradualmente positivi sono attesi nel
biennio 2013-14.
Regno Unito: crescita reale del Pil
(var. % a/a)
3
2
1
-1
-2
-3
-4
-5
2009 2010 2011 2012* 2013* 2014*
Commissione europea Fmi Ocse
(*) Previsioni
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5. 11 gennaio 2013
setesettembresette
SettsettembreAgost
o 2008
Sull’andamento del Pil nel 2012 hanno pesato soprattutto una crescita delle
esportazioni decisamente più contenuta delle attese con una variazione delle
importazioni più marcata di quanto inizialmente ipotizzato. Nelle stime della
Commissione europea per l’intero 2012 il contributo delle esportazioni nette alla
crescita del Pil passa dal +0,5% previsto ad aprile scorso al più recente -0,7%.
Investimenti e consumi delle famiglie hanno mostrato segni di recupero rispetto al 2011
evidenziando tuttavia andamenti piuttosto contenuti. Le aspettative di crescita, pur in
miglioramento, risultano per il 2013 ancora relativamente moderate per queste
componenti e in particolare per i consumi privati ipotizzati rimanere al di sotto dell’1%.
Debiti aumentati del 50% in dieci anni
I fattori che concorrono a limitare le spesa delle famiglie britanniche sono tanti, tra
questi un deciso processo di deleveraging dettato dall’elevato livello di passività
accumulate negli anni passati. Nel 2008 l’indebitamento delle famiglie aveva raggiunto
il 158% del reddito disponibile, all’incirca 60 punti percentuali in più di dieci anni prima,
un incremento dovuto alla combinazione di favorevoli condizioni economiche e
finanziarie venute meno con l’avvio della crisi.
Regno Unito: indebitamento delle famiglie
(Val. % - in rapporto al reddito disponibile)
160 153 155
147 150
144
136 139 139 136
140
124
120 115
105
98 101
100
80
60
40
20
0
Fonte: Bce
Fino al 2007 i nuclei familiari del Regno Unito hanno potuto contare su redditi reali in
crescita tra l’1 e il 5% annuo grazie all’aumento sia delle retribuzioni sia dei rendimenti
delle attività finanziarie in portafoglio. La lunga fase positiva del ciclo immobiliare ha
significativamente contribuito ad alimentare le disponibilità delle famiglie, considerata la
consuetudine dei popoli anglosassoni di estrarre liquidità dall’apprezzamento di valore
delle proprie abitazioni. L’andamento del mercato immobiliare britannico, sostenuto a
sua volta da redditi in crescita, da un’offerta di abitazioni non adeguata alla domanda,
da condizioni del credito favorevoli sia per tassi sia per disponibilità e incoraggiato da
agevolazioni fiscali, ha costituito un ampio serbatoio di risorse per i nuclei familiari. Tra
i paesi Ocse il Regno Unito è quello in cui i prezzi delle abitazioni hanno segnato gli
aumenti più elevati, con quotazioni più che raddoppiate nell’arco di sei anni (2002-08).
Se si considera che l’aumento di una sterlina di ricchezza immobiliare netta genera un
incremento dei consumi di 7 centesimi mentre quello di ricchezza finanziaria netta solo
di 4 centesimi, è facile intuire come la diminuzione sia del valore delle abitazioni sia
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6. 11 gennaio 2013
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SettsettembreAgost
o 2008
delle transazioni abbia sensibilmente influito sul livello dei consumi delle famiglie
britanniche. L’avvio della crisi si è così combinato con una diminuzione delle operazioni
di rifinanziamento, fenomeno strettamente correlato ai due precedenti. Mentre le
quotazioni immobiliari sono scese del 15% tra i punti di massimo (gennaio 2008) e
minimo (marzo 2009) per poi risalire (l’attuale indice è non lontano da quello pre-crisi),
le transazioni sono passate da 1,7 milioni nel 2006 a meno di un milione nel 2008,
livello sul quale sono poi rimaste fino alla rilevazione più recente (III trim. 2012).
Regno Unito: prezzi delle abitazioni Regno Unito: compravendite immobiliari
(numero indice – febbraio 2002=100) (migliaia)
190 1800
1670
1620
1600
180
1400
170
1200
160
1000 917 927
847 880 883
150 800
140 600
400
130
200
120
0
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012*
Fonte: Bank of England Fonte: Bank of England
Tali variazioni, insieme a politiche del credito decisamente più attente rispetto agli anni
pre-crisi, si sono riflesse sulle operazioni di rifinanziamento: la necessità di disporre di
maggiori somme proprie per l’acquisto ha disincentivato coloro che avevano intenzione
di comprare la prima abitazione, mentre la diminuzione del valore degli immobili ha
limitato gli importi rifinanziabili. Il protrarsi di una congiuntura debole e incerta nelle
prospettive ha portato molti a considerare il rifinanziamento una risorsa da sfruttare
solo in caso di estrema necessità. In effetti dal 2008, per la prima volta dalla fine degli
anni Novanta, gli investimenti delle famiglie nel comparto immobiliare hanno superato i
finanziamenti, tendenza rimasta tuttora invariata. In altre parole il flusso finanziario
netto riferibile al settore immobiliare è tornato da alcuni anni positivo.
