More Related Content
Similar to 地址：深圳市福田区益田路与福华三路交汇处深圳国际商会中心43 层邮编 ...
Similar to 地址：深圳市福田区益田路与福华三路交汇处深圳国际商会中心43 层邮编 ... (20)
地址：深圳市福田区益田路与福华三路交汇处深圳国际商会中心43 层邮编 ...
- 1. zycnzj.com/ www.zycnzj.com
地 址：深圳市福田区益田路与福华三路交汇处深圳国际商会中心 43 层 邮 编：518048
总 zycnzj.com/http://www.zycnzj.com/
机：0755-82021222 传 真：0755-82021112 客服热线：400-6788-999 0755-82353668
- 2. zycnzj.com/ www.zycnzj.com
鹏华一周策略与市场展望
一、宏观基本面分析
10 月份当月投资增速 16.2%，比上月大幅下降 6 个百分点，累计投资增速 26.8%，比上月显著
下降 1.4 个百分点；投资增速大幅回落，源于第二产业投资增幅迅猛下跌，本月增速只有 11.3%，
较上月大幅下降 8.2 个百分点；而第三产业增速 19.9%，回落 4.4 个百分点；占比 11%的中央项目投
资增速提高到了 29.6% ，占比 89%的地方项目投资增速回落到了 26.5%。
投资回落源自严厉的宏观调控，包括行政压制和加息、限制贷款等手段，主要是压地方的第二
产业投资。从行业来看，铁路运输业投资一支独秀，增速 104.2%；房地产投资增速 24.3%，但占比
仍居低位；钢铁增速 3.2%，源于低基数因素；有色加工业投资增速继续提高；煤炭和非金属矿物投
资增速高位回落。新开工项目计划投资增速只有 4.4%；占比从 5 月份起持续低于往年。
从目前的趋势看，投资回落的势头难以逆转。我们认为宏观调控政策将使宏观景气显著回落，
明年政府放松宏观调控不可避免，否则在加快升值的背景下，中国的制造业特别是低端出口企业将
付出重大代价。
实际上，中国投资反弹的动力非常强劲：银行资本快速扩张，放贷动力强烈；市场收益率曲线
持续下移；中下游盈利改善＋上游仍然景气。10 月份：M2:17.1%，比上月提高 0.3 个百分点；
M1:16.3%，比上月提高 0.6 个百分点；人民币贷款：15.5% ，与上月持平；贸易顺差大幅提高使
M2 增速有所提高，企业活期存款增加使 M1 显著提高，M1 与 M2 增速大幅收窄，表明货币流动
性显著提高，支持资本市场上涨。当月新增贷款只有 170 亿元，其中中长期贷款 838 亿元，短期贷
款和票据融资减少 705 亿元；通过大幅缩减票据融资，新增贷款大幅下降，但是中长期贷款同比显
著增加，表明商业银行在资本补充后主动调整贷款资产结构 ；贷存比继续下降，存贷差继续扩大；
人民币储蓄存款余额首次下降，股市分流效果显著；10 月份股票保证金余额超过了 6000 亿元，年
初只有 2000 亿元。
实体经济受压，反而利好资本市场，资金汹涌流进股市，人民币资产价格膨胀化或泡沫化不
可避免。如果明年中央放松宏观调控，实体经济改善提高上市公司业绩，会增强新的上涨动力在目
前的宏观形势下：金融、地产、商业、食品饮料、传媒、旅游等非贸易品板块是投资对象。
10 月份宏观数据大幅下降，或可理解为行政性调控放松的前兆。
10 月份工业生产、固定资产投资、进口增速大幅度下降，工业品价格环比明显走低，贸易顺
差再创记录。10 月份工业生产和投资分别增长 14.7%和 17.1%（推算） ，较上月的 16.1%和 23.6%明
显下滑；进口增速明显下降，10 月份仅增长 14.7%，使得贸易顺差达到创纪录的 238 亿美元。另
一方面，10 月份 PPI、原材料价格和央行企业商品价格指数环比涨幅均明显回落，油价涨幅回落只
是部分因素，我们计算的核心 PPI 环比涨幅也持续下降。14.7%的工业增速对应于 9.5%左右的 GDP
增速，二三季度 GDP 增速分别为 11.3%和 10.4%，这样的回落幅度是非常巨大的。消费增速继续加
速，这一趋势将延续到明年。10 月份商品零售额同比增长 14.3%，较 9 月份的 13.9%提高 0.4 个百
分点，剔除掉价格因素后实际增速也应该是提高的。消费加速主要反映了投资和企业盈利变动的滞
后影响。
地 址：深圳市福田区益田路与福华三路交汇处深圳国际商会中心 43 层 邮 编：518048
总 zycnzj.com/http://www.zycnzj.com/
机：0755-82021222 传 真：0755-82021112 客服热线：400-6788-999 0755-82353668
- 3. zycnzj.com/ www.zycnzj.com
分析：上述宏观数据均显示内需持续偏弱。前期的紧缩措施对企业盈利将产生一定的负面影
响，预计下一阶段将逐渐显现。目前而言，放松行政性调控以使内需保持平稳水平，然后适度加快
人民币升值，才能使经济失衡从根本上得到缓解。我们认为行政性调控的放松已成当务之急，10 月
份数据或可成为这一转变的前兆，特别是前期偏紧的信贷政策应将放松以支持经济的平稳增长。另
外，虽然人行高层近期表示不排除再次调高存款准备金率的可能性， 我们认为在宽松的货币条件下，
货币政策的继续紧缩与行政性调控的逐步放松并不矛盾，且可理解为调控水平的提高。
本周大宗商品价格普遍下跌。油价大跌至 56 美元，铅锌暴跌伦敦金属全线溃退。较好的经济数
