1. 經理人過度自信與重建計畫類型之關聯性研究
CEO Overconfidence and Types of Turnaround Initiatives
報告學生：林婉婷
指導教授：杜榮瑞 博士
2015年6月2日

2. Agenda
第一章：緒論
第二章：文獻回顧與研究假說
第三章：研究設計
第四章：研究結果
第五章：總結
2

3. 緒論
1. 時機：全球競爭與復甦
經理人對企業Turnaround的重要性
2. 連結過去研究
公司陷入財務困境時，經理人的過度自信是否會影響重建計畫之類型？
‒ 以營運性計畫占所有重建計畫類型的比重衡量經理人對營運性計畫的偏好程度，並分別探討過
度自信對於個別計畫類型之影響
3
研究動機
過度
自信
財務
投資
併購
重建
計畫
性別
年齡
專業背景
研究問題

4. Agenda
第一章：緒論
第二章：文獻回顧與研究假說
第三章：研究設計
第四章：研究結果
第五章：總結
4

5. 過度自信相關文獻
5
過度自信
過高估計
(overestimation)
過高定位
(overplacement)
過度精確
(overprecision)
過度自信定義 Moore and Healy (2008)
• 優於平均效果
Svenson (1981)
• 控制的錯覺
Langer (1975)

6. 過度自信相關文獻
6
過度自信經理人之策略選擇
過度併購 高風險投資 高效率創新
過度自信的經理人根據傲慢
理論會進行較多的併購，甚
至是價值破壞的併購。
Brown and Sarma (2007)
Malmendier and Tate (2008)
Roll (1986)
過度自信的經理人在有充足
內部資金的情況下會過度投
資。
Malmendier and Tate (2005a,
2005b)
過度自信的經理人較不會拖
延新的投資計劃。
Gervais et al. (2002, 2003)
過度自信經理人可使研究發
展更有效率；其所領導的公
司也擁有較多的專利及專利
引用數。
Galasso and Simcoe (2011)
Hirshleifer et al. (2012)
過度自信的經理人會高估報酬、低估風險，做出和一般經理人不同的策略選擇。
優於平均效果
控制的錯覺

7. 重建計畫相關文獻
7
企業重建過程 Lohrke et al. (2004)
階段一：衰退 階段二：反應 階段三：結果
外部環境
內部缺陷
衰退
嚴重性
經理人反應
• 人口統計變數
• 危機反應方式
重建計畫
• 營運性重建計畫
‒ 企業內部問題
‒ 短期獲利
• 策略性重建計畫
‒ 外在環境問題
‒ 長期成長
表現好轉
持續衰退
退出市場
Hofer (1980)

8. 重建計畫相關文獻
經理人反應
人口統計變數
技能
Hambrick and D'Aveni
(1992)
重建失敗的公司中，管理階層較少有財務背景，因此使其
破產的可能性升高。
功能背景
Zimmerman (1989)
帶領公司重建成功的經理人多為內部功能背景 (例如：生
產或工程)。
Stanwick (1993)
帶領公司重建成功的經理人多為外部功能背景 (例如：管
理、法律或財務)。
Musteen et al. (2011)
貫穿導向 (throughput-oriented) 功能背景的經理人傾向採
取營運性重建計畫，進行大規模的樽節活動。
任期 Miller (1991)
任期較長的經理人，較可能忽略環境的變化，傾向採取營
運性重建計畫。
8

9. 重建計畫相關文獻
9
經理人反應
威脅導致僵化 威脅導致創新
決策者會將公司表現的衰退視為威脅而感
到壓力及焦慮，因此試圖重獲控制，在組
織內採取集權管理、盡力保存公司資源並
對已明顯錯誤的決策擴大承諾。
Milliken and Lant (1990)
Staw et al. (1981)
公司面臨威脅時會產生結構轉變，傾向削
減成本或提高效率，較少有策略性的變革。
Barker and Mone (1998)
經理人會擬定創新策略來克服公司的衰退。
企業行為理論
當過去的做法無法將公司的表現提升至經理人心
目中的理想水準時，經理人會採取更多的非常規
做法，也就是策略創新。
Cyert and March (1963)
展望理論
人們在做決策時的風險態度受制於決策者所處的
情境，當在正面情境時會傾向於保守，然而在負
面情境時會傾向於冒險。
Fiegenbaum and Thomas (1988)
危機反應方式 McKinley (1993)

