In this fixed income market intelligence column, our experts discuss whether it's better to be invested or not to be invested, in Italian.

1. Mercato obbligazionario:
investire o non investire
Jaco Rouw
Senior Portfolio Manager Global Fixed Income
investment
partners

2. Per diversi anni ci si è ripetutamente posti l’interrogativo sull’opportunità di continuare ad investire nel
mercato obbligazionario globale. Le ragioni per cui essere prudenti nei confronti del futuro delle obbligazioni
globali possono essere raggruppate in tre categorie.
La prima fonte di preoccupazione è dovuta al fatto che già da molto tempo i
prezzi delle obbligazioni globali sono in salita, ci si aspetta quindi che, ad un
certo punto, dovranno iniziare a scendere. È vero che è improbabile che i prezzi
dei titoli aumentino all’infinito, ma, come evidenziato nel grafico sottostante,
sarebbe stato possibile giungere alla stessa conclusione cinque, dieci o quindici
anni fa.
Ciò che aumenta deve diminuire?
Detto questo, il continuo calo dei rendimenti obbligazionari globali nel corso
degli ultimi decenni è stato singolare. Tale calo può essere giustificato da una
rinascita della nozione di “stagnazione secolare”, per cui il problema di fondo è
che il tasso di interesse reale, che mantiene un equilibrio tra risparmio e
investimento in regime di piena occupazione, può essere notevolmente
negativo. A nostro avviso, questo nuovo dis-equilibrio risparmio/investimento è
in gran parte attribuibile a fattori demografici. Negli ultimi decenni, la
percentuale di “prime saver” (risparmiatori primari di età compresa tra i 25 e i
65 anni) sulla popolazione totale è aumentata costantemente, con un
conseguente aumento della propensione al risparmio per mezzo degli
investimenti. Tuttavia ad oggi la conversione della popolazione in “prime saver”
è definitivamente terminata, lasciando presupporre che il calo dei tassi globali
stia per concludersi.
Una secondo motivo di preoccupazione è legato al fatto che in ambito
obbligazionario prezzi più alti implicano rendimenti più bassi, e i rendimenti non
possono scendere fino a diventare negativi. Questo è quello di cui eravamo
convinti almeno fino a poco tempo fa. Attualmente, circa il 20% degli indici dei
titoli governativi in euro offre un rendimento negativo e all’inizio dell’anno
questo dato si avvicinava anche al 30%. Ancora adesso i rendimenti sono
molto bassi e a circa l’1,7% - l’attuale rendimento dell’indice Barclays Global
Aggregate - un rialzo dei rendimenti (o un calo dei prezzi) sembra molto più
probabile rispetto al contrario. Tuttavia bisognerebbe ricordare come all’inizio
del secolo i rendimenti dei decennali giapponesi, che si attestavano all’1,8%,
fossero considerati come “esageratamente” bassi. Nei quindici anni successivi,
tali rendimenti raramente sono stati negoziati a un livello superiore all’1,8%.
Con il senno di poi, siamo tutti consapevoli del fatto che i fondamentali
economici giustificassero questi rendimenti così bassi.
Questo ci porta al terzo motivo, le valutazioni, che apparentemente sembrano
l’unico modo corretto (sebbene il più soggettivo) per valutare le prospettive del
mercato obbligazionario globale. Anche in assenza di quantitative easing, i
modelli basati sui parametri tradizionali, come la crescita economica,
l’inflazione e la politica dei tassi ufficiali, potrebbero elaborare prezzi di mercato
diversi, in base alla view elaborata rispetto a ciascuna variabile. Di quanto
dovrebbero ridursi i rendimenti affinché la differenza tra offerta di titoli
governativi e acquisto di titoli da parte delle banche centrali, delle quattro
principali economie avanzate, raggiunga un livello flat nel 2015 (il valore più
piccolo da inizio secolo)?
In via generale, riteniamo che per i prossimi sei - dodici mesi i rendimenti
obbligazionari possano essere solo lievemente più alti. Il trend demografico di
lungo periodo rischia di trasformarsi da positivo a negativo per le obbligazioni,
ma questo è un processo molto graduale e non qualcosa che spingerà
fortemente al rialzo i rendimenti obbligazionari nel corso del prossimo anno.
Inoltre, pur prendendo atto che i rendimenti obbligazionari sono molto bassi,
riteniamo ci siano buoni motivi affinché il contesto di “low for longer” (basso ma
per un periodo prolungato) possa protrarsi e il massiccio acquisto di titoli
obbligazionari da parte delle banche centrali rappresenta uno dei motivi.
Infine un breve accenno a uno dei principali timori dei mercati finanziari, gli
aumenti dei tassi da parte della Fed. Desideriamo sottolineare che non si
dovrebbe sopravvalutare l’impatto dell’aumento dei tassi da parte della Fed. Ad
esempio è probabile che la Fed aumenti i tassi in un momento favorevole
all’economia, con effetto positivo sugli spread corporate. Ipotizzando che negli
Stati Uniti i tassi sugli swap a 2 anni, un indicatore delle aspettative sui Fed,
aumentino di 250 punti basi nel corso dei prossimi due anni, è probabile che il
rendimento dell’indice Barclays Global possa aumentare di circa l’1%. Se si
considera anche il carry, il rendimento totale che ne deriva è pari a -1% per
anno. Negativo, ma non troppo. Qualsiasi fondo obbligazionario con un profilo
di rendimento più aggressivo, dovrebbe essere in grado di riportare il
rendimento totale in positivo.
Jaco Rouw
Senior Portfolio Manager
Global Fixed Income
Barclays Global Agg (USD, hedged)

3. investment
partners
Chi siamo
NN Investment Partners (NNIP) è il gestore globale di NN Group BV, società olandese, quotata in
Borsa. NN Investment Partners gestisce asset pari a circa EUR 184 miliardi* (USD 206 miliardi*)
per clienti istituzionali, distributori di fondi e clienti privati in tutto il mondo, impiega oltre 1100
dipendenti e possiede uffici in 16 Paesi in Europa, Medio Oriente, Asia e Stati Uniti.
NN Investment Partners ha cambiato nome il 7 aprile 2015, era in precedenza conosciuta come
ING Investment Management. Il termine ‘NN Investment Partners’ si riferisce al business sviluppato
in Europa, Medio Oriente, Singapore, Giappone e Stati Uniti (Atlanta & New York). NN Investment
Partners è parte di NN Group N.V. (NN Group), società quotata in Borsa. Al momento ING Groep
N.V. (ING Group) possiede il 37.6% di NN Group. NN Group e le sue sussidiarie utilizzano
attualmente marchi che includono il nome “ING” e, dietro licenza, marchi commerciali associati a
ING Group.
* Dati al 30 Giugno 2015.
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