据推动道指连创新高，恒生国企指数加速上升越过 8300 点，招行突破 15 元。今年中国沪深股市
涨幅超过 60％ 傲视群雄冠盖全球
分析：目前看油价似已形成下跌趋势，这将缓解下游行业的成本压力，对化工、航空、航运、
汽车、公路等行业构成利好，可增持相关行业龙头公司。有色金属价格下跌则为相关股票走势蒙上
阴影，资源类股票再起波澜尚需时日。全球股票牛市氛围已然形成，A 股牛市深入发展处于有利的
外部环境中。
二、重点行业与重要事件
医药行业
发改委调低 32 种抗肿瘤中成药最高零售价，对益佰制药和丽珠
影响较大。
旅游农业
近期玉米价格上涨较快，主要原因为近期的大量出口及农民惜
售，加上深加工企业开始入市提价收购，导致目前可供玉米量相对
前期有所缩减。
种业：登海种业受玉米价格影响价格大幅攀升。实际玉米种子
生产企业很难从玉米涨价中获利，玉米育种子之间的价格联动并不
明显。
饲料行业：四季度为饲料业淡季，影响不大。
石化
中国人民银行在 14 日发布的第三季度货币政策报告说， 电、
水、
石油、天然气和煤炭等资源性产品的价格改革将加快推进，公用事
业产品价格会陆续上调。目前国际油价波动比较剧烈，周三价格上涨，但周四却大跌，油价曾经探
到 05 年 8 月以来的低点。一些投机商在开始在高位出货。油价的下探主要有两个原因： 一个是 OPEC
减产的预期发生改变；另一个原因是对今年天气的预期将偏暖。
目前关于天然气涨价的传闻比较多，估计未来每年上涨 5％的可能性还是比较大。
钢铁有色
本周基本金属及黄金走势集体疲软。基本面没有出现新的变化，无论是对中国需求还是明年经
济形势的争论都没有结果。技术分析对价格的解释充斥在市场上。
券商创设的武钢权证在行权日前全部注销。但是由于武钢集团发行的认购权证行权，因此有 4.74 亿
股武钢将转换成无限售条件的 A 股。
目前国内氧化铝价格跌至 2350 元/吨。
本周钢材价格涨跌不大，1-10 月份产量数据出炉，钢材同比增长 23.8%。10 月单月产量继续创
新高，约相当于 4.5 亿吨粗钢产量。
三、市场回顾及展望
（2006-11-13——2006-11-17）
地 址：深圳市福田区益田路与福华三路交汇处深圳国际商会中心 43 层 邮 编：518048
总 zycnzj.com/http://www.zycnzj.com/
机：0755-82021222 传 真：0755-82021112 客服热线：400-6788-999 0755-82353668
- 4. zycnzj.com/ www.zycnzj.com
上周大盘呈加速上攻态势，沪指全周上涨达 4.6%，浮躁而失真的指数已经难以让我找到操作的
方向。近期沪指连续在上升通道上轨蓄势后强势突破，指数本轮自 8 月 8 日进入上升趋势以来，一
直表现平稳，成交量也非常温和，这样的表现让人没有理由相信上涨趋势会嘎然而止，作为第五驱
动浪，沪指从没出现过像样的调整，仅有过几次短暂的顺势修正，该驱动浪非常精致的隐藏了自己
形态。形状和技术指标均没有明显显示出见顶迹象。主流资金高超的手段令大量投资者无所适从，
并蒙受损失！在这种情况下技术分析毫无用武之地，但在第五驱动浪的形态之下，我们是要随时保
持谨慎的，指数上周突破上轨的加速上扬带给我们的不应该是疯狂，而是更加的谨慎。后市可能会
有反复震荡向下回补缺口的要求。此时单凭短期技术分析我们还是给出谨慎看多的判断。
消息面上，上周除存款准备金率上调以外，可谓真空状态。在通胀已经有效控制的局面下，准
备金率上调更多的表现在巩固和保持一致性的层面上。这就大大打消了市场对进一步调控的恐惧。
同时另一面也更加体现出了虚拟市场的投资价值。对股票市场更多的是正面的效应。另外以油价为
主的部分大宗原料商品价格的持续回落，继续刺激着市场部分板块的上行。总的基本面上，目前我
们认为影响 A 股市场的最主要因素是汇率表现，市场普遍预期， 本币仍没有要结束持续升值的趋势，
因此，我们总的认为市场基本面仍然向好。
上周在盘面上我们值得重点分析： 指数天天创出新高， 而市场的系统性风险却在一天天的加大。
上周主要拉动大盘的是金融、地产、钢铁几大权重板块。而其他板块却在强劲涨势中表现平平。A
股市场形成了一个较有意思的走势，就是二八现象和八二现象快速转换，只要银行股休息，各路资
金立即活跃，周二，在人气板块 3G的带领下，市场群起反弹，让人为之一振。可后来证明，除了
3G板块外，其它品种只是昙花一现。说明这些板块组织起真正有效的反攻尚需时日。但投资者可对
那些调整幅度较深有明显低估嫌疑的行业龙头加以重视。另外，3G板块近期已整体走强，有希望成
为未来行情的领涨龙头，可适当布局。而以金融板块为首的大盘指标股，是我前期连续重点推荐的
群体，但 10 月份以来的涨幅已经十分突出，虽然仍不能以严重高估来评价，但他们的共同特点是
成长性一般。因此持续上涨缺乏依据和空间。我们不再建议继续增持，并适当调减。但应该注意到
即便他们有调整的可能，也未必会带来大盘指数的迅速回落，因为整体看来A股市场绝大多数的个
股在 10 月以来的行情中，表现均不出色，并不存在着明显的估值泡沫，相反的高成长个股有进一
步提升估值空间的可能。综合分析：目前曾一度疯狂的二线蓝筹股还不存在重启升势的条件，而大
盘指标股缺乏持续上涨的依据，市场短期有整理需要，但在大环境下，A股市场并不存在高估的担
忧，因此我们判断市场会以结构性调整为主，不宜出现大幅深跌的局面。
操作上：目前指数虚高，市场方向迷乱！而在迷乱的局面中就一定会有人买单！近期行情中，
