BRE-CASE SEminarium 116 - Zróżnicowanie polityki fiskalnej w trakcie kryzysu lat 2007–2009 i po kryzysie

Zróżnicowanie polityki fiskalnej
w trakcie kryzysu lat 2007–2009
i po kryzysie
116/2011
Zróżnicowanie polityki fiskalnej 116 seminarium BRE-CASE, Warszawa, 29 września 2011 r. 1
w trakcie kryzysu lat 2007–2009 i po kryzysie

Publikacja jest kontynuacją serii wydawniczej Zeszyty PBR-CASE
CASE-Centrum Analiz Społeczno-Ekonomicznych, Fundacja Naukowa
00–010 Warszawa, ul. Sienkiewicza 12
BRE Bank SA
00–950 Warszawa, ul. Senatorska 18
Copyright by: CASE – Centrum Analiz Społeczno-Ekonomicznych – Fundacja Naukowa i BRE Bank SA
Redakcja naukowa
Ewa Balcerowicz
Sekretarz Zeszytów
Krystyna Olechowska
Autorzy
Piotr Ciżkowicz
Maciej Krzak
Andrzej Rzońca
ISSN 1233-121X
Wydawca
CASE – Centrum Analiz Społeczno-Ekonomicznych – Fundacja Naukowa, 00–010 Warszawa, ul. Sienkiewicza 12
Nakładca
Fundacja BRE Banku, 00-950 Warszawa, ul. Królewska 14
2 116 seminarium BRE-CASE, Warszawa, 29 września 2011 r. Zróżnicowanie polityki fiskalnej

SPIS TREŚCI
LISTA UCZESTNIKÓW SEMINARIUM . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4
WPROWADZENIE . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5
ZACIEŚNIANIE POLITYKI FISKALNEJ W CZASACH KRYZYSU – Maciej Krzak. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 11
SKUTKI EKSPANSJI FISKALNEJ W WARUNKACH STÓP PROCENTOWYCH BLISKICH ZERA
Andrzej Rzońca Piotr Ciżkowicz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 29

LISTA UCZESTNIKÓW SEMINARIUM
Mark Allen MFW
Jakub Baranowski SKN EI, FOR
Jacek Barszczewski PAP Biznes
Krzysztof Bartosik INE PAN
Piotr Bielski BZ WBK
Barbara Błaszczyk CASE
Hubert Bukowski NBP
Michaił Choczew
Ryszard Domański SGH
Piotr Dziewulski PID
Michał Filipczak ILO w Łodzi
Paweł Florkiewicz Reuters Polska
Konrad Gaponiuk ILO w Łodzi
Paweł Gąsiorowski NBP
Małgorzata Golik NBP
Włodzimierz Grudziński ZBP
Piotr Jackowski SGH
Marek Kałkusiński WOT TKP
Karolina Konopczak MF
Krzysztof Krogulski MFW
Maciej Krzak Uczelnia Łazarskiego, CASE
Leszek Kubiak UJK w Kielcach
Kamila Marchewka-Bartkowiak UE w Poznaniu
Witold Michałek BCC
Maciej Milewicz SGH
Piotr Morawski ILO w Łodzi
Marek Mularczyk KFPiP
Bogdan Nawrocki Urząd m.st. Warszawy
Jarosław Neneman BFG
Henryk Okrzeja Fundacja BRE Banku
Krystyna Olechowska CASE
Leszek Paczkowski NBP
Rafał Perz BOS
Ernest Pytlarczyk BRE Bank
Marek Rocki SGH
Andrzej Rzońca FOR, SGH, RPP
Marta Tarnowska ING
Jerzy Thime TEP
Andrzej Wernik IF, AT
Anna Wolska GUS
Agnieszka Woźniak ILO w Łodzi
Maciej Wróblewski ILO w Łodzi
Zbigniew Zarański Obserwator Finansowy
Jadwiga Zaręba CASE
Jolanta Zombirt UJ

Wprowadzenie
Konsumenci zmniejszają wydatki, że by zmniejszyć zadłużenie i zgromadzić oszczędności, a ban-ki
niechętnie udzielają pożyczek, podczas gdy decydenci do spraw polityki monetarnej mają nie -
wielkie możliwości wspierania wzrostu, ponie waż obniżyli stopy procen towe do poziomu bliskiego ze-ra,
a de ficyt budżetowy zwiększyli do re kordowego poziomu. Taki brak równowagi powoduje, że go-spodarki
opierające się na le warowaniu i kredycie stają się mniej odporne na wstrząsy, co spra wia, że
są „nadmiernie podatne na ryzyko recesji” w chwili, kiedy ich wzrost ekonomiczny już i tak jest bliski
„prędkości przeciążenia”. Tak jesienią 2010 r. opisywał sytuację Mohamed El-Erian, dyrektor Pacific
In vestment Management Co. z siedzibą w Newport Beach w stanie Kalifornia, który nadzorował ak-tywa
o wartości 1,1 biliona dolarów.
Wteorii ekonomii wiąże się wysoki poziom nie pewności z wysokimi stopami procen towymi. Na tomiast
dzisiaj część ekonomistów m.in. prof. M. Belka, również dzisiejszy panelista dr M. Krzak twierdzą, że
stopy są niskie, bo jest wysoka nie pewność. Za tem mamy do czynienia z odwróceniem podręczniko-wej
adnotacji dotyczącej związku między stopami procen towymi a ryzykiem. Jak to właściwie jest z tą
relacją: nie pewność – ryzyko – poziom stóp (prof. Ry szard Do mań ski, SGH).
Niskie stopy procen towe wynikają z takiej a nie innej polityki monetarnej. Mowa oczywiście o krót-koterminowych
stopach procen towych (Ma ciej Krzak). Co do kwe stii pre mii za ry zy ko, to za le ży, o któ -
rej grupie krajów mowa. Wmomen tach dużej awersji do ryzyka kapitał ucie ka do krajów, które uwa-ża
za względnie bezpieczne przystanie. Przede wszystkim ucie ka w płynne aktywa, czyli ob ligacje rzą-do
we, któ re ma ją krót ki ter min za pa da nia, naj wy żej dwa la ta. Je śli ich ce ny ro sną, bo po pyt się zwi-ększa,
to ich dochodowość spada. A więc krótkoterminowe stopy procen towe są niskie. Jednak taki pro-ces
dotyczy jedynie krajów budzących zaufanie inwestorów. Na pewno nie zaobserwujemy takiego pro-cesu
ani w Grecji ani Portugalii, czy Hiszpanii, umownie zwanych krajami kryzysowymi ze względu

na kwestie fiskalne. Trudno więc mówić o sprzeczności. Długoterminowe stopy procen towe w Stanach
Zjednoczonych czy w Wielkiej Brytanii nie rosną (mimo że kraje te mają duże długie publiczne), bo
prawdopodobnie Wielka Brytania w dalszym ciągu korzysta z re putacji, wiarygodności związanej z wpro-wadzaniem
programu dostosowań fiskalnych. A Stany Zjednoczone? Cóż, jest to kraj, który emituje wa-lutę
świa to wą. Na ra zie nie ma jesz cze obaw, jak się oka zu je, są dząc po tym co się dzie je z do cho do -
wością długoterminowych ob ligacji amerykańskich, że kraj ten ucieknie w inflację po to, że by pozbyć
się garbu długu publicznego; bo przecież takie ryzyko za wsze istnieje. Kiedy Standard & Poor’s obni-żał
ra ting Stanów Zjednoczonych, to spadała dochodowość, zwłaszcza krótkoterminowych, ob ligacji
amerykańskich.
Cze mu za tem nie ro sną in we sty cje? Cze mu nie ro śnie po pyt? Dla cze go w sfe rze re al nej nie po ka zu ją
się szanse dla inwestycji? (R. Do mań ski).
Bez wątpienia mamy problem bilansowy (M. Krzak). Gospodarstwa domowe, i to nie tylko w Stanach
Zjednoczonych, są bardzo silnie zadłużone. Współczynnik zadłużenia amerykańskich gospodarstw do-mowych
w stosunku do dochodu po opłaceniu podatków wyniósł w drugim kwartale 2010 r. 118%, po-wyżej
30-letniej średniej wynoszącej 90%, jak wynika z danych Rezerwy Federalnej i ministerstwa han-dlu.
Wzwiązku z tym ciągle mamy do czynienia z procesem dele warowania, czyli ograniczaniem po-ziomu
zadłużenia w stosunku do własnych dochodów. Większa część nadwyżek przeznaczana jest na li-kwidowanie
długu. Stany Zjednoczone, jak wynika ze sta tystyk, są dość zaawansowane w tym proce-sie,
ale nie jest on zakończony. Carmen Reinhart, profesor University of Maryland i współautorka naj-nowszych
badań, ostrzega, że Stany Zjednoczone i inne kraje uprzemysłowione stoją w ob liczu kolej-nych
siedmiu lat słabego wzrostu i wysokiego bezrobocia, przestrzega, że potrze ba de welarowania za-zwyczaj
hamuje rozwój i spra wia, że gospodarki stają się bardziej podatne na takie wydarzenia jak gwa-ł
tow ny wzrost cen ro py. C. Re in hard twier dzi ta kże, że „ma łe wstrzą sy mo gą mieć ogrom ne re per ku -
sje” dla krajów „wysoko le warowanych”. Razem z Kennethem Rogoffem, profesorem Harvardu jest współ-autorką
książki Tym ra zem jest ina czej: osiem wie ków fi nan so wej głu po ty (This Ti me Is Dif fe rent: Eight
Cen tu ries of Fi nan cial Fol ly). Wbrew tytułowi autorzy już w przedmowie do książki stwierdzają, że i tym
razem też nie jest inaczej. Między innymi analizują jak to w przeszłości było w tego typu kryzysach,
kiedy mieliśmy problem nadmiernego zadłużenia gospodarstw domowych, przedsiębiorstw, złych in-westycji
bankowych. Z analizy wynika, że sta tystycznie rzecz ujmując proces restrukturyzacji trwa prze-ciętnie
sześć lat. Za tem najwcześniej w 2013 r. amerykańskie gospodarstwa domowe osiągną normal-ny
poziom zadłużenia. Zadłużenie gospodarstw hamuje popyt konsumpcyjny. Nie rośnie on w takim
tempie, w jakim rósł przed kryzysem. A to z kolei odbija się na inwestycjach.
M. Krzak twier dzi, że przy sto pach pro cen to wych bli skich ze ra po li ty ka pie nię żna sta je się ma ło sku -
tecz na (R. Do mań ski). Dla cze go? Bo stóp pro cen to wych nie mo żna już ob ni żyć. A prze cież mo żna

je da lej ob ni żać. Sto py re al ne mo gą być po ni żej ze ra. Przy kła dem kra je Eu ro py Za chod niej. Na to -
miast w Pol sce RPP upar cie trzy ma wy so ki po ziom stóp pro cen to wych. Nie po trzeb nie! Wy so kie sto -
py pro cen to we dła wią go spo dar kę. Zgod nie z pra wem ryn ków Saya, ka żdy po pyt ro dzi swo ją po daż,
a ka żda po daż ro dzi swój po pyt. Ty le teo ria. Prak ty ka oka za ła się zgo ła in na. Zgod nie z pra wem Saya
sy tu acja po win na wy glą dać na stę pu ją co. Kre dy to bior ca za cią ga dług. Kre dyt wcho dzi w ob rót go -
spo dar czy. Za mie nia się w wy dat ki. Czy li wy da wa ło by się, że pie nią dze z kre dy tu po win ny krą żyć
w go spo dar ce. A oka za ło się, że, przy kła do wo w Ir lan dii, przy wo ły wa ne pie nią dze znik nę ły z obie -
gu. Trze ba więc 32% PKB, że by tę lu kę za sy pać. Tak sta ło się rów nież w in nych kra jach. Cie ka wa
jest też kwe stia udzia łu bu dże tu w PKB a sta bil ność fi nan sów pu blicz nych. Przy wo ły wa ne w pre -
zen ta cjach se mi na ryj nych kra je – z wy jąt kiem Fran cji – ma ją re la tyw nie ni ski udział bu dże tu w PKB.
Na to miast kra je, w któ rych wa ga pań stwa w bu dże cie jest więk sza (prze kra cza 50%), jak w Ho lan -
dii, czy kra jach skan dy naw skich ma ją mniej sze kło po ty z fi nan sa mi pu blicz ny mi i dłu giem, czy bie -
żą cym de fi cy tem. To oczy wi ście im pli ku je sen sow ność ta kie go czy in ne go ro dza ju po li ty ki fi skal nej
– zwłasz cza jej pod sta wo wej czę ści, czy li po li ty ki po dat ko wej – i za po bie ga po my słom o po dat kach
li nio wych itp.
A. Rzoń ca twier dzi, że sto py pro cen to we nie po win ny być bli skie ze ra, a obec na po li ty ka stóp pro -
cen to wych pro wa dzi do utrwa le nia ne ga tyw nych ten den cji, a więc wy so kie go za dłu że nia, wy so kiej
nie pew no ści, wy dłu ża ją cej się sta gna cji (Er nest Py tlar czyk, BRE Bank). Rze czy wi ście, jest to
je den z wąt ków wy po wie dzi wie lu eko no mi stów i jed no cze śnie jed na z pro gnoz, któ ra sta je się sce -
nariuszem bazowym. Jakie jest wyjście z uścisku długu i re kordowo niskich stóp procen towych na świe-cie?
Jak mia ła by wy glą dać kon struk tyw na po li ty ka fi skal na i mo ne tar na pro wa dzą cą na ście żkę
wzro stu, któ ra gwa ran to wa ła by unik nię cie sta gna cji? Wy da je się, że wła ściw szą re ak cją po li ty ki pie -
nię żnej na obec ną sy tu ację by ło by ilo ścio we lu zo wa nie przy sto pach pro cen to wych ni skich, ale od -
le głych od ze ra (A. Rzoń ca). Przy sto pach pro cen to wych bli skich ze ra re struk tu ry za cja, je śli na -
wet nie jest za blo ko wa na, to przy naj mniej jest spo wol nio na. Bo wiem ze ro we sto py pro cen to we,
przy jed no cze snym ilo ścio wym lu zo wa niu, ozna cza ją, że jeżeli tyl ko ist nie je mo żli wość ro lo wa nia
zo bo wią zań, ka żdy jest zdol ny do ob słu gi swo ich dłu gów. Ma my od wle ka ją cą się re struk tu ry za cję.
Oczy wi ście, gdy by re struk tu ry za cja na stą pi ła, to w świe cie peł nym fryk cji mie li by śmy spa dek PKB.
Naj pierw „wyj ścia”, że by po tem na stą pi ły „wej ścia”. Je śli ma my ogra ni czo ne wyj ścia, to utrzy mu -
je się nie pew ność. Bo tak na praw dę nie wia do mo z kim za wie ra się trans ak cję – na wet je śli wie -
my, że za wie ra my trans ak cję z pod mio tem god nym za ufa nia, to nie wie my, czy pod miot, któ ry uzna -
je my za wia ry god ny przy pad kiem nie za wie ra trans ak cji z tru pem go spo dar czym, któ ry ży je tyl ko
dla te go że sto py pro cen to we są ze ro we. Że by za wrzeć trans ak cję trze ba spraw dzać nie tyl ko kon -
tra hen ta, ale kon tra hen tów po ten cjal ne go kon tra hen ta. Sy tu acja ta nie ule gnie zmia nie do pó ki go -
spo dar ka nie za cznie się re struk tu ry zo wać. A nie wąt pli wie pro ces ten opóź nia ją ze ro we sto py pro -
cen to we. Ta kże dla te go, że wzmac nia ny jest efekt za mknię cia: ak ty wa nie prze pły wa ją do lep szych

