1. 2014년 3월 14일 금요일
투자포커스
[글로벌 퀀트 전망] 긍정에 투자:자금 유입 국가와 이익 개선 국가
- 3월 글로벌 퀀트 키워드는 ‘긍정에 투자, 2월과 마찬가지로 자금 흐름과 가격 모멘텀이 양호한 선진 시장
이 유리할 것으로 예상. 다만 선진 시장 이익 모멘텀 둔화로 특정 지역보다는 개별 국가의 선별적 강세가 예
상 됨
- 3월에는 다른 기준보다 이익과 자금 흐름이 긍정적으로 변화하는 국가에 초점을 맞춤
- 선호 국가로 이탈리아, 호주, 대만, 인도, 폴란드(유지), 인도네시아(신규)를 제시. 이익과 자금 흐름 개선이 뚜
렷한 인도네시아를 편입하며 포트폴리오를 확대.
김영일. 769.2176 ampm01@daishin.com
산업 및 종목 분석
DGB금융: Valuation Call BUY. 실적과 수급 우려는 일시적
- 투자의견 매수, 목표주가 20,500원 유지
- 1분기 top-line은 은행 중 가장 양호. 낮은 예대율로 인해 타행대비 NIM 압박도 적은 편
- 그룹 Tier 1 비율은 10% 수준으로 하락 예상. 큰폭의 배당성향 확대 기대는 시기상조
최정욱 CFA. 769.3837 cuchoi@daishin.com
KT: 좋은 기회
- 투자의견 매수, 목표주가 46,000원 유지
- 방통위 추가 영업정지. LGU+ 14일, SKT 7일, KT 없음
- 연이은 정부의 제재로 인한 시장 고착화는 기득권 세력에게 유리. KT는 LTE 가입자 확대의 좋은 기회
김회재. 769.3540 khjaeje@daishin.com
오리온: 한겨울은 지났고 꽃샘 추위가 지나갈 때까지만 기다리자.
- 투자의견 시장수익률 유지, 목표주가 100만원 유지
- 4분기 영업이익 기대 부합하나 수익성 강화 정책으로 중국 매출 성장률 한자리수로 부진
- 1분기까지 해외모멘텀 낮으나 2, 3분기이후 해외 수익성 개선 확대
이선경. 769.3162 sunny_lee@daishin.com
2. 2
투자포커스
[글로벌 퀀트 전망] 긍정에 투
자:자금 유입 국가와 이익 개선
국가
김영일
02.769.2176
ampm01@dashin.com
3월 글로벌 퀀트 키워드 : 긍정에 투자
- 선호 국가는 이탈리아, 호주, 대만, 인도. 폴란드(유지), 인도네시아(신규)
- 글로벌 퀀트 2월 선호 국가는 이탈리아, 호주, 대만, 인도, 폴란드였음. 포트폴리오 성과는 4.6%로
벤치마크(MSCI AC World)보다 0.42%p 초과 수익을 달성했다. 국가별 상승률은 이탈리아 +4.2%,
호주 +6.1%, 대만 +6.0%, 인도 +6.0%, 폴란드 +0.8% 기록
- 3월에는 2월 선호 국가를 유지한 가운데 이익과 자금 흐름 개선이 뚜렷한 인도네시아를 신규로 편
입. 미국은 2월 PVLT에서 높은 점수를 기록했지만 밸류에이션 부담을 뒷받침 할 만한 이익 개선이
나타나지 않아 편입하지 않았음.