各主力机构抱团作战，受益颇丰，而普通投资者不但难以获利，并且已经开始处于为二线蓝筹股买
单的尴尬境地，而下一步有可能将会为指标股买单。中小投资者的尴尬给了我们清晰的警示，市场
越迷乱、越浮躁，就应该越去坚持寻求价值的道路，不去参与疯狂的热点追逐。就目前市场来说，
减少追涨杀跌，耐心到已经有深幅调整地板块中寻找低估品种坚定持有，仓位建议适当降低，重点
以优化结构为主，对搞不不太清楚的个股坚决回避！
财经要闻摘要
【形势要点：上海大型国有企业整体上市或将暂缓】
因整体上市被列为上海今年一项重要的工作，因此今年曾被看作是上海国资的“整体上市
地 址：深圳市福田区益田路与福华三路交汇处深圳国际商会中心 43 层 邮 编：518048
总 zycnzj.com/http://www.zycnzj.com/
机：0755-82021222 传 真：0755-82021112 客服热线：400-6788-999 0755-82353668
- 5. zycnzj.com/ www.zycnzj.com
年” 。10 月 26 日，原上港集箱与上港集团换股吸收合并后，上港集团顺利实行整体上市。这是继去
年 4 月上海电气登陆 H 股之后上海国企的第二例整体上市。据悉，包括上海汽车、上海机场、百联
集团、锦江酒店、上海交运、上海食品、申能集团、文广集团等近 10 家上海国有企业集团均有整
体上市的打算。其中，具体列入议事日程的包括锦江酒店、上海汽车和百联集团等。但据《21 世纪
经济报道》称，近日，有接近上海国资委的人士透露，继上港集团于 10 月 26 日整体上市成功后，
上海大型国有企业整体上市或将暂缓。据透露，除了已经进入程序的上汽股份和锦江酒店集团外，
目前计划中的上海机场、百联集团和上海交运等数家上海本地大型集团的整体上市计划，也因此受
到影响。百联集团的整体上市计划目前处于胶着状态，百联集团的一位工作人员在电话中表示， “目
前我们还没有全盘整体上市的具体计划。 ”被市场看好的上海机场的整体上市计划，目前也没有新
的进展。上海市国资委的一位内部人士表示， “目前我们还没有收到上海机场整体上市的具体方案，
预计年内推出的可能性很小。 ”有市场人士分析，这与原上海市国资委主任凌宝亨和副主任吴鸿玫
正在“协助调查”有关。
【形势要点：基金业两极分化，管理层酝酿淘汰机制】
目前，基金的整体规模在增加，但份额数却在下降，这
在基金业还是首次。最新资料显示，目前有 5 只基金份额跌
破 5000 万份这一“警戒线” 亿份以下的基金也达到 14 只，
，1
基金业的优胜劣汰近在咫尺。根据法律规定，基金需要报送
解决规模过小的方案的标准是基金资产净值低于 5000 万元，
但是净值随市场而波动，份额的减少才是最致命的。大小基
金公司之间日益扩大的“贫富差距”使得基金业出现了急剧
的结构分化。一位业内人士感慨道，有的基金公司发行基金
时遇到市场疲软， 首发能有 10 亿已是好成绩；投资业绩方面，
又没有赚钱效应，这样就形成了恶性循环，以至于有的公司
成立了几年总共才发一只基金。这样的公司仅靠管理费收入
是难以维持生计的，这必然会导致人员流失，投资研发、营
销队伍极不稳定。有的基金公司连年亏损，连生存都成为问
题。在这样的情况下，他们能否替持有人管理好基金值得怀
疑。业内人士透露，鉴于以上情况，有关部门正酝酿基金公
司的淘汰机制。
【形势要点：明年牛市行情将至少吸引 4500 亿元资金入市】
随着 A 股市场新一轮牛市行情的赚钱效应不断扩散，我国社会资金进入股市的热情也越来越
高。 从今年资金动向与明年预期看， 居民储蓄资金通过投资基金流入 A 股市场的速度将进一步加快，
国家信息中心经济预测部财经研究室的徐平生对资金面做了一个具体的估算后表示，从今年资金动
向与明年预期看，居民储蓄资金通过投资基金流入 A 股市场的速度将进一步加快，预计明年将有
4500 亿元新增资金流入股市。上述资金流入来源主要有三个，分别包括：一、偏股型基金发行募集
规模将超过今年，预期将为股市提供 2000 亿元以上增量资金；二、明年保险资金直接入市上限将
提高到 15%左右，也可为市场带来 2000 亿元规模；三、QFII 投资额度将会快速提高，明年可为市
场提供 500 亿元新增资金。与此同时，券商资金供给也增加较快。经预计，在 2007 年，券商对市
场的资金供给将大大提高。首先，券商通过重组、注资、借壳上市融资等方式，自身的资金实力将
大大提高。其次，券商集合理财等资产管理计划将会得到快速发展。第三，券商融资业务将会间接
为市场提供可观资金。由此看来，明年至少有 4500 亿元资金将会入市， “大盘中长线可继续看好”
的观点将得到普遍的认同。
地 址：深圳市福田区益田路与福华三路交汇处深圳国际商会中心 43 层 邮 编：518048
总 zycnzj.com/http://www.zycnzj.com/
机：0755-82021222 传 真：0755-82021112 客服热线：400-6788-999 0755-82353668
- 6. zycnzj.com/ www.zycnzj.com
【形势要点：世行认为中国经济主要是外部失衡而非内部失衡】
世界银行发布的《中国经济季报》指出，没有必要在现有政策的基础上出台进一步的宏观紧缩
措施，中国应着眼于扩大消费以抑制外部失衡。世行表示，中国宏观经济前景依然有利于经济增长。
2006 年经济增速将在 10.4%左右，预测 2007 年增速会略有放缓至 9.6%。世行认为，目前的宏观经
