톨라니의 자본주의 밸런스 소식지 13호.pdf

소소하지만 중요한 일상의 행복과 자본주의
시대에 도태되지 않기 위해 노력하는 현대인의
작은 지식 공간 입니다. 투자 대가들의 인생
그리고 투자 철학을 배우고, 그 배움을 통해
우리의 투자 여정 속에서 자신만의 성공의
도구들을 만들고 다듬어 가기를 바라는
마음으로...
톨라니 블로그
https://blog.naver.com/ruki3690
『 투자 시장의 조류 방향에 맞게 노를
저어야 한다. 』
– 자본주의 밸런스 톨라니 -
본 소식지의 내용은 톨라니의 자본주의 밸런스 블로그
한 주간의 글들을 편집한 자료 입니다.
자본주의 밸런스 블로그 소식 © 톨라니 2022.08.06
톨라니의 이번 주 한 마디
톨라니의 자본주의 밸런스
블로그 소식지 13 호
2022.07.30 ~ 2022.08.05

톨라니의 자본주의 밸런스 블로그 소식지 13 호 / 여러분의 소중한 후원금으로 제작되었습니다.
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Index
투자 마인드
- 장기적인 경쟁우위를 가진 기업에 투자하면 시간이 우리를 부자로 만들어 준다 P02
- 주식투자자들에게 기댈 곳은 ㅇㅇㅇ 이다. P09
- 좋은 기업과 좋은 주식 (feat : 환상적인 주식을 사야 할 최상의 매수 타이밍) P15
- 투자에 임하는 네 가지 자세 P19
투자 / 돈 공부
- 주식투자는 기업의 비즈니스 모델에 투자하는 것이다. P25
- 공매도 순기능과 역기능, 불법 공매도를 보면서 정말 주식시장에 공매도는 필요… P33
- 장기적인 경쟁우위를 가진 회사의 주식, 채권성 주식이란? P41
- 환율을 공부해야 하는 이유? P47
투자 정보
- 2022 년 공매도 제도 개선 및 보완방안 P56
도서관
- [ 서평 ] 인간과 세상을 바라본 통섭의 투자가 찰리 멍거 P73

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장기적인 경쟁우위를 가진 기업에 투자하면
시간이 우리를 부자로 만들어 준다 (feat :
가치투자의 아버지도 몰랐던 투자의 진실)
https://blog.naver.com/ruki3690/222837814881
워런 버핏이 벤저민 그레이엄의 제자였다는 사실을
모르시는 투자자분들께서는 없을 것입니다.
워런 버핏은 스승인 벤저민 그레이엄을 통해서
가치투자에 대한 의미, 재무제표를 활용한 기업 선택
방법 그리고 저평가 기업 주식에 대한 투자 원칙과 기준
등을 배웠습니다.
하지만 오늘날의 워런 버핏은 그의 스승 벤저민 그레이엄의 가치 투자 방법과는 사뭇
다른 투자 원칙과 기준 그리고 투자철학을 가지고 있습니다. '절대 잃지 않는 투자, 그리고
그러한 절대 잃지 않는 투자에 대한 마인드를 절대 잊지 말라.' 이것이 워런 버핏의 투자
철학입니다. 벤저민 그레이엄의 투자 철학과는 조금 거리가 있어 보입니다.
워런 버핏의 벤저민 그레이엄을 통해 배운 지식을 토대로, 많은 공부와 다양한 투자 경험
등을 통해 자신의 투자 철학을 정립한 것이죠. '워런 버핏의 재무제표 활용법' 이란 서적에
보면 워런 버핏은 그의 스승에게서 배운 가치투자에 대한 원칙과 기준에 문제가 있다는
것을 파악하고, 그러한 문제를 자신의 투자 방향에 맞추어 수정하고 보완했다는 내용의
글이 있습니다.
2022.08.02
투자 마인드
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벤저민 그레이엄이 가치투자의 가르침에 있어서 워런 버핏이 생각한 여러 문제점들이
무엇인지? 그리고 그러한 문제점들을 어떻게 보완 및 수정했는지에 대한 내용을 통해서
여러분들께서도 자신의 투자 원칙과 기준을 다시 한번 점검해 보는 시간을 가져 보셨으면
합니다.
본 글은 '워런 버핏의 재무제표 활용법' 이란 서적에서 발췌 및 인용한 글임을 다시 한번
말씀 드립니다.
『 벤저민 그레이엄은 주가가 이렇게 비정상적으로 낮아졌을 때가 돈을 벌 수 있는 절호의
기회라고 보았다. 그레이엄은 만약 이렇게 '과매도된 주식'을 지속적으로 내재가치 이하의
가격에서 매수한다면, 결국 시장은 실수를 인정하고 그 주식을 재평가해 주가를 올리게
될 것이라고 생각했다.
그리고 일단 그 주식이 상향 재평가되면 그레이엄은 주식을 매각하여 차익을 얻을 수
있다고 생각했다. 바로 이것이 오늘날 우리가 알고 있는 가치투자의 기본 원칙이고,
우리가 그레이엄을 '가치투자의 아버지'라고 부르는 이유이다.
그러나 우리가 깨달아야 할 것은 그레이엄은 자신이 매수한 기업이 어떤 기업인지에
대해서는 거의 관심을 갖지 않았다는 것이다. 그레이엄의 시각에서 볼 때, 모든 기업의
주가는 어느 수준이 되면 헐값이 되었다고 볼 수 있는 그런 주가 수준에 도달하게 된다.
1930 년대에 그레이엄이 가치투자를 실천에 옮기기 시작했을 때, 그는 보유한 현금의
50% 이하의 가격에 거래되는 기업을 찾는 데 초점을 맞췄다. 그는 이것을 '1 달러 주식을
50 센트에 사는 것'이라고 말했다. 물론 그에게는 이 외에도 다른 원칙이 있었다. 주가가
해당 기업이익의 10 배 이상, 즉 주가수익비율(PER)이 10 이상이면 결코 그 주식을 매수

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하지 않았고, 주가가 50% 상승하면 매도한다는 원칙이다. 그리고 2 년 내에 주가가
상승하지 않으면, 무조건 매도한다는 원칙도 가지고 있었다. 그레이엄은 10 년 후 그
회사가 어떻게 되는지에 대해서는 전혀 관심이 없었다.
워런 버핏은 비록 벤저민 그레이엄을 통해 가치 투자를 배웠고, 재무제표를 분석하는
방법을 통해 저평가된 회사를 찾아내는 기법을 습득할 수 있게 되었지만 이러한 벤저민
그레이엄의 투자 원칙과 기준 대한 가르침에 몇 가지 문제가 있는 것을 발견했습니다.
첫 번째 문제
벤저민 그레이엄이 말하는 저평가된 기업들이 후에 모두 상향 재평가되는 것은 아니다.
어떤 기업은 심지어 파산하기도 했다. 또 주가가 상향 재평가된 기업만큼이나 주가가

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하락한 기업도 많아 전체 실적이 크게 잠식되기도 했다. 그레이엄은 이런 사태를 막기
위해 광범위한 분산투자를 시도했다.
어떤 때는 분산투자를 목적으로 수백 개 이상의 기업을 포트폴리오에 포함시키기도 했다.
그와 동시에 그레이엄은 2 년이 지나도 주가가 상승하지 않는 주식은 포트폴리오에서
제외하는(매도하는) 전략을 취했다. 그러나 2 년 후에도 그레이엄의 이른바 '저평가된
주식들'이 여전히 저평가된 상태로 머물러 있는 경우가 많았다.
두 번째 문제
워런 버핏은 그레이엄이 '50% 규칙'에 따라 매도한 기업 중 일부는 그 후에도 계속
성장했으며 그 과정에서 주가도 그레이엄이 매도한 가격보다 훨씬 높이 상승했다는
사실을 발견했다.
이것은 마치 이지 스트리트(부를 약속한 곳) 행 열차의 좌석에 탔음에도 불구하고, 열차가
어디로 가고 있는지 몰라 이지 스트리트 역에 도착하기 훨씬 전에 내려버리는 것과
같았다. 워런 버핏은 이런 '슈퍼스타(초우량 기업)'들의 사업성에 대해 깊이 연구함으로써
스승인 그레이엄이 이룬 업적을 개선하기로 결심했다. 그래서 워런 버핏은 이런 기업들이
환상적인 장기투자 대상 주식이 되는 이유가 무엇인지 알아보기 위해 이런 기업들의
재무제표를 연구하기 시작했다.
이런 연구를 통해 워런 버핏은 슈퍼스타 기업들은 모두 어는 정도 독점적인 사업을 할 수
있는 경쟁우위를 갖고 있어서 비교적 쉽게 제품 가격을 올리거나, 더 많은 제품을 팔 수
있는 기업이란 사실을 알아냈다. 즉 이들 기업은 경쟁사보다 훨씬 많은 돈을 벌었던
것이다.
세 번째 문제

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워런 버핏은 만약 한 기업의 경쟁우위가 장기간 유지될 수 있다면(즉 영속적이라면) 그
기성의 가치는 시간이 갈수록 계속 증가하게 된다는 사실도 발견했다. 그 기업의 가치는
지속적으로 증가한다는 것을 고려하면, 워런 버핏이 가능한 오랫동안 그 주식을 보유하는
것은 매우 합당한 일이었다.
가능한 오랫동안 그 주식을 보유함으로써 그는 그 회사의 경쟁우위를 통해 더 큰돈을 벌
기회를 갖게 되었던 것이다. 또한 워런 버핏은 월스트리트가 (가치 투자자나 투기꾼, 또는
이 둘 모두의 활약에 의해) 미래 어는 시점에는 결국 이런 기업의 가치를 인정하고 주가를
끌어올린다는 것도 알아냈다. 해당 기업이 가진 장기적인 경쟁우위로 인해 이들 기업에
대한 투자는 일종의 자기 충족적 예언이 되었다.
네 번째 문제
워런 버핏은 경제적으로 훨씬 매력적인 현상도 발견했다. 이런 기업들은 사업성이 매우
뛰어나기 때문에 파산할 가능성이 전혀 없었다. 따라서 월스트리트 투기꾼들이 이런
기업의 주가를 낮추면 낮출수록, 낮은 가격에 주식을 매수한 워런 버핏은 그만큼 손해를
볼 위험이 줄어들었다.
또 주가가 낮다는 것은 그만큼 상승 잠재력도 크다는 것을 의미한다. 또한 그가 이런 주식
을 오래 보유할수록 이들 기업의 우수한 경제성을 통해 수익을 올릴 기회는 더 많아 졌다.
따라서 이런 기업들이 지속적으로 부를 창출해낸다는 것을 주식시장이 발견 하기만 하면,
주식시장은 이들 기업에 달려들어 주가를 상승시킬 것이기 때문에 워런 버핏은 거부가 될
수 있었다.

