하나대투(이정기 20131127)

1. 2013년 11월 28일
에넥스(011090)
Equity Research
Small Cap Focus
B2C 가구 시장 확대의 최대 수혜주
Not Rated
CP(11월27일): 772원
Key Data Stock Price
KOSPI 지수(pt) 2028.81
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(원) 에넥스(좌)
상대지수(우)52주최고/최저(원) 790/374
시가총액(십억원) 46.3
시가총액비중(%) 0.00
발행주식수(천주) 59,991
60일 평균거래량(천주) 385.7
12년 배당금(원) NA
외국인 지분율(%) 1.89
Financial Data(연결기준)
투자지표투자지표투자지표투자지표 단위단위단위단위 2010201020102010 2012012012011111 2012012012012222 2012012012013F3F3F3F 2012012012014F4F4F4F
매출액 억원 1,633 1,890 1,968 2,483 2,877
영업이익 억원 -115 90 -109 51 96
순이익 억원 -157 39 -113 48 93
PER 배 - - - 9.6 4.9
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Analyst 황세환
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건설 경기 불황에도 가구 업체들 높은 성장세 시현
아파트가 재테크 수단으로서의 가치를 상실해가면서 주택 수요
자들은 잦은 이사나 복수의 주택 소유보다는 현재의 주택에 대
한 관리를 통해 주거 만족도를 해소하고 있는 상황이다. 부분
적인 리모델링, 인테리어와 가구 교체를 통해 현재 거주하고
있는 주택에 대한 투자가 늘고 있다. 이에 가구 시장이 확대되
고 가구 업체들은 건설 불황에도 불구하고 높은 성장세를 시현
하고 있다.
브랜드 파워 있는 가구업체들의 선별적 실적 호전
건설 경기 불황에도 불구하고 가구 업체들의 실적 호전이 가속
화 되었지만 선별적으로 실적 개선이 나타날 전망이며 에넥스
가 그 중심에 있을 것으로 판단된다. 그 근거는 ① 주부들이
가구 교체의 주요 수요자이기 때문에 동사의 매출 비중이 높은
주방 가구 시장이 확대되고 있고 ② 시스템 가구, 인테리어 가
구의 개념이 도입이 되어 모든 종류의 가구를 취급하는 대형
업체의 시장 점유율이 높아지고 있기 때문이다. 또한 ③ 디자
인의 중요성으로 인해 브랜드 인지도 높은 에넥스와 한샘과 시
장 지배자의 시장 잠식이 가속화될 전망이다.
재무구조 개선 노력, B2C 시장 확대로 흑자 전환 성공
동사는 최근 건설 경기의 부진으로 극도의 실적 부진에 빠져
재무 건전성까지 악화되었다. 그러나 오너의 110억원 상당의
부동산 무상 증여와 유휴 부동산 매각을 통해 재무 안정성을
확보하였다. 또한 건설 경기의 부진에도 불구하고 가구 시장이
B2C 부문으로 확대 되면서 지난 해 99억원의 당기순손실에서
벗어나 올 해는 흑자 전환에 성공할 것으로 예상된다. 3분기까
지 누적으로 38억원의 당기순이익을 기록하였다.
2014년 예상 당기순이익 92억원으로 PER 4.9배
동사의 2014년 매출액과 영업이익은 2,877억원과 96억원으로
올 해에 이어 2년 연속 흑자 전환에 성공할 것으로 전망된다.
매출액 증가에 따른 영업 이익의 레버리지 확대 때문으로 판단
된다. 현재 주가 수준은 동종 업종의 한샘 대비 현저히 저평가
되어 있다고 판단된다.