济风险看起来是可以驾驭的。世行指出，中国政策制定者对投资增长过快的担心还没有完全消除。
但这种担心随着三季度经济放缓以及紧缩的政策仍然在起作用，比 3 个月前有所缓解。此外，尽管
经济增长较快，但和以往一样，并没有迹象显示总需求大大超过总的生产能力，这意味着宏观经济
不存在严重的内部失衡。世行直言，目前中国短期宏观经济失衡主要是外部失衡。世行驻中国代表
处首席经济学家郝福满表示，政府希望降低投资增速，从效率的角度出发是可取的，但如果没有消
费的进一步增长，则有可能加剧外部失衡。事实上，中国贸易顺差在上月刚刚首次突破 200 亿美元，
创下历史新高。
【形势要点：樊纲表示今年不排除央行会再次加息的可能】
据香港《东方日报》报道，中国人民银行货币政策委员会委员樊纲近期表示，虽然今年的通货
膨胀压力较小，但为了控制投资和信贷规模，不排除央行
会再次加息。他指出，2004 年中国的通货膨胀率为 4%－
5%，但是存款利率水平还不到 2%，实际利率为负 2%－
3%。而 2005 年年初，通货膨胀率已经达到 6%，实际利
率为负 4%，在这种情况下，企业扩大信贷和投资规模变
得非常有利可图。如果不通过上调利率提高资金价格和信
贷成本，企业特别是大型国有企业的过度投资冲动就难以
得到根本遏制。因此，在 2004 年和 2005 年央行连续加息
也就成为必然。现在的情况和去年有所不同，今年的通货
膨胀率只有 1 个多百分点，通货膨胀的压力较小。但是樊
纲又表示，这并不是代表央行不会再调整利率，为了控制
投资规模和信贷规模，也不排除再次加息的可能。他也认
为，为了遏制潜在的经济过热势头，只靠加息等市场调控
手段并不足够，还需要一些行政手段配合。安邦分析师认
为，此前市场分析人士根据三季度数据和央行的报告，认
为下半年央行不大可能出台过于严厉的紧缩措施，但近期
吴晓灵和樊纲的表态表示，央行仍有可能采取进一步紧缩措施的可能。无论如何，央行官员此类表
态都至少可以认为是在对市场进行口头上的“紧缩调控” 。
【形势要点：国内的“政策托市”还会托下去】
近日，国内 A 股大盘上冲 2000 点，领涨的是大盘蓝筹股。这给大蓝筹的持有者带来了巨额盈
利。仅 17 日一天内，宝钢股份大股东宝钢集团持有的 137.2 亿股股权账面增值 28.8 亿，而中石化
大股东中石化集团持有的 617.57 亿股股权则增值 259.38 亿。这是蓝筹股行情国有资产增值的两个
典型案例。按照 11 月 16 日收市价计算，7 只银行股总资产达 25554.94 亿，其权重占到深沪两市的
34.55%，是深沪两市的第一权重板块。7 只银行股中，中国银行和工商银行又是其中最大权重股，
两者总市值为 21983.23 亿元，占到两市总市值的 29.72%。这使得中央汇金公司和财政部双双成为
最大获益者。按今年中报的净资产计算，中央汇金公司和国家财政部持有两家银行的股权总值为
5120.73 亿元。按照两只个股 11 月 16 日收盘价计算，中央汇金公司和国家财政部的上述股权已经
价值 15298.40 亿元，账面浮盈 10177.67 亿元。从某种程度上看，近期的“大牛市”是多种政策作
地 址：深圳市福田区益田路与福华三路交汇处深圳国际商会中心 43 层 邮 编：518048
总 zycnzj.com/http://www.zycnzj.com/
机：0755-82021222 传 真：0755-82021112 客服热线：400-6788-999 0755-82353668
- 7. zycnzj.com/ www.zycnzj.com
用的结果，也可以看成是“政策托市”。目前股市上涨造就了国资持有者的巨额盈利，这也可看成
国有资产增值的一种。只有保持蓝筹股的行情，资本市场才能为各级国资部门继续创造巨额财富。
就此而言，国内的政策托市可能还会托下去。
【形势要点：铁路明年第六次提速将提升铁路投资价值】
铁道部副部长胡亚东 17 日宣布，2007 年 4 月 18 日，全国铁路正式实施第六次大面积提速，时
速达到 200 公里以上，其中京哈、京沪、京广、胶济等提速干线部分区段可达到时速 250 公里。胡
亚东说，这次提速最大的亮点是时速 200 公里及以上动车组投入使用。到明年年底，全国铁路将有
480 列时速 200 公里及以上的国产动车组上线运用。胡亚东说，通过新一轮大面积提速，我国铁路
提速资源也大大增加，时速 120 公里及以上提速网络总里程达 22122 公里，其中时速 200 公里及以
上提速线路 6003 公里。到 2010 年，既有线提速干线与新建的铁路客运专线将构成总里程近 3 万公
里的快速铁路客运网络。结合当前铁路改革来看，铁路再度提速将提高客运及物流的效率，大大提
升铁路的投资价值。如果这时配套以体制改革，铁路系统的多种问题可能会取得突破。
【市场：经济型酒店目前 3 年左右就会收回投资】
国内商务出行、大众旅游及大量海外游客，催生了酒店业的发展。我国星级酒店有 11000 多家，
其中三星级以上酒店 5000 家。但这些酒店不能满
足市场需求， 而社会旅馆由于条件简陋也无法满足
这部分需求。 这给经济型酒店创造了一个巨大的成
长空间。资料显示，在欧美国家，经济型酒店的数
量占酒店总数的 90%以上，市场份额在 70%左右。
据中国饭店协会统计， 现在我国酒店住宿业的市场
规模已超过 2000 亿元。据此推算，被星级酒店与
社会旅馆夹在中间的经济型酒店的市场空间约在
1500 亿元左右。商务部、 中国饭店协会发布的中国
经济型饭店调查报告显示，截至 2005 年年底，我