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이런 모든 사실은 '이익을 극대화하기 위해서는 리스크를 높여야 한다'라는 월스트리트의
격언을 완전히 뒤집는 것이었다. 이를 통해 워런 버핏은 투자의 성배를 발견했다. 바로
리스크는 감소시키면서도 수익은 중가 시키는 투자법을 찾아낸 것이다.
다섯 번째 문제
워런 버핏은 초우량 기업의 주가가 하락하기를 기다릴 필요가 없다는 것도 깨달았다.
이런 주식은 반드시 헐값이 아니어도 적절한 가격에 매수하여 충분히 오래 보유하면
결국엔 수익을 낼 수 있다는 사실을 알게 되었다. 더욱이 워런 버핏은 주식을 오래
보유하고 팔지 않으면, 세금(주식 양도차익세)은 먼 훗날에 한 번 납부하는 것으로 그칠
수 있다는 것도 깨달았다.
즉 주식을 오래 보유하고 있는다면, 세금 없이 복리수익률을 올릴 수 있는 것이다. 워런
버핏은 장기적인 경쟁우위를 가진 기업에 투자하면 결국 시간이 자신을 거부로 만들어
준다는 사실을 알게 되었다.』
워런 버핏은 훌륭한 스승과 멘토를 통해 투자 원칙과 기준에 대해 배웠고, 그 배움을
투자에 활용하여 많은 자산을 불렸지만, 워런 버핏은 투자 여정 속에서 훌륭한 스승님의
투자 원칙과 기준을 자신에게 맞는 투자 스타일, 그리고 시대의 변화에 따른 기업분석 및
투자방법에 대해 꾸준히 연구하고 공부했던 것입니다.
그러한 워런 버핏의 평생 투자 공부는 현재의 세계 최고의 투자의 대가 워런 버핏을 만든
투자 원동력의 하나라는 점은 분명합니다. 물론 다른 투자 성공 요소들도 많이 있겠지만
워런 버핏의 꾸준한 투자에 대한 평생 공부는 기업들의 변화를 관찰하고 추적하는 활동을
통한 기업과의 동행 관계인 것입니다.

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기업과 동행한다는 마음으로 투자를 하는 워런 버핏의 투자 철학과 그의 스승 벤저민
그레이엄의 투자철학과는 다르지만 현재의 가치투자의 의미는 워런 버핏의 철학과 좀 더
가깝다는 생각이 드네요.
그러므로 투자의 원칙과 기준은 정답은 없습니다. 투자의 여정 속에서 자신에 투자 원칙
과 기준을 보완 및 수정하면서 평생 공부를 통한 평생 투자를 찾아가는 것이라 말로, 진정
자신의 투자원칙과 기준을 찾아가는 해법이라고 생각합니다. 투자 짧게 보시지 마시고
길게 보시면서 자신만의 투자 원칙과 기준의 해법을 찾아가시면 좋겠습니다.

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주식투자자들에게 기댈 곳은 ㅇㅇㅇ 이다.
숙향의 투자 편지 131)
오늘 날씨는 하늘에 구멍이 뚫린 것처럼 비를 통해 물
폭탄을 마구 쏟아 내고 있습니다. 새벽에 호우 경보 발효
문자 메시지를 받았습니다.
"집중호우가 예상되오니 출근 시간 혼잡 및 산사태, 침수
등 피해에 유의하여 주시기 바랍니다."
오늘 출근길의 도로 상황 및 교통이 혼잡할 것 같네요. 다행히 저는 금일까지 휴가 기간
이라 출근 걱정은 안 해도 될 것 같지만, 출근하시는 많은 분들 조심해서 출근해야 될 것
같네요.
오늘 아침에 숙향님의 투자 편지가 배달되었습니다. 금일 투자 편지의 주제는 '기댈
곳'이라는 투자자들의 마음을 다잡는 방법에 대해 소개를 하고 있습니다. 주식시장이
지속적으로 하락을 하고 있거나, 장기간 약세장의 포지션을 유지하고 있을 때 투자자들은
무엇에 기대는지에 대해 말씀하시고 계십니다.
투자자들마다 어려운 시기에 인내하는 방법은 가지각색입니다. 하지만 투자의 대가들
또는 성공한 투자자들의 이런 시기에 공통된 점은 시장과 되도록이면 멀리 떨어지려고
하는 마음입니다.
2022.08.03
투자 마인드

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한동안 시장의 쳐다보지 않는다던가, 다른 일에 집중 한다던가, 여행을 통해 마음을
다스린다든가 우울한 생각보다는 행복한 생각과 긍정적인 마인드를 가지려고 노력한다는
점입니다. 주식 시장은 우리가 걱정하거나, 계속해서 들여다본다고 달라지지는 않습니다.
솔직히 시장은 우리가 어떻게 할 수 있는 영역이 아닙니다.
주식시장이라는 미스터 마켓이 투자자들의 마음을 시험하거나, 호기심에 장난을 심하게
칠 때도 있습니다. 그럴 때마다 투자자들이 미스터 마켓의 장난에 반응을 한다면, 미스터
마켓은 더 재미있어서 자꾸 그런 장난을 칠 것입니다. 미스터 마켓의 그런 행동에
무관심하거나 관심 없다는 생각으로 신경을 쓰지 않으면 미스터 마켓은 다시 본연의
자리로 되돌아갈 것입니다.
모든 것이 투자자들의 마음에 달린 것입니다. 숙향님의 투자 편지와 함께 어려운
주식시장에서 여러분들의 마음이 편히 기댈 수 있는 곳을 찾아보시길 바랍니다.
[스노우볼레터] 숙향의 투자 편지 (131)
기댈 곳
10 년 전 '강남 스타일'이라는 음악 하나로 온 세상을 흥겨운 춤판으로 만들었던 가수
싸이(psy)의 명곡 제목입니다. 싸이는 자신이 만든 곡 중에서 '기댈 곳'을 가장 좋아한다고
했던 말을 들었던 것 같은데, 제 기억이 금붕어 수준이라 확실하지는 않고 그의 곡 중에서
가장 좋아하는 것만큼은 틀림없습니다.
음악을 들을 때면, 저의 속내를 들킨 것 같아서, 마음이 찌릿찌릿한 이 곡의 가사를
음미해 볼게요.

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당신의 오늘 하루가 힘들진 않았나요
나의 하루는 그저 그랬어요
괜찮은 척하기가 혹시 힘들었나요
난 그저 그냥 버틸만했어요
저와 같은 주식쟁이라면 올해 들어 지금까지는 다들 힘든 하루하루를 보내고 있을 것으로
짐작합니다. 다행히 7 월 이후 조금씩 나아지는 듯해서 다행이지만 불안감이 가시려면
한참 멀었습니다.

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그래도 누군가 저에게 '버틸만하냐'고 묻는다면 저는 그렇다고 말할 겁니다. 저는
낙관주의자니까요.
솔직히 내 생각보다 세상은 독해요
솔직히 난 생각보다 강하진 못해요
하지만 힘들다고 어리광 부릴 순 없어요
버틸 거야 견딜 거야 괜찮을 거야
세상을 주식시장으로 한정해서 본다면, 장기적으로 시장은 우상향이고 가치에 비해 싼
주식은 결국 오를 거라며 버티고 있지만, 이제 지하실 파기가 끝났을까? 과연 나는 끝까지
버틸 수 있을까? 그래서 시장에서 반드시 줄 거라는 보상을 받을 수 있을까? 의심은
깊어만 갑니다.
하지만 버틴다고 계속 버텨지지는 않네요
그래요 나 기댈 곳이 필요해요
그대여 나의 기댈 곳이 돼줘요
주식 투자자에게는 기댈 곳, 기댈 그대들이 확실히 존재합니다. 벤저민 그레이엄을
비롯해서 워런 버핏, 피터 린치, 앙드레 코스톨라니 등 열 손가락으로 부족할 정도로
많아요. 쉽게 찾아낼 수 있는 곳은 이들 대가들의 책이고요. 직접 썼거나 다른 작가에
의해 쓰여진 이들의 명저는 열 손가락을 다섯 번을 꼽아도 부족하지 않을 정도로 많이
있습니다.

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책을 통해 구루들로부터 배우고 위로를 받으면서 지내다 보면 시간은 건전한 투자자들의
편이 되어 결국 우리가 기대했던 '충분한' 보상을 받게 됩니다. 그게 지난 투자의 역사이고
많은 대가들 혹은 우리 주위에서 만날 수 있는 뛰어난 투자자들이 증명했습니다.
당신의 고된 하루를 누가 달래주나요
다독여 달라고 해도 소용없어요
솔직히 난 세상보다 한참 부족해요
솔직히 난 세상만큼 차갑진 못해요
하지만 힘들다고 어리광 부릴 순 없어요
버틸 거야 견딜 거야 괜찮을 거야
늘 자신이 부족하다는 것을 의식하는 겸손한 자세로 주식시장을 대한다면 우리는
투자에서 성공할 수밖에 없습니다. 듣기 좋은 말이니까 또 할게요.
우리는 '어차피' 부자가 될 거야.
얼마 전 편지에서 버핏이 그레이엄 회사에 구직 신청했다 거절당한 후 끊임없이 노크한
결과 2 년 후 그레이엄의 부름을 받았다는 얘기를 들려드렸는데요. 입사한 버핏은 밤낮을
가리지 않고 기업 분석에 몰두했던 모양입니다. 그러던 어느 날 그레이엄은 버핏을 위해
미리 등록해 둔 댄스학원으로 버핏을 데려갑니다.
위의 글은 학원 가는 길에서 그레이엄이 버핏에게 했다고 전해지는 말씀입니다.
대단한 부자가 될 욕심을 가졌다면 모를까 은퇴 후에 돈 걱정 없이 생활하는 정도의
부자는 누구에게나 가능한 일입니다.

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그레이엄이 우리 투자자들을 위해 버~얼~써 그 길을 훤히 열어두었거든요. 가치에 비해
싼 주식을 사서 보유하고 그 주식에서 나온 배당금으로 또 주식을 사는 일을 반복하다
보면 우리는 부자가 될 수밖에 없습니다. 건전한 투자자들에게는 기댈 곳, 기댈 구루들이
엄청 많다는 것을 잊지 않으셨으면 합니다. - 숙향 배상 -
추신:
1. 문득 댄스학원으로 걸어가는 두 분의 모습이 그려집니다.
왜소한 몸집의 그레이엄이 덩치가 산만한 버핏의 목덜미를 잡고서 학원으로 끌고 가는
데, 가기 싫어 앙탈하는 버핏과 가야 돼! 하면서 버핏을 놓치지 않으려는 그레이엄, 두
분의 얼굴에는 웃음꽃이 가득 피었겠지요. 36 세나 어린 총명한 제자의 건강을 위해, 일
좀 줄이고 건강 챙기라는 스승의 다정함이 한껏 느껴지는 모습 말입니다.
2. 가수 싸이가 이 글을 볼 수도 있겠다는 상상을 해보았습니다. 그랬다면 이런 댓글을
할지도 모르겠네요. "숙향님, 저의 애창곡은 '기댈 곳'이 아니라 '예술이야"라는
곡이랍니다. 메롱~"

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좋은 기업과 좋은 주식 (feat : 환상적인 주식을
사야 할 최상의 매수 타이밍)
여러분들께서는 어떤 기업이 좋은 기업이라고
생각하시나요. 매년 꾸준히 성장하는 기업이 좋은
기업일까요?
아니면 지속적인 성장은 아니더라고 해당 산업에서 다른
경쟁업체들이 넘볼 수 없는 해자를 가지고 있어
오래도록 파산하지 않고 꾸준한 배당을 주는 기업이
좋은 기업일까요?
좋기로는 성장성과 안정성을 통해 꾸준히 성장하면서 배당금도 지속적으로 상승하는
기업이 좋은 기업이라고 생각을 하실 것입니다. 지속적인 매출, 영업이익 그리고 순이익의
증가하다 보면 주식의 가격은 내재가치에 수렴하면서 우상향 할 것이며, 또한 이러한
좋은 성과를 주주들과 함께 나누는 기업이 진정 우리가 바라는 좋은 기업일 것입니다.
단순히 가치 지표가 좋다고 절대로 좋은 기업은 아닙니다. 그러한 좋은 가치지표를 꾸준
히 지킬 수 있는 그런 기업이 좋은 기업입니다. 단기적인 악재로 인하여 잠시 기업의 손익
과 현금흐름이 좋지 않을 수는 있어도 그러한 위기를 충분히 극복할 수 있는 여력과
잠재적인 힘을 가진 기업이 꾸준히 성장할 수 있는 기업입니다.
2022.08.04
투자 마인드

