1. 年仍一如以往受制於內地資金，港股只會升至25000至26000點水平，與現
時相比，上升空間並不多，「(2010年)一有壞消息，調整下來(跌幅)較
大。」 石Sir預期，收緊信貸可令股市大幅調整5000至6000點。
內地收緊信貸的說法不絕於耳，2009年11月底便提出提高銀行資本充
足比率至13%，香港內地股市應聲下跌。石Sir相信，收緊銀根在內地仍會
繼續，「2010年市場要考慮的問題是退市，我認為美國要到2011年才可以
加息，中國底子好，放貸亦比其他國家多，現在十分擔心會出現泡沫，資
產價格炒高，擔心會出現類似美國次按危機。」
不過，石Sir認為，內地在2010年第二季後才會加息，「內地2009年7
月30日提出動態微調，其實在7月已經開始要求銀行壓縮借貸，內地的問題
是借貸很多沒有落到實體經濟，而是投機炒賣，例如炒地皮。」
石Sir認為，直接加息未必有效，通過提高資本充足比率要求，能提升
石鏡泉 資產質素、減少炒賣，因為資本充足比率的計算，會按風險程度把資產分
《經濟日報》副社長兼研究部主管
類，銀行除了可透過增加資金水平滿足要求，亦要留意資產質素，減低呆
壞帳風險。「通過銀行吸收民間多餘錢，市場利率自然會上升，直接加息
金融海嘯一年已過，2009年市場一洗頹風，持續反彈多個月，
即將踏入2010年，金股滙何去何從？《經濟日報》副社長兼研究部
主管石鏡泉，與各位前瞻來年市況。
「2009年是反彈的一年，2010年便慢慢尋找新路向、新機遇、新發
展，我用了三個『新』字，新就是不知道，2010年的變數很大。」石Sir認
為，港股未必有大驚喜，他估計2009年股市已在23000點水平見頂，2010
4 • 5

2. 可能令人民幣升值壓力更大。」石Sir相信，此舉可助內地金融業逐漸規範 「驚通脹」令金價屢創新高，衝破1,200美元，但石Sir不甚看好商品前
化。 景，「金升油沒有升，就是因為經濟未復甦，石油需求未回復，石油價由
外界擔心，內地靠政府投資撑起增長2010年無以為繼，石Sir指，4萬 低位升一倍多，你說，2009年股票升超過一倍的難不難找？至於通脹預期
億投資會分兩年投放，除非2010年經濟非常好、或非常差，否則看不到計 利好金價，石Sir認為，至今仍是炒作居多，因為物價未升，人工未加，主
劃會有改變，「投資基建仍然很多，鄉村城市化，城市化後的連結、交通 要是租金上升，石Sir直言：「買地產股都得啦。」他表示，黃金應該在
網絡要發展，因此建築相關股仍有很大需求。」 900美元左右，因為成本價約為600美元，已有近5成利潤，石油現時屬於
合理水平。
內地已開始逐步收緊銀根，石Sir認為美國則暫無條件加息，「美國經
濟2010第二季前都未必『好樣』，就算第二、三季『好樣』，起碼等多6 中國「保八」已不成問題，經濟回復高速增長，人民幣升值的爭論又
至9個月進入穩定期，到有通脹壓力才加息。如果沒有通脹壓力，經濟又 再出現，石Sir認為人民幣要打入國際，成為繼美元、歐元之後第三大貨
好，那是蜜月期，何必加息？」石Sir認為退市必然對市場構成打擊，「退 幣，長遠必須升值，但短期仍然穩定。「很多人說澳元升了很多，為甚麼
市等如抽血，抽得多會頭暈，聯儲局會『睇住黎抽』，現在沒有通脹，只 人民幣不升，他們不記得，澳元在海嘯中跌了多少，澳元在海嘯前是1澳元
是大家心理上驚通脹。」 98美仙，跌到65美仙，近期才回到95美仙，比起海嘯前仍算是貶了值，很
多人只記得澳元近幾個月升值。」
金價走勢 石Sir指，人民幣與一籃子貨幣掛鈎，當中包括美元、歐元、英鎊、日
美金 圓、韓圜等，一籃子貨幣之間可以互相抵銷，如美元跌、歐元升，「幣值
1200
設計注定人民幣滙價波動不會太大。」
1100
至於其他貨幣，石Sir認為美元只會小跌，因為其他國家不容許其大幅
1000
貶值，對美國經濟亦造成破壞，他表示：「除非石油、商品計價引入其他
貨幣如歐元，美元才會大跌。」石Sir形容，歐元和英鎊與美元相比，只是
900
海軍鬥水兵，表面看來財赤、負債情況好少少。
800 石Sir較看好日圓，認為2010年日圓仍會走強，因為很多人轉向使用美
元作利差交易。他亦看好澳元前景，認為會升穿1美元水平，紐元預期會在