- 3월에는 신흥 시장 자금 동향에 주목. 신흥 시장 자금 유출이 Selling Climax를 지나고 있을 가능성
이 높아 2013년 11월 이후 나타나고 있는 자금 동향 디커플링의 완화가 기대되기 때문
Valuation:
- 선진 시장과 신흥 시장간 밸류에이션 차이가 확대. 미국과 유럽 PER은 최근 5년 동안의 +1.5δ 수
준을 넘어 +2δ에 근접하고 있음. 반면 신흥 시장 PER은 평균을 하회해 -1δ 수준으로 하락하고
있음
Liquidity:
- 최근 4주 선진 시장으로는 456억달러가 유입된 반면 신흥 시장에서 43억달러가 유출. 유럽으로 자
금 유입이(자산대비 1.4%) 가장 많았고 이머징 라틴아메리카의 자금 유출(자산대비 2.9%)이 컸음
Technical:
- 기술적 측면에서 선진 시장은 전형적인 강세장을 나타내고 있음. 모든 이동평균선(20,60,200일 이
동평균선)이 상승하고 있기 때문. 신흥 시장은 20일 이동평균선이 상승 전환하며 기술적 반등에 나
서고 있음
최근 1개월간 자금 유출입(전월 자산 대비,%) 최근 1개월간 이익 추정치 변화(전월 대비,%)
-4 -3 -2 -1 0 1 2
EM LATIN AMERICA
EM ASIA
EM EUROPE & M/EAST
EM
PACIFIC F
AC WORLD
USA
WORLD F
EUROPE
Funds Flow change(%,1M)
-4 -2 0 2 4
EM EUROPE & M/EAST
USA
WORLD F
AC WORLD
EM
EM ASIA
EUROPE
PACIFIC F
EM LATIN AMERICA
12m fwd change(%,1M)
자료: EPFR, 대신증권리서치센터 자료: I/B/E/S, 대신증권 리서치센터
3. 3
Earnings Preview
DGB 금융
(139130)
Valuation Call BUY.
실적과 수급 우려는 일시적
최정욱, CFA
769.3837
cuchoi@daishin.com
김한이
769.3789
haneykim@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
20,500
유지
현재주가
(14.03.13)
14,450
은행업종
투자의견 매수, 목표주가 20,500원 유지
- 목표주가는 2014년말 추정 BPS 21,867원 대비 목표 PBR 0.9배를 적용해 산출
- DGB금융은 3월 들어 전일까지 주가가 단 한 차례도 상승하지 못하고 지속적으로 약세를
보이면서 9영업거래일동안 약 12% 가량 하락
- 대주주인 에버딘의 fund outflow로 인해 보유 지분 축소가 계속 진행되면서 외국인 매도세가
지속되고 있는 데다 국내 기관들까지 매도에 가세하면서 수급 공백 상태. 이렇다할 지지선 없이
주가가 무너지고 있는 상황
- 국내 기관들의 매도 배경은 KOSPI 시가총액규모별 지수구성종목 정기변경으로 인해 3월 14일
DGB금융이 기존 중형주에서 대형주로 변경됨에 따라 중소형주펀드에서 benchmark 복제를
위해 DGB금융을 보유하던 기관투자자들의 매도 유인이 발생했기 때문으로 추정
- 1분기 추정 순익은 약 640억원으로 컨센서스를 하회해 다소 저조하겠지만 실적 부진의 주요
배경은 일회성 충당금 추가 적립에 따른 일시적 요인. 충당금을 제외한 대출성장률, NIM 등
의 지표는 은행 중 가장 양호해 top-line은 매우 탁월한 수준. 2분기부터는 이익 정상화 가능
- 수급 악화 우려도 오래가지 않을 듯. 주가 하락으로 valuation 매력이 생길 경우 대형주 펀
드에서 DGB금융을 매수하려는 유인이 발생해 중소형주펀드 매도에 따른 수급 악화 우려를
충분히 상쇄할 수 있을 것으로 예상되기 때문
- 현 PBR은 0.66배에 불과하고 PER은 7.3배로 은행 중 가장 낮은 수준. 매수관점 대응 권고
1분기 top-line은 은행 중 가장 양호. 낮은 예대율로 인해 타행대비 NIM 압박도 적은 편
- 1~2월 중 중기대출이 약 3.8% 증가하고 총대출도 2.3% 증가하면서 1분기 대출성장률은
적어도 3.0% 이상을 기록할 것으로 추정. 현 추세라면 연간 목표 10.5% 충분히 달성 가능