国经济型酒店连锁品牌达到 50 家，开业店数超过
600 家，其中本土品牌占据较大的市场份额。它们
的成长速度平均超过 74%，市场扩张以直营店为
主，比例高达 70%。中国饭店协会会长助理张明厚
称， “国内经济型酒店的收益已经与三星级酒店相
当，但投资却要少得多。 ”通常情况下，投资一家
经济型酒店的成本在 500－1000 万元之间 （不包括
物业租金） ，回报率为 20%－30%， 年左右就可以
3
收回投资。目前，国内经济型连锁酒店（如家快捷酒店）已成功在纳斯达克上市，国际资本也纷纷
投资同类酒店，经济型酒店已迅速成为一个投资热点。
地 址：深圳市福田区益田路与福华三路交汇处深圳国际商会中心 43 层 邮 编：518048
总 zycnzj.com/http://www.zycnzj.com/
机：0755-82021222 传 真：0755-82021112 客服热线：400-6788-999 0755-82353668
- 8. zycnzj.com/ www.zycnzj.com
经典研报摘要
注入货运资产再造浦东机场
投资要点
浦东机场货运资产可能即将整体注入上市公司
集团核心货运资产主要有国际货运站、国内货站、物流园，拥有国际货站I期、II期公司51%股
权，该公司ROA高达48.55%，盈利能力极强。不计溢价摊销和股本摊薄，预计1-III期货站注入上
市公司后，06-08 年将分别贡献EPS0.167元、0.235元、0.263元。
浦东机场货运的国际枢纽性强于客运，也强于首都机场等其他机场
尽管浦东机场国际及
港澳航班量比重达57.5%，
国际及港澳旅客量占59%，
首都机场上述两比重分别
为23%和23%，但并非国际
中转客， 两机场仍称不上洲
际航空客运枢纽。浦东机
2005年的国际货量已达
161吨，占华东市场88%，
高于首都机场在华市场
78%的占有率， 华东区域的
垄断地位明显。 浦东机场按
国际货量排全球第7位，全
球货运枢纽地位基本确立。
公司拥有大量土地使用权和特许经营权价值，隐蔽价值巨大
空港物流园对土地依赖是比较重的，公司现拥有机场近3500亩土地使用权，而账面值仅4.2亿
元，构成了公司的隐蔽资产，未来若发生股权交易，公司将产生一次性资产重估带来的巨额特别收
益。若国家对机场特许经营权立法，几乎无成本的特许经营权业务收入可贡献6.5亿收入，约占目
前总收入的25%。
机场如港口一样一旦整体上市，估值将发生根本性变化
机场如港口企业一样，一旦整体上市变为“商铺经营模式”， 币值提升带来的人均GDP增速加快、
航空管制放松带来的票价下降、2005年12月11日物流市场的完全开放、第5航权的开放都令机场进
入空港物流时代和非航空业务暴增阶段，具有完整机场概念的机场估值水平将得到重估。
整体上市后的上海机场可给予25倍目标PE，维持推荐评级
目前与公司最可比的首都机场PE为18-20倍，而首都机场无论在资产的完整性、盈利性和扩张
性均不如上海机场，隐蔽资产的重估空间也没有上海机场大， 因此上海机场理应享受一定估值溢价，
预计货运资产注入后，扣除一定的资产溢价摊销，07、08年ESP均将超过1元，我们认为整体上市
地 址：深圳市福田区益田路与福华三路交汇处深圳国际商会中心 43 层 邮 编：518048
总 zycnzj.com/http://www.zycnzj.com/
机：0755-82021222 传 真：0755-82021112 客服热线：400-6788-999 0755-82353668
- 9. zycnzj.com/ www.zycnzj.com
后公司合理PE为20-25倍，合理价格区间20元-25元，维持其推荐评级。
一、集团及公司基本情况
截止2002年末上海机场集团拥有的浦东和虹桥两机场总资产为190亿元， 净资产为98亿元， 2002
年营业收入为人民币42亿元。公司2003年以前与2003年之后的资产完全不同。公司2003年以前的资
产主要是虹桥国际机场从事航空地面保障服务的全部经营性资产和配套业务资产包括：
(1)虹桥候机楼保障设施及设备，包括候机楼内营运设施及设备和能源供应设施及设备；
(2)安全检查和医疗急救设施及设备；
(3)通讯和机电设施及设备；
(4)航空地面运输服务设施及设
备；
(5)除上海国际机场候机楼餐饮有
限公司外的商业及餐饮业务相关的资
产；
(6)航空地面代理业务相关的资
产；
(7)上海机场拥有的在虹桥机场的
全部房屋建筑物及土地使用权；
(8)与拟置出业务相关的流动资产
及流动负债；
(9)上海机场持有的上海烟草集团
虹桥机场门市部60%的所有者权益。
2003年6月30日上述资产帐面净值为55538万元，评估价值200876万元。2005年虹桥机场盈利
约2亿元。
2003年至今资产主要是浦东国际机场以飞行区为主的从事航空地面保障服务的经营性资产和配
套业务资产及上海浦东国际机场航油公司40%的股权，具体包括：
(1)浦东国际机场飞行区一期跑道，包括滑行道及其联络道资产及相关土地使用权；
(2)专机坪、站坪资产及相关土地使用权；
(3)灯光站、助航灯光设施及设备、消防设施及设备、护卫保障设施及设备；
(4)能源保障和供应设施及设备及相关土地使用权；
(5)与拟置入业务相关的流动资产及流动负债；
(6)上海浦东国际机场航空油料有限责任公司40%的股权；
(7)2005年3月竣工投产的第二条跑道及配套工程资产。
上述前6 项资产2003年6月30日帐面净值为197278元，评估价值为254998万元，溢价率