za sto so wań, bo do tych cza so we mu wła ści cie lo wi wy star czy, że by ge ne ro wa ły one do chód wy ższy
od kosz tu ob słu gi dłu gu, któ ry zo stał za cią gnię ty na ich za kup. Przy sto pach pro cen to wych bli skich
ze ra, do chód ten rów nież mo że być bli ski ze ra i wy star czy na spła tę kre dy to wych od se tek. Dla te -
go głów ne ban ki cen tral ne po win ny utrzy my wać ni skie sto py pro cen to we, ale od le głe od ze ra, aby
wy mu sić re struk tu ry za cję. Oczy wi ście to skut ko wa ło by w krót kim okre sie pew nie gor szy mi wy ni -
ka mi, ale póź niej mie li by śmy szyb szy wzrost. Do tych cza so wa i obec na po li ty ka fi skal na i mo ne -
tar na pro wa dzi do dłu go trwa łe go po wol ne go wzro stu, bo ma my do czy nie nia z re struk tu ry za cją bar -
dzo roz cią gnię tą w cza sie. Jed nym z te stów po twier dza ją cych słusz ność tej hi po te zy mo że być ana -
li za za pa dal no ści dłu gów udzie lo nych pod mio tom w prze szło ści. Skra ca ją cy się ter min za pa dal -
no ści po twier dza słusz ność hi po te zy. Dla cze go? Je śli bank nie wie, czy ma do czy nie nia z do brym,
czy złym pod mio tem, to le piej udzie lić mu kre dy tu na krót ki niż dłu gi czas. W świe tle stan dar do -
wej teo rii skró ce nie cza su po win no zwięk szyć kon tro lę kre dy to daw cy nad kre dy to bior cą. Je śli za -
cho wa nie bior cy nie bę dzie zgod ne z ocze ki wa nym przez daw cę, to kre dy to wa nie nie zo sta nie od -
no wio ne. Ale od na wia nie „ży we mu tru po wi” kre dy tu po krót kich ter mi nach jesz cze bar dziej osła -
bia je go bodź ce do re struk tu ry za cji. „Ży wy trup” wie, że w in te re sie ban ku jest od no wie nie mu kre -
dy tu, bo bank nie mu si od pi sać nie spła co ne go kre dy tu w cię żar kosz tów. Jed no cze śnie krót ki okres,
na któ ry ten kre dyt jest udzie la ny spra wia, że de cy zja o od no wie niu lub nie kre dy tu prze sta je być
funk cją za cho wań kre dy to bior cy, bo de fac to jej pod sta wą jest to, co bę dzie się dzia ło w ca łej go -
spo dar ce. Je że li w krót kim okre sie po pra wi się sy tu acja go spo dar cza, wzro sną sto py pro cen to we
a kre dy to bior ca nie do koń czy re struk tu ry za cji, to i tak nie bę dzie w sta nie spła cić kre dy tu. Tak wła -
śnie by ło w Ja po nii w la tach 90. Wy raź nie skró ci ły się ter mi ny pier wot ne kre dy tów udzie lo nych
podmiotom gospodarującym. Doszło do zmniejszenia stopy wejść. A także do spadku kredytu na no-we
pro jek ty.
Wydaje się, że większym kłopotem jest nega tywna selekcja niż zerowe stopy procen towe (M. Krzak).
Strach, że wy bie rze się nie so lid ne go lub nie wy pła cal ne go part ne ra, czy li przed się bior stwo „ży -
wy trup”. Pro blem bi lan so wej re ce sji po wo du je, że nad wy żki fi nan so we prze zna cza się na spła -
ca nie dłu gów, że by ogra ni czyć po ziom ry zy ka, eks po zy cji w sto sun ku do wie rzy cie li a to po wo -
du je, że bra ku je po py tu. Ban ki sto su ją blo ka dę kre dy to wą. Zwłasz cza te raz, w cza sie ocze ki wań
re ce syj nych. Na wet przy ze ro wych sto pach kre dy to wych nie ma my nad mier nej ak cji kre dy to wej.
Nie ma my wzro stu po da ży pie nią dza, któ ry su ge ro wał by, że wy stą pią zja wi ska in fla cyj ne,
a z dru giej stro ny za pew niał by ta ki do pływ kre dy tów, któ ry po wo do wał by oży wie nie w go spo dar -
ce. Nie wąt pli wie za ła ma nie się bi lan sów jest źró dłem nie do stat ku po py tu, na to miast jed no cze -
śnie, jak się wy da je, mo żna wska zać wie le me cha ni zmów za po śred nic twem któ rych ze ro we sto -
py pro cen to we nie ła go dzą te go pro ble mu. Dłu go ter mi no wy spa dek stóp pro cen to wych w Sta nach
Zjed no czo nych jest jed nym z do wo dów du że go ry zy ka wol ne go wzro stu przez wie le, wie le lat. Dla -
cze go ren tow no ści nie wzro sły po ob ni że niu ra tin gu Sta nów Zjed no czo nych? Bo na stą pi ło prze -

ska lo wa nie. Zmniej szy ła się być mo że w od czu ciu nie któ rych wia ry god ność Sta nów Zjed no czo -
nych, ale sko ro naj bar dziej wia ry god ny dłu żnik stał się mniej wia ry god ny, to wia ry god ność po -
zo sta łych rów nież się od po wied nio ob ni ży ła.
Czy poda tek liniowy pomógłby w wyjściu z kryzysu? Poda tek liniowy nie jest sposobem na zwiększe-nie
łącznego popytu (A. Rzoń ca). Chyba, że poda tek liniowy byłby z bardzo dużą kwotą wolną od opo-datkowania.
Ale to nienajlepszy moment na wprowadzanie zmian, które nie są neutralne dla docho-dów
sektora finansów publicznych, gdy większość krajów ma wysoki de ficyt w finansach publicznych
i szybko rosnący dług publiczny.
W polskiej gospodarce to bank cen tralny czy polityka fiskalna powinny stabilizować łączny popyt?
W otwartej gospodarce o płynnym kursie, a taką jest nasza gospodarka, ekspansja fiskalna jest nie-skuteczna.
Le piej ją stabilizować przy pomocy polityki pieniężnej (A. Rzoń ca).
WPar la men cie Eu ro pej skim zo stał prze gło so wa ny tzw. sze ścio pak, pa kiet dy rek tyw i roz po rzą dzeń,
któ re ma ją wzmoc nić nad zór nad fi nan sa mi państw stre fy eu ro. Je śli nic nie sta nie na prze szko dzie
zmiany będą obowiązywały już od 2012 r. Zakładają większą restrykcyjność polityki fiskalnej zwłasz-cza
w kra jach stre fy eu ro (Ka mi la Mar chew ka -Bart ko wiak, UE w Po zna niu). Dys cy pli no wać
ma przede wszyst kim no wa re gu ła wy dat ko wa za po bie ga ją ca po głę bia niu wy dat ków oraz zde fi nio -
wa ne no we tem po ob ni ża nia za dłu że nia. Czy te zmia ny są wy star cza ją ce? Czy w tej sy tu acji kry zys
się po głę bi, czy też sze ścio pak oka że się le kiem przy naj mniej na część, je śli nie na ca łe zło? Ja kie
bę dą skut ki w dłu ższym okre sie dys cy pli nu ją ce go roz wią za nia? Wwie lu kra jach stre fy eu ro ma my
kry zys fi skal ny lub je go wid mo (A. Rzoń ca). Po wo dem oczy wi ście brak dys cy pli ny fi skal nej w prze -
szło ści. Ka żde roz wią za nie, w tym sze ścio pak, któ re mo że zwięk szyć tę dys cy pli nę w przy szło ści jest
właściwym kierunkiem. Wspólna waluta ob liguje do zdyscyplinowanych finansów publicznych w ka-żdym
kra ju eu ro.
M. Krzak twier dzi, że przed wcze sne za cie śnia nie po li ty ki fi skal nej (przed wcze sne do sto so wa nie
fi skal ne) mo że wpły nąć ne ga tyw nie na po pra wę ko niunk tu ry. To bar dzo istot na kwe stia (prof. An -
drzej Wer nik, Aka de mia Fi nan sów). Wy bór mo men tu, w któ rym mo żna pod jąć do sto so wa -
nie fi skal ne ma zna cze nie nie do prze ce nie nia. For ma te go do sto so wa nia – czy po stro nie do cho -
dowej, czy wydatkowej – z punktu widzenia wpływu na zagregowany popyt nie ma znaczenia. Wgrun-cie
rze czy efekt bę dzie ten sam. Efekt na to miast bę dzie za le żał od spo so bu prze pro wa dze nia do -
sto so wa nia. Ko niecz ne jest po dej ście struk tu ral ne. Nie mo żna mó wić o za cie śnie niu w ogó le, bez
okre śle nia ja kie ono ma być. Mu szą być ści śle okre ślo ne ele men ty fi nan sów pu blicz nych, któ rych
do sto so wa nie ma do ty czyć i to po stro nie do cho do wej, i po stro nie wy dat ko wej. A. Rzoń ca bar -
dzo wie le mó wił o kie run ku zmian, ale w spo sób bar dzo ogól ny. Kie ru nek zmian jest nie wąt pli -

wie istot ny, ale istot niej sza jest ska la zmian. To nie jest to sa mo, czy się zwięk sza do cho dy lub wy -
dat ki o 10%, czy o 1%. Kwe stia wy wa że nia ilo ścio we go dzia łań w za kre sie po li ty ki fi skal nej jest
nie zwy kle istot na.
* * *
O zróżnicowaniu polityki fiskalnej w trakcie kryzysu lat 2007–2009 i po kryzysie dyskutowali pane-liści
i goście 116 seminarium z cyklu BRE-CASE. Seminarium zorganizowała Fundacja CASE we współ-pracy
z BRE Bankiem SA w ramach stałego cyklu spotkań panelowych. Seminarium odbyło się wWar-sza
wie, we wrześniu 2011 r. Organiza torzy do wygłoszenia re fera tów zaprosili dra Macieja Krzaka adunk-ta
Uczelni Łazarskiego, ekonomistę CASE oraz dra Andrzeja Rzońcę, współpracownika FOR, adiunkta
SGH i człon ka RPP.

Maciej Krzak – adiunkt Uczelni Łazarskiego, ekonomista CASE
Za cie śnia nie po li ty ki
fi skal nej w cza sach
kry zy su
Glo bal ny kry zys go spo dar czy, naj głęb szy
od czasu Wielkiego Kryzysu lat 30. XX w.
i wywołany kryzysem finansowym w świecie wy-sokorozwiniętym,
doprowadził do sytuacji, w któ-rej
polityka pieniężna przestała działać, bo banki
cen tralne obniżyły własne stopy procen towe prak-tycznie
do zera. Wdodatku dysfunkcjonalny stał
się system finansowy; zapanowała blokada kredy-towa
(cre dit crunch), więc pompowanie bazy mo-netarnej
przez banki cen tralne na wet za pomocą
nie kon wen cjo nal nych me tod, zwa nych ilo ścio -
wym rozluźnieniem, nie prze kładało się na zwięk-szenie
podaży pieniądza, bo banki komercyjne wo-lały
utrzymywać wysokie rezerwy płynnościowe
z uwagi na wysoką nie pewność niż udzielać poży-czek
(brak podaży). Automa tyczne stabiliza tory ko-niunktury
również nie wystarczały do pobudzenia
gospodarek. Wtej sytuacji w wielu krajach odwo-ła
no się do dys kre cjo nal nej po li ty ki fi skal nej.
Od lat 90. XX w. dyskrecjonalna polityka fiskalna
była stosowana bardzo niechętnie. Teraz wróciła
do łask.
Ta ekspansywna polityka fiskalna, obok załama-nia
aktywności gospodarczej, które przechodzi
do historii pod nazwą Wielka Recesja, oraz koniecz-no
ści ra to wa nia sys te mu fi nan so we go świa ta
przed upadkiem za pomocą środków publicznych
doprowadziły do wysokich de ficytów w finansach
pu blicz nych wie lu wy so ko ro zwi nię tych kra jów.
De ficyty te z kolei wywołały szybki i wysoki przy-rost
dłu gu pu blicz ne go w tych kra jach – wg MFW
(2011) o bli sko 30 proc. PKB w kra jach wy so ko -
rozwiniętych do wysokości 100% PKB w 2011 r.,
a w czę ści z nich dług pu blicz ny osią gnął po ziom
bez precedensu w czasach pokoju (tab. 1). Przyczy-ną,
że dług pu blicz ny osią gnął tak wy so ki po ziom
była zła pozycja wyjściowa przed kryzysem, zbyt
duże bowiem były de ficyty fiskalne tuż przed nim,
mimo trwającego już kilka lat ożywienia gospodar-