- 1분기 NIM은 2.60%로 4분기대비 약 8bp 상승할 전망. 1월 중 기발행했던 발행금리 8.6%,
약 4,000억원 규모의 하이브리드채권에 대한 콜옵션 행사로 조달비용이 크게 감소했기 때
문. 하이브리드 소멸 효과는 NIM에 약 7bp 영향을 주는 요인으로 상기 영향이 온전히 반영
되는 2분기에는 NIM이 추가 상승할 수 있을 것으로 예상
- 대구은행의 2013년말 예대율은 95.2%로 은행 중 가장 낮음. 예대율 관리를 위해 조달코스
트 상승을 용인할 수 밖에 없는 타행과는 달리 관련 NIM 압박도 적을 것으로 판단
- 높은 대출성장률과 NIM 개선으로 순이자이익은 전분기대비 4% 이상 증가 예상. 비이자이익도
별다른 특이 요인이 없다는 점에서 1분기 top-line은 은행 중 가장 양호할 전망
- 다만 팬텍 워크아웃 재신청에 따른 추가 충당금 140억원 적립(익스포져 150억원)과 내부등급
법 적용을 위한 Risk Components(PD: 부도율, LGD: 부도시손실률, EL: 예상손실률) 변경에
따른 추가 충당금 100억원 적립 등으로 그룹 대손충당금이 600억원 수준까지 증가할 듯. 다만
이는 신규 부실 증가에 따른 경상적 요인이 아닌 일회성 요인이라는 점에서 우려는 제한적
- 1분기 추정 손익은 640억원으로 다소 부진하겠지만 2분기부터는 800억원 내외의 순이익 기대
그룹 Tier I 비율은 10% 수준으로 하락 예상. 큰폭의 배당성향 확대 기대는 시기상조
- 2013년말 바젤 III 기준의 그룹 Tier I 비율은 11.5%, 은행 Tier I 비율은 11.6%
- 그러나 1월 중 콜옵션 행사한 4,000억원의 하이브리드채권을 제외할 경우 그룹 Tier I 비율
은 10.0%, 은행 Tier I 비율은 10.1%로 하락
- 10%대의 Tier I 비율이 결코 낮은 수준은 아니지만 타 금융지주사 대비 높은 편도 아니라는
점에서 타은행 평균을 크게 상회하는 배당정책을 기대하기는 쉽지 않을 것으로 판단
- 2013년 배당성향은 15.8%였으나 회사측은 2014년 20%대, 중장기적으로는 30%대의 배당
성향을 목표로 하고 있음. 그러나 당장 큰폭의 배당성향 확대 기대는 시기상조라고 판단
KOSPI 1,934.38
시가총액 1,937십억원
시가총액비중 0.17%
자본금(보통주) 670십억원
52주 최고/최저 17,100원 / 14,450원
120일 평균거래대금 38억원
외국인지분율 73.61%
주요주주 Aberdeen Asset Management Asia
Limited 외 1인 9.33%
Saudi Arabian Monetary Agency 7.71%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -6.2 -8.3 -9.1 13.7
상대수익률 -6.5 -6.9 -6.3 -10.8
-12
-10
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
8
10
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
13.03 13.06 13.09 13.12 14.03
(%)(천원) DGB금융지주(좌)
Relative to KOSPI(우)
4. 4
Issue & News
KT
(030200)
좋은 기회
김회재
769.3540
khjaeje@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
46,000
유지
현재주가
(14.03.13)
29,000
통신서비스업종
방통위 추가 영업정지. LGU+ 14일, SKT 7일. KT는 없음
- 방송통신위원회는 3월 13일, 이통3사의 단말기 보조금 지급과 관련한 이용자 부당 차별 행
위에 대한 제재 의결. 지난 1~2월 중 시장과열을 주도한 것으로 판단된 LGU+와 SKT에 대해
각각 14일과 7일간의 신규가입자 모집 금지 조치. 과징금은 SKT 166.5억원, LGU+ 82.5억원,
KT 55.5억원 부과
- 이번 조치는 미래창조과학부가 불법보조금 지급과 관련하여 방송통신위원회의 “금지행위