12 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 80美仙，加元與美元同步，甚至升至1美元兌0.9加元。
08 09
數據截至：2009年11月30日
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3. 香港浸會大學工商管理碩士課程拓展總監麥萃才指出，雖然全球股市已回
升不少，但歐美仍存隱憂。
不過，麥萃才承認：「亞洲及鄰近地區受到金融海嘯的衝擊較小，例
如澳洲需要兩度加息來防止通脹出現；而中國經濟也不難『保八』。」麥
萃才並預料中國可在2010年第一季，或最遲在第二季會回復到通脹狀態。
「繼澳洲展開加息周期後，預計南韓、中國等將會相繼步入加息周
期。按中國現時的經濟情況，相信在3個幾月之後，消費價格指數會由負數
變回正數，即是變回出現通脹，屆時中國便需要加息。」麥萃才補充。
在預期通脹之下，加上美元有持續貶值壓力，而港元在聯繫滙率下，
將與美元同步貶值，故此，麥萃才認為，在2010年，人民幣資產包括人民
幣存款、人民幣債券及在港上市的H股等，均為投資者值得吸納的對象。
麥萃才解釋：「一種貨幣的滙價，取決於一個國家的經濟狀況。2009
麥萃才 年以來，雖然美元不斷貶值，而全球多國的貨幣已累積升值了不少，例如
香港浸會大學工商管理碩士課程 澳元兌美元的滙價更升至接近1算水平，大大降低澳洲的出口，令澳元上升
拓展總監 的空間變得不多，但人民幣相對美元未見明顯升值，令人民幣變得吸引，
加上中國經濟呈現強勢，以及近月貿易盈餘出現改善勢頭，也為人民幣升
人民幣走勢
6.8500
6.8450
歐美經濟雖未全面好轉，但包括中國在內的新興市場經濟已呈
6.8400
現良好勢頭，加上2009年年初至今，人民幣相對美元未有大幅升
6.8350
值，人民幣資產包括人民幣存款、人民幣債券及內銀股，可望成為
6.8300
2010年較穩健的投資工具。
6.8250
6.8200
「蘇格蘭皇家銀行到2009年11月初，仍然需要英國政府注資；而美國 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11
09
失業率更高見10.2%。多種現象顯示，歐美地區的實體經濟仍未改善。」 數據截至：2009年11月30日
8 • 9

4. 值提供良好基礎。」 濟大致上同步增長，所以，內銀股有望與大市同步。雖然投資內銀股的回
另一方面，2009年11月11日，中國人民銀行（下稱「人行」）發布的 報應該不及內房股，但投資者面對的風險較低。再者，內銀股不會像滙豐
貨幣政策執行報告中，首度提及「將結合國際資本流動和主要貨幣走勢變 （00005）那樣，需要面對因歐美市場的大幅撇帳所帶來的虧損。」
化，完善人民幣滙率形成機制。」麥萃才認為，人行上述言論，與以往人 此外，麥萃才進一步指出：「若果人民幣升值，出口難免受到影響，
行的政策注重「人民幣滙率穩定」有分別，並大大增加人民幣升值的可能 所以，中央會繼續將經濟增長的動力，由出口逐步轉向內需。再者，中國
性。此外，雖然麥萃才擔心人民幣升值過快，或會對中國出口帶來一些負 經濟持續向好，人民收入不斷上升，加上人民幣升值，內需股的收入料會
面影響，但基於人民幣自滙改以來，以每年平均約3%的速度升值，故預料 不斷增加，故此內需股也是一個不錯的選擇。當中，以近期不斷有政策支
人民幣未來1年仍有1至3%的上升空間。 持的汽車股，最值得看好。」
至於人民幣資產之中，麥萃才指出，穩健者宜選人民幣存款或人民幣
債券。反而市場一般認為可受惠人民幣升值的內房股，麥萃才則有保留：
「內地樓價始終涉及民生，而且近年中央政府也致力打擊內房企業囤積地 然而，正因為通脹預期可能不斷升溫，麥萃才提醒投資者，縱使包括
皮的情況，反映內房股的盈利受到中央的調控政策左右。雖然內房股可能 亞洲在內的新興市場，在2009年已展露良好的經濟復甦勢頭，但也要提防
為投資者帶來高回報，但投資者同樣面對較大的政策風險。」 多國政府在2010年大幅度加息，以避免惡性通脹的出現。「亞洲地區的熱
不過，麥萃才卻認為同樣具備人民幣升值概念的內銀股，則可以考慮 錢太多，造成資產價格大幅波動，若果政府不退市，通脹會持續上升。所