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고객의 충성도, 브랜드 파워, 제품과 상품 가격의 결정권 등을 가진 그런 기업들의 수익은
시간이 지날수록 꾸준히 우상향 할 것입니다. 다만 이렇게 훌륭한 기업, 좋은 기업일지라
도 그 기업의 주식은 좋은 주식이 아닐 수 있다는 것을 항상 명심해야 합니다.
좋은 기업일지라도 시장의 분위기가 최고조에 이르렀을 때 투자자들은 탐욕에 눈이 멀어
이성적인 판단보다는 비 이성적인 행동으로 기업의 내재가치에 비해 주가가 터무니없이
높아질 시기가 있습니다. 이러한 시기에는 기업의 주식을 매수하기보다는 부분 매도로
어느 정도 이익을 보아야 하며, 보유하고 있지 않는 기업의 주식은 아무리 좋은 기업이라
도 절대 군중의 광기에 휩쓸려 주식을 매수하지 말아야 합니다.
아무리 좋은 기업 일지라도 이러한 시기에 해당 기업의 주식을 매수한다면, 오랜 시간
인내와 고통의 시간을 보내야 할 수 있으며, 잘못된 경우 내가 매수한 가격까지도 오지
못하고 투자 여정을 보내야 할 수도 있기 때문입니다. 시장은 광기로 인한 탐욕에 대해
서는 투자자들에게 처벌을 내리며, 고통에 대한 인내에는 큰 보상을 준다는 사실을 잊지
마시기 바랍니다.
좋은 기업을 선택하는 것은 투자에 있어서 정말 중요한 원칙입니다. 하지만 이 보다 더
중요한 원칙은 절대 주식은 군중의 광기에 휩쓸려 비싸게 매수해서는 안 되는 것입니다.
좋은 기업과 좋은 주식 절대 같은 것이 아님을 인지하시기 바랍니다.
워런 버핏의 재무제표 활용법의 서적 중 '환상적인 주식을 사야 할 최상의 매수 타이밍'
이라는 내용을 통해 워런 버핏의 주식을 매수하는 투자방법에 대해 공부해 보시길 바랍
니다.

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「워런 버핏의 투자에서 투자수익률에 직접적인 영향을 미치는 것은 매수가다. 워런 버핏
은 일종의 채권성 주식이라고 볼 수 있는 장기적인 경쟁우위를 가진 회사를 찾는다.
그렇게 때문에 매수가가 높으면 초기 수익률은 물론 10 년 후 그 회사로부터 얻게 되는
얻는 수익률도 낮아진다. 이와 관련된 사례를 살펴보자.
1980 년대 후반 워런 버핏은 주당순이익 0.46 달러인 코가콜라 주식을 주당 평균
6.50 달러에 매수하기 시작했다. 이때 그의 초기 수익률(주당순이익 ÷ 매수가)은 7%가
된다. 2007 년 코가콜라의 주당순이익은 2.57 달러가 되었다. 여기서 워런 버핏은
코카콜라 채권성 주식에 대한 최초 투자 6.50 달러에 대해 2.57 달러의 수익을 올렸다고
할 수 있다.

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수익률로는 39.5%(2.57 달러 ÷ 6.50 달러)이다. 그러나 만약 워런 버핏이 1980 년대 말
코카콜라 주식을 주당 21 달러에 매수했다면, 그의 초기 수익률은 2.2%가 되었을 것이다.
이 경우 2007 년이 되어도 수익률은 고작 12%밖에 되지 않는다.(2.57 달러 ÷ 21 달러).
12%의 수익률은 앞의 39.5%의 수익률에 비하면 전혀 매력적인 수익률이 아니다.
따라서 장기적인 경쟁우위를 가진 기업을 매수할 때 매수가가 낮으면 낮을수록 지속적
으로 더 높은 수익을 올릴 수 있다. 워런 버핏은 항상 지속적인 관점에서 투자한다.
그러나 과거 그레이엄 학파의 시각으로 보면 장기적인 경쟁우위를 가진 환상적인
기업들의 주가가 낮은 경우는 거의 없다. 이 때문에 그레이엄의 가치투자 원칙을
추종하는 펀드 매니저들은 결코 초우량기업을 소유하지 않는다. 이런 초우량기업의
추가는 이들에게 너무 비싸게 여겨지기 때문이다.
그렇다면 여러분은 언제 이런 초우량기업을 매수하는 것이 좋을까? 우선 약세장에서
매수하는 것이 좋다. 장기적인 경쟁우위를 가진 초우량 기업의 가격이 다른 약세장보다
비싸 보일 때라도, 장기적으로 볼 때 약세장에서 이런 기업을 매수하는 것이 좋다.
장기적인 경쟁우위를 가진 기업이라 해도 이따금 실수도 하고 바보 같은 짓을 할 수
있으며, 그러면 이들의 주가는 단기적으로 하락한다.
코카콜라의 뉴 코크가 그러했다. 워런 버핏은 훌륭한 회사가 해결 가능한 일시적인
문제에 직면했을 때 최고의 매수 기회가 온다고 말했다. 여기서 핵심은 그 문제가 해결
가능해야 한다는 것이다. 그렇다면 초우량기업이라 해도 매수해서는 안 될 때는
언제인가? 강세장의 정점에서는 결코 매수해서는 안 된다.
이때 이들 초우량기업들의 주가수익비율(PER)은 역대 최고치를 육박하거나 역대
최고치를 돌파하게 된다. 장기적인 경쟁우위를 가진 회사라 해도 너무 높은 가격에
매수하면 높은 수익을 내기 어렵다.」

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투자에 임하는 네 가지 자세 (feat : 숙향의 투자
편지 132 - 위기는 기회다)
여러분들께서는 주식투자를 함에 있어서 어떤 마음가짐
을 가지고 투자를 하시나요. 투자자분들 저마다 주식투자
를 바라보시는 관점이 다를 것입니다.
적극적인 투자 공부와 열정을 가지고 투자에 임하는
시는 분들도 계실 것이고, 간혹 하나의 놀이쯤으로
생각하시고 투자에 임하시는 분들도 계실 것입니다.
주식 투자를 하나의 놀이쯤으로 생각하시는 투자자분들은 둘 중 하나일 것입니다. 정말
투자에 득도하여 수많은 투자 자금으로 투자를 하시는 진정한 투자 고수 이거나 아니면
투자를 도박과 같이 생각하고 매일매일 투기를 하시는 분 중 한 분이라 생각합니다.
영화 '신의 한수'를 보면, 주인공 태석(정우성)은 프로 바둑 기사로 내기 바둑을 합니다.
처음에 어리숙한 그는 내기 바둑을 하다 살인 누명을 쓰고 교도소에 복역하는데요.
교도소에서 살인 누명에 대한 복수를 위해 싸움 기술을 연마합니다. 그리고 독방에 갇힌
태석은 옆방에 수감된 의문의 사나이와 벽을 두르리는 방식으로 바둑을 둡니다.
많은 사람들이 힘들게 살아가는 세상을, 그 의문의 사나이는 바둑 세계를 통해 인생을
놀이터처럼 살아가는 진정한 바둑의 고수인 거죠.
2022.08.05
투자 마인드

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ㅋㅋㅋ...글이 다른 곳으로 세고 말았습니다. 주식투자를 하나의 놀이쯤으로 생각하시는
대다수가 도박과 같은 투기를 하시는 분들이라 생각하지만, 혹시나 그 중에서 '신의 한 수'
영화의 의문의 사나이와 같이 '주식투자의 진정한 고수' 일 수 있을 것 같네요...그냥 저의
네피셜이라 생각하시면 될 것 같습니다.
오늘 숙향님의 투자 편지가 배달이 되었습니다. '위기는 곧 기회다' 라는 주제에 관하여 존
템플턴 경의 '투자를 임하는 자세 네 가지'에 대한 이야기와 함께 주식투자에 대하여 성찰
할 수 있는 좋은 글을 선물해 주셨네요. 숙향님의 투자 편지와 함께 여러분들의 투자 공부
에 조금이라도 도움이 되었으면 합니다.

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하지만 프로 바둑 기사였던 태석은 그 의문의 사나이에게 단 한 번도 바둑을 이기지 못합
니다. 이에 존함을 알려달라고 하지만 그 의문의 사나이는 출소하게 되면 '관철동 주님'을
찾아가라고 전언만 남기고 사라집니다. 장님인 관철동 주님(안성기)을 찾아간 태석은 그
의문의 사나이에 대해 말을 하니, 주님 또한 그와 딱 한 번 바둑을 두었지만 거의 신의
경지에 가깝다고 말하면서, 그의 바둑 실력에 대해서 말하기를 '세상을 하나의 놀이터
정도로 생각하실 수 있는 실력의 소유자'라는 말을 합니다.
[스노우볼레터] 숙향의 투자 편지 (132)
위기는 기회다
이 말은 2008 년 존 템플턴이 세상을 떠날 때까지 사무실 책상 위에 놓여 있던 명판에
새겨진 글이라고 합니다. 그래서 다음과 같은 지혜로운 말씀을 남겨주셨겠죠. 강세장은
비관 속에서 태어나 회의 속에서 자라며 낙관 속에서 성숙해 행복 속에서 죽는다.
기억하라. 최고로 비관적일 때가 가장 좋은 매수 시점이고 최고로 낙관적일 때가 가장
좋은 매도 시점이다.
- 존 템플턴, 로렌 템플턴, [존 템플턴의 가치투자 전략]
오늘은 투자자로서만이 아니라 삶에서도 모범적이었기에 영국 왕실로부터 귀족 작위까지
받은 존 템플턴 경께서 투자에 임하는 네 가지 자세에 대해 배우려고 합니다. 민머리 독수
리로 유명한 마크 모비우스의 증언을 빌렸는데요. 모비우스는 1987 년에 설립한 템플 턴
이머징 마켓 펀드 회장으로 취임해서 2018 년 모비우스 캐피털 파트너스를 창립할 때까지
템플턴과 한솥밥을 먹었습니다.

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맛서라
템플턴은 투자 세계에 군중심리가 있기 때문에 장기적으로 생각하고 펀더멘털에 집중하
며 독립적으로 생각해야 한다고 가르쳤습니다. 더 나은 결과를 얻기 위해서는 군중과 맞
서야 하고, 결정을 내리기 전에는 늘 상황을 분석해야 한다고 배웠습니다. 어느 주식이 가
치에 비해 싸게 거래되는 이유는 대중으로부터 소외되었기 때문입니다. 따라서, 싼 주식
을 찾아서 투자하는 가치투자자는 소외받는 것을 두려워해서는 안 되고 오히려 즐겨야
합니다.
겸손한 태도
템플턴에게 배운 것이 있습니다. 바로 겸손입니다. 겸손한 태도를 갖출 때, 더욱 개방적으
로 새로운 아이디어를 수용하고 더욱 객관적으로 투자 리서치를 수행할 수 있습니다.
마음을 열어야 세상이 변화한다는 것을, 그 변화에 보조를 맞추기 위해 끊임없이 새로운
것을 배워야 한다는 사실을 받아들일 수 있습니다. 겸손한 태도는 배우려는 자세와 연결
됩니다. 워런 버핏을 비롯한 대가들이 하루 중 가장 많은 시간을 할애하는 게(타인의
경험에서 배우는) 독서라는 점은 비밀이 아닙니다.
열정
오늘날 저를 계속해서 나아가게 하는 것은 투자 리서치에 대한 열정입니다. 열정이 세상
에 대한 리서치를 허락하고 삶의 의미를 이해하도록 이끌어줍니다. 좋은 투자자가 되려면
마음을 열고 세상이 제공하는 모든 것을 받아들일 준비가 되어 있어야 합니다. 세상을
긍정적으로 보기 위해 열정은 필요합니다. 나이를 먹을수록 경험이 늘어나는 대신 열정이
식는 것을 인식하게 됩니다. 이런 현상은 당연하게 받아들일 게 아니라 거부해야 할
일입니다. 저는 '꿈이 있으면 70 노인이라도 청년'이란 말을 좋아하는데, 오늘은 '꿈'을
'열정'으로 바꿔서 '열정이 있으면 70 노인이라도 청년'이라 말하고 싶네요.