2. 에넥스 스몰캡 Analyst 이정기 02-3771-7522 I 하나대투증권 리서치센터
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투자포인트
가구시장의 과점체제 심화
수 년간 주택경기 부진으로
영세 가구업체 구조조정
동사의 매출 구성은 BtoC 판매 34%, BtoB 50%, 자재 및 기타가 16%로 구성되어 있다.
BtoB는 건설사 신규 착공 주택에 빌트인으로 공급되는 특판 매출인데, 대규모 물량을 공급
할 수 있어야 하고, 수주 시점으로부터 실제 납기까지 1.5~2년의 공백이 존재하므로 중소
규모의 가구 업체들이 진입하기 힘든 장벽이 존재한다. 따라서 점유율 상위 top 3 업체들이
사실상의 과점을 형성하고 있으며, 수 년간 주택경기 부진으로 인한 영세업체들의 구조조정
으로 인하여 이러한 과점체제는 더욱 강화되었다고 판단된다. 이러한 가구 업계의 재편은
BtoB 뿐만 아니라 BtoC 에서도 나타나고 있는데, 수준 높은 디자인과 고품질, 합리적인 가
격을 함께 추구하는 최근 소비자들의 눈높이를 충족시킬 수 있는 것은 역시 업계 상위권의
업체일 수 밖에 없다.
그림 1. 국내 가구 시장의 과점화 그림 2. BtoC 매출의 가파른 상승세
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(백만원) 가구시장 top3 과점비율
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(억원)
최근 5년 간 BtoC 매출
CAGR 22.1%
주: 국내 가구시장 규모 대비 에넥스, 한샘, 리바트 3사의 매출 합계 비율
자료: 통계청, 각사, 하나대투증권
자료: 하나대투증권
홈쇼핑 / 온라인 마켓 등을 통한 무점포 판매 증가로 BtoC 매출 확대
홈쇼핑 및 온라인 마켓 성장이
BtoC 매출 성장 이끌어냄
동사의 매출이 2009년 이후 지난 3년간 2,000억원 이하에서 머무르던 시기에도 BtoC 매출
은 꾸준히 성장하여 전체의 30%를 초과하게 된 것은, 개별 가구의 리모델링 수요 증가와 더
불어 BtoC 채널 자체의 다양화가 작용하였다고 판단된다. 동사의 주요 거래처 Top 3에 NS
홈쇼핑이 포함되어 있을 정도다. 과거에는 소비자가 직접 가구 매장을 방문하여 샘플을 보고
결정하였으나, 최근에는 홈쇼핑, 온라인 마켓 구입 등을 통한 무점포 판매가 가능해졌다. 온
라인 마켓의 초반에는 브랜드 가구와 저가 제품들과의 가격 경쟁이 불가피하였으나, 제품을
직접 보고 구매할 수 없는 특성상 브랜드의 인지도가 제품의 퀄리티를 일정 부분
Guarantee 하는 상황이 전개되었다. 이로 인하여 동사의 BtoC 매출은 지난 5년 간 CAGR
22.1%의 높은 상승세를 나타내고 있으며, 2014년에도 BtoC 매출 상승 추세는 지속될 것으
로 기대된다.

3. 에넥스 스몰캡 Analyst 이정기 02-3771-7522 I 하나대투증권 리서치센터
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노후화 아파트의 증가는 개별 / 단체 리모델링 수요 증가 요인
홈쇼핑 및 온라인 마켓 성장이
BtoC 매출 성장 이끌어냄
부동산 114가 집계한 국내 노후아파트(최초 입주 15년 경과)가 2011년 약 310만호에서
2020년 620만호로 200% 증가할 것으로 예상한 가운데, 아파트의 전반적인 노후화 추세
는 각종 배관, 엘리베이터, 보일러 등 설비 기능의 노후화와 더불어 실내외 창호, 주방가
구, 수납가구 등 구성재의 노후화를 함께 유발할 것으로 예상된다. 따라서 신규 주택 공급
량이 감소한다고 하더라도 기존 주택의 노후화에 따른 리모델링 수요가 건자재 및 가구 시
장의 수요를 지속적으로 촉발할 것으로 예상된다.
가구업계 상위업체들은 개별 리모델링(가구별) 혹은 집단 리모델링(아파트 단지별) 중 어느
트렌드가 우세를 점한다고 하더라도, 수혜를 입을 수 있을 것으로 예상된다. 리모델링이
개별적인 B2C 시장 위주로 전개될 경우 브랜드가치, 품질, 디자인, AS 등에 있어서 우위
에 있는 업계 상위 업체들에게 유리할 수밖에 없고, B2B에 비하여 B2C는 이익률이 높은
것이 일반적이기 때문에 매출 성장에 비해 이익 성장률이 더 크게 나타날 수 있다. 또한
집단 리모델링이 우세하게 전개된다고 하더라도, 이는 오히려 신규 아파트 건축에 가까운
영업이 진행되어야 하므로, 역시 업계 상위업체들의 수주 가능성이 높을 것이다.
그림3. 노후화 아파트 규모 확대 그림 4. 매출액 및 이익 추이
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(억원) 매출액 영업이익 순이익
자료: 부동산114, 하나대투증권 자료: 에넥스, 하나대투증권