Ta be la 1. Po ziom i przy rost dłu gu pu blicz ne go brut to w wy bra nych kra jach
w la tach 2007–2011, % PKB
czego. W związku z tym redukcja długu publicz-nego
prze biegała powoli. Dla ilustracji, dług ten
osiągnął najniższy poziom od wielu lat w stre fie eu-ro
i UE w 2007 r., ale w ob sza rze wspól nej wa lu -
ty prze kraczał 60% PKB (czyli dopuszczalny pu-łap
określony przez układ z Ma astricht) a ca łej UE
był bli ski 60% PKB.
Wysoki dług publiczny wywołał oba wy na rynkach
finansowych. Bowiem nie wywiązywanie się z zobo-wiązań
przez rządy uderzyłoby nie tylko wnie finan-sowych
inwestorów, ale iwbanki, głównie europej-skie,
któ re za ku pi ły ob li ga cje tych kra jów, co
mogłoby wywołać nową falę kryzysu finansowego.
Te oba wy wywołały zaburzenia na rynkach długu pu-blicznego
najpierw na tzw. peryferiach stre fy euro,
co doprowadziło do otwartego kryzysu zadłużenia
publicznego w Grecji, Irlandii i Portugalii, a w po-łowie
2011 r. kryzys zaczął się przenosić także
na kraje, które należą do cen trum gospodarczego stre -
fy euro: Włochy i Hiszpanię. Utra ta dostępu do ryn-ków
finansowych wymusiła objęcie pomocą fi-nansową
wymienionych trzech krajów przez pozo-sta
łe kra je stre fy eu ro z udzia łem MFW. W chwi li pi -
sania tego tekstu sytuacja jest nadal krytyczna,
ponieważ metoda stopniowania pomocy wzamian
za wykonanie re form strukturalnych i ograniczenie
de ficytów finansów publicznych nie doprowadziła
do przełomu, a okresowa panika na rynkach finan-sowych
uruchamia mechanizm samospełniającej się
prze powiedni.
Brak zaufania rynków finansowych do polityki ma-kroekonomicznej
w wysokorozwiniętych krajach
ze wskazaniem na wysoki de ficyt i dług skłonił kra-je
stre fy euro i Wielką Brytanię do szybszego za-cieśnienia
polityki fiskalnej niż wcześniej zakłada-no.
Jeszcze przed wybuchem kryzysu zadłużenia
w Grecji było raczej oczywiste, że polityka makro-ekonomiczna
(w tym polityka fiskalna) będzie mu-siała
odwrócić stymulację popytową gospodarek
z okre su kry zy su; de ba to wa no se kwen cję tzw.
Źródło: Fiscal Monitor, IMF, September 2011, str. 70.
2007 2011p Przy rost
Belgia 84,2 94,6 10,4
Francja 64,2 86,9 22,7
Grecja 105,4 165,6 60,2
Hiszpania 36,1 67,4 31,3
Islandia 29,1 101,2 72,1
Irlandia 24,9 109,3 84,4
Japonia 187,7 233,1 45,4
Niemcy 65,0 82,6 17,6
Portugalia 68,3 106 37,7
USA 62,3 100 37,7
Wielka Brytania 43,9 80,8 36,9
Włochy 103,6 121,1 17,5

stra te gii wyj ścia, zob. np. von Ha gen (2009). Jed -
nak wy buch kry zy su za dłu że nia pu blicz ne go
w stre fie euro doprowadził do wymuszonego przy-spieszenia
dostosowań w wielu krajach, nie tylko
kryzysowych. Ten artykuł próbuje odpowiedzieć
na pytanie, czego w kon tekście krótkoterminowych
perspektyw wzrostu gospodarczego można ocze -
kiwać po dostosowaniach fiskalnych, które jedno-cześnie
obejmują wiele krajów.
Roz mia ry do sto so wań fi skal nych
Uwagę, zwłaszcza rynków finansowych, skupiają
przede wszystkim kra je kry zy so we. Ale nie są
one jedynymi, które podjęły dostosowania fiskal-ne
z powodu odziedziczenia wysokich długów
po kryzysie. Nie ma doskonałych miar de ficytu, dla -
tego na ogół, aby opisać skalę dostosowania poda-je
się zmia ny pa ru wska źni ków. Wydaje się, że de -
ficyt cyklicznie skorygowany dość dobrze pokazuje
efek ty dys kre cjo nal nych po su nięć, ponieważ
oczyszcza skalę z efektów działania automa tycz-nych
stabiliza torów koniunktury, takich jak podat-ki,
zasiłki dla bezrobotnych czy pomoc socjalna. Je-go
wa da po le ga natomiast na tym, że uj mu je
wyższe albo niższe dochody z podatków od akty-wów
finansowych, w szczególności od akcji, gdy
zdarzy się boom albo załamanie na giełdzie.
Wtabeli 2 zesta wiono prognozowane przez MFW
zmiany tego de ficytu wla tach 2009–2011 oraz mię-dzy
la ta mi 2011–2012 dla wy bra nych kra jów
o największych długach publicznych w krajach wy-sokorozwiniętych.
Rok 2009 był rokiem najwy-ższych
de ficytów, z paroma wyjątkami, dlatego zo-stał
wybrany jako punkt odniesienia. Jak wynika
z tabeli 2, w Grecji, Hiszpanii, Irlandii i Islandii na-stąpiło
w tym czasie znaczne zacieśnienie polity-ki
fi skal nej. W ograniczaniu deficytu wy ró żnia się
także Wielka Brytania. W2012 r. zacieśnianie ma
być kon tynuowane; o ile jego skala będzie niższa
Ta be la 2. Cy klicz ne sko ry go wa ne de fi cy ty fi nan sów pu blicz nych i ich zmia na
w la tach 2009–2011, % po ten cjal ne go PKB
2007 2009 2011p 2012p Zmia na 11/09 Zmia na 12/11
Belgia -1,2 -3,2 -2,6 -2,7 0,6 -0,1
Francja -3,1 -5,3 -4,4 -3,4 0,9 1,0
Grecja -10,4 -18,6 -6,9 -4,7 11,7 2,2
Hiszpania 1,9 -9,7 -4,6 -4,1 5,1 0,5
Islandia 3,7 -9,4 -5 -1,9 4,4 3,1
Irlandia -8,7 -11,6 -6,8 -5,5 4,8 1,3
Japonia -2,6 -7,1 -8,1 -7,6 -1,0 0,5
Niemcy -1,1 -1,1 -1,5 -0,9 -0,4 0,6
Portugalia -3,4 -8,4 -4,0 -1,3 4,4 2,7
USA -2,2 -6,7 -6,4 -5,0 0,3 1,4
Wielka Brytania -3,3 -8,5 -6,3 -4,7 2,2 1,6
Włochy -2,3 -3,3 -2,5 -1,0 0,8 1,5
Źródło: Fiscal Monitor, IMF, September 2011, str. 66.

w krajach kryzysowych, o tyle zwiększy się wyra-źnie
w USA iWielkiej Brytanii, jeśli nastąpi reali-zacja
zapowiedzi. Nie wielka popra wa nastąpiłaby
w Japonii, która została dotknięta trzęsieniem
ziemi i tsunami wmarcu 2011 r.; pogorszyło to jesz-cze
i tak złą po zy cję fi skal ną te go kra ju.
Można też zauważyć, że, za wyjątkiem Japonii, im
gorsza jest wyjściowa pozycja fiskalna kraju, tym
silniejsze jest dostosowanie w la tach 2009–2012;
ilu stru je to rysunek 1. Nie za wsze tak by ło w hi sto -
rii. Czyżby obja wiła się tutaj dyscyplinująca rola ryn-ku
ob ligacji rządowych?
16
14
12
10
8
6
4
2
0
Ry su nek 1. De fi cy ty i ska la do sto so wań
w la tach 2009–2012, % PKB
USA
skala
dostosowania
Skala przedsta wionych dostosowań wnajbliższych
la tach, mimo że w nie których krajach bardzo duża
wokre sie 2009–2012 nie wy star czy, aby te kra je usta -
bilizowały dług publiczny do PKB. Ostatni raport
OECD (2011) wskazuje jaki wysiłek wybrane kraje
powinny podjąć wdługim okresie, aby tego dokonać.
Zamieszczony poniżej rysunek 2 pochodzi właśnie
z tego opracowania.
Wsymulacji OECD za kła da, że w la tach 2010–2012
konsolidacja odbędzie w tej skali, jaką podaje ba-za
Ry su nek 2. Sta bi li zu ją ce dług za cie śnie nie
de fi cy tu sko ry go wa ne go o cykl i jed no ra zo we
da nych do OECD Eco no mic Outlo ok 89.
Po 2012 r. przyj mu je, że ka żdy kraj po dej mie się do -
stosowania rzędu 0,5% PKB rocznie aż de ficyt fiskal-ny
osiągnie taki poziom, że pozwoli to na ustabili-zowanie
relacji długu publicznego doPKB. Jak widać,
Włochy po 2012 r. byłyby bliskie ustabilizowania
długu publicznego, na tomiast największe wyzwania
długookresowe czekają Stany Zjednoczone, Japo-nię
iWielką Brytanię.
Na podsta wie przedsta wionych informacji można
chyba sformułować tezę, że świat wysokorozwinię-ty
zabrał się za likwidowanie niedoborów w finan-sach
pu blicz nych. Dotąd dwie naj więk sze go spo -
dar ki świa ta nie za cie śnia ły po li ty ki fi skal nej,
więc nie osłabiało to globalnego popytu (tab. 2). Za-no
si się na to w 2012 r. Zgod nie z pla nam, po wa -
żne zacieśnienie polityki fiskalnej ma nastąpić
w USA i skromne w Japonii. Rozmiary konsolida-cji
mają też zwiększyć się wyraźnie w pozostałych
du żych go spo dar kach, tj. Fran cji, Niem czech
iWielkiej Brytanii. Według MFW cyklicznie sko-rygowany
de ficyt krajów wysokorozwiniętych ma
-2
-20 -18 -16 -14 -12 -10 -8 -6 -4 -2 0
deficyt
Grecja
Islandia
Irlandia Portugalia
Hiszpania
Wielka Brytania Włochy
Francja BelgiaNiemcy Japonia
Źródło: OECD 1998.
Niemcy Włochy Kanada Francja Wielka
Brytania
Japonia USA
12
10
8
6
4
2
0
-2
do cho dy oraz wy dat ki w % PKB
Szara część słupka opisuje dostosowanie w la tach 2010–2012, na tomiast część
nie bieska – wymagane skumulowane dostosowanie w la tach późniejszych.
Źródło: OECD In terim Assessment str. 15, September 2011.

obniżyć się w2012 r. o 1% potencjalnego PKB wpo-rów
na niu z 0,7% w 2011 ro ku2. Bez wąt pie nia bę -
dzie miało to silne re perkusje dla popytu świa to-we
go i w związ ku z tym – tem pa ak tyw no ści
gospodarczej.
Prze no sze nie efek tów za cie śnie nia
Podsta wowa teoria, model Mundella- Fleminga,
mówi, że polityka fiskalna przy założeniu dosko-nałej
mobilności kapitału w przypadku małej go-spodarki
otwartej z systemem płynnych kursów jest
zupełnie nieskuteczna, tzn. nie wywołuje żadnych
realnych efektów. Doskonała mobilność kapitału
dość wiernie oddaje rzeczywiste warunki prze pły-wu
kapitału w krajach wysokorozwiniętych, dla -
tego ograniczymy się do tego założenia. Niemniej
w modelu (dwóch) dużych gospodarek otwar-tych,
po wią za nych płyn nym kur sem jest ona sku -
teczna i transmisja efektów polityki z jednego
do drugiego kraju następuje w tym samym kierun-ku,
tzn. kiedy kraj A zacieśnia politykę fiskalną, to
re duk cja PKB na stą pi ta kże w kra ju B; oba kra je
są modelowane symetrycznie. Jakikol wiek stopień
mobilności kapitału wystarczy, aby zmiana poli-tyki
makroekonomicznej w jednym kraju wywar-ła
skut ki w dru gim.
Wsystemie kursów sztywnych (stałych) jest odwrot-nie
– w małym kraju polityka fiskalna przy założe-niu
doskonalej mobilności kapitału jest bardzo
skuteczna. Na tomiast wmodelu dwóch dużych go-spodarek,
przy doskonałej mobilności kapitału, na-stępuje
transmisja efektów wprzeciwnym kierunku.
Ekspansja fiskalnawjednym kraju wywołuje tenden-cje
re ce syj ne w dru gim kra ju, je że li nie ma w nim miej -
sca sterylizacja napływu i odpływu wolnych kapita-łów,
bo wycie kają z niego rezerwy zagraniczne, kie-dy
in terweniuje, aby utrzymać stały kurs. Wprzypad-ku
sterylizacji w kraju B skutki są neutralizowane.
Za tem zacieśnianie polityki fiskalnej przez jedną ze
stron – kra je stre fy eu ro lub Sta ny Zjed no czo -
ne – powoduje realne efekty w gospodarce drugiej
strony. Jednoczesne zacieśnianie przez obie strony
pogłębi tę tendencję. Wnormalnych czasach mamy
do czynienia z niezsynchronizowanymi zmianami
wpolityce fiskalnej, które na ogół znoszą się na wza-jem,
więc nie wywierają odczuwalnych skutków dla
wzrostu świa towego. Z powodu Wielkiej Recesji
i problemu zadłużenia publicznego wkrajach wyso-korozwiniętych,
który po niej pozostał, akcja uległa
zsynchronizowaniu wczasie ze względu na presję ryn-ków
finansowych. Wtej sytuacji posunięcia w tym
samym kierunku będą wzmacniały się na wzajem
po obu stronach Atlan tyku.
Najnowsze badania Ivanova iWe ber (2011) wska-zują,
że krótkookresowe skutki dostosowań fiskal-nych
dla wzrostu gospodarczego wposzczególnych
krajach mogą być znaczne, na tomiast same efekty
„przelania” się konsolidacji do innych krajów będą
umiarkowane. Autorzy dokonali symulacji wdwóch
warian tach dla 20 krajów, które łącznie obejmują po-nad
70% gospodarki świa towej. Kryterium doboru
stanowił minimalny 2-proc. udział w PKB świa ta,
od którego uczyniono wyjątek dla stre fy euro, obsza-ru
szczególnego zain teresowania ze względu na przy-spieszenie
konsolidacji; jej re prezen tacja została
tak dobrana, aby objąć wszystkich ważnych, powią-zanych
ze sobą handlowych partnerów3.
Autorzy przedsta wili dwa warian ty zacieśnienia fi-skal
ne go w tym okro jo nym świe cie. W jed nym

