Le preoccupazioni maggiori del FMI sono ora riposte nel ‘sistema bancario ombra’ e nel proliferare di strumenti di credito illiquidi presenti nei portafogli dei fondi d’investimento. L’elevato afflusso di denaro nel risparmio gestito ha creato un’illusione di liquidità nel mercato del credito sottostante, favorendone una crescita enorme. Tutto questo è un rischio considerato così sistemico, da far ipotizzare al Fmi l’adozione, in caso di shock, di soluzioni impopolari da parte dei regolatori...

1. LUNEDÌ 20 OTTOBRE 2014 | SPECIALI | 9
L’ANALISI La liquidabilità garantita dal risparmio gestito può essere incompatibile con gli asset detenuti
Perl’Fmil’‘illusionediliquidità’èunrischiosistemico
Ilproliferaredistrumentiilliquidineifondirappresentaunpericoloperlastabilità
Nel giro di una settimana
sembra aver preso corpo
anchesullastampa‘importan-
te’ e nei vari mezzi di informa-
zione mainstream quello che
da mesi racconto sul rischio
via via crescente insito nei
mercati finanziari e generato
dalle non ortodosse politiche
monetarie messe in campo
dalle banche centrali, in parti-
colar modo dall’avvio del QE3
edalsuccessivotapering.L’in-
teso e per ora breve ritorno di
volatilità ha ridestato in tanti
piccolirisparmiatoriquell’or-
mai vago ricordo di ‘rischio fi-
nanziario’ che sembrava esse-
re magicamente scomparso
nella costruzione dei persona-
li portafogli d’investimento.
Un rischio però rimasto anco-
raconfinatoaimercatiaziona-
rieche,perora,nonapparees-
sere portatore di eccessiva
preoccupazione o panico tra i
risparmiatori, in quanto tali
mercati sono comunque per-
cepiti come soggetti ad una
implicita variabilità e poi non
prevalgono nell’allocazione
dell’italianomedio.Maquesto
è comunque un monito impor-
tante che richiede attenzione,
seppur molti commentatori
abbianogiàpontificatoilsalu-
tare e necessario storno.
Il dito o la luna
Un antico aforisma, attri-
buito al taoismo cinese, recita
«quando il saggio indica la lu-
na, lo stolto guarda il dito» un
concetto il cui significato è
molto semplice, ovvero che
non bisogna fermarsi alla su-
perficiedellecoseedeglieven-
ti ma coglierne la profondità.
E nel caso dell'ultima settima-
na non bisogna osservare solo
il dito, ovvero quanto accadu-
to, per trarne una scorciatoia
mentale frettolosa bensì os-
servare la traiettoria che esso
ci indica e quindi il vero e fu-
turo problema. La luna che ci
vuole mostrare il recente ri-
torno di volatilità, è il rischio
di instabilità finanziaria glo-
bale che genererà la normaliz-
zazione della politica moneta-
ria e che metterà alla prova
quell'idea di mercato calmo ed
abassavolatilitàcheharegna-
to in questi ultimi anni grazie
ad una ‘illusione di liquidità’.
Il vero problema
Di una tale illusione ne sono
ben consapevoli i policy ma-
ker e la riprova è scritta nero
su bianco nell'ultimo Global
Financial Stability Report del
Fondo Monetario Internazio-
nale e dal titolo ‘Risk Taking,
Liquidity, and Shadow Ban-
king’. Rispetto al precedente
rapporto di aprile, oltre ad es-
servi la sostanziale conferma
dei rischi macroeconomici e
geopolitici, vi è un’evidente
presa d’atto dei pericoli con-
nessi all’esasperata ricerca di
rendimento indotta dalle poli-
tiche accomodanti delle ban-
che centrali ed in particolare
verso le distorsioni create nei
mercati finanziari. Le preoc-
cupazioni maggiori del Fmi
sono ora riposte nel ‘sistema
bancario ombra’ e nel prolife-
rare di strumenti di credito il-
liquidi presenti nei portafogli
dei fondi comuni d’investi-
mento. Secondo questo rap-
porto,setaliassetfosseromes-
si sotto pressione, a seguito di
un ridimensionamento nelle
assunzioni di rischio degli in-
vestitori, sarebbero in grado
di far deragliare il sistema ed
il recupero fin qui conseguito.