Regno Unito:
finanziamenti ipotecari al netto degli
investimenti immobiliari
(milioni di sterline)
20.000
15.000
10.000
5.000
0
-5.000
-10.000
1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 20112012
Fonte: Bank of England
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7. 11 gennaio 2013
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SettsettembreAgost
o 2008
La difficoltà (e la scarsa propensione) delle famiglie ad aumentare le proprie passività è
testimoniata anche dall’andamento dei finanziamenti al settore: dal 2010 la dinamica
dei prestiti per l’acquisto di abitazioni è al di sotto dell’1% mentre negativo risulta
l’andamento del credito al consumo. Quanto sia il contributo della domanda e quanto
quello dell’offerta ad influenzare la variazione delle varie forme tecniche di
finanziamento è oggetto di diverse analisi che non hanno portato a risultati univoci. Per
riattivare il circuito del credito la Banca centrale britannica ha istituito da luglio scorso il
Funding for Lending Scheme ovvero la facoltà per le istituzioni creditizie di
approvvigionarsi a tassi di favore purché rendano il credito maggiormente accessibile
per disponibilità e condizioni alle famiglie e alle imprese. Per il momento non vi è
evidenza degli effetti del provvedimento adottato, ma eventuali variazioni del trend
potranno essere verificate nei prossimi mesi.
Regno Unito: prestiti alle famiglie
(var. % a/a)
20
15
10
5
0
-5
Fonte: Bank of England
Meno consumi, più risparmio
La riduzione dei consumi delle famiglie britanniche ha comportato un aumento del
tasso di risparmio passato dall’1,5% a oltre il 6%, livello sui cui è rimasto dall’ultimo
trimestre del 2009. Il permanere dell’indicatore su livelli così elevati (contrariamente a
quanto avvenuto nelle precedenti recessioni) ha offerto lo spunto per analizzarne le
determinanti; tra queste le principali sono risultate l’aspettativa di un’ulteriore
diminuzione del reddito, la necessità di risparmiare a fini previdenziali, l’intenzione di
estinguere i debiti contratti nel passato e le paure circa le prospettive economiche
ancora incerte. Influisce sulle intenzioni di risparmio anche il restringimento dei criteri di
concessione del credito ipotecario; un’indagine commissionata dalla Banca centrale
britannica evidenzia come la necessità di una quota maggiore di capitale proprio per
l’acquisto di un’abitazione spinga le famiglie ad accantonare una parte di reddito più
elevata rispetto al passato. In media emerge che i nuclei familiari che hanno in
programma l’acquisto di un immobile hanno intenzione di mantenere elevato il proprio
tasso di risparmio almeno per i prossimi sei anni.
L’arresto della crescita delle passività dal 2009 e l’incremento delle attività finanziarie
(+6,2% a/a nel III trim. 2012) hanno determinato un aumento della ricchezza finanziaria
netta delle famiglie del Regno Unito a £2.900 miliardi (+9,8% nel III trim. 2012). Oltre la
metà del portafoglio è rappresentata da prodotti assicurativi e previdenziali (54%), circa
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8. 11 gennaio 2013
setesettembresette
SettsettembreAgost
o 2008
il 30% da depositi e il 13% da titoli azionari. La crisi finanziaria ha contribuito a
ricomporre la distribuzione di alcuni asset: dal 2008 risulta in rafforzamento la quota di
attività liquide, mentre la componente di rischio investita in titoli azionari è
gradualmente scesa.
Famiglie Regno Unito: tasso di Famiglie Regno Unito: attività e passività
risparmio finanziarie
(in rapporto al reddito disponibile) (miliardi di sterline)
9% 5.000
8% 4.000
7%
3.000
6%
2.000
5%
4% 1.000
3% 0
2% -1.000
1%
-2.000
0% 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Q3
1999Q4
2000Q2
2000Q4
2001Q2
2001Q4
2002Q2
2002Q4
2003Q2
2003Q4
2004Q2
2004Q4
2005Q2
2005Q4
2006Q2
2006Q4
2007Q2
2007Q4
2008Q2
2008Q4
2009Q2
2009Q4
2010Q2
2010Q4
2012Q2
2011Q2
2011Q4
Passività Attività finanziarie Ricchezza finanziaria netta
Fonte: Eurostat Fonte: Bank of England
Il costante miglioramento della ricchezza finanziaria al netto delle passività e il
recupero della ricchezza immobiliare verso il livello massimo del 2007 (£4.065 miliardi
nel 2011, £4.077 nel 2007) dovrebbero confermare la posizione delle famiglie del
Regno Unito al primo posto tra i paesi G7 per ricchezza complessiva netta in rapporto
al reddito disponibile (8,2 volte), davanti a quelle francesi (8,1) e italiane (7,9).