10. 研究假說
經理人在危機情境下的策略選擇分為威脅導致僵化及威脅導致創新
(Ocasio 1995)
經理人採取何種類型的策略取決於其對危機的認知 (Dutton and Jackson
1987; Mone et al. 1998)
決策者對於「失去控制風險」的評估是其採取策略反應的主要動因，且
在面臨可能損失資源的情況下，像是企業的衰退，決策者會將其解讀為「對
其控制力的威脅」，因而採取低風險的僵化策略以重獲控制 (Sitkin and
Pablo 1992)
若經理人判斷企業衰退的嚴重程度愈高，愈可能將其視為對控制力的威
脅，而低風險的僵化策略 (樽節活動) 以重獲控制 (Julian and Ofori-Dankwa
2008; Dutton and Jackson 1987)
衰退嚴重程度的解讀和決策者的特質 (例如：控制點、成熟度及功能背景)
有關 (Musteen et al. 2011)
10

11. 研究假說
11
內控者
衰退嚴重程度的解讀和決策者的特質 (例如：控制點、成熟度及功能背景) 有關 (Musteen et al. 2011)
外控者
年輕 策略性重建計畫
營運性重建計畫成熟
產出導向 (output-oriented)
貫穿導向 (throughput-oriented)
過度自信
H1：過度自信的經理人傾向不選擇營運性重建計畫。

12. Agenda
第一章：緒論
第二章：文獻回顧與研究假說
第三章：研究設計
第一節、樣本與資料
第二節、實證模型
第三節、變數衡量
第四章：研究結果
第五章：總結
12

13. 樣本與資料
2002年至2013年Execucomp資料庫初始樣本 18,969
排除：
非財務困境公司 (15,665)
金融業 (345)
非第一次被出具繼續經營假設意見之公司及其配對 (2,775)
模型 (1) 比率計算缺漏值 (2)
模型 (1) 最終觀察值 182
排除：
模型 (2) GMI Ratings資料庫缺漏值 (72)
模型 (2) 最終觀察值 110
13
樣本篩選過程
樣本資料來源
重建計畫資料
各公司年報 (10-K)
過度自信選擇權資料
Execucomp資料庫
控制變數
GMI Ratings資料庫
Compustat資料庫

14. 實證模型
14
經理人個人特質
公司財務狀況及規模
TURNAROUNDPLAN =β0+β1OVERCONFIDENCE+β2AGE+β3GENDER
+β4TENURE+β5DIRECTOR+β6ZMIJEWSKI+β7LNTA+β8LTDTA
+β9DLTDTA+β10LOSS+β11CFOTL+β12DEFAULT+β13INDCR+ε
(1)
公司治理 產業別
TURNAROUNDPLAN =β0+β1OVERCONFIDENCE+β2AGE+β3GENDER
+β4TENURE+β5DIRECTOR+β6ZMIJEWSKI+β7LNTA+β8LTDTA
+β9DLTDTA+β10LOSS+β11CFOTL+β12DEFAULT+β13INDCR
+β14BOARDSIZE+β15BOARDIND
+β16MGTOWNERSHIP+β17INSTOWNERSHIP
+β18FIVEOWNERSHIP+β19MANUFACTURING+ε
(2)

15. 變數衡量
營運性重建計畫
降低成本 公司大幅減少支出或延後支出，例如：資遣員工。
處置資產 公司變賣資產，例如：出售專利權或廠房。
促進銷售 公司加強行銷力度，例如：改變行銷計畫、增加廣告。
全面改善 公司改善既有產品或流程，通常涉及效率之改善。
策略性重建計畫
短期
合作結盟 公司簽訂新的合作性合約，例如：策略結盟。
裁撤部門 公司處分事業單位，例如：處分子公司或非核心業務。
長期
產品創新 公司推出新產品。
企業合併 公司併購其他企業。
15
應變數－重建計畫 Bruynseels and Willekens (2012)
計分方式：以營運性重建計畫計分 (OPERATING) 為例
1. 計算屬於營運性重建計畫之項目數
2. 依項目別計算總數
3. 以本研究樣本中的最大值 (4) 平減

