Jolanta Żukowska

1. ZARZĄDZANIE WARTOŚCIĄ
PRZEDSIĘBIORSTWA – 2
Dr Jolanta Żukowska

2. Aby zrozumieć!!!
◦ Podstawowe definicje
◦ Podstawowe wzory
◦ Elementy składowe ustalania
wartości przedsiębiorstwa
◦ Elementy składowe ustalania
wartości dodanej
◦ Wskazanie znaczenia metod
dochodowych w wycenie
◦ Wskazanie znaczenia kosztu
kapitału
◦ Wskazanie znaczenia dyskonta i
współczynnika dyskątującego

3. Podstawowe definicje
◦ Przychód - jest to korzyść osiągnięta lub prawdopodobna do osiągnięcia np. sprzedaż towarów i
wystawienie Fa VAT,
◦ Wpływ – jest to faktyczne zwiększenie gotówki w kasie na rachunku lub ekwiwalentu gotówki w
danym przedsiębiorstwie. Zapłata za dokonany zakup materiałów – potwierdzona dokumentem
kasowym lub bankowym
◦ Koszt – jest to nakład siły żywej lub uprzedmiotowionej – chodzi wynagrodzenia pracowników
naliczone , zużycie maszyn i urządzeń czyli amortyzację, .. itp.
◦ Wydatek – jest to faktyczny odpływ środków pieniężnych z podmiotu i dotyczy np. wypłat
wynagrodzeń, zakupu materiałów za gotówkę, zapłaty podatków w tym od nieruchomości i
podatku dochodowego itp..

4. Ważne!!!
Mam czy nie mam
Należy rozróżniać te pojęcia ponieważ od tego zależy
jak ustalimy wyniki a jak przepływy pieniężne
Naliczenie podatku jest więc kosztem a jego zapłata będzie wydatkiem
Naliczenie amortyzacji jest kosztem a wydatek dokonany był w momencie
zakupu środka trwałego – czyli amortyzacja jest zawsze kosztem i nigdy
wydatkiem,
Wypłaty dywidend i nagród z ustalonego w roku poprzednim zysku są
więc wydatkiem i w prawie rachunkowym nigdy nie są kosztem
Zakupienie materiałów za gotówkę oznacza wydatek a przekazanie ich do
produkcji dopiero koszt.
Naliczone wynagrodzenia są kosztem i gdy je wypłacamy to są dopiero
wydatkiem.
Darowizny przekazane są kosztem a darowizny otrzymane przychodem.
Jeśli są one w formie pieniężnej to mogą być wydatkiem i wpływem.
Faktura za sprzedane wyroby, usługi jest przychodem a gdy jest zapłacona
oznacza wpływ .

5. Przepływy a wyniki - różnice
Przepływ netto
◦ Wpływy czyli zrealizowane przychody ze
sprzedaży
◦ Wpływy ze sprzedaży papierów wartościowych
◦ Wpływy z tytułu odsetek
◦ Zaciągnięcie kredytu
Minus
◦ Wydatki czyli wypłacone wynagrodzenia,
zakupione materiały, zapłacone podatki
◦ Zakup papierów wartościowych
◦ Spłata kredytu – kapitał i odsetki
Przepływ pieniądza CF (Cash flow)
Wynik
• Przychody ze sprzedaży
• Przychody pozostałe operacyjne (darowizny
otrzymane),
• Przychody finansowe (odsetki otrzymane)
Minus
• Koszty operacyjne (zużycie materiałów)
• Koszty pozostałe operacyjne (kary, grzywny
naliczone)
• Koszty finansowe (odsetki do zapłacenia)
Wynik finansowy brutto
• Minus podatek dochodowy
wynik finansowy netto

6. Ciekawe przypadki
Kredyt zaciągany w banku jest wpływem finansowym
Gdy spłacamy kredyt to spłata - część kapitałowa i odsetkowa - jest odpływem -
wydatkiem
Jednak tylko odsetki są kosztem.
Spłata kapitału jest wydatkiem jednak nie jest kosztem !!!
Wypłacone dywidendy akcjonariuszom również są wydatkiem bez kosztu.
Wynik finansowy S.A. ustalony jest na koniec danego okresu a w nowym roku
część zysków może być przeznaczona na zwiększenie kapitału rezerwowego, na
wypłatę dywidend. Wypłata dywidendy jest wydatkiem.

