A seguito di quello che è stato definito come “il più grande shock dai tempi della Grande Depressione” (Fondo Monetario Internazionale 2008), i paesi del G20 hanno risposto con una serie di regolamentazioni per arginare le problematiche legate alla mancanza di trasparenza, stabilità ed efficienza del mercato dei derivati non regolamentato (OTC, over the counter). In tale ambito, l'UE ha inteso fare la sua parte mediante l’emissione di una normativa specifica: il Regolamento EMIR (Regolamento UE n. 648/2012 “European Market Infrastructure Regulation”). Nel seguente lavoro si analizzano i punti chiave dell'EMIR, partendo da un’introduzione sugli strumenti derivati e i mercati in cui tali strumenti sono negoziati. Successivamente, dopo un cenno alla situazione statunitense, viene analizzato in dettaglio il Regolamento EMIR, con un focus sugli impatti generati sul mercato sia a livello micro che a livello macro. E' lasciato alla conclusione il compito di presentare gli aspetti ancora aperti.

1. Il regolamento EMIR
European Market
Infrastructure Regulation
Amato Sgariglia Rosa
Danzeca Francesco
Guerrera Roberta
Sanzone Giuseppe
Master in Finanza Avanzata

2. 1. Il mercato dei derivati
2. Contesto ed evoluzione normativa
3. Il regolamento EMIR
4. Impatto del regolamento sulla struttura
dei mercati dei derivati OTC europei
Agenda
2/30

3. 3/30
Agenda
1. Il mercato dei derivati
 Gli strumenti derivati
 Classificazione dei derivati
 I mercati dei derivati
 I derivati, la crisi e le risposte normative

4. 4/30
Gli strumenti derivati
Derivati: contratti che insistono su elementi di altri schemi negoziali,
quali titoli, valute, tassi di interesse, tassi di cambio, indici di borsa, ecc.
Il loro valore deriva da quello degli elementi sottostanti.
Tipologia di sottostante Derivati disponibili (alcuni
esempi)
Tasso di interesse Opzioni su tassi, Interest Rate
Swap (IRS)
Tasso di cambio Opzioni su valuta, Currency
Swap, Forward e Future su
valuta
Azioni Forward e Future su azioni,
Asset Swap
Crediti Credit Default Swap
Commodities (es. energia) Opzioni, Forward e Futures,
Commodity Swap

5. 5/30
Classificazione dei derivati
• Copertura
• Speculazione
• Arbitraggio
Per finalità
• Simmetrici
• Asimmetrici
Per struttura
• Regolamentati
• Non regolamentati (OTC)
Per mercati di
negoziazione

6. 6/30
I mercati dei derivati
• Modalità di scambio e caratteristiche del derivatI
fissati dall’autorità che gestisce il mercato (Borsa
Italiana Spa in Italia)
• Quotazione giornaliera dei prezzi (Bid/Ask)
• Presenza di Market Maker
• Trasparenza e liquidità
• Strumenti standardizzati
Mercato
regolamentato
• Network di operatori collegati tra loro via telefono
o computer
• Contratti conclusi tra “professionisti” (intermediari
finanziari, responsabili di tesoreria e gestori di
fondi)
• Flessibilità e personalizzazione
• Ciascun attore sopporta il rischio di controparte
Mercato non
regolamentato
(OTC)

7. Distribuzione dei derivati OTC per sottostante
7/30
3%
65%
2%
10%
9%
11%
Segmenti di mercato dei derivati OTC per valore lordo di
mercato*
Equity linked (0.7 $ trilioni) Interest rate (14 $ trilioni) Commodity (0.5 $ trilioni)
Currency (2.1 $ trilioni) CDS (1.8 $ trilioni) Unallocated (2.4 $ trilioni)
*Fonte: Bank of International Settlement

8. 8/30
I derivati, la crisi e la risposta normativa 1/2
2000
incremento
volumi
derivati OTC
2007
Crisi dei
mutui sub-
prime e
blocco
mercato
interbancario
2008
Fallimento
Lehman
2008
Salvataggio
AIG
2010
Dodd-Frank
2012
Emir
"I derivati su credito sono uno dei più efficienti mezzi di ripartizione delle perdite e del riequilibrio
dei rischi finanziari esistenti sul mercato". A.Greenspan, Londra, 2002
“I derivati sono diventati armi di distruzione finanziaria di massa”. W. Buffet