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행동주의
행동주의는 주주의 특전이 아니라 권리이자 의무입니다. 어떤 기업에 투자하면 그 회사의
일부를 소유하게 됩니다. 소유는 곧 책임입니다. 주주총회에 참석하는 일부터 시작했으면
합니다. 투자한 회사는 어떤 분위기인지 경영진은 믿을 만 한지 확인할 수 있는 가장 좋은
기회입니다. 주식을 매수하는 것은 종이 쪼가리를 사는 것이 아니라 그 기업의 일부를
사는 것입니다. 템플턴에게 배우려고 했던 오늘 이므로, 지금 당장 실행에 옮겨야 할,
템플턴의 지혜로운 말씀으로 편지를 마무리 지을게요.
다른 투자자들이 낙담하여 주식을 팔 때 매수하고 탐욕스럽게 살 때 매도하기 위해서는
강인한 정신력이 필요하다. 그렇게 할 수 있을 때 비로소 엄청난 수익을 올릴 수 있다.
-존 템플턴, 로렌 템플턴 [ 존 템플턴의 가치투자 전략 ] - 숙향 배상 -
참고 및 인용 : 로널드 챈, [ 가치투자자의 탄생 ]

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주식투자는 기업의 비즈니스 모델에 투자하는
것이다. (feat : 워런버핏이 말하는 초우량
기업의 특징)
주식투자를 하기 위해서는 어떤 기업의 주식을 매수해야
할지 결정을 해야 합니다. 기업을 선택하는 기준은 투자
자마다 모두 다를 것입니다.
단순히 기업들의 가치 지표(PER, PBR, PEG, PCR,
PSR ..)를 보고 투자 판단을 하거나, 차트와 거래량을
통한 기술적 분석 접근을 통해 주식을 매수하기도 합니다. 물론 가치 지표, 기술적분석
등을 통해 주식을 선택하는 하나의 기준이 될 수 있지만, 투자는 단순히 주식을 매수하는
것을 넘어 기업의 지분을 사는 것이며, 기업 자체에 투자한다고 생각하셔야 합니다.
부동산 투자의 경우 아파트, 땅, 상가 등을 직접 눈으로 보고 교통, 주변 인프라, 학군 그리
고 경제활동을 할 수 있는 일자리의 접근성을 등을 조사하고 분석하여 부동산 물건에
대한 매수 판단을 합니다. 주식 투자 또한 부동산을 투자하는 방법과 유사하게 해당
기업에 대한 기본 본질을 조사하고 분석하여 기업에 대한 투자 판단을 해야 한다고
생각합니다.
단지 HTS, MTS 의 주식 가격을 보고 기업의 주식을 매수하는 것이 아닌 기업의 본질과
가치를 우선 판단을 해야 하는 것입니다. 기업의 기본적인 본질을 우선 조사 분석을 한
이후 가치 지표를 통한 기본적 분석 그리고 차트와 거래량을 통한 기술적 분석 등을 통해
2022.07.30
투자/돈 공부

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투자를 해야 합니다. 자신의 투자 원칙과 기준에 따라 투자를 행위를 하는 것은 정말
중요합니다. 그 원칙과 기준에 기업의 기본 본질 분석이라는 투자 방법을 반드시 포함
해야 합니다.
기업이 무엇을 해서 돈을 버는지 알아야 합니다. 그것을 우리는 그 기업의 비즈니스
모델이라 합니다. 매년 사업전략, 사업 계획에 대한 프레젠테이션을 만들 때 반드시
들어가야 하는 것이 비즈니스 모델입니다. 어떤 비즈니스 모델을 만드냐에 따라 기업이
우량 기업이 되는지, 아니면 유니콘 기업이 되는 그만큼 비즈니스 모델이 중요합니다.

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기업의 기본 본질은 무엇을 해서 돈을 버느냐? 즉 그 기업의 비즈니스 모델이 무엇이냐
입니다. 주식 투자를 하기 위해서 제일 먼저 조사해야 되는 것이 바로 그 기업이 돈을
버는 구조를 판단해야 하는 것입니다.
투자의 대가 워런 버핏 또한 이러한 기업의 기본 본질에 대해 투자전략을 자신의 투자
원칙과 기준에 접목하면서 벤저민 그레이엄의 담배꽁초 투자 전략에서 탈피하고 새로운
투자 전략의 무기를 장착하는 계기를 만들었습니다. 워런 버핏의 재무제표 활용법이란
서적에 '당신을 부자로 만들어줄 초우량주의 특징'이라는 내용입니다.
워런 버핏이 기업의 비즈니스 모델을 분석하고 주식 투자를 하는 기준이 소개되어 있습
니다. 투자의 대가인 워런 버핏이 이러한 기업의 비즈니스 모델에 대해 어떻게
이야기하고 있는지 알아보도록 하겠습니다.
장기적인 경쟁우위를 가진 기업이 우리를 거부로 만들어준다면, 이런 기업은 어떻게 찾을
수 있을까? 우리를 부자로 만들어줄 기업, 장기적인 경쟁우위를 가진 기업을 찾아 나서기
전에 그런 기업들은 어떤 특징을 갖고 있는지 먼저 알아야 한다.
워런 버핏은 이런 초우량 기업들은 기본적으로 세 가지 비즈니스모델에 속한다는 것을
발견했다. 이들은 자신만의 고유한 제품, 혹은 자신만의 고유한 서비스를 판매하거나,
또는 사람들이 지속적으로 필요로 하는 제품이나 서비스를 저가로 구매해 저가에
판매하는 비즈니스 모델을 갖고 있었다.
즉, 워런 버핏은 B2B 서비스보다는 B2C 또는 B2B2C 같은 비즈니스 모델을 가진 기업을
선호하였으며, 사람들이 모여드는 곳, 사람들이 늘어나면 늘어날수록 고객들이 좋아하는
그런 비즈니스 모델을 선호했다고 보아야 합니다.

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01
자신만의 고유한 제품을 판매하는 기업
코카콜라, 펩시콜라, 리글리(리글리 껌 생산업체), 허쉬(허쉬 초콜릿 생산업체), 버드와이
저, 쿠어스(쿠어스 맥주 생산업체), 크래프트(미국의 식품 및 음료 생산업체), 워싱턴 포스
트, 프록터&갬블 (미국의 가정용품 생산업체), 필립모리스(미국의 담배 회사)가 자신만의
고유한 제품을 판매하는 대표적인 기업들이다.
이 서적은 2010 년에 발간된 서적이어서 애플, 테슬라, 구글, 메타, 등 빅 테크 기업들의
이름이 빠져 있기는 하지만 자신만의 고유한 제품을 판매하는 비즈니스 모델을 가진
기업이라고 생각하시면 됩니다. 이러한 기업들은 소비자의 필요를 충족시키고 그들만의

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고유한 제품을 경험하게 함으로써, 즉 꾸준한 광고 프로모션을 통해 소비자의 마음속에
제품에 대한 스토리를 주입한다.
그럼으로써 소비자들이 필요할 때마다 자연스럽게 자신들의 제품을 떠올리도록 만들었
다. 그래서 우리는 껌을 씹고 싶으면 리글리 껌을 생각하게 되었고, 열심히 일한 후 시원
한 맥주를 마시고 싶으면 버드와이저를 떠올리게 되었다. 또 코카콜라를 한잔 마시면
일이 더 잘 풀릴 것 같다는 느낌을 갖게 되었다.
워런 버핏은 이런 기업들은 소비자들의 마음을 얻은 기업이라고 생각했다. 한 기업이
소비자의 마음을 얻으면 제품을 바꿀 필요가 없다. 제품을 바꿀 필요가 없다는 것은,
여러분도 곧 이해하게 되겠지만, 기업에게는 매우 좋은 일이다. 이런 회사는 또한 어렵지
않게 제품 가격을 올릴 수 있고, 더 많은 제품을 팔 수 있기 때문에 회사의 재무제표는
더욱 좋아진다.
즉 워런 버핏은 고객의 경험을 중요하게 생각하는 자신만의 고유한 제품을 판매하는 기업
을 선호한 것입니다. 제품이 바로 브랜드이고, 브랜드가 바로 회사인 것입니다. 또한 그러
한 브랜드 파워는 제품의 가격보다 경쟁우위에 있어서 제품의 가격을 어렵지 않게 올리
수 있는 것입니다.
02
자신만의 고유한 서비스를 판매하는 기업
무디스(미국의 신용평가기관), H&R 블록(미국의 세무회계 서비스 업체), 아메리칸
익스프레스 (미국의 신용카드 및 보험금융회사), 서비스 마스터(방충, 청소, 집수리 등
미국의 토탈 홈케어서비스 전문 업체), 웰스 파고(모기지대출을 전문으로 하는 미국의
대형은행) 등이 이런 비즈니스 모델에 속하는 대표적인 기업들이다.

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워런 버핏은 이러한 서비스를 판매하는 기업들 중에서도 보험회사를 선호합니다.
가이코를 기반으로 버크셔 해서웨이는 섬유회사에서 보험회사라는 업종 변환을 통해 지
금은 토탈 투자 회사가 되었습니다. 또한 워런 버핏은 올해 초 미국의 보험회사 엘리게이
니를 한화 14 조 원에 인수한 것을 보면 보험회사의 '플로토(float)'라는 비즈니스 모델을
선호하기 때문인 것 같습니다.
플로토란 보험회사 소유는 아닌데 일시적으로 보관하고 있는 돈을 뜻합니다. 보험료라는
프리미엄을 먼저 받고, 사고에 따른 보험금 등을 나중에 지급하며 그 시기는 확정되어
있지 않습니다. 그러한 현금을 먼저 보관하고 있다가 언제가 될지 모르지만 사고가 났을
때 지급하는 비즈니스 모델이기 때문에 그 기간 동안 보험회사는 그 현금을 통해 다양한
투자를 할 수 있는 사업 구조입니다.
워런 버핏이 보험사업 같은 서비스 모델을 좋아하는 이유가 바로 플로토라는 비즈니스
모델 때문입니다. 여하튼 자신만의 고유한 서비스를 판매하는 기업은 변호사나 의사처럼,
이런 기업들은 사람들이 필요로 하고 기꺼이 대가를 지불하는 서비스를 판매한다. 그러나
변호사나 의사와 달리, 이런 기업들은 개인적 성격이 아니라 기업적 성격을 가진 회사다.
소비자들은 세금 납부를 준비할 때 H&R 블록에서 일하는 어떤 특정 회계사를 떠올리는
것은 아니다.
워런 버핏이 살로먼 브라더스(미국 월스트리트의 투자은행, 1998 년 시티그룹에 합병되
었다.)를 인수할 때도, 그는 개인이 아니라 회사를 인수한다고 생각했다. (후에 그는 살로
먼 브라더스를 다시 매각했다.) 그러나 워런 버핏은 고유한 서비스를 판매하는 회사라 하
더라도 그 회사의 최고 인재가 가장 큰 고객들을 데리고 떠난다면, 이런 회사는 개인적
성격을 가진 회사라고 생각했다.