29.26%。
浦东国际机场是1995年经国务院和中央军委批准建设，于1999年9月16日建成通航，一期工程建
有一条4000米长60米宽的4E级南北向跑道，两条平行滑行道，80万平方米的机坪，共有76个机位，
一期航站楼面积为28万平方米，设计年起降架次为12.6万次，旅客吞吐能力为2000万人次，货邮吞
吐能力为75万吨。2005年3月第二条跑道建成投产，设计年航班量将增加50%以上。第二航站楼与第
三跑道规划于2007年底前同步建成，年旅客总吞吐能力将达到4200万人。第二航站楼面积为48万平
方米，廊楼外拥有42座登机桥，25个可转换机位。供飞机停放的站坪面积达78万平方米，交通中心
面积为17万平方米，第三条平行跑道长3400米宽60米，未来还将规划建设第四条跑道和第三座、第
四座候机楼，建成后年旅客吞吐量可达到8000万人次。
地 址：深圳市福田区益田路与福华三路交汇处深圳国际商会中心 43 层 邮 编：518048
总 zycnzj.com/http://www.zycnzj.com/
机：0755-82021222 传 真：0755-82021112 客服热线：400-6788-999 0755-82353668
- 10. zycnzj.com/ www.zycnzj.com
公司的核心业务――航空主业仍将持续稳定增长
06年前3季度浦东机场实现飞机起降171558架次， 旅客吞吐1979.77万人次，货邮吞吐量151.55
万吨，分别同比增长15%、13.96%、13.90%。第二条跑道投产后，跑道利用率仅56%，候机楼利
用率已经达到100%以上，但是候机楼弹性较大，通过牺牲一定服务水平，旅客吞吐量的增长不会
受到明显限制，总体来说，上海浦东机场硬件资源仍然宽松，加上其中心枢纽机场的定位，机场航
空主业的持续快速增长是确定的，我们预计06、07年浦东机场的起降架次增15-16%，06、07年浦
东机场的旅客吞吐量仍能保持 13-14%的增长，08年第二候机楼投入使用后增速有望提高。
核心货运资产盈利能力及盈利预测
05年浦东机场货邮量185.67万吨，占上海空港货邮总量359.59万吨的51.63%，浦东机场集团
拥有的核心货运资产主要有国际货站、国内货站、物流园等，其中盈利能力最强的是国际货站，该
货站国际货占上海空港整体货量的48.94%。 占地12平方公里的航空保税物流园区将于07年底建成，
估计09年才有盈利贡献。可能即将注入的核心货运资产是上海国际机场国际货运站公司即
PACTL51%股权（另两家股东分别为德国汉沙航空公司持29%和JHJ 物流管理公司20%） PACTL。
目前主要经营机场I、II期货运站，05 底总资产110680万元，05 年81万吨(其中国际货78.8万吨、
国内货2.29万吨)， 实现净利润53733万元，ROA 高达48.55%，可见国际货运盈利能力远强于客运。
预计06-08年I、II期货物量保持100
万吨左右水平，净利润分别为6.37
亿元、6.87亿元、7亿元。PACTL
拟与其他两方成立合资，控股60%
占地1.67平方公里的西货运区(即
货站III期)两个公共货站， 2007年底
浦东机场三期跑道投入运营之后，
PACTL将联合新加盟的航空公司
共同运营。III期货站设计年货物处
理能力为120 万吨/年，预计III期于
07年建成投产后当年处理30万吨，
08年、09年分别处理50万吨和100
万吨以上（含I、II期溢出的部分）
货物。假设货站费率不变，07年盈亏平衡，08年可实现1.7亿元利润，09年以后可实现5亿元以上
利润。即PACTL注入上市公司，06-08年将分别贡献EPS0.167元、0.235元、0.263元。注入货运
资产极大地增强上市公司扩张能力
二、中国航空货运市场巨大
目前我国航空物流主要服务于五个行业：鲜活产品（如水果、鲜花）、精密机械产品（如医疗
器械）、电子产品（如计算机）、商务文件、通讯产品（如手机）。随着服务开放的不断深入，书
籍、药品、软件、玩具等逐渐会成为航空物流的服务行业。上述行业及产品消费量处于快速增长阶
段。
近年来我国机电产品(含高新技术产品)出口占有绝对的份额。05年机电产品出口4267.5亿，增
长32.0%，占出口总值的56%，2005年机电产品进、出口前十大类当中适合航空运输的商品占居大
多数，并且增长速度普遍高于平均水平；06年上半年机电产品进出口总额4393.9亿美元，比增
28.7%，占进出口总额的55.2%，其中出口2439.9亿，比增30.5%，占出口总值的56.9%，比例有
所提高。我们认为未来20年中国航空货运量复合增长速度为10-11%。
货运与经济结构调整和全球化直接相关，浦东机场货运处青年时期
2003 年-2005年厦门、海南、南京、上海等少数城市，陆续开放货运第5航权，2005年12月
地 址：深圳市福田区益田路与福华三路交汇处深圳国际商会中心 43 层 邮 编：518048
总 zycnzj.com/http://www.zycnzj.com/
机：0755-82021222 传 真：0755-82021112 客服热线：400-6788-999 0755-82353668
- 12. zycnzj.com/ www.zycnzj.com
6000 万人次；2010年初步建成上海航空枢纽；2020年基本形成满足8000万旅客吞吐量和航空货邮
650 万吨的总设计能力。
虹桥机场未来也有可能注入上市公司