중지 명령”(2013.12.27)을 불이행한 행위에 대해 지난 3월 7일 이통 3사에 대해
3/13~5/19 기간 중 각 사별 45일간의 사업정지 처분을 내린 것과 별도로, 1~2월 시장 과열
유발사업자에 대한 제재조치임
- 방통위의 추가 영업정지는 미래부 사업정지가 끝나는 5월 이후에 시행하되, 새로 출범하는
방통위 3기에서 세부 시기를 의결할 예정
시장 고착화는 기득권 세력에게 유리. KT는 LTE 가입자 확대의 좋은 기회
- 미래부에 이은 방통위의 제재 및 현재 국회에 계류 중인 이동통신단말장치 유통구조 개선법
(단통법)은 소비자에 대한 차별 보조금 지급을 금지하는 장치들이지만, 소비자들에 대한 차별
보조금 지급이 없어진다면, 결국은 시장이 현재의 구도로 고착화될 것
- SKT의 경우 M/S 50%(1월말 기준 50.04%)의 위협 요인들이 줄어드는 수혜
- KT의 경우는 다음의 두 가지 수혜 가능
1) 번호이동 순감이라는 디스카운트 요인의 해소: 2013년 9월 광대역 LTE 도입을 계기로 3개
분기 연속 가입자 순감에서 벗어나, 4Q13에는 13만명의 가입자 순증 달성. 번호이동에서도
2013.4~9월 동안 월평균 6만명의 이탈이, 10월 이후는 월평균 3.3만명 이탈로 개선. 하지만,
여전히 순감이 지속되어 왔으나, 이번 미래부와 방통위의 영업정지를 계기로 번호이동 순감은
2004년 7월 이후 월평균인 1.6만명 이탈 수준으로 개선될 것으로 전망
2) LTE 가입자 확대: KT에게는 빼앗긴 가입자의 재탈환보다, 수익성이 좋은 LTE 가입자의 안
정적인 증가가 더 중요. 시장 고착화로 인해 통신사간의 이동이 크게 줄어든다면, 안정적으로
자사 고객들(3G 피쳐폰 + 3G 스마트폰 827만명. KT 고객의 50.2%. 3사 중 가장 높은 비율)
을 LTE로 전환할 수 있어서 LTE 가입자 확대에 가장 유리. LTE M/S 27.9%(1월말 기준)는 전
체 M/S인 30.06%를 넘어설 수 있을 것으로 전망
투자의견 매수(Buy), 목표주가 46,000원 유지
- 2014년 예상 EPS 4,387원에 PER 10배(이통 3사 모두 동일한 타겟) 적용
영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원 , %)
2012A 2013A 2014F 2015F 2016F
매출액 23,790 23,811 23,873 24,880 25,656
영업이익 1,214 839 1,500 2,080 2,530
세전순이익 1,423 -5 1,526 2,164 2,649
총당기순이익 1,111 -60 1,206 1,709 2,066
지배지분순이익 1,057 -162 1,146 1,624 1,963
EPS 4,048 -622 4,387 6,219 7,518
PER 8.8 NA 6.6 4.7 3.9
BPS 47,141 44,653 48,292 53,110 58,760
PBR 0.8 0.7 0.6 0.5 0.5
ROE 8.8 -1.4 9.4 12.3 13.4
주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출
자료: KT 대신증권 리서치센터
KOSPI 1934.38
시가총액 7,572십억원
시가총액비중 0.66%
자본금(보통주) 1,564십억원
52주 최고/최저 40,850원 / 28,300원
120일 평균거래대금 403억원
외국인지분율 38.90%
주요주주 국민연금공단 8.92%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -4.0 -5.4 -21.6 -21.4
상대수익률 -4.3 -4.0 -19.2 -18.8
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
10
15
18
23
28
33
38
43
13.03 13.06 13.09 13.12 14.03
(%)(천원) KT(좌)
Relative to KOSPI(우)
5. 5
Results Comment
오리온
(001800)
한겨울은 지났고 꽃샘 추위가
지나갈 때까지만 기다리자.