9. 9/30
I derivati, la crisi e la risposta normativa 2/2
Rischio sistemico
• Incidenza del nozionale dei
derivati sul Pil
• Interconnessione tra operatori
che sono esposti in derivati
Rischio di
controparte
• Difficoltà nella stima della
rischiosità effettiva della
controparte
10,7
15,3
22,4
38,4
55,3
106,2
254,1
0 100 200 300
Italia
Spagna
Paesi Bassi
Germania
Francia
Regno Unito
Svizzera
Incidenza percentuale dei derivati delle
maggiori banche europee sul PIL dei
rispettivi Paesi
0
50000
100000
150000
200000
250000
giu-09
set-09
dic-09
mar-10
giu-10
set-10
dic-10
mar-11
giu-11
Andamento nel tempo del valore nozionale
dei contratti derivati in Europa
Cicli di borsa
Derivati OTC

10. 10/30
2. Contesto ed evoluzione normativa
 Regolamento EMIR
• Soggetti coinvolti
• Obiettivi
 Confronto EMIR vs Dodd-Frank
 Panoramica del contesto normativo
• Basilea III
• MiFID/MiFIR
Agenda

11. 11/30
Il regolamento EMIR
Soggetti coinvolti:
CCP
Trade
Repository
Controparti
finanziarie
Controparti
non finanziarie
(NFC+)
Controparti
non finanziare
(NFC-)
EMIR

12. 12/30
Obiettivi
Obblighi
Compensazione di strumenti derivati OTC
Mitigazione del rischio per derivati negoziati
bilateralmente
Segnalazione informativa a soggetti autorizzati
 Riduzione del rischio di controparte:
obblighi di compensazione e mitigazione dei rischi
 Riduzione del rischio operativo:
piattaforme elettroniche per tempestive conferme
delle esposizioni in derivati OTC
 Aumento della trasparenza e della stabilità sul mercato:
reporting alle Trade Repository
Il regolamento EMIR

13. 13/30
EMIR vs Dodd Frank
EMIR (UE) Dodd-Frank (USA)
Finalità •Trasparenza e stabilità sui mercati
•Sistema di regole omogenee
Obblighi •Compensazione e segnalazione derivati OTC
•Regole di marginazione
Limitazioni / •Regola push-out
•Regola Volcker
Riconoscimento TR Anche non-UE Solo USA
Applicazione extra-
territoriale
Specifica applicazione
ad enti non -UE
Somiglianza requisiti
paese d’origine
Implementazione 2014 2013

14. 14/30
Panoramica del contesto normativo europeo
EMIR
Basilea
III
MiFID
II/MiFI
R
Aumento quantità e qualità
dotazione patrimoniale
Maggiore rilevanza rischio
controparte:
•Aumento coefficiente di
correlazione per perdite inattese
•Introduzione CVA a copertura del
rischio di variazione del merito
creditizio
Aumento trasparenza:
•Negoziazione OTC su Trading
Venue
Compensazione per derivati
scambiati su RM
Negoziazione su RM per OTC di FC e
NFC+

15. 15/30
3. Il regolamento EMIR
 Timeline EMIR
 Trade Repository
 CCP
 Marginazione
 Tecniche di mitigazione del rischio
Agenda

16. 16/30
Timeline EMIR
Timeline EMIR*:
*Fonte: ESMA

17. 17/30
Trade Repository
Trade Repositories: entità il cui compito è quello di centralizzare
la raccolta, l'archiviazione e la diffusione dei dati inerenti le
transazioni finanziarie in derivati.
Tutte
le controparti Trade repository
Obbligo di reporting
per tutte le tipologie
di derivati
Entro 1 giorno
Le informazioni da riportare al TR:
- I nomi delle controparti
- Tipologia di contratti
- Scadenza
- Valore del nozionale
- Prezzo
- Data del regolamento