z wa rian tów Iva no va i We ber zba da li od dzia łał -
ywanie iden tycznego szoku w postaci spadku wy-dat
ków rzą do wych o 1% PKB we wszyst kich kra -
jach. W dru gim z nich ja ko pod sta wę przy ję li
pro jek cje pa ra me trów po li ty ki fi skal nej na la -
ta 2011–2012, wy ni ka ją ce z ogło szo nych już
pro gra mów. Prze no sze nie efek tów do sto so wań
na stę pu je ka na łem han dlu za gra nicz ne go, dla te -
go, obok wpły wu na PKB, osza co wa li ta kże skut -
ki do sto so wań fi skal nych dla bi lan su han dlo we -
go krajów, które jednak pominiemy w omówieniu
ich wy ni ków ja ko po bocz ne dla wąt ku te go opra -
co wa nia. W ka żdym wa rian cie wy li czy li, ja ki
udział w zmianie PKB z powodu zacieśnienia ma-ją
czynniki krajowe, a jaki efekty przelania się kon-solidacji
z zagranicy. Przyjęto szacunki mnożników
polityki fiskalnej i elastyczności importu z innych
stu diów, przede wszyst kim ze stu dium OECD
z 2009 r. Ba da nie nie uwzględ nia ma ło kon kret -
nych efek tów po pra wy wia ry god no ści, któ re mo -
gły by mi ty go wać ne ga tyw ne skut ki pro wa dze nia
restrykcyjnej polityki fiskalnej, a na wet prowadzić
do efek tów eks pan syw nych kon so li da cji. Sza -
cunki uwzględniają nie tylko efekty pierwszej run-dy
– bez po śred ni efekt trans mi sji efek tów do sto -
sowań fiskalnych z kraju do kraju poprzez redukcję
dy na mi ki PKB w tym pierw szym, ale ta kże efek -
ty drugiej rundy, tzn. że konsolidacja fiskalna w da-nym
kraju także będzie prowadziła do spadku dy-na
mi ki PKB u part ne rów dru gie go kra ju i to
będzie tworzyło dodatkowe efekty recesyjne. Ana-li
za roz ró żnia po su nię cia po stro nie do cho do wej
i wy dat ko wej. Prze cięt ny mno żnik dla 20 kra jów
w sce na riu szu pod sta wo wym przy bie rał war -
tość 0,5 dla do cho dów i 0,8 dla wy dat ków po 2
la tach; na pod sta wie in nych ba dań mo żna uznać
te war to ści za re la tyw nie wy so kie.
Konsolidacja „świa towa” wielkości 1% PKB przy-niosłaby
redukcję stopy wzrostu PKB, ważonej
udzia ła mi kra jów wg pa ry te tu si ły na byw czej,
o 0,9% po dwóch la tach, z cze go tyl ko 15% przy pa -
dałoby na efekty przelania się dostosowań fiskal-nych
przez gra ni ce.
Autorzy zbadali jak rozpa trywana oddzielnie kon-solidacja
w Niemczech, Francji i USA o 1% PKB
wpłynęłaby na różne kraje przy założeniu bardzo
wysokich mnożników wydatków rządowych na po-ziomie
1,6, aby ująć najbardziej nega tywny scena-riusz.
Wysokie mnożniki zostały przez autorów po-li
czo ne ja ko su ma mno żni ków ze sce na riu sza
ba zo we go i czte rech od chy leń stan dar do wych,
stąd poja wiła się wartość 1,6. Najbardziej narażo-na
na skutki zacieśnienia polityki fiskalnej w wy-mienionych
krajach byłaby Irlandia. Kiedy wynio-słoby
ono 1% PKB w USA, jej dynamika wzrostu
PKB spadłaby o skumulowane 0,8 pp. w ciągu 2
lat, a w przypadku takiego samego zacieśnienia
w Niem czech o nie co po nad 0,3 pp. Gre cja prak -
tycznie nie odczułaby efektów przelania się do niej
zacieśnienia w tych krajach, na tomiast w przypad-ku
Portugalii byłyby one niskie, rzędu 0,1 pp. utra-conej
dynamiki PKB. Autorzy biorą pod uwagę, że
Gre cja ma 50-pro c. udział usług w ca łej wy mia nie
han dlo wej i to mo że za ni żać efekt, ale na wet po -
dwojenie szacunków nie zmienia wiele jakościo-wo.
Notabene, najsilniej byłaby ona dotknięta przez
przyhamowanie aktywności gospodarczej w Niem-czech.
Walterna tywnym scenariuszu, opartym o plany za-cie
śnie nia po li ty ki fi skal nej w 20 kra jach, cy -
klicz nie sko ry go wa ny de fi cyt ma ob ni żyć się
o 0,3% PKB w 2011 r. i o 1,4% PKB w 2012 r. wg

wag parytetu siły nabywczej. Ta miara de ficytu
w przybliżeniu oddaje wpływ dyskrecjonalnych
zmian w polityce fiskalnej. Wodróżnieniu od niej
konsolidacja rzeczywistego de ficytu, która ujmu-je
także wpływ działania automa tycznych stabili-za
torów, ma wynieść odpowiednio 0,6% i 1,6% PKB
w tych la tach. W pierwszym przypadku dynami-ka
wzro stu 20 kra jów w la tach 2011 i 2012 spa -
dła by od po wied nio o 0,2 pp. i 0,7 pp., za tem sku -
mu lo wa ny spa dek tem pa przy ro stu PKB
w 2011–2012 wy niósł by oko ło 1 pp. przy wa gach
w produkcie świa towym wg parytetu siły nabyw-czej.
Efekty przelania się dostosowań byłyby zni-ko
me w 2011 r., a w roku 2012 r. ma łe efek ty ogra -
niczałyby się do małych otwartych gospodarek.
Wdrugim przypadku z symulacji wynika, że fiskal-ne
dostosowania mogłyby zredukować globalny
wzrost gospodarczy w la tach 2011–2012 o skumu-lowane
1,25 pp. Wtedy także dominowałyby kra-jowe
efekty konsolidacji, powodując około 80% wy-ha
mo wa nia wzro stu, zaś efek ty prze no sze nia
z kraju do kraju bodźców fiskalnych wynosiłyby po-zostałe
20%. Jednak średnia z próby maskuje du-że
ró żni ce mię dzy ni mi. W przy pad ku Gre cji,
Portugalii, Hiszpanii iWielkiej Brytanii efekt we -
wnętrzny byłby znacznie silniejszy i wyniósłby po-nad
2 pp. PKB w cią gu 2 lat. W przy pad ku Nie miec
skumulowany efekt krajowy wyniósłby około 1 pp.
w ciągu 2 lat, a dodatkowo przenoszenie efektów
ze świa ta obniżyłoby dynamikę wzrostu o 0,25 pp.
Wprzypadku Szwecji, Szwajcarii i Brazylii można
byłoby spodzie wać się rela tywnie słabego efektu
nega tywnego nie prze kraczającego 0,5 pp. Tak, jak
należałoby ocze kiwać, małe gospodarki otwarte bę-dą
bardziej dotknięte zacieśnieniem fiskalnym np.
Austria, Belgia, Holandia i Irlandia.
Samo dostosowanie w Niemczech, największej go-spo
dar ce w stre fie eu ro, mia ło by ogra ni czo ne
skut ki dla tem pa wzro stu PKB w Eu ro pie; ozna -
czałoby to utra tę o skumulowane 0,25 pp. w cią-gu
2 lat, podczas gdy wpływ na kraje peryferyjne
nie prze kra czał by 0,1 pp. Mo żna stąd wy snuć wnio -
sek, że zmiany w polityce fiskalnej Niemiec w ma-łym
stopniu oddziałują na bilans handlowy kra-jów
pe ry fe ryj nych, więc ewen tu al na eks pan sja
nie mogłaby być źródłem popra wy ich bilansu han-dlowego.
Kraje te bowiem z wyjątkiem Irlandii są
zbyt słabo powiązane handlowo z Niemcami.
Opisane efekty są krótkoterminowe, więc nie bio-rą
pod uwagę dłuższego dostosowania się realne-go
kursu walutowego czy cen, które mogą osłabić
ska lę prze no sze nia się fi skal ne go za cie śnia nia
przez granice państwowe. Można za tem potrakto-wać
te sza cun ki ja ko gór ną gra ni cę wiel ko ści
efektów.
Za cie śnia nie w po dob nych
kry zy sach
Z opisanych rezulta tów prze prowadzonych symu-la
cji wy ni ka, że roz mia ry zsyn chro ni zo wa ne go
w cza sie za cie śnie nia ja kie za pla no wa ły ró żne
kraje, nie powinny doprowadzić do recesji, lecz je-dynie
do spowolnienia wzrostu gospodarczego
w świecie. Warto jednak przyjrzeć się doświadcze-niom
z fiskalnymi dostosowaniami po podobnych
kryzysach jak niedawny kryzys globalny. Są to Wiel-ki
Kry zys i kry zys w Ja po nii w la tach 90. ub. wieku.
Oba te kryzysy gospodarcze zaczęły się od kryzy-su
finansowego. Ponadto, skala niedawnej Wiel-kiej
Recesji i jej początkowy prze bieg wskazywa-

ły na liczne analogie do pierwszego z nich; spad-kowa
dynamika świa towej produkcji przemysło-wej
i ob ro tów han dlo wych oraz cen ak cji by ły rów -
nie silne (Eichengreen i O’Rourke, 2010). Istotnym
podobieństwem, które warto uwypuklić, jest utrzy-my
wa nie się no mi nal nych stóp pro cen to wych
blisko zerowej granicy i kryzys finansowy. Wtakim
środowisku – zerowych stóp procen towych i finan-sowego
stresu – szacunki mnożników wydatków
rządowych przybierają względnie wysokie warto-ści,
które uzasadniają zastosowanie dyskrecjonal-nej,
ekspansywnej polityki fiskalnej (Blanchard et
al., 2009; Christiano et al. 2009; Fried man et
al. 2009; Auerbach i Gorodnichenko 2010; Cor-set
ti et al. 2010). Teo ria do dat ko wo mó wi, że efekt
wypychania popytu prywatnego przez popyt rzą-dowy
jest wtedy znikomy. Zwłaszcza, jeśli dodat-kowo
istnieją spore, wolne zdolności wytwórcze
i kredyt w gospodarce jest racjonowany.
Gospodarka amerykańska znalazła się na dnie re-cesji
w I kwartale 1933 r. Od tego kwartału realny
PKB zwięk szał się prze cięt nie o 9% rocz nie do po -
ło wy 1937 r. (11% w 1934, 9% w 1935 r. i 13%
w 1936 r. (Ro mer, 2009) i w II kwar ta le te go ro ku
jego poziom był bliski szczytowemu poziomowi
z III kwartału 1929 r. Stopa bezrobocia obniżyła się
z 25% do 14% siły roboczej4. Była to najsilniejsza
eks pan sja go spo dar ki w hi sto rii USA, wy jąw -
szy II wojnę świa tową.
Wpołowie 1937 r. dynamika wzrostu załamała się
i gospodarka doświadczyła drugiej silnej recesji. We-dług
Christiny Romer (2009) oraz Nicholasa Cra-fts’a
i Petera Fearon’a (2010) przyczyną było za-ostrze
nie po li ty ki ma kro eko no micz nej, zresz tą
nie do koń ca za mie rzo ne. Na po cząt ku bo -
wiem 1937 r. panowało przeświadczenie, że de pre-sja
zakończyła się na dobre. Już od połowy 1936 r.
uwagę Zarządu Rezerwy Federalnej (Fed) zaczęło
zaprzątać ryzyko nadchodzącej inflacji z powodu
nagromadzenia znacznych, wolnych rezerw przez
sektor bankowy5. Oba wia no się, że te re zer wy mo -
gą stać się podsta wą nadmiernej kreacji kredytu
i zostać przeznaczone na zakupy papierów warto-ścio
wych, w tym ak cji, przez co mo gły by wy wo łać
bąbel spe kulacyjny na giełdzie na kształt zanoto-wanego
z drugiej połowy lat 20. XX w. W konse -
kwencji Fed podwoił stopę rezerw obowiązkowych
w se rii ru chów mię dzy sierp niem 1936 r. a ma -
jem 1937 r. (Mi sh kin 2009). Oka za ło się jed nak,
że banki nadal pamiętały o panikach bankowych
z lat 1930–1933 i dla te go wo la ły utrzy my wać
wy so kie re zer wy. Kie dy część wol nych re zerw
uległa przymusowemu prze kształceniu w rezerwy
obowiązkowe, ograniczyły akcję pożyczkową, aby
je odbudować. Ponadto Fed zajął się sterylizacją na-pływu
złota do USA, a to spowodowało dodatko-we
skurczenie się podaży pieniądza. Milton Fried-man
i Anna Schwartz w klasycznej już „Monetarnej
hi sto rii USA” z 1963 r. uzna li ten czyn nik za głów -
ną przyczynę recesji lat 1937–1938.
Po stro nie po li ty ki fi skal nej uwa gę przy ku wał
wzrost długu federalnego z 16% PKB w 1929 r.
do 40% w 1937 r., za tem poziomu bardzo wysokie-go
jak na cza sy po ko ju w USA (Vel de, 2009)6.
Utrwalenie się ożywienia sugerowało, że nadcho-dzi
pora, aby zacząć go redukować, a przynajmniej
stabilizować; dostosowania ukierunkowano na zbi-lansowanie
budżetu federalnego, co pra wie udało
się w 1937 r. Ponadto, polityka fiskalna uległa ta-kże
nie za mie rzo ne mu za cie śnie niu w 1937 r.
W1936 r. bowiem Kongres uchwalił jednorazową

premię dla weteranów wojennych z I wojny świa -
towej, której wypła ty przyspieszono z uwagi na wy-bory
prezydenc kie. Ten dodatkowy bodziec popy-to
wy znik nął w 1937 r. W tym sa mym ro ku,
w stycz niu, po raz pierw szy ze bra no skład ki
na ubezpieczenia społeczne. Christina Romer oce-nia,
że te czynniki zmniejszyły de ficyt rządowy o oko-ło
2,5% PNB i wy wo ła ły re ce syj ne ten den cje.
Głównie z pierwszego powodu zanotowano de ficyt
całego rządu w wy so ko ści 3,8% PNB w 1936 r., pod -
czas gdy w 1937 r. finanse publiczne zostały zrów-noważone
– nadwyżka wyniosła 0,3% PKB. Wprzy-padku
federalnego rządu de ficyt wwysokości 4,4%
PNB w 1936 r. prze kształ cił się w nad wy żkę 0,4%
w1937 r. Strukturalna nadwyżka całego rządu wzro-sła
z -1,1% PKB do 1,8%, co ob ra zu je ska lę za cie -
śnienia polityki fiskalnej.
Efektem restrykcyjnych działań w polityce makro-ekonomicznej
była głęboka, choć krótkotrwała re-ce
sja: PKB ob ni żył się o 11% od szczy tu w II kwar -
tale 1937 r., produkcja przemysłowa spadła o 30%,
a ce ny ak cji o 40%. Dno na stą pi ło, co praw da,
w II kwar ta le 1938 r., ale po ziom PNB sprzed re -
cesji odzyskano dopiero w 1939 r.7 Biorąc la tami,
dynamika PKB obniżyła się z bezmała 13% (!)
w 1936 r. do oko ło 5,1% w 1937 r., a w 1938 r. PKB
spadł o 3,4%. Stopa bezrobocia skoczyła w górę
do 19% si ły ro bo czej w 1938 r. z 14% w 1937 r., kie -
dy zanotowano jego najniższą stopę od 1930 r. Ta
sytuacja spowodowała zmianę kursu polityki ma-kroekonomicznej
już w trakcie 1938 r.; rząd fede-ral
ny zwięk szył wy dat ki na za kup dóbr i usług oraz
transfery socjalne. Z tej przyczyny odnotowano
większy przyrost de ficytu (spadek nadwyżki) niż
spadek nadwyżki strukturalnej. Z prze biegu wyda-rzeń
w la tach 1934–1937 wy ni ka, że zbyt szyb kie
wycofanie impulsów fiskalnych przyczyniło się
do destabilizacji gospodarki USA w 1937 r. Nota-bene,
administracja prezyden ta Obamy wspiera-ła
się tymi doświadczeniami podczas Wielkiej Re-ce
sji XXI w.
Zna mien ne jest ta kże do świad cze nie Ja po nii
pod tym wzglę dem. W la tach 1990–2001 kraj ten
prze żył trzy re ce sje, któ re prze szły do hi sto rii
pod wspólną nazwą „straconej de kady”8. Nastąpił
znaczny rozziew in mi nus między rzeczywistą dy-namiką
PKB a jego potencjalną dynamiką i la tami
narastała luka PKB (Hoshi, Kashy ap, 2004). Podob-nie
jak pod czas Wiel kie go Kry zy su lat 30. ub.
wieku i niedawnej Wielkiej Recesji, zapaść przybra-ła
najpierw postać kryzysu finansowego, ponieważ
pęknięcie bańki spe kulacyjnej na rynku nierucho-mości
i krach giełdowy poprzedziły załamanie go-spodarcze.
Po kilku la tach osłabienia gospodarcze-go
w 1996 r. Japonia odnotowała wzrost PKB
o 2,6% po dynamice 1,9% wroku poprzednim, któ-ry
zin terpretowano jako sygnał, że wreszcie wybrnę-ła
z kilkuletniej stagnacji. Wg Economic Planning
Agency (EPA), oficjalnie ustalającej da ty faz cyklu
koniunkturalnego, stagnacja/recesja na początku
lat 90. XX w. trwa ła 32 mie sią ce; dno cy klu ozna -
czono wpaździerniku 1993 r.; dane wgWorld Eco-no
mic Outlo ok MFW. Wcze śniej sze źró dła np. Po -
sen (1998) poda wały stopę wzrostu rzędu 3,6%,
a EPA – na wet 5,1% w Annual Re port on Na tional
Ac co unts jesz cze w 2001 r., więc w tam tym okre -
sie wierzono, że ożywienie było znacznie silniejsze.
Ta po wa żna po mył ka bez wąt pie nia wpły nę ła
na skalę zacieśnienia polityki makroekonomicznej.
Zdaniem władz nadszedł za tem czas na odwróce-nie
obniżek podatków od dochodów osobistych,