이선경
769.3162
sunny_lee@daishin.com
투자의견 Marketperform
시장수익률, 유지
목표주가 1,000,000
유지
현재주가
(14.03.13) 881,000
음식료업종
4분기 영업이익 기대 부합하나 수익성 강화 정책으로 중국 매출 성장률 한자리수로 부진
- 4분기 매출 6,319억원(+5.5% YoY), 영업이익 466억원(+138.1% YoY)으로 전사 실적 낮아
진 시장 기대에 부합하나 해외제과 성장률 기대 미흡, 자배주주 순이익은 240억원(+52.5%)
- 중국제과 매출 성장률 7%로 한자리수로 둔화, 경쟁업체들이 마케팅비를 늘리는 시기에 수익
성 관리에 치중한 결과로 추정되며 판촉비 통제와 인센티브 감소로 영업이익은 265억원
(+244.2%YoY)으로 크게 확대되며 기대 이상
- 베트남과 러시아 법인 매출 각각 7%와 28% 성장했으나 두법인 모두 영업이익은 전년동기
대비 감소해 기타 해외법인 실적도 기대보다 부진. 해외제과 전체 매출은 9% 성장하고 영업
이익은 136% 성장한 297억원 기록
- 국내제과 경기부진으로 5% 역성장, 국내제과 영업이익 40% 감소, 기타 스포츠토토 영업이
익 25억원 기록했고 메가마크 상각 비용 60억원 반영되며 54억원 영업적자 기록
1분기까지 해외모멘텀 낮으나 2, 3분기이후 해외 수익성 개선 확대
- 1월 심양 신공장 가동 시작되었으나 중국 경기부진이 지속되고 있는 점은 부담. 1분기 중국
제과 매출 10% 성장, 영업이익도 10% 성장 예상. 베트남 및 러시아 법인 실적도 지난해 상
반기 기저가 높은 가운데 경기 둔화세 지속되고 있어 1분기에도 해외부문 큰폭의 실적 개선
을 기대하기는 힘들 전망
- 낮은 이익 기저로 2,3분기 해외제과 영업이익은 각각 40%, 19% 성장 전망, 그러나 중국 인
센티브 지급되면 4분기 해외제과 이익은 감익, 연간 해외제과 매출은 1조 1,541억원
(+13.3% YoY), 영업이익은 1,899억원(+15.1% YoY)으로 예상.
- 가격인상에 따른 물량저항으로 국내제과 매출은 1분기에도 성장은 불가능, 다만, 원가부담
완화, 낮은 기저, 가격인상으로 영업이익은 1분기에도 5% 성장, 하반기로 갈수록 완만하게
수요회복 되며 2014년 국내제과 매출 5% 성장하고 원가율 완화와 판관비율 축소로 영업이
익 11% 성장하며 2년간의 감익추세 마무리 전망
- 스포츠토토 사업 종료로 2014년 전사 매출 성장 4%로 둔화되나 영업이익 18% 성장
투자의견 시장수익률 유지, 목표주가 100만원 유지
- 투자의견 시장수익률 유지, 2014년과 2015년 EPS 각각 5% 하향 조정하나 포워드 기준의
밸류에이션 시점 변경까지 감안할 때 조정폭 크지 않아 목표주가 100만원 유지
- 고밸류에이션 정당화를 위해 요구되는 성장 모멘텀의 둔화로 당분간 지지부진한 주가흐름
이어질 전망. 이미 커져버린 몸집으로 증설효과에도 불구하고 경기의 영향을 비껴갈 수는
없음. 그러나 경기둔화 시기에 성장을 자제함으로써 수익성을 크게 끌어올릴 수 있는 것은
시장 내 경쟁력이 있는 업체만 가능하다는 점에서 4분기 매출 성장을 희생한 영업이익의 급
증은 수익성 컨트롤은 가능한 동사의 경쟁력을 확인시켜 줌
- 2012년 하반기 이후 지속된 경기둔화로 업체간 경쟁강도가 점차 완화될 것으로 예상되며
중국 정부의 강력한 내수 부양의지, 식품관련 기준 강화에 따른 중소업체의 퇴출 등을 감안
할때 하반기 이후 중국제과 경기 완만한 회복은 가능할 전망. 상승탄력 낮으나 하반기 이후
경기회복과 음식료 업종 내 가장 부진했던 주가흐름 감안시 추가 하락도 제한적일 전망
(단위: 십억원, %)
구분 4Q12 3Q13
4Q13 1Q14
Consensus 직전추정 잠정치 YoY QoQ 당사추정 YoY QoQ
매출액 599 630 640 628 632 5.5 0.4 682 5.8 8.0
영업이익 20 71 49 44 47 138.1 -34.4 95 2.5 104.8
순이익 16 42 26 23 24 52.5 -42.6 55 -0.9 130.8
자료: 오리온, 대신증권 리서치센터
KOSPI 1934.38
시가총액 5,263십억원
시가총액비중 0.46%
자본금(보통주) 30십억원
52주 최고/최저 1,214,000원 / 840,000원
120일 평균거래대금 142억원
외국인지분율 40.77%
주요주주 이화경 외 7인 28.80%
국민연금공단 7.00%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -3.8 -1.3 -5.3 -19.2
상대수익률 -4.2 0.1 -2.3 -16.4
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
720
820
920
1,020
1,120
1,220
1,320
13.03 13.06 13.09 13.12 14.03
(%)(천원) 오리온(좌)
Relative to KOSPI(우)