16. 變數衡量
應變數TURNAROUNDPLAN分為下列兩種衡量方式：
16
應變數－重建計畫 Bruynseels and Willekens (2012)
B. 個別重建計畫類型
• 營運性重建計畫計分 (OPERATING)
• 策略性重建計畫計分 (STRATEGIC)
𝑅𝐴𝑇𝐼𝑂 =
OPERATING
OPERATING + STRATEGIC
A. 營運性重建計畫比率 (RATIO)

17. 變數衡量
17
自變數－過度自信 Hirshleifer et al. (2012)
定義：
1. 持有可執行的選擇權且選擇權的平均價內程度大於67%
2. 將過度自信視為持續之特質，追溯之前任期
 虛擬變數過度自信 (OVERCONFIDENCE) =1
計算方式：
1. 每口選擇權之平均價值=可執行而未執行選擇權之價值/數量
2. 每口選擇權之平均執行價格=年底股票市價 - 每口選擇權之平均價值
3. 每口選擇權之平均價內程度=每口選擇權之平均價值/每口選擇權之平均執行價格

18. 變數衡量
18
控制變數
變數 定義 預期方向
經理人
個人特質
AGE 經理人年齡 +
GENDER 經理人是男性為1，否則為0 -
TENURE 經理人任期 +
DIRECTOR 經理人是董事會成員為1，否則為0 -
公司
財務狀況
及規模
ZMIJEWSKI 破產指數 +
LNTA 總資產取自然對數 -
LTDTA 長期負債/總資產 +
DLTDTA LTDTA較前一年度增加為1，否則為0 +
LOSS 當年度或前一年度虧損為1，否則為0 +
CFOTL 營業現金流量/總負債 -
DEFAULT 債務違約為1，否則為0 +
INDCR 公司流動比率高於產業平均值為1，否則為0 -
公司治理
BOARDSIZE 董事會人數 ?
BOARDIND 獨立董事人數/董事會總人數 -
MGTOWNERSHIP 經理人持股/公司總發行股數*100% -
INSTOWNERSHIP 法人持股/公司總發行股數 -
FIVEOWNERSHIP 大股東持股/公司總發行股數 -
產業別 MANUFACTURING 公司屬於製造業為1，否則為0 ?

19. Agenda
第一章：緒論
第二章：文獻回顧與研究假說
第三章：研究設計
第四章：研究結果
第一節、敘述性統計
第二節、相關係數
第三節、假說檢定
第四節、敏感性分析
第五章：總結
19

20. 敘述性統計
變數 個數 平均數 標準差
第一
四分位數
中位數
第三
四分位數
RATIO 182 0.677 0.232 0.500 0.667 0.800
OPERATING 182 0.573 0.242 0.500 0.500 0.750
STRATEGIC 182 0.299 0.231 0.250 0.250 0.500
OVERCONFIDENCE 182 0.396 0.490 0 0 1
20
表 5 敘述性統計－模型 (1)
變數 個數 平均數 標準差
第一
四分位數
中位數
第三
四分位數
RATIO 110 0.683 0.235 0.500 0.667 0.800
OPERATING 110 0.559 0.234 0.500 0.500 0.750
STRATEGIC 110 0.295 0.237 0.250 0.250 0.500
表 6 敘述性統計－模型 (2)

21. 相關係數
RATIO OPERATING STRATEGIC
OVER-
CONFIDENCE
RATIO 1.000
OPERATING 0.383 *** 1.000
STRATEGIC -0.873 *** 0.011 1.000
OVERCONFIDENCE -0.147 -0.234 ** 0.039 1.000
21
表 7 相關係數表
初步支持過度自信的經理人傾向不選擇營運性重建計畫之假說
相關係數大多小於0.5，且VIF皆小於4
 應無嚴重的共線性問題