7. Przepływ FCFF czyli przepływy pieniężne firmy
Mogą być ustalane bezpośrednio lub pośrednio
◦ Bezpośrednio czyli ustalamy wpływy i wydatki oraz różnice
◦ Pośrednio czyli zaczynamy od zysku netto lub zysku operacyjnego i korygujemy
tą wartość o odpowiednie pozycje !
Uproszczona formuła ustalanie przepływów (pośrednio)
CF = zysk netto + amortyzacja
Rozszerzona formuła ustalania przepływów (pośrednio)
CF = EBIT skoryg. po opodatkowaniu + amortyzacja – ∆Inwestycje +/- ∆KO
KO – kapitał obrotowy ( kapitał pracujący)

8. Oczekiwania a koszty
◦ Dawca kapitału żąda określonej stopy zwrotu. Biorca kapitału będzie ponosił z tego
tytułu koszt.
Jeśli bierzemy kredyt w banku na realizację własnej inwestycji to koszt tego kapitału
jest równy oprocentowaniu skorygowanemu o tarczę podatkową
Koszt kredytu = Oprocentowanie (1- podatek)
Bank oczekuje od nas określonej stopy zwrotu i stopa oprocentowania jest tego
wyrazem. Uwzględnia ona m.in. zmianę wartości pieniądza w czasie.
Jeśli zakładamy własny biznes i wkładamy własne środki to również oczekujemy
określonej stopy zwrotu wyższej niż oprocentowanie bonów skarbowych czy obligacji
rządowych.
Akcjonariusze również żądają określonej stopy zwrotu i można ją ustalić na podstawie
dywidendy.

9. Koszt własnego kapitału
Model Gordona
Model CAPM

10. Model CAPM – najczęściej używany
Gdzie:
◦ Rf - Stopa wolna od ryzyka
◦ Rm - Stopa zwrotu z portfela rynkowego
◦ (Rm - Rf) - Premia za ryzyko
◦ β - Współczynnik beta
◦ Beta różnych spółek jest podawana na stronach między innymi
http://notowania.pb.pl/stocktable/
Capital Asset Pricing Model

11. Ustalanie koszt kapitału obcego
albo

12. Średni ważony koszt kapitału - WACC
◦ Uwzględnia udziały poszczególnych kapitałów i ich koszty.
◦ Jest więc średnim wyważonym kosztem wszystkich zaangażowanych
kapitałów.
◦ Jest też stopą dyskontową przy ustalaniu wartości bieżącej przepływów
pieniężnych dla całego podmiotu.

13. Koszt = stopa dyskontowa ≠ współczynnik dyskontowy
◦ Koszt całego zaangażowanego kapitału równy 10% oznacza że tą stopą
możemy dyskontować przepływy pieniężne dla całej firmy FCFF
◦ Koszt kapitału własnego równy 20% oznacza oczekiwania dawców kapitału np.
akcjonariuszy i jest on stopą dyskontową dla przepływów pieniężnych właścicieli
◦ Współczynnik dyskontowy
w przypadku pierwszym będzie wynosił 1/1+0,1
W przypadku drugim będzie wynosił 1/1+0,2

14. Dyskontowanie – ustalanie obecnej wartości
Technika pozwalająca określić aktualną wartość przyszłych (oczekiwanych)
dochodów. Polega na przemnożeniu tych dochodów w kolejnych latach przez
współczynnik dyskontowy.
Znajduje zastosowanie m.in. w rachunku ekonomicznej efektywności inwestycji i
procesach wyceny kapitału.
Wartość obecna (present value) jest to wartość otrzymana lub płacona dziś,
wartość pieniężna rozpatrywana z punktu widzenia dnia dzisiejszego.

15. Kapitalizacja – ustalanie przyszłej wartości
Kapitalizacja oznacza pomnażanie kapitału w przyszłości.
Stopa kapitalizacji (1 + 𝑟) 𝑛 przy procencie prostym.
Mając określony kapitał 10.000 zł, który lokujemy na 5 lat przy stopie 5%
Otrzymamy 12.762,82 czyli zyskujemy 2.762,82
Stopa 5% jest stopą kapitalizacji a współczynnik kapitalizacji wynosi (1+05) 𝑛
czyli
1,276

16. Ustanie wartości przedsiębiorstwa na podstawie przyszłych korzyści jest podstawą
VBM koncepcji

17. Wartość rezydualna
Jest to wartość korzyści jakie dane przedsiębiorstwo może osiągnąć po czasie
prognozy.
Istotna pozycja przy wycenie przedsiębiorstwa metodami dochodowymi.

18. Wartość dodana dla właścicieli korzyść z danego okresu
SVA =
zysk operacyjny netto po opodatkowaniu (NOPAT) - (Kapitał x WACC)
Wartość dodana jest uzyskiwana tylko wtedy, gdy ogólny przepływ pieniężny netto z
działalności gospodarczej przekracza koszt kapitału zainwestowanego do wytworzenia
zysku operacyjnego. Tworzenie wartości jest praktycznie zagwarantowane, gdy zwrot z
kapitału przewyższa jego koszt. Stoi to w ostrym kontraście do zyskowności z punktu
widzenia tradycyjnej rachunkowości gdzie zyskowność nie musi prowadzić do
tworzenia wartości w sensie przekraczania progu kosztu pozyskania finansowania.