候低吸納。麥萃才指出：「金融活動與經濟發展關係密切，當中國經濟愈 以，2010年或許是考驗多個新興國家如何作出退市策略，屆時難免為投資
來愈好，有利金融機構的盈利持續造好。金融機構的盈利增長，與整體經 市場帶來衝擊。例如，持有內銀股的投資者，可能要提防人行收緊銀根的
舉動，或對內銀股股價帶來調整壓力。」麥萃才表示。
中國全國居民消費價格指數﹙年比﹚ 「至於歐美方面，實體經濟未全面好轉，投資者亦須提防歐美地區的
%
經濟再次出現下滑的現象。例如美國的消費佔GDP約三分之二，但失業率
8.0
高企影響市民消費意欲，令美國難以短期內解決問題。」麥萃才更表示，
6.0
難以預測美國失業率何時見頂。
4.0
麥萃才認為：「美國有需要作出產業結構上的改變，以改善經濟發
2.0 展。農產品如玉米、牛肉等，以及一些高科技產品，都是美國本身的出口
強項，在弱美元的配合下，有利這些產品出口，從而逐步改善美國經
0.0
濟。」
-2.0
所以，麥萃才不排除全球經濟出現「W」形的走勢，股市也可能因此
3 6 9 12 3 6 9 12 3 6 9
07 08 09
在2010年出現調整，惟他相信，第二個底部應該可以高於第一個底部。
數據截至：2009年10月
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5. 他指出，當經濟開始復甦，商業投資或會攤薄流入股市及樓市的資金
被攤薄。倘各國央行加息，應先對滙市及商品構成衝擊。股市方面，則視
乎退市收緊銀根的力度，倘屬温和步入加息期，另一方面代表經濟景氣回
暖。
各地市場方面，黃敏碩認為，2009年年尾乍現的杜拜危機，困擾部分
歐洲金融市場；日本經濟則依賴出口業，日圓強勢將嚴重打擊經濟，有雙
底衰退的憂慮。相反，美股表現仍可中綫看好，只要尚未正式加息，以及
整個融資環境未有惡化，對現時的結構性牛市基調未損，仍可趁調整造就
入市良機，經濟復甦敏感度較強的科技、商品及地產股，可分段吸納。
「美元的套息交易浮現雖僅約6個月，估計期內規模達2,500億至5,000
億美元，預計2010上半年仍會持續，這與2007年高峯期日圓套息交易累計
1萬億元有所不及，故拆倉帶來的震盪相應較低。此外，不少財務機構重整
資產負債表，透過發行新股增加股本，以及長期債務集資融資，抽走部分
黃敏碩 因低息從銀行釋放出來的資金，使利率曲綫傾斜有限，紓緩股市急挫的憂
康宏証券及資產管理董事
慮。故此，2010年首季仍有條件醞釀新一輪升勢。」黃敏碩預期。
至於亞洲及部分新興市場，他指出，中綫股市、貨幣及信貸仍會優於
已發展國家。料區內國家在2010年也會加息，惟加息步伐料只會温和，金
磚四國基金仍是箇中首選，當中較看好中國及印度。
「2010年的投資主題，仍續以資產重脹﹙re-inflation﹚出發。 東歐國家方面，經濟差距大，並未一致出現復甦迹象，雖然俄羅斯及
由於美國、歐元區和日本在內的七大工業國，產能過剩仍然嚴重， 波蘭經濟有望率先見底回升，但有部分成員非常依賴海外資本，他認為，
核心通脹未升温前，相信聯儲局、歐洲及英倫央行最快要到2010年 除俄國基金外，東歐基金暫非2010年上旬首選。中東杜拜主權基金尋求延
第三季才有條件加息。而從基本因素來看，美國巨額財政及經常帳 遲還債，亦阻礙資金流入中東及部分歐洲新興市場。拉美的投資前景，黃
赤字揮之不去，失業率高企，新興市場的吸引力仍超越美國，均加 敏碩則相信會較東歐理想。巴西分別取得2014年世界盃，以及2016年奥運
速美國資金外流，利淡美元。」黃敏碩認為。 舉辦權，兩大國際運動項目將為巴西帶來龐大收益，加上本身的經濟實力
不俗，並擁有豐富天然資源，使經濟在金融海嘯後能迅速反彈。
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6. 最後要討論的是大家都熟悉的中國市場。「2010年，內地料會以『調 債券投資方面，他認為，因新興市場的經濟增速與歐美市場差距擴
結構、防通脹』為政策基調，由於奥巴馬政府把促出口、大力提倡發展新 闊，加上企業債券的投資價值較政府債券高，故具投資級別的新興市場企