虹桥机场目前以“点对点”的国内地区航线为主，并承担公务机、 专机、通用飞机等的起降， 2015
年发展目标是客货吞吐量将分别达到3000万人次和100万吨。虹桥机场将最终建成2条跑道、2座航
站楼。
四、公司(浦东机场)多方面优于首都机场
上海机场枢纽地位级别高于首都机场
浦东机场已成为全球货运枢纽。据国际机场协会(ACI)数据显示，05年香港机场以343.7万吨货
运量排全球第二， 浦东机场以185.6万吨排第八，就国际货衡量则排第七。上海机场货物吞吐量多
年一直排名全国第一，其国际和地区货物的吞吐量占到了全国的半数以上。2005年浦东机场的货邮
吞吐量达到185.67万吨，比04增长13.06%，已经是全国最大的货运枢纽。上海机场货运量虽然比
不上香港国际机场、日本成田机场、新中坡樟宜机场、韩国仁川机场，但上海货运量增长速度远超
上述机场，93-04年复合增长率达15%，随着第三条货运专用跑道于07年底竣工投产和国内航权开
放速度加快，07年UPS将亚太转运中心迁至上海，DHL的北亚转运中心建成，浦东机场货运量增速
将加快，2015年左右可能成为全球第3大货运枢纽机场。
隐蔽资产重估价值大于首都机场
公司拥有浦东机场几乎所有土地使用权。公司资产是浦东国际机场以飞行区为主的从事航空地
面保障服务及其配套服务的业务及相关经营和配套业务资产(含土地使用权)，公司对购入的浦东国
际机场土地使用权，03年6月
30日资产置换置入时账面价
值为34948万元，截止2005年
底账面价值为33011万元。
2005年12月12日公司与上海
市土地资源管理局签订《上海
市国有土地使用权出让合同》
(沪房地资(2005)出让合同第
68号)。根据合同， 上海市土地
资源管理局向公司出让浦东
国际机场内飞行区等七幅地
块土地使用权，土地转让总价
9196万元。 机场内土地是不可
复制的，用一块少一块，有巨大升值空间，并且在未来引进国际战略投资者时，现有股东将享受一
次性物业增值的好处。我们预计机场货运区土地使用权将同时注入上市公司，如此公司将成为国内
唯一完整的“机场概念”股。
首都机场的主要资产土地使用权均是向其母公司租来的截止06年6月30日首都机场拥有的土地
使用权账面价值为22600万元，其跑道、滑行道、停机坪和若干停车场所占的约509万平方米土地
使用权属北京市政府，1999年11月16日其母公司转租给股份公司，年租金为559万元且每三年涨
10%（跑道、滑行道及停机坪租期为50年、停车场租场租赁期为40年），租用的土地使用权商业价
值是很低的。
盈利能力大于首都机场
自浦东机场资产置换入公司以来，ROE、ROA均保持在15%以上，而首都机场多年在10%以内，
可见公司盈利能力较首都机场强，其主要原因如下：
地 址：深圳市福田区益田路与福华三路交汇处深圳国际商会中心 43 层 邮 编：518048
总 zycnzj.com/http://www.zycnzj.com/
机：0755-82021222 传 真：0755-82021112 客服热线：400-6788-999 0755-82353668
- 13. zycnzj.com/ www.zycnzj.com
1、国际客和国际(含港澳)航班比首都机场多，收费比国内的高：公司国际及港澳航班量比重达
57.5%左右，国际及港澳旅客量占比在59%左右，首都机场上述两比重分别为23%和23%。
2、同等旅客容量硬件建造成本低于首都机场，折旧额较低：浦东机场一期飞行区及配套设施
工程建设期为1995-1999年11月，建筑面积达28万平方米，容量为2000万人次，公司以评估价25.5
亿元收购；二期飞行区及配套设施工程16.8亿元，未来三期扩建工程机场主体工程需耗资150亿。
首都机场二号航站楼及其配套工程同样于1995~1999年期间建设，建筑面积达33.6万平方米，容量
为2650万人次，总投资91.84亿元；拟建设的第三航站楼和第三条跑道设计容量50万航班起降架次、
180万吨货邮吞吐量和2000万人次，将耗220亿，明显比浦东机场高。
3、浦东机场包括土地使用权在内的固定资产和无形资产从未重估，而首都机场包括跑道在内
的固定资产分别于1999年底和2004年底重估了两次，导致资产净值规模较大，降低了资产盈利能
力。
4、公司所得税为15%，而首都机场为33%
非航空性业务收入增长空间巨大
非航空业务定义：大型国际机场的收入来源主要由航空收入和非航空收入组成。航空收入是指
与飞行有关的起降费收入、过港费收入及其他相关服务费收入，非航空收入包括：①零售、配餐等
特许经营权收入；②出租禁区、中央大厅零售门面、会议中心、办公大楼、物流园办公区或货站等
场地租赁收入；③广告收入；④汽车、飞机停泊等相关商业运作收入。
浦东机场非航空业务将进入加速发展阶段
不久的将来上海机场将建成五洲飞机云集，国内外
客流滚滚的具有交通集散、旅游、休闲、购物、娱乐等
功能的综合场所，目前正在设计商业、服务、物流地产
等非航空业务新的特许经营商业模式，包括免税店、餐
饮经营权招标等。据国际民航组织（IATA）分析，当一
个城市人均GDP于4000至7000美元时，将是航空需求量
和运量增长最快的时候。上海目前人均GDP略高于4000
美元，预计2010年时约为7000美元，未来几年正是上海
航空运输的高增长期。
国际顶级机场非航空与航空收入比为6：4，与国际
顶级银行的零售业务与批发业务比相类似目前国际一流
机场与国内机场商业模式存在很大不同，法希斯罗国际
机场、哈斯菲尔德国际机场、香港机场等国际一流机场