które zbiegło się z podwyżką VAT. Poda tek od za-ku
pów kon sump cyj nych zo stał pod nie sio ny
w kwiet niu 1997 r. z 3% do 5% na łącz ną kwo tę 7
bilionów jenów (57 mld dolarów USA), odpowia-da
ją cą ok. 1,3% PKB. Po nad to, pod wy ższo no
składkę zdrowotną z 10% do 20% podsta wy. Sza-cuje
się, że obciążenia podatkowe wzrosły w tym
cza sie łącz nie o 2% PKB.
Te zmiany uzasadniano koniecznością konsolida-cji
finansów publicznych ze względu na starzenie
się społeczeństwa i rosnące zadłużenie publiczne;
dług publiczny brutto prze kroczył w 1996 r. poziom
PKB, cho ciaż dług net to wy no sił nie ca łe 30%
PKB. Charakterystyczna na temat polityki fiskal-nej
w tamtym okresie była opinia wieloletniego wi-ceministra
finansów ds. międzynarodowych, Eisu-ke
Sakakibary (1997), który uważał, że zacieśnienie
po li ty ki fi skal nej nie ob cią ży wy dat ków kon -
sumpcyjnych, ponieważ podwyżka podatków by-ła
ocze kiwana od paru lat i jeśli konsumenci byli
racjonalni, to uwzględnili ją w swoich ocze kiwa-niach
i zachowaniach, więc wzrostowy trend kon-sumpcji
nie powinien ulec odwróceniu; wierzył za -
tem w rów no wa żność Ri car do. Je go zda niem,
nega tywna reakcja miała być tylko tymczasowa ja-ko
odreagowanie wzmożonych zakupów samocho-dów
przed podwyżką podatków. Popra wa nastrojów
przedsiębiorców miała zneutralizować ten efekt.
Niestety, w II kwartale 1997 r. PKB skurczył się
o 3,4% w przeliczeniu na rok, popyt prywatny
– o 7,7%, w tym wydatki na prywatną konsump-cję
– o 13,4%.
O ile za tem ocze kiwano pewnego osłabienia kon-sumpcji
z powodu an tycypowanej wcześniej pod-wyżki
podatków i wywołanego przez nią cyklu za-ku
pów, o ty le jed nak jej spa dek i w ślad za nim spa -
dek PKB okazał się zaskakująco silny. Wnastęp-nych
kwar ta łach wy bu chły kry zy sy wa lu to we
w Azji Południowo-Wschodniej; uderzyło to w eks-port
japoński, bo udział krajów kryzysowych wy-nosił
w nim blisko 25%. Kiedy poja wiły się tenden-cje
recesyjne, ceny akcji i nieruchomości ponownie
zaczęły spadać, co dodatkowo osłabiło bilanse ban-kowe.
System bankowy był wstrząsany informacja-mi
o bankructwach mniejszych instytucji finanso-wych
oraz ujawnieniem skali niespłacanych długów
przez wiel kie ban ki9.
Te szoki utrudniają analizę, czy za recesyjne ten-dencje
w 1997 r. odpowiadała rzeczywiście poli-tyka
fiskalna. Z kalendarza jednak wynika, że pod-wy
żki po dat ków po prze dzi ły in ne wy da rze nia,
więc punkt zwrot ny był ich dzie łem, a na to do pie -
ro nałożyły się inne nega tywne zja wiska, które łącz-nie
wywołały wJaponii najgłębszą recesję od II woj-ny
świa to wej; PKB w 1998 r. skur czył się o 2%.
Wkwietniu i listopadzie 1998 r. ogłoszono znacz-ne
bodźce fiskalne, aby przełamać recesję. Przecią-gnę
ła ona się do 1999 r., kie dy PKB ob ni żył się
o dalsze 0,2% i gospodarka odbiła się dopiero
w I kwar ta le 2000 r., ale na krót ko, w 2001 r. bo -
wiem nadeszła recesja świa towa.
Te zę o przed wcze snym za cie śnie niu po li ty ki fi -
skal nej w la tach 1996-1997 po twier dza ją ta kże
eko no me trycz ne wy ni ki Bay oumi’ego (1999).
Do ko nał on de kom po zy cji zmian PKB w la -
tach 90. ub. wieku pod wzglę dem przy czyn, tzn.
ja ką część zmia ny wy ja śnia ły in no wa cje w: po li -
ty ce fi skal nej (su ma zmian PKB wy wo ła na przez
zmia ny rzą do wych wy dat ków na do bra i po dat -
ków net to), po li ty ce mo ne tar nej (su ma re al nych

stóp procen towych i realnego kursu walutowego),
ce nach ak ty wów (su ma zmian cen ak cji i nie ru -
chomości), kredytach bankowych oraz zmiennych
ze ro je dyn ko wych. Do dat ko wo uwzględ nił też
mo żli wość zmian PKB z po wo du nie zi den ty fi ko -
wa nych przy czyn; gdy by to one by ły si łą spraw -
czą, pro wa dzi ło by to do od rzu ce nia wy bra nych
przy czyn. W wy ni kach dla nas istot ne jest to, że
po li ty ka fi skal na nada ła sil ny im puls wzro sto wy
go spo dar ce w 1995 r. i na początku 1996 r., a po -
tem jej wsparcie znikło. Po stronie polityki fiskal-nej
dominującą rolę odegrały najpierw zwiększo-ne,
a po tem zmniej szo ne wy dat ki rzą do we
w po sta ci in we sty cji pu blicz nych.
Ar gu men ty, że wy co fa nie bo dźców fi skal -
nych 1997 r. załamało silne ożywienie w1996 r. uzy-skały
wsparcie, kiedy autor pozwolił podwyżkom
podatków z 1997 r. oddziaływać na PKB od począt-ku
1996 r.
Przypomnijmy sobie, że te podwyżki były zapowia-dane
dużo wcześniej, praktycznie od momen tu cię-cia
podatków w 1995 r., dla tego wyjaśniają silny
im puls wzro sto wy PKB przez ca ły 1996 r., a po tem
spa dek PKB w 1997 r. i na po cząt ku 1998 r. Za cie -
śnienie polityki fiskalnej za tem przyczyniło się po-ważnie
do wpadnięcia gospodarki japońskiej w re-cesję
w tym okresie. Z szacunków Bayoumi’ego
wynika, że polityka każdego rodzaju i fiskalna, i mo-netarna
pozwoliły wzrosnąć PKB o 1%. Pod ko-niec
1996 r. zaczęły wygasać inwestycje publicz-ne,
czego efekt był najpierw zamaskowany przez
wzrost popytu konsumpcyjnego w ocze kiwaniu
na pod wy żkę podatku konsumpcyjnego w 1997 r.
Niemniej sytuacja gospodarcza zaczęła pogarszać się
pod ich wpły wem.
Generalny wniosek z pracy Bayoumi’ego jest taki,
że po li ty ka fi skal na ode gra ła ogra ni czo ną ro lę
wkształ to wa niu się PKB pod czas lat 90. XX w. z wy -
jątkiem okresu ekspansji fiskalnej w 1995 r. i na-stępnie
okresu jej odwrócenia. Stymulacja fiskal-na
została usunięta przedwcześnie zwłaszcza, że
zbiegło się to z walutowymi kryzysami w Azji Po-łudniowo-
Wschodniej i kryzysem bankowym.
Do podobnego wniosku doszli An ton Braun i Ja vier
Díaz -Giménez (2010); ich zda niem, przed wcze sne
wdrożenie restrykcyjnej polityki fiskalnej wywiera
silne efekty recesyjne 10. Za przykładem Ball’a (2004)
skonstruowali makroekonomiczny model wywodzą-cy
się z teorii nowego keynesizmu, który skalibro-wali
wtaki sposób, aby odzwierciedlał japońską go-spo
dar kę z roku 1980 i roku 1990. Po czym au to rzy
podjęli się oceny ryzyka zbyt wczesnego zacieśnie-nia
polityki fiskalnej, kiedy nominalne stopy procen -
towe są niskie. Wtym celu prze prowadzili w swo-im
mo de lu eks pe ry ment, w któ rym za miast
o podwyżce podatków, podmioty na początku 1997 r.
dowiadują się o zwiększeniu wydatków rządu o 3%
i redukcji podatków o 2%. Nie ma wtedy recesji, a sty-mulacja
gospodarki odbywa się dwoma kanałami.
Po pierwsze, wyższe wydatki rządowe prowadzą
do wyższej produkcji i realnych stóp procen towych,
ale jednocześnie konsumpcja rządowa wypycha kon-sumpcję
prywatną. Ten nega tywny efekt jest neutra-lizowany
przez drugi kanał, tj. obniżkę podatku
od konsumpcji, za tem odnotowuje się lekki wzrost
wydatków na spożycie jako wypadkową tych prze-ciwstawnych
wpływów. Mnożnik chwilowy wyno-si
1,2. Po zy tyw ne efek ty dla PKB prze no szą się aż
do 2000 r. z tym, że w 1998 r. różne szo ki spro wa -
dzają stopy procen towe do zera, podobnie jak
w scenariuszu rzeczywistym. Wywiera to efekt de -

flacyjny w tym okresie, ale pozytywne efekty poja -
wiają się z powrotem wla tach 1999 i 2000; kulmi-nacja
dynamiki wzrostu wrelacji do dynamiki ze sce-nariusza
rzeczywistego następuje w1999 r. (tabela 1,
str. 22). Kiedy stopy procen towe są na granicy ze-rowej
mnożnik zakupów rządowych wynosi około 4
w 1999 r., czy li jest po dob nej war to ści jak w opra -
cowaniu Christiano, Eichenbaum i Re belo (2009).
W2000 r. mno żnik też jest nie ma ły, bo wy no si 1,6.
Porównanie tego scenariusza z rzeczywistym suge-ruje,
że nagłe wycofanie bodźców fiskalnych pogrą-żyło
Japonię wrecesji w1997 r.; średnioroczny spa-dek
PKB z te go ty tu łu wy niósł 1% w la tach
1997–2000. To odwrócenie stymulacji pogłębiło też
tendencje de flacyjne; stopa inflacji obniżyła się o pół
punktu procen towego. Autorzy słusznie podkreśla-ją
we wnio skach, że ich ar ty kuł nie ro ści so bie pre -
tensji do ustalenia związku przyczynowo-skutko-wego
między recesją roku 1997 i trwałą stagnacją
gospodarki Japonii w la tach późniejszych. Jednak
związku tego nie można wykluczyć, zwa żyw szy że
ta recesja poważnie zachwiała instytucjami finan-sowymi
osłabionymi już przez krach na rynku ak-cji
i nieruchomości z początku lat 90. ub. wieku. Po-nadto,
utrwaliła ona ocze kiwania de flacyjne. Dla tego
przypadek ten ostrzega przed zbyt pochopnym za-ostrzeniem
polityki fiskalnej po niedawnej Wielkiej
Recesji; przynajmniej takie nauki autorzy wyciąga-ją
dla Hisz pa nii.
Efek ty nie key ne sow skie
Dotychczas perspektywa zsynchronizowanych do-stosowań
wskali międzynarodowej nie przedsta wia
się zachęcająco dla krótkoterminowych perspektyw
globalnego wzrostu gospodarczego. Wstęp tekstu za -
wierał wzmiankę o możliwości wystąpienia ekspan-sywnych,
inaczej nie keynesowskich efektów fiskal-nego
zacieśnienia dzięki popra wie wiarygodności
zadłużonych państw i spadkowi rynkowych stóp pro-cen
towych z tego tytułu. Teoria jest jednak dużo bar-dziej
rozbudowana; czytelnik może sięgnąć do któ-rejś
z przy ta cza nych w tym rozdziale prac.
Inspiracją do podjęcia badań czy występują efekty
ekspansywne dostosowań fiskalnych były poglądy
zachodnioniemiec kiej Rady Mędrców (Sachver-stan
di gen rat), któ ra już na po cząt ku lat 80. XX w. gło -
siła, że konsolidacja budżetowa powinna być widzia-na
ja ko two rze nie pod wa lin dla oży wie nia
gospodarczego. Na przykład, ekonomiści Martin
Hell wig i Manfred J. M. Neumann pisali w 1987 r.:
„Obiegowa mądrość mówi, że polityka konsolidacji
niesie za sobą ograniczenie zagregowanego popytu
wkrótkim okresie. Keynesowskie wnioski jednak zwo-dzą,
gdyż pomijają rolę ocze kiwań. Bardziej pra wi-dłowa
analiza różnicuje między bezpośrednim efek-tem
popytowym obcięcia wydatków rządowych
i pośrednim efektem wywołanym przez zmianę
ocze kiwań. Bezpośrednie oddziaływanie wolniejsze-go
tempa przyrostu wydatków publicznych jest
oczywiście nega tywne.[…] Pośredni wpływ począt-kowej
redukcji dynamiki wydatków na zagregowa-ny
popyt odbywa się poprzez popra wę ocze kiwań,
jeśli podjęte posunięcia są traktowane jako część śred-niookresowego
programu konsolidacji, zaprojekto-wanego
po to, aby na trwałe obniżyć udział rządu
wgospodarce […] i opodatkowania wprzyszłości”11.
Liczne studia zajmowały się badaniami nie keynesow-skich
efektów dostosowań budżetowych. Początko-wo
zadano sobie pytanie czy istnieją takie konsoli-

