Документ анализирует преимущества и недостатки мезонинного финансирования в контексте взаимодействия с быстрорастущими компаниями. Основное внимание уделяется различиям между прямыми инвестициями и мезонинным финансированием, а также их влиянию на структуру капитала и финансовые потоки. В заключение подчеркивается необходимость более глубокого понимания этой финансовой модели как со стороны инвесторов, так и со стороны компаний.

1. 8 АНАЛИЗ Новые продукты
ФОНД с мезонином
Достоинства и недостатки мезонинного
финансирования
Идет встреча с быстрорастущей
региональной компанией. По-
следние 5 лет компания успешно
развивается. У них интересная
прямых инвестиций?». Но вместо
ожидаемого ответа про баланс
рисков и сроков мы получаем от-
вет, которого опасались: «Пря-
вать себя не очень уютно с этими
собственниками, которые через
два-три года могут сказать: «Мы
не сможем выкупить у вас ак-
стратегия и динамичная коман- мые инвестиции – это же безвоз- ции по справедливой цене, так
да. В ходе беседы мы задаем один вратные деньги, да и проценты как иначе у вас получится высо-
из контрольных вопросов: «А за- платить не надо». И в доверше- кая доходность». Мы стараемся
чем вам прямые инвестиции, ние всего на вопрос: «А как вы избегать такие компании. Если
ведь у вас есть возможность уве- видите наш выход?» – предпри- у компании есть консультант, то
личить долговую нагрузку и ре- ниматели отвечают: «А мы вас у него, может быть, получится
ализовать свою стратегию без выкупим». Начинаешь чувство- объяснить собственникам, что

2. Новые продукты АНАЛИЗ 9
«деньги в акции» – это самые до- Здесь же нужно и деньги возвра- Если стоимость компании вы-
рогие деньги. Во многом такое щать, и проценты платить да еще растет за 3-5 лет в три раза до 300
недопонимание стоимости де- делиться акциями». млн долл., то получается, что
нег происходит, потому что соб- Лучше всего провести сравне- структура капитала у компании
ственники компании смешивают ние прямых инвестиций и мезо- будет следующая.
роли управленца и акционера и, нинного финансирования на кон- 1. Прямые инвестиции:
соответственно, не разделяют кретном примере. a. долг – 20 млн долл.
свои денежные потоки и рост Допустим, компания, справед- b. акции основателей – 210 млн
стоимости своих акций с денеж- ливая стоимость бизнеса которой долл.
ными потоками компании. составляет 80 млн долл. до инве- c. акции фонда прямых инве-
Появление мезонинного фи- стиций (pre-money), в т.ч. 60 млн стиций – 70 млн долл.
нансирования еще больше услож- долл. акций и 20 млн долл. долга,
няет задачу. ищет инвестиции в размере 20 2. Мезонин:
Мезонинное финансирование млн долл. Компания уже исчер- a. долг – 20 млн долл. Аболмасов Александр,
состоит из трех частей: пала все возможности по залогам b. мезонинный долг – 20 млн Управляющий партнер,
1. Фиксированный процент упла- в банках, поэтому рассматривает долл. NRG
чивается регулярно (например, два варианта: прямые инвестиции c. акции основателей – 240
раз в квартал). и мезонин. Конечно, реальные млн долл.
2. Отложенный процент (PIK сделки могут быть более сложны- d. стоимость опциона – 20 млн
или pay-in-kind) уплачивается ми, но если все согласятся со сто- долл. ( (260-60)*10%) )
в конце периода, но капитали- имостью компании и ее прогно-
зируется раз в год. зами, то структура сделок будет Как видим, для акционеров
3. Участие в приросте стоимости выглядеть так: компании мезонинное финанси-
компании (equity kicker), кото- 1. Прямые инвестиции: фонд по- рование выгоднее на 30 млн долл.,
рое может быть структуриро- лучает за 20 млн долл. 25%, ис- несмотря на то, что нагрузка на де-
вано через опционы, варранты ходя из того, что после инве- нежные потоки компании выше.
или номинальные варранты стиций (post-money) стоимость Мезонинное финансирование
(penny warrant). бизнеса составит 100 млн долл., подходит для компаний, которые
а стоимость 100% акций – 80 уже исчерпали возможность при-
Мезонин является гибридом млн долл. влекать банковское финансирова-
между долговым финансировани- 2. Мезонин: долг на 20 млн долл. ние или которые хотят привлечь
ем и прямыми инвестициями, по- по ставке 8-10% плюс опцион более длинные деньги (до 5 лет),
этому предприниматели, которые на 10% акций, исходя из спра- вместе с тем располагающих ста-
не умеют считать деньги, часто го- ведливой стоимости всех акций бильными денежными потоками
ворят: «В чем же смысл мезонина? в 60 млн долл. или существенным размером ка- Ольга Шомполова,
питала. При этом, при погашении Старший инвестиционный
мезонинного кредита акционерам менеджер, NRG
проще выкупить опцион, т.к. ос-
новной долг висит на компании,
стоимость выкупа существенно
меньше (в нашем расчете 20 млн
долл. вместо 70 млн долл.), и доля
выкупа не сопоставима с прямы-
ми инвестициями (всегда можно
выкупить обратно ту долю, кото-
рую приобретает фонд, сохранить
прежнюю структуру акционеров,
обладающих к этому времени уже
бизнесом иного масштаба). В то
же время мезонин обеспечива-
ет большую защиту инвестора,
поэтому если стратегия компа-
нии полностью не реализуется,
то предприниматель будет нести
больше ответственности за фи-
нансовый результат бизнеса.
Пока основным двигателем
мезонинного финансирования
являются инвесторы, которые
предпочитают дополнительную
обеспеченность мезонина более
высокой доходности прямых ин-
вестиций. Компаниям и их ак-
ционерам потребуется еще опре-
деленное время, чтобы изучить
этот финансовый продукт более
внимательно и оценить его пре-
имущества и недостатки.