能源，並要求發展科技和教育，以配合提升出口競爭力，這與布殊輕出口 業本幣債券仍為首選。盡管相關債券的信貸差價較2009年初收窄約300點
重消費的的政策不同。由於外圍國策轉變，也會影響內地經濟發展方向， 子，惟相信仍可財息兼收。至於商品及能源現階段未見泡沫，預料2010年
同時各國致力為減少碳排放達成協議，降低地球暖化的風險，故內地過往 上半年，黃金價格仍易升難跌，除因美滙難拾長期升勢，以及通脹猛虎尚
以低廉資源成本，大舉發展出口的發展模式，可能有所調整，避免加劇產 未重現外，目前中國、俄羅斯、印度等央行，皆表示有意增持黃金。同
能過剩外，改以提升能源效益，增加內部需求出發。」黃敏碩相信，從事 時，亞洲央行的黃金僅佔外滙儲備的2.4%，中國更低於2%，這與歐洲國家
信息產業、智能電網、環保潔能及醫療等新興產業會崛起。至於在人民幣 四成的比例相距甚遠。此外，現貨金短缺及庫存不斷減少，預期金價全年
重拾升值憧憬下，煉油、航空、造紙及互聯網股的前景可看高一綫。 有望上闖突破每盎斯1,400美元關口，金礦股及相關基金仍可候低追捧。
2010 年看好的中資股行業板塊及推介股份
行業 利好因素 焦點股份
汽車 「汽車下鄉」、「以舊換新」等國策支持，經濟回穩，國民收入 吉利(00175)、 隨着全國經濟復甦，全球油田產能減少，民間對石油的消耗量上揚，
平提升，有利銷售；電動車市場巨大，國家推動潛力無限 東風(00489)
內銀 淨息差持續改善，增加利息收入 工行(01398)、 加上憧憬環球經濟好轉，全球石油需求預測上調，以及油組採取緊絀供應
對外擴展加快，增利潤來源，同時有助改善業務及品牌形象 建行(00939) 政策，相信油價漲勢可帶動能源及礦產基金，捕捉復甦浪潮。
保險 投資收入受惠內地資本市場回暖，以及投資渠道開放 國壽(02628)、
保險滲透率有待提升，農村市場具發展機遇 平保(02318) 風險因素方面，黃敏碩提到，除了內地金融業自發調高資本充足比率
環保 國策走環保路綫，「十二．五」投放環保資金料高達3.1萬億元 北控水務(00371)、 外，歐美銀行仍需加强經風險調整的資本比率，加上全球銀行在2015年前
污水處理及廢物回收尚在初始期，長遠具需求及發展空間 光大控股 (00257)、
天津創業環保(01065) 將有10萬億美元債務到期，能否再獲政府支持以低息降集資壓力外，會否
科技 內地網民數量急增，惟滲透率仍偏低 騰訊(00700)、 把貸款成本轉嫁到消費者及企業身上，最終阻礙經濟發展，將不容忽視。
業務與經濟周期敏感度較低，盈利波動性較低 金山軟件(03888)
食品 原材料價格回落，毛利率有望提升 康師傅(00322)、 總括來說，黃敏碩預期，2010年港股會受熱錢、內地股市及政策主
國民收入及消費穩步上揚，生活水平提升，有利產品銷售 蒙牛(02319) 導，預期恒指可上望26500點以上，左表為他2010年看好的行業板塊，以
通訊設備 營運商續投放3G，增加相關設備及技術需求 中興(00763)、
電訊產業競爭加大，訂單不絕坐收漁人之利 京信(02342) 及下表為環球投資建議。
家電 「家電下鄉」及「以舊換新」續存利好效應，支持力度有望 海爾(01169)、
再加大；內需維持較高增長，利好零售市道向上，增加需求 創維(00751)、 2010上半年環球投資建議
煤炭 煤炭為國家主要能源，戰略發展地位毋用置疑 神華(01088)、 股市(國家/地區) 行業 債券/貨幣/商品
電力需求及工業回復增長，利好煤炭需求 中煤(01898)、 看好/增持 中國/香港/印度/印尼/ 資源/礦業/科技/醫療/ 人民幣/黃金/銅/煤
恒鼎(01393) 巴西/俄羅斯/澳洲 信息產業/環保/內需消費 亞洲優質企業債券/澳元
藥業 醫改出台，醫療有望走向普及化 廣藥(00874)、 中性/持有 美國/東協/台灣 公用/基建/生化科技/金融服務 紐元/加元/歐元
藥物價格下調，加上流感季節至，刺激藥物需求 羅欣藥業(08058)、 審慎/樂觀 東歐/中東/歐洲 歐美及亞洲房地產 美元/英鎊
國藥(01099) 資料來源 : 康宏投資研究部
資料來源：康宏投資研究部
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