dacje, które przynoszą efekty ekspansywne. Następ-nie
poja wiły się inne pytania; czy rozmiar dostoso-wania
ma znaczenie dla poja wienia się takich efek-tów?
Czy jego struktura wydatkowo-podatkowa
odgrywa rolę? Czy zależą one od początkowej sytu-acji
fiskalnej, a konkretnie od wysokości długu pu-blicz
ne go? Wresz cie, czy efek ty te są sil niej sze
wokresie recesji czy ożywienia, a więc zależą od fa-zy
cyklu koniunkturalnego? Jaka jest rola kombina-cji
polityki makroekonomicznej (po li cy mix)? Czy de -
waluacje wprzededniu działania dostosowawczego
są istot ne?
Konsensus, który wytworzył się wśród badaczy
przedWiel ką Re ce sją pierwszej dekady XXI w. mo -
żna chyba streścić następująco. Fiskalne dostosowa-nia
są bardziej trwałe, kiedy polegają głównie na cię-ciach
wydatków zamiast na podwyżkach podatków
(Alesina, Perotti i Ta vares, 1998 czy Alesina i Perot-ti,
1996), a nie keynesowskie efekty poja wiają się wła-śnie
wtedy, kiedy dostosowania są trwałe i duże, Gia -
vaz zi i Pa ga no (1996). Struk tu ra pa kie tów
oszczędnościowych jest za tem istotna; dostosowa-nia
oparte na cięciach wydatków przynoszą częściej
i silniejsze efekty ekspansywne. Efekty ekspansyw-ne
są też sil niej sze, kie dy dług pu blicz ny jest wy so -
ki lub szyb ko ro śnie. Efek ty są też bar dziej praw do -
podobne wotwartych gospodarkach niż zamkniętych,
przy czym korzystna sytuacja gospodarcza na ze -
wnątrz jest bar dzo istot nym czyn ni kiem je upraw -
dopodabniającym.
Globalny kryzys pobudził zain teresowanie tema -
tyką w kon tekście szybkiego wzrostu de ficytów fi-skalnych
i narastania długów publicznych w wie-lu
krajach wysokorozwiniętych oraz konieczności
ich opanowania po zakończeniu kryzysu. Ewen tu-alne
wystąpienie efektów nie keynesowskich kon-solidacji
budżetowych obniżałoby koszty dostoso-wań
wpostaci utraconego wzrostu PKB12. Im te efek -
ty byłyby silniejsze, tym większe uza sad nie nie
miałyby duże i szybkie konsolidacje.
Niestety, najnowsze testy nie potwierdzają wcze-śniejszego
optymizmu. Osią sporu stała się meto-dologia
wyboru epizodów dostosowań fiskalnych,
której za wiłości tu pominiemy, a która przesądza
o występowaniu czy też braku tych efektów. Dość
powiedzieć, że typowa metodologia polega na uży-ciu
popra wy de ficytu skorygowanego o cykl, na to-miast
metoda konkurencyjna (zob. MFW2010) po-lega
na iden tyfikacji tych okresów poprzez analizę
dokumen tów i zamierzeń zacieśnienia przez rzą-dy.
Według stu dium MFW, kon so li da cja fi skal na
rzędu 1% PKB przynosi recesyjne efekty w ska-li
0,5% PKB w cią gu 2 lat i pod no si sto pę bez ro -
bo cia o 0,3% w tym sa mym okre sie.
Autorzy dokonali dodatkowych testów, aby znaleźć
odpowiedzi na kolejne pytania: jak na podany
średni rezultat wpływa struktura pakietu oszczęd-nościowego,
jak nań oddziałuje poziom stóp procen -
towych i kursu walutowego oraz postrzegane ryzy-ko
kredytowe kraju. Wprzypadku dwóch pierwszych
zmiennych rezulta ty okazały się zgodne z modelem
Mundella-Fleminga; restrykcyjna polityka fiskalna
prowadzi do osłabienia waluty krajowej i wzrostu eks-portu
netto. To jest główny amortyza tor dostosowań
fi skal nych; bez te go efek tu spa dek PKB był by dwu -
krotnie wyższy. Jak wiemy, w wyniku poprzednich
badań ukształtował się konsensus, że struktura pa-kietu
ma znaczenie dla efektu dostosowania na PKB,
czyli dostosowania oparte o cięcia wydatków są eks-pansywne
na wet wkrótkim okresie. Konsolidacje zo-

stały podzielone na dwa typy „podatkowe”, kiedy
udział podwyżek podatków prze kraczał 50% cało-ści
działań i „wydatkowe”, kiedy proporcje były od-wrotne.
Wyniki okazały się zgodne z wcześniejszy-mi
rezulta tami na ten temat, ale wramach ogólnych
wyników MFW. Zacieśnienia „wydatkowe” były
po prostu mniej recesyjne niż „podatkowe”; średni
spadek PKB wynosił odpowiednio 0,3% i 1,3% po 2
la tach. Ten drugi wynik był jednak sta tystycznie nie-istotny,
mimo że różnica między oboma rodzajami
programów była wysoce istotna sta tystycznie. Sto-pa
bezrobocia także zachowała się podobnie.
Autorzy zastana wiali się także, dlaczego programy
„wy dat ko we” są mniej re ce syj ne. Wska za li, że
„wydatkowe” programy są przeciętnie znacznie
mniej recesyjne, bo z reguły towarzyszy im akomo-da
cja mo ne tar na. To pa su je do ob ser wa cji, że
banki cen tralne łagodzą politykę monetarną w re-akcji
na zacieśnienie polityki fiskalnej przez cię-cia
wydatków, ponieważ ograniczają one popyt kra-jo
wy, a za tem pro wa dzą do osła bie nia pre sji
in fla cyj nej. Na to miast w przy pad ku pod wy żek
podatków poja wia się jednorazowy impuls wzro-stowy
dla poziomu cen, który grozi prze kształce-niem
się w presję inflacyjną, jeśli zachęci do eska-lacji
żądań płacowych. Szczególnie odnosi się to
do podwyżek podatków pośrednich takich jak VAT
czy akcyza.
Wreszcie na koniec, zbadano jak poziom postrze-ganego
ryzyka kraju wpływał na wynik działań.
Zauważmy, współczesny kon tekst tego pytania. Pró-ba
została podzielona na dwie grupy krajów o ponad-przeciętnym
(wysokim) ryzyku w okresie 3 lat po-przedzających
konsolidację i o niższym ryzyku niż
średnie (niskim) wtym samym okresie. Posiłkowa-no
się indeksem ryzyka pisma „Institutional Inwe-stor”;
ten indeks był także wykorzystywany we
wcześniejszych badaniach. Wyniki wskazały, że
wyższe ryzyko kraju poprzedzające dostosowanie fi-skalne
ograniczało recesyjne efekty pakietu oszczęd-nościowego,
za tem popra wa poziomu zaufania od-grywa
pozytywną rolę, tak jak to postuluje teoria
ekspansywnych efektów dostosowań fiskalnych,
Blanchard (1990). Niemniej i wtedy nie poja wiły się
efek ty nie key ne sow skie, ponieważ PKB spa dał
średnio o 0,4% po 2 la tach konsolidacji. Danię i Ir-landię
trudno jest uznać za re prezen ta tywnych
przed sta wi cie li tej gru py, cho ciaż dla tych dwóch kra -
jów rezulta ty Gia vazzi’ego i Pagano (1990) znalazły
potwierdzenie także w wynikach MFW.
Na krytyczne uwagi MFW odpowiedział niedaw-no
Ro ber to Pe rot ti (2011), je den z czo ło wych
przedsta wicieli tego nurtu litera tury ekonomicznej,
który zgodził się z wieloma argumen tami, chociaż
wskazał także na wady przyjętej przezeń metodo-logii.
Warto jest przytoczyć fragment zamieszczo-nego
przed artykułem streszczenia: „MFW (2010)
krytykuje dane wykorzystane przez Alesina i Perotti
(1995) oraz Alesina i Ardagna (2010), i wskazuje,
że wszystkie dostosowania wkrótkim okresie są re-cesyjne.
Argumen tuję, że ten krytycyzm jest w za-sadzie
słuszny i że są jeszcze inne ograniczenia me-todologii
AAP. Jednak i metodologia przyjęta przez
MFW cierpi na kilka problemów, które spra wiają,
że in terpretacja wyników MFW jest trudna. Przed-sta
wiam cztery studia przypadków fiskalnego do-stosowania:
dwa (Dania i Irlandia) wwarunkach sta-łe
go kur su [...] i dwa (Fin lan dia i Szwe cja)
wwarunkach płynnego kursu walutowego. Wszyst-kie
cztery konsolidacje są połączone z ekspansją,
ale tylko w przypadku Danii motorem wzrostu był

popyt we wnętrzny. Jednakże, jak w większości
przypadków stabilizacji przy pomocy kursu walu-towego,
po trzech la tach nastąpiło długie zachwia-nie
wzrostu z powodu utra ty konkurencyjności mię-dzy
na ro do wej. W in nych epi zo dach mo to rem
wzro stu był eks port […]”. Niech jesz cze je den cy tat
zilustruje, że nadal brakuje jednoznacznych wnio-sków
i dla tego de ba ta pozostaje otwarta: „Główne
wnioski z przedsta wionych studiów przypadków są
następujące: dyskrecjonalne fiskalne dostosowa-nia
są często mniejsze niż szacowano w przeszło-ści
i cięcia wydatków miały mniejsze znaczenie niż
powszechnie wierzono.[…] Wszystkim konsolida-cjom
towarzyszyła ekspansja PKB […] i jak wska-zują
dane z narodowych źródeł (w przeciwieństwie
do danych z OECD, które okazały się nie pra widło-we),
tempo wzrostu wprawdopodobnie najsłynniej-szej
konsolidacji –wIrlandii – okazało się dużo mniej
wyjątkowe niż myślano wcześniej”13.
Ostatnie z analizowanych tutaj opracowań korzy-stało
z tej samej metodologii jak MFW, z którym
związani w momencie badań byli jego autorzy. Byli
oni także współautorami oma wianego już stu-dium.
Gu ajar do, Le igh i Pe sca to ri (2011) na
podstawie swojej próby danych (tabela 2) ustalili,
że redukcja de ficytu o 1% PKB prowadzi do spad-ku
kon sump cji o 0,75% i spad ku PKB o 0,6% w cią -
gu dwóch następnych lat. Kiedy zastosowali kon-wencjonalną
metodologię cyklicznie skorygowanego
pierwotnego de ficytu, rezulta ty były zgodne z hipo-tezą
ekspansywnych konsolidacji budżetowych; dy-namika
konsumpcji prywatnej i PKB była umiar-kowanie
dodatnia, tzn. wyniosła 0,37% i 0,29%
wciągu dwóch lat. Dla porównania Alesina i Arda-gna
(2010) raportowali, że jednoprocen towy wzrost
oczyszczonego o cykl salda pierwotnego w relacji
do PKB łą czy się ze wzro stem PKB o 0,15% w cią -
gu roku, co mniej więcej odpowiadałoby rezulta to-wi
otrzymanemu przez Guajardo, Leigh i Pesca tori
(0,16%) przy użyciu tej samej metodologii. Kiedy pró-ba
została okrojona do dużych konsolidacji, tzn.
prze kraczających 1,5% PKB, wtedy okazało się, że
konsolidacje były nadal recesyjne: spadki konsump-cji
i PKB wyniosły odpowiednio 0,55% i 0,5% wcią-gu
dwóch lat. Dla porównania, zastosowanie stan-dardowej
metodologii przyniosło umiarkowane
efekty ekspansywne (0,25 i 0,2), które w przypad-ku
PKB okazały się sta tystycznie nieistotne.
Inne wyniki były bardziej spójne z wcześniej opu-blikowanymi,
ale nie wskazały na występowanie
efektów ekspansywnych, lecz jedynie osłabiały efek-ty
recesyjne. Konsolidacje oparte na zwyżkach po-datków
wywierają silniejszy efekt recesyjny niż opar-te
na ogra ni cza niu wy dat ków; udział po nad
50-proc. decyduje o zakwalifikowaniu pakietu
oszczędnościowego do danej ka tegorii. Rezultat ten
dotyczy konsumpcji i PKB. Autorzy znajdują też do-wody,
że zacieśnienie polityki jest mniej kosztow-ne
w gospodarkach o podwyższonym ryzyku nie -
wypłacalności, ale efekt recesyjny jest widoczny
także i w nich.
5. Wnio ski
Wświetle przedsta wionych dyskusji i analizy podob-nych
pod względem skali i cech kryzysów z przeszło-ści,
tj. Wielkiego Kryzysu i kryzysu w Japonii w la -
tach 90. ub. wieku na su wa się je den ogól ny wnio sek.
Nie należy liczyć, że ograniczanie de ficytu, aby usta-bilizować
dług publiczny powiedzie się bez wyrze-czeń.
Najle piej, aby konsolidacja fiskalna odbywa-