22. 假說檢定
模型(1) 模型(2)
變數名稱 預期方向 係數 t值 係數 t值
常數項 0.605 *** 2.89 0.180 0.54
OVERCONFIDENCE - -0.087 ** -2.17 -0.146 *** -2.68
AGE + 0.001 0.22 0.007 ** 2.02
GENDER - 0.005 0.05 0.138 0.95
TENURE + 0.004 1.30 0.004 1.00
DIRECTOR - -0.007 -0.09 -0.222 * -1.81
ZMIJEWSKI + -0.000 -0.12 -0.001 -0.32
LNTA - -0.003 -0.27 -0.033 ** -2.00
LTDTA + -0.094 -1.65 -0.106 -1.12
DLTDTA + 0.021 0.44 0.028 0.43
LOSS + 0.071 0.93 0.033 0.40
CFOTL - 0.035 1.09 0.029 0.77
DEFAULT + 0.066 * 1.72 0.150 *** 2.98
INDCR - -0.010 -0.23 -0.016 -0.31
BOARDSIZE ? 0.011 0.83
BOARDIND - 0.140 0.86
MGTOWNERSHIP - -0.000 -0.00
INSTOWNERSHIP - 0.276 *** 2.86
FIVEOWNERSHIP - 0.114 1.01
MANUFACTURING ? -0.077 -1.54
N 182 110
adj. R2 0.027 0.180
22
營運性重建計畫比率 (RATIO)
過度自信的經理人傾向不選擇營運性重建計畫
過度自信會使經理人較為偏好策略性重建計畫，符合威脅導致創新假說，過度自信經
理人在公司表現衰退的情境下傾向策略創新  假說成立
表 9

23. 假說檢定
模型(1) 模型(2)
變數名稱 預期方向 係數 t值 係數 t值
常數項 0.608*** 2.97 0.663* 1.96
OVERCONFIDENCE - -0.123*** -3.12 -0.164*** -2.98
23
個別重建計畫類型 - 營運性重建計畫計分 (OPERATING)
再次驗證過度自信的經理人傾向不選擇營運性重建計畫
個別重建計畫類型 – 策略性重建計畫計分 (STRATEGIC)
過度自信和策略性重建計畫計分呈正相關，但未達顯著水準
模型(1) 模型(2)
變數名稱 預期方向 係數 t值 係數 t值
常數項 0.462** 2.24 0.723** 2.09
OVERCONFIDENCE + 0.024 0.62 0.043 0.77
表 11
表 10

24. 策略性重建計畫之期間
SSTRATIO STRATST
模型(1) 模型(2) 模型(1) 模型(2)
0.053* 0.071* 0.051 0.035
24
SLTRATIO STRATLT
模型(1) 模型(2) 模型(1) 模型(2)
0.034 0.075* -0.002 0.052
短期策略性重建計畫 長期策略性重建計畫
經理人的過度自信對策略性重建計畫之長短期選擇無顯著關係
短期 長期
安全務實
• 短期現金流量滿足資金週轉需求
• 降低會計師出具繼續經營假設疑慮意見之
可能性
過度自信
STRATEGIC

25. 敏感性分析
模型(1) 模型(2)
變數名稱 預期方向 係數 t值 係數 t值
常數項 0.146 0.50 -0.060 -0.12
OVERCONFIDENCE - -0.147*** -2.65 -0.207** -2.54
25
重建計畫差距 (MINUS)
營運性重建計畫 (OPLOGIT)
MINUS = OPERATING − STRATEGIC
𝑅𝐴𝑇𝐼𝑂 =
OPERATING
OPERATING + STRATEGIC
羅吉斯迴歸
>0.5，OPLOGIT=1
≤0.5，OPLOGIT=0
If
模型(1) 模型(2)
變數名稱 預期方向 係數 z值 係數 z值
常數項 -1.408 -0.65 -4.755 -1.33
OVERCONFIDENCE - -1.037** -2.43 -1.570** -2.33
結論穩健，過度自信之經理人傾向不選擇營運性重建計畫
表 17
表 16

26. Agenda
第一章：緒論
第二章：文獻回顧與研究假說
第三章：研究設計
第四章：研究結果
第五章：總結
26

27. 總結
• 不論以比率或計分之方式衡量，過度自信的經理人皆傾向不選擇營運性重建計畫。
• 過度自信的經理人並不會因為面臨威脅的情況而導致僵化。
• 無法判別過度自信的經理人對短期策略性重建計畫和長期策略性重建計畫有不同之
偏好。
• 樣本較小，可能不具代表性。
• 樣本公司皆為S&P 1500之大型企業，能否推論至其他國家及中小型企業仍有待未來
研究釐清。
• 未延伸探討重建計畫之後續結果，建議未來研究可進一步分析重建計畫之成敗或對
會計師審計意見之影響。
27
研究結論
研究限制及建議

28. 28
THANK YOU
Q & A