G7: ricchezza netta delle famiglie
(2010 - in rapporto al reddito disponibile)
9
8,2 8,1 8,0 7,8
8
7
6,2
6 5,5 5,3
5
4
3
2
1
0
Regno Unito Francia Italia Giappone Germania* Canada USA
(*) 2008
Fonte: Banca d’Italia
8

9. 11 gennaio 2013
setesettembresette
SettsettembreAgost
o 2008
Un cruscotto della congiuntura: alcuni indicatori
Indice Itraxx Eu Financial Indice Vix
400
350 60
300
50
250
200 40
150 30
100
Index Itraxx EU Financial Sector
20
50
0 10
lug-12
set-12
nov-12
lug-11
set-11
nov-11
mar-12
mar-11
gen-12
mag-12
gen-13
gen-11
mag-11
0
gen-12
mag-12
gen-13
gen-11
mag-11
lug-12
set-12
nov-12
lug-11
set-11
nov-11
mar-12
mar-11
Fonte: Thomson Reuters Fonte: Thomson Reuters
I premi al rischio scendono a 124 pb dai 127 L’indice Vix passa nell’ultima settimana da
pb della scorsa settimana. 14,5 a 13,5.
Cambio euro/dollaro e quotazioni Brent Prezzo dell’oro
(Usd per barile) (Usd l’oncia)
130 1,5 2.000
125 1,45 1.900
120 1.800
1,4
115
1,35 1.700
110
1,3 1.600
105
1,25 1.500
100
Brent scala sin.(in Usd)
1,2 1.400
95 Cambio euro/dollaro sc.ds.
90 1,15 1.300
1.200
lug-12
set-12
nov-12
lug-11
set-11
nov-11
mar-12
mar-11
gen-12
mag-12
gen-13
gen-11
mag-11
Fonte: Thomson Reuters Fonte: Thomson Reuters
Il tasso di cambio €/$ si muove intorno a 1,31. Il Il prezzo dell’oro resta sotto i 1.700 dollari
petrolio di qualità Brent quota $112 al barile. l’oncia.
9

10. 11 gennaio 2013
setesettembresette
SettsettembreAgost
o 2008
Borsa italiana: indice Ftse Mib Tassi dei benchmark decennali:
differenziale con la Germania
(punti base)
24.000
1.400
22.000 1.200
1.000
20.000
800
18.000
600
16.000 400
200
14.000
0
giu-12
lug-12
set-12
nov-12
giu-11
lug-11
set-11
nov-11
mar-12
apr-12
mar-11
apr-11
dic-12
dic-11
gen-12
feb-12
ott-12
mag-12
ago-12
gen-13
gen-11
feb-11
mag-11
ago-11
ott-11
12.000
Italia Spagna Irlanda Portogallo
Fonte: Thomson Reuters Fonte: elab. Servizio Studi BNL su dati Thomson
Reuters
Il Ftse Mib sale a 17.451 da 16.909 della I differenziali con il Bund sono pari a 459 pb
scorsa settimana. per il Portogallo, 279 pb per l’Irlanda, 342 pb
per la Spagna e 263 pb per l’Italia.
Indice Baltic Dry Euribor 3 mesi
(val. %)
12.000
1,8
10.000 1,6
1,4
8.000
1,2
6.000 1
0,8
4.000 0,6
0,4
2.000
0,2
0 0
gen-08
gen-09
gen-10
ott-08
ott-09
ott-10
gen-12
ott-12
gen-13
gen-11
ott-11
lug-08
lug-09
lug-10
lug-12
apr-08
apr-09
apr-10
lug-11
apr-12
apr-11
gen-10
gen-12
gen-13
mag-10
mag-12
gen-11
lug-10
set-10
mag-11
lug-12
set-12
nov-10
nov-12
lug-11
set-11
mar-10
nov-11
mar-12
mar-11
Fonte: Thomson Reuters Fonte: Thomson Reuters
L’indice, su valori minimi, nell’ultima L’euribor 3m resta sotto quota 0,19%.
settimana sale da 700 a 750.
Il presente documento è stato preparato nell’ambito della propria attività di ricerca economica da BNL-
Gruppo Bnp Paribas. Le stime e le opinioni espresse sono riferibili al Servizio Studi di BNL-Gruppo BNP
Paribas e possono essere soggette a cambiamenti senza preavviso. Le informazioni e le opinioni riportate in
questo documento si basano su fonti ritenute affidabili ed in buona fede. Il presente documento è stato
divulgato unicamente per fini informativi. Esso non costituisce parte e non può in nessun modo essere
considerato come una sollecitazione alla vendita o alla sottoscrizione di strumenti finanziari ovvero come
un’offerta di acquisto o di scambio di strumenti finanziari.
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