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개인적 성격을 가진 회사에서는 직원들이 회사 이익의 많은 부분을 요구해 가져갈 수
있다. 그렇게 되면 회사의 소유자와 주주에 돌아가는 이익은 적어지기 때문에, 이런
회사에 투자해서는 부자가 되기 어렵다. 자신만의 고유한 서비스를 판매하는 기업의
경제성은 엄청날 수 있다. 이런 회사는 제품을 다시 디자인하거나 생산설비를 구축하고
제품 보관창고를 짓는 데 많은 돈을 쓸 필요가 없다. 고유한 서비스를 판매하면서
소비자의 마음을 얻은 기업들은 제품을 판매하는 기업보다 높은 마진을 올릴 수 있다.
03
사람들이 지속적으로 필요로 하는 제품이나 서비스를 저가로 구매해 저가에 판매하는
기업
월마트, 코스트코(미국의 대형 할인체인), 네브래스카 가구점, 보르스하임 보석상, 벌링턴
노던 산타페 철도 등이 이런 비즈니스 모델을 가진 대표적인 기업들이다. 이들 기업들은
낮은 마진을 높은 매출로 보완하는 '박리다매 전략'을 추구한다. 여기서 관건은 저가
판매자이면서 동시에 저가 구매자가 되는 것이다.
그래야 경쟁자보다 조금이나마 마진을 더 높일 수 있고, 계속 저가 판매자로 남아 있을 수
있다. 한 도시에서 가장 저렴한 가격으로 제품을 판매하면 소비자들이 몰려들게 된다.
예를 들어 오마하에서 난로가 필요하면 사람들은 가장 적합한 난로를 가장 저렴한 가격에
구입하기 위해 네브래스카 가구점으로 갈 것이다. 대륙을 횡단해 상품을 보내야 하는가?
그렇다면 벌링턴 노던 산타페 철도가 가장 저렴한 비용으로 서비스를 제공할 것이다.
조그만 도시에 살고 있는데 가장 저렴한 가격에 가장 적합한 물건을 찾고 있는가? 그러면
월마트로 갈 것이다. 논리는 매우 간단하다. 자신만의 고유한 제품이나 서비스를 팔거나,
제품이나 서비스를 저가로 구매해 저가에 판매하면, 몬테카를로(모나카의 카지노가 몰려
있는 도시. 즉 돈이 넘쳐나는 곳)의 은행을 턴 것처럼 계속 돈을 긁어모을 수 있다.

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이렇듯 우리는 주식에 투자하기에 앞서 기업의 기본 본질을 파악해야 합니다. 기본
본질은 그 기업의 비즈니스 모델이며, 그 비즈니스 모델이 가지고 있는 경쟁력이
무엇인지, 장기적으로 그 비즈니스 모델을 통해 수익을 창출할 수 있는지를 우선
조사하고 분석을 해야 될 것입니다. 주식 투자는 막연히 주식을 매수하는 것이 아니라
기업의 지분을 사는 것이며, 기업의 비즈니스모델에 투자하는 것이라고 생각하셔야 할
것입니다.

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공매도 순기능과 역기능, 불법 공매도를 보면서
정말 주식시장에 공매도는 필요한 것인가?
기업의 상장거래 시장에서 주식의 가격이 반드시 상승해
야만 수익을 얻는 것은 아닙니다. 공매도라는 투자 거래
가 있기 때문에 주식의 가격이 하락해도 수익을 얻는
투자집단 및 투자자들이 있습니다.
하지만 국내의 공매도 정책은 투자 대상자 (외국인, 기관
그리고 개인)마다 차별을 두고 있습니다. 외국인과
기관에 대한 공매도 정책에 비해 개인 투자자의 공매도
정책에 더 많은 제약을 가지고 있어서 하락장 및 약세장에서 악의적인 공매도로 인하여
개인 투자자들이 많은 피해를 보고 있습니다. 그런데 이렇게 개인투자자에게 불리한 공매
도가 무엇인지? 왜 공매도라는 투자 거래를 허용하고 있는지, 공매도의 역할에 대해
알아보도록 하겠습니다.
공매도란 ?
특정 종목의 주가가 하락할 것으로 예상되면 해당 주식을 보유하고 있지 않은 상태에서
주식을 빌려 매도 주문을 내는 투자 전략이다. 주로 초단기 매매차익을 노리는 데
사용되는 투자 기법이다. 향후 주가가 떨어지면 해당 주식을 싼값에 사 결제일 안네
주식대여자(보유자)에게 돌려주는 방법으로 시세차익을 챙긴다. 공매도는 주식 시장에
유동성을 공급하는 반면 시장 질서 교란시키고 불공정거래 수단으로 악용되기도 한다.
[ 시사상식사전 pmg 지식엔진연구소 ]
2022.07.31
투자/돈 공부

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공매도의 역할
주식 공매도는 특정 주식의 가격이 단기적으로 과도하게 상승할 경우, 매도 주문을 증가
시켜 주가를 정상 수준으로 되돌리는 등 증권시장의 유동성을 높이는 역할을 한다. 반면
주식 공매도는 증권 시장에서 시세 조정과 채무불이행을 유발할 수 있다.
예를 들어 주식 을 공매도한 후에 투자자는 주가 하락을 유도하기 위해 부정적으로 소문
을 유포하거나 관계 는 부정적 기업 보고서를 작성할 가능성이 있다. 또한 투자자의 예상
과 달리 주식을 공매한 후에 주가가 급등하면 손실 부담이 증가해 빌린 주식을 제때 돌려
주지 못하는 결제불이행이 발생할 수 있다
시사상식 사전 pmg 지식엔진연구소

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공매도에는 두 가지 유형이 있습니다. 무차입 공매도와 차입 공매도가 있습니다.
01
무차입 공매도
무차입 공매도는 말 그대로 없는 주식을 미리 파는 무차입 공매도입니다. 보유하고 있지
않는 주식을 먼저 판 다음 결제일이 오기 전 시장에서 되사서 대여자에게 반환하는 과정
에서 차익을 얻게 되는 공매도 유형입니다. 국내에서의 무차입 공매도는 불법입니다.
02
차입 공매도
차입 공매도는 빌려온 주식을 매도하는 차입 공매도입니다. 기관 등에서 보관시킨 주식을
갖고 있는 한국예탁원이나 증권사 등에서 주식을 빌려 매도하는 형태를 가집니다. 이때
주식을 되사 갚는 것을 쇼트 커버링(short covering)이라고 합니다.
엄밀히 말하면 좁은 의미의 공매도는 무차입 공매도 일 수 있습니다. 하지만 우리나라
주식시장에서는 주식 없이 공매도하는 무차입 공매도는 금지돼 있습니다. 우리나라 일반
개미투자자들은 공매도를 직접 할 수 없고 대주거래를 통해서는 주가의 하락을 예상한
투자를 할 수 있습니다.
03
대주(대차) 거래
시장 하락이 예상될 때 주식을 빌려 매도 규모를 키울 때 주로 활용되기 때문에 공매도와
혼용돼 사용되기도 하지만 명확히 같은 개념은 아닙니다. 대주(대차)거래는 주식을 빌려
주는 행위 그 자체를 의미합니다. 대주거래는 증권사를 통해 주식을 빌릴 때, 대차 거래는

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주식 차입자와 대여자가 장외에서 별도 계약에 따라 주식을 주고받는 거래를 말합니다.
개인투자자는 대주거래만 가능합니다. 대차거래는 기관투자자에게만 열려 있습니다.
대주(대차) 거래로 일단 주식을 빌렸다 하더라도 시장 상황에 따라 매도하지 않을 수도
있기 때문에 공매도와 반드시 일치하지 않습니다.
공매도가 단순히 주식을 매도한 뒤 되갚는 방식으로만 수익을 노리는 것은 아닙니다.
오히려 글로벌 헤지 펀드들은 고매도를 '롱 쇼트 전략'에 많이 활용합니다. 주식거래에서
롱(Long)은 '산다'는 의미입니다. 반면 쇼프(short)는 포지션을 줄인다는 의미에서 '판다'는
뜻을 담고 있습니다.

페이지 38 / 83
즉 '롱쇼트 전략'이란 주식을 사서 갖는 위험을 주식을 팔아서 없애는 일종의 헤지(hedge)
전략입니다. 예를 들어 대한항공 주식을 사는 대신 아시아나 항공 주식을 공매도해 주가
가 떨어질 때의 위험을 회피하는 식입니다. 「네이버 케스트 금융사전」
공매도의 역할은 최초 시장의 과열을 방지하고 주식 거래량을 조절하여 주가를 정상 수준
으로 맞추려는 순기능이었지만, 실제로 주식을 발행하지 않고 주식의 수량을 증가 시키기
때문에 순기능보다는 부정적 기능에 활용하기에 더욱 좋은 구조인 것입니다.
화폐 발행과 비슷한 구조와 효과를 가지고 있습니다. 화폐 발행은 일반 시중은행들이
*지급 준비금만 한국은행의 당자 계좌에 넣어 놓고 있으면 최대 10 배까지 화폐 발행이
가능한 것과 같은 효과가 있다고 볼 수 있습니다.
(* 지급 준비금 : 예금자가 일반은행에 예금한 돈을 찾으로 올 때를 대비하여 비축하고
있는 현금)
시중은행들인 10 억이라는 돈은 시중에 유통하는 방법은 한국은행에 1 억 원을 지급 준비
금으로 당좌계좌에 입금되어 있으면 10 억을 빌릴 수 있는 것처럼, 공매도는 실제로 해당
주식을 소유한 투자자들의 주식을 현재의 가격으로 빌려오고(차입 공매도) 그 대가로
주식을 소유한 투자자들에게 수수료를 지급하는 것입니다.
하지만 공매도 투자를 위해 주식을 빌리기 위해서는 증거금, 빌리는 기간 등이 정해져
있기 때문에 오랫동안 공매도 포지션을 가지고 갈 수 없습니다. 이러한 공매도 포지션의
조건과 정책, 무차입 공매도 등 악용 또는 불법으로 이익을 보는 투자집단들로 인하여
일반 정상적인 투자자분들이 피해를 보는 것입니다.

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미국의 주식시장에서의 이런 불법과 공매도를 악용하여 투자를 하는 집단에 대한 처벌이
엄중하기 때문에 악용하거나 불법적인 투자 행위를 잘 하지 않지만, 국내의 주식시장에서
는 공매도에 대한 처벌이 미국의 주식시장보다 엄중하지 않거나 페널티를 받더라도 불법
공매도를 통한 이익이 더 크기 때문에 불법적인 투자 행위를 많이 하는 것입니다.
우리가 알고 있는 투자의 대가들 중에서도 공매도 투자로 하나의 투자전략으로 가지고
있는 분들도 있습니다. 헤지 펀드를 운용하는 투자의 대가 '조지 소로스'가 대표적인 인물
이며, 과거의 월스트리트 불곰으로 불린 '제시 리버모어'가 공매도를 통해 많은 돈을 번
인물로 잘 알려져 있습니다. 공매도 또한 투자 전략의 하나이지만 개인 투자자들에게 는
기관과 외국인에 비해 제한이 많기 때문에 약세장이나 하락장에서는 너무나도 불리
합니다.
공매도는 특정 기간 안에 갚아야 할 주식이고, 주식의 가격이 언젠가는 그 가치를
찾아가기 때문에 장기적으로는 순기능을 할 수 있지만, 단기적으로 시장의 소음을
이용하여 악의적으로 돈을 벌기 위한 투자 집단들이 있으며, 투기성 성격을 강하게
가지고 있는 데다 주가를 떨어뜨리는 방향으로 시장을 조작을 벌일 수 가능성이 있기
때문에 국가별로도 엄격한 제한을 두는 경우도 많다고 하네요.
코로나 19 로 인하여 주식시장이 갑자기 급락한 상태에 한동안 공매도를 금지하기도
하였지요. 공매도 좋은 취지의 순기능을 통해 시장의 과도한 상승(광기)을 정상 수준으로
되돌리기에는 좋지만, 불법적이고 악의적인 방법으로 일반 투자자들의 소중한 자산을
공매도를 활용하여 자신들의 배를 불리는 투자집단들의 엄중한 처벌이 반드시
개선되어야 할 것입니다.
건전한 투자 시장 형성을 위해서라도 이러한 불법 공매도 투자집단들의 척결이 반드시
되었으면 좋겠습니다.