ła się wsposób stopniowy. Istnieje poważne ryzyko,
że wykonywana pod pręgierzem rynków finansowych
jednocześnie we wszyst kich kra jach na stą pi przed -
wcześnie i może zdła wić ożywienie. Z opisu kryzysu
lat 30. XX w. i kryzysu japońskiego wynika, że za-stosowana
„stra tegia wyjścia” wobu krajach spowo-dowała
popadnięcie obu gospodarek wkolejną re-cesję.
Zacieśnienie oznaczało zbyt silne uderzenie
wpopyt zagregowany –wprzypadku USA było ono
podwójne, bo zacieśniono także politykę pieniężną,
czego gospodarka nie wytrzymała. Coś podobnego
może wydarzyć się obecnie. Dla tego, aby uniknąć
takiego biegu rzeczy, fiskalnej konsolidacji powin-na
towarzyszyć akomodacja ze strony polityki mo-ne
tar nej. Po dob nie jak w la tach 30 ub. wieku i Ja -
po nii po ro ku 1997 r., nie ma już jed nak po la
manewru dla obcięcia nominalnych stóp procen to-wych,
które znajdują się blisko zerowej granicy. Wtej
sytuacji uzasadnione może być dalsze utrzymywa-nie
„poluzowania ilościowego” wpolityce pieniężnej.
Nie ma też co zbyt nio li czyć na efek ty eks pan syw -
ne za cie śnie nia po li ty ki fi skal nej; tak przy naj -
mniej autor tych słów odczytuje najnowsze wyni-ki
badań. Pomijając już fundamen talny spór, czy
efek ty te wy stę pu ją iwja kiej ska li, czy też nie, a kwe -
stia zda je się być na dal otwar ta, bar dzo wa żne są
oko licz no ści obec nych kon so li da cji fi skal nych.
Zauważa to sam Perotti (2011). De precjacja walu-ty
nie jest dostępna krajom należącym do stre fy eu-ro
z wyjątkiem osłabienia względem walut spoza niej.
A z badań wynika przecież, że ekspansja ekspor-towa
była ważnym kanałem, dzięki któremu poja -
wiały się efekty ekspansywne. Kraje stre fy euro, któ-re
muszą je prze prowadzić na dużą skalę, takie jak
Grecja, Irlandia, Portugalia Hiszpania i Włochy nie
mogą liczyć na popra wę konkurencyjności dzięki
de waluacji waluty. Konieczne są tam de waluacje we -
wnętrzne, a te jest trudno prze prowadzić; polityka
dochodowa nie jest popularna, a drastyczne środ-ki
spotykają się z protestami społecznymi. Stopy pro-cen
towe znajdują się na re kordowo niskich pozio-mach,
więc od tej stro ny efek ty eks pan syw ne się nie
po ja wią. Efekt usta bi li zo wa nia du żych dłu gów
może więc się nie przeja wić z odpowiednią siłą,
zwłasz cza że do osią gnię cia te go eta pu wie le
państw cze ka dłu ga dro ga. Nie ma co li czyć na sil -
ne efekty majątkowe, bo sektor nieruchomości jest
w tarapa tach, bo gospodarstwa domowe są mocno
zadłużone po załamaniu się boomu mieszkaniowe-go
(Irlandia, Hiszpania). Wlepszej sytuacji znajdu-je
się Wiel ka Bry ta nia, któ ra ma płyn ny kurs wa -
lu to wy, ale po dob nie jak w stre fie eu ro i USA, stó p
pro cen to wych już bardziej nie można ob ni żyć.
Funt szterling prze był poważną de waluację wostat-nich
pa ru la tach i to sta no wi bu for dla pod ję tej wła -
śnie konsolidacji fiskalnej. Wzrosnąć mogłyby ce-ny
ak cji, aby po wstał ja kiś efekt ma jąt ko wy, któ ry
stymulowałby konsumpcję, ale to wymaga jasnej
perspektywy wzrostowej. Zapewne „eksperyment”
bry tyj ski otwo rzy no wy roz dział w ba da niach
nad nie keynesowskimi efektami konsolidacji, ale
na jego analizę będzie trze ba pocze kać kilka lat.
Konsolidacja jest nieunikniona, ale powinna być
stopniowa i selektywna, aby podtrzymać ożywie-nie
świa towe. Właściwa skala dostosowania fiskal-nego
w danym kraju zależy z jednej strony od pre-sji
ze strony rynku długu publicznego, a z drugiej
od ryzyka dla perspektyw wzrostu gospodarczego.
Wjakimiś stopniu te sprzeczności może złagodzić
uchwalenie wiarygodnego dla rynków finansowych
wieloletniego programu obniżania de ficytu z celem
usta bi li zo wa nia dłu gu pu blicz ne go w re la cji

do PKB i następnie odwrócenia trendu. Wtym kon -
tekście kraje kryzysowe w stre fie euro nie mają wy-boru
imuszą ograniczać de ficyty na wet za cenę po-głębiania
recesji. Inne kraje mogłyby pozwolić sobie
na bardziej rozłożone w czasie programy konso-lidacji.
Jak man trę powtarza się, że elemen tami za-cieśnienia
powinny być re formy strukturalne, któ-re
sty mu lo wa ły by wzrost go spo dar czy, np.
przedłużenie wie ku emerytalnego, prywa tyzacja. Tak
czy ina czej, są dząc po do świad cze niach prze -
szłości, ustabilizowanie długów publicznych bę-dzie
długim procesem.
Li te ra tu ra
Alesina A., Ardagna S. (2009) Large changes in fiscal po-licy:
taxes versus spending, October 2009
Ale si na A., Pe rot ti R. (1996) Fi scal Ad ju st ments in
OECD Coun tries: Composition and Macroeconomic Ef-fects,
NBER Wor king Pa per 5730, Au gust
Ale si na, A.; Pe rot ti, R. and Ta va res, J. (1998) „The Po li -
tical Economy of Fiscal Adjustments”, Bro okings Pa pers
on Eco no mic Ac ti vi ty, 1
Auerbach A., GorodnichenkoY. (2010) „Measuring the
Output Responses to Fiscal Policy”, NBER Wor king Pa -
per 16311
Ball, Laurence C. (2004) „Fiscal Remedies for Japan’s
Slump” in: Ta ka to shi Ito and An drew K. Ro se, Edi tors,
Monetary Policy under Very Low Infla tion in the Paci-fic
Rim, NBER -EASE, Volume 15. University of Chica-go
Press
Bay oumi T. (1999) „The Mor ning After: „Expla ining the
Slow down in Ja pa ne se Growth in the 1990s”. IMF Wor -
king Pa per WP/99/13, January
Blanchard O. J. (1990) „Comment to: Gia vazzi Francesco
i Marco Pagano. (1990) «Can se vere fiscal con tractions be
expansionary? Tales of two small European coun tries»”
w NBER Ma cro eco no mics An nu al, Volume 5
Blanchard O., Cottarelli C., Spilimbergo A., Symansky S.
(2009) „Fi scal Po li cy for the Cri sis”, CEPR Di scus sion Pa -
pers 7130
Braun A. R., Díaz -Giménez J. (2010) „Spa in, Ja pan, and
the Dangers of Early Fiscal Tightening”, Fondacion de Es-tudios
de Economia Aplicada, Wor king Pa per 2010–2014,
April
Christiano L., Eichen baum M., Re be lo S. (2009) „When
is the government spending multiplier large?” NBER Wor -
king Pa per 15394
Cor set ti G., Me ier A., Mül ler G J. (2009) „Fi scal Sti mu -
lus with Spen ding Re ver sals.” IMF Wor king Pa per 09/106
Cra fts N., Fe aron P. (2010) „Les sons from the 1930s Gre -
at De pres sion”. Oxford Re view of Eco no mic Po li cy,
Volume 26, Number 3
Eichen gre en B., O’Ro ur ke K. H. (2010) „A Ta le of Two
De pressions”. Vo xeu, www.vo xeu.eu, March
Fried man Ch., Kum hof M., La xton D., Lee J. (2009) „The
Case for Global Fiscal Stimulus”. IMF, Staff Po si tion No -
te, March
Gia vazzi F., Pagano M. (1990) „Can se vere fiscal con trac-tions
be expan sio na ry? Ta les of two small Eu ro pe an co -
un tries”. NBER Wor king Pa per nr 3372
Gia vazzi F., Pagano M. (1996) „Non-Keynesian Effects
of Fiscal Policy Changes: In terna tional Evidence and the
Swedish Experience. NBER Wor king Pa per nr 5332
Guajardo J., Leigh D., Pesca tori A. (2011) „Expansiona-ry
Austerity: New In terna tional Evidence”, WP/11/158,
Ju ly

von Ha gen J. Pi sa ni -Fer ry J., von Weizsäcker J. (2009)
„A European Exit Stra tegy”, Bru egel Po li cy Brief, Octo ber
Hel l wig, H., Neu mann H. J. K. (1987) „Eco no mic Po li -
cy in Germany: Was There a Turnaround?”, Eco no mic
Po li cy, 5, Octo ber
Hoshi T., Kashy ap Anil K. (2004) „Japan’s Financial Cri-sis
and Economic Stagna tion”. Jo ur nal of Eco no mic Per -
spec ti ves, Volume 18, Number 1, Win ter 2004
IMF(2010) „World Eco no mic Outlo ok”, chap ter 3, Octo ber
IMF (2011) „Addressing Fiscal Challenges to Reduce Eco-nomic
Risks”, Fi scal Mo ni tor, September
Ivanova A., We ber S. (2011) „Do Fiscal Spillovers Mat-ter?”.
IMF Wor king Pa per, 11/211, September 1
Mishkin F. (2009). Economics of Money, Banking and
Financial Markets. Pearson Addison Wesley, wydanie 8
OECD (2009) „The Ef fec ti ve ness and Sco pe of Fi scal Sti -
mu lus”, OECD Eco no mic Outlo ok In te rim Re port,
March
OECD (2011) „What is the eco no mic outlo ok for OECD
coun tries? An in terim assessment”, September 8
Perotti R. (2011) „The Austerity Myth”: Gain Without Pa-in?”,
BIS, Ju ne
Posen A. (1998) „Restoring Japanese Growth”. Institu-te
for In terna tional Economics
Ro mer Ch. D. (2009) „Les sons from the Gre at De pres -
sion for Economic Recovery in 2009”, lecture at the
Brookings Institution, Washington,D. C., March 9, 2009
Sakakibara E. (1997) „The Once and Future Boom”. The
Eco no mist, March
Przypisy
1 W artykule termin dostosowanie fiskalne i konsolidacja fi-skalna
będą stosowane zamiennie, choć termin konsolidacja
w ję zy ku pol skim zy sku je w ten spo sób no we zna cze nie
pod wpływem terminologii anglojęzycznej.
2 IMF Fiscal Monitor, September 2011.
3 Są to Au stria, Bel gia, Bra zy lia, Chi ny, Fran cja, Gre cja, Hisz -
pa nia, Ir lan dia, In dia, Ita lia, Ja po nia, Ko rea, Ni der lan dy,
Niemcy, Portugalia, Rosja, Szwecja, Szwajcaria, USA iWielka
Brytania.
4 Sta tystyka bezrobocia jest traktowana wlitera turze sposób kry-tyczny.
5 Pod koniec 1935 r. rezerwy amerykańskich banków urosły
do nieznanych wcześniej rozmiarów w reakcji na bierność Fed
w funkcji pożyczkodawcy ostatniej instancji w la tach 1930 -33
zwłaszcza podczas runów na banki. Doprowadziło to do licznych
upadłości instytucji bankowych i dla tego powszechne było
prze konanie wśród bankierów, że mogą liczyć, że wkwestii płyn-ności
mogą liczyć tylko na sie bie.
6Wtamtych czasach nie liczono PKB, dla tego jego szacunków
dokonano ex post.
7 Nie ma danych kwartalnych o rachunkach narodowych za ten
okres i przytoczone szacunki pochodzą z prac Ch. Romer.
8 Dla autora termin jest o tyle dyskusyjny, że porównanie śred-niorocznej
dynamiki PKB w la tach 90. XX w. w Japonii (1,6%)
i innych krajach G-7 nie wypada drama tycznie źle. Prze kracza-ła
ona wło ską (1,3%) i by ła nie wie le ni ższa niż w Niem czech
(1,6%), Fran cji (1,7%) czy Wiel kiej Bry ta nii (1,8%). Ter min więc
raczej odnosi się do porównania z poprzednimi de kadami w sa-mej
Japonii.
9Wlistopadzie 1997 r. ogłoszono oficjalnie bankructwo czwar-tego
pod względem wielkości domu maklerskiego Yamaichi
Securities oraz banku komercyjnego Hokkaido Takashoku.
10 Celem tekstu jest wyciągnięcie nauk z kryzysu japońskiego dla
teraźniejszej Hiszpanii ze względu na rysujące się podobieństwa
prze biegu ekspansji gospodarczej przed kryzysem i prze biegu za-łamania.
11 Cytuje za Gia vazzi i Pagano (1990). Tłumaczenie własne.
12 Aż ku si, że by użyć an giel skiego ter minu: ga in with no pa in
czy li zysk bez kosz tów.
13 Tłumaczenie własne.

Andrzej Rzońca – członek RPP, adiunkt SGH, współpracownik FOR
Piotr Ciżkowicz – główny ekonomista Ernst & Young, adiunkt SGH
Skutki ekspansji fiskalnej
w warunkach stóp
procentowych bliskich zera
Wstęp
Wodpowiedzi na globalny kryzys finansowy wie-le
krajów zdecydowa ło się na ekspansję fiskalną.
Dotyczyło to w szczególności krajów wysoko roz-winiętych.
Wwyniku programów stymu lacji fiskal-nej
i dzia ła nia au to ma tycz nych sta bi li za to rów
saldo sektora finansów publicznych pogorszyło się
tam z 0,5% PKB w 2007 r. do mi nus 6,3% PKB
w roku 2010 a dług pu blicz ny wzrósł z 72,6% PKB
do 98,7% PKB (IMF, 2011). Eks pan sja ta to wa rzy -
szyła głębokiemu poluzowa niu polityki pieniężnej.
Banki cen tralne, poza nielicznymi wyjątkami (np.
Bankiem Au stralii), sprowa dziły stopy procen to-we
w pobliże zera. WStanach Zjednoczonych, czyli
w największej gospodarce na świecie, bank cen tral-ny
ogłosił, że będzie utrzymywał stopy procen to-we
na takim poziomie przez wydłużony okres,
a ostat nio za po wie dział, że nie pod nie sie ich
do 2013 r. Część banków cen tralnych zdecydowa -
ła się też na nie konwencjonalne działania, mają-ce
oddziaływać na płynność w sek torze bankowym,
strukturę terminową i skalę zobowiązań sektora fi-nansów
publicznych wobec sektora prywatne go lub
strukturę (w tym terminową) aktywów sektora pry-watne
go. Jednak, mimo bardzo ekspansywnej po-lityki
makroekonomicznej, ożywienie w gospodar-kach
wysoko rozwiniętych jest wyraźnie słabsze niż
w przypadku wcześniejszych recesji. Kruchość oży-wie
nia jest dla wie lu osób od po wie dzial nych
za politykę gospodarczą przesłanką do postulowa -
nia zastąpienia odwle kanej konsolidacji fiskalnej
dalszą ekspansją.
W ni niej szym opra co wa niu ana li zu je my skut ki
eks pan sji fi skal nej w wa run kach ze ro wych stóp
procen towych. Wanalizie posiłkujemy się nowym
keyne sowskim schema tem analitycznym, który jest
stan dar do wo wy ko rzy sty wa ny przez ban ki cen -
tral ne.