18. 18/30
Central CounterParties
Persone giuridiche che si interpongono tra le controparti di
contratti negoziati, agendo come acquirenti nei confronti di ciascun
venditore e come venditori nei confronti di ciascun acquirente
CCP
Bilateral Market Multilateral market via CCP
7 partecipanti al mercato
42 relazioni
7 partecipanti al mercato
7 relazioni

19. 19/30
Marginazione 1/2
La marginazione è quel processo che consente all’investitore
privato di assumere un posizione, investendo soltanto una parte
della liquidità necessaria, ossia il margine di garanzia che viene
richiesto.
Quando una posizione viene aperta si è tenuti ad
effettuare un versamento, ossia il margine iniziale. Quindi
il margine iniziale viene fornito per coprire le esposizioni
potenziali future derivanti dalle variazioni del valore del
derivato.
Variation
Margin
Initial
Margin
Il margine iniziale deve essere mantenuto costante e
quindi, se necessario, vengono effettuati ulteriori
versamenti, definiti margini di variazione.

20. 20/30
Marginazione 2/2
Initial margin Initial margin Initial margin
Margine di
mantenimento
Margine di
mantenimento
Margin
call
Margine di
mantenimento
Riduzione dovuta
a perdite
Ripristino
Initial margin
(Variation Margin)

21. 21/30
Valore soglia
Soglie per la compensazione
Assett Class Nozionale lordo
Azionario 1 miliardo di €
Credito 1 miliardo di €
Tasso d'interesse 3 miliardi di €
Moneta estera 3 miliardi di €
Commodity 3 miliardi di €
Altri contratti 3 miliardi di €
Controparti soggette ad obbligo di
compensazione:
• FC
• NFC+
Controparti non soggette ad
obbligo di compensazione:
• NFC-

22. 22/30
Tecniche di mitigazione del rischio
Conferma
Riconciliazione del portafoglio
Compressione del portafoglio
Risoluzione delle controversie
Valutazione giornaliera

23. 23/30
Adempimenti EMIR in sintesi
Relazoni tra le
controparti
Obbligo di
reporting
Obbligo di
compensazione
tramite CCP
Obbligo di garanzie
per contratti OTC
non compensati
Tecniche di
mitigazione del
rischio
FC / FC SI SI SI SI
FC / NFC+ SI SI SI SI
FC / NFC- SI NO NO SI
NFC+ /NFC- SI NO NO SI
NFC- / NFC- SI NO NO SI
NFC+ / NFC+ SI SI SI SI

24. 24/30
Agenda
4. L’impatto del regolamento sulla struttura dei
mercati dei derivati OTC europei
 Impatto sulle controparti
 Impatto organizzativo
 Impatto sulla vigilanza
 Impatto sul mercato dei derivati OTC

25. 25/30
Impatto sulle controparti
Elementi di costo per gli
strumenti cleared
Elementi di costo per gli
strumenti non cleared
+
+
+
+
+
+
+
+
+
+

26. EMIR
Trading
room
IT
Back
office
Legal
Middle
office
26/30
Impatti organizzativi
Le aree aziendali su cui impatterà maggiormente la normativa EMIR:

27. 27/30
Impatto sulla vigilanza
CCP
Consob
ESMA
Collegi
TR
Consob ESMA
Controparti
Consob
- Obblighi di
organizzazione
interna
- Affidabilità
operativa
- Salvaguardia
e registrazione
- Obblighi di
organizzazione
interna
- Requisiti
patrimoniali
- Gestione dei
rischi
- Obblighi
comunicazione
- Controllo
superamento
soglie

28. 28/30
Impatto sul mercato dei derivati OTC
95
111
142
197
259
299
418
586
598 604 601
648 633
0
100
200
300
400
500
600
700
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Derivati OTC
- 12.000 milardi
Bilateral
Bilateral
CCP
CCP
0
100
200
300
400
500
600
2011 2012
Divisione per tipologia di
contrattazione

29. 29/30
Conclusioni
 Riduzione del rischio di credito di controparte
vs aumento del rischi legati all’operatività
aziendale
 Requisiti regolamentari saranno sufficienti per
arginare eventuali crisi sistemiche legate al
malfunzionamento delle CCP (too big to fail)?
 Rischio di arbitraggio regolamentare

30. Grazie per l’attenzione
30/30