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여러분들께서는 공매도 시장에 존재해야 한다고 생각하나요? 아니면 공매도 폐지해야
한다고 생각하나요? 투자 집단들의 이익만을 추구하는 정책, 그리고 불법에 대한 엄중한
처벌이 없다면, 일반 투자자들의 제한을 두면서까지 공매도가 굳이 존재해야 되는 이유는
저는 잘 모르겠습니다. 저의 짧은 소견으로는 위와 같은 공매도 관련 처벌, 제도와 정책
개선이 없다면 공매도는 폐지해야 된다고 생각합니다. 지극히 개인적인 생각이므로 다른
투자자분들과 생각이 다를 수 있습니다.

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장기적인 경쟁우위를 가진 회사의 주식, 채권성
주식이란? (feat : 버핏의 혁명적 주식투자
아이디어)
여러분께서는 주식과 채권의 차이에 대해서 아시나요?
주식도 기업이 발행하는 것이고, 채권의 종류가 많기는
하나 기업도 회사채라는 것을 발행하는 것입니다.
하지만 엄연히 주식과 채권은 차이를 가지고 있으며,
투자자들의 투자 스타일에 따라 주식을 선호하는 투자자,
채권을 선호하는 투자자 그리고 분산 투자를 위해 주식과 채권으로 분산해서 모두
투자하는 투자자들이 있습니다.
주식과 채권의 차이점
주식 투자가 기업의 주식을 매수해 주주가 되는 것이라면, 채권 투자는 기업에 대출을
해주고 채권자가 되는 것을 의미합니다. 따라서 주주는 자기자본인 주식을 보유함으로써
경영에 참여할 수 있고, 채권은 '돈을 돌려받을 권리'만을 나타내기 때문에 경영에 참여할
수 없습니다.
또한 주식은 만기가 없는 영구 증권이지만, 채권은 만기가 존재하는 기한부 증권이라는
점도 큰 차이점입니다.
2022.08.03
투자/돈 공부

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이렇듯 주식투자와 채권 투자는 투자하는 방식이나 성격에 따라 차이를 가지고 있지만
주식을 채권처럼 투자하는 방법이 있다고 하시면 여러분께서는 믿으시겠습니다. 이러한
혁명적인 투자 아이디어를 창안해서 투자에 적용한 투자자가 바로 워런 버핏입니다. 그는
이러한 투자 방법을 '채권성 주식'이라고 했습니다.
주식투자를 하면서 성장성과 안정성을 어느 정도 확보하면서 투자는 하는 방법이라 장기
투자자들에게 적합한 투자 방법입니다. 워런 버핏의 재무제표 활용법이란 서적 중에
'버핏의 혁명적 주식투자 아이디어'라는 내용을 통해 '채권형 주식'에 대하 소개하고 있습
니다. 장기투자를 지향하시는 투자자분들께서는 워런 버핏의 채권식 주식 투자가 무엇
인지, 그리고 그러한 채권식 투자에 대한 원칙과 기준에 대한 공부를 통해 여러분들 의
투자 여정에 도움이 되길 바랍니다.

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「1980 년대 말 워런 버핏은 콜롬비아 대학교에서 장기적인 경쟁우위를 가진 회사는 지속
적이고 예측 가능한 이익 증가를 보이는 때문에 그 회사의 주식은 이자가 계속 상승 하는
일정의 '채권성 주식(Equity Bond)'이라고 강연한 바 있다. 채권성 주식이란 이런 장기적인
경쟁우위를 가진 회사의 주식을 말하며, 채권성 주식의 이자라는 것은 그 회사의 세전
이익을 말한다. 그 회사가 지급하는 배당금이 아니라 그 회사의 실제 세전 이익이 채권성
주식의 이자란 점을 유념해야 한다.
워런 버핏은 바로 이런 개념에 입각해 회사를 인수한다. 그는 회사의 세전 이익을 보고 그
회사를 인수하는 것이 그 회사의 기초적인 경제성과 인수가에 합당한 좋은 투자인지
아닌지를 분석한다. 그는 주식시장을 통해 회사 주식의 일부를 매수할 때도 똑같은
분석을 한다.
워런 버핏이 장기적인 경쟁우위를 가진 회사의 주식을 채권성 주식으로 보게 된 것은 그
회사가 가진 장기적인 경쟁우위로 인해 기초적인 경제성이 매우 강력하고, 따라서 회사의
이익이 지속적으로 증가하기 때문이다. 이익이 지속적으로 증가하면 주식시장은 그
회사의 가치 증가를 인식하게 되고, 결국 주가가 상승한다.
따라서 워런 버핏에게 장기적인 경쟁우위를 가진 회사의 주식은 채권과 같은 채권성 주식
이며, 그 회사의 세전 이익은 채권의 쿠폰이나 이자와 같은 것이다. 그러나 일반 채권의
쿠폰이나 이자는 고정된 데 비해 채권 주식의 이자(세전 이익)는 매년 계속 증가 하고,
따라서 자연히 채권성 주식의 가치(주가)도 매년 상승한다.
워런 버핏이 장기적인 경쟁우위를 가진 회사(채권성 주식)에 투자했을 때 바로 이런 일이
이 벌어졌다. 워런 버핏이 투자한 장기적인 경쟁우위를 가진 회사의 주당 순이익은
(사업이나 영업의 확대, 신규 사업의 인수, 또는 자기주식 매입 등을 통해) 꾸준히
증가했다.

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그리고 이런 이익 증가에 상응해 워런 버핏의 투자 수익도 꾸준히 증가했다. 워런 버핏의
이론이 어떻게 작동했는지 그 실례를 살펴보자
1980 년대 말 워런 버핏은 코카콜라의 주식을 주당 평균 6.50 달러에 매수하기 시작했다.
당시 코카콜라의 세전 순이익은 주당 0.70 달러였고, 세후 순이익은 주당 0.46 달러였다.
역대 코카콜라의 이익 증가율은 연평균 약 15%였다. 워런 버핏의 개념에 따르면 주당
6.50 달러의 투자에 대해 10.7% (0.70 달러 ÷ 6.50)의 세전 초기 금리 (초기 수익률)를
지급하는 코가콜라의 채권식 주식을 산 것이다. 그는 또한 그 금리가 매년 약 15%씩
증가할 것이라고 예상한다.

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이런 개념을 가지고 있는 워런 버핏은 그레이엄을 추종하는 가치 투자자와는 달리,
코카콜라가 주당 60 달러의 가치가 있는데 40 달러에 거래되고 있기 때문에 '저평가' 되어
있다는 식으로 말하지 않는다. 대신 워런 버핏은 주당 6.50 달러에 상대적 리스크가 작은
세전 초기 수익률 10.7%를 확보했으며, 이 수익률은 향후 20 년 동안 연평균 약 15%씩
증가할 것이라고 말한다. 그런 후 그는 위험과 수익률 관점에서 다른 투자와 비교해 이
투자가 매력적인지를 검토한다.
그레이엄을 추종하는 가치 투자자들은 회사가 아니라 주가에만 관심이 있고, 수년 이상의
장기 투자를 할 의사가 없기 때문에 연간 15%씩 증가하는 세전 수익률 10.7%라는 것에
흥미를 느끼지 않는다. 그러나 20 년 이상의 장기투자를 염두에 두고 있는 워런 버핏에게
10.7%의 세전 수익률이 매년 15%씩 증가하는 채권성 주식은 그야말로 꿈 같은 투자가
되는 것이다. 꿈 같은 투자가 되는 이유는 매년 워런 버핏의 초기 투자수익률이 실제로
증가하고, 시간이 가면서 총수익률이 기하급수적으로 증가하기 때문이다.
워런 버핏의 재무제표 활용법 - 버핏의 혁명적 주식투자 아이디어 -
워런 버핏은 장기적인 경쟁우위를 가진 회사를 매수할 경우, 시간이 지나면 결국 주식
시장에서는 '그 회사의 장기 회사채 금리에 따라' 그 회사 이익의 가치가 평가되고, 그렇게
평가된 이익의 가치를 반영해 그 회사의 주가가 형성된다는 것을 알았다. 주식시장이
어떤 때는 비관적이고 또는 어떤 때는 근거 없는 낙관으로 가득 차지만, 결국 장기투자는
장기금리에 의해 그 경제적 가치가 결정된다.
장기금리가 하락하면 장기투자의 가치는 더 커지고, 장기금리가 상승하면 장기투자의
가치는 작아진다.」

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우리는 워런 버핏은 가치 투자자 이면서 장기 투자자입니다. 기업에 대한 조사와 분석을
통해 10 년 이상 보유하지 않을 주식에 대해서는 매수하지 않는다는 워런 버핏의 투자
원칙과 기준은 아마도 채권성 주식의 세전 이익을 은행의 이자라는 개념으로 접근했기에
그 기준을 통해 장기적인 투자를 할 수 있었던 것으로 판단됩니다.
돈의 가치는 금리입니다. 주식의 가치는 해당 기업의 이익이라고 생각한 워런 버핏은
기업의 이익과 돈의 가치인 금리의 개념을 접목한 아이디어로 주식투자에 있어서
장기투자의 기준을 정립한 것입니다. 이러한 버핏의 혁명적 주식투자 아이디어는 채권성
주식이라는 투자 방법을 탄생 시킨 것입니다. 국내에서도 이러한 버핏의 채권성 주식
아이디어를 기반으로 투자를 하셨던 유명한 분이계십니다.
바로 2020 년 1 월까지 40 조 원에 육박하는 운용자산을 책임지며 신한 BNP 파리바자산
운용의 국내 운용 부문의 총괄부사장(CIO)역임한 서준식 부사장님입니다. 국내 최고의
채권·금리 전문가로 알려져 있으며, 워런 버핏식 '채권형 주식 투자'를 전파하고 있는
대한민국 대표 가치 투자자이십니다. 아마도 그분의 유명한 서적 「채권쟁이 서준식의
다시 쓰는 주식 투자 교과서」, 『눈덩이주식 투자법」은 많은 채권식 가치투자를 지향하는
투자자분들은 거의 다 읽어 보셨을 거라 생각합니다.
이렇듯 가치투자, 장기투자를 함에 있어서도 그에 합당한 근거를 바탕으로 한 원칙과
기준이 있다는 사실 또한 여러분들의 투자 여정 속에서 잊지 마시길 바랍니다.
가치투자와 장기투자를 지향하시는 투자자분들께서는 반드시 채권식 주식에 대한
투자방법에 대해 공부 하시길 바랍니다. 장기투자는 주식가격의 급등에 의한 거래 차익
수익보다는 장기금리를 통한 지속적이고 꾸준한 수익창출에 초점을 두셔야 함을 되새겨
보시길 바랍니다.