的航空收入占其总收入比重一般为40%、非航空收入占
60%，其中“特许经营权收入”是较大的一块，一般占
总收入的25%以上，它几乎没有成本。国内大多数机场
的航空收入占总收入80%以上，非航空收入发展最好的
首都机场也仅占其总收入的33%。浦东机场2005年公司非航收入估计4亿多元，仅占总收入的15%。
享受流动性溢价，航空资产首选配置品种
随着工行以及其他超级大盘股的到来，未来一段时间，A股市场将是“大象”主导的市场。尤
其是股指期货的推出，将大大提升大盘指标股的交易价值，“流动性溢价”这一沉寂已久的名词将
重新贴到大盘指标股身上。一些基金经理明确表示，在四季度将适度加大流动性好、估值偏低的大
盘指标股的投资比例。截止2006年11月14日，上海机场总市值为299亿元，在A股市场现排第23位，
如果货运资产进来，相当于再造一个浦东机场，总市值有望靠前。
2006年以来，A股市场机场股涨幅较小，但业绩普遍超出市场预期，即起降架次增速在15%以
内但净利润增速普遍超过20%，说明机场公司已进入物流和精细经营阶段，我们重申06年1月份观
地 址：深圳市福田区益田路与福华三路交汇处深圳国际商会中心 43 层 邮 编：518048
总 zycnzj.com/http://www.zycnzj.com/
机：0755-82021222 传 真：0755-82021112 客服热线：400-6788-999 0755-82353668
- 14. zycnzj.com/ www.zycnzj.com
点，机场股的战略投资机场来临，若看好中国民航的前景，首选品种是机场股而非航空股，而机场股
中首选品种是上海机场。
公司估值水平理应超首都机场
机场如港口一样一旦整体上市，估值将发生根本性变化。目前A 股市场的机场、港口、公路公司，
基本上属项目公司的叠加，上市资产仅为部分，尽管近一年来生产价值链条有所封闭，但构成公司最
重要的生产资料-土地使用权大部分均向集团公司租赁，资产不完整的公司存在较多关联交易和治理
不完美问题，因此估值是折价的。机场如港口类公司一样，一旦整体上市将由项目公司变为“商铺经
营模式”，股东价值增长除了业务经营带来的现金流量贡献之外，在进行股权交易过程中，包括含有
土地在内的物业升值也将贡献额外附加值。我们认为具有完整机场概念的机场估值水平应重估。
鹏华媒体报道
鹏华旗下封闭式基金全线分红
(2006 年 11 月 20 日) -- 中国证券报 易非
鹏华基金今日公告，旗下四只封闭式基金普惠、普丰、普华、普润同时实施分红，
向全体基金份额持有人按每 10 份基金份额派发现金红利 0.30 元。此举拉开了封闭式基金
全面分红的大幕。
鹏华基金有关负责人表示，为了更有效地保护投资者的利益，突破原来旗下封闭式
基金一年只能分红一次的限制，公司近期对封闭式基金契约的分红条款进行了修改，并
在今天发布了分配公告。今后封闭式基金分红将与开放式基金一样，根据已实现收益情
况适时分红。
据观察，鹏华旗下封闭式基金的业绩情况几乎与其开放式基金齐头并进，其中基金
普华、基金普润今年以来净值增长率超过 70%，双双获得中国银河证券基金评价中心五
星级评价。这表明鹏华在对待旗下开放式基金和封闭式基金时采取了一视同仁的态度。
基金净值
地 址：深圳市福田区益田路与福华三路交汇处深圳国际商会中心 43 层 邮 编：518048
总 zycnzj.com/http://www.zycnzj.com/
机：0755-82021222 传 真：0755-82021112 客服热线：400-6788-999 0755-82353668
- 15. zycnzj.com/ www.zycnzj.com
名称 万份收益 七日年化 日期
鹏华货币A 0.4577 1.6610% 11/21
鹏华货币A 0.4321 1.6560% 11/20
鹏华货币B 0.5236 1.9010% 11/21
鹏华货币B 0.4984 1.8970% 11/20
名称 净(面)值 累计净值 日期
鹏华价值 1.1680 1.1680 11/21
普天债券B 1.0270 1.1120 11/22
普天债券A 1.0290 1.1140 11/22
行业成长 1.6359 1.7859 11/21
普天收益 1.5460 1.9510 11/22
中国 50 1.6730 1.9230 11/22
名称 净值 累计净值 日期
基金普丰 1.5579 1.8389 11/17
基金普华 1.3534 1.3534 11/17
基金普惠 1.6032 2.2652 11/17
基金普润 1.6650 1.6650 11/17
免责声明
本刊所登载报告及资讯是为特定客户和其他专业人士提供的参考资料。文中所有内容均不构成
投资建议。本公司虽已力求报告内容的准确可靠，但本公司并不对报告内容及引用资料的准确性和
完整性作出任何承诺和保证。鹏华基金管理有限公司以及有关联的任何个人均不承提因使用本报告
而产生的法律责任。
鹏华基金管理有限公司市场发展部
责任编辑：张茂槐
联系电话：0755—82021223
Email:zhangmaohuai@phfund.com.cn
地 址：深圳市福田区益田路与福华三路交汇处深圳国际商会中心 43 层 邮 编：518048
总 zycnzj.com/http://www.zycnzj.com/
机：0755-82021222 传 真：0755-82021112 客服热线：400-6788-999 0755-82353668