Spo so by uza sad nia nia eks pan sji
fiskal nej w wa run kach ze ro wych
stóp pro cen to wych
Przed ostatnim globalnym kryzysem finansowym
dominował pogląd, że ekspansja fiskalna nie jest
odpowiednim narzędziem usuwa nia ujemnej lu-ki
popytowej – co najmniej z trzech powodów (wię-cej
na ten te mat mo żna prze czy tać np. w Kopc ke,
To otell i Triest, 2006).
Po pierw sze, nie da się na koń cu pró by pre cy zyj nie
określić wielkości, a na wet znaku luki popytowej. Spa-dek
dynamiki PKB może odzwierciedlać przej-ściowy
spadek popytu, ale może też wynikać z ob-ni
że nia tempa wzrostu produktu potencjalne go.
Je śli jego źródłem jest obniżenie tempa wzrostu pro-duktu
potencjalne go, to ekspansja fiskalna raczej
pogłębi i utrwali spowolnienie wzrostu gospodarki
niż mu zapobiegnie. Brak wyraźnej popra wy sytuacji
gospodarczej może bowiem skłaniać rząd do coraz
silniejszego zwiększania de ficytu ze wszystkimi ne -
ga tywnymi konse kwencjami dla długofalowe go roz-wo
ju (zob. np. Fi scher, 1993; El men dorf i Man -
kiw, 1998; Ga le i Or szag, 2003; Fried man, 2005).
Po drugie, nie da się szybko dostosować de ficytu
do zmian w lu ce po py to wej. Mo gą one co praw da
uruchamiać automa tyczne stabiliza tory. Ale pra wo
często ogranicza działanie automa tycznych stabi-liza
torów – de ficyt nie może prze kroczyć poziomu
określone go w usta wie bu dżetowej. Poziom ten jest
zaś wynikiem setek decyzji dotyczących składników
bu dżetu (wielkości wydatków publicznych na po-szczególne
cele oraz sposobu i wysokości opodat-kowa
nia różnych ludzkich działań). Decyzje te są
podejmowa ne w wielu etapach, a na ich kształt ma
wpływ bar dzo wie le stron: urzęd ni cy, rząd, par la -
ment, a nieraz i sądy. Swobodę kształtowa nia de -
ficytu ograniczają także prze pisy pra wa, które zo-bo
wią zu ją rzą dzą cych do ogła sza nia de cy zji
dotyczącychwielu składników bu dżetu zwielomie-sięcznym
wyprzedzeniem. Ponadto, raz podjęte de-cyzje
obowiązują najczęściej nie krócej niż rok.
Po trzecie, rządom dużo ła twiej przychodzi zwięk-szanie
de ficytu bu dżetu niż jego ograniczanie.
Globalny kryzys fiskalny nie usunął tych problemów,
a jeden z nich wyraźnie pogłębił. Po kryzysie bar-dzo
trudno ocenić dynamikę PKB potencjalne go,
a w efek cie – wielkość luki popytowej (rys.. 1).
Ekspansja fiskalna jest uzasadniana:
l brakiem skuteczności polityki pieniężnej w po-bu
dzaniu łączne go popytu;
l brakiem istotne go ryzyka wzrostu nominalnych
stóp procen towych.
Drugi wa runek jest przy tym konse kwencją pierw-szego.
Ro zu mie nie nie sku tecz no ści
po li ty ki pie nię żnej w po bu dza niu
łącz ne go po py tu
Stan dar do wym na rzę dziem wy ko rzy sty wa nym
przez banki cen tralne do analizy sytuacji gospo-darczej
jest nowy keyne sowski schemat analitycz-ny
(zob. np. Cla ri da, Ga li i Ger tler, 1999; Wo od -
ford, 2003 lub Walsh, 2003 i 2009). Opie ra się on

Ry su nek 1. Sza cun ki lu ki po py to wej w Sta nach Zjed no czo nych i stre fie eu ro,
Stany Zjednoczone
5
4
3
2
1
0
-1
-2
-3
-4
-5
-6
-7
-8
%
w % PKB po ten cjal ne go
19 9 5
19 9 6
1 99 7
1 99 8
1 99 9
2 00 0
2 0 01
20 02
20 03
20 04
20 05
20 0 6
20 0 7
2 00 8
2 00 9
2 01 0
OECD CBO filtr HP filtr CF
7
6
5
4
3
2
1
0
p.p.
19 9 5
19 9 6
1 99 7
1 99 8
1 99 9
2 00 0
2 0 01
20 02
20 03
20 04
20 05
20 0 6
20 0 7
2 00 8
2 00 9
2 01 0
różnica max-min
Źródło: IE NBP.
na dwóch podsta wowych zależnościach, wyprowa -
dzanych z warunków maksymalizacji, odpowied-nio:
użyteczności przez gospodarstwa domowe oraz
zysków przez przedsiębiorstwa.
l Pierw sza z nich, tj. krzy wa IS roz bu do wa na
o ocze kiwa nia, opisuje związek między łącznym
popytem a stopą procen tową oraz ocze kiwa nia-mi
inflacyjnymi (równanie 1).
l Druga z kolei, czyli nowokeyne sowska krzywa
Phi lip sa, wią że in fla cję z ce lem in fla cyj nym
banku cen tralne go, ocze kiwa niami inflacyjnymi
i łącznym popytem (równanie 2).
(1)
%
19 9 5
19 9 6
1 9 97
1 9 98
1 99 9
2 00 0
20 0 1
2 00 2
2 0 03
20 0 4
2 00 5
2 0 06
20 0 7
2 00 8
2 0 09
20 1 0
p.p.
19 9 5
19 9 6
1 9 97
1 9 98
1 99 9
2 00 0
20 0 1
2 00 2
2 0 03
20 0 4
2 00 5
2 0 06
20 0 7
2 00 8
2 0 09
20 1 0
(2)
Strefa euro
OECD filtr HP filtr CF
różnica max-min
+1 ( − +1 − )
= −⎛
⎞
1
σ
x E x i E r t t t t t t t n
⎝ ⎜
⎠ ⎟
π
− T
= E ( +1 − T
)+ xt + et
πt π β t π t
π κ
4
3
2
1
0
-1
-2
-3
-4
-5
-6
5
4
3
2
1
0
gdzie:
xt – luka popytowa;
it – nominalna stopa procen towa;
πt – inflacja;
πT – cel inflacyjny;
rt
n – (realna) na turalna stopa procen towa;
et – wstrząs kosztowy.

Krzywą IS (równanie 1) można też zapisać w spo-sób
nieiteracyjny.
(3)
∞
t t
k
n
∞
Σ − Σ Σ + ⎛
1 1
σ σ
E i E rn
∞
∞
Równanie (3) wskazuje, że bank cen tralny może do-mykać
ujemną lukę popytową zwiększając ocze kiwa -
nia inflacyjne lub zobowiązując się do utrzymywa nia
niskich nominalnych stóp procen towych przez dłu-gi
czas. Ta kie zobowiązanie, jeśli zostanie uznane przez
podmioty gospodarujące za wiarygodne, będzie, do-mykając
ujemną lukę popytową, jednocześnie zwięk-szać
ocze kiwa nia inflacyjne (równanie 2).
Domykać ją będzie także wzrost na turalnej stopy pro-cen
towej. Jest on jednak niezależny od banku cen -
tralne go, podobnie jak wcześniejszy spadek na tural-nej
stopy procen towej, odpowiadający za powstanie
ujemnej luki popytowej. Wnowym keyne sowskim
schemacie analitycznym bank cen tralny nie oddzia-łu
je w ogó le lub ma tyl ko nie wiel ki wpływ na na tu -
ralną stopę procen tową. Jej zmiany są wynikiem głów-nie
egzogenicznych zabu rzeń –wTFP (wskaźnik ogól-nej
produktywności czynników produkcji) oraz sto-pie
dyskon ta czasowe go i awersji do ryzyka lub – sze-rzej
– pre ferencjach konsumen tów (równanie 4).
(4)
gdzie:
n
= ρ + σ t ( t+1 ) + σ t ( t+1 )
ρ – stopa pre ferencji czasowej;
σ – współczynnik względnej awersji do ryzyka;
gt – dynamika TFP;
ct – dynamika konsumpcji na jednostkę efek tyw-nej
pra cy.
Korzystając z równania (3), można pokazać, że tak
dłu go, jak bank cen tral ny ma swo bo dę w kształ -
to wa niu ocze ki wań pod mio tów go spo da ru ją -
cych co do przy szłej ście żki stóp pro cen to wych,
po li ty ka pie nię żna mo gła by być nie sku tecz na
w po bu dza niu łącz ne go po py tu tyl ko wte dy,
gdy by dla do wol nie du że go j, za cho dzi ła na stę -
pu ją ca nie rów ność:
(5)
1 Σ 1
Σ n
< ∞
∞
1 0 σ
Ten wa ru nek nie mo że być speł nio ny. Je go
speł nie nie im pli ko wa ło by sys te ma tycz ne po -
głę bia nie się ujem nej lu ki po py to wej (rów na -
nie 1), a po głę bia nie się ujem nej lu ki po py to -
wej skut ko wa ło by sys te ma tycz nym spad kiem
ocze ki wań in fla cyj nych (rów na nie 2). Na ru szo -
ny był by wa ru nek trans wer sal no ści w wy -
borach do ko ny wa nych przez go spo dar stwa
domo we.
Przez pe wien skończony czas może na tomiast za-chodzić
nierówność (6).
(6)
dla:
k ∈ {j,...,m)
+ π + +1 + n
+ + < 0
Wstrząs obniżający na turalną stopę procen tową
mo że być na ty le du ży (r n
t+k na tyle ujemne) lub
na ty le upo rczy wy (m na ty le od le głe), że bank cen -
tralny, aby szybko domknąć ujemną lukę popyto-x
E i E r
E
t k t t k t k
t t k
= −⎛
⎝ ⎜
⎞
⎠ ⎟
( − − ) =
= ⎛
⎝ ⎜
⎞
⎠ ⎟
=
+ + + +
+ +
Σ 1
1
0
1
1
σ
π
σ
π
k
t t k
k
t
k
t k
=
+
=
=
⎝ ⎜
⎞
⎠ ⎟
+ ⎛
⎝ ⎜
⎞
⎠ ⎟
0 0 0
rt E g E c
xt j Et j t k E r
k j
t j t k
k j
+ + + +
=
+ +
=
= ⎛
⎝ ⎜
⎞
⎠ ⎟
+ ⎛
⎝ ⎜
⎞
⎠ ⎟
π
σ
Et j t k Et jrt k

wą, mu siałby się zobowiązać do utrzymywa nia,
po ustąpieniu wstrząsu, realnej stopy procen towej
poniżej na turalnej stopy procen towej przez odpo-wiednio
długi czas lub odpowiednio wyraźnie.
Uznanie polityki pieniężnej za nieskuteczną w po-bu
dzaniu łączne go popytu jest równoznaczne z za-ło
że niem, że bank cen tral ny nie chce lub nie jest
w stanie przyjąć na sie bie takiego zobowiązania.
Im pli ka cje nie sku tecz no ści po li ty ki
pie nię żnej w po bu dza niu po py tu
dla sku tecz no ści eks pan sji fi skal nej
Spo śród zmien nych uwzględ nio nych w no wym
key ne sow skim sche ma cie ana li tycz nym, eks -
pan sja fi skal na mo że, po pierw sze, pod nieść na -
tu ral ną sto pę pro cen to wą. Po dru gie, mo że też
pod bić bie żą cą i przy szłą in fla cję, je śli wła dze fi -
skal ne są zdol ne na rzu cić ban ko wi cen tral ne mu
cel in fla cyj ny (Sar gent iWal la ce, 1981) lub eks -
pan sja ma wy star cza ją co du że roz mia ry, aby
wzrost po zio mu cen był nie zbęd ny do nie na ru -
sze nia ogra ni cze nia bu dże to we go rzą du (zob.
np. Lepper, 1991; Wo odford, 1994 i 2003; Cochra-ne,
2001 i 2005 lub Can zo ne ri, Cum by i Di -
ba, 2011; w tej ostat niej pra cy mo żna zna leźć od -
nie sie nia do wie lu in nych prac po świę co nych fi -
skal nej teo rii po zio mu cen).
Jednak zwiększenie ocze kiwań inflacyjnych przez
politykę fiskalną wcale nie mu si domknąć ujem-nej
luki popytowej, ponieważ powinien mu towa -
rzyszyć wzrost premii za ryzyko. Uwzględnienie te-go
rodzaju frykcji na rynku finansowym modyfi-kuje
krzywą IS do następującej postaci:
(7)
+1 ( − +1 − )−
x E x i E r t t t t t t t n
t = −⎛
⎝ ⎜
⎞
⎠ ⎟
1
σ
π γψ
gdzie:
ψ t – miara frykcji na rynku finansowym.
Alterna tywnie, tj. bez rozbu dowywa nia nowe go key-ne
sow skie go sche ma tu ana li tycz ne go o fryk cje
finansowe, wzrost premii za ryzyko można zilustro-wać
jako ujemne zabu rzenie w na turalnej stopie
procen towej.
W niniejszym opracowaniu nie zaj mu je my się wpły -
wem ekspansji fiskalnej na bieżącą i przyszłą in-flację,
a koncen trujemy się na jej oddziaływa niu
na na tu ral ną sto pę pro cen to wą, ponieważ do -
świadczenia międzynarodowe (także te najświeższe
z Grecji) wskazują, że wzrost inflacji, spowodowa -
ny napięciami w finansach publicznych wywołu-jącymi
oba wy owypłacalność rządu przy danej ście-żce
cen, nie prowa dzi do zmniejszenia luki popy-towej.
Ekspansja fiskalna podniesie na turalną stopę pro-cen
tową, jeśli dokonu je się jej przez zwiększenie wy-datków
publicznych na zakup dóbr, a zwiększenie
to jest postrzegane przez podmioty gospodarujące
jako krótkotrwałe oraz nie wpływa na tempo restruk-turyzacji
gospodarki i – w efek cie – dynamikę
produktywności czynników wytwórczych (równa-nie
4). Jest jednak mało praw dopodobne, aby
podmioty uznały wzrost wydatków publicznych,
uzasadniany brakiem skuteczności polityki pienię-żnej
wpobu dzaniu łączne go popytu, za krótkotrwa-ły,
jeżeli za źródło tej nieskuteczności przyjmu ją upo-rczywość
wstrząsu obniżającego na turalną stopę pro-cen
tową. Ekspansja fiskalna, wprowa dzona na czas

BRE-CASE SEminarium 116 - Zróżnicowanie polityki fiskalnej w trakcie kryzysu lat 2007–2009 i po kryzysie

BRE-CASE SEminarium 116 - Zróżnicowanie polityki fiskalnej w trakcie kryzysu lat 2007–2009 i po kryzysie

Recommended

Recommended

More Related Content

What's hot

What's hot (20)

Viewers also liked

Viewers also liked (20)

Similar to BRE-CASE SEminarium 116 - Zróżnicowanie polityki fiskalnej w trakcie kryzysu lat 2007–2009 i po kryzysie

Similar to BRE-CASE SEminarium 116 - Zróżnicowanie polityki fiskalnej w trakcie kryzysu lat 2007–2009 i po kryzysie (20)

More from CASE Center for Social and Economic Research

More from CASE Center for Social and Economic Research (20)

BRE-CASE SEminarium 116 - Zróżnicowanie polityki fiskalnej w trakcie kryzysu lat 2007–2009 i po kryzysie