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환율을 공부해야 하는 이유?
투자자산 중에는 주식, 부동산, 선물/옵션 외에 달러,
엔화와 같은 화폐도 투자 자산 중에 하나입니다. 국가들
간의 화폐 가치가 서로 다르고, 외부 경제적 환경요인
으로 인해 각 국가 간 화폐 가치를 나타내는 가격이
변하기 때문입니다.
전 세계에서 통용되는 기본이 되는 통화(화폐)는 미국의
'달러'입니다. 우리는 세계에서 기준이 되고 통용되는
화폐를 '기축통화'라고 합니다. 기축통화의 위상은 전
세계에서 통용되는 화폐 통화량을 조절할 수 있어 그 경제적 힘은 정말 막강합니다.
이에 중국, 일본 등이 자신의 화폐를 이러한 기축통화의 위치까지 끌어올리기 위해 많은
노력을 했지만, 미국의 이러한 기축통화의 위치를 절대 내어 줄 국가가 아닙니다. 그만큼
달어의 위상은 전 세계 국가 들의 화폐 중에 최고 중에 최고인 것입니다.
무역, 스위프트(SWIFT / 각국의 주요 은행 상호 간의 지급과 송금 업무 따위를 데이터
통신을 통하여 행함을 목적으로 하는 비영리 법인), 원유 거래 등등 모든 세계의 어떠한
거래라도 모두 달러로 거래를 해야 합니다. 즉 자국의 화폐로 달러를 사서 그 달러를
가지고 거래를 해야 하는 것이죠.
2022.08.03
투자/돈 공부

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이러한 달러는 전 세계 투자 자산 시장에 많은 영향을 끼치기 때문에 금융 투자를 함에
있어서 반드시 환율에 대해 공부를 해야 하며, 투자 과정에 있어서 환율의 흐름을
파악하고 있어야 합니다.
푸르덴셜 보험회사의 금융생활 정보 중 '고수들의 성투 비법, 환율'이라는 글이 있어
여러분에게 공유합니다. 환율에 대한 개념, 환율이 변동하는 이유 그리고 왜 환율을
공부해야 되는지에 대해 잘 설명하고 있습니다. 본 내용은 푸르덴셜에서 제공하는 금융
생활 정보 중 '고수들의 성투 비법, 환율'이라는 글에서 발췌 및 요약한 내용임을 말씀
드립니다.
『국내 투자에 올인하는 '동학 개미'부터 해외 투자로 눈을 돌린 '서학 개미"까지 우리는
모두 환율에 영향을 받습니다. 국내 투자시장은 환율에 따라 외국인 투자자의 자본이
밀물처럼 들어오거나 썰물처럼 빠지면서 주가가 출렁거리기도 하고, 환전 후 투자해야
하는 해외 투자시장은 환차익, 환차손까지 고려해 환율에 예민하게 대응해야 하기
때문이죠.
환율은 돈의 흐름을 나타내는 지표 중 하나인 만큼 이를 무시하고 성공적인 투자를
하기란 어려운 일입니다. 그동안 환율을 환전할 때만 검색했던 분들이라면 이번 기사를
통해 환율과 외환시장을 바라보는 시각을 넓혀 보시길 바랍니다.

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01
환율이란 무엇인가?
바꿀 환(換)에 비율 율(率), 환율. 환율은 한자 뜻 그대로 양국의 통화를 서로 맞바꾸는
비율을 말합니다. 환율 관련 뉴스에서 미국 달러화에 '비해' 도는 미국 달러화 '대비'라는
표현이 자주 들리는 이유도 환율이 '두 통화 간의 비율'이기 때문이죠.
'환율 상승', '달러 상승', '원화 약세'. 의미는 동일하지만 다른 표현 방식 때문에 종종
헷갈리곤 합니다. 그리고 환율을 이해하려면 면저 표기법부터 알아야 합니다. 환율을
표기할 때에는 기준이 되는 통화를 앞에 놓고 대비되는 통화를 뒤에 놓습니다.

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달러 환율을 예로 들어보면 달러원 또는 USDKRW 등의로 표기하고 1 달러당 몇 원이라고
말합니다. 이때 달러처럼 가치를 평가받는 통화를 '기준통화'라고 하고, 원화처럼 가격을
나타내 주는 통화를 '가격통화'라고 합니다. 하지만 실행활에서는 원달러, 원엔, 원유로
라고 거꾸로 표현하는 것을 종종 볼 수 있습니다. 문서상 환율을 나타낼 때 달러원을
원/달러라고 표기하는데, 이것을 말로 표현하다 관습적으로 굳어진 거죠. 국제 외환시장
에서 통용되는 정확한 표현은 달러원, 원/달러임을 기억하는게 좋습니다.
환율의 변화는 무슨 뜻일까요? 예를 들어 어제 원/달러 환율이 1,100 원이었는데, 오늘
1,150 원으로 시작했다는 면 환전할 때 어제보다 50 원을 더 내야 합니다. 즉, 원/달러
환율이 상승했다는 것은 원화의 가치가 약해지고 달러화의 가치가 강해졌다는 의미입
니다. 이런 상황을 뉴스에서는 환율 상승, 달러원 상승, 달러화 강세, 원화 약세, 달러화
상승, 원화 하락 등 다양한 방식으로 소개하죠. 기준통화와 가격통화가 무엇인지 정확히
인지한다면 다양한 표현에서 오는 혼동을 줄일 수 있을 겁니다.
02
환율은 어떻게 계산하는 걸까?
해외여행을 떠나기 전, 우리는 은행에서 손쉽게 유로화, 엔화 등으로 환전을 하죠. 하지만
원화와 엔화, 원화와 유로화가 직접 거래되는 시장은 없다는 사실, 알고 있나요? 원/유로,
원/엔 환율은 국내 외환시장에서 결정된 원/달러 환율과 같은 시간에 국제 외환시장에서
결정된 달러/유로, 엔/달러 환율을 활용해 계산합니다.
원/달러 환율이 1,000 원, 달러/유로 환율이 2 달러일 경우를 가정해 보죠. 1 유로를 환전
하려면 2 달러가 필요하고, 2 달러는 환화 2,000 원으로 바꿀 수 있습니다.이런 과정을
통해 원/유로 환율은 2,000 원이 됩니다. 아래와 같이 수식으로 보면 이해가 쉽습니다.
결국 원/유로 환율은 원/달러 환율과 달러/유로 환율을 곱하면 되는 거죠.

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원/엔 환율은 다릅니다. 예를 들어 원/달러 환율이 2,000 원, 엔/달러 환율이 100 엔이라면,
100 엔은 1 달러로, 1 달러는 2,000 원으로 바꿀 수 있습니다. 100 엔으로 2,000 원을
바꿨으니, 원/엔 환율은 1 엔에 20 원입니다. 이렇게 달러화로 표시되지 않은 2 개 국가의
통화를 '이종통화'라고 부르고, 이들을 환율을 '재정환율'이라고 합니다.

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03
무엇이 원/달러 환율을 움직이는가?
환율은 주식과 마찬가지로 금융시장에서 걱정할 만한 소문이나 뉴스가 전해지면 실제
사실에 앞서 올라가고, 기대할 만한 소문이나 뉴스가 전해지면 실제 사실에 앞서
내려갑니다. 시장의 '기대 심리'때문입니다. 하지만 이게 전부는 아닙니다. 환율은 여러
요인이 동시다발적으로 영향을 미치고 있어 관측 범위가 넓습니다.
그중 몇 가지 주요한 외부, 내부 요인은 다음과 같습니다.
외부 요인 중 가장 직접적인 영향을 끼치는 것은 주요국 통화정책입니다. 특기 미국의
통화정책은 금리나 화폐의 양을 조절해 미국의 경제성장을 좌우하는 것은 기본이고,
미국으로 제품이나 서비스를 수출하는 국가들과 우리나라의 경제, 통화정책까지 영향을
주기 때문에 늘 귀를 기울여야 합니다. 외국인의 국내주식투자 비중도 중요합니다.
외국인이 국내주식투자를 하려면 미국 달러화를 팔아 원화를 사야 합니다.
이 과정에서 원화와 달러화 수급에 변화가 생기고, 원/달러 환율이 움직입니다. 외국인이
국내주식을 매매하는 금융 활동은 원/달러 환율 등락에 빠르게 반영되는 편입니다.
우리나라는 수출의존도가 높은 만큼 경상수지도 체크해야 합니다. 만약 경상수지 흑자가
이어지면 우리나라가 수출로 번 외화가 수입으로 내는 금액보다 많아진 상황이니 원화
강세를 보일 것입니다.
단, 수출이 증가해 나타나는 '정상적인' 흑자인 경우에 한합니다. 수출이 줄더라도 내수가
위축되면 수입이 수출보다 빠르게 줄어 '불황형' 흑자가 나타나기도 하는데, 이런 경우에
는 경상수지 흑자에도 불구하고 원/달러 환율이 상승하기 때문이죠. 내부 요인으로는

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'펀더멘털'을 꼽을 수 있습니다. 펀더멘털은 한 나라의 경제를 평가할 수 있는 기초 체력을
뜻하는데 보통 두 가지를 바탕으로 평가합니다.
첫째, 나라의 정부와 기업, 가계가 대외채무를 갚을 능력이 되는지 판단하는 '외환
건전성'과 둘째, 정부가 기업이나 가계가 경제적 어려움에 부닥쳤을 때 도와줄 여력이
있는지 판단하는 '재정 건전성'입니다.
재정 건전성은 정부가 부채가 얼마나 되는지, 정부의 지출 대비 수입은 얼마나 되는지
등으로 파악합니다. 펀더멘털이 좋다고 무조건 해당 통화가 우세해지는 것은 아닙니다.
만약 우리나라 펀더멘털이 건강한 상태이더라도 우리와 교역 비중이 높은 중국의
경제성장이 둔화할 기미를 보이면 향후 교역 감소로 이어져 펀더멘털이 악화할 거란
우려와 함께 원화는 약세 압력을 받을 수 있는 거죠.
글로벌 투자자금은 항상 펀더멘털이 더 좋거나 또는 더 좋아질 것으로 예상되는 곳으로
이동하기 마련입니다. 따라서 우리나라 주요국의 펀더멘털 동향을 함께 모니터링해야만
유의미한 평가를 할 수 있습니다.
04
왜 '환율'을 공부해야 할까?
환율이 오르면 수출이 증가하고, 기업 실적이 좋아지면서 일자리도 늘어납니다. 양질의
일자리가 늘어난다면 가계 사정도 좋아지겠죠. 대신 수입에는 어려움이 생겨 물가가
상승합니다. 환율은 이렇게 우리 삶에 여러 방면에서 밀접하게 영향을 미칩니다. 투자자
입장에서도 환율은 중요합니다. 국내 증시의 경우 외국인 투자자의 자금 유입에 따라
방향성이 결정되기도 하고, 해외 증시의 경우 주가가 내려가면 환차손까지 발생한다면
투자손실 폭이 확대되기 때문입니다.