Rischio liquidità
I mercati dei capitali sono
ormai diventati, a causa
dell’irrigidimento bancario, i
fornitori più importanti di
credito al sistema. Una situa-
zione venutasi a creare trami-
telacrescentesottoscrizionee
detenzione di bond societari e
titolisimilaridapartedifondi
comuniedetf.L’elevatoafflus-
so di denaro nel risparmio ge-
stito ha creato un’illusione di
liquidità nel mercato del cre-
dito sottostante, favorendone
una crescita enor me ed
all’ombra della politica dei
tassi zero. Infatti, grazie agli
invitanti tassi offerti ed alle
rassicurazioni derivanti dalle
basse percentuali di fallimen-
tonegliultimianni,sièpotuto
emettere dal 2008 ben 11.500
miliardi di obbligazioni High
Grade tra Usa ed Europa ed ol-
tre 3.300 miliardi di dollari in
obbligazioni High Yield. Un’e-
spansione monster che rap-
presenta per il Fmi un rischio
sistemico in quanto la mag-
giorquotaèincaricoaifondie
questo aggiunge un ulteriore
problema all’uscita morbida
dalle politiche monetarie.
Fondi sotto stress
Nonostante i vantaggi elen-
cati nel rapporto ed apportati
dai fondi d'investimento al si-
RISPARMIO,ICONTIINTASCA
L’autore della rubrica
La pagina settimanale del lu-
nedì “Risparmio, i conti in
tasca”, è a cura del nostro
consulente Rubens Ligabue,
professionista certificato Efa -
European Financial Advisor,
associato SIAT - Società I-
taliana Analisi Tecnica, iscritto
all'Albo Unico Nazionale dei
Promotori Finanziari. Per do-
mande e chiarimenti potete
scrivere a
info@rubensligabue.com
stema del credito, vi sono però
secondoilFmicinquerilevan-
ti rischi:
1)lapotenzialeincompatibi-
lità tra la liquidità garantita
dalle condizioni di rimborso
dei fondi e la liquidabilità del-
leattivitàsottostanti.Essendo
molti fondi detentori di titoli
dicreditoilliquidiechetratta-
no pochissimo nei sottili mer-
cati secondari vi è il concreto
rischio di non negoziabilità.
2)lagrandequantitàdicapi-
tali concentrata in mano a po-
chi ed enormi asset manager.
Essendo l’allocazione finale
dei risparmiatori spesso gui-
data dalla percezione di
‘brand quality’ associata ad u-
na determinata casa di gestio-
ne, si potrebbero verificare di-
sinvestimentisull’interagam-
ma prodotti nel caso di cattive
performance o di inat-
tesa illiquidità di uno
specifico comparto.
3) l’eccessivo numero
dicompartiaffidatialla
gestione di un singolo
manageroteampotreb-
berocomportareunmi-
nor vantaggio in termi-
ni di diversificazione
dei portafogli e conse-
guentemente analoghi
rischi di fuoriuscite ge-
neralizzate.
4) l’eccessiva concen-
trazione su singoli e-
mittenti in capo ad una
sola casa di gestione,
potrebbe esacerbare il rischio
connesso alla formazione dei
prezzi di mercato.
5) l’aumento considerevole
degliinvestimentidapartedei
piccoli risparmiatori su tali
strumenti sarebbe in grado di
alterare le dinamiche a causa
dell’effetto gregge.
Se a questi aspetti, aggiun-
giamo poi le considerazioni e-
spresse nel Capital Market
Monitor di ottobre dell’IIF (In-
stitute of International Finan-
ce) in merito al deterioramen-
to dei mercati obbligazionari
secondari, ovvero alla sostan-
ziale diminuzione nei volumi
degli scambi
giornalieri,
alla riduzio-
ne del nume-
r o d i m a r-
ket-maker in
gradoedispo-
sti a mante-
n e r e s u f f i-
cienti scorte
di titoli per
fornire liqui-
dità ai merca-
ti, alla ridu-
zione della di-
mensione di
negoziazione
n o n c h é
all’amplia-
m e n t o d e l
b i d - a s k
s p r e a d ( i n
particolare
nei paesi e-
mergenti) è
facile com-
p r e n d e r e
quali potreb-
bero essere
gli effetti ne-
fasti sui mercati finanziari, in
caso di repentina e massiccia
fuoriuscita da tali strumenti.
Cosa fare
Tutto questo è un rischio
considerato così sistemico, da
far ipotizzare al Fmi l’adozio-
ne,incasodishock,disoluzio-
ni impopolari da parte dei re-
golatori, quali ad esempio l’a-
lienazione di tali prodotti ai
tempi di liquidazione degli as-
set sottostanti, oppure la di-
sincentivazione alla fuoriu-
scita tramite commissioni di
riscatto o tramite limiti di
rimborso. Tradotto per i ri-
sparmiatori, rimborsare que-
sti fondi quando è possibile o
penalizzarli fortemente per e-
vitarne la fuga in massa.
Quindiesenzainutiliallarmi-
smi ma con il buon senso del
padre di famiglia è giunto il
momento di valutare con at-
tenzione i propri fondi, in par-
ticolare quelli high yield, cor-
porate, del credito ecc. al fine
di capire realmente quali pos-
sono essere i rischi potenziali
e semmai decidere una consa-
pevole ed adeguata presa di
profitto, finché l’illusione del-
la liquidità regge.
(Rubens Ligabue)