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대부분의 언론사와 증권회사 연구원들이 환율 움직임에 촉각을 세우는 이유입니다.
아무리 전문가라 하더라도 한 사람이 원/달러 환율을 둘러싼 모든 배경을 알 수 없고,
정확하게 예측하기도 어렵습니다.
이토록 어려운 환율이지만 원/달러 환율의 움직임을 보며 꾸준히 분석하고 이를 바탕으로
전망하고 거래하며 나만의 판단 기준을 쌓아간다면 분명 좀 더 현명한 투자를 할 수 있을
겁니다. 환율이 물가를 예측하고, 글로벌 경제의 흐름을 판단하는데 좋은 가늠자라는
사실만은 분명하게 때문입니다.』

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년 공매도 제도 개선 및 보완방안 (feat : 불법
공매도 적발·처벌 강화 및 공매도 관련 제도
보완방안)
지난 7 월 28 일 금융위원회에서는 관계 기관 합동 "불법
공매도 적발·처벌 강화 및 공매도 관련 제고 보완방안"을
발표를 하였습니다. 그동안 불법 및 악의적인 공매도로
인하여 국내의 주식시장을 교란하고, 일반 투자자들의
피해가 늘어남에 따른 대응을 이번 정권을 통해
개선하려는 의지의 표명입니다.
현 윤석열 대통령의 불법 공매도 척결 지시 및 공약
이행을 위한 금융위원회의 행보입니다.
2022.08.01
투자 정보

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김주현 금융 위원장, 이복현 금융감독원장, 신봉수 대검 반부패 강력부장, 김근익 한국
거래소 시장감시위원장은 7 월 28 일 8 시 30 분 관계 기관 합동회의를 개최, "불법 공매도
적발·처벌 강화 및 공매도 관련 제도 보완방안"을 논의 및 발표하였습니다.
참석자들은 '공매도가 불법적 거래에 활용되고 적발·처벌도 제대로 되지 않는다는 투자자
들의 우려가 높아지고 있고, 이것이 해소되지 않는 한 우리 주식시장에 대한 투자자들의
신뢰를 얻을 수 없다는 점에 의견을 같이하고 불법 공매도 척결을 목표로 관계 기관 합동
으로 1) 불법 공매도 적발·처벌 강화와 함께 2) 공매도 제도를 신속히 개선해 나가기로
하였습니다.
01
김주현 금융 위원장은
ㅇ "불법 공매도, 공매도를 활용한 불법행위 척결 없이는 자본시장에 대한 신뢰 확보가
매우 요원하다"고 언급 하면서 "어제 대통령께서 지시하신 바와 같이 이번에야말로
공매도를 둘러싼 불법행위를 반드시 뿌리뽑는다는 각오로 관계 기관이 긴밀히 연계하여
불법행위를 엄단하고 제도 개선도 신속히 추진해야 한다"라고 강조하였습니다.
02
이복현 금융감독원장은
ㅇ "공매도 연계 불공정거래에 대한 기획조사를 실시하는 한편, 한국거래소 통보 사건에
대해서는 신속히 조사하여 과징금도 적극 부과하겠다"라며, 특히"악의적 불법 공매도에
대해서는 최근 증권범죄합동수사단이 복원된 만큼, 패스트 트랙( Fast Tract)*을 통해 적극
대응해 나가겠다"라고 하였습니다.
*불공정거래 사건 조사 초기 신속한 수사 전환 + 적시에 강제수사 가능

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03
신봉수 대검찰청 반부패·강력부장은
ㅇ "공매도와 연계한 시세조종, 내부자거래 및 무차입 공매도 등 불공정거래는 자본시장
질서를 교란하고, 투자자 피해를 야기하는 중대 범죄"라고 하면서 남부지검 증권범죄
합동수사단 중심으로 패스트 트랙을 적극 활용하여 적시에 수사 절차로 전환하여 엄벌
하고 범죄수익도 박탈하겠다'라고 밝혔습니다.
04
김근익 한국거래소 시장감시위원장은
ㅇ "공매도 과열종목·지수편입종목, 악재성 기업공시와 연계된 공매도 등 공매도 기획
감리를 집중적으로 실시하는 한편, 공매도가 많은 증권사 대상의 공매도 주문 프로세스
및 내부통제 점검을 통해 관계 기관의 신속조사 및 엄중 처벌에 적극 협력할 것"임을
언급했습니다.
이번 불법 공매도 척결은 대통령의 명으로 진행됨에 따라 금융위원회를 비롯한 각 관련
부처의 적극적이 협조로 인하여 많은 부분 불법 공매도 제재가 강화될 것으로
예상합니다. 좀 더 적극적인 빠른 행동과 불법과 악의적인 불법 투기세력의 강한 처벌을
통하여 건전한 투자시장 형성이 이루 졌으면 합니다.
불법 공매도 적발·처벌 강화 및 공매도 제고 개선의 큰 틀은 다음과 같습니다.

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향후 계획으로 공매도 제도에 대한 국민 신뢰 제고를 위해 세부 과제를 신속히 추진할
것이며, 특히 불법 공매도 적발·처벌 강화 과제는 즉시 시행하고, 법규 개정 등이 필요한
과제는 연재 시행* 될 수 있도록 하겠다는 방침입니다.
* 22 년 3 분기 공매도 과열 종목 지정 제도 개선
* 22 년 4 분기장기·대량 공매도 투자자 상세 보고 의무 신설, 개인 공매도 담보비율 인하
현 공매도 제도에 대한 평가 및 문제점을 조사 분석하여 개선 및 보완방안을 강구할
계획이라고 합니다.
01
불법 공매도에 대한 처벌 수준은 높으나, 투자자들은 체감하지 못함
■ 불법 공매도 제개 기준은 이미 자본시장법 최고 수준

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■ 그러나, 불법 공매도에 대한 적발·처벌이 미온적이라는 인식
■ 다수 투자자들이 체감할 수 있도록 불법 공매도 적발·처벌을 강화하고, 시장과의 소통
노력도 확대할 필요
ㅇ 특히, 공매도 거래의 대부분을 차지하는 기관·외국인 투자자의 매매 행위에 대해 보다
체계적인 모니터링 요구
02
현 규제 수준은 선진국 대비 높으나, 과열 종목 지정제 합리성 제고 필요
■ 한국의 공매도 규제는 선진국 대비 상당히 높은 수준
ㅇ 업틱률* 상시 적용, 공매도 금지제도 운용("과열 종목 지정제") 등
* 공매도에 따른 직접적인 가격 하락 방지를 위해 직전 가격 이하로 공매도 호가 제출
금지

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■ 다만, 공매도 금지 제도가 보다 합리적으로 운영될 필요
ㅇ 특히, 개별 종목 공매도를 일시 금지하는 과열 종목 지정제*와 관련하여 공매도 비중이
상당하더라도 미지정되는 경우 빈번
* 주가 5% 이상 하락 & 공매도 금액 6 배 이상 증가 등 요건 충족 시 다음날 공매도 금지
03
개인의 공매도 활용 여건은 확대되었으나, 높은 담보비율 부담 여전
■ 개인 공매도가 기관 증에 비해 불리한 점은 상당 부분 해소
ㅇ 개인 공매도 상환기간 제약 해소*, 대주 물량 확대 등
*(과거) 상환기간 60 일 / 만기 연장 불가 → (개선) 상환기간 90 일 + 만기 연장 가능
■ 다만, 개인 공매도(대주)시 적용되는 높은 담보비율(140% 이상)은 기관·외국인(105%
수준)과 비교 시 여전히 제약요인으로 작용

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01
불법 공매도 적발·처벌 강화
■ (현황) 거래소는 공매도 법규 위반을 1 차적으로 감시·적발하고 금감원은 주로
거래소가 통보한 사건을 심층 조사
■ (문제점) 불법 공매도 적발·처벌 강화를 위한 보완방안 마련 필요
ㅇ 거래소·금감원 불법 공매도 전담 인력이 충분하지 않은 상황
ㅇ 불법 공매도 점검 방법이 결제수량 부족 계좌 점검 등으로 정형화되어 시장에
긴장감을 주고 당국 의지를 보여주기에 한계 등

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■ (개선방안) 불법 공매도 점검·적발 강화, 엄정한 처벌 병행 추진

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02
대차거래 모니터링 강화
■ (현황) 기관·외국인이 주식 대차 후 공매도 포지션을 장기간 유지하는 것은 공매도 외
다른 목적이 의심된다는 문제 제기
ㅇ 다만, 대차 기간 제한은 국제적 거래 관행 고려 시 어려운 측면

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■ (문제점) 공매도 목적 대차에 대한 체계적인 모니터링 부족
■ (개선방안) 대차 정보 모니터링 강화 → 불법 공매도 점검 시 활용
03
공매도 과열 종목 지정 대폭 확대
■ (현황) 주가 하락·공매도 거래 급증 등 요건 충족 종목에 대해 다음날 공매도를
제한하는 '과열 종목 지정 제도' 운영 중
ㅇ 공매도 급증 종목에 대한 투자자 주의를 환기하려는 취지

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■ (문제점) 과열 종목 지정 제도가 시장 충격에 보다 민감하게 반응할 수 있도록 지정
요건, 운영 방식 등 개선 필요
■ (개선방안) 지정 요건 신설 등을 통해 보완 (거래소 시행세칙 개정)

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04
개인에 대한 공정한 공매도 기회 부여
■ (현황) 개인 공매도 시 빌린 주식의 140% 이상 담보 필요
→ 증권사 건전성 유지 차원에서 충분한 담보를 확보하려는 취지
ㅇ 기관 간 대차거래 시 법적 규제는 없으나, 통상 105%~120% 정도의 담보비율이 적용
※ 기관 간 자율 결정사항이나, 중개 기관(종금·예탁원)이 차입자 대신 이행 책임을
부담하는 경우에는 중개 기관이 자체적인 건전성 관리 차원에서 담보를 징구
■ (문제점) 개인투자자의 신용도, 위험 감수능력과 관계없이 비교적 높은 담보비율을
획일적으로 적용하는 것은 불합리한 측면
■ (개선방안) 담보비율 인하 등으로 개인투자자에 공매도 기여 부여

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향후 계획
■ 공매도 제도에 대한 국민 신뢰 제고를 위해 세부 과제 신속 추진
ㅇ 특히, 불법 공매도 적발·처벌 강화는 최대한 즉시 시행하고,
ㅇ 규정 개정 등 필요한 과제는 연내 시행을 목표로 추진
[ 과제별 조치사항 및 추진일정 ]

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※ 현재 금융위 재량으로 되어 있는 시장 전체에 대한 공매도 금지·재개를 시장 지수와
연계하여 준칙화함으로써 시장의 예측 가능성을 높이는 방안도 향후 시장 참여자들의
의견수렴을 거쳐 도입 여부 결정
이번 2022 년 공매도 제도 개선방안을 통해 불법과 악의적인 공매도를 통해 자신의
탐욕을 채우려는 투자집단과 투자자들이 더 이상 주식시장의 교란 행위를 척결할 수
있었으면 합니다. 건전한 투자시장과 올바른 투자 태도와 자세가 투자시장에 정착되기를
바라봅니다.

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서평 ] 인간과 세상을 바라본 통섭의 투자가
찰리 멍거
워런 버핏의 영원한 파트너이며, 버핏의 가치 투자를 한
단계 더 높은 투자 수준으로 끌어올린 스승이기도 한
인물 그리고 버크셔해서웨이의 청사진을 그린 숨은
설계자는 바로 '찰리 멍거 입니다.'
더 클래식 '인간과 세상을 바라본 통섭의 투자가 찰리
멍거' 서적에 대한 서평을 작성하고자 합니다. 더 클래식
찰리 멍거 서적은 그의 인생 삶과 투자철학에 관하여
롤프 모리엔·하인츠 핀켈라우가 출판을 하였으며 국내에서는 강영옥님께서 번역을 해
주셨고 그리고 밸류 리더스 신진오 회장님께서 감수를 맡아 주셨습니다.
신진오 회장님의 감수평은 다음과 같습니다.
멍거는 '이런 사람'이라고 한마디로 정의하기 어려운 인물입니다. 그는 억만장자가 된
지금도 여전히 다양한 학문에 관심이 많습니다. 멍거는 지독한 독서광이기도 한데, 다양한
분야의 핵심 원리를 통섭적으로 정리하는 자신만의 사고방식인 '정신적 격자 모형'을
소개하기도 했습니다. 얼핏 보면 멍거는 다양한 분야에 박식하지만, 그런 지식을 뽐내기만
좋아하는 '현학자'처럼 보이기 쉽습니다.
2022.08.03
투자/돈 공부

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